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中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-11 59.75 -- -- 63.58 6.41% -- 63.58 6.41% -- 详细
免税业务强劲增长。公司2017年免税业务实现收入148.6亿元,同比增69.25%,毛利率同比降0.87PCT至45.72%;有税商品销售实现收入7.59亿元,同比增26.89%,毛利率同比提升0.12PCT至22.07%。其中,日上免税行于2017年4月1日并表,其2017年实现营业收入43.1亿元,贡献净利润2.05亿元。 三亚海棠湾免税购物中心实现收入60.84亿元,同比增29.31%,贡献净利润9.1亿元。其中免税商品实现销售收入58.67亿元,同比增28.04%。三亚免税店全年接待游客551万人次,购物人数131万人次,进店购买率为23.8%。根据三亚统计局数据,三亚市2017年共接待过夜游客1831万人(同比增10.86%),按此计算,三亚海棠湾进店和购买人数占三亚过夜游客比重分别为30.1%和7.15%,随着三亚国际旅游岛开发,三亚游客量和购买率未来仍具备较大提升空间。 旅游板块经营稳健。公司旅游业务2017年实现营收122.8亿元,同比降3%,毛利率同比提升0.67PCT至9.6%,贡献净利润3403万元。其中出境游、国内游、签证及入境游业务分别贡献旅游业务收入的53%、27%、8%和5%比重,分别贡献旅游业务毛利的28%、17%、20%和8%比重。具体看,入境游业务实现收入6.7亿元,同比增8.5%,毛利率同比降2.94PCT至13.74%;出境游业务实现收入64.6亿元,同比降3.4%,毛利率同比降0.88PCT至5.02%;国内游业务实现收入32.6亿元,同比降5.5%,毛利率同比降0.54PCT至6.21%;境外签证业务实现收入9.8亿元,同比增14%,毛利率同比提升1.41PCT至23.51%。 毛利率提升,费用控制严格。公司2017年整体毛利率为29.82%,同比提升4.75PCT,主要源于毛利率较高的商品销售业务占比提升;净利率同比提升1.29PCT至10.38%。费用方面,公司期间费用率同比提升3.17PCT至15.8%。其中,销售费用率同比提升4.41PCT至12.48%,主要由于收购日上(中国)带来的销售费用增量所致;管理费用率同比降0.91PCT至3.83%;受益于汇兑收益影响,财务费用率为-0.51%。 运营能力有望持续提升。公司2017年引入多位具备资深免税背景高管,还获得了香港机场烟酒段、北京机场T2和T3航站楼的免税业务经营权,完成了对日上(中国)的收购。此外还中标了广州、南京、青岛、成都、昆明和乌鲁木齐6家机场进境免税店的运营权。香港机场烟酒段已经于去年11月开始运营,日上(中国)于去年4月并表。除南京外,其他几家机场进境免税店均已陆续开业。公司对中免上海的收购目前已经通过了商务部的反垄断审查。随着免税业务经营规模扩大,公司未来在采购渠道、销售渠道及经营效率方面均有望获得提升。 盈利预测和投资评级:预计公司2018和2019年EPS分别为1.79元和2.33元,对应PE分别为32倍和25倍。看好消费升级和消费回流大背景下,规模效应带给公司的发展空间,维持买入评级。 风险提示:政策变化;投资风险;财务风险;市场竞争加剧;项目进展低于预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-10 59.35 -- -- 63.58 7.13% -- 63.58 7.13% -- 详细
免税业务表现亮眼!商品销售业务实现营收156.2亿(占比56%),同比增长66.55%,其中免税业务营收148.61亿(占商品销售业务95%),同比增长69.25%,4月1日并表日上中国实现销售收入43.11亿,剔除日上中国影响,免税业务同比增长20.16%,三亚海棠湾免税购物中心实现营收60.84亿,同比增长29.31%,其中免税商品销售58.67亿,同比增长28.04%,接待顾客551万(+22.17%),购物人数131万(+35.05%)。 归母净利大增61.48%。公司18Q1实现营收88.49亿元,同比增长53.07%;归母净利11.60亿元,同比增长61.48%,大超此前预期,公司业绩大增主要受益于免税业务增加日上中国、香港机场及三亚业务高速增长。受益于汇率变动采购成本下降、打折促销力度减少及议价能力提升,公司毛利率达39.47%提升较为明显(17Q1仅30.14%)。 据此前公司18预算公告预计营收424.34亿,较17年营收282.82亿同比增长50%,预算公告显示毛利率为38%,均有明显提升,在公司规模扩张、整合日上原有渠道背景下,公司毛利率提升正逐步体现,且略超我们此前预期。 公司年报一季报数据显示,公司免税规模提升及毛利率上涨均一一兑现,作为肩负国家引导海外消费回流重要责任的免税龙头,受益于海南建省30周年离岛免税政策开放预期,全年三亚免税业务有望继续维持高速增长。