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绝味食品 食品饮料行业 2019-07-30 38.51 -- -- 39.38 2.26% -- 39.38 2.26% -- 详细
在最近两周的路演交流中,投资者对绝味食品依然保持较高关注度,围绕公司基本面的讨论,大家提出了一系列问题,如:( 1)怎么看待绝味门店每年扩张 800-1200家门店的可能性?( 2)为什么同样是鸭脖店,煌上煌周黑鸭遇到经营困境,而绝味凭借门店的扩张保持了相对稳健的成长速度?( 3)小鸭脖,到底有多大市场?我们认为这三个问题本质上都是在探讨绝味目前的门店数量是否离天花板仍有距离,为了回答这些疑问,我们透过美团点评的数据爬取了全国鸭脖门店和全国绝味鸭脖的总体情况。 从对山寨店替代的角度来考察: 截止 7月 27日,美团点评覆盖的 1000多家城市里,累计可以查到正版的“绝味鸭脖( **门店)”总共 10567家,基本落在了公司上半年开店数量的指引范围,门店数量排名全国靠前的 20家城市门店总数占比接近 4层,这些城市鸭脖门店名字含有“绝味”字样的山寨店是正版“绝味鸭脖”门店数量的 30%。我们提供一个极端的假设,即只考虑绝味食品对山寨店的替代,其可供扩张的空间依然可观。 从当前门店密度角度来考察:( 1) 门店密度反应各地差异,口味偏重地区门店密度相对偏大。我们以现有的门店密度参数估算的绝味展店数在16000-17000家。 从夫妻老婆店替代的角度来考察:( 1)全国接近 10万家鸭脖门店,一成是正版门店,六成采用绝味招牌,三成不采用绝味招牌。( 2)“一路向北”是未来绝味门店扩张阻力最小的一条路径,新增产能选址计划支持未来门店扩张方向。( 3)全国不含“绝味”招牌的 2.9万家鸭脖门店中,有接近三成的门店为夫妻老婆店。 综上所述,目前绝味鸭脖的市占率仅为 10%左右,考虑到巨大的市场空间,我们认为不管是从山寨替代还是从门店加密抑或是从夫妻老婆店替代的角度而言,绝味目前的门店数量均远远未触及天花板。进一步考虑到公司成本费用管控能力优秀, 绝味依然是食品饮料板块成长稳定性相对较高的品种。我们维持 2019/2020/2021年净利润预测为 7.89/9.44/11.22亿元,同比+23%/+20%/+19%,对应 2019-2021年 EPS 为 1.37/1.65/1.95元,对应 PE28X /23X /20X,维持“买入”评级。 风险提示: 食品安全,加盟商管理模式失效,一级市场投资等风险。
绝味食品 食品饮料行业 2019-07-29 37.95 -- -- 39.38 3.77%
39.38 3.77% -- 详细
绝味护城河已深:渠道、供应链重置成本极高,管理能力难以复制。 1)渠道:广度、深度超过竞争对手。 全国门店布局已经初步完成,各区域分布均衡,在广度(曝光率)、深度(购买便利性)上远超竞争对手,保障了产品复购率及门店客流量。 休闲卤制品具有上瘾性,消费群体较为固定,并且购买决策的关键因素是购买便利性,因而在行业增长较快的阶段,抢先进行渠道布局的重要性凸显。绝味早期的两个策略“定位大众化”、 “跑马圈地,饱和开店”决定其市场空间更大、扩店效率更高,构成渠道壁垒后在一二线城市挤压周黑鸭份额。 2)供应链:低成本+高效率。 在采购端体现为规模化带来成本优势明显,对上游话语权增强,且公司具备成本平滑能力、成本转嫁能力。绝味采购规模接近周黑鸭的 2倍,鸭及鸭副平均采购成本较其低 21%。 公司前 5大供应商采购金额占比自 2013年的 61.9%下行至 40.8%,对上游话语权增强。 定量分析得出公司原材料价格波动对成本影响可控,公司通过加大冷库储备规模、调整产品价格,保持毛利率水平相对稳定。 在生产及配送端,绝味“多生产基地+当地配送” 的模式较周黑鸭“集中生产+全国配送”的模式相比,资产周转率、配送效率均更高。模式更改的可能性极低,竞争对手复制成本高, 绝味的供应链体系已经构筑较深的护城河。 3) 管理能力:管理层具备企业家格局与远见,加盟商管理体系成熟。 回顾绝味的十几年发展历程, 管理层的格局和远见对公司发展壮大起到决定作用。此外, 绝味独特的加盟商委员会体系形成稳定紧密的组织,在门店扩张中发挥极其重要作用。 盈利预测: 公司在休闲卤制品行业护城河已深,受益于一二线城市扩容,且在三四线下沉空间大,主业将保持稳健增长。预计 2019/20/21年收入分别为 50.8/57.2/63.8亿元,同比增长 16.3%/12.7%/11.4%;归母净利润分别为 7.8/9.1/10.5亿元,同比增长 21.7%/16.2%/15.4%,对应 PE 分别为27.9x/24.0x/20.8x。 风险提示: 宏观经济下行风险、 食品安全问题、 发生禽流感或上游毛鸭价格波动、 行业竞争激烈。
绝味食品 食品饮料行业 2019-07-24 35.99 -- -- 39.38 9.42%
39.38 9.42% -- 详细
