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双汇发展 食品饮料行业 2019-06-27 24.70 28.12 12.21% 25.17 1.90% -- 25.17 1.90% -- 详细
屠宰开工率保持正常, 毛利率略有下降 3月份以来,猪肉价格在全国范围内有明显的上涨, 主要是非洲猪瘟疫情加剧,生猪的存栏量有大幅下降。从全国屠宰数据来看, 2月份生猪屠宰量同比下降 26.05%, 3月份下降 3.2%, 4月份下降13.02%。受猪价上涨和非洲疫情影响,屠宰量整体呈下降的趋势。从我们调研的情况来看, 双汇 Q2屠宰开工率还保持在正常水平,由于去年同期是猪价低价期,且屠宰量在高位,预计 Q2屠宰量同比会有所下滑。 屠宰毛利率环比略有下降或持平,主要是去年 Q4和今年 Q1受非洲猪瘟影响,跨省间的猪价价差比较大,双汇生鲜肉有较强的跨省销售能力,所以毛利率比较高, Q2各地区价差有收窄。 Q2公司将此前在低位存储的冻品释放了一部分,对毛利率形成一定支撑。 展望下半年,由于猪瘟疫情对整个行业的影响并不明朗, 年初公司制定的全年完成屠宰量的目标有一定的压力。 由于今年国家加大了小屠宰场产能淘汰, 行业有向大企业集中的趋势, 我们判断双汇屠宰量不会出现大幅波动,或略低于去年 1600万头的屠宰规模。 肉制品年内再提价, 下半年仍有提价可能今年 4月份公司对主要产品进行提价,提价幅度整体在 2-3%左右,这是继去年年底 12月份提价以来的第二次提价。与上次提价不同的是,这次是高中低产品都有提价,范围比 12月底提价要大。 提价之后,公司从市场到经销商都做了很多工作和努力,希望能做到提价后销售量不受影响。 如果下半年成本上涨比较大,主力产品仍可能会涨价。 提价主要是取决于市场其他竞争对手的反应,以及市场份额的稳定性。 我们判断肉制品板块在提价前期销售量可能会受一定的影响,但是提价成功后,一旦成本下降,就会有比较大的利润弹性。 肉制品成本可控,海外进口肉成为观察重点 根据农业部统计的猪肉平均批发价,今年 3月初每公斤猪肉价格为 17.85元,到 6月中下旬,每公斤猪肉价格已经上涨到 22.63元,涨幅达到 26%。 双汇在低价位时收购了一部分冻肉,我们对比 2019Q1库存较 2018Q1库存增加 22亿元,假设增加的库存均为猪肉原材料库存(不考虑产成品库存增加因素),假定收储价格为 15元/公斤,那么计算收储量为 14.6万吨。 按照全年 160万吨肉制品计算,推测收储量占猪肉原材料的比重为 25%左右。 这个原材料储备为行业领先水平,对今年成本控制将比较有利。 当前由于受中美贸易战加征关税的影响,海外进口低价肉不能进口到国内市场中来。如果下半年中美贸易战可以得到缓和, 双汇可以通过万洲进口低价猪肉原材料,对成本将是比较好的平抑。 盈利预测 近期猪价快速上涨,对公司屠宰和肉制品板块都带来较大的压力,此前公司储存的低价冻肉开始陆续在市场上销售,对屠宰板块利润形成支撑。肉制品调价,一定程度上缓解成本上涨压力, 如果贸易战能够缓和,公司可以通过进口猪肉对成本进行平抑。 同时预期猪肉价格上涨会对鸡肉价格带来溢出效应,公司鸡肉业务利润有望翻番。看好双汇在成本波动周期中的长期稳定盈利的价值,我们预测 2019年公司实现销售收入 509亿元,同比增长 4.45%,实现归母净利润 51.81亿元,同比增长 2.07%,实现每股收益 1.52元,当前股价对应估值 16倍。作为肉制品龙头,我们给予 18.5倍目标估值,对应目标价 28.12元。 风险提示 非洲猪瘟疫情继续扩展, 猪价上涨超预期;公司出现管理瑕疵; 提价不成功;经济出现大幅波动,对消费有较大影响等。
天味食品 食品饮料行业 2019-06-27 39.79 44.74 2.73% 42.66 7.21% -- 42.66 7.21% -- 详细
天味食品所处的赛道好,同时公司的竞争优势明显 受益于家庭烹饪中复合调味料使用频率的增加以及复合调味料的便利性和口味一致性给餐饮业带来的价值,复合调味品在调味品市场中的占比或将持续提升。天味食品旗下拥有“好人家”和“大红袍”等具有广泛市场影响力的复合调味品品牌,同时公司拥有相对完善的产品研发体系,能够持续推出能够为公司提供增量的创新性产品,另外公司在全国范围内拥有809家经销商覆盖的庞大分销网络,公司在品牌、产品和渠道上的优势使得公司能够更加充分受益于行业的增长。我们预计天味食品 2019~2021年EPS 分别为 0.80元, 0.99元和 1.20元,首次覆盖给予“增持”评级。 复合调味料的发展前景良好,川菜调料和火锅调料是代表性品类 复合调味料市场的规模增长主要受到两个因素的推动,首先是家庭烹饪中使用复合调味料的趋势增加;其次是复合调味料规范化使其更适合餐饮服务供应商使用。 根据 Frost & Sullivan 的预测,中国复合调味料市场规模将从 2018年的 1133亿元上升至 2020年的 1488亿元,在中国调味料总市场的占比将从 2018年的 20.6%上升至 2020年的 22.1%。川菜调料和火锅调料是复合调味料中具有代表性的细分品类。 天味在产品、渠道和品牌方面具有优势,充分受益复合调味料行业发展 产品方面,天味食品具有较强的新产品、新工艺的自主开发能力,技术水平处于行业领先地位。公司 2017年和 2018年陆续推出的新品受到了市场的正面反馈。 