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老凤祥 休闲品和奢侈品 2020-01-20 50.14 62.70 25.10% 54.28 8.26% -- 54.28 8.26% -- 详细
金价上涨预期将继续推动公司业绩增长。由于产品结构侧重黄金饰品,老凤祥自19年以来受益国内外金价的持续上涨,收入与盈利增速逐季度改善,预计全年公司业绩将保持较快增长。这一轮金价的大涨,一方面大幅减轻了经销商存货账面价值与资金压力,有利于老凤祥在国内黄金珠宝市场整体增速疲弱的环境下,继续通过增加门店数量与单店面积的方式抢占中小品牌的市场份额。另一方面,考虑到老凤祥19年以来积极的库存备货策略,叠加黄金交易业务,在金价保持高位的趋势下,预计今年公司仍将继续受益金价带来的收入与盈利增长向上弹性。 产品结构和管理模式持续优化保障公司中长期龙头地位。批发加盟高周转模式一直是老凤祥能够在市场起伏中保持稳健经营质量与高ROE的基础。近几年来老凤祥一直积极推动产品结构的优化(紧抓黄金首饰核心品类,积极延伸高毛利率镶嵌、彩宝等非黄品类)和总经销模式的优化(多地合资公司的推行有效提升了当地市场占有率),取得了良好效果。批发业务非黄产品的逆势提升,保证了公司与经销商的盈利水平,也有利于老凤祥在目前的薄弱市场区域挖掘更多渠道与需求的潜力。 国企改革有望加速将在2020年为公司带来新活力。19年初公司完成主要经营实体老凤祥有限的少数股权转让,央企国新控股通过创立的工艺美术基金入股老凤祥有限,38位经营骨干通过入伙工艺美术基金间接持有老凤祥有限股权,仍保留激励力度;12月子公司老凤祥钻石加工中心推动少数股权转让。下一步在“双百计划”推动下,我们预计,公司一方面将继续推动其余子公司少数股权历史遗留问题的解决,试行职业经理人制度,借力新股东入股机遇,最大限度放开手脚,通过改革释放业绩动力;另一方面上市公司层面激励机制的完善与覆盖面的扩大(高管团队迭代后的股权激励等)、助力管理层与二级市场利益逐步趋于一致预计也有望在今年加速推进。 财务预测与投资建议 我们维持公司2019-2021年每股收益分别为2.73元、3.18元和3.72元的预测,维持目标价格62.79元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、国企改革进度不及预期等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-12-18 47.19 62.00 23.70% 51.70 9.56%
54.28 15.02% -- 详细
171年老凤祥品牌历史,股权改革焕发新活力。老凤祥品牌源于1848年慈溪望族费汝明于上海南市所创办的凤祥裕记银楼,跨越三个世纪延续至今。目前老凤祥主要从事黄金珠宝首饰、工艺美术品、笔类文具制品的生产经营及销售。同时老凤祥纳入国企改革“双百行动”,引进以央企国新为核心的战略投资者进行股权改革实现混合所有制改革,深化了老凤祥市场化水平,为公司未来长期发展奠定了良好的股权结构体制基础。 黄金饰品地位稳固,镶嵌产品空间开阔,渠道下沉机会下行业集中度望逐步提升。从珠宝首饰产品结构角度来看,黄金产品依然是我国珠宝首饰行业最主要的消费品类。2017年黄金占珠宝行业产品结构比例为52.13%,且以黄金饰品和金币金条为主的黄金消费量依然维持稳健的增长。同时我们看到,镶嵌产品在消费升级与年龄层裂变的影响之下,未来发展空间巨大料将为行业发展提供新的增长点。从行业角度来看,珠宝首饰行业集中度较低。我国大陆地区珠宝首饰行业前五大品牌市占率相对香港地区市场明显较低;同时行业竞争将着重趋向于在三四线城市进行渠道下沉占领市场,行业集中度有望进一步提高。 黄金产品兼具投资属性与消费属性,金价稳步上涨将提振珠宝行业景气度。短期来看,通过复盘金价与以美国十年期通货膨胀保值国债(TIPS)为代表的美国实际利率的关系,我们看到黄金价格与美国实际利率呈现较强的负相关关系。全球步入降息周期,将推动金价上涨;长期来看,我国居民人均可支配收入、人均GDP及消费信心的提升将对黄金长期需求做出支撑。复盘金价与老凤祥股价走势,我们发现其具有较高相关度。我们认为金价步入上升通道,有助黄金珠宝企业利润释放及景气度提升。 老凤祥具有强大的品牌实力以及完善的渠道网络建设体系。从品牌角度来看,老凤祥是我国历史最为悠久的民族珠宝品牌,品牌价值高达274.21亿元,位居我国黄金珠宝企业第一;依托品牌优势公司持续稳固黄金首饰品类发展,大力开拓非素金产品,完善产品结构。从渠道角度来看,老凤祥实施“五位一体”的立体营销模式,同时以品牌为依托大力开拓低线级城市渠道和海外渠道。截至2019年6月底,老凤祥共计拥有营销网点达到3589家,比2018年底净增68家。其中自营银楼179家,老凤祥银楼连锁专卖店1647家,经销网点达1763家。 受益股权结构改革&渠道下沉&金价上行,首次覆盖给予“强推”评级。老凤祥2018年实现营收437.85亿元,同比去年增长9.98%;近5年营收CAGR为5.8%。2018年老凤祥实现归母净利润12.05亿元,同比增长6.0%,近5年归母净利润CAGR为6.2%。