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老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.15 -- -- 52.80 3.23% -- 52.80 3.23% -- 详细
1-3Q2019公司营收同比增长 15.41%,归母净利润同比增长 18.10%1-3Q2019实现营业收入 421.29亿元,同比增长 15.41%;实现归母净利润 11.66亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 2.23元, 同比增长 18.01%;实现扣非归母净利润 11.25亿元,同比增长 18.10%, 业绩符合预期。 单季度拆分来看, 3Q2019实现营业收入 140.24亿元,同比增长24.59%;实现归母净利润 4.27亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 0.82元,同比增长 26.26%;实现扣非归母净利润 4.02亿元, 同比增长 23.87%。 综合毛利率上升 0.48个百分点,期间费用率下降 0.02个百分点1-3Q2019公司综合毛利率为 8.48%,同比上升 0.48个百分点。 1-3Q2019公司期间费用率为 2.95%,同比下降 0.02个百分点,其中,销售/ 管理/ 财务费用率分别为 1.66%/0.82%/0.44%,同比分别变化 0.03/-0.03/-0.02个百分点。 渠道持续拓展,业绩亮丽反映经销商乐观预期截至报告期末公司营销网点数量达到 3722家(含海外银楼 19家),较 1H2019净增 133家。 公司三季度业绩情况良好, 反映了金价上行环境下批发端经销商对未来销售情况的乐观预期。但从近期社消增速中黄金珠宝类表现来看,零售端与批发端呈现一定背离,零售端的相对疲弱或在后期对经销商的备货意愿乃至公司业绩表现形成拖累。然而总体而言,在宏观经济形势不确定性犹存的大环境下,公司预计将持续受益。 维持盈利预测,维持“买入”评级公司渠道规模领先, 预计持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升。 我们维持对公司 19-21年全面摊薄 EPS 分别为 2.71/ 3.14/ 3.46的预测,维持“买入”评级。 风险提示: 金价及人民币汇率波动大于预期,渠道拓展速度低于预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.15 -- -- 52.80 3.23% -- 52.80 3.23% -- 详细
三季度单季营收增长25%创近5年单季增长新高 公司2019年前三季度营业收入421.29亿元,同比增长15.41%;归母净利润11.66亿元,同比增长18.01%;EPS为2.23,同比增长18%。 2019年Q1/Q2/Q3单季营业收入分别是150.05/131/140.2亿元,同比分别增长6.23%/17.76%/24.59%;归母净利分别是3.74/3.65/4.27亿元,同比分别增长11.94%/15.62%/26.26%;EPS分别为0.71/0.70/0.82,同比分别增长10.94%/16.67%/26.15%,三季度黄金销售延续向好势头,营收增速创近五年单季增速新高。 金价持续高位运行,公司黄金销售增长毛利率提升 金价上涨黄金销售提升,公司毛利率同比提升0.49个点至8.48%,三季度单季毛利率同比提升0.49个点8.97%。公司期间费率略降,期间费用随收入增长而增长,公司整体经营费用平稳。 持续展店巩固品牌影响力 截止2019年9月末,公司“老凤祥”品牌共计拥有营销网点达到3722家(含海外银楼19家),较2018年年底新开店合计增加201家,其中连锁加盟店、专卖店和经销网点合计为3545家。公司上半年新开店68家,三季度单季新开店133家,三季度新开店增速提高。金价创近七年新高,从2018年开始金价单边快速上涨,终端销售热情高涨,公司新开店数量保持快速增长。 金价高涨有助公司渠道下沉,提升品牌影响力 公司作为国内黄金首饰百年品牌,在金价快速上涨,并保持高位运行之际,下游避险保值和消费需求刺激黄金消费增长,有助于公司展店,公司通过渠道下沉积极抢占低线城市份额,提高市场竞争力。叠加公司自身设计方面与供应链的优势,老凤祥百年品牌影响力,有助于公司海内外渠道扩张。公司高管持股有助于公司内部效率优化。暂不考虑国企改预期影响,预计公司2019-2021年归母净利润分别为13.21亿元、14.34亿元和15.83亿元,EPS分别为2.52元、2.74元和3.03元,对应的PE分别为18X、17X和15X。维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争大门店扩展不及预期、金价波动超预期、国改不确定。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-10-29 51.41 65.00 33.22% 53.28 3.64% -- 53.28 3.64% -- 详细
