投资要点： 公司起家于煤， 专注于煤。 山煤国际是一家以贸易起家的煤炭公司， 山煤集团持有山煤国际57.91%股份， 背靠山西焦煤， 实际控制人为山西省国资委。 公司以自有煤矿为基础， 以货源组织、 运输仓储服务为保障，以产稳销、 以销促贸， 贸服结合， 积极构建产运销贸协同发展、 联动发力的经营模式， 实现从煤炭生产商向能源供应综合服务商转变。 公司盈利能力仍向好， 成本优势突出。 2024上半年山西省开展煤矿“三超” 和隐蔽工作面专项整治， 山西煤企产销量均出现明显下降， 公司业绩虽有波动但表现仍较好， 2024年前三季度毛利为76.15亿元， 毛利率34.67%， 居同行前列。 公司推行成本领先战略， 树立全员成本意识， 三项费用呈下降趋势， 并加强资金回笼， 提升使用效率。 战略深耕煤炭生产业务， 辅以煤炭贸易业务。 公司煤种丰富， 下属煤矿合资居多， 目前拥有在产矿井14座。 煤炭生产业务毛利率高， 盈利能力较强， 2023年毛利率为58.85%， 其中动力煤长协保供， 冶金煤以质论价， 稳定盈利预期。 贸易煤业务经受压缩后， 当前销量保持平稳， 追求高质量发展， 在公司低成本领先战略下， 毛利率再上台阶， 由2018年的1.94%提升至2023年的4.34%。 煤炭供需将达到平衡， 煤价有望止跌企稳。 供给端： 当前在煤炭库存高企、 煤价下跌和推动煤炭高效清洁利用等的现状下， 将倒逼企业稳定和控制煤炭产量， 推动煤炭供需回到平衡点； 随着内贸煤市场下跌、 进口低卡煤价差收窄和进口中卡煤价持续倒挂， 煤炭进口量有望收缩。 需求端： 受房地产基建拖累， 当前需求较为疲软， 但我国政府多次强调持续用力推动房地产市场止跌回稳， 增加基建方面的建设； 叠加海外方面，若美俄乌和谈顺利， 乌克兰重建对铁等资源将产生较大需求。 整体看，随着经济好转， 煤炭需求提升， 煤价有望窄幅波动， 最终止跌企稳。 盈利预测： 预计 2024-2026年， 公司实现收入281.53/305.17/323.80亿元。 对应 EPS 分别为 1.40/1.57/1.73元/股， 我们给予公司 2025年对应目标价 14.13元， 首次覆盖给予“谨慎推荐 ” 评级。 风险提示： 国际环境不确定性增强， 煤炭需求不及预期