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中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-02-14 58.18 62.10 1.35% 62.48 7.39% -- 62.48 7.39% -- 详细
拟开设香港市内免税店,国际版图扩张 公司公告董事会审议同意在香港开设运营市内免税店,由中免全资子公司中免国际以自有资金在香港设立中免香港市内免税店有限公司(名称以实际注册为准),注册资本为5000万港币。这是公司继18年7月公布开设澳门市内免税店后又一重大海外布局,超出市场预期,彰显公司拓展国际免税版图和市内店渠道的决心。公司具有牌照和规模壁垒,受益国内免税政策红利,加速国际扩张,规模效应下毛利率有望持续提升,业绩快速增长,预计18-20年EPS为1.62/2.07/2.59元,对应PE36/28/23倍,维持原目标价62.10~66.24元及买入评级。 香港旅游购物市场空间广阔,竞争充分 香港为自由贸易港,除烟酒外,商品均不收税,市内免税店的酒在一定限额内免税,香烟则因为禁烟,在市内店渠道不予销售,其余商品在销售价格上与普通商店差别不大,旅客凭本人有效身份证明和出境机票购买,可当场提货。市内免税店购物的优势体现在正品保障、品类贴合旅客需求、一站式购物。据香港旅游局,2018年香港的出入境总人次约3.14亿,同比+5%;访港旅客入境人次约6514万,其中内地访港旅客入境人次为5080万,同比+15%,旅游购物市场空间广阔。市场竞争较为激烈,目前DFS为最主要免税运营商,旗下拥有3家规模较大的市内免税广场。 中免具有规模采购、机场联动、旅行社导流优势 中免运营香港市内店的优势主要体现在规模采购、机场联动、旅行社导流。1)整合日上、海免后,中免已成为亚太第2、全球第3大免税运营商,按照上市公司并表口径,我们预计2019年免税规模达到452亿元,凭借采购成本优势,公司终端定价策略将更为灵活。2)中免-拉格代尔子公司拥有香港机场烟酒标段运营权,未来有望在营销推广、吸引客流、采购物流方面联动,提高整体运营效率。3)中旅集团旗下旅行社资源丰富,是市内店客源的有效保障。 免税巨头国际版图持续扩张,维持“买入” 免税行业受益于政策红利,供给扩张,有望保持快速增长。中免具有牌照和规模优势,持续整合国内免税市场,国际化进程加快,在全球范围内龙头地位持续提升。公司19-20年看点多:上海和白云机场店面积扩大,北京新机场招标,离岛增加海口、博鳌店,京沪市内店落地预期较高;品牌和规模提升带来毛利率持续提高。由于香港市内店仍需筹备期,暂不考虑盈利贡献,维持原盈利预测,预计18-20年EPS为1.62/2.07/2.59元,对应PE36/28/23倍,维持原目标价62.10~66.24元及买入评级。 风险提示:免税购物需求大幅下降风险;出境客流大幅下降风险;人民币大幅贬值风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-02-14 58.18 -- -- 62.48 7.39% -- 62.48 7.39% -- 详细
1、香港为自由贸易区,免税店享有品质背书。香港作为自由贸易区,除烟酒外其他商品不收税,市内免税店不经营烟酒,可现场提货,相比普通专柜享有正品和渠道优势。2017年香港入境游客5847万人次/增长3.2%,其中大陆游客4445万人次/增长3.9%。2017年香港入境游客人均购物消费2485港币(约2144元人民币),购物总消费高达1453.28亿港币(约1254.47亿元人民币)。而从购物品类来看,现成服装、化妆品以及小食/糖果是主要消费商品。 2、DFS为主要市内店运营商,起源于香港。目前香港市内免税店的运营商主要为DFS,1960年DFS成立于香港,业务遍布全球,其零售网络由11个主要机场的免税店和20个市中心精品商店组成,是全球领先的旅游零售商。DFS在香港开设有T广场美妆世界铜锣湾店,T广场广东道店和T广场尖东店三家市内免税店,深耕香港免税市场。 3、战略意义大于盈利,与机场店形成联动。2017年DFS集团旅游零售规模达到36.7亿欧元,全球排名第四,中免收购日上后规模与之相当,进货渠道上有望追赶。但香港作为自贸区,免税概念模糊,市场成熟竞争充分,加上人工成本较高,盈利空间相对有限,此次投资香港市内免税店,有助于完善中免在香港的香化、精品渠道,与机场免税店形成联动,战略意义大于盈利。 4、投资建议:继中标港澳机场,开设澳门市内免税店后,中免投资开设香港市内免税店,完善在港澳地区的免税布局,提升国际竞争力和品牌议价。今年海免并表、海口市内店开业、免税政策放宽、香港机场店扭亏等诸多驱动因素,将确保国旅业绩平稳增长,建议投资者择机配置,享受政策红利下的确定性成长机会。我们预计19-20年的归属净利润为40.4/47.6亿元,对应PE估值为28x/24x,维持“强烈推荐-A”评级。 5、风险因素:宏观经济风险;政策风险;免税店开业不达预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-02-01 54.20 -- -- 62.48 15.28% -- 62.48 15.28% -- 详细
