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大参林 批发和零售贸易 2019-11-13 52.16 65.90 30.24% 53.85 3.24% -- 53.85 3.24% -- 详细
事件公司拟收购南通江海大药房 51%股权11月 6日晚,公司发布公告,公司拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含 123家连锁药店,收购金额为 1.27亿元。 简评拟收购南通江海大药房,进一步加强华东区域战略布局公司与交易方鼎俊管理、惠惠管理签署股权转让协议,拟收购交易方持有南通江海大药房 51%的股权,南通江海大药房包含123家连锁直营药店,收购金额为 1.27亿元。本次交易已通过董事会审议,无需提交股东大会审议批准。 本次交易按照江海大药房 2019年预计销售额测算,对应 PS为 1.14倍。本次交易业绩承诺共 3年,其中 2019年为考察期,2020及 2021年为承诺期,2019年承诺销售额不低于 2.2亿元,扣非净利润不低于 1200万元,若不达标则公司有权按照不达标比例调整估值并相应调减转让款;2020及 2021年承诺实现销售额和扣非净利润分别不低于 2.53亿元/2.91亿元和 1380万元/1587万元。 我们认为:1)公司是华南地区连锁药店龙头企业,坚持“聚焦两广,全国扩张”的发展战略。本次交易战略意义重大,交易完成后华东地区经营版图扩至 4省,整体经营版图扩至 7省; 2)公司在重点布局两广的同时兼顾华东(江西、浙江、福建)市场布局,截至 2019Q3公司在华东三省拥有门店 220家,本次收购的南通江海大药房 123家门店(医保门店 86家)分布在南通市区及周边县城区域,门店布局合理且具有战略意义,为后期江苏省内的丰满布局打下坚实的基础;3)规模扩张方面,公司截至三季报仍有近百家待开业自建门店,本次并购南通江海大药房 123家门店,预计 Q4门店扩张将环比提速,全年预计扩张门店数量在 800家以上;4)江苏省于 10月 28日发文,省内医保定点药店参与集采,可以解决药店端集采品种的采购问题,江海大药房医保店占比较高,有望率先受益;5)收购交易之后,江海大药房将开始并表,增厚公司 2019-2021年业绩。 2019年前三季度公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为 80.41亿元、 5.56亿元和 5.37亿元,分别同比增长 27.65%、34.34%和 33.23%,经营业绩继续维持高速增长。前三季度,公司新增门店 432家,Q4预计自建及并购双轮驱动,全年维持高速扩张态势。经营效率上,公司 2019年三季度日均平效高达 85.80元/平方米(含税),继续领跑行业。 盈利预测与投资评级我们预计公司 2019–2021年实现营业收入分别为 114.73亿元、144.00亿元和 177.47亿元,归母净利润分别为 6.92亿元、 8.72亿元和 10.88亿元,分别同比增长 30.1%、 26.1%和 24.7%,折合 EPS 分别为 1.33元/股、 1.68元/股和 2.09元/股,分别对应估值 43.0X、34.1X 和 27.4X,维持买入评级。 风险分析医保政策趋严;门店扩张进度低于预期;门店盈利能力下降;处方外流进度低于预期;
大参林 批发和零售贸易 2019-11-13 52.16 64.00 26.48% 53.85 3.24% -- 53.85 3.24% -- 详细
维持增持评级。公司拟收购南通江海大药房 51%股权,拓展江苏区域市场,布局全国战略稳步推进。考虑公司 2019年前三季度业绩略超预期,上调 2019-2021年预测 EPS 至 1.36/1.66/2.05元(原为 1.31/1.60/1.92元) ,维持目标价至 64元,对应 2020年 39X,维持增持评级。 标的资产优质,盈利能力较好。江海大药房是南通市药店龙头,现有直营门店 123家 (已开业 113家,未开业 10家),其中医保店 86家,分布在南通市区及周边县城区域。2018年收入 1.24亿,净利润 437万元,净利率 3.52%; 2019年 1-7月收入 1.13亿元,净利润 604万元,净利率 5.35%,盈利能力较好,内增潜力较大。 估值相对合理,增厚利润,打造优势区域。公司收购估值为 PS1.1376X,可根据业绩承诺达成情况进行调整。2019-2021年承诺销售额(含税)不低于 2.20/2.53/2.91亿元,扣非净利润不低于 1200/1380/1587万元,预计2019年将增厚扣非净利润 1.2%。此次收购符合公司“深耕华南,布局全国”的扩张战略理念,有利于扩大品牌影响力,进一步打造优势区域。 龙头有望持续受益行业变革。 经历前期门店拓展及有效整合,公司在 2019年迎来增速提升。长期看,行业监管力度提升将显著利于规范性门店获得边际优势,目前广东正在探讨零售药店利用省级药品采购平台进行品种采购,为药店将来在整体药品供应保障体系中发挥更大功能进行有益探索,公司作为广东区域龙头,未来有望继续受益。 风险提示:新店盈利情况不及预期,门店拓展节奏不及预期。
豫园股份 批发和零售贸易 2019-11-13 7.85 9.80 26.45% 8.02 2.17% -- 8.02 2.17% -- 详细
