新疆能源巨头，全产业链布局。广汇能源股份有限公司（以下简称“广汇能源”或“公司”）创始于1994年，2000年5月在上海证券交易所上市，2012年转型为专业化的能源开发企业，是目前在国内外同时拥有“煤、油、气”三种资源的民营企业。公司主营业务包括天然气、煤炭、煤化工、油气开采四大传统能源板块，主要产品是LNG、煤炭、甲醇、煤焦油及乙二醇。面临“碳中和”时代，公司在夯实传统能源主业的基础上，积极进行能源转型，踏足CCUS和氢能领域。 煤炭业务：产能增量显著，业绩空间可期。1）截至2023年末，公司拥有3处矿权，分别为白石湖煤矿、马朗煤矿、东部矿区。煤炭资源总量达65.97亿吨，可采储量达59.12亿吨。2）截至2024年6月25日，公司拥有1座在产矿井白石湖煤矿，核定产能3500万吨/年，权益占比100%，未来计划继续核增至4000万吨。3）马朗煤矿：马朗一号煤矿1000万吨产能8月正式获批，未来产能规划2500万吨/年，该煤矿原煤平均发热量可达6132大卡，属于稀缺的高卡煤，具备较高的开发利用价值。4）东部矿区：该矿可采储量超30亿吨，目前正在积极推进前期工作，争取在“十四五”期间贡献产能，产能规划2000万吨。 天然气业务：灵活销售策略，业务规模持续扩张。1）公司自产气业务主要依托于吉木乃工厂、哈密新能源工厂，产能分别为5、7亿方/年。2）由于斋桑油田逐步向原油开采为主过渡，当前仅生产少量天然气保障当地民用需求，吉木乃工厂需寻找其他气源维持生产，目前公司正积极推进相关工作。3）在经历锅炉轮检后，2024年Q1哈密工厂实现产量1.88亿方，生产逐步回归稳定。4）公司贸易气业务主要依托江苏南通港吕四港区LNG接收站开展，以利润为导向，灵活制定销售策略，逐步形成“2+3”运营模式。5）随着#620万方储罐在2024年4月投运，启东项目周转量已突破500万吨。6）未来规划方面，7#20万方储罐将于2025年前投资建设，2#卸船泊位正在办理批复手续，总体罐容能力、周转能力将有望达到102万方、1000万吨/年。 煤化工业务：产业协同成本优势显著，受益石油高景气。1）公司煤化工板块坚持产业链一体化协同发展，利用自产煤炭资源，大力布局现代煤化工产业，目前主要产品有甲醇、煤焦油、提质煤、乙二醇、轻质煤焦油、二甲基二硫、二甲基亚砜等。2）公司煤化工生产所需的原材料主要来源于自产煤炭，运距短，综合成本低，同时公司充沛的煤炭储量为公司煤化工业务的持续增长提供了有力支撑。3）煤化工行业和石油化工行业的部分产品有一定重合，2020年以来原油价格持续走高，推动化工产品价格走强，公司煤化工业务盈利高稳。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。公司核心业务煤炭未来产能增量空间较大，同时天然气、煤化工业务皆有增量，公司盈利有望稳步向上。我们预计公司2024-2026年归母净利润为48.6、61.8、65.2亿元，按照9月19日收盘时市值计算，对应PE为7.9、6.2、5.9倍，参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）煤炭价格大幅下跌；2）宏观经济增长不及预期；3）新项目投产进度不及预期。

老凤祥24H1营收略有承压，盈利能力持续增强：1）24H1：营收399.59亿/-0.95%，归母净利润14.04亿/+10.28%，扣非归母净利润14.6亿/+12.93%；毛利率9.21%/+0.75pcts，或因金价上升所致，期间费用总额为9.09亿/-1.66%，其中销售费用为5.37亿/-5.27%，销售费用率1.34%/-0.06pcts；2）24Q2：营收143.29亿/-9.22%，归母净利润6.02亿/+8.07%，扣非归母净利润6.25亿/+11.77%，营收下降系：i）需求端：24H1金价屡创新高抑制高溢价装饰类需求，同时溢价相对较低的金条及金币消费上涨；ii）供给端：金价高位盘整导致黄金加工风险加大，加工企业加工量下降，公司以黄金珠宝首饰为主，受金价影响较大。 渠道端：“五位一体”平衡利益，数量与效率同步提升：公司坚持“五位一体”的经销模式，平衡集团与经销商之间的利益，最大化渠道效率，经销商合作意愿或因此提升，截至24H1，老凤祥共计拥有零售网点6022家，其中境外银楼15家，较23年末增加28家，单店营收达665万。 分品类：珠宝首饰、工艺品承压，黄金、笔类交易高增：（1）珠宝首饰：境内实现收入339.62亿元/-4.1%，境外2.34亿/+29.6%，合计341.96亿/-4.0%，当前金价上行抑制了珠宝类需求，但海外业务仍处于扩张；（2）工艺品：24H1境内营收0.14亿元，同比-77.2%，合计收入0.15亿/-78.4%；（3）黄金交易：24H1实现营收54.82亿元，同比+26%，受金价上行影响，保值类需求较为旺盛，带动黄金交易需求上升；（4）笔类：以“中华”品牌为核心，新增品牌销售终端300余家，24H1境内实现营收0.64亿/+14.8%，境外0.43亿/+3.4%，合计1.07亿/+9.9%。 