24年公司实现营收6.52亿元（yoy：-6.99%），略低于我们此前预期（6.96亿元），归母净利润-2.05亿元（亏损同比扩大0.08亿元），亏幅略低于我们此前预期（-2.18亿元）。1Q25营收0.93亿元（yoy：-34.29%，qoq：-40.04%），归母净利润-0.60亿元（亏损同比扩大0.05亿元，环比扩大0.13亿元）。1Q25营收同环比均下滑，通信客户需求仍较偏弱，1Q25毛利率达到42.02%（yoy：+3.49pct，qoq：-3.33pct），预计主要受技术服务收入影响，芯片毛利率仍有待改善。我们认为公司业绩短期承压，通信行业需求复苏仍需时间，长期来看仍受益国产替代趋势，给予“买入”评级。 2024回顾：单价较低的成熟产品占比增加，FPGA毛利率承压24年受部分终端行业客户去库存周期尚未结束，下游需求复苏进程不一，行业竞争加剧影响，公司营收同比略有下滑，分产品来看：1）FPGA产品（24年营收5.79亿元，yoy-32.36%）：虽然销售量同比增加60.84%，但单价较低的成熟产品占比增加，FPGA毛利率同比下降4.36pct至32.36%。 2）FPSoC产品（24年营收0.43亿元，yoy-3.91%）：销量同比略增加0.12%，当前已形成低功耗（SWIFT系列）及高性能（DRAGON系列）两大产品线，覆盖视频数据处理与桥接、高性能计算等领域需求，毛利率受规模量产及高端场景需求占比提升影响同比提升11.89pct至26.83%。24年公司三费率（销售/管理/研发费用）达67.54%，同比下降0.70pct，费用占收比基本保持稳定。截至一季度末公司存货5.40亿元，较上季度末减少1.59亿元。 2025展望：静候通信客户需求回暖，能源/工控/汽车等市场多点开花24年通信行业客户仍在消化库存，但公司在电力、工控、显示等市场持续拓展新客户，在上述细分市场均实现收入增长。2025年，我们预计经过过去两年的库存消化，通信客户需求有望逐步回暖。此外，公司通过加快推进产品矩阵的多元优化和迭代升级，完善“FPGA/FPSoC芯片+专用EDA软件+IP/System解决方案+技术支持”的一站式服务体系，扩大产品覆盖应用领域和客户数量，在电力与新能源、机器人、运控与伺服等应用场景实现批量应用。此外，公司已完成车规FPGA芯片研发，通过AEC-Q100Grade2测试，实现了批量供货和上车应用，多款车规产品正在研发过程中。 投资建议：目标价30.4元，给予“买入”评级我们认为通信客户需求偏弱仍对公司业绩造成较大影响，下调25/26年营收至7.16/8.18亿元（与前值比：-17/-25%），新增27年营收9.39亿元，给予17x25PS（Wind一致性预期17x25PS），下调目标价至30.4元（前值：32.2元，对应15x25PS），给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，研发进展不及预期，市场拓展不及预期。

浙富控股发布2024年年报和2025年一季报：2024年实现营收209.12亿元（yoy+10.35%），归母净利9.71亿元（yoy-5.28%），对应4Q24归母净利1.96亿元（yoy+401.23%），略低于我们预期区间下沿的2.24亿元，主要系清洁能源设备利润低于预期。1Q25公司实现营收49.37亿元（yoy+10.86%），归母净利2.71亿元（yoy-12.88%），略低于我们预期区间下沿的2.95亿元，主要系资产减值损失超预期。2024年公司DPS为0.05元，分红比例26.58%，同比+1.33pp。公司清洁能源设备新签订单较多，相关收入有待释放，维持“买入”评级。 2024年核心业务营收均同比增长，清洁能源设备毛利率同比+0.39pp公司聚焦危险废物无害化处置及资源化回收利用与清洁能源装备领域，不断完善“绿色产业”战略布局。2024年，公司核心业务清洁能源设备/危险废物处置及资源化产品营收同比+20.35%/+9.92%至10.55/197.88亿元；石油采掘营收同比-10.51%至1688.65万元，但石油采掘业务占公司营收比重不到0.1%，对整体业绩影响小。2024年公司整体毛利率为12.04%，同比-0.97pp，主要系危险废物处置及资源化产品毛利率因竞争加剧同比-1.13pp至10.37%；清洁能源设备毛利率同比提升0.39pp至40.12%。 2024年清洁能源装备订单新增25.5亿元，相关业绩释放可期2024年，公司新签水电设备订单21亿元，新签核电设备订单4.2亿元，合计新增清洁能源装备订单25.5亿元（公司披露值），后续清洁能源设备板块业绩释放可期。