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青岛啤酒 食品饮料行业 2019-07-02 50.38 -- -- 51.32 1.87% -- 51.32 1.87% -- 详细
历史悠久的啤酒制造商 青岛啤酒股份有限公司是中国历史悠久的啤酒制造厂商。经过多年纵向深耕以及横向并购,目前公司在国内拥有 62家全资和控股啤酒生产企业,已行销世界一百余个国家和地区,为世界第五大啤酒生产厂商。 面对啤酒市场消费升级的趋势,公司持续推进“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”的品牌战略,在售产品系列能够满足不同消费者的不同需求。公司经营随啤酒行业的周期变化波动。 公司业绩至 2014年达到阶段高点,随后两年由于行业周期因素出现明显下滑,此后随着行业回暖、公司经营结构调整等等因素触底回升。 进阶中的中国啤酒市场 由于啤酒在我国属于舶来品,长期以来形成了低价消费品的属性和基因,因此拉格啤酒(也即工业啤酒)是我国啤酒市场主要的销售类型。在依照亚太地区各国家经济发展程度、对酒类的限制及人均酒精消费量等因素制定的啤酒市场成熟度模型中,中国位于中档偏低水平,距离啤酒消费发展成熟的市场和国家仍然有明显的差距。基于目前我国啤酒市场仍以经济型拉格啤酒为主要产品的特征,叠加我国消费结构多层次化的特性,啤酒消费的结构性升级必然存在发展空间。据 GlobalData 数据显示,中国啤酒市场高端及超高端类别的消费量占比已由 2013年的 10.9%升至 2018年的 16.4%,且预期该趋势将会持续。 存量市场依然面对激烈竞争 在啤酒产业结束高速发展期之后,中国啤酒市场已从高度分散化过渡到相对整合,市场格局开始日益清晰。 GolbalData 数据显示, 2018年中国前五大酿酒商市占率达 70.4%。产业集中度的提高,则主要是通过收购规模较小的当地啤酒厂实现,同时地区品牌被更大的全国性品牌所替代。尽管头部份额相对集中,但由于行业特殊性,龙头企业对于各省市间市场份额竞争依然十分激烈,仅有部分企业对于部分地区占据绝对优势,其余各省仍然悬而未决。在如此胶着的市场环境之下,我们认为客观来讲即使是头部公司短期也难言有能力获得主动定价权。 公司产品结构完善, 过剩产能持续优化 公司依托国内一流的研发平台,以消费者需求为导向研发差异化产品,近年来已先后研发上市了“经典 1903、全麦白啤、原浆、皮尔森、青岛啤酒 IPA”等啤酒产品,有力推动了公司产品结构的优化和战略性新特产品的布局。 2018年公司高端产品实现销量 173.3万千升,同比增长 5.98%,占公司总销量比重达到21.58%,占主品牌比重达到 44.28%。公司高端产品占比持续提升,结构优化成果显著。 楷体尽管青岛啤酒仅在 2018年对两家工厂实施关闭清算,但相较于其他公司青岛啤酒的产能利用率更优,并且持续优化趋势显著。公司 2018年产能利用率(销量/设计产能)提高至 57.03%,相较 2016年提高近 7个百分点,高于重庆啤酒、华润啤酒近 4个百分点。公司持续性的产能优化,必然有助于长期的业绩改善。 投资建议 对于公司来讲,一方面提价的滞后效应及产品结构升级,将带来吨酒价格的进一步提升,另一方面成本端的压力有所缓和叠加增值税率下调,都成为短期值得关注的重点。 但我们中长期更为乐于看到的是,基于公司稳健的发展、强有力的品牌优势及完善的产品线布局,在相对稳定的市场格局下受益于消费升级所带来的巨大发展空间。综上,我们预计公司 2019-2021年每股收益分别为1.19/1.38/1.61元,给予公司“增持”的投资评级。 风险提示 食品安全风险、生产成本大幅上涨、市场竞争加剧
李强 2
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-06-18 46.98 54.60 16.02% 51.98 10.64%
51.98 10.64% -- 详细
啤酒行业整合基本完成,高端啤酒存在结构性机会。我国啤酒总产量在位居全球第一,华润、青岛、百威英博、燕京、嘉士伯等五大集团牢牢占据市场前五的位置,行业CR5由2012年的63.5%升至2017年的75.2%,随着主要企业将增长目标由销量逐步转型利润,我们判断未来行业的整合速度将逐步放缓,龙头产品结构的升级速度将快于份额的提升速度。从2012-2017年间产品结构的变化趋势上看,高档、中档和经济型啤酒销量的年复合增长率分别为17.37%、6.81%和-4.66%。高档啤酒销量增速领先,且仅用行业g%的销量产生了占行业2g%的销售额,显示出远超行业平均的盈利能力,成为行业新的增长点。 青岛啤酒品牌享誉海内外,在高端啤酒市场具有较强的竞争优势。公司由德国商人于1903年在青岛创立,传承德式啤酒酿造工艺,是国际市场上最具知名度的中国啤酒品牌,占到我国每年啤酒出口量的40%以上。公司“青岛啤酒”主品牌主要面向中高端啤酒消费市场,在国内中高端市场处于领先地位;以“崂山啤酒”为代表的其他品牌产品则主打大众消费市场,双品牌产品共同构成了覆盖全国市场的完善产品结构体系。近年来随着消费的升级,公司主品牌产品宾现了较快的增长,占比逐年提升,2018年吨价提升4.2%至3398.3元/吨,保持了在国产啤酒中较高的吨价水平。为了进一步改善盈利能力,公司提出振兴“沿海”、提速“沿黄”、做大“大山东”基地市场和解放“沿江”区域和区域聚焦战略,并对费用和产能做进一步优化。2016-2018年促销费用率由6.7%下降至4%,广宣费用率则由2. 8%提高至3.3%,充分利用品牌优势实施高举高打的战略,2018年公司关闭两家工厂,关厂增效工作也已正式启动。 盈利预测与建议:预计2019-2021年EPS为1.30、1.56、1.86元,对应PE为36X、30X、25X,维持对公司的“买入”评级。 风险提示:宏观经济风险,产能优化进度低于预期,行业竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-31 48.20 55.00 16.87% 50.34 4.44%
