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上海家化 基础化工业 2018-07-09 38.02 -- -- 40.50 6.52% -- 40.50 6.52% -- 详细
推荐逻辑:2010-2017年化妆品行业复合增长率达16%,化妆品行业处于快速发展期。(2)公司旗下品牌优质,佰草集有望成为国产品牌中最先实现高端化的品牌;公司渠道广泛,拥有经销商分销、直营KA、母婴、化妆品专营店、百货、海外、电商、特渠等八大渠道,线上线下全渠道发展。(3)在新任董事长的带领下,公司进行了全方位的变革,业绩成效显著,2017年实现营业收入64.9亿元,同比增长22%,归母净利润3.9亿元,涨幅达94%。2018年1季度实现归母净利润1.5亿元,同比增长率高达39%。 公司两支柱行业迎来快速增长。(1)化妆品:2017年我国日化行业市场规模达到3615亿元,预计2017-2021年将保持7.9%的稳步增长。其中限额以上化妆品销售额为2513亿元,2010-2017年行业复合增长率达16%。根据国外化妆品行业发展的历史经验,未来两年随着我国人均GPD突破1万美元,化妆品行业将进入快速发展期。(2)母婴:伴随二胎政策的实施和消费理念的升级,母婴用品行业发展迅速。预计2018年母婴行业市场规模将突破3.1万亿元,并将保持15%-20%的增长。 公司内部调整加外部契机告别最坏时代,百年老企风光再现。(1)品牌优、渠道广:上海家化的底子很好,旗下拥有众多历史悠久且优质的品牌。经过多年的发展,形成了广泛且扎实的营销网络,截至2017年底,公司进入商超门店19.6万家、百货及药房2048家、化妆品专营店1.17万家、母婴店3000万家。(2)平安助力:实际控制人中国平安加强控股,融入平安生态圈有望助力公司进一步发展。大股东平安能够为公司提供客户、渠道、资本等方面的支持,助力公司做大做强。(3)新女掌门上任,带领公司继续领跑:公司迎来新任掌门人,拥有丰富的日化行业经验,在品牌、渠道、研发、组织架构等方面均进行了积极的调整,在其带领下上海家化百年老企有望进一步腾飞。 盈利预测与投资建议。预计上海家化2018-2020年的归母净利润分别为5.5亿、7.6亿和10.0亿,同比增速分别为40.7%、39.3%和30.9%,EPS分别为0.82元、1.14元和1.49元,对应PE为48倍、34倍和26倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧风险;新品销售不及预期风险;人才流失风险。
上海家化 基础化工业 2018-06-11 45.35 -- -- 44.98 -0.82%
44.98 -0.82% -- 详细
盈利预测与投资评级:汤美星助力上海家化品牌矩阵高端化,营收、净利增长可期,可有效提升家化净利,并可实现与集团旗下母婴品牌启初的协同发展。未来几年家化可受惠于国内母婴市场的持续增长与国内外汤美星业务持续增长。预计2018-2020年EPS为0.83/1.12/1.51元,以2018年6月6日收盘价推算PE分别为56/41/31倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:品牌发展不及预期;市场增速不及预期;宏观经济放缓
上海家化 基础化工业 2018-05-09 41.20 48.50 20.83% 46.76 13.50%
47.23 14.64% -- 详细
业绩数据:2017年:实现营收64.9亿元/+8.8%,归母净利3.9亿元/+94.0%,扣非后归母净利3.3亿元/+61.7%,EPS为0.58元/+81.3%。 2018年Q1:营收18.6亿元/+10.3%,归母净利1.5亿元/+35.9%,扣非后归母净利1.5亿元/+66.0%,EPS为0.22元/+37.5%,营收与净利润延续17年增长态势。 自有品牌收入大幅增长,护肤业务收入增长强劲。①在剔除TommeeTippee收购及终止花王业务的因素影响后,17年公司的自有品牌实现营业收入50.69亿元,同比增长15.85%,取得大幅度增长;毛利率为69.52%,同比基本持平;②分产品来看,公司17年的护肤类产品实现营收22.7亿元/+16.13%,毛利率80.69%,同增2.99pcts,主要受佰草集品牌营收的快速增长推动,表现亮眼。 17年度终止代理花王业务推动公司毛利率波动,18年Q1期间费用控制良好。①2017年毛利率64.93%/+4.81pct,主要系终止毛利率较低的代理花王业务所致。期间费用率58.75%/+3.07pct,销售和管理费用率由于追溯调整影响,分别降低了1.99pcts和增长了3.31pcts,财务费用率0.46%/-1.75pct,主要系公司对闲置资金的结构进行了优化,增加了银行理财产品的购买,减少了银行存款,导致利息收入减少。②18年Q1毛利率66.72%/-0.76pcts,期间费用率58.90%/-1.17pct。 净利率同比增长,扣非归母净利增长亮眼。①2017年公司净利率6.01/+1.95pct,主要系主要业务毛利率提升叠加新合并CaymanA2,Ltd净利润超预期所致;投资收益1.46亿元/+580%,主要系加强闲置资金管理,增加了银行理财投资收益所致;归母净利3.90亿元/+94.0%(追溯调整后),扣非后归母净利3.31亿元/+61.7%。②2018Q1公司净利率8.10%/+1.53pct,归母净利1.51亿元/+35.92%,扣非后归母净利1.51亿元/+65.99%,发展态势强劲。 自有品牌销售强劲+收购品牌利润超预期,公司业绩有望持续提升。 ①自有品牌推新速度和贡献率显著提升,促进营收增加:公司自有品牌运营效率提升,佰草集17年新品占比提升至25.5%,其中,御、凝系列分别占比23%和8%,太极面霜推动太极系列占比提升至9.6%,美加净推出“雪耳珍珠”等。