渠道方面, 2018年公司合作的经销商有 809家,销售网络覆盖约 30.8万个零售终端、 5.86万个商超卖场和 4.1万家餐饮连锁单店,覆盖全国 31个省自治区及直辖市,构建了覆盖全国的销售网络。品牌方面,“大红袍”和“好人家”商标被认定为“中国驰名商标”,在火锅调料和川菜调料领域中有较强的市场影响力和号召力。 管理层激励机制多元化,募投项目缓解产能瓶颈 经过 2017年的股权激励之后,公司针对核心管理层基本形成了薪酬和股权相结合的激励方式。 我们认为这种激励机制将管理层的个人利益和上市公司股东利益捆绑,更能够激发核心管理层的主观能动性。同时募投项目将扩大公司现有的川菜调料和火锅调料产品的产能,缓解过往约束公司发展的产能不足的问题。 看好天味食品的增长弹性,首次覆盖给予“增持”评级 我们认为天味食品的竞争优势将使得其最大程度上享受复合调味品行业发展红利。我们预计天味食品 2019~2021年收入将分别达到 17.60亿元,21.71亿元和 26.51亿元。 EPS 将分别达到 0.80元, 0.99元和 1.20元。 可比公司 2019年平均估值水平为 47倍 PE, 考虑到天味食品净利复合增速更高, 给予天味食品 19%~20%的估值溢价,对应 2019年 55.93~56.40倍 PE 估值,目标价范围为 44.74~45.12元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示: 渠道发展不达预期;竞争加剧;食品安全。
奥瑞金 食品饮料行业 2019-06-27 4.60 -- -- 4.72 2.61% -- 4.72 2.61% -- 详细
事件:6月24日,中粮包装发布公告称,智首(清远加多宝草本股东之一)向香港仲裁中心申请回购中粮包装投资于清远加多宝草本中持有的30.58%股权,并愿意向中粮包装归还已于清远加多宝草本做出的现金及实物注资总额(从注资之日起,按年利率10%计算收益)。 仲裁出现托底解决方案,中粮包装可能要求更惠条件。仲裁起因为王老吉公司未按增资协议履行向清远加多宝草本注入商标作为实物出资之承诺:17年10月,中粮包装与王老吉公司、清远加多宝草本签订增资协议,约定中粮包装以20亿元入股清远加多宝草本获得30.58%的股权,王老吉公司(加多宝商标持有方)以商标注入的方式作为增资,作价30亿元获得45.87%的股权,清远加多宝草本原控股股东智首的持股比例降至23.55%。截至18年12月,王老吉公司未遵循增资协议所载承诺,中粮包装于18年7月向香港仲裁中心提出仲裁申请,该仲裁仍在审理中。 当前中粮包装与加多宝合作顺畅,盈利拐点基本确立。19年1月,中粮包装同加多宝公司签署《2019年度供罐合作协议》,供罐率可达70%。另中粮包装前董事会主席王金昌先生于19年起任加多宝(中国)董事长,双方合作积极信号频出。中粮包装18年业绩受原材料(马口铁)价格上行及加多宝仲裁拖累,在18Q2短暂停止向加多宝供罐并于18H2恢复。当前二片罐行业景气度回暖,供罐恢复常态,叠加19年成本端压力缓解,中粮包装盈利筑底向上拐点基本确立。 18年净利润下修主因投资被动减值,对中粮包装股权投资价值逐步回归。奥瑞金18年年报归母净利润下修主因对中粮包装的股权投资经评估机构测试后,基于审慎态度认为存在减值:中粮包装所聘请审计师对其合营企业的投资减值评估因无法取得部分历史财务资料,故对中粮包装18年年报出具保留意见。基于中粮包装与加多宝公司合作积极信号频出,仲裁出现托底方案,盈利拐点基本确立,奥瑞金对中粮股权投资价值逐步回归。 投资建议与盈利预测。基于产能爬坡进度中性预期及二片罐放量、提价合理进度,我们预计公司2019-2021年营业总收入为111.01/142.88/178.88亿元,归母净利润为9.08/11.31/14.49亿元,对于EPS为0.39/0.48/0.62元,当前股价对应PE为12.5X,10.0X,7.8X,维持“买入”评级。 风险提示:仲裁不及预期风险,重大食品安全风险,原材料价格大幅上涨风险。
恒顺醋业 食品饮料行业 2019-06-25 16.46 19.80 9.88% 18.56 12.76% -- 18.56 12.76% -- 详细
恒顺醋业在食醋行业的经营能力和潜力正在被更多的投资者认可 市场对恒顺醋业在食醋细分领域中的龙头地位认可度一直较高,分歧主要集中在公司的经营能力和未来的扩张潜力。我们认为2019年初公司主导的产品提价的终端和渠道商反馈明显优于上轮2016年的提价,市场对于公司经营能力的认可度经过此次提价后有明显的提升。另外料酒业务的快速放量也在缓解投资者对于恒顺醋业中长期增长潜力的担忧。我们预计恒顺醋业2019~2021年EPS分别为0.44元,0.51元和0.57元,维持“增持”评级。 更为顺畅的提价历程:市场对恒顺醋业经营能力的认可度在上升 恒顺醋业2019年1月5日公告,基于包装材料等成本上涨因素,为便于进一步聚焦A类产品战略,理顺价格体系,公司决定对恒顺香醋、恒顺陈醋、恒顺料酒等5个品种的产品进行出厂价格调整,价格调整从2019年1月1日开始实施。提价实施后,2019Q1恒顺醋业实现收入4.60亿元,同比增长15.15%,实现归母净利0.72亿元,同比增长21.66%,实现扣非归母净利0.62亿元,同比增长25.46%。