维持增持评级。维持2025-2027年EPS为2.07元、2.67元、3.41元，公司作为前驱体全球第一前端一体化布局持续提升核心竞争力，行业出清龙头确定性更强，参考可比公司估值给予一定溢价，维持目标价39.33元。 业绩符合预期。公司25Q1实现营收107.87亿元，同增16.1%，环增7.2%；实现归母净利润3.08亿元，同降18.9%，环增114.7%；实现扣非归母净利润2.63亿元，同降22.6%，环增88.1%。 下游行业需求偏震荡运行。据鑫椤锂电数据，2025年第一季度中国三元材料产量为14.0万吨，同比下滑10.3%；全球三元材料产量为21.2万吨，同比下滑9.3%，中国企业的全球份额从2024年的64.4%进一步提升至66.1%。2月末开始在刚果金暂停钴出口、实施配额制度、与印尼建立战略联盟等多种政策因素干扰下，钴价上涨抬升三元前驱体及正极材料成本，或对行业需求产生一定影响。钴酸锂方面，2025年第一季度中国钴酸锂产量为2.21万吨，同比增长22%。第一季度全球智能手机出货量达到3.049亿部，同比增长1.5%；笔记本电脑(包括移动工作站)出货量达到4940万台，同比增长10%。高端数码市场继续延续2024年的良好发展势头，带动四钴及钴酸锂正极材料需求。 前驱体龙头强化一体化布局，镍钴磷钠产品全线推进。据公司2024年报援引Frost＆Sullivan数据，2024年公司三元前驱体市占率20.3%，连续5年保持行业第一。在钴系材料方面，公司四氧化三钴市场占有率28%，连续5年保持行业第一。在资源领域，公司成功打通“红土镍矿-低冰镍-高冰镍-硫酸镍-三元前驱体”的垂直一体化产业链，具备印尼原矿粗炼总产能近20万金吨。在磷系材料方面，公司磷酸铁2024年产量达到7.2万吨，实现跨越式增长。在钠系材料方面，钠系产品实现批量销售，双技术路线成功量产。公司前驱体配套国际、国内客户需求，需求增长有望快于行业平均水平。 风险提示：行业需求不及预期，一体化项目投产不及预期

维持“增持”评级。我们维持2025-2026年、增加2027年净利润预测分别为1.84、2.17、2.53亿元，对应EPS分别为0.90、1.05、1.23元。参考可比公司2025年PE均值20倍，给予公司2025年20倍PE，上调目标价17.70元（原17.54元），维持“增持”评级。 无人化装备交付进入放量阶段，2024年业绩符合预期。1）2024年实现营业收入5.77亿元，同比增长24%；归母净利润盈利1.43亿元，同比增长167%；扣非归母净利润1.33亿元，同比增长259%。 业绩同比高增的原因：①2023年，公司对所购买的、逾期未兑付的信托理财产品单项计提资产减值准备，致使2024年度同比基数较低。②公司无人化智能装备产品交付量同比大幅增长，致使营业收入同比增长。③优化费用管控，销售费用率、管理费用率分别同比减少3.08%、0.89%。2）2025Q1实现营业收入1.08亿元，同比增长18%；归母净利润盈利2,807万元，同比增长45%。25Q1同比高增的原因为：①无人化智能装备业务销售规模扩大；②收到软件退税款；③收回应收账款致使坏账准备转回；④销售费用率、管理费用率分别同比减少3.67%、0.68%。 无人化装备进入标准化交付阶段，在研二代机器人制样系统。1）公司无人化智能装备业务板块继订单自2022年超过分析仪器业务。公司优化无人化智能装备项目现场实施机制、标准化作业，项目实施和交付效率大幅提升，无人化装备业务营业收入首次超越分析仪器，成为公司的第二增长曲线。2）在研无人化装备迭代产品：①二代无人化验系统，②采制对接产品-有人转运小车，③自动存查柜控制系统，④二代机器人制样系统。 火电领域存量机组加速智能改造，叠加新建机组落地，释放配套煤质分析仪器采购需求。1）存量机组：能源领域智能化、数字化加速发展，电力集团相继做出数字化转型发展承诺，带动存量机组智能化升级需求。2）新建机组：“三个8000万”工程带动火电新增装机放量在即，配套分析仪器采购需求加速释放。 风险提示：技术迭代的风险、项目进度不及预期。

