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陈照林

西南证券

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工作经历: 证书编号:S1250518110001,曾就职于东北证券...>>

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韵达股份 公路港口航运行业 2019-09-03 37.01 44.20 23.33% 39.20 5.92% -- 39.20 5.92% -- 详细
事件: 韵达股份 公布 2019年半年度报告, 2019年上半年实现营业收入 155.5亿元( +163.5%) , 营业成本 132.0亿元( +216.0%) ,均系报告期内快递服务派件模式调整,统计口径变化所致,剔除派费后营业收入 86.4亿元( +46.3%)。 归母净利润 13.0亿元( +29.6%) , 扣非后归母净利润 11.9亿元( +27.5%) 。 单看 19Q2,实现营收 88.7亿元( +173.3%), 归母净利润 7.3亿元( +22.3%)。 龙头的增速,单件收入降幅收窄。 2019年上半年公司完成快递量 43.3亿件( +44.7%), 市占率 15.6%、 同比增长 2.1pp。 2019Q1/Q2韵达件量增速分别为 41.5%/47.1%。 公司于今年 5月剥离快运业务至上市公司体外, 聚焦快递主业( 18年运乾物流亏损 1.8亿, 业绩拖累约 0.7亿元), 上半年纯快递业务收入142.8亿元( +174.2%),剔除派费影响后为 73.7亿元( +41.4%)。 从区域收入占比来看,相对薄弱区华南占比提升 11pp 至 16.6%,收入分布更加平衡。 2019年上半年公司快递 ASP3.30元,剔除派费影响后约为 1.70元,同比下降2.3%, 单价降幅收窄,在价格战背景下体现了较强的获客能力。 龙头的盈利,精细化管理成本管控优秀。 2019年上半年公司单票快递成本 2.83元,单票快递毛利 0.47元( -12.7%), 我们测算系补贴增量超过了中转成本的降幅。上半年公司三费+研发费用整体同比增长 2.5亿元( +57.5%),单票三费同比微增 2.5%。 公司单票归母净利 0.29元,同比下降 0.04元( -10.9%),其中 Q1和 Q2单票归母净利分别为 0.32元和 0.29元。 公司现金流情况良好, 2019年上半年经营性现金流量净额同比增长 7.7亿元( +87.6%),单票经营性现金流量净额同比增长 0.09元( +29.6%)。 公司现金及理财约 78亿元, 战略储备充足。 盈利预测与投资建议。 在电商快递行业竞争格局切换的阶段, 韵达的管理、 成本、 件量的壁垒已经建立, 进入市场份额、业绩、现金流的良性循环。 公司业绩有望持续增长,系分享中国电商下沉红利的最佳标的。 预计 2019-2021年净利润分别为 28.8、 35.1、 42.0亿元, 对应当前股价 PE 分别为 28.4/23.3/19.5倍, 给予韵达目标价 44.2元,维持“ 买入”评级。 风险提示: 价格战激化、 电商增速下滑、 人力成本大幅上涨。
东方航空 航空运输行业 2019-09-03 5.07 -- -- 5.59 10.26% -- 5.59 10.26% -- 详细
业绩总结:东方航空发布2019年半年报,公司上半年实现营业收入587.8亿元(+8.0%),实现归母净利润19.4亿元(-14.9%);实现扣非归母净利润15.6亿元(-26.3%)。其中,2019年二季度实现营收287.3亿元(+3.8%),扣非归母净利润-3.7亿、较去年同期2.2亿由盈转亏。 2019H1客收下降1.4%,扣汇扣非核心净利润约17亿元。1)运投方面,19H1东航ASK增速10.4%基本符合预期、RPK增速10.6%,完成旅客运输量0.64亿人次(+8.6%),客座率82.66%(上升0.19pp)。2)客公里收益方面,经济下行背景下航空需求走弱,东航上半年含油客收为0.513元(-1.4%),分结构来看,国内线客收下降2.4%、国际线客收上涨0.4%。3)成本及盈利方面,东航19H1营业成本522亿(+9.3%),其中燃油成本上涨9%至166亿元,公司扣油成本356亿元(+9.4%),表观单位ASK扣油成本0.27元(-1.1%),考虑将租赁利息费用19.2亿进行还原,可比口径单位扣油成本上升约4%。 公司销售/管理/扣汇财务费用率分别为5.1%/2.7%/4.4%,扣汇三费合计费用率12.12%,同比上升0.7pp、主要系经营租赁进表后新增租赁负债利息科目,财务费用同比不可比,且经租进表美元负债提升使得东航对美元汇率敏感性由2.3亿提升至3.1亿(人民币兑美元每变动±1%),上半年人民币对美元贬值0.2%,东航整体汇兑损失系1.96亿元。