2024年，公司财务费用为0.93亿元，同比-36.54%，主要系本期利息支出同比减少；公司财务成本控制得当，1Q25财务费用同比-57.98%至956万元，延续下行趋势。1Q25公司计提资产减值损失6472万元，同比大幅提升主要系计提存货跌价准备同比增加。 目标价3.92元，维持“买入”评级由于2024年公司核电新签订单低于预期，下调公司2025-26年核电收入32%/42%，从而下调2025-26年归母净利润12%/15%至10.77/11.33亿元，预计2027年归母净利润为12.27亿元。参考可比公司Wind一致预期2025EPE均值11.8x，考虑公司清洁能源设备板块未来业绩增速较快，给予公司19x2025EPE，目标价3.92元（前值：3.17元基于15.5x2024EPE），维持“买入”评级。 风险提示：危废量价回升不及预期；存货及商誉减值；核电/抽水蓄能建设周期滞后，清洁能源设备竞争格局恶化公司订单或盈利低于预期。

新希望发布一季报，2025年Q1实现营收244.17亿元（yoy+2.13%、qoq-5.56%），归母净利4.45亿元（yoy+122.99%、qoq+38.82%），扣非净利4.35亿元（yoy+122.47%）。公司25Q1业绩同比扭亏，盈利能力显著改善，维持“增持”评级。 25Q1生猪养殖业务同比转亏为盈，饲料业务盈利可观2025年一季度公司饲料总销量661万吨，外销量539万吨，yoy+14%，估算一季度饲料业务盈利或超2亿元、盈利可观；猪产业方面，2025年一季度公司生猪出栏量约419万头，yoy-8%，其中商品猪出栏量约312.6万头，yoy-20%，仔猪销量106.4万头，yoy+64%，一季度仔猪价格行情较好，公司加大了仔猪销售，2025年一季度商品猪销售均价约14.9元/公斤，一季度运营场线成本约13.3元/公斤，仔猪销售利润高增叠加养殖端成本下降，预计25Q1生猪养殖业务同比扭亏为盈。此外，25Q1取得投资收益5.1亿元，其中主要为民生银行投资收益。 聚焦主业，提升核心竞争力公司进行了董事会换届，核心团队平稳交接，在经营策略上，未来管理层更加致力于聚焦主业。饲料业务端，国内业务注重提升规模效率，单吨费用有望降低，海外业务继续扩产，并夯实内部产品力。猪产业端，2025年计划出栏增加100-200万头，预计总出栏量超过1700万头。重点任务落在成本降低，做好疫情防控与精益生产，并持续进行育种改良。综合来看，公司聚焦农牧主业，即饲料+猪产业，持续提升盈利能力，公司定增稳步推进，多重利好下，预计资产负债率水平有望继续降低，护航高质量发展。 盈利预测与估值我们维持盈利预测，预计公司2025/26/27年归母净利润为1.35/0.44/16.6亿元，对应BVPS5.70/5.71/5.07元。参考可比公司25年1.07XPB，考虑到公司财务状况趋于稳健、养殖指标持续改善，我们维持对公司的25E估值1.89XPB，维持目标价10.77元，维持“增持”评级。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期等。

英科再生发布2024年年报和2025年一季报：2024年实现营收29.24亿元（yoy+19.09%），归母净利3.07亿元（yoy+57.07%），高于我们预期的2.6亿元，主要系财务费用低于预期。1Q25公司实现营收7.93亿元（yoy+25.19%），归母净利7232万元（yoy+0.02%）。2024年公司越南项目一期实现满产满销，促使越南英科营收和净利润同比高增，二期产能在建中，投产后有望为公司业绩带来成长性，维持“增持”评级。 装饰建材和PET产品营收同比快速增长，PET产品毛利率待提升2024年，公司成品框/装饰建材/粒子/PET产品/环保设备营收同比+24.37%/+31.55%/-21.07%/+30.62%/-6.83%至13.12/9.16/3.09/3.41/0.33亿元。2024年装饰建材营收同比显著增长，显示该业务方向发展强劲。2024年成品框/装饰建材/粒子/环保设备毛利率29.18%/30.47%/7.62%/63.63%，同比-4.87/+0.01/+1.26/+2.23个百分点。PET产品2024年毛利率相对较低，为3.15%，公司后续将完善回收网络、优化生产工艺、铺设营销渠道，该板块毛利率有望提升。 2024年越南项目一期实现满产满销，二期项目在建中越南英科2024年实现营收2.98亿元，同比增长109.78%，净利润同比提升71.75%至3104万元，主要系清化（一期）成品框项目实现满产满消。 2024年3月21日，公司公告投资约6000万美元建设越南英科清化（二期）项目，建设周期24个月，建成后将形成年产各类环保机械24台（套）、再生塑料粒子3万吨、装饰建材4.5万吨、高端装饰框2280万片的生产能力。