事件：公司发布2024年半年度报告，24年H1公司营收858.28亿元，同比减少3.22%；归属于上市公司股东的净利润67.16亿元，同比增长127.35%；加权平均净资产收益率为12.852%，增加6.542pct；基本每股收益0.377元/股，同比增长127.11%。董事会审议通过2024半年度利润分配预案，拟每10股派发现金红利0.90元（含税），预计分红金额16.05亿元，占公司上半年归母净利润的23.90%。 火电：受水电挤压产量价格双降，降本增效推动火电利润上升。成本方面，入炉综合标煤单价918.94元/吨，同比下降25.46元/吨；供电煤耗292克/千瓦时，同比降低1.2克/千瓦时。电量方面，火电发电量1743.75亿千瓦时，同比降低1.37%，其中煤机1732.55亿千瓦时，燃机11.2亿千瓦时。火电利用小时为2403小时，同比下降67小时。价格方面，平均上网电价煤机为460.89元/兆瓦时，燃机为876.63元/兆瓦时，同比分别下降5.52和147.36元/兆瓦时。利润方面，归母净利润为19.95亿元，同比提升6.8亿元。 水电：高产推动业绩上涨，减值影响利润表现。电量方面，累计发电量244.44亿千瓦时，同比增长31.9%。水电利用小时为1635小时，同比增加395小时。 价格方面，平均上网电价260.61元/兆瓦时，同比降低44.77元/兆瓦时。利润方面，归母净利润为-0.26亿元，同比降低5.17亿元。主要由于大兴川电站项目停止推进，计提在建工程减值准备8.42亿元，若扣除该减值影响后归母净利润为8.16亿元，同比增加3.25亿元。 新能源：价格下滑导致利润下行，不断落实新产能推动新能源稳定发展。电量方面，风电光伏企业累计完成发电量分别为102.88和46.44亿千瓦时，同比分别增长6.07%和118.61%。风电光伏利用小时分别为1105小时和525小时，同比分别下降173小时和28小时。价格方面，风电光伏平均上网电价分别为478.95和421.75元/兆瓦时，同比下降35.73和82.31元/兆瓦时。利润方面，新能源板块归母净利润为11.99亿元，同比下降2.41亿元。2024年H1公司新增新能源装机177.03万千瓦，其中风电23万千瓦，光伏154.03万千瓦；完成核准或备案新能源容量669.71万千瓦，其中风电97.4万千瓦，光伏572.31万千瓦；截至2024年6月末公司在建风电项目225.00万千瓦，光伏项目683.17万千瓦。 高转让股权投资收益上升，大幅提高H1归母净利。公司于6月30日出售国电建投内蒙古能源有限公司50%的股权，交易价格为673,905.42万元，此次出售对公司的影响为461,584.30万元，为上市公司贡献的净利润占净利润总额的比例为45.18%。在H1营收同比降低3.22%背景下，本次股权交易推动H1归母净利润同比提高127.35%。 盈利预测与估值我们预计公司2024-2026年实现归母净利润92.55/89.21/101.80亿元，同比65.01%/-3.61%/14.11%；EPS为0.52/0.50/0.57元，对应PE为10.43/10.82/9.48倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济失速下滑；煤价上涨超预期；电价上涨不及预期；在建项目进度不及预期

维持“增持”评级：维持2024~2026年EPS0.56/0.56/0.64元。维持目标价7.20元，维持“增持”评级。 2Q24业绩符合预期。公司1H24营收858亿元，同比-2.9%；归母净利润67.2亿元，同比+125%。公司2Q24营收403亿元，同比-6.4%；归母净利润49.3亿元，同比+144%，符合此前业绩预告指引。 公司1H24拟每股派息0.09元（同比+80%），分红比例23.9%（同比-6.0ppts）。 火电盈利持续修复，优质资产α属性凸显。公司1H24火电分部归母净利润20.0亿元，同比+51.5%；主要受益于火电业务合并净利润及利润口径权益比例双双提升：1）公司1H24火电分部净利润51.4亿元，同比+39.4%；2）我们测算1H24公司火电业务利润口径权益比例为38.8%，同比+3.1ppts，我们推测主要由于公司权益占比较高的部分煤电子公司业绩持续修复所致（详见我们2023年10月发布的深度报告《优质煤电尚未识，直待凌云始道高》）。我们测算公司1H24火电度电净利润0.031元/千瓦时，同比+0.009元/千瓦时，我们推测公司煤电业务盈利能力显著优于同业主要受益于：1）1H24公司煤电上网电价0.461元/千瓦时，同比-1.2%，煤电上网电价保持相对稳定；2）1H24公司入炉煤价919元/吨，同比-29元/吨，煤价成本端具备相对比较优势。 