受需求疲软客收下降及经租进表成本项调整拖累,19H1东航扣汇扣非的核心净利润约17亿元,同比下降约32%。 温和油价背景下,看好上海区域航空需求回暖提振公司业绩。18Q3为油价高峰,考虑当前布油低位徘徊,下半年航油单价同比可能下降15-20%,在弱需求背景下经营压力略微缓释,上海地区经济腹地航空需求韧性较高,下半年扣汇利润有望逆势正增长。 盈利预测与评级:考虑到暑运票价涨幅不及预期,且七月底以来中美贸易谈判摩擦人民币汇率急贬,因此我们下调公司盈利预测。预计公司2019-2021年归母净利润分别为50.3、71.6、79.6亿元,对应19年PE为15X、对应PB为1.2倍,维持“增持”评级。 风险提示:航空需求波动,人民币大幅贬值的风险,油价大幅上涨风险。
圆通速递 公路港口航运行业 2019-09-03 11.10 -- -- 12.63 13.78% -- 12.63 13.78% -- 详细
事件:圆通速递公布2019年半年度报告,2019年上半年实现营业收入139.5亿元(+15.6%);营业成本122.3亿元(+16.6%);归母净利润8.6亿元(+7.6%);扣非后归母净利润8.3亿元(+7.8%)。单看19Q2,实现营收75.1亿元(+11.7),归母净利润5.0亿元(+2.4%)。 快递量波动上行,单件收入降幅扩大。2019年上半年公司快递量约38亿件,(+5.1%);上半年累计市占率13.7%,同比增长1pp。2019Q1~Q2公司快递量同比增速分别为39.2%和32.1%,虽然跑赢行业但在与其他快递上市公司的竞争中增速仍处下风。受行业价格战影响,公司上半年单件收入同比下降10.7%至3.19元。 成本管控措施有效落实,降本增效成果显著。2019年上半年公司单票快递成本为2.81元(-11.6%),降幅超过了ASP降幅;剔除补贴和派费后单票快递成本为1.17元(-9.3%)。其中面单成本增长0.04元,主要系2018年8月起调整面单计费规则所致。运输成本和中心操作成本分别同比下降0.11元(-12.5%)和0.05元(-11.3%),主要得益于公司成本管控措施的有效落实,快递业务单票毛利仅下降1分钱至0.38元。 业务扩张费用略涨,现金流情况良好。2019年上半年公司四费合计6.5亿元,同比增长1.3亿元(+25.4%);单票归母净利0.23元,同比下降0.06元(-20.4%)。公司现金流情况良好,2019年上半年经营性现金流量净额同比增长75.8%,单票经营性现金流量净额同比增长0.07元(+30.1%)。 产能投资力度持续加大,布局核心资源。公司2019年上半年新增固定资产和无形资产账面价值共计13.2亿元,同比增长29.1%。其中机器设备账面价值新增1.2亿元,较去年同期增幅扩大14倍,在高增速下公司的产能投资仍具有较高性价比,单件成本曲线的斜率仍较陡峭。 盈利预测与投资建议。考虑到货代等新业务的增长不及预期以及行业ASP仍有继续下降的压力,我们略微下调对公司的盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为0.70元、0.80元、0.97元,对应19年PE为16.3X,维持“增持”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
申通快递 公路港口航运行业 2019-09-02 22.81 -- -- 24.45 7.19% -- 24.45 7.19% -- 详细
事件:申通快递公布2019年半年报,上半年公司实现营收98.7亿元(+48.6%),营业成本85.1亿元(+58.5%);实现归母净利润8.3亿元(-4.0%),扣非后归母净利润7.8亿元(-5.7%)。单看19Q2,申通实现营收53.6亿元(+43.6%),实现扣非归母净利润4.1亿元(-16.9%) 件量高增长,ASP下降0.04元。2019年上半年公司完成快递业务量30.1亿件(+47.3%);上半年累计市占率10.9%,同比增长1.6pp。公司自2018Q3以来快递量增速持续高于行业,2018Q3~2019Q2季度增速分别为41%、41%、45%和49%。公司ASP仍处于下降轨道,2019上半年公司快递均价3.19元,同比下降0.04元(-1.1%),Q1~Q2分别同比下降0.44%和2.27%。2019年6月和7月公司快递单价的降幅扩大,同比降幅分别达到8.36%和12.5%,在行业价格战背景下公司件量优先策略将使得ASP持续承压。 中转自营化率提升,单票成本上涨0.2元。2019年上半年公司单票快递成本为2.81元,同比增长0.2元(+7.7%)。其中运输成本增长0.08元(+16.9%)、中心操作成本增长0.15元(+36.7%),主要系转运中心自营后并表的中转收入与成本俱增,系18年下半年开始的大规模的产能建设可能尚未达到良好的利用效率。