我们认为老凤祥将受益于1)股权结构改革释放市场活力;2)金价步入上升通道促进行业景气度提升;3)渠道下沉拓张门店行业集中度提升等三方面积极因素。我们预计公司2019-2021年归母净利润为14.33、16.48、19.20亿元,对应PE分别为17、15、13倍,给予“强推”评级;根据公司盈利预测及可比龙头珠宝公司周大福、六福集团、豫园股份、周大生市值及估值,给予2020年20倍PE,对应目标价62元。 风险提示:黄金珠宝景气度下降;金价波动带来的影响;门店拓展不及预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-12-04 48.18 56.52 12.77% 50.75 5.33%
54.28 12.66% -- 详细
珠宝老字号品牌,受益于金价上涨,首次覆盖给予“买入”评级 老凤祥是始创于1848年的民族品牌,在国内黄金珠宝首饰行业中居于龙头地位,公司主营黄金珠宝首饰业务,其中又以黄金产品为主。2009-2018年,公司营收CAGR为16.77%,归母净利润CAGR为28.09%。2019Q3单季度公司营收及归母净利润分别增长24.59%和26.26%,超出市场预期,金价上涨对公司收入及业绩增长拉动力显现。此外公司长期将受益于黄金珠宝消费稳健增长,且混改推进有望释放公司活力,我们预计2019-2021年EPS分别为2.71/3.14/3.52元,首次覆盖给予“买入”评级。 黄金珠宝消费需求稳健增长,低线市场更具活力 黄金珠宝市场规模主要受消费需求及投资需求拉动,长期看行业增长主要受消费性需求驱动。根据中国珠宝玉石首饰行业协会统计,2018年我国珠宝消费市场规模达到8200亿元,同比增长7.5%,且预计2019-2021年行业市场规模仍能维持8%左右的增长。此外,根据世界黄金协会的调查研究,中国低线城市对于黄金的消费意愿不亚于高线城市,2017年黄金首饰在三四线城市的渗透率为70%,与一二线城市处于同一水平,三四线城市消费升级有望带动行业进一步增长。 公司渠道广覆盖,门店持续下沉扩张 公司以加盟模式为主,收入占比90%左右。公司依靠加盟模式在全国范围内迅速扩大门店数量,获得规模优势和竞争壁垒。近年来公司门店数量持续增长。2011-2019H1,公司线下门店总数从2015家增长至3589家,其中加盟店从1876家增长至3411家,贡献了绝大多数增量,并且公司门店扩张主要集中于三四线城市,未来门店下沉趋势仍将持续。 金价上涨放大利润弹性,2019Q3业绩已有体现 2019年以来金价大幅上涨,公司产品侧重于黄金饰品,金价上涨对于公司业绩主要有两方面影响,第一上涨趋势确认后释放加盟商拿货积极性,拉动公司收入端表现,第二金价上涨对于公司黄金储备有存货价值重估意义,提高产品毛利率,或冲减相应存货减值。2019Q1-Q3,公司收入及归母净利润分别增长15.41%、18.01%,增速较2019H1提升,毛利率达到8.48%,较去年同期提升0.49pct,金价上涨对公司业绩的正面影响开始显现。 金价上涨驱动业绩超预期,首次覆盖给予“买入”评级 公司在黄金珠宝行业内竞争力强,门店扩张驱动业绩稳健增长,且短期金价上涨有望放大公司业绩弹性。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润为14.17/16.43/18.41亿元。参考行业平均2020年16.8倍市盈率,以及公司行业龙头地位,我们给予公司2020年18-20倍PE估值,对应目标价56.52-62.80元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:宏观经济加速下行;黄金价格大幅波动;国际品牌渠道下沉。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.62 62.79 25.28% 52.80 2.29%
54.28 5.15% -- 详细
19 年前三季度公司营业收入和净利润分别同比增长 15.41%和 18.01%,扣非后净利润增长 18.10%,其中 19Q3 营业收入与净利润分别增长 24.59%与 26.26%,扣非后净利润增长 23.87%,三季度收入与盈利增长对比上半年都有明显提速。 前三季度公司黄金珠宝业务收入增长 16.05%,其中三季度单季收入增长 22.6%(三季度批发明显提升),核心主业增速加快。前三季度公司综合毛利率同比上升 0.48pct,其中黄金珠宝业务毛利率同比提升 1.85 pct;期间费用率控制较好,同比基本持平;经营活动净现金流净流出 11.27 亿,季度末公司应收账款同比增加 21.9%,存货同比增加 23.11%。 由于产品结构侧重黄金饰品,老凤祥在历次黄金牛市中收入与盈利都保持了快速提升,在今年金价持续上涨的背景下,三季度开始经销商拿货节奏加快,金价的持续上涨对老凤祥收入与盈利的弹性开始体现,同时也大幅减轻了经销商存货账面价值与资金压力,有利于老凤祥继续抢占市场。后续公司在金价上涨趋势下有望进一步良性循环,预计这轮黄金上涨将对老凤祥下半年与明年的收入增速起到明显的向上推动作用。 