同时北京临空国际免税城正式启动催化市内免税店预期,长期来看市内免税发展潜力值得期待。 上调盈利预测,维持“买入”评级。因公司全资子公司中免公司收购上海日上事项通过反垄断审查,考虑日上上海业绩贡献,及公司17年及18年一季度业绩略超我们此前预期,故预计公司18-19年EPS自1.69/1.95上调为2.04/2.54元,对应PE为29X/23X,维持“买入”评级。 风险提示:公司渠道整合不及预期;三亚免税购物人次不及预期;经济环境增速放缓。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-09 58.90 65.90 5.49% 63.58 7.95% -- 63.58 7.95% -- 详细
中免收购日上上海获商务部批准,免税龙头加速扩张。 公司发布公告,中免集团收购日上上海51%股权案获得商务部反垄断审查不予禁止审查决定书,标志收购事项取得重大进展,龙头加速扩张。根据年报及一季报,公司17年营收282.82亿元/+26.32%,归母净利润25.31亿元/+39.96%,得益于并表日上中国及三亚免税店业绩靓丽;18Q1营收88.49亿元/+53.07%;归母净利11.6亿元/+61.48%,高于我们预期。我们估算剔除并表因素,18Q1公司归母净利同比增长50.5%,得益于三亚免税店增长超预期。看好公司凭借牌照优势加速扩张,规模效应带动毛利率快速提升,上调盈利预测和目标价,维持“买入”。 三亚离岛免税业绩增长靓丽,日上并表大幅提升免税收入规模。 17年中免营收157.6亿元/+65.6%,归母净利24.9亿元/+44%;我们估算18Q1中免营收64亿元/+88.7%,归母净利11.7亿元/+55.8%。三亚免税店业绩增长强劲,17年净利润9.11亿元/+70.6%,我们估算18Q1归母净利5.5亿元/+71.3%,主要得益于毛利率提升及进店购买人次快速增长。17Q2日上中国并表51%股权,全年贡献营收43.1亿元,归母净利2.05亿元,收入和利润占比分别为15.2%和8.1%;18Q1我们估算日上中国贡献收入18亿元,归母净利0.4亿元,分别占比20.3%和3.4%。18Q1日上净利润率相比17年下滑5pct,主要与首都机场新签约扣点率提升有关。 中短期利好政策落地值得期待,长期看规模效应促进毛利率持续提升。 当前国家政策积极引导消费回流国内:海南建省30周年,离岛免税放宽政策有望加速落地;市内免税店空间广阔,静待利好政策催化。17年以来公司凭借牌照优势,发力机场免税店,控股日上中国、日上上海,先后获得北京、香港、上海等十余个国内机场免税经营权。根据DFE,2017年中免加日上国内市占率约80%。随着中免采购规模优势逐步显现,对上游供货商议价能力增强,长期看毛利率有望持续提升。参考Dufry60%毛利率,长期看公司免税毛利率仍有10-20pct提升空间。根据我们敏感性分析,18年免税毛利率每提升1pct,归母净利增加7.2%,业绩增速提升9.4pct。 免税国际化龙头“保三争一”,上调盈利预测,维持“买入”评级。 免税市场空间广阔,龙头有望持续受益于行业景气;公司凭借牌照优势加速扩张,我们预计18年公司免税收入将突破300亿元,有望实现全球市场“保三争一”战略目标。短期看离岛免税、市内免税店政策利好有望加速落地,长期看规模优势下毛利率将持续提升。18Q1业绩超预期,上调盈利预测,18-19年EPS1.69/1.97元(前值1.52/1.85)。我们预计公司18年业绩增速30%,考虑到免税政策与毛利率提升预期落地后公司收入与利润增长空间较大,参考上市以来平均PETTM36.7倍,给予18年估值溢价,目标PE39-41倍,上调目标价至65.9-69.3元,维持“买入”评级。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-08 58.77 69.36 11.03% 63.58 8.18% -- 63.58 8.18% -- 详细
业绩简述:①2017年实现营收282.82亿元/+26.32%,归母净利25.31/+39.96%,归母扣非净利24.60亿元/+39.96%;EPS1.2962/+39.96%;每10股派发现金红利5.20元;②2018Q1实现营收88.49亿元/+53.07%,归母净利11.60亿元/+61.48%,归母净利11.57亿元/+61.27%;基本EPS0.5940/+61.45%。 17年业绩落地,毛利率小幅下降系并表北京机场所致:①商品销售业务营收156.20亿元/+66.55%,毛利率44.57%/-0.45pct,其中免税商品销售业务营收148.61亿元/+69.25%,毛利率45.72%/-0.87pct;有税商品销售业务营收7.59亿元/+26.89%,毛利率22.07%/+0.12pct。三亚海棠湾实现营收60.84亿元/+29.31%,其中免税收入58.67亿元/+28.04%;全年接待顾客551万人次/+22.17%,购物人数131万人次/+35.05%,免税客单价4479元。