本报告导读：中国5月润滑油添加剂出口量同比上升，价格稳中略降，考虑公司成长性，维持“增持”评级。 投资要点：维持“增持” 评级。考虑到公司销售情况良好且高成长趋势不改，维持24-26年EPS 分别为2.43、3.08、3.64元。由于润滑油添加剂市场空间大，复合剂产品壁垒高，公司海外渗透率稳步提升，参考可比公司和公司成长性，给予24年23.04倍PE，上调目标价为56.02元（原为54.21元）。 5月中国润滑油添加剂出口同比上升，延续长期进口替代逻辑。根据海关数据，中国2024年5月润滑油添加剂出口2.04万吨，同比+35.58%，环比-2.30%，5月出口均价为1.99万元/吨，同比-9.93%，环比+2.36%，我国5月量价环比表现均较为稳定，同比则量增价降，整体仍呈明显扩张趋势。累计来看，2024年1-5月我国出口润滑油添加剂9.42万吨，同比+14.94%，出口均价为2.06万元/吨，同比-10.96%，延续长期增长逻辑。具体来看，河南省5月出口8242吨，同比-0.39%，环比-1.07%，而1-5月累计出口3.80万吨，同比-10.50%。 对标海外知名企业，扩张海外细分市场。根据Wind，雅富顿母公司Newmarket 24年一季度实现营收6.97亿美金，同比-0.86%；实现净利润为1.08亿美金，同比+10.40%，销售毛利率为31.05%，销售净利率为15.46%。雅富顿作为四大外资润滑油添加剂企业之一，其规模较大且运营稳定，公司与其仍有一定差距，公司正通过高性价比的产品和服务与海外企业展开竞争，扩张海外细分市场。 客户去库存影响或消退，公司产能扩张积极。截至23年末，公司润滑油添加剂设计产能20万吨，年销量13.64万吨，同比-4.65%，其中海外销售收入占比73.05%，公司23年销量下滑主要受海外客户去库存影响，这一现象预计于24年有所改善。截至24年一季度末，公司实现收入7.14亿元，同比-14.41%，环比+7.64%，环比已有所改善。 盈利能力方面，公司24Q1单季度毛利率为35.50%（同比+4.36pct，环比-1.27pct），净利率为21.50%（同比+5.86pct，环比-2.11pct），保持稳定。产能扩张方面，截至23年底，公司沧州15万吨润滑油项目进展7.72%，新乡年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目进展60%，年产46万吨润滑油添加剂系列产品项目进展2%，锦州10万吨润滑油添加剂项目2%。 风险提示：市场开拓不及预期，原材料价格上涨。

事件描述事件一： 2024年 6月 17日，华峰化学发布 2023年利润分配决案， 10派 1.50元(含税)。 事件二：根据百川盈孚，近期己二酸价格有所回升，截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比提升 2.72%。氨纶价格继续下滑，截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比下滑 1.58%。 氨纶承压供应端压力待消化，华峰化学逆势扩张市占率快速提升氨纶供需偏弱导致价格大幅下跌，叠加成本压力致使氨纶盈利大幅下滑。 氨纶在新冠疫情爆发后，成为抗疫物资和口罩生产的重要原料，加上原料BDO 在下游 PBAT、 NMP 等需求激增下价格快速上涨，导致氨纶 40D 价格曾一度冲破 8万元/吨大关。 高盈利吸引新增产能投放。 根据百川盈孚，2022年，全国共投放 10.6万吨产能， 2023年投产 20万吨产能， 供应端对市场消化带来一定压力，根据百川统计， 2024-2025每年仍有十余万吨产能投放。 供给端压力、 2022-2023年需求不及预期以及原料价格从极高点下滑导致价格近乎腰斩，当前氨纶景气度处于历史底部水平。 当前氨纶现货价格下跌幅度已经有所放缓。 经过两年多时间的调整，氨纶价格已击破大部分企业的盈亏平衡线造成行业亏损，位于 2020年 1月以来的历史最低水平， 继续下跌空间有限。且随着 2025年以后的产能投放减缓， 氨纶价格有望。 产能出清加速，龙头逆势扩张，有望产生长周期机会。 氨纶行业正经历着新一轮的行业挑战与机遇，短期存在产能集中释放、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，但行业集中度逐年提升，行业头部效应明显。 根据百川盈孚， 2023年，国内氨纶存量产能 124万吨， CR5达到 78%，产能集中度已大幅提升。 公司凭借成本优势逆势扩张，随着公司差别化氨纶项目的正式投产放量，下一轮周期盈利弹性较大。 根据 2023年报，公司仍有 20万吨氨纶产能在建，预计将在 2024-2026年于重庆基地逐步投产。 公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势，随着重庆基地新增产能的逐步释放，氨纶的景气度逐渐回暖，公司的盈利能力也将持续改善。 己二酸盈利小幅改善， 己二酸项目爬坡释放增量当前己二酸行业格局稳定，产能占比前三位为华峰集团、海力化工、平煤神马。