事件： 公司发布 2024年半年报。 2024H1，公司实现营收 89.8亿元，调整后同比-11.6%；归母净利润为 7.12亿元，同比-21.1%，扣非净利润为7.05亿元，同比-12.9%。对应 2024Q2，公司实现收入 41.3亿元，同比-18.5%；归母净利润 2.77亿元，同比-28.9%；扣非净利润 2.59亿元，同比-25.3%。公司业绩符合业绩预告。 营收下滑、费用杠杆导致净利率略有下降。 2024Q2，公司毛利率/ 销售净利率为 24.8%/ 6.7%，同比+0.15/ -1.9pct；销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为 14.8%/ 5.2%/ 0.1%/ 0.3%，同比+1.5/ +0.5/ -0.04/ -0.5pct。此外，去年同期马上消费金融贡献的权益法投资收益利润较高、登康口腔上市实现公允价值收益，也是去年净利率较高的原因。 分业务看： 马上消费金融下滑幅度大于零售主业。 公司业务可分为零售主业和马上消费金融两大板块。 2024H1，马上消费金融贡献投资收益为3.32亿元，同比-21%。主业（主要为零售业务）扣非净利润为 3.7亿元，同比-5%。马上消费金融收入基本稳定，我们认为因加大计提等原因，利润率有所下降。 分业态看：汽贸业务承压拖累整体表现。 2024H1，公司百货/ 超市/ 电器/ 汽贸业务实现营收 13.3/ 36.8/ 16.6/ 22.3亿元，同比-6.9%/ -3.7%/+0.9%/ -28.7%；毛利率为 72.5%/ 25.1%/ 19.4%/ 6.4%，同比-1.3/ -1.1/ +0.5/-0.04pct。百货、超市业态有小幅下滑，电器经营平稳，汽贸业态承压较为严重。 持续夯实核心能力，区位优势不断累积强化：①百货、电器开展“联合生意计划”加深战略品牌合作深度，百货+电器的战略品牌销售额超 25亿元。②持续强化供应链，加深直采占比，提升整体毛利率。③开发差异化产品，“多点烘焙”扩展至 6家门店，“百世肉铺”扩展至 13家门店，超市水产联营转为自营， 销售额毛利均增长。 ④持续推进“六大卖场”战略，实现各零售业态有机融合发挥整体优势。 ⑤推进降本，人工及租金费用得到有效控制。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司归母净利润预测为 13.3/ 14.0/ 14.7亿元，对应 9月 1日收盘价 PE 为 6/ 6/ 5倍。考虑到公司当前估值较低、历史分红率高、资产质地在行业中较优，我们仍然维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，终端消费需求低迷，消费金融经营及政策变动等

公司披露 24H1业绩： 2024H1营收 28.0亿元， yoy+18.5%；归母净利4.8亿元， yoy+7.5%； 扣非归母净利 4.2亿元， yoy+12.3%， 公司利润增速略慢于收入增速， 主要系产品结构变动、 悦江投资纳入报表等多因素影响致毛利率短期承压。 24Q2公司实现营收 17.1亿元， yoy+13.5%； 归母净利 3.06亿元， yoy+5.2%；扣非归母净利 2.7亿元， yoy+7.3%。 多品牌布局， 薇诺娜宝贝、 瑷科缦快速增长。 24H1护肤品实现营收 22.7亿元，同比+10.7%，占比 81.42%。医疗器械/彩妆分别实现营收 2.6/2.6亿元，分别同比-7.1%/+766.7%，彩妆增速较为靓丽。 分品牌看，薇诺娜（Winona） /薇诺娜宝贝（Winona Baby） /瑷科缦（AOXMED），分别营收 23.9/1.0/0.3亿 元 ，同 比 +5.7%/+39.7%/+65.0% ， 毛 利 率 分 别 为74%/75%/73%， 薇诺娜宝贝、 瑷科缦发展较为快速， 品牌矩阵已基本形成。 公司 23年收购的品牌姬芮（Za） /泊美（PURE&MILD）分别营收2.4/0.3亿元， 毛利率分别为 59.1%/48.8%。 线上增速稳定， 线下快速拓展。 24H1公司线上/线下/OMO(线上专柜服务平台 +线下自营 )分别实现营收 18.5/7.3/2.1亿元 ，占比分别为66.4%/26.1%/7.6%，同比+16.8%/+21.0%/+23.6%，线下增长更快。线上分 平 台 ， 阿 里 系 / 抖 音 系 / 京 东 系 / 唯 品 会 ， 营 收 同 比 分 别+8.9%/+43.0%/+56.1%/-5.7%，占总营收 30.8%/13.6%/7.5%/5.4%，抖音系、京东系增速较为靓丽。线下渠道 24H1公司在华东等地区净开店 105家， 截至 24H1线下直营门店数量达 228家，线下直营店数量增长显著。 