事件： 公司发布 2023年年度报告。 2023年公司实现营业收入 68.72亿元，同比+9.14%；归母净利润 4.80亿元，同比+10.53%；扣非归母净利润 3.67亿元，同比-1.25%。公司 2023Q4单季度实现营业收入 17.02亿元，同比+13.50%；归母净利润 0.81亿元，同比-16.35%；扣非归母净利润 0.41亿元，同比-42.66%。 植提业务持续拓展，多品类齐头并进。 2023年公司主导产品辣椒红销量突破 1万吨（22年 8500+吨）；辣椒精依靠云南魔鬼椒原料优势，全年销量同比+17%至 1130吨，价格稍有回落；叶黄素在价格低位情况下合理调整销售结构和节奏； 梯队产品中食品级叶黄素销量同比增长约 30%，水飞蓟素销量连续四年实现翻番；香辛料产品销售收入创历史新高， 其中核心产品花椒油树脂销量同比增长超 50%，行业领先地位得到巩固。多品类综合影响下 23年植提业务（天然色素/香辛料/营养及药用类产品） 实现营收 28.9亿元，同比+8.9%；但核心品类如叶黄素、辣椒精销售价格承压，带动毛利率同比-5.4pct 至 19.9%。 棉籽业务稳扎稳打，保健食品业务逐步突破。 （1）棉籽业务： 子公司新疆晨光 2023全年加工棉籽近 80万吨，同比增长约 30%。 23年收入同比+5.1%至 35.48亿元，但棉籽业务因偏大宗商品属性呈现出收入体量大、波动性强、毛利率低的特点， 23年受市场行情波动等因素影响， 毛利率同比-1.0pct 至 3.66%。 （2）其他业务： 2023年其他业务实现营收 4.33亿元，同比+62.5%，毛利率同比+3.2pct 至 21.29%，公司三步走战略稳步推进。 23年保健食品业务销售收入突破 1.5亿，同比增长约80%； 中成药方面，公司稳步进行配方颗粒产品备案等准备工作，目前益母草配方颗粒和丹参配方颗粒备案成功，为中成药业务发展积蓄新动能。 控费能力持续增强，盈利能力较为稳定。 2023年公司综合毛利率同比-2.33pct 至11.61%， 全年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.05/-0.81/+0.33/-0.63pct， 其中销售和管理费用率下滑主要系职工薪酬同比减少幅度较大，财务费用率同比增加主要原因为报告期内贷款规模同比增加，利息费用同比增加，以及汇率波动影响汇兑损失同比较少， 整体来看公司持续提高费控能力，预计 24年费用端仍将保持较平稳趋势。 综合影响下公司 2023年归母净利率同比+0.1pct 至6.98%，扣非归母净利率同比-0.6pct 至 5.34%，整体盈利能力较稳定。 24年预计植提业务稳健发展，棉籽业务亏损幅度企稳。 2024Q1业绩预告显示24Q1公司归母净利润预计为 0.33-0.42亿元，同比下滑 75.56%至 68.90%；扣非归母净利润 0.43-0.52亿元，同比下滑 63.09%至 55.37%， 非经常性损益影响金额约为-1000万元。公司整体业绩下滑主因棉籽类等相关产品受豆油、豆粕等大宗商品行情波动影响价格下降，同时棉籽加工行业市场竞争加剧影响，导致公司加工业务利润空间缩小。 展望 24年： （1）植提业务： 主导产品辣椒红将持续发挥产能优势；辣椒精虽然价格相比高点有所承压，但有望依靠销量维持增长； 23年饲料级叶黄素价格处于低位，公司主动控制销售节奏， 23Q3叶黄素价格环比改善，预计长期看量价水平将逐步恢复到合理位置；其他梯队产品如甜菊糖、香辛料等发展势头较好，公司在综合优势下市场份额有望不断扩大。 （2）棉籽业务： 24Q1受到豆粕价格下跌的替代效应影响， Q1业绩同比大幅下降。目前豆粕价格企稳，我们预计全年棉籽亏损幅度不会再大幅增加。 盈利预测： 我们预计一季度表观业绩为全年底部，后续逐步好转；公司植提主业布局稳健、产品具备核心竞争力， 海外原料基地有序布局进一步拉大原材料优势，同时依靠多品类发展对冲农产品固有的周期性，我们看好其作为行业龙头的产业链优势。 建议长期重点关注。 我们根据年报业绩调整盈利预测， 预计公司 2024-2026年对应 PE 分别为 14.8x/9.4x/7.1x，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料供应量及价格波动风险、市场竞争加剧风险、产品扩张不及预期风险、境外经营风险等

事件：公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入112.63亿元，同比+32.42%；归母净利润20.40亿元，同比+41.60%；实现扣非归母净利润18.70亿元，同比+38.29%。其中，23Q4单季度实现营收26.22亿元，同比+40.88%；归母净利润3.84亿元，同比+39.69%；扣非归母净利润3.68亿元，同比+27.72%。 广东市场全渠道精耕，全国市场重点投放。 （1）分产品看，23A/23Q4东鹏特饮分别实现营业收入103.4/23.4亿元，同比+26.5%/31.6%，保持稳健增长，按销售金额排名来看，东鹏特饮500m瓶装饮料成为中国市场饮料单品SKU第三位；其他饮料23A/23Q4分别实现营业收入9.1/2.7亿元，同比+186.65%/252.6%，新品快速发力上量，公司逐渐从单一品类向多品类饮料集团发展。 （2）分区域看，23A广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上/直营分别实现营业收入37.6/15.2/14.0/9.8/11.2/10.1/2.1/12.6亿元，同比+12.1%/+48.4%/+32.8%/+9.8%/+64.7%/+64.8%/+44.5%/+71.4%，广东大本营市场保持稳定增长，全国化发展战略实施成果渐显。公司23年底经销商数量达到2981家，地级城市覆盖率达到100%，同时销售终端网点数量从22年的超300万家增长至340多万家，全国营销本部收入占比同比+6.1pct。 成本压力边际改善，费率影响下盈利能力仍有提升。23A/23Q4公司毛利率分别同比+0.7pct/+0.5pct至43.1%/44.9%，主要系聚酯切片等原材料采购价格同比下降较多，虽然白砂糖采购价同比增长，但整体毛利率仍有提升。从费用端来看，23A销售/管理费用率均同比+0.3pct，23Q4单季度销售/管理费用率分别同比+0.9/1.2pct至20.4%/4.2%，主要系公司为推进全国化战略所需，如增加销售人员、加大冰柜投入等，同时管理人员薪酬、差旅费等均有增加；另外，得益于定期存款利息收入增加，23A财务费用率同比-0.46pct，综合影响下公司23A归母净利率同比+1.2pct至18.1%，23Q4归母净利率同比-0.1pct，整体盈利能力稳中有升。 