由于长年开工低迷，行业新增产能极少， 根据百川盈孚， 2023年新增产能主要来自华峰集团于 2021年 5月宣布投建的五期和六期己二酸扩建项目共 40万吨， 2024年华鲁恒升 20万吨及安徽昊源 16万吨预计能够达产，此后暂无新增投产规划。 2024年 Q1，受原料端纯苯价格持续上涨影响，成本端支撑较强，己二酸价格小幅走高，整体供需稳定。 截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比提升 2.72%，价格与盈利能力均有小幅修复。 从中长期来看， 尼龙 66和 PBAT 产能扩张有望拉动己二酸需求增长，供给方面连续多年低开工率已经使得己二酸行业新增产能明显放缓，华峰化学市占率接近 40%，议价能力较强。我们认为己二酸景气度有望在未来几年边际改善，而华峰化学最为受益。 产能扩张持续推进，新产能有望贡献增量华峰化学是聚氨酯产业链龙头，氨纶、己二酸、聚氨酯原液等产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著，成本优势领先。当前公司在建产能有序推进，在建项目有 20万吨氨纶，预计将在 2024-2026年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。

2023年扣非后净利润同比增长186.14%。2023年扣非后净利润同比增长186.14%。公司2023年实现营业收入32.44亿元，同比增长13.60%，归母净利润2.59亿元，同比增长114.08%，扣非后净利润2.40亿元，同比增长186.14%。公司业绩增长主要由于磷矿石产量及收入大幅提高，2023年公司磷矿石产量约51万吨，销售收入3.89亿元，同比增长374.8%。公司2023年拟每10股派发股息1.50元（含税），现金分红总额约1.33亿元，股利支付率为51.44%。2024Q1，公司实现营业收入6.56亿元，环比下降9.92%，同比下降17.28%，归母净利润5275.90万元，环比下降22.73%，同比下降26.57%，扣非后净利润5215.60万元，环比下降31.54%，同比增长9.34%。 小高寨磷矿产能提升至200万吨，带动未来业绩增长。2023年，公司磷矿石设计产能90万吨，产能利用率56.21%。根据公司公告，公司小高寨磷矿目前处于建设期，已经于2024年3月通过审核，建设规模从90万吨/年增加至200万吨/年，目前公司正在进行200万吨建设的收尾工作，建设过程中每日出产工程矿已经有一定程度增加，下一阶段小高寨磷矿将进入试生产、验收、正式生产阶段。 新材料项目稳步推进。公司以贵州优质磷矿资源为原点，打通上下游产业链，推动高端高价值磷硝化合物系列化发展，拓展建设高纯度磷酸盐、电子级硝酸、净化磷酸等高端化工原料生产项目，并延伸拓展建设磷酸铁、磷酸铁锂高端新能源材料生产项目，将公司主营业务扩展至新能源领域。在磷酸铁产品上，公司已完成产线建设并投产出产品，磷酸铁锂按计划正常推进。在磷酸产品上，公司通过定向增发投资建设“硝酸法生产高纯磷酸项目”，该项目建设内容包括15万吨/年高纯磷酸，36万吨/年硝酸，42.60万吨/年硝酸铵钙及副产品，项目计划总投资17.18亿元，建设期为24个月。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年净利润分别为4.50、6.03和7.12亿元，对应EPS分别为0.51、0.68和0.80元/股。结合可比公司估值，我们给予公司2024年15-17倍PE，对应合理价值区间为7.65-8.67元（对应PB为2.40-2.72倍），首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格波动，下游需求不及预期，新项目进度不及预期。

事项：公司公布2024年上半年业绩预告，2024H1，公司预计实现归属上市公司股东净利润20,133.06万元–22,050.50万元，同比增长110%-130%。 平安观点：利润同比高增，光电半导体板块业务占比持续提升：2024H1，公司预计实现归母净利润20,133.06–22,050.50万元，同比增长110%-130%，扣非后归母净利润18,133.06万元–20,050.50万元，同比增长166%-194%。2024Q2单季度，公司预计实现归母净利润11975.48万元-13892.92万元，同比增长95.87%-127.24%，环比增长46.80%-70.31%。2024年上半年度，公司经营业绩同比大幅上升，主要系受国内半导体及OLED显示面板行业下游稼动率以及公司产品市占率显著提升的影响，公司光电半导体板块业务（含半导体材料业务及集成电路芯片设计和应用业务）实现营业收入约6.4亿元，营收占比从2023年的32%持续提升至约42%水平；打印复印通用耗材业务保持稳步发展，预计实现营业收入约8.8亿元，公司通过降本增效，产品结构优化等多方面政策提升产品毛利率，夯实公司在行业的竞争力。 光电板块各业务线稳步放量，带动盈利能力提升：从公司光电半导体各业务具体经营情况来看，①CMP抛光垫销售约3.0亿，同比增长100.3%。其中Q2单季度实现销售收入约1.64亿元，环比增长21.93%，同比增长92.77%。CMP抛光垫销售大幅增加，控股子公司鼎汇微电子CMP抛光垫产品销售持续保持增长态势，并于2024年5月首次实现抛光硬垫单月销量破2万片的单月历史新高。