我们认为本次提价的市场和渠道商反响优于上轮2016Q3的产品提价,体现了公司对行业需求良好的判断力和价格调整政策的高效执行力。 料酒业务的持续快速增长:缓解了市场对于公司中长期增长潜力的担忧 由于下游经销商和客户的需求特征,品类扩张是调味品公司的重要增长维度之一。料酒是恒顺醋业在主业食醋之外另一重要发力的调味品细分领域,食醋和料酒在工艺流程层面的高重合度决定了恒顺醋业在生产端具有优势,同时“恒顺”品牌又在料酒的主要消费区域长三角地区具有广泛的市场影响力和号召力,我们认为料酒有望成为恒顺醋业的第二增长极,同时恒顺醋业或将是料酒市场容量扩张和整合的主要受益品牌之一。 恒顺醋业是调味品行业TOP6(A股,以20190621市值计)中唯一国企 在A股调味品上市公司中,截止2019年6月21日恒顺醋业市值排名第6。市值排名前6的调味品企业中恒顺醋业是唯一的国有企业,这也意味着从企业机制的角度而言,恒顺醋业的效率提升空间仍然较大。我们认为未来恒顺醋业潜在的效率提升将体现在两个维度,第一个维度是收入增速的加快,第二个维度是盈利能力的上升。 看好恒顺醋业的发展潜力,维持“增持”评级 我们认为核心产品的顺利提价彰显了恒顺醋业的行业地位,同时新品的良好增长为恒顺醋业中长期的发展打开了天花板。根据盈利预测,我们预计恒顺醋业2019~2021年收入将分别达到19.17亿元,21.34亿元和23.61亿元;EPS将分别达到0.44元,0.51元和0.57元。可比公司的平均估值水平为2019年46倍PE,我们给予恒顺醋业2019年45~46倍PE估值,上调目标价范围至19.80~20.24元,维持“增持”评级。 风险提示:产品提价对销售产生负面影响;新品增长不达预期;食品安全。
安井食品 食品饮料行业 2019-06-25 47.55 54.34 4.70% 53.28 12.05% -- 53.28 12.05% -- 详细
安井食品将持续的受益于饮速冻食品的需求增加和自身构建的渠道壁垒 我们认为安井食品的业绩增长将主要受两个因素的驱动,首先是餐饮市场对速冻食品需求规模的持续扩大,这对安井食品意味着更高的业务发展天花板。其次是安井食品在餐饮渠道中的领先行业地位和庞大经销商网络,这意味着安井食品是速冻食品行业整合、集中度提升的重要受益者之一。市场份额的提升还意味着对下游客户议价能力的增强,收入规模扩大的同时还具有盈利能力提升的潜力。我们预计安井食品2019~2021年EPS分别为1.43元,1.84元和2.30元,维持“买入”评级。 速冻食品助力餐厅提升运营效率,市场需求将持续扩大 餐饮业连锁化程度的上升和外卖业务占比的提升对于餐饮运营者的运营效率提出了更高的要求。我们认为速冻食品将从两个维度提升餐厅的运营效率,首先速冻食品将增加餐厅的品类齐全程度,速冻食品商供应的产品的多元程度明显高于单个厨师所能够提供的产品的多元程度。其次,由于餐饮业全天的业务量具有明显的时间段差异,速冻食品的广泛应用将显著的提升餐厅在业务高峰期的供应效率,突破人力效率的天花板限制,增强餐厅的竞争力。 安井的餐饮渠道布局使得其将成为行业发展和整合的主要受益者之一 安井深耕于速冻食品的餐饮渠道市场,截止2019年1季末在全国范围内拥有620家经销商,是国内餐饮市场最大的速冻食品供应商之一。我们认为伴随着原材料成本和物流成本等的刚性上涨,品牌速冻食品供应商将逐步抢夺区域性的中小型和作坊型速冻食品企业的市场份额,安井在餐饮市场的具有领先地位的品牌影响力以及庞大的经销商网络将使得公司在这一行业整合趋势中受益。 火锅连锁化进程领先其他主流餐饮品类,火锅料供应商安井食品率先受益 在众多的中餐细分品类中,火锅这一细分品类对厨师的依赖程度较低,同时食材、调味品的标准化程度相对较高,因此连锁化的进程明显领先其他主流的餐饮品类。伴随这一行业发展趋势,速冻火锅料成为速冻食品中品牌商集中度率先快速上升的品类,安井食品在速冻火锅料中具有领先地位,受益明显。 看好安井食品业绩增长的持续性,维持“买入”评级 安井食品所处的速冻食品行业需求将受到餐饮行业需求的拉动持续增长,同时安井的渠道优势将使得公司有能力受益于行业发展机遇,我们看好安井食品业绩增长的持续性。根据盈利预测,我们预计安井食品2019~2021年收入将分别达到51.64亿元,61.40亿元和72.01亿元;EPS将分别达到1.43元,1.84元和2.30元。可比公司的平均估值水平为2019年38倍PE,我们给予安井食品2019年38~39倍PE估值,上调目标价范围至54.34~55.77元,维持“买入”评级。 风险提示:餐饮市场需求不达预期;餐饮市场竞争加剧;食品安全。
方振 4
绝味食品 食品饮料行业 2019-06-25 36.81 40.30 4.35% 38.90 5.68% -- 38.90 5.68% -- 详细