出售煤矿资产增厚业绩，减值拖累清洁能源分部业绩。公司2Q24投资收益52.8亿元，同比+713%，主要受益于出售控股子公司国电建投内蒙古50%股权获得投资收益46.2亿元。公司1H24水电/风电/光伏分部归母净利润为-0.3/7.7/4.3亿元，同比-5.2/-3.8/+1.4亿元，清洁能源分部业绩下滑主要受公司计提大兴川水电站资产减值8.4亿元及信用减值4.9亿元扰动。公司1H24水电/火电/新能源前期及基建资本开支金额为42.8/106/152亿元，同比-0.8%/+272%/+32.8%，我们预计高额资本开支支撑下公司装机有望维持长期可持续增长。 风险提示：装机进度低于预期、电价低于预期、来水弱于预期，减值计提超预期等。

事件：公司发布2024年半年报。2024H1，公司实现营业总收入134亿元，同比-7%；实现归母净利润12亿元，同比+22%。2024Q2单季，公司实现营业总收入77.58亿元，同比-3.57%，环比+37%；实现归母净利润7.22亿元，同比+35%，环比+52%。 点评：24H1归母净利润稳步增长，净资产、自由现金流同比提升2024H1，布伦特原油均价为83.42美元/桶，同比+4.4%，总体仍保持在中高位。石油公司继续加大上游勘探开发投资力度，全球海洋油气工程行业景气度高企。 公司工程量同比持续增加，重要工程项目高质高效推进，安全绩效继续保持优异水平，“海基”深水系列产品实现新升级，高端FPSO建造领域行业话语权进一步提升，清洁能源业务、绿色能源转型有序展开，海外发展势头强劲，国际工程总包商的身份角色持续巩固。截至2024年6月末，公司归属于上市公司股东的净资产253亿元，同比+4.7%，资产负债率40.82%，同比+1.01pct。2024H1公司实现自由现金流31亿元，同比+70.6%。公司资产平稳增长，效益大幅提升，现金流充裕，保持良好发展态势。 工作量再创同期新高，下半年进入投产高峰工作量方面，公司上半年完成钢材加工量27.13万吨，同比增长16%，投入船天1.14万天，同比下降12%；陆地建造完成导管架35座、组块11座，海上安装导管架22座、组块9座，铺设海底管线168公里，海底电缆42公里。2024H1公司海上船天投入、海底作业量同比下降，但导管架和组块海上安装数量大幅增长，大型结构物安装船天同比增长110%。2024年下半年，公司面临的工作量依然繁重，计划35个项目建成投产，预计建造加工量可能超过14万吨，投入船天超过1.5万个。公司将聚焦能力建设，加强项目运营管控，强化精益化管理，科学合理调配和使用资源，高效完成各项生产建设任务。 市场开拓稳步推进，海外市场拓展成效显著合同额方面，公司2024H1新签合同金额125.18亿元，同比-30%，其中国内新签合同额75.43亿元，同比-31%，境外新签合同额49.75亿元，同比-28%，海外新签合同额占上半年新签合同总额的39.74%。公司海外市场开发工作稳步推进，为持续推动公司国际化业务高质量发展提供了有力保障，为实现全年目标奠定了坚实基础。截止2024年6月末，在手订单总额约为388亿元，为公司业务持续发展提供有力支撑。 公司国内市场持续保持稳健发展态势，2024年上半年油气业务新签合同额75.39亿元，主要国内项目包括渤中26-6油田开发项目、渤中19-2油田开发项目、番禺11-12油田/番禺10-1油田/番禺10-2油田调整联合开发项目、绥中36-2油田36-2区块开发项目等。 公司始终坚定国际化发展信心，不断加强海外市场拓展力度，致力于推动公司海外业务高质量发展行稳致远。上半年公司新签海外主要项目包括浦项制铁四期开发总包项目、中海油北美公司MSAEPC框架协议、沙特阿美CRPO125/126导管架运输和安装项目。行业景气度高企叠加母公司扩充上游资本开支，公司有望持续受益国际市场方面，2024年全球石油需求仍将持续增长，根据IHSMarkit的预测，2024年全球上游勘探开发资本支出总量将超6000亿美元，较2023年增加5.7%，国际石油公司勘探开发有望持续增加，国际油服市场有望维持景气。国内市场方面，母公司中国海油积极响应油气增储上产“七年行动计划”，根据中国海油2024年度战略展望，2024年中国海油资本开支预算总额为1250-1350亿元，相较2023年的高基数仍有一定幅度的增长。随着油服行业景气度持续高企，公司有望实现收入与盈利的持续提升。 盈利预测、估值与评级公司业绩符合预期，油服行业景气度持续回升，中国海油资本开支增长利好下属油服企业，我们看好公司长远发展，维持对公司的盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为18.63/21.52/24.99亿元，对应EPS分别为0.42/0.49/0.57元/股，维持对公司的“增持”评级。 风险提示：国际油价波动风险，中国海油资本开支不及预期，海外市场风险。