自有品牌营收达50.69%,同比增长15.85%。 以佰草集为首的现代中草药护肤品类收入22.7亿,同比增长16%,毛利率上升2.99%至80.7%。②收购品牌利润超出预期,协同效应有望推动业绩增长:2017年公司完成对英国婴幼儿哺养品牌TommeeTippee的收购及并表(且为同一控制下企业合并),TommeeTippee毛利率达51.05%,在贡献14.39亿元收入的同时有利于增强与旗下启初品牌的协同效应,推动公司进一步发力母婴品类市场。 渠道创新+精准营销+平安集团资源共享,公司行业领先地位有望持续。①全渠道布局重塑品牌形象,品牌资产不断提高:2017年,公司整合线上线下资源,顺应消费者偏好趋势,制定“高端化、年轻化、细分化”的新策略。2017年,六神品牌与90后歌手华晨宇签约,拉进与年轻消费者的关系;启初品牌围绕中国新生代妈妈需求,开展多维度创新性整合传播,快速提升明星产品及品牌知名度;家安品牌以网络传播为主,充分利用直播等新媒体的实时性、互动性提升消费者对于品牌的认知与好感度。②借助平安集团资源,保持渠道领先优势:平安集团持股比例提升后公司进一步融入平安生态圈,包括向其客户宣传上海家化品牌及产品,其客户通过互联网平台购买上海家化产品。 2017年公司电商收入增长49.5%,其中平安特渠收入占30%,且18年公司拟继续与平安开展业务。公司线上线下全渠道布局已基本完成,叠加平安的客户及数据资源推动,公司有望加快数字化营销,拓展产品销售和宣传渠道,保持业内领先优势。 管理层变革助推业绩高增长,股权激励彰显发展信心。①管理层变革初现成效,经营业绩超市场预期。公司是一家拥有120年历史的民族企业,专注于美容护肤、个人护理、家居护理三大领域。2016底,张东方女士当选为公司新任董事长,曾任维达国际执行董事兼CEO,在日用品类品牌布局、精准营销、线上渠道建设等方面有成功经验。 2017年起,张女士带领新管理层制定十六字战略方针,实施全方位变革,梳理管理框架,优化绩效体系,实现营业收入64.88亿,同比增长8.82%;实现归属净利润3.90亿元,同比增长93.95%。其中,电商收入增长49.5%超行业平均值,传统渠道恢复正增长。②2018年股权激励计划正式落地,利好企业中长期发展。3月公司发布股权激励计划方案,向董亊等10位高管人员授予股票期权425万份,占公司总股本0.63%。其中首次授予340万份,行权价格为35.75元/股。行权期为2018到2020年度,对应的考核指标为营收增长率与净利率增长率,营收增长率分别为23%、25%、25%,净利润增长率分别为41%、36%、33%。此次股权激励有利于公司建立健全的激励机制,实现快速发展的中长期目标。 投资建议:买入-A投资评级。考虑到公司自有和收购品牌销售强劲,渠道创新+精准营销+平安集团资源共享下有望继续推动销售额的增长,我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为5.54/7.56/10.12亿元;EPS为0.82/1.12/1.50元/股,对应PE分别为49.2x/36.1x/27.0x,首次给予买入-A投资评级,6个月目标价48.50元。
上海家化 基础化工业 2018-05-04 40.76 48.00 19.58% 46.76 14.72%
47.23 15.87% -- 详细
投资建议:公司Q1收入、净利润高增长,自有品牌表现靓丽,后续随着新品推出加快、线上增长发力,收入增速有望继续加速。2018年新股权激励推动下,家化百年日化龙头再度起航。维持公司2018-2020年EPS为0.82/1.12/1.51元,考虑新品推出有望带动收入增速加快,参考行业给予2018年PS4X,上调目标价至48元,“增持”评级。 国内品牌收入高增长,线下渠道提升显著。公司2018年一季度实现收入18.6亿元,可比口径同比增长10.33%,归母净利润1.51亿元,同比增长35.92%,扣非净利润增速65.99%,EPS0.22元,略超市场预期。分品牌看,公司2018年Q1国内自有品牌收入预计超12%,汤美星海外业务高个位数增长。线下百货、CS渠道销售显著回暖。 周转加快,现金流向好,整体运营质量继续提升。公司2018Q1毛利率66.72%(-0.77pct);销售费用率43.98%(-2.20pct),主要系公司新模式新渠道投放;管理费用率13.81%(+0.36pct),主要系部分部门搬迁至新工厂多增加900万费用。公司Q1经营性现金流2.72亿元(+22.26%),且持续高于净利润增长,库存周转天数下降6天至126天,Q1净利率水平提升至8.1%,整体运营、盈利质量稳步提升。 收入增速有望逐季提升,2018百年家化再起航。Q2开始公司新品推出将进一步加快,且在电商、特渠等线上渠道将重点发力,带动收入增速发力。2018年,上海家化在化妆品行业向好春风下,百年日化龙头正重装起航,加速驶上国货品牌崛起之路。 风险提示:渠道扩展不及预期,行业竞争加剧,经济增速下滑。
上海家化 基础化工业 2018-05-03 40.61 -- -- 46.76 15.14%
47.23 16.30% -- 详细