公司长期竞争力优异,央地混改进一步增添新活力。公司作为国内珠宝首饰行业的龙头竞争优势明显,近 10 年 ROE 基本保持在 20%左右的水平,Q3 经营情况与周大福的对比再次证明了这一点。19 年初公司完成主要经营实体老凤祥有限的少数股权转让,央企国新控股通过创立的工艺美术基金入股老凤祥有限,同时38 位经营骨干通过入伙工艺美术基金间接持有老凤祥有限股权,仍保留激励力度。下一步在“双百计划”推动下,公司将继续推动其余子公司少数股权历史遗留问题的解决,借力新股东入股机遇,最大限度放开手脚,通过改革释放业绩动力,另一方面上市公司层面激励机制的完善与覆盖面的扩大预计未来也将提上日程。我们判断公司在行业中强者愈强的发展态势仍将延续。 财务预测与投资建议 根据三季报,我们上调公司未来 3 年收入预测,预计公司 2019-2021 年每股收益分别为 2.73 元、3.18 元和 3.72 元(原预测 19-21 年每股收益为 2.66 元、3.06元和 3.52 元),维持公司 19 年 23 倍 PE,对应目标价 62.79 元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、国企改革进步不及预期等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.15 60.00 19.71% 52.80 3.23%
54.28 6.12% -- 详细
公司Q3收入、利润逆势大增,主要受益于门店快速扩张、终端销售积极调整以及金价上行带来的毛利率提升;国企改革稳步推进,后续提效空间仍然巨大。投资要点: [Tabe_Summary] 投资建议:公司 Q3收入利润逆势高增长,黄金饰品龙头优势显现。 公司 Q3在新门店拓展、订货会销售、终端积极调整等经营上表现亮眼,金价上行、国企改革推进的双重红利有望继续带动公司业绩高增长。上调公司 2019-2021年 EPS 为 2.76(+0.10)、3.20(+0.12)、3.70(+0.13)元(暂不考虑计提),维持目标价 60元,增持评级。 龙头逆势高增长,收入、利润超预期。公司 2019前三季度收入 421.3亿元,同比增长 15.4%,归母净利润 11.7亿元,同比增长 18%,超出市场预期。其中单 Q3收入增速 24.6%、净利润增速 26.3%,在行业Q3整体低迷的背景下(行业增速-5%),公司作为黄金饰品龙头品牌,在新门店拓展、订货会销售、终端积极调整等各方面优势尽显。 门店拓展再加速,金价上行带动毛利率提升。公司截止 Q3末门店数共 3722家(自营+海外 177家,连锁加盟 3545家),单 Q3公司新开门店数达到 133家,为近年来单季度新开门店最多的季度。Q1-3毛利率为 8.48%,同比大幅提升 0.49pct,2019Q3金价比去年同比高出25.3%,对公司自营等素金品类毛利率有显著提升;此外,公司 Q3积极调整品类结构,预计镶嵌等高毛利率产品占比亦有较大提升。 国企改革持续推进,提效潜力仍然巨大。公司 2018年入选双百行动,国企改革在各个层面持续推进,2019年门店拓展、非金业务发展等均进展顺利,后续股权问题、激励机制方面有望进一步突破。 风险提示:金价大幅波动, 经济增速下滑拖累消费,诉讼计提损失等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.15 -- -- 52.80 3.23%
54.28 6.12% -- 详细
1-3Q2019公司营收同比增长 15.41%,归母净利润同比增长 18.10%1-3Q2019实现营业收入 421.29亿元,同比增长 15.41%;实现归母净利润 11.66亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 2.23元, 同比增长 18.01%;实现扣非归母净利润 11.25亿元,同比增长 18.10%, 业绩符合预期。 单季度拆分来看, 3Q2019实现营业收入 140.24亿元,同比增长24.59%;实现归母净利润 4.27亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 0.82元,同比增长 26.26%;实现扣非归母净利润 4.02亿元, 同比增长 23.87%。 综合毛利率上升 0.48个百分点,期间费用率下降 0.02个百分点1-3Q2019公司综合毛利率为 8.48%,同比上升 0.48个百分点。 1-3Q2019公司期间费用率为 2.95%,同比下降 0.02个百分点,其中,销售/ 管理/ 财务费用率分别为 1.66%/0.82%/0.44%,同比分别变化 0.03/-0.03/-0.02个百分点。 渠道持续拓展,业绩亮丽反映经销商乐观预期截至报告期末公司营销网点数量达到 3722家(含海外银楼 19家),较 1H2019净增 133家。 公司三季度业绩情况良好, 反映了金价上行环境下批发端经销商对未来销售情况的乐观预期。