事件：8月 21日，岩石股份发布《2023年半年度报告》，公司上半年实现营业收入 8.43亿元，同比增长 69.73%；实现归母净利润 5351万元，同比增长 46.22%；基本 EPS 0.1600元/股，同比增长 46.22%；加权平均净资产收益率 9.91%，同比提高 2.60pct。 规模持续增长，经营质量显著改善。 Q2公司实现营业收入 4.54亿元，同比增长 69.3%；实现归母净利润 2248万元，同比减少 14.5%。Q2销售毛利率为 74.37%，环比提高 0.97pct；费用率环比小幅改善 0.32pct，其中销售费用率 40.19%仍保持高水平，环比/同比分别-3.52/+7.46pct；净利润率 5.97%环比/同比分别-2.91/-2.86pct，主要系由于 Q2消费税及附加税金大幅增加所致。上半年经营活动产生的现金流量净额同比增加 810.43%，合同负债较去年末增加 1.96亿元，经营质量改善显著。 结构上，高端产品线增长亮眼，拉高公司整体毛利率。公司七大系列中，天青贵酿贡献了上半年的主要增长，实现收入 4.06亿元，同比增长 192.7%； 君道贵酿实现收入 2.19亿元，同比增长 30.8%。天青贵酿+君道贵酿合计营收占比达到 74.1%。此外，军星、军辉品牌精准切入军旅文化白酒细分市场赛道，构建以“体验店+服务商”为业务载体，以深度分销+社群运营的创新业务模式，助力退役军人创业就业，实现共同富裕，上半年取得了 150.2%的优秀增长。 活的品牌运营理念，品牌曝光度和知名度持续提升。营销费用延续高强度投放，后续优化潜力大。公司用世界一流的消费品品牌运营理念高质量经营白酒产业，构建起立足上海、辐射全国的营销矩阵，线上传播覆盖权威媒体、社交媒体、垂直媒体、综艺合作等，联合线下大型活动、行业会展、户外广告等品牌传播方式，实现对于不同消费场景、不同消费客群的精准传播，有效提升品牌知名度。 上半年，公司携手豫园商城打造“点亮未来新愿”沉浸式游园体验系列活动，52天吸引 400多万人线下参观，并持续撬动线上互动平台流量；“一城六展”亮相成都糖酒会，以时尚感、科技感和未来感彰显品牌文化；合作芒果 TV《乘风 2023》，十七光年气泡酒系列借势面向当代女性进行精准传播；618期间推出 AI 主理人“贵小美”带来高科技体验；公司户外媒体广告覆盖多个上海核心地标，独家冠名的“上海贵酒号”于 6月 13日在黄浦江畔正式启航。 公司上半年销售费用同比增加 97.4%，其中主要贡献科目为推广宣传费（同增 9161万元）和人力外包费（同增 5940万元）。 在行业调整期间，公司坚持高强度品牌打造，直击高线城市年轻消费者心智，低基数下取得规模持续高增的效果，在行业总量压力面前通过差异化逆势抢占份额。公司毛利率已达到行业中游水平，净利率仍落后于行业，随着行业周期的改善和品牌成长的带来的长期红利，公司费用率存在较大优化潜力。 投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。 科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩维持高增。 公司在现阶段做大规模仍是首要目标，22年全面升级营销投放下销售费用大幅增长，营收增长和毛利率提升效果可见。23年预计公司仍将加大营销投入，但盈利水平边际提升趋势有望延续。我们对公司未来增长趋势仍持乐观，预测公司 2023-2025年 EPS 为 0.30、0.56、0.82元/股，对应当前股价 PE 分别为 86.6x、46.6x、31.8x，维持“增持”评级。 风险提示：价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。

事件：4月25/28日，岩石股份发布《2022年年度报告》和《2023年第一季度报告》，2022年度公司实现营业收入10.91亿元，同比增长80.9%；实现归母净利润3724万元，同比减少39.9%；基本EPS0.11元/股，同比减少39.9%；2023年一季度公司实现营业收入3.88亿元，同比增长70.2%；实现归母净利润3103万元，同比增长201.0%；基本EPS0.09元/股，同比增长201.0%。 品牌年全面升级营销投放下收入费用双增，现阶段做大规模仍是首要目标，结构和渠道优化贡献毛利率上行。22年公司整体销售毛利率提升3.51pct至67.43%，销售/管理/财务费用率分别同比+18.25/-1.13/-1.15pct，公司全面升级营销投放，推广宣传费显著增加，销售费用率大幅提升使销售净利率同比下降7.25pct至4.46%。