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青岛啤酒 食品饮料行业 2018-11-06 32.55 35.00 8.80% 33.37 2.52%
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18Q3还原会计调整后收入增长5.7%,利润增长11.6%,改善趋势符合预期。公司18年前三季度收入236.4亿元,同比微增1.1%,会计准则还原后可比同口径收入246.0亿元,同比增长5.2%,归母净利21.0亿元,同比增长12.3%,扣非净利18.0亿元,同比增长6.7%。其中18Q3单季收入84.9亿元,同比增长2.0%,还原后收入88.0亿元,同比增长5.7%,归母净利8.0亿元,同比增长11.6%,扣非净利7.0亿元,同比增长5.9%,改善趋势符合我们预期。公司三季度销售商品收到现金97.6亿元,现金流保持健康,公司账面现金增加至141.3亿元。 成本上涨幅度大于提价和高端化效应,致毛利率下降,销售费用率下降推升净利率。还原会计准则调整后,公司18Q3毛利率41.2%,同比下降2.1pct,我们测算单Q3还原后吨酒价格3359元/千升,同比提升5.2%,但同期吨酒成本1975元/千升,同比大幅提升9.2%,成本明显上涨,而提价初期补贴渠道,提价效应并非一蹴而就,同时产品高端化推进亦是逐步过程,造成短期毛利率回落。还原销售费用率18.3%,同比明显下降2pct,我们推断部分系今年推广活动前置至Q2世界杯投放所致,前三季销售费用率20.2%,同比略降0.2pct,与公司提费效策略相关。管理费用率3.7%,同比略降0.3pct,Q3单季净利率9.1%,同比略提升0.4pct。 主品牌持续增长,高端化逐步推进。公司三季度旺季总销量262万千升,同比持平,但青岛主品牌销量120万千升,同比增长3.4%,占比提升至46%;崂山等其他品牌销量142万千升,下滑-2%,中低端产品继续下滑。奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒等高端产品三季度共实现销量51万千升,同比增长6.3%,占比19.5%,产品高端化逐步推进。 改善趋势延续,期待改革推动更大突破。行业利润率改善拐点已现,产品结构高端化叠加产能优化系主要支撑,但利润率改善是逐步的过程。青啤前三季度延续高端化进程,单三季度资产处置收益0.43亿元,推断产能优化已在进行,结合草根调研预计今年将有小型产能关闭。另外我们亦期待复星进入董事将推动公司体制改革,取得突破式成长。 调整目标价至35元,维持“审慎推荐-A”评级。公司前三季度延续改善,短期成本压力压制毛利率,但高端化持续推进,我们更期待公司激励变革带动突破式增长。我们略调整18-20年EPS预期至1.05、1.18和1.40元,分别增长12%、13%和18%,考虑公司未来改善弹性潜力,给予19年30倍PE,调整目标价至35元,维持“审慎推进-A”评级。 风险提示:中高端竞争加剧、市场份额受冲击
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-11-05 32.55 -- -- 33.37 2.52%
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3Q业绩符合我们预期 2Q开始公司按最新的会计准则将市场助销费用冲抵营收,因此按可比收入径计算,公司前三季度实现营业收入约253.44亿元,同比增长5.2%;实现归属于上市公司股东的净利润人民币约21亿元,同比增长12.3%;扣非后同比增长6.68%。对应每股收益1.554元。分季度看,3Q实现营业收入87.96亿元,同比增长5.69%;买现归母净利润7.98亿元,同比增长10.61%(我们此前预估净利润YoY+15%)。从趋势上看,3Q营收和归母净利润均延续了2Q的上升态势,符合我们预期。 高端品占比继续提升 按可比径换算,3Q单季度毛利率41.2%,同比下降2.1个百分点,但与此同时3Q销售费用率25.Sg%,控费能力强,使得3Q单季度净利润率9.6%,同比微增0.3个百分点。今年1-9月,公司累计实现啤酒销量719万千升,同比增长0.8%,其中:主品牌“青岛啤酒”实现销量342万千升,同比增长4.5%,“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品共计实现销量147万千升,同比增长6.5%。3Q单季总啤酒销量同比0.63%,其中主品牌销量同比增3.77%,高端产品销量同比增5.94%。高端品增速继续领跑,销量占比继续提升,贡献度加大。青啤作为国内啤酒中高端龙头,近几年公司持续推动中高档产品布局,预计未来将持续受益于产品结构升级。 盈利预测及评级 4Q为传统啤酒消费淡季,受益于啤酒产品高端化以及提价,维持4Q继续减亏的预判,故暂不调整2018年盈利预测。另一方面,3Q毛利率下降与我们的预期方向有所偏差,可能预示成本端压力加大,因此我们适当下调2019和2020年盈利预测。