上半年公司单票三费增长0.02元(+32.9%),单票归母净利同比下降0.15元(-34.8%)。2019年上半年单票经营性现金流量净额同比增长0.1元(+54.8%) 阿里再付百亿对价成为公司实际控制人,精细化变革有望加速。阿里在19年3月用46.6亿元获得公司15%股权后又于今年8月敲定后续股权转让协议,拟斥资99.8亿再获得公司31%股权,公司正式成为阿里大物流布局的一份子。预计阿里将会对公司的管理、技术持续赋能,加强公司与阿里体系的合作协同,公司管理改善有望进一步提升。 盈利预测与投资建议。对于公司成本端的改善我们认为仍需给予时间与耐心,在资产短板补齐、件量持续高增长及阿里的控股之后,公司长期竞争力的提升可预期但挑战仍存。考虑经营模式调整及价格战压力,我们下调之前的盈利预测,预计19-21年EPS分别为1.30、1.51、1.77元,对应19年PE为18.0倍,下调至“增持”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
中国国航 航空运输行业 2019-09-02 7.82 -- -- 8.71 11.38% -- 8.71 11.38% -- 详细
业绩总结:公司2019年上半年实现营业收入 653.1亿元(+1.7%),实现归母 净利润31.4 亿元(-9.5%);实现扣非归母净利润30.3 亿元(-3.5%)。国货航股权剥离后货运仅剩客机腹仓运力,货运业务收入同比减少44%约2.2 亿元。单季度来看,2019 年二季度实现营收327.6 亿元(+0.4%),扣非归母净利润3.8 亿(-30.0%)。 上半年客收下降1.3%,成本控制亮眼,扣汇扣非核心净利润约31亿元。1)运投方面,19年上半年受制于北京首都机场跑道维修及MAX停飞,ASK增速仅5.9%低于年初指引、RPK增速6.6%,完成旅客运输量0.56亿人次(+5.1%),客座率80.99%(提升0.51pp)。2)客公里收益方面,经济下行背景下航空需求走弱,国航上半年客收为0.521元(-1.3%),分结构来看,国内线客收下降1.2%、地区线下降1.5%、国际线上涨0.05%。3)成本及效益方面,国航2019年上半年营业成本总计548亿(+1.0%),其中燃油成本上涨0.2%至176亿元,公司扣油成本372亿元(+1.3%),表观单位ASK扣油成本0.26元(-4.3%),考虑经租进表会计准则变更,加回租赁利息增量可比单位扣油成本降幅或收窄,但整体成本控制仍属优异。 国航销售/管理/扣汇财务费用率分别为5.1%/3.2%/3.8%,扣汇三费合计费用率12.1%,同比上升1.7pp。经租进表美元负债提升使得国航对美元汇率敏感性由2.28 亿提升至4.80 亿(人民币兑美元每变动±1%)。19H1人民币对美元贬值0.2%,国航录得汇兑损失1.2亿元,上半年国航扣汇扣非的核心净利润约31亿元(-12%)。 温和油价叠加弱需求,看好公司高品质航线禀赋下全年业绩表现。去年三季度为油价高峰,考虑当前布油低位徘徊,下半年航油单价同比可能下降15-20%,在弱需求背景下经营压力略微缓释,扣汇利润有望逆势正增长。 盈利预测与评级:考虑到行业票价仍有下行压力,且七月底以来中美贸易谈判摩擦人民币汇率急贬、三季度截至目前汇兑损失15亿以上,我们略微下调公司当期的盈利预测。预计公司2019-2021年归母净利润分别为85、107、125亿元,对应19年PE为13X、对应PB为1.1倍,维持“增持”评级。 风险提示:航空需求波动,人民币大幅贬值的风险,油价大幅上涨风险。
上海机场 公路港口航运行业 2019-09-02 84.40 -- -- 86.81 2.86% -- 86.81 2.86% -- 详细
事件:上海机场发布2019年半年报,公司实现营业收入54.6亿元(+21.1%),实现归母净利润27.0亿元(+33.5%)。其中2019Q2公司实现营收26.8亿元(+20.6%),归母净利润13.1亿元(+30.4%)。 低流量增速背景下的免税价值变现仍在持续。2019H1浦东机场起降架次25.6万架次(+1.9%)、旅客量3822万人次(+4.2%),其中国际及地区旅客量1940万人次(+4.1%),流量延续了17年以来的低增速、其中国际流量占比50.8%保持稳定。2019H1上机航空性收入20.2亿元(+3.0%)、非航收入34.3亿元(+35.1%),非航占比达到62.9%(同比提升6.5pp)。 新免税合同的执行使上机非航业务如预期内再上一个台阶,上半年录得商业餐饮收入27.7亿元(+46.0%),其他非航6.6亿元(+2.7%)。半年报披露2019H1浦东T2免税店贡献免税提成19.27亿元,我们测算上半年全部免税业务贡献上机的商业收入约26亿元,同比增长约51%,扣点率的如期提升与免税销售额的超预期增长共同造就了上机2019H1的优异业绩。