事件 公司发布2018年一季报,2018Q1实现营业收入18.6亿元,同比增长10.33%;归母净利润1.51亿元,同比增长35.92%。 简评 1、2017年重视研发,新品迭代效应明显,增长势头强劲 国内外业务齐发力,2018Q1营收同增10.33%,其中国外市场高单位数增长,国内市场增长超过12%。分品牌看,1)2018Q1,佰草集销售同比双位数增长,并推出固态精华面膜等新品,面膜零售同比增速37%,佰草集润系列占比增至9%,套装品类零售同比增长37%,下半年新品数量多于上半年,有望促进较快增长。目前渠道1500家左右,加盟店/自营店/新模式占比分别为50%、15-20%、30-35%。2)六神品牌继续年轻化调整,华晨宇代言效果良好,推出迪斯尼IP合作款花露水,采用新营销模式效显现,还推出新品香氛沐浴露Q1销售同增20-30%,产品渠道共同发力,市场份额进一步提升。3)美加净Q1销售同增20%,推出时刻护手霜新品Q1销售同增130%,沐浴露和面霜稳步增长,今年还将推出防晒系列新品。4)汤美星继续加快拓展国内市场,2018Q1新增铺货500家店,母婴2000家店铺货,重点布局线上与母婴渠道,并与启初母婴渠道协同,与奶粉品牌等加强跨界合作,推动VIP用户数量增加。5)男士护肤高肤因品牌投入倾向尚浅、家安因定位高端市场,导致两个品牌销量增长较慢。6)启初品牌市占率第二且提升明显。 2、各渠道持续攻破+营销模式创新,全渠道增长提速 线下渠道方面,2018Q1百货渠道销售增长持平,商超/母婴双位数增长,CS渠道同比增长30%以上。其中,百货渠道主要销售佰草集高端产品,单价400元/件高增长,400元/件有所下滑,百货倾向高端产品体验消费,目前新增会员首次客单价超700元,主要是伴随品牌影响力提升,以吸引原有百货渠道客户为主。商超/母婴渠道快速增长得益于公司重视终端管理、加强价格管控以及对经销商激励到位。品牌集合店预计下半年落成。线上方面,2018Q1电商销售同比增长20%以上,Q1一般是电商淡季。其中平安渠道具有一定季节性,5-6月为平安司庆,销量将提升。主品牌佰草集电商渠道转为线上代运营团队(服务费模式),电商团队运营改良,优化基础页面,改良商品陈列,促进转化率翻倍至3%。目前公司已经提前开始规划618、双11等电商活动,二季度以后电商业务更加活跃。并将推出会员预存、会员积分兑换、会员招新(网点销售人员+公众号+扫码加入+老会员推荐会员)等活动,实现精准营销等新高效的营销传播方式,并更好地加强与消费者沟通。 3、各项经营指标企稳向好,股票期权激励助力长远发展 2018Q1毛利率66.72%,同比微降0.77pct,在原材料成本上升的情况下毛利率保持基本持平。公司加强各项费用管控,Q1销售费用率同比下降约2pct至43.98%,主要是预算规划拆分明确,以及后期管理严格执行,以及春节错位影响,今年春节延后至2月份,导致营销投放延后至3月份开始。Q1管理费用率13.81%,剔除新工厂搬迁费用后,管理费用同比增长4%。目前研发中心已搬迁,新工厂预计5月份搬迁,6月下旬启用,届时将根据产销情况安排不同生产线。2018Q1投资收益4385万元,同比增长268.27%,主要是片仔癀、丝芙兰等四家联营企业业绩提升,以及理财收益增长25%。经营现金流2.72亿元,同比增长22.26%。 绑定公司高管利益,股票期权激励推动公司长远发展张东方董事长上任后,对产品、品牌、渠道等方面持续调整,此次在激励方面也取得重大突破。公司3月20日公告,拟向激励对象授予股票期权425万份,涉及标的股票占计划公告日公司股本总额的0.63%,其中首次授予张东方等10位核心高管340万份,占计划综述的80%,预留20%;行权价为35.75元/股,激励对象的行权条件为公司2018-2020年度营业收入增速分别为23%,25%,25%(CAGR为24%),净利润增速为41%,36%,33%(CAGR为37%)。此次股票期权激励将完善管理层激励制度,充分调动公司董事、高管等的积极性,有利于公司长远发展。 投资建议:多品牌共同发力,新品推出、营销推广与渠道调整效果显著。我们预计2018-2020年公司净利润为5.48亿、7.63亿、10.14亿元,EPS分别为0.81、1.13、1.51元/股,对应PE分别为48、34、26倍,维持“买入”评级。 风险因素:化妆品渠道市场竞争加剧,新品市场推广不及预期等。
上海家化 基础化工业 2018-04-30 40.61 42.04 4.73% 46.76 15.14%
47.23 16.30% -- 详细
2018一季报:营收18.60亿元,+10.33%YoY;归母净利1.51亿,+35.92%YoY;EPS0.22元/股。 收入端:营收18.60亿元,同比增长10.33%,国内外业务齐发力。①品牌:产品升级换代,迭代更新。②渠道:线下商超在规模效应的优势下继续维持稳步增长,带动公司大盘,CS增强终端管理,拉动销售增长 盈利端:毛利率66.72%,同比减少0.77pct;净利率8.10%,同比增加1.53pct。公司毛利率66.72%,和去年(67.49%)基本保持持平。期间费用率58.90%,同比减少1.17pct。其中销售费用率43.98%,同比减少2.20pct。销售费用8.18亿元,同比增长5.06%,小于销售额增速。管理费用率13.80%,同比增加0.37pct,管理费用2.57亿元,同比增长13.31%,剔除一次性搬迁费用后,管理费用增长近4%;财务费用率1.12%,同比增加0.67pct;财务费用2077万元,同比增长176.21%。公司销售规模稳定增长,毛利率基本持平,费用控制卓见成效,带动净利率同比增加1.52pct至8.10%。 公司核心推荐逻辑:17调整过后迎来三大拐点,18年股权激励计划绑定高层利益共谋发展。1.回顾2017,公司股权、经营、财务三大拐点:①平安再次要约,持股比例升至52.07%强化实际控股地位,表明大股东对日化行业及公司前景看好;②新一届董事长张东方女士自2016年底任职后,快马加鞭全面推进新战略,从品牌、渠道、体制各方面再塑家化,打造民族日化品牌;③历经一年多变革,家化2017年各项财务指标出现大幅改善从品牌端来看:自有品牌:2017营收50.69亿,同比增长15.85%,增速为近3年最高;外延:收购TommeeTippee,扩充母婴品牌实现协同。TT2017年扣非后归母净利3961万元(来源:公司公告)大超预期。