市场份额稳步提升，多元产品矩阵不断完善。目前公司已初步构成以能量饮料为第一发展曲线，以电解质饮料、茶饮料、预调制酒、即饮咖啡等新领域为第二发展曲线的战略框架，二者均取得较好表现。尼尔森IQ报告显示，2023年东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量/销售额占比分别由2022年末的36.70%/26.62%提升至43.02%/30.94%，排名维持第一/第二。另外，2023年其他饮料销量同比+141%、吨价同比+19%，主营收入占比同比+4.4pct至8.13%，第二增长曲线业绩贡献显著提升。公司积极捕捉无糖、低糖、复合茶类、丰富果味创新等市场趋势，以“能量+”为主的多元化产品矩阵落地推进有序，从单一品类向多品类综合饮料集团稳步发展，东鹏补水啦、鹏友上茶等新产品有望在公司多方位支持下延续高增趋势。 投资建议：公司作为我国能量饮料龙头企业，在夯实能量饮料的基础上积极培育和发展多元化产品矩阵，持续推进全国化发展战略，2023年在宏观环境略有挑战的情况下业绩靓眼，2024年基本经营目标计划实现营业收入和净利润均不低于20%的增长，彰显公司发展信心。我们根据公司年报业绩上调盈利预测，预计公司2024-2026年分别实现营收143.4/175.9/211.2亿元，同比+27.3%/+22.7%/+20.1%；实现归母净利润26.6/33.5/41.1亿元，同比+30.3%/+26.1%/+22.7%，对应PE分别为29x/23x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；新品表现不及预期等。

事件：公司发布 2023年年度报告。 2023年公司实现营收 20.65亿元，同比+41.26%，实现归母净利润 2.10亿元，同比+68.17%，实现扣非归母净利润 1.86亿元，同比+64.49%。其中，单 Q4实现营收 5.72亿元，同比+26.51%，实现归母净利润 0.76亿元，同比+122.61%，实现扣非归母净利润 0.77亿元，同比+153.92%。 营收高增收官，大包装+散称双轮驱动。 分产品看， 23年鱼制品/禽制品/豆制品/蔬菜 制 品 分 别 实 现 收 入 12.9/4.5/2.2/0.72亿 元 ， 分 别 同 比+25.9%/+147.6%/+18.7%/+88.2%。报告期内， 公司休闲鱼制品销售规模稳居细分行业第一，实现月均破亿；禽制品中，鹌鹑蛋销售收入突破 3亿成为公司第二大单品， 手撕肉干定位 2亿级的单品； 根据中国食品工业协会豆制品专业委员会相关文件， 2023年公司在休闲豆制品企业排名前 10，该品类属公司 2亿级产品。 分品规看，公司在独立“小包装”优势基础上，持续推行“大包装+散称”策略，产品矩阵、渠道结构、品牌势能进一步优化，主要品类在供应链和生产效益方面的规模优势逐渐凸显。分渠道看，公司线上/线下渠道分别实现营收 16.5/4.2亿元，同比+43%/35%；公司线下渠道在现代渠道做了突破，推动有终端服务能力的经销商，加强经销商管理水平、门店陈列打造，报告期内公司经销商数量从 2267家增长到 3057家，净增加 790家； 线上渠道方面，公司重视新媒体流量，新媒体渠道同比增长 143%。 成本下降+规模效应释放，利润率提升。 23年/23Q4公司净利率分别达到10.1%/13.4%，同比+1.6/5.8pct，主要系公司部分原材料如鱼、 鹌鹑蛋、鸭胸肉等成本同比有所下降，主要品类毛利率均有所提升；此外，随着主要产品产销规模扩大，规模效应也逐步显现。 势能不减， 24年高增有望延续。 展望 24年，我们认为，小鱼干通过大包装渗透现代渠道趋势延续，鹌鹑蛋新品有望继续放量，大包装铺货有望带动豆干、魔芋等产品同步增长，公司营收有望维持高增。当前高端新品深海鳀鱼推出，若后续启动扩区域铺货，有望带动公司收入放量和产品结构提升。我们预计公司 24~26年收入预测为 26.09/ 33.35/ 40.68亿元，归母净利润预测为 2.91/ 3.83/ 4.76亿元，对应 EPS 0.65/ 0.85/ 1.06元/股，维持“买入”评级。 风险提示： 大包装铺货不及预期，产能建设进度不及预期，原材料成本上涨，行业竞争加剧。

事件：公司发布2023年年度报告。2023年公司实现营业收入148.15亿元，同比+5.53%；归母净利润13.37亿元，同比+5.78%；扣非归母净利润13.14亿元，同比+6.45%。其中，2023Q4实现营业收入17.86亿元，同比-3.76%；归母净利润-0.07亿元，同比-109.23%（22Q4为0.81亿元）；扣非归母净利润-0.13亿元，同比-117.73%（22Q4为0.73亿元）。 高端化节奏略有放缓，销量增长为主要业绩贡献。（1）2023年全年公司量价齐升趋势不改，但内部结构略有分化。整体来看，23A/23Q4啤酒销量分别同比+7.5%/+4.8%达到299.8/34.6万吨，吨价分别同比+0.5%/-9.3%，外部宏观经济影响下Q4高端化进程受到影响。（2）分价格带看，2023年8元以上高档酒（嘉士伯、乐堡、1664和红乌苏等）收入同比+5.2%至88.5亿元，占整体收入的60%，销量同比+4.0%至143.7万吨，吨价同比+1.2%至6160元/吨，维持较好趋势。以重庆、乌苏等品牌为主的4-8元主流酒23年收入同比+5.6%至53.0亿元，其中销量/吨价分别同比+6.0%/-0.3%，我们预计主要系主流产品放量导致整体高端化节奏有所放缓。4元以下经济酒23年收入同比+10.1%至2.9亿元，其中销量/吨价分别同比+3.8%/+6.0%，产品结构局部优化。（3）分区域看，23年西北区/中区/南区分别实现营收40.2/60.8/43.3亿元，同比+1.1%/+3.0%/+13.7%，23Q4西北区/中区/南区营收分别同比+23.5%/-3.6%/-13.7%，基地市场恢复明显。 成本压力和费投增加扰动利润，利润弹性有待释放。2023年公司吨酒成本同比+3.2%，其中高档/主流/经济产品吨成本分别同比+4.8%/+1.3%/+5.1%，在吨成本显著提升的情况下受益于产品结构改善和内部供应网络优化等措施，整体毛利率同比-1.3pct至49.1%；单Q4吨酒成本同比+5.9%，毛利率同比-6.8pct至48.8%。 从费用端来看，23年公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.5/-0.4/-0.6pct，在竞争激烈的啤酒市场环境中，公司加大费用投放持续巩固市场份额，综合影响下全年归母净利率同比微增0.02pct至9.02%。