综上,预计公司2018-2020年归母净利润分别约为16亿元、17.71亿元和20.15亿元,同比分别约增长27%、11%和14%,对应每股收益1.18元、1.31元、1.49元,当前股价对应2019年和2020年PE分别为23、20倍。考虑当前股价已经反映大部分预期,TTM市盈率估值也接近历史底部,暂维持买入评级。 风险因素 1、包材价格大幅上涨,2、制造费用大幅上涨,3、麦芽价格大幅上涨,4、职工薪酬大幅增加,5、消费税提高,6、运费大幅增加,7、促销及广告费增加。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-11-02 30.76 -- -- 33.37 8.49%
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事件: 公司公告第三季度报告。前三季度实现营收236.41亿元,同比增长1.09%;归母净利润21.00亿元,同比增长12.32%;扣非后归母净利润18.02亿元,同比增长6.68%。Q3单季度实现营收84.87亿元,同比增长1.98%;归母净利润7.98亿元,同比增长10.61%;扣非后归母净利润6.95亿元,同比增长5.87%。 点评: 三季度收入增长提速,毛销差同比提升。 三季度公司营业收入同比增长1.98%,较二季度增速上升3.49个百分点,收入增速小幅提升。前三季度,公司实现营业收入236.4亿元,同比增长1.1%,由于收入准则的调整,收入同比增长低于实际增长,按可比口径前三季度营业收入同比增长5.2%。 三季度公司毛利率39.03%,同比下降4.24个百分点,销售费用率15.28%,同比下降5.02个百分点,变动的主要原因为执行新收入准则,部分销售费用不再确认,直接冲减当期收入。总体来看,公司毛利率与销售费用率之差提升了0.78个百分点,贡献了部分增量利润。 产品结构改善增厚利润。 公司啤酒销量稳定,前三季度共销售719万吨,同比增长0.8%。 主品牌“青岛啤酒”实现销量342万千升,同比增长4.5%,“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品共计实现销量147万吨,同比增长6.5%。产品结构升级,高端产品销量占比的增长,是毛利率与销售费用率之差提升的原因。 中国啤酒行业销量增长空间已经不大,竞争格局基本形成,啤酒企业战略发展路径由扩产增销、打价格战向开发高端市场、改善盈利能力方向转型。青啤作为行业引领者之一,公司高端化进程较快,利润改善空间较大。 盈利预测与投资评级。 啤酒产品销量稳定,在产品升级的大趋势下,公司盈利能力增强,毛利率将不断提升。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.15元、1.29元和1.44元,对应的动态市盈率分别为25.04倍、22.24倍和19.88倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示。 原材料价格上涨超预期;发生食品安全问题。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-10-31 28.79 -- -- 33.37 15.91%
33.37 15.91% -- 详细
单三季度可比口径收入增长5.8%,符合预期。2018Q1-3公司实现营业收入236.41亿元,同比增长1.09%,可比口径收入246.10亿元,同比增长5.24%;实现归母净利润21.00亿元,同比增长12.32%;实现扣非后归母净利润18.02亿元,同比增长6.68%。其中2018Q3公司实现营业收入84.87亿元,同比增长1.98%,可比口径收入88.05亿元,同比增长5.80%;实现归母净利润7.98亿元,同比增长10.61%;实现扣非后归母净利润6.95亿元,同比增长5.87%。 销量小幅增长,产品结构升级+提价推动均价上升。2018Q1-3公司实现啤酒销量719万千升,同比增长0.8%;其中单三季度实现销量262万千升,同比增长0.38%。从均价看,2018Q1-3公司啤酒均价(可比口径)为3423元/千升,同比增长4.5%;2018Q3啤酒均价(可比口径)为3361元/千升,同比增长5.4%。均价提升主要因提价效应及产品结构升级,预计四季度仍将受益。分品牌看,主品牌“青岛啤酒”前三季度销量为342万千升,同比增长4.5%;单三季度销量为120万千升,同比增长3.5%。其中“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品前三季度销量为147万千升,同比增长6.5%;单三季度销量为51万千升,同比增长6.3%。其他品牌前三季度销量为377万千升,同比下降2.3%;单三季度销量为万千升,同比下降2.1%。公司结构优化明显,主品牌保持良好增长,其中高端产品保持6%以上较快增速,其他品牌销量小幅下滑。 成本上行致Q3毛利率承压,世界杯旺季后销售费用率回落。