考虑到18H2浦东免税销售的高基数,下半年免税增速料将回落。 成本控制优异、德高广告盈利略超预期。2019H1公司包含三费的总成本24.3亿元(+9.25%)。成本拆分方面公司对项目进行了重分类,可比项目下人工成本9.4亿元(+11.3%)有较大上涨,运营维护成本11.9亿元(+15.26%),增幅较18年回落。下半年卫星厅投运后季度折旧提升1.5-2亿元,整体成本端压力延续。投资收益方面,核心子公司航油盈利6.9亿元(+3.1%)基本保持稳定,核心孙公司德高动量收入7.5亿元(+25.7%),净利润4.5亿元(+33.8%)。 盈利预测与评级:上海机场正处在自身国际流量免税变现的黄金时期,免税回流的逆周期动能、叠加长三角地区国际航线稳定的流量格局,公司依然是投资者分享中国免税业成长周期的最佳标的,其良好的公司治理及S1&S2卫星厅投产后对普通商业/免税商业面积及服务能力确定性提升。我们长期看好上海核心枢纽流量价值中枢的抬升,公司投资价值仍属稀缺,维持此前的盈利预测不做调整,继续给予“买入”评级。 风险提示:免税销售增速下滑,时刻放量低于预期,重大安全事故。
中国国航 航空运输行业 2019-04-02 11.05 -- -- 12.35 11.76%
12.35 11.76%
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事件:公司发布2018年年报,全年实现营业收入1367.7亿元(+12.7%)、实现归母净利润73.4亿元(+1.3%)。其中第四季度实现营收338.9亿元(+14.6%)、实现归母净利润4.0亿元(17Q4亏损10.4亿元)。公司拟分红15亿元,对应每10股现金分红1.03元,分红率约20%。 扣汇扣非核心净利润约84亿元,Q4业绩超预期。全年人民币对美元贬值4.8%,全年公司录得汇兑损失23.8亿元,公司2018年扣汇扣非净利润约84亿元(同比+67%)。成本方面,公司2018年营业成本总计1151亿(+14.8%),主要系燃油成本上涨36%至385亿元,公司扣油成本767亿元(+6.6%),单位ASK扣油成本0.28元(-3.4%),不含汇兑的三费合计费用率10.2%(同比下降0.9pp)。2018Q4业绩超预期,我们测算Q4公司客收同比增长约8.7%。 客收大幅提升2.9%,客座率略降0.5%。运力投放和客座率方面,全年ASK增速10.4%,其中国内8.2%、国际14.1%;RPK增速9.7%,其中国内7.5%、国际13.2%;客座率80.6%(下降0.54pp)。客收方面分结构来看,国内线客收涨幅2.6%、地区线客收下降4.5%,国际线客收上涨6.4%、系国际线客收连续6年下跌以来首次恢复性增长。 时刻控制放松背景下看好存量航线高品质的航司。根据民航局发布的19夏秋航季时刻表,内航内线周度航班量增速达到8.9%,较18夏秋/18冬春的增速5.5%/6.8%有明显放松。但是首都/浦东机场时刻增速仍仅有0.1%/0.6%,核心航点产能供给仍是民航业中期的主要矛盾。国航航线结构品质高,在春节后航空需求逐步回暖背景下,全年业绩有望实现正增长。 盈利预测与评级:长期看,我们对消费升级背景下人均乘机数的提高、航空业整体渗透率的提升仍然保持乐观。短期建议关注民航局调整民航发展基金征收标准给行业成本端带来的利好,以及波音737Max机型停飞对行业供给的被动收缩影响,旺季票价弹性有望提高。预计公司2019-2021年归母净利润分别为108、111、124亿元,对应当前PE分别为13.3X、12.9X、11.6X。国航航线品质在国内公司中首屈一指,资本开支与运力投放的纪律性较强,估值相对于整体板块理应略有溢价,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:航空需求波动,人民币大幅贬值的风险,油价大幅上涨风险。
上海机场 公路港口航运行业 2019-03-27 57.08 71.94 -- 69.85 22.37%
80.11 40.35%
