2024年 03月 26日， 青岛啤酒发布 2023年度业绩报告。 投资要点 毛销差扩大， 高端化升级推升盈利能力公司 2023年营收 339.37亿元（同增 5.49%），归母净利润42.68亿元（同增 15.0%），业绩符合预期； 2023年毛利率38.66%（同增 1.8pcts），净利率 12.81%（同增 1.0pct）； 销售费用率为 13.87%（同增 0.82pct），管理费用率为4.48% （ 同 降 0.1pct ） ， 毛 销 差 为 24.79% （ 同 增1.0pcts）。其中 2023Q4营收 29.58亿元（同减 3.4%），归母净利润-6.4亿元（同比 2022Q4亏损加大）；毛利率27.47% （ 同 增 2.22pcts ） ， 净 利 率 -21.99% （ 同 降3.66pcts），销售费用率 41.42%（同增 9.55pcts），管理费用率 16.73%（同增 4.19pcts），毛销差为-13.94%（同降7.33pcts）。 结构升级趋势明显，吨价稳步提升分 品 牌 看 ， 2023年 青 岛 主 品 牌 / 其 他 品 牌 销 量 分 别 为456/344.7万千升，同比+2.7%/-5.1%。其中 2023Q4青岛主品牌/其他品牌销量分别为 47/24.3万千升，同比-3.5%/-20.6%，主要系公司全年发货节奏靠前及主动消化渠道库存，导致四季度销量同比出现下滑。 2023年公司中高端以上啤酒销量 324万千升（同增 10.5%），高端化趋势仍存。吨价拆分来看，得益于产品销售结构持续升级， 2023年啤酒平均吨价 4239元/千升（同增 6.4%），其中 2023Q4啤酒平均吨价4149元/千升（同增 7.5%） 。 盈利预测公司 2023年分红比率提升至 63.93%，同期 2022年剔除特别红利后的分红比率约为 47.80%，提升明显， 有效提振市场信心。 公司高端化升级趋势仍强， 展望 2024年成本压力已现同比缓解，预计公司有望释放利润弹性。 预计 2024-2025年EPS 为 3.64/4.20元，当前股价对应 PE 分别为 23/20倍，维持“买入”投资评级。

2024年03月11日，煌上煌发布2023年度业绩快报。 投资要点业绩同比高增，主要系成本回落与费用下降提振公司发布业绩快报，2023年公司实现收入19.21亿元，同减-1.7%；归母净利润0.71亿元，同增129%，扣非归母净利润0.48亿元，同增1041%。2023Q4实现收入3.40亿元，同增1.2%，归母净利润-0.30亿元，2022Q4同期净利润为-0.54亿元，扣非归母净利润-0.39亿元，2022Q4同期扣非归母净利润为-0.66亿元。我们判断主要系以鸭副产品为主的原材料成本同比回落，叠加市场促销宣传费用同比下降，释放业绩弹性。 千城万店战略稳步推进，经营提效拐点初现公司稳中求进，加快门店拓展与加强门店建设，肉制品加工业老店的同店收入按同比口径看已有所恢复，整体肉制品加工业营业收入下滑趋势同比收窄；同时米制品业务通过提升管理精细化程度，营收止住下滑趋势，2023年同比增长5.31%。 盈利预测短期看公司同店收入情况受外部消费环境影响略微承压，但从中期维度看，我们看好公司2024年起经营重回正轨，门店呈现快速扩张态势，集中度持续提升。我们预计2024-2025年EPS分别为0.25/0.32元，当前股价对应PE分别为33/26倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、成本回落不及预期，开店节奏不及预期等。

