Q2扣非归母环比增长，行业底部彰显龙头盈利韧性，维持“买入”评级2024年H1公司实现营收137.44亿元，同比+8.89%，实现归母净利润15.18亿元，同比+11.74%。对应Q2单季度，公司实现归母净利润6.56亿元，环比+22.13%，实现扣非后归母净利润7.99亿元，环比+21.77%。2024年Q2，公司凭借较强的成本优势，实现业绩的环比增长。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为27.98、31.30、38.42亿元，EPS分别为0.56、0.63、0.77元，当前股价对应PE分别为13.0、11.6、9.5倍。同时公司拟追加投资PTMEG项目，进一步扩大原料成本优势，维持公司“买入”评级。 Q2氨纶价差环比较稳定、己二酸价差环比下降，公司业绩环比增长己二酸方面，2024年Q2，公司己二酸的平均价格为9,691元/吨，环比-0.91%；己二酸平均价差缩窄为2,488元/吨，环比大幅下降31.68%。氨纶方面，根据百川盈孚、Wind等数据，2024年Q2，氨纶40D平均价格为28,451元/吨，环比-4.49%；氨纶价差环比-3.07%。虽Q2己二酸价差环比大幅下滑，但根据公司公告和涪陵区融媒体中心报道，2023年9月己二酸六期项目单套50万吨项目试生产后，公司拥有己二酸产能150万吨，环己酮20万吨产能，随着产能逐渐爬坡，公司成本优势或进一步凸显，公司业绩环比增长。同时根据重庆元利官网，重庆元利毗邻己二酸生产基地—重庆华峰，主要原料实现就地采购。即公司己二酸副产的多元酸亦能为公司贡献部分业绩，增强公司己二酸业务的竞争力。 2026年氨纶行业或无资本开支，己二酸处于周期底部，公司底部价值彰显根据百川盈孚数据，2026年氨纶行业暂无明显新增产能，氨纶价差长期底部徘徊，或加速小产能出清，龙头市占率有望提升。Q2或为己二酸行业盈利低点，公司作为龙头成本优势尽显。同时公司在12万吨PTMEG项目上拟追加8亿元投资，进一步扩产PTMEG产能至24万吨，进一步巩固一体化优势。当前处于氨纶、己二酸盈利低点，同时截至6月30日，公司期末现金及现金等价物余额为70.13亿元，有望支撑公司度过行业低谷，公司作为双龙头底部布局价值凸显。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、原油价格大幅下跌、项目建设不及预期。

维持“增持”评级。公司24Q2业绩符合预期，己二酸等产品成本端改善，上调公司2024年EPS为0.64元（原为0.59元，）维持公司2025/2026年EPS为0.72/0.83元。公司为氨纶、己二酸和原液行业龙头，给予公司15.47倍PE，维持公司2024年目标价9.90元。 24Q2业绩符合预期。公司2024年上半年实现营收/归母净利润137.44/15.18亿元，分别同比增长8.89%/11.74%。其中24Q2实现营收/归母净利润70.87/8.35亿元，分别同比增长10.21%/14.78%，环比6.46%/22.25%。报告期内，公司化学纤维板块/化工新材料/基础化工产品板块营业收入同比-0.11%/-0.11%/+42.38%，毛利率同比-0.71pct/-3.52pct/-1.87pct。 主要产品价格价差下行，但公司凭借成本优势以量补价。根据百川，24Q2氨纶40D含税均价28451元/吨，20D含税均价32951元/吨，分别同比-11.96%/-12.39%，环比-4.49%/-3.90%。40D价差11962元/吨，同比-7.29%，环比-3.86%。己二酸24Q2均价9586元/吨，同比+1.12%，环比-2.01%，价差同比-57.25%，环比-43.15%。原液上半年均价稳定。己二酸收入同比增长40%左右，以量补价，毛利率在全行业大幅下行的背景下微跌，体现出公司的成本和规模优势。 低成本扩张，底部利润坚实，氨纶价格磨底后有望向上。弹性面料（瑜伽服、紧身衣、防晒服、卫材等）需求趋势起，氨纶需求增速预计保持在7-8%，供给端行业扩产周期接近尾声，行业供需格局持续改善，公司有望受益。公司通过规模优势、产业链优势及能源等方面实现氨纶多维度降本并低成本扩张，规划建设BDO、PTMEG等项目，成本优势有望进一步夯实。母公司华峰集团通过己二酸氨化法实现年产30万吨己二腈项目22年顺利开车，集团同时布局PA66、PBAT、PPC等项目，有望与公司实现产业链协同发展。并且，公司持续科研攻关，实现差异化氨纶产业化推广，有望获得新的业绩增长点。 风险提示：在建项目不及预期；产品需求不及预期；氨纶产能消化风险；原材料价格波动。

中期业绩同比增长： 公司披露 2024年中报，报告期内实现营业收入 137.44亿元，同比增长 8.89%；实现归母净利润 15.18亿元，同比增长 11.74%。其中二季度实现营业收入 70.87亿元，同比增长 10.2%；实现归母净利润 8.35亿元，同比增长14.86%。收入与利润实现同比增长的主要原因是公司上半年主要产品氨纶与己二酸的产能得到有效释放，产销量同比增长。 景气底部优势明显： 根据我们跟踪， 2024年上半年的氨纶与己二酸单位价差水平相比 2023年同期均有明显下降，其中氨纶同比减少约 1400元/吨，己二酸同比减少约1200元/吨。在行业形势如此严峻的情况下，公司仍通过以量补价、优化成本的方式实现了逆势增长，凸显了公司在行业中的强大竞争力。 新项目有序推进： 公司 30万吨差别化氨纶项目后续还有产能持续释放，同时 110万吨天然气一体化项目与 24万吨 PTMEG 项目也已开始建设。 其中氨纶项目将继续推动公司核心产品产销量增长，天然气一体化项目与 PTMEG 项目则将深化公司氨纶产业链一体化优势，进一步提升公司成本竞争力。 结合公司中报情况与近期氨纶与己二酸行业变化， 我们调整了公司氨纶与己二酸产销量、价格与单位毛利的预测。 我们调整公司 2024-2025年每股收益 EPS 为 0.54、0.60元（原预测 0.53、 0.61元），并添加 2026年 EPS 预测为 0.68元。按照可比公司 24年 15倍 PE， 调整目标价为 8.10元，维持买入评级。 风险提示 需求不及预期；原材料价格大涨；新项目进度不及预期；氨纶扩产对行业盈利中枢的影响。