但从近期社消增速中黄金珠宝类表现来看,零售端与批发端呈现一定背离,零售端的相对疲弱或在后期对经销商的备货意愿乃至公司业绩表现形成拖累。然而总体而言,在宏观经济形势不确定性犹存的大环境下,公司预计将持续受益。 维持盈利预测,维持“买入”评级公司渠道规模领先, 预计持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升。 我们维持对公司 19-21年全面摊薄 EPS 分别为 2.71/ 3.14/ 3.46的预测,维持“买入”评级。 风险提示: 金价及人民币汇率波动大于预期,渠道拓展速度低于预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-11-04 51.15 -- -- 52.80 3.23%
54.28 6.12% -- 详细
三季度单季营收增长25%创近5年单季增长新高 公司2019年前三季度营业收入421.29亿元,同比增长15.41%;归母净利润11.66亿元,同比增长18.01%;EPS为2.23,同比增长18%。 2019年Q1/Q2/Q3单季营业收入分别是150.05/131/140.2亿元,同比分别增长6.23%/17.76%/24.59%;归母净利分别是3.74/3.65/4.27亿元,同比分别增长11.94%/15.62%/26.26%;EPS分别为0.71/0.70/0.82,同比分别增长10.94%/16.67%/26.15%,三季度黄金销售延续向好势头,营收增速创近五年单季增速新高。 金价持续高位运行,公司黄金销售增长毛利率提升 金价上涨黄金销售提升,公司毛利率同比提升0.49个点至8.48%,三季度单季毛利率同比提升0.49个点8.97%。公司期间费率略降,期间费用随收入增长而增长,公司整体经营费用平稳。 持续展店巩固品牌影响力 截止2019年9月末,公司“老凤祥”品牌共计拥有营销网点达到3722家(含海外银楼19家),较2018年年底新开店合计增加201家,其中连锁加盟店、专卖店和经销网点合计为3545家。公司上半年新开店68家,三季度单季新开店133家,三季度新开店增速提高。金价创近七年新高,从2018年开始金价单边快速上涨,终端销售热情高涨,公司新开店数量保持快速增长。 金价高涨有助公司渠道下沉,提升品牌影响力 公司作为国内黄金首饰百年品牌,在金价快速上涨,并保持高位运行之际,下游避险保值和消费需求刺激黄金消费增长,有助于公司展店,公司通过渠道下沉积极抢占低线城市份额,提高市场竞争力。叠加公司自身设计方面与供应链的优势,老凤祥百年品牌影响力,有助于公司海内外渠道扩张。公司高管持股有助于公司内部效率优化。暂不考虑国企改预期影响,预计公司2019-2021年归母净利润分别为13.21亿元、14.34亿元和15.83亿元,EPS分别为2.52元、2.74元和3.03元,对应的PE分别为18X、17X和15X。维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争大门店扩展不及预期、金价波动超预期、国改不确定。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-10-29 51.41 65.00 29.69% 53.28 3.64%
54.28 5.58%
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跨越世纪的黄金珠宝饰品龙头。公司业务涵盖黄金珠宝首饰、工艺美术品及三大产业和“中华”商标为代表的笔类文具用品产业。老凤祥品牌创始于1848年(清代道光年间),是跨越了中国三个世纪的经典黄金首饰品牌,2018年市占率为6%。“珠宝首饰+黄金交易”业务成为公司最主要业务,贡献接近90%的收入。2008-2018年公司营业收入/归母净利润CAGR分别为17%/33%。2019年Q1-Q3营业收入/归母净利润分别同增15.4%/18.1%至421/12亿元。 产品创新升级,网点拓展加速。公司近年来在原有工艺优势上产品升级,增加精品和差异化产品比重,与此匹配:新建东莞素金生产基地和镶嵌生产基地,自产比例提升50-60%,更有效应对新品供应链要求;渠道端则采用总经销及下属经销商模式配合灵活的合资公司落实门店管控,推进下沉、加速扩展。2018年新增网点351家至3503家,预计未来2-3年内保持每年100-200家的展店速度。由此我们认为公司后期收入增速及毛利率水平均将有望提升。 混改已启动,持续推进及活力释放值得预期。2018年,公司珠宝业务主体子公司“老凤祥有限”其21.99%股权(董事长等高管及职工持股会所有)按27.05亿元转让给央地融合(上海)工艺美术股权投资中心(国新张恒为GP),此举开启了公司股权多元化和混合所有制改革的序幕,部分有效解决了公司老员工退出、核心员工激励的问题,并引入了战略投资者。未来,我们认为改革仍将持续推动,由此释放的经营活力亦值得预期。 短期金价催化行业需求,长期消费属性相较投资属性更强。2017年至今,黄金价格上涨29%至342元/克,全球降息趋势延续,黄金价格未来仍有望震荡上升。