二季度绝味开店速度较快,椒椒有味下半年或加速开店。公司全国门店数量已破万家,19Q1开店约350家,同比有所加速,预计19Q2仍保持同比较快的开店节奏,全年维持800-1200家开店目标不变;高势能门店方面,截至19Q1公司拥有高势能门店约700家,未来仍有增长空间;椒椒有味方面,公司拥有门店30余家,主要分布在华中地区,预计下半年公司加速开店,全年目标为200家;海外业务方面,公司香港、新加坡门店各10余家,以直营为主,目前正筹划于日本开店;线上会员方面,公司线上会员数量已达5000万人,较五月调研反馈的4000多万人有所增长,增长势头良好。 椒椒有味长沙门店草根:核心商圈人流量较多,客户以年轻人为主,串串口味适宜。此次调研我们走访了长沙多家椒椒有味门店,门店干净整洁,设计较为年轻,店面相比绝味更大,部分门店提供堂食区域。据我们观察,部分核心地段门店人流量较多,以学生及年轻人为主。产品方面,椒椒有味提供多于20种的产品品类,包括毛肚、鸭掌、木耳、海带等串串(价格在2-6元/串)以及猪蹄、鸭翅等卤味(价格多在10-15元/份)。口味方面,椒椒有味提供藤椒及香辣口味,藤椒口味辣度较轻,香辣口味相对较辣,据我们观察藤椒口味较受欢迎。椒椒有味部分门店与绝味并排经营,据我们驻足一小时观察,两者购买人数相当。促销方面,椒椒有味处于早期阶段,故提供一元吃串(限5串)、满48元送10元、卤味第二份半价等活动。 全年收入业绩指引不变,预计单店收入增3-5%。业绩指引方面,公司全年收入增速指引为10-15%,净利润增速指引为20-25%,单店收入增长3-5%,保持不变。费用方面,公司预计全年费用或相对平稳。公司17年上市后费用投放较多,18年费用率较为稳定,主要投放在门店宣传及会员推广,目前公司费用投放力度同比处于平稳水平,下半年费用投放力度取决于原材料成本情况及经营业绩表现。成本方面,19年一季度公司部分产品在部分地区小幅提价,4月出货价格维持不变,部分终端价格有所提升。原材料方面,18Q4鸭脖价格有所下降,19Q1环比有所反弹,目前鸭脖价格环比有所回落,同比基本维持平稳,考虑到18年毛鸭养殖较好,预计19年扩栏速度较快,下半年价格趋于平稳。此前调研反馈,公司备足6个月存货锁定成本,预计Q2成本端不会有太大波动,全年来看,预计成本端仍维持平稳水平。 盈利预测、估值及投资评级:公司作为卤制品行业龙头,供应链管理及品牌渠道优势明显,当前公司门店继续稳步扩张,产品结构逐步优化,业绩有望保持稳健增长。此外,公司开始布局串串等品牌延伸业务以及供应链服务业务,并积极投资并购构建美食生态圈,中长期亦具备增长看点。我们维持2019-2021年摊薄后EPS预测为1.34/1.61/1.91元,对应PE为27/23/19倍,目标价40.3元,对应明年25倍PE,维持“强推”评级。 风险因素:原材料价格上涨,开店不及预期,食品安全风险等。
方振 4
山西汾酒 食品饮料行业 2019-06-25 61.80 71.00 4.35% 68.90 11.49% -- 68.90 11.49% -- 详细
事件:本周我们参加公司年度股东大会,公司高管对市场关注的华润战略合作进展、汾牌品牌瘦身、省外市场开拓及产品策略进行交流,我们点评如下。 股东大会交流积极开放,市场关注问题正面回应。据了解,本次年度股东会参加投资者人数创下新高,公司董事长总经理等高管亲自接待投资者,会议开始全体高管表达对公司改革以来社会各界尤其是分析师的感谢,展现出积极开放的交流态度。针对4月媒体报道质疑以及此前交易所年报常规问询关注的问题,公司主动正面回应。针对关联交易问题,基于集团资产注入的进度考虑,过去两年公司通过成立汾牌公司等方式对集团系列酒进行总包销,逐步解决同业竞争,公司明确今年关联交易控制在22亿以内,明年控制在10亿以内,6月总经理已亲自主持减少关联交易的专题会议,近日公司公告全资子公司汾牌公司现金收购集团旗下宝泉涌51%股权,进一步减少关联交易。针对汾牌品牌后续规划来看,华润出身总经理助理杨翔新担任总经理,公司将对品牌进行积极瘦身,带有汾字产品全部收回进行大力度整顿,品牌模式转变为自营加定制,加强营销投入提升品牌力。我们认为,公司在集团国改以来稳步推动集团酒类资产注入,减少同业竞争,后续则将对汾牌系列品牌进行品牌瘦身及模式调整,盈利能力虽短期有所影响,后续有望在品牌加大整合后逐步提升。 青花玻汾全力扩张,省外扩张要速度更重质量。对于产品策略,公司目前基本形成汾酒竹叶青、杏花村和汾牌系列酒几大品牌,汾酒一直坚持抓两头稳中间的产品策略,其中青花汾酒过去几年借助次高端价格带良好卡位、品牌重点投入以及香型差异化优势等实现快速放量增长,未来继续坚持高举高打,聚焦规模系统消费培育,提升青花30价格体系以实现更高品牌占位,青花20则把量做实。对于玻汾产品,我们认为公司产品思路正发生积极调整,过去市场以自然动销为主,产品扮演消费者口味引导角色,现在则谋划全国化市场的快速布局,加快终端数量扩张,努力提升市占率。我们认为,低端光瓶酒市场也正迎来集中度提升的过程,玻汾凭借品质和香型优势均有望成为继牛栏山陈酿之后的下一个大单品。对于省外全国化进程,此前国改三步并做两步走,省外重点市场基础进一步夯实,我们认为汾酒全国化进入到要速度更重质量的阶段,从Q1控货挺价控制市场、市场投入和库存判断更加精准到继续推动终端网络扩张,都有很好的体现。公司市场策略已调整为1+3+3+13,省外市场占比目前已过半,在过长江破华东的策略之下,华东市场增速显著,与草根调研反馈基本一致。 营销对标华润,与华润深度合作积极推进。公司提出长期要按照高标准进行对标,品牌对标茅台,管理对标洋河,营销对标华润。市场关注华润作为战投进入后在渠道和营销方面的合作推进情况,核心在于华润具备以雪花为代表的良好渠道网络以及长期丰富的消费品运营经验。目前双方对于战略、营销及产品方面的合作正积极推进落实,在渠道方面双方通过已有产品已开展积极协同,此外还计划设计华润专属定制产品在北京辽宁河北等市场进行合作。我们认为,公司与华润的合作在下半年将进入到实质落地阶段,在营销有效协同之下,渠道赋能将利于省外全国化进程扎实推进。 投资建议:公司进入国改第三年,改革仍在推进,国改和股权激励双重考核,与华润的渠道营销合作正逐步落地,公司省外全国化进程稳步推进,要速度更重质量,巩固周边优势市场同时,加大华东等增量市场投入,判断全年业绩仍将实现良性增长。我们暂维持2019-21年EPS预测为2.12/2.61/3.08元,对应PE分别为29/24/20倍,维持目标价71元,对应20年27倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济下行;竞争加剧;需求不及预期。