公司和人才利益双向绑定，技术+渠道双轮驱动，定增项目彰显强劲增长态势。投资要点： 维持“增持” 评级，上调目标价至 73.9元。 公司定增&股权激励落地，彰显强劲增长动力，调整 2024-2026年 EPS 分别为 1.85（ -0.01）、2.19（ +0.01）、 2.55（ -0.10）元。依据可比公司伟创电气、汇川技术，给予 2025年 33.7X PE，对应目标价 73.9元，维持增持评级。事件： 近期公司收到证监会准许定增的批复，实控人将全额定增约3.8亿元，用于 PLC、人机界面等产品研发以及推动销售渠道下沉。此前股权激励目标为 2025-2027年营收 CAGR 超 20%， 绑定人才利益驱动增长。公司和人才利益双向绑定，技术+渠道双轮驱动。 公司 PLC 和驱控产品在多个行业内形成了解决方案，如纺织、印刷、食品饮料等行业，此次定增将重点升级 PLC 的多轴运控性能、机器人视觉 A1算法及 3D 拆码垛技术，强化工业自动化场景解决方案能力(如木工、物流等领域)， 并为机器人核心部件研发提供底层技术支撑。此外，目前公司 PLC 市占率接近 10%，驱控电机市占率约 3%，定增部分资金将用于全国 12城营销展厅及仓储网络建设，通过渠道下沉扩大产品市场，市占率有望继续提升。机器人业务有望给公司带来第二增长曲线。 公司主业与雷赛智能、伟创电气基本相近， 有望入局机器人行业迎来第二增长曲线。公司在工业机器人领域已经布局了 AGV、光伏电池片包装、激光开袋机等产品，与蓝海机器人形成战略合作。基于机器人高精度 3D 视觉、PLC 算法有望推动软硬件集成创新，加速“工业控制+智能装备"生态闭环形成。风险提示： 定增项目不及预期，新品开发不及预期。

公司24年业绩符合预期，销量领跑行业。后续看好公司智能驾驶、超级e平台技术对产品竞争力的增强以及海外市场的开拓带来的销量增长。 投资要点：维持增持评级。维持公司2025-2026年EPS为17.49元、21.20元，新增2027年EPS为24.58元。公司作为新能源车领域行业龙头，行业出清过程中业绩确定性更强，参考可比公司并考虑龙头溢价给予2025年25XPE，上调目标价为437.25元。 业绩符合预期。2024年公司实现营收7771.02亿元，同比增长29.0%；归母净利润为402.54亿元，同比增长34.2%；扣非归母净利润为369.83亿元，同比增长29.9%。其中，2024年Q4公司实现归母净利润为150.16亿元，同比增长73.1%，环比增长29.4%；扣非归母净利润为137.91亿元，同比增长51.3%，环比增长26.8%。 销量继续强势，盈利能力良好。2024年公司实现销量427.2万辆，同比增长41.3%；出口43.3万辆，同比增长71.8%。以中汽协2024年国内乘用车销量2260.8万辆及新能源车乘用车1105万辆估算，公司国内乘用车市占率和新能源乘用车市占率分别达到17.0%和34.7%。24Q4公司实现毛利率17.01%，环比下滑4.88pct，主要系新会计准则下质保金等因素影响，若考虑此前会计准则预计毛利率环比平稳；24Q4公司实现净利率5.58%，环比下滑0.45pct，主要系Q4单季度研发费用198.76亿元环比增长61.78亿元影响。若扣除比亚迪电子利润，我们预计公司Q4单车盈利约0.87万元，环比持平。 新产品新领域推动业绩增长。公司高阶智能驾驶辅助系统“天神之眼”首批落地7-20万级21款车型，开启2025智驾平权元年；超级e平台技术发布首搭汉L/唐LEV开启兆瓦闪充技术，夯实纯电市场技术领先地位；腾势、方程豹等中高端品牌与出海战略持续发力，有望为公司继续提供强劲业绩增长点。 风险提示：新能源需求不及预期，新能源行业价格战加剧