黄金珠宝需求兼具投资与消费属性(占比15%/85%),金价上行有望推动短期需求。而拉长视角,中国珠宝市场规模512亿美元,一/二线多元品类(钻石/珠宝等)、个性化,三/四线认可黄金、品牌化的消费属性更为明显,未来复合增长预期平稳。 投资建议:公司作为珠宝饰品龙头,在黄金饰品消费属性逐渐增强的过程中,老凤祥产品升级与渠道展店并行,业务增长稳定。公司混改后股权结构清晰,有望的释放公司制度活力。我们预计公司2019-2021年预计公司净利润为14.2/16.8/19.7亿元,同比增长18%/19%/17%。现价51.35元,给予公司目标价65元/股,对应2020年PE 20倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:金价波动带来的影响;汇率波动带来的影响;终端销售放缓,门店拓展不及预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-10-29 51.41 -- -- 53.28 3.64%
54.28 5.58%
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受益金价上涨,3Q19业绩超预期 公司发布2019年三季报,3Q19单季度年实现营收140.24亿元,同比增长24.59%;归母净利润4.27亿元,同比增长26.26%,超过市场预期。拆分量价因素,3Q19主要受益于金价上涨对价格端的带动,黄金销量则比去年同期略下滑2%。3Q19实现经营性现金流-34.83亿元,主要由于黄金采购增加所致:3Q19公司采购黄金47.5吨,环比2Q19(27.8吨)大幅增加,同时存货较2Q19增加5.05亿元。门店呈持续扩张态势,3Q19单季度门店净增加133家至3722家。 毛利率提升0.49pp,受益金价上涨和品类优化 3Q19公司毛利率同比提升0.49pp至8.97%,主要得益于金价上涨和品类结构优化:金价上涨区间销售商品金价高于采购金价,对于毛利率有提振作用。公司提高自产比例和精品比重,推动克重黄金向高毛利率的5G黄金、古法金等精品黄金转型,提升盈利能力。3Q19公司销售费用率同比提升0.02pp至1.49%,管理费用率同比提升0.06pp至0.76%,净利率同比提升0.04pp至3.04%。 三季度黄金珠宝行业疲软,公司受益于加盟模式红利 根据公司财报,3Q19周大福内地直营店黄金同店销量和销售额分别同比下滑21%和15%;六福分别同比下滑44%和28%。反映金价高位上涨、经济持续低迷一定程度抑制黄金终端销售。3Q19尚未在老凤祥报表体现,主要由于加盟模式下较终端存在滞后,金价上涨趋势下加盟商积极备货,三四线城市表现优于一二线等,预计在后续季度产生不利影响。但同时四季度将受益于珠宝旺季,去年低基数、春节较早等因素。我们预计19-21年归母净利润为14.3、16.5和19.0亿元,对应增速分别为18.3%、15.5%、15.5%。参考可比公司估值水平和公司业绩增速,考虑公司龙头地位和品牌溢价,给予公司20年PE估值20X,合理价值63元/股,维持买入评级! 风险提示 金价波动致使黄金首饰需求放缓;原材料波动造成毛利率波动;消费习惯由素金向非素品类变迁;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 61.18 22.07% 55.88 4.18%
55.88 4.18%
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19年上半年公司营业收入和净利润分别同比增长11.31%和13.73%,扣非后净利润增长15.13%,其中19Q2营业收入与净利润分别增长17.76%与15.62%,扣非后净利润增长21.48%,二季度收入与盈利增长对比一季度明显提速。 上半年公司黄金珠宝业务收入增长12.77%,其中二季度单季收入增长6.7%(金价上涨初期对黄金需求会有所抑制),核心主业总体保持较快增速。在终端零售较弱、行业继续洗牌阶段,老凤祥保持了渠道的较快扩张,上半年公司净增门店68家至3589家(19Q2净开97家),其中直营店净关4家至178家(19Q2净开2家),连锁加盟店净增72家至3411家(19Q2净开95家),海外银楼19家。上半年公司综合毛利率同比小幅上升0.45pct,期间费用率控制良好,经营活动净现金流同比大幅提升102.33%,显示了较好的盈利质量。 由于产品结构侧重黄金饰品,老凤祥在历次黄金牛市中收入与盈利都保持了快速提升,在今年金价持续上涨的背景下,随着黄金珠宝消费旺季的启动,前期观望的消费者陆续进场,买涨不买跌的心理下,预计三季度经销商拿货节奏与终端销售开始提速,后续在金价上涨趋势下有望进一步良性循环,我们预计这轮黄金上涨将对老凤祥下半年与明年的收入增速起到明显的向上推动作用。 央地混改增添公司新活力。19年初公司完成主要经营实体老凤祥有限的少数股权转让,央企国新控股通过创立的工艺美术基金入股老凤祥有限,同时38位经营骨干通过入伙工艺美术基金间接持有老凤祥有限股权,仍保留激励力度。