中远海能发布 2024年半年报， 业绩表现优于预告。 中远海能 2024上半年实现营业收入 116.5亿元， 同比+0.7%， 实现归母净利润 26.1亿元， 同比-7.1%，扣非归母净利润 26.2亿元， 同比+8.2%。 其中 2024Q2单季度， 海能实现营业收入 58.13亿元， 同比-2.2%， 归母净利润 13.71亿元， 同比-19.8%， 扣非归母净利润 13.81亿元， 同比-10.1%， 高于公司业绩预告（公司预告 24Q2归母净利润和扣非归母净利润均为 13.14亿元） 。 此外， 值得注意的是， 2023上半年， 海能处置了 5艘船舶， 2023H1资产处置收益达 4.0亿元， 基数明显偏高。 外贸油运整体表现略超预期， 主要来自于成品油的边际贡献。 中远海能 24H1外贸油运业务收入 77.5亿元， 同比+2%， 毛利 25.3亿元， 同比-9%， 毛利率32.7%， 同比下降 3.8pct。 毛利率的同比下滑主要来自于原油轮 VLCC 的运价表现较 2023年偏弱， 2024年 3-5月期间， TD3C 航线的平均 TCE 为 44392美元/天， 同比下滑幅度达 14%， 但是如果从绝对水平来看， 2024年的运价并不弱， 同比下滑主因 2023年坞修船舶数量较高、 巴西原油出口超预期等因素导致的异常高基数。 成品油轮方面， 红海危机影响了一部分中东流向苏伊士以西区域的原油贸易， 中小型原油轮绕航好望角使吨海里需求相应提升，2024年 3-5月， LR2TC1-TCE 均值 56079美元/天， 同比+34%， LR1TC5-TCE 均值 42348美元/天， 同比+21%， MR TC7-TCE 均值 37305美元/天， 同比+28%。 内贸及 LNG 稳健增长， 安全垫作用凸显。 2024上半年， 中远海能内贸业务实现营业收入 29.2亿元， 同比下滑 5.1%， 内贸业务的毛利率为 24.3%， 同比不降反升 1.6pct； LNG 方面， 外贸 LNG 实现营业收入 9.6亿元， 同比增长10.1%， 毛利率为 52.0%， 同比小幅下滑 0.4pct。 综合来看， 内贸及 LNG 业务的收入占比已达到 33%的较高水平， 同时随着海能 LNG 项目船的逐步交付，LNG 业务的贡献仍在提升， 为上市公司提供较厚安全垫。 展望下半年， 旺季原油运输有望释放弹性。 2024年全年， VLCC 船型新交付运力仅为 2艘， 且上半年已拆解老旧 VLCC 一艘， 当前全球 VLCC 运力正处断档期， 9月美联储有望开启降息、 10月 OPEC+计划逐步取消 220万桶/日的额外减产部分， 均有望对油运需求形成拉动， 叠加 IMO 的环保公约对航速形成限制， 我们预计 2024年旺季弹性有望充分释放。 风险提示： 全球经济超预期下滑、 安全事故、 油轮供给超预期释放。 投资建议： 当前 VLCC 的供给断档导致油轮资产价值持续攀升， 上市公司的重置价值不断增厚为油运投资带来安全垫， 叠加公司大力回报股东， 计划中期现金分红总额为 24H1归母净利润的 30%至 50%， 中远海能的价值属性已经逐步体现。 如下半年旺季运价表现优异， 海能有望迎来戴维斯双击。 考虑到当前全球经济压力仍存、 美联储降息进度略低于此前预期， 将 2024-2026年盈利预测由61.5/68.6/74.0亿 元 下 调 至 58.7/68.3/72.5亿 元 ， 对 应 PE 估 值 为11.9/10.2/9.6倍， 维持“优于大市” 评级。

公司公告2024年中报预告：1）业绩表现：2024年上半年预计实现归母净利润25.5亿元，同比-9.1%；扣非归母净利润25.5亿元，同比+5.4%。其中24Q2预计实现归母净利润13.14亿元，环比+6.3%，同比-23.2%；扣非归母净利润13.14亿元，环比+6.3%，同比-14.5%。2）扣非前后口径差异主要系2023年上半年出售5艘船舶产生处置收益3.98亿元，2024年上半年无出售船舶事项。 3）运价指数：考虑到运价指数传导至业绩的滞后性，参考2024年3-5月VLCC中东-中国航线（TD3C）TCE均值为44,451美元/天，同比-12.1%，环比（23年12月-24年2月，下同）+6.7%；SuezmaxTCE均值为50,830美元/天，同比-25.6%，环比-14.8%；AframaxTCE均值为48,028美元/天，同比-33.6%，环比-19.7%；成品油轮TCE均值为40,181美元/天，同比+7.6%，环比+0.25%。 