51.98 7.84% -- 详细
啤酒行业仍有空间,升级是驱动力,盈利能力是看点。我国啤酒行业处于成熟期,产销量2014年以来连续下滑,2018年企稳,且人均消费量高于全球平均水平,对比亚洲各国已不低,行业增长不再依靠销量。消费升级带动的啤酒高端化趋势已明显体现,未来行业增长主要靠结构升级,吨酒价格和毛利率进入向上拐点。从竞争格局看,“大吃小”式的并购已接近尾声,行业CR5超过70%,但龙头差距不大,竞争仍然激烈。行业普遍意识到消费升级趋势,竞争逐步从低价转向高价,整体费用率下降言之尚早。消费升级和行业格局变化倒逼企业优化产能。目前向中长期来看,行业盈利能力呈改善趋势。 公司品牌优势明显,行业龙头地位稳固。公司拥有百年品牌,在中高端价格带具备品牌优势。公司产品研发创新能力行业领先,具备产品结构持续升级基础。公司明确实施“1+1”双品牌战略,逐步实现对主品牌青岛产品结构的拉升,同时副品牌聚焦,崂山逐渐替换主品牌低端及地区性品牌,未来产品结构升级趋势明确。在竞争激烈的市场环境中,公司拥有优质而稳固的基地市场巩固其行业龙头地位,并且不断提高盈利能力,带动周围贡献利润;在机会市场公司着力实现全面改善或加速增长,未来有望成为新的增长点;在防御市场以稳定市占率前提下,争取实现利润的增长。 改善趋势可见,盈利能力提升可期。公司去年提价存在一定滞后效应,19年随着执行落地及相关费用逐渐收窄,提价效果短期仍将延续,同时叠加产品结构升级,今年公司吨酒价格有望进一步提升。成本端,公司自有麦芽厂能有效缓解进口大麦价格上涨带来的麦芽成本压力。公司包材近两年有一定压力,今年关注纸箱、玻瓶价格的变化,长期关注产品罐化率的提升。近年来公司减员增效目标明确,逐步提高执行力,费用效率及人均创收创利能力均已有提升,且18年终开启关厂提效,加速推进产能优化,未来5年计划关厂10家,产能优化利于盈利能力提升。此外,增值税率下降也将增加公司利润弹性。 盈利预测与估值:我们预测公司2019-2021年EPS为1.20、1.41、1.63元,同比增速14.1%、17.3%、15.4%,当前收盘价对应19-21年PE为41.2x、35.1x、30.4x。我们采用绝对估值法,根据DDM模型测算,给予公司2019年目标价55元,对应2019年45.8x,首次覆盖,给予增持评级。 股价表现催化剂:季报超预期,产品提价,管理层激励推进 核心假设风险:原材料成本大幅上涨,中高端市场竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-17 53.35 62.00 31.75% 54.94 2.98%
54.94 2.98% -- 详细
啤酒行业进入存量竞争期, 结构升级促行业回暖: 啤酒产量自高位下跌,新增产量处历史低位,整体产能利用率不足 60%,行业进入存量竞争期。行业规模下降、供需错位等原因使得行业内公司经营压力加大, 各企业净利率和ROE 下滑,利润端承压。为了应对竞争压力, 行业内各公司调整战略,从“要收入”向“要利润”转变, 逐步通过关厂、提价、 提质增效等方式推动内部改革,带动全行业产品结构升级,产能回升, 呈现回暖趋势。 我们认为本轮行业回暖将延续, 各公司从粗犷式发展向精细化运营转变,全行业生产效益和盈利质量将持续提升。 百年优秀啤酒企业,聚焦盈利谋长远发展: 青岛啤酒始创于 1903年,历史悠久,品牌价值行业第一,市占率超过 20%。公司产品矩阵完善, 并不断研发新品满足市场需求,主品牌( 48.7%) 和高端( 21.6%) 占比明显提升,出厂吨价( 3267元/千升) 持续提升, 产品销售结构上行。公司聚焦“1+1”核心品牌,提升主品牌曝光度和影响力。公司在基地山东市场拥有绝对优势,未来将继续巩固基地山东市场,加快“沿黄”市场成长,振兴“沿海”市场,发展非优势市场,形成阶梯状、有层次的发展格局。 中高端领头羊,资产运营能力优异: 青岛啤酒是国产啤酒中最早确立中高端产品形象的,铸就了以山东为核心的沿黄河优势销售区域。行业对比来看,青岛啤酒毛利率相对稳定, 销售费用率处行业首位但持续改善,管理费用率长期处于行业低位,费用使用效率仍有提升空间。 公司拥有较高的资产周转效率(营业周期仅 57天)和极强的上下游议价能力(应收账款周转率211), 负债中主要为经营负债,资产质量优质,资产管理能力优异。 短看原材料价格企稳+增值税调减,中长期看结构升级和管理效率提升: 公司正处变革期,我们认为短期内原材料中进口大麦涨价空间不大,包材中纸箱和易拉罐预计同比下降, 成本端压力将有所缓解; 并且增值税调减中性估计下会给公司净利率带来 1.24%的提升, 合力提升盈利能力。长期来看, 我们看好公司产品结构升级带来吨价提升,内部费用投放和管理效率提升实质性的推动公司实现更有质量的成长。 盈利预测 我们预计公司 2019-2021年的收入分别为 278.7亿/293.3亿/310.0亿,同比增长 4.9/5.2%/5.7%;归母净利润分别为 17.3亿/20.4亿/23.8亿,同比增长21.7%/18.2%/16.7%; EPS 分别为 1.3元 /1.5元 /1.8元;对应 PE 为41X/35X/30X。我们给予公司 2019年 48倍估值,对应目标价 62元, 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 关厂压制利润的风险,原材料价格上涨的风险,行业竞争加剧的风险