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事件:上海机场公布2018年报,公司实现营业收入93.1亿元(+15.5%),实现归母净利润42.3亿元(+14.9%)。其中第四季度公司实现营收24.1亿元(+17.5%),归母净利润10.9亿元(+10%)。公司拟每10股派发现金红利6.6元,占公司2018年归母净利润的30.1%。 收入端非航表现靓丽,免税持续高增长。2018年浦东机场起降架次50.5万架次(+1.6%)、旅客量7400.6万人次(+5.7%),其中国际及地区旅客量3757.4万人次(+8.2%,较18年4.4%增速大幅提升),占比提升至50.8%(同比提升1.2pp)。2018年公司航空性收入39.7亿元(+6.6%)、非航收入53.4亿元/+23.2%,非航占比达到57.4%(同比提升3.6pp),非航中商业餐饮收入39.9亿元(+33.2%),其他非航收入13.6亿元(+0.9%)。我们测算2018年浦东免税店销售额110亿元,免税贡献上市公司商业收入约36亿元,同比增长约42%。根据民航局发布的正班表,夏秋新航季浦东时刻增速0.61%,虽然较18年有恢复性增长,但总量控制监管政策下量的扩张仍受约束,业绩的增长主要系免税收入ARPU的提升。 成本端除运行成本外,均控制较好。2018年公司总成本45.7亿元(+9.0%)。其中运行成本19.1亿元(+28.6%)、人力成本16.8亿元(7.5%),除运行及人力成本外,公司其他营业成本9.9亿元(-14.1%),主要系摊销费用减少0.5亿及利息费用减少0.9亿元。成本端两个事项值得一提:1)19年上市公司向集团承租的资产和场地的租金将由18年的7亿元增加至10.5亿元,运行成本仍有上涨压力。2)S1&S2卫星厅目前累计投入建设金额为69.9亿元,预算总金额由半年报的201亿元下调至年报的167亿元,新增的折旧额或低于预期。 盈利预测与评级:在居民消费升级的经济发展阶段及免税回流政策导向背景下,我们看好中免持续做大机场免税销售的意愿和能力。上海机场作为中国民航业核心资产,其良好的管理品质及S1&S2卫星厅投产后对普通商业/免税商业服务能力的增强,公司盈利能力将继续提升。预计公司2019-2021年归母净利润分别为52.4、56.0、62.7亿元,对应当前PE分别为22X、21X、18X。我们长期看好上海核心枢纽流量价值中枢的抬升,公司投资价值仍属稀缺,给予2020年25X的目标PE、对应目标价72.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:免税销售增速下滑,时刻放量低于预期,重大安全事故。
申通快递 公路港口航运行业 2019-03-13 24.23 -- -- 26.75 8.17%
26.21 8.17%
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事件:公司3月11日公告,公司实际控制人与阿里巴巴签署框架协议,阿里拟46.6亿入股申通快递,陈德军和陈小英100%控股的德殷投资将其中的7.04亿股转让给新公司A和B,新公司A、B分别受让4.58亿股和2.46亿股,德殷投资剩余1.19亿股,其中A公司持有上市公司29.9%的股权。阿里或通过向公司A进行增资的方式,获得新公司A49%的股权,交易对价暂定46.6亿元。 交易价格溢价小。本次交易后阿里简介持有上市公司14.65%股权,总价对应每股价格为20.80元,较3月8日收盘价20.44元溢价1.8%,溢价幅度较小,表明申通快递目前的估值水平尚处合理区间,亦表明申通快递2018年下半年以来的经营改善得到行业的认可。 阿里持续、全面投资大物流。自此快递上市公司中百世、圆通、中通、申通均已获阿里入股,阿里并没有选择单独押注,而是通过分散投资的方式进行全面的、战略性的投资,体现了网络型快递在菜鸟体系中的重要性,阿里与物流公司协同合作,共同提升快递行业的技术能力与服务能力。 投资建议 1)价格战预期或将缓和。阿里入股多家一线快递上市公司表明阿里乐于见到快递行业保持“相对稳态”。虽然阿里在入股后对于快递公司终端价量竞争的管理影响有限,但我们判断在阿里进行此次“控盘”后,通达系快递公司间的价格战预期将被缓和。2)我们认为2019年在行业增速有望保持20%以上的高景气度背景下,市场份额向上市公司加速集中,快递板块整体估值有望获得修复。 我们继续看好申通快递在成本端巨大的改善空间、以及精细化管理优化总部-加盟商间的利益分配。公司质地的改善及件量增速有望在19年得以持续,预计2018-2020年EPS分别为1.34元、1.39元、1.60元,对应当前PE分别为15.3X、14.7X、12.8X,维持“买入”评级。 风险提示:价格战缓和不及预期、电商增速下滑、本次交易的不确定性。
申通快递 公路港口航运行业 2019-02-22 21.94 26.95 13.95% 26.60 21.24%
26.75 21.92%