23Q4公司销售/管理/研发费用率分别同比+4.9/+0.2/-0.6pct，在吨价下滑幅度较大的情况下费用投放的增加导致单季度归母净利率为-0.42%，同比由盈转亏。公司2023年拟每股分配现金红利2.80元，分红率达到101.4%，21/22年分别为83.0%/99.6%，分红率持续提升且维持高位，提振市场信心。 投资建议：回顾23年，虽然23Q4受宏观消费需求弱复苏影响业绩略低于预期，但2023年全年乐堡品牌量价齐升，重庆、嘉士伯、夏日纷等品牌势能持续释放，公司组合策略成效逐步显现，场景化营销深入人心。展望24年，公司在对行业持谨慎乐观的态度下制定营收中到高个位数增长的目标，仍将依托“国际高端品牌+本地强势品牌”的品牌组合推动高端化发展与销售模式革新拓展，本地品牌将继续深化本地连接；持续投资乌苏品牌，依托大城市2.0积极拓展分销网络；国际品牌持续围绕目标群体进行精细化运营，长期核心竞争力凸显。我们依据公司经营目标对盈利预测进行调整，预计2024-2026年实现营收157.5/166.8/176.1亿元，同比增速为6.3%/6.0%/5.6%；实现归母净利润14.6/15.9/17.2亿元，同比增速为9.4%/8.7%/8.3%，对应PE为21x/20x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨；市场竞争加剧；大单品推广不及预期等。

事件： 公司发布 2023年年度报告。 2023年公司实现营收 339.37亿元，同比+5.49%；归母净利润 42.68亿元，同比+15.02%；扣非归母净利润 37.21亿元，同比+15.94%。其中， 2023Q4单季度实现营收 29.58亿元，同比-3.37%；归母净利润-6.40亿元，同比-15.01%；扣非归母净利润-8.76亿元，同比-34.53%。 全年销量略有下滑， 中高档产品拉动吨价上行。 （1）销量方面， 23年全年公司实现啤酒销量 800.7万吨，同比-0.8%。其中，青岛主品牌销量 456万吨，同比+2.7%； 中高端销量 324万吨，同比+10.5%，产品结构升级趋势明显。 23Q4公司整体实现啤酒销量 71.3万吨，同比-10.1%， 青岛主品牌实现销量 47万吨，同比-3.5%，其中中高端产品实现销量 33.8万吨， 同比+7.1%， Q4或受视频舆论事件影响销量承压， 但公司积极应对，高端化稳步推进。 从产品端来看， 青岛经典、青岛白啤等持续快速增长， 新品 1升精品原浆及 1升水晶纯生高端生鲜产品 “新鲜直送”，带动产品结构不断提升。 （2）吨价方面， 2023年啤酒吨价同比+6.2%至 4172元/吨，其中青岛品牌/其他品牌吨价分别同比+5.8%/+3.8%。 23A/23Q4中高端销量占主品牌比例分别同比+5.1/+7.1pct 至 71.1%/71.9%，带动 23A/23Q4吨酒价格分别同比+6.2%/+7.5%，中高端产品带动公司整体吨价稳步提升。 Q4费用增加等因素扰动， 亏损短期有所扩大。 （1） 2023年公司啤酒吨成本同比+3.3%至 2565元/吨， 主要系原料价格上涨及结构优化影响，其中 23Q4吨成本同比+4.3%，预计销量下滑导致固定成本摊销偏多的影响较大。在吨成本提升的情况下，公司通过品种结构优化拉动 23A/23Q4毛利率分别同比+1.8/+2.2pct 至38.7%/27.5%。 （2） 2023全年公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.8/-0.1/+0.1pct， 其中广宣费率同比+0.9pct， 23年员工数量减少比例约 3.3%（行政人员减少 23%），全年其他辞退福利同比+0.26亿元。在产品结构优化主要贡献下 23A归母净利率同比+1.0pct 至 12.58%。 （3） 23Q4销售/管理/研发费用率分别同比+9.6/+4.2/ +1.1pct，我们预计主要系视频舆论事件后加大广宣费投和监督管理，同时 23年 10月公司新实施企业年金计划（新增 0.41亿元）影响， 23Q4归母净利率同比-3.5pct 至-21.63%。 盈利预测： 受行业竞争加剧及消费需求恢复不及预期的影响， 公司 23Q4整体销量有所承压。展望 2024年全年， 现饮场景持续恢复， 公司 Q2起基数较低，夏季在奥运拉动和高温催化下销量有望实现大幅改善，建议关注旺季销售情况；成本端大麦原料价格下降确定性强，夜场、餐饮等消费场景的恢复有望持续助力高端化进程，看好公司作为行业龙头的增长确定性。 我们根据公司年报对盈利预测进行调整，预计公司 2024-2026年实现营收 356.6/372.6/388.4亿元 ，同比+5.1%/+4.5%/+4.2%； 归母净利润 50.8/57.7/64.1亿元，同比+19.1%/+13.5%/+11.1%，对应 PE 分别为 22x/20x/18x，维持“买入”评级。 风险提示： 产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等

国内植提行业领军企业，多品类位居世界领先。公司深耕植物提取行业二十余年，相继攻克多项世界性技术难题，产品从单一的辣椒红色素发展到天然色素、香辛料提取物和精油、天然甜味剂、营养药用提取物、保健食品、油脂和蛋白六大系列上百种个品种。其中，植提业务横向扩展多品类，纵向挖掘产品附加值，2022 年实现收入 26.55 亿元，整体占比 42.16%，贡献 76.58%的毛利，为公司利润主要来源；棉籽业务将分拆独立发展，2022 年收入达 33.75 亿元，同比+53.39%，对整体收入增速贡献较大。 上游原材料布局前瞻，扩大成本领先优势，向内挖掘毛利。植提企业成本端原材料占比非常大，原材料种植基地不断向有源头优势的地方转移，公司通过全球基地布局拉开成本优势。在国内，公司围绕优势产区设立加工基地，保障优质原材料的稳定供应；在海外，公司在土地与人力成本较低、生产种植条件优越的赞比亚、印度等地布局原材料种植基地与加工基地，成本优势逐步验证，产品竞争力稳步增强。同时，公司通过订单农业等方式保障原料稳定供应，通过成本加成的定价策略维护市场健康发展。 中游工艺与研发技术领先，业务发展规划清晰，绘就大健康版图。公司具备持续打造新品种、把新品种做到世界前列且用时越来越短的能力，究其根本主要来源于：（1）工艺领先：公司通过改进技术提高得率、同步提取多种产品等工艺革新实现低成本工业化生产。（2）研发引领：公司采用研发五步走模式，产业化能力强；同时技术相通性可以提高新产品开发效率，不断支撑业绩释放；（3）植提产品矩阵完备：公司主力产品优势领先，支撑业绩稳健增长；梯队产品亮点频出，发展提速可期。