改革稳步前行，强化公司品牌效能与可持续发展能力：全面落实《全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025年）》，推动“双百”行动综合改革，完成了下属13家企业第二轮职业经理人的选聘,进一步优化下属企业经理层成员任期制和契约化管理；持续实施第三轮“凤翔计划”充实人才库，公司现拥有现有国家级工艺美术大师10人、上海市级工艺美术大师12人，业内领先。改革推动了公司研发能力的增强和品牌效能的释放，公司金银细工制作技艺荣列“国家级非物质文化遗产”名录，金银首饰镶嵌技艺被认定为“上海市优秀传统技艺”；品牌力不断提升，于《BrandFinance2024年中国品牌价值500强》获得137位，较去年跃升33位。 投资建议：老凤祥为国资控股的珠宝行业龙头，百年经营史与金字招牌塑造强品牌力，新三年国企改革进一步理顺治理结构与股权活性，“五位一体”灵活的渠道打法放大区域经营积极性，在行业短期金价上涨，长期悦己国潮消费大势下以品牌与渠道的共振持续抢占市场份额。我们预计公司2024-2026年间实现营业收入759/822/875亿元，归母净利润24.5/26.8/29.1亿元，同增10.7%/9.2%/8.8%，当前对应PE为11.3X/10.4X/9.5X。 风险提示：消费不及预期；加盟商管理不善；金价波动风险；存货管理风险。

事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入6.2亿元（+10.50%）；归母净利润1.4亿元（+23.54%）；扣非归母净利润1.4亿元（+27.13%）。单Q2营业收入3.5亿元（-8.44%），归母净利润0.8亿元（-17.16%），扣非归母净利润0.8亿元（-14.44%）。 国产首款带状疱疹疫苗放量较快，核心产品实现出口。带状疱疹减毒活疫苗2023年上市后成为新业绩增长点，与市占率多年位居前列的水痘疫苗共同成为目前公司收入的主要来源。公司积极开拓国际市场，2024上半年水痘疫苗新增出口至阿富汗，带状疱疹疫苗实现首次出口至哥伦比亚。已上市的鼻喷流感疫苗是国内独家流感减毒活疫苗，改良的液体剂型上市许可申请已获得受理，两者与在研佐剂流感疫苗将形成全年龄产品管线布局。 五大平台助力，临床研发项目有序推进。1）病毒规模化培养技术：冻干狂犬疫苗（人二倍体细胞）开展I期临床样品制备。2）制剂及佐剂技术：佐剂流感疫苗（使用BK-01佐剂）预计2024年内申报临床；鼻喷流感疫苗液体剂型上市许可申请已获受理。3）基因工程技术：狂犬单抗已完成I期临床，2024年7月进入II期临床；破伤风单抗启动I/II期临床。4）细菌性疫苗技术：百白破疫苗（三组分）完成I期临床，进入验证及生产Ⅲ期临床样品准备。5）mRNA疫苗技术：与传信生物完成首期增资及股权交割。 投资建议。考虑到公司带状疱疹疫苗的潜力和公司的长期在研管线储备，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为5.09/6.04/7.19亿元，对应当前PE分别17.9/15.1/12.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期、市场竞争加剧、新品推广不及预期风险等。

多次收并购成就全球汽车安全及汽车电子巨头。公司通过多次国际市场收并购，形成汽车电子+汽车安全两大业务板块，并成为全球第二大汽车被动安全系统供应商。海外并购使公司不断完善全球产业链，在全球范围内都设有研发中心和配套工厂，形成了完备的供应链体系。年新获订单已恢复至700亿元+，2023年公司新获全生命周期订单合计金额约737亿元。中国市场特别是头部自主品牌/新势力的合作关系不断加强，订单金额占比提升明显，2023年，国内业务团队新获全球市场订单金额约290亿元，占比提升至约40%。汽车安全业务已完成对新能源销量榜TOP10客户的全覆盖。汽车安全：加速整合，业绩反转。公司安全业务主要包括安全带、安全气囊（包括气体发生器）和智能方向盘被动安全三大件，还包括主动安全和集成安全。20192021年受并购高田的后续影响，安全订单规模下降，2022年订单规模开始出现显著回升。根据奥托立夫年报，2023年全球被动安全市场份额约230亿美元（约合人民币1621亿元），未来三年预计将从2023年的约230亿美元增长到250亿美元以上。根据奥托立夫2023年报，全球汽车单车安全价值量（CPV）达到约261美元（约合人民币1839元），呈现持续提升趋势。根据奥托立夫年报数据，一方面，单车安全价值CPV逐年上升；另一方面，我国CPV距发达国家还有较大差距，具备较强成长空间。与全球龙头奥托立夫相比，公司的盈利水平还有较大改善空间；我们预计随着疫情后公司对海外供应链的加速整合以及智能化汽车被动安全单车价值量的提升，公司安全板块收入有望稳步发展，业绩有望实现快速反转。 汽车电子：多点开花，在手订单充沛。（1）智能座舱HMI：与全球主要车厂建立稳定合作，包括宝马、大众、特斯拉等。（2）智能座舱域控：长期合作大众、奥迪、福特等头部车企品牌，并为华为供货座舱域控。