产品核心上游原材料量产自主化，固定成本摊薄，净利润同比增加。②CMP抛光液、清洗液产品合计销售约0.77亿元，同比增长190.87%。其中Q2单季度实现销售收入约4,079万元，环比增长13.56%，同比增长179.13%。③YPI、PSPI等半导体显示材料业务合计销售约1.68亿元，同比增长234.56%。其中Q2单季度实现销售收入约9,825万元，环比增长39.93%，同比增长163.69%。显示材料的快速放量，也进一步加强公司整体盈利能力。此外，公司半导体先进封装材料及晶圆光刻胶等其他新材料业务在客户端的验证均处于持续推进中，进展符合公司预期。 投资建议：公司成功打破了国外厂商对CMP抛光垫的垄断，且围绕着泛半导体应用领域当中的核心材料，打造进口替代类半导体材料的平台型企业。我们看好公司在半导体材料领域的平台化研发能力，各业务产品线的稳步放量。我们维持公司的盈利预测，预计公司2024-2026年净利润分别为4.39亿元、6.43亿元、9.31亿元，EPS分别为0.47元、0.69元和0.99元，对应6月25日收盘价PE分别为46.9X、32.0X和22.1X，公司半导体业务经营态势良好，且考虑到公司作为平台型材料公司的多点布局，维持公司“推荐”评级。 风险提示：（1）下游需求可能不及预期：如若行业下游需求疲软，可能会对公司的业务产生一定影响。（2）市场竞争加剧：一旦公司的技术水平、产品品质、服务质量有所下滑，都可能被竞争对手拉开差距，市场份额将被抢夺。（3）新产品研发、客户认证不及预期：半导体材料属于技术和客户认证门槛较高的市场，如果产品良率达不到预期或者客户测试认证进展较慢导致量产节奏延缓，可能对公司的业绩产生不利影响。（4）美国制裁风险：美国对中国半导体产业的制裁持续升级，半导体产业对全球尤其是美国科技产业链的依赖依然严重，下游晶圆厂先进制程的扩产可能会受到影响，扩产进度放缓，公司的销售情况可能也会受到影响。

3C涂料龙头发力汽车涂料等高端领域，业绩高增可期，给予“买入”评级公司为3C电子涂料领域龙头企业，且随着2024-2026年公司消费电子涂料产能落地，未来有望充分受益于消费电子需求复苏。同时公司乘用汽车涂料业务布局初显成效，未来乘用汽车涂料订单充足。公司消费电子、乘用汽车业务双向发力，未来朝更高端涂料领域进军，持续打造高成长曲线。我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.27、1.86、2.47亿元，EPS分别为1.14、1.66、2.21元，当前股价对应PE分别为29.15、19.91、14.98倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 消费电子涂料需求逐步复苏，国产汽车涂料需求蓬勃增长消费电子涂料方面，2023年H2全球3C电子产品需求逐步复苏。据Wind数据，2023年H2，全球智能手机、平板电脑、PC出货总量为8.27亿台，较2023年H1增长16.79%、较2022年H2增长0.81%。随着全球传统3C产品需求复苏，未来消费电子需求增长或持续带动涂料需求增长。汽车涂料方面，据我们测算，2023年我国汽车涂料用量约67万吨，同比增长8.96%。未来随着我国新能源汽车行业持续发展，国产车企将带动国产涂料企业获得更多市场份额。 公司以创新式研发为抓手，持续朝高端涂料应用领域进发，打造高成长曲线公司以向高端消费类电子和乘用汽车领域的终端客户提供系统化解决方案为技术创新出发点，持续加强研发投入，2019年以来，公司研发支出占公司总营收的比例均在10%以上。消费电子领域，公司已具备与国际巨头同台竞技的能力，据公司公告，2019年，在3C涂料主要供应商当中，公司产量位居全球第4、国内第2。2023年，公司与客户共同打造了如国内H大客户新机Mate60、北美消费电子大客户VisionPro等系列行业标杆项目。乘用汽车领域，公司延续创新基因，创新性开发出应用于发光保险杠、防雾车灯等领域涂料产品，已实现由内饰涂料到外饰涂料跨越。未来，公司将持续加强研发投产，以较强的产品竞争力推动公司朝特种装备、汽车原厂漆等更高端涂料应用领域进发，打造高成长曲线。 风险提示：需求恢复不及预期、订单落地不及预期、行业产能大幅扩张等。

事件描述6月21日晚，昊华科技发布关于公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得中国证券监督管理委员会同意注册批复的公告，并披露发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书。 拟发行股份购买中化蓝天100%股权并配套募资，氟化工板块形成产业链互补2023年8月15日，昊华科技拟向中化集团和中化资产发行股份收购中化蓝天并配套募资用于扩产氟化工产品。2024年3月27日，该事项获得上交所并购重组审核委员会审核通过。2024年6月21日，发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得中国证券监督管理委员会同意注册批复。