事件：公司发布业绩预增公告，预计24H1实现归母净利润7.46-7.96亿元，同比增长48%-58%；预计实现扣非归母净利润7.39-7.89亿元，同比增长49.6%-59.8%。 业绩增量拆分：业绩增长符合年初设想的蒙煤产业链提份额、非洲基建扩量、非洲赞比亚车队贡献物流增量等3个方向。 1、蒙古部分：蒙古业务始终在稳健中有增长，持续好于市场对于煤价和运费担心，公司参与蒙古业务风险偏好低，重在走量，随着疫情后高煤价高运费阶段过去，目前常态化走量局面正契合公司长期布局思路：1）国内焦煤价格调整不影响蒙煤进口量增长，在口岸进口煤量增长大盘下，公司仓储业务量增加，仓储费随之增长；2）在大盘量增基础上，公司供应链份额有所提升，主要因公司通过长期布局（为蒙煤下游客户推广做基础工作、对上游矿山战略投资强化协同）得到了上游矿山企业更强认可；3）公司预见短盘运费波动大所以一直未将短盘运输作为盈利重点，收入端短盘主要对内服务，成本端公司并未大量囤积自有车，随着短盘运费调整和公司业务量增长，公司进一步控制压低了外包成本；4）其他普货物流业务量较去年同期增加；5）公司投资的MMC旗下子公司煤矿，上半年仅并表1个月，考虑到下半年完整并表，预计会额外利润增量。 2、非洲部分：1）基础设施：卡萨项目投产虽接近1年，但业务量仍处于快速增长期，后续来看，随着通行通车效率提升和货量增长，业务量仍有较大释放潜力（连接赞比亚恩多拉城市的路预计今年年底修通）。2）大物流：公司去年年底公告收购赞比亚车队，于24Q2并表。并表和进一步整合贡献增量，收购标的从基础运输车队融合为物流承运商，服务于客户全程物流运输，在中资矿企中份额陆续提升。 投资建议与盈利预测：考虑到公司24Q2单季度盈利中值约4.6亿元，上调公司盈利预测，预计24/25/26年归母净利润分别为14.5/17.3/19.8亿元，对应7月12日收盘价，PE分别为12.2/10.2/8.9倍。公司第二曲线非洲业务正经历从1到N的成长期，第一曲线蒙古焦煤红利尚未走完。公司符合国家矿产安全战略导向（被低估出海线索），对物流理解深刻（长期布局契合蒙煤走量诉求，强执行力推动非洲业务快速成长）。公司业绩增速强于预期，现金流增长质量高，因前期实控人减持公告导致股价有所调整，建议重视择低布局机会，维持“增持”评级。风险提示：地缘政治风险，通关政策变动风险，汇率波动风险，业务量短期波动的风险。

投资要点白云机场发布2023年年报、2024年一季报。2023年实现营业收入64.31亿元，同比增长61.95%；实现归母净利润4.42亿元，同比扭亏。2024年一季度公司实现归母净利润1.88亿元，同比扭亏。 运营情况：1）2023年白云机场完成飞机起降架次、旅客吞吐量和货邮吞吐量分别为45.6万架次、6317万人次和203.1万吨，分别同比增长71.1%、142%、7.8%，分别恢复到2019年同期的92.9%、86.1%、105.8%。国际+地区吞吐量恢复至2019年的43.7%。2）2024年一季度起降架次、旅客吞吐量同比增长25.4%、43.2%。 2024年4月29日，广州白云机场与中国中免签署T1航站楼出境免税项目经营合作合同以转让1747.18平方米的经营权，转让期限为20个月+X个月（其中20个月为固定合同期，X个月为续约合同期。）租金模式依然采用保底经营权转让费与实际销售提成取孰高，提成比例调整至23.15%。第一年保底金额约为4571万元，若前一年T1航站楼国际旅客吞吐量不低于前两年的80%水平，则该年保底租金将按照6%的比例进行上浮。 广告新协议及仲裁落地。白云机场与迪岸公司签署了2024-2031期间二号航站楼及GTC广告媒体经营项目，第一经营年广告经营权转让费基准价为2.81亿元，第二年起若吞吐量变化低于20%则转让费以3%速度递增，若吞吐量出现大幅变化则予以调增或调减。