国电电力发布 2024年半年度业绩预告， 2024Q2公司预计实现归母净利润46.15-50.15亿元，同比增长 128.14%-147.91%； 2024H1公司预计实现归母净利润 64.00-68.00亿元，同比增长 114.22%-127.61%。 转让国电建投 50%股权完成，投资收益增长带动业绩高增。 国电电力发布2024年半年度业绩预告， 2024Q2公司预计实现归母净利润 46.15-50.15亿元，同比增长 128.14%-147.91%；扣非归母净利润 0.64-4.64亿元，同比减少 96.4%-73.9%。 2024H1公司预计实现归母净利润 64.00-68.00亿元，同比增长 114.22%-127.61%；扣非归母净利润 18.00-22.00亿元，同比减少33.11%-18.25%。归母净利润增长主要系公司完成转让国电建投 50%股权（此前公告的拟交易价格为 67.39亿元）导致投资收益增加，以及联营企业投资收益增加所致；扣非归母净利润下滑主要受到公司所属大兴川电站计提减值准备影响。 Q2来水改善水电电量明显修复，光伏电量同比延续高增。 2024H1， 公司上网电量为 2029.69亿千瓦时，同比+3.34%；平均上网电价 439.21元/兆瓦时，同比-3.6%。受益于来水同比改善， Q2公司水电上网电量 165.20亿千瓦时，同比+59.32%；光伏上网电量 27.77亿千瓦时，同比+109.01%，延续高增长趋势。截至 2024年 6月底，公司累计新增新能源控股装机 177.03万千瓦，公司 2024年计划获取新能源资源超 1400万千瓦， 核准 1200万千瓦， 开工830万千瓦， 投产 860万千瓦，新能源装机规模扩张有望持续驱动业绩增长。 盈利预测与估值。 兄弟公司神华集团保障长协煤供应，公司成本优势显著，两部制电价实施进一步稳定火电业绩； 2025年川渝特高压投产有望缓解水电消纳问题， 25-26年双江口水电站投产，将大幅提升公司水电装机规模，增发效应也有望增厚水电盈利；新能源装机快速扩张，业绩进一步增长可期。 考虑到出售国电建投 50%股权带来投资收益， 调增公司 2024-2026年归母净利润预期至 100. 13、 92.83、 102.60亿元， 分别同比增长 78.5%、 -7.3%、 10.5%； 当前股价对应 PE 分别为 10.8x、 11.6x、 10.5x。若不考虑出售资产带来的投资收益，则预计公司 2024年扣非归母净利润为 76.01亿元，同比增长 35.5%，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 燃料成本波动风险、上网电价波动、新能源扩容进度不及预期等。

维持“增持”评级：]]考虑到资产处置等因素，上调2024年EPS至0.56元（原值0.50元），维持2025~2026年EPS0.56/0.63元。参考火电行业可比公司，给予2024年13倍PE，上调目标价至7.28元，维持“增持”评级。 事件：公司发布《关于向国家能源集团非公开协议转让国电建投50%股权交割完成的公告》，公司向集团全资子公司国家能源集团西部能源投资有限公司非公开协议转让国电建投50%股权已于2024年6月30日完成交割。 股权处置落地的意义更在于提升公司盈利的确定性。据2024年4月公司《关于向国家能源集团非公开协议转让国电建投50%股权暨关联交易的公告》，公司所持国电建投50%股权拟交易价格为67.39亿元，对应PB估值为2.79倍，较股权账面价值增值约43.9亿元。截至2024年4月，本次交易标的资产国电建投下属察哈素煤矿因正在办理采矿许可证，按照属地政府有关要求临时停产。受下属煤矿停产影响，国电建投2023年净利润-4.9亿元。我们认为本次股权处置交易的意义不仅在于短期的一次性收益，更在于消除市场对于察哈素煤矿盈利扰动的担忧。 大股东增持彰显发展信心，长期成长动能充沛。据公司公告，2023年10月~2024年6月国家能源集团以集中竞价交易方式累计增持公司A股股票0.97亿股（占公司总股本的0.54%），累计增持金额4.0亿元（不含佣金及交易税费）。我们认为本次增持计划彰显了控股股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可。公司在建及储备项目资源丰富，我们预计高额资本开支支撑下公司装机有望维持长期可持续增长：1）截至2023年末，公司大渡河流域在建水电装机352万千瓦；2）2024年计划获取新能源资源超过1400万千瓦,核准1200万千瓦，开工830万千瓦，投产860万千瓦；3）截至1Q24末公司在建工程998亿元，同比+51.7%；公司2024E预计资本性支出780亿元，较2023年实际支出+56.0亿元（+7.7%）。 风险提示：装机进度低于预期、电价低于预期、来水弱于预期，减值计提超预期等。