从渠道端:2017年线上收入14.17亿,增速50%超预期,占营收比例22%;线下收入达50.7亿,占比78%,增速1.13%,回归正增长。2.展望2018,家化未来发展新看点:公司在2018年初制订股票期权激励计划,向激励对象授予股票期权425万份,其中首次授予340万份,对象为包括董事长张东方在内的核心管理层共10名,行权价格为35.75元/股,另预留85万份;首批股票期权计划对应的18-20年度行权比例为25%/25%/50%,营收增速为23%/25%/25%,净利增速为41%/36%/33%,行权条件较高,若全部达成,公司2020年收入和净利将分别达到125亿和10亿。股权激励计划的制定充分绑定了管理层,助力公司长期发展。 维持盈利预测,给予“买入”评级。家化二季度开始新品逐渐上市,带动公司各品牌增长加速;同时平安渠道也将在下半年发力,线上线下更加活跃。我们预计18-20年业绩5.53、7.59、10.17亿元,EPS分别为0.82、1.11、1.51元,当前股价对应PE分别为47、35、26倍。给予目标价42.04元不变 风险提示:1.新品销售不达标2.渠道布局效果不及预期3.市场竞争激烈
上海家化 基础化工业 2018-04-30 40.61 -- -- 46.76 15.14%
47.23 16.30% -- 详细
2018年Q1延续边际改善。一季度是化妆品销售淡季,上海家化2018年Q1录得收入18.60亿元(+10.33%YOY),归属净利润1.51亿元(+35.92%YOY);由于汤美星的海外业务增长较缓,公司国内业务收入增长超过12%。家化继续保持营收增速(+10.33%)高于销售费用增速(+5.06%)的良好趋势,同时销售费用率下降8.75Pcts至43.98%;受新办公楼一次性搬迁费用影响,管理费用提升2.47Pcts至13.31%。存货周转天数同降6天,经营性现金流同增22%。2018年Q1录得投资净收益4385.18万元,同增268.27%,主要系联营企业的投资收益(例如片仔癀、丝芙兰、三亚的旅游业务等),和理财收益(+25%)。 重点品牌增长靓丽,美加净初步达成拳头产品。重点品牌佰草集、六神均实现双位数增长。美加净增长20%+,护手霜产品销售增速高达120%。启初拉近与婴童类洗护品牌第一名的距离,尼尔森数据显示:2018年Q1,启初在婴童面霜品类市占率第二,由9.6%上升至12.4%,第一名下降2Pcts;在婴童沐浴品类市占率由4.1%上升至5.3%,第一名下降4Pcts。重点品牌新品聚焦Q2/Q3,预期下半年发力。佰草集的升级版专业护理系列、彩妆系列、太极“水”系列将于二季度起陆续推出;六神的香氛沐浴系列将于下半年开拓商超渠道。 商超/母婴渠道快速增长,电商/CS渠道有效改善。2018年Q1,公司在百货渠道持平,CS渠道增长30%+,商超/母婴均有双位数增长。线上增长20%左右,未来的三个季度受大股东平安司庆、618、双十一等活动影响,会更加活跃;同时,线上渠道改为专业TP代运营模式后,浏览转化率增长约一倍至接近3%。 投资逻辑:化妆品行业市场容量较大、行业增速较高,且易产生大市值龙头。上海家化作为拥有120周年历史积淀的化妆品龙头企业,处于改善上行通道,传统线下渠道实力坚实,新兴渠道进入快速增长通道;品类覆盖完整并具备一定的品牌力。同时,公司得到大股东平安集团的坚定支持,核心管理层参与高行权条件的股票期权激励计划,彰显较强经营信心。结合激励目标和各品牌表现,预计2018-20年收入79.8/99.9/124.6亿、净利润5.5/7.48/9.98亿、对应EPS0.82/1.11/1.49元。我们认为在盈利趋于正常过程中,PS和DCF估值更为合理。参考海外可比龙头,结合PS和DCF估值,合理估值区间为44.64-45.17元,维持“买入”评级。 风险提示:海外品牌涌入,行业竞争加剧。重点品牌新品不达预期。新兴渠道拓展不达预期。
上海家化 基础化工业 2018-04-11 40.08 42.04 4.73% 42.67 6.46%
47.23 17.84%
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回顾2017:家化经历了很多变化,也迎来了三大拐点:①平安再次要约,持股比例升至52.02%强化实际控股地位,也给家化带来了更大的发展空间;②新一届董事长张东方女士自2016年底任职后,快马加鞭全面推进新战略,从品牌、渠道、体制各方面再塑家化,打造日化民族品牌;③历经一年多的变革,家化在2017年交上了一份优秀的业绩答卷,各项财务指标出现大幅改善,业绩增长创近三年新高,经营迎来向上拐点。展望2018:年初公司即落地激励计划,充分绑定管理层利益,共谋家化长期发展。坚信120岁的家化将再度起航,在内、外环境双向推动下实现新的飞跃! 平安接连加码彰显信心,业务深度合作助力公司发展。2011年公司实际控制人上海市国资委将其持有的家化集团(公司控股股东)全部股权出让给平浦投资(中国平安全资公司),中国平安从而直接+间接持有家化29.24%股权,成为公司实际控制人;此后,中国平安通过旗下子公司先后多次加码家化,至2017年11月要约收购完成后,持股比例升至52.02%,股权集中度不断提高,表明大股东对日化行业及公司前景看好,也更有利于进一步整合和优化平安旗下产业资源配置。2016年开始,平安便与家化开展了深层次的合作:通过平安下属互联网金融平台和集团内附属公司的团购业务,拓展家化产品销售和宣传渠道,预计2018年此类关联交易收入将达1.77亿,费用为4.16亿。平安集团旗下拥有数百万员工及广泛的客户资源,双方合作的加深,在业务层面也将进一步给公司带来增量价值。 维持盈利预测,维持“买入”评级。公司深度融入平安生态圈获更大空间;新董事长带来三大变革叠加股权激励计划,开启公司内生增长新篇章;多品牌全渠道共同发力,规模+业绩双增长。预计2018-20年净利润为5.5/7.4//10.2亿,EPS分别为0.82/1.11/1.51元,当前股价对应PE分别为50/37/27,维持买入评级。 风险提示:行业增长持续性有待观察;新品推广不达预期;渠道变革存在风险。