看好长期发展,建议逢低布局 近期中国国旅18Q4业绩增速不达预期,引发市场担忧,本文对国旅存量和增量空间进行详细测算,重申看好国旅核心逻辑:1)现阶段我国免税购物限制较严格,销售额增长受供给扩张影响大于居民消费意愿的下降,行业仍有望维持较快速增长;2)中国国旅现有存量业务存在改善空间,包括经营面积提升、品类优化、营销运营效率提升,以及规模效应带来毛利率提升;3)政策红利带来潜在增量空间,海口、琼海新市内店已开业,京、沪市内免税店有望落地,若针对国人的离岛市内店免税购物政策放开,公司有望率先受益。维持公司18-20年EPS为1.62/2.07/2.59元,看好国内免税行业长期发展空间广阔,建议逢低布局。 三亚免税店:销售额快速增长,毛利率提升业绩弹性大 我们预计2019年消费疲软,三亚客流平淡,海棠湾免税店受益离岛免税限额提升和营销力度加大,客单价有望提升10%-15%,销售额保持较快增长。业绩端预计规模效应下,毛利率持续提升,营销费用率略有增加,19-21年三亚店收入增速26.2%/18%/21.5%,净利润增速24.3%/28.7%/30.5%。 机场免税店:面积扩充、经营提效,收入规模持续扩大 我们认为受益于中免积极整合采购渠道,与日上实现优势互补,经营效率明显提升,预计2018年北京、上海、广州和香港机场销售规模快速增长。2019-2020年建议关注北京新机场招标、上海机场卫星厅投入使用、广州白云机场经营面积扩大带来规模扩张。 海口和博鳌市内免税店:离岛全覆盖打开增量市场 2019年1月19日新开业的海口、博鳌免税店均由海免公司统一运营,所有货品由中免集团统一从原产地直接采购。对标海口机场、三亚免税店,我们估算2019-2021年海口市内店的收入规模28.5/32.6/35.8亿元,博鳌市内店为15.9/18.0/19.7亿元。 京沪市内店:预计2019年内开业,静待国人离境购物政策落地 根据上海市商务委、北京文化旅游局,2019年上海陆家嘴和北京朝阳区将各新开一家市内免税店。我们认为若2020年针对国人离境的市内免税店政策落地,对标乐天首尔明洞店、三亚免税城,上海市内店销售额有望达到67.2亿元,北京市内店可达46.1亿元。 关注公司业绩存量和增量提升,看好长期发展空间,维持“买入” 我们认为2019-2020年离岛免税政策效应以及上海、北京市内店开业有望打开公司增量发展空间,建议积极关注市内店利好政策落地进展。考虑到海免51%股权注入上市公司和上海市内店开业时间暂不明确,维持公司盈利预测,18-20年EPS为1.62/2.07/2.59,对应PE34.84/27.27/21.82倍,维持原目标价和评级,建议布局长远,逢低买入。 风险提示:市场竞争加剧风险,政策变化风险,业务整合不达预期风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-30 54.67 -- -- 62.48 14.29% -- 62.48 14.29% -- 详细
中国国旅发布2018年业绩快报,2018年营收470亿,同比增长66%;归母净利31.48亿,同比增长24%,扣非净利31.99亿,同比增长30%。 投资要点 Q4收入高增长,非经常事项影响利润增速。Q4收入增速表现强劲,单季营收129亿(+71%),增速较三季度的59.2%有进一步提升,收入高增速与新增上海机场、香港机场免税店,以及白云机场表现较好、海南免税渠道增长较快等因素有关;Q4归母净利4.43亿(-29%),扣非净利5.06亿(-11%),利润增速低于预期。预计净利率的下降主要由于:1)毛利率受汇率和促销的影响有所下降,汇率的影响随着存货周期有所滞后;2)四季度可能存在较多费用和部分递延收益,包括日上并表影响下计提的存货减值准备、绩效奖金,以及向会员赠送积分计提的递延收益。利润增速的下降更多体现的是公司对业绩持续稳健增长目标下的适当盈余管理,有望为19年更为稳健的增长奠定基础。 离岛免税受益于政策开放,海棠湾经营良好。离岛免税政策实施实施调整1个月以来(12月1日至1月2日零时),海南销售离岛免税品138.90万件(+11.39%)、销售金额11.13亿元(+16.12%)、购买旅客27.91万人次(+12.04%);18年12月28日起乘轮船离岛旅客也纳入海南离岛旅客免税购物政策的使用对象范围,两项政策调整的利好效果明显,元旦假期期间,海口免税店(主要受缺货等因素影响)购物总人数9985人次(-20.29%),实现销售额1804.54万元(-46.85%);三亚免税店进店总人数78071人次(+28.58%),实现销售10531万元(+41.36%),销售情况良好。 