2024年 02月 21日， 珠江啤酒发布 2023年度业绩快报。 投资要点 全年看量价齐升， 单四季度结构升级略微承压公司 2023全年收入 53.78亿元（同比+9.13%），其中销量为140.28万吨（同比+4.79%） ， 吨价约为 3834元/千升（同比+4.14%）； 全年实现归母净利润 6.25亿元（同比+4.43%），扣非归母净利润 5.58亿元（同比+4.75%） 。 单四季度实现收入 8.27亿元（同比+1.16%）， 销量 25.25万千升（同比增加3.96%） ，吨价约为 3274元/千升（同比-2.69%） ； 归母净利润-0.19亿元（2022年同期为 0.28亿元），扣非归母净利润为-0.46亿元（2022年同期为 0.06亿元）。 经营稳健， 未来成本下降或将释放利润弹性公司在中档及次高价格带的产品布局完善， 品牌力在大本营广东市场具备一定竞争优势， 随着餐饮覆盖率的持续提升，全年实现了销量与吨价的稳步提升。 我们判断主要受费用端影响，利润增长速度略慢于收入增速。 2024年预计随着以大麦为主的原材料价格同比回落， 2024年成本有望呈现同比下降，推动盈利水平提升。 盈利预测公司在基地市场的品牌力优势明显， 我们判断 2024年原材料价格同比回落后公司有望释放利润弹性。 我们预计公司 2024与 2025年 EPS 分别为 0.37元和 0.46元，对应 PE 分别为21.5倍与 17.4倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、 成本下降幅度不及预期、 渠道拓展与终端动销不及预期等。

安徽四大上市酒企之一，华润入驻带来新动能公司为安徽四大上市酒企之一， 于 1998年成功上市， 历经二十余年沉浮，在安徽市场具有深厚的品牌基础。公司上市初期业务布局分散一度出现退市风险，随后聚焦白酒主业，但由于战略上坚守“民酒”定位，错过安徽省内两次白酒消费价格带升级的发展机遇。 2022年初华润入驻成为公司二股东，启动内外变革， 为公司带来新的增长动能。 徽酒市场空间有望达 500亿元，呈一超双强格局安徽白酒市场持续扩容，未来安徽白酒市场按销售额计有望保持 8%的复合增速， 2025年市场规模达约 500亿。 分价格带看， 0-100元价格带市场规模约 120+亿元占 34%， 100-300元价格带规模约 140+亿元占40%。 目前省内主流价格带向 200元左右上移趋势明显， 300元以上市占率超 25%，其中高端酒茅五泸的品牌优势明显高档占比较高。分地区规模来看，合肥阜阳合计约占全省 30%左右份额为第一梯队；六安、亳州分别为迎驾与古井大本营，与安庆、宿州构成第二梯队；以口子窖大本营淮北为主的其他地市为第三梯队。省内目前呈现一超双强格局，公司按收入计暂列省内上市白酒企业第四， 市占率约占 3%。 全国光瓶酒市场已发展成千亿规模， 2022年至 2024年预计复合增速超 15%明显快于白酒行业，消费升级、年轻化趋势显著。 改革成效初显，馥合香引领升级华润入驻后推动改革，成效初显： ①人员架构调整， 换轨市场化考核机制与激励政策，精简人员编制，激发团队活力。 ②销售渠道变革，内部推动渠道扁平、外部推动啤白融合，终端覆盖率同比提升。 ③品牌产品重塑， 以价格带划分精简品牌、产品线，聚焦一体两翼的产品组合。 在低档价格带中， 公司上市以来积攒深厚的品牌基础， 柔和系列与金种子年份系列有望随渠道铺设实现稳步增长。 在中档以上价格带，公司自香型角度切入寻求差异化， 主推馥合香系列承接省内消费升级需求， 现处于品牌推广期有待培育。与此同时，为更好借势啤白渠道融合战略，公司推出高线光瓶酒“头号种子” 主攻年轻消费群体，目前正在省内铺设餐饮渠道； 未来随品牌力的逐步积累， 有望借助华润啤酒渠道迈向全国。 盈利预测华润入驻后的改革成效显著，随着馥合香系列品牌的不断培育拉动自然动销，叠加华润在渠道端的赋能，公司有望重回发展正轨。我们看好华润未来进一步赋能公司布局白酒的战略定力与决心，品牌培育正在路上，略微上调盈利预测， 预计 2024-2025年 EPS 为 0.14/0.37元，当前股价对应 PE 分别为 111/43倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济下行风险、改革不及预期、新品导入不及预期等。

