事件描述越南石油技术服务总公司（PTSC） 与老挝国家输电网公司（EDL-T）分别于 2024年 6月 7日、11日到访亚钾国际老挝钾肥生产基地。PTSC表示希望与公司进一步开发昏拉港， 签署 100万吨/年合作备忘录，保障亚钾国际 300万吨、以及中期 500万吨钾肥产品的出海运输； EDL-T就产业园区发展的用电规划与公司进行深入讨论，重点就提升电力服务保障水平交换意见并达成共识。 海外产能规模稳步释放， 与当地企业合作降低物流、 用电成本作为首批“走出去”实施境外钾盐开发的中国企业， 亚钾国际通过与当地企业合作，解决钾肥产能规模稳步释放带来增长的物流与用电需求。 公司专注于从事钾盐矿开采、钾肥生产及销售， 目前公司作为东南亚最大规模的钾肥企业， 在老挝拥有钾肥产能 100万吨/年，第二、三个年产 100万吨钾肥项目也分别在 2023年 1月与 2024年 4月投料试车成功。据 2023年年报，公司目前在越南格罗港、万安港均设立了专用海运码头，在泰国曼谷港、林查班港口设立备用发货码头。 昏拉港是公司钾肥基地直线距离最近的出海港口之一，进一步合作将有利于发挥老挝基地较俄钾、加钾发货距离更短的优势。 2023年 12月，公司电站项目获老挝政府批准授权，电站项目建成后公司用电成本与高电价期相比每度预计下降约 35%左右。 中长期业务需求端得到支撑，钾肥市场有望上行中长期来看，钾肥需求端受到粮食价格抬升支撑、供给端矿业资源有限，钾肥价格有望稳中有进。钾肥下游主要应用于农业， 据 iFind 数据， 2024年国内农产品生产价格指数上涨，较年初+2.25%，相应钾肥需求将有所恢复。 我国钾资源较为有限，自主产能受限，依赖从白俄罗斯、俄罗斯和加拿大进口。 但近年受到地缘政治的等因素影响，全球钾肥供应格局发生较大变化，需要中企海外资源反哺国内市场。 2023年我国进口老挝钾肥 170.84万吨，同比增加 181.45%，占比 14.76%，有效缓解国内钾肥供需矛盾。 公司通过获取优质海外矿产资源储备、 快速产能扩建、 规模化生产降低成本，同时利用矿产溴元素丰富的优势， 协同开发非钾资源， 夯实利润增长基础。 2023年公司年产 100万吨钾肥项目产能利用率达到164.67%，市场需求充足，扩产产能将得到有效利用。 随着公司不断扩大产能，公司有望通过规模效应摊低生产成本，提升利润空间。 此外，公司持续优化产品结构，增加了盈利附加值更高的大红颗粒钾产能，目前拥有近 90万吨/年产能，有望通过产品结构优化创造新的利润增长点。 2023年 5月，公司 1万吨溴素项目成功投产、达产，填补了中资企业在海外生产溴素的空白，并力争 24年中实现 2.5万吨溴素产能以及下游阻燃新材料项目投产。 投资建议预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 15.17、 22.60、 28.44亿元（2024-2025年前值分别为 22.56、 28.87亿元）， 同比增速分别为22.8%、 49.0%、 25.8%。对应 PE 分别为 11、 7、 6倍。 由于老挝钾肥产能建设的不确定性等因素， 下调至“增持” 评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； （5）股权激励不及预期。

省属国企， 煤电化一体区域龙头。 公司是甘肃省国资系统唯一煤炭上市平台。 2022年原靖远煤电通过增发方式收购窑煤集团 100%股权， 实现优质资产注入，截至 2023年底拥有 1624万吨核定产能及 690万吨在建产能。 煤炭销售结构方面， 根据 2023年 9月 25日公司在互动平台披露， 约 40%为长协煤， 40%为配焦煤， 20%为市场煤，“现货+长协”“焦煤+动力煤” 模式下弹性和稳定性兼具。 2024年一季度， 公司实现营收 28.22亿元，同比下降 10.6%； 归母净利润 5.36亿 元 ， 同 比 下 降 44.01%， 较 2023年 2/3/4季 度 归 母 净 利 润 分 别 增 长66%/91%/201%。 短期经营改善，基本面向上拐点确立。 1） 在建项目投产在即： 煤炭方面， 2024年白岩子&红沙梁露天矿进入联合试运转，在建红沙梁井工矿预计 25年进入试运转，正式投产后可提供 654万吨权益产能增量。 电力方面， 在建兰州新区火电机组 700MW 预计于 2025年 10月投产， 可增加机组容量约 86.5%， 火电机组陆续落地，煤电结构有望深化。 化工方面， 刘化化工一期项目 2023年进入单机试车阶段， 预计 2024年 6月产品产出， 根据公司公告， 测算一期项目净利为 4.1亿元，投产后将增厚公司业绩。 2） 负面影响改善： 2023年红沙梁露天矿处于浅层剥采和试运转阶段，煤炭热值较低， 2024年煤质改善提振煤价，由此带动2024Q1利润相较此前三个季度明显恢复；热电方面，受益于电改及容量电价制度，公司电价有望上涨，目前正积极和政府协商申请上调供热价格。 高质量发展凸显长期价值。 1） 发展规划指明成长方向： 公司规划 2025年末将实现煤炭产能 2314万吨、 电力装机 300万千瓦、 化工产能 140万吨；集团层面规划“十四五”末煤炭、电力、化工产能分别 3000万吨、 300万千瓦、 300万吨，“十五五”末煤炭产能 5000万吨。 