根据最新披露的交易报告书，昊华科技拟向中化集团发行股份购买其持有的中化蓝天52.81%股权，向中化资产发行股份购买其持有的中化蓝天47.19%股权，具体交易价格约为72.44亿元（发行股份价格36.72元/股）；同时，昊华科技拟向包括外贸信托、中化资本创投在内的不超过35名符合条件的特定投资者非公开发行股份募集配套资金，配套募集资金金额不超过45亿元，主要投向包括新建2万吨/年PVDF项目、20万吨/年锂离子电池电解液项目（一期）、新建1,000吨/年全氟烯烃项目、新建15万吨/年锂离子电池电解液项目（一期）等，有助于公司氟化工和含氟气体板块强链补链，其中锂电池产业链进行了明显的补强。中化蓝天原属中国中化集团下属氟化工企业，主要从事涵盖含氟锂电材料、氟碳化学品、含氟聚合物以及含氟精细化学品等氟化学产品的研发、生产和销售，拥有从萤石资源到HF到氟碳化学品/氟聚合物/氟精细的全产业链条，拥有R134a、R125、CTFE、PVDF、PVF、三氟乙酸等拳头产品，后续电解液、PVDF、四代制冷剂等扩产规划较大，而昊华科技专注于PTFE高端氟聚物和氟树脂，中化蓝天与昊华科技的氟化工板块能够形成良好产业链互补和协同。此次重组落地后，两化下两家氟化工企业融合加深，昊华科技收入利润水平将上新台阶。 投资建议我们认为公司研发底蕴深厚，已成为明显的研发创新驱动的平台型材料公司，选择赛道持续高增长，同时聚焦高端化、差异化，产品结构持续优化，周期性减弱。“十四五”期间公司资本开支加快，公司进入高速成长期。新增重点项目有2.6万吨/年高性能有机氟材料项目（其中1.85万吨高端PTFE树脂）、西南电子特气项目、黎明院退城入园项目等。密集的资本开支增加持续驱动公司盈利增长。 我们预计昊华科技2024-2026年归母净利润9.60、12.37、13.08亿元（2024-2025原值12.73、16.74亿元，基于审慎性原则，暂未考虑中化蓝天并入报表，暂未考虑此次募投项目），EPS1.05/1.36/1.44元，对应PE为28.60X/22.19X/20.98X。维持买入评级。 风险提示（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；（2）安全生产风险；（3）环境保护风险；（4）项目投产进度不及预期；（5）股权激励不及预期。

公司6月13日公告，拟将持有的聚碳材料公司71%股权转让给其控股股东中国平煤神马集团，转让价格为5.91亿元。聚碳材料主营业务为双酚A和聚碳酸酯，不属于尼龙产业链，2023年聚碳的净利润为-1.00亿元，24年1-4月份净利润为-0.62亿元，本次交易后，聚碳材料公司财务报表将不再纳入其合并财务报表。本次股权转让是公司加强对外投资管理、优化投资结构、降低投资风险、聚焦尼龙主业，调整尼龙产业整体规划布局，进一步优化、壮大尼龙产业链的需要。 【评论】公司23年下半年以来资本运作频繁。实现了亏损公司出表、聚焦尼龙产业链、降低融资成本等目标。24年6月12日，公司全资控股了平煤神马尼龙投资管理有限公司；23年8月14日，公司拟将持有的中平神马（福建）科技发展的60%股权转让给集团下投资运营公司，转让后亏损资产出表；23年8月14日，拟将持有的平煤神马尼龙材料（遂平）的100%股权转让给集团下投资运营公司，转让后亏损公司出表，同时剥离与尼龙无关的BOPA薄膜项目。 纵向一体化布局，产品推陈出新。尼龙66可应用于民用丝、工业丝、工程塑料、航空航天等领域，预计国内2026-2030年的复合增长率为17%，公司是唯一产能进入全球前五的中国企业。公司通过煤制氢氨项目、己二腈项目的实施，加强对上游原材料的把控，有望进一步降低产品生产成本。此外，2023年公司成功推出高端注塑、高端纺丝级等多种尼龙66切片，开发了高流动尼龙6、高速纺尼龙6、薄膜级尼龙6等新产品，实现了高强尼龙66工业丝的稳定生产，获得再生纤维、再生切片的全球回收标准证书，市场竞争力得到进一步提升。 公司是尼龙行业龙头，一体化的布局与新产品的推出不断加强公司的竞争力，我们维持盈利预测，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为143.29/157.50/176.91亿元，同比增速分别为10.91%、9.92%、12.33%，归母净利润为3.86/5.18/7.40亿元，同比增长212.89%、34.28%、42.67%，现价对应EPS分别为0.37、0.50、0.71元，PE为17、13、9倍，维持“增持”评级。【风险提示】原材料价格波动；行业竞争加剧；下游需求不及预期。