单四季度实现营收3.05亿元，同比增长101.8%，实现归母净利润-1006万元，同比少亏1056.45万元，毛利率同比提高13.49pct。 1）分产品：高档/中档/低档酒分别实现销售额2.98/5.27/2.61亿元，分别增长89.9%/69.7%/132.7%；在酒类销售业务中的占比分别为27.5%/48.5%/24.0%，分别+0.56/-4.69/+4.80pct；毛利率分别为80.27%/67.80%/51.49%，分别+6.63/+7.60/-5.68pct。 2）分渠道：经销商/团购商/线上直营店分别贡献收入7.69/2.18/0.99亿元，同比增长65.3%/134.8%/288.4%；占比分别达到70.8%/20.1%/9.1%，同比-8.92/4.17/4.75pct；毛利率分别为62.40%/88.95%/57.46%，同比+3.60/+7.54/-11.90pct。22年公司经销商数量大规模增加，年末达到4883家，全年净增加1683家。 3）分区域：除占比较小的西南市场外，六大区域均实现增长，其中主要市场华东、华南、华中地区均实现显著增长，分别贡献收入4.58/2.45/2.20亿元，分别增长72.4%/154.0%/129.3%。 一季度抢抓修复期旺季延续增长，净利率边际回升，修复趋势有望延续。一季度销售毛利率环比/同比-1.06/+6.28pct，保持在73.40%的高水平，销售费用率环比/同比-6.77/+3.96pct。全年来看，公司将继续加大营销投入，持续为品牌加码，同时谨慎选取宣传投放渠道，注重渠道的投资回报，结合公司增长势能和今年大环境回暖，前期费用投放效果逐渐体现，盈利水平修复趋势有望延续。 在“用未来定义未来”的差异化战略指导下，公司践行用一流的消费品品牌运营理念高质量经营传统白酒产业的理念，品牌势能稳步提升，产品矩阵日趋完善，渠道布局全面延伸，产品品质广受认可。 品牌建设上，公司独家冠名CCTV《大国品牌》，成为2022《中国好声音》合作伙伴，冠名数列高铁列车，登陆纽约时代广场大屏，裸眼3D巨屏震撼登陆四大城市（北京、上海、深圳、成都）核心商圈，有效提升品牌知名度。 公司产品亮相进博会、糖酒会，彰显品牌自信，提升品牌业内影响。 产品矩阵上，公司坚持聚焦酱酒主赛道的同时，通过多品牌、多香型、多模式，切入多个细分市场，产品体系日趋完善，形成了七大系列多元化产品矩阵。2022年新创设了贵八方品牌，定位唐朝诗酒美学超级白酒IP，传承东方酿造古法彰显酒体酿造智慧。 渠道布局上，多渠道并行实行营销推新，线上渠道通过天猫、京东、抖音等平台将“十七光年”等明星产品直接面向终端客户；线下渠道深挖经销商资源，增加渠道渗入，构建经销商管理体系推动全生命周期管理，全面管控动销、市场活动、终端价格；利用圈层资源，对具备分销资质、有一定的分销网络或圈层资源的创业者进行深度赋能、专业培训，以创业促就业，实现多赢格局，开发并以长期主义经营团购客户；通过与中国银联、豫园、飞猪、网易严选等异业平台合作，初步搭建了跨界合作矩阵，丰富品牌形象，创新传播方式，提升业绩水平。 品质认证上，公司旗下产品在22年多次斩获各类大奖国际奖项如在第23届比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛实力斩获2金7银，国际烈酒挑战赛斩获双项大奖，2022缪斯设计奖最高奖项1铂金奖及其他3银奖等；国内奖项如“最具潜力新品奖”、“品质典范奖”、“中国酒业好产品TOP100”、“杰出质造产品奖。 22年持股计划完成可能性较高，23年持股计划正在酝酿，持续激励下公司业绩增长动力更强。22年公司推出的员工持股计划涵盖部分董监高人员，业绩考核要求为“2022年营业收入不低于16亿元，2023年营业收入不低于26亿元”，同时给与条款‘未解锁部分可递延至下一年度考核及解锁’。从3月份公司发布的《2023年员工持股计划（草案）》看，新一轮持股计划金额更大（不超过6035万元），覆盖员工数量更多（不超过86人，其中董监高人员不超过11人）。 投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。 科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩维持高增。 公司在现阶段做大规模仍是首要目标，22年全面升级营销投放下销售费用大幅增长，营收增长和毛利率提升效果可见。23年预计公司仍将加大营销投入，但盈利水平边际提升趋势有望延续。我们对公司未来增长趋势仍持乐观，但节奏或有延长，预测公司2023-2025年EPS为0.30、0.56、0.82元/股，对应当前股价PE分别为85.5x、46.0x、31.4x，维持“增持”评级。风险提示：疫情反复风险；消费修复不及预期；价格走势不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；商标诉讼纠纷风险。