维持“增持”评级。我们维持公司2024-2026年净利润预测分别为1.10、1.54、2.03亿元，对应EPS分别为0.21、0.29、0.38元。考虑到公司本次收购拓展绝缘材料业务，根据可比公司2025年2.6倍PB，给予公司2025年2.6倍PB，上调目标价14.07元（原11.36元）。 公司计划收购星鑫航天新材料控股权，拓展上游高附加值防热新材料领域。公司拟收购星鑫航天控制权，公司控股股东湖南钢铁集团及集团成员企业视情况共同参与收购。星鑫航天耐高温系列产品可用于公司航天飞行器中电线电缆的高温防热保护层，同时航空航天及融合装备领域渠道优势与公司有协同效应。 航天防热材料具备低导热、高透波特性，星鑫航天防热材料用于航天飞行器、机器人柔性缆，产品获下游认可。1）氮化硅陶瓷具有结构强度高、高温性能稳定、宽频透波的特点，在1300摄氏度下仍具备高强、高硬度、高耐腐蚀与耐磨性、低密度和高化学稳定性的性能，满足透波材料在严苛、复杂的环境中稳定运行的要求。2）星鑫航天耐高温防热材料为国家多种型号的弹上电缆网防热材料的研制企业。星鑫航天产品可用于军民用航天飞行器、机器人柔性缆，为神舟系列飞船、嫦娥系列探测器、天宫空间站以及多种运载火箭提供配套产品，下游客户包括中国运载火箭研究院、上海航天技术研究院。 公司产能已近饱和，上市募投项目进入爬坡期以及定增配套进一步扩产有望带动销量提升。1）公司产能已近饱和，上市募投项目航空航天、矿山、轨道交通用电缆项目已进入产能爬坡期，产能释放将带动特种电缆销量提升。其中，航空航天及融合装备多个产品已进入国家重点型号，试验定型后，随着上市募投项目航空航天电缆项目产能释放，航空航天及融合装备销量有望放量。2）公司储备高附加值产品技术，开启定增计划进一步扩产。定增募投项目涵盖高附加值中高压风机电缆、海洋脐带缆、航空航天用电缆产品。 风险提示：项目进度不及预期、产品定型进度不及预期。

事件：公司拟与分析仪器制造商、新材料科研检测平台、生命科学药物创新平台共同出资设立合资公司，重点开展科学仪器化研发。 点评：维持“增持”评级。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测分别为2.12/2.45/2.86亿元，对应EPS分别为0.33、0.39、0.45元。维持目标价8.53元，维持“增持”评级。 公司与光学仪器制造商、新材料检测平台、药物研发平台设立合资公司，结合应用场景开展科学仪器国产化研发。1）公司拟与卓立汉光、水木未来、聚睿众邦共同出资设立合资公司。创新中心将重点开展共性技术研发、科学仪器整机和零部件攻关、国产仪器验评推广等。合资公司各股东将重点开展共性技术研发、科学仪器整机和零部件攻关。创新中心有意向在北京昌平区设立产业基地，推动国内科学仪器的研发和产业化。2）合资公司股东方融合科学仪器制造商以及下游高端分析仪器检测与研发平台，结合应用场景有望加速国产化研发进度。①卓立汉光为必创科技子公司，为精密光学仪器和精密机械运动与控制技术产品制造商，应用于国内高等院校和激光加工设备厂商。②聚睿众邦旗下品牌米格实验室定位于半导体与新材料领域专业科研检测平台，拥有电镜技术、SEMI认证、DFM&SMT等核心技术产品线，为科研单位以及企业提供半导体、光电、航空航天、新材料领域检测技术解决方案。③水木未来由结构生物学、蛋白质科学和计算化学领域组成团队，配备了冷冻电镜和计算硬件，助理实现有针对性的药物设计。 公司已突破质谱与色谱技术，合资公司研发平台有望加速拓宽公司高端分析仪器产品线。2015、2016年，公司先后收购英国质谱仪Kore公司控股股权、比利时气相色谱Orthodyne公司100%股权，转化海外子公司专利飞行时间以及工业气相色谱技术并获得下游龙头企业客户认可，实现高精度科学仪器产业升级。合资公司结合下游应用场景有望加速公司拓宽高端分析仪器产品线。 美商务部设生命科学领域仪器出口限制，倒逼高端科学仪器国产化率提升。2025年1月，美商务部将流式细胞仪、液相色谱质谱仪列入出口限制。我国科学仪器仍主要依赖海外品牌，大型科研仪器七成以上为进口产品，国产化率提升空间大。我们认为，科学仪器国产化重要性进一步提升，存在政策进一步扶持以及合资公司引入国资增资的可能性。 风险提示：技术迭代的风险、行业政策变化、应收账款回收风险。