依托集团煤电联营优势，高效火电盈利能力突出。公司在运火电装机72.79GW，规模在上市公司中排名第二；60、100万千瓦及以上煤电机组占比70.46%、28%，均为高效火电机组；在建火电项目开发建设节奏良好。 从发电效率看，公司燃煤发电利用数高于行业及全国水平；从成本端看，依托集团煤电联营优势以及煤炭行业供需改善，入炉标煤单价持续下行，燃料供需平稳；从电价端看，公司火电机组聚焦电力负荷中心，2023年上网电价仍基本保持较标杆上浮20%左右；从度电毛利润来看，在2021年煤价飙升导致火企盈利洼地的情况下，公司的度电毛利控制在接近0元/千瓦时左右，随着煤价回落，2022-2023年度电毛利润攀升至0.033、0.04元/千瓦时，公司成本管控能力突出，抗风险及盈利能力具有强竞争力。 存量水电具备消纳改善条件，增量水风光储互补潜力巨大。公司水电资产主要分布在四川大渡河流域、新疆开都河流域，总装机规模14.95GW。公司负责大渡河干流17个梯级水电站的开发，在四川省大渡河流域已投产9座电站，约占四川统调水电总装机容量的27%，在建及规划水电装机为293.2/290万千瓦。随着近年川渝地区网架结构的建设加速，大渡河流域弃水问题有望改善，新增输配电线路工程也将满足增量电源的并网送出需求，叠加电力供需形势，公司在大渡河流域的水电项目具有量价齐升趋势。 新能源高增长持续贡献利润，持续具备资源获取能力。公司新能源项目布局更加合理，主要分布在风光资源富集的北方地区、以及经济发电、电价承受能力较强的东部地区。2023年公司风电、光伏装机分别同比增长24.6%、174.73%，并核准备案1528.8、开工853.64万千瓦新能源项目。从行业整体看，2024年新能源装机高增速将延续、上游产业链价格持续下降、存在电价下降预期但幅度可控，受益于新能源行业发展初期，保障性收购和电价补贴等支持政策，存量风光项目度电毛利率大幅高于水电、火电水平。长期看，新能源度电毛利润存在下行空间，行业收益率趋向合理平稳，叠加装机的快速增长，将持续贡献利润增量。 投资建议：公司是国家能源集团常规能源发电业务整合平台，依托煤炭联营优势，煤电机组利用效率及盈利能力领跑行业，且盈利能力将随煤价供需结构变化而持续改善；大渡河流域弃水问题将随西南网架结构建设而改善，叠加省内电力供需紧平衡、双江口等电站投产，有望实现量价齐升。公司新能源资源获取能力较强，存量叠加新增项目后的平均收益率情况良好，装机高增长持续为公司贡献利润。我们预计公司2024-2026年实现营业收入1921、1983、2089亿元，同比增长6.2%、3.2%、5.3%；实现归母净利润77.91、90.15、104.47亿元，同比增长38.9%、15.7%、15.9%；对应EPS为0.44、0.51、0.59元，对应当前股价（2024年6月12日收盘价），PE为13.6X、11.8X、10.2X。 风险提示：用电需求不及预期、煤价波动风险、来水不及预期风险、电价下降预期风险、政策推进不及预期风险、项目建设进度不及预期风险。

国家能源集团核心电力平台，火水风光协同发展。 公司为国家能源集团旗下综合性能源平台，国家能源集团由原神华集团（国内最大的煤炭企业）以及原国电集团（五大发电集团之一）于2017年重整而来，拥有煤电一体化背景。公司作为集团旗下核心电力上市平台， 明确打造集团公司“常规电力能源转型排头兵，新能源发展主力军，世界一流企业建设引领者”， 火水风光协同发展。截至 2023年底，公司拥有控股装机 10564万千瓦，其中火电、水电、风电、光伏分别为 7279、 1495、 929、 860万千瓦。 整体来看，我们分析公司最核心的优势是多板块业绩互补，提供业绩更高的稳定性，尤其是大渡河水电的现金流价值和准煤电一体化带来的成本优势，赋予公司更强的抗风险能力，使公司业绩更加“去周期”化。 水电：大渡河价值亟待重估，量价齐升成为催化剂。 从权益装机口径来看，公司实际上是我国第五大水电上市公司，拥有大渡河流域 2/3开发权，同时也是我国少有的装机尚有增长的水电公司，我们认为当前股价中并未完全体现水电的高估值。截至 2023年底，公司拥有控股在运水电装机 1495万千瓦，权益装机口径仅次于长江电力、华能水电、国投电力和川投能源。 