上海家化 基础化工业 2018-04-10 41.36 -- -- 42.67 3.17%
47.23 14.19%
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公司市场基础扎实,着重发展中高端品牌。公司旗下“佰草集”、“六神”、“高夫”、“启初”等品牌均是其细分市场的领导者,品牌市场基础扎实。同时,在经历了管理层的更迭之后,上海家化调整发展方向,由以渠道为核心转向品牌与渠道并重,着力打造中高端品牌“佰草集”,并借此带动旗下整体品牌定位提升,并强调研发投入,有效提升产品品质,助推品牌建设。2017年一扫颓势,实现营收64.88亿,同比增长8.8%,实现净利润3.9亿,同比增长94.0%。2018年继续推出股权激励计划,进一步释放管理层业绩增长动力。 国内中高端化妆品牌存在巨大发展空间。随着国内化妆品零售市场的回暖(2017年5月起维持12%以上同比增速),化妆品行业整体值得关注。消费升级以及化妆品消费人群购买力的提升使中高端化妆品行业获得巨大发展空间,连续几年以来,欧莱雅旗下中高端品牌增速均显著优于其中低端品牌,覆盖中低端个护领域的宝洁营收连续三年表现为负增长。与此同时,国内本土品牌也在不断成长,但目前覆盖中高端领域的品牌极少。 消费风格转换利好品牌化日化企业:信息渠道加速变革促使消费选择多元化。另外由于成长环境,教育环境剧变兼之代际之间天然的逆反心理,个性化消费开始崭露头角,消费者希望在消费时满足内心别致的情感表达,以彰显差异化,而集合某种内在情感的品牌满足个性化消费选择。譬如Supreme自创办起即代表美国滑板文化的叛逆与个性,通过具有辨识度的产品设计和高超的营销手段,已升格成全球知名的品牌,并与LV以及Rolex等大牌合作强化品牌,吸引高端消费者,迎合了当前消费风格。 盈利预测与投资评级:展望2018年,消费升级带来中高端化妆品市场快速发展,佰草集有机会成为集团中首个跨过20亿营收大关的产品(2016年约18亿),品牌与渠道并重,新股权激励计划为管理层提供充足动力,120周年华诞推展值得期待。近五年雅诗兰黛毛利率维持在80%左右,欧莱雅维持在71%左右,而上海家化2017年毛利率为64.93%,为同业最高,然而对比可知毛利率提升空间仍大。依照2018年4月3日收盘价,雅诗兰黛最新PE为51倍,我们认为巨大的成长前景使得公司当前估值有其合理性,并且仍有进一步提升空间。预计2018-2020年EPS为0.83/1.12/1.51元以2018年4月3日收盘价推算PE分别为47/35/26倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:国内消费增速下滑; 品牌定位模糊; 品牌形象受到打击;库存管理不善使得存货周转率进一步降低;运营不佳而出现商誉减值。
上海家化 基础化工业 2018-03-26 38.59 -- -- 42.67 10.57%
47.23 22.39%
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1.事件摘要 公司于2018年3月20日晚发布2017年年度报告,2017年公司实现营业收入64.88亿元,较上年同期增长8.82%;实现归属净利润3.90亿元,较上年同期增长93.95%;实现归属扣非净利润3.31亿元,较上年同期增长61.69%。经营现金流量净额为8.62亿元,较上年同期增长670.24%。 2.我们的分析与判断 (一)经营产品种类拓展,营收、净利双增长 2017年公司实现营业收入64.88亿,同比增长8.82%;实现归属净利润3.90亿元,同比增长93.95%。其中,自有品牌实现营收50.69亿,增速达到15.85%;剩余营收增量主要来源于公司2016年收购CaymanA2所提供的14.47亿。利润端,CaymanA2全年实现净利润3707万,大超收购时承诺的849万。具体到细分产品来看,护肤类/洗护类/家居护理类/婴幼儿喂补类/其他类产品分别实现营业收入22.71/25.89/1.65/14.39/0.24亿,同比增长35%/39.9%/2.55%/22.18%/0.36%。 (二)综合毛利率提升4.81%,综合费用率提升3.6% 公司2017年综合毛利率为64.93%,相比于2016年提高4.81个百分点,主要系2017年终止毛利率较低的代理花王产品业务。期间综合费用率为58.75%,相比2016年上升3.6个百分点,销售/管理/财务费用同比分别上升10.93%/29.15%/350.48%,综合费用上升主要系并购CaymanA2,Ltd.后对以前年度数据进行了追溯调整,财务费用大幅上升主要系公司对闲置资金的结构进行了优化,增加了银行理财产品的购买,减少了银行存款,导致利息收入减少。 (三)深化品牌发展战略,积极寻求市场增长点 2017年公司在“创新领先、增长领先、品质领先”发展战略的指引下,持续发展十余个自有品牌:打通线上线下,针对品牌特性进行整合营销;大力投入创新,发布一系列年轻化新产品;优化供应链管理,提升营运指标。公司成功收购婴幼儿喂哺类产品品牌商CaymanA2,Ltd.,拓展了产品覆盖领域,寻求新的市场增长点。 (四)品牌驱动营收增长,渠道创新助力业绩提高 公司将继续遵循研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障的经营方针。各品牌将持续进行消费者洞察,优化产品开发,继续顺应高端化、年轻化和细分化的趋势,进一步提高品牌质量和声誉。公司还将整合现有八大渠道,力争全渠道、全覆盖,做到线上与线下相融合、渠道与品牌相匹配。未来,公司还将在家居护理品类、彩妆品类和个人护理品类积极寻找发展机会,抓住市场机遇,推动营收高速增长。 3.投资建议 我们认为,公司坚持以品牌为核心要素,大力发展现有品牌、提高品牌资产,并不断探索新市场新品类,持续推动营收增长。同时,不断探索全渠道营销模式和坚持质量把控也将助力公司健康可持续发展。我们预测公司2018/2019年分别实现净利润4.70亿/5.80亿,对应PE为55.13倍/44.68倍,对应PS为3.27/2.67倍。 4.风险提示 日用品行业发展不及预期;品牌渠道推广低于预期等。