绝味食品于 2024年 2月 21日发布拟回购公司股份的公告。 投资要点 拟回购超 2亿元市值股份，用于减少注册资本公司发布回购公告， 拟以自有资金回购部分股份，用于减少公司注册资本。本次回购资金总额不低于 2亿元，不超过 3亿元；回购价格不超过 35元/股（截止 2024年 2月 21日公司收盘价为 22.05元/股） 。 截止 2023年三季报数据显示，公司流动资产合计 28.67亿元，其中货币资金为 7.12亿元，流动比例为 1.50，流动性相对充裕，预计本次回购不会对公司日常经营产生影响。 提振投资者情绪，彰显公司长期发展信心在外部经济环境渐进复苏时，门店加盟的商业模式叠加休闲卤味产品的可选属性使得公司基本面承受着较大压力。但公司作为行业龙头在品牌、渠道以及产品力上的优势显著，多年向产业链上下游拓展所积累的供应链管理效率突出，且公司坚持散称高性价比的产品定位亦帮助公司能够更好抵御外部经济环境的短期波动。得益于原材料成本回落释放腾挪空间，公司积极通过抖音、快手平台的内容传播与折扣优惠进行引流获客，已取得一定成效， 本次回购亦彰显了公司对未来发展的信心。 盈利预测我们看好公司作为行业龙头的抵御风险能力，考虑公司短期承受的外部环境压力，略微下调公司 2023-2025年盈利预测，预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 0.92/1.52/1.84元，当前股价对应 PE 分别为 24/15/12倍， 维持“买入” 投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、 原材料价格波动风险。

销量稳增、价格平稳，利润增速略快于收入增速公司 2023 全年收入 148.1 亿元（同比+5.5%），其中销量为299.7 万千升（同比+4.9%） ， 吨价约为 4942.5 元/千升（同比+0.6%）； 全年实现归母净利润 13.4 亿元（同比+5.8%），扣非归母净利润 13.1 亿元（同比+6.5%） 。 单四季度实现收入 17.86 亿元（同比-3.8%），归母净利润-0.07 亿元（2022年同期为 0.81 亿元），扣非归母净利润为-0.13 亿元（2022年同期为 0.73 亿元）。 多举措提升经营质量，布局长远静候高端回暖外部经营环境不佳，不利于公司高档产品销售，但我们判断公司低档产品向中档产品升级的趋势仍然明显，支撑公司整体量增价稳。 公司向内积极寻求增效，持续推进供应网络优化项目、组织架构优化项目及运营成本管理项目，有效对冲原材料价格上涨带来的不利影响；持续加大品宣投放，布局长远。如外部环境转暖，公司凭借品牌优势有望实现高端产品增速回暖。 盈利预测公司产品矩阵布局多元，且品牌力优势仍然明显，随外部经营环境转暖有望恢复量价齐升态势。我们判断 2024 年原材料价格同比回落后公司有望释放利润弹性，同时短期看按当前股价计算公司超 4%的股息率有望给公司股价带来良好支撑。我们预计公司 2024 与 2025 年 EPS 分别为 3.4 元和 3.7 元，对应 PE 分别为 17.5 倍与 15.9 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、 成本下降幅度不及预期、 渠道拓展与终端动销不及预期等。

20244年年101月月030日，金种子酒发布2023年度业绩预告。 投资要点业绩短期承压，静待224024年经营改善公司发布业绩预告，2023年预计实现归母净利润-0.22亿至-0.12亿元，22年同期为-1.87亿元；扣非归母净利润-0.58亿至-0.48亿元，22年同期为-2.06亿元。2023Q4预计归母净利润为0.13亿-0.23亿元，22年同期为-0.51亿元，扣非归母净利润为-0.09亿元至盈利0.01亿元，22年同期为-0.52亿元。 华润渠道赋能，啤白融合初现成果公司民酒基因浓厚，获华润入驻改革，组织架构精简薪酬考核更加市场化、产品持续焕新、同时借助啤白融合渠道实力得到有效补强。公司低档价格带中柔和系列、种子年份酒等品牌影响力优势仍然显著，预计低档酒销量为公司主要增量贡献点。公司针对中档价格带推出馥合香系列，目前仍处于品牌培育阶段，未来有望借助华润渠道稳步放量。 盈利预测华润入驻后对管理、渠道和产品等体系对公司进行积极的变革调整，短期看在经营层面产生了一定的摩擦，且品牌培育仍需时间积淀；长远看华润的市场化考核机制完善及管理团队的学习、纠偏能力强，整体发展方向向好。我们仍看好华润入驻对公司的赋能提振，预计公司有望在2024年顺利扭亏，2023-2025年EPS分别为-0.03/0.07/0.21元，当前股价对应2025年PE为75.7倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、华润赋能情况不及预期、渠道拓展与品牌培育的节奏不及预期等。

