概述公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度公司实现营收 213.12亿元，同比-16.26%；归母净利润-1.16亿元，同比-312.04%；扣非后归母净利为-3.59亿元。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为 19.18亿元，比去年同期+1572.16%， 主要系本期库存降低，回款增加所致。 单季度看， 2023年 Q3公司实现营收 75.64亿元，同比-13.86%；实现归母净利润 1.55亿元。 分析判断: 收入端： Q3下游需求向好，新纸机开机运行。 报告期内，公司原纸板块产量 483.27万吨，同比增长 6.71%，销量 481.38万吨，同比增长 9.03%，产销率99.61%；包装板块产量 15.22亿平方米，销量 15.49亿平方米，产销率 101.79%,息税前利润（EBIT）同比增长93.02%。 2023年 Q3下游需求持续向好，公司提价逐步得到落地，原纸销量稳健增长，经营情况环比大幅改善。 产能方面， 继首批产线上半年投产后， 2023年 10月，浙江山鹰 77万吨造纸项目剩余产线开机运行，达产后将进一步巩固公司在华东区域的优势地位。 利润端： 利润率环比持续改善。 盈利能力方面，公司 2023年前三季度毛利率同比提升了 0.69pct 至 9.2%，净利率同比下滑了 0.9pct 至-0.78%。单季度看， 2023年 Q3公司毛利率同比提升了 3.01pct 至 10.15%，环比则提升了 0.66pct。净利率同比提升了 2.85pct 至 2.21%，环比则提升了 1.64pct。 费用方面， 2023年前三季度公司费用率为 12.89%，同比提升了 2.97pct。其中销售费用率为 1.33%，同比提升了 0.25pct。 管理费用率为 4.9%，同比提升了 0.39pct。 财务费用率为 3.8%，同比提升了 1.86pct。 而研发费用率同比提升了 0.47pct 至 2.87%。 投资建议我们看好山鹰国际，公司作为箱板瓦楞纸行业里的龙头企业，确定受益于经济复苏。中长期看，随着行业龙头新项目的投产以及行业里老旧项目的退出，我们预计行业集中度将持续提升，行业的供需关系也将越发平衡，行业里龙头公司的议价能力也将逐步增加。未来公司的产能扩张以及一体化产业链优势将为公司持续降本增效，公司的竞争力将进一步加强。 我们维持公司 23-25年的盈利预测不变，预计 2023-2025年公司营收为346.32/449.66/527.46亿元， EPS 为 0.06/0.29/0.36元。对应 2023年 10月 30日 2.20元/股收盘价， PE 分别为 34.84/7.64/6.08倍， 维持公司“买入”评级。 风险提示1) 宏观经济波动导致下游需求不及预期。 2）公司产能投放进度不及预期。 3）进口纸持续对国内市场形成冲击。