目前玻璃、纸箱等包材价格均处于较高位置,单三季度每升成本同比增长9.2%。从可比口径看,公司前三季度毛利率下降0.78个pct,单三季度毛利率下降2.05个pct至41.23%。在世界杯旺季过后,公司销售费用开始回归正常水平,2018Q3可比口径的销售费用率为18.3%,下降2个pct。 盈利预测:啤酒行业人均销量变化不大,而消费升级、吨价提升将是未来啤酒行业发展需求端的核心驱动力,格局优的标的有望持续受益。青岛啤酒作为我国啤酒行业龙头,有望受益格局改变后的集中度提升。此外,复兴作为财务投资者入主青岛啤酒,有望推进公司内部机制改革,释放企业经营活力。预计公司2018-2020年收入分别为266.65、280.15、293.08亿元,归母净利润分别为14.17、16.30、18.87亿元,EPS分别为1.05、21、1.40元,对应PE为29倍、25倍、22倍,维持“买入”评级。 风险提示:不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期促销活动
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-09-04 34.20 44.45 38.17% 35.80 4.68%
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可比口径收入增长4.93%,利润端略低于预期 2018年上半年青岛啤酒实现营业收入151.54亿元,同比增加0.6%;实现归母净利润13.02亿元,同比增加13.4%;实现扣非后归母净利润11.06亿元,同比增长7.2%;净利率达到8.6%,同比提高1个百分点。报告期内公司执行新收入准则,将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入,按可比口径,2018年上半年营业收入同比增加4.93%。2018H1公司实现啤酒销售457万千升,同比增加0.9%,公司销量与收入业绩与我们预期基本相符,利润端略低于此前预期,我们预计2018-2020年EPS为1.17元、1.46元和1.77元,维持“买入”评级。 高端产品强劲增长,Q2中端产品销售明显好转 2018H1青岛啤酒产品结构升级持续,加快向听装啤酒和个性化新特产品等转型升级,聚焦中高端市场实现量利均衡发展。上半年公司高端产品系列保持了强劲增长态势,“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端啤酒共实现销量96万千升,同比增长6.8%,上半年公司以更加完善的产品组合推升了产品结构高端化。青岛经典等主品牌中档产品上半年实现销量126万千升,同比增长3.3%,与Q1同比下滑1.6%的增速相比,中档产品销售情况在Q2有明显好转。此外,崂山等其他低端产品上半年实现销量235万千升,同比下滑2.5%。 吨价提高4%,部分消化成本压力 2017年底开始啤酒企业在原材料及包材成本上涨压力下纷纷提价,根据渠道调研,青岛啤酒今年以来针对提价产品的提价幅度约5%左右。2018年上半年,按照可比口径,公司吨酒价格为3458元,同比提高4.01%,其中Q2单季吨价同比增长6.03%,Q2比Q1吨价同比增速提高4.34个百分点。18H1公司毛利率为39.4%,同比下滑2.58%,销售费用率为17.8%,同比下滑2.61%。考虑公司执行新收入准则影响,计算上半年“毛利率-销售费用率”比率为21.6%,该比率较去年同期提高0.03个百分点,表明公司通过产品结构提升和直接提价已消化了部分成本上涨压力。 受益于消费升级,维持“买入”评级 青岛啤酒具备较强的品牌影响力,受益于行业产品结构加速升级。上半年公司通过直接提价及产品结构提升积极消化成本压力,但毛利率仍然承压,根据上半年实际经营情况,我们下调18-20年盈利预测,预计公司2018-2020年EPS分别为1.17元、1.46元和1.77元(原为1.21元、1.50元和1.78元),YOY分别为25%、24%和22%(原为30%、24%和19%),可比公司2018年平均PE估值水平为38倍,给予公司2018年38-40倍PE估值,下调目标价至44.45-46.79元,维持“买入”评级。 风险提示:食品安全问题,原材料价格波动的风险,产能消化风险。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-09-04 34.20 -- -- 35.80 4.68%
35.80 4.68%