公司中期核心增量成长逻辑依旧成立。海免51%股权已登记至旅游集团名下,集团将尽快启动注入上市公司的程序;海口市内免税店和琼海博鳌免税店已于19日正式开业运营,整合后中免充分受益;海口国际免税城的免税店已完成土地竞拍,比照海棠湾建设进度,有望于2021年开业,离岛免税有望再度扩容;上海/北京市内免税店也有望逐步落地;采购规模快速扩大有望进一步带动采购毛利率的提升,业绩空间有望多方位打开。 盈利预测:不考虑国旅总社剥离情况下,预计19-20年公司归母净利润38.83(+23%)、48.01(+24%)亿元(未考虑海免并表以及新增市内免税店),对应PE为28、23倍;考虑国旅总社剥离以及相应的约8.9亿投资收益,预计18-20年归母净利约46.64(+48%)、49.15(+5%)亿元,对应PE为24、22倍,由于宏观经济增速放缓叠加18年利润增速低于预期,下调至“增持”评级;短线情绪释放后坚定看好公司核心成长逻辑支撑下的中期布局机会。 风险提示:宏观经济波动、政策利好不及预期等风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-29 56.50 -- -- 62.48 10.58% -- 62.48 10.58% -- 详细
毛利率受汇率影响下降,短期业绩不佳 公司公告业绩快报,2018年度,公司实现营业总收入470.12亿元,同比增长66.23%;归母净利润31.48亿元,同比增长24.39%;归母扣非净利润31.99亿元,同比增长30.04%。公司第四季度营业收入129.11亿元,同比增长71.27%,归母净利润4.43亿元,同比增长-28.87%。 2018Q4,公司营业收入较之预估值基本一致,但净利润较之预测偏低50%左右,最可能的原因是我们低估了人民币贬值速度和贬值对公司毛利率产生的影响。公司历史毛利率与汇率具有明显联系,按照业绩快报推算第四季度毛利率38.13%,环比提高了约3.5个百分点。 公司的存货周转天数大约为2个月,公司四季度采购时点正处于人民币购买力低点,对公司成本影响明显。按照近期汇率走势,预期本年一季度毛利率会继续承压,二季度出现好转。 海南免税品业务收入增速看好 公司通过收购日上免税行(上海)有限公司、巩固优化现有离岛免税业务以及开展首都机场和香港机场免税业务,全年带来营业收入增量173.49亿元。上海免税店发展比较成熟,本年增量主要来自上海免税店并表。 半年报披露,二季度因并表日上上海免税店导致收入规模大增,推算月均收入达12亿元。上半年三亚海棠湾免税购物中心实现免税业务收入40.32亿元,带来免税业务收入增量8.98亿元,同比增长28.65%。海南免税店收入规模约7至8亿元/月,略超北京,但远不及上海。 海南免税店业务正不断扩张,海棠湾免税店销量处于攀升期,三亚、海口免税店建设中。预期2019年海南岛免税业务增量可期,销售额同比增长超30%。 盈利预测与投资评级 我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.64元、1.97元和2.40元,对应的动态市盈率分别为34.21倍、28.42倍和23.34倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。 风险提示 免税牌照政策变化;人民币兑美元贬值带来的成本上行压力。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 71.12 16.08% 62.48 13.09% -- 62.48 13.09% -- 详细
2019年1月23日,公司发布业绩快报:2018年实现营收470亿元/+66.23%,归母净利31.5亿元/+24.39%,归母扣非净利32.0亿元/+30.04%。归母净利率6.70%,同降2.25pct。2018Q4单季营收127.1亿元/+72%,归母净利2.6亿元/-37%。 2018年营收保持高速增长符合预期;Q4单季业绩同比下滑37%,略低于市场预期。受益于三亚海棠湾销售旺盛、机场免税店销售保持高速增长,2018年实现营收470亿/+66%,保持高速增长、符合预期。但2018Q4受一次性费用影响(计提奖金、计提存货跌价准备、以及旅行社业务或超预期亏损等因素),Q4单季业绩同比下滑、略低于市场预期。其中,①旅游服务业务已确定剥离,季度亏损对公司长期发展逻辑不构成影响;②三亚海棠湾或计提一定存货跌价准备,为一次性影响因素、不构成长期趋势;③2018Q4或由于奖金等因素产生较多管理费用,非业务经营恶化所致。 展望2019年,内生高速增长+外延海免并表带来可观增量业绩。①美兰机场业绩贡献并表业绩;②根据行业平均水平,中免供货毛利约15%,中免为取得美兰机场供货权后,可获得增量渠道利润3亿(美兰机场2017年营收收入20亿元X15%);③海口市内免税店已于2019年1月18号开业,第一期营业面积约13000平,有望贡献可观收益。 