事件描述事件一：2024年7月11日晚，华峰化学发布2024年半年度业绩预告，上半年预计实现归母净利润13.8亿元-16.8亿元，扣非净利润13.25-16.25亿元；Q2单季度预计实现归母净利润6.97-9.97亿元，扣非归母净利6.69-9.69亿元，同比环比预计均实现提升。 事件二：2024年7月12日晚，公司发布关于氨纶产业链深化项目调整的公告，拟在原项目基础上通过以公司自筹资金的方式追加投资8亿元，由12万吨/年PTMEG装置扩建为24万吨/年PTMEG装置。 氨纶、己二酸承压供应端压力待消化，华峰化学逆势盈利实现增长氨纶供需偏弱导致价格持续下跌，当前景气度处于历史底部水平。供给端压力、2022-2023年需求不及预期以及原料价格从极高点下滑导致价格从2021年高点80000元/吨下跌至2024Q2均价约27300元/吨，当前氨纶景气度处于历史底部水平。经过两年多时间的调整，氨纶价格已击破大部分企业的盈亏平衡线造成行业亏损，位于2020年1月以来的历史最低水平，继续下跌空间有限。且随着2026年开始产能投放减缓，氨纶价格有望回升。 2024Q2己二酸价差环比收窄，己二酸项目爬坡释放增量。2024年Q1，受原料端纯苯价格持续上涨影响，成本端支撑较强，己二酸价格小幅走高，整体供需稳定。2024Q2，根据百川盈孚数据，己二酸单吨毛利环比收窄。当前己二酸行业格局稳定，产能占比前三位为华峰集团、海力化工、平煤神马。根据百川盈孚，2023年新增产能主要来自华峰集团于2021年5月宣布投建的五期和六期己二酸扩建项目共40万吨，2024年华鲁恒升20万吨及安徽昊源16万吨预计能够达产，2025年新疆天利23万吨年己二酸改扩建项目预计能够落地，预计2025年开始供需逐步改善。 华峰化学逆势盈利同比/环比均实现增长，盈利韧性强。在行业价格价差不利的情况下，华峰化学逆势实现盈利同比/环比的增长。根据业绩预告公告对于业绩变动情况的说明，报告期内公司氨纶、己二酸板块较上年同期有产能释放，主要产品的产销量均较上年同期上升。同时毛利率较上年同期基本持平，验证头部企业成本优势显著抗周期波动能力强。 产能扩张持续推进，新产能有望贡献增量华峰化学是聚氨酯产业链龙头，氨纶、己二酸、聚氨酯原液等产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著，成本优势领先。当前公司在建产能有序推进，在建项目有20万吨氨纶，预计将在2024-2026年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。此次宣布扩建的PTMEG项目有望进一步加深公司一体化程度。 投资建议预计2024-2026年实现归母净利润分别为30.13、35.13、44.22亿元，当前股价对应PE分别为12.60、10.81、8.59倍，维持“买入”评级。 风险提示（1）新建产能投放不及预期；（2）产品及原料价格大幅波动；（3）行业产能投放超预期，竞争加剧；（4）可降解塑料、尼龙66产能投产不及预期；（5）宏观经济下行导致需求持续下滑。

本报告导读：以量补价，公司24Q2业绩环比保持增长。公司加码上游PTMEG布局，夯实成本优势。弹性面料需求带动氨纶需求增长，行业供需格局持续改善，公司有望充分受益。 投资要点：维持“增持”评级。以量补价，公司24Q2业绩环比保持增长。维持公司2024-2026年EPS为0.59/0.72/0.83元。参考可比公司，结合PE/PB两种估值方法，维持公司2024年目标价9.90元。 24Q2业绩环比保持增长。公司发布2024年中报业绩预告，预计2024年上半年实现归母净利润13.8亿元至16.8亿元，同比增长51%-80%；扣非净利润预计13.25亿元至16.25亿元，同比增长1.35%至24.30%，环比增长14.94-30.65%。其中24Q2业绩6.97亿-9.97亿，中值8.47亿，同比-4.13%~+37.14%，环比+7.93~+45.97%。报告期内，公司氨纶、己二酸（重庆华峰40万吨2023.09试生产）板块较上年同期有产能释放，毛利率较上年同期基本持平，主要产品的产销量均较上年同期上升，因此公司盈利水平较上年同期有所上升。 氨纶，己二酸价格价差下行。24Q2氨纶40D含税均价28451元/吨，20D含税均价32951元/吨，分别同比-11.96%/-12.39%，环比-4.49%/-3.90%。40D价差11962元/吨，同比-7.29%，环比-3.86%。己二酸24Q2均价9586元/吨，同比+1.12%，环比-2.01%，价差同比-57.25%，环比-43.15%。原液上半年均价维持在19400元/吨。 低成本扩张，底部利润坚实，氨纶价格磨底后有望向上。弹性面料（瑜伽服、紧身衣、防晒服、卫材等）需求趋势起，氨纶需求增速保持在7-8%，供给端行业扩产周期接近尾声，华峰20万吨新增产能预计25年投产，行业供需格局持续改善，氨纶龙头有望受益。公司成本优势明显，能够在行业低谷期实现盈利并低成本扩张，根据我们分析，公司通过规模优势、产业链优势及能源等方面实现氨纶多维度降本，公司规划建设BDO、PTMEG等项目，并且公告加码上游PTMEG项目，由12万吨增加至24万吨规划，成本优势有望进一步夯实。母公司华峰集团通过己二酸氨化法实现年产30万吨己二腈项目22年顺利开车，集团同时布局PA66、PBAT、PPC等项目，有望与公司实现产业链协同发展。并且，公司持续科研攻关，实现差异化氨纶产业化推广，有望获得新的业绩增长点。 风险提示：在建项目不及预期；产品需求不及预期；氨纶产能消化风险；原材料价格波动。