Q2仍保持较快的开店节奏 绝味 Q1开店约为 350家,预计 19Q2仍保持同比较快的开店节奏,公司期望把开店集中在上半年,全年可以调节的空间较大,全年维持 800-1200家开店目标不变。 去年上半年公司由于积极进行存量门店地理布局调整,导致开店进度慢于以往,截止 18H1绝味拥有 9459家门店,较 17年底净增 406家。若按公司指引 19Q2依然保持同比较快的开店节奏的话, 结合渠道调研情况,预计 Q2单季开店在 300家店左右, 截止 2018年年底绝味共有 9,915家门店, 那么 19H1预计达 10,565家门店,店数同比+11.6%, 叠加 2-3月份的提价, 预计单店收入增速可达上限 5%的指引,则 19H1绝味收入增速超 17%。 顺利度过原材料上升周期,料下半年有所回落 原材料方面, 18Q4鸭脖价格有所下降, 19Q1环比有所反弹,目前鸭脖价格环比有所回落,同比基本维持平稳。从国内毛鸭价格来看,得益于前期养殖扩产,价格有所回落,预计反应到冻品需到下半年。在去年下半年基数较高的情况下,19H1的毛利率压力同比将减缓。 积极试水高毛利新业务,海外市场贡献 绝味积极试水椒椒有味串串新业务, 目前已开门店 30余家, 主要分布在华中地区, 预计下半年将逐步进入其他区域, 公司指引全年目标 200家。串串目前就价格定位来说,面向的是更为年轻的群体,属于公司一次业务拓展尝试,目前就开店空间来说,还尚未能与绝味本来的店做比较。目前蔬菜串串定价在 2元/串,肉类定价在 5-6元/串, 由于相较传统卤味业务, 只是新增“串”的环节,但定价较高,毛利率预计较高。海外业务方面,公司目前已在香港/新加坡开了10多家直营门店, 今年将进军日本市场, 为进一步国际化打下基础。 盈利预测及估值 我们预计 2019-2021年收入分别为 49.57亿元/55.81亿元/62.76亿元,同比+13.5%/12.6%/12.4%,净利润分别为 7.63亿元/9.15亿元/10.83亿元,同比+19.2%/19.8%/18.4%, 绝味 5月实施转赠股本达 5.74亿股, 对应 EPS 为 1.33元/1.59元/1.88元, 目前股价对应 19/20PE 分别为 27X/23X,维持买入评级。 风险提示: 下半年开店速度放缓, 费用投放超预期
方振 3
绝味食品 食品饮料行业 2019-06-25 36.81 40.30 4.19% 41.37 12.39%
41.37 12.39% -- 详细
二季度绝味开店速度较快,椒椒有味下半年或加速开店。公司全国门店数量已破万家,19Q1开店约350家,同比有所加速,预计19Q2仍保持同比较快的开店节奏,全年维持800-1200家开店目标不变;高势能门店方面,截至19Q1公司拥有高势能门店约700家,未来仍有增长空间;椒椒有味方面,公司拥有门店30余家,主要分布在华中地区,预计下半年公司加速开店,全年目标为200家;海外业务方面,公司香港、新加坡门店各10余家,以直营为主,目前正筹划于日本开店;线上会员方面,公司线上会员数量已达5000万人,较五月调研反馈的4000多万人有所增长,增长势头良好。 椒椒有味长沙门店草根:核心商圈人流量较多,客户以年轻人为主,串串口味适宜。此次调研我们走访了长沙多家椒椒有味门店,门店干净整洁,设计较为年轻,店面相比绝味更大,部分门店提供堂食区域。据我们观察,部分核心地段门店人流量较多,以学生及年轻人为主。产品方面,椒椒有味提供多于20种的产品品类,包括毛肚、鸭掌、木耳、海带等串串(价格在2-6元/串)以及猪蹄、鸭翅等卤味(价格多在10-15元/份)。口味方面,椒椒有味提供藤椒及香辣口味,藤椒口味辣度较轻,香辣口味相对较辣,据我们观察藤椒口味较受欢迎。椒椒有味部分门店与绝味并排经营,据我们驻足一小时观察,两者购买人数相当。促销方面,椒椒有味处于早期阶段,故提供一元吃串(限5串)、满48元送10元、卤味第二份半价等活动。 全年收入业绩指引不变,预计单店收入增3-5%。业绩指引方面,公司全年收入增速指引为10-15%,净利润增速指引为20-25%,单店收入增长3-5%,保持不变。费用方面,公司预计全年费用或相对平稳。公司17年上市后费用投放较多,18年费用率较为稳定,主要投放在门店宣传及会员推广,目前公司费用投放力度同比处于平稳水平,下半年费用投放力度取决于原材料成本情况及经营业绩表现。成本方面,19年一季度公司部分产品在部分地区小幅提价,4月出货价格维持不变,部分终端价格有所提升。原材料方面,18Q4鸭脖价格有所下降,19Q1环比有所反弹,目前鸭脖价格环比有所回落,同比基本维持平稳,考虑到18年毛鸭养殖较好,预计19年扩栏速度较快,下半年价格趋于平稳。此前调研反馈,公司备足6个月存货锁定成本,预计Q2成本端不会有太大波动,全年来看,预计成本端仍维持平稳水平。 盈利预测、估值及投资评级:公司作为卤制品行业龙头,供应链管理及品牌渠道优势明显,当前公司门店继续稳步扩张,产品结构逐步优化,业绩有望保持稳健增长。此外,公司开始布局串串等品牌延伸业务以及供应链服务业务,并积极投资并购构建美食生态圈,中长期亦具备增长看点。我们维持2019-2021年摊薄后EPS预测为1.34/1.61/1.91元,对应PE为27/23/19倍,目标价40.3元,对应明年25倍PE,维持“强推”评级。 风险因素:原材料价格上涨,开店不及预期,食品安全风险等。
绝味食品 食品饮料行业 2019-06-04 34.28 -- -- 41.37 20.68%
41.37 20.68% -- 详细