免税业务毛利下降主要系新并表北京机场所致(北京机场批发加价模式导致其毛利率低于中免),北京机场于17年4月1日并表,实现收入43.11亿元。②旅游服务业务实现营业收入122.78亿元/-2.98%,毛利率为9.60%/+0.67pct。其中入境游业务实现营业收入6.68亿元/+8.48%,毛利率为13.74%/-2.94pct;出境游业务实现营业收入64.60亿元/-3.37%,毛利率为5.02%/-0.88pct;国内游业务实现营业收入32.56亿元/-5.57%,毛利率为6.21%/-0.54pct;境外签证业务实现营业收入9.85亿元,同比增长14.03%,毛利率为23.51%/+1.41个百分点;票务代理实现营收5.54亿元/-33.89%,毛利率49.87%/+31.44%。 18Q1营收高速增长,议价能力提升+收购日上供货渠道优化+人民币升值大幅提升毛利率:①新增并表首都、香港机场、三亚免税店营收高速增长毛利率大幅提升,公司营收业绩实现快速增长;②毛利率39.5%,大幅提升9.3pct,主要系规模扩大议价能力提升、收购日上供货渠道优化、人民币升值;三费同增8.3pct,主要系销售费用率提升幅度较低,为9.6pct,首都机场免税店、香港机场免税店销售费用较高;③2018Q1在未并表日上上海的情况下,营收实现60%以上增速,好于市场预期。 不断释放利好政策,市内免税有望打开新的增长空间,免税毛利仍有望进一步提升:①习总书记于4月13日宣布将“实施更加开放便利的免税离岛购物政策”、“提高免税购物限额”,未来公司大概率将持续受益于购物限额提升、购物品类放宽、获批新增门店等;②市内免税政策有望逐步放开,打开新的增长空间;③五部门印发《口岸进境免税店管理暂行办法》补充规定,强调合理规范口岸进境免税店租金比例和提成水平,规定了租金和销售提成上限,并提出避免片面追求“价高者得”,上海机场扣点率有望低于市场预期;④公司规模快速提升,18年有望跻身世界免税前三(截止2016年底世界第三大免税品销售集团为DFSGroup,年销售额约293亿元),议价能力提升、供货渠道优化,管理层锐意进取降低进货成本,毛利率仍有较大提升空间。 投资建议:预计2018-2020年净利39.8/46.4/52.2亿元,对应EPS为2.04/2.37/2.68;给予2018年PEx34,对应6个月目标价69.36元。 风险提示:宏观经济增速明显下行风险;免税政策红利低于预期;机场免税店业绩改善速度低于预期等。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-08 58.77 61.66 -- 63.58 8.18% -- 63.58 8.18% -- 详细
2017年公司实现营业收入282.82亿元,同比增长26.32%;归属于上市公司股东的净利润25.31亿元,同比增长39.96%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润24.6亿元,同比增长36.96%,基本每股收益1.3元,同比增长39.96%,业绩超预期。2018年一季度公司实现营业收入88.49亿元,同比增长53.07%;归属于上市公司股东的净利润11.6亿元,同比增长61.48%;基本每股收益0.594元。 旅游服务业务稳定。公司积极转变旅行社业务管控模式,全国门店进行总体规划,并探索直营店机制改革,同时加强集中采购,拓展产品创新,2017年公司旅游服务业务实现营收122.78亿元,同比下降2.98%,其中,入境游、出境游、国内游分别实现营收6.68亿元、64.6亿元、32.56亿元。 外延内生助力免税业务增长显著。2017年公司免税商品销售业务实现营业收入148.61亿元,同比增长69.25%,其中:1、日上免税行(中国)2017年4月并表,实现营收和归母净利分别为43.11亿元、2.05亿元;2、三亚海棠湾进一步优化商品结构,引入新品牌,改造品牌店面,加强渠道拓展,并根据政策完成火车离岛系统功能设计与改造,海棠湾购物中心2017年接待顾客551万人次,购物人数131万人次,实现免税商品销售收入58.67亿元,同比增长28.04%。3、公司先后中标香港机场烟草酒水标段经营权和首都机场T2、T3航站楼国际隔离区免税业务经营权,并在进境免税店招投标中成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场进境免税店,进一步提升了公司免税业务在国内和国际的影响力和竞争力,稳固了公司在免税市场的地位。受益于政策红利,公司外延内生增长显著,预计未来几年免税业务将继续保持较快增长。 受益于毛利率较高的商品销售业务占比提高,2017年公司主营业务毛利率29.18%,比上年同期提高4.89个百分点。期间费用率提升3.17个百分点至15.8%,原因是收购日上免税行带来销售费用增长,销售费用率提高了4.41个百分点。 盈利预测与投资评级:我们将2018-2020年公司EPS上调为1.468元、1.721元、1.974元,对应PE为35.46倍、30.25倍、26.38倍,鉴于公司全资子公司中免公司今年将收购日上上海股权以及海南全面深化改革带来的政策红利预期,我们给予公司2018年42倍PE,对应目标价61.66元,维持公司“买入”评级,建议继续关注公司免税业务经营情况。 风险提示:免税业务增长不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-07 58.25 -- -- 63.58 9.15% -- 63.58 9.15% -- 详细
