事件描述公司近期召开薇诺娜 2.0 战略升级发布会，本文拟针对公司战略和核心单品升级进行梳理。 事件评论 从“ 专注” 到“ 专研”，薇诺娜品牌战略升级，全面进入 2.0 时代。公司战略升级的核心在于：逐步从第一阶段的薇诺娜=敏感肌的强产品心智，逐步向中国皮肤健康生态的第二阶段目标迈进，从敏感肌辐射到美白、防晒、抗衰等多个功能线，从而实现一整套完整皮肤健康解决方案的提供。落实到薇诺娜品牌的产品系列架构上，薇诺娜品牌将进一步放大医研基因、构建整合解决方案，提供针对敏感肌多个分型、不同使用场景、不同衍生功能线的产品，从而打造全功效的敏感肌解决方案。 战略升级、研发先行，公司研发成果的陆续落地，是公司实现战略升级的有效保障。作用机理层面： 通过对敏感性皮肤的基础研究不断深入，从发病机制、微观分析生物学原理等多方面出发，拓展机理通路、聚焦靶点，并拓展敏感肌基础上防晒、美白、抗衰等进阶功能的解决方案，深入研究 Clandin 家族，P 物质、TPRV1、炎症因子等靶点，以上研究成果形成 286 篇薇诺娜产品基础研究及临床验证文章，汇聚成红宝书 3.0 版本《薇诺娜功效性护肤品基础研究及临床应用精粹》； 功效成分层面： 公司在植物成分萃取的基础上实现进一步突破，核心体现为从青刺果到青刺果 PRO MAX（青刺果多糖，下同）的升级，青刺果油具备修复皮肤屏障“砖墙结构”、促进神经酰胺生产的作用，为公司核心成分之一，本次升级至采用专研渗留技术，在植物萃取技术、功效靶点上实现全面升级。 战略升级、产品落地，随发布会公司发布薇诺娜特护霜 2.0，核心单品迎来升级迭代，有望夯实公司成长的基本盘。此次为公司核心大单品薇诺娜特护霜自上市以来首次升级、也是公司阶段性研发成果的集中体验。从产品作用机理上，相比于第一代特护霜专注皮肤屏障结构下的角化套膜及细胞间脂质的神经酰胺，第二代特护霜则更加聚焦于增强 CLDN-5 表达，敏感基因 CLDN-5 正是经研究发现敏感肌反复发生的关键。针对产品本身，薇诺娜特护霜围绕成分、透皮吸收、质地和包装做出了四大升级： 1）成分上，将原本青刺果油升级为青刺果 PRO MAX，多通路修护敏感； 2）敏感肌定制渗留技术，不添加促渗剂，对敏感肌更加温和；3）质地升级；4）包装升级，包装升级为换芯包装，对环境更加友好。 我们认为，公司从研发到品牌、产品全面战略升级，拉长原有医研共创、植物科技长板，升级核心单品特护霜至 2.0 版本，同时拓宽发展路径、未来拟打造一整套皮肤健康解决方案，立足研发优势、延展功能线、拓展潜在发展空间，强化了长期增长动能。我们预计2023-2025 年 EPS 分别为 2.46、2.95、3.52 元，当前公司处市值和估值的相对低位，考虑到公司品牌心智犹存，核心单品近期升级且具备较强增长韧性，维持“买入”评级。 风险提示 1、公司子品牌整合进度不及预期：公司投资品牌处于和主品牌不同赛道，商业模式存在一定差异，子品牌存在整合进度不及预期的风险；2、电商流量成本持续高企：公司收入占比较大的部分仍为电商渠道，当前电商渠道的GMV 增速放缓背景下，对新兴电商渠道例如抖音电商的品牌参与仍在增加，获客成本可能会持续高企，构成公司费用端上行的风险

事件概述10月29日， 公司发布2023年三季报， 23Q1-Q3公司营收34.31亿元，同增18.51%；归母净利润5.79亿元，同增11.96%；扣非后归母净利润5.08亿元，同增12.53%。其中， 23Q3营收10.64亿元，同增25.77%； 归母净利润1.29亿元，同增5.66%；扣非后归母净利润1.34亿元，同增39.88%。 分析与判断扣非归母净利润同增40%，利润率水平保持稳定。 公司产品和品牌知名度进一步提升， 23Q1-Q3公司营收及利润同比小幅提升，其中Q3归母净利润同增5.66%，增速放缓。 利润端， 23Q1-Q3毛利率/净利率分别76.42%/16.47%，同比-0.37/-1.33pcts；单Q3毛利率/净利率分别78.73%/11.70%，同比+2.22/-2.66pcts。 费用端， 23Q1-Q3销售/管理/研发费用率分别为46.76%/7.12%/5.30%，同比+0.56/+0.12/+0.93pcts。 23Q1-Q3公司研发费用 1.82亿元， 同增约43.88%，公司加码研发投入， 研发活动开展顺利， 依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展多维度深层次的各项研发项目。 专注皮肤大健康，向多品牌迈进。 截止2023年上半年， 1）主品牌薇诺娜升级为敏感肌plus，深耕敏感心智。 618期间，公司全渠道销售额超9亿元；明星大单品“舒敏保湿特护霜” 全渠道销售62万支，“清透防晒乳”、“舒缓冻干面膜” 全渠道销售110万支和1200万片。 2）薇诺娜宝贝匠心构筑“宝宝脆弱肌专业护理” 理念， 618天猫婴童护肤top4； 3） 瑷科缦聚焦多维年轻化科技，精准抗老，已入驻北京汉光百货、西安赛格国际购物中心； 4）贝芙汀顶级医研结合+AI人工智能分级定制，精准抗痘。 线上腾讯智慧零售赋能私域运营，线下OTC加快放量。 