三全食品 食品饮料行业 2019-06-24 10.28 12.83 26.90% 10.49 2.04% -- 10.49 2.04% -- 详细
市场的分歧集中在餐饮渠道的潜力、零售渠道的竞争和估值水平 市场对三全食品的分歧主要体现在餐饮渠道的增长潜力、零售渠道的竞争以及估值水平的合理性。首先我们认为当前市场普遍低估了三全食品利用自身的品牌和产品优势在餐饮渠道中销售快速放量的能力及其持续性。同时,我们认为当前零售渠道当中的激烈竞争高费用率投放的态势并不具有持续性,这意味着传统业务的利润率水平有回升空间。再次,对于当前处于困境反转阶段的三全估值仍有上升空间。我们预计三全食品2019~2021年EPS分别为0.25元,0.36元和0.47元,维持“买入”评级。 餐饮渠道的潜力:市场对三全会受到竞争对手打压的担忧是不必要的 就行业规模的角度而言,根据统计局数据,2018年餐饮渠道速冻面米的市场容量为340亿元,是零售渠道的1.7倍,市场空间大。就行业的集中度而言,2018年餐饮渠道速冻面米市场的CR3仅为11%,远小于零售渠道的74%,具有领先市场地位企业的市场整合空间仍然较大,可以容纳包括三全和其他具有领先地位的速冻面米企业共同发展壮大。因此,当前市场担忧三全餐饮渠道的快速增长势头会引发竞争对手的打压是不必要的。 零售渠道的竞争:市场认为超低净利率可能会是行业常态,这是不准确的 三全食品的净利率在2013~2018年一直处于较低的状态,引发了部分投资者对于行业的担忧,认为低净利率是行业常态。虽然集中度较高的背景下的寡头的费用竞争在一定程度上影响了三全主业的盈利能力,但是2013年整合龙凤品牌和2015年拓展鲜食业务给公司盈利带来的冲击也不可忽视。我们认为伴随着这二者外部因素冲击的淡化,以及主要竞争对手出于利润考虑而缩减费用投放规模,零售渠道的盈利能力有望在中长期回复到公司2008~2012年期间的水平(净利率5%+)。 估值水平:困境反转的三全食品目前的估值水平仍有上升空间 部分投资者从PE的角度看认为三全食品的当前估值已经比较昂贵,我们认为相对静态的PE对于判断三全食品的价值意义相对有限。由于公司的利润率已经于2015年触底并在2015~2018年期间持续回升,我们认为业绩的持续较快上升将使得PE估值倍数以较快的速度下降,当前三全食品的估值水平仍然有上升的空间。 看好三全食品餐饮渠道业务的潜力,维持“买入”评级 我们认为三全具有明显的品牌和产品的优势,协同当前在餐饮渠道中的经销商网络布局规划,具有捕捉餐饮渠道速冻面米市场增长机遇的能力。根据盈利预测,我们预计三全食品2019~2021年收入将分别达到62.39亿元,70.29亿元和79.41亿元;EPS将分别达到0.25元,0.36元和0.47元。可比公司的平均估值水平为2019年41倍PE,我们给予三全食品2019年51.3~53.3倍PE估值(25%~30%估值溢价),上调目标价范围至12.83~13.33元,维持“买入”评级。 风险提示:餐饮端发展不达预期风险;零售端竞争加剧风险;食品安全。
元祖股份 食品饮料行业 2019-06-24 26.59 31.25 18.55% 27.10 1.92% -- 27.10 1.92% -- 详细
匠心沉淀塑造烘焙名家,18年营收/业绩实现双回暖。“元祖”品牌1981年诞生于台湾台北市,主营月饼、蛋糕等烘焙类产品,是我国烘焙行业的知名品牌。在经历16年的调整波动后,随着公司在渠道、产品、营销上的不断改进,17-18年公司营收及业绩开始出现回暖:18年公司实现营收19.6亿元/+10.6%,实现归母净利润2.4亿元/+18.7%。从盈利能力上看,公司18年ROE达到17.9%/+2.2pct,亦实现了稳步提升。 两大因素驱动行业继续发展:人均消费提升+低线城市渗透。1)对标主要国家,烘焙人均消费低,随着收入的提高,人均消费提升空间大。18年我国人均烘焙食品的消费量仅为23美元/人,相比周边饮食文化相似的地区仍有较大的差距(日本等5个国家及地区平均消费为83美元/人)。烘焙食品的消费与收入水平相关性较高(相关系数达到0.7),随着我国居民收入的快速增长,人均烘焙消费将享有更高的提升空间。2)烘焙食品在低线城市的渗透率仍有望提高,赋予行业更大的成长空间。收入是决定消费的关键变量,综合人均收入的分布,我们认为未来我国居民的消费趋势将沿着“高能级城市向国际水平趋近,低能级城市向高能级城市水平趋近”的趋势发展;而烘焙食品的消费亦将沿着该逻辑线向低线城市渗透。 量价齐升,兼具成长&价值的现金奶牛。1)量的逻辑之一:门店重回扩张快车道。门店扩张是驱动营收增长的主要动力之一。经历前期调整后,公司18年门店达到了631家/+40家,重回门店扩张快车道;2)量的逻辑之二:会员购买力的提升。