4）公司公告表示，2024年1~6月国际油运市场的运价水平体现出供需基本面向好的趋势；作为油轮全船型船东，公司充分捕捉到不同船型的市场机会，科学调整全球运力布局和船舶坞修，实现整体船队收益的提升。 油运行业供给逻辑明确，预计景气周期向上。 1）供给端：a）未来2~3年内新增运力不足，截至24年6月，原油轮在手订单占比为7.7%，仍处于近28年来较低水平；Clarksons预计2024、2025年原油轮运力增速分别为-0.1%、1.0%，远低于2010~2023年均值3.1%。b）存量有效运力面临潜在收缩，当前油轮船队存在较为严重的老龄化问题（预计至26年底，20岁以上的油轮占比将进一步提升至23%，15岁以上占比将接近50%）；日益趋严的环保政策（如CII、EUETS、FuelEU）将在较长时间维度内对行业有效运力造成限制，如实际周转率下降、合规成本抬升等。c）远期供给增量尚未打开，23年开始油轮新订单量有所增加，但在手订单占比仍处于历史较低水平，交期和收益率考量仍压制VLCC下单意愿；无需过度担忧油轮新订单的增加，油轮船队具有较为刚性的更新换代需求。 2）需求端，a）季节性因素，当前处于需求淡季，运价底部盘整；预计检修期结束后，需求或逐步恢复；b）原油供给端，大西洋长航线货盘增量继续支撑吨海里需求增长，OPEC宣布9月底逐步取消220万桶/日的自愿额外减产利好运量；c）地缘事件持续扰动推升资产风险溢价。 投资建议：1）盈利预测：基于当前市场需求与运价水平，我们调整2024-2026年归母净利润预测分别为64.1、77.1、83.2亿元（原预测为66.4、74.5、83.1亿元），对应EPS分别为1.34、1.62、1.74元，对应PE分别为12、10、9。2）油运作为强弹性品种，供给逻辑明确，一旦需求上行，运价弹性巨大，我们维持原估值方式给予目标价21元，预期较现价35%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、地缘政治事件等。

公司公告24H1业绩预告：预计24H1归母净利润25.5亿元，同比下降9.1%；扣非归母净利润25.50亿元，同比增长约5.4%。 对应24Q2归母净利润13.14亿元，环比增加6%，同比下降23%；24Q2扣非归母净利润13.14亿元，同比下降14%。 24Q2运价环比提升、同比下降，上半年公司经营业绩同比提升国际油运市场的运价水平体现出供需基本面向好的趋势，根据波罗的海交易所数据，24Q2，VLCCTD3C-TCE$44,392/d（考虑行业特性，业绩对应3-5月运价均值），同比下降14%，环比增加6%。 公司充分捕捉到不同船型的市场机会，科学调整全球运力布局和船舶坞修，实现整体船队收益的提升，且公司23H1出售5艘船舶产生处置收益3.98亿元，而24H1无出售船舶事项。 继续看好油运景气周期演绎，2024年旺季值得期待（1）行业供给刚性确定，奠定周期上行基础。根据克拉克森预测，2024年全球VLCC新增运力增速接近为0，预计2024全年2艘VLCC交付，而1月已拆解1艘，当前行业船舶老龄化严重，随着环保规定日渐趋严，后续拆解有望增加，此外现役船队为满足环保要求，减速航行也将限制有效运力。 （2）红海危机带来航运新一轮景气、船东后续或增加下单，从而加剧船台紧张，短期油轮新船交付仍有限，有望带动本轮油运景气周期持续时间超预期。 （3）OPEC+6月宣布将2023年11月宣布的日均220万桶减产延长至2024年9月底，之后视市场情况逐步回撤减产，后续产量有望增加或提供需求端额外惊喜。 （4）全球地缘政治持续扰动、能源供应安全成为首要考量因素，供应效率损失和运距拉长或是必然，有望催生更多吨海里需求；且未来原油需求增量主要来自亚太地区，而产量增量主要来自美国、巴西、圭亚那等大西洋长运距地区，运距拉长有望是长期趋势。 盈利预测与估值公司专注油品和LNG运输主业，船型齐全、运力规模全球领先，目前船舶资产价值和船舶期租水平坚实，有望充分享受国际油运市场景气下的盈利弹性，同时公司内贸运输板块带来稳定收益、LNG船队稳定和高速增长兼具，近年来维持较高分红比例，投资价值凸显。预计2024-2026年实现归母净利润58、66、71亿元，维持“增持”评级。 风险提示全球经济衰退、产油国大幅减产、船东大规模下单造船等。