（3）新能源管理：全球最早实现800V技术量产的供应商之一，2023年800V在手订单饱满超过百亿元，我们预计25-27年是订单密集落地期。（4）智能网联V2X：旗下均联智行作为全球率先实现5G+V2X技术量产的供应商，近两年已获得近100亿的智能网联V2X周期订单。（5）智能驾驶域控：与高通、地平线、黑芝麻、英伟达等建立合作关系，发布基于高通SnapdragonRide的智能驾驶域产品nDriveH系列。 投资建议：公司依托全球化布局，安全板块加速整合，稳定发展；电子板块受益于超期车智能化发展，在手订单充沛，有望持续转化。盈利预测如下：预计20242026年营业收入为580.08/623.95/677.39亿元，归母净利润为14.6/18.1/22.3亿元，对应2024年9月13日收盘价13.60元，PE分别为13/11/9倍，给予“买入”评级。 风险提示：全球整车交付不及预期、原材料价格上涨、宏观环境变动及行业风险等。

公司是国内领先的云和数字化转型服务商，强运营、高周转是核心竞争力。公司通过二十年积累，构建了全国最大的ToB渠道网络，覆盖全国千余座城市、3万+销售渠道；公司2023年加权平均ROE高达14.65%、2024年上半年营运周转天数30天，运营优势明显。 2025年国产GPU有望供需两旺，公司深耕昇腾并适配多种国产GPU路线，有望实现神州鲲泰服务器业绩可观增长。（1）我们认为，随着国内芯片产业链的国产化进程的推进以及AI需求从训练向推理的转移，国产GPU的供应端将持续向好；同时运营商、互联网两大客户的capex也有望向AI倾斜，25年或将成为国产GPU放量的元年；（2）24H1，公司神州鲲泰AI服务器实现收入5.6亿元（同比+273.3%）；公司是华为“鲲鹏+昇腾”双领先级合作伙伴，同时也适配了多种国产GPU技术路线并具备批量交付能力，我们预计25年神州鲲泰服务器业务有望实现可观的增长。 AI驱动数据中心交换机行业高景气，针对性研发积累有望带动交换机业务放量。AIGC引爆高速数据中心交换机需求，IDC预计，23年全球数据中心DC收入约为183.4亿美元（同比+13.6%）；Arista预计27年全球数据中心交换机市场规模有望超过350亿美元；神州鲲泰100Gb数据中心交换机已推出，同时公司对交换机业务持续进行针对性研发投入，未来有望受益于高速数据中心交换机需求的增长。 运营效率持续提升，数云及IT分销业务毛利率有望持续向好。（1）公司坚定推进数云融合战略，MSP及ISV等高价值业务收入快速增长。24年初公司宣布出海并与泰国数字经济与社会部签署MOU，24H1海外市场收入与订单实现突破；深化AI能力建设，神州问学多个行业项目进入落单期，深圳智算中心项目正式落成并投入运营；24H1，公司数云服务及软件业务实现营收14.4亿元，毛利率提升至19.1%；（2）公司充分发挥IT分销领域龙头优势，加快领域、模式与产品升级，24H1实现营收598.3亿元，利润7.2亿元；其中，微电子业务成功引入华为海思等多个国产品牌，不断完善半导体业务布局，实现营收97.6亿元（同比+39.7%）。 投资建议（1）我们认为，AI将为公司服务器业务、交换机业务、云业务带来持续的业绩提升，同时远期也有望带动公司IT分销周转效率的进一步提升，从而带动公司业绩超预期；（2）预计2024-2026年营业收入有望达到1291.96/1378.41/1440.22亿（同比+8.0%/6.7%/4.5%），归母净利润有望达到13.98/16.84/20.01亿（同比+19.3%/20.4%/18.8%），根据2024年9月13日收盘价，对应PE为11.5、9.5、8.0X，公司PE估值处于2017年以来的9%分位数水平，处于历史低位，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：上游国产GPU等关键部件供应或下游需求不及预期、主要业务毛利率不及预期、交换机业务不及预期、国内外宏观环境风险等。

事件：2024年8月21日，公司发布2024年半年度报告，2024H1，公司实现营业收入397.79亿元，同比降低2.30%；实现归属于母公司股东净利润2.38亿元，同比降低53.65%；实现扣非后归母净利润2.19亿元，同比降低53.86%。2024Q2公司实现营业收入201.55亿元，同比减少4.46%；实现归母净利润1.35亿元，同比减少61.13%；实现扣非归母净利润1.26亿元，同比减少61.17%。 收入短期承压：按产品（项目）分类，2024H1，公司医疗器械板块实现营业收入59.44亿元，同比减少10.83%，药品经营板块实现营业收入330.31亿元，同比减少0.27%，公司主要业务医院纯销实现营业收入294.94亿元，同比减少5.67%。主要受医药行业的集中带量采购政策影响。 商业网络进一步扩张，各项业务协同发展。2024H1，公司通过新设或对外收并购方式新增5个地级市的布局，销售网络已覆盖全国32个省、直辖市、自治区及特别行政区，商业分销网络已基本实现全国覆盖（除澳门特别行政区和台湾省）。公司始终坚持产品多元化布局，合作范围进一步扩大，中药和麻精板块营业收入稳步增长。 盈利预测及投资建议。我们预计2024-2026年公司分别实现归母净利润7.06/8.88/10.09亿元，对应当前P/E分别为11.7、9.3、8.2倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；产品销售不及预期的风险；相关政策风险。