Q2主要产品均处于行业底部，公司业绩预告仍超预期，维持“买入”评级根据公司业绩预告， 2024年 H1预计实现归母净利润 13.80-16.80亿元，较 2023年同期同比增长 1.57%-23.65%。 对应 Q2单季度，预计实现归母净利润 6.97-9.97亿元， 环比增长 1.92%-45.81%。 2024年 Q2， 虽然公司主要产品氨纶、己二酸价差仍处于行业底部， 但公司凭借较强的成本优势，仍有望实现业绩的环比增长。 我们维持公司 2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为 27.98、 31.30、 38.42亿元， EPS 分别为 0.56、 0.63、 0.77元，当前股价对应 PE 分别为 13.7、 12.3、10.0倍。 公司拟追加投资 PTMEG 项目， 进一步扩大原料成本优势， 维持公司“买入”评级。 Q2氨纶价差环比较稳定、己二酸价差环比下降，公司业绩环比增长己二酸方面， 2024年 Q2， 公司己二酸的平均价格为 9,691元/吨，环比-0.91%； 但 Q2纯苯价格大幅攀升， 己二酸平均价差缩窄为 2,488元/吨，环比大幅下降31.68%。 氨纶方面， 根据百川盈孚、 Wind 等数据， 2024年 Q2，氨纶 40D 平均价格为 28,451元/吨，环比-4.49%； 而主原料 PTMEG 平均价格为 15,189元/吨，环比下滑 5.31%，致氨纶价差环比-3.07%。 虽 Q2己二酸价差环比大幅下滑，但根据公司公告和涪陵区融媒体中心报道， 2023年 9月己二酸六期项目单套 50万吨项目试生产后，公司拥有己二酸产能 150万吨，环己酮 20万吨产能，随着产能逐渐爬坡，公司成本优势或进一步凸显，公司业绩环比增长。 2026年氨纶行业或无资本开支，己二酸处于周期底部，公司底部价值彰显根据我们测算，截至 7月 13日，己二酸、 氨纶价差分别处于 2017年以来 3.49%、13.47%的历史分位值。 根据百川盈孚数据， 2026年氨纶行业暂无明显新增产能，氨纶价差长期底部徘徊，或加速小产能出清，龙头市占率有望提升。 Q2或为己二酸行业盈利低点，公司作为龙头成本优势尽显。同时公司在 12万吨 PTMEG项目上拟追加 8亿元投资，进一步扩产 PTMEG 产能至 24万吨，进一步巩固一体化优势。当前处于氨纶、己二酸盈利低点，公司作为双龙头底部布局价值凸显。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期、原油价格大幅下跌、项目建设不及预期。

公司发布2024年半年度业绩预告，业绩超预期。2024年H1公司预计实现归母净利润13.8~16.8亿元，同比增长2%~24%；预计实现扣非归母净利润13.25~16.25亿元，同比增长1%~24%，业绩超预期。其中24Q2单季度公司预计实现归母净利润7.0~10.0亿元，同比变化-4%~37%，环比增长2%~46%，中值为8.5亿元，业绩超预期。2024年上半年公司业绩同比增长的主要原因为：1.公司氨纶和己二酸新产能逐步释放带来产销同比增长；2.规模效应进一步增强，毛利率较上年同期基本持平。其中24Q2单季度归母净利润预计环比增长的主要原因为：二季度纺服高景气，预计公司产销量环比提升。 二季度纺服高景气催化氨纶产销增长，看好下半年业绩延续性。产销方面，根据中国纺织工业联合会产业经济研究院测算，二季度纺织行业综合景气指数为63.3%，较上年同期和今年一季度分别提高6.3pct和9.8pct，为2021年以来的较高水平。根据卓创资讯数据，24Q2我国氨纶产量约为28万吨，较Q1的25万吨提升了12%，表观消费量也呈现近似的变化趋势，预计公司二季度氨纶产销量环比提升明显。价格方面，根据中纤网报价，24Q2国内氨纶40D的价格价差分别环比Q1下滑了4%、3%至28451和12543元/吨，从近半年的趋势而言，氨纶与原料PTMEG和纯MDI的价格几乎单边同向下跌，氨纶价格价差已至历史底部。但自6月以来氨纶价格下行速度已放缓，截至2024年7月11日，24Q3国内氨纶40D的价格价差分别为27318和12871元/吨，价差环比小幅修复。下半年将迎来“金九银十”生产旺季，看好公司延续二季度增长态势。远期而言，目前氨纶行业新增产能仅限头部企业，且添加领域和添加量的提升将带来需求的持续增长，公司作为氨纶主流企业，成本优势尽显，市占率有望持续提升，强者恒强。 己二酸盈利能力仍承压，静待行业出清上行。根据隆众资讯数据，24Q2华东地区己二酸主流均价为9691元/吨，环比几乎持平，但受原料纯苯价格上行影响，24Q2酸苯价差环比下滑58%至645元/吨。目前己二酸仍有部分规划产能，但在行业持续亏损的状态下，落地情况有待观察，且国外老旧装置存退出可能，供给端仍需时间整理；己二腈国产化突破带来尼龙66放量，己二酸需求端仍存逻辑。公司40万吨己二酸项目已于2023年9月投产，规模及成本优势领先同行，有望于下一轮周期中体现出较大的弹性。 投资分析意见：公司是全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业，规模、技术、成本优势显著，未来将深耕行业，强者恒强。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为30.49、38.12、47.65亿元，对应的EPS为0.61、0.77、0.96元，当前市值对应PE为13X、10X、8X，维持增持评级。 风险提示：1）氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行；2）氨纶等新项目建设不达预期；3）下游纺织服装需求大幅下滑。