上海家化 基础化工业 2018-03-23 38.54 45.00 12.11% 42.67 10.72%
47.23 22.55%
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投资建议:公司2017年经营质量显著改善,公布新股权激励计划,激励机制理顺有望助力家化新时代再谱华美乐章。考虑公司激励机制强化、新品表现良好,上调2018-2019年EPS 为:0.82(+0.08)/1.12(+0.19)元,预计2020年EPS1.51元。考虑公司收入预期上调,参考行业给予公司2018年3.8XPS,上调目标价至45元,维持“增持”评级。 自有品牌大幅增长,佰草集活力再现。公司2017年实现收入64.88亿元,可比口径同比增长15.85%,略超此前业绩预告63亿预期,净利润3.90亿元,符合市场预期。护肤类(佰草集为主)表现最好,实现收入22.7亿元,同比增长16.13%,毛利率80.69%,同比提高2.99个百分点。 净利率快速回升,整体经营效率稳步提升。公司报表净利率6.01%,同比大幅提高近2pct,距离公司历史最高15%+,和行业正常10%+净利润率水平仍有巨大提升空间。经营性现金流6.74亿元,可比口径同比增长72.61%,整体运营质量显著提升。 股权激励彰显新时代增长信心,120周年家化有望再写华美篇章。公司同时披露2018年股权激励计划,拟向董事长张东方等核心管理层授予425万份期权,占公司总股本0.63%,行权价格35.75元,解锁考核收入和净利润指标,对应2018-2020年收入增速分别为23%、25%、25%,净利润增速41%、36%、33%。2018年家化品牌120周年庆,叠加大股东持股比例上升与机制理顺,有望内生外延开启增长新篇章。 风险提示:渠道扩展不及预期;行业竞争加剧;经济增速下滑影响消费。
上海家化 基础化工业 2018-03-23 38.54 41.98 4.58% 42.67 10.72%
47.23 22.55%
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因终止代理花王业务和汤美星的并表,17年追溯调整后公司营业收入和净利润分别同比增长8.82%和93.95%,其中自有品牌收入和净利润分别同比增长15.85%和97.28%,汤美星17年实现盈利3707万元,远超承诺业绩(849万元);公司整体销售和业绩恢复明显。 各项措施稳步推进,经营情况持续好转。17年终止代理低毛利的花王业务后,公司综合毛利率同比上升4.81pct,自有品牌业务毛利率基本持平,销售费用率和管理费用率分别下降2.25pct和0.51pct。17年公司经营质量逐步好转,营运资金周转天数减少39天,剔除天江股权转让税金因素影响后经营现金流同比大幅增长72.61%。17年公司线上收入实现50%的高增长,占整体收入达22%,未来电商收入占比有望持续提升。 实践多品牌多渠道策略,打造百年龙头企业。17年以来家化旗下佰草集、高夫明显受益于国内百货渠道化妆品零售的好转和研发先行带来的新品贡献。京东和天猫平台由代理切换为自营,为后续线上渠道的发力打下基础;17年公司销售平安集团团购产品1.34亿元,18年预算1.77亿元(同比+32%),利用大股东平安集团庞大的客户资源,开发平安高净值客群,通过特殊渠道的放量将贡献增量收入与盈利。Mayborn集团后续中国市场的开发也将带来新的增量。 高增长股权激励行权条件,彰显管理层对家化长期发展信心。公司披露2018年股票期权激励计划,激励对象包括董事长和核心高管10人,共授予期权425万份,行权条件为:以17年为基数,18-20年收入增速不低于23%、54%与92%,净利润增速不低于41%、92%与156%,激励计划进一步绑定核心高管,业绩高增长的行权条件也充分显示了管理层对家化未来发展的信心。此外,17年大股东家化集团完成要约收购1.35亿股(增持价格38元/股),以实际行动表达了大股东对家化的长期看好。 财务预测与投资建议 考虑Mayborn并表,我们上调公司未来3年收入预测,预计公司2018-2020年每股收益分别为0.74元、0.91元和1.12元(原预测18-19年为0.71元与0.84元),DCF目标估值41.98元,维持公司“增持”评级。我们看好家化在新管理团队带领下进行的一系列变革方向,受益于外部零售环境的复苏和公司新战略的推行,家化核心品牌终端零售企稳回暖,未来各品牌新品的推出、品牌驱动机制的进一步推行与新渠道的快速增长有望带动公司收入与盈利逐步走出低谷,继续恢复。 风险提示:天气异常对销售的影响、新品牌和新渠道低于预期,人事可能发生的波动等。
上海家化 基础化工业 2018-03-23 38.54 -- -- 42.67 10.72%
47.23 22.55%