（4）三步走战略规划清晰：公司围绕大健康领域扩张业务版图，扎实推进中长期目标。 下游延伸应用价值链，协同资源共促发展，驱动各业务扩张。公司在不断推新品抬体量促发展的同时对成熟产品进行应用配方定制化开发，延长加工链条以保持利润增长，增强产品的不可替代性。同时，目前公司客户涵盖食品饮料、调味品、香精香料、保健品、动保等众多行业，客户资源的协同性可以帮助上市新品拓展市场，拓宽服务范畴；保健食品、中药等新业务也更易进入客户供应体系，驱动大健康版图的快速搭建。 投资建议：公司作为植提行业全产业链布局的龙头企业，在上中下游各环节均具备领先优势，发挥龙头企业作用引领行业健康发展，我们长期看好公司大健康版图的发展潜力。预计公司 2023-2025 年分别实现营业收入 71.51/88.85/102.94 亿元，同比+13.6%/+24.2%/+15.9%；实现归母净利润 5.03/5.86/7.21 亿元，同比+16.0%/+16.5%/+23.0%，对应 23-25 年 PE 分别为 14.7X/12.6X/10.3X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原材料供应量及价格波动风险、市场竞争加剧风险、产品扩张不及预期风险、境外经营风险。

事件： 公司发布 2023年第三季度报告。 2023Q1-3公司实现营业收入 130.29亿元，同比+6.94%；归母净利润 13.44亿元，同比+13.67%；扣非归母净利润 13.27亿元，同比+14.28%。其中， 2023Q3实现营业收入 45.24亿元，同比+6.51%； 归母净利润 4.79亿元，同比+5.32%；扣非归母净利润 4.73亿元，同比+6.15%。 主流产品收入贡献较大， 产品结构升级短期放缓。 （1） 2023Q3公司量价仍实现稳步增长， 23Q1-Q3/Q3公司啤酒销量分别同比+5.0%/+5.3%， 吨价分别同比+1.9%/+1.2%，外部宏观经济影响下高端化进程略微放缓，但量价齐升趋势不改。 （2）分产品看， 23Q1-Q3高档/主流/经济收入分别同比+0.8%/+12.4%/+3.2%； 单 Q3高档收入同比-1.0%，预计主要系需求端恢复不及预期所致，主流/经济收入分别同比+13.4%/1.3%，主流产品销量增速亮眼。 （3）分区域看， 23Q1-Q3西北区/中区/南区分别实现营收 37.7/53.5/36.4亿元，同比-0.1%/+4.0%/+21.0%， 23Q3西北区/中区/南区分别实现营收 12.5/18.9/12.9亿元，同比+3.8%/+5.2%/+12.0%， 西北区域环比加速恢复， 公司品牌组合策略和渠道市场开拓成效显著。 成本压力仍存， 利润弹性有待释放。 2023Q1-3吨酒成本同比+2.9%， 毛利率同比-0.5pct 至 49.2%；单 Q3吨酒成本同比+3.4%，毛利率同比-1.1pct 至 50.5%， 预计明年随着我国澳麦加征关税政策的终止与包材等价格总体呈下行趋势， 利润弹性有望逐步释放。 从费用端来看， 23Q1-3公司销售/管理/研发费用率分别同比+0.1/-0.6/-0.6pct， 23Q3销售/管理/研发费用率分别同比+0.4/-1.3/-0.6pct， 公司整体费控能力仍较强。 上述综合影响下， 23Q1-3公司归母净利率同比+0.6pct 至10.3%， 23Q3归母净利率同比-0.1pct 至 10.6%。 投资建议： 短期来看， Q3公司业绩基本符合预期， Q4在去年低基数下（新疆等地疫情影响受损）预计量价齐升趋势可持续； 明年随着澳麦双反政策的取消， 公司成本端红利有望加速释放， 盈利能力有望逐季改善。 长期来看，公司大城市计划有序推进、 组合策略成效逐步显现、新兴渠道稳步拓展， 核心竞争力凸显。 我们依据第 三 季 度 报 告 对 盈 利 预 测 进 行 调 整 ， 预 计 公 司 2023-2025年 实 现 营 收150.7/164.9/179.2亿 元 ， 同 比 增 速 为 7.3%/9.4%/8.7% ； 实 现 归 母 净 利 润14.2/16.8/19.4亿元，同比增速为 12.4%/18.7%/15.1%，对应 PE 为 26x/22x/19x，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料成本上涨；市场竞争加剧；大单品推广不及预期等。

事件：公司发布2023年第三季度报告。2023Q1-3公司实现营业收入30.75亿元，同比-19.69%；实现归母净利润0.34亿元，同比-76.42%；实现扣非归母净利润-191万元，同比-102.16%。其中，2023Q3单季度实现营业收入10.09亿元，同比-18.30%；实现归母净利润531万元，同比-54.39%；实现扣非归母净利润-467万元，同比+82.99%。 主营业务环比恢复趋势渐显，经营有望持续改善。分品类看，2023Q1-3奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收24.2/2.4/4.1亿元，同比-18.4%/-10.7%/-30.7%，其中23Q3奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收7.7/0.81/1.6亿元，同比-15.9%/-11.8%/-30.2%。奶酪业务Q1-Q3单季度下滑幅度逐步收窄，环比恢复趋势明显，单Q3液态奶和贸易业务的下滑幅度环比均有收窄，随着外部环境转好，公司经营有望持续改善。 毛利率受产品结构影响承压，控费增效助力业绩修复。23Q1-3/23Q3公司毛利率分别为30.6%/25.6%，同比-3.8/-4.7pct，我们预计主要受两方面影响：（1）原辅材料成本上涨；（2）产品结构调整，相对低毛利的餐饮工业系列奶酪产品和贸易业务收入占比提升。费用端来看，2023Q3年公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-4.4/-1.0/+0.3/-0.1pct至20.1%/5.5%/1.0%/1.1%，公司积极控费增效，预计全年费用率较为平稳。综合来看公司2023Q1-3归母净利率为1.1%，同比-2.6pct；23Q3净利率为0.5%，同比-0.4pct，利润短期承压。 投资建议：面对外部环境影响，公司苦练内功，开发新品类拓宽奶酪应用边界、寻找新增长点；通过渠道下沉不断提升渠道运营能力，同时不断提高组织运营效率。 公司稳居奶酪零售市场市占率第一。今年整体消费复苏节奏偏缓，外部环境影响了奶酪的消费场景和增速，奶酪行业作为可选消费仍需关注需求恢复情况，但公司基本面环比改善趋势确定性较强，长期来看业绩弹性空间较大。我们基于2023年三季度报告调整盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现营业收入42.0/52.1/63.9亿元，归母净利润分别为0.6/1.4/2.3亿元，对应PE分别为159x/62x/38x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、消费需求恢复不及预期、新品销售不及预期