2024年 01月 29日， 紫燕食品发布 2023年度业绩预告。 投资要点 业绩符合预期， 降本增效释放利润弹性公司发布业绩预告， 2023年预计实现归母净利润 3.23-3.65亿元，同增 45.60%-64.53%，扣非归母净利润 2.70-3.05亿元，同增 48.88%-68.18%。 2023Q4预计归母净利润为亏损0.18至盈利 0.24亿元， 22年同期为亏损 0.06亿元， 扣非归母净利润为亏损 0.23亿元至盈利 0.12亿元， 22年同期为亏损 0.18亿元。 原料价格趋近于往年区间，公司通过优化供应链与生产工艺实现降本增效，带动净利润实现快速增长。 经营稳健， 股权激励彰显发展信心公司主营佐餐卤味需求相对刚性，同时公司不断丰富产品矩阵，以百味鸡和夫妻肺片等佐餐卤味为核心，结合市场趋势与消费者需求变化，推出客单价更低的素菜产品进行引流与搭配，有效降低进店门槛。公司逆势推出股权激励方案，给公司收入利润未来增长节奏给出指引，彰显长期稳健发展的信心。 盈利预测公司保持门店数量的稳步扩张，未来单店收入有望自 2024年起呈现逐季改善， 我们看好股权激励目标顺利达成， 预计2023-2025年 EPS 分别为 0.88/1.06/1.26元，当前股价对应PE 分别为 23/19/16倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、成本回落不及预期、 股权激励进展低于预期、 开店节奏不及预期等。

20244年年101月月626日，煌上煌发布2023年度业绩预告。 投资要点业绩同比高增，主要系成本回落提振公司发布业绩预告，2023年预计实现归母净利润0.65-0.75亿元，同增111%-143%，扣非归母净利润0.43-0.53亿元，同增913%-1148%。2023Q4预计实现归母净利润-0.36至-0.26亿元，2022Q4净利润为-0.54亿元，扣非归母净利润-0.44至-0.34亿元，2022Q4扣非归母净利润为-0.66亿元。 我们判断主要系成本同比回落，释放业绩弹性；预计2024年成本亦将维持在低价位区间小幅震荡。 千城万店战略稳步推进，拓店空间仍大公司千城万店战略稳步推进，我们判断公司2023年门店新开超1500家，且我们看到省内下沉市场及省外市场拓店空间仍大，2024年公司拓店有望进一步环比加速，公司门店数量有望持续扩张。米制品业务已完成管理团队的交接，煌上煌团队接手后将提高费投效率并借助公司门店辅助营销，预计未来可持续对业绩形成正向贡献。 盈利预测短期看公司在2023年集中处理掉经营不善的门店，闭店率相较正常年份略有提高；同时同店收入情况受外部消费环境影响略微承压。从中期维度看，公司2023年集中甩掉经营不善的门店包袱，轻装上阵，我们看好公司2024年起经营重回正轨，门店呈现快速扩张态势，集中度持续提升。我们下调短期2023年盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.13/0.26/0.34元，当前股价对应PE分别为72/36/28倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、成本回落不及预期，开店节奏不及预期等。