李强 2
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-08 50.40 51.00 8.37% 54.94 9.01%
54.94 9.01% -- 详细
事件:青岛啤酒公 布2019 年一季报,Q1 实现收入79.51 亿元,同增11.38%,归母净利润8.08 亿元,同增21.04%,扣非归母净利润7.18 亿元,同增26.73%。 主品牌放量,收入超预期。一季度收入大超预期,拆分量价来看,Q1 总销量216.6 万千升(+6.6%),其中青岛主品牌销量117.5 万千升(+8.5%),奥古特、纯生等高端产品销量58.8 万千升(+10.5%),副品牌销量40.3 万千升(-4.0%),平均吨价为3670.82 元/吨,同比提升4.48%。主品牌及高端产品销量保持较快增长,结合提价效应,吨价显著提升。随着啤酒公司将资源愈来愈集中于高端产品,加之消费者对高端啤酒接受度的提升,我们认为公司主品牌放量的趋势有望延续, 并带动吨价持续上涨。2019 年Q1 公司毛利率为39.66%,小幅下降0.44pct,今年以来主要原材料纸箱、马口铁等价格下降,2019 年成本压力主要来自进口大麦和玻瓶价格的上升,但综合来看,成本快速上涨的阶段已经过去,下半年毛利率同比有望小幅回升。 销售费用率小幅收缩,盈利能力增强。19Q1 销售费用率为17.50%, 同比减少0.52pct,草根调研了解到,公司的销售费用逐步向头部产品集中,加大了品牌投入同时缩减渠道支出,销售费用的投放更为精准, 在总额可控的前提下费用率降低是大概率事件。管理费用率为3.50%, 小幅下降0.35pct,经营管理效率增强。19Q1 归母净利率同比增加0.96pct 至10.16%。公司新管理层提出振兴“沿海”、提速“沿黄”、解放“沿江”和做大山东基地市场战略,要求在提升山东市场盈利能力的同时,力争把华东华南市场打造成新的利润池,并逐步向内陆区域做扩张,跳出低价竞争、无序竞争的红海市场,做有积累的增长。随着上述战略的逐步推进,公司整体盈利能力有望进入上升通道。 盈利预测与投资建议:预计公司2019-2021 年EPS 为1.31、1.70、2.13 元,对应PE 为36X/28X/22X,看好公司未来三年高端产品销量及净利润率的持续提升,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济不景气,高端啤酒消费下滑
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-07 50.00 -- -- 54.94 9.88%
54.94 9.88% -- 详细
改善趋势延续,短期景气度略超预期。公司19Q1单季收入79.5亿元,同比增长11.4%,归母净利8.1亿元,同比增长21.0%,扣非净利7.2亿元,同比增长26.7%,改善趋势延续,短期景气度略超预期。营运资本科目中存货增长较多,主要由于公司为应对成本上涨,原材料采购增加,自18Q4已明显增加,与预付账款增加匹配,一季度经营性现金流有所下降,不过整体保持健康,公司账面现金增长18.1%至140.7亿元。 销量增长超预期,核心仍看中高端化推动吨价提升逻辑持续演绎。公司一季度总销量216.6万千升,同比增长6.6%,销量恢复超出预期,不过后续销量增长预期不宜过高。主品牌销量117.5万千升,同比增长8.5%,占比提升1pct至54.2%;崂山等其他品牌销量99万千升,增长4.3%,中低端产品销量恢复增长。奥古特、鸿运当头、经典1903、纯生啤酒等高端产品一季度共实现销量58.8万千升,同比增长10.5%,占比27%(一季度春节带动,高端产品占比全年最高),产品中高端化升级核心逻辑持续演绎,叠加去年以来的提价效应逐步显现(18年提价初期渠道补贴开始收缩,以及19年初仍有进一步提价),共同推动吨酒价格增长2.8%至3671元/千升。 成本上涨压力提前应对,“提费效”策略继续显现。一季度毛利率39.7%,同比略降0.4pct,与,吨酒成本2215元/千升,同比增长3.5%,19年成本压力仍有体现,不过公司已是提前准备应对。销售费用率17.5%,同比下降0.5pct,公司提费效策略继续显现,管理费用率3.5%,同比下降0.4pct,Q3单季净利率10.6%,同比提升0.9pct。 行业长期逻辑不断验证,年内成本压力有望对冲,期待公司改革推动更大突破。我们去年连续发布报告梳理行业中长期逻辑,在存量博弈下,高端化加速叠加产能优化(青啤18年关厂2家,草根调研反馈预计19年仍将推进),利润改善长逻辑延续演绎。19年内维度看,大麦、玻璃等成本上涨压力仍明显,后续各季会逐步体现,不过我们判断提价效应显现、高端化持续推进、以及降税政策等利好可抵消,利润率仍有望稳幅提升。对于公司,我们更期待公司体制改革能有实质性进展,带动突破式成长。 底部不断抬升已经确认,但短期预期不宜过高,暂维持“审慎推荐-A”评级。公司一季度延续改善趋势,核心逻辑仍须看高端化带动吨价提升持续驱动成长,销量预期不宜过高,建议布局产业长线逻辑而非紧盯短期业绩。同时期望公司改革加速,推动更大突破。我们调整19-20年EPS预期至1.19和1.35元,维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示:中高端竞争加剧、市场份额受冲击。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-06 50.00 70.00 48.75% 54.94 9.88%