事件：2024年8月30日，华兰生物发布2024年半年度报告，公司2024H1实现收入16.53亿元，同比+4.26%，归母净利润4.40亿元，同比-16.42%，扣非归母净利润3.63亿元，同比-8.73%；2024Q2实现收入8.65亿元，同比+22.82%，环比+9.92%，归母净利润1.78亿元，同比+1.97%，环比-31.84%。 采浆量显著提升，血制品业务稳健增长：报告期内公司积极推进单采血浆站的建设工作，邓州单采血浆站、襄城单采血浆站和杞县单采血浆站通过验收、取得了采浆许可证并顺利开采，贺州单采血浆站、博白单采血浆站及武隆单采血浆站顺利通过了单采血浆许可证的换发，上半年公司原料血浆采集量同比增长22.47%。2024H1，公司血制品业务实现收入16.14(+12.83%)，实现毛利8.09亿元(+5.2%)，毛利率50.10%(-3.62pct)。 公司持续布局创新研发，在研项目顺利推进：报告期内，公司静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）处于申报注册上市的阶段；人凝血因子Ⅸ（FⅨ）纯化工艺开发正在开展Ⅲ期临床研究；Exendin-4-FC融合蛋白项目正在进行Ⅱ期临床研究；疫苗公司稳步开展重组带状疱疹疫苗（CHO细胞）、流感病毒mRNA疫苗、mRNA呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗的临床前研发工作，冻干A群C群脑膜炎球菌结合疫苗已完成III期临床试验，预计2025年申报生产；吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗已于2024年8月开展III期临床试验。基因公司研发的贝伐珠单抗预计年内获批注册上市。 盈利预测及投资建议。考虑到公司血制品业务稳健增长，创新研发持续推进，我们预测2024-2026公司归母净利润分别为13.07/15.83/18.32亿元，对应PE19.4/16.0/13.8倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；产品销售不及预期风险；相关政策风险。

投资要点事件：8月23日，公司发布2024年半年报。2024H1，我武生物实现营收4.29亿（+11.12%），归母净利润1.49亿（+0.42%），扣非归母净利润1.42亿（-0.69%）。 单Q2营业收入为2.13亿元，同比提升4.85%，扣非归母净利润6896万元，同比下滑7.52%。毛利率维持高水平，研发管理费用率有所上升。2024H1公司销售毛利率和净利率分别为94.95%（-0.01pct）和33.23%（同比-3.46pct）。公司持续维持高毛利运行，净利率下降因素之一为研发费用率与管理费用率的增长，2024H1公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为38.07%（-0.06pct）、7.84%（+1.05pct）和13.80%（+0.96pct）。 黄花蒿滴剂快速增长，新品研发持续推进。2024H1公司重要产品持续增长，其中粉尘螨滴剂销售收入4.1亿元，较上年同期增长9.36%，黄花蒿花粉变应原舌下滴剂销售收入为1227万元，较上年同期增长103.74%。公司新品研发持续推进，截至本报告期，悬铃木花粉点刺液、德国小蠊点刺液、猫毛皮屑点刺液三款新品已递交上市许可申请，另有两款在研产品已获得III期临床试验总结报告。随着公司新品的销售放量与产品布局的持续丰富，将为公司的业绩增长开辟新的路径。 盈利预测及投资建议。考虑到公司是国内脱敏治疗龙头企业，未来几年黄花蒿滴剂仍将处于快速放量阶段，我们预计公司2024-2026年公司归母净利润分别为3.65/4.34/5.14亿元，对应PE分别为24.1/20.2/17.1倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；产品销售不及预期的风险；行业政策的风险。