事件：中远海能发布2024年半年业绩预告公告，2024年上半年公司归母净利润约25.50亿元，同比预计下滑约9.1%；扣非归母净利润约25.50亿元，同比预计增长约5.4%。2季度公司归母净利润约13.14亿元，环比1季度增加6.3%，同比下滑约23.2%，同比下滑主要系2023年3-4月中国原油超买导致运价高基数。公司2季度业绩与我们2季度业绩前瞻预期相近，业绩符合预期。 VLCC船型贡献业绩环比持平，LR船型受地缘冲突影响运价提升贡献环比业绩增量。2024年公司2季度净利润环比增加0.8亿元左右，估算预计主要由外贸油轮业务贡献。由于航次完成后才确认收入，因此公司业绩滞后VLCC运价约1个月，中小型油轮约半个月。据克拉克森运价显示，2023年12月-2024年2月VLCC平均运价为50218美元/天，环比公司1季度业绩期（2023年12月-2024年2月）运价50856美元/天较为接近，预计VLCC油轮贡献公司业绩环比持平；此外，业绩期LR2（公司外贸经营8艘）和LR1（12艘）运价分别环比1季度业绩期提升9%和8%，估算合计贡献公司净利润约0.6亿元。 油轮景气度确定，船价和期租价格坚挺反映行业信心。6月后VLCC油轮市场进入淡季，运价承压回调。6月28日克拉克森统计的VLCC平均运价录得29204美元/天，较近期高点（5月17日）运价下滑48.2%；相比之下，VLCC节能型船舶1年期期租租金维持不变，仍录得51750美元/天；10年船龄的VLCC二手船价格依然维持8500万美元不变。一定程度上反映行业对VLCC景气度的确定。随着3-4季度油轮进入旺季后，运价有望再次带动船价上行。船价上涨带动船公司重置成本上行，重置成本作为向下安全边际继续提高。 向上空间看，当前的二手船价格仅为2008年最高点1.35亿美元的63%，考虑通胀的情况下，当前二手船价值仅为历史高点的35%左右，公司船队重置成本仍有较大提升空间。 供给稀缺叠加地缘期权，重申当前油运位置。当前油运处于长周期向上（资产价格上行，船队老龄且船厂产能不足），中周期横盘震荡等待突破点（船东对景气度确定的信心vs租家抵制运价快速上涨；需求偏弱vs低库存带来的补库需求释放；船队加速老化以及运营效率降低vs高运费下船东拆船意愿低下），短周期运价面临淡季需求偏弱和区域供给压力双重压力，但运价底部已现，静待运价企稳回升。考虑到中国7月或开启补充原油库存以及沙特9月开始考虑退出部分自愿减产，今年4季度油运旺季依然可期。强调油运市场运力供给稀缺确定的背景下，全球政局不确定性和地缘事件频发带来的运价上行期权。 下调盈利预测，维持“买入”评级。考虑到上半年因需求表现疲软一定程度上抑制运价表现，上半年VLCC平均运价46959美元/天，2024-2025年运价预期从6.5和7.5万美元/天下调至6和7万美元/天，2026年运价维持不变。2024-2026年归母净利润从69、81、92亿元下调至58、70和84亿元。考虑到油运长周期景气度确定，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济拖累石油需求不及预期；地缘事件；国际关系；人民币汇率波动；

1、公司公告 2024年一季报： 1）业绩表现： 2024Q1营收 58.4亿，同比+3.7%； 归母净利润 12.4亿，同比+12.8%；扣非归母净利润 12.4亿，同比+39.8%。 2）利润率： 2024Q1毛利率 31.6%，同比+1.1pts；归母净利率 21.2%，同比+1.7pts； 扣非归母净利率 21.2%，同比+5.5pts。 3）经营数据： 2024Q1油轮运输量 4208.7万吨，同比-2.0%；运输周转量 1503.5亿吨海里，同比+7.0%。 4）运价指数： 2024Q1VLCC-TCE 均值约 4.41万美元/天，同比-19.4%；苏伊士型、阿芙拉型、成品油轮 TCE 均值 5.31、 5.47、 4.21万美元/天，同比-25.2%、 -29.2%、8.2%。 2、分业务来看： 1）收入构成： 2024Q1内贸、外贸、 LNG 运输营收分别为14.58、 38. 13、 5.58亿，同比-2.6%、 +3.0%、 +37.4%，营收占比 25.0%、 65.3%、9.6%。 2）毛利构成： 2024Q1内贸、外贸、 LNG 毛利率 25.2%、 31.9%、 45.8%，同比+6.3pts、 -1.1pts、 -8.6pts。毛利润 3.68、 12.17、 2.56亿，同比+29.8%、 -0.3%、 +15.7%，毛利占比 19.9%、 66.0%、 13.9%。 3）外贸油运： 2024Q1外贸原油、外贸成品油、外贸油品船舶租赁营收分别为 24.82、 7.22、 6.09亿，同比+3.2%、 +7.8%、 -3.0%；毛利率 25.2%、 46.2%、 42.2%，同比-1.4pts、 +4.6pts、-5.6pts；毛利润 6.26、 3.33、 2.57亿，同比-2.4%、 +19.7%、 -14.5%。 