本报告导读：公司是国内氨纶、己二酸和聚氨酯原液行业龙头，具备低成本、一体化等优势。弹性面料需求趋势起，氨纶需求保持增长，行业供需格局持续改善，公司有望充分受益。 投资要点：首次覆盖，给予增持评级。华峰化学是国内氨纶、己二酸和聚氨酯原液行业龙头，将受益于氨纶下游弹性面料需求扩张。我们预计公司2024-2026年EPS为0.59/0.72/0.83元。参考可比公司，结合PE/PB两种估值方法，给予公司2024年目标价9.90元（对应16.78倍PE，1.82倍PB）。 氨纶、己二酸和聚氨酯原液龙头，将受益于下游需求扩张。华峰化学目前具有32.5万吨氨纶产能，远期将达到52.5万吨、己二酸产能135.5万吨、聚氨酯原液产能52万吨，是行业龙头。氨纶行业：供给端，新增产能持续投放，行业扩产周期即将结束；需求端，下游弹性面料需求扩张，高氨纶含量服装需求持续增长，差异化氨纶发展空间广阔。 己二酸：随着己二腈实现国产化加速，下游PA66需求持续增长，并且限塑令下PBAT规划产能较多，有望大幅拉动己二酸需求。聚氨酯原液：国内生产技术成熟，行业集中度高，鞋底市场需求刚性，新兴领域应用范围广泛，下游拓展空间大。综合来看，华峰化学作为氨纶、己二酸及聚氨酯原液领军企业，有望受益下游需求扩张。 低成本扩张，产业链协同发展。公司夯实成本优势，实现低成本扩张。 公司作为氨纶行业龙头，成本优势明显，能够在行业低谷期实现盈利并低成本扩张，根据我们分析，公司通过规模优势、产业链优势及能源等方面实现氨纶多维度降本，公司规划建设BDO、PTMEG等项目，提高原料自供比例，成本优势有望进一步夯实。公司是国内最大己二酸生产厂家，母公司华峰集团通过己二酸氨化法实现年产30万吨己二腈项目22年顺利开车，打破己二腈国外技术垄断，集团同时布局PA66、PBAT、PPC等项目，有望与公司实现聚氨酯、聚酰胺及可降解塑料产业链协同发展。并且，公司持续科研攻关，实现差异化氨纶产业化推广，有望获得新的业绩增长点。 催化剂：公司氨纶扩产顺利，有序放量；氨纶需求爆发，行业增速维持，价格出现弹性。 风险提示：在建项目不及预期；产品需求不及预期；氨纶产能消化风险；原材料价格波动。

事件描述事件一： 2024年 6月 17日，华峰化学发布 2023年利润分配决案， 10派 1.50元(含税)。 事件二：根据百川盈孚，近期己二酸价格有所回升，截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比提升 2.72%。氨纶价格继续下滑，截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比下滑 1.58%。 氨纶承压供应端压力待消化，华峰化学逆势扩张市占率快速提升氨纶供需偏弱导致价格大幅下跌，叠加成本压力致使氨纶盈利大幅下滑。 氨纶在新冠疫情爆发后，成为抗疫物资和口罩生产的重要原料，加上原料BDO 在下游 PBAT、 NMP 等需求激增下价格快速上涨，导致氨纶 40D 价格曾一度冲破 8万元/吨大关。 高盈利吸引新增产能投放。 根据百川盈孚，2022年，全国共投放 10.6万吨产能， 2023年投产 20万吨产能， 供应端对市场消化带来一定压力，根据百川统计， 2024-2025每年仍有十余万吨产能投放。 供给端压力、 2022-2023年需求不及预期以及原料价格从极高点下滑导致价格近乎腰斩，当前氨纶景气度处于历史底部水平。 当前氨纶现货价格下跌幅度已经有所放缓。 经过两年多时间的调整，氨纶价格已击破大部分企业的盈亏平衡线造成行业亏损，位于 2020年 1月以来的历史最低水平， 继续下跌空间有限。且随着 2025年以后的产能投放减缓， 氨纶价格有望。 产能出清加速，龙头逆势扩张，有望产生长周期机会。 氨纶行业正经历着新一轮的行业挑战与机遇，短期存在产能集中释放、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，但行业集中度逐年提升，行业头部效应明显。 根据百川盈孚， 2023年，国内氨纶存量产能 124万吨， CR5达到 78%，产能集中度已大幅提升。 公司凭借成本优势逆势扩张，随着公司差别化氨纶项目的正式投产放量，下一轮周期盈利弹性较大。 根据 2023年报，公司仍有 20万吨氨纶产能在建，预计将在 2024-2026年于重庆基地逐步投产。 公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势，随着重庆基地新增产能的逐步释放，氨纶的景气度逐渐回暖，公司的盈利能力也将持续改善。 己二酸盈利小幅改善， 己二酸项目爬坡释放增量当前己二酸行业格局稳定，产能占比前三位为华峰集团、海力化工、平煤神马。由于长年开工低迷，行业新增产能极少， 根据百川盈孚， 2023年新增产能主要来自华峰集团于 2021年 5月宣布投建的五期和六期己二酸扩建项目共 40万吨， 2024年华鲁恒升 20万吨及安徽昊源 16万吨预计能够达产，此后暂无新增投产规划。 2024年 Q1，受原料端纯苯价格持续上涨影响，成本端支撑较强，己二酸价格小幅走高，整体供需稳定。 截止 2024年 6月 21日， 6月市场均价环比提升 2.72%，价格与盈利能力均有小幅修复。 从中长期来看， 尼龙 66和 PBAT 产能扩张有望拉动己二酸需求增长，供给方面连续多年低开工率已经使得己二酸行业新增产能明显放缓，华峰化学市占率接近 40%，议价能力较强。我们认为己二酸景气度有望在未来几年边际改善，而华峰化学最为受益。 产能扩张持续推进，新产能有望贡献增量华峰化学是聚氨酯产业链龙头，氨纶、己二酸、聚氨酯原液等产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著，成本优势领先。当前公司在建产能有序推进，在建项目有 20万吨氨纶，预计将在 2024-2026年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。

事件： 华峰化学发布 2023年年报，报告期内公司实现营业收入 262.98亿元，同比增长 1.6%；实现归母净利润 24.78亿元，同比下滑 12.85%，实现扣非归母净利润 24.34亿元，同比下滑 9.08%。其中 2023Q4单季度实现营业收入 66.17亿元，同比增长 11.33%，环比下滑 6.28%；实现归母净利润 5.5亿元，同比增长 28.45%，环比下滑 3.5%；实现扣非归母净利润6.04亿元，同比增长 79.19%，环比增长 15.45%。 公司同时发布 2024年一季报，季度内公司实现营业收入 66.57亿元，同比增长 7.51%，环比增长 0.61%；实现归母净利润 6.83亿元，同比增长8.24%，环比增长 24.28%；实现扣非归母净利润 6.56亿元，同比增长7.56%，环比增长 8.63%。 维持“增持”的投资评级。 2023年 Q4以来，公司主营氨纶产品盈利逐步修复，同时 24Q1己二酸价差亦有改善，叠加公司多年构筑起的低成本优势，公司扣非业绩自 23Q4起环比稳步修复。 华峰化学是在我国氨纶、己二酸、聚氨酯原液等领域均具有龙头地位的综合性现代化聚氨酯领军企业。公司当前三大主要产品产能均为国内第一，有较大的规模优势；依靠不断的技改投入与新项目建设，公司生产能耗、物料控制水平行业顶尖，形成了显著的低成本优势；“己二酸—聚酯多元醇—聚氨酯原液”产业链可灵活调整产销比例，抑制波动，提升公司综合盈利能力，具有一体化优势。前期公司氨纶、己二酸均有新增产能投运，年内有望贡献同比增量；未来亦有可观新产能及原料配套产能储备稳步推进， 未来可期。随新增产能逐步建成投放，我们预期公司的竞争优势将更加明显。我们调整公司 2024年-2025年 EPS 预测分别为 0.61元、 0.72元并引入 2026年 EPS 预测为 0.81元，维持“增持”的投资评级。 风险提示： 新产能建设进度不及预期风险，国际油价大幅波动风险，下游需求不及预期风险，行业竞争加剧风险。