投资建议:豫园股份 2018年完成资产重组,形成以珠宝时尚板块为先锋的六大产业板块,地产业务持续提供现金流,大消费板块发力可期。预计公司 2019-2021年 EPS0.86、0.99、1.13元。综合参考行业给予 2019年 11.4倍 PE,首次覆盖,目标价 9.8元,“增持”评级。 复星入主整合资源,打造快乐时尚大平台。2018年复星正式入主豫园股份,资产重组后,复星系持股比例从 26.45%提升至 68.49%。公司形成了地产+大消费六大产业板块布局:老庙+亚一为主的时尚珠宝板块、以豫园商圈为主体的文化商业产业板块、新成立的美丽健康板块、食品饮料板块、智慧零售产业板块、餐饮娱乐产业板块。后续将以地产提供稳定现金流,以大消费为重点打造快乐时尚大平台。 老庙珠宝全新升级, 2019年快速扩张。 公司时尚珠宝业务 2019Q1-Q3营收 150.78亿元,同比增长 15.73%。2019年老庙珠宝形象、产品全新升级,古韵金系列持续销售火爆。同时,加盟模式渠道拓展强劲发力,Q3末公司黄金珠宝门店总数达到 2615家,前三季度净开店达到525家,(行业最快)单季度开店已经超越 2018年全年。 内生外延,大消费板块加速发展可期。复星入主为公司发展带来更多产业资源,已先后收购日本星野度假村、IGI 钻石鉴定、松鹤楼餐饮、拟收购食用菌龙头如意情等。在地产业务提供稳定现金基础上,大消费板块将成为未来重点拓展方向。 风险提示:经济增速下滑拖累消费,地产业务受政策影响等。
英唐智控 批发和零售贸易 2019-11-13 6.10 -- -- 5.83 -4.43% -- 5.83 -4.43% -- 详细
事项: 公司公告,胡庆周及赛硕基金与赛格集团签署了《胡庆周等与深圳市赛格集团有限公司股份转让及表决权委托协议》 。 平安观点: 股权转让落地: 牵手赛格集团: 胡庆周及赛硕基金与赛格集团签署了《胡庆周等与深圳市赛格集团有限公司股份转让及表决权委托协议》。约定胡庆周先生、赛硕基金向赛格集团合计协议转让 55,900,000股股份(标的股份转让价格为 5.91元/股),占公司总股本的 5.23%,同时胡庆周先生将于 2020年 3月 31日前将其届时持有的全部公司股份对应的股东权利委托赛格集团行使。 在表决权委托完成后,赛格集团将拥有英唐智控表决权的股份数量合计为 278,942,719股,占公司总股本的 26.08%, 赛格集团将取得公司控制权。 赛格集团作为深圳市国资委下属控股企业,不仅具备较强的资金实力,其在半导体及电子商务市场领域的业务布局,与公司主营业务的发展存在较强的协同效应:一方面,有利于英唐智控借助赛格集团的业务资源,开拓新客户并争取优质电子元器件品牌代理资质;另一方面,赛格集团在半导体方面的技术积累可有效提升英唐智控的技术服务能力;最后,背靠国企,有利于拓宽公司融资渠道、提升信用评级, 纾解公司资金瓶颈,为公司长远发展奠定基础。 坐拥实力原厂,分销版图不断扩充: 公司积极进行资源整合与合作,一方面, 深圳华商龙在授权代理上游原厂产品的同时,不断为下游客户提供更有针对性的技术支持服务和供应链管理服务,加大市场开拓力度,不断提高品牌影响力,赢得更多上游原厂的授权分销。 公司在产业链的横向整合中吸纳了 SK 海力士、 MTK、楼氏、 罗姆、新思、汇顶等众多优质品牌; 另一方面, 通过完善公司的电子分销产品线,增强公司资源性优势,为客户提供更全面的一揽子服务,增加核心大中型客户的黏性,从而提高公司的市场综合竞争力和盈利能力。 目前, 公司在云服务器基础设施领域的客户包括 BAT,是 SK 海力士在 BAT 的唯一内存供货代理商,与中国移动签订关于 MTK 主芯片产品采购,有望受益于云服务器与 5G 的红利。 投资建议: 英唐智控通过并购华商龙和联合创泰进入电子分销领域,在产业链的横向整合中吸纳了 SK海力士、 MTK、楼氏、罗姆、新思、汇顶等众多优质品牌;客户方面拥有 BAT、中国移动等顶级客户; 同时,牵手赛格集团,背靠国资有利于解决资金瓶颈,可有效提升上市公司的资信和抗风险能力,有助于上市公司加速成为电子分销行业的龙头企业。 我们维持此前的盈利预测,预计公司 2019-2022年营收为 142.95亿元、 178.68亿元和 223.35亿元,对应 EPS 为 0.23元、 0.33元和 0.44元,对应的PE 为 25倍、 18倍和 13倍,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)互联网公司资本开支执行不及预期会使 IDC 运营服务市场增长不及预期:若是这些互联网公司购买服务器的资本开支执行不及预期,会使得整个 IDC 运营服务市场增长不及预期; 2)宏观经济波动风险:受到美国经济下行和中国经济增速放缓的影响,预计全球 GDP 增速将继续下降。 在宏观经济下行背景下,全球消费电子需求预将下降; 3)产品技术更新风险:产业链公司属于移动通信行业,产品技术升级快、新技术与新工艺层出不穷。如果公司不能持续更新具有市场竞争力的产品,将会削弱公司的竞争优势; 4)中美贸易摩擦走势不确定的风险:未来如果中美之间的贸易摩擦进一步恶化,限制高端芯片出口到中国或者对相关产品征收高额关税,会对产业链公司产生一定影响; 5)5G 进度不及预期: 5G 作为通信行业未来发展的热点,通信设备商及电信运营商虽早已开始布局下一代通信技术,现阶段也在有序推进,未来可能出现不及预期的风险。
天音控股 批发和零售贸易 2019-11-11 6.27 7.00 11.11% 6.39 1.91% -- 6.39 1.91% -- 详细