2024年，公司财务费用为-6055万元，低于我们预期主要系汇率波动导致的汇兑损益变动，以及利息收入同比增加。 目标价26.61元，维持“增持”评级由于2024年公司装饰材料业务收入因出售单价超预期19.6%而高出预期4.4%，我们上调2025-26年装饰材料业务收入9.4%/14.6%，从而上调公司2025-26年归母净利润9.3%/7.8%至3.11/3.51亿元，预计2027年归母净利润4.00亿元，对应EPS1.66/1.87/2.13元。参考可比公司Wind一致预期25EPE均值16.0x，给予公司16.0x25EPE，目标价26.61元（前值：28.47元基于20.5x24EPE）。 风险提示：境外销售收入占比较高的风险、原材料跨国供应的风险、塑料回收政策变动的风险、在建项目建设进度低于预期。

公司公布2024年报业绩：收入15.25亿元，同比+26.42%；归母净利润2.25亿元，同比+25.11%，归母净利润超出我们此前预期的2.16亿元，主要系微型传动销量大幅增长。25Q1实现营业收入3.68亿元，同比+17.66%；归母净利润0.55亿元，同比-1.19%，净利润同比下降主要系研发费用增加所致。考虑到高价值量灵巧手系列产品有望开辟第二增长曲线，维持买入评级。 24年公司业绩增长显著，细分产品盈利能力增强分产品看，2024年公司微型传动系统/精密零件营收占比分别为63.34%/30.66%，营收同比增长+28.20%/+24.52%。未来随着汽车电子在新能源车中渗透率的不断提升，公司微型传动系统有望显著受益。盈利能力方面，2024年分产品看，微型传动系统/精密零件毛利率分别为28.87%/40.92%，同比+3.11pct/+3.27pct，规模效应下毛利率提高，后续有望维持高位。 高价值量灵巧手为人形机器人通用性核心，复杂程度不输躯干关节我们认为灵巧手决定了机器人硬件功能的上限，其具备的高自由度和灵活的运动能力，使得机器人能够完成从简单抓取到复杂操作的各种任务，是人形机器人实现通用性的基础。以特斯拉为例，第三代灵巧手双手自由度上升至44个，超越躯干。马斯克也表示灵巧手开发工作量占全部工作量的一半。 灵巧手同样为机器人高价值量环节，国内初创公司灵心巧手推出的10自由度和20自由度的灵巧手，售价约为2万元和5万元，而海外公司售价更高。 前瞻布局人形机器人灵巧手领域，已与华为云签订合作协议灵巧手主要由触觉传感器、微特电机、减速箱和电控构成，兆威前瞻性布局人形机器人灵巧手领域，公司现有的微特电机、减速箱和编码器等产品可提供完整的硬件解决方案。2024年11月，公司发布了全球首创的指关节内置全驱动力单元的灵巧手产品，该产品具有17个主动自由度；同期，公司与华为云签订合作协议。虽然短期灵巧手无法给公司带来显著的营收增长，但随着机器人量产的推进，公司有望在产业化落地过程中充分受益。 盈利预测与估值由于新业务投入较多，我们上调研发费用率预测，下调公司2025-2027年归母净利润预测至2.54/3.15/3.93亿元（前值2.68/3.17/-亿元，下调5.17%/0.54%/-）。考虑到可比公司并未推出灵巧手产品，且兆威25Q1研发费用同比增长30%，前期投入的研发费用有望转变成为后期的竞争优势，17个主动自由度灵巧手领先同行，维持买入评级。 风险提示：汽车行业竞争加剧；人形机器人发展低于预期；费用率上升风险。

伟星股份公布 2025一季度业绩： 一季度实现营业收入 9.8亿元，同比+22.32%；归母净利润 1.0亿元，同比+28.76%。 公司作为行业龙头，在一站式设计服务、快反供应链等方面优势显著，我们认为受益于海外产能布局的持续深化，公司市场份额有望进一步提升。同时智能化生产与供应链策略有望带动业绩加速释放，维持“买入”评级。 越南产能释放加速全球化布局，客户群有望进一步拓展越南工业园自 2024年 3月底投产后产能稳步爬坡， 我们预计 1Q25订单节奏良好，带动净利润快速释放。此外根据公告施工计划，越南二期工程将于2026年竣工， 若进展顺利，将有助于公司拓展欧美及东南亚市场， 全球化布局持续深化，助力切入头部服饰品牌供应链。 此外伟星持续推进“数智制造”战略，引入先进的 ERP 系统、智能检验系统以及柔性制造体系， 我们预计在此基础上 25年产能释放节奏有望加快，带动盈利能力持续提升。 盈利能力持续提升，运营效率显著改善1Q25公司毛利率同比+0.91pct 至 38.8%， 主因直销模式以及个性化产品和服务成效显著。 费用方面，管理费用率同比-1.6pct 至 11.4%， 销售费用率同比持平为 9.5%，期间费用率的持续改善带动盈利能力提升， 期内公司归母净利率同比+0.5pct 至 10.3%。