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事件:公司发布2019年1月快递业务经营数据,当月实现快递收入17.3亿元(+39.7%),完成快递件量5.1亿票(+43.0%),快递产品的ASP为3.38元(-2.3%) 业务量方面,持续高速增长显著跑赢行业。2019年1月业务量增速43.0%较18年12月增速48.0%环比有所放缓,但是月度市占率达到11.3%、环比12月提升了0.1ppt。2018年全年累计完成业务量51.1亿件,(同比+31.1%),从市占率来看,市场份额扩张0.4ppt至10.1%。2018年下半年公司件量增速重回高增长轨道,Q1-Q4季度件量增速分别为18.9%、18.4%、41.2%、40.9%。 价格方面,ASP环比下降。申通2019年1月ASP为3.38元,环比上涨了4.3%,我们认为系1月春节前揽件成本上升公司有所提价。全年来看,2018年完成收入166.50亿元(同比+33%),全年ASP同比上涨1.68%至3.26元。需要注意的是,公司2018年收购的转运中心相关资产并表后相应增加了入账的成本与收入,可比口径下ASP下跌幅度应与行业同步。 转运中心自营化进程加快。2018年公司陆续公布5批共22个转运中心收购公告、累计金额约15亿元,我们测算公司转运中心自营率达到约82%。加盟制快递提升自营化率、强化总部管控已被证明是一条行之有效的管理实践。从成本端来看,2018年上半年单票成本下降了0.76%。考虑公司继续加大转运中心建设力度,预计公司2019年成本下降的趋势有望持续。 盈利预测与评级。在收购转运中心提升自营率及加大运输、转运设备的投资后,公司业务量增长重回健康轨道。我们看好公司在成本端巨大的改善空间、以及精细化管理优化总部-加盟商间的利益分配。公司质地的改善及件量增速有望在19年得以持续,目前是快递板块预期差最大的标的。预计2018-2020年EPS分别为1.34元、1.53元、1.76元,对应当前PE分别为15.3X、13.4X、11.7X。考虑快递行业业务量19年仍能维持20%以上的增速,保守估计未来三年复合增速18%,按照PEG=1计算目标估值18X、对应2019年目标价27.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨。
圆通速递 公路港口航运行业 2019-02-22 13.20 -- -- 14.88 12.73%
14.88 12.73%
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事件:公司发布2019年1月快递业务经营数据,当月实现快递收入22.6亿元(+23.9%),完成快递件量6.6亿票(+36.1%),快递产品的ASP为3.44元(-9.0%)。 件量增速保持高位,市占率继续提升。2019年1月业务量增速36.1%较去年12月增速42.9%环比有所放缓,但是月度市占率已经达到14.5%、环比12月提升了0.2ppt。2018年全年累计完成业务量66.65亿件(同比+31.6%),全行业2018年总件量507亿件(同比+26.6%)。从市占率来看,18年市场份额扩张0.5个百分点至13.2%,在“通达系”中排名第三,与第一的中通市占率相差3.6个百分点。 价格方面,ASP环比持平。圆通2019年1月ASP为3.44元,环比基本持平,同比跌幅较12月的-10.8%有所收窄。全年来看,2018年完成收入230.4亿元(同比+22.7%),全年单价同比下跌6.1%至3.44元。我们认为ASP的下降部分归结于行业价格竞争,同时下半年起调整加盟商间结算政策,单票收入/成本均降低0.2元,可比口径下2018H2的ASP降幅约为4%。 积极的资本运作带来充裕的产能。截至2018年底,在A股的快递公司中,圆通上市后的融资金额仅次于顺丰,达到58.9亿元,资金用途主要是转运中心的建设和运输设备的购买。2018年上半年,公司新增固定资产4.09亿元,新增在建工程4.4亿元,加大了运输及自动化设备的投资。我们认为大规模的资本开支为圆通2019年储备了良好的产能,干线自有车辆及装运中心自动化设备的投入有望提升成本管控的能力。 盈利预测与评级。头部快递公司间成本差异的缩小及当前ASP绝对水平处于低位、客户价格敏感性降低,我们认为19年电商快递ASP降幅将收窄。头部快递公司具备成本及服务优势,集中度将进一步上升。圆通运营效率的改善有望在2019年持续,成本管控带来盈利能力提升、系通达系中边际弹性最大的公司。预计2018-2019年EPS分别为0.64元、0.80元、0.89元,对应PE分别为20.1X、16.2X、14.5X,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:价格战激化、电商增速下滑、人力成本大幅上涨、收购标的业绩波动风险。
中国国航 航空运输行业 2018-09-06 7.65 10.09 19.13% 8.34 9.02%
8.92 16.60%