减负新上阵,盈利有望回升:公司业务体系完善,涵盖手机分销、彩票、移动互联、移动转售等,18年公司实现收入424.7亿元,同比增长7.2%,实现归母净利润-2.3亿元,业绩不及预期的主要原因是彩票以及参股公司业绩不达预期,公司对商誉及金融资产进行大额减值。减值完成后再次大额计提减值的可能性较小,资产减值预计有望恢复正常水平。另外公司剥离非主营业务,聚焦核心业务,后续盈利能力有望逐步回升。 华为深度合作,受益5G换机潮:公司为国内领先的手机分销商,18年公司手机分销业务收入412亿元,同比增长7%,整体保持稳健增长态势。公司与苹果、华为、三星等手机大厂保持良好密切的合作关系,其中华为品牌产品近年来持续放量,相关合作在公司手机分销业务中占比不断提升。另外公司为华为手机的海外代理商,公司海外业务有望借助华为品牌快速发展。 渠道力强,新产品带来新空间:公司拥有健全的手机分销体系,线下分销渠道覆盖了超过8万家门店,同时深耕三四线城市市场,分销大客户包括苏宁、国美、迪信通等,同时公司还设有易天数码自营店,与各品牌合作开设各类线下专卖店;线上渠道方面,公司覆盖了20万家线上零售店铺,包括收购的能良数码天猫旗舰店,另外开设了直营线上平台“itell易天”,整合B\C端客户,尝试打通线上线下渠道。借助强大的渠道优势,公司逐步开发具有高毛利的3C消费品,例如手机壳、耳机、电子烟等,不断新增的产品线为公司带来新的发展空间。 彩票业务稳健发展,新订单带来新增长点:公司15年底收购掌信彩通切入彩票业务,逐步向彩票全产业链布局,主要涉及硬件、软件以及相关服务。 彩票业务准入门槛较高,公司是国内唯一一家同时在福利彩票和体育彩票领域拥有自主产品销售权的公司,竞争优势明显,在福彩、体彩市场均位居前二。19年公司先后中标基诺、视频彩票两个项目,有望带来新的增长空间。 投资建议:我们预计公司2019年-2021年的净利润分别为1.5、1.8、2.3亿元;首次给予增持-B的投资评级,6个月目标价为7元。 风险提示:换机潮不及预期、彩票业务不及预期。
豫园股份 批发和零售贸易 2019-11-11 8.02 -- -- 8.02 0.00% -- 8.02 0.00% -- 详细
1.营业收入:公司2019Q1-3营收270.82亿元,同比增长35.76%;其中Q3营收74.29亿元,同比增长38.90%,主要系珠宝时尚业务营业收入增长及物业开发项目交付。 2.毛利率:物业开发与销售业务提高公司19Q3毛利率至22.88%,同比增加4.79pct。主要系毛利率较高的公司物业开发与销售业务收入增速高,物业开发与销售业务收入占比总收入提升,拉高公司整体毛利率。其中,珠宝时尚毛利率8.18%,同比增加1.49pct;物业开发与销售毛利率27.02%,同比增加1.18pct;商业经营管理与物业租赁服务毛利率69.35%,同比减少3.22pct;餐饮毛利率65.53%,同比增加0.12pct;度假村毛利率83.67%,同比增加0.35pct;文化食品饮料与商业毛利率32.15%,同比减少5.14pct。 3.期间费用:并购&融资费用推动19Q1-3期间费用率增长至11.37%。销售费用率:公司2019Q1-3销售费用为10.47亿元,同比增长31.42%,主要是由于珠宝时尚业务及餐饮业务的规模扩张,导致门店运营费用增长;销售费用率为3.87%,同比下降0.14pct。管理费用率:公司2019Q1-3管理费用为15.92亿元,同比增长45.91%,管理费用率为5.88%,同比上升0.74pct,主要系报告期内公司因并购等业务规模扩大引起管理费用较上年同期增加。财务费用率:公司2019Q1-3财务费用为4.41亿元,同比增长79.17%;财务费用率为1.63%,同比增加0.39pct。 4.净利润:公司2019Q3归母净利润2.18亿,较上年调整后同比增长7.67%,主要系公司营业收入的增长及毛利率的提高。 5.关键经营指标:黄金采购、生产及销售情况:公司2019Q1-3黄金采购量/生产量/销售量分别为46662.53千克/48630.25千克/49662.87千克,铂金采购量/生产量/销售量分别为175.13千克/251.75千克/328.57千克。 盈利预测与估值:维持买入评级。公司围绕“快乐、时尚”理念,以“产业运营+产业投资”双经营方式,构建产业集群。珠宝时尚业务稳健增长,构建安全边际;物业开发与销售业务拓展新增长点;餐饮食品饮料业务高速增长,或成未来业绩新引擎。综合预计2019-2021年净利润分别为33.4/40.1/40.1亿,当前市值对应9/8/8xPE。 风险提示:宏观经济增速不达预期,珠宝行业回暖不及预期。
孙建 6
大参林 批发和零售贸易 2019-11-11 55.87 -- -- 53.85 -3.62% -- 53.85 -3.62% -- 详细
拟收购南通江海大药房,进入江苏区域。 19年截止到目前,公司公告新发起的并购目前有5起,2019年2月收购广州柏和药店连锁有限公司(45店,51%股权);2019年3月收购保定市盛世华兴医药(39店,46%股权);9月完成两起并购签约,分别是黑龙江鸡西市灵峰药房(35店,持股51%)和西安康欣(59店,持股51%),以及11月份的南通江海大药房(107点,51%股权),其中河北(保定)、黑龙江(鸡西)、陕西(西安)和江苏(南通)为公司省外拓展中新进入的省份,目前布局省份达到10个。公司门店聚焦华南地区,并购扩张布局省外市场,今年以来省外扩张布局节奏有所加快。 南通江海大药房质地优良,19年PS1.1倍合理。 南通江海大药房是南通市药品零售销售规模和品牌影响力名列前茅的地方龙头企业之一,现有直营门店123家(已开业门店113家,未开业门店10家),其中医保门店86家(比例70%),2019年1-7月实现收入1.28亿(含税),净利润604万元,预计2019年全年收入将超过2.2亿元。