23H1线上营收17.4亿元（yoy+7.2%），其中，阿里销售额7.9亿元（yoy-3.4%），占主营业务的比重为33.5%（yoy-6.6pcts）；抖音销售额为2.7亿元（yoy+32.5%），占主营业务的比重为11.3%（yoy+1.4pcts）；携手腾讯智慧零售，加速私域运营升级，薇诺娜专柜平台销售额1.6亿元（yoy+15%），占主营业务的比为6.7%（yoy-0.04pcts）；京东1.3亿元（yoy-4.9%），占主营业务的比重为5.7%（yoy-1.2pcts）。线下营收6.1亿元（yoy+48.6%）， 线下自营收入0.14亿元（yoy+515.5%），新开线下直营店35家，关店1家；线下OTC连锁药店营收3亿元（yoy+60.1%）。 持续加固研发护城河。 公司拥有多项核心技术和专利， 23H1应用核心技术实现的销售收入占公司主营业务收入的比例持续高于95%。公司的云南特色植物提取实验室获批“天然产物国家标准样品定值实验室”；公司成功申报新原料“水龙”，具有促进皮肤水合、舒缓、抗氧化的功效，实现自研原料再更新。 投资建议敏感肌龙头基本盘稳定， 我们认为公司前期股价回调幅度较大，当下估 值 反 应 此 前 悲 观 预 期 。 预 计 2023-2025年 公 司 营 收 分 别 为64.18/80.87/100.29亿元，同比分别+28%/+26%/+24%；归母净利润分别为 13.60/17.20/21.37亿元，同比分别+29.3%/+26.5%/+24.2%，对应 EPS 分别为 3.21/4.06/5.05元，对应 PE 分别为 24/19/15倍， 维持“买入”评级。

事件：公司发布2023年三季报，2023前三季度实现收入34.31亿元，同比+18.51%；归母净利5.79亿元，同比+11.96%，扣非归母净利5.08亿元，同比+12.53%；23Q3单季度实现收入10.64亿元，同比+25.77%，归母净利1.29亿元，同比+5.66%，扣非归母净利1.34亿元，同比+39.88%，Q3淡季不淡，业绩增长加速。 核心单品持续放量，线上运营效率提升。公司的核心单品特护霜、冻干面膜、防晒乳等持续稳定贡献收入增长；新品方面，7月推出的薇诺娜新品修白瓶、9月的高端品牌瑷科缦绿金刚速修次抛有望接力成长。深化渠道布局，9月高端品牌瑷科缦杭州线下双店落地，同时线上积极布局兴趣电商，主品牌在抖音渠道实现快速增长。 Q3盈利能力回升，费用投入力度加大。23年1-9月公司毛利率76.42%，同比-0.37pct，单三季度毛利率78.73%，同比提升2.22pct。渠道及产品结构优化带动Q3毛利率改善。23年Q1-Q3公司销售/管理/研发费率分别为46.76%/7.12%/5.30%，同比+0.56/+0.12/+0.93pct。销售费率增加源于公司持续加大品牌形象推广，扩大销售规模；管理费率增长源于随着公司规模增长，管理人员薪酬、股权激励费用等增加；研发费用率增加源于公司持续加大研发投入。 上调股份回购金额，彰显公司长期发展信心。公司披露拟将回购股份总额由1-2亿元调整为2-3亿元，回购价格仍不超过130元/股，回购股份数量由约154万股调整为约231万股，上调股份回购比例进一步彰显公司长期发展信心。 资拟收购悦江投资51%股权，完善市场布局，强化运营管理。公司近期公告拟收购悦江投资51%股权，悦江承诺2023/2024/2025年归母分别不低于0.5/0.8/1.05亿元，三年累计归母不低于2.35亿元。悦江旗下拥有大众美妆品牌ZA姬芮和泊美，能够完善公司在大众美妆市场的布局，此外，悦江管理团队产业经验丰富，未来可进一步强化公司品牌运营能力。 投资建议：我们预计23-25年EPS分别为3.19/4.02/5.02元，当前价格对应PE为25/20/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：需求不及预期；市场竞争加剧；新品推广不及预期。

Q3收入增速进一步提升，扣非归母净利润同比+39.88%。2023Q1-Q3，公司实现营收34.31亿元（同比+18.51%），归母净利润5.79亿元（同比+11.96%），扣非归母净利润5.08亿元（同比+12.53%）。分季度看，2023Q1/Q2/Q3分别实现营收同比+6.78%/+21.21%/+25.77%，Q3收入增速环比Q2进一步提升,归母净利润分别同比+8.41%/+17.14%/+5.66%，扣非归母净利润分别同比+1.72%/+6.98%/+39.88%，Q3扣非归母净利润增速显著提升。 盈利水平有所下滑，销售和研发费用率提升。2023Q1-Q3，公司毛利率同比-0.37个pct至76.42%，净利率同比-1.33个pct至16.47%，销售/管理/研发/财务费用率分别为46.76%/7.12%/5.30%/-0.48%，同比分别+0.56/+0.12/+0.93/-0.09个pct，其中，销售费用率提升主因公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及仓储费用投入所致；研发费用率提升主因公司加大研发投入，依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，有针对性地开展特色植物基础理论研究、创新原料、功效性化妆品、功能性食品、医疗器械的研发以及包装开发研究等多维度深层次研发项目。 