公司仲裁项目落地，减免迪岸双赢集团2022年1月至2023年4月的广告发布费2.384亿元。 投资策略及盈利预测：T1出境免税店提成比例落地，而进境免税店、T2出境免税店仍维持较高提成比例，关注后续免税销售情况。预计2024-2026年公司归母净利润为9.67、12.73、13.50亿元，对应4月30日收盘价，PE估值分别为25.3、19.2、18.1倍，维持“增持”评级。 风险提示：免税合同变化，疫情影响和政策执行的不确定，汇率油价大幅波动，行业供需失衡，宏观经济增长失速，国际贸易摩擦升级，空难、恐怖袭击、战争、疾病爆发等

春秋航空发布 2023年年报及 2024年一季报： 2023年公司实现营业收入 179.38亿元， 同比增加 114.3%； 实现归母净利润 22.57亿元， 为历史业绩新高， 去年同期实现归母净亏损 30.36亿元。 2024年一季度实现营业收入 51.68亿元， 同比增长 33.8%， 实现归母净利润 8.10亿元， 同比增长 127.8%。 业务量恢复： 1） 2023年全年旅客周转量大超 2019年同期， 客座率水平领先行业。 公司 2023年完成运输总周转量 38.59亿吨公里、 旅客周转量 424.31亿人公里、 运输旅客 2413.3万人次、 客座率为 89.4%， 分别较 2022年上升 81.6%、87.3%、 77.4%和 14.7个百分点， 前三项恢复至 2019年同期的 106.9%、 106.9%和 107.8%， 客座率较 2019年下降 1.4个百分点。 2） 2024年一季度实现运量较大增长。 一季度可用座公里、 旅客周转量同比分别增长 31.36%、 36.23%， 客座率达89.66%， 同比增长 4.29个百分点。 运营情况： 1） 平均客公里收益 0.412元， 同比+15.20%， 高于 2019年同期 10.71%。 2） 2023年， 公司日利用率恢复至 8.5小时， 较 2019年 11.24小时仍有差距。 成本控制较好， 单位成本为 0.327元， 较去年同期下降 14.4%。 单位非油成本为0.208元， 较去年同期下降 17.4%， 较 2019年同期上涨 1.6%。 3） 2023年，公司共引进 6架空客 A320neo 机型飞机， 退出 1架 A320ceo 机型飞机。 发布三年分红回报规划， 持续回馈股东。 在保证公司正常经营和业务长期发展的前提下， 公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下， 公司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的 30%。 拟向股东每股派发现金红利 0.70元（含税） 。 加上 2023年度采用集中竞价方式已实施的股份回购， 合计 2023年度现金分红总额占本年度合并报表中归属于上市公司股东的净利润比例为 31.77%。 投资策略： 我们认为公司成本管控能力优异、 稳定， 市场或低估公司盈利能力。 1） 公司疫情前后规模提升显著， 充分受益于本轮需求复苏。 2） 低成本策略下公司提价潜力巨大， 将充分受益于本轮航空票价上行。 3） 日利用率提升仍能带动单位成本优化。 盈利预测： 调整盈利预期， 预计 2024-2026年公司归母净利润为 33.71、 39.57、45.83亿元， 对应 4月 30日收盘价， PE 估值分别为 16.5、 14.0、 12.1倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 疫情影响和政策执行的不确定， 汇率油价大幅波动， 行业供需失衡，宏观经济增长失速， 国际贸易摩擦升级， 空难、 恐怖袭击、 战争、 疾病爆发等