公司通过对门店革新提升了服务水平,同时18年进一步优化了会员权益。通过提升服务水平+增强会员粘性,公司有望进一步挖掘会员的消费潜能,提升单客的购买力;3)价的逻辑:产品具备礼品属性,价格敏感性低,提价空间大。公司产品定位中高端,具备较强礼品属性,产品附加值高,我们认为由于消费者在价格上会有一定容忍度,具备礼品属性的食品往往价格敏感性较低,提价空间更大。4)公司现金流创造能力突出。 凭借预售卡券等销售模式,公司经营现金流净额/营业收入比例在食品子板块中排名前列,凸显公司良好的现金流创造能力。 财务预测与投资建议 首次覆盖给予买入评级,目标价31.25元。我们预计公司19-21年eps分别为1.25/1.45/1.68元,按照可比公司估值法,给予公司19年25X的PE估值,对应目标价31.25元,首次覆盖给予买入评级。 风险提示 食品安全风险。门店扩张不及预期风险。季节性波动风险。股东减持风险。
贵州茅台 食品饮料行业 2019-06-24 969.97 1030.00 3.38% 1001.00 3.20% -- 1001.00 3.20% -- 详细
2016年8月份开始,以李保芳为代表的管理层接手贵州茅台的经营,实行按月打款政策,期间还在2018年初提高了产品出厂价。受此影响,茅台酒的价格节节攀升!其中,普通飞天茅台的价格从850元/瓶左右开始一路上涨,持续了近三年时间。 当前,由于公司回收部分经销商的配额,集团营销公司的经销权还待确立,包括电商在内的直营渠道也在整合,渠道管控和营销体制改革导致茅台酒短期内出现供应紧张。同时,受涨价预期影响,提前购买和囤货加强,整体上茅台供不应求,价格加速上涨。目前,普通飞天茅台的一批价超过2000元/瓶,终端价接近2300元/瓶,且表现坚挺。 关于普通飞天茅台的价格能够达到什么水平,及其合理的价格区间,市场上众说纷纭。我们从多个维度,对飞天茅台的真实价格进行定量的分析,希望给市场提供一个衡量的视角。 展望未来的价格,我们有几点判断和结论: 1、2019年下半年茅台酒供不应求的局面还将延续,普通飞天茅台的价格继续小幅上涨,向购买力等同效果下的2474元进一步靠拢。 2、明后两年量增有限,在不考虑提高出厂价的前提下,判断价格分别在2550元和2630元附近。如果公司提高出厂价,那么终端价大概率冲破2700元。 3、再往后,随着2022年真实放量,以及总供给和总需求慢慢匹配,价格高位企稳。 风险提示:QFII和北上资金的短期大规模的退出,有可能是公司股价未来最大的利空,而它们卖出的前提是茅台销售遇到问题,收入利润增速大幅滑坡,或海外金融波动,资金紧张继续撤出。
酒鬼酒 食品饮料行业 2019-06-24 23.92 -- -- 26.29 9.91% -- 26.29 9.91% -- 详细
产品结构聚焦高端化公司目前有三大系列产品,超高端“内参”系列,高端“酒鬼酒”系列,中低端“湘泉”系列,由于公司产能不到 1万吨,后继扩产需要较长时间,为使效益最大化,公司整体产品结构聚焦高端化,战略性逐渐减少中低端“湘泉”的销售,放大超高端“内参”酒的销售。由此,公司高档酒(包含内参和酒鬼酒系列)占比也持续提高,从 2011年的 77%提高到 2018年的 87%。 此外,为提高公司经营效益,公司减少 SKU,突出战略单品,专门成立以大商参股制的内参酒销售公司。 2018年开工的 SKU 控制在 75个以内,同比下降 25%。战略单品突出为内参、 红坛酒鬼、酒鬼酒传承版三个,将资源重点投入在这三个产品上。 2018年 12月,公司成立内参酒销售公司,内参销售公司由 30多家大型经销商(大部分是茅台和五粮液的大商)参股成立。公司通过将大型经销商利益进行绑定,使之作为民营企业能够更加灵活运作市场,推动内参酒实现较高增长。 省内市场仍有较大潜力酒鬼酒作为湖南省唯一的中高档白酒上市公司,总体经营规模还很小, 2018年公司销售收入 11.87亿元,其中以湖南省为主的华中地区收入只有 7.14亿元。酒鬼酒的销售收入规模远低于在安徽省的中高端地产名酒上市公司古井贡酒和在江苏省的中高端地产名酒上市公司洋河股份。古井贡酒 2018年收入 86.71亿元,其中以安徽省为主的华中地区收入 78.67亿元。洋河股份 2018年收入 231.87亿元,其中江苏省内收入 116.12亿元。 近年来, 酒鬼酒公司进一步明确了深耕湖南大本营战略,并取得了较好的效果。 2018年,以湖南为核心的华中地区销售收入同比增长39.13%,占公司总收入比提升至 60.19%。公司在湖南省内推进渠道扁平化,将门店下沉至区县一级,基本实现了湖南省内县级市场的全覆盖。未来,随着湖南省内市场的深耕策略持续推进,我们认为酒鬼酒在湖南省内还有较大增长潜力。 盈利预测和投资评级: 维持“ 增持” 评级 由于公司成立内参酒销楷体售公司,加大经销商激励,前期市场投入费用较大,故我们调低公司 盈利预测, 预测公司 2019/2020/2021 年 EPS 分别为 0.83/0.99/ 1.18 元, 所对应 2019/2020/2021 年 PE 分别为 28.96/24.07/20.34 倍。同时, 鉴于看好公司省内市场发展潜力, 维持评级为“ 增持” 。 风险提示: 产品结构升级不达预期, 省内市场开拓不达预期,宏观经 济下行影响,行业竞争加剧影响,食品安全。