54.94 9.88% -- 详细
投资建议:维持2019-21EPS预测至1.46、1.61、1.69元,一季报业绩大超市场预期,盈利确定性增强叠加估值修复,参考可比龙头公司给予2019 EV/EBITDA19倍,上调目标价至70元(前50元),增持。 业绩大超预期。因会计政策调整(促销费在收入中扣除),在调整2018年Q1收入基数后,报表口径2019Q1营收79.5亿、增11.4%;扣非前后归母净利8.1亿、7.2亿元,增21%、26.7%,业绩大超市场预期。 需求全面企稳,销量回暖带动规模效益提升。1)2019年Q1销量216.6万吨、增6.6%,吨价提升4.5%,主因部分产品提价及结构改善。主品牌销售117.5万、增8.5%,快于行业及公司销量增速,其中的高端产品销售58.8万吨、增10.5%,预计超高端增长更好。低端副品牌销售99.1万吨、增4.3%,扭转了低端下降趋势。印证需求全面企稳回升,结构持续向高端改善。2)毛利率39.7%、升0.5pct,主因销量带动规模效益提升及成本下降。销售费用率17.5%、升0.8pct,短期品牌宣传加强;净利率10.2%、升0.8pct,净利弹性显现。 充分受益降税降费和成本下降,关厂常态化效率持续提升。1)4月以来增值税降税及降费实施,利润弹性有望充分释放。2)预计全年原材料价格中枢较去年明显下降,成本压力放缓后有望提高盈利能力。3)需求企稳叠加降税带来盈利回升,关厂常态化促使行业结构性去产能,行业效率提升之路可期。 核心风险提示:竞争加剧影响降税效果,全年高温天气减少。
郭尉 4
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-06 50.00 53.90 14.53% 54.94 9.88%
54.94 9.88% -- 详细
收入高增,盈利能力提升 公司2019年Q1实现营业收入79.51亿元,同增11.38%,归母净利润8.08亿元,同增21.04%,扣非净利润7.18亿元,同增26.73%,收入业绩略超市场预期,产品销量增加以及产品结构优化贡献明显。盈利能力上,19Q1毛利率39.66%同增0.5pct,主因高端产品提升较快拉动均价上行。费用端,销售费用率17.5%同增0.8pct,期内公司加大品牌宣传力度,管理费用率3.55%同减0.3pct,公司积极管控费用投入,费效比提升。所得税率24.9%同减2.6pcts,期间内资产减值损失同减96.55%,主因子公司计提固定资产减值损失同比减少。综合影响下,Q1净利率10.2%同增1pcts,盈利能力稳步提升。期内销售收现82.5亿同增1.6%,经营现金流净额17.6亿同减30%,主因购买商品、接受劳务支付的现金同比增加。 高端产品领衔增长,量价齐升空间大 2019年第一季度公司啤酒销量216.6万千升,同增6.6%,吨均价3671元同增2.9%,实现量价齐升。其中主品牌“青岛啤酒”实现销量117.5万千升,同增8.5%,“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品实现销量58.8万千升,同增10.5%,高档啤酒持续发力扩增盈利。公司聚焦“1+1”青岛+崂山双品牌战略,聚焦主力中高端产品市场,在竞争格局的边际改变的背景下,公司在保证市场占有率稳定的基础下,积极调整产品结构构提升价格、趋利控费,有望获高质量发展。 区域战略清晰,营销升级优化资源配置 公司主力抓四大战略市场和城市积极市场,做大大山东基地经济圈战略,发挥覆盖全国主要市场的生产及销售网络布局优势,不断强化市场推广力度和渠道开发力度,推进现代渠道发展及巩固电商渠道优势。营销端以深化体育营销和音乐为主线,优化资源配置,全面提升品牌的国际化、年轻化和时尚化形象。 盈利预测及评级:公司强品牌力支撑下中高端产品表现积极,均价上行仍有空间,关厂加速利于经营效率提升,受益竞争格局清晰化、费用管控带来业绩弹性,按照规划将在2020年6月底前推进管理层长期激励计划。预计2019-2021年EPS为1.29/1.54/1.80元,对应PE分别为37/31/25倍,一年期目标53.9-58.5元,维持“买入”评级。 风险因素:产品升级不达预期;成本波动加大;区域竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-06 50.00 -- -- 54.94 9.88%