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中期业绩符合我们预期 2Q开始公司按最新的会计准则将市场助销费用冲抵营收,因此按可比收入径计算,公司上半年实现营业收入约158亿元,同比增长4.93%;实现归母净利润约13亿元,同比增长13.4%,扣非后同比增长7%。对应每股收益0.964元。 分季度看,2Q实现营业收入85.54亿元,同比增长6.6%;实现归母净利润6.35亿元,同比增长11.58%。与我们在深度报告中给出的预期业绩十分接近(预估2Q营收YOY+4.5%,归母净利YOY+10%),从趋势上看,2Q业绩环比1Q扣非后的业绩(营收YOY+3.3%,扣非后归母净利润YOY+4%)加速释放。 提价可覆盖成本 受提价效应显现以及中高端产品占比继续增加,2Q综合毛利率同比增加0.6个百分点至43.4%,上半年公司综合毛利率41.87%,同比基本持平。2Q销售费用率同比增加1.49个百分点,我们分析这主要源自世界杯开赛期间公司增加了世界杯主题宣传以促进销量和巩固品牌知名度所致,因草根调研显示实际的促销并未随着提价而增加。 低中高档级别的啤酒增速逐级加快 上半年公司的啤酒销量457万千升,同比增长O.g%,代表上半年营收增长绝大部分为吨价上涨所贡献一一吨价同比上涨约4%,合3457元/吨。上半年公司主品牌青岛啤酒共实现销量222万千升,同比增长4.9%;其中“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品共实现销量96万千升,同比增长6.8%,低中高档啤酒销量增速逐级加快,产品结构持续优化的特征显著。青啤作为国内啤酒中高端龙头,预计未来将持续受益于产品结构升级。 盈利预测及评级 综上,今年啤酒行业提价顺利,而我们的财务模型显示青啤的业绩弹性大。我们维持公司盈利预测,方向上,维持2Q、3Q净利润逐季改善(较1Q扣非后)的预判,预估4Q继续减亏。具体到3Q,预估当季归母净利润同比增长15%。 预计公司2018-2020年归母净利润分别为16亿元、18.87亿元和22.88亿元,同比分别增长27%、18%和21%,对应每股收益1.18元、1.4元、1.69元,当前股价对应2019年和2020年PE分别为25、21倍。维持买入评级。 风险因素 1、包材价格大幅上涨,2、制造费用大幅上涨,3、麦芽价格大幅上涨,4、职工薪酬大幅增加,5、消费税提高,6、运费大幅增加,7、促销及广告费增加。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-09-04 34.20 -- -- 35.80 4.68%
35.80 4.68%
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业绩符合预期,提价见效毛利率提升 18年上半年实现营收151.54亿元同增0.60%(期内将原计入销售费用的市场助销投入冲减收入6.52亿元,可比口径收入158.06亿同增4.93%);归母净利润13.02亿元同增13.39%,扣非利润11.06亿元同增7.2%,单Q2实现营收79.02亿元同减1.51%(可比口径85.54亿同增6.6%),归母净利润6.35亿元同增11.58%,扣非后同增10.77%。上半年毛利率调整后41.87%,同减2.58pcts,单Q2毛利率调整后43.38%同增0.55pct,前期提价幅度基本覆盖包材、大麦原料等成本上涨影响。H1销售费用率调整后21.19%,同增0.8pct,Q2销售费用率23.87%同增1.5pcts,预计世界杯旺季市场投入较大,管理费用率3.82%同增0.22pct,主因人员薪酬提升。H1销售收现173.8亿元同增7.84%,经营现金流量净额40亿元同增13.62%,存货及营业周期缩短,运营状况稳健。 中高端销量增速积极,换届后机制望改善 公司18年上半年实现啤酒销量457万千升,同比增长0.9%,Q2实现啤酒销量254万千升,同增0.6%。H1主品牌“青岛啤酒”实现销量222万千升,同比增长4.9%,Q2实现销量114万千升,同增7.4%,增速环比Q1提升5pcts,旺季起量明显;聚焦中高端市场,加快向听装啤酒和个性化产品转型升级,“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品上半年共计实现销量96万千升,同增6.8%,Q2实现销量43万千升,同增6.7%。公司中高端产品销量提升好于去年,在啤酒行业整体进入存量竞争环境下,公司借力品质和品牌优势开展创新升级,提升盈利空间。去年末复星接手17.99%股份入股青啤,上半年董事会完成换届选举,公司内部机制管理有望进一步改善。 提价、产能优化、结构升级三轮驱动,利润改善弹性足 18年啤酒行业迎来集体涨价潮,青啤在低利润基数下边际改善弹性较足。青啤当前产能利用率不足80%,积极处置低效产能后,利用率仍具提升空间,对公司盈利能力将产生正效应。近期华润联手喜力发力高端市场,对公司部分区域高端产品推广形成一定竞争压力,但长期看公司通过提价、产能优化、结构升级将形成三轮驱动,共同增厚公司利润。在行业整体利润诉求持续强化下,严控费用降低无序竞争,看好公司盈利能力稳步提升。预测2018-2020EPS为1.08/1.25/1.41元,对应34/29/26倍PE,维持“增持”评级。 风险因素:中高端市场竞争加剧;产能优化不及预期;成本上涨过快
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-09-04 34.20 -- -- 35.80 4.68%