运营方面，存货周转天数同比-11天至 111天， 应收账款周转天数同比-2天至 46天， 期末现金等价物为 11.3亿元，经营效率稳步改善。 我们预计未来经营效率的持续提升与越南茶能的加速释放， 有望进一步强化公司的盈利能力。 盈利预测与估值我们维持此前盈利预测， 2025-27E 归母净利润 7.6/8.4/9.4亿元， 可比公司25年 Wind 一致预期 PE 均值为 11.2倍， 考虑公司市场份额有望持续提升，实现优于行业的表现，给予公司 25年 24.4倍 PE， 维持目标价 15.84元，维持“买入”评级。 风险提示： 1）订单增长不及预期； 2）海外产能扩张不及预期； 3）数字化转型不及预期。

公司公布一季度业绩：收入 39.83亿元（同比+15.35%、环比+23.17%），归母净利润 4.11亿元（同比+15.47%、环比+13.70%），扣非净利 3.81亿元（同比+14.22%、环比+20.80%）。公司一季度业绩略低于我们预测的 4.35亿元，主要系原材料涨价影响下毛利率略有下滑。看好公司新业务与新市场开拓，巩固综合竞争力，步入增长新周期。维持“买入”评级。 25Q1业绩同比快速增长，经营指标稳增公司 25Q1收入同环比增速较快，或主要系新能源汽车、家电等多领域需求较好，呈现“开门红”。25Q1毛利率/净利率分别为 33.77%/13.68%，同比-1.18/+0.01pct，毛利率有所下滑主要系原材料价格提升影响成本。期间费用率 17.64%，同比-1.70pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.21/-0.43/-0.28/-0.78pct。经营效率指标人均回款达 30.9万元，同比+11.5%，表现较好。后续随着经营规模扩大、产品结构优化、降本增效，盈利能力有望持续向好。 全面实施“75+”战略，新门类加速突围公司为全球继电器行业的领军企业，在巩固“7”类继电器市场领先地位的同时，积极加码“5+”产品。24年全新新品研发 405项，“5+”门类新产品开发 190项，占比近 47%；完成国内外产品认证项目 386项，同比+12%，其中“5”类产品认证同比+74%。看好公司发挥电力保护领域的技术积累与优势，不断扩张新品市场份额，构筑坚实的市场护城河。 以质量为先，积极拓客、推进全球战略布局公司注重产品质量管控，持续落实产线升级改造，提升生产运营效率，24年客诉不良率改善至 0.05ppm 以下，三大关键缺陷水平改善至 1ppm 以内； 中高级产线占比突破 80%。积极拓展客户覆盖范围，4月 25日披露成为美的集团战略合作伙伴。海外布局方面，4月 9日披露海外首个自建工厂德国工厂举办开业典礼，第一条自研全自动生产线启动运行，有利于公司更好地服务当地市场，加速全球化进程。 盈利预测与估值我们维持预测公司 25-27年归母净利润为 18.68亿元、21.52亿元、24.97亿元，对应 EPS 分别为 1.79、2.06、2.39元。基于可比公司 PE 均值给予公司 25年 24.55倍 PE 估值，对应目标价为 43.99元（前值 44.56元，对应25年 24.87x PE，系可比公司估值波动）。 风险提示：下游行业需求不及预期，原材料价格上涨，新产品开发不及预期。

科前生物发布 2024年报及 2025年一季报， 2024年实现营收 9.42亿元（yoy-11.48%），归母净利 3.82亿元（yoy-3.43%）； 其中 Q4实现营收 2.76亿元（yoy+16.81%， qoq+4.31%），归母净利 1.22亿元（yoy+216.18%，qoq+12.74%）。 25Q1实现营收 2.45亿元（yoy+19.65%， qoq-11.30%），归母净利 1.08亿元（yoy+24.08%， qoq-11.10%）。 下游需求或持续修复，看好公司多种、多类新品上市持续带动公司业绩向好，维持“买入”评级。 收入同比逐季改善， Q1业绩同比修复延续2024年， 公司营收、盈利均有所承压，毛利率亦同比下降约 8pct。我们分析，或主要系下游生猪养殖行业虽在 2024H1迎来周期反转向上、并实现扭亏为盈，但动保产品使用积极性修复较为滞后影响，公司产品销售量价均承压导致。但分季度来看，公司业绩表现持续向好趋势明显。 2024年~25Q1，公司单季度营业收入同比变化逐步实现由负转正、之后同比增速逐步提升，盈利亦总体保持稳中向好趋势， 25Q1公司盈利环比下滑主要系春节等季节性因素影响。 新品研发成果丰硕，多类疫苗持续推进助力业绩增长随着 24H2以来下游生猪养殖持续盈利、同时存栏缓步回升，动保行业下游需求或持续修复。 