跨越世纪的黄金珠宝饰品龙头。公司业务涵盖黄金珠宝首饰、工艺美术品及三大产业和“中华”商标为代表的笔类文具用品产业。老凤祥品牌创始于1848年(清代道光年间),是跨越了中国三个世纪的经典黄金首饰品牌,2018年市占率为6%。“珠宝首饰+黄金交易”业务成为公司最主要业务,贡献接近90%的收入。2008-2018年公司营业收入/归母净利润CAGR分别为17%/33%。2019年Q1-Q3营业收入/归母净利润分别同增15.4%/18.1%至421/12亿元。 产品创新升级,网点拓展加速。公司近年来在原有工艺优势上产品升级,增加精品和差异化产品比重,与此匹配:新建东莞素金生产基地和镶嵌生产基地,自产比例提升50-60%,更有效应对新品供应链要求;渠道端则采用总经销及下属经销商模式配合灵活的合资公司落实门店管控,推进下沉、加速扩展。2018年新增网点351家至3503家,预计未来2-3年内保持每年100-200家的展店速度。由此我们认为公司后期收入增速及毛利率水平均将有望提升。 混改已启动,持续推进及活力释放值得预期。2018年,公司珠宝业务主体子公司“老凤祥有限”其21.99%股权(董事长等高管及职工持股会所有)按27.05亿元转让给央地融合(上海)工艺美术股权投资中心(国新张恒为GP),此举开启了公司股权多元化和混合所有制改革的序幕,部分有效解决了公司老员工退出、核心员工激励的问题,并引入了战略投资者。未来,我们认为改革仍将持续推动,由此释放的经营活力亦值得预期。 短期金价催化行业需求,长期消费属性相较投资属性更强。2017年至今,黄金价格上涨29%至342元/克,全球降息趋势延续,黄金价格未来仍有望震荡上升。黄金珠宝需求兼具投资与消费属性(占比15%/85%),金价上行有望推动短期需求。而拉长视角,中国珠宝市场规模512亿美元,一/二线多元品类(钻石/珠宝等)、个性化,三/四线认可黄金、品牌化的消费属性更为明显,未来复合增长预期平稳。 投资建议:公司作为珠宝饰品龙头,在黄金饰品消费属性逐渐增强的过程中,老凤祥产品升级与渠道展店并行,业务增长稳定。公司混改后股权结构清晰,有望的释放公司制度活力。我们预计公司2019-2021年预计公司净利润为14.2/16.8/19.7亿元,同比增长18%/19%/17%。现价51.35元,给予公司目标价65元/股,对应2020年PE 20倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:金价波动带来的影响;汇率波动带来的影响;终端销售放缓,门店拓展不及预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-10-29 51.41 -- -- 53.28 3.64% -- 53.28 3.64% -- 详细
受益金价上涨,3Q19业绩超预期 公司发布2019年三季报,3Q19单季度年实现营收140.24亿元,同比增长24.59%;归母净利润4.27亿元,同比增长26.26%,超过市场预期。拆分量价因素,3Q19主要受益于金价上涨对价格端的带动,黄金销量则比去年同期略下滑2%。3Q19实现经营性现金流-34.83亿元,主要由于黄金采购增加所致:3Q19公司采购黄金47.5吨,环比2Q19(27.8吨)大幅增加,同时存货较2Q19增加5.05亿元。门店呈持续扩张态势,3Q19单季度门店净增加133家至3722家。 毛利率提升0.49pp,受益金价上涨和品类优化 3Q19公司毛利率同比提升0.49pp至8.97%,主要得益于金价上涨和品类结构优化:金价上涨区间销售商品金价高于采购金价,对于毛利率有提振作用。公司提高自产比例和精品比重,推动克重黄金向高毛利率的5G黄金、古法金等精品黄金转型,提升盈利能力。3Q19公司销售费用率同比提升0.02pp至1.49%,管理费用率同比提升0.06pp至0.76%,净利率同比提升0.04pp至3.04%。 三季度黄金珠宝行业疲软,公司受益于加盟模式红利 根据公司财报,3Q19周大福内地直营店黄金同店销量和销售额分别同比下滑21%和15%;六福分别同比下滑44%和28%。反映金价高位上涨、经济持续低迷一定程度抑制黄金终端销售。3Q19尚未在老凤祥报表体现,主要由于加盟模式下较终端存在滞后,金价上涨趋势下加盟商积极备货,三四线城市表现优于一二线等,预计在后续季度产生不利影响。但同时四季度将受益于珠宝旺季,去年低基数、春节较早等因素。我们预计19-21年归母净利润为14.3、16.5和19.0亿元,对应增速分别为18.3%、15.5%、15.5%。参考可比公司估值水平和公司业绩增速,考虑公司龙头地位和品牌溢价,给予公司20年PE估值20X,合理价值63元/股,维持买入评级! 风险提示 金价波动致使黄金首饰需求放缓;原材料波动造成毛利率波动;消费习惯由素金向非素品类变迁;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 61.18 25.39% 55.88 4.18%
55.88 4.18% -- 详细