传统门店稳步扩张,新品类“串串” 积极布局 绝味作为休闲卤制食品龙头企业,门店扩张是推动收入增长的主要因素。公司近几年来门店保持稳定增长,门店数从 2013年的 5746家到2018年的 9915家,门店数平均每年增加 800多家。 随着门店数量的增加, 公司收入也从 2013年的 22.70亿元增加到 2018年的 43.68亿元,5年复合增长率 13.98%,公司净利润也从 2013年的 1.93亿元增加到2018年的 6.41亿元, 5年复合增长率 27.13%。我们预计公司未来几年仍有望保持每年 800-1200家左右的速度开店, 由此带来收入和利润的稳定增长。 公司休闲卤制食品主要以“鸭副产品(如鸭脖、鸭掌、鸭翅、锁骨等)”以及其他禽类产品为主,兼有畜肉和蔬菜等素食产品。公司收入的增长,除了门店扩张,品类的增加也是重要因素。 2018年,公司开启市场上比较流行的“串串香”品类,布局了“椒椒有味”串串品牌门店。目前“椒椒有味”串串门店约有 20-30家,未来随着门店数量的增加,有望给公司再次增加收益。 原料成本稳中略升,整体可控 公司 2019年一季度毛利率 33.31%,较 2018年同比减少 0.99%,毛利率下降主要受部分原材料(主要是鸭脖)影响。鸭脖是绝味的核心产品,近年来鸭脖等鸭副产品作为休闲食品,随着门店扩张,需求增长较快,而供给处于相对稳定水平,故价格略有上涨。但在中短期来看,随着’“非洲猪瘟”导致生猪供应的减少,市场预期猪价有望较大幅度上涨,消费者会寻找鸡鸭肉等其他肉类替代消费, 从而导致鸡鸭养殖户养殖数量增多,鸡鸭副产品供给也会相应增加,鸡鸭副产品价格也有望回落,公司原料成本压力会有所减轻。 盈利预测和投资评级:维持“ 买入” 评级 预测公司 2019/20/21年EPS 分别为 1.88/2.22/2.55元,对应 2018/19/20年 PE 为 25.86/21.91/19.04倍,维持“ 买入”评级。 风险提示: 门店开发进度不达预期; 新品类“串串”发展不达预期; 单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全; 产能扩张不达预期; 宏观经济下行。
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-15 31.71 -- -- 36.58 15.36%
41.37 30.46%
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行业景气度高,集中度有待提升。2017年休闲卤制品市场规模767亿,同比增长20.4%,预计未来三年复合增长率将维持在17%左右,2020年整体市场规模将达到1235亿,行业景气度较高。从行业竞争格局来看,形成了绝味和周黑鸭两超绝对领先的局面,另外几家均相差较大,整体竞争格局相对清晰。从集中度来看,CR5仅21%,未来存在提升空间。 门店扩张推进,收入稳步增长。截止2018年底,公司在全国大陆范围内门店数量达到9915家(不含港澳台),覆盖31个省、自治区和直辖市,未来几年将继续保持800-1200家/年的扩张速度,将成为收入增长的主要动力。经测算,全国门店的天花板为20475家,仍有一倍空间。致力打造美食生态圈,利于提高公司成长天花板。2018年公司首次推出非卤制品“椒椒有味”串串品牌,是对新品类的尝试,同时成立多家并购基金,储备大量可复制化的连锁餐饮企业,致力于打造美食生态圈,为公司的长期增长提供新的动力。 原材料价格有望高位回落。公司主要产品为鸭附产品,上游毛鸭价格存在一定的周期性,经分析,毛鸭价格多年来一直呈现箱体震荡,目前处于高位,未来有望进入下行通道,对公司的盈利能力有正面影响。 盈利预测与投资建议:预计2019-2021年实现营业收入50.01亿元、56.62亿元、64.03亿元,同比增长14.50%、13.21%、13.09%,实现归属母公司净利润分别为7.82亿元、9.63亿元、11.71亿元,同比增长22.78%、23.01%、21.66%,对应EPS分别为1.91元、2.35元、2.86元,给予“推荐”评级。 风险因素:食品安全风险、原材料价格波动风险。
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-02 32.23 -- -- 49.49 8.29%
41.37 28.36%
详细
现金流良好,门店扩张加速推动收入较快增长 公司发布一季报,公司19Q1收入11.54亿元,增长19.63%,较18年全年13.45%的收入增速有所加速。我们认为主要由于公司18Q1净增门店基数较小,根据中国加盟网,19Q1公司为鼓励原有加盟商开店,给予加盟费优惠,今年开店节奏明显加快,预计19Q1公司门店数量同比增长15%以上。公司19Q1归母净利润1.81亿元,增长20.38%,符合市场预期。19Q1投资净收益886万元,增加1083万元;剔除投资收益影响,19Q1归母净利润增长15%左右。19Q1公司毛利率为33.31%,降低1.11个PCT,主要由于原材料成本上涨。受益规模效应和良好费用管控,19Q1期间费用率为13.01%,下降0.22个PCT;其中销售费用率7.27%,下降0.04个PCT;管理费用率(含研发费用)下降0.41个PCT;财务费用率为0.19%,增长0.25个PCT,主要由于公司短期借款和可转债利息增长。 串串店有望成为新增长点,拟新建仓储中心有望提升成本控制能力 根据e公司报导,公司规划每年净开店800-1200家,19年公司给予加盟商开店优惠,预计19年净增门店数1000家左右,门店数增长10%,预计通过产品结构升级、均价提升和门店优化等推动19年单店收入增长左右。公司18年底推出“椒椒有味”串串店,预计19年串串店和绝味鲜货店数量开始进入扩张期。公司拟在山东建设仓储中心,有助于公司在合适时间囤货平滑成本波动,叠加高势能门店占比提升带来的均价提升以及规模优势带来的费用率下降,19年公司盈利能力有望提升。 盈利预测我们预计19-21年公司收入分别为50.02/57.07/64.82亿元,净利润分别为7.74/9.33/11.15亿元,EPS为1.89/2.28/2.72元/股,对应PE为25/20/17倍。目前休闲食品板块的可比公司PE(TTM)均在倍以上,我们维持此前合理价值53元/股的判断,对应19年28倍PE,维持买入评级。 风险提示门店扩张低于预期,导致销量增长低于预期;原材料价格上涨超预期,导致毛利率低于预期;食品安全问题。