同时， 公司持续推动新品研发， 2024年获得 7项新兽药注册证书，其中猪用疫苗有 5项，如猪圆环病毒 2型重组杆状病毒、猪肺炎支原体二联灭活疫苗等。猪用疫苗方面，伪狂犬（HB - 98株）和猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻、猪δ冠状病毒三联苗已进入复核检验阶段，还有猪瘟、伪狂二联苗等产品亦持续推进中；禽用、宠物、反刍动物疫苗等方面也有多款产品在研发。新品推出有望持续为公司贡献业绩增量，助力公司在兽用生物制品行业巩固领先地位。 盈利预测与估值我们维持 2025/26并新增 27年盈利预测， 预计公司 2025/26/27年归母净利润为 4.35/4.96/5.75亿元，对应 EPS 为 0.93/1.06/1.23元。参考可比公司 Wind 一致预期 2025年 25x PE，考虑公司新单品有望为公司盈利贡献额外增量，我们给予公司 2025年 25x PE，目标价 23.25元（前值 18.6元，20x PE），维持“买入”评级。 风险提示：生猪养殖行业景气不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧等。

25Q1营收/归母净利润/扣非归母净利104.5/17.1/16.0亿元，同比+2.9%/+7.1%/+5.9%，业绩符合预期（我们前瞻预计25Q1公司营收同比+3%，归母净利同比+8%）。收入端，25Q1销量/吨酒收入同比+3.5%/-0.6%，低基数、低库存下Q1补库拉动销量恢复增长，春节错期导致吨酒收入同比略降；利润端，成本红利拉动毛利率同比+1.2pct，叠加费效比提升，归母净利率同比+0.6pct。展望来看，当前逐渐步入旺季备货期，随北方天气升温、经济活力逐渐激活、销售增长有望提速；25年内部高考核、重视费效比、成本红利延续之下，收入、利润有望延续较快增长，维持“买入”评级。 销售回暖，韧性升级25Q1公司啤酒销量226.1万吨，同比+3.5%，销量恢复增长得益于下游餐饮门店开店率、客流等同比触底趋稳，且24年公司库存去化、轻装上阵，新董事长上任后各区域动能强化、推动渠道补货，实现良好开局。结构端，Q1吨酒收入同比-0.6%，主品牌中高档/主品牌中低档/崂山等区域品牌销量同比+5.3%/+0.6%/+2.8%，中高档产品占比同比+0.8pct，我们预计白啤受益品类红利实现快于整体的收入增长，经典随大盘恢复增长，纯生仍略有承压。展望来看，Q2销量基数持续走低（24Q1/24Q2销量同比-7.6%/-8.0%），随着北方天气回暖、政策支持下餐饮需求修复，公司销售有望延续较好增长。 成本红利/费效提升拉动Q1归母净利率同比+0.6pct利润端，25Q1毛利率41.6%，同比+1.2pct，啤酒吨收入/吨成本同比-0.6%/-2.6%，低价澳麦进口占比提升驱动大麦综合采购价持续下降，成本红利显著；费用端，25Q1销售费用率12.5%，同比-0.3pct，消费回暖、竞争平缓之下费效比持续提升，管理费用率3.2%，同比-0.2pct，主要系公司积极提升运营效率；最终25Q1录得归母净利率16.4%，同比+0.6pct。展望2025年，餐饮修复有望带动中高档产品销售恢复，公司持续推动中低档产品听装化，叠加成本红利与费效提升，盈利能力有望实现持续提升。 25年有望顺周期而起，维持“买入”评级看好公司低基数与内部动能强化之下、25年有望实现优于行业的表现，我们维持盈利预测，预计25-27年EPS3.55/3.86/4.19元，参考可比公司25年平均PE26x（Wind一致预期），给予A股25年26xPE，维持目标价92.30元，H股参照24H2以来HA比价70%，给予25年18xPE，维持目标价71.78港币，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动，行业需求不达预期，食品安全问题。

公司发布24年报及25Q1季报，24年营收184.8亿元/同比-3.8%，归母净利14.2亿元/同比-29.4%，低于我们此前预期（19.22亿元），主要系公司24年计提3.06亿资产及信用减值损失所致，对应归母净利率同比下降2.8pct至7.7%。1Q25公司营收49.1亿元/同比+12.9%，归母净利5.2亿元/同比+23.5%，开局表现亮眼，我们判断主要系内外贸收入增长拉动。展望25年，国内地产&以旧换新政策密集落地，有望带动需求回暖，经销商参与度继续提升支撑公司内贸表现；外贸端，公司海外工厂优势突出，短期外销订单有望延续高景气；同时公司持续加强股东回馈，维持“买入”评级。 