19年上半年公司营业收入和净利润分别同比增长11.31%和13.73%,扣非后净利润增长15.13%,其中19Q2营业收入与净利润分别增长17.76%与15.62%,扣非后净利润增长21.48%,二季度收入与盈利增长对比一季度明显提速。 上半年公司黄金珠宝业务收入增长12.77%,其中二季度单季收入增长6.7%(金价上涨初期对黄金需求会有所抑制),核心主业总体保持较快增速。在终端零售较弱、行业继续洗牌阶段,老凤祥保持了渠道的较快扩张,上半年公司净增门店68家至3589家(19Q2净开97家),其中直营店净关4家至178家(19Q2净开2家),连锁加盟店净增72家至3411家(19Q2净开95家),海外银楼19家。上半年公司综合毛利率同比小幅上升0.45pct,期间费用率控制良好,经营活动净现金流同比大幅提升102.33%,显示了较好的盈利质量。 由于产品结构侧重黄金饰品,老凤祥在历次黄金牛市中收入与盈利都保持了快速提升,在今年金价持续上涨的背景下,随着黄金珠宝消费旺季的启动,前期观望的消费者陆续进场,买涨不买跌的心理下,预计三季度经销商拿货节奏与终端销售开始提速,后续在金价上涨趋势下有望进一步良性循环,我们预计这轮黄金上涨将对老凤祥下半年与明年的收入增速起到明显的向上推动作用。 央地混改增添公司新活力。19年初公司完成主要经营实体老凤祥有限的少数股权转让,央企国新控股通过创立的工艺美术基金入股老凤祥有限,同时38位经营骨干通过入伙工艺美术基金间接持有老凤祥有限股权,仍保留激励力度。下一步在“双百计划”推动下,公司将继续推动其余子公司少数股权历史遗留问题的解决,借力新股东入股机遇,最大限度放开手脚,通过改革释放业绩动力,另一方面后续上市公司层面激励机制的完善与覆盖面的扩大(高管团队迭代后的股权激励等)、助力管理层与二级市场利益逐步趋于一致预计也将提上日程。 财务预测与投资建议 根据中报,我们小幅上调公司未来3年收入预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为2.66元、3.06元和3.52元(原预测19-21年每股收益为2.64元、3.03元和3.47元),参考可比公司平均估值,给予公司19年23倍PE,对应目标价61.18元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、国企改革进度不及预期等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 48.83 0.08% 55.88 4.18%
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老凤祥 8月 28日发布 2019年中报。2019年上半年实现收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;归母净利 7.39亿元,同比增长 13.73%;扣非净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%。基本 EPS 为 1.41元,加权平均净资产收益率 11.26%,经营性现金流 23.6亿元。 简评及投资建议1. 2019上半年收入增 11.31%至 281.05亿元,1Q/2Q 各增 6%和 18%。公司 上半年实现收入281.05亿元增长11.31%,达到董事会预定目标460亿元的 61.10%;归母净利润7.39亿元增长13.73%,达到董事会预定目标12.92亿元 的 57.20%。 我们判断,收入利润双增主要系金价上行带动黄金珠宝终端销售向好所致。核心子公司上海老凤祥有限(持股 57.51%)收入 279.27亿元,同比增长 11.52%,利润总额 12.27亿元,同比增长 12.41%。毛利率上涨 0.45pct 至 8.23%,其中1Q/2Q 各增长 0.28/0.58pct。 2. 2019年上半年净增 68家门店。截至 2019年 6月底,全国老凤祥银楼网点总数达到 3589家,比 2018年底净增 68家(2019年计划新增门店 120家) ,其中 1Q 净关店 29家,2Q 净开店 97家。1H19末,自营银楼和自营专柜 160家、连锁专卖店 1647家,经销网点达到 1763家,海外银楼 19家。(注:报告内的海外包括海外市场及中国香港市场)3. 2Q 毛利率提升 0.58pct,管理和财务费用率均有下降。1H19毛利率同比增长 0.45pct 至 8.23%,1Q/2Q 各增加 0.28/0.58pct,黄金珠宝业务毛利率略降0.11pct 至 9.86%。销售费用率略增 0.05pct 至 1.74%,管理费用率减少 0.08pct至 0.76%, 2Q减少 0.17pct, 财务费用率减少 0.02pct至 0.44%, 2Q减少 0.12pct。 具体来看,销售费用中,工资及福利费率增 0.11pct,租赁费率和广告费率各降0.03/0.02pct;管理费用中,工资及福利费率和担保保证费率各降 0.02pct;财务费用中,利息支出占比收入增 0.08pct,手续费等其他费用率降 0.07pct;研发费用同比增加 314万元,主要系子公司研发费用增加所致。 4. 营业利润同比增长 16.12%,扣非归母净利润增长 15.13%至 7.24亿元。