事件：嘉必优发布 2023 年第三季度报告。 2023Q1-3 公司实现营业收入 3.25 亿元。同比增长 18.88%； 实现归母净利润 0.60 亿元，同比下降 22.41%； 实现扣非归母净利润 0.41 亿元，同比下降 25.26%。 23Q3 单季度公司实现营业收入1.26 亿元，同比增长 23.48%； 实现归母净利润 0.26 亿元，同比下降 8.17%； 实现扣非归母净利润 0.18 亿元，同比下降 4.06%。 收入增长提速，盈利能力环比改善。（1） 2023 单 Q3 收入同比+23.5%， 预计主要系今年 2 月新国标正式实施后 ARA 和 DHA 添加量增加，市场容量扩大而带来的收入增长。对比来看，单 Q3 收入环比+13.6%，预计主要系海外客户订单的恢复影响。（2）公司 2023Q1-3/Q3 毛利率分别同比-3.7/-2.5pct 至 41.2%/41.4%，预计毛利率下滑主要受新国标导致的客户价格调整与业务结构变化的影响。费用端来看， 公司 单 Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.4%/8.4%/8.2%/0.4%，分别同比-1.2/-2.2/-3.2/+7.4pct， 其中财务费用率同比增长主要系去年财务费用偏低影响，公司整体费控能力仍有提升。综合来看，公司 2023Q1-3/Q3 归母净利率分别同比-9.9/-7.0pct 至 18.6%/20.3%， Q3 净利率下降幅度环比收窄，为今年单季度最高水平。 外部环境逐步改善， HMO 有望迎新机遇。（1）从主力业务来看， 伴随新国标实施和帝斯曼专利到期两大重要机遇， 公司 ARA 和藻油 DHA 业务仍有增长空间。同时， 藻油来源 DHA 环保安全，在日本核污染水排海的影响下对鱼油 DHA 的替代有望加速。从公司与客户沟通情况来看，部分使用鱼油 DHA 的客户已经开展藻油 DHA 替代的准备工作，其中雀巢基于 ESG 理念提出由鱼油 DHA 向藻油DHA 切换，公司积极参与供应商的开发，若公司与雀巢达成合作，藻油 DHA 业务的天花板或将大幅抬升。（2）从新产品开发来看， 10 月 7 日国家食品安全标准与监测评估司将 2 种 HMO——2’-岩藻糖基乳糖（2’-FL）和乳糖-N-新四糖获批为食品添加剂新品种，这是 HMO 首次国内获批用于婴幼儿配方奶粉及儿童调制乳粉。 公司积极布局 HMOs 市场，产品研发、法规准入、客户开发及产能建设同步开展， 产品自 Q1 提交以来已经顺利通过农业部生物安全审查，目前正在进行卫健委食品安全评审，不存在被否情形。 若公司 HMO 产品顺利通过审批，业绩弹性有望进一步释放。 投资建议： 公司主要业务受益于行业确定性增长，并积极拓展新业务增长极， 短期需关注大客户产能切换进度、海外客户开发进展与 HMO 审批进展，中长期向上趋势不改。 我们根据公司业绩报告调整盈利预测， 预计公司 2023-2025 年分别实现营业收入 4.87/6.12/7.43 亿元，分别同比+12.5%/+25.6%/+21.3%； 实现归母净利润 1.04/1.30/1.58 亿元， 分别同比+61.9%/+24.9%/+21.6%， 对应 PE 分别为 31X/25X/21X，维持“买入”评级。 风险提示： 新国标注册进度不及预期， 食品安全风险， 原材料上涨风险， 海外客户拓展低于预期等。

事件：公司发布2023年第三季度报告。2023Q1-Q3公司实现营业收入309.78亿元，同比+6.42%；实现归母净利润49.08亿元，同比+15.02%；实现扣非归母净利润45.96亿元，同比+19.08%。其中，2023Q3单季度实现营业收入93.86亿元，同比-4.58%；实现归母净利润14.82亿元，同比+4.75%；实现扣非归母净利润13.68亿元，同比+7.78%。 中高端产品表现强劲，带动吨价加速上行。（1）销量方面，23Q1-Q3公司实现啤酒销量729.4万吨，同比+0.2%。其中，青岛主品牌销量409万吨，同比+3.5%；中高端销量290.2万吨，同比+16.2%。23Q3公司整体实现啤酒销量227.1吨，同比-11.3%，主要系低端产品及其他品牌销量有所下滑，23Q3青岛主品牌/中高端产品分别实现销量127.8/92.7万吨，同比-5.5%/+3.3%，产品结构升级趋势明显。（2）吨价方面，公司坚持推行高端化战略，23Q1-3/23Q3中高端销量占主品牌销量比例分别同比+4.8/+6.2pct至71.0%/72.5%，带动23Q1-Q3/23Q3的吨酒价格分别同比+6.2%/+7.5%，中高端产品带动公司整体吨价稳步提升。 成本压力缓解，盈利能力提升。（1）Q3成本端环比变化不大，原材料价格下降红利稳步释放，2323Q3公司啤酒吨成本同比+2.4%，在产品结构升级拉动下Q3毛利率同比+2.92pct至40.9%。（2）费用端，23Q1-Q3公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.17/-0.44/+0.01pct，23Q3销售/管理/财务费用率分别同比+0.51/+0.04/+0.15pct，我们预计销售费用率同比微增主要系Q3销量下滑导致规模效应减弱，同时青啤120周年庆活动费用投放有所增加，但总体费率水平较为稳定。（3）23Q1-Q3/23Q3公司归母净利率分别同比+1.2/+1.4pct至15.84%/15.79%，盈利能力稳步提升。 盈利预测：受到雨水天气及消费需求恢复不及预期的影响，公司Q3整体销量有所承压。展望全年，Q4公司在去年低基数影响下量价或有更好增长，同时原材料成本在澳麦双反政策取消后或有更大弹性，夜场等消费场景的恢复也将为高端化持续推进提供更强动力，看好公司作为行业龙头的增长确定性。我们根据公司三季度业绩报告对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现营收344.0/366.0/388.1亿元，同比+6.9%/+6.4%/+6.0%；归母净利润44.3/53.7/62.7亿元，同比+19.4%/+21.3%/+16.6%，对应PE分别为26x/21x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等