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17年实现收入64.9亿(YoY+21.93%),归母净利3.9亿(YoY+80.5%)。 2017年实现收入64.9亿(YoY+21.93%),实现归母净利3.9亿(YoY+80.5%)。考虑收购TommeeTippee,对16年财报追溯调整后,收入和归母净利分别增长8.82%和93.95%。其中,自有品牌实现收入50.69亿,同比增长15.85%(超过限额以上化妆品13.5%的行业增速),主要系行业回暖,公司品牌、渠道、经营全方位变革效果显著。分品类看,婴哺类和家居护理类维持强劲增长,17年收入分别大幅增长124.48%和74.64%;护肤类同比增长16.13%(16年同比下滑6.88%);洗护类加速下滑,同比下滑19.91%(16年同比下滑10.52%)。分渠道看,电商渠道17年实现收入约12.7亿,同比增长近50%,占比提升至22%;百货、商超、CS渠道恢复正增长。 毛利率同比提升3.67PP至64.93%,销售+管理费率同比提升1.32PP至58.29%。 17年公司综合毛利率同比提升3.67PP至64.93%,其中,自有品牌毛利率为69.52%,基本持平。销售+管理费率同比提升1.32PP至58.29%,销售费用增速10.9%显著低于收入增速,费用管控效果明显,投入产出比持续提升。经营性现金流净额为8.62亿,同比大幅增长670.3%,剔除天江税金后,经营性现金流净额同比增长72.61%。 品牌+渠道持续升级,股权激励行权条件锁定三年高增长,彰显公司发展信心。 2017年,公司着重在新品、新渠道、新营销发力:(1)新品爆发力强,佰草集17年新品占比提升至25.5%(御、凝系列分别为23%和8%),太极面霜推动太极系列占比升至9.6%;(2)渠道方面,电商完成直营模式升级,预计18年将加快增长。CS渠道加快推进一花一木、典萃、玉泽的网点覆盖,提高动销。平安渠道维持高增长。(3)增加品牌代言人并加快数字化营销建设,新媒体、内容IP、主题营销多点开花。公司公布股权激励草案,绑定10位核心高管利益,行权条件为18-20年三年平均收入复合增速约为24%或净利润复合增速约为37%,锁定三年高增长,预计18-20年EPS分别为0.83、1.12和1.49元,对应PE为43.6、32.3和24.3倍,维持“谨慎增持”评级。
上海家化 基础化工业 2018-03-23 38.54 -- -- 42.67 10.72%
47.23 22.55%
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深刻贯彻“十六字方针”,2017年经营业绩超市场预期。公司在“研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障”的方针指导下,重点品牌的新品系列销售靓丽,其中佰草集2017年新品销售占比上升至25.5%。对2016年追溯调整后,公司2017年实现营收64.88亿元(+8.82%);净利润3.90亿元(+93.95%)。剔除花王和Tommee Tippee 后的可比营收/净利润分别同增15.85%/97.82%。公司新品策略推广有效,可比营收增长4年来首超销售费用增速;推动2017年可比口径净利率提升2.9Pcts 至7.1%。 推出高行权条件股权激励计划,彰显管理层信心强劲。公司推出目标强劲的股票期权激励方案,核心看点如下:①核心高管买入金额较大。首次340万份期权、价格35.75元,包括董事长在内的4位最核心高管买入超8200万元。②考核指标较高:以2017年为基数,2018/19/20年收入增长23%/54%/92%、净利润增长41%/92%/156%(单增长和复合增长均可的概念)。③更看重长期目标的实现,体现在最后一期的占比达到50%(授权日后48到60个月、2020年指标)。2017年平安集团曾以38元/股完成49亿的要约收购,持股提升至47.09%,亦代表了大股东对未来较高业绩的强烈预期。 公司旗下品牌顺应高端化、年轻化、专业化的美妆发展趋势。佰草集完成产品体系梳理,稳定价格体系和品牌形象,定位高端顺应美妆消费升级。重点品牌六神通过年轻化设计包装,拉近与年轻消费者距离,并且拓宽覆盖领域至身体护理,延续品牌影响力。凭借集团强大背书,公司旗下多个品牌专注药妆、婴童、护手、男士等细分领域拓展,从而获得精准圈层的较高美誉度。 投资建议。自2016年底新管理层上任之后诸多积极变化正在发生,品牌力提升、费用结构优化等逐渐兑现,后续净利率逐渐恢复提升有望持续演绎。 平安的要约收购和此次激励均代表了大股东和管理层对未来变革效果的强烈预期。结合激励目标和各品牌表现,预计2018-20年收入79.8/99.9/124.6亿、净利润5.5/7.48/9.98亿、对应EPS0.82/1.11/1.49元。我们认为在盈利趋于正常过程中,PS 和DCF 估值更为合理。参考海外可比龙头,结合PS和DCF 估值,合理估值区间为44.64-45.17元,首次给予“买入”评级。 风险提示:海外品牌涌入,行业竞争加剧。渠道变革风险。人才流失风险。
上海家化 基础化工业 2018-03-23 38.54 -- -- 42.67 10.72%
47.23 22.55%