事件1：2024年4月19日，华峰化学发布2023年年度报告，公司2023年营业收入为262.98亿元，同比上涨1.60%；归母净利润为24.78亿元，同比下跌12.85%；扣非净利润为24.34亿元，同比下跌9.08%。 事件2：2024年4月19日，公司发布2024年一季度报告，公司1Q24营业收入为66.57亿元，环比上涨0.61%；归母净利润为6.83亿元，环比上涨24.28%.点评：2023年公司业绩有所承压，1Q24盈利能力明显回升。2023年公司总体销售毛利率为15.35%，较去年同期下跌2.58pcts。2023年公司财务费用同比上涨28.30%；销售费用同比上涨14.64%；研发费用同比下跌15.09%。2023年公司净利率为9.43%，较2022年同期下跌1.55pcts，2023年公司归母净利润同比下跌12.85%。2023年公司业绩承压是因为其主要产品氨纶、己二酸、聚氨酯原液受需求疲软、供给冲击、原材料波动、预期转弱等因素影响，产品售价及利润较上年同期均受到不同程度影响。但1Q24公司盈利能力明显回升，1Q24公司归母净利润环比上涨24.28%，净利率上涨至10.25%。 公司2023年经营性活动现金流净额小幅下滑。2023年公司经营性活动产生现金流净额为24.69亿元，同比下跌3.94%。投资性活动产生现金流净额为-16.08亿元，同比上涨31.13%，主要因为固定资产投资减少。筹资活动产生现金流净额为-9.45亿元，同比下跌140.37%，主要因为2022年公司收到募集资金。期末现金及现金等价物余额为96.86亿元，同比下跌0.09%。应收账款同比上涨17.24%，应收账款周转率下降，由去年同期12.52次变为11.41次。存货周转率上升，由去年同期6.18次变为6.89次。 2023年公司化学纤维板块毛利率同比上涨，氨纶新产能投放助推产销增长。 公司是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟的企业之一，也是目前国内产能最大的氨纶生产企业。根据2023年公司年报，2023年公司氨纶设计产能为32.5万吨，产能利用率为104.49%，有20万吨在建产能，公司预计2025年建设完成。2023年公司化学纤维板块营业收入为93.06亿元、同比降低3.57%，毛利率为12.50%、同比上涨2.03pcts。2023年公司氨纶产品售价走势下降，主要因为经济环境及需求疲弱等因素影响，部分产品价格表现不佳。同时年产30万吨差别化氨纶项目部分建设完成，其中10万吨投产试运行，产销存均同比上升。 根据公司2024年4月23日发布的《投资者关系活动记录表》，虽然近两年氨纶价格处于历史底部区域，但是表观需求仍呈现上升趋势，氨纶行业未来前景仍较可观：一是氨纶的下游应用范围不断扩大且添加比例也在上升，如防晒服、瑜伽服及卫材等；二是氨纶产品其特有的弹性及不断丰富的差异化功能性，在可预见的将来仍无其他优质的替代品；三是氨纶行业集中度日益提高，行业竞争朝寡头化、差异化的发展态势更趋明朗。我们认为，随着下游消费需求的逐渐复苏，氨纶整体价格或将逐步回暖，盈利水平也有望进一步回升，叠加公司新产能不断爬坡，公司化学纤维板块业绩有望持续改善。 公司聚氨酯产品盈利较稳定。2023年公司化工新材料板块营业收入为58.82亿元、同比降低3.14%，毛利率为18.13%、同比降低0.24pcts。其中，聚氨酯原液盈利比较稳定，2023年毛利率水平较上年同期持平。公司的子公司华峰新材是国内最大的聚氨酯原液生产企业，其产品可应用于鞋材、汽车配件、共享单车、高铁垫片、软泡、工业制造、医疗器材等生产领域。根据2023年公司年报，2023年公司聚氨酯原液设计产能为52万吨，产能利用率为67.78%。 受供需影响己二酸利润压缩，未来尼龙66及PBAT有望带来新的需求增量。 2023年公司基础化工产品板块营业收入为85.66亿元，同比增长2.88%，毛利率为19.57%、同比降低9.31pcts。根据公司4月23日发布的《投资者关系活动记录表》，2023年国内己二酸下游消费量174.75万吨，同比上升13.50%，但因己二酸下半年新产能投放，外加下游整体需求不及预期，加剧压缩了己二酸的利润空间。未来，随着经济环境的逐步复苏及行业配套政策的出台，特别是国内己二腈技术的突破，尼龙66将迎来新一轮的增长点；同时，随着国家限塑令等政策的推动，PBAT仍有大量产能投入，这两大行业将成为未来推动己二酸产品消费增长的最大动力。根据公司2023年年报，2023年公司己二酸设计产能为135.5万吨，产能利用率77.16%。此外，2023年公司115万吨/年己二酸扩建项目（六期）投产试运行，产销存均同比上升。 投资建议：预计公司2024-2026年实现营业收入分别为282.95/329.77/358.35亿元，实现归母净利润分别为29.91/35.51/39.30亿元，对应EPS分别为0.60/0.72/0.79元，当前股价对应的PE倍数分别为13.8X、11.7X、10.6X。我们基于以下几个方面，1）氨纶的表观需求呈上升趋势，行业未来前景较可观，氨纶盈利水平有望进一步回升，公司新产能不断爬坡利好绩提升；2）公司己二酸新项目投产，2023年产销存均同比上升，未来受益于尼龙66及PBAT的持续增长，或将推动己二酸产品消费提升。我们看好氨纶景气回升及公司新产能顺利投放，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；宏观经济波动风险；新建项目进展不及预期等风险。

