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白云机场 公路港口航运行业 2020-05-01 15.75 17.00 8.97% 15.76 0.06% -- 15.76 0.06% -- 详细
投资建议:受疫情冲击Q1业绩下降明显,但机场长期贴现价值受影响有限(仍然看向500亿市值)。目前国内疫情已得到控制,预计国内客流5月开始复苏,但国际市场需求仍将滞后。为应对疫情及改善资本结构,机场集团拟以32亿元资金注入上市公司,坚定发展信心。长期来看,非航收入将持续驱动业绩上行。 预计20-22年归母净利润为2.46、13.18、14.68亿元,EPS为0.1、0.56、0.62元。结合长期DCF估值,给予目标价17元,维持“强烈推荐-A”评级。 公司发布19年年报(超市场预期)以及20年一季报(基本符合预期)。19年白云机场实现营收78.7亿,同比+1.59%;归母净利润10亿,同比-11.45%;扣非归母净利润9.42亿元,同比-12.62%;加权ROE为6.24%,基本EPS为0.48元,同比-12.73%。19年拟每股派息0.145元,分红比例为30%。受疫情影响,20Q1实现营收13.14亿元,同比-24.58%;归母净利润为-0.63亿元,同比-125.9%,扣非归母净利润-1.87亿元,同比-179.7%。 Q4成本改善,19年业绩超市场预期。19年整体客流增速放缓,航空收入同比增长1.8%;但国际+地区旅客增速较快,免税销售额达到19.22亿元,实现翻倍增长。T2航站楼投产带来运营成本的大幅提升,但19年Q4业绩出现明显改善,毛利率上升至32.8%。?受疫情影响,20年Q1业绩明显下滑。Q1起降架次同比-39.6%;旅客吞吐量同比下降53.78%,航空收入受到较大冲击。Q1免税业务按保底租金计提,有税商业部分减免租金,非航收入整体下降。与此同时,因以人工、水电为主的成本呈现刚性特征,加上抗疫支出的持续投入,导致营业成本下降幅度有限,毛利率下降至4.71%。?展望:国内疫情控制较好,中期迎来边际改善。机场抗风险能力较强,目前国内疫情已得到控制,随着复工进程加快,预计国内客流5月份开始复苏。 当前国外疫情形势仍然严峻,预计国际市场复苏将滞后。长期来看,白云机场仍将受益于粤港澳大湾区的发展,非航收入将持续驱动业绩上行。 风险提示:疫情扩散超预期、宏观经济下滑、意外事件及自然灾害
白云机场 公路港口航运行业 2020-05-01 15.75 -- -- 15.76 0.06% -- 15.76 0.06% -- 详细
事件:白云机场公告《2019年年度报告》及《2020年第一季度报告》,2019年实现营收78.70亿元(同比+1.59%),归母净利润10.00亿元(同比-11.45%),加权ROE为6.24%(同比-1.12pct)。2020年Q1实现营收13.14亿元(同比-34.58%),归母净利润-0.63亿元。 民航发展基金取消叠加T2航站楼转固影响,2019年业绩承压:2019年实现营收78.70亿元(同比+1.59%),其中航空服务业营收66.92亿元(同比-11.52%),航空服务业毛利率17.62%(同比-21.04pct),主要系:民航发展基金自2018年5月29日起半年(过渡期),继续作企业收入处理,过渡期满后,取消民航发展基金用于返还作企业收入处理政策。民航发展基金返还取消叠加2018年4月起T2航站楼投产转固,2019年公司归母净利润为10.00亿元(同比-11.45%)。2019年白云机场的航班起降、旅客吞吐量分别同比增长2.9%、5.2%。 广告业务分部净利润同比增长102.87%:2019年分部业务而言,2019年白云机场净利润为10.57亿元(同比-9.06%),其中航空服务分部净利润6.58亿元(同比-30.06%)、广告业务分部净利润3.33亿元(同比+102.87%),地勤服务分部净利润0.44亿元(同比+47.83%),信息技术分部净利润0.44亿元(同比+38.76%),其他分部及分部间抵消合计为-0.23亿元(2018年同期合计为-0.05亿元)。 新冠疫情对2020年Q1业绩影响较大:新冠疫情冲击下,2020年Q1公司起降架次同比下降39.58%、旅客吞吐量同比下降53.78%。