根据公告披露，如集团或其控制的其他企业获得的商业机会与现甘肃能化及其子公司业务发生同业竞争的，集团将促成将该商业机会让予甘肃能化及其子公司，避免与甘肃能化及其子公司形成同业竞争或潜在同业竞争。 2） 多业务增量，盈利稳定性提升。 煤炭方面， 当前集团九龙川煤矿（800万吨/年） 已开工建设， 青阳煤矿正积极推进。 电力方面， 公司 4月发布公告，拟出资新设子公司筹建 2X660MW 庆阳电厂， 当前运行及在/待建火电合计 2820MW。 化工方面， 公司拟投建刘化化工集团二期项目， 对应尿素产能49.85万吨；集团金昌化工 2024年底计划形成合成氨 30万吨、尿素 30万吨、尿基复合肥 50万吨生产能力。 若后续电力化工项目顺利投产，可覆盖约当前煤炭销售量的 58%。 3） 现金流充沛， 资产结构优异。 公司 2024年一季度末负债率仅45%； 货币资金 81.23亿元，同比+14.2%，净现金 19.9亿元，现金流充沛。 投资建议：首次覆盖， 给予“买入” 评级。 公司立足煤炭主业， 延伸化工下游，在建项目陆续落地，盈利弹性逐步释放。 暂不考虑未来集团项目注入情况下， 我们预计公司 2024-2025年归母净利润为 22/26亿元，按照 6月 24日收盘时市值计算，对应 PE 为 7.65/6.59倍。参考可比公司估值，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 1）煤炭价格超预期下行； 2）全球油价下跌拖累化工品价格； 3）新项目投产进度不及预期。

甘肃龙头煤企，打造“煤电联营、煤化联产” 一体化战略布局。 靖远煤业有限责任公司成立于 2001年 7月 27日，前身为靖远矿务局， 2005年靖远煤业收购*ST 长风 47.11%的股份，实现借壳上市。截至 2024年 6月，公司大股东为甘肃能源化工投资集团（持股比例 50.2%），甘肃省国资委完全控股甘肃能源化工投资集团，财政部通过直接或间接控股实际控制中国信达资产管理股份。公司下属子公司业务分别为原窑街煤电集团业务和原靖远煤业集团业务， 2022年资产重组后形成甘肃能化股份有限公司。 煤炭和发电业务为公司主要业绩来源。 2017-2023年，公司煤炭业务占总营收的比例维持在 70%-85%，占公司毛利比例维持在 85%以上，是公司业绩最主要的贡献来源； 2017-2022年发电业务营收由 6.8亿元增长至 14.8亿元， CAGR 高达 11.8%，尽管 2021-2022发电业务出现亏损，但公司一体化成本优势凸显，控费能力突出，在 2023年成功实现扭亏为盈。 煤炭：提质增效，内生、外延皆有期待。 2023年公司原煤产量 1967.68万吨，占 2023年甘肃省原煤产量 32.9%，是甘肃省煤炭供应和能源保障体系中重要的组成部分。公司煤种齐全，富有焦煤、动力煤多元煤种。截至 2023年末，公司拥有各类矿井 11座，合计产能 2314万吨，计煤炭保有储量 122213万吨，可采储量 76238万吨，其中：在产矿井 8座，合计产能 1624万吨，涉及地质储量 80508万吨、可采储量 49136万吨； 在建矿井 3座，合计产能 690万吨，涉及地质储量 41705万吨、可采储量 27102万吨。 公司生产矿井，部分仍存在产能爬坡的空间， 2023年受冲击地压及资源赋存条件变化的影响，王家山煤矿和红会一矿产能利用率水平相对较低（分别为 63.6%、 71.9%）， 2023年公司启动王家山煤矿技术改造工作，同时罗川煤矿、红沙岗煤矿、东水泉煤矿等矿井也布局改扩建工程，生产矿井技改工作陆续兑现或有望推进矿井产能进一步增长。公司中长期布局煤炭产能注入、收购战略，计划 2025年公司煤炭总产能将达到 2900万吨。 2022年 8月， 控股股东甘肃能源集团全资子公司甘肃能源庆阳煤电成功竞得九龙川煤矿采矿权，资源量 14.9亿吨，可采储量 3.9亿吨，设计生产能力为 800万吨/年，随着项目建设持续进并投产，有望在符合相关条件下避免同业竞争，控股股东将产能注入上市公司，甘肃能化实现产能进一步增长。 电力：扩张步伐提速，煤电联营促共赢。 公司电力板块主要由子公司白银热电负责运营，白银热电成立于 2012年 5月，主营电力和热力生产业务。 存量装机， 一期已建成投运 2台 350MW 机组，集发电、供热、工业供汽为一体热电联产项目； 在建装机及规划， 白银热电新区 2×350MW 热电联产项目已进入全 面建设阶段；2024年5月31日，公式董事会通过议案，为了加快推进庆阳煤电一体化开发，做强做优 煤电主业，公司下属全资子公司靖煤公司拟出资新设全资子公司，投资建设甘肃能化庆阳 2x660MW 煤电项目， 该项目规划新建 2台 660MW 超超临界空冷燃煤发电机组，设计年发电量 70亿度。新能源电力业务远期布局明显。除煤电装机外，拥有固废物热电装机容量 4×25MW，洁能热电瓦斯发电装机容量9MW，共计电力装机容量 809MW。公司力争“十四五”新能源电力装机容量 100万千瓦，远期达到 500万千瓦以上。 化工：煤化联产，成长可期。 