其中国能大渡河（持股 80%）拥有控股装机 1174万千瓦，占公司水电总装机 79%。当前国能大渡河净利润水平 20亿元量级，我们预计 2027年在来水改善、龙头水库电站增发效益双重作用下，国能大渡河盈利能力拥有较大上浮空间。长期来看，我们分析市场对水电资产的绝对低协方差属性并未充分认知，估值重估尚未结束。整个水电板块具备长期配置价值。 火电：准煤电联营带来独特优势，容量电价有望带来估值提升。 公司火电机组几乎全部为煤电，2019年与中国神华重组的资产占公司煤电机组比例超过 70%，具备煤电联营属性，煤价成本相对稳定，系公司煤电最主要的特点。此外，公司机组主要集中在华东等电力紧张地区，高参数大机组占比行业领先，亦提供公司相对优势。容量电价改变煤电商业模式，对公司构成实质性利好，虽然在当前补偿力度下，电量电价仍然是决定煤电公司盈利的根本性因素，但是政策指引 2026年后补偿比例持续提升，有助于煤电业绩趋于稳定，还原公用事业属性，带来煤电估值重构。 新能源：十四五 35GW 高规格目标，精选项目，多能互补高质量发展。 双碳战略下各电力集团绿电转型加速，公司作为集团旗下核心电力平台，规划十四五新增 35GW 新能源目标。尽管当前新能源行业存在消纳、电价等困境，但随着绿电政策的加速出台，新能源行业或迎来曙光。公司作为国家能源集团旗下新能源发展主力军，有望率先受益于行业政策边际变化。 盈利预测与估值： 结合当前电力市场环境、煤炭供需情况、公司十四五战略规划以及在建项目，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 75、 80、 96亿元，当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 13、 12、 10倍。中性偏保守假设下，公司内在价值为 440（火电） +480（水电） +420（新能源） -200（其他板块等） =1140亿元，较当前市值仍有 20%向上空间。公司高度重视股东回报，为首家执行半年度权益分派的火电央企。在国企改革考核升级下，公司或将承担改革先锋职责。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 煤价上涨超预期、减值超预期、新能源装机不及预期。

事件：公司发布2024年一季报。2024年一季度公司实现营收455.55亿元，同比下降-0.13%；实现归母净利润17.85亿元，同比增长88.62%。 点评：量增而价降，一季度营收同比基本持平电量方面，一季度公司完成发电量1062.44亿千瓦时，上网电量1006.90亿千瓦时，分别增长4.98%和5.02%。分电源来看，火电一季度完成上网电量860.23亿千瓦时，同比增长4.24%；水电完成上网电量77.28亿千瓦时，同比下降3.22%，或系来水较弱；受益于装机增长带动，风、光分别同比增长12%、136%。电价方面，一季度公司平均上网电价455.58元/千千瓦时，同比微降1.6%。综合来看，公司实现营收455.55亿元，同比下降-0.13%。 投资收益增加叠加保德神东不纳入合并报表等，归母净利高增89%成本端，一方面，煤价同比显著下行，若考虑1个月煤炭库存，对应秦皇岛港动力末煤平仓价（Q5500）均值为924元/吨，同比下降273元/吨，我们预计公司燃料成本同比有所下行；另一方面，随着新能源装机投产，折旧及运营成本也将有所增加。公司一季度营业成本同比微增至395亿元；毛利率为13.34%，同比基本持平。此外，公司一季度实现投资收益7.75亿元，同比转正。综合来看，公司一季度净利率同比提高2.4pct至7.6%；实现归母净利润17.85亿元，同比增长88.62%。 火水绿装机有望持续扩张，或将带动业绩持续提升2023年公司保持在常规能源领域开发力度，上海庙公司100万千瓦火电机组投产，开工火电项目664万千瓦，核准水电项目280.70万千瓦，大渡河流域约352万千瓦水电机组在建。新能源方面，2023年公司全年获取新能源建设指标1674万千瓦，核准备案1528.80万千瓦，新增装机724.57万千瓦；2024年公司计划获取新能源资源超过1400万千瓦，核准1200万千瓦，开工830万千瓦，投产860万千瓦。 投资建议：考虑到一季度电量增长、电价微降、投资收益等，上调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为85、99、117亿元（前值为79、95、113亿元），对应PE11、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：新增装机不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业竞争过于激烈的风险、行业技术进步放缓、煤炭价格大幅上升、电价下调的风险、下游需求低于预期、转让国电建投股权尚需提交股东大会审议等