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一、事件概述 青岛啤酒发布2019年一季报。报告期内,公司实现营业收入79.51亿元,同比+11.38%,实现归属于上市公司股东净利润8.08亿元,同比+21.04%,实现基本每股收益0.60元/股。 二、分析与判断 量价齐升推动营收利润双丰收 报告期内,公司营收同比+11.38%,归母净利润同比+21.04%,业绩增速同比、环比均显著提速,其中营收增速创14Q1以来新高。公司实现收入利润双丰收主要归功于报告期内公司抓住国内啤酒市场回暖及消费升级的机遇,加快产品结构升级,积极开拓国内外市场。从销量上看,19Q1公司累计实现啤酒销量216.6万千升,同比+6.6%,其中:主品牌「青岛啤酒」实现销量117.5万千升,同比+8.5%,「奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒」等高端产品共计实现销量58.8万千升,同比+10.5%。总体而言,公司产品结构升级趋势愈演愈烈;从吨价角度看,归功于18年5月份公司对青岛优质品牌直接提价的滞后效应叠加产品结构升级的推进,预计19Q1公司啤酒吨价同比+5%上下,延续上升趋势。 原材料成本上行导致毛利率下滑,双因子共振促净利率提升 毛利率:受累于大麦及包材价格持续上行,在公司直接提价及产品结构升级持续推进的背景下,19Q1公司毛利率达到39.66%,同比18Q1小幅下滑了0.44个百分点;净利率:受益于期间费用投放效率(19Q1期间费用率较18Q1下降0.8个百分点,销售/管理(加回研发费用)/财务费用率分别变化-0.52/-0.30/+0.02个百分点,其中销售费用率下降系公司优化费用投入,严格管控费用使用、核销及兑付流程,强化市场核查力度措施所致)及其他收益营收占比(19Q1其他收益营收占比较18Q1提升0.38个百分点)的双提升,在毛利率下滑的背景下,公司净利率不降反升,19Q1公司净利率达到10.16%,较18Q1提升0.96个百分点。 管理层变更,内部结构效率有望优化 新一任董事会顺利完成换届,新任管理层思路开放、年富力强,有望继续推进公司内部经营的改善,加快产能优化(在产能过剩的大背景下,18年公司产能,丰富产品结构优化步伐持续推进,相较于17年实际产能降低了71万千升,产能利用率因此从17年的75.33%进一步提升到了81.36%),丰富产品结构。17年年底,朝日将其持有的18%的股权转让给复星国际,复星作为财务投资者追求利润,预计有助于公司提升内部效率、推动国企改革进度。 三、投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为273.95亿元/285.40亿元/298.87亿元,同比+3.1%/4.2%/4.7%;实现归属上市公司净利润为17.40亿元/21.08亿元/25.08亿元,同比+22.3%/21.2%/19.0%,折合EPS为1.29元/1.56元/1.86元,对应PE为37X/30X/25X。当前啤酒板块整体估值为51.24倍,公司估值低于行业,考虑到管理层变更,内部结构效率有望优化,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上,维持“推荐”评级。 四、风险提示:产品季节性风险、新品推广不及预期、食品安全风险等。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-06 50.00 -- -- 54.94 9.88%
54.94 9.88% -- 详细
事件:公司发布2019年一季度报告。2019Q1公司实现营业收入79.51亿元,同比增长11.38%;实现归母净利润8.08亿元,同比增长21.04%;实现扣非后归母净利润7.18亿元,同比增长26.73%。 量价齐升推动收入增长超预期,产品结构持续升级。2019Q1公司实现啤酒销量216.6万千升,同比增长6.6%,主要系:(1)公司加大品牌投入,积极开拓市场;(2)餐饮行业复苏;(3)2019年春节气温较高。吨酒收入受益产品结构升级+提价滞后效应+补提,同比增长4.48%。分档次看,青岛主品牌实现销量117.5万千升,同比增长8.5%,其中“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品销量为58.8万千升,同比增长10.5%,均高于6.6%的整体销量增速。一季度吨酒成本同比上升3.61%,低于2018年上涨幅度,成本压力减缓。公司一季度销售毛利率上升0.51个pct至39.66%。2018年为啤酒行业结构升级拐点,中长期行业吨价将持续提升。我们预计2019年公司受益结构升级+提价滞后效应+补提,吨酒收入有望维持4%-5%的增长,同时成本压力趋缓,利润有望加速释放。 销售费用率上升加强品牌建设,有望持续推动销量增长和结构提升。2019Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.77/-0.37/+0.00/+0.05个pct至17.50%/3.50%/0.05%/-1.32%。其中销售费用率上升主要系公司加大品牌宣传力度,一方面带动销量增长,另一方面有利于推广高端产品进行结构升级。此外,一季度税金及附加率下降0.65个pct,所得税率下降2.59个pct,但个别子公司处置固定资产损失导致资产处置收益减少0.18亿元。综合来看,2019Q1销售净利率提升0.75个pct至10.61%。 盈利预测:青岛啤酒作为我国啤酒行业龙头,有望受益格局改变后的集中度提升。公司持续推进关厂,提升产能利用率以实现降本增效。同时,2019年4月1日起增值税率从16%下降到13%,公司利润将加速释放。复星作为财务投资者入主青岛啤酒,有望推进公司内部机制改革,大股东青啤集团承诺于2020年6月底前推进上市公司提出管理层长期激励计划,企业经营活力有望充分释放。我们预计公司2019-2021年收入分别为279.23、291.06、302.22亿元,归母净利润分别为18.53、23.79、28.53亿元,EPS分别为1.37、1.76、2.11元,对应PE为34倍、27倍、22倍,维持“买入”评级。 风险提示:不可抗要素带来销量下滑;市场竞争恶化带来超预期的促销活动。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-02 50.00 56.00 19.00% 54.94 9.88%