资产减值损失增加 878万元,投资收益减少 4914万元,公允价值变动损益减少 4553万元,有效所得税率提升 0.79pct 至 25.72%,最终归母净利润 7.39亿元增 13.73%,其中1Q/2Q 各增 11.94%和 15.62%。 维持对公司的判断。公司是兼具历史底蕴、规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头企业,截至 1H2019年末门店总数 3589家全行业领先。2019年引进以在沪央企国新控股(国新张创股东)为主的战投,设立专项的“工艺美术基金”,员工持股会与高管持有的子公司上海老凤祥有限股权转让与央企基金,38名核心骨干再以现金认购央企基金份额,激励充分。 更新盈利预测。预计公司 2019-21年收入 498亿元、547亿元和 600亿元,同比增长 13.7%、9.8%和 9.7%;归母净利润 14.2亿元、15.8亿元和 17.7亿元,同比增长 17.8%、11.1%和 12.3%,对应摊薄 EPS 为 2.71元、3.01元和 3.38元。参照主要黄金珠宝公司 2019年平均 PE,以及考虑老凤祥作为 A 股龙头的溢价,给予公司2019年 18-20倍 PE(对应 0.51-0.57倍 PS) ,对应合理价值区间 48.83-54.26元,维持“优于大市”评级。 风险提示。金价与汇率波动风险,市场低迷与产能过剩的风险,存货管理风险。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 -- -- 55.88 4.18%
55.88 4.18% -- 详细
1H2019公司营收同比增长 11.31%,归母净利润同比增长 13.73%1H2019实现营业收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;实现归母净利润 7.39亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 1.41元,同比增长 13.73%;实现扣非归母净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%,业绩略超预期。 单季度拆分来看, 2Q2019实现营业收入 131.00亿元,同比增长17.76%;实现归母净利润 3.65亿元,同比增长 15.62%;实现扣非归母净利润 3.76亿元,同比增长 21.48%。 综合毛利率上升 0.45个百分点,期间费用率下降 0.05个百分点1H2019公司综合毛利率为 8.23%,较上年同期上升 0.45个百分点。 1H2019公司期间费用率为 2.97%,较上年同期下降 0.05个百分点,其中,销售/ 管理(含研发) / 财务费用率分别为 1.74%/0.80%/0.44%,较上年同期分别变化 0.05/ -0.07/-0.02个百分点。。 持续受益于避险需求上行,珠宝首饰业务收入毛利率均有良好表现截至报告期末公司销售网点数量达到 3589家(含海外银楼 19家),净增68家。报告期内公司珠宝首饰业务受金价上行影响,收入同增11.52%,毛利率达到 7.85%,同比上升 0.54个百分点(含公司分部间交易)。公司铅笔/工艺品业务收入同比变化-4.66%/ 46.29%,毛利率 24.79%/ 6.91%,同比变化 2.12/ -0.92个百分点。公司整体收入及珠宝业务收入本年度持续表现优异,在宏观经济形势不确定性加强的背景下,公司或持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升,收入及利润端均仍有改善空间, 金价上行或拉动批发端未来需求增长。 上调盈利预测,维持“买入”评级考虑到公司有望持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升,我们上调对公司 19年 21年全面摊薄 EPS 的预测至 2.71/ 3.14/ 3.46元(之前为 2.66/ 3.06/ 3.43元),公司行业龙头地位稳固,维持“买入”评级。 风险提示: 金价及人民币汇率波动大于预期,渠道拓展速度低于预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-30 52.33 -- -- 55.88 6.78%
55.88 6.78% -- 详细
受益金价上行,业绩略超预期1H19,公司营业收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;归母净利润 7.39亿元,同比增长 13.73%; 扣非后归母净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%。公司董事会预定全年经营目标:收入 281.05亿元,净利润 12.92亿元。 其中, 2Q19营业收入 131.00亿元,同比增长 17.76%;实现归母净利润 3.65亿元,同比增长 15.62%;实现扣非归母净利润 3.76亿元,同比增长 21.48%。 毛利率小幅提升盈利能力方面, 1H2019公司综合毛利率为 8.23%, 同比上升 0.45pct。期间费用方面, 1H2019公司期间费用率为 2.97%,同比维持稳定。 