事件: 4月28日,中国国旅发布2017年年报及2018年一季报。2017年公司营业总收入282.82亿元,同比+26.32%;实现归母净利润25.31亿元,同比+39.96%;实现每股收益1.2962元,每股收益同比+39.96%。2018年一季度公司营业总收入88.49亿元,同比+53.07%;归母净利润11.60亿元,同比+61.48%。 投资要点: 日上并表增厚业绩。公司收购日上中国,2017年4月1日起纳入合并报表,增加销售收入43.11亿元(其中传统渠道收入29亿元,免税批发收入14.21亿元),占公司全年商品销售业务营业收入的27.60%。2018年2月公司公告收购日上上海51%股权,预计将在今年上半年实现并表,同时中免与日上将协同竞标上海机场免税运营权。 传统免税渠道方面,报告期内公司先后中标香港机场烟草酒水标段经营权和首都机场T2、T3标段免税业务经营权,同时公司成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场进境免税店。以上免税店陆续开业,有助于扩大公司免税销售规模,提升公司对上游渠道供应商的议价能力。 离岛免税方面,三亚海棠湾实现营业收入60.84亿元,同比+29.31%,助推公司业绩增长。作为现有购物中心有力补充的海棠湾河心岛项目于2017年末结构封顶,目前招商工作积极推进中。亚特兰蒂斯酒店开业将为三亚店带来可观的高端客流。 旅行社业务方面,公司旅游服务收入实现营业收入122.78亿元,同比-2.98%,子版块中仅入境游、境外签证业务实现增长,出境游、国内游子板块营业收入和毛利率均同比下降。 公司免税业务发展加速,且中长期规模优势有望进一步扩大。近期公司受大盘影响出现回调,估值性价比提升。给予公司2018年32倍的动态PE,并预计公司2018-2020年公司的EPS分别为1.65/1.99/2.55元,对应PE为32/26/20倍。结合行业当前估值水平,我们给予中国国旅“推荐”评级。 风险提示:1)国际政治安全局势影响出入境旅游;2)极端天气、意外灾害影响;3)三亚海棠湾客流增长不及预期;4)机场招标进展不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-04 56.80 65.00 4.05% 63.58 11.94% -- 63.58 11.94% -- 详细
事件: 4月27日,中国国旅发布2017年年报及2018年一季报,2017年公司实现营业收入282.8亿元/增长26.3%,归属净利润25.3亿元/增长40.0%,扣非后归属净利润24.6亿元/增长37.0%,每股收益1.30元/增长40.0%。其中Q4实现营业收入75.4亿元/增长26.8%;归属净利润6.2亿元/增长79.2%;扣非后归属净利润5.7亿元/增长65.8%,与此前业绩快报一致。 2018年Q1,公司实现营业收入88.5亿元/增长53.1%;归属净利润11.6亿元/增长61.5%,扣非后归属净利润11.6亿元/增长61.3%;基本每股收益0.59元/增长61.5%。 评论: 1、北京日上并表增厚收入规模,原有免税业务利润大幅增长。2017年公司收入增长26.3%,归属净利润增长40%,一方面是北京日上4月并表,全年贡献收入43.1亿元,归属净利润2.05亿元。另一方面,剔除并表因素,公司2017年收入增长7.1%(Q4+1.8%),归属净利润增长28.6%(Q4+53.6%),收入增长慢主要是因为旅行社业务下滑,Q4业绩大幅提升,主要是由于三亚店收入扩张和成本下降所致。2018Q1,公司收入增长53.1%,主要由北京、香港机场店并表以及三亚店业务增长所带动,归属净利润增长61.5%,主要由于采购成本下降带来的毛利率提升所致。 2、采购成本降低毛利率上升,Q1三亚店利润超预期。2017年,剔除北京日上并表影响,中免收入增长 20.3%,净利润增长32.3%,其中,三亚免税店收入60.8亿元/增长29.3%,净利润9.1亿元/70.6%(Q4增长113.8%);传统免税业务收入53.7亿元/增长11.5%,净利润13.8亿元/增长15.1%。Q1三亚店表现继续亮眼,销售收入增长27.7%,净利润增长68.2%。三亚店去年以来连续的高增长,主要由于:1)购物人次增长较快(超过30%);2)商品采购成本下降和结构优化提升毛利率;3)人民币升值进一步降低采购成本。 3、北京机场店Q1利润回落,其他免税渠道扩张释放红利。Q1北京日上机场店实现收入17.7亿,净利润0.41亿,利润率较Q4明显回落,因为北京机场店今年Q1完成交付后,新的租金扣点导致成本大幅上升。