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-01 31.89 -- -- 49.49 9.47%
41.37 29.73%
详细
低基数&加快开店,收入实现较好增长:公司1Q19营收同比+19.6%,增速环比4Q18有明显提升,我们认为主因或在于1Q18低基数及19年春节提前有利于公司加快开店节奏。往后看,主业门店数仍有充足提升潜力&新业态成熟后逐步展店,预计19年净开店数量将好于18年水平,高势能渠道占比提升&增值税下调继续推动单店收入增长,全年收入有望保持稳健增长。 毛利率环比略有改善,费用投放力度保持平稳:公司1Q19毛利率为33.3%,同比下降1.1pcts,主因在于鸭副等原材料成本较高,环比提升0.8pcts,或反映鸭副价格环比回落趋势。往后看,鸭副价格自18年11月底达到高点后,一直呈回落趋势,在成本递延效应影响下,公司后续季度成本压力或继续减轻。公司1Q19销售费用率为7.3%,同比基本持平,继续保持平稳态势,考虑行业竞争较为良性,全年费用投放或也仍大体稳定。公司1Q19管理费用率(加研发)为5.6%,同比下降0.4pcts。 增长动力强劲,维持“推荐”评级:行业高景气度+公司绝对领先优势,公司主业成长确定性良好,鲜卤、串串等新业态及美食生态圈布局亦有望释放公司优秀渠道管控能力及高效供应链能力的价值,或逐步成为公司新增长引擎。我们维持公司19-21年EPS1.80、2.10、2.46元的预测,对应PE分别为25.9X、22.2X、18.9X,维持“推荐”评级。 风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料鸭副的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-01 31.89 -- -- 49.49 9.47%
41.37 29.73%
详细
业绩略低于预期,净利率稳提升 2019Q1营收11.54亿(+19.63%),归母净利润1.81亿(+20.38%),扣非净利润1.79亿(+21.19%),业绩略低于预期。19Q1毛利率33.31%(-1.11pcts),主因鸭副产品价格上涨、人工成本提升等所致。19Q1净利率15.60%(+0.1pcts),主因销售费用率7.27%(-0.04pcts)、管理费用率5.48%(-0.49pcts)、营业税金及附加0.93%(-0.02pcts)等所致。19Q1预收款1.30亿(+38.30%),销售商品、提供劳务等收到现金13.37亿(+18.53%),经营性现金流净额1.84亿(+291.49%)。19Q1预付款2.15亿,同比期初增长85.12%,主因供应商预付款增加所致。19Q1应付职工薪酬0.3亿,同比期初下降33.59%,主因支付员工2018年年终奖所致。 推新品丰富产品,进入万家门店时代 分产品来看,占比超98%的鲜货产品营收11.1亿,其中占比超80%禽类产品营收9.04亿,占比超10%的蔬菜产品营收1.13亿,占比0.34%的畜类产品营收381万,占比超1%的加盟商管理费1375万。公司新推出椒椒有味串串香和绝味鲜货热卤,丰富公司产品种类,预计19年开设100家串串店,预计19年公司仍按照800-1200家规划开店。分行业来看,主营业务营收11.30亿,其中占比超98%的经销营收11.12亿。分区域来看,占比超27%的华中地区营收3.06亿,占比超25%的华东地区营收2.83亿,占比17%的华南地区1.92亿,占比近16%的西南地区营收1.77亿,占比近2%的西北地区营收0.21亿;占比1.6%的新加坡、香港地区营收0.18亿。草根调研显示,19Q1公司门店已破万家。 构建美食生态,巩固加盟商关系 公司2019年,公司提出“品牌势能提升,构建美食生态”的经营方针,在拓展品牌势能、企业势能、线上势能、门店势能、新业务势能进行全面提升。公司拥有强大的“冷链生鲜,日配到店”供应链以及开发、管控渠道能力,将进一步巩固战区铁三角(战区、加盟商、店员),助力战区和加盟商一体化建设。 投资建议 我们看好公司经营模式及渠道下沉带来的稳增长,预测19-21年EPS为1.88/2.26/2.68元,对应PE25/21/17,维持“买入”评级。 风险提示 食品安全问题;原材料价格上涨;门店扩张不及预期;
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-01 31.89 -- -- 49.49 9.47%
41.37 29.73%