事件:公司发布 2024 年一季度业绩报告。 2024 年第一季度，公司实现营业收入 455.55 亿元，同比减少 0.13%；实现归母净利润 17.85 亿元，同比增长 88.62%；扣非归母净利润 17.36 亿元，同比增长 89.80%，基本每股收益 0.1 元。单季度业绩高增长，整体符合预期。整体电价稳定，煤价下行盈利持续改善。 2024 年一季度公司火电上网电量为 860.23 亿千瓦时，同比增长 4.24%，装机容量为 7257.40 万千瓦，同比增加 1.66%。整体平均上网电价为 455.58 元/千千瓦时，同比下降 1.62%，降幅较小，整体电价趋稳。受煤价回落影响，公司 2024 年一季度煤电盈利持续改善。光伏发电量增长显著，清洁能源装机持续扩张。 Q1 公司公司总发电量1062.44 亿千瓦时，同比增长 4.98%，上网电量 1006.9 亿千瓦时，同比提升 5.02%。其中，水电/风电/光伏上网电量分别为 77.28/51.38/18.01 亿千瓦时，同比分别提升-3.22%/11.66%/136.26%。同时， 2024 年一季度新能源装机容量增加 63.51 万千瓦时，水电/风电/光伏装机容量分别为1495.06/929.33/917.69 万千瓦时。剥离低效资产，公司投资收益提升。 公司资产管理进一步提效，一季度公司剥离保德神东发电有限责任公司，不再纳入公司报表范围， 对 Q1 贡献利润1.99 亿元。除此之外，公司一季度投资收益大幅提升，由负转正达 7.7 亿，其中对合联营企业投资收益达 4.5 亿元，同比增加 5.5 亿元。投资建议。 公司作为全国电力龙头， 具备成本优势，火/绿/水业务有望多点开花。预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 1907.17 亿元、 1983.01 亿元和 2072.58 亿元，同比增长 5.37%/3.98%/4.52%；归母净利分别为82.11/92.44/108.45 亿元， 对应 2024-2026 年 EPS 分别为 0.46/0.52/0.61元， PE 分别为 10.8/9.6/8.2。 风险提示： 装机速度不及预期；电力市场改革、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价

维持“增持”评级：维持 2024~2026 年 EPS 至 0.50/0.56/ 0.63 元。维持目标价 6.50 元，维持“增持”评级。 1Q24 业绩超预期。公司 1Q24 营业收入 456 亿元，同比+0.5%；归母净利润 17.8 亿元，同比+85.0%，环比扭亏（4Q22 归母净利润-0.2 亿元），超出我们此前预期。 投资收益拉动业绩增长，上网电量稳步上升。公司 1Q24 业绩高增主要受益于：1）1Q24 联合营企业投资收益 4.5 亿元，同比+5.5 亿元； 2）保德神东电厂本期破产移交管理人后不再纳入公司合并报表范围，增加公司归母净利润 2.0 亿元。公司 1Q24 上网电量 1007 亿千瓦时，同比+5.0%（其中火电/水电/风电/光伏上网电量 860/77.3/51.4%/18.0亿千瓦时，同比+4.2%/-3.2%/+11.6%/+136%/）；同期平均上网电价0.456 元/千瓦时，同比-1.6%。1Q24 公司财务费用 16.4 亿元，同比- 5.3%。 资本开支加快，新能源装机持续增长。截至 1Q24 末公司风电/光伏装机 9.3/9.2 GW，同比+24.6/+154%。2024 年公司计划获取新能源资源超过 14.0 GW，投产新能源装机 8.6 GW，1Q24 新增新能源装机 0.6 GW。1Q24 公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金110 亿元，同比+55.4%，我们预计高额资本开支及充裕储备资源支撑下公司未来新能源装机有望持续增长。 风险提示：新能源盈利不及预期、电价低于预期、大额减值等