中国国旅2018年业绩略低于预期,但国旅高成长逻辑坚挺,极具长期投资价值。中短期内看海南及市内店增量空间,中长期内看外延扩张+毛利率提升:①公司确定将控股海免集团,成为海南省范围内唯一及具有免税运营资质的主体;②三亚免税销售额保持高位增速;③海南免税购物限额提升,本地人购物次数限制放开,有望催生代购;④北京上海市内店仍在争取过程,一旦落地将产生巨大增量贡献;⑤“进三争一”目标明确,中国免税走向世界,提升免税销售规模;规模提升有望增强向上游议价能力,提升集团整体毛利率水平。 投资建议:下调2018-2020年盈利预测,预计净利约分别为31.51/41.90/50.99亿元,对应EPS为1.61/2.15/2.61;维持买入-A评级,维持目标价71.12元,对应2019年33xPE。 风险提示:宏观经济增速明显下行风险;免税政策红利低于预期;机场免税店业绩改善速度低于预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 -- -- 62.48 13.09% -- 62.48 13.09% -- 详细
事件:公司发布2018年度业绩快报。2018年实现营收470.1亿元,同比增长66.2%,实现归母净利润31.5亿元,同比增长24.4%,实现扣非净利润32亿元,同比增长30%;对应Q4单季度实现营收129.1亿元,同比增长70.5%,实现归母净利润4.5亿元,同比下滑28.9%,营收端表现超出我们此前预期,但利润端表现略低于我们此前预期。 离岛+日上免税业务继续发力,费用计提+旅行社亏损影响盈利水平。1)离岛免税规模继续实现亮眼增长,2018全年三亚+海口免税共实现免税销售额101亿元(yoy+26%),购物人次288万(yoy+20%)。日上上海并表后经营状况良好,整合后采购端实现优势互补,未来随着相对高毛利香化产品占比逐步提升,毛利率仍存改善空间;此外中免-代格拉斯9月份已实现微利,广州白云机场T2新开至今销售额全面提升,共同支撑公司收入端增长亮眼;2)四季度11-12月促销活动频繁,整体毛利率环比或略有下滑,同时四季度计提员工绩效奖金、会员积分递延收益确认以及存货跌价准备导致费用大幅上升,加之旅行社业务亏损预计5000万,导致Q4单季净利率同比大幅降低5.8pp至3.5%。 海免深度整合有序推进,继续看好离岛免税板块。目前海免公司51%股权已划转给旅游集团,注入国旅预计可在2019年内完成,美兰机场免税2017年销售金额/购物人次分别为21.5亿元(YOY+43%)/102万人次(YOY+16%),旗下博鳌免税店已于2019年1月19日开业,此次整合将优化离岛免税竞争格局、加强巩固公司行业垄断地位。离岛免税政策放开落地,2019年元旦小长假离岛免税购物人数3.19万人次(yoy+17.3%),销售金额1.29亿(19.5%),限额放开利好初现。此外投资110亿元的中旅免税城已于2018年12月28日开工,我们依旧看好海南离岛免税成长空间。 拟剥离国旅总社,免税独角兽强者恒强。公司于2018年12月25日发布公告,拟将旗下国旅总社转让至控股股东中国旅游集团,对应转让价格18.3亿元,溢价率超过90%,剥离完成后公司将更加聚焦免税业务,龙头优势有望持续加强。 盈利预测与评级。根据年度业绩快报及离岛免税数据披露情况,我们对公司盈利预测进行了调整,由于海免整合及国旅总社剥离仍具有不确定性故暂不做考虑,按照目前公司业务结构,预计2018-2020年EPS分别为1.61元、2.29元、2.92元,对应PE分别为37X、26X、20X,维持“增持”评级。 风险提示:旅游行业景气度或不及预期;海免整合或不及预期;行业免税牌照风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 -- -- 62.48 13.09% -- 62.48 13.09% -- 详细
事件: 中国国旅发布2018 年业绩快报,公司2018 年实现营业总收入470.12 亿元, 较上年同期增长66.23%,实现营业利润54.85 亿元,较上年同期增长42.33%,实现归属于上市公司股东的净利润31.48 亿元,较上年同期增长24.39%,实现扣非后归母净利润31.99 亿元,较上年同期增长30.04%。其中,四季度公司实现营收129.11 亿元,同比增长71.29%,实现归母净利润5.06 亿元,同比下降11.25%。 点评: 营收增速略高于预期,净利润增速低于预期 公司18 年营收增速超过60%,高于市场此前预期,主要原因是报告期内公司通过收购日上上海、巩固优化现有离岛免税业务以及开展首都机场和香港机场免税业务,带来营业收入增量。净利润方面,公司4 季度净利润同比下降主要受租金和物业费上涨、计提员工奖金、存货跌价准备以及会员积分带来的延递收益影响。 