受益于香港机场及新开业进境免税店的贡献,Q1其他免税业务收入19.6亿元/增长53.3%,随着中免整体毛利率的提升,其他免税领域盈利也获改善,归属净利润5.6亿元/增长31.2%。 4、旅行社业务收入微降,利润贡献同比下滑。 2017年公司旅游业务收入下降3.0%,其中入境游收入增长8.5%;出境游收入下降3.4%,主要受赴韩、台、美旅游人数减少影响;国内游收入下降5.6%;商旅服务收入下降33.9%,主要受MICE市场环境变化影响;境外签证收入增长14.0%。整体来看,旅游业务毛利率微增0.67pct,为公司贡献利润3403万元/下降43.3%。 5、日上并表致毛利率提升,销售费用上涨。2017年,公司综合毛利率为29.82%/上升4.75pct,一方面日上并表,使得高毛利的商品销售业务收入占比提升至55.23%(去年同期为41.89%),另一方面,采购成本下降也商品结构优化也带来毛利率的提升。销售费用率为12.48%/上升4.41pct,主要是日上并表带来大量租赁费;管理费用率为3.83%/下降0.91pct;财务费用率-0.51%/下降0.32pct,主要是汇兑收益大幅增加;净利率10.38%/上升1.29pct。 6、上海日上并表时间待定,上海机场招标临近。2018年2月,中免签署收购上海日上51%股权的转让协议,进而获得浦东机场T1免税店经营权,而浦东机场T2和虹桥机场免税店将于近期招标,收购上海日上后,中免拿下上海机场剩余免税店的概率大增,对供应商的谈判优势将更进一步,同时,公司还在积极关注新加坡、泰国、马来西亚等国际机场免税店的竞标机会,目标成为600亿销售规模的世界免税龙头。 7、投资建议:公司年报和一季报业绩高增长,超出市场预期,规模扩张带来采购成本降低,原有免税业务利润率改善明显。同时,三亚免税购物人次不断增长,北京、上海、香港等机场店带来新的增量,公司正处于规模大幅扩张期,近两年业绩潜力将逐步释放。我们预计2018-2020年归母净利润为36.2/44.6/51.5亿元(假设上海机场全年并表),同比增长43%/23%/15%,对应PE估值为28x/23x/20x,给予18年35x目标估值,维持“强烈推荐-A”评级。 8、风险因素:宏观经济增速下滑;旅游行业系统性风险。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-04 56.80 -- -- 63.58 11.94% -- 63.58 11.94% -- 详细
公司公布2017年年报&2018年一季报:2017年全年公司实现营业收入282.82亿元,同比增长26.32%;归母净利润25.31亿元,同比增长39.96%;扣非净利润24.60亿元,同比增长36.96%,符合业绩快报。其中,收购日上中国和离岛免税业务优化带来营收增量56.90亿元和归母净利润增量5.82亿元。2018年Q1实现营业收入88.49亿元,同比增长53.07%;归母净利润11.60亿元,同比增长61.48%,高于我们此前预期(+35.3%)。 根据我们的研究,汇率每变动1%,会同步影响免税毛利率0.5%左右,受益于年初开始的人民币持续增值,部分毛利率得到相应提升,同时公司利息收入大幅增加带来额外收益。 核心门店业绩持续大增,新标段逐步贡献份额。三亚海棠湾2017年实现营业收入60.84亿元(+29.31%),全年接待顾客551万人次(+11.17%),购物人数131万人次(+35.05%),转化率提升2.26pct至23.77%。2018Q1实现营业收入26.99亿元(+27.73%),净利润5.4亿元(+68.22%)。日上北京店2017年4月1日并表后/2018Q1分别实现营业收入43.11亿元/17.71亿元,归母净利2.05亿元/0.41亿元。2017年全年传统渠道免税实现营收29亿元(+10.31%),免税批发实现营收14.21亿元(+4.12%)。 由于香港机场标段交接完成及去年中标的6家进境口岸免税店相继开业经营,中免公司2018Q1实现营收64.3亿元(+89.62%),实现归母净利11.45亿元(+52.46),预计2018/2019年中免部分净利润为26.88/32.61亿元,同比分别增长9.17%/21.35%。国旅总社2017年全年/2018年Q1分别实现营业收入122.78亿元/23.17亿元,归母净利3400万元/-0.05亿元,旅行社已经在逐步减亏,对公司业绩的影响逐渐减小。 政策利好三亚海棠湾仍将继续发力,日上上海接棒日上北京形成新增长点。外部方面落户博鳌的海南第三家离岛免税店已经进入前期筹备阶段,海南“自由岛”政策仍将持续利好离岛免税;内部方面,核心工程逐步开工,在建工程大增114.83%,今年减小促销力度后预计客单价可以恢复至5000元水平,叠加离岛免税后续会提升购物限额的预期,客单价和客流还有大幅提升的空间。首都机场预计今年进入新老合同切换,可能影响业绩贡献,日上上海即将接棒成为主力。参考首都机场招标,假设中免与日上上海成功达成深入合作,预计将带来至少80亿元的业务增量。 盈利预测与投资建议:公司继续大额分红,现有业绩完全可以匹配估值,后续还有市内免税的市场空间。考虑日上上海并表,调整18/19年,新增2020年盈利预测,预计2018-2020年的EPS分别为1.81/2.28/2.66元(原18/19年盈利预测为1.40/1.69元),对应估值29/23/20倍,维持“增持”评级。 风险提示:上海机场中标情况不及预期;海南岛自由港政策下实行全岛免税对海棠湾分流。