35.80 4.68%
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可比口径下2018Q2收入增长6.6%,配合世界杯的营销费用率提高 报告期内公司执行了新收入准则,将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入,新准则下公司实现营业收入151.54亿元,若按可比口径计算,2018H1营业收入为158.06亿元,同比增长4.93%,2018Q2营业收入为85.54亿元,同比增长6.61%。报表中2018H1公司的毛利率为39.4%,其中2018Q2毛利率为38.71%,可比口径还原后2018H1的毛利率水平为41.9%,同比提高了2.5pct,2018Q2的毛利率水平为43.38%。报表中2018H1公司的销售费用率为17.79%,同比下降2.62pct,可比口径还原后,公司的销售费用率为21.2%,同比提高0.8pct,由于世界杯期间营销费用投放力度的加大,2018Q2的销售费用率为23.8%。 啤酒总销量稳定,销售结构不断优化 2018H1公司实现啤酒销量457万千升,同比增长0.9%,其中公司主品牌青岛啤酒共实现销量222万千升,同比增长4.9%,主品牌中“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品共实现销量96万千升,同比增长6.8%。 2018Q2公司实现啤酒销量254万千升,同比增长0.6%,青岛主品牌实现销量114万千升,同比增长7.4%,其中高端产品2018Q2实现销量43万千升,同比增长6.7%。公司啤酒销量总体保持稳定,但销售结构不断优化,高端产品占比提高,崂山等低端产品销量下滑,占比降低。 啤酒行业边际改善明显,整体利润诉求加强 啤酒行业当下从原先的“求份额”向“求利润”转变,行业内不再进行无序的扩产和低价竞争,产能优化推动产品结构高端化是未来的发展方向,也是啤酒企业利润率提升的主要途径,青岛啤酒高端啤酒产品增速明显,在原材料上涨背景下毛利率明显改善,复星入股后有望在营销等层面推进公司的改革。 盈利预测与估值 预计公司2018-2020年实现营业收入268/276/287亿元,归母净利润16.08/17.60/20.55亿元,EPS为1.19/1.30/1.52亿元,对应当前PE为29/27/23倍,维持“推荐”评级。 风险提示 产能优化不及预期、区域市场竞争加剧、成本上行压力。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-09-03 34.20 41.59 29.28% 35.80 4.68%
35.80 4.68%
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投资建议:维持2018-20EPS预测1.07、1.25、1.41元,参考可比公司给予2018PS2倍,维持目标价41.59元,谨慎增持。 H1业绩符合预期。因会计政策调整报表口径H1营收152亿、增0.6%,还原原口径加回促销费用后的收入增5%;扣非前后归母净利13亿、11.1亿元,增13%、7%;Q2单季营收79亿、降2%,扣非前后归母净利6.4亿、5.4亿元,增12%、5%。原收入口径下H1毛利率41.9%、持平,销售费用率升0.8pct至21.2%,净利率微升0.6pct至8.6%。预收款环比降3.4亿,主因提价及世界杯前夕渠道备货抬升Q1基数。 调结构主品牌维持稳定增长。1)2018H1销量457万吨、增0.9%,与行业基本持平,市占率22%;原收入口径下吨价升4%,预计主因主品牌带动及结构性提价。主品牌增4.7%,销量稳步上升预计主因主动调整、费用倾斜所致,其中超高端增6.7%、环比Q1放缓,普通增3.3%、企稳环比提速。副品牌降2.5%,预计系公司控量所致,其中崂山仍保持个位数增长。2)区域上山东、华东、华北市场表现较好,增6%、5%、4%;华南区域受竞品冲击大、餐饮渠道增长乏力降28%;东南因区域市场划分调整(浙江并入山东)降20%。 预计全年销量平稳略升。当下啤酒行业高度成熟,整体格局相对稳定,行业底部探明,缓慢爬升维持公司全年销量平稳略升判断不改。预计前期世界杯旺季渠道备货充足,短期去库存对Q3业绩略有影响。 核心风险提示:宏观经济增速下行,旺季不利天气,竞争加剧
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-08-31 35.04 43.30 34.60% 35.80 2.17%
35.80 2.17%