公司分布在南通市区及周边县城区域,门店布局合理且具有战略意义,为后期连锁药店的丰满布局打下坚实的基础。公司具有较强的忠实会员资源,从门店布局及发展速度目标公司具备优秀的区域扩展能力。从公司目前今年已披露的收购PS来看,保定盛世华兴医药18年PS0.87倍(含税收入),江海大药房19年PS1.1倍(含税收入),高于保定盛世华兴收购价格。考虑到南通江海大药房门店数众多,在南通属于龙头企业。南通零售市场较大,公司整体经营情况健康发展,盈利能力较好,内增潜力较大,19年PS1.1倍合理。 投资建议 我们预计2019-2021年净利润分别为6.91亿、8.53亿、10.34亿元,同比增速分别为30.0%、23.5%、21.2%,2019-2021EPS分别为1.33元、1.64元、1.99元,对应当前股价分别为43倍、35倍和29倍PE,处于历史估值中枢位置,公司聚焦两广市场,精细化管理能力强,成长空间足。维持“推荐”评级。 风险提示: 并购整合不及预期风险,外延拓展不及预期风险,业绩不确定风险。
大参林 批发和零售贸易 2019-11-08 57.39 80.00 58.10% 55.87 -2.65% -- 55.87 -2.65% -- 详细
1.收购标的优质、潜力大,助力公司迅速站稳南通市场,为后续扩张奠定基础 从布局区域看,南通市为长三角经济带洲头城市,具有先天的地理优势,是江苏省的重要经济区域;南通市场人口731万,市场发展潜力巨大,本次收购将提升公司品牌影响力及竞争实力,符合公司“深耕华南,布局全国”的理念。 从标的竞争优势看,江海大药房区位优势突出,助力公司站稳南通市场。江海大药房深耕南通11年,目前拥有直营店123家(开业113+未开业10),分布在南通市区及周边县城区域,为后续丰满布局打下基础。拓展能力突出,18年94家门店,2019年7月增加至107家,目前123家;医保店86家,占比70%。 从财务数据看,标的整体盈利能力较好,内增潜力大。18年标的收入1.24亿元,净利润437万,净利率3.5%(18大参林5.93%);19年1-7月收入1.13亿元,净利润604万元,净利率5.4%(19H1大参林7.22%);预计2019年含税收入不低于2.2亿元,18年含税收入1.45亿,yoy52%+。扣非净利润不低于1200万元,扣非净利率5.5%。业绩承诺稳健增长:2020-2021年销售额(含税)分别不低于2.53/2.91亿元,同比增速不低于15%、15%;扣非净利润分别不低于1380/1587万元,同比增速不低于15%、15%。 从业绩增厚看,预计2020年将并表,按照我们此前的盈利预测,2020-2021年收入150.76/190.26亿,归母9.43/12.09亿,则预计收入(不含税)将增厚至152.86、192.68亿,归母将增厚至9.50/12.17亿,增厚0.7%、0.7%。 从协同效应上,优势互补,互利共赢。并购完成后,大参林综合管理体系、商品采购资源、精细化管理能力、自拓新店能力能够助力江海大药房降低采购成本,提升销售规模及盈利能力,快速提升市场份额,净利率有望从目前的5.5%提升至6.5%以上。同时,江海大药房在南通排名前列,在2018-2019年快速拓展新店的同时老店仍保持较高的平均单店产出,门店具有单店产出较高、陈列布局合理、顾客忠诚度高、药店专业氛围浓厚等特点,具有较强的忠实会员资源,助力公司迅速站稳南通市场,为后续扩张奠定基础。 2.公司跨省扩张经营能力逐步增强,区域内竞争壁垒不断提升 19年公司业绩持续提速,再次验证公司业绩拐点到来:16-17年新增的1145家门店,预计将在19年进入盈利期,19年次新店和老店占比均达到历史最高值(次新店收入增速是门店生命周期中的峰值,老店净利率最高),19-21年老店占比逐年提升,业绩弹性大。 公司在优势区域(广东、广西)以自建为主,借助原有品牌与规模优势迅速占领市场,现已经逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇。其他地区并购+自建双管齐下,广西、河南、福建重点发展的区域业绩均取得重大的突破,上半年通过收购进入了河北保定,9月继续通过收购进入黑龙江(鸡西市54家)、陕西(西安59家),此外公司在3月收购香港中卓医务有限公司2%的股权,强化医疗服务布局,以及在9月成立全资子公司大参林医疗健康(海南)有限公司,布局互联网医院业务,拓展公司多元化经营。 3.积极承接处方外流,带来业绩弹性 在处方外流大背景下,公司19H1处方药收入占比28.6%,yoy31.65%。 119H1公司医保店数量占比76.6%。在DTP方面,公司筹建完成了35DTP专业药房,并且建立了一套完整的DTP专业药房管理体系和一支专业的DTP管理团队,与业内领先的处方药厂家进行紧密合作;在慢病管理方面,公司通过慢病管理专项团队、实施顾客档案管理,打造专业慢病服务门店,提升药事服务能力;处方平台建设方面,公司目前已经在广西、广东、河南省份,进行了多家处方共享平台试点,短期试行卓有成绩,为企业发展带来极大增量。 盈利预测:结合本次收购,上调2020-2121年盈利预测,预计2019-2021年净利润分别为7.23、9.50、12.17亿元,对应PE分别为41、31、24倍。维持“买入”评级。 风险提示:门店并购后业绩不及预期。
中百集团 批发和零售贸易 2019-11-06 7.20 -- -- 7.33 1.81% -- 7.33 1.81% -- 详细