期间费用率持续优化。 ①毛利率： 24H1毛利率为 72.59%， 同比-2.8pct，24Q2毛利率为 72.9%，同比-2.0pct。 毛利率下降主因公司库存调整、产品结构变化、 悦江投资纳入报表等因素摊薄。 ②期间费用率： 24H1同比-1.2pct 至 55.7%，主要系销售费用率同比-0.8pct。 24Q2同比-0.7pct 至55.3%，期间费用率持续优化。 ③净利润率： 24H1净利润率为 17.0%，同比-1.6pct， 24Q2净利润率为 17.8%，同比-1.2%。 盈利预测与投资评级： 贝泰妮是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善， 美白/抗衰等系列新品上新后有望贡献业绩增量。 由于短期产品结构变化等多因素致毛利率承压， 我们将公司 2024-26年归母净利润预测 10.6/13.2/16.0亿元略下调至 10.0/12.8/15.6亿元， 对应 PE 分别为 18/14/11X， 维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

2024年 Q2公司实现归母净利润同比+33%： 公司披露 2024年中报，2024年 H1,公司收入 16.2亿元，同比+29.4%，归母净利润 1.6亿元，同比+81.8%，扣非归母净利润 1.52亿元，同比+55.4%。 单拆 Q2， 2024年 Q2，公司收入 9.15亿元，同比+24.8%，归母净利润 1.11亿元，同比+33%，扣非归母净利润 1.06亿元，同比+22%。 个性化教育实现快速增长，贡献主要收入： 分业务来看 2024年 H1个性化教育收入 13.2亿元，同比+29.34%，全日制教育收入 2.26亿元，同比+23.68%，职业教育收入 2083.5万元，同比+48.97%，文化阅读收入1256万元，同比+373.14%。 公司毛利率有提升，偿还对紫光卓远借款，财务费用减少，净利率提升： 2024年 Q2， 公司毛利率 38.83%，同比+0.5pct，销售净利率 12.11%，同比+0.8pct， 2024年上半年，公司偿还借款 2.15亿元， 8月偿还借款 2亿元，截止最新公司对紫光卓远的剩余借款本金金额约为人民币 1.99亿元。 全国化布局个性化学习中心和全日制培训基地： 截止 2024年 8月底，公司个性化学习中心超过 240所，覆盖 100城市。公司已经在全国多个省市布局超过 30所全日制培训基地，主要针对高考复读，特长生考试等。 公司拟收购一所民办高职岳阳育盛 90%股权： 公司同时公告，下属全资子公司学大信息等，逐步出资持有岳阳育盛 90%股权，岳阳育盛为一所非营利性全日制民办高等职业学校，交易对价 2.14亿元，拟出资 160万元与岳阳育盛现有股东岳阳鸿盛，共同设立有限责任公司，为高职学校的办学及日常经营管理提供教育资源及运营管理等服务和支持，其中学大信息持股 80%。 教培政策区域稳定，供给端竞争格局改善： “双减” 三周年时间节点已过，政策不确定因素已在逐步消除， 行业竞争格局大幅改善， 公司作为全国化布局的机构护城河较高。 盈利预测与投资评级： 学大是我国头部的 1V1个性化教培机构， 教培行业政策趋稳，竞争格局改善明显， 需求刚性， 我们维持公司 2024-2026年归母净利润 2.76/3.6/4.5亿元， 最新股价对应 2024-2026年 PE 分别为25/19/15倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策风险，行业竞争加剧等。

投资要点2024Q2实现归母净利润同比+17%：公司披露2024年半年报，2024H1收入34.3亿元，同比+14.15%，归母净利润2.3亿元，同比+10%，扣非归母净利润2.25亿元，同比+10%。单拆Q2，2024Q2公司收入16.35亿元，同比+10.3%，实现归母净利润9865万元，同比+16.8%，实现扣非归母净利润9686万元，同比+17%。公司拟向全体股东每10股派发现金1元（含税），2024年上半年中期分红率达到38.72%传统黄金产品拉动收入增长，传统黄金产品毛利率基本维持稳定。分业务拆分来看，2024H1，公司时尚珠宝收入16.5亿元，同比+6%，毛利率28.52%，同比-3.44pct，传统黄金产品14.8亿元，同比+31.4%，毛利率9.78%，同比+0.77pct，皮具收入1.5亿元，同比-26.1%，毛利率62.26%，同比-2.13pct。 品牌使用费&加盟费收入1.23亿元，同比+41%。毛利率有所下滑，销售费用大幅缩减使得利润率保持在较为稳定的水平：2024Q2，公司毛利率23.3%，同比下滑2.43pct。