南海控股集团提议公司2024年每股派发现金红利0.80元，超出市场预期。对应今日收盘价的股息率3.94%，预期股息率进入有吸引力区间。 投资要点：事件：公司收到股东提议公司2024年度利润分配预案。 点评：维持“增持”评级。我们维持对公司2024-2026年的预测净利润分别为16.59、17.95、19.20亿元，对应EPS分别为2.03、2.20、2.35元，维持目标价32.75元，维持“增持”评级。 南海控股集团提议公司2024年每股派发现金红利0.80元，超出市场预期。对应今日收盘价的股息率3.94%。1）瀚蓝环境于2025年2月17日接到控股股东的母公司广东南海控股集团《关于瀚蓝环境股份有限公司2024年度利润分配预案的提议》，为与全体股东分享公司发展的经营成果，建议瀚蓝环境2024年度利润分配预案为2024年度每股派发现金红利0.80元（含税）。南海控股集团将在瀚蓝环境股东大会审议上述2024年度利润分配预案时投赞成票。2）公司将按规定程序拟订2024年度利润分配预案，具体利润分配预案须经董事会及股东大会审议通过后实施。 公司重视股东回报，现金流大幅改善支撑稳健分红。1）在2022年及以前的垃圾焚烧项目建设高峰时期，公司现金分红比例在20%以下，2023年度现金分红比例提升至27%，此次控股股东提议公司2024年现金分红每股0.80元，以万得一致预期2024EPS（中值）2.07计算，现金分红比例将提升至39%，超出市场预期，展现公司重视股东回报的积极态度。2）2024年4月公司的股东分红回报规划提出2024-2026年每股现金股利同比增长不低于10%，后续分红额将持续增长，预期股息率进入有吸引力的区间，配置价值凸显。 3）积极回款，现金流大幅改善支撑稳健分红。公司2024年度累计收到2023及以前年度存量应收账款回款约24亿元，现金流充足。 粤丰环保收购事项积极推进。公司拟通过控股子公司瀚蓝香港以协议安排方式私有化香港联交所上市公司粤丰环保，近日已完成关于本次交易商务主管部门的境外投资备案工作，收购事项顺利推进。 风险提示：收购进度低于预期、分红低于预期、天然气价格波动等。

维持增持评级。 公司 2024年销量好于预期规模效应下利润有望提升，上调 2024-2026年 EPS 为 14.20（ +2.25）元、 18.27（ +2.95）元、22.15（ +3.21）元。 公司作为新能源车领域行业龙头， 行业出清过程中业绩确定性更强， 参考可比公司给予 2025年 17.14X PE， 上调目标价为 313.15元。 以旧换新政策再接力，新车型助力增长。 1月 8日，发改委、财政部发布关于 2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知，其中提到扩大汽车报废更新支持范围和完善汽车置换更新补贴标准。具体看，对于符合报废更新要求的消费者购买燃油车及新能源车分别单台补贴 1.5万元、 2万元，对于符合置换更新要求的的消费者购买燃油车及新能源车分别单台补贴不超过 1.3万元、 1.5万元。 政策接力有望平滑汽车行业需求波动。 1月 7日，公司海豹 05DM-i 开启预售， 1月 8日王朝系列 MPV 夏正式上市。 我们预计， 随着政策支持、 Dmi5.0车型改造及纯电 E4.0平台推出，2025年公司销量有望实现超越新能源车行业增速的增长。 普惠车型开启智驾平权。 24年 1月公司首次公开整车智能化架构璇玑，规划 1000亿投向智能化，应用于比亚迪汽车的智能座舱、智能驾驶和智能底盘三大领域，实现整车智能。公司目前智驾方案合作自研并举，合作采用英伟达、华为、地平线等方案，智驾自研方案有望于 25年中优先落地。 最新的工信部公示 2025年公司多款新车增补备案三目视觉硬件方案，有望规划逐步普及 10万以上车型普及中高阶智能驾驶， 夯实基本盘和突破中高端市场。 24Q4业绩有望环比高增。 公司 24Q3实现归母净利润 116.07亿元，毛利率 21.89%环比提升 3.2pct， 研发费用 137亿元环比增加 47亿元。 公司 24Q4实现销量 152万辆环比增长 39万辆， 我们预计，规模效应带动下有望实现业绩的环比高增。 风险提示： 新能源需求不及预期，新能源行业价格战加剧