事件: 2019年 10月 30日中百集团发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度公司实现营业收入 117.38亿元,同比增加1.98%;实现归属母公司股东净利润 0.37亿元,同比减少 91.99%;实现归母扣非净利润 0.38亿元,同比减少 16.51%, 基本每股收益 0.055元, 低于我们的预期。 点评: 永辉超市要约收购仍在国家发改委处进行外商投资安全审查。 2019年 8月 20日,公司收到永辉超市通知,永辉超市已于同日收到国家市场监督管理总局出具的《经营者集中反垄断审查不予禁止决定书》。 9月 25日,公司收到永辉超市书面通知,告知要约收购中百控股安全审查申报文件收悉,即日起正式受理。 截止至 10月 26日, 永辉超市正就安全审查事宜与相关部门进行文件补充与沟通。 此次外商投资安全审查仍需监管部门通过,存在不确定性。 门店结构不断优化, 三季度合计新开 35家门店。 公司经过前几年的门店调整,大规模关店潮已过,目前集中于门店结构的优化升级。 三季度, 公司新开中百仓储 1家、中百便民超市 1家、 便利店 32家、中百电器 1家。 截止至 2019年三季度, 公司合计持有门店 1309家,其中中百仓储超市 186家(武汉市内 82家、市外湖北省内 73家、重庆市 31家);中百超市 726家;中百罗森便利店 370家;中百百货店 9家;中百电器门店 18家。 门店调整和财务费用增加导致费用率上升。 2019年三季度公司毛利率同比增加 0.08个百分点至 21.98%。 三费方面销售费用率同比增加 0.39个百分点至 17.95%;管理费用率同比下降 0.22个百分点至 2.81%;财务费用率同比增加 0.12个百分点至 0.19%,费用率整体同比增加 0.29个百分点,我们认为主要在于门店调整和财务费用增加所致。 盈利预测及评级: 基于公司三季度披露的净利润低于预期,我们下调了公司的盈利预测。 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 0.67亿元、 0.89亿元、 1.09亿元; 摊薄每股收益分别为 0.10元、 0.13元、 0.16元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-11-06 10.56 -- -- 10.43 -1.23% -- 10.43 -1.23% -- 详细
发货节奏调整影响Q3主营增速,童装及线上红利仍存。不考虑Kidiliz并表,预计Q3营收同比实现低个位数增长,较上半年增速放缓。分品牌看,Q3童装基于赛道优势和强竞争力维持双位数增长,休闲装受线下拖累收入端表现承压;分渠道看,预计Q3线上仍维持上半年增长趋势,线下收入表现承压。 从经营策略来看,近两年公司渠道保持较快扩张,同时对渠道质量和库存的管控要求提升;在供应链质量优化的基础上,通过提升发货频次的方式主动优化渠道库存、提升旺季发货的灵活性。展望Q4,线上增速红利叠加次新店店效改善,收入端表现有望修复,全年原主业营收有望维持15%增长。 剔除Kidiliz影响,费用开支增加拖累Q3主业盈利。剔除Kidiliz经营亏损,预计Q3原主业盈利承压。Q3毛利率同比提升4.3pct至43.6%,若假定K毛利率为63-65%,预计主业毛利率同比微增。同时,Q3期间费用率同比提升9.7pct,其中销售、管理(含研发)、财务费用率同比分别提升8.8pct、0.8pct、0.1pct。考虑到公司持续加大营销投放并强化内部激励和外部人才引进,费用开支增加叠加本季度发货放缓,主业盈利承压,Q4营收回升背景下主业盈利有望改善。 加强存货管控,经营性现金流改善。报告期末库存较中报提升10.9亿至52.9亿、提升幅度同比降低4.3亿;应收票据及应收账款较中报提升7.3亿、提升幅度同比增长0.4亿。公司在优化加盟渠道库存的同时对于报表存货管控力度提升,受益于此Q3经营性现金流净额为1.3亿,同比明显改善。 发货节奏调整影响Q3营收,童装及线上红利仍存,目前渠道结构调整、货品升级及零售效率仍处改善通道,Q4表现有望恢复。看好公司从成人休闲龙头到童装龙头切换带来的价值重估,维持19年原主业营收15%增速判断,Kidiliz海外渠道调整及国内新开店亏损短期有所拖累。考虑到主业营利改善,预计19年/20年营收同比增长28.6%/13.8%,归母净利同比增长8.2%/20.6%至18.3亿/22.1亿,对应PE为16.8倍/13.9倍,维持“买入”评级。
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事件: 公司公布 19年前三季度业绩,公司实现营收 132.61亿元(+35.82%),实现归母净利润 13.07亿元(+2.79%),实现扣非净利润 12.50亿元(+3.53%),业绩稳健增长,略低于我们预期。 19Q3单季度实现营收 50.42亿元(+19.14%),实现归母净利润 5.85亿元(-3.18%),实现扣非净利润 5.81亿元(-1.20%)。 其中童装及电商渠道增速保持较快速增长。 19年前三季度拆分: 我们预计 19年前三季度 KIDILIZ 实现收入 21亿元左右;剔除KIDILIZ 并表后, 19年前三季度公司本部业务预计实现营收 110亿元左右(+13%)。 其中,森马休闲业务预计低个位数增长;童装业务(不含 K)预计实现 20%左右的增长; 电商业务增长 30%左右。 19Q3单季度拆分: KIDILIZ 预计贡献收入增速的 15%左右,收入规模在 6亿--6.5元左右,预计亏损 5000-6000万元;剔除 KIDILIZ 并表后, 19Q3单季度公司本部预计实现营收 44亿元左右(+4%)。