山西汾酒 食品饮料行业 2019-06-24 61.90 -- -- 68.90 11.31% -- 68.90 11.31% -- 详细
投资评级与估值:维持盈利预测,预测2019-2021年EPS分别为2.19元、2.69元、3.28元,同比增长30%、23%、22%,当前股价对应2019-2021年PE分别为28x、23x、19x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、品牌上,汾酒是清香鼻祖,具有深厚的品牌底蕴,品质得到行业及消费者一致认可,具备快速恢复的基础;2、产品上,2018年青花的收入规模与销量均创历史新高,2019年仍然维持高增,中长期我们始终看好青花成长为次高端价位段全国化大单品的潜质;3、营销上,公司强化费用的执行和落地,强化销售团队建设与消费者培育,通过省外扩张与省内精耕形成巨大增长空间;4、国企改革使公司迎来重要发展机遇,公司在品牌、产品、渠道和团队建设、激励方面已发生积极变化,并且注重发展的质量和过程,未来改革红利将持续释放,激发中长期增长潜力。 “抓两头,带中间”,青花玻汾维持高增。产品上,19年公司坚持“抓两头,带中间”的产品策略,青花高举高打,玻汾进一步放量,腰部产品巴拿马金奖与老白汾稳健增长。结合渠道反馈,预计18年青花收入实现60%以上增长,规模创新高,预计2019年青花仍有望实现30%以上高增,由于青花具备全国化的品牌基因与良好的品质,青花20占位300-400元次高端刚需价格带,青花30占位600-800元次高端空白价格带,青花中国装拉升青花品牌价值,我们始终看好青花成长为次高端价位段全国化大单品的潜质。预计2018年玻汾实现30%以上增长且基本是销量贡献,2019年随着玻汾在省外区域的放开布局,玻汾进一步放量,预计2019年加速增长,我们认为玻汾强大的品牌力与纯粮固态发酵的品质赋予其在百元价位带以下极强的竞争力,具备持续放量和成长为大单品的能力。 区域扩张稳步推进,省外占比持续提升。2018年汾酒省外收入占比43%,预计2019年省外收入占比将超50%,省外增速快于省内。从区域布局看,山西市场是汾酒的大本营市场,在2018年实现30%以上快速增长后,2019年稳扎稳打增速有所放缓,山西市场通过实施渠道共建工程实现扁平化与精细化营销和管理,青花30规模快速增长,巴拿马金奖20经过换装提价今年处于控货状态因此增长明显放缓,近两年山西市场的窜货也明显减少,增长的质量与精细化程度均有所提升,虽然汾酒在山西市场占有率已经很高,未来仍可通过产品的升级实现增长。省外不同区域增长的阶段不同,河南市场经过连续几年的高增长突破10亿规模后增长有所放缓,预计调整后仍将继续发力,北京市场经过一年调整今年恢复两位数增长,天津市场今年处于调整阶段持续控货,山东、河北、陕蒙市场均实现高增长。目前汾酒的主要收入仍靠山西市场以及省外三大重点板块市场贡献,但全国化布局已经铺开,中长期我们看好汾酒全国化的增长空间。 时间过半任务过半,渠道库存良性价盘稳定。结合渠道反馈,青花30将于6月、7月分两步走进行提价,提价幅度大约5%左右,5月渠道打款积极性高,预计整体回款已经完成50%左右。由于今年春节后渠道有一定库存积压,自2月起公司进行控货挺价,严查窜货,目前渠道表现有所改善。价格方面,青花20批价320左右成交价350左右,青花30批价530左右成交价550左右,相比春节后有所提升。库存方面,不同区域不同产品存在库存差异,整体渠道库存较为良性。我们认为,单月波动不改全年增长趋势,更应关注渠道表现的改善。 股价上涨的催化剂:业绩超预期 核心假设风险:经济下行影响中高端白酒需求。
汤臣倍健 食品饮料行业 2019-06-20 17.80 28.00 42.28% 20.23 13.65% -- 20.23 13.65% -- 详细
短期电商数据波动及医保政策的悲观预期已经充分反应,现价对应20倍PE,公司未来两年增长确定性依然很高,继续维持黄金三年高速成长判断,建议增持。 投资要点: 投资建议:近期市场对电商数据以及取消个人医保账户的担忧,对公司短期及中期的预期曲线有所下调,情绪集中释放下股价明显回调。我们认为公司依然有能力穿越短期波动,维持2019-20EPS预测0.92、1.18、1.51元,目标价28元,现价对应20倍PE再现买点,增持。 销售节奏虽有波动,但动销整体平稳。因为要加快对LSG的整合,2019年公司整体的销售节奏相对往年提前,线下渠道已经加大对LSG的铺货,故整体上Q1的销售强度偏高,再加上LSG的供应偏紧,Q2放缓了销售强度、消化Q1效果。因而全年来看销售节奏依然不会线性平稳,这与2018年销售集中在第二、三季度类似,从终端来看销售相对稳健。 Q3电商渠道有望加强。电商渠道数据不佳一是因为电商法推出对淘宝系代购的挤压,电商平台短期对跨境保健品的支持减少,二是公司上半年的重点集中在线下渠道,电商的竞争策略视竞争对手而定,同时4-5月是电商淡季,公司线上表现与行业同步,后期有望加强。 黄金三年,引领成长。如果跳出特定的药店渠道看保健品整个行业的发展,保健品更多是在于需求端的拉动,药店零售模式整合直销模式的空间依然很大。因为公司的发力药店渠道的集中度还在提升,公司也获得超越行业平均的增速,未来两年在大单品运作、品牌运作能力提升下公司依然有望保持高速,继续穿越短期低谷。 核心风险:医保基金改革的悲观预期,电商平台继续限制导流。