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事件:公司公布2018年中报,实现收入151.54亿、归母净利润13.02亿、扣非归母净利润11.06亿,分别增长0.60%、13.39%、7.20%,EPS为0.96元/股。单二季度收入79.02亿略下降1.51%,归母净利润6.35亿、扣非归母净利润5.40亿,分别增长11.58%、10.77%。今年公司执行新收入准则,将原计入销售费用的市场助销投入调整冲减营业收入,按可比口径2018年上半年营业收入同比增加4.93%,利润继续保持双位数增长。 主品牌及高附加值产品销量继续表现抢眼:啤酒行业产量2064万千升,同比增长1.2%,公司上半年实现啤酒销量457万千升,同比增长0.9%,主品牌青岛啤酒实现销量222万千升,同比增长4.9%,“奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒”等高端产品实现销量96万千升,同比增长6.8%,单二季度整体销量、主品牌和高端产品销量254、114、43万千升,同比增长0.79%、7.55%、4.88%,延续一季度主品牌和高端产品表现明显好于低端产品的趋势。分区域看山东、华北、华东表现较好,增速分别为6.93%、4.02%、6.56%,华南和东南继续调整,分别下滑26.52%、19.53%。 根据新收入会计准则,预收款和待付市场助销投入由此前资产负债表“预收款项”与“其他应付款”中调整至“合同负债”,其中预收款6.77亿、季度间正常环比回落3.47亿,同比增长50%,待付市场助销费33.31亿。Q2销售商品等收到现金92.56亿,但因购买商品、支付劳务、薪酬等增幅较大,经营活动现金流净额16.76亿同比减少14.87%。 提价及产品结构升级能抵消原料等上涨带来的成本压力,新会计收入准则使得毛利率和销售费用率同时下降,净流率稳步提升:今年执行新收入准则,则会一定程度上带来收入减少、成本增加、销售费用减少。上半年啤酒吨酒价格3286.87元/吨,同比微降0.3%,可比口径调整收入后吨酒价格为3,429.45元/吨,同比增长4.06%,考虑到今年年初产品提价、中高端产品增速明显好于低端,此吨酒价格增速较为合理。吨酒成本1,989.93元/吨,同比上涨4.2%,除了包材等材料上涨以外、会计准则的调整也会助推其上涨。受以上这些因素影响,上半年啤酒毛利率下降2.6个百分点、综合毛利率下降2.58个百分点。上半年税金比例下降0.13个百分点,销售费用下降12.26%、费用率下降2.61%,管理费用率增加0.21个百分点,所得税率下降2.66个点至26.37%,净流量提升0.97个点至8.59%。 盈利预测与估值: 今年啤酒行业由龙头带领、全面提价,一方面是加剧上涨的成本推动,另一方面也体现行业内各家市场竞争策略的导向在逐步发生变化,行业利润率逐步改善。公司上半年换届,新的管理层明确提出解放沿江、振兴沿海、提速沿黄的战略,更加看重利润端,也考虑关闭低端、低效产能来提升效益,销售团队中费效管理逐步下沉。我们预测2018~2020年收入增速1.63%、4%、3%,利润增速22.00%、13.00%、12.00%,EPS为1.14、1.29、1.44元/股,给予当年38倍PE,目标价43.3元,增持评级。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-08-31 35.04 41.00 27.45% 35.80 2.17%
35.80 2.17%
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由于会计准则调整原因,公司18Q2收入略微下滑,同口径还原后收入增长6.6%,利润增长11.6%,还原后毛利率提升,产品提价及结构升级成效渐显,高端产品增速显著快于整体,还原后销售费用率亦明显提升,与世界杯期间广宣费用增加相符。公司利润率在高端化推动下改善拐点已现,期待更大突破。我们维持18-19年EPS 1.05元和1.18元,分别增长13%,考虑公司改善弹性,给予19年35倍PE,调整目标价至41元,维持“审慎推荐-A”评级。 二季度由于会计准则调整原因收入略微下滑,同口径还原后收入增长6.6%,利润增长11.6%。公司上半年收入151.5亿元,同比微增0.6%,由于会计准则变更将原计入销售费用的市场助销投入调整为直接冲减收入,可比口径还原收入158.0亿元,增长4.9%,归母净利13.0亿元,同比增长13.4%,扣非净利11.1亿元,同比增长7.2%。其中单二季度收入79.0亿元,同比下滑-1.51%,但还原后单二季度收入85.5亿元,同比增长6.6%,归母净利6.4亿元,同比增长11.6%,扣非净利5.4亿元,同比增长10.8%,基本符合我们预期。公司二季度销售商品收到现金92.6亿元,运营资本基本保持稳定,公司账面现金增加至134.7亿元。 会计准则调整还原后毛利率提升,广宣费用推升还原后销售费用率亦明显提升。公司二季度毛利率38.7%,同比下降4.1pcts,主要仍是由于会计准则调整将原计入销售费用部分直接冲减销售收入,相应二季度销售费用率明显下降4.8pcts至17.6%。但同口径还原后单二季度毛利率43.3%,同比提升0.5pct,直接提价及结构升级逐步体现,还原销售费用率23.9%,提升1.5pcts,费用结构中,公司上半年广宣费用明显增加,与上半年配合世界杯主题投放有关。