事件描述2024年 6月 16日，中农立华原药价格指数报 76.99点，同比去年下跌11.4%，环比上月下跌 1.09%。跟踪的上百个产品中，同比去年 72%产品下跌；环比上月 73%产品持平， 6%产品上涨。 主营产品价格或已触底， 静待农药市场底部回暖受海外高库存影响， 农药市场有效需求不足， 叠加行业产能过剩，产品价格持续下行。截至 2024年 6月 16日，中农立华原药价格指数报 76.99点，同比去年下跌 11.4%，环比上月下跌 1.09%。跟踪的上百个产品中，同比去年 72%产品下跌；环比上月 73%产品持平， 6%产品上涨。 分品种来看， 据中农立华数据，截至 2024年 6月 16日，草甘膦均价 2.57万元/吨， 较 2024年年初下跌 0.03万元/吨，跌幅为-1.15%，较 2023年年初下跌 2.43万元/吨，跌幅为-48.6%；敌草隆均价为 4.2万元/吨，较2024年年初持平，较 2023年年初下跌 0.8万元/吨，跌幅为-16.0%； 多菌灵均价为 3.45万元/吨，较 2024年年初下跌 0.1万元/吨，跌幅为-2.82%，较 2023年年初下跌 0.75万元/吨，跌幅为-17.9%；甲基硫菌灵均价为 3.8万元/吨，较 2024年年初下跌 0.1万元/吨，跌幅为-2.56%，较 2023年年初下跌 0.5万元/吨，跌幅为-11.6%。 农药需求具有刚性，进入 2024年下半年， 随着海外农药库存逐步出清， 终端农药需求有望逐步恢复， 我们预期公司主营产品价格已经进入底部区间。 多项目有序推进产业链持续完善， 农药与精细化工有望多点开花公司是光气法农药龙头企业， 当前的主营产品为多菌灵、甲基硫菌灵、敌草隆、草甘膦等。 同时，公司继续发挥光气资源优势， 持续推进新项目建设， 2023年 8月，公司公告“年产 4万吨对氨基苯酚项目”全面投产。 该项目进一步夯实公司产业链条，延伸了氯碱-对（邻）硝基氯化苯等上下游原材料的应用，提升主业竞争力，正式打通了从“光气–精细化工品-医药中间体”的链条板块，构筑产业链共生生态，实现价值升级。 同时公司向下游继续丰富农药产品类型， 1000吨/年茚虫威、 1500吨/年噁草酮、2000吨/年嘧菌酯、 2000吨/年环嗪酮等项目有序推进中。未来随着公司战略布局推进，竞争力将进一步提升。 光气准入门槛高应用范围广， 围绕光气打造农药“农药+精细化工” 双轮驱动平台光气本身的高毒性及光气化生产潜在的危险性，致使光气准入门槛较高，同时光气在农药领域应用广泛，利用光气生产农药，具有生产消耗少、成本低、污染少等优势。公司拥有 32万吨/年光气许可产能， 位居农药类民营企业首位。公司坚持以光气在农药领域应用为业务核心，持续提升工艺技术水平和产品质量，陆续规划了杀菌剂、除草剂、杀虫剂新增产能，同时布局公司农药产品上游中间体对（邻）硝基氯化苯和邻苯二胺等，形成农药原药和精细化工品双轮驱动格局。 硝基氯化苯作为重要的基础有机氯中间体，下游衍生的精细化学品、中间体及化工新材料品种众多，其中许多化合物具有良好的发展势头和较高的附加值， 未来公司可以依托对（邻）硝氯化苯资源，继续向下游医药、新材料领域拓展，丰富产品结构。 截至 2023年 12月 31日， 公司合计使用产能 6.8万吨/年，仅占许可产能 21%。 充裕的光气许可产能和土地储备能够保证公司未来产业链扩张需求。 投资建议我们看好公司完善的产业链带来的成本优势。同时公司加速布局医药中间体和新材料领域，高附加值产品有望改善公司的整体盈利水平。 但考虑到农药市场景气度低迷，我们下调公司 2024年-2025年盈利预期。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.14亿元、14.21亿元、18.96亿元（原 2024-2025年预测值为 23.45、 26.11亿元），同比增速为-22.6%、 +27.6%、 +33.4%。对应 PE 分别为 10X、 8X、 6X。维持“买入”评级。 风险提示 （1）下游需求不及预期； （2）新产能投产进度不及预期； （3）市场竞争风险； （4）安全生产风险； （5）环境保护风险； （6）宏观政策风险。

公司深耕高分子复合饰面材料24年，通过收购建筑防火饰面板材、建筑陶瓷企业布局泛家居产业，拓展第二增长曲线。公司成立于2000年，最初生产薄膜和人造革。2004年布局家居装饰饰面材料，2010年进军汽车内饰饰面材料制造。2018年成立天安集成，向泛家居领域探索延伸，2021年收购中国建筑防火饰面板材企业“浙江瑞欣”、知名陶瓷企业“鹰牌陶瓷”，2023年收购天汇建科，进军医院装配式EPC领域。公司持续巩固饰面材料领域的核心竞争力，同时拓展建筑陶瓷、建筑防火饰面板材等业务，发力大家居、转型整装，布局第二增长曲线。2023年收入31.42亿元，同比增15.7%；实现归母净利润1.21亿元，同比扭亏为盈。 传统汽车内饰业务为稳健增长基石，复用技术和制造能力带动其他板块增长。2023年汽车内饰收入4.9亿元，同比增15.5%，公司持续拓展比亚迪、奇瑞等新能源车企，未来有望持续受益国产新能源车渗透率提升。 公司在汽车内饰激烈竞争中所沉淀的制造和技术能力，能够复用于其他板块：复用制造和供应链管理经验提升鹰牌生产效率、复用产品技术能力提高整装解决方案环保性、稳定性、高效率等。 鹰牌为核心增长动能，天安入主后通过市场化运营机制激发活力，轻资产模式实现逆势增长。陶瓷行业对于生产端成本控制和供应链效率的要求高。天安新材收购鹰牌后，战略、机制、管理、文化四维驱动，2023年实现净利润0.9亿元，大幅扭亏。同时，积极开拓下沉市场渠道，赋能经销商，激活鹰牌的品牌和产品势能，形成渠道端拉力，2023年实现营业收入15.7亿元，同比增加20.8%。采用外协代工、中心仓模式和大家居战略，逆势增长，并为中长期发展奠定基础。