离岛免业仍具备发展空间,市内免税店有望今年落地 此前公司发布公告,海免公司 51%的股权工商过户登记至旅游集团名下的手续已办理完毕,并将尽快启动股权注入公司的程序,如能顺利整合公司在海南离岛免税市场的优势地位有望得到进一步巩固。在今年两家新开免税店以及额度调增的推动下,海南离岛免税市场仍具备一定发展空间。此外,在北京市人大会议中,北京市文化和旅游局副局长曹鹏程透露将积极推进国内首家市内免税店在朝阳区落地,市内免税店建成后有望与机场免税店协同发展, 打破先有免税店空间和品类的限制,对公司长期发展具备积极影响。 投资建议和盈利预测 中国国旅当前已成为国内免税业的绝对龙头,规模优势逐步显现,叠加市内免税店及向海外免税市场拓展的预期,我们认为公司长期向好的逻辑未改变, 因此我们维持对公司“增持”的投资评级,预计公司2018-2020 年EPS 分别为1.61 元、2.13 元和2.50 元。 风险提示 行业重大政策变化,免税业务增长不及预期,毛利率提升缓慢。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 -- -- 62.48 13.09% -- 62.48 13.09% -- 详细
盈利:18年营收和归母净利润同比增长66%和24%,营收增长良好 2018年公司营收和归母净利润分别为470.1和31.5亿元,同比分别增长66.2%和24.4%,扣非净利润32.0亿元,同比增长30.0%。单4季度营收和归母净利润分别为129.1和4.4亿元,同比分别增长71.3%和下降28.9%。单4季度扣非归母净利润同比下降11.2%、营业利润同比增长2.1%。公司2018年收入增长良好,4季度环比下滑较大可能的原因是相关费用有所上升,此外旅行社业务普遍下滑,公司可能也受到影响。 18年三亚店收入增长约30%,离岛免税适用范围放宽至乘船离岛 2018年三亚实免税营业额79.8亿元,同比增长32.1%,三亚免税店的持续快速增长为公司盈利稳健增长的核心驱动力,三亚店有望持续受益离岛免税政策不断放宽,2018年11月28日和12月26日财政部连续公告提升离岛免税限额、取消岛内居民限次、放宽适用范围至乘船离岛旅客,新政策执行以来效果良好,2019全年有望持续受益,构成公司增长重要基础。 拟收购海免、推进海口、博鳌市内店项目,国内免税格局进一步集中 根据公告控股股东中国旅游集团获持海免公司51%股权,已启动与公司签订托管协议,将尽快启动注入公司。海免持有美兰机场免税店51%股权,并购海免将带来利润增厚,已开业的海口和博鳌市内免税店或一并整合。 营收增长良好,长期看好免税龙头全球份额提升,维持“买入”评级 18年公司收入增长靓丽,4季度费用增长拖累业绩。公司未来看点包括:1)三亚店持续增长:离岛免税政策再放宽,购物限额提升、岛内居民不限次以及覆盖包括乘船离岛,海南居民需求释放有望驱动三亚店客单价和客流量继续提升。2)海口和博鳌市内店开业:未来整合并表海免美兰机场店,已开业增设的海口和博鳌市内免税店或一并整合增厚业绩,澳门市内店同步推进。3)多途径毛利率提升:免税销售规模大幅跃升强化对供货商议价能力,未来通过优化供应链、财务流程和商业条款,毛利率有望持续提升。4)政策红利继续释放:针对我国居民出境市内免税购物政策或有突破,上海和北京市内店有望落地;看好公司在政策引导消费回流背景下整合扩张、长期受益我国居民消费升级。考虑转让旅行社带来投资收益,预计公司18、19和20年EPS分别为1.61、2.29和2.53元,19和20年对应PE分别为24倍和22倍,2015年以来公司平均P/E估值为33.0倍,公司目前发展前景向好,拓店可期,我们认为当前估值仍有修复空间,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济影响免税购物需求、三亚店盈利不及预期、市内出境免税政策出台不及预期、机场扣点较高导致机场免税业务盈利波动、汇率波动影响公司盈利、行业竞争加剧。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-28 55.25 -- -- 62.48 13.09% -- 62.48 13.09% -- 详细
事件简述 公司公布2018年业绩快报,2018年实现收入470亿元/+66%,实现净利润31.48亿元/+24%,扣非净利润31.99亿元/+30%。Q4实现收入为129亿元/+71%,净利润为4.43亿元/-29%,扣非净利润为5.06亿元/-11%。 经营分析 公司单季度收入及全年收入表现符合市场预期,海棠湾持续高增长:公司收入表现符合预期,四季度营收增速66%超Q3表现,从收入表现来看全年海棠湾收入增速预计为20%,传统免税渠道预计增长16%,上海及北京机场预计贡献收入分别为110亿元/67亿元。从海南离岛免税增速来看,10-11月三亚及海口在内的离岛免税销售额增速为21%,三亚海棠湾免税店优于海口美兰机场免税表现。 