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2017年业绩增长40%,符合预期,Q4业绩增长达79% 17年,公司实现营收282.82亿元,同增26.32%,业绩25.31亿元,同增39.96%(扣非增37%),EPS1.30元,符合预期。Q4收入增27%,业绩大增79%,主要依托三亚Q4大增(收入/业绩增24%/117%)和日上北京Q4发力贡献。 17年三亚免税店强劲爆发,日上北京并表锦上添花 17年,三亚店营收60.84亿元,同增29.31%(购物人次+35%,客单价-4%),业绩9.11亿元,同比大增70.63%;日上北京17Q2并表,贡献营收43.11亿元,权益业绩2.05亿元。二者共推公司业绩大增。传统免税收入29亿元,同增10.31%,免税批发14.21亿,同比持平。公司免税毛利率45.72%,同比微降0.87pct,我们预计与日上北京扣除批发后的毛利率估算40%+有关,原有免税毛利率预计仍提升。国旅总社收入微降3.01%,业绩下滑43.28%。公司毛利率增4.75pct(高毛利的免税业务占比提升),期间费率增3.17pct,主因销售费率增4.40pct(租金增加),而管理和财务费率各降0.92/0.32pct。 一季报业绩大增61%,好于预期,三亚店继续表现靓丽 18Q1,公司营收88.49亿元,同增53.07%;业绩11.60亿元,同增61.48%(扣非增61.27%);EPS0.59元。考虑Q1日上上海尚未并表,上述业绩大增基本来自三亚店发力及日上北京并表推动,好于预期。剔除日上北京并表影响,公司Q1原有业务收入增22%,业绩大增56%,其中三亚免税店收入增长28%,业绩大增68%,是一季报超预期核心,我们认为主要来自毛利率改善推动。Q1毛利率增9.33pct,期间费率增8.29pc(t租金增加带来销售费率增9.63pct)。 风险提示 公司免税经营对政策依存度较大;国企改革进度低于预期:机场招标租金风险。 剑指全球免税第一,内生外延全面爆发,坚定“买入”评级 预计18-20年EPS1.85/2.33/2.84元(假设上海5-6月并表),对应PE28/22/18倍。我们认为,Q1三亚店业绩大增验证毛利率改善+公司主观改善逻辑,带来未来2-3年业绩增长坚实支撑(存量免税未来2-3年毛利率有望每年提2-3pct)。考虑未来海南政策加码有望逐步落地,京沪市内免税店、海外扩张等有望带来新一轮期待,剑指全球免税第一,公司内生外延正全面爆发,继续“买入”。
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内生增长稳健叠加并表贡献,业绩表现亮眼。17年实现营收282.8亿元(+26.3%),归母净利25.3亿元(+40.0%),扣非净利24.6亿元(+36.96%);剔除日上中国并表影响后营收239.7亿元(+7.06%),归母净利23.3(+28.65%),内生增速可观。17年Q4实现营收75.4亿元(+26.8%),归母净利6.2亿元(+79.2%),扣非净利5.7亿元(+65.8%)。 免税业务核心驱动,盈利能力提升空间打开。商品销售业务全年营收156.2亿元(+66.55%),毛利率44.57%(-0.45pct),其中免税商品营收148.6亿元(+69.25%),主要由于收购日上中国及离岛免税业务增长贡献,毛利率45.72%(-0.87pct),日上渠道整合带来的毛利提升尚未体现,18年盈利能力有望进一步提升。旅游服务业务发展稳健,具备整合提效的趋势,17年营收122.8亿元(-2.98%),毛利率9.60%(+0.67pct)。受益于高毛利的免税业务占比提升(+13.32pct),综合毛利率稳定上行(+4.75pct)。 受益于海南旅游持续升温,海棠湾免税中心业绩抢眼。17年海棠湾免税店实现营收60.84亿元(+29.31%),其中免税商品销售58.67亿元(+28.04%)。最大单体免税店品牌效应彰显,客流持续上升,17年接待顾客551万人次(+22.17%),对应当年海南6745万人次游客量,进店比例约8.17%(+0.68pct),购物人次131万(+35.05%),购物转化率23.77%(+2.27pct),体现良好的品牌效应和营销效果,18年有望更大化受益于海南客流增长。全年客单价4644元(-4.25%),未来免税购物限额的提升有望带动高单价商品的销售,显著提升客单价。