事件：公司发布2023年半年度业绩报告，2023H1公司实现营收8.51亿元，同比+31.14%；归母净利润0.56亿元，同比+22.18%；扣非归母净利润0.53亿元，同比+30.07%。2023Q2单季度实现营收4.22亿元，同比+40.36%；归母净利润0.26亿元，同比+50.29%；扣非归母净利润0.23亿元，同比+38.96%。 营收增长符合预期，核心客户表现亮眼。（1）分产品看，2023H1油炸/蒸煮/烘焙菜肴类及其他产品分别实现收入3.9/1.6/1.9/1.1亿元，分别同比+24.0%/19.2%/64.8%/31.3%。核心大单品销售较好，蒸煎饺继续高速增长，同比+33.17%；米糕、春卷、烧卖销售增幅分别为23.23%/120.01%/1718.75%。预制菜作为公司重点关注的业务上半年实现收入0.33亿元，同比+180.40%，未来公司将继续围绕B端客户做预制菜的研发和生产。（2）分渠道看，2023H1公司直营/经销渠道分别实现收入3.8/4.7亿元，分别同比+71.0%/10.1%，直营渠道销售占比同比10.5pct至44.85%；23H1公司前五大客户销售额分别达2.15/0.60/0.26/0.08/0.06亿，分别同比+116%/94%/12%/53%/54%。直营渠道高增主要系去年同期公司主要大客户销售额同比基数较低，而今年核心大客户受益于餐饮行业整体复苏且新增门店较多，同时公司加大服务力度，大客户门店上新较快，业绩贡献突出。 产品结构持续改善，毛利率稳中有升。23Q2/23H1公司毛利率分别为22.5%/23.2%，同比+0.2/0.8pct；2023H1成本压力仍存，面粉增幅达到14.03%，但油炸/烘焙/蒸煮/菜肴类及其他产品毛利率分别同比-0.6%/+2.0%/-0.9%/+5.6%，整体产品结构优化带动毛利率提升。费用方面，23Q2销售/管理/财务费用率分别同比+1.6/-1.9/+0.3pct，23H1销售/管理/财务费用率分别同比+1.7/-1.4/+0.3pct，销售费用率提升主要系新设子公司销售费用增加及华东仓储费用增加所致，财务费用率主要受贷款利息增加影响。综合来看，公司盈利能力较稳定并呈提升趋势，23Q2归母净利率同比+0.4pct至6.1%，23H1归母净利率同比-0.5pct至6.6%。 投资建议：小B有望提速，大B稳定增长，全年业绩有望延续高增。展望下半年，小B端随着社会餐饮渠道逐步复苏，经销渠道增速有望逐季提升；大B端随着公司积极加大研发力度和推新速度，现有大客户有望稳定放量。速冻面点行业B端市场潜力巨大，千味央厨具备强研发能力与大客户基本盘，我们看好公司长期发展，根据公司半年度报告略微调整盈利预测，预计公司2023-2025年营业收入分别为19.56/23.38/27.16亿元，2023-2025年归母净利润分别为1.46/1.88/2.35亿元，对应PE为39X/30X/24X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，渠道拓展不及预期

事件：公司发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营业收入215.92亿元，同比+12.03%；实现归母净利润34.26亿元，同比+20.11%；实现扣非归母净利润32.28亿元，同比+24.61%。其中，2023Q2实现营业收入108.86亿元，同比+8.16%；实现归母净利润19.74亿元，同比+14.40%；实现扣非归母净利润18.78亿元，同比+19.76%。 量价齐升趋势延续，结构升级稳步推进。（1）23H1公司实现啤酒销量502.3万吨，同比+6.4%；主品牌销量281.2万吨，同比+8.2%。23Q2实现啤酒销量266万吨，同比+2.7%；主品牌销量141.1万吨，同比+8.9%。公司抢抓市场渠道修复和消费复苏的有利时机，结合青岛啤酒百廿华诞开展系列营销活动，主品牌销量增速快于其他品牌（同比-3.6%），中高端以上产品销量占比同比+5.8pct至70.2%，产品结构升级趋势明显。（2）公司高端化战略持续推行，23H1中高端以上产品实现销量197.5万吨，同比+15.0%；23Q2中高端以上产品实现销量99.1万吨，同比+18.6%。中高端以上产品销量增速环比加快，带动23Q2单季度吨酒价格同比+5.4%，23H1吨酒价格同比+5.3%至4253.52元/吨。（3）分区域来看，23H1山东/华南/华北/华东/东南收入分别同比+13.5%/+7.8%/+10.8%/+13.9%/+6.4%，公司巩固和提高基地市场优势地位，推动区域市场整合发展。 成本压力有所缓解，盈利能力逐步改善。（1）2023Q2/2023H1公司毛利率分别同比+1.76/+1.11pct至40.08%/39.21%，2023H1吨成本同比+3.5%至2589.67元，23Q1/23Q2啤酒吨成本分别同比+4.0%/+2.3%，成本压力环比改善，结合产品结构升级带动公司毛利率提升。（2）费用端，23H1公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.03/-0.63/-0.07pct，23Q2销售/管理/财务费用率分别同比+0.18/-0.41/+0.12pct，公司费控能力不断提升。（3）综合来看，成本压力缓解、产品结构升级结合公司费控能力提升带动公司23Q2/23H1归母净利率分别同比+0.99/+1.07pct至18.14%/15.87%。同时，23Q2/23H1公司非经常损益分别减少0.61/0.64亿元，其中政府补贴分别减少0.71/0.74亿元，抛开非经常性项目影响，23Q2/23H1公司扣非归母净利率分别同比+1.7/1.5pcts，主业盈利能力加速提升。 百廿华诞再启航，战略发展规划清晰。渠道端，公司以基地战略带建设为导向夯实市场基础，着力实现全系列多渠道产品覆盖，市场占有率稳步提升。营销端，公司以“体育营销+音乐营销+体验营销”为主线深化和扩展品牌与消费者之间的连接。 产品端，公司通过打造青岛经典大单品、重塑青岛纯生啤酒年轻化、时尚化形象，聚焦推进白啤等新主流产品传播推广等举措，巩固提升青岛啤酒中高端产品的竞争优势；同时依托雄厚研发实力不断推出潮流新品，如创新推出的1L精品原浆和水晶纯生等高端生鲜产品满足了消费者对生鲜啤酒日益增长的需求。 盈利预测：展望全年，公司销量增长稳健，产品结构持续升级，同时吨成本有望在澳麦双反政策结束后进一步改善，盈利能力有望持续提升。我们依据中报业绩对盈利预测进行调整，预计公司2023-2025年实现营收348.2/370.7/390.8亿元，同比+8.2%/6.5%/5.4%，实现归母净利润45.07/54.41/63.42亿元，同比+21.4%/20.7%/16.6%，对应PE分别为28.6x/23.7x/20.3x，维持“买入”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本上升；终端消费恢复不及预期等