54.94 9.88% -- 详细
事件 公司发布2019年一季报。 公司1-3月年实现营业收入79.51亿元,同比增长11.4%,实现归属于上市公司股东的净利润8.08亿元,同比增长21.0%,扣非归母净利润7.18亿元,同比增长26.7%。 简评 Q1销量增长6.6%为全年稳增打下基础,产品结构加速提升是核心改善 销量方面,1-3月公司实现啤酒销量216.6万吨,同比提升6.6%,增速高于行业整体3.0%。同比去年增加近14万千升,为全年稳增(全年销量约800万吨水平)打下基础,我们预计全年销量持平或有小幅增长。分档次看,我们简略地将公司高附加值产品、其他主品牌、其他品牌看作公司的高、中、低档产品,它们分别实现销量58.8万吨(+10.5%)、58.7万吨(+6.7%)、99.1万吨(+4.3%),显见高、中端增速显著高于低档增速,且和自身历史相比有加速趋势,高档、中档销量增速达到几年来历史新高。吨价方面,对应吨价约3671元/吨,同比提升4.4%仍然维持4%以上较高增速,其中我们预计结构提升的影响占一半以上,另一部分为提价的影响(含去年翘尾效应和今年的新提价)。看全年,结构提升预计仍将保持2018年、2019Q1的势头,预计贡献2%以上吨价提升;提价部分预计贡献2~3%,维持原有吨价提升4~5%不变。 我们认为产品结构加速提升是公司的核心改善之一。行业高端化逻辑逐步在国资龙头兑现;相应地,青啤、华润等龙头加速提升结构也会反作用于行业,加速行业整体高端化进程。拐点逻辑逐季落地。 各项利润率稳步提升,预计全年表现较Q1更佳。扣非净利润增长27%、扣非净利润率提升1.1pct。毛利率、营业利润率、净利润率、扣非净利润率分别提升0.5pc、0.6pct、0.8pct、1.1pct。毛利率方面,吨价提升预计持续,吨成本增幅预计在余下季度略有减缓。Q1吨价、吨成本分别提升4.4%、3.5%,其中吨成本涨幅高于我们对全年的预计(2%以内),预计Q2~4吨成本涨幅将逐步减弱,毛利率增幅将优于Q1,预计实现1~2%提升。 期间费用率小幅上涨,其中销售费用率Q1提升0.8pct,系公司加大品牌宣传投入,我们暂时仍不改变全年费率下降的预计;管理费用率下降0.4pct至3.5%;财务费用率微增0.1%。 由于Q1减值较小,表观营业利润率与还原后差别不大。营业利润率提升0.6pct至14.1%;净利润率提升0.8pt至10.2%。 看全年,毛利率持续提升,期间费用率保持平稳或下降,毛销剪刀差预计逐步扩大,叠加Q2以后减税影响,净利润率增长提速是大概率事件。后续密切关注旺季情况,尤其是减税落地后的费用投放,如果投放相对理性,则可能继续上调盈利预测(当前预测仍未包含减税影响)。 长期改善逐季兑现,短期业绩改善确定性强,大概率迎来业绩、估值双升阶段。 长期来看,公司启动关厂降本提效、着力高端化提升结构和吨价,这两项经营变化将驱动长期盈利能力改善,从2018年报和2019Q1表现来看,以上经营变化确在逐步兑现,提升市场对公司远景判断。 短期来看,业绩逐季兑现,且展望2019~2020年,业绩改善确定性强:一方面毛销差改善是本质变化提升盈利中枢,另一方面减税和成本下降(预计2020年)亦会对当年业绩贡献显著。 估值角度,根据对青啤过去十几年的历史复盘,我们认为净利润率提升是驱动公司估值上移的核心要素,随着公司业绩改善、利润率提升,大概率将迎来业绩、估值双升。 盈利预测与投资建议 略上调原盈利预测,还原后的归母净利润分别为19.0、24.7、29.9亿元,同比增长19.7%、29.8%、21.2%。公司最新股价47.10元(市值636亿)对应2019~2021年动态PE为33.4、25.8、21.3倍,对应2019~2021年EV/EBITDA(还原后)约为16.2、13.0、11.2倍。维持“买入”评级,上调目标价值56.0元。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-05-02 50.00 55.47 17.87% 54.94 9.88%
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事件 一季报业绩超预期,喜迎开门红。公司公布2019年一季报,报告期内实现销售收入79.51亿元,同比增长11.38%;实现扣非后归属于母公司净利润7.18亿元,同比增长26.73%;对应基本EPS为0.60元/股。 核心观点 销量增速喜人,结构持续优化。分量价看,一季度公司啤酒销量达到216.6万千升,同比增长6.6%;据此计算价格增长约4.5%。我们认为销量在去年同期高基数的基础上仍实现了快速增长的原因是餐饮回暖、夜场KTV渠道复苏以及听装酒发力等因素的催化;价格的增长一方面来源于产品价格调整,另一方面与结构持续升级有关。分产品看,Q1主品牌“青岛啤酒”销量为117.5万千升,同增8.5%,高端产品线“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”合计实现销量58.8万千升,同增10.5%。 成本上涨致毛利率小幅承压,费率下行推动盈利能力增强。受玻瓶和进口大麦成本走高影响,一季度公司销售毛利率为39.66%,同比下降0.44pct,随着Q2进入啤酒消费旺季,玻瓶供需关系可能更加紧张,预计公司毛利率仍有压力。一季度公司销售费用率为17.50%,同比下降0.52pct,主要系加大品牌宣传力度所致;管理费用率为3.55%,同比下降0.30pct。