同时,白云机场对受疫情影响较大不能正常经营的民营承租企业、个体工商户,免收2020年2月、减半收取2020年3-4月份的租金、经营权转让费(或特许经营费)和综合管理费,共计减免金额约1.02亿元。 投资建议:预计2020-2022年分别实现净利润3.91/13.55/15.60亿元,EPS分别为0.19/0.65/0.75元,BVPS分别为8.02/8.46/8.98元。白云机场区位优势显著,非航变现空间较大,给予2-2.1XPB估值,对应2020年底股价合理区间在16.0-16.8元,首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:国内外新冠疫情持续失控;广告及免税业务增长不及预期。
白云机场 公路港口航运行业 2020-04-30 15.80 -- -- 16.06 1.65% -- 16.06 1.65% -- 详细
事件:公司发布2019年报及2020年一季报。公司2019年实现营业收入约78.7亿,同比增长1.59%;实现归母净利润约10.0亿,同比下降11.45%;实现扣非归母净利润约9.42亿,同比下降12.62%。公司拟向全体股东派发现金股利(税前)0.145元/股,连续三年现金分红率超过30%。由于疫情影响,公司2020年一季度实现营业收入13.14亿,同比下降34.58%,归母净利润亏损6301万,同比下降125.88%。 19年旅客吞吐量增速下降,大股东认购定增缓解疫情负面影响。公司2019年旅客吞吐量同比增长约5.25%,略微低于18年增速(5.95%)。 其中,19年国际旅客吞吐量同比增长约5.44%,低于18年增速(9.47%);国内旅客吞吐量(含地区)同比增长约4.25%,低于18年增速(4.90%)。 2020年一季度,由于新冠疫情影响,白云机场航班起降架次同比下降约38%、旅客吞吐量同比下降约54%,此外机场还免除疫情防控任务航班航空性业务收费,减免航站楼内部分租户租金、经营权转让费/特许经营费、综合管理费等多项费用。为了应对难关,公司将对大股东定向增发融资32亿,全部用于补充流动资金。 免税业务增长部分对冲民航发展基金返还取消的负面影响。虽然公司19年营业收入仅增长1.59%,但扣除民航发展基金返还取消的影响,同口径下公司营业收入同比增长约12.9%。其中免税业务实现快速增长,19年白云场免税店实现营业收入19.22亿元,同比增长117.46%。 成本控制发力,小时容量增加至76+2架次。公司19年主营成本同比增加9.74%,在T2航站楼完全转固的情况下大幅低于18年同期增速35.42%,其中占成本占比最高的人工成本19年仅同比增加0.38%,远低于18年同期增速(12.94%),主要原因是公司退出了餐饮、零售等自营业务。另外随着T2航站楼的投产,白云机场小时容量增加至76+2架次,同时白云机场开始三期扩建规划,长期增长无忧。 盈利预测和投资建议:民航发展基金返还取消、航站楼转固等负面影响边际改善;大股东认购定增缓解疫情冲击;小时容量增加,伴随未来需求恢复,公司长期增长无忧。暂不考虑增发,我们下调公司20-21年eps 分别为0.16、0.71元,新增2022年eps 为0.86元,维持公司“增持”评级。 风险提示:新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期;宏观经济下行影响航空需求下行;海外旅客吞吐量增长缓慢;机场免税店消费额增长缓慢。
白云机场 公路港口航运行业 2020-04-30 15.80 -- -- 16.06 1.65% -- 16.06 1.65% -- --
白云机场 公路港口航运行业 2020-04-29 15.00 16.70 7.05% 16.06 7.07% -- 16.06 7.07% -- 详细