并购悦江投资，完善大众化妆品品牌矩阵。2023年10月，公司通过子公司海南贝泰妮对外投资收购悦江投资51%的股权。悦江投资是一家多品牌的知名化妆品品牌管理公司，致力于国内外全渠道化妆品牌的运营管理，旗下拥有“Za姬芮”、“泊美”两大大众化妆品品牌。并购完成后，公司将进一步完善大众化妆品品牌矩阵，并增强渠道运营能力和出海国际化布局。 战投威脉医疗，布局医学能量领域。2023年10月，YOUMAGIC官宣其研发公司威脉医疗近期获得来自贝泰妮集团的新融资。威脉医疗是一家微创及无创能量医学整体解决方案提供商，自主研发的产品线涵盖外周介入类射频消融系统、医疗美容类射频治疗仪等高端医疗器械。贝泰妮此次战投威脉医疗，布局医学能量领域，有助于打通产业链上下游，进一步扩大皮肤大健康版图。 盈利预测与投资建议：公司作为敏感肌护肤龙头企业，近年来主品牌薇诺娜稳健增长，子品牌逐步放量，并积极成立投资子公司，推进皮肤大健康版图的扩张，在多领域开辟增长曲线。我们维持此前的盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为3.19/4.02/5.03元/股，对应2023年10月30日收盘价的PE分别为24/19/15倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、品牌拓展不达预期风险。

事件： 公司发布 23年三季报， 23Q1-3实现营收 34.31亿元， yoy+18.51%；归母净利 5.79亿元， yoy+11.96%；扣非后归母净利 5.08亿元， yoy+12.53%； 23Q3实现营收 10.64亿元， yoy+25.77%；归母净利 1.29亿元， yoy+5.66%；扣非后归母净利 1.34亿元， yoy+39.88%。 Q3非经损失较高主因投资收益影响超 3637万利润，实际经营性利润超预期！预计后续该影响逐步减少。 财报重点： 1）成本方面， 23Q1-3毛利率 76.42%，同减 0.37pct，主要系公司的促销政策、产品销售结构根据市场需求动态响应所致； 23Q3毛利率 78.73%，同增 2.21pct。 2）费用方面， 23Q1-3期间费用率为 58.70%，同增 1.52pct； 23Q3期间费用率为 62.70%，同增 1.33pct。 23Q1-3销售费用率为 46.76%，同增 0.56pct； 23Q3销售费用率为 47.70%，同减 0.33pct。 23Q1-3管理费用率为 7.12%，同增 0.12pct； 23Q3管理费用率为 8.64%，同增 0.16pct。 23Q1-3研发费用率为 5.3%，同增 0.93pct； 23Q3研发费用率为 6.87%，同增 1.55pct。 3）现金流方面，23Q1-3经营活动产生的现金流净额 1.24亿元，yoy+44.88%，主因盈利增长带动经营活动现金流量增加。 公司发布调整回购公司股份公告：将回购股份资金总额从 1-2亿元调整至2-3亿元，回购数量约为 154-231万股，约占公司总股本的 0.36%-0.54%。 未来回购公司股份预计将用来实施股权激励计划或员工持股计划，本次提高回购资金份额，彰显公司对于未来发展的信心及公司价值的认可，有望提振资本市场信心！自公司内部改革&渠道经营调整以来，产品打造逻辑愈发清晰，修白系列&特护系列上新优化，数据呈现整体改善趋势， 23Q1/Q2/Q3营收增速分别为 6.8%/21.2%/25.8%逐季向上！新品牌贝芙汀延续集团“医研”属性&提供祛痘系统化解决方案，精准性&科学性持续验证，随着多渠道营销逐步延伸，有望结合私域和公域两端抢占消费者心智，打造第二成长曲线！近期收购 ZA&泊美更补全公司大众护肤品领域布局，有望加强 TO C 运营能力！投资建议： 持续看好公司在管理&经营向上的背景下，产品逻辑优化到数据向好的逐步兑现。 预计 23/24/25年归母净利润达 13.5/17.1/21.3亿元，对应 25/20/16xPE，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度下降、行业竞争加剧、新产品市场反馈不及预期