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事件:公司公布了17年年报及18年一季报,2017年实现营收282.82亿元,同比增长26.32%;实现归母净利25.31亿元,同比增长39.96%;实现扣非净利24.6亿元,同比增长36.96%。2018Q1,公司实现营收88.49亿元,同比增长53.07%;实现归母净利11.60亿元,同比增长61.48%;实现扣非净利11.57亿元,同比增长61.27%,业绩超预期。 点评: 2017年:并表日上中国、大力发展离岛免税,全年业绩表现亮眼。公司2017年免税业务实现营收148.61亿元,同比增长69.25%;毛利率是45.72%,同比下降0.87个百分点。公司免税收入高速增长主要是日上中国2017年4月开始并表以及离岛免税业绩快速增长所致。2017年4月至2017年年底,日上中国实现营收43.11亿元,实现净利润4.06亿元,实现归属于中国国旅的净利润2.05亿元,若剔除其并表影响,中国国旅归母净利同增28.62%,内生增长良好。同时,公司的离岛免税业务实现营收60.84亿元,同比增长29.31%;实现净利润9.11亿元,同比增长70.6%;营业利润率从2016年的15.19%上升到2017年的20.1%,成本费用率明显下降。此外,公司2017年的增量业务还包括新中标的六家机场进境免税店和香港烟酒段经营权,但二者贡献的新增利润较少。 2018Q1:免税业务规模扩张,毛利率提升值得期待。2018年一季度,公司的综合毛利率同比明显提高9.33个百分点至39.47%,这主要是汇率变动导致采购成本下降及免税商品打折促销力度减弱所致。此外,公司的销售费用率同比大幅上升9.63个百分点至17.95%,这主要是由于一季度首都机场免税店、香港机场免税店纳入合并报表导致费用增加。总的来看,公司净利率同比略微提升0.4个百分点至14.35%。我们认为,剔除日上中国并表影响,公司Q1归母净利增长约40%-50%,内生增长优异。 中标上海机场免税经营权概率大,有望进一步增厚公司业绩。公司旗下的中免公司2018年2月以15.05亿元收购日上上海51%的股权。目前,日上上海经营着上海浦东机场和虹桥机场的免税业务。上海浦东国际机场和虹桥国际机场(以下简称“上海机场”)的国际旅客吞吐量2017年达到3794万人次,是国内最大的国际机场。上海机场免税经营权即将迎来重新招标,而日上上海在经营资质、市场优势、销售渠道等方面具有突出优势,因此收购日上上海51%股权将弥补公司免税业务在上海市场的短板,有利于提高公司中标上海机场免税经营权的可能性。 维持谨慎推荐评级。公司2018Q1业绩超预期,将18年EPS从1.40元上调至1.58元,预计19年EPS为1.79元,对应PE分别为33倍和29倍,维持谨慎推荐评级。 风险提示。规模效应带来的毛利率提升不及预期,上海机场免税经营权中标失败,天灾人祸等不可抗力事件的发生。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2018-05-03 53.60 64.30 2.93% 63.58 18.62% -- 63.58 18.62% -- 详细
维持增持评级。维持2018-2020年归母净利36.41/46.59/58.34亿元,对应EPS为1.86/2.39/2.99元。维持2018年目标价64.3元,目标价对应2018年估值为34XPE,增持评级。 免税销售额受益于日上(中国)并表和三亚免税业务的增长而大幅增加。2017年,①免税业务营收148.61亿/+69.25%;②4月1日并表的日上中国2017年营收43.11亿元;③三亚海棠湾免税购物中心全年接待顾客551万人次,购物131万人次,营收60.84亿/+29.31%,免税商品销售收入58.67亿/+28.04%。④公司传统免税业务营收29亿/+10%,免税批发业务14.21亿/-4%。 2017年免税毛利率仍未启动,2018业绩毛利率增长空间大。2017年,免税业务(零售+批发)毛利率为45.72%,同比下降0.87pct,毛利率下降源于新并表的北京机场部分,2018年毛利率提升确定性高,业绩弹性大。 2018Q1业绩增速61%,增长主要来自中免原有业务,尤其是三亚店的高业绩弹性。2018Q1,中国国旅实现扣非净利11.60亿元,其中三亚店营收26.99亿/+27.7%,归母净利5.4亿/+68.2%,业绩占比达46.55%,此外三亚店净利率Q1达到20%,而2017年净利率约15%,成为业绩增长的主要来源。此外,上海机场店并未在一季度并表。 风险因素:毛利率上升幅度不达预期、三亚店经营数据不达预期。
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盈利预测及评级:中国国旅是我们从2016年年底至今重点推荐的旅游板块白马龙头标的,我们持续看好公司未来发展,并上调业绩预测,预计-2020年的归母净利润分别为41.45/49.80/56.67亿元,EPS分别为3/2.55/2.90,同比增长64.1%/19.9%/13.8%,对应4月27日收盘价的PE为24.5/20.4/17.9倍,持续予以“审慎增持”评级。 风险提示:(1)政策风险;(2)国内机场招标不及预期;(3)海外市场拓展不及预期;(4)市内免税店推进不及预期;(5)市场竞争加剧。