公司发布 2019年报及 2020年 年 一季报:19Q4单季盈利超预期,20Q1受疫情损 影响亏损 0.6亿。 2019年财务数据:1)2019年收入 78.7亿元,同比增长 1.6%,扣除民航基金影响,同比预计增长 14%, 实现归属净利 10亿元,同比下滑 11.5% ,剔除民长 航基金因素,同比增长 97% 。2)分季度看:Q1-4收入分别为 19.2、19.4、19.7及 20.4亿,扣除民航基金增速分别 27.5%、10%、7%、13%。 归属净利,Q1-4为 分别为 2.2、2.1、1.5及 4.3亿, 公司 Q4实现近 7个季度以来最高单季盈利水平,比肩民航基金返还作为收入时的盈利高峰,超出此前预期。3)2019年成本:Q4成本显著下降。a )2019年公司成本 59.7亿,同比增长 9.7%。其中折 折旧 旧因 18年 4月 T2投产带来影响,同比增 21%;而 剔除折旧外成本增长 6.3%,略高于旅客量增速,体现公司较好的成本管控能力;公司 18年起进行非核心业务外包等以提升效率,观察公司 人工+ 劳务费合计 25.3亿,同比增长 4.4%,低于旅客量增速。b )Q4单季度营业成本 13.7亿,环比 Q3减少约 2.3亿,较Q1-2同样减少约 1.4亿,由此使得公司 Q4单季度盈利超 4亿。4)三费控制较好。财务费用:2019年 0.55亿,同比减少 1亿元左右,系因公司归还 25.7亿贷款。销用 售费用 0.12亿,减少约 0.57亿,系因公司退出餐饮、零售等自营业务。由此 三费合计 6.91亿,减少 1.1亿,三费率 9%,下降 1个百分点。 2019年经营数据: : 国际+ 地区旅客占比提升至 25.5%。 。1) )2019年公司起降 49.1万架次,同比增长 2.9%,旅客吞吐量 7338万人,同比增长 5.2%,其中国际+地区旅客人数 1871万人,同比增 8.1%,占比提升至 25.5%,提升 0.7个百分点。2) ) 分季度看:Q1-4旅客吞吐量增速分别为 4.8%、3.5%、7.5%及 5%。 2020年一季报: 受疫情影响,Q1起降架次下降 39.6%,旅客人数下降 54%,叠加租金减免等临时性政策,收入下降 35%;由于部分变动成本的节省,公司成本同比下降 17%,三费率进一步下降至 3%,但仍难以抵御收入下行,Q1利 利损 润为亏损 0.63亿,扣非利润为亏损 1.87亿。 免税高增长体现公司流量变现潜力。中国国旅年报披露 2019年广州机场免税销售额 19.22亿,同比增长 117%,其中 H1为 8.44亿,测算 H2为 10.8亿,下半年环比上半年提升近 3成,反应中免加大支持力度后,白云机场客群消费力得到激活,测算全年人均国际+地区旅客免税贡献提升至 102元,同比翻倍,下半年预计接近 120元左右。 公司同时公告拟以 以 10.9元 元增 向大股东定增 2.94亿股,募集资金不超过 32亿元,用于加强现金储备,应对短期收入下滑和新冠肺炎疫情冲击,预计或有效降低公司资产负债率,控制财务费用。发行后公司总股本将变为 23.63亿股。 盈利预测及投资建议:1) )整 基于疫情影响,我们调整 2020-21年盈利预测为净利 利 4.4及 及 14.1亿(原预测为 11.96及 15.8亿元),对应 21年增发摊薄后 21倍 PE。2)19年免税高增长确认公司潜力,看好粤港澳机场群格局重塑及免税潜力释放推动快速增长,根据 21年盈利预期给予 28倍 PE,对应市值 395亿,较增发后市值预计约 20%空间,目前仍待行业数据回暖,维持“推荐”评级。 风险提示:免税增速不及预期,疫情影响超过预期。
白云机场 公路港口航运行业 2020-03-09 16.58 -- -- 16.02 -3.38%
16.06 -3.14% -- --
白云机场 公路港口航运行业 2020-03-04 15.85 -- -- 16.93 6.81%
16.93 6.81% -- 详细
复工后运营数据有望改善 受疫情影响,2020年1月飞机起降架次和旅客吞吐量同比均有下降,旅客吞吐量下降幅度大于飞机起降架次下降幅度,我们估计主要原因是航班客座率有所下降。国内航线同比下滑明显,国际航线保持小幅增长。随着疫情影响范围扩大,我们预计公司2月飞机起降和旅客吞吐量同比降幅将较1月有所扩大。随着2月下旬全国陆续复工复产,我们预计3月运营数据同比情况将好于2月。下调对2020年飞机起降架次和旅客吞吐量同比增速假设分别至2.76%和5.31%。 2019年运营数据基本符合预期 2019年全年,公司实现飞机起降49.1万架次,同比增长2.9%,旅客吞吐量7,338.6万人次,同比增长5.2%。全年飞机起降同比增速符合预期,全年旅客吞吐量同比增速略低于之前假设,下调旅客吞吐量同比增速。10月,飞机起降架次同比增速较9月下降4.3个百分点,主要原因是受民航局“控总量,调结构”政策影响,11-12月飞机起降架次同比增速有所恢复。 