标题 公司发布23年三季报， 23Q1-3营收34亿元/ yoy+18.5%，归母净利润5.8亿元/ yoy+12.0%，扣非归母净利润5.1亿元/ yoy+12.5%；毛利率76.4%/yoy-0.4pct ， 归 母 净 利 率 16.9%/ yoy-1.0% 。 23单 Q3营 收 11亿 元 /yoy+25.8%，淡季仍实现亮眼增速，归母净利润1.3亿元/ yoy+5.7%，扣非归母净利润1.3亿元/ yoy+40.0%，其中非经常性损益主要系公允价值变动损益3638万元；毛利率78.7%/ yoy+2.2pct，归母净利率12.1%/ yoy-2.3%。 23Q3末经营性现金流同比增长45%至1.2亿元。 同时公告将回购金额由1-2亿元上调至2-3亿元，彰显管理层长期经营信心。 研发费用率提升，重视长期发展。 23Q1-3销售/管理/研发费用率分别47%/ 7.1%/ 5.3%，同比分别+0.6/ +0.1/ +0.9pct； 23单Q3销售/管理/研发费用率分别48%/ 8.6%/ 6.9%，同比分别-0.3/ +0.2/ +1.6pct。 销售、管理费用率稳定，营销端联名MANNER咖啡、中国青年报、上海美术电影制片厂，助力品牌人群资产破圈。 23Q1-3研发投入金额同比增长44%至1.8亿元，坚持产学研结合，夯实长期竞争优势。 建议关注双十一全期销售表现。 根据青眼，薇诺娜双十一预售首日天猫排名美妆行业第6、 国货第2， 大促全期增速有望高于首日趋势。 公司线上平台中抖音渠道引领增长，根据第三方数据， 23单Q3薇诺娜抖音平台GMV同比+37%； 线下渠道中OTC加速拓展，全渠道布局拓宽消费人群。 外延并购悦江投资，完善多品牌矩阵。 23年9月公司以自有资金4.855亿元投资悦江投资51%股权，悦江旗下拥有Za、泊美品牌， 业绩承诺为23-25年净利润分别不低于0.5/ 0.8/ 1.05亿元、三年累计净利润不低于2.35亿元，此次收购助力公司向大众护肤品领域拓展，完善多品牌矩阵。 本次投资有助于公司延伸至大众市场及出海布局，向多品牌集团更进一步。 盈利预测与投资建议： 公司由敏感肌龙头向“敏感+”持续拓展， 多品牌矩阵打造皮肤健康生态。维持23-25年营收预测65/ 85/ 108亿元，归母净利润预测13.5/ 17.2/ 21.7亿元，给予23年PE37倍，目标价117.85元，维持“买入”评级。 风险提示： 新品/新品牌推广不及预期，销售费用侵蚀利润，竞争加剧。

公司发布20233年第三季度报告：1）2023前三季度，公司实现营业收入34.31亿元/+18.51%；归母净利润5.79亿元/+11.96%；扣非归母净利润5.08亿元/+12.53%。 2）单三季度，公司实现营业收入10.64亿元/同比+25.77%/环比-29.29%，增速环比+4.56pcts；归母净利润1.29亿元/同比+5.66%/环比-55.72%，增速环比-11.48pcts；扣非归母净利润1.34亿元/同比+39.88%/环比-45.63%，增速环比+32.90pcts。 3Q3毛利率同比提升，研发投入加大：1）2023年前三季度，公司归母净利率16.88%/-0.99pct，扣非归母净利率14.80%/-0.77pct，毛利率76.42%/-0.37pct，销售费用率46.76%/+0.56pct，管理费用率7.12%/+0.12pct，研发费用率5.30%/+0.93pct。 2）单三季度，公司归母净利率12.14%/同比-2.31pcts/环比-7.25pcts，扣非归母净利率12.63%/+1.27pcts/环比-3.80pcts，毛利率78.73%/同比+2.21pcts/环比+3.76pcts，销售费用率47.70%/同比-0.33pct/环比+2.08pcts，管理费用率8.64%/同比+0.16pct/环比+2.94pcts，研发费用率6.87%/同比+1.55pcts/环比+1.89pcts。 内生++外延两路前行，品牌矩阵不断丰富：公司基于对云南特色植物的研发，围绕纯天然植物活性成份，为皮肤提供健康护理，已经自主孵化了薇诺娜主品牌，以及薇诺娜宝贝、瑷科缦、贝芙汀等多个子品牌。今年Q3，公司以自有资金完成对于悦江投资控股权（51%），补充年轻彩妆品牌Za姬芮、大众护肤品牌泊美，从而进一步完善品牌矩阵。 此前公司发布股权激励计划，业绩考核目标为2023年-2025年收入及净利润增速均达到28%、26%、24%。看向今年四季度，双十一大促已经开启，根据天猫大美妆，薇诺娜位列天猫美妆行业双十一预售首日品牌TOP6，后续品牌有望在大促期间多平台持续发力。 投资建议：买入-A的投资评级，6个月目标价为103.14元。我们预计公司2023年-2025年的收入增速分别为27.9%、25.4%、24.8%，净利润的增速分别为19.1%、28.9%、22.9%，给予买入-A的投资评级，6个月目标价103.14元，对应2023年35x的动态市盈率。风险提示：消费需求不及预期、市场竞争加剧、新品推广不及预期等。

事件概述： 10月 29日，贝泰妮发布 2023年三季度报告。 1-3Q23，营业收入为 34.31亿元，同比+18.51%；归母净利润为 5.79亿元，同比+11.96%；扣非归母净利润 5.08亿元，同比+12.53%。 Q3收入稳健增长， 扣非归母净利润增速表现亮眼。 1-3Q23，营业收入为 34.31亿元，同比+18.51%；归母净利润为 5.79亿元，同比+11.96%；扣非归母净利润 5.08亿元，同比+12.53%。 3Q23，实现营业收入 10.64亿元，同比+25.77%；归母净利润为 1.29亿元，同比+5.66%；扣非归母净利润为 1.34亿元，同比+39.88%。扣非归母净利润增速高于归母净利润增速主要来源于 3Q23存在非经常性损益-517万元（而 3Q22非经常性损益为 2622万元）。 