销售费用率11.33%，同比减少3.25pct，管理费用率2.05%，同比增长0.15pct。公司利润率提升主要来自于销售费用的减少，具体拆开来看为人员薪酬和商场费用的减少。 公司自营门店继续调整，门店渠道大幅扩张带来加盟收入的大幅增长：分渠道来看，2024H1自营收入17.25亿元，同比下滑4%，加盟代理收入16.5亿元，同比+43.7%。截止2024年6月末，公司珠宝品牌终端门店1451家，H1净增52家。其中自营门店数257家，净减少17家，加盟门店1194家，净增69家。 盈利预测与投资评级：潮宏基是我国年轻时尚的黄金珠宝品牌，产品设计突出，拓店速度快，2024年Q2虽然黄金珠宝终端动销受到了金价波动的影响，但是公司及时调整费用支出，使得业绩保持稳定，我们维持公司2024-2026年归母净利润3.8/4.5/5.3亿元，最新股价对应2024-2026年PE分别为9/8/7倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期，渠道竞争加剧，金价波动风险等。

公司披露 24H1业绩： 2024H1营收 33.21亿元， yoy-8.51%；归母净利2.38亿元， yoy-20.93%;扣非归母净利 2.35亿元， yoy-10.36%，若剔除规则变化影响同比+9.06%。 24Q2营收 14.15亿元， yoy-14.21%； 归母净利-0.18亿元，同比转负；扣非归母净利-0.58亿元，同比转负， 24Q2亏损主要系期间费用率同比大幅提升 4pct 所致。 回归品牌本质，组织调整进行时。 分地区看， 24H1国内/海外营收分别为 26.1/7.1亿元，同比分别-8.3%/-9%。 分品类看， 24年 5月公司启动并落地组织架构调整， 回归品牌建设， 设立事业部制架构， 对国内业务组织架构进行进一步调整：调整个护事业部（含六神、美加净品牌）、美妆事业部（含玉泽、佰草集、典萃、双妹品牌）、新设创新事业部（含启初、家安、高夫等品牌）， 24Q2个护/美妆/创新/海外营收分别为 5.6亿元/2.7亿元/2.1亿元/3.8亿元，个护事业部中美加净表现较好， 24H1同比增长约 42%，六神品牌 24H1同比-28%；美妆事业部中佰草集 24H1同比-16%，玉泽 24H1同比-22%，双妹同比+61%。 期间费用率提升导致利润率承压，现金流大幅增长。 ①毛利率： 24H1毛利率 61.13%， 同比+0.88pct；由于产品结构变化， 24Q2毛利率同比-0.85pct 至 58.25%； ②期间费用率： 24H1期间费用率为 53.59%，同比-0.35pct； 24Q2期间费用率同比+4.02pct， 其中销售/管理费用率同比分别+4.83/+1.57pct，费用率提升较大主因部分费用支出较为刚性； ③销售净利率： 24H1销售净利率同比-1.13pct 至 7.17%；由于期间费用率提升较多， 24Q2净利率转负； ④现金流： 24H1经营性现金流净额 4.88亿元，同比上升 643.94%， 大幅提升。 盈利预测与投资评级： 公司是国内多品牌的日化龙头， 24年 5月换帅后，公司深化组织改革，加强品牌建设， 一方面对品牌进行梯队管理，集中资源优先支持核心品牌；另一方面针对核心品牌，重新梳理并明确品牌目标用户、品牌价值，未来战略转型、品牌焕新后，公司经营效率有望提升。 考虑到短期战略调整影响， 我们将公司 2024-26年归母净利润 5.68/6.73/8.01亿 元 下 调 至 4.58/5.24/6.02亿 元 ， 分 别 同 比 -8%/+14%/+15%， 对应 PE 分别为 25/21/19X， 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 战略改革不及预期、 新品推广不及预期等。

2024H1公司收入/归母净利润稳定增长：公司披露2024年半年报，2024H1公司实现收入3.85亿元，同比+5.21%；实现归母净利润0.89亿元，同比+11.04%；实现扣非归母净利润0.75亿元，同比+7.12%。单拆Q2，公司实现收入1.93亿元，同比-0.72%；实现归母净利润0.47亿元，同比+3.74%；实现扣非归母净利润0.41亿元，同比+1.16%。 镜片业务保持韧性，支撑公司毛利率保持增长：2024H1公司整体业务毛利率为59.40%，较去年同期+2.72pct。其中，镜片业务实现收入3.2亿元，同比+12.08%，毛利率为63.48%，较去年同期+2.17pct。剔除海外业务的不利影响，2024H1镜片业务较去年同期增长13.98%，在外部环境承压的影响下保持了充分的韧性。 受益于产品聚焦策略，大单品保持快速增长：分产品来看，PMC超亮系列产品2024H1收入较去年同期增长58.82%、1.71系列产品同比增长24.40%，三大明星产品的收入在常规镜片收入中占比为55.79%。