招商轮船2023年财报实现归母净利润48.37亿元，同比下降4.92%。招商轮船发布2023年全年财报，公司实现营业收入全年为258.81亿元，同比下降12.88%；实现归母净利润为48.37亿元，同比下降4.92%。 国际原油运输市场景气度提升，公司油轮船队受益运价上涨。2023年，原油油轮运价波动频繁，呈现底部抬升、均值提高、波幅收窄的趋势。自一季度高位回落后出现小幅反弹，后震荡下跌至9月低点，11月市场出现强势上行。 VLCC、阿芙拉型日收益均值分别为4.87万美元、5.69万美元，同比去年均值分别上升104%、1.7%。 油轮板块业绩大幅改善，集运与散货船成为重要支撑。拆分公司2023年财报数据，油轮板块实现营业收入96.72亿元，实现净利润30.83亿元；集运板块实现营业收入55.39亿元，实现净利润8.73亿元；散运板块实现营业收入71.08亿元，实现净利润8.99亿元。 分红水平达到40%，积极回馈股东。公司制定2023年分红计划，拟每10股派发现金红利人民币2.38元（含税），拟合计分红金额为19.38亿元（含税），现金分红占净利润比重为40.07%。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润为72.96/79.32/87.16亿元，对应2024-2026年EPS为0.9/0.97/1.07元，以公司2024年3月27日收盘价计算，对应2024-2026年PE为8.6/7.9/7.2倍，维持公司“增持”评级。 风险提示：1）运输经营风险；2）行业竞争加剧；3）燃油成本扰动利润

中谷物流2023年全年归母净利润下降37.36%。中谷物流发布2023年财报，公司实现营业收入124.39亿元，同比下降12.46%；归母净利润为17.17亿元，同比下降37.36%；扣非归母净利润为10.35亿元，同比下降51.53%。 内贸运价下滑背景下，公司以量补价应对下行期。根据PDCI指数，2023年行业平均运价指数较上一年同期下滑25%，已回归至长期均值水平。公司水运业务收入101.12亿元，较上年同期下滑17.93%，陆运业务收入23.26亿元，较上年同期增长25.10%；完成运输量1483万TEU，同比增长22%。 新造大船持续下水，推动公司散改集战略。公司与国内船厂签订了18艘4600TEU集装箱船舶的订单，2023年度共下水11艘。报告期内“散改集”货运量同比增长29%，达到公司整体货运量的22%，主要货物类别包括玉米、煤焦、土石砂等。同时公司积极处置老旧船舶，报告期内，公司累计处置5艘集装箱船舶，合计22万载重吨，处置船舶平均船龄超过20年。 高比例分红回馈股东，2023年分红比例达到88.05%。考虑到公司未来业务发展需要，拟定了2023年度利润分配预案。拟向全体股东每10股派发现金红利7.2元（含税），合计分红金额为15.12亿元（含税），占当年归母净利润的比例为88.05%。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润为15.5/17.26/18.62亿元，对应2024-2026年EPS为0.74/0.82/0.89元，以公司2024年3月27日收盘价计算，对应2024-2026年PE为12.3/11/10.2倍，维持公司“增持”评级。 风险提示：1）运输经营风险；2）行业竞争加剧；3）燃油成本扰动利润。