毛利率维持稳定，加大研发投入夯实竞争优势。 ①毛利率端： 1-3Q23，毛利率为 76.42%，同比-0.37pct； 3Q23，毛利率为 78.73%，同比+2.22pct， 产品结构逐步优化，盈利能力维持稳定。 ②费率端： 1-3Q23，销售费率、管理费率、研发费率为 46.76%、 7.12%、 5.30%，分别同比+0.56、+0. 12、 +0.93pct。 3Q23，销售费率、管理费率、研发费率为 47.70%、 8.64%、 6.87%，同比-0.33、+0.16、 +1.55pct。 主要因公司规模优势逐步显现， Q3销售费率略有下行；公司研发投入不断加大，1-3Q23，公司研发费用为 1.82亿元，同比+43.88%，公司依托于云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，针对性的展开多维度深层次的研发项目。 ③净利率端： 基于毛利率与费用率的情况，1-3Q23，净利率为 16.47%，同比-1.33pct； 3Q23，净利率为 11.70%，同比-2.66pct。 增资并购悦江投资， 战略投资威脉医疗， 业务领域逐渐多元化。 ①拟收购悦江投资 51%股权，推动大众护肤品品牌布局。 收购后公司将持有悦江投资 51%股权，悦江投资管理层承诺其三年净利润不低于 2.35亿元；悦江投资的旗下拥有“Za 姬芮”、“泊美”两个大众化妆品品牌，销售渠道已覆盖全国 28个省区和直辖市，并已入驻 10000多家门店，计划 2023年底入驻门店数量达 13000多家。 本次收购将完善公司大众化妆品领域品牌布局、增强多渠道运营能力、推进海外市场的开拓。 ②战略投资威脉医疗，助力其在医学能量领域布局。 YOUMAGIC 研发公司威脉医疗近期获得贝泰妮集团的投资，此次获得融资将进一步巩固技术壁垒并完善在医学能量领域的布局。 截至 10月 29日，海南贝泰妮投资有限公司持有 10%股权； YOUMAGIC 为威脉医疗推出的新品，以单极射频科研为技术基础，深入了解胶原蛋白流失导致皮肤松垂等问题的成因，采用定制化可调节技术，根据不同的紧致需求和耐热程度，灵活匹配射频能量、射频脉冲、制冷档位，个性化提升紧致抗老过程的舒适感。 专注敏感肌产品开发，多产品战略驱动成长。 ①薇诺娜： 持续聚焦敏感肌产品开发，增强品牌向上动能。 产品方面，推出薇诺娜“光透皙白淡斑精华液” （修白瓶） ， 截至 7月 11日， 在抖音超级品牌日实现近千万销售额； 推出针对干敏肌的薇诺娜“特护滋润霜”，截至 8月 29日，薇诺娜天猫旗舰店销量超 5000件； ②薇诺娜 Baby： 深耕婴童功效性护肤品赛道，重点打造“舒润霜”大单品； ③AOXMED： 聚焦高端抗衰需求，线下渠道以“专妍系列”为核心，持续扩张线下机构的合作规模。线上渠道积极推进“美妍系列”销售。 ④Beforteen： 定位“分级定制 精准抗痘”的先进理念，通过 AI 技术与痤疮治疗的创新聚合，实现千人千面的分级定制痤疮诊疗方案。 投资建议： 预计 2023-2025年公司实现营业收入 64.20、 81.09、 100.67亿元，分别同比+28.1%、 +26.3%、 +24.1%；归母净利润分别为 13.58、 17.21与 21.51亿元，同比+29.2%、 +26.7%与+25.0%， 10月 27日收盘价对应 PE 为 24/19/15倍，维持“推荐“评级。 风险提示： 渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；终端需求不及预期等。

事件： 公司发布 2023年三季报： 公司 23年 Q1-Q3实现营业收入 34.31亿元/yoy+18.51%，归母净利润 5.79亿元/yoy+11.96%，扣非归母净利润 5.08亿元/yoy+12.53%；单季度来看， 23Q3实现营业收入 10.64亿元/yoy+25.77%，归母净利润 1.29亿元/yoy+5.66%，扣非归母净利润 1.34亿元/yoy+39.88%，毛利率/净利率 /扣非归母净利率分别为 78.73%/11.70%/12.63%，同比分别 +2.21/-2.65/+1.27pct。 收入端来看，在行业增长承压背景下，抖快渠道高增驱动增长， Q3收入同比增长 26%。 Q3公司积极把握抖音渠道红利推广美白系列产品，通过品牌日活动推广修白瓶并后续在开新日发布美白日霜/晚霜，助力抖音渠道实现优异表现。 盈利端来看，毛利率端显著优化，非经常性因素影响净利率表现，我们预计Q4该影响将明显缓解， Q3归母净利/扣非归母净利分别增长 6%/40%。 （1）毛利率端， 23Q3毛利率为 78.73%/yoy+2.21%，或源于：美白系列等高毛利产品占比提升带来的毛利率结构性优化； （2） 费用端， 23Q3期间费用率为62.70%/yoy+1.33pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 47.70%/8.64%/-0.50%/6.87%，同比分别-0.33/+0.16/-0.07/+1.55pct，期间费率提升主要源于研发相关费用增长，为公司继续夯实研发壁垒，销售费率优化体现公司宣传投放效率提升； （3）净利率端， 23Q3净利率为 11.70%/yoy-2.65pct，部分源于公允价值变动损失 0.36亿元（投资美丽田园相关损失， 我们预计 Q4影响将明显缓解），扣非归母净利率为 12.63%/yoy+1.27pct，盈利能力继续增强。 