其中,森马休闲业务预计低个位数下滑,线下业务预计下滑 10%左右,线上预计实现 15%-20%左右的增长;童装业务(不含 K)19Q3单季度预计实现 12-13%左右的增长。 森马休闲业务由于发货频次问题短期受到影响,但利于长期发展。 1)发货频次调整,短期受到影响: 19年前三季度森马休闲业务增速预计略增,我们认为主要系公司发货频次提高使得发货时间窗口有所不同,从而使得确认收入时点不同所致。我们认为这一因素是短期影响,从长期来看, 发货频次的调整使得产品与市场更加贴合,前端生产控制更加灵活,公司的下单更为科学,有利于提升公司的运营效率。 2) 品牌刷新后费用端有所提升,但利于品牌长久发展: 公司休闲业务近年开始修炼内功, 刷新品牌定位,希望创造森马休闲业务的二次成长。森马在人群和品类上进行拓宽,从以往的“以低价拥有流行服饰”为品牌价值;以 16-24岁个性化着装需求为中心的青年休闲潮流服装品牌的定位, 转变为以“质在日常”为品牌的价值主张,以 18-35岁大众品质化提升的生活向往为中心的大众日常生活方式品牌。由此,森马在产品、研发、设计创新等都进行了更多的投入,短期来看,费用端预计会有所提升,但有利于森马品牌未来的良好发展。 3) 打造种子店铺,加大品牌营销,提升品牌形象。 公司通过种子店铺建立理想店铺模型,强化店铺生活场景感,提升门店形象;同时公司与知名 IP 进行联名,提升推进品牌宣传,如森马与梅花牌推出系列联名款产品;携手方正字库参加中华精品字库工程成果展。另外公司在品牌营销层面持续推进,参加了米兰时装周同步发布双城记系列产品等。 童装业务持续快速增长, 龙头优势地位进一步巩固1)公司 19年前三季度童装(不包含 KIDILIZ)业务保持快速增长,预计在 20%左右,与同行业其他可比上市公司相比增速较高,龙头优势地位进一步巩固。 2)公司童装品牌进一步优化,通过差异化发展各品牌,满足市场不同需求,报告期内公司童装业务持续进行品牌推广和宣传。巴拉巴拉、马卡乐、 The Children'sPlace 参加中国孕婴童展; 巴拉巴拉品牌亮相中国国际儿童时装周,进一步提升品牌形象和知名度。 KIDILIZ 集团主打高端细分市场,目前仍在培育期。 1) 在高端细分市场,公司打造以 KIDILIZ 集团旗下 CATIMINI 品牌和 ABSORBA 品牌为主的全渠道零售业务组合。由于品牌仍在培育期, 目前有所亏损, 19Q3预计亏损 5000万元,预计全年亏损在 2亿元以上,未来有望改善。 2)森马与 KIDILIZ 在研发、供应链等方面进行合作协同:研发方面,森马集团在 法国设立研发中心,将欧洲的时尚、技术传递到国内;供应链方面,双发可以进行协同合作,法国拥有国际化采购中心,产品大部分在东南亚生产,拥有东南亚供应链的资源优势,森马在全球化采购的过程中也将会受益;另外巴拉巴拉国内的供应链资源也可与 KIDILIZ 进行共享,利于未来的长期发展。 毛利率有所提升,净利率略有下降。 毛利率: 19前三季度公司实现毛利率 44.37%(+5.60pct)。其中 Q3单季度毛利率为 43.62%(+4.3pct)。公司毛利率提升明显,我们认为主要原因系毛利率较高的KIDILIZ 集团并表所致。 费用率: 19前三季度公司费用率明显上升,其中销售/管理+研发/财务费用率分别为 22.62%(+7.82pct)、 5.95%(+1.86pct)、 -0.60%(+0.20pct)。公司销售费用率有所上升主要系销售员工薪酬、租赁费、广告费等伴随业务增长而增加、以及合并KIDILIZ 集团所致。管理费用率上升原因系引进优秀人才薪酬增加、加大研发投入及合并 KIDILIZ 集团所致。分季度来看, 19Q3公司销售/管理+研发/财务费用率分别为 20.53%(+8.78pct)、 4.67%(+0.82pct)、 -0.29%(+0.14pct)。 资产减值损失: 19年前三季度公司资产减值损失为 3.97亿元(+32.53%),我们认为主要系存货规模增长后,存货计提增加所致;同时法国 KIDILIZ 并表也对该项目产生一定影响。 净利率: 由于毛利率上升幅度不抵费用率上升幅度,公司净利率有所下降。 19年前三季度实现归母净利率 9.86%(-3.17pct)。其中 19Q3归母净利率为 11.61%(-2.68pct)。 19Q3公司存货及经营性现金流净额改善明显,经营质量明显提升存货: 19年前三季度公司存货规模 52.90亿元(+27.03%),相比年初增加 19.76%,主要系公司三季度备货及合并 KIDILIZ 集团所致。我们预计 KIDILIZ 集团存货规模在8-9亿元,剔除并表因素影响,预计森马本部存货规模在 45亿元左右,同比增长8%,增速低于营收增速。其中从 19Q3单季度存货增加的规模来看,19Q3相比 18Q3同比减少 28%,存货改善明显。 应收账款: 19年前三季度公司应收账款规模为 22.81亿元(+44.36%),有明显增长,相比 19年初增长了 16.80%。我们认为主要系合并了 KIDILIZ 集团所致,预计占应收账款规模的 20%左右。若剔除 K 集团的应收账款规模,公司本部的应收账款规模同比增长 15.5%。 经营性现金流净额: 19年前三季度公司经营性现金流净额为-2.88亿元,相比 19H1有所改善;其中 19Q3单季度为 1.30亿元(+246.23%),公司现金流改善明显,主要系公司销售商品、提供劳务收到的现金增加 29%,同时由于银行利息收入增加及KIDILIZ 并表使得公司收到其他经营活动的现金增加 49%。 维持“买入”评级,略下调盈利预测。 考虑到公司 19Q3低于预期及 KIDILIZ 并表带来的亏损影响,我们略下调盈利预测。 预计 2019-2021年公司归母净利润为 18.64、 21.16、 24.35亿元, 同比增长 10.04%、13.54%、 15.09%; 预计 19-21年 EPS 为 0.69/0.78/0.90元(原值为 0.71/0.82/0.96元),对应 PE 为 16.12/14.19/12.33倍。 风险提示: KIDILIZ 亏损拖累公司业务, 存货及资产减值大幅增加, 消费疲软等。