东航物流作为航空物流第一股、民航首家混合所有制改革试点企业，禀赋良好：1）场站资源丰富，卡位上海虹浦两场（2023H1份额占比58%）；2）运输资产丰富，全货机数量行业领先（2023H1份额占比24%）；3）混改机制，释放活力保障服务（打通节点+干线+落地配，2023H1综合物流收入占比提升至近4成）。 跨境电商进入3.0阶段，全托管模式打通商流痛点，并催化航空货运供需阶段性错配。东航物流作为场站、干线、综合服务提供方，有望明确受益跨境电商的增长红利。公司具备3项看点：1）短期：航空速运业务具备量价齐升弹性，行业供需紧平衡和时点性错配驱动下，运价中枢有望抬升。2）中长期：场站业务扩建及处理量增长；3）现金流充沛，具备回购或分红潜在空间。 航空货运运价具备波动性，我们对行业供需进行了详细拆分，具备预期差：1、需求增长预期差：1）空运普货相比海运，存量基数足够低，跨境电商增量足够大，足以改变空运供需结构；2）欧美网购占社零渗透率，基数仍然偏低，对比国内有较大提升空间，跨境电商后续增长空间仍相当可观；3）国内仓+空运模式相比海运+海外仓模式，将在较长时间为主流模式；4）普货需求目前处于低位，明年有望止跌反弹。明后年欧美线出口需求，有望分别增长21%、15%。 2、供给中期可控：1）即使考虑中美客机腹舱恢复50%、欧洲客机腹舱全面恢复，对行业供给的冲击仅在12-13%。2）全货机利用率处于高位、海外航司货机增速可能较慢，运力难以快速增加。据此推算，在运价不发生较大上涨（同比20%以上）前提下，明后年欧美线供给增速最高为15%。 3、根据供需平衡表测算，明年供需处于紧平衡状态，且由于需求分布不均匀，存在波峰波谷，部分时点将明确存在错配缺口，增强长协需求。 敏感性测试与盈利预测：我们对东航物流利润进行敏感性测试，假设运价中枢分别增加0%/5%/10%/15%，对应归母利润分别为24.33/28.15/31.97/35.79亿元。考虑到我们对明年供需测算及跟踪运价表现，我们选取明年运价中枢增加10%，对应2023/2024/2025年公司归母净利润分别为21.8/32.0/33.2亿元，同比增长-40.0%/46.5%/3.7%，对应EPS分别为1.37/2.01/2.09元，对应12月19日收盘价PE分别为10.9/7.4/7.2倍，对应PB估值为1.6/1.3/1.2倍。 投资建议：公司禀赋较好，资源丰富，现金价值提供市值安全垫。随着跨境电商进入3.0阶段，全托管模式打通商流痛点，并催化航空货运供需阶段性错配。东航物流作为场站资源、干线运力资源提供方，硬资源价值凸显，有望明确受益跨境电商的增长红利。公司短期航空速运业务量价弹性、中长期summary＃场站业务的稳定性以及产能扩张成长性；建议重视公司上有弹性、下有安全垫的投资机会，首次覆盖给与“增持”评级。 风险提示：跨境电商业务增速不及预期、普货需求恢复不及预期、国际供给端迅速增加导致运价大幅下跌、油价大幅上涨等。

中远海控2022年中报业绩维持增长趋势。中远海控发布2022年中期财务数据，2022年中报公司实现营业收入2107.85亿元，同比增长51.36%；实现归母净利润为647.22亿元，同比增长74.46%；实现扣非后归母净利润为644.22亿元，同比增长74.02%。 集运市场运价同比持续上涨，拉动公司集运板块收入高增长。2022上半年全球疫情持续反复，主干航线运价基本稳定，中国出口集装箱运价综合指数均值同比增长59%。货运量方面，2022年中报公司集运货量为1247.13万TEU，同比下降9.9%；集运业务收入端，公司航线收入合计为1982.45亿元，同比增长53%。其中，公司上半年国际航线单箱收入为2895.81美元/TEU。 高分红水平超预期，同时确立未来三年股东回报计划。2022中期分红环节，公司拟每股派息2.01元，约占2022年中期归母净利润的50%。同时公司也提议在2022-2024年，在符合《公司章程》规定的前提下，本集团年度内分配的现金红利总额应占公司当年度实现的归属于上市公司股东净利润的30%-50%。 投资建议：我们上调公司盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为1126.23/596.85/349.92亿元（原预测为1015.63/498.68/105.28），对应2022-2024年EPS为7.03/3.73/2.19元，以公司2022年8月31日收盘价（14.2元）计算，对应2022-2024年PE为2/3.8/6.5倍，维持公司“审慎增持”评级。 风险提示。1）运输经营风险。2）行业竞争加剧。3）燃油成本扰动利润。