双十一预售节奏稳定向好。 目前双十一预售表现来看， 天猫尚未增长主要源于 22年同期李佳琦首日预售额较高，后续受舆情影响，基数呈现前高后低趋势，后续有望重回正增长表现；抖音渠道合作头部主播小杨哥， 有望提供部分 GMV 增量。 悦江战略并购项目成功落地，有助于增强 2C 运营能力以及为品牌出海打下基础。 公司以自有资金完成对于悦江投资控股权（51%）， 有助于完善大众市场品牌矩阵、 进一步增强 2C 运营能力；悦江已在新加坡、马来西亚、泰国、越南等东南亚国家和地区搭建了销售网络和渠道，有望为公司未来出海国际化布局打下基础。 投资建议： 公司收入端逐季向好的趋势进一步兑现，若剔除公允价值变动影响，盈利能力亦有显著优化；当前双十一预售稳步推进，公司多渠道发力有望进一步提升达成股权激励的确定性，我们预计 2023-2025年归母净利润分别为 13.13/17.30/22.14亿元，同比分别增长 24.9%/31.7%/28.0%，对应 PE 分别为 25/19/15X，维持“买入”评级。 风险因素： 消费力恢复不及预期、 新品推广效果不及预期、渠道红利减退、细分赛道竞争加剧。

2023Q1~Q3营收同增 18.5%， 单 Q3业绩边际提升显著。 2023Q1~Q3，公司实现营收 34.3亿元（同比+18.5%，下同）， 实现归母净利润 5.8亿元（+12.0%），扣非净利 5.1亿元（+12.5%）。单 Q3季度， 公司实现营收 10.6亿元（+25.8%），归母净利 1.3亿元（+5.7%），扣非净利 1.3亿元（+39.9%）。 2023Q3非经常性损益主要系投资收益影响，实际经营性利润表现较好， 2023Q3业绩边际提升显著。 盈利水平基本稳定，经营性现金趋势良好。 2023Q1~Q3， 公司毛利率/净利率分别为 76.4%/16.5%， 盈利水平基本稳定。单 Q3看， 毛利率为78.7%，同比提升 2.2pct，环比提升 3.8pct。 2023Q1~3， 经营活动产生的现金流净额 1.24亿元， 同比增加 44.88%。 期间费用率同比略升，持续加码研发投入。 2023Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.3pct/+0.1pct/+1.6pct/-0.1pct。公司持续加码研发投入， 2021年 12月以来牵头成立云南特色植物提取实验室。 产品持续更新迭代，近期首个战略并购项目成功落地。 公司针对“修白系列”及“特护系列”不断推陈出新，并丰盈“敏感 PLUS”的进阶护理， 2023Q3修白瓶开始起量趋势良好。此外，近期公司公告拟获取悦江投资控股权，交易完成后将持有悦江投资 51%股权，悦江投资旗下自主品牌为 Za 姬芮、泊美，创始人郭亮曾创立欧莱雅百库，若成功收购有望发挥协同效应，有助于进一步提升公司的整体竞争力，强化国际化布局和提高经营业绩。 公司发布调整回购公司股份公告，增加回购资金总额，利于提振市场信心。 公司公告将回购股份资金总额从 1~2亿元调整至 2~3亿元，即调整后回购数量约为 154~231万股，约占公司总股本的 0.36%~0.54%。公司本次股份回购有利于完善长效激励机制，同时提振市场信心。 盈利预测与投资评级： 公司是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善。我们维持 2023-2025年归母净利润分别为 13.46/16.96/21.03亿元， 2023-2025年归母净利润分别同增 28%/26%/24%，当前市值对应 2023~25年 PE 为24x/19x/15x，维持“买入”评级。 风险提示： 新品推广不及预期，行业竞争加剧等。

事件：公司发布2023年三季报。 点评：Q3收入增长边际修复，到扣费净利润增速达到39.88%23Q1-3公司实现营业收入34.31亿元，同比增长18.51%，实现归属母公司净利润5.79亿元，同比增长11.96%，实现扣非归母净利润5.08亿元，同比增长12.53%。23Q1-3公司销售/管理/研发费用率分别为46.76%/7.12%/5.3%，同比分别提升0.56/提升0.12/提升0.93pct。23Q1-3公司毛利率为76.42%，同比下降0.37个百分点，净利率为16.47%，同比下降1.34个百分点。单Q3公司实现营业收入10.64亿元，同比增长25.77%，增速环比提升4.56个百分点。实现归属母公司净利润1.29亿元，同比增长5.66%，实现扣非归母净利润1.34亿元，同比增长39.88%。23Q3公司毛利率为78.73%，同比上升2.21个百分点，净利率为11.7%，同比下降2.65个百分点。 多品牌矩阵持续完善，对外布局提速公司主品牌薇诺娜天猫双十一预售首日有效成交额排名第六；抖音渠道增长良好，GMV截止2023年10月25日排名抖音美妆第六。