事件：公司发布 2023 年半年度报告。2023H1 公司实现营收 76.25 亿元，同比+10.38%；归母净利润 5.14 亿元，同比+46.57%；扣非归母净利润 4.38 亿元，同比+40.11%。其中，2023Q2 单季度实现营业收入 40.99 亿元，同比+7.65%；归母净利润 4.49 亿元，同比+28.47%；扣非归母净利润 3.82 亿元，同比+13.06%。 产品结构升级趋势不改，子公司业绩稳步恢复。（1）量价拆分来看，23H1 公司啤酒业务收入为 70.61 亿元，同比+9.5%，销量实现 229.04 万千升，同比+6.4%，吨酒价格/吨酒成本分别同比+2.9%/+1.6%至 3083/1794 元，公司量价齐升趋势延续。（2）从产品结构来看，公司 23H1 中高档/普通产品收入分别为 45.8/24.8 亿元，分别同比+12.8%/+3.9%，公司产品结构升级稳步推进。（3）分子公司来看，桂林漓泉/内蒙赤峰/福建惠泉 23H1 收入分别同比+16.9%/12.1%/10.2%，净利润分别同比+34.3%/-10.2%/+41.3%，其中漓泉/惠泉净利率分别同比+2.0/1.4pct，子公司改革成效显著。 上半年成本压力仍存，净利率提升逻辑持续兑现。从成本端拆分来看，23H1 原材料/包装材料/燃料动力/制造费用等成本分别同比+14.0%/+8.8%/+11.1%/+6.7%，但人工工资同比-10.3%，23H1 原材料与包材成本压力仍存，但人员优化红利释放，综合影响下 23H1 公司毛利率同比+1.7pct 至 41.56%，其中 23Q2 单季度毛利率同比+1.4pct 至 45.7%。从费用端来看，23Q2 销售/管理/财务费用率分别-1.7/+1.8/-0.1pct，其中管理费用率大幅上涨主系公司人员优化改革提速，Q2 确认安置费用增长，23Q2 应付辞退福利同比+174%至 0.86 亿元。23H1 销售/管理/财务费用率分别-0.65/+0.35/-0.1pct 至 10.8%/12.4%/-1.1%，其中销售费用率下降主要系销售人员优化加速所致。23Q2/23H1 公司归母净利率分别同比+1.78/1.66pct至 10.96%/6.74%，净利率连续四季度提升。 改革红利不断释放，展望全年业绩可期。公司不断推进九大变革，持续推进卓越管理体系建设、市场建设、供应链建设等重点工作，通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，短期虽产生一定成本费用，但管理效能不断提升，产能布局更加合理，市场活力不断增强，长期来看改革红利释放空间巨大。同时，公司在营销端通过传统媒介结合现代媒介及体育赛事营销、冬奥营销进行广告投放，实现燕京品牌年轻化、潮流化转型；在渠道端以“百县工程”为契机开发优势区县市场，在全国布局燕京酒號社区小酒馆，在一线城市打造狮王精酿旗舰店，创新空间消费场景，展望全年有望在 U8、U8 Plus、鲜啤 2022 及狮王精酿等产品的带领下实现高质发展。 投资建议：公司在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们根据公司中报调整此前盈利预测，预计公司 2023-2025 年分别实现营收 146.33/160.00/172.36 亿元， 同比+10.8%/+9.4%/ +7.7%，实现归母净利润 6.44/9.04/11.73 亿 元 ， 同 比 +82.9%/+40.3%/+29.8% ， EPS 分 别 为0.23/0.32/0.42 元，对应 PE 分别为 46.1x/32.9x/25.3x，维持“增持”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。

事件：公司发布 2023 年半年度报告。2023H1 公司实现营业收入 85.05 亿元，同比+7.17%；归母净利润 8.65 亿元，同比+18.89%；扣非归母净利润 8.54 亿元，同比+19.34%。其中，2023Q2 实现营业收入 44.99 亿元，同比+9.64%；归母净利润 4.78 亿元，同比+23.52%；扣非归母净利润 4.73 亿元，同比+24.10%。 高端化持续推进，经营环比向好。（1）量价拆分来看，公司抢抓外部环境好转带来的市场机遇，2023H1 销量同比+4.8%至 172.68 万吨，吨酒价格同比+2.3%至 4822元，单 Q2 销量同比+5.7%至 90.32 万吨，吨酒价格同比约+3.7%，产品结构升级稳 步 推 进 。（ 2 ） 分 产 品 看 ， 23H1 高 档 / 主 流 / 经 济 收 入 分 别 同 比+1.7%/+11.8%/+4.5%，单 Q2 高档/主流/经济收入分别同比+6.4%/15.7%/-0.3%，中高档产品恢复加速。（3）分区域看，23H1 西北区/中区/南区分别实现营收25.2/34.6/23.6 亿元，同比-2.0%/+3.4%/+26.6%，23Q2 西北区/中区/南区分别实现营收 13.9/17.7/12.5 亿元，同比+1.6%/+5.0%/+30.6%，西北区降幅收窄，南区维持高增。 成本压力逐步缓解，利润弹性稳步释放。2023H1 吨酒成本同比+2.3%至 2442 元，毛利率同比-0.19pct 至 48.48%，受益于包材等原材料价格下降、内部管理效率提升与产品结构升级推进等因素，单 Q2 吨酒成本同比约-0.1%，毛利率同比+1.85pct至 51.45%，预计随着我国澳麦加征关税政策的终止，利润弹性有望逐步释放。从费用端来看，受益于利息收入同比增加与本期研发项目投入减少，23H1 公司销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.03/-0.15/-0.11/-0.60pct，23Q2 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.56/-0.03/-0.07/-0.66pct，预计销售费用率提升或为营销推广相关的广告及市场费用、工资薪酬等费用提升导致。