事件描述公司发布 2023年年度报告： 2023年公司实现营业收入 1809.99亿元，同比减少 7.02%；实现归母净利润 56.09亿元，同比增长 104.41%。 事件评论 火电主业延续修复，担当经营业绩基石。2023年公司煤电完成发电量 3710.05亿千瓦时，同比减少 3.88%，电量同比回落主因系 2022年 9月宁夏资产转让影响，实际上公司煤电利用小时数同比增长 13小时至 5210小时，处于行业绝对领先水平。电价方面，公司 2023年煤电电价较基准价上浮 20.66%，因此公司煤电平均上网电价达到 461.28元/兆瓦时，与 2022年基本持平。成本方面，公司全年共采购原煤 1.84亿吨，其中长协煤占比 94%，入炉标煤单价 934.96元/吨，同比下降 43.82元/吨。在收入维持高位而成本回落的影响下，公司火电主业经营业绩延续修复，但由于公司对部分电厂进行减值测试，共计提资产减值 9.47亿元，限制了火电的业绩表现。 整体来看， 在成本端煤价显著回落影响下， 公司火电净利润达到 85.25亿元，同比增长 127.11%，公司火电业务度电净利已经达到 0.023元/千瓦时， 公司火电业务归母净利润达到 30.70亿元， 同比增长 317.50%。 电价提升缓解来水压力， 水电业绩表现优异。 2023年虽然受偏枯来水影响，公司水电发电量为 550.97亿千瓦时，同比减少 1.79%，但在四川省电力供需偏紧的影响下，公司水电上网电价达到 245.7元/兆瓦时，同比增长 4.15%。水电电价的增长缓解了来水的压力，因此公司 2023年水电毛利同比提升 1.04亿元，但公司水电净利润为 24.89亿元，同比提升 6.13亿元，增幅达 32.68%，水电净利润更高增速主因系公司管控财务费用的影响。 由于公司 2022年 10月完成国家能源集团持有的大渡河 11%股权交割， 公司水电权益比例有所提升，因此公司 2023年水电业务归母净利润达到 18.54亿元，同比增长 51.47%。 减值限制新能源业绩表现， 摆脱察哈素拖累增强确定性。 2023年，公司新能源控股装机增长 724.57万千瓦，新能源装机达到 1783.51万千瓦。新能源装机的快速扩张拉动电量维持稳健增长，新能源全年发电量同比增长 30.08%。但公司对应收账款中国网宁夏电力等部分省份新能源补贴全额计提减值，分部信用减值达到 7.24亿元，但也降低了后续的减值压力，此外，公司对部分资产进行评估计提 5.29亿元资产减值，因此公司 2023年新能源实现归母净利润 17.49亿元，同比减少 23.49%。此外，由于察哈素煤矿 2023年长期停产，公司控股 50%的国电建设 2023年亏损 4.9亿元，同比大幅减少 156.01%。 在火电及水电业绩修复的拉动下， 公司全年实现归母净利润 56.09亿元， 同比增长104.41%。为应对察哈素煤矿的停产问题，公司拟将国电建设股权出售给集团，交易价格拟定为 67.39亿元， 增值率 186.52%， 察哈素的出表将提升公司未来业绩增长的确定性。 投资建议：公司 2023年拟合计分红 21.40亿元，分红率为 38.16%。根据最新财务数据，我们预计公司 2024-2026年 EPS 分别为 0.67元、 0.55元和 0.60元，对应 PE 分别为7.40倍、 9.05倍和 8.27倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 1、电力供需存在恶化风险； 2、煤炭价格出现非季节性风险。

事件: 2024年 4月 15日， 国电电力发布 2023年年报： 2023年公司实现收入1810.0亿元， 同比-7.0%， 实现归母净利润 56.1亿元， 同比+104%（调整后）； 2023Q4实现收入 432.9亿元， 同比-9.9%， 实现归母净利润-0.2亿元， 上年同期为-22.5亿元。 分红： 2023年公司拟派发现金红利 0.07元/股（含税）， 合计 12.5亿元，加上 2023年年中分红， 全年合计分红 21.4亿元， 占归母净利润比重38.16%。 投资要点: 水电+火电业绩改善拉动公司 2023年业绩大增。 2023年公司收入同比-7.0%， 一是 2022年转让宁夏区域公司， 2023年不再纳入合并范围； 二是煤炭板块收入同比-69%（或系国电建投公司停产）。 2023年公司归母净利润同比+104%， 其中煤电/水电/风电/光伏分别为30.7/18.5/10.1/7.4亿元， 分别同比变化+318%/+51%/-50%/+166%，煤电业绩大幅改善拉动公司业绩大增。煤电业绩改善，一是因为 2023年煤电板块减值损失绝对额合计为 9.4亿元， 2022年为 35亿元； 二是煤电业绩修复。 若不考虑减值， 2023年公司煤电净利润（100%权益口径）94.7亿元， 同比+31%， 度电净利 2.6分/KWh， 同比+0.7分/KWh。 此外， 2023年公司水电归母净利润同比+51.5%， 或系上网电价同比+1分/KWh（上网电量同比-1.8%）。 