下一步在“双百计划”推动下,公司将继续推动其余子公司少数股权历史遗留问题的解决,借力新股东入股机遇,最大限度放开手脚,通过改革释放业绩动力,另一方面后续上市公司层面激励机制的完善与覆盖面的扩大(高管团队迭代后的股权激励等)、助力管理层与二级市场利益逐步趋于一致预计也将提上日程。 财务预测与投资建议 根据中报,我们小幅上调公司未来3年收入预测,预计公司2019-2021年每股收益分别为2.66元、3.06元和3.52元(原预测19-21年每股收益为2.64元、3.03元和3.47元),参考可比公司平均估值,给予公司19年23倍PE,对应目标价61.18元,维持公司“买入”评级。 风险提示:黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、宏观经济下行带来的零售压力、国企改革进度不及预期等。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 -- -- 55.88 4.18%
55.88 4.18%
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1H2019公司营收同比增长 11.31%,归母净利润同比增长 13.73%1H2019实现营业收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;实现归母净利润 7.39亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 1.41元,同比增长 13.73%;实现扣非归母净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%,业绩略超预期。 单季度拆分来看, 2Q2019实现营业收入 131.00亿元,同比增长17.76%;实现归母净利润 3.65亿元,同比增长 15.62%;实现扣非归母净利润 3.76亿元,同比增长 21.48%。 综合毛利率上升 0.45个百分点,期间费用率下降 0.05个百分点1H2019公司综合毛利率为 8.23%,较上年同期上升 0.45个百分点。 1H2019公司期间费用率为 2.97%,较上年同期下降 0.05个百分点,其中,销售/ 管理(含研发) / 财务费用率分别为 1.74%/0.80%/0.44%,较上年同期分别变化 0.05/ -0.07/-0.02个百分点。。 持续受益于避险需求上行,珠宝首饰业务收入毛利率均有良好表现截至报告期末公司销售网点数量达到 3589家(含海外银楼 19家),净增68家。报告期内公司珠宝首饰业务受金价上行影响,收入同增11.52%,毛利率达到 7.85%,同比上升 0.54个百分点(含公司分部间交易)。公司铅笔/工艺品业务收入同比变化-4.66%/ 46.29%,毛利率 24.79%/ 6.91%,同比变化 2.12/ -0.92个百分点。公司整体收入及珠宝业务收入本年度持续表现优异,在宏观经济形势不确定性加强的背景下,公司或持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升,收入及利润端均仍有改善空间, 金价上行或拉动批发端未来需求增长。 上调盈利预测,维持“买入”评级考虑到公司有望持续受益于避险需求上行带来的素金制品需求提升,我们上调对公司 19年 21年全面摊薄 EPS 的预测至 2.71/ 3.14/ 3.46元(之前为 2.66/ 3.06/ 3.43元),公司行业龙头地位稳固,维持“买入”评级。 风险提示: 金价及人民币汇率波动大于预期,渠道拓展速度低于预期。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-09-02 53.64 48.83 -- 55.88 4.18%
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老凤祥 8月 28日发布 2019年中报。2019年上半年实现收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;归母净利 7.39亿元,同比增长 13.73%;扣非净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%。基本 EPS 为 1.41元,加权平均净资产收益率 11.26%,经营性现金流 23.6亿元。 简评及投资建议1. 2019上半年收入增 11.31%至 281.05亿元,1Q/2Q 各增 6%和 18%。公司 上半年实现收入281.05亿元增长11.31%,达到董事会预定目标460亿元的 61.10%;归母净利润7.39亿元增长13.73%,达到董事会预定目标12.92亿元 的 57.20%。 我们判断,收入利润双增主要系金价上行带动黄金珠宝终端销售向好所致。核心子公司上海老凤祥有限(持股 57.51%)收入 279.27亿元,同比增长 11.52%,利润总额 12.27亿元,同比增长 12.41%。