24年外贸表现优于内贸，期待25年内贸改善，品类端定制收入表现优分区域看：1）内贸端，24年行业需求复苏偏缓，且公司24年起剥离天禧派业务，24年内贸收入同降14.4%至93.61亿元，24Q4以来内贸家居国补政策密集落地，期待后续内贸改善；2）外贸端，需求景气度高于内贸，公司大力发展商超业务，并提升SPO业务占比，24年外贸收入同增11.3%至83.67亿元。分品类看，24年沙发收入同增9.14%至102.04亿元，主要系海外出口需求高景气；卧室产品收入同降20.80%至32.50亿元，我们判断主要系外销床垫业务调整所致；定制家具营收同增12.69%至9.92亿元，公司稳步推进大家居建设，定制业务增速表现较优。 24年毛利率同比下降0.11pct，公司加大股东回馈力度24年毛利率同比下降0.11pct至32.7%，我们判断主要系：1）高毛利率的内贸业务占比下行；2）行业承压下加大终端让利等所致；但公司积极通过降本增效、提升运营质量加以对冲，毛利率波动不大。24年公司期间费用率同增0.46pct至21.1%，其中销售费用率同增0.30pct至17.8%，管理+研发费用率同增0.35pct至3.5%，财务费用率同减0.19pct至-0.20%，主要系融资规模下降导致利息支出减少。此外，公司重视股东回报，加大股东回馈力度，24年分红比率达到80.06%。 盈利预测与估值考虑到内贸有待复苏，我们略下调公司25-26年内贸业务收入预测，新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利分别为18.77/20.83/22.93亿元（25-26年分别较前值下调10.2%/8.4%），对应EPS分别为2.28/2.53/2.79元，参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为11倍，考虑公司组织管理能力优秀，零售运营/供应链管理/仓配服等能力优势突出，给予公司25年14倍PE，目标价31.92元（前值43.18元，基于25年17倍PE，对应EPS为2.54元），维持“买入”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，贸易摩擦风险，原材价格及汇率波动。

公司发年报及一季报：2024年公司实现营收89.8亿元/同比+9.7%，归母净利7.0亿元/同比+19.8%，收入表现超过我们此前预期（87.2亿元），利润表现低于我们此前预期（8.2亿元），主要系24年公司计提约2.4亿元资产减值损失所致。此外，1Q25公司营收26.1亿元/同比+36.5%，归母净利润2.5亿元/同比+36.3%，收入及利润增长均提速，我们判断主要系消费品增长提速、医疗业务并表GRI带来增量所致。综合看，公司消费品板块经营渐入佳境，重点品类放量可期；同时医疗板块高基数压力充分消化，25年内生&外延双向发力；看好公司消费+医疗双轮驱动成长，25年轻装上阵，成长势能突出，维持“买入”评级。 消费品：全棉时代渐入佳境，Q1核心品类增长再提速24年/1Q25健康生活消费品板块分别实现营收49.9/13.4亿元，分别同比+17.1/+28.8%。分品类看，24年干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰/婴童服饰用品分别实现营收15.6/7.0/9.6/9.6亿元，分别同比+31/+18%/+15/+13%，核心产品均实现双位数增长；1Q25棉柔巾/卫生巾/成人服饰收入分别同增39%/74%/23%，看好25年消费品板块成长势能。 医疗耗材：感染防护产品高基数逐步消化，并购GRI贡献增量24年/1Q25医疗耗材板块分别实现营收39.1/12.5亿元，同比+1.1/+46.3%。 分品类看，1）24年感染防护产品营收3.5亿元/同比-61.2%，24年Q1~Q4分别同比-87.6/-19.8/+3.1/+2.2%，高基数压力逐步消化；2）24年常规品收入35.5亿元/同比+20.4%，其中传统伤口护理和包扎/高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护营收分别为11.9/7.8/8.3/4.0亿元，同比+4/+31/+49/+35%。 24年毛利率同降1.7pct，期间费用率同降1.7pct24年毛利率同降1.7pct至47.3%，主要系原材料成本上涨等因素所致；24年期间费用率同降1.7pct至35.5%，销售/管理/研发/财务费用率同比-0.3/-1.0/-0.1/-0.3pct，主要系收入增长对费用摊薄效果增强。 盈利预测与估值考虑到公司消费品及医疗业务增长提速，我们上调25-26年收入预测，新增27年盈利预测，预计公司25-27年归母净利分别为10.61/13.01/15.89亿元（25-26年较前值上调5.5%/9.7%），对应EPS为1.82/2.23/2.73元，参考可比公司Wind一致预期25年30倍PE均值，考虑到公司消费+医疗双轮驱动，构筑品牌护城河，给予25年33倍目标PE，目标价60.06元（前值51.90元，基于25年30倍PE，对应EPS1.73元），维持“买入”评级。 风险提示：需求复苏不及预期，渠道拓展不及预期，原材料成本大幅波动。