2019Q1公司总费用率 2.89%,同比上升 0.05pct。净利率 3.46%,同比提升 0.09pct。 稳步展店,海外业务加速拓展至 2019年 6月底,在全国的老凤祥银楼网点总数达到 3589家,比 2018年底净增 68家。其中:老凤祥自营银楼和自营专柜 160家、老凤祥银楼连锁专卖店 1647家,老凤祥经销网点达到 1763家,海外银楼 19家。 渠道+品类加速变革,激励机制逐步完善2019年,公司计划新增专卖店、经销网点(专柜) 120家;海外市场预计开设新零售店铺 5-10家。公司还将持续加速品类调整,加快镶嵌等非素金类产品的开发, 2019年非素金类产品增幅力争不低于 10%。 我们还期待混改落地后,激励机制的完善持续改善经营效益。 风险提示黄金价格大幅波动;混改进度不及预期。 黄金品类龙头,股改提速,维持“ 买入”评级公司是我国黄金珠宝行业龙头企业,业绩增长稳健,品牌优势显著。公司子公司股改方案出台,利于优化股权架构,改善经营效益。 由于金价上行对毛利率产生积极影响,我们上调盈利预测预计 2019/2020/2021年公司利润分别为13.92/15.40/16.88亿元(原值 13.21/14.91/16.69亿元),维持“买入”评级。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-30 52.33 -- -- 55.88 6.78%
55.88 6.78% -- 详细
2Q19收入利润增长环比提速, 门店重启扩张态势 公司发布 2019年半年报, 1H19年实现营收 281.05亿元,同比增长 11.31%; 归母净利润 7.39亿元,同比增长 13.73%;扣非净利润 7.24亿元, 同比增长 15.13%。 二季度收入利润增长加速, 2Q19实现营收 131亿元, 同比增长 17.76%; 归母净利润 3.65亿元, 同比增长 15.51%。 经营性现金流表现优异, 2Q19实现经营性现金流 36.17亿元, 环比 1Q19(-12.61亿元) 大幅改善, 主要由于一季度备货充足,体现为二季度购买商品、 接受劳务支付的现金环比减少 63.53亿元, 同时存货环比减少 25.15亿元。 门店重启扩张态势, 1H19门店净增加 68家至 3589家, 其中二季度净增加 97家。 受益增值税下调、 金价上涨和品类结构调整, 盈利能力提升公司黄金珠宝业务 1H19增长 12.77%,其中 2Q19增长 6.66%,较一季度 15.68%环比放缓。 这验证经济增速放缓,黄金珠宝景气度处于低位;另外, 金价急速上涨初期,消费者往往呈观望态度,对黄金珠宝销售呈现抑制作用。 2Q19公司毛利率同比提升0.58pp 至 9.11%, 主要得益于增值税下调、 金价上涨和品类结构优化: 1)自 4月 1日起,公司适用增值税率由 16%下降到 13%, 库存商品享受到买卖税差优势。 2)金价上涨区间销售商品金价高于采购金价,对于毛利率有提振作用。 3) 公司提高自产比例和精品比重,推动克重黄金向高毛利率的 5G 黄金、古法金等精品黄金转型,提升盈利能力。 1H19公司销售费用率同比提升 0.11pp 至 1.74%, 管理费用率同比下降 0.12pp至 0.76%, 净利率同比提升 0.06pp 至 2.63%。 金价催化剂延续, 国企改革红利可期 三季度金价持续上涨, 一方面, 消费者形成金价上涨预期, 金价对黄金消费由抑制转为刺激作用;另一方面, 金价上涨对毛利率的提升作用将进一步体现,因此我们判断公司业绩将逐季改善。 今年是公司“双百行动”的第二年,公司将继续推进股权结构调整,重塑激励机制,将选择 3-5家试点子公司推行职业经理人制度, 有利于释放管理红利。我们预计 19-21年归母净利润为 14.2、 16.5和 19.0亿元,对应增速分别为 17.7%、16.0%、 15.5%。参考可比公司估值水平和公司业绩增速,考虑公司龙头地位和品牌溢价,给予公司 19年 PE 估值 22X, 合理价值 59.62元/股, 维持买入评级!风险提示金价下行致使黄金首饰需求放缓; 原材料波动造成毛利率波动;消费习惯由素金向非素品类变迁; 珠宝品牌竞争加剧;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-29 51.77 -- -- 56.19 8.54%
56.19 8.54% -- 详细
事件: 公司公布 19中报,收入同增 11.3%至 281.1亿元,归母净利同增13.7%至 7.39亿元,经营性现金流净额同增 102%至 23.6亿元, 收入和 归母净利分别达到董事会预定年度目标的61%和57%;具体到Q2,公 司收入同增 17.8%至 131亿元,归母净利同增 15.6%至 3.65亿元,增长较 Q1有明显加速。 19Q2金价短时间内经历较大幅度上涨,带动公司上半年珠宝相关业务收入增速及盈利能力提升。 纵观公司历史,由于报表中珠宝首饰相关收入的 80%来自黄金首饰, 金价上行期间如 2007-2009年以及 2016年,公司珠宝首饰业务毛利率都维持在相对高位(见附图), 19Q2以来金价的快速攀升也带来了公司珠宝首饰业务盈利能力的提升。 