旅客服务费收入增长可期 2019年11月公告的资产置换交易完成后,上市公司将获得原属于机场集团的旅客服务费15%的分成,以及按物流公司年营业收入4%收取的经营权使用费。18年,15%旅客服务费对应金额为1.19亿元。 期待航空业务增长恢复 预计2019-2021年,公司归母净利润分别为8.14亿元、10.66亿元、13.58亿元,同比增速分别为-27.87%、30.85%、27.44%,对应PE分别为40.30倍、30.79倍、24.16倍。2019年11月公告的资产置换交易完成后,上市公司对旅客服务费的分成比例将由原来的85%提升至100%。期待飞机起降和旅客吞吐量恢复增长后,航空业务收入增长的恢复和非航业务收入弹性的释放,维持“买入”评级。 风险提示 人工成本增长超预期,折旧费增长超预期。
白云机场 公路港口航运行业 2019-12-03 16.73 -- -- 18.39 9.92%
18.39 9.92%
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资产置换方案保证了上市公司权利 机场集团以所持有的航合公司100%股权,以及铂尔曼酒店、澳斯特酒店与上市公司所持有的物流公司51%的股权进行资产置换,作价差额约1.64亿元由上市公司以现金补足。上市公司获得原属于机场集团的旅客服务费15%的分成,以及按物流公司年营业收入4%收取的经营权使用费。18年,15%旅客服务费对应金额为1.19亿元。旅客服务费收入增长主要由旅客吞吐量增长驱动。随着消费升级大趋势,旅客吞吐量有望呈现出独立于经济周期的成长性。 ? 受时刻量控制影响,10月起降架次增速下滑 10月单月,白云机场飞机起降4.2万架次,同比增长0.9%,增速较9月环比下降4.3个百分点,主要原因是受民航局“控总量,调结构”政策影响,预计11-12月飞机起降架次同比增速将有所恢复。1-10月累计,旅客6,085.9万人次,同比增长5.1%,受天气等因素影响,增速略低于我们之前预计。下调19年旅客吞吐量同比增速假设至6%。 ? 19Q3成本增加是毛利率环比下降的主因 19Q3单季,公司营业成本15.95亿元,环比19Q2营业成本15.00亿元增加约9,500万元,主要原因是人工成本和劳务费的增加超出我们之前预计。19Q3单季,公司毛利率19.18%,环比19Q2下降3.55个百分点,营业成本的增加是主要原因。上调19年人工成本+劳务费同比增速假设至12.7%。 ? 旅客服务费收入未来成长性值得期待 预计19-21年,公司归母净利润分别为8.27亿元、11.02亿元、13.99亿元,同比增速分别为-26.74%、33.25%、26.94%,对应PE 分别为41.77倍、31.35倍、24.70倍。此次资产置换完成后,上市公司将获得旅客服务费15%分成,未来成长性值得期待。国际旅客吞吐量和免税销售客单价均有望持续增长,维持“买入”评级。 ? 风险提示 人工成本增长超预期,折旧费增长超预期
白云机场 公路港口航运行业 2019-12-02 17.33 24.00 53.85% 18.39 6.12%
18.39 6.12%
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资产置换与收入重划分将改善公司治理结构,增强上市公司发展活力。1)11月27日,白云机场发布资产置换公告,称将原有物流公司的51%股权置换给机场集团,换入集团原有的航合公司100%股权以及铂尔曼和澳斯特酒店的资产与负债。2)另外,上市公司与机场集团将重新划分旅客服务费分成比例,由上市公司占85%、机场集团占15%,变更为上市公司占100%。上市公司将按物流公司年营业收入的4%收取经营权使用费。 置入资产将增添上市公司收入多样性,物流公司被置出有助于其突破发展瓶颈。其中航合公司与中航油开展航油业务合作,增添发展协调性;酒店资产占据卓越地理位置,将提升白云机场为旅客休息和过夜提供多层次优质服务的能力,增厚现金流。物流公司利用机场集团土地及政策资源优势,可建设更多货运资源,有助于释放潜力。 机场集团不再享有旅客服务费分成,充分反哺上市公司,改善治理结构。旅客服务费是公司航空收入的重要组成部分,对业务完整性具有重要意义。18年15%旅客服务费对应金额为1.19亿元,该收入全部由上市公司享有后,将减少关联交易,改善治理结构;同时较大幅度增加上市公司的收入、利润和现金流水平。 19冬春季时刻放量,未来免税增长可期。白云机场19年冬春季时刻总体+6.8%,其中国际线增长13.6%,在一线机场里增速明显;同时受益于T2产能释放,粤港澳湾区政策红利,未来国际旅客占比有望提升至30%以上。受海外免税回流以及香化消费升级影响,目前白云机场上半年免税销售额实现翻倍增长。预计19年将达19亿元,20年28亿元(有40%增长空间)。 风险提示:宏观经济下滑、重大安全事故、航合公司业绩下滑。