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事件:公司发布2019年一季报,实现营业收入11.54亿元,同比增长19.63%;实现归母净利润1.81亿元,同比增长20.38%;实现扣非后归母净利润1.79亿元,同比增长21.19%。 收入表现好于预期,业绩表现基本符合预期。 投资评级与估值:我们维持2019-21年EPS预测1.95、2.39、2.86元,分别同比增长25%、22%、20%。当前股价对应2019-20年分别为24、19xPE,维持“买入”评级。 积极开店助力收入增长提速,关注新业务“椒椒有味”贡献:19Q1公司收入增长19.63%环比18Q4进一步提速4.92pct,预计主要得益于19Q1公司采取较为积极的开店政策,净新开门店数量超过250家,同环比均有明显增加,同时得益于门店改造、高势能门店占比提升等贡献,预计同店收入亦有中个位数增长,从而实现整体收入增长的明显提速。从产品结构上来看,19Q1鲜货类产品占比98.26%,较18年提升2.1pct,其中禽类制品、畜类产品、蔬菜产品、其他鲜货产品分别占总收入的比重为80.05%、0.34%、10.03%、7.84%,与18年相比+2.07、-0.28、-0.15、+0.45pct。除传统鸭副制品业务以外,公司还在积极布局新业态的“椒椒有味”串串香业务,目前还仅在局部市场进行试点,今年全年门店数量有望达到200家,对收入增量产生一定积极贡献,考虑到“椒椒有味”与传统门店的经营模式差异,其客单价较传统鸭脖主业可高出20-30%,在前端生产、物流配送等方面均有明显协同效应,可以帮助公司实现品牌价值的延伸与规模效应的持续扩大,有望成为公司中期发展的重要支撑和增量来源。 净利率同比持平,成本压力有望逐渐改善:19Q1公司销售净利率15.6%,同比提升0.1pct,基本持平。其中19Q1公司销售毛利率33.31%,同比下降1.11pct,主要系18年前三季度鸭副价格的快速上涨,19Q1预计主要仍在使用去年的高价原料,导致毛利率同比承压。 费用率方面,期间费用率略有下降,消化了部分成本上升的不利影响,19Q1公司销售、管理及研发、财务费用率分别为7.27%、5.56%、0.19%,分别同比-0.04、-0.41、+0.27pct,期间费用率整体同比下降0.18pct。此外19Q1公司实现了投资收益886万元,较18Q1同期增加1083万元,主要来自长期股权投资收益增加,也是净利率得以稳中有升的重要原因。展望全年,毛利率压力有望逐渐缓解,净利率提升速度预计会随之环比加快,一方面,18Q4起鸭副价格已开始回落,公司也在价格低位时积极囤货,预计今年全年原料成本呈前高后低趋势;另一方面,考虑到公司历史上平均2年左右进行一次大范围提价,19年下半年公司将逐渐步入主力产品提价窗口期,若提价落地则盈利能力改善加速可期。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。
绝味食品 食品饮料行业 2019-05-01 31.89 33.85 -- 49.49 9.47%
41.37 29.73%
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19Q1收入加速增长,业绩保持弹性。19Q1公司实现营业总收入11.54亿元,较去年同期相比增加19.6%,归属于上市公司股东的净利润1.81亿元,较上年同期增加20.4%。销售回款增长18.52%,采购原材料支出现金同比变动不大,经营现金流净额同比大幅提升3X至1.83亿,但预付账款增加1亿,采购支出与预付款结合来看,经营整体保持稳健。 开店加速同店稳健,收入超市场预期,盈利略有强化。渠道调研反馈,一季度开店提速,同店保持小个位数增长,整体增长较为稳健,收入增长略超市场预期。Q1毛利率33.3%,同比下降1.1%,受益于去年H2低价原材料储备,毛利率环比有所提升。销售费用率7.3%,同比基本持平,管理+研发费用率5.56%,同比下降0.4%,投资收益886万左右,整体净利率提升0.1%至15.6%,盈利能力有所强化。 初探品类扩张,打开拓展空间。19年公司初探新品类,“椒椒有味”串串店在部分城市试水,类似于廖记棒棒鸡旗下“开心猫”品牌。这一创新品类预计可对单店价格、毛利率均有正向贡献。我们认为,椒椒有味只是公司品类创新开始的信号,这一信号本身比短期业绩贡献更为重要。公司核心竞争优势和擅长的东西在于渠道管控和供应链管理,我们预期公司未来将依托较强的管理能力,持续推出各类轻餐饮形态的品类,打开企业经营的量价空间,贡献长期发展的驱动力。 19实现开门红,品类创新初探,中长期路径清晰,维持“强烈推荐-A”评级。公司19Q1开店有所提速,同店稳定增长,受益成本下降及投资收益,盈利能力继续强化。19年暂无大规模提价计划,公司开始试水“椒椒有味”新品类,预期公司未来将依托较强的管理能力,持续推出各类轻餐饮形态的品类,打开企业经营的量价空间,贡献长期发展的驱动力。略调整19-20年EPS至1.91、2.22元,(前次1.91、2.19元),维持48-55元目标价,对应19年25X-20年25X,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济波动消费低迷,部分市场同店增速放缓。
绝味食品 食品饮料行业 2019-04-22 32.80 -- -- 49.49 6.41%
41.37 26.13%