王府井 批发和零售贸易 2019-11-06 13.13 -- -- 13.14 0.08% -- 13.14 0.08% -- 详细
事件: 2019年 10月 30日王府井发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度, 公司实现营业收入 194.01亿元,同比增加1.06%;实现归属母公司股东净利润 8.47亿元,同比下降 14.33%。 基本每股收益 1.091元, 低于我们的预期。 点评: 受行业景气度影响,业绩进一步承压。 截止至 2019年三季度, 百货/购物中心业态实现营业收入 149.59亿元,同比减少3.04%,我们认为主要是行业承压和 9月底公司北京门店受国庆影响停业导致;奥特莱斯业态实现营业收入 32.06亿元,同比增长 24.03%。 综合百货业态仍然在公司营业收入构成中占据主体的地位,奥特莱斯体量相对百货/购物中心业态体量较小,但是增速较快。 三季度新开/关店各 1家。 2019年三季度, 公司新开 1家大店, 为昆明王府井滇池小镇奥特莱斯项目, 该项目总建筑面积12.8万平方米,租赁面积 6.85万平方米,为全国首家滇文化主题奥特莱斯。三季度关店 1家。 截止至 2019年三季度,公司在国内 21个省市自治区, 31个城市持有 52家大店(百货、购物中心、奥特莱斯)。 毛利率微降,财务费用提升影响业绩。 2019年前三季度公司毛利率下降 0.21个百分点至 21.11%。分业态看,百货/购物中心毛利率同比增加 0.07个百分点至 17.47%,奥特莱斯毛利率同比减少 0.43个百分点至 10.45%。 三费方面, 销售费用同比增加 0.12个百分点至 10.99%,管理费用率同比增加 0.11个百分点至 3.59%,财务费用率同比增加 0.8个百分点至-0.02%,主要是利息收入减少以及利息支出增加所致。在毛利率和三费费率综合影响下, 2019年前三季度公司净利率同比减少 0.9个百分点至 4.36%。 分地区看, 东北地区增速显著。 公司华中、西北、华东、东北地区营收同比实现正增长, 截止至 2019年三季度这四个地区分别实现营业收入 23.43/30.46/3.28/10.0亿元,同比增速分别为 0.94%、 4.29%、 2.55%、 69.22%,东北地区营收增长显著。毛利率方面,华中、西北、东北地区较去年同期实现正增长, 毛利率分别为 17.08%、 15.08%、 16.22%; 毛利率同比增加 0.19/0.39/2.74个百分点。 盈利预测及评级: 基于可选消费受到的压力以及公司三季报披露的公司净利润情况,我们下调了公司盈利预测。 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 11.70亿元、 12.35亿元、 13.26亿元; 摊薄每股收益分别为 1.51元、 1.59元、1.71元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。
森马服饰 批发和零售贸易 2019-11-05 10.75 12.92 25.68% 10.58 -1.58% -- 10.58 -1.58% -- 详细
受Kidiliz并表影响,19年前三季度公司收入与净利润分别增长35.82%与2.79%,扣非后净利润增长3.53%,其中19Q3公司收入增长19.14%,净利润下滑3.18%。三季度整体服饰行业消费疲软再叠加公司对休闲装业务批发发货节奏进行控制(增加发货频次),拖累了单季度收入增速,剔除Kidiliz并表影响,预计Q3公司原有境内业务收入同比基本持平,其中童装与电商保持了较快增速,单季度盈利实现高个位数增长;Kidiliz亏损预计与前两个季度相当。 前三季度公司综合毛利率同比提升5.6pct,主要受毛利率较高的Kidiliz业务并表影响;期间费用率同比上升9.88pct,除了Kidiliz业务影响,公司原有境内业务费用投入也有所增加。三季度末公司应收账款同比增加44%,存货同比增加27%(剔除Kidiliz,预计原有业务存货同比增加8%左右,库存管理力度加强),前三季度公司经营性现金流净流出2.88亿,三季度净流入1.3亿,环比有所改善。 19年受Kidiliz并表亏损以及去年高基数的影响,预计公司盈利增长对比18年将有所放缓。今年行业零售环境整体低迷,同时公司休闲装业务开始增加发货批次以更好地贴合市场需求,短期对报表批发收入将有所影响,但中长期看对公司渠道库存的有效控制、经营效率的提升以及柔性供应链的塑造都将起到积极的推动。另一方面,公司童装业务龙头地位稳固,多品牌发力构建起绝对优势,线上业务受益于大平台的品牌头部化趋势以及配套资源的不断成熟,保持快速增长,叠加后续Kidiliz调整后的逐步减亏,我们预计2020年起公司盈利增速将开始回升。 18年公司完成了从家族企业向职业经理人团队的传承,先后推出股权激励与第一期员工持股计划,总经理徐波、电商总经理邵飞春等高管先后通过受让大股东股权的方式增持公司股份,管理层与骨干的持股有效实现了核心员工与公司利益的绑定,我们认为后续公司股权激励有望滚动延续,治理机制将进一步改善。 财务预测与投资建议 根据三季报,我们小幅下调公司未来3年收入预测,预计公司19-21年每股收益分别为0.68元、0.78元与0.89元(原预测19-21年每股收益为0.70元、0.82元与0.96元),参考可比公司平均估值,给予公司19年19倍PE,对应目标价12.92元,维持公司“买入”评级。 风险提示 经济持续减速对服饰终端零售的影响,电商大平台流量分化的风险等。