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2017年年报业绩符合预期,三亚免税店业绩高增长:17年营收及净利润增速分别为26%/40%。旅游服务业务收入时出现一定程度的下滑(2017年122.78亿元/-2.98%),商品销售业务(包含有税和免税)实现营业收入156.20亿元/+66.55%,毛利率为44.57%/-0.45 pct,其中免税营收148.61亿元/+69.25%,毛利率为45.72%/-0.87pct,中免实现净利润25亿元/+44%。剔除日上并表影响(2.05亿元)公司内生业绩增长26%,符合市场预期。17年新增免税店和存量免税店的增长分别为:1)香港烟酒段2017年11月18日开业,收入约为2.5亿左右,净利润亏损6500万。2)成功中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐6家机场进境免税店。3)存量免税店保持在10%的收入增长,批发业务完成14.21亿元/-4%。离岛免税店营业收入60.84亿元/+29.31%,接待顾客551万人/+22%,购物人数131万人次/+35%,人均客单价为4644元/-1.3%,主要由于电商部分增长比较大,线上的客单价相对较低。利润实现9.11亿元/+70%,净利率上升3%。 免税毛利率下滑0.87pct,受到北京日上及香港烟酒段并表影响:不考虑北京免税和香港免税的收入并表情况下公司免税收入整体毛利率预计提升0.5pct,毛利率提升的速度相对较慢。整体来看毛利率的提升有两个路径,第一个是从采购成本上来人手跟采购商来谈判,第二是品类结构优化,总体来看公司作为免税龙头毛利率提升逻辑确定性较强。 2018Q1上海日上尚未并表,公司业绩增速超预期:18年Q1营收及扣非净利润增速为53.07%/61.27%。包含日上北京和香港烟酒段的收入并表,剔除日上北京后内生业绩为40%,其中三亚免税店Q1营收增长约26%。18年2月24日中免收购日上上海公司51%的股权,预计上半年能够实现并表,18年业绩叠加上海机场并表影响增速约32%,2018年PE为30X。 盈利调整及投资建议 18E-20E的业绩为28/35/44亿元,增速为12%/23%/26%,EPS分别为1.44/1.98/2.24元,PE分别为36/26/23倍,维持买入评级。 风险提示 毛利率提升不及预期;上海机场招标结果不及预期;离岛免税政策开放力度不及预期;国内放开免税经营权。
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事件描述 公司发布2017年报和2018一季报:17年全年公司实现营业总收入282.82亿元/+26.32%,实现归母净利润25.31亿元/+39.96%,EPS为1.30元/股,每10股派现5.20元;18Q1实现营收88.49亿元/+53.07%,实现归母净利11.60亿元/+61.48%(符合我们预期,超出市场预期)EPS为0.59元/股。 事件评论 免税收入大幅提升是公司营收提升的主要原因。17年商品零售业务收入为156.20亿元/+66.55%。其中,免税实现营收148.61亿元/+69.25%,主要是受益于日上(中国)并表,香港机场烟酒标段、广州机场入境店等相继开业,以及离岛免税(营收)增长持续超预期所致。细看免税业务:(1)首都机场17年4月并表,实现营业收入43.11亿元;(2)17年三亚海棠湾受益于17年春节北方避霾、三亚夏季天气宜人、萨德事件以及公司营销拓展的影响实现营收60.84亿元/+29.31%。(3)传统渠道免税营收29.00亿元/+10.31%,免税批发收入14.21亿元/-4.12%。 免税综合毛利率为45.72%,同比下降0.87个百分点。毛利率水平较高的商品零售(免税为主)占比提升带动主营业务毛利率提升4.89个pct达到29.18%。免税业务毛利率下降主要是由于并表(日上中国)所致,(类比日上上海)批发加价导致其毛利率水平低于中免集团,并表后拉低公司免税业务总体毛利率。随着公司免税规模扩大,同上游供应商谈判议价能力提升,毛利率提升已经在发生,后续有望持续进而释放业绩。 18Q1受益于新增首都机场/香港机场并表3个月,其中首都机场免租金1个月,以及海棠湾免税店超预期,公司的营收及业绩实现大幅提振。 盈利预测及投资建议:在政策利好消费回流、牌照壁垒、规模优势的共同驱动下,公司作为中国免税行业巨头,短中长期看点兼备。短期看海南省规划新开博鳌免税店,中免以参股49%的形式与海免成立合资公司,有望运营新开店;中长期看公司免税业务规模提升带来议价能力提高,盈利能力提升,改善业绩,以及市内免税店限制放宽等。预计2018-2020年归母净利分别为40/50/64亿,EPS分别为2.06/2.55/3.30元/股,对应当前股价的PE分别为25/20/16倍。维持“买入”评级。 风险提示: 1.免税政策发生不利变动的风险;2.免税业务规模拓展不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名