二季度管理费用率3.8%,同比略升0.3pcts,公司还原净利率7.4%,同比略提升0.3pct。 产品结构分析:总销量实现微增,产品结构升级渐现成效。公司二季度总销量254万吨,同比微增0.8%,其中青岛主品牌销量114万千升,同比明显提升7.5%,占比提升至45%;崂山等其他品牌销量140万千升,下滑-4.1%。奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒等高端产品二季度共实现销量43万千升,同比增长4.9%,占比17%。公司上半年还原后吨酒价格3330元/千升,同比提升4.1pcts。 区域市场结构分析:核心市场保持正增长,华南市场连续下滑。18年上半年核心市场山东收入89.2亿元,同比增长6.9%;华北收入26.4亿元,同比增长4.0%,其中陕西市场收入16.3亿元;而华南市场收入仍然下滑,18H1收入12.5亿元,同比继续下降-26.5%;华东市场收入16.3亿元,增长6.6%;东南市场由于部分区域转入山东市场,收入4.0亿元,下滑-19.5%;海外市场收入3.1亿元,下滑3.4%。其中核心利润市场中,山东市场(含周边市场)18H1净利率达10.4%,陕西市场净利率达9.9%。 利润率改善拐点已现,期待改革推进。产品结构高端化叠加产能优化是推动啤酒行业持续上升的主要支撑,行业利润率改善拐点已现,青啤上半年产品结构明显,从资产处置收入等科目中亦反映公司关闭产能已在推进,公司利润率持续改善信号明显。另外,在复星进入公司董事会背景下,期待公司体制改革能够推进,更具市场化的激励机制有利于激发公司活力和效率提升。 投资建议:产品结构优化,期待改善延续,维持“审慎推荐-A”评级。公司上半年在还原会计准则调整后,产品结构升级驱动收入及毛利率改善明显,我们期待公司改善能够延续。我们维持公司18-19年EPS 1.05元和1.18元,分别增长13%,考虑公司改善弹性,我们给予19年35倍PE,目标价41元。 风险提示:中高端竞争加剧、市场份额受冲击、行业估值中枢下行。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-08-13 38.70 -- -- 39.49 2.04%
39.49 2.04%
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一季度延续正增长,山东华北增长较好。公司2017年收入262.8亿元,同比微增0.7%,2018年一季度收入72.5亿元,同比增长3%,延续正增长。2017年核心市场山东收入157亿元,同比增长1.5%,华北收入56亿元,同比增长5.6%,而华南市场在竞品的冲击下,2017年收入33亿元,同比下滑2.0%,东南市场收入9.3亿元,同比下滑35.5%,公司海外市场2017年收入达6.9亿元,同比增长15.9%。 高端表现较好,中低端销量保持基本稳定。公司2018Q1实现啤酒销量203万千升,同比增长1.3%,主品牌青岛啤酒实现销量108万千升,同比增长2.4%,奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生等高端产品表现较好,共计实现销量53万千升,同比增长6.9%,占比提高1.4个百分点。中端产品实现销量55万千升,同比下滑1.6%,占比下降0.8%,下滑速度较2017年全年收窄。崂山等低端产品实现销量95万千升,同比增长0.1%,占比下降0.6%,低端产品在提价因素影响下保持销量稳定。 复星入股+管理层更换,公司治理有望改善。2017年12月,青岛啤酒公告朝日集团将其持有的青岛啤酒19.99%股份转让给复星集团,复星集团入股青岛啤酒,公司内部机制管理有望进一步改善,2018年或利用复星集团的文娱渠道拓宽营销及宣传渠道,助力品牌力的提升。2018年5月17日,青岛啤酒发布公告,黄克兴为公司董事长,樊伟为公司总裁,新任管理层思路开方、年富力强,经营管理经验丰富,擅长于战略规划,新管理层上任有望推进公司内部经营的改善,比如产能优化(加快关厂进度)、产品结构的优化等。 提价顺利落地,进行产能优化和结构升级。2018年啤酒行业迎来集体涨价潮,青岛啤酒提价主要针对中低端产品,提价幅度约5-10%,由于部分产品提价于2-3月执行,提价效果在一季度仅有部分体现,从提价的执行情况来看,由于消费者对啤酒产品价格敏感度较低,提价对销量影响较小。青啤当前产能利用率不足80%,积极处置低效产能后,利用率仍具提升空间。公司持续推出听装啤酒和精酿啤酒为代表的高附加值产品,提价、产能优化、结构升级将形成三轮驱动,提升公司利润。 华润和喜力结盟,行业格局有望进一步优化。喜力集团公司发布公告披露,其与华润创业有限公司签署了不具约束力的协议,计划在 中国内地及香港及澳门地区开启长期战略合作,喜力集团公司将持有华润啤酒(控股)有限公司的母公司华润(啤酒)有限公司40%的股权,喜力和华润啤酒的结合各有借船出海的目的,为的是争夺中国快速增长的高端啤酒市场空间。