公司化工业务由刘化化工（托管刘化集团 100%股权）负责， 2020年公司发行可转债 28亿元布局“清洁高效气化气综合利用（搬迁改造）项目一期”， 总投资 54.2亿元，目前一期工程已进入单机试车阶段，有望逐渐贡献产量。 2023年 4月公司启动气化气项目二，二期工程总投资 20.5亿元。气化气项目一期主要产品包括合成氨 30万吨/年、甲醇 4万吨/年、尿素 35万吨/年；气化气项目二期主要产品包括尿素 35万吨/年，合成氨 30万吨/年。根据公司 2023年公告相关《可行性分析报告》测算数据，气化气项目一、二期年均利润预计为 8.6亿元，年均税后利润预计为 7.3亿元。此外， 2024年 3月以来尿素市场价来持续反弹至 2350-2400元/吨，价格弹性凸显，同时项目投产后，公司也有望通过原料路线转型改造，大幅降低产品生产成本，进一步提升产品市场竞争力，充分利用现有的市场销售网络和品牌优势，实现较好的收益。 投资建议。 公司作为甘肃省煤炭龙头，以煤炭资源为基发展电力行业，同时多元布局其他行业。未来在新矿井投产，新建煤电装机投产及其他行业多元盈利的加持下，公司盈利确定性将不断加强，收入稳定增长。我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润分别为 23.1亿元、 26.4亿元、 29.7亿元，对应 PE 为7.4， 6.5， 5.8。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 煤价大幅下跌。在建矿井投产进度不及预期。预测假设产生的不确定性风险。

核心观点：技术壁垒打造高护城河，下游拓展推动营收业绩高成长。公司为国内压滤机行业龙头，凭借其技术优势（根据2022年董事长在砂石协会发言，压滤机平均2万多个零部件，公司自制率达93%），以保证产品质量、稳定性和性价比。根据历年财报，公司下游从环保逐步拓展至矿物加工、新能源等（23年矿物及加工/新能源及材料/环保营收占比分别为27%/27%/26%），2014-23年营收/归母净利润CAGR达13%/23%。 成长性隐忧？市场担忧伴随新能源投资增速的下滑，公司成长性将受影响，但我们认为出海及配套装备有望成为新动力。（1）出海：海外市场空间更大（根据财报，海外同行安德里茨公司的过滤分离业务23年订单量近13亿欧元，而23年公司海外业务营收仅为3.18亿元人民币。且公司境外业务毛利率平均高于国内近20pct，出海将带动公司利润更快增长。（2）配套装备：根据《关于投资项目变更暨项目进展的公告》、《关于投资建设过滤成套装备产业化项目公告》等，两期项目达产后预计贡献营业收入29.4亿元、净利润4.16亿元。 分红比例高且持续提升，关注高股息价值。根据历年财报，公司历史现金流均表现优秀，18~22年平均净现比在0.9~1.33，23年公司收款承兑汇票增加等导致现金流承压、净现比仅为0.27，24Q1情况有所缓解、达0.35。根据Wind公司2020~23年分红率为56%/51%/69%/61%，股息率（当年现金分红总额/当年年末市值）为3.8%/1.7%/3.4%/4.8%。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.30/12.44/13.51亿元，对应最新PE分别为11.52/10.47/9.64倍。 作为压滤机行业龙头，持续拓张下游应用场景，参考同业给予公司24年15xPE估值，对应合理价值为29.41元/股，维持“买入”评级。 风险提示。政策不及预期、原材料价格波动、竞争格局、技术风险等。

煤电联营高成长标的，首次覆盖给予“增持”评级公司以煤炭业务起家，2016年由国投公司划入中煤集团旗下，同年板集电厂投产，公司控股电力资产实现零的突破，从煤炭公司转型为煤电联营公司。 截止24Q1，公司全口径控股/权益电力装机为796/561万千瓦，控股/权益煤炭产能均为2850万吨/年(含正在推进复建的杨村煤矿500万吨/年)。考虑新集能源：1）24年板集二期预计投产，新增控股电力装机132万千瓦，2）板集二期投产后煤电联营程度预计提升，3）电力业务盈利能力高于可比公司，23年度电净利润位于可比公司首位，4）26年及之前电力产能扩张空间198%成长性充足。我们预计公司2024-2026年归母净利润为21.5/24.5/26.6亿元，可比公司2024年PE均值为13.5x。我们给予公司2024年PE13.5x，对应目标价11.2元，首次覆盖给予“增持”评级。 手握优质资产，火电盈利能力居可比公司之首公司在手煤炭&电力资产优质，2023年在产煤矿的煤炭资源量合计35亿吨，储采比73仅次于陕西能源和淮南矿业本部煤矿；2022年，公司板集一期利用小时达5378h，居可比公司首位（23年略低于中国电力）。尽管公司安徽煤矿成本不具优势，高发电效率下公司22-23年度电净利润达到0.06元/度、0.07元/度，居可比公司首位，电力业务盈利能力强劲。我们预计2026年公司煤炭将大比例转自用，外销煤贡献收入降低，公司整体盈利水平将主要由电力资产决定。 电力产能扩张空间大，26年电&煤匹配度比肩陕西能源截至24Q1公司在役控股煤电装机200万千瓦，在建+筹建煤电装机596万千瓦，对应198%的增长空间，预计所有电厂均在26年及以前投产。