近视防控产品依然保持快速增长，2024H1“轻松控”系列产品销售额为0.76亿元，同比+38.86%。“轻松控”系列产品目前零售渠道一代有4款SKU，二代有8款SKU；医疗渠道有12款SKU，全部产品线合计共有24款SKU。 轻松控Pro24个月的临床数据显示有效率达到72%：2024年5月，明月镜片在北京举办轻松控24个月临床报告发布暨研讨会。华西医院教授公布的报告显示，在戴镜第二年，配戴明月轻松控Pro的受试者中，有72%有效延缓了近视加深，同时眼轴增长被显著延缓了61%。97%的受试者能在1天之内适应镜片，77%的受试者能马上适应。 与徕卡公司达成镜片领域的独家合作协议：：2024年4月，公司宣布与德国徕卡公司达成镜片领域的独家合作协议，双方将在品牌运营、技术研发、精准成像、光学设计、精密制造、市场推广等方面深入合作。 盈利预测与投资评级：2024以来，消费大环境承压，我们下调公司2024-2026年归母净利润从1.8/2.1/2.5亿元至1.76/1.95/2.14亿元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别为32/28/26倍，维持“买入”评级。 风险提示：离焦镜推广不及预期，离焦镜市场竞争加剧，终端消费疲软，费用投放过高等。

投资要点事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收37.2亿/+41%yoy，归母净利润1.7亿元/-7.7%yoy，扣非净利润1.6亿元/-25%yoy。对应2024Q2，公司实现收入18.8亿元/+37%yoy，归母净利0.7亿元/-28%yoy，扣非净利0.6亿元/-50%yoy。公司利润同比下滑，主要是海运等因素导致利润率下滑所致。2024Q2，公司毛利率为33.9%，同比-2.2pct；净利率为3.8%，同比-3.4pct；销售/管理/研发费用率为25.0%/3.4%/1.0%，同比-2.0/-0.9/-0.4pct。利润率下滑及费用率上升，主要因为：①公司降价和提高推广投入以提升市占率，②红海事件导致海运费同比上升，以及公司扩大海外仓服务规模导致仓储费用增加，③汇率因素，2024H1公司产生汇兑亏损660万元，去年同期为盈利1773万元。分品类看：家具家居主品类表现平稳。2024H1公司家具系列营收18.9亿元，同比+39%；家居系列营收13.3亿元，同比+50.2%；宠物系列营收3.1亿元，同比+37%；运动户外营收1.3亿元，同比+3.4%。公司次新品（2023年推出的产品）上半年表现亮眼，是公司收入增长的重要驱动力。运动户外品类受欧洲气候原因和海运因素，2024H1增速较慢。 分地区、分渠道看：欧美齐头并进，但欧洲毛利率有所承压。2024H1，公司欧洲地区实现营收22.8亿元/+41%yoy，毛利率为36.1%/yoy-3.7pct。北美营收13.4亿元/+41.1%yoy，毛利率为33%/+2.0pct。欧洲毛利率承压较明显，或与海运费相关。分渠道看，公司B2C渠道营收31.8亿元/+49%yoy；B2B渠道营收4.9亿元/+5.7%yoy，B2C渠道增长较为强劲，反映公司在电商平台中的市占率和品牌认知度都有改善。 公司品牌产品渠道等方面的核心能力均有提升：①品牌端，2024年公司确立SONGMICSHOME为主品牌，并整合牵引原有三大产品矩阵，提升品牌影响力。②产品端，推出了系列化产品，形成家族式系列外观，促进关联购买。③物流端，优化海外仓配，海外仓面积达到35万余方，欧洲设置法意西前置仓，美国完成五仓布局自发比例从年初的8.5%提升至6月的15.7%。④渠道端，扩大temu、shein等新兴平台流量机会，探索澳洲、墨西哥等潜力市场，并搭建欧洲线下团队培育KA机会等。 盈利预测与投资评级：上半年公司各长期核心竞争力均有可见改善，但由于运费等宏观因素业绩承压。因此，我们将公司2024~2026年归母净利润预期从5.0/6.2/7.3亿元下调至4.5/5.8/7.1亿元，同比+10%/+28%/+22%，对应8月21日收盘价为17/13/11xP/E。考虑公司核心能力不断改善，同时估值处于上市以来较低位，仍维持“买入”评级。 风险提示：海运费用及汇率波动，欧美线上渠道流量变化，海外家居家具需求波动，库存风险，关税及地缘风险等。