期间费率下降带动销售净利率同比提升0.90pct至10.61%,盈利能力有所提升。 抢占沿黄战略高点,期待二季度业绩再上台阶。分区域看,青啤循序渐进推进改善:华北聚焦产品升级,打造核心基地市场;华南随着竞品压制减弱,逐步扭转颓势;东北快速增长,持续抢占竞品份额。三重利好催化下,我们继续看好公司Q2的业绩增长机会:1)上合峰会影响餐饮增速致去年同期低基数;2)提价效应有望凸显;3)增值税率下调红利。 财务预测与投资建议 考虑到餐饮复苏等原因带动啤酒销售提速,我们上调了公司产品销量增速预测,成本上行压力下我们下调了毛利率预期;随着公司控费能力增强,我们下调了销售费用率预测。调整预测19-21年公司每股收益分别为1.29、1.56、1.88元(原19-21年预测为1.34、1.63、1.95元)。维持给予公司19年43倍PE,对应目标价55.47元,维持增持评级。 风险提示 销量增长不及预期,吨价提升不及预期,原料价格持续上涨,行业竞争加剧。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-04-16 49.48 -- -- 54.01 9.16%
54.94 11.03%
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以中低端产品为主的企业提前启动内部改革,成果显著:2015年起以中低端产品为主的华润和重啤便开启内部改革,华润出售非啤酒业务,同时推进产品组合高端化及落后产能的优化调整。重啤自2015年嘉士伯控股后,剥离非啤酒业务,对旗下低端产品做整合聚焦,同时加快关闭亏损工厂等。改革先行的华润、重啤从17H2收入端开始恢复,利润提升明显。在其他企业已经做出适宜的改革榜样后,相信龙头会顺应自身调整,改善盈利。 青岛啤酒产品、渠道、费用突围:产品方面,公司将致力主品牌“青岛”高端化,弥补超高端空白,且去年起在全国范围对部分产品提价,以提升吨价和毛利率。对于副牌,公司梳理各个品牌的定位和差异化特性,合理分配资源,规划协同发展。渠道方面,青啤提出深化市场销售网络,提高对终端客户的掌控能力,并不断提升区域市场分销能力,努力弱化大客户对于渠道深度分销的影响,除稳固山东、陕西市场外,拓展部分格局尚未明确的区域。费用方面,青啤销售费用率略高于同行业,促销费用占比远高于竞争对手,2017年青啤明确提出优化费用投入,严格管控费用使用、核销及兑付流程,强化市场核查力度,提升了促销费用有效性管理和营销效率,2017年促销费用占比同比-1.8ppt,18H1促销费用同比-27.24%,降费效果显著,但和同行业其他企业相比仍有下降空间。此外,19年增值税率下调预计将给公司带来1%的利润率弹性。 管理层变更,内部结构效率有望优化:新一任董事会顺利完成换届,新任管理层思路开放,年富力强,新任管理层有望继续推荐公司内部经营的改善,加快产能优化,丰富产品结构。17年年底,朝日将其持有的18%的股权转让给复星国际,复星作为财务投资者追求利润,有助于公司内部效率的提升。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为273.95亿元/285.40亿元/298.87亿元,同比+3.1%/4.2%/4.7%;实现归属上市公司净利润为17.40 /21.08 /25.08亿元,同比+22.3%/21.2%/19.0%,折合EPS为1.29元/1.56元/1.86元,对应PE为38X/31X/26X。当前啤酒板块整体估值为47.76倍,公司估值略低于行业,考虑到管理层变更,内部结构效率有望持续优化,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平,估值具备进一步下降潜力。综上,维持“推荐”评级。 风险提示 高端市场竞争加剧;费用投放超预期;激励改革进度低于预期
李强 2
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-04-05 49.14 49.78 5.78% 52.65 7.14%
54.94 11.80%
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事件:青岛啤酒公布18年年报,全年收入265.75亿元,同增1.13%(还原口径计算,18年营收为276.30亿元,同增5.15%),归母净利润14.22亿元,同增12.60%。 高端产品销量增长快,吨价增幅明显,19年成本压力减弱。按可比口径计算,全年收入为276.30亿元,同增5.15%,总销量803万千升(+0.8%),平均吨价为3398.38元/吨,同比提升4.23%。其中青岛主品牌销量391.4万千升(+3.97%),奥古特、纯生等高端产品销量173.3万千升(+5.98%),崂山、山水等低端子品牌销量411.6万千升(-2.23%),主品牌及高端产品销量保持较快速增长,优化产品结构并提升了吨价。分区域市场看,山东和华北表现较好,收入分别增长8.04%和6.35%; 华东市场基本持平,华南和东南市场收入则有两位数下滑。毛利率方面,全年毛利率为40.08%,同减0.47pct,主要受到了18年包材、玻瓶等价格上涨的影响。受宏观经济影响,目前包材、玻瓶、铝罐价格均出现回落,但占成本10%的主要原料大麦价格有所上涨,预计对毛利率的影响整体不大,提价和结构升级的红利有望释放。 市场投入减少,关厂逻辑逐步兑现。18年销售费用率为21.44%,同比减少0.51pct,还原口径后的市场助销投入为10.55亿元,较17年减少1.78亿元,市场费用呈下降趋势。