根据公司披露的分部业务拆分, 19H1公司金银珠宝首饰分部收入同比增长 11.5%至279亿元,其中对外交易部分收入同比增长 10%至 267亿元, 分部毛利率同比提升 0.5pp 达到 7.85%,带动分部毛利/营业利润增长 20%/13%达到 21.9/12.1亿元;与此同时,公司工艺品及铅笔分部 19H1亦表现良好,营业利润分别增长 120%/192%达到 0.78/0.47亿元。 财务表现方面, Q2相较 Q1增长明显提速。 Q2收入同增 17.8%至 131.0亿元,同时毛利率同比升 0.6pp 至 9.1%,带动毛利润同比增 26%,期间费用率亦有同比小幅下行,但由 Q2公允价值变动亏损 1.04亿元,致营业利润增幅小于毛利润,同增 20.4%至 6.42亿元,同时所得税率略有上升, Q2归母净利同增 15.6%至 3.65亿元。周转来看,应收账款同比下行 19.5%至 7.8亿元,存货规模同比上升 11.3%至 76.5亿元,周转总体稳定, Q2单季度经营性现金流达到 36.2亿元,同比增长 103.5%。 盈利预测与投资评级: 作为老牌黄金珠宝龙头老凤祥品牌沉淀超过 170年,上市以来业绩表现持续好于行业平均水平,金价上行背景下业绩弹性 逐 步 显 现 , 继 续 看 好 , 预 计 19/20/21年 归 母 净 利 同 比 增 长14.0%/13.5%/11.4%至 13.7/15.6/17.4亿元,对应 PE20/17/16X,维持“买入”评级。 风险提示: 黄金价格意外波动,零售环境遇冷
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-08 45.23 -- -- 56.19 24.23%
56.19 24.23%
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沪上代表性国有上市公司,老字号珠宝龙头。“老凤祥”品牌起源于1848年慈溪费氏创立于上海的凤祥裕记银楼,截至2018年,历史超过170年的老凤祥收入规模达到437.8亿元,净利润规模15.6亿元,业务涵盖珠宝、笔业、工艺品、商贸等等;而作为其业务核心的控股子公司老凤祥有限2018年实现收入433.1亿元,利润总额19.8亿元,上市公司对其持股比例达到78.01%(直接持股57.51%,间接持股20.50%)。 珠宝首饰行业:龙头增长空间仍广阔,黄金仍为消费主力。2018年全国珠宝首饰行业规模接近7000亿元,周大福、老凤祥为首的前六大珠宝品牌市占率保持20%上下波动。从珠宝首饰整体消费结构来看,黄金仍是珠宝消费中最主要的品类,而黄金消费中黄金首饰和金币金条为主要需求,分别可以反映黄金的消费和投资两种属性,两者合计占比达到国内黄金消费量90%以上。我们认为黄金首饰的销售更多受到宏观影响,在整体消费环境稳定的情况下,金价慢涨利好黄金首饰的消费;而在黄金价格出现明显波动的情况下,黄金的投资价值更为显著,利好金币金条消费)。 龙头基本面长年表现稳健,股价表现与行业景气度高度吻合。纵观老凤祥发展,2011年前的行业高速发展期其抓住东风进行了迅速的渠道扩张,跑马圈地成功,增速表现优于行业整体;11年后社零增速整体回落带动金银珠宝消费增长中枢回落,老凤祥仍然保持了与行业相吻合的增速,体现出作为龙头的竞争力和增长稳健性。而复盘其市值表现可以发现,绝大多数时候市值涨跌和公司基本面数据吻合,即符合金银珠宝行业整体零售趋势,除了2015年的牛市以及随后16H1的股灾带来的一轮非理性涨跌,以及18H2在金银珠宝零售整体低迷环境下,公司由于老凤祥有限股改推进顺利带来的一波市值逆势上涨。 核心子公司老凤祥有限的股权归属也是市场关注的焦点之一。尤其值得关注的是2010年通过向黄浦区国有资产管理委员会增发将上市公司对老凤祥有限的持股比例提升至78.01%,以及2018年盘活自然人及职工持股会股权、引入国新控股成为战略投资者,这两段时期公司市值都实现了显著的上行。 盈利预测与投资评级:我们预计公司19/20/21年整体营业收入增速分别达到10.9%/9.7%/9.4%至486/533/583亿元,归母净利同增13%/13%/12%至13.7/15.4/17.4亿元,对应PE17/15/14X,公司作为以黄金业务为主的珠宝首饰龙头在过去年份展现出了收入和业绩增长的强稳健性,考虑当前估值在历史低位、同时兼有金价回升预期,具有配置价值,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:金价剧烈波动带来的风险,宏观经济增长放缓带来的需求下滑风险。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-01 44.74 -- -- 54.68 22.22%
56.19 25.59%