2024年 01月 08日，紫燕食品发布 2024年限制性股票激励计划（草案） 。 投资要点 股权激励立足长远， 彰显公司发展信心公司逆势推出股权激励计划草案，其中涉及激励数量为246.4万股，占总股本 0.6%； 授予价格为 10.89元（按 1月8日收盘价 21.34元计折价 49%） 。本次激励对象为核心员工及技术骨干， 合计 192人。 本次计划以 2023年业绩情况为基数，考核 2024-2026的收入增速与利润增速，按实际完成程度与个人考核情况，分比例解除限售， 实际个人解禁额度为个人当年解禁股票数*公司解禁比例*个人解禁比例， 其中： 公司解禁比例： ①如果收入或利润任何一项增速达成考核指标，即解除 100%。②如任意一项达成考核指标的 70%，则取收入或利润增速达成比例更高者作为解除限售比例（即实际增速/考核目标增速）。③如收入或利润均未达成考核指标的70%，则解除比例为 0。 ① 收入增速考核指标为， 2024年增 19%； 2025年增 38%或累积两年收入之和增长 157%（较 2023年单年收入，下同）； 2026年增 57%或累积三年收入之和增长 314%。 ② 利润增速考核指标为， 2024年增 15%； 2025年增 30%或累积两年之和增长 145%； 2026年增 45%或累积三年之和增长 290%。 个人解禁比例： 个人考核分数按 80-100、 60-80、 60分以下分三档，对应解除比例分别为 100%、 70%、 0。 产品矩阵丰富，渠道覆盖多元公司主营佐餐卤味本身需求相对休闲卤味更加刚性，同时公司不断丰富产品矩阵， 以百味鸡和夫妻肺片等佐餐卤味为核心， 结合市场趋势与消费者需求变化， 推出客单价更低的素菜产品进行引流与搭配，有效降低进店门槛。 另外， 公司注重销售渠道的多元化， 不断加大线上平台的布局，借助外卖平台与生鲜、团购平台更好触达消费者，并借助品牌优势在天猫、京东等电商平台设立旗舰店主营预包装的卤味产品，构建起全链条销售体系。 盈利预测受宏观及基数等因素影响，公司收入增长有所降速； 以牛肉为主的原材料成本下降幅度较大有望释放较大利润弹性。 我们看好 2024年起公司在低基数下实现稳健增长， 调整 2023-2025年 EPS 为 0.91/1.06/1.23元 （ 前 值 分 别 为0.96/1.11/1.42元），当前股价对应 PE 分别为 24/20/17倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、成本下降不及预期、门店开拓不及预期等。

2024年 1月 1日，燕京啤酒发布 2023年度业绩预告。 投资要点 改革成效显著，业绩符合预期公司发布 2023年业绩预告，预计 2023年实现归母净利5.75-6.85亿元（同比+63.22%-94.44%）；扣非归母净利4.1-5.2亿元（同比+50.98%-91.49%）。其中 2023单四季度归母净利亏损 2.71-3.81亿元（去年同期亏损 3.2亿元），扣非归母净利亏损 3.46-4.56亿元（去年同期亏损 3.58亿元）。非经常性损益 2023全年/单四季度分别为 1.65/0.75亿元，去年同期分别为 0.81/0.38亿元，我们判断主要系政府补助同比增加。 费控提效推动盈利能力提升公司以高质量发展作为十四五发展规划的核心目标， 持续推进包含供应链建设、信息化建设等九大变革，统筹资源配置充分发挥总部职能， 采取总分联动的方式切实调动分子公司积极性，不断提升经营效率。 盈利预测我们看好公司以 U8为首的中高端产品持续放量高增，带动公司销售结构的持续优化；以及随着公司九大变革的持续进行，费控提效与子公司减亏有望共同推升公司盈利能力，叠加成本下降预期，利润有望维持较高增速。预计 2023-2025年 EPS 为 0.21/0.27/0.34元，当前股价对应 PE 分别为40/32/25倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、行业竞争加剧、 U8销量不及预期、成本下降不及预期等。