管理费用率为5.02%,小幅增加0.28pct。18年公司关闭杨浦、芜湖两家工厂,形成资产减值损失1.44亿元、员工安置费0.47亿元,还原口径后净利率为5.60%,增长0.64pct。19年4月起增值税率由16%下调至13%,啤酒行业直接受益,预计青啤19年利润弹性将达到25%。现金流方面,全年销售回款318.81亿元,同增7.64%,经营性净现金亿元流39.92元,同增72.65%,高于收入及净利润对应增速,现金流较17年有明显改善。 盈利预测与投资建议:预计公司2019-2021年EPS为1.31、1.70、2.13元,对应PE为31X/24X/19X,看好公司未来三年高端产品销量及净利润率的持续提升,上调至“买入”评级。 风险提示:宏观经济不景气,高端啤酒消费下滑。
青岛啤酒 食品饮料行业 2019-04-03 46.15 50.00 6.25% 51.96 12.59%
54.94 19.05%
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事件 公司发布2018年年报。 公司2018年实现营业收入265.75亿元,同比增长1.1%(与2017同口径比较则增长5.2%),实现归属于上市公司股东的净利润14.22亿元,同比增长12.6%。其中单四季度实现收入29.34亿元,同比增长1.5%,实现归属于上市公司股东的净利润-6.90亿,同比下降12.3%(主要系四季度减值较大)。 简评 关厂终启动,还原后归母净利润15.8亿,增长25%;扣非归母净利润增约20%,业绩增长略超预期。 在行业进行产能优化的趋势下,公司关厂终启动,2018年关闭上海杨浦、芜湖2家工厂。关厂后形成减值损失约1.5亿元、员工安置成本约0.5亿元,由于这部分属于一次性成本费用并不影响未来现金流,因此我们认为应将净利润还原(扣税),还原后营业利润25.7亿元,同比增长29.1%,对应营业利润率9.3%,同口径下提升1.7pct;还原后归母净利润15.8亿元,同比增约25.1%,净利润率5.7%,同口径下提升0.9pct;还原后扣非归母净利润约11.6亿元,增约19.4%;业绩增长略超预期。 结构提升,高附加值产品销量增长加速,低档产品萎缩。期待继续加速。 全年销量803万吨微增0.8%,其中结构提升较以往提速:青岛品牌销量391万千升,同比增长4.0%,其中高附加值产品销量173万吨,同比增长6.6%贡献主要增量;其他品牌销量412万吨,同比下降2.2%。 整体吨价约3267元/吨,在2017年同口径下增长4.3%。其中预计公司18年初提价贡献约3%,结构提升贡献约1.3~1.5%。公司2018年开始强调资源向主品牌、高档产品聚焦,高档产品增速较以往显著提速,期待这方面继续发力,在行业高端化趋势不断明确和加速的背景下,公司自主范围内也可以做到更好,吨价增长有充分空间。 同口径看,销售费用率下降0.5pct;管理费用率提升预计因安置成本计入其中。按2017年同口径看,2018年销售费用约59.2亿元,较上年57.7亿元增2.7%,销售费用率21.4%,同比下降0.5pct。其中广告及业务宣传费贡献了主要增量,约8.6亿元,同比增长19%。我们认为这符合当前行业趋势,即随着高端化推进,行业竞争方式已发生改变,销售费用整体规模将保持基本稳定,投放方向更加注重品牌建设。在2017同口径下管理费用率5.1%,同比增加0.4pct,其中预计关厂造成的职工安置支出亦有贡献,经营性费率基本稳定。 2018年毛利率承压,2019~2020同比改善确定,成本下降将释放利润空间。 2017同口径下,公司整体毛利率40.1%,同比下降0.5pct。主因系成本上涨过快,而公司18年提价幅度实际小于同行其他企业。2018年公司吨酒成本2035元/吨,增约5.3%,吨价增幅4.4%未完全覆盖成本上涨。2019年公司预计仍有小幅提价,且成本上升的压力同比略有减缓,因此毛利率大概率改善;2020年啤酒成本下降的确定性高,届时毛利率释放将有更大空间。 未来展望:公司启动关厂是重要的边际变化,未来竞争胜算提升,利润增长空间加大。 中长期看,关厂将提升效率,叠加结构提升,整体盈利中枢将上移。短期看,2019~2020成本上涨趋缓、下降,毛利率大概率持续改善。 随着行业高端化和产能整合的趋势加速,我们认为公司一方面体现出启动正确改革(关厂提结构)的态度,将随着行业转好迎来经营效率提升;另一方面我们认为公司自身仍有较大的进步空间,如果结构提升能够继续加速,将取得更好的业绩表现。 估值角度看,公司当前EV/EBITDA(还原后)约13~14倍,合理偏低。 盈利预测与投资建议 预计公司2019~2021年收入分别为276.3、286.6、302.6亿元,同比增长4.0%、3.7%、5.6%;假设公司2019~2020年仍保持每年关厂2家,则归属于上市公司股东的净利润分别为17.1、24.1、32.5亿元,同比增长20.4%、40.7%、35.0%;还原后的归母净利润分别为18.7、25.7、34.1亿元,同比增长18.5%、37.1%、32.8%。 最新收盘价(3.28)41.13元对应19~21年静态PE为33、23、17倍,如果按还原后净利润看,则对应静态PE分别为30、22、16倍;当前EV/EBITDA约13~14倍。 维持“买入”评级,给予目标价50元,对应19~21年还原后净利润的动态PE为36、26、20倍。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名