外协代工+中心仓模式，轻资产风险可控、避免产能利用率不足，保障现金流，减少运输、库存和资金压力，轻装上阵，而中心仓模式则紧贴终端网点、快速响应消费者需求，有助于提高空白区域的覆盖能力和速度，加速拓展全国化市场；“陶瓷+大家居”差异化战略稳步推进，从单一瓷砖转变为“瓷砖＋岩板＋墙板＋地板”多品类交付，为消费者提供环保装配式一站式解决方案，逐步向整装转型。 装配式内装：创新应用汽车内饰产品、技术，输出整装解决方案。整装市场规模超万亿，装配式内装渗透率快速提升，想象空间充足。公司围绕泛家居产业链整合各子版块资源，形成差异化竞争力进军整装市场。前台以鹰牌公司和天汇建科在家装、公装的渠道资源和品牌能力，输出瓷砖、门墙地柜和高分子饰面材料。天汇建科在装配式公装上具备成熟经验，能够实现公共空间重装快速、安全、环保、美观的交付，有望大规模复制于存量房更新和旧房改造领域。中台天安集成输出设计方案和供应链配套服务。后台天安高分子和浙江瑞欣主要生产饰面装饰材料，包括家居装饰饰面材料、建筑防火饰面板材，创新将汽车环保内饰产品和干法施工技术应用于整装，较传统装修在环保性、产品品质和交付效率上形成竞争优势。 盈利预测与估值：预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.52/2.13/2.85亿元，分别同比+25.8%/+39.9%/+33.7%。考虑到公司的高成长性，采用PEG法进行估值，给予公司2024-2026年0.6倍PEG，首次覆盖，给予“买入”评级。 股价表现的催化剂：鹰牌利润率提升、装配式内装业务顺利开拓、汽车内饰业务新客户开拓。 核心假设风险：家居市场需求弱、业务协同风险。

易普力（002096.SZ）的直接控股股东为中国葛洲坝集团股份有限公司，直接持有公司43.37%的股权，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。易普力与1993年因服务三峡工程而诞生，现已发展为民爆一体化头部企业。2023年1月，易普力与南岭民爆顺利完成并购整合。合并重组后，易普力工业炸药产能达到52.15万吨，产能居全国第二位，2023年产量达50.31万吨（含托管企业产量），居行业前列。现有电子雷管产能6450万发/年，另有3400万发/年在建产能。 看点一：抢占优势区位，规模稳居行业前列；看点二：以重点下游领域为抓手，乘顺周期之风，有望实现长期稳定增长；（2023年易普力新签及开始执行的在手订单达319.01亿元。2024年一季度，易普力新签订单39.18亿元。）看点三：充分利用股东优势和产业基因，积极参与重点工程建设；看点四：盈利能力有望持续提升；预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为7.69亿、9.25亿和11.55亿，当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为18.5X、15.5X和12.5X。 给于“买入”评级。 风险提示：原材料市场波动剧烈的风险；下游需求不及预期的风险；安全生产、环保风险；政策风险

易普力：能建旗下唯一民爆服务平台易普力，是中国能建葛洲坝集团旗下子公司，2023年分拆重组上市，项目由中国能建A+H股上市公司分拆易普力、重组南岭民爆实现上市和募集配套资金三部分组成。公司是中国能建旗下唯一的上市公司和唯一民爆服务平台，大股东协同效应明显，例如能建在水电工程领域施工市占率超30%、大型水电超50%。 爆破服务行业：行业现场混装占比提升，公司在手订单充足、高度绑定新疆煤炭项目政策引导下，“十三五”以来现场混装炸药占比迅速提升，现场混装炸药多用于大型露天煤矿、金属和非金属矿山。2018-2023年民爆行业爆破服务收入CAGR为11.2%，增速明显高于民爆行业生产总值（7.1%）。爆破服务下游客户主要为各类矿山业主，下游矿山客户高度集中，因此爆破服务行业集中度天然较高，2023年民爆行业爆破服务CR10达87%，公司爆破服务市占率稳步提升，从2019年的12.62%提升至2023年的16.86%。2023年工程类新签订单同比高增，23Q1-Q4公司工程施工类新签订单分别达65.21、35.92、81.85、136.03亿元，其中23Q1-Q3新签订单增速分别为128%、51%、239%，在手订单充分保障公司矿服业务稳健增长。新签订单结构角度，公司高度绑定新疆煤炭项目，同步关注紫金巨龙铜矿项目执行情况。 炸药行业：供给偏紧，需求端煤炭、矿山带动景气度向上，公司炸药市占率约11%（1）民爆供给端：新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合。民爆行业供给端行政审批壁垒高，生产、销售、运输和爆破作业，均须取得相应许可证。政策支持整合，供给侧迈向头部集中。（2）民爆需求端：煤炭、矿山带动景气度向上。工业炸药下游应用领域70%以上来源于矿山开采，其余应用领域主要为基建。2022年以来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长，同时铜矿资本开支力度与铜价具有一定相关性，2024年以来采矿业资本开支加速。（3）公司：截至2024年5月，公司目前管理工业炸药产能56.55万吨，市占率约10.98%，其中混装炸药许可产能29.75万吨、产能占比52.61%。 