国产啤酒品牌龙头高端化升级中，盈利能力稳步提升。 公司为全国性啤酒品牌龙头，主品牌青岛啤酒定位中高端，自创立至今已发展超 120 年，品牌深入人心，收入占公司比例超6 成。公司历经粗放扩张、内涵发展、战略试错等发展时期，现已进入追求高端化的升级阶段， ROE 自 2016 年低点6.4%升至 2022 年 15.3%，盈利能力持续提升。品牌底蕴深厚、产品布局全面、渠道根基扎实，高端化浪潮中竞争优势明显。 ①品牌：青岛啤酒百年经营底蕴深厚，品牌价值位居中国酒业第三、啤酒行业第一。②产品：公司产品矩阵高端占位早，一体两翼的产品结构升级路径清晰，产品价格带布局全面；先进生产工艺与研发能力背书，公司产品力突出，品质获国内外大赛金奖。③渠道：公司背靠饮酒量第一的山东大本营，基于一纵两横的市场发展战略，以及大客户叠加深度分销的经销模式，已打造出立体灵活的全国渠道运作体系。未来成长看点一：短期看外部环境的利好因素有望促进需求回暖与结构升级。 ①厄尔尼诺现象预计将为我国 2024 年带来相对高温的天气，从过往情况看可有效带动啤酒需求增加。②现饮渠道消费占我国啤酒销量超 50%，且为啤酒推动销售结构升级的核心渠道，因此如果未来高端消费场景复苏将有望提振公司啤酒销售的质与量。未来成长看点二：中期看成本回落与关厂提效有望释放利润弹性。 中期视角看，上游成本价格回落的节奏未知但趋势确定，原料成本下降可有效缓解毛利率压力，叠加此前产品提价已顺利落地，未来可释放出较大业绩弹性。同时，公司未来将按规划稳步推进关厂计划，淘汰冗余、落后产能，长远看有效减少折旧摊销，生产效率持续提升。未来成长看点三：从高端产品增长态势与基地市场销售结构角度看，长期高端化空间仍大。 从产品升级角度看， 10 元及以上产品的增长态势更可体现出品牌长期高端化升级的潜力。青岛白啤与纯生两大高档产品产品力出众、品牌认知度强、渠道铺设完善，未来预计将引领公司高端产品线快速增长。从市场升级空间看，公司背靠我国饮酒量第一大省山东作为基地市场，未来以山东为首的基地市场结构升级空间仍大。 盈利预测短中长期增长逻辑清晰，把握估值底部区域的布局机会。 公司品牌、产品、渠道的竞争优势稳固，长逻辑高端化确定性强，中期看关厂提效与成本价格下降有望释放业绩弹性，短期看外部环境如有恢复预期的话基本面优化可期，我们预计公司 2023-2025 年 EPS 为 3.27/3.93/4.50 元，当前市值对应PE 为 22/18/16，给与买入评级。 风险提示高端啤酒行业竞争加剧；经济不景气致使啤酒消费意愿下降， 高端产品销量增速不及预期； 原材料成本价格超预期上涨

2023年 10月 30日，重庆啤酒发布 2023年三季报业绩公告。 投资要点 费率管控得当，支撑盈利水平公司 2023Q1-Q3营收 130.29亿元（同增 6.9%），归母净利13.44亿元（同增 13.7%）；其中 2023Q3营收 45.24亿元（同增 6.5%），归母净利 4.79亿元（同增 5.4%）。毛利率2023Q1-Q3为 49.19%（同减 0.5pct），其中 2023Q3为50.53%（同减 1.1pcts）。净利率 2023Q1-Q3为 20.79%（同增 1.1pcts），其中 2023Q3为 21.26%（同减 0.4pct），尽管 2023Q3毛利率同比有所下降，但由于费率整体管控得当，盈 利 水 平 仍 获 支 撑 ； 单 Q3销 售 费 率 15.60% （ 同 增0.4pct），管理费率 2.18%（同减 1.3pcts）。 高档增长承压，经济向主流升级趋势仍强分产品来看， 2023Q1-Q3高档啤酒营收 43.45亿元，同增1%；主流啤酒营收 67.85亿元，同增 12%；经济型啤酒营收16.31亿元，同增 3%，相比 2023H1增速看高档啤酒增长略有降速，主要系高端现饮渠道人流量及消费量下降，主流啤酒增长环比提速趋势仍存。分区域来看， 2023Q1-Q3南区营收36.44亿元，同增 21%；中区营收 53.50亿元，同增 4%；西北区营收 37.67亿元，持平微降。量价拆分来看， 2023Q1-Q3啤酒销量 265.17万千升，同增 5.0%；对应吨价 4913.33元/千升，同增 1.9%。其中 2023Q3销量 92.49万千升，同增5.3%；对应吨价 4891.21元/千升，同增 1.1%。 盈利预测高端现饮场景受损为公司高档啤酒销售带来一定压力，但公司品牌矩阵布局完善，销售结构中经济向主流升级的趋势仍强，随着未来原材料成本价格回落，业绩弹性有望释放。我们预测 2023-2025年 EPS 为 2.95/3.72/4.19元（前值分别为3.18/3.78/4.38元），当前股价对应 PE 分别为 28/22/20倍，维持“买入” 投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、旺季销售不及预期、提价不及预期、乌苏增长不及预期、原材料上涨等。