全年利润增速为24%,因一次性计提费用影响导致利润增速表现低于收入增速,1月19日海口、博鳌两家市内免税店开业,同时由中免进行统一采购供货:18年整体利润增速为24%,单季度增速下滑30%,在收入增速较为可观的情况下(Q4收入增速71%),利润单季度下滑主要归因于一次性费用计提较高(计提绩效奖金和存货跌价准备、汇兑损失、递延收益调整及旅行社亏损等)。19年1月海口及博鳌免税店开业,由中免进行统一采购,同时19年上海机场能够全年并表,剥离旅行社业务专注于免税主业,轻装上阵实现19年业绩增长。18年韩国免税销售额达到172.38亿美元/+35%,国人购买贡献率约6-7成,在国内免税高增长的同时海外免税市场也在高速增长,在国内免税政策逐步开放和产品优势体现后能够逐步引流海外免税,提供公司免税业绩提升增量。 投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:公司剥离旅行社业务能够聚焦免税主业,提升公司整体的盈利能力,优化业务结构。离岛免税政策从额度的放开到拓宽购买人群,三亚海棠湾免税店能够有所获益。19年仍存在边际改善空间,市内免税店政策突破和国内市内店开设预期有望落地。 盈利调整及投资建议 不考虑海免和剥离旅行社业务情况下18-20E业绩31.5/41.8/51亿元,增速24%/33%/22%,EPS1.6/2.1/2.6元,PE37/28/23倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值;受经济疲软影响存量免税店表现不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-25 53.31 67.80 10.66% 62.48 17.20% -- 62.48 17.20% -- 详细
事件: 中国国旅发布2018年度业绩快报,实现收入470.12亿元/增长66.23%,归母净利润31.48亿元/增长24.39%,扣非后归母净利润31.99亿元/增长30.04%。其中,2018Q4实现收入129.1亿元/增长71.27%,归母净利润4.43亿元/下降28.91%,扣非后归母净利润5.06亿元/下降11.23%。 评论: 1、收入持续高增长,业绩低于预期。Q4国旅实现收入129.1亿元/增长71.27%,较Q3(+59.2%)进一步提升,主要是新增上海、香港机场等免税店并表,同时三亚、北京和其他免税渠道销售增长较快。Q4扣非后归母净利润下降11.23%,远低于收入增速,主要是因为计提员工奖金、存货跌价准备和会员积分带来的递延收益等费用。2018年国旅实现收入470亿元,营业利润54.8亿元,已经远超年初预算(收入424.3亿元,营业利润47.2亿元)。 2、三亚店快速增长,京沪店延续增势,香港机场店盈亏平衡。10-11月海南离岛免税商品销售额为15.9亿元/增长21%,其中海免因缺货收入下滑,预计Q4三亚店销售额增长在30%以上,12月离岛免税政策放开后增速进一步提升。京沪机场受益转化率提升,预计Q4延续前期增势,香港机场9月实现微利,预计Q4盈亏平衡。 3、投资建议:公司Q4收入增长靓丽,但业绩低于预期,主要是年底计提费用所致,但收入和利润均大超年初计划,也为今后预留了空间。虽然业绩低于预期,但最核心的收入仍保持强劲增长。我们认为,今年海免并表、海口市内店开业、免税政策放宽、香港机场店扭亏等诸多驱动因素,确保今年业绩平稳增长,近期股价如果调整,将带来长期配置机会,维持“强烈推荐-A”评级。 4、风险因素:宏观经济风险;政策风险;新渠道盈利改善不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-25 53.31 62.10 1.35% 62.48 17.20% -- 62.48 17.20% -- 详细
18年净利润同比+24.39%,Q4单季度同比-28.9%,略低于预期 公司1月23日晚发布业绩快报:18年公司实现营收470.12亿元/+66.2%,符合预期;实现归母净利31.48亿元/+24.39%,扣非归母净利润31.99亿元/+30%,低于市场预期。18Q4实现营收129.11亿元/+71.3%,环比Q3提升,主要由于18年3月份并表日上上海,白云机场销售靓丽。Q4净利润4.43亿元/-28.9%,环比Q3明显下降。参考历史经验,我们认为这可能与并购日上后计提奖金和存货跌价增加、递延收益调整等有关。考虑到公司费用提升,下调盈利预测,18-20年EPS 1.62/2.07/2.59元,仍坚定看好国内免税长期发展,公司龙头壁垒较高,建议逢低布局,维持“买入”。 受益海南免税限额放宽、适用范围扩大,Q4三亚免税店表现良好 根据海南省财政厅,2018年海南离岛免税销售额101亿元,同比增长20%。18年12月离岛免税政策放宽,限额提升、增加品类及扩大轮渡游客购物,带动购物人次和客单价提升,三亚免税店显著受益。