我们测算至2026年公司控股/权益煤电年耗标煤量为1156/814万吨，控股/权益标煤产量为1277万吨，则公司控股/权益层面电力耗煤敞口仅为9%、36%（2023年为75%、78%），煤炭对外敞口显著缩小，控股层面煤&电匹配度比肩陕西能源（26年控股层面电力耗煤敞口为5%）。 安徽用电需求旺盛，省内煤炭/火电集中度高，看好公司发展潜力安徽用电量16-23年CAGR达9%，2024年1-3月同比增速15%，位居全国第三，我们预计安徽省24-26年全社会用电量同比增速达15%/12%/10%，电力总装机为120/130/138GW。根据省能源局测算，2024年安徽最大用电负荷6530万千瓦，同比增长超16%，2022-24年安徽是全国电力供需最严峻的省份之一。安徽煤炭/火电集中度高，公司控股煤炭产能和控股火电装机市占率位列第三、第四，有望充分受益。 风险提示：安徽和华东电力需求不及预期，煤价波动，综合电价下行风险。

事项： 公司公告： 公司于近日收到新疆维吾尔自治区应急管理厅（简称“自治区应急管理厅”） 下发的《关于核定伊吾广汇矿业有限公司白石湖露天煤矿生产能力的复函》（新应急函【2024】47号）， 复函要点内容如下： “1、 经现场核查， 伊吾广汇矿业有限公司所属白石湖露天煤矿符合生产能力核增条件。 经研究决定， 同意白石湖露天煤矿生产能力由 1800万吨/年核增至 3500万吨/年。 2、 请伊吾广汇矿业有限公司严格落实安全生产主体责任， 深入研判安全风险， 制定并落实管控措施， 合理安排生产计划， 均衡组织生产等。”。 国信化工观点： 1） 公司是我国唯一一家同时具备煤炭、 天然气、 石油资源的民营企业， 产能布局于新疆、南通、 中亚区域， 产能体量位于全国民营企业前列。 其中煤炭板块产能集中于新疆区域， 目前在产煤矿为白石湖煤矿， 产能核增至 3500万吨/年； 此外随着年内马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司煤炭产能预计增加 1000万吨/年， 将提升公司的营收及利润。 2） 白石湖露天煤矿已被列入国家自然资源部绿色矿山名录和国家发改委保供煤矿名单， 白石湖煤矿煤种优秀， 开采便捷， 对于保障我国能源安全具有重大意义。 3） 公司主营产品价格相对稳定， 公司煤炭、 天然气产销量环比提升。 4） 2023年年度权益分派实施在即， 公司总股本为 6565755139股， 扣除公司回购专用证券账户中的 69707300股， 最终将以 6496047839股为基数， 每股派发现金红利 0.70元（含税）， 以 6月 21日收盘价计算， 对应股息率为 9.35%。 公司在新疆及中亚拥有丰富的煤炭、 天然气、 石油资源， 马朗煤矿产能释放将带动公司盈利上行， 后续东部矿区产能释放以及白石湖煤矿产能核增有望在十四五末期完成， 公司煤炭产能增长具备可持续性。 此外公司 LNG 接收转运站有望于 2025年扩张至 1000万吨/年周转能力， 将持续增厚公司天然气板块盈利。 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润为 55/69/80亿元的预测， 当前股价对应 PE 分别为 8.9/7.1/6.1X，考虑到公司具备长期盈利增长驱动因素以及高分红比例， 维持“优于大市” 评级。 评论： 新疆维吾尔自治区应急管理厅下发复函， 同意白石湖露天煤矿生产能力由 1800万吨/年核增至 3500万吨/年白石湖煤矿是公司当前主要的在产煤矿， 具有固定碳含量高、 产气量高、 热值高、 内含水和含氧量低的特点， 属于高质量的气化原料煤和动力煤。 依托本次产能核增， 公司将加速释放白石湖露天煤矿优质产能，提升其稳产保供能力， 为国家能源保供及地方经济发展作出积极贡献。 国家能源局正式批复马朗煤矿由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 项目核准通过后公司煤炭产能将大幅增长， 带动公司营收利润上行。 根据公司 2024年 6月 3日公告， 国家能源局综合司正式印发了复函， 公司淖毛湖矿区马朗一号煤矿产能规模由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 目前正基于新增产能规模积极推进必要的项目手续审批办理及项目前期开发准备， 力争及早实现煤矿优质先进产能的释放。 随着马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司核准煤炭产能将增加 1000万吨/年。 我们按照 2024年一季度煤价下行至阶段性底部数据进行测算， 单吨煤炭净利润约为 90元， 对应新增 1000万吨产能将带来至少 9亿元/年的利润增厚， 占 2023年利润的17.4%。 主营产品价格相对稳定， 公司煤炭、 天然气产销量环比提升。 主营产品价格方面， 受今年初夏南方气温较低影响， 居民用电需求一定程度上影响了煤炭需求， 煤炭价格小幅下跌， 但整体价格保持相对稳定。 后续随着气温抬升， 用煤需求提升或会带动煤价上行。 