明星大单品销售良好，“修白系列”及“特护系列”不断推陈出新，丰盈“敏感PLUS”的进阶护理，联名MANNER咖啡年轻化营销出圈；AI+抗痘专业品牌贝芙汀新品发布；抗衰品牌AOXMED相继入驻北京汉光、西安赛格后，杭州银泰双店新启；婴童护肤品牌薇诺娜宝贝线下渠道加速扩容，相继入驻孩子王、登康、爱婴室等专业母婴垂直渠道，进入山姆、妍丽、三福等多类线下渠道。对外方面，公司出资3.16亿元和子公司厦门重楼设立云重私募，9月以自有资金完成对于泊美、Za品牌母公司悦江投资控股，完善大众市场品牌矩阵，拓宽价格带，并进一步增强ToC运营能力和出海国际化布局，10月战略投资YOUMAGIC研发公司威脉医疗，完善公司在医学能量领域的布局。 投资建议与盈利预测公司是国内皮肤学级护肤品头部企业，多品牌矩阵已基本形成。我们预计公司23-25年，EPS为3.14/3.96/4.93元，对应PE为24/19/15x，维持“买入”评级。 风险提示新品牌孵化不及预期的风险；行业竞争加剧风险；新品不及预期的风险

23Q3扣非净利润+40%、利润超预期。（（1））23Q1-Q3：：实现营收34.31亿/+18.51%，归母净利润5.79亿/+11.96%，扣非归母净利润5.08亿/+12.5%，其中研发投入金额1.82亿元/+43.9%，夯实长期竞争优势。（2）23Q3：营收10.64亿/+25.77%，增速环比提升，归母净利润1.29亿/+5.66%，扣非归母净利润1.34亿/+39.88%，收入端略超预期、扣非利润超预期。 。盈利能力维持高位水平。（（1）23Q1-Q3：毛利率为76.42%、接近22年同期水平，归母净利率为16.9%，保持高盈利能力，根据电商爬虫跟踪数据来看，天猫慢于整体表现，抖音、京东等渠道增速较快，预计快手、拼多多等新渠道或拉动整体业绩表现。（（2）23Q3：毛利率为78.7%/+2.2pcts，销售/管理/研发费率分别为47.7%/8.6%/6.9%，同比22Q3-0.3%/+0.2%/+1.6%，持续加大研发端投入，归母净利率为12.1%/-2.3pcts，扣非归母净利率为12.6%/+1.3pcts，盈利能力同比提升，公允价值变动损失0.36亿、占营收比重3.42%。 主品牌薇诺娜：大单品稳健增长++加速推新节奏，夯实敏感肌龙头地位。1）618大促期间特护霜、冻干面膜、防晒及特护精华表现较好，同时上新屏障霜、屏障修护套装亦在618期间取得优异表现；2）7月上新“修白瓶”、主打敏肌美白，参加抖音超品日活动，表现亮眼，首发实现GMV1200w+、销售2.5w盒；3）8月上新特润霜，卡位精准&补足干性敏肌需求，叠加天猫小黑盒的营销活动，有望成为下一个爆品，产品矩阵持续优化；4）10月抖音开新日期间，新品“日夜修白套装”的首发GMV超2200w+，夯实敏肌美白新赛道。今年以来，公司多款爆品销售金额破亿元，其中明星大单品特护霜/防晒乳/冻干面膜销售额均突破2亿，新品“修白系列”及“特护系列”逐步起量，丰富“敏感肌pus”赛道。 控制悦江投资51%股权，多维度实现协同。贝泰妮集团以自有资金完成对于悦江投资控股权（51%），悦江投资承诺23/24/25年净利润不低于5000万/8000万/1.05亿元人民币，本次收购落地将有多维度协同：1）从护肤类向大众彩妆线拓展，新增50-200元大众线覆盖，完善品牌布局；2）悦江投资核心成员拥有欧莱雅、唯品会等工作经验，将加强品牌运营管理能力升级；3）可新增东南亚国家销售网络，帮助贝泰妮集团开拓海外市场；4）通过贝泰妮的研发及生产能力，增强协同效应。 投资建议：贝泰妮在渠道和产品端龙头地位持续巩固，在薇诺娜基础逐步打造多品牌矩阵，实现中台的共享与赋能。我们维持23-25年营收为64.2亿/81.3亿/101.5亿的预期，归母净利润为12.6亿/16.5亿/21.7亿（考虑摊销费用），同比增速分别为+19.5%/+30.9%/+31.8%，对应PE分别为26X/20X/15X，维持“买入”评级。 风险提示：行业景气度下降风险；行业竞争加剧风险；品牌集中风险；新品牌孵化不及预期风险；大股东减持风险。

事件概述公司发布2023年三季报，2023年前三季度公司实现营收34.31亿元，同比+18.51%；归母净利润5.79亿元，同比+11.96%；扣非后归母净利为5.08亿元，同比+12.53%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为1.24亿元，比去年同期+44.88%。单季度看，2023年Q3公司实现营收10.64亿元，同比+25.77%；实现归母净利润1.29亿元，同比+5.66%；实现扣非后归母净利润1.34亿元，同比+39.88%。 分析判断::收入端：3Q3同比增速提升。 报告期内，公司营收快速增长，我们预计公司多款爆品销售成绩良好，其中明星大单品“舒敏保湿特护霜”“清透防晒乳”“舒缓修护冻干面膜”应该取得了不错的销售成绩。“修白系列”及“特护系列”则不断推陈出新，公司的产品和品牌知名度进一步提升。单三季度收入同比增长25.77%，增速较二季度继续提升。 