根据阳光海南网,2019年元旦假期三亚免税店进店总人数7.8万人次/+28.58%,实现销售10531万元/+41.36%,增速明显高于Q1-Q3的27.6%/29%/33%。我们预计Q4三亚免税店销售额22亿元/+31.8%,全年销售额79亿元/+30%。 2019年离岛免税政策效应有望显现,市内免税店加速推进落地 2019年公司在离岛免税和出入境免税市场均有望迎来新的突破。1月19日根据海南省政府批准,海口及博鳌各增设一家新的市内免税店,经营主体为海免公司。根据中国国旅公告,控股股东中国旅游集团将尽快启动海免51%股权注入上市公司。根据北京及上海商务委信息,2019年两座城市将各自推动一家市内免税店落地,我们认为公司凭借牌照资质和运营规模优势,有望充分享受这一增量市场。我们认为市内免税店业务的发展有助于公司提升长期盈利能力。 剥离旅行社业务轻装上阵,看好长期成长空间,维持“买入” 根据公司公告,2019年公司将剥离子公司国旅总社,更加专注免税主业,盈利能力有望进一步提升。长期看,2018年我国免税市场销售额约为400亿元,国人海外购物消费超过一万亿元,国内免税市场规模占比不足5%,未来成长空间广阔。公司凭借牌照优势,完成国内版图整合,未来将凭借规模优势持续提升盈利能力。考虑到公司短期费用较高拖累,下调18-20年EPS为1.62/2.07/2.59元(原值1.84/2.38/2.78)。参考公司近5年历史平均PE为31.8倍,给予19年目标PE 30-32倍,下调目标价为62.1-66.24元,维持“买入”。 风险提示:消费需求下滑风险,政策变化风险,业务整合不达预期风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2019-01-25 53.31 -- -- 62.48 17.20% -- 62.48 17.20% -- 详细
事件回顾:中国国旅今日公布业绩快报,2018年,公司实现营收470.12亿元(+66.23%),归母净利润31.48亿元(+24.39%),营收超预期(444.9亿元/+57.3%),利润低于我们此前的预期(34.75亿元/+37.31%)。Q4单季度营收129.11亿元(+71.28%),归母净利4.43亿元(-28.89%)。 公司各标段经营维持正常,四季度存在大额非经营性事项影响。12月1日,海南免税额度上调至30000元后,截止1月2日,销售离岛免税品138.90W件(+11.39%),销售金额11.13亿(+16.12%),购买旅客27.91W(12.04%),客单价3988元(+3.64%)。因此从收入端看,Q4单季度预计三亚营收增速35%(Q3为33%)。由于新并入上海、香港等标段,因此整体营收增长加快,其中上海机场销售额预计增速35%+。Q4各标段经营端维持正常,利润端主要受大额非经营性损益的影响。 海棠湾四季度经营状况良好,海口正式店开业后有望贡献大额增量。元旦假期,海口免税店购物总人数9985人次(-20.29%);销售额1804.54万元(-46.85%);三亚免税店进店总人数78071人次(+28.58%),销售额10531万元(+41.36%),旺季销售情况良好,四季度的调整主要为一次性费用计提,与经营端关联不大。1月19日,海口免税临时店和博鳌店开业,经营面积分别为2.2万/4200平方米,2019年海南离岛免税增量预计为20亿(不包含内生增长)。类比海棠湾建设进度,海口免税店预计2021年投入运营,目前竞标土地面积为海棠湾的1.4倍,预计正式店将比肩三亚免税店。海免与DFS签订的供货协议已于1月19日到期,后续中免将主导美兰及新开两家免税店的供货,议价能力加强后毛利率有望进一步提升。 盈利预测与投资建议:10月22日中国旅游集团将2%的上市公司股权与海南国资委旗下海免公司51%股权进行互相无偿划转,我们认为后续大概率将海免注入上市公司体内。海南离岛免税额度2018年12月1日起已从16000元提升至30000元,元旦海棠湾销售额增长高达41%,我们认为免税价格优势下春节旺季依然需求强劲。考虑到2018Q4补计物业费用和非经常性损益的影响,我们下调18年盈利预测,同时由于19年国旅总社剥离贡献投资收益,因此上调19年盈利预测,预计18-20年EPS为1.61/2.49/2.69元(原盈利预测1.78/2.29/2.86元),对应PE为37/24/22倍,维持“增持”评级。