截止至 2024年 6月 21日， 国内 5500K 动力煤价为 863元/吨， 相比年内 2024年 4月 9日的低位 801元/吨上涨 7.74%。 此外， 国内 LNG 市场价格也由 2024年 2月 21日的 3882元/吨上涨至 2024年 6月 24日的4352元/吨， 上涨 12.11%。 产销量方面， 2024年 5月公司实现煤炭销量 226.05万吨， 同比减少 25%， 环比提升 16%； 实现自产 LNG 产量 4.46万吨， 同比增长 276%（去年同期开展了年度检修）， 环比提升 12%， 实现天然气贸易销售量 19.95万吨， 同比减少 59%， 环比增加 42%。 股息率高达 9.35%， 长期持续的高股息政策凸显出公司的长期配置价值。 根据公司公告， 2023年年度权益分派将于 2024年 6月 27日完成， 公司总股本为 6565755139股， 扣除公司回购专用证券账户中的 69707300股， 最终将以 6496047839股为基数， 每股派发现金红利 0.70元（含税）， 以 6月 21日收盘价计算， 对应股息率为 9.35%。 后续公司在完成 2022-2024年既有分红方案的基础上， 会结合生产经营情况适时推出接续方案， 公司长期持续的高股息政策凸显出公司具备长期配置价值。 投资建议： 公司在新疆及中亚拥有丰富的煤炭、 天然气、 石油资源， 马朗煤矿产能释放将带动公司盈利上行， 后续东部矿区产能释放以及白石湖煤矿产能核增有望在十四五末期完成， 公司煤炭产能增长具备可持续性。 此外公司 LNG 接收转运站有望于 2025年扩张至 1000万吨/年周转能力， 将持续增厚公司天然气板块盈利。 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润为 55/69/80亿元的预测， 当前股价对应 PE分别为 8.9/7.1/6.1X， 考虑到公司具备长期盈利增长驱动因素以及高分红比例， 维持“优于大市” 评级。

煤炭新产能贡献增量，高分红可期，维持“买入”评级公司煤炭业务优质产能稳定释放，煤炭生产成本优势突出， 动力煤生产稳固业绩基础， 炼焦配煤新产能释放有望进一步贡献业绩弹性。 我们下调 2024年盈利预测并新 增 2025-2026年 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 公 司 实 现 归 母 净 利 润17.6/19.7/20.3亿元（2024年前值为 32.9亿元），同比+68.8%/+12.5%/+3.0%； EPS 分别为 1.22/1.37/1.41元，对应当前股价 PE 为 7.9/7.0/6.8倍。 红二煤矿已于 2023年 12月实现联合试运转， 2024年将开始贡献产量，伴随红一、红二煤矿投产和达产，公司炼焦配煤生产比例有望增加，煤炭业务毛利率有望提升，且近年来公司资产负债率持续下降，货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利润比重皆高于行业平均水平，叠加公司资本开支规模整体可控，公司分红比例提升未来可期， 维持“买入”评级。 煤炭业务： 煤炭产量稳步释放， 贡献主要业绩增长截至 2023年末，公司煤炭产能达 1930万吨/年，其中权益产能 1328万吨/年，当前公司产能处于爬坡阶段， 尤其是红二煤矿 240万吨产能已开始联合试运转， 未来公司将继续重点在内蒙、宁夏等煤炭富集地区积极寻求有投资价值的煤炭资源项目，“十四五”期间计划到 2025年末努力实现煤炭核定产能 3000万吨。近年来，公司精细成本管理，积极寻求降本增效方法，成本控制处于行业领先水平，吨煤毛利具备可比优势，叠加红一、红二煤矿以生产气煤为主， 且有少量 1/2中粘煤，原煤经洗选可用作炼焦配煤、气化原料或动力煤，毛利率相比动力煤更高，红一、红二煤矿产量释放有望贡献业绩弹性。 非煤业务：打造“煤-化-运”一体化产业链，协同效应明显煤化工业务方面，昊华能源控股鄂尔多斯市昊华国泰化工有限公司一期规模年产 40万甲醇，近年来，公司甲醇业务单吨价格持续下降、单吨成本持续增长，导致单吨亏损幅度不断扩大， 2024年以来，公司甲醇业务盈利整体有所改善，甲醇业务对公司业绩拖累有望减弱。铁路运输业务方面，东铜线承担万利矿区高家梁、王家塔煤矿煤炭外运任务，运输煤炭约 600万吨/年，设计运输能力 1000万吨/年， 2017-2023年间铁路运输业务毛利率平均为 59.7%，盈利整体维持相对稳定水平；红庆梁煤矿铁路专用线项目已于 2023年 7月取得自治区发改委核准，项目为红庆梁煤矿配套项目，主要用于红庆梁煤矿煤炭运输，目前正在积极办理开工手续。 高现金流叠加负债率下行，公司分红比例提升未来可期2023年公司分红比例为 48.46%，同比+12pct，以 2023年 12月 31日收盘价计算，公司股息率为 5.5%，截至 2024年 6月 7日，公司股息率为 3.5%，维持相对较高水平。 近年来公司资产负债率稳步下降，资本开支整体可控， 截至 2023年末公司货币资金/归母净利润为 5倍，未分配利润/归母净利润为 4.9倍，公司分红水平仍具备提升条件，随着红一煤矿、红二煤矿逐渐投产和达产，公司盈利能力有望进一步提升，未来公司分红比例提升可期。 风险提示： 煤价超预期下跌风险；安全生产风险；新建产能不及预期风险。