华峰化学发布 2023年年度报告。 2023年公司实现营业收入 262.98亿元，同比增长 1.60%，归母净利润 24.78亿元，同比下滑 12.85%。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.5元（含税）。 公司 2023年利润下滑主要系需求疲软、供给冲击、原材料波动、预期转弱等因素。 1）分业务营收来看，公司化学纤维、化工新材料、基础化工产品2023年营业收入分别同比变化-3.57%、 -3.14%、 2.88%至 93.06， 58.82，85.66亿元。 2）分业务毛利率来看，公司化学纤维、化工新材料、基础化工产品 2023年毛利率同比分别变化 2.03、 -0.24、 -9.31个百分点至 12.50%、18.13%、 19.57%。 3）公司 2023年三项费用率同比下降 0.46个百分点至5.25%。其中销售、管理（包括研发）、财务费用率同比变动 0.08、 -0.77、0.23个百分点至 0.74%、 5.06%、 -0.55%。 2023年公司研发费用占收入比例为 3.43%，同比下降 0.67个百分点。 公司持续推进重点项目建设。 1）公司 300000吨/年差别化氨纶扩建项目部分建设完成，其中 100000吨/年已于 2023年 4月份投产试运行。 2）公司 115万吨/年己二酸扩建项目（六期）已于 2023年 9月份投产试运行。 3）公司拟投资 20.40亿元建设年产 12万吨 PTMEG 氨纶产业链深化项目，预计项目建设期为 36个月。 4）公司拟投资 50.20亿元建设年产 110万吨天然气一体化项目（一期），预计项目建设期为 36个月。 公司在生产方面具有技术、产业链集成、成本等优势。 1）公司目前拥有有效专利 276件，另外还有近 100余件发明专利在申请中。 2）公司已形成从原材料、中间体到产成品的一体化生产体系，具备了规模化的产业链集成优势。 3）公司依托 ERP 系统、生产线成本核算模型等现代化数据分析系统，使得生产成本控制、节能降耗等方面保持着全球同行业先进水平。 盈利预测与参考评级。 我们预计 2024-2026年公司 EPS 分别为 0.68、 0. 79、0.82元，参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值区间为 2024年13-15倍 PE，对应合理价值区间为 8.84-10.20元，维持优于大市评级。 风险提示。 在建产能投产进度低于预期；原材料价格波动。

事件：2023年 10月 28日，华峰化学发布 2023年三季报，公司 2023年前三季度营业收入为 196.82亿元，同比下降 1.30%；归母净利润为 19.29亿元，同比下跌 20.17%；扣非净利润为 18.30亿元，同比下跌 21.79%。对应公司 3Q23营业收入为 70.60亿元，环比上涨 9.79%；归母净利润为 5.70亿元，环比下降 21.63%。 3Q23公司产品盈利能力下滑，业绩短期承压。公司 2023年前三季度总体销售毛利率为 16.33%，较去年同期下降 3.33pcts。公司 2023年前三季度财务费用同比上涨 47.92%，主要系汇兑损失增加所致；销售费用同比上涨10.76%；研发费用同比下降 9.16%。公司 2023年前三季度净利润同比下跌，净利率为 9.81%，较去年同期减少 2.30pcts。公司 3Q23业绩承压，3Q23净利润环比下跌，我们认为主要是因为 3Q23公司主要产品价格环比下跌，叠加原料涨价挤压利润，根据 iFind 数据，3Q23己二酸/氨纶现货价分别为9478.15/33765.38元/吨，环比分别为-3.19%/-1.62%，3Q23聚合 MDI现货价环比上涨 7.18%，导致氨纶价差环比下降，公司盈利受到影响。 公司现金流状况有待转好。公司 2023年前三季度经营性活动产生现金流净额为 4.40亿元，同比下降 81.47%，主要系销售商品收到的现金减少和采购商品支付的现金增加所致。投资性活动产生现金流净额为-12.64亿元，同比上升 22.69%。筹资活动产生现金流净额为 18.48亿元，同比减少 28.78%。 期末现金及现金等价物余额为 106.97亿元，同比上涨 1.97%。应收账款同比上涨 9.56%，应收账款周转率上涨，由 2022年同期的 32.91次变为 35.96次。存货同比上涨 7.27%，存货周转率下跌，由 2022年同期的 60.72次变为 51.17次。 公司为国内聚氨酯产业链龙头之一，产能扩张持续推进。公司主要从事氨纶纤维、聚氨酯原液、己二酸等聚氨酯制品材料的研发、生产与销售，是国内聚氨酯产业链龙头之一，产品产能位于领先地位。公司深耕聚氨酯行业多年，在重庆及浙江建有生产基地，目前氨纶产能与产量均位居全球第二、中国第一，聚氨酯原液和己二酸产量均为全国第一，不但能降低产品单位期间费用和产品单位固定成本，还能形成较大的原材料采购规模，提升对供应商的议价能力，降低采购成本，进一步增强成本优势。公司主要产品的产能持续扩 张，根据公司 2022年年报，公司氨纶设计产能 22.5万吨，产能利用率110.91%，在建产能 30.0万吨，其中 10万吨产能已于 2023年进入试生产阶段；己二酸设计产能 95.5万吨，产能利用率 93.59%，该项目处在投产试运行阶段；聚氨酯原液设计产能 47.0万吨，产能利用率 63.30%，在建产能5万吨。 氨纶价格处于底部区间，行业景气度下行。氨纶又名聚氨酯甲酸酯纤维，是一种性能优异的化学合成纤维，具有伸长率大、弹性模量低、耐疲劳性好、密度小，耐腐蚀、抗老化等特点，是一种综合性能非常优秀的纺织原料，在织物中加入少许氨纶，可显著改善织物性能，提高织物的档次。公司是国内氨纶行业发展最早、技术最成熟的企业之一，也是目前国内产能最大的氨纶生产企业，现已形成了纬编、经编、包纱、纸尿裤、织带等覆盖全用途的系列氨纶产品，同时公司生产的高回弹经编氨纶、耐高温氨纶、超耐氯氨纶、黑色氨纶、低温易粘合氨纶等差异化产品以其优异的性能，获得市场的高度认可。 