2023年 10月 29日，煌上煌发布 2023年三季报业绩公告。 投资要点 成本改善，费率管控得当，盈利能力提升2023Q1-Q3营收 15.81亿元（同减 2.3%）， 归母净利润 1.01亿元（同增 19.4%）。其中 2023Q3营收 4.34亿元（同减 0.4%），归母净利润 0.18亿元（同增 300.5%）。毛利率 2023Q1-Q3为 28.7%（同减 0.3pct），其中 2023Q3为 31.3%（同增3.9pcts）。净利率 2023Q1-Q3为 6.21%（同增 1.2pcts），其中 2023Q3为 3.95%（同增 4.8pcts），盈利能力同比提升主要系成本改善带动毛利率提升以及费率管控有效所致。单三季度销售费率与管理费率综合看同比减少，分别同减 1.9pcts 与同增 1.0pct。经营活动现金流净额 2023Q1-Q3为 2.08亿元（同减 46%）。 千城万店战略稳步推进，拓店空间仍大公司千城万店战略稳步推进，计划每年按照新增 2000家门店的节奏，用 3-4年时间突破万店目标。截止 2023H1末公司门店数量达 4213家， 第三季度新增 404家门店， 预计前三季度门店数量超 4600家。 当前省内下沉市场及省外市场拓店空间仍大，未来突破万店目标确定性强。 盈利预测我们看好以鸭副、鸭脖产品为主的原材料价格或将持续改善，四季度毛利率仍有环比改善空间，进一步释放业绩弹性。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.20/0.27/0.34元，当前股价对应 PE 分别为 54/41/32倍， 首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、成本回落不及预期、省外扩张不及预期等。

毛利率稳步提升，利润增速超预期2023Q1-Q3 营收 159.53 亿元（同增 25%），归母净利润 38.1 3 亿元（同增 45%）。其中 2023Q3 营收 46.43 亿元（同增 2 3%），归母净利润 10.33 亿元（同增 47%）。毛利率 2023Q1- Q3 为 79.04%（同增 2.6pcts），其中 2023Q3 为 79.42%（同增 5.7pcts）。净利率 2023Q1-Q3 为 24.51%（同增 3.3pct s），其中 2023Q3 为 22.97%（同增 3.4pcts），盈利水平增长主要系公司吨酒成本有所下降，叠加产品结构持续升级推升毛利率所带动。单三季度销售费率与管理费率有所增加，分别同增 1pct 与 1.6pcts。经营活动现金流净额 2023Q1-Q3为 57.20 亿元（同增 13%）。 2023Q3 末合同负债为 33.15 亿元，环增 2.9 亿元。 产品结构持续升级，看好全年达成收入目标公司坚持“全国化+次高端”战略不变，加快“全国化、次高端”推进速度，打造规模省区、规模市场、规模客户、规模单品、规模网点。公司省内优势地位持续领先，围绕次高端价格带引领省内消费升级；省外市占率稳步提升，点面结合主抓核心市场，着重推动高端产品的布局，经营稳健，长期成长性值得期待。 盈利预测我们看好公司今年 200 亿营收目标顺利完成，持续引领省内产品价位带升级，利润增速高于收入。根据三季报，我们调整 2023-2025 年 EPS 分别为 8.51/10.80/13.42 元（前值分别为 7.75/9.67/11.95 元 ） ， 当 前 股 价 对 应 PE 分 别 为32/25/20 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、古 8 及以上增长不及预期、黄鹤楼增长不及预期、省外扩张不及预期等。