为改善公司资本结构，落实战略储备资金，公司拟发行 2.85亿股 H 股。 公司发布关于根据一般性授权发行 H 股的公告。公司已就本次发行签署配售协议，拟向不少于 6名专业、机构及/或其他投资者发行 2.85亿股 H 股股份，配售价为每股配售股份 17.39港元。本次配售股份数占公司已发行 H 股股份数 10%，占公司已发行全部股份数 3.83%。 综合考虑配售 H 股+送红股，预计总股本较 2023年底增长 35%。根据公司 2023年年报，公司拟每 10股送红股 3股，并每 10股派发 2023年度现金股利 14.90元（含税）。由于本次配售股份与其他已发行 H 股将享有同等权利。综合考虑配售 H 股+送红股后，预计公司总股本增长至 100.4亿股，较 2023年底总股本增长 35%，其中 A 股和 H 股占比分别为 59.4%和 40.6%。 盈利预测与投资建议。根据财报，公司中期业绩改善主要来自国内外煤炭市场好转，澳洲公司生产和销售继续恢复，国内营盘壕、石拉乌素等大矿产量提升，以及较好的成本费用控制。公司中长期发展战略纲要正在逐步落地，成长优势突出，煤炭主业在新疆、陕蒙、澳洲等产区均有增量。此外，公司分红比例也处于行业前列，公司 2023-2025年度现金分红比例确定为应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约60%，且每股现金股利不低于 0.50元，23年度分红方案符合规划。 按 中 国 企 业 会 计 准 则 ， 预 计 公 司 2024-2026年 EPS 分 别 为2.49/2.72/2.90元人民币/股。维持公司 A 股合理价值 24.91人民币元/股，H 股合理价值 18.37港元/股的观点不变，对应 24年估值分别为10倍和 8倍，基于目前市值测算 24年股息率分别达到 6.3%和 7.6%，维持公司 A、H 股“买入”评级。 风险提示。产品价格超跌，项目进展低预期，成本费用控制不足等。

煤电化成长凸显，业绩收获期已至。维持“买入”评级考虑到公司煤炭、化工、电力等主业的在建产能均进展顺利，且在近年有望陆续投产，业绩成长拐点或已出现，我们维持公司盈利预测不变，预计 2024-2026 年归 母 净 利 润 23.6/28.0/31.4 亿 元 ， 同 比 +35.5%/+18.9%/+12.3% ； EPS 为0.44/0.52/0.59 元，对应当前股价 PE 为 8.2/6.9/6.2 倍。 维持“买入”评级。 煤炭：煤矿新产能陆续投产具备成长，煤炭热值提升提高售价公司拥有 8 对矿井，煤炭产品包括动力煤及焦煤，当前核定产能 1624 万吨。在建产能 690 万吨，其中红沙梁露天矿已经进入试运转，下半年完成竣工验收；白岩子矿预计 2024 年上半年试运转，红沙梁井工矿预计 2024 年下半年进入试运转贡献产量。此外王家山煤矿产能核增及开工率提升（330 万吨产能核增至 390 万吨）、 海石湾煤矿技改且产能核增（180 万吨产能核增至 300 万吨），两矿也将贡献增量。甘肃省煤炭供给有望继续释放且陇东资源丰富，集团在陇东庆阳市拥有九龙川煤矿 800 万吨采矿权以及两个 600 万吨探矿权，集团承诺不开展与公司存在同业竞争的业务，如涉及有些矿权须由能化集团出面争取的，先由其争取，后续将同公司协商解决，我们预计后续仍存资产注入可能性。另一方面， 2023 年靖远矿区由于地质条件和工作面变化影响热值较低，红沙梁露天矿 2023 年处于基建和试运行阶段煤炭热值也较低，目标计划提升动力煤 400K/300K 热值，对应吨煤售价提升约 40-50 元/吨。 发电及煤化工业务： 火电仍在大力布局， ，煤化工两期将陆续投产即将投产电力： 兰州新区 2× 35 万千瓦热电联产项目目前正处于建设中，预计 2025 年 10月投产，届时公司电力装机容量将大增 87%，从 80.9 万千瓦至 150.9 万千瓦。同时公司公告在庆阳地区建设 2× 66 万千瓦机组，预计 2027 年投产，届时或将贡献年化 70 亿度电。此外 2024 年起甘肃省执行容量电价制度，其中 2024-2025 年容量电价标准为 100 元/千瓦·年（含税），公司兼带供热供汽,我们预计可申报最大出力在 500-600MW 之间，对应可获得 5000-6000 万元，增厚公司利润。 煤化工： 公司煤化工项目（可转债募投项目） “气化气项目一期”正在建设，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2024 年 6 月可有产品产出。 2023 年 4 月公司公告启动气化气项目二期，预计投资 19.0 亿元，产能为尿素 35 万吨/年，预计 2025 年四季度投产。公司 2023 年可研显示，以最近三年（2020-2023 年）燃料煤、原料煤及产品价格测算气化气项目一二期分别可贡献年均税后利润4.1亿元和3.2亿元。此外由公司托管的金昌化工 50 万吨尿基复合肥项目正在建设当中，考虑到同业竞争，我们预计该项目投产后存在注入上市公司的可能性。 风险提示： 煤价超预期下跌， 电价超预期下调， 煤化工产品价格超预期下跌，火电厂建设进度不及预期，宏观经济复苏不及预期。