4）内贸油运： 2024Q1内贸原油、成品油营收分别为 8.02、 6.25亿，同比-7.7%、 +4.2%； 毛利率 29.3%、 21.3%，同比+8.4pts、 +4.0pts；毛利润 2.35、 1.33亿，同比+29.7%、+28.6%。 3、成本端：燃料费 13.1亿，同比-3.8%，占比 32.8%； 港口费 1.8亿，同比-21.4%，占比 4.6%； 船员费 6.1亿，占比 15.4%，同比-0.4%； 折旧费 8.2亿，占比 20.5%，同比+11.7%； 船舶租费 6.0亿，占比 15.0%，同比+58.3%。 4、供需格局景气向上，地缘扰动下风险溢价属性或体现。 1）需求端： 全球地缘冲突持续加深油运贸易流向重构， 据年报数据 2023年全年原油轮吨海里需求同比提升 6.2%。 2）供给端： 根据克拉克森数据， 2024年 1-3月，全球 VLCC共交付 1艘，拆解 1艘，新船下单 24艘， 2024年仅剩余 1艘船舶待交付，最新 VLCC 在手订单占比仅为 5.1%，供给约束持续。 3）地缘扰动下，能源物流资产风险溢价属性或进一步体现。 投资建议： 1）盈利预测： 我们维持 2024~2026年盈利预测为预计分别实现归母净利 66.4、 74.5和 83.1亿， 对应 EPS 1.39、 1.56、 1.74元，对应当前 PE 为 11、 10、 9倍。 2） 油运作为强弹性品种，供给逻辑明确，一旦需求景气上行，运价弹性巨大， 参考 15年油运景气周期高点，给予公司 2024年 2.5倍 PB 估值， 给予目标价 21.1元， 预期较现价 34%空间，维持“推荐”评级。 风险提示： 美湾/中东等产油国出口超预期下滑， 需求不及预期，地缘政治事件等。

事件: 2024年 4月 27日， 中远海能发布 2024一季报： 公司 2024年实现归母净利润 12.36亿元， 同比增长 12.76%； 扣非归母净利润 12.36亿元， 同比增长 39.81%。 投资要点: 红海绕行结构性利好 VLCC， 2024Q1运价堪比常年旺季 根据克拉克森数据，原油轮代表航线 VLCC 船型中东至中国（TD3C）、苏伊士西非至欧洲（TD20）和阿芙拉科威特至新加坡（TD8）2024Q1平均日收益分别为 44,261美元/日、 44,660美元/日和 44,607美元/日，相当于 2018年 Q4水平，核心原因在于供给地区性紧张+红海绕行的利好。 根据我们测算， 红海事件发生后， 2024Q1约有 32.4%经过红海航线的原油运量绕行好望角，提升中小型船运力需求，其中 61.3%的绕行运量因航距拉长而使用更大型的 VLCC 进行运输，加重 VLCC 供给紧张。2024年 Q1公司外贸油轮毛利为人民币 12.17亿元，同比增长 84.7%。 供给紧张支撑淡季运价，重点关注事件影响和传统旺季 根据克拉克森数据， 2024年 VLCC 市场供给紧张加剧，预计需求增长3.2%， 而供给侧仅有 1艘 VLCC 新船下水， 考虑到潜在老旧船拆解，船队运力增速为-0.1%， 利好 2024年运价中枢的提升。 Q2是炼厂检修季，也是原油油运淡季。根据克拉克森数据， VLCC TD3C TCE从 4月 2日的 42,881美元/日逐渐下滑至 4月 25日的 35,723美元/日， 属于正常淡季调整， 该运价水平属于 2017年以来 Q2运价较高水平。展望下半年，若 OPEC+减产维持，非 OPEC 地区原油增产将支撑传统旺季需求与即期运价表现。同时，密切关注中东局势升级对 VLCC 市场可能的影响。近期以色列与伊朗之间、以及伊朗扣船等一系列事件让中东局势处于紧张状态。 由于伊朗是重要产油国，并扼守石油运输重要海上通道之一霍尔木兹海峡，若局势恶化，可能对 VLCC 运价造成较大短期弹性。 盈利预测和投资评级 中远海能是全球油、气运输龙头，拥有全球规模第一的油轮船队。 我们预计中远海能 2024-2026年营业收入 分别为 258.95、279.05与 362.10亿元，归母净利润分别为 68.03、82.79与 95.96亿元， 对应 PE 分别为 11、 9、 8倍。 维持“买入” 评级。 风险提示 OPEC+减产超预期； 地缘危机冲突； 油轮订单超预期； 政策性风险；全球经济大幅下滑；现金分红或不及预期。