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事件:公司发布2018年年报,2018年实现营业收入43.68亿元,同比增长13.45%,实现归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%;18Q4实现收入11.02亿元,同比增长14.71%,18Q4实现归母净利润1.53亿元,同比增长23.6%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利6.1元(含税),合计派发现金股利2.5亿元,同时向全体股东每10股转增4股。 投资评级与估值:公司收入和业绩表现符合预期,我们略调整2019-20年归母净利润预测至8.01、9.78亿元(前次7.97、9.81亿元),新增2021年归母净利润预测11.73亿元,分别同比增长25.1%、22%、20%,对应EPS分别为1.95、2.39、2.86元。当前股价对应2019-20年分别为23、19xPE,维持“买入”评级。 开店加快带动收入加速增长,同店收入保持上升趋势:公司18年营业收入同比增长13.45%,18Q4营业收入同比增长14.71%,环比有所提速,预计主要系开店速度有所加快。截止到2018年底,公司在大陆地区开设了9915家门店,较17年底净增加862家,其中18Q4净新增门店205家,较17Q4的133家增加明显,是18Q4收入增长提速的主要原因;从同店角度来看,18Q4同店收入增速预计在3%以上,主要得益于门店改造带来的效率提升、线上渠道引流以及直接提价。18全年公司继续通过积极布局高势能门店和布局优化实现单店收入的稳定提升,预计18年底高势能门店已超过700家,未来公司仍会聚焦这一方向抢占重点渠道,高势能门店中期占比有望达到10%,从而带动整体单店收入的进一步增长;同时公司持续致力于推进O2O业务发展,截止18年底注册会员已超4000万,有效实现了线上向线下门店的引流。 成本上行导致毛利率短期承压,整体盈利能力仍保持稳健提升:18Q4公司销售净利率13.57%,同比提升0.86pct,主要得益于费用的有效控制。18Q4公司毛利率32.47%,同比下降4.4pct,主要系原料鸭副制品价格同比大幅上涨所致,尽管公司已于18年H2对部分区域的部分产品执行了直接提价,但毛利率短期仍然面临一定压力。分产品来看,18年公司禽类、畜类、蔬菜类和其他产品毛利率分别同比-2.13、+5.72、+3.84、+1.92pct,除禽类产品受鸭价上涨影响外,其他产品毛利率同比均实现了较为明显的提升,主要受益于规模效应带来的成本优势扩大。费用率方面,18Q4公司销售费用率7.72%,同比下降2.17pct,主要系公司在成本上涨的背景下主动减少促销宣传,管理及研发费用率6.05%,同比下降2.44pct,主要系咨询服务费的大幅减少和公司费用控制的成效体现。整体来看,公司在成本上行周期内主动通过费用方面的灵活控制与投放节奏调整保持净利率的相对稳定,盈利能力仍然保持稳步提升的趋势。 19年成本压力有望减轻,品类扩张助力打开长期空间:18Q4起鸭价已有所回落,公司原料鸭副制品采购价也随之环比下降,公司目前原料库存平均在半年左右,故19H1成本已基本锁定,19年H1毛利率有望恢复同比提升,同时18年Q3鸭苗价格的快速上涨促使上游积极扩产,19年鸭价有望同比回落,公司毛利率压力将随之减轻。同时公司也在积极通过库存原料的调整来应对成本压力,18Q4鸭副价格回落后公司积极增加原料储备,18年末公司存货金额超过6亿,主要系原材料的增加,同环比均有明显增长,公司对成本的控制和平滑能力持续强化。中长期来看,公司除传统业务外还在积极拓展“椒椒有味”串串香门店以实现品牌价值的延伸和规模效应的持续扩大,目前“椒椒有味”仅在湖南、湖北部分市场进行试点,门店数量约30家,19年预计门店数量有望达到200家,由于经营模式差异,“椒椒有味”拥有较高的毛利率和净利率,且回本周期较短,未来有望成为公司中期重要增长点。 股价上涨的催化剂:新开门店数量超预期、单店收入增速超预期 核心假设风险:原材料成本波动、食品安全事件。
绝味食品 食品饮料行业 2019-04-19 32.44 35.26 -- 49.49 7.61%
41.37 27.53%
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事件 公司发布2018年年报 2018年实现营业收入43.68亿元,同比增长13.5%,实现归母净利润6.41亿元,同比增长27.7%;其中单四季度实现收入11.02亿元,同比增长14.7%,实现归母净利润1.53亿元,同比增长23.6%。 另,公司拟向全体股东每10股派发现金股利6.1元(含税),合计派发现金股利2.5亿元,分红率约39%保持稳定;同时向全体股东每10股转增4股。 简评 收入端:2018年收入增长稳健,净新增门店862家,单店收入+2.9%。 截至2018年末公司门店(含直营和加盟)累计9915家,较17年末净增加862家,同比提升9.5%,其中预计Q4新增门店超过200家,开店速度较Q3明显加快;单店平均销售卤制品42.49万元,同比提升2.9%,主要得益于小幅涨价、门店改造以及线上引流。 分地区看,公司西南、西北、华中、华南、华东、华北市场分别+10%、+79%、+14%、+17%、+16%、+6%;其中供应华南的上海阿妙收入增长20%、净利润增长23%,供应华南的广东阿达收入增长23%、净利润增长52%,预计华中地区主要由湖南基地市场贡献较大。 预计2019年收入保持稳健增长,展店加速,单店收入在新品类和提价影响下小幅上行。