投资要点公司披露24H1业绩：2024H1营收14.05亿，yoy+18.0%；归母净利4.21亿元，yoy+20.2%，扣非归母净利4.01亿，yoy+16.4%。单季度看24Q2公司实现营收6.9亿，yoy+15.0%，归母净利2.02亿，yoy+6.0%。公司现金流表现超过报表利润表现，24Q2经营性现金净流同比+92%、大幅提升。 公司披露中期分红拟10股派发现金6元（含税），现金分红超2亿元，派息率51.7%。新型防晒剂继续放量，PO等新品类持续拓展。分品类看，24H1化妆品原料/合成香料营收同比分别+15.1%/+41.1%，占比分别为86%/14%。24H1公司1000吨新型防晒剂PS产线开始投产试运行，加速氨基酸表面活性剂、PO等洗护类新产品市场推广；马来西亚年产1万吨防晒项目全面推进，提高国际抗风险能力。新增产能方面，公司储备较为充足：PM需求增长比较旺盛，公司推进产能提升，预计24Q3建成，24Q4产能提升至1000吨；PS市场景气度较高，公司未来规划马来西亚新增产能以满足亚太及北美市场需求；卡波姆和其他润肤原料预计24年年底或25年陆续筹建。 新型防晒剂支撑高盈利能力，现金流大幅增长。①毛利率：受益于新型防晒剂PS等占比提升，虽安庆新工厂转固分摊毛利率，但产品结构优化下盈利能力仍高企。24H1同比-1.5pct，24Q2同比-1.8pct、环比持平；②期间费用率：24H1同比-0.1pct，24Q2同比+2.0pct，财务费用率同比+2.6pct，主因可转债利息费用同增约1229万元、汇兑收益减少280万元；③销售净利率：结合毛利率及费用率，24H1销售净利率同比+0.5pct（政府补贴同增1530万元），24Q2同比-2.5pct。④现金流：经营性现金净流5.7亿元，yoy+43%。24Q2经营性现金净流4.1亿元，同比+92%、大幅提升。 盈利预测与投资评级：公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，24Q2业绩增速受短期行业需求波动和客户备货策略等短期因素扰动，但新型防晒剂渗透率提升是长期行业演变趋势，公司新型防晒剂大客户壁垒依旧较高，产能布局充分，且未来氨基酸表活、PO、卡波姆等新品类推广顺利，成长性有望得到长期验证。考虑到短期需求波动和去库影响，我们将公司2024-26年归母净利润预测由9.3/11.8/14.6亿元略下调至9.1/11.2/13.9亿元，对应PE分别为11/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、重要客户流失、新品推广不及预期等。

事件： 公司发布 2024年半年报。 2024H1， 苏美达营收为 559.28亿元，调后同比-13.3%； 归母净利润为 5.7亿元， 调后同比+12.1%；扣除政府补助、 应收款项减值准备转回等项目后，扣非净利润为 4.93亿元， 调后同比+15.7%。公司业绩基本符合业绩快报。 对应 2024Q2，公司收入为 321.8亿元，同比-3.94%； 归母净利润为 3.05亿元，同比+19.1%，扣非净利润为 2.6亿元，同比+24.9%。 由于产业链分部高增，公司上半年利润率提升： 2024H1， 公司销售毛利率/销售净利率为 6.48%/ 2.78%，同比+1.64pct/ +0.55pct。 公司销售/管理/研发费用率为 1.40/ 0.80/ 0.46%，同比+0.38/ +0.14/ +0.14pct， 由于产业链业务占比提升， 费用率有结构性上涨。财务费用率为 0.12%，同比+0.09pct，主要因 2024H1产生 0.48亿元汇兑损失，而去年同期为 0.27亿元汇兑收益。 分业务看： 产业链板块是增长引擎，造船等高景气业务表现突出： 2024H1， 公司供应链运营板块实现收入 413.3亿元， 同比-18.61%，毛利率为 2.09%，同比+0.3pct；产业链板块实现收入 145.0亿元，同比+6.25%，毛利率为 18.73%，同比+2.7pct。 上半年产业链板块是公司业绩成长的核心驱动，收入和毛利率均有大幅提升。 其中船舶制造与航运业务收入同比+87%，利润总额同比+95%。 2024H1产业链各细分板块具体情况： ①大环保优化业务结构， 注重利润率， 实现收入 25.2亿元，同比-27%，毛利率为 19.7%，同比+5.4pct。 ②户外动力设备(OPE)仍在逐渐修复过程中，实现营收 18.3亿元，同比-12%， 毛利率为 20.5%同比基本持平。 ③柴油发电机组维持较高景气度，实现收入 5.7亿元，同比+15.1%，毛利率为 13.8%，同比-0.7pct。 ④造船景气度高， 船舶制造与航运业务收入及利润率均高增， 实现收入 36.4亿元，同比+87%，毛利率为 18.1%，同比+4.3pct。 ⑤大消费（主要为纺织服装）板块稳健成长， 利润率显著改善， 实现收入 40.4亿元，同比+4.1%，毛利率为 22.85%， 同比+2.8pct。 盈利预测与投资评级： 苏美达是低估值+高分红+具备一定成长性的央企： 2020~2023年分红率均超 40%，股息率均超 4%， 公司是员工持股&激励做的比较好的央企， 未来有望借助产业链板块实现持续成长。 考虑到 2024上半年公司产业链景气度高、盈利超预期，我们上调公司 2024-2026年归母净利润预测，从 11.1/ 11.7/ 12.3亿元，上调至 11.4/ 12.3/ 12.9亿元，同比+11%/ +7.5%/ +4.9%。 8月 16日收盘价对应 P/E 为 9/ 8/ 8倍。维持“增持”评级。 风险提示： 大宗品价格波动，宏观经济周期，汇率波动，造船业务交付周期等。