事件： 中远海能发布 2024年 1季度业绩公告， 2024年 1季度公司归母净利润 12.36亿元，同比增长 12.76%，扣非归母净利润 12.36亿元，同比增长 39.81%。 与我们 1季度业绩前瞻预期相近， 业绩符合预期。 VLCC 业务继续贡献主要增量，非 VLCC 外贸油轮业务系地缘冲突影响表现突出。 由于航次完成后才确认收入，因此公司业绩滞后 VLCC 运价约 1个月，中小型油轮约半个月。 据克拉克森运价显示， 2023年 12月-2024年 2月 VLCC 平均运价为 50856美元/天，环比公司 2023年 4季度业绩期（2023年 9-11月）运价提高 20%，或 8405美元/天。 按照46艘 VLCC，汇率 7.2美元/人民币测算，运价每涨 1万美元/天， 税前利润增加 2.95亿元，8405美元/天将增加 2.48亿元季度利润。此外，由于红海扰动， 业绩期内公司运营的 8艘 LR2、 13艘 LR1以及 15艘 MR 油轮市场平均运价环比分别提升 59%、 62%和 40%，估算贡献税前利润增量约 1.8亿元。2024年公司 1季度外贸油轮毛利 12.17亿元，较 2023年 4季度 6.56亿元下上涨 5.61亿元。 船价上涨带动船公司重置成本上行，重置成本作为向下安全边际。 据克拉克森数据，截止4月 26日， 10年船龄的 VLCC 二手船价格录得 8500万美元，较 2021年初提高 98%，较 2023年初提高 12%。二手船价格主要跟随运费市场景气度上行， 2023年 VLCC 平均运价为 49376美元/天， 2013-2022十年间均值为 30994美元/天，验证油运景气上行周期。随着供需矛盾加强（据克拉克森预测， 2024年 VLCC 需求增长 3.2%，供给持平） ，市场运价中枢有望进一步抬升， 二手船价格持续上涨，船公司重置成本带来的向下安全边际继续提高。 向上空间看，当前的二手船价格仅为 2008年最高点 1.35亿美元的 63%，考虑通胀的情况下，当前二手船价值仅为历史高点的 34%，公司船队重置成本仍有巨大提升空间。 供给稀缺叠加地缘期权，重申当前油运位置。 当前油运处于长周期向上（资产价格上行，船队老龄船厂产能不足），中周期横盘震荡（地缘&减产支撑的高油价 vs 低库存带来的需求偏刚性；船队加速老化&黑市制裁力度加大推动供给出清 vs 高运费下船东拆船意愿低下），短周期运价面临淡季回调，但地缘事件升级以及供给收紧对运价底部有较强支撑。 关注潜在的二季度油价回调推动补库开启，或带来淡季不淡行情。 强调油运市场运力供给稀缺确定的背景下，地缘事件频发带来的运价上行期权。 维持盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到中国新增炼厂产能带来的额外需求、美湾及南美地区增产推动原油长运距贸易增加超预期、 潜在的环保法规和黑市油轮过剩推动运力出清等因素，维持原假设不变， 维持 2024-2026年归母净利润 69、 81、 92亿元的预测不变， 维持“买入”评级。 风险提示： 新造船订单大幅涌现； 地缘事件； 人民币汇率波动；

1、公司公告 2023 年年报： 1）业绩表现： 2023 年营收 220.9 亿元，同比+18.4%； 归母净利润 33.5 亿元，同比+130.0%；扣非归母净利润 41.3 亿元，同比+197.3%。 2023Q4 营收 55.6 亿，同比-11.3%； 归母净利润-3.63亿，同比-144.5%；扣非归母净利润 8.11 亿，同比+8.2%。 2）利润率： 2023年毛利率 29.9%，同比+11.4pts； 归母净利率 15.2%，同比+7.4pts；扣非归母净利率 18.7%，同比+11.3pts。 2023Q4 毛利率 23.9%，同比-9.2pts； 归母净利率-6.5%，同比-19.6pts、环比-24.8pts；扣非归母净利率 14.6%，同比+2.6pts、环比-3.6pts。 3）分红： 2023 年公司现金分红金额为 16.7 亿元，现金分红比例约为 49.84%。 4）资产减值：全年计提资产减值损失 9.9 亿，其中长期股权投资减值 9.84 亿，金色、银色、铜色北极液化天然气运输有限公司分别减值 3.28 亿。 5）运价指数： 2023 年 VLCC-TCE 均值约 4.32万美元/天，同比+80.9%； 苏伊士型、阿芙拉型、成品油轮 TCE 均值 5.35、5.55、 3.22 万美元/天，同比+20.7%、 -0.9%、 -15.4%。 2023Q4 VLCC-TCE均值约 4.43 万美元/天，同比-34.4%、环比+52.7%； 苏伊士型、阿芙拉型、成品油轮 TCE 均值 5.73、 5.99、 3.28 万美元/天，同比-29.6%、 -34.2%、 -35.5%，环比+96.6%、 +129.2%、 +33.3%。 