毛利率上涨 0.45pct 至 8.23%,其中1Q/2Q 各增长 0.28/0.58pct。 2. 2019年上半年净增 68家门店。截至 2019年 6月底,全国老凤祥银楼网点总数达到 3589家,比 2018年底净增 68家(2019年计划新增门店 120家) ,其中 1Q 净关店 29家,2Q 净开店 97家。1H19末,自营银楼和自营专柜 160家、连锁专卖店 1647家,经销网点达到 1763家,海外银楼 19家。(注:报告内的海外包括海外市场及中国香港市场)3. 2Q 毛利率提升 0.58pct,管理和财务费用率均有下降。1H19毛利率同比增长 0.45pct 至 8.23%,1Q/2Q 各增加 0.28/0.58pct,黄金珠宝业务毛利率略降0.11pct 至 9.86%。销售费用率略增 0.05pct 至 1.74%,管理费用率减少 0.08pct至 0.76%, 2Q减少 0.17pct, 财务费用率减少 0.02pct至 0.44%, 2Q减少 0.12pct。 具体来看,销售费用中,工资及福利费率增 0.11pct,租赁费率和广告费率各降0.03/0.02pct;管理费用中,工资及福利费率和担保保证费率各降 0.02pct;财务费用中,利息支出占比收入增 0.08pct,手续费等其他费用率降 0.07pct;研发费用同比增加 314万元,主要系子公司研发费用增加所致。 4. 营业利润同比增长 16.12%,扣非归母净利润增长 15.13%至 7.24亿元。资产减值损失增加 878万元,投资收益减少 4914万元,公允价值变动损益减少 4553万元,有效所得税率提升 0.79pct 至 25.72%,最终归母净利润 7.39亿元增 13.73%,其中1Q/2Q 各增 11.94%和 15.62%。 维持对公司的判断。公司是兼具历史底蕴、规模渠道和品牌价值的国内老牌黄金珠宝龙头企业,截至 1H2019年末门店总数 3589家全行业领先。2019年引进以在沪央企国新控股(国新张创股东)为主的战投,设立专项的“工艺美术基金”,员工持股会与高管持有的子公司上海老凤祥有限股权转让与央企基金,38名核心骨干再以现金认购央企基金份额,激励充分。 更新盈利预测。预计公司 2019-21年收入 498亿元、547亿元和 600亿元,同比增长 13.7%、9.8%和 9.7%;归母净利润 14.2亿元、15.8亿元和 17.7亿元,同比增长 17.8%、11.1%和 12.3%,对应摊薄 EPS 为 2.71元、3.01元和 3.38元。参照主要黄金珠宝公司 2019年平均 PE,以及考虑老凤祥作为 A 股龙头的溢价,给予公司2019年 18-20倍 PE(对应 0.51-0.57倍 PS) ,对应合理价值区间 48.83-54.26元,维持“优于大市”评级。 风险提示。金价与汇率波动风险,市场低迷与产能过剩的风险,存货管理风险。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-30 52.33 -- -- 55.88 6.78%
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受益金价上行,业绩略超预期1H19,公司营业收入 281.05亿元,同比增长 11.31%;归母净利润 7.39亿元,同比增长 13.73%; 扣非后归母净利润 7.24亿元,同比增长 15.13%。公司董事会预定全年经营目标:收入 281.05亿元,净利润 12.92亿元。 其中, 2Q19营业收入 131.00亿元,同比增长 17.76%;实现归母净利润 3.65亿元,同比增长 15.62%;实现扣非归母净利润 3.76亿元,同比增长 21.48%。 毛利率小幅提升盈利能力方面, 1H2019公司综合毛利率为 8.23%, 同比上升 0.45pct。期间费用方面, 1H2019公司期间费用率为 2.97%,同比维持稳定。 2019Q1公司总费用率 2.89%,同比上升 0.05pct。净利率 3.46%,同比提升 0.09pct。 稳步展店,海外业务加速拓展至 2019年 6月底,在全国的老凤祥银楼网点总数达到 3589家,比 2018年底净增 68家。其中:老凤祥自营银楼和自营专柜 160家、老凤祥银楼连锁专卖店 1647家,老凤祥经销网点达到 1763家,海外银楼 19家。 渠道+品类加速变革,激励机制逐步完善2019年,公司计划新增专卖店、经销网点(专柜) 120家;海外市场预计开设新零售店铺 5-10家。公司还将持续加速品类调整,加快镶嵌等非素金类产品的开发, 2019年非素金类产品增幅力争不低于 10%。 我们还期待混改落地后,激励机制的完善持续改善经营效益。 风险提示黄金价格大幅波动;混改进度不及预期。 黄金品类龙头,股改提速,维持“ 买入”评级公司是我国黄金珠宝行业龙头企业,业绩增长稳健,品牌优势显著。公司子公司股改方案出台,利于优化股权架构,改善经营效益。 由于金价上行对毛利率产生积极影响,我们上调盈利预测预计 2019/2020/2021年公司利润分别为13.92/15.40/16.88亿元(原值 13.21/14.91/16.69亿元),维持“买入”评级。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-30 52.33 -- -- 55.88 6.78%
