投资要点 公司发布2011半年报,营收373.4亿元,同比增长21.53,归属母公司所有者的净利润7.69亿元,同比减少12.33%。 扣除以国民技术投资收益为主的非经常性损益8.5亿,公司上半年主营业务亏损近8000万,而去年同期为盈利5.72亿。即使考虑到退税政策到期造成的暂时性影响,净利润同比仍然显著下滑。 公司营收增长主要来源于海外市场。在上半年国内运营商投资节奏放慢的背景下,公司营收增长主要来源于海外市场。上半年海外市场营收突破200亿,同比增长36.65%,在总营收占比中超过一半。 海外市场毛利率同比下跌将近6个百分点(32.58%下跌至26.57%),也带动了总体毛利率下跌3.39个百分点,至30.02%。我们认为公司为实现海外市场的规模扩张和提LTE布局,实施了具有竞争力的市场策略。 终端销售收达到112亿,同比增长43.9%,营收占比达到30%。终端收入的毛利率较低,对总体毛利率存在一定负面影响。 我们认为全年业绩增长仍然有较大潜力。首先,下半年海外市场的毛利率有望回升到正常水准,并且公司积极的市场战略有望在明年业绩得到体现。其次,下半年国内运营商的投资反弹会带动毛利率较高的国内市场订单,从而对公司的营收和利润水平产生正面影响。另外,若软件产品退税政策在下半年得到确认,且公司持续减持国民技术带来的收益,均会提升全年业绩。 盈利预测与估值 我们预测公司在11、12、13年的净利润为40、44和54亿,EPS分别是1.08、1.17元和1.43元,对应PE分别是17.4、16.1和13.1。给予“谨慎推荐”评级。 风险提示:需关注整体经济的不确定因素对运营商投资和终端消费带来的影响。