Q4 内贸油运毛利率有所提升。 1）收入构成： 2023Q4 内贸、外贸、 LNG运输营收分别为 16.2、 34.5、 4.8 亿，同比+8.5%、 -21.5%、 +26.3%， 营收占比 29.6%、 62.7%、 8.6%。 2）毛利构成： 2023Q4 内贸、外贸、 LNG 毛利率 22.9%、 19.1%、 32.8%，同比+3.3pts、 -16.3pts、 -9.1pts。毛利润 3.71、6.60、 1.56 亿，同比+26.8%、 -57.6%、 -1.1%，毛利占比 30.8%、 54.7%、12.9%。 3）外贸油运： 2023Q4 外贸原油、外贸成品油、外贸油品船舶租赁营收分别为 23.3、 6.0、 5.1 亿，同比-22.4%、 -18.9%、 -20.7%； 毛利率16.8%、 28.8%、 18.3%，同比-17.1pts、 -8.7pts、 -21.9pts；毛利润 3.92、 1.74、0.93 亿，同比-61.5%、 -37.7%、 -63.9%。 4）内贸油运： 2023Q4 内贸原油、成品油营收分别为 8.8、 6.9 亿，同比+1.8%、 +18.1%； 毛利率 31.1%、 12.2%，同比+8.7pts、 -4.3pts； 毛利润 2.75、 0.84 亿，同比+41.6%、 -12.9%。 地缘扰动拉长吨海里需求， 供给端新船交付仍有限。 1）需求端： 2023 年全球地缘冲突持续加深油运贸易流向重构， 中国原油进口量创历史新高，同时大西洋新增产能对冲了 OPEC+减产的影响，全年原油轮吨海里需求同比提升 6.2%。根据波罗的海交易所数据， VLCC 中东至中国（ TD3C）、苏伊士西非至欧洲（ TD20）和阿芙拉科威特至新加坡（ TD8）全年平均日收益分别为 3.54 万美元/日、 3.97 万美元/日和 4.42 万美元/日，较 2022 年分别同比上升 110%、 39%和 71%。 2）供给端： 2023 年油轮运力呈现较低增速，全年交付油轮 141 艘，同比下降 45%； 在需求端表现强劲的背景下， 全年仅拆解油轮 15 艘； 2023 年全球签订油轮新船订单 390 艘，其中VLCC 仅有 18 艘，行业供需预计持续向好。 投资建议： 1）盈利预测： 基于当前市场需求与运价水平， 我们小幅调整2024~2025 年盈利预测为预计分别实现归母净利 66.4、 74.5 亿（原预测为65.0、 72.2 亿）， 同时引入 26 年盈利预测为预计实现归母净利 83.1 亿， 对应 EPS 1.39、 1.56、 1.74 元，对应当前 PE 为 12、 11、 10 倍。 2） 油运作为强弹性品种，供给逻辑明确，一旦需求景气上行，运价弹性巨大， 参考 15年油运景气周期高点，给予公司 2024 年 2.5 倍 PB 估值， 给予目标价 21.1元， 预期较现价 26%空间，维持“推荐”评级。 风险提示： 美湾/中东等产油国出口超预期下滑， 需求不及预期，地缘政治事件等。

事件：2024年3月28日，公司发布2023年年度报告。2023年全年公司实现归母净利33.5亿元，同比+130%，扣非归母净利41.3亿元，同比+197%。其中，四季度扣非归母净利8.11亿元，同比+8.2%。此前业绩预增公告归母净利31-39亿元，扣非归母净利39-47亿元，业绩符合预期。同时，跟据公司公告，公司拟派发现金红利16.7亿元，23年度公司现金分红比例达到49.84%。 外贸油运盈利大幅提高，看好油运景气持续上行外贸油运业务，公司2023年实现营业收入、毛利分别为140、41.5亿元，同比分别+22.9%、+184.6%；毛利率29.6%，同比+16.8pcts，盈利能力大幅提高。根据Clarksons数据，24年全球原油和成品油海运市场供需差（供给增速-需求增速）分别为-4.1%、-6.6%，维持供不应求状态，有望继续推升运价，看好未来全球油轮市场景气上行。截至2023年12月31日，公司共有油轮运力156艘，2,306万载重吨，油轮运力规模世界第一，公司有望充分享受国际油运市场向好情况下带来的盈利弹性。 内贸油运业绩稳健，GLNG业务规模扩张内贸油运业务，公司2023年内贸原油、成品油总运量9037.3万吨，同比+6.5%；实现营业收入、毛利分别为62、14.9亿元，同比分别+4.9%、+15.6%；毛利率24%，同比+2.2pcts。LNG业务方面，2023年贡献扣非归母净利7.9亿元，同比+18.4%。公司LNG业务利润随着船队规模扩张而持续提高，2024年一季度，公司已完成10艘LNG船舶股权转让。 