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2018Q4营收端高增,利润端出现负增长。根据业绩快报,推算公司2018Q4营收同比高速增长71.29%,利润总额同比下降3.41%,归母净利同比下降28.92%,扣非归母净利同比下降11.25%。公司2018Q4营收实现高速增长,主要是由于公司2018年3月将日上上海纳入合并报表、巩固优化现有离岛免税业务以及开展首都机场和香港机场免税业务所致。而公司2018Q4利润端出现明显下滑,预计原因可能是:(1)汇率波动导致毛利率有所下降;(2)日上上海、开展首都机场及香港机场免税业务增加租赁费及薪酬,导致期间费用率明显增加。 离岛免税政策提高购物额度,客单价明显提高。2018年12月1日,离岛免税放宽落地执行,离岛旅客(包括岛内居民旅客)每人每年累计免税购物限额从16000元增加到30000元,不限次。据海口海关统计,12月1日-12月15日,离岛免税调整半个月来,海口海关共监管销售离岛免税品62.01万件、销售金额4.89亿元、购买旅客12.5万人次,分别同比增长15.03%、22.25%和9.65%,人均购物额为3908.4元,同比增长11.33%。海南省的两家免税经营企业共销售8000元以上的免税品5992件,同比快速增长27.6%。由此可见,离岛免税政策的第五次放宽对8000元以上高单价商品销售拉动作用明显,客单价也随之明显提升,有利于公司离岛免税业务继续较快增长。 海口、博鳌市内免税店开业,离岛免税空间进一步打开。据南海网报道,海南省海口市内免税店与博鳌市内免税店于2019年1月19日正式开业。两家市内免税店均由海南省免税品有限公司(以下简称“海免公司”)负责运营,而商品供应商是公司的全资子公司中免集团。目前,海免公司51%的股权工商登记至中国旅游集团名下的手续已办理完毕。为避免海免公司和中免公司存在的同业竞争问题,控股股东中国旅游集团将尽快启动将其所持海免公司51%股权注入公司的程序。由此可见,近日新开业的海口市免税店和博鳌市免税店后续将大概率归于公司旗下,且商品由中免集团统一从原产地直接采购,伴随着离岛免税政策的放宽,公司免税业务规模有望进一步扩大。 维持谨慎推荐评级。公司Q4业绩增速低于预期,下调全年盈利预测,预计公司2018、2019年的EPS为1.59元和2.2元,对应PE分别为37倍和27倍。中长期来看,离岛免税有望保持较快增长,且存在市内免税催化预期,对公司维持谨慎推荐评级。 风险提示。经济不景气或抑制免税品消费,毛利率提升不及预期等。
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事件:公司发布2018年业绩快报。预计公司2018全年实现总营收470.12亿、同比增长66.23%,归母净利润31.48亿、同比增长24.39%,扣非后归母净利润31.99亿、同比增长30.04%。预计公司18Q4实现营收129.11亿、同比增长71.29%,归母净利润4.43亿、同比下降28.92%,扣非后归母净利润5.06亿、同比下降11.25%。 营收增长超预期,业绩增长略低于预期、单四季度负增长。公司全年总营收增长66%,超出我们及市场预期(原预期55%-60%),扣非后归母净利润增长30%,略低于我们及市场预期(原预期40%左右),单四季度扣非后归母净利润同比下降11.25%,低于我们及市场预期(原预期40%左右)。 短期受困经营支出及非经常性损失较大,利润表现不佳。公司2018年营业利润率11.67%、同比下滑1.96pct,主要是经营开支增大。2018年归母净利率6.70%、同比下滑2.25pct,主要系营业利润率下滑及非经常性损失增大,2018年非经常性税后损失5108万,2017年非经常性税后收益7076万。具体表现为员工奖金计提、存货跌价损失及会员积分递延收益的影响。 免税业务稳步推进,贡献增量营收173.49亿、增量营业利润13.87亿。2018年,免税业务通过并购、投标等方式进一步拓展境内外大型免税渠道,并大力推进资源的重组整合,进一步巩固了国内行业龙头地位。收购日上上海、优化现有离岛免税业务以及开展首都机场和香港机场免税业务,为公司贡献增量营收173.49亿、增量营业利润13.87亿。 长期受益需求端消费回流及供给端政策利好释放,免税业务成长空间仍大。供需双重支撑,我国免税行业有望保持15%以上复合增长。2019年公司将紧抓行业机遇,拓展免税渠道,推进市内店布局,提高管理能力及经营效率。 存量免税方面:1、离岛免税限额提升、覆盖轮船离岛客群、海口和琼海市内店开出等政策利好将推动公司离岛免税业务进一步增长,且海免并表后将贡献新增量。2、京沪港机场店将保持稳步增长,首都机场店Q3净利率提升,未来增长可期待;上海机场店业绩稳步增长,预计执行新扣点率后净利率将下滑;香港机场店9月已实现微盈,预计未来盈利性进一步提升。 增量免税方面:公司积极争取京沪市内免税店针对国人放开的政策,并争取其他大城市市内免税店政策,预计未来市内免税店将成为公司新增长点。 盈利预测与投资建议:买入评级。我们预计公司2019/2020年归母净利润42.28/52.91元,对应动态PE分别为27/22倍,维持“买入”评级。 风险提示:免税政策变化风险、市场竞争加剧风险、市内免税政策不达预期风险、汇率变动风险、未来业绩下行风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名