白云机场 公路港口航运行业 2019-12-02 17.33 -- -- 18.39 6.12%
18.39 6.12%
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11月27日公司公告资产置换关联交易安排,点评如下: 物流业务经营存在波动,长期发展受限土地瓶颈。置出的物流公司目前产能利用率约80%,考虑集团旗下机场土地资源无法直接注入,公司扩产难以实现,并且行业经营不确定性增强,未来增长相对受限。物流公司18年利润占公司比重为11.5%,此次交易完成后,板块自营利润将转变为投资收益及经营权使用费形式,有助于降低经营波动性。 酒店资产盈利预期稳定,协同共享旅客红利。置入的酒店资产毗邻白云机场,具备区位及配套优势,是盈利表现稳定的优质现金流资产。T2投产带动旅客吞吐增长,有利于酒店客房实现量价齐升。机场与酒店一体化运营,有助于丰富机场多层次旅客服务能力,发挥协同效应。 机场道路系统置入提升主业资产完整性,旅客服务费分成释放长期业绩增长潜力。置入航合公司后,旗下新机场道路系统将对主业资产实现补充,上市公司旅客服务费分成比例由85%提升至100%,有利于公司未来充分享受旅客量增长带来的业绩弹性。此外,水电供应资产并表将为公司实现良好的能源保障,节省水电管理费支出。 预计交易提升公司净利约5%,回购及利润补偿安排保障公司权益。公告显示该笔交易的18年备考利润较实际利润高出4.78%。此外,物流公司划归集团后,有望借助集团土地、政策及产业链资源实现长期发展,上市公司享有5年内一次回购该公司股权的权利,对资产控制具有选择权利。酒店资产具备3年业绩补偿承诺,业绩风险较为可控。 预计19-21年业绩分别为7.8、11.2、14.0亿元。考虑公司有税招租及T1改造对租金收入的影响,预计19-21年EPS分别为0.38、0.54、0.68元/股,对应PE为44.5、31.0、24.7倍。粤港澳机场群格局重塑,重点关注公司国际旅客增长、免税客单价提升及扣点率兑现节奏,根据DCF估值给予合理价值20.6元/股,维持“增持”评级。 风险提示:免税增速不及预期,有税租赁收入增长不及预期。
白云机场 公路港口航运行业 2019-12-02 17.33 -- -- 18.39 6.12%
18.39 6.12%
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投资策略:免税销售额有望持续超预期,在当前位置中长期持有胜率较大。1)白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场,核心腹地粤港澳地区的经济增长保证需求端高质量增长;2)伴随产能扩张与航线结构优化,最重要短板免税业务迎来中期拐点;3)伴随运营能力优化,成本端改善空间巨大;4)产能利用率的持续提升(18年处于低位)和非航业务逐步壮大是未来roe提升的核心驱动力。5)此前预计白云机场19-21年eps分别为0.39、0.55、0.70元,对应2019年11月28日股价PE分别为44X、31X、25X,假设19年完成资产置换,考虑增厚后,预计19-21年eps为0.39、0.58、0.73元,对应2019年11月28日股价PE分别为44X、30X、24X,维持“审慎增持”评级。
白云机场 公路港口航运行业 2019-12-02 17.33 -- -- 18.39 6.12%
18.39 6.12%
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白云机场 公路港口航运行业 2019-11-29 17.17 19.73 26.47% 18.39 7.11%
18.39 7.11%
