一、 国内初具系统总成能力的汽车制动系统龙头。 亚太股份(002284)是国内少数能研发生产整套汽车制动系统,并率先自主研发并形成批量生产ABS的自主汽车制动系统龙头公司。公司从农机起家,依次研发制动泵、鼓式制动器、盘式制动器、ABS再到ESP。公司现有主要产品包括盘/鼓式制动器、真空助力器、ABS 等制动系统核心组件以及及制动主缸离合器主缸、工作缸等相关传动系统部件。 二、 目前业务结构仍以传统盘/鼓式制动器为主 ABS 逐步渗透自主与合资品牌家轿。 2009 年公司实现13 亿元的营业收入,在业务结构中,盘式与鼓式制动器合计收入占比70%,目前产品附加值较高的ABS 业务尚处于市场拓展阶段,收入占比约3-4%。最近三年公司在行业内盈利能力相对较高,综合毛利率维持20%左右,净利率8%左右,ROE 约15-20%,目前公司处于市场拓展的攻坚阶段,期待累积效应带来的盈利能力大幅提升。 三、 目前车型配套以微车、商用车、自主轿车为主 模块化配套五菱。 公司相比国内其他汽车零部件企业已经跨越了单一零部件供应,初步具有模块化生产能力和提供制动系统总成的能力。公司的下游客户主要是奇瑞、柳州五菱、上汽通用五菱、长安汽车、一汽轿车等自主品牌车企以及神龙、日产、一汽大众等合资品牌车企。从车型的配套结构上还主要集中在微车和小排量的自主品牌经济型轿车四、 产品战略:稳固传统制动器 积极拓展ABS 与空气助力器在中高端自主品牌的配套。 公司未来2-3 年的产品战略重点除了稳固传统的盘/鼓制动器的市场以外,大力拓展ABS 在中高端自主品牌轿车的配套,并同步渗透经济型的合资品牌轿车。真空助力器扭转颓势,力图在前装(OEM)、维修(AM)和出口市场三花齐放。预计2010 年ABS 业务拓展会有较大的提升,收入增长翻倍,出口伊朗和中东的市场会有比较大的突破。 五、 主要业绩驱动因素:所配套五菱、长安微车及奇瑞、一轿等自主轿车的销量增长。 目前公司业绩的基本驱动因素还在五菱和长安微车的传统制动器业务,新的增量来自配套的自主品牌轿车如奇瑞、一汽等以及配套的庆铃、郑州日产的商用车的销量增长,ABS 业务挑起大梁仍需等待。(具体的业务配套及业绩测算详见我们的调研报告)六、 盈利预测与估值: 未来3 年净利CAGR 约25% 首次覆盖 给予“推荐”投资评级。 我们预计公司2010、2011 年、2012 年每股收益分别为0.63 元、0.78 元、0.92 元的盈利预测。按2010年10 月18 日的收盘价18.35 元计算,对应动态市盈率为29 倍、24 倍和20 倍,若按公司2010 年6月30 日的每股净资产4.76 元计算,P/B 为3.86 倍,与整个汽车与配件行业3.79 倍(较同期天软汽车与配件行业,以2010 年6 月30 日净资产计算)相当。我们看好公司在主要目标市场的拓展能力,随着公司在自主品牌和合资品牌轿车中的逐步渗透,累积效应会带来盈利能力大幅提升。首次覆盖,给予“推荐”的投资评级。