欧盟制裁中国生物柴油行业，公司 2023 年业绩大幅下滑。公司优化经营管理，拓展海外销售网络，积极应对挑战，静待行业拐点。 投资要点： 维持“增持”评级。 根据公司经营近况，我们下调公司 2024-2025 年、增加 2026 年预测净利润分别至 1.23（原值 4.57）、1.81（原值 6.01）、2.80 亿元，对应 EPS 分别为 1.03、1.51、2.33 元。可比公司（山高、朗坤）2024E PE 均值 27.5 倍，给予公司 2024 年 32 倍 PE，下调目标价至 32.96 元，维持“增持”评级。欧盟制裁中国生物柴油行业，公司 2023 年业绩大幅下滑。1）2023 年公司实现营业收入 28.12 亿元，同比下滑 35%；扣非归属净利润 1.08亿元，同比下滑 77%。综合毛利率同比下滑 4.03pct 至 7.72%；净利润率同比下滑 7.60pct 至 2.80%。2024Q1 公司实现营业收入 8.68 亿元，同比下滑 3%；扣非归属净利润 2408 万元，同比下滑 65%。2）业绩大幅下滑，主要由于受到欧盟对华生物柴油启动多项贸易摩擦调查影响所致。欧盟是公司生物柴油的主要出口地，调查造成欧洲客户采购意愿下降，出口需求受到明显抑制，对中国生物柴油行业以及生物柴油出口价格造成较大的冲击。公司优化经营管理，拓展海外销售网络，积极应对行业挑战。1）生产方面，公司优化内部管理，加强废油脂网络建设，完成技改，降本增效。2）海外销售方面，公司在欧洲自建销售网络，与当地终端用户建立深度合作关系，2023 下半年开始开展欧洲自主销售，国际化运营优势逐渐显现。3）国内销售方面，2023 年 11 月，国家能源局组织生物柴油推广应用试点示范申报，公司与合作伙伴厦门海澳共同申报的“厦门卓越海澳船用生物柴油应用示范项目”，已列入国家能源局的生物柴油推广应用试点公示名单；2024 年 1 月，公司和中石化中海船舶燃料供应有限公司签订战略合作框架协议，与船用燃料油加注企业共同探讨实际运用推广的市场机会。短期波动不改公司作为我国生物柴油龙头的长期投资价值。1）从短期来看，2024 年欧盟调查对行业和公司的影响将依然存在。2）但从长期来看，废油脂基生物能源的减碳优势明显，公司作为行业最大的龙头公司，竞争实力仍然突出，静待行业及公司底部反转。 风险提示：欧盟制裁延续、产品需求低于预期、价格剧烈波动等。

事件： 为推进实施“十四五”煤炭规划，加快建设新疆煤炭供应保障基地，有序释放煤炭优质先进产能，同意所属广汇能源股份有限公司（简称“公司”）的淖毛湖矿区马朗一号煤矿在内的 7处煤矿项目以承诺方式实施产能置换；要求进一步落实项目建设条件，做好项目建设各项前期工作，尽快具备核准条件，按规定履行项目核准程序及严格履行产能置换承诺等。公司马朗煤矿产能规模由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年。 新疆近期税目的原矿税率由 6%修改为 9%、选矿税率由 5%修改为 8%，自 2024年 7月 1日起施行。 变化 1公司核准规模从 500万吨/年提升至 1000万吨/年，反映出国家对于疆煤先进产能的释放支持，并加速推进马朗煤矿核准。 公司目前正基于新增产能规模积极推进必要的项目手续审批办理及项目前期开发建设准备，力争及早实现煤矿优质先进产能的释放。 马朗投产后将提升煤炭保供能力，保障公司业绩成长。 变化 2疆煤税率提高与疆煤运费降低对冲，对于公司利润影响有限。 当前哈密 Q6000煤炭坑口价格为 380元/吨，折 Q5000不含税价为 266元/吨，本次原矿税提高3%，对应增加约 8元/吨， 2023年公司原煤销售为 2588万吨，将额外产生 2.06亿元的资源税， 2023年公司归母净利润为 51.7亿元，影响占比约 4%。且乌铁局和兰铁局对于疆煤联合下浮 25%的运费，公司煤炭吨运费约 0.16元/公里，哈密至兰州铁路距离约 1500公里，预计将每吨节约 60元运费，运费下降大于资源税增加幅度，公司煤炭利润并未受到较大影响。 投资建议： 看好公司未来马朗项目投产后煤炭产能持续放量，煤炭景气度继续维持下有望增加公司盈利。 预计 2024-2026年归母净利润为 60.69/70.81/82.32亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 马朗投产不及预期、煤炭旺季需求不及预期。