国内啤酒市场经过多年的反复洗牌,逐渐形成了五强格局,华润啤酒稳居行业第一,青岛、百威等紧随其后,华润和喜力结盟对中国啤酒行业的整合也将产生推动,华润和喜力合作将国内其他竞争对手甩在身后,青啤、燕京等竞争对手的压力加大,在行业总量增长已经微弱、结构性增长的背景下,为了应对日益加剧的竞争压力,不排除行业会进一步整合,集中度继续提升。 投资建议:预计公司2018-2020年EPS分别为1.11元、1.31元、1.52元,对应PE分别为34X、29X、25X,公司提价、产能优化、结构升级三轮驱动,利润改善弹性足,维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争激烈;食品安全事件;行业整合进程的不确定性。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-05-21 50.51 -- -- 56.98 11.70%
56.42 11.70%
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事件:5月17日,青岛啤酒发布公告,孙明波不再继续担董事长职务,选举黄克兴为董事长,聘任樊伟为公司总裁并兼任公司制造总裁等职务。 管理层更换+复星入股,公司内部改善有望加快体现。2017年12月20日,青岛啤酒公告朝日集团将其持有的青岛啤酒17.99%的股权转让给复兴国际旗下五家实体公司,目前股份已转让完成,朝日集团不再持有青啤股份。对青啤而言,复兴以财务投资者角色入主,核心诉求为追求利润,有助于公司机制改革的推进。对于本次管理层更换,在山东省新旧动能转换大背景下,我们认为这反映出政府对重资产国有企业持更为积极的优化态度,新任管理层上任有望推进公司内部经营的改善,比如产能优化(加快关厂进度)、产品结构的优化等。从过去管理经验来看,新任管理层思路开方、年富力强,经营管理经验丰富,擅长于战略规划,这些方面均有助于公司未来更好发展。 行业新一轮成长周期已开启,重视啤酒大年行情。2017年12月以来,我们发布近十篇报告持续强推啤酒板块,逻辑逐步兑现。我们依旧坚信:1)提价的周期可以看得更长。提价主要有三种形态:提出厂价、提产品结构以及缩减费用等;去年吨酒价格的提升对冲掉了行业成本上涨的压力,若今年成本涨幅不高,利润率则有望走高。结合产品提价情况,行业利润有望实现加速成长。2)今年2-3季度业绩加速释放值得期待。对于啤酒行业而言,一季度成本端处于较高位置,提价效应体现尚不明显,2-3季度是消费旺季,提价效应有望逐步凸显;当下长三角、珠三角已提前感受到了高温效应,对啤酒的消费形成有效拉动。 投资建议:维持“买入”评级,继续重点推荐。我们预计2018-19年公司收入分别为280.8、299.5亿元,同比增长6.88%、6.65%;实现净利润分别为17.8/23.4亿元,同比增长41.1%、31.6%,对应EPS分别为1.32、1.74元。考虑到行业升级明显,公司在山东等省份拥有较好的定价权,公司的改革值得期待,公司的吨酒市值低于重庆啤酒和国际巨头水平,维持“买入”评级。 风险提示:因不可抗要素带来销量的下滑;市场竞争恶化带来超预期促销活动。
青岛啤酒 食品饮料行业 2018-05-07 41.40 41.59 29.28% 56.98 37.63%
56.98 37.63%
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投资建议:维持2018-19EPS预测1.07、1.25元,参考可比公司给予2018PS2倍,维持目标价42元,谨慎增持。 业绩基本符合预期。2018Q1营收73亿元、增3%,扣非前后归母净利6.7亿、5.7亿元,增15%、4%。销售商品收现增11%、经营净现金流增50%,部分经销商打款积极下现金流大幅改善。 调结构消化成本压力,主品牌止跌企稳。1)2018Q1销量203万吨、增1.3%,与行业基本持平,市占率20%,其中主品牌增2.4%,止跌企稳,主品牌中超高端增6.9%,其他降4%,主因成本压力下费用向中高端倾斜及经典瓶装销售回暖;副品牌持平,大众餐饮渠道回暖下崂山止跌增约7%。产品结构优化下吨价升2%,毛利率升0.9pct带动净利率提1pct至9.2%。渠道调研显示提价范围扩大、但平均幅度3%左右,成本压力有所缓解,验证我们前次结构性提价判断。2)区域上预计山东、华北、东北略增,华中持平,华南因竞品压力略降。 行业底部探明,预计全年销量平稳略升。当下啤酒行业高度成熟,据国君食品团队前期研究世界杯对啤酒消费有一定拉动,且全年旺季天气仍有较大不确定性,因而我们维持前次判断,预计全年销量平稳略升。但综合考虑事件营销及渠道促销投放力度,世界杯对业绩影响中性。叠加竞品产品结构升级压力,2017年促销费大幅下降费用率已无压缩空间。目前行业底部探明,缓慢爬升下利润端有望显现弹性。 核心风险:宏观经济增速下行、旺季气温下降、竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名