事件：8月 22日，岩石股份发布《半年度报告》，公司上半年实现营业收入 4.96亿元，同比增长 118.84%；实现扣非归母净利润 3709万元，同比增长 19.35%；基本 EPS 0.1094元/股，同比增长 5.09%。 市场投入大幅增加，高速增长势头保持。单二季度公司实现营收 2.68亿元，同比增长 92.39%；实现归母净利润 2629万元，同比增长 3.89%； 销售毛利率/净利率分别为 62.56%/8.83%，同比-1.68/-10.79pct；销售/管理/财务费用率分别为 32.73%/7.73%/0.91%，同比+14.67/+2.48/-1.50pct，销售费用大幅增加是公司广告宣传、市场投入和营销人员增加所致。年初，上海贵酒独家冠名 CCTV.《大国品牌》。3月份，上海贵酒全新品牌故事片《贵人贵友，喝上海贵酒》同步登陆 CCTV 黄金频道，旗下高酱、军星、贵酒匠入选 CCTV.《大国品牌》荣誉企业，三支宣传片同样陆续亮相。公司旗下品牌在北京、郑州、济南、南昌等国内二十多个城市的高铁、公交、城市地标、社区电梯等区域进行品牌广告精准投放，并成为 2022年《中国好声音》首席合作伙伴。今年是公司定位的企业品牌年，作为白酒行业新秀，公司在上半年在宏观压力和疫情反复扰动的情况下，不遗余力地坚持市场投入，优先做大体量，销售费用率连续 3个季度保持在 30%以上，曝光量显著提高，收获了体量的快速增长，整体符合预期。 上半年公司推出员工持股计划，优化管理，激发动力，留住人才。本次员工持股计划的业绩考核要求为“2022年营业收入不低于 16亿元，2023年营业收入不低于 26亿元”，对应 2021年业绩分别增长 165%和331%。参加本次员工持股计划的员工总人数不超过 27人（不含预留份额），且所有持有人均在公司或其控股子公司任职，其中董监高合计持股37.5%。员工持股计划的实施，有利于建立和完善员工与公司的利益分享机制，改善公司治理水平，提高职工凝聚力和公司竞争力。 用创新和品质打造品牌。今年以来，公司产品在各类赛事、评比中频频斩获奖项，行业认可度和美誉度得到提升。军星品牌荣获“年度新锐白酒品牌”；高酱在 2022线上春糖明星产品发布盛典上荣获“最具成长潜力新产品奖”、2022中国酒业星光奖中荣获“品质典范奖”；君道贵酿·山河酒荣获金盛奖·2021-2022年度中国酒业年度最具潜力新品奖。在 2022ISC 国际烈酒挑战赛中，上海贵酒旗下天青贵酿和君道贵酿·山河酒双双斩获大奖。 投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩逐级加速。由于公司业务尚处于早期扩张阶段，发展节奏较易受到当前宏观经济压力及疫情反复等因素影响，且现阶段营收增长对公司后续发展的重要性较利润更高，因此我们预计今年下半年至更长时间，公司或仍将保持较大力度的市场投入以保持势能。我们对公司未来增长趋势仍持乐观，但节奏或有延长，因此调整之前业绩预测，预测公司 2022-2024年 EPS 为 0.22、0.40、0.72元/股，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 115.2x、62.8x、36.9x，维持“增持”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；商标诉讼纠纷风险。

转型酒业打造创新白酒，布局三年打通全产业链，聚焦主业业绩逐级加速。公司于2018年12月收购了白酒销售线上平台贵州贵酒云电子商务有限公司85%股权，以此切入白酒销售行业。2019年，公司确定了以白酒为主业的产业战略转型目标，为在中国白酒行业具有一定影响力的创新型白酒企业。公司销售关联方中国贵酒集团有限公司出品的贵十六代等系列白酒产品，并设立全资子公司上海军酒有限公司，当年实现销售收入517.84万元。2020年公司白酒业务进一步聚焦，随着2020年年底控股股东贵酒发展将位于酱香型白酒生产核心产区茅台镇的高酱酒业52%股权赠与上市公司后，公司将逐步打通白酒采、产、供、存、销全产业链。公司设立了子公司贵酒科技和18家孙公司，加强白酒销售业务线上线下的渠道建设，创立“军酒坊”连锁品牌，开业近400家门店，当年实现销售收入5878.96万元，同比增涨1035.28%。