上述综合影响下，23H1 公司归母净利率同比+1.0pct 至 10.17%，23Q2 归母净利率同比+1.19pct 至 10.62%。 多品牌营销推广有序推进，组合销售策略渐显成效。在品牌端，公司以“本地品牌+国际品牌”的品牌组合为依托，坚持各品牌特色定位，将品牌与消费人群或消费场景深度绑定，凭借丰富产品矩阵满足消费者对高品质啤酒的需求，持续打造核心竞争力，如乌苏发起全新“不服来战”竞技类挑战的营销活动，并在上海打造第一家品牌体验店“乌苏烤”， 进一步绑定品牌与烧烤美食场景联系；重庆啤酒加强本土连结；夏日纷持续渗透快速增长的露营场景，不断强化饮用场景和品牌形象。在销售端，上半年受益于新疆、重庆、云南等强势市场的旅游业恢复，各本地品牌均有良好增长势头，同时国际品牌受益于 “6+6” 品牌组合策略也得到了更大的增长空间，如嘉士伯、乐堡、1664 等国际品牌利用本地品牌在强势市场的强势地位进入了更多渠道和售点；在非强势市场则依托乌苏品牌的拓展进入更多渠道。 在公司强产品力与品牌力下，我们期待产品矩阵组合销售释放更大动能。 投资建议：短期从收入端来看，消费场景逐步修复有望促进啤酒消费，公司产品高端化推进有序，在去年下半年低基数下（新疆等地疫情影响受损）预计今年量价齐升趋势可持续；成本端来看，大麦原材料价格目前逐步从高位回落，6 月进口大麦价格较年初回落 15%+，同时随着我国澳麦加征关税政策的终止，有望带来更大利润弹性。长期来看，公司大城市计划有序推进、组合策略成效逐步显现、新兴渠道稳步拓展，同时公司不断加强内部运营管理效率提升，长期核心竞争力凸显。我们根 据 公 司 业 绩 报 告 调 整 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2023-2025 年 实 现 营 收152.30/166.95/182.40 亿元，同比增速为 8.5%/9.6%/9.3%；实现归母净利润15.49/18.23/20.99 亿 元 ， 同 比 增 速 为 22.6%/17.7%/15.1% ， 对 应 PE 为楷体 26x/22x/19x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨；市场竞争加剧；大单品推广不及预期等。

事件：公司发布2023 年半年度报告。2023 年上半年公司实现营业收入54.60 亿元，同比+27.24%；实现归母净利润11.08 亿元，同比+46.84%；实现扣非归母净利润9.90 亿元，同比+38.59%。其中23Q2 实现营收29.69 亿元，同比+29.96%；实现归母净利润6.11 亿元，同比+49.00%；扣非归母净利5.37 亿元，同比+40.09%。 全国化拓展有力推进，省外收入占比持续提升。分产品看，23H1/23Q2 东鹏特饮分别实现营业收入51.35/27.52 亿元，同比+24.7%/+24.4%，保持稳健增长；其他饮料23H1/23Q2 分别实现营业收入3.20/2.14 亿元，同比+92.9%/+192.8%，新品快速发力上量。分区域看，23H1 广东/华东/华中/广西/西南/华北（含北方大区）分别实现营业收入18.79/7.54/7.04/5.13/5.25/4.96 亿元，同比+14.0%/+33.5%/+28.0%/+7.0%/+59.7%/+67.9%，广东大本营市场保持稳定增长，华北和西南事业部收入增长迅猛，23H1 广东以外区域（不含线上及直营）主营业务收入占比同比+3.06pct，全国化进程推进有序。 成本压力边际改善，利润弹性逐步释放。23H1/23Q2 公司毛利率分别同比+0.42pct/+0.51pct 至43.10%/42.75%，主系本期白砂糖采购价较去年同期增长，但聚酯切片等其他原材料采购价格较去年同期下降较多，使得整体毛利率有所上升。从费用端来看，23H1 公司销售费用/管理费用分别同比增长 22.85%/25.10%，主系公司为推进全国化战略实施，增加了销售人员、冰柜投入以及渠道推广和消费者活动力度。同时管理人员、会议费、差旅费及信息服务费均有增加。但受益于收入稳健增长，23Q1 销售/管理费用率分别同比-0.57/-0.05pct 至15.81%/3.0%；财务费用率受益于本期定期存款利息收入大幅增加，同比-0.58pct 至-0.10%，综合影响下23H1/23Q2 归母净利率分别同比+2.71/+2.63pct 至20.29%/20.57%，盈利能力稳步提升。 市场份额稳步提升，全国化逻辑逐步兑现。尼尔森IQ 报告显示，2023 年上半年东鹏特饮在中国能量饮料市场中销售量占比由 2022 年末的36.70%提升至40.86%，排名保持第一；销售额占比由2022 年末的26.62%提升至29.06%，排名维持第二。公司在较为稳定、健康的行业竞争格局中朝着成为中国能量饮料第一品牌的目标坚定迈进。同时，公司23H1 经销商数量增长至2796 家，地级城市覆盖率达到100%，销售终端网点数量同比增长32%至330 万家，公司通过完善销售网络建设（搭建经销商、批发商、邮差的销售体系），积极拓展销售网点，提升精细化管理能力，提高单点产出，进一步拓展长期成长空间，逐步实现全国全面发展。 第二增长曲线初有成效，多元产品矩阵逐步完善。公司制定了以能量饮料为第一发展曲线，以咖啡饮料、电解质饮料为第二发展曲线，以茶饮料、常温油柑汁等产品为战术和孵化产品的发展战略，23H1 其他饮料销售收入同比+92.85%至3.20亿元，主营业务收入占比由3.87%提升至5.87%；销量同比+98.42%至17.31 万吨，占比由8.49%提升至12.55%，第二增长曲线增速亮眼，业绩贡献显著提升。 公司致力于打造以“能量+”为主的多元化产品矩阵，逐渐从单一品类向多品类综合饮料集团发展，东鹏大咖、东鹏补水啦等新产品有望在公司多方位支持下延续高增趋势。 投资建议：公司作为我国能量饮料龙头企业，长期“全国化+第二曲线”发展逻辑清晰且落地推进有序，在宏观环境略有挑战的情况下23H1 业绩靓眼，我们根据公 司半年报业绩略微上调盈利预测， 预计公司 2023-2025 年分别实现营收107.25/131.43/158.59 亿元，同比+26.1%/+22.6%/+20.7%；实现归母净利润19.48/25.07/31.89 亿元， 同比+35.2%/+28.7%/+27.2% ， 对应PE 分别为37.3x/28.9x/22.8x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；新品表现不及预期等。