据 iFind 数 据 ， 2023年 氨 纶 Q1-Q3的 现 货 价 分 别 为37040.38/34323.08/33765.38元/吨，环比分别为+1.19%/-7.34%/-1.62%，氨纶价格处于历史低位。2023年三季度氨纶行业开工率震荡上行，但产品价格持续触底。3Q23聚合 MDI 现货价环比上涨 7.18%，原料价格上涨，氨纶成本上行叠加价格下探，3Q23氨纶行业景气度较为低迷。虽然 2023年氨纶行业整体景气度下行，但公司氨纶板块的毛利率仍处于行业领先水平，重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势，且公司积极推进 30万吨差别化氨纶产能建设，预计将在 2023-2025年于重庆基地逐步投产。我们认为，随着供需环境的逐渐恢复，产品价格及下游需求将逐步回暖，氨纶行业景气度有望触底回升，公司依靠领先的成本优势或将拥有较大的业绩弹性。 己二酸短期产能过剩，中长期需求有望向好。己二酸是一种环保型基础化学原料，是尼龙 66纤维及工程塑料、热塑性聚氨酯弹性体（TPU）、聚氨酯鞋底原液、合成树脂等的主要原料，可作为食品酸化剂、酯类增塑剂，以及用于香料、粘合剂及造纸助剂等生产。根据公司 2023年半年报，中国是全球最大的己二酸生产国和消费国，下游应用领域主要集中于尼龙板块（PA66）和聚氨酯领域（鞋底原液、PU 浆料、TPU 等）两方面。目前己二酸全球市场整体供应充足，竞争激烈，行业处于优胜劣汰、产能进一步集中化阶段。短期来看，行业存在产能集中释放、下游需求不达预期、环保政策倒逼、行业竞争加剧等压力；未来，随着经济环境的逐步复苏及行业配套政策的出台，下游需求有望释放，特别是国内己二腈技术的突破，国内尼龙 66行业有望迎来新一轮的增长点；同时，随着国家限塑令等政策的推动，未来 PBAT 产能有望逐步投产，公司预计，这两大行业将成为未来推动己二酸产品消费增长的最大动力。我们认为，公司的孙公司重庆化工作为国内最大的己二酸生产企业，有望充分受益于己二酸的消费增长。 国内最大的聚氨酯原液生产企业，国内外销售网络较完善。公司的子公司华峰新材是国内最大的聚氨酯原液生产企业，其产品可应用于鞋材、汽车配件、共享单车、高铁垫片、软泡、工业制造、医疗器材等生产领域，是一款应用范围十分广泛的新型环保材料。公司鞋用聚氨酯原液可以作为皮鞋、运动鞋、休闲鞋、劳保鞋等鞋类的鞋底生产，应用范围广泛。同时，公司不断研发创新，相继开发出了 Serefon 生物基鞋材、Linxfon 透明鞋底、高弹中底等产品， 未来随着国际环保意识的增强，聚氨酯材料作为一种环保可降解的材料，有望被越来越多品牌企业与消费者所关注。公司聚氨酯原液产品销往全球 20多个国家和地区，并建有较完善的国内外销售和服务网络，如阿迪达斯、斯凯奇、李宁、lululemon 等运动产品制造企业，都直接或间接使用公司产品。 产业链集成优势明显，重要原料自给自足。公司拥有化学纤维、化学新材料、基础化工品三大产业，随着业务领域的拓宽，产业链整合延伸，形成了从原材料、中间体到产成品的一体化生产体系，具备了规模化的产业链集成优势。 产业链一体化能够保障公司生产过程中主要原料的稳定供给，有效缓解外购原料价格波动对生产经营的冲击。公司生产所需的重要原料己二酸、聚酯多元醇不仅可自用，还能用于对外销售，产品销售具有一定的灵活机动性，有利于加强公司应对市场激烈竞争和行业周期波动的风险抵御能力，提升公司在聚氨酯行业中的综合竞争力。 研发技术水平行业领先。公司拥有国内领先的集生产工艺研究和产品应用研究于一体的研发、生产与技术服务体系，对研发及生产中涉及的关键技术均拥有自主知识产权。截至今年上半年，公司已主导或参与起草氨纶、聚氨酯原液及己二酸国际、国家、行业、地方和协会标准共 48项，均已发布实施。 公司拥有有效专利 265件，其中，发明专利 206件，实用新型专利 56件，外观专利 3件。另外还有近 100余件发明专利在申请中。经过多年的积累与发展，公司的技术水平在全球同行业中已处于领先水平，有助于公司始终占据行业技术领先地位，提高产品竞争力和附加值，进而提高产品盈利能力和客户粘性。 在建项目稳步推进，打造世界级聚氨酯制品材料龙头。公司作为氨纶、己二酸、聚氨酯原液全球行业龙头，三大类产品产销量均居全国第一、全球前列，规模优势显著。2023年公司共规划 30万吨差别化氨纶、40万吨己二酸和 5万吨聚氨酯原液产能，其中，30万吨差别化氨纶项目中的 10万吨产能已于今年 4月开展试运行，115万吨/年己二酸扩建项目（六期）也于今年 9月投产试运行。我们认为，新产能的投放有望进一步降低公司单位成本，提高生产效率，提升公司整体竞争力。 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2023-2025年 实 现 营 业 收 入 分 别 为252.33/303.76/363.06亿元，实现归母净利润分别为 24.78/32.35/41.48亿元，对应 EPS 分别为 0.50/0.65/0.84，当前股价对应的 PE 倍数分别为 14.0X、10.7X、8.4X。我们基于以下几个方面，1）公司氨纶产品的毛利率处于行业领先水平，随着国内供需环境的逐渐恢复，产品价格及下游需求将逐步回暖，氨纶行业景气度有望触底回升，公司依靠领先的成本优势或将拥有较大的业绩弹性；2）长期来看，随着国内己二腈技术的突破，尼龙 66有望迎来新一轮的增长点，PBAT 也有望受国家限塑令等政策的推动投入大量产能，这两大行业或将推动己二酸产品消费增长，利好公司业绩；3）公司业务具备规模化的产业链集成优势，有利于保障公司生产原料的稳定供给，产品销售较灵活，公司在聚氨酯行业中的综合竞争力较强。我们看好公司业绩弹性及产业链集成优势，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；下游需求不及预期；宏观经济波动风险； 新建项目进展不及预期等风险。