2021年公司秉持“高质量发展”经营理念，不断深化企业内部精细化管理，积极开拓市场，持续提升公司盈利能力。同年6月份公司成功“脱帽”，半年报显示上半年营收22,684.69万元，其中酒类业务21,690.10万元，同比增加2124.39%； 公司实现归母净利润3483万元， 同比增加738.40%。2021年，公司全年营业收入6.03亿元，归母净利润6193万元，同比分别增加656.8%和672.0%，其中酱香型白酒营收占公司酒类收入的80%以上。2022年一季度，公司实现营业收入2.28亿元，同比增长161.1%，由于销售费用投入较大，当期归母净利润同比增长8.2%，公司定位今年为企业品牌年。 打造创新型白酒企业，围绕四个核心竞争力：一是品牌创新能力，公司通过品牌创新发展，树立全新的白酒品牌形象；二是资源获取能力，依托控股股东及实际控制人在白酒业务方面的资源整合能力，积极寻找相关产业链优质资源，通过体外孵化和培育白酒产业优质资产；三是营销管理能力，依托移动互联网新科技手段，创新建立了“四位一体”的营销新模式，以消费者和用户为核心，打造精准高效的“品牌定位、产品定位、传播推广定位、分销模式定位”的新型白酒营销模式；四是人才建设能力，围绕业务发展，公司不断加强人才队伍建设，引入相关领域专业人才推动业务发展，随着公司战略定位的不断清晰，公司将不断调整和充实与战略发展相适应的管理团队并不断提升管理水平。公司四大竞争优势：一是公司生产基地位于贵州仁怀的中国酱香型白酒核心产区，是仁怀当地单体面积最大的酿酒车间之一；二是公司拥有国家级专业人才团队进行酒体设计与生产，稳定产品质量；三是公司传承古法酿造、坚持12987传统工艺，确保产品品质；四是通过数字化、智能化、标准化建设，提升口感稳定性，提升品质。 产品矩阵持续构建，打造“中高端”“高性价比”新格局。公司目前已基本实现产品价格梯度建设并形成品牌金字塔，通过多品牌、多模式，切入多个细分市场，产品体系日趋完善，形成了六大系列多元化产品矩阵，满足不同消费需求。产品品牌矩阵包括：天青贵酿定位超高端创新型酱香白酒，为新财智人群带来全方位、高品质白酒文化体验；君道贵酿定位高端新势力酱香白酒；贵酒匠定位中高端品质酱香白酒，优化酒水产销全链路供应链，提供智慧零售全场景解决方案；高酱系列打造中高端商务型酱香白酒；军星、军辉定位军旅文化白酒，精准切入细分市场赛道，构建“体验店+服务商”一体化渠道深度分销模式，精准定位目标客户，助力共同富裕；十七光年果味酒定位于女性消费人群，以生活在一二线城市的20-35岁女性消费者为主，通过携手年轻消费者，引领时尚潮流。 产供销一体化，渠道建设加速。2021年一季度公司完成对高酱酒业的合并，白酒销售网络与高酱酒业白酒生产及储备能力结合形成优势互补，改变了原来委托贴牌的生产模式，成为产、供、销一体化的白酒企业。 2021年公司通过线上线下同步发力，线上销售通过天猫、京东、抖音等平台开设的线上门店，充分利用线上平台优势开发线上资源，产品直接面向终端零售客户销售，提高客户引流。线下渠道主要通过团购、经销商及特许加盟连锁模式，公司在全国各个区域拓展各种类型的企业团购用酒客户，发展具备分销资质、有一定的分销网络或圈层资源发展为公司经销商，子公司上海军酒助力退役军人创业就业，持续吸纳、招募退役军人开设军酒坊加盟店，已实现重点区域布局。 用创新和品质打造品牌。公司凭借高品质的产品、逐步提升的经营业绩，得到了投资者、消费者的肯定和认可，包括金盛奖·中国就业年度最具潜力新品奖；比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛金奖；ISGC 烈酒榜单金奖；2021年度酱酒单品TOP100；第五届中国品牌节“点赞2021我喜爱的中国品牌”；子公司贵酒科技天猫官方旗舰店“君道贵酿旗舰店”荣获天猫“营销先锋”大奖；子公司上海军酒斩获“中国（行业）消费者信赖品牌”大奖。“军风·凯旋”荣获“中国酒业年度代理价值产品”奖；军旅文化系列——“马到功成”酒具设计荣获德国iF 设计奖等。2022年，上海贵酒独家冠名CCTV《大国品牌》，公司酒类产品、品牌逐步获得市场认可。 投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩逐级加速。我们预测公司2022-2024年EPS 为0.45、0.84、1.41元/股，当前股价对应2022-2024年PE 分别为63.3x、33.9x、20.3x，在当前酱酒上市企业稀缺的市场环境下，具有独特性，首次覆盖，给与“增持”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；商标诉讼纠纷风险。