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白云机场拟与集团置换资产,并获取国内线旅客服务费剩余15%的分成 白云机场发布公告,将与集团进行资产置换,拟置出物流公司51%的股权,置入空港航合能源公司100%股权、白云机场铂尔曼大酒店100%股权、白云机场湾澳斯特精选酒店资产100%股权。除此之外,将获取机场收取的国内航线旅客服务费过去由集团获取的15%分成。 资产腾挪体量不大,旅客服务费分成比例提高意义重大 本次资产置换置出资产作价8.57亿元,置入资产10.21亿元,差价1.64亿元。相比于公司总资产(3Q19:259.3亿)及净资产(3Q19:160.1亿)体量,此次资产置换涉及的资产体量并不算大。就置换的企业主体而言,鉴于物流公司业务接近饱和,且酒店及能源公司仍有发展空间,本次置换对上市公司的业务结构将带来一定优化。必须值得重视的是,本次资产置换后集团不再享有国内线旅客服务费15%的分成权,全部旅客服务费将由上市公司获取。2018年公司国内线旅客服务费1.19亿,占公司税前利润的7.7%,且该部分分成未来跟随旅客流量增长而水涨船高,可以认为是永久获取,对于公司业绩而言是显著利好。 主业放量,免税持续发力,业绩中期向好 2019年冬春航季白云机场计划航班量同比增6.8%,显著放量,旅客流量有望持续攀升,尤其是国际线业务增速仍将快于国内航线。伴随着国际旅客量持续走高,旅客消费能力不断上升,将促使机场免税业务不断发展,我们预计发生在白云机场的免税销售额将持续增长,带来租金收入红利,拉动业绩中期向好。 投资建议 白云机场是我国民航三大枢纽机场之一,未来航空主业及非航收入的发展潜力依旧巨大。2019年公司业绩迈过产能周期初期探底后,得益于航空及非航收入的共同刺激,在未来T3航站楼投产前将不断上升。考虑到有税商业重新招标租金进入的时间点依旧不确定,以及本次资产置换后公司收入成本构成均会发生一定变化,我们仍然暂不调整盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为0.46元、0.64元、0.79元,维持“增持”评级。 风险提示:旅客流量不及预期,免税销售不及预期,大额资本开支。
白云机场 公路港口航运行业 2019-11-11 18.15 -- -- 18.00 -0.83%
18.39 1.32%
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成本增长是三季度业绩低于预期的重要原因。Q3营业成本15.95亿元,较Q1、Q2环比增幅接近1亿,如果还原成本影响,Q2、Q3业绩环比波动较小。 收入端基本符合预期。Q3起降增长4.2%、客流增长7.6%,预期航空性业务收入同比下滑17.2%、剔除机场建设费影响同比增长5%;非航业务收入同比增长7.2%,免税销售的爬升是非航收入增长的重要驱动力,随着缺货问题的解决,预计第三季度机场免税销售额超5亿。 展望:时刻放量和免税运营改善有望同步推进。1)新航季时刻放量快速推进,地区局势有望催化时刻放量和国际化节奏。T2运行1年后,19年冬春航季白云机场时刻放量快速推进,时刻总量同比提升6.8%,航空业务增速有望提升。此外,近期地区局势恶化,香港机场运营受阻,白云机场作为粤港高地区除香港以外最大的国际机场,为保障区域运营,白云机场机场放量和国际化进程有望加快,新航季国际(内航国际+外航+地区)时刻总量提升13.6%。2)随着缺货等问题的解决,免税运营有望大幅改善。免税销售爬坡仍在继续,目前白云机场销售额爬坡的瓶颈在供给端而不是需求端。三季度伴随断货问题解决、旺季旅客回升、出境买入境提政策落地,月度销售额再创新高,预计四季度随着运营的改善免税销售仍将持续提升。白云机场18年免税销售渗透率仅8%,客单价仅60元,展望未来三年,白云机场仍处在渗透率及客单价“均值回归”的阶段,增长的雪坡非常长。 投资策略:1)白云机场新近跻身国内三大国际枢纽机场,核心腹地粤港澳地区的高质量经济增长保证需求端增长稳健;外部受益香港机场需求溢出,国际化进程有望更进一步,实现弯道超车。2)伴随产能扩张与航线结构优化,旅客规模、客单收入有望双升,最重要短板免税业务迎来中期拐点,非航收入大爆发可期,核心枢纽机场航空性业务、非航业务双轮驱动逻辑有待验证。3)伴随运营能力优化,人工成本、管理费用逐步削减,成本端改善空间巨大。4)枢纽机场产能利用率的逐年释放成为中长期机场资产收益水平提升的核心驱动力,目前白云机场正处于估值低位,且机场本身具有受经济周期影响较小的防御属性,在当前位置中长期持有胜率较大。预计白云机场19-21年eps分别为0.39、0.55、0.70元,对应2019年11月6日股价PE分别为46X、33X、26X,维持“审慎增持”评级。 风险提示:政策执行的不确定性,行业供需失衡,宏观经济增长失速,国际贸易摩擦升级,空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等不确定性事件。