首次覆盖，给予“增持”评级。我们预测公司2024-2026年净利润分别为1.10/1.54/2.03亿元，对应EPS分别为0.21/0.29/0.38元。考虑到，1）基础建设以及新兴行业发展带动配套高端装备用电线电缆千亿市场需求释放；2）公司为特种电缆龙头，产能已近饱和，扩产项目进入爬坡阶段有望推动销量提升；3）公司高附加值航空航天及融合装备用电缆多个产品已进入国家重点型号，试验定型后有望销量进入放量阶段。给予目标价11.36元，36%向上空间，“增持”评级。公司立足特种电缆，获下游龙头认可，作为湖南钢铁集团成员企业有望积极响应集团高增目标。1）公司为我国特种电缆龙头，产品线丰富，应用领域涵盖航空航天、轨道交通、新能源等，具备重点工程项目经验，获下游龙头认可。2）公司为湖南省属国企，属于湖南钢铁集团成员企业。 湖南钢铁集团设立“十四五”营收、利润高增目标，公司作为成员企业有望稳步增长积极响应集团高增目标。新兴领域释放电线电缆千亿需求，公司产能已近饱和，新扩产项目进入爬坡期有望带动销量提升。1）我国电线电缆行业规模已达万亿元，企业集中度低，以低端产品为主，高附加值特种电缆依赖进口。我国电力行业、城市轨道交通业、新能源、航空航天等行业发展带动配套高端装备用电线电缆千亿市场需求释放，公司作为特种电缆龙头有望受益。2）目前，公司产能已近饱和，上市募投项目航空航天、矿山、轨道交通用电缆项目已进入产能爬坡期，产能释放将带动特种电缆销量提升。航空航天用电缆多个产品进入重点型号，定增计划进一步扩产提升高附加值电缆产品产量。1）公司航空航天及融合装备领域客户主要为央、国企，目前多个产品已进入国家重点型号，试验定型后，航空航天及融合装备销量有望放量。2）公司储备高附加值产品技术，开启定增计划进一步扩产。定增募投项目涵盖高附加值中高压风机电缆、海洋脐带缆、航空航天用电缆产品。风险提示：海外设备采购风险、产品定型进度不及预期。

龙净联晖拟收购国内领先的智能矿山整体解决方案供应商湖南创远15.87%的股权，进一步完善公司在新能源矿山装备业务的产业布。 投资要点：事件：公司全资子公司龙净联晖拟收购湖南创远15.87%的股权。 点评：维持“增持”评级。我们维持对公司2024-2026年预测净利润分别为12.04、15.24、19.34亿元，对应EPS分别为1. 11、1.41、1.79元，维持目标价16.65元，维持“增持”评级。 收购湖南创远15.87%股权，进一步完善公司在新能源矿山装备业务的产业布局。1）公司全资子公司龙净联晖拟以自有资金6,348.99万元人民币受让嘉兴启赋、福州启赋、湘江启赋、自然人王毅和方筱轩所持有湖南创远合计15.87%的股权。本次交易完成后，龙净联晖将直接持有湖南创远15.87%的股权。公司控股股东紫金矿业所控制的紫地投资现持有湖南创远7.69%的股权。2）湖南创远2023年度及2024年1-8月分别实现净利润2366、471万元。 公司为智能新能源矿卡战略做足储备，黑灯矿山与重卡形成闭环。 1）湖南创远为国内领先的智能矿山整体解决方案供应商，集采矿工艺、智能装备、集控平台于一体，实现智能装备自主作业，智能矿山装备品类齐全，覆盖矿山“开拓”、“采准”、“切割”、“回采”全过程的智能化作业。2）公司主营产品天井钻机市占率国内第一，性能参数达到国际领先水平，已实现国产替代并实现对外出口。3）公司矿山装备智能化能力引领行业，自主研发intmine智能矿山系统，将采矿工艺、采矿装备、智能系统高度融合，实现地下及露天矿山采场无人化。