公司发布2021年上半年业绩预告，预计归母净利为6.4-8.3亿元，其中1Q为-9.9亿元，2Q 预计为16.3-18.2亿元；预计扣非归母净利为-5.3至-4亿元，其中1Q 为-11.3亿元，2Q 预计为6.0-7.3亿元。Q2业绩符合预期。 21年上半年业绩同期下滑主要因1季度亏损导致。1季度公司收入结构、成本结构、收入和成本的匹配度均有所失衡。 21年上半年2季度公司针对收入端、成本端、组织架构均进行一定调整。 从经营结果看，2季度公司已经实现盈利，在较短时间内体现出较强韧调整更新能力。 预计下半年公司盈利能力重回正轨，逐步释放规模效应、协同效应。由于快递行业具备较强的线下属性，人、车、场的调整需要时间，我们预计各自条线精细化管理和多条线间的融通，将在下半年更加显著的体现效果。随着中转场地改扩建快速推进及自动化设备快速铺设，公司中转产能和中转操作效率有望非线性提升；随着公司运力管理模式优化，有望加快运输成本的稳定性、经济性，与产品定价匹配并融通各产品释放规模效应。 后续展望：尽管近2个季度经营成果反映公司运营能力还不是尽善尽美以及新业务需要试错过程，但我们认为公司长期基因、长期空间并未发生根本变化。这是一个关键时间窗口，行业处于转型升级关键期：增量巨大、需求升级、产品分层、外延拓宽、集中度提升；公司处于承前启后关键年份：陆网逐步放量、空网等待起飞、新业务逐步进入收获期、多网融合加强协同。 财务预测与投资建议 考虑到今年时效业务放缓以及新业务成本投放压力，我们预测21/22/23年净利润分别为56/75/103亿元（未考虑嘉里物流可能于22年并表）。根据DCF 估值，对应权益价值为3337亿元，目标价为73.25元，维持“买入”评级。 风险提示：时效件件量增速大幅放缓；新业务具有较长试错过程；宏观经济增长明显放缓，导致整体收入增速不及预期、投入产出比不及预期。

顺丰同城业务有望开启发展新篇：顺丰同城是同城物流大赛道的独立第三方领跑者，剔除美团系、阿里系、京东系配送公司后，顺丰同城业务在独立第三方配送公司中业务量领先。顺丰同城有望借力资本市场全面加速发展，不仅是拓展融资渠道，更有望推动治理结构、管理机制、品牌建设全面升级。 顺丰同城快速奔跑，体现顺丰控股对新业务具备强孵化能力：强赋能基因、新业务学习能力、资本运作空间，易于开启第二增长曲线。 1）强赋能基因： 以同城、快运、冷链为代表的新业务逐步进入行业第一梯队，展现了时效大网强大赋能基因。 2）新业务学习能力：顺丰同城确立了清晰的战略计划，先做高频业务建立规模经济底盘，再用高频打低频、延伸发展低频散件业务，从头部客户切入、逐步拓展到腰部和尾部客户； 3）资本运作空间：随着顺丰同城上市和并购嘉里物流，顺丰控股即将拥有 5家上市公司，资本运作空间不可同日而语。 顺丰控股有望引领多网融合新标杆：综合物流服务是大物流行业发展趋势，但多网融合实践兼具机遇和挑战。相比阿里系菜鸟的弱协同物流布局和京东物流的内部一体化布局，前者协同效应难度大、后者管理半径长，顺丰控股有望引领多网融合新生态，以开放加快成长，以控股保证协同，以市场化缩短管理半径，是最具潜力的综合物流平台型企业。 财务预测与投资建议 考虑到今年时效业务放缓以及新业务成本投放压力， 我们预测 21/22/23年净利润分别为 56/75/103亿元（未考虑嘉里物流可能于 22年并表），原 21/22年预测为 95/123亿元。根据 DCF 估值，对应权益价值为 3337亿元，目标价为 73.25元，维持“买入”评级。 风险提示时效件件量增速大幅放缓，新业务具有较长试错过程， 宏观经济增长明显放缓，导致整体收入增速不及预期、投入产出比不及预期。