受益“西部大开发”，掘金西藏、新疆市场，同步关注出海步伐“西部大开发”背景下，西北、西南区域民爆行业景气度突出。民爆行业供给端偏紧，新增产能存在硬性约束，主要增量来自于将产能闲置的区域调至产能紧缺的区域，我们建议关注西藏、新疆、海外等重点区域市场：（1）西藏：重点关注重点工程+巨龙铜矿进展。西藏区域民爆行业供给格局优，公司藏内建有2.5万吨混装产能；（2）新疆：煤炭产能快速释放，驱动民爆产品及爆破服务需求量上升。相较西藏民爆尚处于起量阶段，新疆市场更为成熟；（3）海外：基建业务出海依托大股东依托中国能建的国际水利工程等基础设施业务优势，矿服业务跟随国内矿企出海。2023年公司海外收入达4.39亿元，占比为5.21%。 投资建议：我们看好公司①民爆行业供给偏紧，矿山需求向上，②受益“西部大开发”，掘金西藏、新疆市场，③能建葛洲坝集团旗下子公司，协同效应显著。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.64、8.89和10.08亿元，现价对应动态PE分别为19x、16x、14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游矿山景气度不及预期；西部区域开发不及预期；原材料价格波动风险；重大安全、环保事故风险；海外市场开拓风险。

公司2024Q1收入和利润大幅回落，现金流表现优异。2024Q1公司实现营业收入27.2亿元，同比下降42.1%，环比下降52.9%；实现归母净利润9.3亿元，同比下降58.0%，环比下降59.6%；实现扣非后归母净利润8.8亿元，同比下降60.4%，环比下降72.8%。2024Q1公司实现毛利率48.7%，同比回落23.5个百分点，环比回落4.4个百分点；实现净利率38.5%，同比回落13.7个百分点，环比回落1.6个百分点。 2024Q1公司实现经营活动现金流净额13.5亿元，同比增长2.8%。虽然钾肥和锂盐价格疲弱，导致公司2024Q1收入和利润大幅回落，但是公司整体仍然保持盈利状态，而且现金流充沛，显示出公司较强的成本优势。 一季度钾肥销量承压，碳酸锂销量高增长。2024Q1公司钾肥实现销量76.4万吨，同比下降38.8%，碳酸锂实现销量0.99万吨，同比大幅增长(2023Q1销量0.14万吨)。根据Choice数据，2024Q1氯化钾平均出厂价格为2684元/吨，同比下降23.3%，环比下降2.9%；电池级碳酸锂市场平均价格为10.1万元/吨，同比下降75.7%，环比下降27.9%。钾肥业务而言，钾肥销量和价格双双回落是导致钾肥业务收入回落明显的原因，而且销量影响更甚。2024Q1公司钾肥销量回落，主要原因系进口钾肥的供给量较去年同期有了大幅跃升，港口库存高位运行。后续随着，钾肥库存的消耗，公司钾肥销量有望回归至正常水平。碳酸锂业务方面，碳酸锂销量同比是增长态势，碳酸锂价格的回落是导致该板块收入和利润回落的核心原因。 锂盐产能大幅扩张中，分红问题未来亦有望得到解决。展望后续，公司2024年碳酸锂销量目标是4万吨，较2023年销量小幅增长。同时，公司还有4万吨基础锂盐产能在建设过程中，目前计划2024年底建成。公司在蓝科锂业股权比例为51.4%，因此就蓝科锂业的4万吨锂盐产能而言，公司锂盐的权益产能为2万吨左右。如果公司新增锂盐产能建设顺利，到2025年公司盐湖提锂权益产能将达到6万吨规模。 另外，公司表示在新《公司法》正式施行后，公司会立即着手修订《公司章程》，在分红政策方面，将严格按照新法规的规定执行，确保股东权益得到充分保障，让广大股东能够分享到公司发展的成果。新公司实施后，公司未来有望解决当前无法分红的问题。【投资建议】基于公司一季度财务数据、以及钾肥和碳酸锂最新的销量和价格情况，我们下调对公司钾肥销量和价格的预测，进而下调对公司2024-2026年收入和利润预测。预计2024-2026年公司营业收入分别为149.4亿元、177.1亿元和212.9亿元；归母净利润分别为71.6亿元、82.3亿元和99.5亿元，对应EPS分别为1.32元、1.52元和1.83元，对应PE分别为13倍、11倍和9倍。鉴于公司未来锂盐销量存在增长潜力，而且新公司法下，公司如果按照新规用资本公积金对往年亏损进行弥补，公司将具备分红能力，我们维持“增持”评级。【风险提示】锂盐价格大幅下降；锂盐产能投放不及预期；钾肥价格大幅下降。

事件： 6月 17日，公司发布《关于与宁德时代签订物料供货协议的公告》，约定向宁德时代供应固体六氟磷酸锂使用量为 58600吨的对应数量电解液产品。 与宁德时代签订《物料供货协议》： 2024年 6月 17日， 公司全资子公司宁德市凯欣电池材料有限公司与宁德时代签订了《物料供货协议》，协议约定， 约定自协议生效之日起至 2025年 12月 31日止，宁德凯欣（包含其关联公司）向宁德时代（包含其关联公司）预计供应固体六氟磷酸锂使用量为 58600吨的对应数量电解液产品， 该数量可根据双方协商上下浮动不超过 5%。 按照上月碳酸锂市场均价进行定价： 电解液产品之原材料六氟磷酸锂的报价由电池级碳酸锂及其他成本组成，其中电池级碳酸锂定价为上月市场均价乘以约定消耗系数，当六氟磷酸锂价格与市场均价对比持续有较大幅度波动的，则双方重新协商定价。 市场份额有望进一步提升： 若按照单吨电解液六氟磷酸锂用量为 0.12吨测算， 我们预计 5.86万吨六氟磷酸锂对应电解液约 50万吨， 对应电池超 500GWh，公司在宁德时代的供应占比有望进一步提升，有利于提升公司的持续盈利能力和市场占有率。 投资建议： 电解液环节当前盈利处于底部区间，随着需求的持续增长，供给过剩情况正在逐步好转，此次公司与头部电池企业的协议签订也有利于行业的加速出清。我们预计公司 2024-2026年实现归母净利润12.18、 17.87、 20.86亿元，对应 PE 为 32.33、 22.04、 18.88倍，维持公司“买入”评级。 风险提示： 竞争格局加剧；原材料价格大幅波动；需求不及预期；技术路线发生重大变化。