白云机场 公路港口航运行业 2019-11-04 18.02 24.20 55.13% 18.85 4.61%
18.85 4.61%
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公司发布2019年三季报:前三季度业绩下滑38%,Q3下滑33%。1)前三季度收入58.33亿元,同比增长0.51%,归母净利5.73亿元,同比下滑37.6%,扣非净利同比下滑43%。2)分季度看:Q3单季收入19.74亿,同比下滑5.2%,归母净利1.45亿,同比下滑32.9%,Q1及Q2收入分别同比为增长11.3%及下滑2.8%,归属净利分别为下滑48.3%及24.3%。3)经营数据:Q3单季业务量提速。Q3公司起降架次9.35万,同比增长5.5%,旅客吞吐量1351万人,同比增长10%;Q1、Q2公司起降架次同比分别增长4.7%和0.8%,旅客吞吐量分别增长7.9%和4.6%。尤其7月之后公司业务量增速逐步上台阶。 收入结构:Q3剔除民航发展基金影响同比增长7%,其中免税销售高增长,有税商业部分拖累为扰动因素。1)剔除民航发展基金影响,收入整体增速同比7%左右。公司2018年11月底取消民航发展基金作为返还收入,预计全年相比较18年减少约8.3亿元,其中Q3作为民航旺季,预计去年同期约2.4亿元,扣除该部分影响,19Q3收入同比增长7%,Q2为增长10%左右。环比看,Q3较Q2收入增加0.32亿元。2)免税高增长:预计Q3免税销售额约5.2亿,环比增加1.1亿左右,月均超过1.7亿,较上半年明显提升,其中9月单月预计销售额近2亿,测算人均贡献约120元(上半年平均92元,免税销售额8.4亿,月均1.41亿)。公司Q3确认免税收入约2亿元,环比增加约0.42亿元。3)有税商业形成拖累:因部分商户出现退租以及预计与重招存在时间差,该部分或影响收入体量约0.8亿元。但我们认为该部分为扰动因素。随着后续重新招商会得到一定的修复。4)扣除民航基金影响,Q3单季利润同比近两倍增长,反映免税业务对公司业绩的拉动。 成本结构:Q3单季成本同比下降,但环比增加约9500万,造成利润低于此前预期。Q3单季度营业成本15.95亿,同比下降1.7%,环比二季度增加约0.95亿(较Q1增加0.9亿)。我们认为原因:1)业务量环比增长导致人工和外包等成本自然增长;2)公司成本支出节奏导致三季度相对较高,观察近三年公司Q3单季的成本环比均有不同程度提升。 核心免税逻辑未受影响,冬春季国际线时刻放量助于夯实免税基础。我们认为公司核心逻辑在于免税市场空间以及公司相较于上海机场体量下的快速增长,今年冬春航季国际线显著放量,总时刻增速为6.8%,为前十大机场最快,其中国际时刻同比增速达到13.6%,国际线的高增速夯实公司免税发展基础。 盈利预测及投资建议:1)基于公司Q3出现成本环比上升,以及预计商业部分的拖累,我们调整2019-21年盈利预测为:7.9、11.96及15.84亿元(原预测为9.2、13.4和17.4亿元),对应PE55、36及27倍。2)我们认为公司核心逻辑未受影响,维持此前观点:看好粤港澳机场群格局重塑,以及公司免税的快速增长。我们预计2025年国际旅客将达到3000万人之上,人均贡献可达200-300元,则免税销售额达60-113亿,机场提成收入23-43亿,整体利润25-40亿,给予20倍PE对应中期市值500-800亿,我们预计随免税增速上台阶,市场或先期修复至500亿市值水平,对应目标价24.2元,维持“推荐”评级。 风险提示:免税增速不及预期,成本超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名