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背靠国资,跨越三个世纪,为我国首饰行业龙头企业 公司历史悠久,存续时间长。 公司创始于 1848年,距今已有 170余年的历史。 几经变迁,公司现已发展成为中国首饰业领先的珠宝首饰龙头企业。公司主要从事黄金珠宝首饰、工艺美术品、笔类文具制品的生产经营及销售。 其中,珠宝首饰收入贡献占比最大。 黄金珠宝行业整体回暖,黄金饰品需求巨大 未来黄金珠宝行业的增量: 1) 我国人均珠宝消费占人均可支配收入的比例为 1.31%,约为美国(0.68%)的两倍。未来,如我国居民收入持续增长,珠宝首饰行业的长期发展有望进一步提升。 2)我国婚嫁首饰意识增强,结婚登记数量有望迎来高峰,婚嫁人口红利有望驱动珠宝消费。 3)随着城镇化进程推进,三四线城市珠宝消费将成为主战场。受三四线城市珠宝渗透率持续提升,且人口基数庞大等因素驱动,珠宝行业仍具发展潜力。 黄金一直是我国珠宝市场的主要消费产品。 2018年,我国黄金首饰消费量创历史新高,已连续多年居黄金首饰消费量世界第一。 展店提升市占率,业务拓展至全球巩固品牌影响力 渠道覆盖优势明显,网点数量全行业领先。 2018年, 公司门店网点共计 3521家,较 2017年净增 347家,门店的快速扩张能力较强。公司总门店数始终多于竞争对手,保持国内市场领头羊地位,渠道优势显著。营销网络布局的日益拓展,为公司的业绩的持续增长提供了最根本的保障。此外,公司加速海外市场发展, 巩固品牌在海内外影响力。 黄金饰品行业高度同质化,品牌影响力提升竞争力。 2018年,公司新开海外门店 6家(美国 1家、香港 5家)。截至年末海外门店达到 19家,实现年营业收入 3.96亿元,同比增长30.43%。 百年品牌影响力,助力渠道下沉海外扩展,首次覆盖,给予“推荐”评级 2019年渠道进一步下沉,完成低线城市的密集布局;此外,老凤祥香港于2018年 4月已获得以澳新银行为牵头行的 2亿美元的银团贷款,有助于加速公司大陆外地区门店扩张。叠加公司自身设计方面与供应链的优势,百年品牌影响力稳健,有助于公司海内外渠道扩张。国企改预期再起,公司高管持股有助于公司内部效率优化。暂不考虑国改预期,预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 13.21亿元、 14.34亿元和 15.83亿元, EPS 分别为 2.52元、2.74元和 3.03元,对应的 PE 分别为 18X、 17X 和 15X。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示: 行业竞争大门店扩展不及预期、 金价波动超预期、国改不确定
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-05-09 42.54 51.76 6.09% 43.18 1.50%
47.00 10.48%
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18年公司营业收入和净利润分别同比增长9.98%和6.02%,扣非后净利润同比增长5.78%,其中18Q4营业收入同比增长6.37%,净利润同比下滑9.44%,19Q1营业收入与净利润分别同比增长6.23%与11.94%,盈利增速环比明显改善。年报公司拟每股分红1.1元,现金分红比例为48%。 分业务来看,18年珠宝首饰业务收入同比增长14.20%,毛利率同比下降0.44个百分点,其中直营收入增长10.91%,批发收入增长14.59%;19Q1黄金珠宝业务收入增长15.68%,核心主业保持较快增速。在零售低迷、行业洗牌阶段,老凤祥保持了渠道的较快扩张,18年公司净增门店347家至3521家(19Q1净关29家),其中直营店净增5家至182家(19Q1净关6家),连锁加盟店净增342家至3339家(19Q1净关23家),海外银楼19家。18年公司综合毛利率同比小幅下降0.1pct,期间费用率同比基本持平,经营活动净现金流同比由正转负。一季度末公司应收账款较年初增加77.87%,存货较年初增加14.23%, 批发加盟模式奠定稳健经营,“产品结构优化+产业链延伸”有望提升公司盈利能力。近几年老凤祥在品类上紧抓黄金首饰核心业务的同时,积极开发高毛利率新品类,再加上自产比率的提升,未来盈利能力将逐步上行。渠道方面,公司通过加盟或地方合资的形式不断深耕国内市场,海外布局的持续落地也将带来新的外延空间。公司历年ROE始终保持在较高水平,较同行具有较高的存货周转率,在行业弱市阶段也能实现逆市扩张,逐步提升市场份额。 央地混改增添公司新活力。19年初公司完成主要经营实体老凤祥有限的少数股权转让,央企国新控股通过创立的工艺美术基金入股老凤祥有限,同时38位经营骨干通过入伙工艺美术基金间接持有老凤祥有限股权,仍保留激励力度。下一步在“双百计划”推动下,公司将继续推动其余子公司少数股权历史遗留问题的解决,借力新股东入股机遇,最大限度放开手脚,通过改革释放业绩动力,另一方面上市公司层面激励机制的完善与覆盖面的扩大(高管团队迭代后的股权激励等)、助力管理层与二级市场利益逐步趋于一致预计也将提上日程。 财务预测与投资建议 根据年报,我们小幅下调公司未来3年收入预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为2.64元、3.03元和3.47元(原预测19-20年每股收益为2.83元和3.25元),参考可比公司平均估值,给予公司19年20倍PE,对应目标价52.80元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、国企改革进步不及预期等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-04-29 43.66 -- -- 44.98 3.02%