参控股火电业绩修复+减值减少+营业外支出减少等， 助力 2023Q4业绩修复。 2023Q4公司归母净利润大幅减亏， 主要原因或有四： 一是投资净收益为 4.8亿元， 同比增加 11.3亿元， 或是参股的火电公司等业绩改善； 二是减值损失绝对额合计为 19.5亿元， 同比减少 17亿元； 三是营业外支出为 2.6亿元， 同比减少 21.5亿元； 四是公司主业业绩改善， 如 2023Q4煤电业务受益煤价下降， 业绩或有修复。 减值或影响风电业绩， 2024年规划新增风光装机 8.6GW。 2023年公司风电/光伏归母净利润 10.1/7.4亿元， 同比-50%/+166%。 我们认为 2023年风电业绩同比下降主要是因为减值， 2023年新能源业务减值损失绝对额合计为 12.5亿元， 同比增加 12.9亿元。 电价上，2023年风电/光伏分别为 0.502/0.481元/KWh， 同比-7%/-8%， 我们认为或是平价项目增加所致。 2023年底公司风电/光伏新增装机1.8/5.4GW， 合计 7.2GW， 达到全年目标额的 91%。 2023年公司获取新能源资源量 16.7GW， 核准备案 15.3GW， 开工 8.5GW。 2024年公司规划获取新能源资源超过 14GW， 核准 12GW， 开工 8.3GW，投产 8.6GW。 拟转让国电建投公司， 2024年公司业绩确定性有望进一步提升。 为降低察哈素煤矿复产时间不确定性对公司带来的持续影响， 提高公司资产质量及盈利能力， 公司拟向控股股东国家能源集团全资子公司西部能源公司， 非公开协议转让公司持有的国电建投 50%股权。 2023年国电建投公司净利润-4.9亿元， 转让后有望增厚公司业绩。 盈利预测和投资评级： 根据公司最新业绩情况， 我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 78.1/86.9/95.6亿元， 对应 PE 分别为 11/10/9倍。 展望 2024年， 公司煤电业绩有望继续修复； 水电来水有望修复， 拉动业绩改善； 国电建投公司若完成转让，公司煤炭业绩有望减亏， 维持“买入” 评级。 风险提示： 政策推进不及预期； 新增装机不及预期； 煤炭价格大幅上涨； 电价下降； 行业竞争加剧； 减值风险； 国电建投公司转让进度不及预期。

全年业绩同比高增，加权 ROE 升至 12%。公司发布 2023年报，全年实现营收 1810亿元（同比-7.0%）；归母净利润 56.1亿元（同比+98.8%），其中火电 30.7亿元（度电盈利 2.4分、上年同期盈利 1分，标煤 935元/吨、长协煤占 94%）、水电 18.5亿元（同比+51.5%，上年同期计提 2.9亿元减值）、绿电 17.5亿元（同比-23.5%，计提 12.5亿元减值）。受益于火电、水电盈利改善，2023年末公司加权 ROE 同比提升 5.7个百分点至 11.8%，其中火电 ROE 为 8.5%。 全年新增装机 8.2GW，实际完成资本开支 724亿元。2023年新增控股装机 8.2GW，其中火电 0.96GW、风电 1.83GW、光伏 5.41GW，累计控股装机增至 106GW，对应权益装机 58.77GW。2023年实际完成资本开支 724亿元（年初预期 618亿元），预计 2024年资本开支780亿元。全年派发现金红利 21.4亿元，约为归母净利润的 38.2%。 火电盈利持续稳定修复，期待水电、绿电投产助力业绩增长。公司长协煤高履约率有效平滑市场煤价波动，容量电价也已落地，看好火电盈利持续增长。水电方面，大渡河流域在建双江口等四座电站将于 2025年前后投产，测算全投产后可增加净利润 8亿元（2023年水电净利润为25亿元）；绿电方面，十四五拟新增风光 35GW，2021-2023年已投产 11.4GW，期待后续绿电装机加速建设投产。拟以 67.39亿元转让国电建投 50%股权、消除察哈素煤矿不确定影响（2.9倍 PB）。 盈利预测与投资建议。预计公司 2024~2026年归母净利润分别为77.36、86.16、100.71亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 11.90、10.68、9.14倍。公司水电绿电高成长，根据股份增持公告大股东拟增持 3~4亿元彰显发展信心。参考同业估值水平，给予公司 2024年 14倍 PE 估值，对应 6.07元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。煤价持续上行；新能源项目建设、利用小时不及预期风险。