公司发布定增预案，拟募资不超过 35亿元扩大机队规模，同时补充流动资金。公司拟向不超过 35名特定投资者非公开发行股票，本次发行的定价基准日为发行期首日，定增价格不低于定价基准日前 20个交易日公司股票交易均价的 80%，拟募集资金总额不超过 35亿元，非公开发行股票数量不超过 2.749亿股。本次募集资金投向用于：1）购置 9架空客 A320系列飞机，计划募资 24.4亿元；2）购置 1台 A320飞行模拟机，计划募资 0.6亿元； 3）补充流动资金，计划募资 10亿元。此次定增有望进一步扩充航空载运能力，增加现有航线的班次密度及增开新航线，合理扩充机队规模，巩固公司作为中国低成本航空公司领导者的地位。 发布新一期员工持股计划，建立和完善利益共享机制。公司自 2018年开始实施员工持股计划，2020年公司以均价 58.34元完成购买总金额 3041万持股计划。此次，公司员工持股计划总额不超过 3194.5万元，计划的参与对象为董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员、公司及控股子公司其他员工，总人数共计不超过 170人。其中，本次持有人认购持股计划份额为不超过 2874.50万份，占本次员工持股计划上限比例为 89.98%；预留份额为不超过 320.00万份，占本次员工持股计划上限比例为 10.02%。 4月民航旅客运输量同比增长 205.5%，较 2019年下滑 3.8%，公司客座率、运力投放领先同行，4月春秋客座率为 88.2%，绝对值优于三大航，同比增长了 17.6个百分点。春秋航空 4月总 ASK 增长 91.3%（相较于 2019年 3月增长 15.3%），国内航线 ASK 增长 91.4%。 财务预测与投资建议预计公司 21/22/23年 EPS 为 1.58/3.1/3.86元,参考可比公司 2022年估值水平 17.7倍同时考虑到春秋经营稳健性，给予 30%估值溢价对应 2022年23倍 PE 估值，对应目标价为 71.3元，维持增持评级。

核心观点 疫情影响春运出行，一季度净利润延续亏损。2021年东方航空一季度实现收入133.95亿元，同比下降13.32%；归母净利润为亏损38.05亿元，扣非归母净利润亏损41.48亿元，同比2020年一季度亏损延续。公司毛利率为-33.15%，净利率为-30.71%，ROE 为-7.32%。经营活动现金净流量3.13亿元，同比去年一季度转正。 运力投放转暖，国内航空出行需求旺盛。国内航空出行快速复苏，3月份国内航线完成旅客运输量4768.3万人次，已超过2019年同期水平。东方航空3月总ASK 增长143.74%，其中国内航线增长216.52%。1-3月公司ASK 增长1.43%，国内ASK 增长57.07%，客座率一季度为67.64%，国内客座率为67.23%。 新航季下国内释放优质时刻，助力航空复苏。新的夏秋航季延续了上一个航季的趋势，总的国内航班数量继续增长。新的航季国内航线每周航班总量为111893班，同比20年增长10.2%，较19年增长21%。从机场角度，受益于大兴机场放量，我们以北上广深机场时刻分析，21年夏秋航季时刻同比增长10.2%，相较于19年增长23.9%。一线机场优质国内时刻放量，有助于航司加速业绩恢复。 财务预测与投资建议 考虑到今年我们预计公司2021-2023年每股收益为0.03/0.34/0.6元，考虑到航空业2021年仍旧处于疫情恢复期难以进行可比估值，参考可比公司2022年调整后平均估值水平为16.7倍，对应目标价为5.68元，维持增持评级。 风险提示航空业激烈价格竞争，燃油价格大幅上涨，疫情控制不及预期