4）湖南创远矿山装备集成能力业内领先，整机采用模块化设计，能够适应工况更加复杂的矿山，为矿山企业降本增效。 公司新能源转型积极推进，沿着紫金的资本开支和成本支出方向发展。1）风光绿电业务方面：西藏拉果错供能项目一期一阶段、新疆克州乌恰首期300MW光伏项目成功发电，在建项目稳步推进。2）绿色矿山业务方面：启动绿色新能源矿山装备综合解决方案业务，开展纯电矿卡销售、储换电站建设运营业务，成长空间持续打开。 3）储能业务方面：储能电芯第一条生产线产能逐步爬升，良品率稳步提升。储能PACK及系统集成业务同步拓展国内外市场，加快大容量电芯储能系统技术开发，取得积极进展。 风险提示：烟气设备销售、项目经营、新能源业务拓展低于预期等。

维持增持评级。随着行业盈利逐步探底，公司盈利已见改善，修改公司2024-2025年EPS为0.43（-0.22）元、0.80（+0.05）元，新增2026年EPS为1.12元，参考可比公司估值给予2025年21.59XPE，上修目标价17.27元。 新能源旺季需求持续景气，公司增长有望快于行业。2024年1-11月，中国新能源汽车产销分别完成1134.5万辆和1126.2万辆，同比分别增长34.6%和35.6%，带动锂电产业链需求持续向好。据鑫椤数据，2024年1-9月公司负极产量达到16.05万吨，占国内负极份额达到10.7%，相较于2023年全年份额提升1.8pct。公司通过不断的技术创新和产品升级，在锂电池快充类负极材料领域保持了较优的技术领先性，高压快充以及超充类负极材料产品成功在客户端得到批量应用，2024年随着下游终端相关车型的上市也带动了公司快充类负极材料产品出货量的增加。我们认为，快充作为消费者购置电动车的重要关注点将持续带动相关锂电产业链需求。 负极材料行业有望触底，公司业绩拐点明确。2023年以来负极材料价格受到上游原材料上涨、委外工序价格下降以及行业产能释放加剧竞争等因素影响，行业盈利空间受到一定程度的压缩。我们认为，当前负极材料行业加工费压缩已接近极致，往后看盈利能力有望走平复苏。公司24Q3单季度毛利率达到20.47%，环比提升0.69pt，同比提升3.73pct，已见回暖。同时，公司稳步推进负极材料一体化项目建设，石墨化自给率提升将进一步改善盈利能力。 产品技术储备完善。随着电动车往更丰富的座舱体验和更智能的驾驶功能发展，带来锂电池向更高的能量体系探索。目前看，传统石墨材料比容量已接近上限，公司一直注重市场和客户需求，在硅基负极材料（包括面向固态电池的硅碳负极）、新型碳材料负极、锂金属负极等新型、高能量体系的负极材料方面均有开发和产品布局，其中，硅基负极目前已建设完成中试产线向客户送样测试并已获认可。 风险提示：行业价格战持续，25年初电动车需求不及预期

投资要点：投资建议：维持公司2024-2026年EPS为0.01元、0.72元、1.16元。 公司作为负极包覆材料行业龙头且唯一的上市企业，考虑当前亏损，参考部分锂电行业盈利底部（含亏损）龙头可比公司PB给予公司2024年1.72XPB，上修目标价为46.58元，维持增持评级。 华为公开专利，积极探索硅基负极。11月15日，国家知识产权局披露，华为公开名为《硅基负极材料及其制备方法、电池和终端》的硅基负极材料专利，该专利可以使硅基负极材料兼具较高容量和较低膨胀性能，提高负极的循环稳定性。 碳包覆硅基材料可解决体积膨胀问题，公司积极布局硅基负极包覆技术。将碳包覆材料包覆在硅材料表面不仅可以为负极提供较高的比容量，提高电极的导电性能，并且可缓冲硅材料在充放电过程中的体积剧烈变化，使得硅材料结构不易被破坏，保持电极结构的完整性。作为当前新一代负极材料的热门研发方向之一，公司于上市招股说明书时即披露重点研发“AS-G锂电池硅碳负极颗粒表面束缚材料及工艺设备的研制”、在研“XD-260锂电池硅碳负极粘结剂及工艺设备的研制”与“AS-G锂电池硅碳负极颗粒表面束缚材料及工艺设备的研制”等项目，以期能够通过提前布局，满足未来可能的硅基负极配套需求，为未来经营业绩稳定提供良好保障。 