投资要点事件：小商品城发布2024半年报。2024H1，公司收入67.7亿元，yoy+31%，归母净利润14.5亿元，yoy-27.5%，扣非净利润14.2亿元，yoy-22.9%。对应2024Q2，公司收入40.85亿元，yoy+34.4%，归母净利润7.35亿元，yoy-5.3%，扣非净利润7.3亿元，yoy-4.1%。公司2024H1和2024Q2的利润均符合我们的预期。 表观利润下滑是去年投资收益的影响，公司主业利润高增：扣除投资收益后，2024H1公司归母净利润为13.4亿元，同比+39%；2024Q2为6.7亿元，同比+29%。公司投资收益主要来自地产参股公司，其利润随地产公司交房节奏而定，具备一定的周期属性。公司主业利润主要来自市场经营、Chinagoods平台、跨境人民币业务等，主业利润高增反映上半年行业景气度和公司自身的成长性俱佳。分业务看：市场经营业务收入同比+26%：市场经营业务主要由义乌小商品城租金和选位费构成。2024H1公司市场经营收入22.7亿元，同比+26%。市场经营业务是公司利润的主要来源之一，其收入高增也是上半年公司主业利润增长的核心驱动力，主要受益于①二区东市场投入运营，②2024年市场开始涨租。 商品销售、贸易服务收入同比+37%/+30%：商品销售主要是公司自营的跨境进口业务，2024H1毛利率达0.8%，高于去年全年的0.5%。贸易服务主要包括Chinagoods线上服务平台、仓储物流、支付征信保理等。Chinagoods平台利润高增，深度服务取得进展：Chinagoods线上小商品城平台子公司（大数据公司）2024H1实现利润0.73亿元，同比+57%。我们认为这主要受益于增值和深度服务的收入提升。Chinagoods平台近期上线基于AI打造的一系列功能，截至中报已有1.7万用户深度体验。跨境人民币支付金额高增，平台实现盈利：2024H1公司旗下支付平台yiwupay跨境人民币支付业务交易额超120亿人民币，去年同期为10亿元。2024H1跨境人民币支付平台子公司（快捷通）实现盈利0.27亿元，去年同期为亏损0.06亿元。Yiwupay平台支付体验良好，所有交易未发生风险争议或任何冻卡事件，下半年旺季有望进一步增长。 盈利预测与投资评级：公司未来核心成长驱动包括：①市场每年涨租，未来3年增幅或超5%，②新市场全球数贸中心市场有望于2025部分落成并开始招商，③Chinagoods和跨境人民币新业务高增等。综合考虑公司投资收益释放节奏和新业务高增，我们将公司归母净利润从31.7/36.2/41.0亿元调整至31.1/36.2/41.3亿元，同比+16%/17%/14%，对应8月15日P/E为13/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：新市场建设及新业务发展不及预期，外需疲软等

事件：2024年7月12日，中国中免发布2024年半年度业绩快报，2024H1公司预计实现营业收入312.65亿元，同比-12.81%；归母净利润为32.88亿元，同比-14.94%；扣非归母净利润为32.46亿元，同比-15.79%。 Q2业绩符合预期，毛利率继续提升。公司预计单Q2营收为124.6亿元，同比-17%，归母净利润为9.8亿元，同比-37%，扣非归母净利润为9.5亿元，同比-39%，业绩符合预期。Q2主营业务毛利率为33.29%，同比+0.82pct，环比+0.59pct，免税占比提升带动；归母净利率为7.9%，同比-2.5pct。 2024年离岛免税销售承压，销售结构优化。根据海口海关数据，2024年1-5月海南离岛免税销售额为169亿元，同比-29%，购物人次300万人次，同比-10%；M1-5平均客单价为5630元，同比-22%，2023Q4客单价为5865元。分结构来看，2024M1-5精品/香化销售额占比分别为47%/41%（2023Q4为45%/41%）。 关注市内免税店政策进展，口岸免税有较大发展潜力。租金合同补充协议生效，与机场的合作机制理顺。2024年6月，北京首都机场/上海浦东机场/广州白云机场的国际客流恢复至2019年同期的51%/89%/75%，国际客流进一步提升。消费税改革增加口岸免税想象空间，若市内免税店政策落地，将与口岸免税销售发挥协同效应。 盈利预测与投资评级：中免市场地位稳固，中长期看好中免作为旅游零售龙头受益市内免税店政策和出境游的逐步恢复，在消费景气状态下受益于相对较高的行业增速。基于海南离岛免税销售承压，下调中国中免盈利预期，2024-2026年归母净利润分别为68.1/78.9/91.0亿元（前值为82.0/95.6/112.3亿元），对应PE为21/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。