疫情影响下 2020年亏损，Q1净利润亏损延续。2020年公司实现营业收入93.73亿元，同比下降 36.68%。实现归母净利润为亏损 5.88亿元，扣非之后 2020年公司亏损 8亿元。一季度业绩表现，公司实现营业收入 22.23亿元，同比下降 6.75%；实现归母净利润亏损 2.85亿元，扣非之后净利润亏损 3.14亿元，受今年春运政策影响，公司利润亏损相较于 2020年一季度略有放大。 后疫情时代，公司复苏进程延续。2020年公司 ASK 同比下滑 13.4%，其中国内增长 25.2%，国际下降 82.3%；RPK 下滑 24.09%，其中国内增长 9.0%，国际下降 85.6%；客座率 79.7%，同比下降 11.1个百分点，其中国内 80.4%，国际 71.6%；全年公司客公里收益 0.30元，同比下降 17.3%，座公里收益0.24元，同比下降 27.5%。今年一季度，国内航空延续复苏，Q1公司 ASK同比增长 25.4%，RPK 增长 34.1%，客座率达到 77.5%，同比提升 5个百分点。 基因机遇强执行力，逆境之中扩大公司经营优势。公司核心竞争优势为领先的成本管控力，根植于基因难以模仿；在疫情背景下，公司逆势进行战略扩张，在疫情期间获取的时刻资源有望成为公司长期份额扩张的推动力。目前公司国内 ASK 运力连续保持增长，超过同行凸显公司卓越的航空网络灵活性。 财务预测与投资建议考虑到今年航空业复苏趋势延续。调整公司 21-22年 EPS 至 1.58/3.1元，（原预测 21-22年 1.5/3.04元），引入 2023年 EPS 为 3.86元。参考可比公司 2022年估值水平 17.7倍同时考虑到春秋经营稳健性，给予 30%估值溢价对应 2022年 23倍 PE 估值，对应目标价为 71.3元，维持增持评级。 风险提示航空业激烈价格竞争，燃油价格大幅上涨，疫情控制不及预期

公司作为国有控股的三大航空公司之一，总部位于上海。公司经营历史悠久，前身可追溯到1957年1月原民航上海管理处成立的第一支飞行中队。目前公司在纽约、香港、上海证券交易所挂牌上市，是中国民航首家三地上市的航空公司。2020年公司归母净利润亏损118.35亿元，主要是受疫情影响，航空出行需求弱化。 国内航空出行快速复苏，3月份国内航线完成旅客运输量4768.3万人次，已超过2019年同期水平。今年一季度民航运输生产呈现“前低后高”的恢复态势，1月至3月民航运输总周转量分别恢复到2019年同期的59.8%、52.1%和83.7%。“五一”假期将至，从机票预订情况来看，处于“量价齐升”，有望超过2019年同期水平。 新的夏秋航季延续了上一个航季的趋势，总的国内航班数量继续增长。新的航季国内航线每周航班总量为111893班，同比20年增长10.2%，较19年增长21%。从机场角度，受益于大兴机场放量，我们以北上广深机场时刻分析，21年夏秋航季时刻同比增长10.2%，相较于19年增长23.9%。一线机场优质国内时刻放量，有助于航司加速业绩恢复。 作为国有控股三大航空公司之一，公司总部和运营主基地位于国际特大型城市上海。公司在上海虹桥机场和浦东机场拥有最大市场份额，主基地区位优势明显。坐拥优质时刻资源，以21年夏秋航季公司一线/二线对飞时刻占比达47.56%。以前十大机场时刻占比拆分，在浦东与虹桥时刻占比分别为7%/6.56%，前十大合计为39.13%。 财务预测与投资建议 我们预计公司2021-2023年每股收益为0.03/0.34/0.6元，考虑到航空业2021年仍旧处于疫情恢复期难以进行可比估值，参考可比公司2022年调整后平均估值水平为16.7倍，对应目标价为5.68元。首次覆盖，给予增持评级。 风险提示 油价上涨侵蚀利润，汇率波动造成汇兑损益，航空出行需求低于预期