利润端：3Q3毛利率同比有所提升。 盈利能力方面，公司2023年前三季度毛利率同比下滑了0.37pct至76.42%，净利率同比下滑了1.34pct至16.47%。单季度看，2023年Q3公司毛利率同比提升了2.21ct至78.73%，环比则提升了3.76pct。净利率同比下滑了2.65pct至11.7%，环比则下滑了7.28pct。净利率的下滑主要是由于公司现金管理委托理财公允价值变动损益出现亏损所致。费用方面，2023年前三季度公司费用率为58.7%，同比提升了1.52pct。其中销售费用率为46.76%，同比提升了0.56pct，主要系随公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及仓储费用投入所致。管理费用率为7.12%，同比提升了0.12pct，主要系随公司规模增长，管理人员薪酬成本、股权激励费用以及其他行政费用等支出同向匹配增加所致。财务费用率为-0.48%，同比下滑了0.09pct。而研发费用率同比提升了0.93pct至5.3%。 调整回购方案彰显公司信心。 根据公司公告，公司根据市场和公司实际情况，结合公司未来发展前景的信心，切实维护广大投资者利益，助力公司的长远发展，在综合考虑公司财务状况及未来盈利能力的情况下，同意对公司第二届董事会第十次会议审议通过的《关于回购公司股份方案的议案》进行调整，即本次回购股份资金总额由“不低于人民币10,000万元（含），不超过人民币20,000万元（含）”调整为“不低于人民币20,000万元（含），不超过人民币30,000万元（含）”，回购股份价格不变，为不超过130元/股（含）。按照本次回购金额下限人民币20,000万元，回购价格上限人民币130元/股进行测算，回购数量约为153.8461万股，回购股份比例约占公司总股本的0.3632%；按照本次回购金额上限人民币30,000万元，回购价格上限人民币130元/股进行测算，回购数量约为230.7692万股，回购股份比例约占公司总股本的0.5448%。 投资建议公司以“薇诺娜”品牌为核心，专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤。我们看好贝泰妮公司团队的研发能力和各平台的打法，公司深耕淘系，以线上电商渠道为主，线下药店渠道为辅，形成线上线下多渠道并进的良好发展局面；在新社交媒体崛起后，公司抓住小红书和抖音平台的红利，验证了公司优秀的运营能力；公司重视研发生产，基于市场研究多部门协同打造大单品，看好公司未来大单品矩阵的丰富和持续升级。我们维持公司的盈利预测不变,预计公司23-25年的营收为64.23/81.23/100.92亿元，EPS为3.18/4.01/4.97元，对应2023年10月27日75.98元/股收盘价，PE分别为23.9/18.94/15.29倍，维持公司“买入”评级。 风险提示1)行业竞争加剧。2）营销模式跟不上市场的风险。

公司 10.29 公告 3Q23 营收 10.64 亿元、同增 25.8%，归母净利 1.29 亿元、同增 5.7%，扣非归母净利 1.34 亿元、同增 40%。 Q3 收入端增速环比提升， 我们认为主要系（修白瓶/特润霜）新品推广&持续探索创新营销拉动抖音延续靓丽增长、天猫改善，以及去年基数不高。 扣非净利增速高于归母增速主要系公允价值变动损失增多（Q3 美丽田园非经损失 3600+万元）。 研发持续加码，毛利率同比提升、销售及管理费用管控良好。3Q23毛利率78.73%（同比+2.2PCT），销售费用率同比-0.33PCT至 47.7%；管理费用率 8.64%、同比+0.16PCT；依托云南省特色植物提取实验室平台的资源和优势，开展特色植物基础理论研究、创新原料研发等多维度深层次研发项目， 研发费用率同比+1.55 PCT 至 6.87%（领先行业）；归母净利率 12.1%、同比-2.3 PCT， 扣非归母净利率 12.6%、同比+1.3PCT。 23 年来多管齐下、积极求变， 1-3Q 经营数据逐季改善。 渠道：发力抖音、持续精细化运营天猫，根据飞瓜+魔镜数据， Q3 薇诺娜抖音同比+37%、延续快速增长，淘系同比-7%、降幅环比收窄；产品：薇诺娜 7 月合作抖音超品日上新修白瓶， 8 月联合天猫小黑盒推出特润霜， 10 月主推修白晚霜&日霜； 品牌矩阵：初具雏形、 薇诺娜聚焦“敏感 PLUS”拓展+贝芙汀卡位精准/分级科学祛痘+AOXMED 进军高端抗衰+薇诺娜 baby专注婴童敏感肌护肤， 拟收购悦江投资 51%股权、进军大众线； 组织端： 9.5 通过回购议案,回购股份用于股权激励， 10.29公告回购金额由不低于 1-2 亿元调整至不低于 2-3 亿元。 回购股份用于锁定人才、 彰显发展信心， 收购悦江投资控股权(51%)、 完善大众市场品牌矩阵， Q3 淡季营收环比提速、扣非表现亮眼， 期待双十一继续改善。维持盈利预测， 预计 23-25年归母净利润 13.33/16.72/20.66 亿元， 同增 27%/25%/24%，对应 23-25 年 PE 24/19/16 倍， 维持“买入” 评级。 新品牌孵化/产品/渠道拓展不及预期，爬虫数据误差