盈利预测、估值与评级考虑到短期地缘风险加大原油运价波动，中长期行业景气上行，有助于油运运价中枢抬升，我们上调公司24-25年盈利预测，预计2024-25年收入分别为290.44、315.90亿元，同比分别+31.48%、+8.77%；归母净利分别为72.4、81.75亿元，同比+116.1%、+12.9%。同时，新增26年营业收入、归母净利预测，分别为335.96、82.51亿元，同比分别+6.35%、+0.92%；3年CAGR分别为15%、35%。预测2024-26年EPS分别为1.52、1.71、1.73元/股；对应PE为11.1、9.8、9.7倍；BPS为8.1、9.0、9.8元/股，对应PB为2.1、1.9、1.7倍。鉴于全球油运行业处于上行周期，运价中枢有望持续抬升，我们给予公司2024年2.5倍PB，上调目标价为20.25元，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济复苏不及预期；中国原油进口需求不及预期；燃油价格上涨超预期；油运运价大幅波动风险。

公司为全球能源海运龙头，内贸油运和LNG业务盈利水平较高且稳定，为公司提供盈利“安全垫”；外贸油运业务预计受益于未来油运运力供给约束下的需求弹性，VLCC运价有望上行，为公司盈利弹性提供充足向上空间。 全球能源运输龙头，油运船队规模领先中远海能是中远海运集团旗下能源运输平台，主要经营外贸油运、内贸油运和LNG海运业务。截至2023年9月30日，公司油轮船队运力规模世界第一，共运营155艘油轮，运力规模总计2,274万载重吨，其中VLCC52艘。 2023年前三季度实现营业收入165.35亿元，同比+33.4%；实现归母净利37.14亿元，同比+480%。 外贸油运：需求或超预期，利润弹性待现公司外贸油运业务主要受油运市场运价影响。未来全球油运运力供给受限，Clarksons预计2024年，全球原油船队运力增长仅为0.6%；需求侧，全球经济复苏与补库需求共振，需求弹性或超预期，从而为运价提供充足向上空间。2023年前三季度，公司原油运输实现毛利20.24亿元，同比+580%。 内贸油运：龙头地位凸显，收益贡献稳健内贸油运运价相对稳定，市场需求有望稳步增长。公司为内贸原油和成品油运输市场龙头，形成完善的原油+成品油运输业务布局，稳定货源比例90%以上，且盈利水平稳定。2019-2022年，内贸油运毛利均在12亿元以上。 GLNG海运：长期合作稳业绩，规模扩张提收益公司LNG海运业务均与项目方签署长期期租合同，取得稳定的船舶租金和投资收益，2017-22年平均毛利率为53.9%。随着LNG船队陆续投入运营，收益随船队规模扩张稳步增长，预计2023-25年贡献归母净利8-11亿元。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入225.9、259.9、289.3亿元，同比+21.1%、+15.1%、+11.3%，3年CAGR为15.7%；归母净利为36.4、60.4、69.1亿元，同比+149.9%、+65.8%、+14.4%，3年CAGR为68%；EPS为0.76、1.27、1.45元/股；对应PE为19.3、11.6、10.2倍；BPS为7.1、7.9、8.9元/股，对应PB为2.1、1.9、1.7倍。由于公司所处行业周期性较为明显，因此采用PB估值方法。我们给予公司2024年2.5倍PB，对应目标价为19.75元,首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：全球经济复苏不及预期；中国原油进口需求不及预期；燃油价格上涨超预期；油运运价大幅波动风险。

1.中远海能是以VLCC为主的全球油轮龙头，也是世界主要LNG船东之一。2016年重组后，公司专注油、气运输，扩张步伐略有放缓，业绩和油运周期相关度极高。从公司分业务利润看，外贸油运是其业绩弹性的主要来源，内贸油运和LNG运输业务相对稳定。 2.油运行业是一个β显著的周期性行业，市场周期特征明显。油运产业链中的客户主要是国际石油巨头。运价周期由供需主导，但易受外部突发因素影响，运价波动较大。 3.从市场基本面看，原油运周期向上，成品油运仍处高位。根据公司自身的船队结构和市场特点，业绩弹性来源以VLCC为主，外贸成品油为辅。历史上看，原油与成品油运价周期同步性较高，原油运价波动远大于成品油。 原油运输供需差逐步拉大，目前正处于周期景气度向上。在手订单处于低位，2024-2025年供给几乎零增长，且船队老龄化严重与逐年加严的环保法规让现有有效运力持续承压。