利润端:毛利率Q4短期承压,费用控制出色。全年公司综合毛利率34.3%,同比下行1.5pct,其中主营业务卤制品销售毛利率33.5%,同比下降1.3pct。毛利率下行主要系18下半年原材料鸭附价格快速上涨,单Q4毛利率下降4.4pct,短期承压明显。 分产品看,18年公司禽类、畜类、蔬菜类和其他产品毛利率分别同比-2.13、+5.72、+3.84、+1.92pct,可见禽类毛利率下降是主因,这一因素在2019有望改善。 单Q4费用端控制出色,销售费用率7.7%,同比下降2.2pct,管理及研发费用率6.15%,同比下降2.4pct。全年来看,销售费用率8.2%,同比下降2.8pct,主要系广告宣传费用回归正常、下降明显;管理和研发费用率6.2%,同比下降0.67pct。2018年净利率提升1.5pct至14.4%。 展望2019:可转债项目落地助力渠道下沉,毛利率预计上行。 门店扩张继续坚持两个方向:高势能门店和渠道下沉。2018年高势能门店占比较上年有所提升,例如长沙等密度高的市场仍有不错表现,2019年有望继续在一二线城市复制推广高势能门店经验。渠道下沉方面,从2019Q1跟踪情况来看,公司在江苏、山东等地新开门店多数在B、C类城市,渠道下沉稳步推进。 单店收入则将受益于18年底及19年初的小幅提价,并期待下半年鲜货、椒椒有味等新品类贡献收入增量。 毛利率方面,短期看,公司在2018Q4加大低价原料采购,年末存货中原材料5.8亿元,同比提升47%,预计Q4采购的原材料库存可使用2~3个月;长期看,在高鸭价刺激下18下半年鸭苗补栏高,预计2019年原材料价格同比下行。 盈利预测与投资建议: 我们预计2019~2021年公司将实现收入49.33、53.83、58.42亿元,同比增长12.9%、9.1%、8.5%;归母净利润7.85、9.89、12.06亿元,同比增长19.4%、25.0%、21.6%;对应EPS为1.92、2.41、2.94元。最新收盘价(4.16)45.28元,对应2019~2021年静态PE为23.6、18.8、15.4倍;维持“买入”评级,目标价50.0元,分别对应2019~2021年动态PE为26.1、20.7、17.0倍。
娄倩 3
绝味食品 食品饮料行业 2019-04-19 32.44 -- -- 34.90 7.58%
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事件:4月15日,绝味食品发布年度报告。2018年公司全年实现营业收入43.68亿元,同比增长13.45%;归母净利润6.41亿元,同比增长27.69%;其中Q4实现营业收入11.02亿元,同比增长14.71%;归母净利润1.53亿元,同比增长23.60%;公司拟每10股转增4股并派发现金红利6.1元(含税),共计派发现金股利2.501亿元。 公司全年收入稳增合预期,量价齐升结构优化动力足。公司主营业务收入稳步增长,鲜货类产品营收42.00亿元,占比98.14%,同比增长13.62%,量价拆分来看,均价37.20元/千克,同比增长8.49%,销售量同比增长4.73%;鲜货类产品中,禽类制品营业收入34.06亿元,同比增长10.97%,占比81.09%,均价43.24元/千克,同比增长7.74%,销售量同比增长3.00%;蔬菜制品营业收入4.45亿元,同比增长15.74%,占比10.58%,均价17.05元/千克,同比增长6.93%,销售量同比增长8.24%,产品量价齐升结构优化助力公司2019年持续稳定增长。 销售渠道持续开拓且成果显著,门店数量稳增,单店销售提升。截至2018年末,绝味在全国共开设了9915家门店(不含港澳台),同比增长9.52%,达成了每年新增800-1200家的目标,门店数量稳步扩张;单店营业收入44.05万元,同比增长3.59%,单店提价幅度在2%-3%左右,门店数量以及门店收入的双向增加给绝味的全国发展带来了信心与动力。我们认为公司的渠道红利并未完全释放,预计公司2019年新开店铺增速将维持在8%-10%左右。分地区来看,占营业总收入的52%的华中、华东地区,营业收入分别为11.40和11.19亿元,同比增长12.37%和11.81%,西北地区新增了新疆市场,营收同比上升78.65%,新加坡香港地区收入同比增长319.06%,公司优势区域增速稳定,新拓市场快速增长,渠道红利不断释放。 毛鸭价格上涨致整体毛利率下降,未来产能布局优化成本端压力下降。公司2018年的销售毛利率为34.30%,同比下降4.16%。主要原因是2018年毛鸭的价格上涨所致,从7.38元/公斤上涨到8.15元/公斤,同比上涨了10.43%,由于公司产品的原材料成本占其主营业务成本80%以上,受原材料价格波动影响较大,但是随着18Q4原材料价格有所回落,且未来公司仓储和生产基地的建成,对上下游产业链控制进一步加强,公司的毛利率将稳步回升至正常水平,毛利率受到原材料价格波动的影响将变小。 n费用结构趋向合理化,公司盈利能力显著提升。公司2018年净利率为14.44%、同比增长1.52%,受益于2018年公司的费用结构趋于合理化,其中销售费用和财务费用分别同比下降15.65%和94.70%,财务费用由于公司利息支出提高呈现增长趋势,而销售费用减少主要系广告宣传费大幅减少所致,广告宣传费0.48亿元,占销售费用的13.37%,占营业总收入的1.10%,同比减少74.16%,未来随着业务的不断发展,企业的规模效应有助于费用结构的持续改善,为利润增长保驾护航。 