公司公布 24年及 25Q1业绩： 24年收入/归母净利 28.9/-1.3亿元，同比-20.3%/-2.1亿元， 24年业绩符合业绩预告中值（-1.35亿元）。 25Q1公司收入/归母净利 5.6/0.05亿元，同比-36.8%/-58.3%， 收入及盈利下滑但毛利率同环比改善， 公司在超薄玻璃等产品上具备差异化优势， 维持“增持”。 电子玻璃销量收入及毛利率明显提升， 25Q1毛利率同环比改善24年公司太阳能玻璃/太阳能组件/电力销售/电子玻璃及其他玻璃产品实现收入 26.2/0.4/0.5/1.6亿元，同比-20.2%/-76.8%/-6.1%/+68.7%，毛利率分别为 2.8%/-2.0%/28.7%/11.7%，同比-4.2/-5.7/-1.7/+11.4pct，光伏玻璃量增价减毛利率下滑， 特斯拉储能门玻璃产品订单增长带动电子玻璃销量及毛利率明显提升。 24Q4/25Q1公司整体毛利率 2.3%/7.2%，同比-4.4/+1.0pct，随着光伏玻璃价格企稳回升， Q2公司毛利率有望延续环比改善。 收入下滑导致期间费用率上升，经营性净现金流明显改善24年公司期间费用率 7.2%，同比+1.7pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为 0.3%/2.7%/3.3%/0.9%，同比+0.1/+0.9/+0.2/+0.6pct，收入下滑导致各项费用率均提升。 24年公司经营性净现金流 3.4亿元，同比+187.7%， 主要系用现金购买商品、接收劳务支付减少,随着光伏玻璃价格企稳回升，预计公司销售回款及经营性现金流有望进一步改善。 海外产能布局加码，差异化竞争优势突出4月公司公告拟于阿联酋投资 2.4亿美元建设年产 50万吨光伏玻璃生产线，有望进一步提升公司光伏玻璃原片产能及国际市场竞争力。公司坚持差异化竞争战略， 24年 1.6mm 超薄光伏玻璃销量占比已超过 50%；同时，凭借公司早期 TCO 玻璃相关技术经验和成熟的电子显示面板技术，开发专注于独创气浮式钢化技术的 ITO 导电玻璃可钢化（高平整度）的技术研发，以满足未来大尺寸钙钛矿产品高强度、低厚度盖板玻璃的市场需求。 盈利预测与估值考虑公司电子玻璃业务毛利率改善，我们小幅上调公司毛利率假设，预测25-27年公司 EPS为 0.18/0.80/0.90元（前值 0.15/0.74/-元，上调 18%/9%），对应 25年 BPS 为 14.77元，可比公司 Wind 一致预期均值对应 25年2.3xPB，考虑公司超薄玻璃具备独特性及先发优势， 且海外布局有望强化国际竞争力， 但盈利能力相比可比公司较弱，给予公司 25年 1.2xPB，目标价 17.72元（前值 18.84元，基于 24年 1.2xPB），维持“增持”。 风险提示： 国内外光伏装机需求不及预期，光伏玻璃价格大幅下降。

中国核电发布业绩，2024年实现营收772.72亿元（yoy+3%），归母净利87.77亿元（yoy-17%），扣非净利85.69亿元（yoy-18%），归母净利低于华泰预测（111亿元），主要是所得税费用高于预期；公司1Q25实现营收202.73亿元（yoy+13%），归母净利31.37亿元（yoy+2.6%）。2025年有望受益于核电新机组投产。2024年公司DPS为0.18元/股，派息率升至42%。维持“买入”评级。 核电：所得税费上升致净利承压，2025年有望受益于新机组投产截至2025年4月28日，公司核电在运机组合计26台、装机容量24.96GW，在建机组12台、装机容量13.92GW，核准待建机组7台、装机容量7.94GW，公司开展前期准备工作的核电机组仍超过10台，为后续核准奠定基础。 4Q24/1Q25核电发电量yoy+1.0%/+13.3%，得益于漳州1号机组投产。2024年公司所得税费用yoy+68%、主要是计提增值税返还对应的费用增加，导致核电厂净利润承压，其中三门核电yoy-40%、福清核电yoy-14%。当前核电在建与待建容量相当于在运容量的88%。我们预计2025-2027年公司核电投产为2.42/1.39/5.04GW，有望带动公司净利润增长。 