业绩逐步探底，需求渐入佳境。公司24Q3实现毛利率8.23%，环比提升0.79pct，相较于Q2有所改善，公司经营逐步探底。目前负极包覆材料行业价格处于相对低位，公司毛利率已降至过往最低水平，预计向下调整空间有限。同时在成本端，公司将上游原料由古马隆树脂进一步延伸至乙烯焦油，不断优化生产工艺和提升一体化产能比例，有望实现产品品质和生产成本的进一步优化。需求方面，2024年前三季度，得益于公司持续深耕品牌客户和新客户拓展，随着“快充”、“超充”性能为代表的高倍率新一代动力电池以及其他领域新产品渗透率的提升，公司主要下游客户出货量的不断提升，公司负极包覆材料出货量同比增长幅度较大。 风险提示：新能源车销量不及预期，原材料价格波动风险

楷体公司近年来负极业务加速发展市占率向头部追赶，一体化布局造就产品优势和成本优势，与下游优质客户深度合作助力需求持续增长，打开公司业绩成长空间。 投资要点：投资建议：预计2024-2026年公司归母净利润为7.89亿元、10.03亿元、12.15亿元，同比增长9.1%、27.1%、21.1%；对应2024-2026年EPS为3.02元、3.84元、4.66元。结合PE和PB两种估值方法，基于审慎性原则给予公司对应2024年3.31XPB，对应目标价为79.54元，首次覆盖，给予增持评级。 深耕石墨化行业十余年，布局下游实现蜕变。公司成立于2008年，早期从事人造石墨负极材料石墨化加工服务，2017年公司由石墨化加工向下游布局进入负极材料领域，凭借良好的产品和成本优势，先后切入电池龙头企业宁德时代、ATL、国轩高科、蜂巢能源、雄韬股份等公司的供应链。经过多年发展，公司已成为业内少有的涵盖粉碎、造粒、石墨化、炭化、成品加工等全石墨化工序的一体化生产的锂离子电池负极材料生产企业。 电车与储能需求并举，负极行业集中度向头部集中。2024年前三季度中国负极材料出货量149万吨，同比增长24%；其中，人造石墨、天然石墨材料出货分别为128万吨占比达到86%。2024年前三季度，中国石墨负极材料前8家出货量合计占比达81%，行业集中度较高。前三名分别为贝特瑞、杉杉股份和中科电气，CR3超过一半。 其中，中科电气和尚太科技近年来配合客户需求积极扩产加速追赶。 后续看，降本增效将推动负极材料行业的工艺探索和集中度提升。 一体化布局造就成本优势，新产品需求饱满份额提升。公司将自身在石墨化和碳素行业多年经验结合，是行业内少数能够实现全工序（炭化、造粒、石墨化等）自给的负极一体化企业。2024年以来，公司实现了新一代“快充”、“超充”性能以及新型储能终端人造石墨负极材料产品的批量出货，推动公司负极材料销售数量同比大幅上升。据鑫椤数据，公司市场份额从2023年的9%提升至2024年前三季度10%，彰显公司良好发展势头。 风险提示：新能源车销量不及预期，行业竞争加剧。

公司优化费用管控， 24Q3单季度归母净利润同比增长 194%。 在研产品已实现小批量供货，期待后续产品落地完善高端分析仪器产品线。 投资要点： 维持“增持”评级。 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测分别为 0.38、 0.57、 0.80亿元，对应 EPS 分别为 0.56、 0.85、 1.19元。 选取仪器制造商鼎阳科技、皖仪科技作为可比公司，可比公司 2025年 PS 均值 4.68倍。由于可比公司与公司分析仪器产品应用场景相同，给予公司 2025年 4.68倍 PS， 上调目标价为 39.29元（原 28.09元），维持“增持”评级。 2024Q3单季度归母净利润同比增长 194%， 业绩符合预期。 2024年前三季度，公司实现营收 3.11亿元，同比增长 3.72%；归母净利润盈利 3,509.65万元，同比增长 32%。 2024Q3单季度实现营业收入9,700.58万元，同比下 6.45%；归母净利润盈利 1,125.56万元，同比增长 194%。