公司注重新品研发,未来增长空间值得期待。2018年,公司研发费用同比上升47.8%,十分重视新品研发,公司同湖南农业大学等院校建立了长期的合作关系,以科研带动产品开发,不断完善产品结构,着重开发工艺先进、附加值高的新产品,不仅相继推出藤椒、热卤新品,新品销售状况良好,还将在19年开设串串新店,新店既有与绝味一起开的双品牌店,也会有单独的门店,价格定位和MAP比较接近,适合在商圈发展,这些都将助力公司营收。另一方面,鉴于公司所在的卤制品行业存在每两年进行一次提价的规律,我们认为19年公司仍存在提价的可能。我们预计公司在2019年可能还会继续推出新口味,继续为公司贡献高毛利产品,助力公司产品销量与单价双提升。 构建美食生态,打造美食平台新战略。公司通过允许加盟商开拓其他品类门店(如:和府捞面),并凭借自身的冷链生鲜日配到店能力、开发&管控连锁渠道能力,不断推动构建美食生态,打造美食平台。在保证加盟商收益的同时,提高自身收益。18年投资活动现金流同比上升63.92%,主要是联营公司权益类投资增加所致,绝味食品1.68亿投资1个项目,全资子公司网聚投资6.8亿共投19个项目,所投公司中2018年和府捞面新增门店50-60家、幸福西饼预计讲给公司贡献7000-8000万元仓配服务收入,服务价格市场化。同时2018年公司新增布局千味央厨,在公司不擅长的面点领域进行合作,与公司主业产品形成互补,进一步完善了公司美食平台新战略。 盈利预测与投资评级:公司是国内卤制休闲食品类企业中规模最大、门店数量最多、全国化程度最高的企业,是休闲卤制食品的龙头。通过“聚焦鸭脖品类、扩大门店优势、提升门店效能”的经营策略具备竞争优势,公司奠定了快速发展的基础,维持前期盈利预测,预计公司2019年-2021年收入同比增长15.13%/16.20%/17.3%,净利润同比增长19.12%/19.66%/21%,EPS分别为1.83/2.19/2.65,给予增长确定性和模式稀缺性溢价,35X估值水平,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全控制风险原材料价格波动风险
绝味食品 食品饮料行业 2019-04-19 32.44 33.85 -- 49.49 7.61%
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18年收入业绩增长13.45%/27.69%,经营稳健,良好收官。展望19年,我们预计鸭脖主业仍有望保持双位数增长,开店相对18年略有加快,力争通过产品创新等形式支撑单店营收增长,预计成本压力有所减缓,贡献利润弹性。略调整19-20年EPS 1.91、2.19元,给予19年25X-20年25X,48-55元目标价,维持“强烈推荐-A”评级。 18年预计顺利收官,各项经营指标稳健。2018年度,公司实现营业总收入43.68亿元,较去年同期相比增加13.45%;归属于上市公司股东的净利润6.41亿元,较上年同期增加27.69%。其中Q4单季度营收11.02亿元,较去年同比增长14.71%;归母净利润1.53亿元,同比增长23.6%。利润分配方面,公司每10股派发现金股利6.1元,每10股转增4股。 开店符合预期,同店稳定增长,经营总体稳健。截至18年末,公司门店数目达到9915家,比17年末新增862家。同店推算保持小个位数增长。分业务看,鲜货类产品营业收入42亿元,同比增长14.42%,其中禽类制品收入34.06亿(+10.97%),蔬菜产品收入4.45亿元(+15.74%)。分地区来看,较为成熟的华中、华北地区平稳增长,营业收入分别为11.40亿元、11.19亿元,增长率分别为12.4%,11.8%;加强全国产能布局,西北地区收入增速79%;海外市场扩张,收入规模达到5663万。 成本上行毛利承压,费控卓有成效,盈利能力强化。受制成本压力,公司全年毛利率34.30%,同比下降4.16%;公司成本管控效果显著,销售费用率为8.23%,同比下降2.84%,从销售细项来看,广告宣传费同比下降74.16%,管理费用率6.20%,净利率提升1.52%至14.44%。由于存货囤积增多,及长期股权投资增多,公司的资产周转率略有下降,ROE18年为21.18%,维持在优异水平。 19展望:开店加速,产品创新,成本可控。公司开店规划保持800-1200家之间,根据草根调研,19年开年以来开店有所提速。同店方面,19年暂无大规模提价计划,公司希望通过产品创新等方式提升单店收入,保障同店增长。18年公司总体成本压力较大,进入Q4有一定回落。由于公司上游原材料有一定储备,19年预计成本压力将有所减缓。 18稳定收官,19开店提速,中长期路径清晰,维持“强烈推荐-A”评级。公司18年稳定收官,各项经营指标稳健。展望19年,预计鸭脖主业仍保持双位数增长,开店进度相对18年略有加快,力争通过产品创新等形式来支撑单店营收增长,同时成本压力预计有所减缓,为公司留有更多余粮。中长期来看公司发展路径清晰,捆绑渠道利益,助益依托鸭脖主业的美食生态构建。略调整19-20年EPS 1.91、2.19元,给予19年25X-20年25X,48-55元目标价,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:经济波动消费低迷,部分市场同店增速放缓
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名