事件：2024年7月10日，众信旅游发布2024年半年度业绩预告，2024H1公司预计归母净利润为0.65~0.80亿元，同比扭亏，扣非归母净利润为0.60~0.75亿元，同比扭亏。 Q2业绩超预期：2024年单Q2归母净利润为0.37~0.52亿元，2023Q2为0.03亿元；扣非归母净利润为0.32~0.47亿元，2023Q2为0.02亿元，业绩超预期。Q2单季度归母净利润预告区间中值为0.44亿元，较Q1的0.28亿元环比增长58%。系居民出境游进一步修复，公司作为出境游旅行社龙头，营收、利润的持续修复。 民航国际客流继续爬坡彰显出境游进一步景气：截至2024年5月，全国/北京首都机场/上海机场/白云机场国际及地区客流较2019年恢复程度分别为83%/49%/85%/76%，较Q1的全国77%水平有进一步修复。随着国际航班、目的地签证等旅游供应链逐步恢复，出境游市场有望加速复苏。 暑期旺季有望带动Q3业绩环比继续走强：公司拓宽上下游资源，优化产品结构，提高运营效率，盈利能力持续提升。暑期为出境游传统旺季，公司预计2024年暑期出境游人次较去年将提升100%，预期Q3业绩有望环比Q2进一步走强。 盈利预测与投资评级：众信旅游作为国内出境游运营商龙头，批发零售一体加速全国布局，出境游产品矩阵丰富，疫情期间行业供给出清，龙头公司有望率先受益于出境游恢复，盈利能力持续修复。考虑Q2业绩超预期，我们上调众信旅游盈利预期，2024-2026年归母净利润分别为1.8/2.3/2.9亿元（前值为1.2/2.1/2.7亿元），对应PE为34/27/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观需求不及预期风险，汇率上涨风险，市场竞争加剧风险等。

业绩简评：2024H1公司收入为89.8亿元，yoy-12%，归母净利润为7.12亿元，yoy-21%；扣非净利润为7.04亿元，yoy-13%。去年同期的非经常损益主要是登康口腔上市的公允价值变动损益。分业务看，公司旗下马上消费金融子公司（下称马消）贡献利润3.3亿元，yoy-21%。剔除马消后，主业扣非净利润为3.74亿元，yoy-4.5%。 对应到2024Q2：公司收入为41.3亿元，yoy-18.5%；归母净利润为2.8亿元，yoy-28.9%。扣非净利润为2.6亿元，yoy-26.5%。分版块，我们测算马消贡献投资收益约为1.6亿元，yoy-31%；剔除马消后，主业扣非净利润为0.94亿元，yoy-16.4%。 2024Q2业绩下滑主要系去年同期基数较高、非经常损益波动等原因影响：我们认为公司2024Q2业绩主要原因包括：①去年同期非经常性损益9,169.03万元（调整后），主要为登康口腔上市交易，公允价值增长较大；②马消2023H2开始加大拨备计提力度，且2023Q2业绩基数较高；③2023Q2公司零售主业业绩基数较高，今年消费环境下2024Q2基数正常，因此产生同比下滑。公司2021Q1/Q2主业利润为3.48/0.99亿，2023Q1/Q2为2.79/1.12亿，2024Q1/Q2为2.80/0.94亿。可见2023Q2的业绩基数明显较2021Q2和2024Q2偏高。 关注公司国企改革进程和经营效率利润率提升潜力：重庆百货是业内治理较优、资产质地靠前的企业。随公司改造供应链及经营效率，有望进一步提升利润率；零售“六大卖场”和“硬折扣店”等尝试有望打开收入成长空间。未来随公司经营和治理进一步调整，有望通过利润率和经营效率提升来对冲行业面临的需求压力。 盈利预测与投资评级：考虑到马消利润预期下调等因素，我们将公司2024-26年归母净利润预测，由14.5/15.9/17.1亿元，下调至13.3/14.0/14.7亿元，对应7月10日收盘价PE为7/6/6倍。考虑到公司当前估值较低、历史分红率高、资产质地在行业中较优，我们仍然维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，终端消费需求低迷，消费金融经营及政策变动等