公司发布 2020年年报， 全年归母净利润大幅提升至 99.27亿元。 中远海控发布 2020年全年财务数据， 2020年公司实现营业收入 1712.59亿元，同比增长 13.37%，实现归母净利润为 99.27亿元，同比增长 46.76%，实现扣非归母净利润为 95.93亿元，同比增长 505.1%。公司全年毛利率提升至14.21%，净利率提升至 7.7%， ROE 为 25.05%。由于公司母公司资产负债表未分配利润项目为负，公司 2020年度不进行利润分配，但拟向全体股东每 10股转增 3股。 集运行业迈入景气周期，公司集运业务量价齐升释放盈利弹性。 业务量环节，公司集运货运量为 2634.45万 TEU，同比增长 2.35%，其中中远海运集运实现货运量 1888.25万 TEU，同比增长 0.52%。运价角度，全年 CCFI 与SCFI 综合指数运价均值都实现大幅度提升，以 CCFI 指数为例全年运价均值为 984点，同比上涨 19.5%，其中 2020年 Q4均值为 1250点，同比上涨 37.4%。拆分公司单箱收入水平，集运航线外贸单箱收入为 1011美元/TEU，同比上涨 13.6%，内贸市场单箱收入为 2177元/TEU，同比上涨 0.7%。 公司全年集运收入 1660.09亿元，同比增长 14.64%。 完善航运网络，拓展端到端服务能力。 截止 2020年公司运力合计 307.3万TEU，同比增长 3.6%；目前合计运营 278艘国际航线， 54艘中国沿海航线，挂靠全球 105个国际和地区的 352个港口。 公司依托全球化网络布局优势，构建起覆盖更广、效率更高的陆海一体化服务通道。 财务预测与投资建议考虑到今年集运市场仍处于供需改善周期，行业运价确定性抬升， 我们上调公司 2021/2022年 EPS 至 2.42/1.45元，（原预测为 1.12/0.93元），引入2023年 EPS 盈利预测为 1.02元。参考可比公司，同时考虑到今年集运行业处于景气度高位， 明年行业业绩下滑风险，按照可比公司 14倍估值给予40%折价给予 2021年 8倍 PE，上调目标价为 19.36元，维持买入评级。

西南航空是全球领先的低成本航空。 西南航空于 1967年成立，是全球领先的低成本航空运营商，成立初期专注美国国内客运市场， 2011年成功收购穿越航空，随后逐步开拓国际航线成为国际性航空公司。收入端，上市以来公司复合收入增速达到 20%， 2019年公司实现收入 224亿美元，同比增长2.11%，近五年公司收入增速复合增长为 3.5%，处于稳定低速期。利润端公司历史上保持连续盈利，即使面对燃油成本上升、突发事件冲击等非常规事件，公司依旧保持盈利。 收入稳定性高于传统航空具备持续增长性。 以美国西南航空为例，其收入增速和净利率整体高于行业且稳定性更强（公司自 1971年成立以来，经历几轮经济周期，从未发生过年度亏损）尤其是在其成长初期（机队规模在 200架以下）的时候，其收入增速和净利率更是远高于行业。低成本航空目标客户是自费出行为主的旅客，处于旅客金字塔的塔基位置，其出行需求偏刚性，受经济周期影响相对较小。 多措施贯彻成本领先战略。 以美国前四大航空公司单位座英里成本对比，2019年西南航空单位成本低于另外三家约 14%。 其中 1）单一机型配置，西南航空全部采用波音 737系列飞机，且设置单一舱位，单机座位数更高。 2）更高机队日利用率，采用点对点直飞模式，加速飞机的使用率，避免枢纽机场的等待时间。 3）不断更新机队，提升燃油效率。 财务预测与投资建议单机盈利看，春秋单位飞机贡献净利润约为西南航空的 94%，单位乘客贡献净利润为西南航空的 73%，机队规模仅有西南航空 12%，综合看春秋具备成长与提升盈利空间。 我们预测公司 20-22年 EPS 至-0.61/1.5/3.04元， 参考可比公司估值水平 16.86倍 PE 且考虑到春秋经营稳健性，给予 30%估值溢价对应 2022年 22倍 PE 估值， 上调目标价为 66.88元，维持增持评级。