洽洽食品 食品饮料行业 2019-06-20 22.70 30.00 19.52% 25.56 12.60% -- 25.56 12.60% -- 详细
事件:公司发布首次股份回购进展公告,称目前公司以集中竞价方式回购公司股份19.58万股,占公司目前总股本的0.04%,最高成交价为22.00元/股,最低成交价为21.78元/股,成交均价为21.92元/股,成交总金额为429.19万元。 核心观点l目前股份回购进展仅完成不到10%,预计实际回购股份数量超原定计划。根据公司股东大会股份回购计划显示,公司将使用不低于5000万元不超过10000万元自有资金进行股份回购,回购价格不超过人民币29.5元/股。目前股份回购金额仅完成429.19万元,不到公司原定计划10%。原计划中回购股份数量基于每股30元进行估测,但由于近期股价调整,假设以23元回购均价核算,公司预计可回购217.39-434.78万股(原预期167-333万股),占公司整体股本0.43%-0.86%,超过原有股份回购预期。 回购股份中不超过50%将用于员工股权激励,低股价区间回购给予员工激励更大获利空间。根据原有股份回购计划,公司将使用不超过50%股份用于员工股权激励,即不低于2000万元不超过5000万元。截至目前,公司共完成两轮员工持股计划,第三轮员工持股计划共分为五批,拟于2018-2022年五年间完成,目前第一批已于2018年12月21日购买完毕。当前股价低于公司原有回购股价预期,公司集中回购将有效降低员工购买成本,给予后续员工激励更大增长空间。 本轮员工激励对象集中为核心人员,与前两轮以高管为主要激励对象产生显著差异,预计将为公司提供更强经营改善动力。本轮员工激励对象中,核心人员提取奖励基金占比达92.07%,与第一/二轮核心员工占比40%/1.2%产生显著对比差异,反映公司员工激励下沉至实际经营层的决心,预计将为公司后续经营提供更强劲动力。 财务预测与投资建议 由于公司一季度销售增速放缓,我们调整公司19-21年每股收益预测为1.00/1.14/1.28元(调整前为1.01/1.17/1.31元),给予19年30倍市盈率,目标价30.0元,维持买入评级。 风险提示 强势单品推广不及预期,海外市场开拓不及预期,线上销售不及预期。
奥瑞金 食品饮料行业 2019-06-20 4.76 -- -- 4.82 1.26% -- 4.82 1.26% -- 详细
年报股权投资收益下修、调出 MSCI 指数为近日股价波动主要原因。 年报净利润下修出于审计审慎处理,主因公司对中国包装的股权投资经测试后认为存在减值。中粮包装所聘请审计师对其合营企业的投资减值评估因无法取得部分历史财务资料,故对中粮包装 2018年财报出具保留意见。中粮包装18年业绩受马口铁价格上涨及加多宝仲裁拖累, 18H2恢复对加多宝供罐,叠加二片罐景气度提升, 中粮包装盈利筑底向上拐点基本确立。 收购波尔亚太,承接优质客户, 量利共振,龙头优先受益。 今年 4月 1日,公司收到国家市场监督管理总局收购不予禁止决定书; 5月 25日,公司公告将公开发行可转债拟用于收购波尔亚太。 收购完成后,公司将同时成为国内三片罐与二片罐产能最大的企业,将成为百威啤酒、青岛啤酒及燕京啤酒金属包装第一供应商。 此次收购主要意义在于: 1)地缘布局强化: 公司率先采用的“跟进式”布局同客户深度绑定确立竞争壁垒,对湖北、北京形成产能补充,对佛山实现产能升级;对青岛则加强了对青岛啤酒、百威啤酒等客户的覆盖力度。 2)单一客户依赖减轻: 对红牛销售额比重将降至 45%左右。 3)龙头议价体系重筑,行业盈利诉求一致: “奥瑞金-波尔-中粮”系协同市占率可达约 37%,龙头议价能力提升, 19年二片罐已完成实质性提价,对标国际二片罐价格仍有约 50%的提价空间, 预计 2020年将延续提价趋势。 核心客户中国红牛产销稳定,预期格局明朗。 5月 30日晚,北京第一中级人民法院裁定,对泰国红牛“强制清算中国红牛”的申请不予受理。 泰国红牛与中国红牛的核心纠纷在于“经营期限”及“商标期限及授权”两方面。 中国公牛在 1995年同泰方签订《 50年经营协议》 , 约定以 50年为生产期限,中国红牛有在中国境内独家生产、销售红牛饮料的权利。 基于以上因素,关于 50年授权的判决成为中国红牛与泰国红牛的关键性前置争议。 中国红牛产业链包括包装、运输、销售等数百万就业人口, 18年营收预计 218亿元,在中国服务于十余年,北京第一中院不予受理泰方清算申请使得案件格局逐步明朗。奥瑞金历来为中国红牛住供应商,稳定合作 23年, 基于“跟进式”等凸出服务能力,公司三片罐毛利率历年维持 35%以上。当前中国红牛产销稳定,预计 19年将维持 10%的销售增速。 投资建议与盈利预测。 基于产能爬坡进度中性预期及二片罐放量、提价合理进度,我们预计公司 2019-2021年营业总收入为 111.01/142.88/178.88亿元,归母净利润为 9.08/11.31/14.49亿元,对于 EPS 为 0.39/0.48/0.62元,当前股价对应 PE 为 12.2X, 9.8X, 7.6X,维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅上涨风险,重大食品安全风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名