事件：公司发布2024年中报，2024上半年公司营收4.0亿元（-2.4%），归母净利润8574.9万元（-21.4%），扣非归母净利润8438.5万元（-16.8%）。 单Q2实现营收2.1亿元（-2.4%），归母净利润4028.1万元（-29.4%），扣非归母净利润4094.8万元（-25.1%）。 三大核心品种市场前景广阔，为公司提供稳定现金流。公司核心销售药品“爱廷玖”盐酸达泊西汀片、和胃整肠丸、沃丽汀在细分领域的知名度较高，维持良好的市场竞争格局。按领域来看：1）两性健康用药实现销售收入1.3亿元（-9.4%）。2）肠胃用药实现销售收入9310.8万元（-3.4%）。 3）眼科用药实现销售收入8725.9万元（+4.3%）。 在研产品积极推进，将逐步丰富产品结构。2024上半年研发投入5126.1万元（+41.3%）。1）两性健康：自研的枸橼酸西地那非口崩片取得注册批件，非那雄胺他达拉非胶囊、米诺地尔擦剂、盐酸伐地那非片等申报注册。 2）肠胃用药：积极推动和胃整肠丸在国内的注册审批进程及在安徽泰恩康的生产落地，有望于2024年实现国内生产批件落地。3）眼科用药：盐酸毛果芸香碱滴眼液于2024年6月完成III期临床首例受试者入组，有望2024年内完成临床试验并于2025年一季度申报上市许可申请。4）布局慢性皮肤病领域：全球创新小分子药物CKBA白癜风适应症正在开展II期临床试验，已完成超过50%受试者入组，预计2024年完成患者入组。 投资建议：公司核心产品市场空间广阔，在研产品梯队布局合理，考虑到广泛的营销网络和销售推广经验，我们预测2024-2026年归母净利润为2.13/2.82/3.67亿元，对应PE估值25.1/19.0/14.6倍。维持“买入”评级。 风险提示：代理运营业务的经营风险；市场竞争加剧风险；新药研发不及预期风险等。

事件：1.控股股东自愿承诺不减持公司股份：公司控股股东、实际控制人张海先生自愿承诺，自2024年9月13日起18个月内（即2024年9月13日至2026年3月12日），不以任何方式主动减持其直接持有的公司股份。 2.未来三年股东分红回报规划：未来三年（2024年—2026年）每年以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的50%。 3.以集中竞价交易方式回购公司股份方案：自董事会审议通过该回购股份方案之日起12个月内，以不超过17.85元的价格进行回购（该回购价格不超过董事会通过回购股份决议前30个交易日公司股票交易均价的150%。），预计回购金额为0.8-1.2亿元，占公司总股本的1.09%-1.64%。回购用途为员工持股计划或股权激励。 控股股东承诺不减持+三年高分红+高额回购一齐发布，充分重视投资回报，彰显公司长期发展信心：我们认为，公司控股股东承诺不减持是基于对公司未来发展前景的信心和长期价值的认可，也是为了增强广大投资者信心，切实维护投资者权益和资本市场的稳定的举措；三年高分红计划，则是合理平衡和处理好公司经营利润用于自身发展和回报股东的关系，体现公司充分重视对股东的投资回报；高额回购更是基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的基本判断，建立完善的长效激励机制，有效地将股东利益、公司利益和员工利益紧密结合在一起，助力公司健康长远发展。三项有利于股东利益的行为一齐发布，充分体现了公司对公司股东利益的维护以及对公司自身长期发展的信心。 公司经营得当，基本面表现较强：24q2单季度收入增长77%，归母净利润增长33%，且经过上市以来的不断并购整合，公司已基本摆脱过去单一品种依赖发展路径，成长为涵盖呼吸科，妇科，心脑血管等多个科室，院内外全渠道布局的综合型中药企业。此外，公司整合效果已初步体现，24H1德昌祥实现收入9703万元（+67.1%），实现净利润1412万元（+216.21%），净利率达14.56%（+6.9pct）。 汉方药业由于受到院端反腐等影响，收入略微下降，实现收入2.05亿元（-11.4%），但纳入三力体系后，治理能力同样得到显著提升，实现净利润2311万元（+18.33%），净利率达11.29%（+2.8pct）。开喉剑作为公司核心品种，在维持稳健增长的同时，仍有较大基层、药店市场空间有待开发，如药店覆盖率不足25%等，未来成长空间十足。 盈利预测与投资评级：我们预计公司24-26年归母净利润为3.5/4.3/5.2亿元，当前市值对应PE为15/12/10倍，考虑到前期压制公司估值的因素如减持等已基本出清，且当前公司密集发布了多项有利于股东的公告叠加公司经营基本面表现较强，我们认为当前公司市值已显著低估，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，成本上升风险，产品降价风险。

显控板卡与交互智能平板全球龙头，现金充沛经营优质。公司的液晶显示主控板卡和交互智能平板等产品已广泛应用于家电领域、教育信息化领域、企业服务领域等领域，旗下有希沃、MAXHUB均处于全球领先地位。“零应收款”原则保障公司具备良好的现金流，通过现金分红的回馈投资者。截至23年底，公司流动资产当中的货币资金、应收账款、其他流动资产分别为47.18、2.96、46.55亿元，占流动资产比例分别为35.5%、2.2%、35%。19-23年，公司分红率常年维持在30%以上，并呈上升趋势。23年，公司当年分红总额达到5.92亿元，分红率为43.2%。 板卡业务有望恢复，智能控制器提供新增长点。从全球来看，2024年作为体育赛事大年且全球经济维持复苏态势，有望拉动TV销售；从国内来看，以旧换新政策有望刺激国内TV销售恢复。公司作为全球板卡领域龙头，有望持续受益于TV出货恢复增长。