归母净利润同比增长的原因为： ①公司加强费用管控并逐步调整人员结构， 销售费用及研发费用均有所下降， ②公司与政府合作的科研项目确认的其他收益有所增加。 2024Q3单季度毛利率同比提升，完善费用管控。 1） 2024前三季度毛利率 44.87%，同比增加 0.30%； 2024Q3单季度毛利率 45.25%，同比增加 2.56%。 2）公司自 2024年下半年加强费用管控与人员结构调整，研发人员调整为高层次人员， 控制销售费用与管理费用率。 2024前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比减少1.61%、 0.55%、 0.08%。 2024Q3单季度销售费用率、管理费用率分别同比减少 1.29%、 0.15%。 在研产品放量在即，公司持续提升股利支付率，首次进行年中分红。 1）在研产品方面： ①电感耦合等离子体四极杆-飞行时间串联质谱仪已完成仪器的小批量试制， 仪器性能指标验证通过； ②电感耦合等离子体三重四极杆质谱仪通过了半导体行业客户的实际应用验证； ③气相色谱-单四极杆质谱联用仪已完成单四极杆质谱仪原理样机。 2）在研产品放量在即，以及公司优化费用管控的背景下，公司持续提升分红。 2023年，公司 5,326.28万元，股利支付率为 193%； 2024年，公司首次进行年中分红，现金分红总额 798.75万元。 风险提示： 技术迭代的风险、原材料价格波动的风险。

运营业务稳健增长，盈利能力维持高水平，现金流改善明显。 投资要点： 维持“增持”评级。我们维持对公司 2024-2026年预测净利润分别为 12.59、13.72、14.98亿元，对应 EPS 分别为 0.75、0.82、0.89元。 我们重申，在存量项目运营方面，公司运营水平保持行业领先，运营业绩稳健增长；在设备销售方面，公司垃圾焚烧装备实力雄厚，国际业务积极开拓，在手装备订单充足；在股东回报方面，伴随自由现金流持续改善，分红有望持续提升，此外回购注销也持续进行，驱动公司价值重估，维持目标价 11.25元，维持“增持”评级。 业绩符合预期。1）2024前三季度公司实现收入 45.18亿元，同比下滑 0.47%；归属净利润 10.10亿元，同比增长 3%；扣非归属净利润9.98亿元，同比增长 5%。2）24Q3单季实现收入 13.86亿元，同比下滑 11%；归属净利润 3.44亿元，同比下滑 2%，环比增长 24%； 扣非归属净利润 3.37亿元，同比下滑 3%，环比增长 22%。3）公司工程业务减少，运营收入稳健增长，业绩符合预期。 盈利能力维持高水平，现金流改善明显。1）2024Q3公司综合毛利率 35.85%，同比增加 2.50pct，运营占比增加带动综合毛利率持续提升。净利润率 23.61%，同比增加 0.91pct，费用率管控良好。资产负债率 52.08%，较 2024H1下降 2.92pct。2）2024Q3经营活动现金流量净额 15.75亿元，同比增长 43%，主要由于 EPC 建设项目减少，购买商品劳务现金流支出减少所致。3）资本开支方面，公司 2024Q3资本开支 4.37亿元，同比减少 47%，资本开支收缩趋势明确。 间接控股股东完成增持，回购注销持续进行。1）间接控股股东水务环境截至 10月 28日，已累计通过集中竞价增持公司股份 712.64万股，占公司总股本约 0.42%，累计增持金额 5233万元。目前水务环境直接持有 8.91%+间接持有 43.86%公司股份，增持彰显对于公司发展的信心。2）截至 2024年 9月 30日，公司累计通过集中竞价交易方式回购 A 股股份 391.31万股，占公司总股本比例约为 0.233%，回购的最高价格为 8.65元/股，最低价格为 7.09元/股，总成交金额约为人民币 2999万元，回购注销维护公司价值，持续推进。 风险提示：项目进度低于预期、行业政策变化等。