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事件 公司发布2017年年报,2017年实现营业收入64.88亿元,同比增加8.82%;实现归母净利润3.90亿元,同比增加93.95%。2017Q4实现营业收入15.38亿元,归母净利润0.61亿元。 简评 1、自有品牌大幅增长,新收购品牌汤美星超业绩承诺 2017年,公司自有品牌营业收入大幅增长至50.69亿元,同比增长15.85%。公司主要从事护肤类、洗护类、家居护理类产品的研发、生产和销售,主要品牌包括佰草集、六神、高夫、美加净、启初、家安、玉泽、双妹等十余个自有品牌,差异化的品牌覆盖不同消费需求。在“研发现行、品牌驱动”的发展战略指导下、公司品牌美誉度提高、产品复购率提升。 分品类看,①护肤类营业收入22.7亿元,同比增长16.13%,毛利率80.69%(+2.3pct)。佰草集首次采用刘涛为代言人,御、凝、润系列产品推出后表现靓丽。②洗护类营业收入25.88亿元,同比增长14%,其中六神在花露水品类市场为龙头品牌,2017年市场份额达73.5%,同比增长0.2pct,六神洗手液2017年市场份额达3.3%,同比增长1.1pct;美加净市场份额居首位实现13.1%;③婴童类,启初品牌在婴儿面霜与沐浴露市场的份额分别增长11.8%、4.7%;新收购国际领先婴童用品品牌Tommee Tippee,与启初品牌协同发展,2017年营业收入14.47亿元,基本达到收购时预计水平;净利润实现3707万元,大幅超过承诺数849万元,得益于梳理内部管理体制,加强费用管控。 2、经营性净现金流增长强劲,经营效率明显改善 剔除花王与汤美新业务影响后,2017年毛利率为69.52%,同比微降的0.27pct,主要由于渠道结构的变化。净利率6.01%,同比提升2pct,但与行业10%的平均水平相比提升空间仍大。 伴随着体量扩大带来的规模效应影响,2017年,销售费用率同比下降4pct,销售费用为24.87亿,同比增长10.72%,首次低于同口径收入增速;管理费用率同比下降0.5pct。 受新品畅销等因素拉动,公司营运效率明显改善。剔除上年同期天江股权转让税金因素影响后,2017年经营活动产生的净现金流量6.74亿元,同比增长72.61%;可比业务存货周转天数136天,同比下降21天;应收账款周转天数37天,同比下降7天。 3、线上线下渠道协同发展,自有品牌年轻化改造显效 公司坚持全渠道、线上线下相融合的发展战略,拥有八大渠道包括线下经销商分销、直营KA、母婴、化妆品专营店、百货、海外,以及线下电商、特渠。截止2017年末,公司已进入商超19.6万家、百货及药店2048家、化妆品专卖店1.17万家、母婴店3000万家。线上方面,目前已完成对京东和天猫超市两大平台的运营模式切换,全部转变为自营。2017年线上收入同增50%,占比22%。在唯品会1208活动中,实现了佰草集全场美妆销售额第二名、高夫男士美妆销售第二优异表现。公司的线下商超百货渠道,也实现了近年来的最高增速,所有零售增速均高于开票增速,同比增长1.13%。 公司通过推出特色新品,加强品牌推广,主品牌高端化与年轻化成效明显。①2017年公司完成佰草集产品体系梳理,佰草集新品销售占比上升到25.5%,御系列产品零售占比23%,凝系列产品上市仅10个月销售占比8%,17周年礼盒同比增长24.1%,太极面霜(含礼盒)上市4个月占比9.6%。在整个百货渠道,新品推动产品售价提升,400元以上产品销售占比由31.2%上升到40.9%;佰草集未来将主打600元以上的太极系列和400元以上的御、凝、润系列,进一步落实高端化年轻化的目标。②六神邀请华晨宇为品牌代言,继续诠释年轻形象,并将聚集资源推广香氛沐浴系列产品。美加净推出时刻手护系列手霜、雪耳珍珠升级系列,强化手护护理行业的龙头地位。③公司新工厂预计今年7-8月投产,未来有望在家居护理品类、彩妆类等方面寻找发展机会,抓住市场机遇。 4、收购汤美星外延助力,协同共进完善母婴产业布局 公司于2017年12月27日以现金收购控股股东上海家化集团全资子公司Arianna Global Limited持有的婴幼儿喂哺类品牌商CaymanA2, Ltd的100%股权及相关股东债权,去年底完成交割,纳入2017年合并报表范围。2017年,Cayman营业收入基本达到收购时预计水平,净利润实现3707万元,大幅超过盈利承诺849万元;旗下品牌Tommee Tippee完成1494家铺货,并上线京东和天猫,未来将进一步拓展中国市场。 启初品牌开展营销活动,与国际IP合作,冠名国际安徒生插画展开展为期4个月《初心绘出色》的春夏主题公关推广,借助Top1媒体平台腾讯《头条软萌君》和内容产品化运营《拥抱几米合作》双IP,助力品牌传播,提高品牌知名度。汤美星定位于英伦高端喂哺品牌,与现有启初等婴童护理业务形成研发、生产、营销等环节的良好协同。公司与已开始拓展中国区线上和线下业务,启动了部分产品的联动研发工作,预计今年下半年后将逐渐在中国推出定制产品。 5、绑定公司高管利益,股票期权激励推动公司长远发展 张东方董事长上任后,对产品、品牌、渠道等方面持续调整,此次在激励方面也取得重大突破。公司3月20日公告,拟向激励对象授予股票期权425万份,涉及标的股票占计划公告日公司股本总额的0.63%,其中首次授予张东方等10位核心高管340万份,占计划综述的80%,预留20%;行权价为35.75元/股,激励对象的行权条件为公司2018-2020年度营业收入增速分别为23%,25%,25%(CAGR为24%),净利润增速为41%,36%,33%(CAGR为37%)。此次股票期权激励将完善管理层激励制度,充分调动公司董事、高管等的积极性,有利于公司长远发展。 投资建议:公司2017度业绩表现良好,自有品牌业务表现稳定,品牌推广、渠道调整效果显著。外延方面引入Mayborn旗下Tommee Tippee抓住婴童市场整体快速增长和消费升级的机遇,与现有婴童护理业务形成良好协同,进而为公司品牌布局和国际化打下坚实基础。随着优质资产的注入与公司2017年自有品牌的升级发展,120周年家化业绩有望继续稳步提升。我们预计2018-2020年公司净利润为5.48亿、7.63亿、10.14亿元,EPS分别为0.82、1.13、1.51元/股,对应当前股价PE分别为44.4、31.9、24.0倍,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名