维持“增持”评级。公司拟转让聚碳公司股权，同时拟终止募投年产24万吨双酚A（二期）项目。考虑到后续转让进度及经营情况，维持公司24-26年EPS为0.39/0.57/0.70元。参考可比公司，考虑到公司为尼龙66行业龙头，且行业上游存在一定壁垒，给予公司24年25.23倍PE，维持24年目标价为9.84元。 拟转让聚碳公司股权，聚焦尼龙主业。公司6月13日公告，拟将其持有的聚碳材料公司71%股权转让给其控股股东中国平煤神马集团。 此次股权转让价格以评估结果为确定价格依据，71%股权转让价格为5.91亿元，中国平煤神马集团以现金方式支付股权对价。本次交易后，神马股份合并财务报表范围将发生变动，聚碳材料公司财务报表将不再纳入其合并财务报表。本次转让剥离了部分亏损业务（资产），可有效改善公司盈利能力。本次转让符合公司战略定位和长远利益，公司将聚焦尼龙主业，促进企业健康发展，从长远看对公司财务状况、经营成果及未来发展具有积极意义。 拟终止募投年双酚A（二期）项目，减轻产业链压力。公司同时公告，拟终止“年产24万吨双酚A项目（二期）”。双酚A市场情况低迷，公司聚碳酸酯（PC）及双酚A产品2023年毛利率分别为8.24%和1.17%，处于较低水平。结合公司现有类似项目毛利率、运营主体业绩情况及目前市场需求情况，行业仍面临较大的压力，公司终止二期项目，可以减轻双酚A-PC产业链压力，有利于公司中长期发展。 布局上下游产业链，拓展PA66民用领域。产业链布局上，公司自建氢氨项目已投产，5万吨己二腈项目预计24年底投产，实现关键原料己二腈自给。公司控股股东的2万吨氨基己腈项目已投产，10万吨产能在建，开发己内酰胺下游产品和己内酰胺制己二胺新工艺路线。公司与屹立合作在平顶山成立公司，同时收购屹立锦和屹立塑料纶各25%股权，并向屹立锦纶增资，进军尼龙66高端民用丝领域。公司拟在泰国建设2万吨/年尼龙差异化纤维项目，满足和扩大东南亚地区和北美地区轮胎制造业的发展需求。 风险提示：原材料价格波动；在建项目延期；尼龙66需求下滑。

与宁德时代签订电解液供应协议，或继续提升公司市占率6月17日公司与宁德时代签订《物料供货协议》，约定向宁德时代供应固体六氟磷酸锂使用量5.86万吨的对应数量电解液产品，有望提升公司市占率，加速行业产能出清。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为11.10/20.16/24.86亿元。参考可比公司25年Wind一致预期下平均PE15倍，考虑电解液业务盈利处于底部，公司成本优势明确，市占率提升，给予公司25年合理PE25倍，对应目标价26.27元（前值26.19元），维持“买入”评级。 与宁德时代签订电解液供应协议6月17日公司与宁德时代签订《物料供货协议》，约定自协议生效之日起至2025年12月31日止，向宁德时代供应固体六氟磷酸锂使用量5.86万吨的对应数量电解液产品，该数量可根据双方协商上下浮动不超过5%。其中电解液原材料六氟磷酸锂的报价由电池级碳酸锂及其他成本组成，其中电池级碳酸锂定价为上月市场均价乘以约定消耗系数，当六氟磷酸锂价格与市场均价对比持续有较大幅度波动的，则双方重新协商定价。我们测算5.86万吨六氟磷酸锂对应约50万吨以上电解液，对应约500GWh电池需求，公司在宁德时代份额预计进一步提升。 公司进一步抢占市场份额，有望加速六氟磷酸锂产能出清六氟磷酸锂价格处于周期低位，行业盈利能力普遍承压，除了行业少数头部企业仍有微利外，预计其余企业普遍亏损，价格与盈利能力已基本见底。目前行业份额加速向头部企业集中，天赐此次提升在大客户处份额，同时今年起加速拓展液体六氟锂盐销售，有望进一步压低尾部企业的产能利用率，加速行业出清，或推动六氟磷酸锂价格反弹时间提前。后续六氟磷酸锂价格向上弹性以及产能利用率提升有望提升公司盈利能力。 一体化布局完善，新产品研发步伐稳健公司一体化程度行业领先，国内已拥有配套六氟磷酸锂年产能折固约11.2万吨，同时积极布局上游资源循环回收业务，覆盖由碳酸锂到电解液的全产业链环节，一体化成本优势进一步增强。海外方面，公司德国OEM工厂顺利投产、美国电解液项目持续推进，且公司拟通过在摩洛哥设立子公司推动海外一体化产能建设。公司持续推进LIFSI在磷酸铁锂电池上的运用，并对新产品研发大力投入，包括铁锂超高能量密度体系、三元高镍体系、三元高电压体系、硅碳体系与快充和半固态/固态电解液及配套解决方案。 风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI应用程度及盈利能力不及预期。