事项： 公司公告： 2024年 6月 3日， 公司发布公告显示， 国家能源局综合司正式印发了《关于新疆淖毛湖矿区岔哈泉一号露天矿一期等 7处煤矿项目产能置换承诺有关事项的复函》（国能综函煤炭〔2024〕 34号）， 此函复要点为：“为推进实施“十四五” 煤炭规划， 加快建设新疆煤炭供应保障基地， 有序释放煤炭优质先进产能， 同意所属广汇能源股份有限公司（简称“公司”） 的淖毛湖矿区马朗一号煤矿在内的 7处煤矿项目以承诺方式实施产能置换； 要求进一步落实项目建设条件， 做好项目建设各项前期工作， 尽快具备核准条件， 按规定履行项目核准程序及严格履行产能置换承诺等”。 根据复函批示， 公司淖毛湖矿区马朗一号煤矿产能规模由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 目前正基于新增产能规模积极推进必要的项目手续审批办理及项目前期开发准备， 力争及早实现煤矿优质先进产能的释放。 国信化工观点： 1） 公司是我国唯一一家同时具备煤炭、 天然气、 石油资源的民营企业， 产能布局于新疆、南通、 中亚区域， 产能体量位于全国民营企业前列。 其中煤炭板块产能集中于新疆区域， 目前在产煤矿为白石湖煤矿， 核准产能为 1800万吨/年， 随着马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司核准煤炭产能至少增加 1000万吨/年， 将为公司营收及利润带来大幅提升； 2） 主营产品煤炭、 天然气价格阶段性触底回升，公司盈利水平将有所改善； 3） 公司将于 2024年 7月 10日前完成分红， 根据公司公告，“公司自 2022-2024年连续三年以现金方式累计向普通股股东分配的利润不少于最近三年实现的年均可供普通股股东分配利润的 90%， 且每年实际分配现金红利不低于 0.70元/股（含税）”， 以当前股价计算， 公司股息率高达 8.92%，后续公司在完成 2022-2024年既有分红方案的基础上， 会结合生产经营情况适时推出接续方案， 公司长期持续的高股息政策凸显出公司具备长期配置价值。 公司在新疆及中亚拥有丰富的煤炭、 天然气、 石油资源， 马朗煤矿产能释放将带动公司盈利上行， 后续东部矿区产能释放以及白石湖煤矿产能核增有望在十四五末期完成， 公司煤炭产能增长具备可持续性。 此外公司 LNG 接收转运站有望于 2025年扩张至 1000万吨/年周转能力， 将持续增厚公司天然气板块盈利。 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润为 55/69/80亿元的预测， 当前股价对应 PE 分别为 9.3/7.4/6.3X，考虑到公司具备长期盈利增长驱动因素以及高分红比例， 维持“优于大市” 评级。 评论： 国家能源局正式批复马朗煤矿由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 项目核准通过后公司煤炭产能将大幅增长， 带动公司营收利润上行。 广汇能源是我国唯一一家同时具备煤炭、 天然气、 石油资源的民营企业， 产能布局于新疆、 南通、 中亚区域， 产能体量位于全国民营企业前列。 其中煤炭板块产能集中于新疆区域， 目前在产煤矿为白石湖煤矿，核准产能为 1800万吨/年， 随着马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司核准煤炭产能至少增加 1000万吨/年。 我们按照 2024年一季度煤价下行至阶段性底部数据进行测算， 单吨煤炭净利润约为 90元， 对应新增 1000万吨产能将带来至少 9亿元/年的利润增厚， 占 2023年利润的 17.4%。 主营产品煤炭、 天然气价格阶段性触底回升， 公司盈利水平有望改善。

事件： 公司万吨级碳纤维项目正式开工。 项目具体分两期建设完成。项目一期新建 2条纺丝线、 2条碳化线，配套 1套两步法工艺用万吨级聚合生产线，并配套建设溶解、回收、制水、制氮、动力等相关生产装置，建设完成后可实现年产能 4800吨高性能碳纤维。项目二期新建 2条纺丝线、 2条碳化线， 1条两步法工艺用 3万吨级聚合线，两期建设完成后可实现年产能 8000吨高性能碳纤维， 23840吨聚丙烯腈粉料。项目一期建设投资约 16亿元，总投资约 18亿元；项目整体建设需投资约 29亿元，总投资约 35亿元。项目一期预计 2025年上半年首条千吨线投产运行， 2026年上半年项目一期完成建设并达产 采用先进技术，具备多方面优势。 公司碳纤维项目采用的是水相沉淀聚合、DMSO 溶解、干喷湿纺、两步法制备工艺，可实现产业化生产 T800/T1000碳纤维，该技术先进可靠、装置运行稳定、生产成本低、产品满足市场需求，在国际和国内市场具有较强竞争力。 以碳纤维为核心，积极布局新质生产力。 公司聚焦以碳纤维为核心的新质生产力，与山东大学碳纤维研究团队合作共建实验室，开发拥有自主知识产权、高品质、低成本的碳纤维。同时公司积极推动以碳纤维为核心、聚烯烃为基材的下游应用产品的研发，涵盖航空航天及军工、低空飞行、汽车和轨道交通轻量化、新型建材等四大产业。 万吨级碳纤维项目是公司实现由丙烷脱氢向下游以碳纤维为核心的高分子复合材料转型升级发展关键步骤，未来将以丙烯为基，核电为源，在茂名打造万吨级碳纤维及复合材料零碳产业园。 盈利预测与投资评级。 我们预计东华能源 2024~2026年归母净利润分别为2.81亿元、 5.11亿元和 10.75亿元， EPS 分别为 0.18、 0.32、 0.67元， 2024年 BPS 为 6.94元。参照可比公司估值水平，给予其 2023年 1.8-1.9倍 PB，对应合理价值区间为 12.49-13.19元，对应 PE 为 69-73倍,维持“优于大市”评级。 风险提示。 项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。