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公司发布2018年半年报,公司2018年上半年实现营业收入642.4亿元(+12.0%);归属上市公司股东净利润为34.7亿元(+4.3%),归属上市公司股东的扣非净利润为31.3亿元(-3.8%)。 Q2客公里收益上涨2.28%、客座率有所下滑。2018H1国航整体/国内/国际ASK增速分别为12.4%/10.0%/17.1%,RPK同比增速分别为11.7%/8.9%/16.4%,上半年公司整体客座率为80.48%(-0.55pct),其中Q1/Q2分别下降0.92/0.19pct,去年高基数原因使客座率有一定幅度的下滑。公司2018H1客公里收益0.528元(-0.13%)、其中国内客收0.590元(+1.44%),我们测算公司Q1/Q2客收同比分别为-2.5%/2.28%,整体基本持平,其中Q2国内/国际客收增幅4.4%/1.6%。投放端,国航今年1-7月净增飞机仅8架(南航/东航分别38/19架的增量),运力投放节制配合高航线品质,客收有望进一步提升。 成本端,单位扣油成本降幅收窄。18H1国航营业成本542.5亿元(+13.8%),毛利率15.6%(-2.5pct),单位ASK成本0.406元(+1.2%)。上半年国内航油出厂价同比+19.5%,公司单位ASK燃油成本增长仅14.7%;上半年国航单位ASK扣油成本0.274元(-4.2%),下半年油、汇因素使公司成本端仍有一定的压力。Q2实现扣汇核心利润约15亿元。2018H1因中美贸易战等因素汇率贬值1.25%,公司汇兑净损失5.18亿元(17年同期汇兑净收益12.70亿元)。我们估算扣除非经常性损益及汇兑后,公司18H1实现核心利润27.5亿元(+19.1%),其中Q2实现核心利润约15亿元(+50%)。 投资建议与盈利预测:暑假放假延迟、世界杯等暑运需求端不利因素消退,供给端收缩带来的票价弹性或得以验证。汇率急贬使得航空股处于业绩与估值双杀的底部区间,向前看19年油、汇的基数效应及行业供需基本面带来的客收稳步增长仍赋予当前航空股较好的投资性价比。国航的航线品质优势配合富有成效的收益管理政策,客收上涨空间最大,综合考虑今年油汇因素的负面影响,我们预计公司18-20年EPS分别为0.48/0.68/0.83元、对应PE为16.1/11.3/9.2倍,给予目标价10.2元、对应19年15倍PE,给予“买入”评级。 风险提示:经济增速大幅下降;油价大幅上涨;人民币大幅贬值。
怡亚通 社会服务业(旅游...) 2018-09-05 6.06 7.17 60.76% 6.54 7.92%
6.54 7.92%
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事件:怡亚通公布2018年中报,公司实现营业收入367亿元,同比增长21.81%;扣非归母净利润3.4亿元,同比增长8.9%;每股收益0.16元,同比持平。 点评: 公司收入实现较高增速,得益于广度平台业务调整优化后快速拓展。公司收入主要来自于380分销、广度和全球采购三大平台,18H1整体收入实现22%的较高增速,主要得益于广度平台业务的加速拓展,18H1收入实现50%的增长。广度平台加速发展主要因为平台调整优化后,对客户需求进行了深度挖掘。18年下半年,广度平台将专注于世界500强、大型上市公司等优质客户群体,严格风险把控、提高投入产出比;380分销平台将继续推行阿米巴模式,提高合伙人积极性,从而提高业绩;全球采购平台将继续探索更多行业,进一步扩大平台业绩量,提升运营效率。 主营业务盈利能力稳定,汇兑损失及贴现费用影响利润。公司18H1综合毛利率7.4%,与去年同期基本持平(17H1为7.5%);利润增速低于收入增速主要因为人民币贬值造成的汇兑损失以及票据贴现的使用造成的贴现费用导致财务费用增长较快,财务费用率自17H1的1.6%提高至18H1的2.1%。经营性现金流连续三个季度为正,公司经营能力改善趋势有望持续。公司首次出现17Q4~18Q2连续三个季度经营性净现金流为正,公司经营情况改善,一方面得益于公司业务拓展速度放缓,资金压力下降,另一方面得益于公司运营能力增强,营运资本周转率自2017H1的11.3提升至2018H1的13.8。 投资建议:公司整体业务进入平稳深化发展阶段,不断优化自己的业务结构和经营能力,期待公司从量变到质变。预计公司2018-2020年EPS分别为0.32、0.38、0.46元,对应PE分别25x、21x、17x,给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济下行;业务计划落实不及预期;资金压力大。
春秋航空 航空运输行业 2018-09-05 33.11 43.19 -- 36.19 9.30%
37.80 14.16%