VLCC需求端主要驱动因素：①原油有较大增产空间；②欧美制裁解除；③地缘冲突下航线拉长。VLCC供给端主要驱动因素：①船队老龄化降低有效运力；②欧美制裁解除推动老旧船出清；③船坞产能紧张。 成品油运输率先进入景气上行期，在2022年到达高点后目前仍在市场较高位。成品油需求端主要驱动因素：①炼厂产能分布不均；②地缘冲突后航线重构。成品油供给端则受限于船队老龄化程度和新增船规模。 投资建议及盈利预测：中远海能是以VLCC为主的全球油轮龙头，业绩弹性主要取决于船队结构。中远海能业绩弹性最大的部分是VLCC船队，边际收益最高，据公司官网《2023年第三季度推介材料》，每1万美元/天的TCE增加带来的利润增量为10.58亿元。受益于原油运周期向上、成品油运仍处高位，我们预计中远海能2023-2025年营业收入分别为220.29、258.95、279.05亿元，归母净利润分别为36.76、70.24、83.30亿元，对应PE分别为19.09倍、9.99倍、8.42倍，维持“增持”评级。 风险提示：IMO环保政策实施不及预期；产油国增产不及预期；地缘政治冲突；全球经济大幅下滑；恶劣天气超预期。

事件：2024年1月23日，中远海能发布《二〇二三年年度业绩预增公告》，公司预计2023年实现归母净利润31-39亿元，同比增长112.77%-167.67%；扣非归母净利润39-47亿元，同比增长180.37%-237.89%。同时由于船舶非常规性修理、潜在投资损失等原因，公司预计2023年非经营性净损失7.5亿元。根据3Q2023披露数据，预计四季度实现扣非归母净利润5.76亿元至13.76亿元。 投资要点供给紧张提升运价中枢，供给紧张提升运价中枢，OPEC+减产影响四季度传统旺季表现减产影响四季度传统旺季表现供给紧张提升运价中枢。根据克拉克森数据，2023年原油油轮市场供给紧张加剧，需求增长6.5%，而供给增速仅为3.2%。根据波交所数据，2023年全球超大型油轮（VLCC）中东-中国航线（TD3C）平均日收益（TCE）为36,035美元/天，较2022年增长约113%。 中小型油轮受益于国际石油贸易的结构性变化，运价整体表现强劲。 2023年外贸油轮毛利约人民币42亿元，较2022年增加约188%。 OPEC+在在2023年年5月以后连续削减产量。沙特2023年5月起自愿减产日均50万桶原油，7月起再次自愿额外减产日均100万桶原油，9月宣布将把每日100万桶的石油减产措施延长三个月，至2023年年底。以2023年9-11月TD3CTCE作为公司4Q2023业绩的参考基准，该时段TD3CTCE为28,753美元/天，环比-6.15%。 原油油轮周期向上不变，红海事件增加向上弹性原油油轮供需差持续拉大，特别是原油油轮供需差持续拉大，特别是VLCC，周期向上不变。，周期向上不变。供给侧上，截至2024年1月24日，根据克拉克森数据，VLCC在手订单仅为现有船队运力（按DWT计）的2.56%，处于历史低位；此外，VLCC船队船龄高达11.51年，为2001年来最高，15-19年和20年+船队占比分别达到18.2%和17.2%，船队更新压力较大。行业法规上，IMO从2023年开始实施的能效新规EEXI和CII对老船经营的影响将从2024年显现，并逐年加严，老旧船舶将被迫减速航行，甚至退出合规市场，对未来几年VLCC市场的运力供应持续施压。 需求侧上，受益于亚洲炼厂新产能和美洲原油出口的增加，需求增速得以支撑。根据克拉克森数据，以载重吨为统计口径，预计原油油轮和VLCC需求在2024年分别增长3.5%和4.6%，2025年分别增长3.1%和3.7%。因此，预计未来几年VLCC运输市场将持续向好，景气度有望进一步上升。 红海事件增加向上弹性。红海危机后，亚丁湾原油油轮通行量持续下降。通过红海航线的船舶主要为苏伊士型与阿芙拉型，服务于俄罗斯与亚洲、中东与欧洲贸易。一旦完全绕行，原油油轮运力需求将增加7.3%，直接利好Suezmax和Aframax市场，VLCC将受益于中型船需求外溢与绕行后的船型替代，利好运价向上弹性与2024年运价中枢的提升。 盈利预测和投资评级中远海能是全球油、气运输龙头，拥有全球规模第一的油轮船队。由于公司计提了较高非经营性损失，我们调整了公司的盈利预测，预计中远海能2023-2025年营业收入分别为220.29、258.95与279.05亿元，归母净利润分别为36.76、70.24与83.30亿元，对应PE分别为17.65、9.24、7.79倍。维持“增持”评级。 风险提示OPEC+减产超预期；地缘危机冲突；油轮订单超预期；政策性风险；全球经济大幅下滑。