永辉超市 批发和零售贸易 2019-11-05 8.53 -- -- 8.55 0.23% -- 8.55 0.23% -- 详细
前三季度业绩基本符合预期。公司发布三季报,2019年前三季度公司实现营业收入635.43亿元,同比增长20.59%;实现归母净利润15.38亿元,同比增长51.14%;扣非归母利润12.69亿元,同比增长45.81%。 零售主业增长稳健,新区域增速较快。2019单三季度收入223.67亿元,同比增长22.26%,归母净利润为1.69亿元,同比增长100.30%,主要受益于股权激励费用减少及云创业务部分出表。2019前三季度主营业务收入588.21亿元,同比增长19.71%。分区域来看,一、二、四区(重庆、福建、北京等地区)增速单位数到低双位数,发展成熟,五、八、九、十区(四川、安徽、贵州、陕西等地区)属新兴区域,增速较快,在25-50%的范围,六区(广东)增长98.75%,主要和百佳并表有关;分季度拆分,2019Q1-3的收入增速分别为18.48%/21.18%/22.26%,说明零售主业继续维持稳健增长。 门店扩张加速,mini店巩固渠道优势。截至到2019Q3,公司旗下共有超市门店825家,mini店510家,合计1335家门店。2019前三季度新增超市门店118家(含原百佳广东地区门店38家,不含永辉mini店、永辉生活、超级物种),其中Q3新签约门店58家;Q3新增mini店112家。2019Q1-3分季度新增门店分别为21/25/34家。门店规模稳步扩张对收入端增长构成有力支撑,mini店作为创新业态对超市门店的布局形成补充。 毛利率提升1.24pct,期间费用率下降0.36pct。2019前三季度的综合毛利率为21.96%,同比提升1.24pct,零售业务毛利率16.24%,同比下降0.79pct,综合毛利率的提升主要与服务业毛利率提升有关。分区域看,除七区(河南河北山西)和十区(陕西宁夏)毛利率分别上升了0.29pct和2.90pct,其他区毛利率均有不同程度的下降。2019前三季度的期间费用率18.97%,同比-1.34pct,销售/管理/财务费用率分别为15.72%/2.88%/0.37%,同比-0.23pct/-1.36pct/+0.26pct,其中管理费用的下降主要由股权激励费用减少所致。 龙头地位稳固,门店扩张符合预期,维持“增持”评级。我们认为公司作为全国超市龙头在品牌和规模上具有长期优势,2019年门店扩张符合预期,经营指标显示运转良好,维持“增持”评级。预计2019-2021年公司营收分别为874.90/1,076.35/1,287.37亿元,增速为24.07%/23.02%/19.61%;归母净利润分别为23.36/27.28/36.28亿元,增速为57.8%/16.8%/33.0%;EPS为0.24/0.29/0.38元。 风险提示:消费环境疲弱,展店及同店增速不及预期,mini店拓展业务不及预期。
永辉超市 批发和零售贸易 2019-11-05 8.53 -- -- 8.55 0.23% -- 8.55 0.23% -- 详细
受益通胀收入端维持高增速3Q19 公司实现营收223.67 亿元,同比增长22.26%,归母净利润1.68 亿元,同比增长100.30%;扣非后归母净利润1.06 亿元,同比增长140.01%,主要受益于股权激励费用摊销减少以及云创业务拖累减少。前三季度收入635.43亿元,同比增长20.59%,其中主营业务收入588.21 元,同比增长19.71%;净利润15.38 亿元,同比增长51.14%,基本符合预期。受益高速展店以及高通胀水平下的高同店,公司2019 年以来收入和业绩表现靓丽。 盈利能力提升,费用率承压3Q19 公司综合毛利率为21.96%,同比提升1.24pct,其中主营业务毛利率16.24%,同比下降0.79pct;总费用率下降0.36%,主要受益于管理费用中股权激励费用减少,然而销售费用率达到16.68%,同比增加0.65%;净利率为0.55%,同比提升0.74%。 门店储备丰富,维持高速展店展店方面,云超3Q19 开店数达到34 家,1H19 开店84 家(含百佳永辉并表带来Bravo 门店38 家),3Q19 新签约门店数达到58 家;mini 店3Q19 开业112 家。截止2019 年10 月31 日,公司已开业门店合计833 家,覆盖全国25个省291 市,筹建中门店206 家。 风险提示云超业务同店增速表现不佳;费用率优化不及预期。 同店靓丽,盈利能力修复,维持“买入”评级公司基于全国布局的超市龙头地位持续加强,积极展店提升市场份额,区域规模化优势显现,叠加优秀的供应链体系以及科技赋能管理的实现。我们认为中国超市进入集中度提升的关键时期,公司通过内生+外延加速展店;另一方面降本增效,规模效应下盈利能力与周转率长期存在较大改善空间。我们预计2019/2020/2021 年净利润分别为23.07/31.02/38.75 亿元,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名