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2Q19收入利润增长环比提速, 门店重启扩张态势 公司发布 2019年半年报, 1H19年实现营收 281.05亿元,同比增长 11.31%; 归母净利润 7.39亿元,同比增长 13.73%;扣非净利润 7.24亿元, 同比增长 15.13%。 二季度收入利润增长加速, 2Q19实现营收 131亿元, 同比增长 17.76%; 归母净利润 3.65亿元, 同比增长 15.51%。 经营性现金流表现优异, 2Q19实现经营性现金流 36.17亿元, 环比 1Q19(-12.61亿元) 大幅改善, 主要由于一季度备货充足,体现为二季度购买商品、 接受劳务支付的现金环比减少 63.53亿元, 同时存货环比减少 25.15亿元。 门店重启扩张态势, 1H19门店净增加 68家至 3589家, 其中二季度净增加 97家。 受益增值税下调、 金价上涨和品类结构调整, 盈利能力提升公司黄金珠宝业务 1H19增长 12.77%,其中 2Q19增长 6.66%,较一季度 15.68%环比放缓。 这验证经济增速放缓,黄金珠宝景气度处于低位;另外, 金价急速上涨初期,消费者往往呈观望态度,对黄金珠宝销售呈现抑制作用。 2Q19公司毛利率同比提升0.58pp 至 9.11%, 主要得益于增值税下调、 金价上涨和品类结构优化: 1)自 4月 1日起,公司适用增值税率由 16%下降到 13%, 库存商品享受到买卖税差优势。 2)金价上涨区间销售商品金价高于采购金价,对于毛利率有提振作用。 3) 公司提高自产比例和精品比重,推动克重黄金向高毛利率的 5G 黄金、古法金等精品黄金转型,提升盈利能力。 1H19公司销售费用率同比提升 0.11pp 至 1.74%, 管理费用率同比下降 0.12pp至 0.76%, 净利率同比提升 0.06pp 至 2.63%。 金价催化剂延续, 国企改革红利可期 三季度金价持续上涨, 一方面, 消费者形成金价上涨预期, 金价对黄金消费由抑制转为刺激作用;另一方面, 金价上涨对毛利率的提升作用将进一步体现,因此我们判断公司业绩将逐季改善。 今年是公司“双百行动”的第二年,公司将继续推进股权结构调整,重塑激励机制,将选择 3-5家试点子公司推行职业经理人制度, 有利于释放管理红利。我们预计 19-21年归母净利润为 14.2、 16.5和 19.0亿元,对应增速分别为 17.7%、16.0%、 15.5%。参考可比公司估值水平和公司业绩增速,考虑公司龙头地位和品牌溢价,给予公司 19年 PE 估值 22X, 合理价值 59.62元/股, 维持买入评级!风险提示金价下行致使黄金首饰需求放缓; 原材料波动造成毛利率波动;消费习惯由素金向非素品类变迁; 珠宝品牌竞争加剧;高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2019-08-29 51.77 60.00 19.71% 56.19 8.54%
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投资建议:公司 Q2收入利润增速双升,总体呈现价涨、量稳,利润弹性更大趋势;Q3金价加速上行带动消费者情绪,若销量跟进提升,对公司收入、利润弹性将更加显著。同时,公司“双百行动”国改正全力推进。维持公司 2019-2021年 EPS 为 2.66/3.08/3.57元,考虑金价上行带动黄金饰品板块估值提振,给予公司 2019年 PE 估值 22倍,上调公司目标价至 60元,维持增持评级。 公司 2019H1实现收入 281.1亿元,同比增长 11.3%,扣非净利润 7.2亿元,同比增长 15.1%,略超市场预期。分季度看, Q1收入增速 6.2%,扣非净利润增速 9%;Q2收入增速 17.8%,扣非净利润增速 21.3%,金价上行对利润端弹性更大。按量价来看,2019H1公司黄金销量 81.1吨,同比增长 1.65%;同时 2019H1国内平均金价同比上涨 5.6%。 门店 Q2重回净开店节奏,存货下降,现金流大幅转正。公司 H1净开店 68家(Q1净关店 29家,Q2净开店 97家),Q2重回快速开店节奏,至 Q2末总门店数 3589家。同时,公司 H1经营性现金流 23.56亿元,其中 Q1为-12.61亿元,Q2为+36.17亿元,主要为 Q1末考虑增值税调整,提前多备黄金导致,Q2完成销售,库存下降大幅回笼现金。 Q3至今国内金价同比大涨 22.4%,且 8月以来终端黄金销量有提振迹象,金价正面影响有望更加积极。公司入选双百行动后,国企改革全力推进,机制蜕变有望带动公司进入全新发展阶段。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名