投资要点事件：7月8日公司公告，公司经董事会会议审议一致通过，选举王栋先生为公司董事长及董事会战略委员会主任委员，任期自本次董事会审议通过之日起至本届董事会届满之日止。王栋先生2019年加入小商品城，曾任副董事长，总经理。加入小商品城前为义乌市国资委副主任。 公司近年来重点推进国企改革，取得一系列成果：①落地股权激励，激发员工活力：公司2020年落地限制性股票激励方案，授予439名核心员工（首次+预留授予人数，占2020年总员工数的约9.5%），累计授予4904万股（占激励落地前总股本1%），激励考核目标2023年结束，已全部达成。 ②有序推进市场扩建：2022年小商品城二区东扩市场落成投运，2023年发布《全球数贸中心项目可行性研究报告》，拟在现有义乌国际商贸城周边，建设第六代小商品市场“全球数贸中心”，总建面124万方，预计2025年Q3开始招商投用。这将扩充小商品城市场的可租面积，做大义乌小商品产业带，并增厚公司市场经营利润。 ③推进租金市场化改革，2024年涨租条款落地：小商品城租金与市场化水平存在一定差异。公司2023期末对市场到期商位的租金进行调整，平均上浮5.5%。未来公司结合义乌指数引入评价体系，结合我国GDP增速、市场化租金价格波动、市场景气指数等指标构建租金差异化定价模型，预计未来3年增长率不低于5%。 ④Chinagoods平台成功落地。公司2019年推出义乌市场官网&跨境综合服务平台——Chinagoods平台。该平台不但提供产品展示和销售，也集成采购、出货、报税、回款、国际物流等功能，提供小商品跨境经营一站式服务。2023年，Chinagoods平台的GMV超过了650亿元。 ⑤YiwuPay跨境支付业务高速发展，完善贸易生态闭环，后续有望成为公司的重要成长点。2023年2月公司上线了跨境人民币支付平台YiwuPay，至年底累计开通跨境人民币账户超2万个，新增跨境人民币支付业务交易额超85亿人民币，与全球数百家主流银行合作，交易覆盖五大洲150余个国家和地区，可支持币种突破25个，已收款币种达16个。 公司此次管理层改组是国企改革进程的一部分。小商品城是义乌小商品产业链的核心，后续公司在完善小商品全链条服务能力、跨境支付平台进一步推进、数字资产积累和变现等方面，仍然大有可为。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2025年归母净利润为31.7/36.2/41.0亿元，同比+18.5%/+14.3%/+13.2%，对应7月8日收盘价为13/11/10倍P/E，维持“买入”评级。 风险提示：新市场建设及新业务发展不及预期，外需疲软等

投资要点事件：7月5日公司发布激励计划：①股权激励：拟向激励对象授予权益共217.7万，占总股本0.544%，首次授予激励对象9人，包括董事、总裁、中高层管理人员。本次股权激励计划有3个归属期（登记完成日起的1/2/3年），各期行权比例分别为20%/30%/50%；②绩效激励：作为现有薪酬管理制度之补充，激励对象为公司高管、关键岗位的中高管及核心骨干等。 公司业绩叠加个人绩效考核，激励完善全面。本次股权/绩效激励考核方式为公司层面叠加个人层面考核，即激励对象当年获得的限制性股票数量/奖金额度=个人当年计划归属的限制性股票数量/奖金额度×公司层面考核系数×个人层面考核系数。我们认为本次激励计划涉及核心骨干，激励机制考核指标全面，有望进一步提升员工的凝聚力、团队稳定性，有效激发核心团队的积极性。 以营收/归母净利为指标，根据业绩完成情况确定公司层面考核系数。公司针对营收/归母净利分别设置考核目标，以23年为基数，2024-2026年营收增长不低于19%/42%/68%（相当于同增19%/19%/18%），净利润增长率不低于21%/39%/59%（相当于同增21%/15%/14%），对应24-26年收入/归母净利CAGR分别为19%/17%。根据当年业绩目标完成情况确定公司层面考核系数X：①若营收/归母净利目标均完成，X=100%。②若营收或归母净利目标完成，X=70%。③若营收/归母净利目标均未完成，X=0%。 费用摊销上看，2025年股权激励摊销费用较大，后续逐步降低。①股权激励：假设授予日为2024年8月上旬，首次授予数量对应摊销总费用5845万元，2024-2027年分别摊销1243/2516/1503/583万元。②绩效激励：提取归母净利不超过15%作为激励奖金总额，计入当年成本费用。 盈利预测与投资评级：公司是国内宠物食品领军企业，在宠物食品赛道国产品牌崛起背景下，公司品牌力、产品力、研发力、渠道力α优势显著，自主品牌高端化升级+新兴电商加速拓展，本次发布限制性股权激励及绩效激励，有望充分调动核心人才积极性。我们维持公司2024-26年归母净利润预测5.5/7.3/9.2亿元，对应PE分别为38/29/23X，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，贸易摩擦，汇率波动，原材料价格波动等。