此外，公司持续加大在生活电器业务投入，为国内外家电客户提供高可靠性、高性价比的控制器等产品与服务，近些年维持高增速或提供新增长点。 海外业绩快速增长，拓宽渠道持续发力自有品牌。当前海外交互智能平板渗透率处于低位，市场处于初级阶段，存在较大的提升空间。根据群智咨询，2022年我国教育IFPD渗透率已达65%，而海外同期渗透率不足10%。海外较低的渗透率叠加教育信息化与企业数字化加速，IFPD成长空间广阔。公司IFPD处于全球领先地位，积极把握海外市场红利，加速海外渠道建设，在海外市场取得高速增长的同时提高海外自有品牌渗透率。在教育市场，公司以ODM为主，同时依托ODM能力推广教育自有品牌。公司通过技术和产品创新积极助力各国教育数字化转型，聚焦中东、东南亚等新兴市场，积极推广教育数字化、人工智能教育的中国方案。在会议市场，公司通过全球生态扩圈，加速自有品牌MAXHUB业务拓展，MAXHUB与微软联合发布MTR解决方案，与英特尔展开芯片合作和战略合作。我们认为，公司大力推进海外自有品牌发展，一方面通过本土化的方式能更加了解海外客户个性化需求，占领消费者心智，从而提升品牌影响力与市占率；另一方面，海外自有品牌能自主把握产品生产与供应过程，发挥规模效应有望未来提升产品毛利率。 国内教育平板迎来政策红利，AI大模型助力希沃成长。2024年“设备更新”等相关政策明确将为教育领域提供财政资金支持。教育信息化企业的商业模式主要采用了B2G/B2B模式，“设备更新”相关国家财政教育经费确定性高有望活跃相关采购活动。此外，我国积极推进教育数字化，AI大模型赋能教育或为趋势。希沃专注教育15年，凭借在算法、数据和应用场景的优势，于2023年发布了希沃教学大模型并将其与教师、学生端的软硬件结合，有望持续夯实其在教育数字化过程当中的竞争力。当前，我国教育硬件如学习机在大模型赋能下高端价格带需求占比提升，教育软件也为大模型价值付费。我们认为，在此背景下希沃教育大模型既有望通过硬件推高产品单价，又可通过软件订阅制的方式提升用户ARPU，在希沃产品软硬结合的情况最终使得公司教育业务毛利率提升，增强公司盈利能力。 投资建议。我们预计公司2024-2026年将实现营收228.10、255.19、284.37亿元，同比增长13.1%、11.9%、11.4%；实现归母净利润14.03、16.79、19.76亿元，同比增长2.4%、19.7%、17.7%。考虑公司在全球板卡与IFPD领域的龙头地位，将持续受益于下游需求恢复和出海增长机遇，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨、海外市场开拓不及预期、产品迭代不及预期、政策落地不及预期。

投资逻辑：公司是以聚焦于首仿、难仿、特色原料药、复杂制剂的研发生产企业，贯通了从“起始物料+高难度中间体”向“特色原料药+制剂”的全产业链。在不断拓展高难仿品种业务同时，公司积极布局创新药研发，重点打造偶联药物平台、呼吸制剂药械组合平台，在代谢疾病、肿瘤免疫和靶向治疗领域开发具有全球自主知识产权的创新药物。代谢病领域，公司核心产品BGM0504是国内研发进展领先的双靶点GLP-1品种，目前糖尿病2期临床已完成，数据优异，减重/减肥适应症处于2期临床最后阶段，预计Q4正式进入3期临床。 传统业务收入持续增长，制剂业务已明显放量。传统业务包括高难仿原料药+制剂，原料药主要覆盖抗病毒、抗真菌、免疫抑制、呼吸系统以及抗肿瘤等治疗领域，核心产品包括恩替卡韦、奥司他韦、米卡芬净、依维莫司、布地奈德、艾立布林等。在上游原料药优势基础上，先后取得了注射用米卡芬净钠、磷酸奥司他韦胶囊、阿加曲班注射液、磷酸奥司他韦干混悬剂、注射用伏立康唑、甲磺酸艾立布林注射液等药品批件，主要依托集采政策实现销售。制剂新品种上，依维莫司片、吸入用布地奈德混悬液，羧基麦芽糖铁注射液、噻托溴铵奥达特罗吸入喷雾剂、噻托溴铵吸入喷雾剂等品种已处于不同研发阶段，未来三年有望陆续获批上市销售。2023年，公司原料药与制剂业务收入分别为8.85亿、1.38亿元，三年复合增速分别为11.8%、56.5%。 创新转型，将深耕减肥赛道，双靶点GLP-1研发国内优势明显。公司依托偶联药物技术平台以及药械组合平台，致力于孵化出具有高度差异化、较大临床价值及较高商业价值的产品。重点布局含GLP-1的多靶点药物，探索除了传统的注射方式之外的新型给药方式，并将在慢性代谢疾病领域拓展更多临床应用。核心在研品种BGM0504是公司自主研发的GLP-1/GIP双靶点激动剂，可激动GIP和GLP-1下游通路，产生控制血糖、减重和治疗非酒精性脂肪性肝炎（NASH）等生物学效应，展现多种代谢疾病治疗潜力。截至2024年8月26日，BGM0504注射液治疗2型糖尿病Ⅱ期临床试验数据已经披露；截至2024中报披露日，减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中5mg和10mg剂量组受试者已全部出组，15mg剂量组受试者尚未出组，我们预计24Q4完成所有2期临床并进入3期临床。