公司公告拟投资建设天然气一体化项目与氨纶产业链深化项目，谋求产业一体化发展路线。公司公告规划两个新项目：1）年产110万吨天然气一体化项目（一期），预计总投资50.2亿元，建设25万吨/年BDO装置、30万吨/年合成氨装置以及配套装置等，项目预计建设36个月，达产后静态投资回收期（税后）为5.4年；2）年产12万吨PTMEG氨纶产业链深化项目，预计总投资20.4亿元，建设12万吨/年PTMEG装置及配套装置，项目预计建设36个月，达产后静态投资回收期（税后）为4.8年。 年产110万吨天然气一体化项目（一期）利用重庆涪陵页岩气资源，规划建设25万吨BDO和30万吨合成氨产能，进一步向上游延伸布局。年产110万吨天然气一体化项目（一期）的主要产品为BDO，根据中国石油和化学工业联合会数据显示，2022年，全球BDO有效产能约421万吨。中国产能占全球的62.95%，是BDO的主要生产国及消费国。截至2022年，中国BDO消费量183万吨，2018年-2022年，消费量年均增长率7.39%，基本供需平衡。BDO的传统下游主要为PTMEG、工程塑料（PBT）、聚氨酯（PU）、GBL/NMP等，此外新兴领域TPU、热融胶、可降解塑料-PBS、PBAT等行业的发展成为BDO消费新的增长点，预计该项目不仅可以用于公司氨纶的原材料需求，同时也可用于华峰集团旗下的PU、TPU、PBAT等等的原料。项目建设地位于重庆涪陵，拥有丰富的页岩气资源，本项目以乙炔、甲醛和氢气为原料采用炔醛法生产BDO。 同时从BDO向下继续投建PTMEG产能，打通BDO-PTMEG-氨纶全产业链。年产12万吨PTMEG氨纶产业链深化项目的主要产品为PTMEG，根据华瑞信息的相关报告，2022年我国PTMEG年产量为74.3万吨，表观消费量为68.9万吨，2023年我国PTMEG年产量预计为84.6万吨，表观消费量为79.5万吨，同比增长预计为15%。PTMEG的下游应用领域包括氨纶、聚氨酯弹性体及酯醚共聚弹性体，其中氨纶是我国PTMEG最大的消费领域，占比约为90%左右，随着后续氨纶行业新增产能的投放，PTMEG的需求量也将提升。公司拟采用BDO环化脱水制PTMEG，在充分吸收国内外先进生产技术的基础上，对工艺路线进行了调整和优化，实现自主技术转化，生产装置在规模、能耗水平上处于行业领先水平。在天然气一体化项目的基础上继续向下游延伸，形成上下游一体化的产业格局，实现产业链的强链补链延链，抵御行业周期，巩固产业优势及行业领先地位。 氨纶行业景气仍处底部震荡，降本增效是各个生产厂商未来几年的主旋律。今年以来由于氨纶头部企业持续释放产能，虽然需求有所回暖，但整体仍呈现供过于求的局面，据公司公告，公司30万吨/年差别化氨纶扩建项目中一期10万吨/年已于2023年4月试运行，后续仍有20万吨产能有待释放，今年建成投产的各家企业均放慢投产进度，因此预计部分产能会到2024年释放，未来降本增效仍然是各家企业的主旋律，公司向上游打通BDO与PTMEG两个环节，进一步增强公司的盈利能力及抗风险能力。 投资分析意见：公司作为全球聚氨酯制品材料行业领先企业，规模、技术、成本优势显著,未来将继续深耕行业，强者恒强。我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为25.42、30.49、38.12亿元，EPS分别为0.51、0.61、0.77元，目前市值对应的PE为13X、11X、9X，随着后续氨纶、己二酸新产能逐步投放带来的业绩持续增长，维持增持评级。 风险提示：1.氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行；2.氨纶、己二酸等新项目建设不达预期；3.下游纺织服装需求大幅下滑。

Q3 己二酸、氨纶景气度环比下行，公司业绩或已见底，维持“买入”评级根据公司公告，2023 年前三季度公司实现营业收入 196.82 亿元，同比-1.30%；实现归母净利润 19.29 亿元，同比-20.17%。对应 Q3 单季度，公司实现营业收入70.60 亿元，环比+9.79%；实现归母净利润 5.70 亿元，环比-21.63%。2023 年 Q3，己二酸、氨纶景气度下行，我们下调 2023-2025 年盈利预测，预计归母净利润分别为 25.90（-4.48）、30.37（-9.06）、35.61（-8.08）亿元，EPS 分别为 0.52（-0.09）、0.61（-0.18）、0.72（-0.16）元，当前股价对应 PE 分别为 13.6、11.6、9.9 倍。根据公司公告，公司 115 万吨/年己二酸扩建项目（六期）已于 9 月 12 日左右投产，尚有 20 万吨氨纶募投项目拟建，进一步打开成长空间，维持“买入”评级。 2023 年 Q3 己二酸、氨纶景气度环比下滑，公司业绩环比下滑己二酸方面，2023 年 Q3，己二酸的平均价格为 9,435 元/吨，环比-0.67%；纯苯价格环比上涨，致己二酸平均价差环比下降至 3,367 元/吨，环比-16.03%。氨纶方面，根据百川盈孚、Wind 等数据，2023 年 Q3，氨纶 40D 平均价格为 31,703元/吨，环比-1.89%；纯 MDI 价格上涨，导致氨纶价差环比下降至 12,634 元/吨，环比-9.12%。根据我们测算，截至 10 月 28 日，己二酸、氨纶价差分别为 3,367、12,691 元/吨，分别处于 2017 年以来 10.95%、11.49%的历史分位值。根据涪陵发布公众号及公司公告，公司 40 万吨己二酸已于 2023 年 9 月投产，随着己二酸、氨纶价差见底，公司 Q3 业绩见底迹象明显。 氨纶景气度或已见底，未来行业产能增量或主要来自于公司，看好公司成长根据我们测算，2023 年 Q3 的氨纶平均价差已接近于 2019 年氨纶行业底部时的价差，行业盈利或亦处于历史底部。根据百川盈孚、公司公告，未来氨纶行业主要增量来自于公司募投项目待建的 20 万吨/年氨纶产能，待产能投产后，氨纶行业产能增速或大幅放缓，届时氨纶景气度有望走出低谷。公司作为低成本的氨纶龙头，在行业底部逆势扩张氨纶产能，未来有望明显受益于氨纶景气度回升，看好公司长期逆周期配置价值。 风险提示：宏观经济复苏不及预期、原油价格大幅下跌、项目建设不及预期