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公司发布2018年半年报,公司2018年H1实现营收63.3亿元(+25.0%);实现归母净利润为7.3亿元(+31.2%),扣非归母净利润6.3亿元(+41.0%%)。其中Q2实现营收31.0亿元(+24.4%),实现归母净利润3.4亿元(+36.1%)实现扣非归母净利润-2.4亿元(-33.3%),非经常性损益主要系0.96亿元的专项扶持基金及税收返还。收入端,收益管理效果显著。2018H1受制于国内一二线机场时刻控制,公司ASK增速同比放缓,整体/国内/国际的ASK增速分别为18.3/17.8/20.3%。上半年公司的收益管理策略成效极佳,仅用2.5pct的客座率下降换来了11.5%的客收同比增长、其中国内航线客收增长14.8%,整体客座率为89.3%、其中国内航线客座率维持在91.4%。我们测算公司客收Q1/Q2增幅分别为13.8%/9.0%,上海航点的良好供需格局和票价天花板提升助力公司客收上涨。2018H1公司引进4架A320,下半年Q4计划引进4架,在时刻管控背景下,公司上半年飞机日利用率同比上升1.1%,反应了在新航点的拓展投运较为顺利。2018H1公司收到航线补贴3.9亿元,较去年同期5.1亿元有较大下。 成本端,单位扣油成本降幅收窄。2018H1公司营业成本55.6亿元(+20.8%),毛利率8.97%(+3.19pct)。18H1国内航油出厂价同比+19.5%,公司单位ASK燃油成本仅增长12.1%,主要系节油系统的使用使单位油耗降低3.5%,公司单位ASK扣油成本同比-2.2%。上半年定增发行利息支出减少,使得财务费用同比减少0.63亿元。 投资建议与盈利预测:春秋航空实施的收益管理策略与上海航空市场良好的供需格局形成共振,且票价天花板的抬升将进一步提升公司客收水平。行业上看,暑假放假延迟、世界杯等暑运需求端不利因素消退,供给端收缩带来的票价弹性或得以验证。在人民币贬值背景下公司汇率中性管理策略价值凸显。向前看19年燃油成本基数效应赋予公司更大业绩弹性。我们继续看好上海基地航线盈利能力提升,预计公司18-20年EPS分别为1.7/2.4/2.6元、对应PE为19.4/13.6/12.7倍,维持目标价43.4元、维持“买入”评级。 风险提示:时刻拓展不及预期;机队引进不及预期;经济增速大幅下降;油价大幅上涨
南方航空 航空运输行业 2018-09-04 6.68 10.73 57.10% 7.12 6.59%
7.46 11.68%
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公司发布2018年中报,公司2018年上半年实现营业收入675.6亿元(+11.98%);归属上市公司股东净利润为21.37亿元(-22.80%),归属上市公司股东的扣非净利润为18.35亿元(-25.95%)。 收入端,Q2客收微涨0.7%。2018HI公司座收0.40元同比基本持平。运投端公司整体/国内/国际ASK同比增速分别为12.1%111.2%/14.1%,RPK同比增速12.3%/11.4%/14.4%,日韩航线的恢复使国际航线座收增长3.3%表现亮眼。公司整体客座率提升至82.44%(+0.13%),我们测算公司客公里收益同比增长0.3%,其中Q1/Q2分别增长0.1%10.7%。七月下旬行业暑运旺季需求回升显著,客收同比增速有望持续提升。 成本端,单位扣油成本降幅收窄。18Q2国内航油出厂价同比+23.4%,公司单位油耗仅增长17.5%,得益于单位油耗下降与采购成本的管控。公司Q2单位ASK扣油成本同比-2.5%较一季度的一4%有所收窄,我们判断是汇率贬值导致外币成本上涨所致。 Q2实现扣汇核心利润10.7亿元。中美贸易战持续发酵6月中旬起人民币大幅贬值、上半年汇率前高后低,Q2汇兑净损失约16亿元、回吐回了Q1汇兑收益,整个18H1公司汇兑净损失4.2亿元,相较去年同期汇兑净收益5.6亿元大幅下降。我们估算扣除非经常性损益及汇兑后,公司18HI实现核心利润22.6亿元(+18%),其中Q2实现核心利润约10.7亿元(+60%)。 投资建议与盈利预测:下半年南航自身运投压力较大,17月公司引进飞机51架,后面5个月预计引进45架,客收的增长将低于国航及东航。行业上看,暑假放假延迟、世界杯等暑运需求端不利因素消退,供给端收缩带来的票价弹性或得以验证。汇率急贬使得航空股处于业绩与估值双杀的底部区间,向前看19年油、汇的基数效应及行业供需基本面带来的客收稳步增长仍赋予当前航空股较好的投资性价比。 不计或有的定增摊薄、考虑到今年油汇因素的负面影响,我们下调18/19公司盈利预测51%/57%,预计公司18-20年EPS分别为0.43/0.72/0.95元。对应PE为16.4/9.6/7.3倍,给予目标价10.8元、对应19年15倍PE,给予“买入”评级。 风险提示:经济增速大幅下降:油价大幅上涨:人民币大幅贬值。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名