BGC0228是公司开发的CD44靶点长效多肽靶向偶联药物，用于晚期实体瘤，当前处于临床1期；截至2024年中报披露日，全部受试者均已出组，正在进行数据清理。 GLP-1药物全球预期千亿美元市场，公司双靶点研发国内靠前。司美格鲁肽（诺和诺德）和替尔泊肽（礼来）是目前最火爆的以上市GLP-1产品，凭借优异的降糖与减重效果，23年分别获得约212亿美元、53.4亿美元销售额；其中，2023年是替尔泊肽第一个完整销售年度。2023年11月，高盛发布研报称，未来美国将有超1亿成年人使用GLP-1，市场空间庞大。目前，国内有信达生物、恒瑞医药、博瑞医药、众生药业、翰森制药等少数企业正在研发双靶点，公司BGM0504降糖与减重适应症研发进度目前是仅次于信达和恒瑞，国内进展靠前。根据公司公告披露的1期临床数据，2.5-15mg剂量下给药期末随访（第8/15天）平均体重较基线期下降3.24%~8.3%，效果十分优异。 盈利预测与投资建议：预计2024-2026年公司将实现营收13.10/14.69/16.78亿元，同比增长11.03%/12.17%/14.21%，实现归母净利润2.12/2.51/3.15亿元，同比增长4.6%/18.8%/25.2%，参考行业内同类型公司平均估值情况，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：BGM0504临床研究低于预期或失败；原料药及制剂产品竞争加剧或医药行业持续集采降价风险；海外出口业务受汇率波动风险。

投资要点事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入5.14亿元，同比+45.81%；归母净利润0.24亿元，同比+85.99%。其中24Q2，公司实现营业收入3.66亿元，同比+32.63%；归母净利润0.18亿元，同比+49.27%。营收利润稳步增长，余热回收业务表现突出。2024H1公司实现营业收入5.14亿元，同比+45.81%；归母净利润0.24亿元，同比+85.99%，其中，干式除渣系统、低温烟气余热深度回收系统等主营业务销售收入稳健增长。 24H1，公司低温烟气余热深度回收系统业务营收2.16亿，同比+157.86%，干式除渣系统业务营收1.40亿，同比+30.64%。重视研发投入，推进氢能业务。2024H1公司研发投入2379.1万元，同比提升10.29%，新增发明专利申请9项，实用新型专利申请14项，软件著作权申请12项；2024年上半年公司共获得授权发明专利15项，授权实用新型专利7项，授权软件著作12项，授权商标34项。新业务方面，公司采取融资租赁方式投资建设120MW渔光互补项目，积极推进公司在氢能装备领域的技术研发和制造，有望进一步优化公司产业战略布局。 煤电灵活性改造或将加速，公司有望深度受益。2024年2月，国家发展改革委、国家能源局印发《关于加强电网调峰储能和智能化调度能力建设的指导意见》提出，加强调峰能力建设，着力提升支撑性电源调峰能力，到2027年存量煤电机组实现“应改尽改”，在新能源占比较高、调峰能力不足的地区，在确保安全的前提下探索煤电机组深度调峰，最小发电出力达到30%额定负荷以下；全面推动需求侧资源参与电力系统调峰；充分挖掘需求侧调节潜力。5月，国务院发布《2024-2025年节能降碳行动方案》，加强煤炭清洁高效利用，推动煤电低碳化改造和建设，推进煤电节能降碳改造、灵活性改造、供热改造“三改联动”。我们认为煤电灵活性改造或将加速，公司有望深度受益。 投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为12.94亿元、15.96亿元、19.10亿元，增速分别为25.7%、23.4%、19.6%，归母净利润分别为1.27亿元、1.50亿元、1.86亿元，增速分别为47.0%、17.7%、23.9%，维持“增持”评级。 风险提示：政策发展不及预期；原材料价格波动风险；市场竞争风险；客户集中度较高。

24H1业绩平稳， 扣非归母净利增加。 （1） 24H1： 营收 26.89亿/yoy+6.21%， 女装 、医美业务线维持增长趋势，婴童业务略微下滑； 归母净利润 1.52亿/yoy+1.14%，扣非归母净利润 1.40亿/yoy+11.49%、业绩基本平稳； （2） 24Q2： 营收 12.89亿/yoy+1.07%，归母净利润 0.70亿/yoy-12.03%； （3）盈利能力： 销售/管理/研发费用率为 40.32%/7.94%/1.98%，同比变动+0.06%/-0.04%/+0.13%，费用支出稳定。 医美业务： 多方位发力助推医美业务增长。 （1） 整体经营情况： 24H1公司内部医美 营 收 11.94亿 /yoy+6.02% ， 其 中 米 兰 柏 羽 / 晶 肤 / 高 一 生 / 韩 辰 营 收5.37/2.20/0.89/1.82亿，同比增长+3.85%/+11.52%/ +14.14%/+9.82%； 医美毛利率为 54.23%、 同比-0.70pcts。 （2） 全国区域布局： 截至 24H1共有 38家医美机构，其中晶肤 29家，已布局 5家以“晶肤美瑟”为子品牌的生活美容机构； 24Q1完成郑州集美控股权收购， 24H1实现营收 0.57亿、占医美业务比重为 4.78%； （3）外延并购全国化布局： 公司先后参与设立七支医美并购基金，整体规模达28.37亿元， 现金收购北京丽都及湖南雅美股权：（i） 估值：北京丽都 100%股权、对价 3.3亿， 湖南雅美 70%股权、对价 2.52亿；（ii）经营情况： 北京丽都是北京较早成立的大型综合医美机构，年接诊量达数千人次， 23年收入 2.4亿/净利润0.18亿；湖南雅美 23年收入 1.77亿/归母净利润 0.12亿、实现业绩扭亏；（iii）业绩承诺：北京丽都 24-26年扣非净利润累计不低于 6620万、湖南雅美不低于7279万。 服装业务： 线上渠道布局稳步推进，婴童业务稳健成长。 （1）女装业务： 24H1营收 10.12亿/yoy+11.41%，朗姿/莱茵营收 7.54亿/1.72亿，同增+16.74%/-2.13%，各女装品牌均有侧重与差异。渠道端线上营收 3.85亿/yoy+13.41%、占比 38.00%，其 中 全 渠 道 / 天 猫 / 腾 讯 视 频 号 / 抖 音 / 京 东 同 比 增 速 分 别 为+34%/22%/234%/76%/106%，“618”期间电商全渠道同比增长 52.30%，线上渠道表现亮眼；线下自营店营收 5.77亿/yoy+5.72%、占比 56.98%。 新零售加速推进电商业务增长、线上线下融合渠道完善销售网络。 （2）婴童业务： 24H1营收 4.50亿/yoy-4.13%，毛利率 63.52%，其中自营店营收 3.45亿/yoy-3.62%， 韩国童装业务恢复稳定且龙头地位确立后，公司计划提高国内童装业务市场占有率，助力阿卡邦业绩提升。 投资建议： 公司医美业务积极推进区域布局和并购布局， 看好未来医美业务规模扩大；女装业务坚持推进电商营销， 线上多渠道高增；婴童业务稳定，海内外携手助力业绩提升。 预计公司 24-26年营业收入 59.88/66.38/72.38亿元，归母净利润3.02/3.68/4.45亿 元 ， 增 速 为 +34.3%/+21.6%/+21.0% ， 对 应 PE 分 别 为18.9X/15.5X/12.8X，维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧风险、行业政策风险、开店节奏及门店爬坡不及预期。

事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入16.22亿元，同比+10.47%；归母净利润1.72亿元，同比+2.62%。其中24Q2，公司实现营业收入9.01亿元，同比+17.86%；归母净利润0.99亿元，同比+3.21%。 。营业利润稳定增长，冰箱、小家电业务表现亮眼。2024H1公司实现营业收入16.22亿元，同比+10.47%，归母净利润1.72亿元，同比+2.62%。分行业看，空调电机营收为4.5亿，同比+11.3%，毛利率22.1%，同比-2.1pct；洗衣机电机营收1.99亿，同比-6.9%，毛利率24.0%，同比+2.3pct；工控电机营收1.89亿，同比+26.0%，毛利率41.2%，同比-1.0pct；医疗电机营收0.94亿，同比-40.1%，毛利率41.8%，同比-4.5pct；汽车零部件营收2.3亿，同比+28.6%，毛利率22.4%，同比-5.9pct；小家电机组营收2.0亿，同比+35.1%，毛利率29.1%，同比+2.2pct；冰箱电机营收1.7亿，同比+39.8%，毛利率37.9%，同比+4.1pct。 毛利率小幅下降，期间费用总体增加。2024H1，公司毛利率、净利率分别达到28.91%、11.19%，较2023H1分别同比-1.80pct、-2.09pct。期间费用方面，2024H1公司销售费用为0.46亿元，同比+17.58%，主要由于销售人员薪酬及广告费和展览费增加；管理费用1.59亿元，同比+20.49%，主要原因为管理人员薪酬及厂房折旧、修理改造费增加；财务费用-0.31亿元，同比+36.13%，主要受汇兑收益下降影响；研发投入0.76亿元，同比+1.9%。 新产品实现量产，海外基地扩产满足业务需求。2024H1，公司成功对空调用无刷电机、冰箱用制冰机、新能源汽车用激光雷达电机、电动空调压缩机电机及组件、高端精密压铸件等进行量产，8mm及10mm空心杯电机、高精度滚珠丝杆及行星滚柱丝杆、高效节能工业电机、数字振镜电机等也进入测试和送样阶段。此外，2024上半年随着业务量的扩大，公司对越南雷利海外生产基地进行了扩产，预计2024年12月，越南雷利产能或将增长60%。 投资建议与估值：预计公司2024年-2026年的收入分别为34.95亿元、39.42亿元、44.79亿元，营收增速分别达到13.6%、12.8%、13.6%，归母净利润分别为3.55亿元、4.36亿元、4.83亿元，净利润增速分别达到12.0%、22.7%、10.8%，维持“增持”投资评级。 风险提示：机器人行业发展不及预期；家电销售量下降；原材料价格上涨风险等。