47.00 7.65%
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2018公司归母净利润同增6.02%,1Q2019归母净利润同增11.94% 公司2018年实现营业收入437.84亿元,同比增长9.98%;实现归母净利润12.05亿元,同比增长6.02%;实现扣非归母净利润10.83亿元,同比增长5.78%,18年业绩符合前期发布的业绩快报。 1Q2019实现营业收入150.05亿元,同比增长6.23%;实现归母净利润3.74亿元,同比增长11.94%,实现扣非归母净利润3.48亿元,同比增长8.98%。公司经营活动现金流净额18年为-3.71亿,1Q19为-12.61亿。 1Q19综合毛利率上升0.28个百分点,期间费用率上升0.08个百分点 2018年公司综合毛利率为8.24%,较上年同期下降0.10个百分点。2018年公司期间费用率为3.22%,较上年同期下降0.02个百分点,其中,销售/管理(含研发)/财务费用率分别为1.62%/1.12%/0.48%,较上年同期分别变化-0.04/-0.03/0.05个百分点。 1Q2019公司综合毛利率为7.46%,较上年同期上升0.28个百分点。1Q2019公司期间费用率为2.91%,较上年同期上升0.08个百分点。 持续展店巩固龙头地位,关注收入端变化趋势 截至18年末公司渠道数达到3521家,净增347家,增长为近五年最高值。公司计划19年新增专卖店、专柜120家,海外门店5-10家。18年公司珠宝首饰业务营收同增14.2%,为全年收入增长作出重要贡献。我们建议投资者现阶段关注公司收入端的变化趋势,考虑到二三季度收入端基数相对高,上述两季度表现对公司全年业绩将有较重大影响。 维持盈利预测,维持“买入”评级 我们维持对公司19-20年全面摊薄EPS分别为2.66/3.06元的预测,新增对21年预测3.43元,公司行业龙头地位稳固,经营效率有望提升,维持“买入”评级。 风险提示: 金价及人民币汇率波动大于预期,渠道拓展速度低于预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-04-29 43.66 -- -- 44.98 3.02%
47.00 7.65%
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业绩基本符合预期,珠宝主业增长势头良好公司发布2018年及1Q19财报,2018年实现营收437.8亿元,同比增长9.98%; 归母净利润12.1亿元或EPS=2.3元,同比增长6.02%,基本符合预期。1Q19实现营收150亿元,同比增长6.23%;归母净利润3.7亿元,同比增长11.94%。珠宝主业增长势头良好:2018年增长14.2%,1Q19增长15.7%;18年铅笔和工艺品收入有所下滑。2018年经营性现金流为-3.7亿元,主要系订货会备货增加所致。 门店扩张加速,产品结构优化,海外业务和分公司模式发展良好2018年公司有诸多经营亮点:1)门店净增加数量为五年内最高,2018年门店净增加347家至3521家,其中加盟店净增加342家至3339家,加速向三四线市场拓展(1Q19门店数略有调整至3492家);2)海外市场发展加速,公司于18年4月获得2亿美元银团贷款,为海外扩张提供资金支持。18年海外门店新开6家至19家,海外营收同比增长30.43%至3.96亿元;3)加快产品创新和工艺升级,全年累计2000多款新品投放市场,产品更新率达27%以上;同时优化产品结构,镶嵌、彩宝、珍珠实现销售58.49亿元,同比增长4.54%,K 金实现销售11.93亿元,同比增长28.29%,二者占珠宝首饰收入20.8%;4)分公司模式运转良好,2018年河南、山东、重庆三家分公司实现营收64.6亿元,同比增长17.6%;实现净利润8603万,同比增长19.8%。 积极实施股权和激励机制改革,国企改革红利有待释放老凤祥门店加速扩张、品牌下沉验证了珠宝行业集中度提升、低线城市品牌化的趋势,龙头公司地位将更加巩固。公司自身也在积极实施变革,2018年做出的改革包括: 引入央企国新作为战略投资者,实施子公司西泠印社股权结构调整,推进混合所有制单体、骨干持股、收入分配与业绩挂钩等激励机制改革。2019年将继续推进股权结构调整,重塑激励机制,另一方面将选择3-5家试点子公司推行职业经理人制度。 我们预计19-21年归母净利润为14.2、16.4和19.1亿元,对应增速分别为17.7%、15.5%、16.9%。参考可比公司估值水平,考虑公司龙头地位稳固,给予公司19年PE 估值18X,合理价值48.8元/股,维持买入评级!风险提示金价下行致使黄金首饰需求放缓;原材料波动造成毛利率波动;消费习惯由素金向非素品类变迁;珠宝品牌竞争加剧;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名