新能源：电价下行致毛利率收窄，2025年净利润有望企稳回升截至2025年3月末，公司新能源在运装机30.69GW（光伏20.68GW+风电10.01GW），在建装机13.54GW（光伏11.70GW+风电1.84GW）。 4Q24/1Q25新能源发电量yoy+26.9%/+38.4%，得益于新能源装机规模的快速增长。2024年中核汇能净利润yoy-14%，主要是风电与光伏的电价下降导致毛利率同比减少。考虑到新能源装机规模增量，我们预计2025年新能源净利润有望企稳回升。 下调盈利预测，下调目标价至10.12元/股考虑到电价下降与少数股东权益上升，我们将公司25-26年归母净利下调19%/14%至94.03/107.40亿元、预计27年归母净利135.45亿元，EPS为0.46/0.52/0.66元（三年预测期CAGR16%）。Wind一致预期下可比公司25年PE均值18x，考虑到公司核电新机组投产逐步提速、中长期价值有望迎来重估，给予公司25年22xPE，目标价10.12元（前值12.81元基于25年21xPE）。 风险提示：核电审批数量不及预期；项目投产不及预期；电价下行风险。

公司公布25年一季报：25Q1收入/归母净利7.6/0.8亿元，同比+31.4%/+61.8%，25Q1玻纤延续复价带动公司盈利能力改善，新产线逐步爬坡成熟有望进一步提升公司规模及生产效率，维持“买入”。 玻纤复价带动毛利率同环比改善，新产能逐步释放有望进一步提升效率25Q1公司毛利率22.6%，同/环比+1.0/+1.5pct，玻纤价格同比提升带动公司毛利率改善，同时公司新产线逐步爬坡成熟后生产成本有所降低。据卓创资讯，截至4月25日国内玻纤缠绕直接纱/SMC合股纱均价同比+9.0%/+13.3%，玻纤价格同比延续改善趋势，叠加新产能逐步释放，我们预计Q2公司盈利能力同比有望延续提升。 期间费用率明显下降，采购支出增加导致经营性现金流短期承压25Q1公司期间费用率10.5%，同比-2.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/4.3%/4.9%/-0.7%，同比-0.4/-0.9/+0.3/-1.4pct，收入增长带动整体费用率明显下降，其中财务费用率下降主要系汇率变化导致汇兑收益明显增加。25Q1公司经营性净现金流-0.5亿元，同比-1.0亿元，主要系产能增加所带来采购的增加以及应付承兑到期兑付的增加，随着公司新增产能释放带动销售增长，预计Q2公司经营性现金流有望改善。 盈利预测与估值我们维持盈利预测，预测公司25-27年归母净利润预测为4.0/6.0/7.6亿元，可比公司Wind一致预期均值对应25年16xPE，考虑公司制品占比较高盈利能力或较强，且新增产能释放后有望进一步提升公司规模及生产效率，给予公司25年16xPE，维持目标价15.68元，维持“买入”评级。 风险提示：玻纤需求不及预期，玻纤价格超预期下行，能源成本显著上升。

公司公布一季度业绩：收入9.08亿元（同比+25.81%、环比-13.00%），归母净利润9359.71万元（同比+28.15%、环比+74.58%），扣非净利8671.88万元（同比+12.76%、环比+35.26%）。公司一季度业绩超过我们此前预期的0.78亿元，主要系期间费用率下降、远期结汇浮动收益增加。看好公司新兴领域布局带来量利齐增，稳步推进全球化进程，维持“增持”评级。 25Q1业绩同比增速较快，看好后续毛利率改善25Q1公司毛利率/净利率分别为27.18%/11.11%，同比-2.58/+0.69pct，净利率同比提升主要是由于期间费用率下滑（同比-2.07pct，销售/管理/研发费用率分别同比-0.64/-1.09/-0.38pct），以及公允价值变动收益提升幅度较大（同比+204.14%，主要系远期结汇浮动收益增加）。后续产品结构优化（高附加值产品占比提升）、降本增效有望带动毛利率修复，提升盈利能力。 积极拥抱智能驾驶、机器人等产业发展机遇公司深耕微电机行业，基于自身优势积极探索新兴领域发展机遇。新能源汽车方面，围绕智能驾驶、智能座舱需求开发相关电机及组件等产品线。人形机器人方面，公司储备空心杯电机、线性传动组件、无框力矩电机等产品，加码覆盖线性关节、旋转关节、灵巧手的全维度解决方案，正在多家机器人厂商进行送样和客户验证。看好公司持续拓展新兴领域应用，打开成长空间。 布局越南/墨西哥/泰国等多个海外制造基地，国际化稳步推进海外布局方面，公司已在北美、欧洲、东南亚、韩国、香港等设立研发、营销平台以及制造基地，24年公司境外收入同比+18.08%，占比达46.65%（同比+1.46pct）。18年在越南投资设立越南雷利，截至24年底一期产能扩建已完成；23年筹建墨西哥子公司，25年3月新工厂通过客户体系审核，4月22日完成首批672台产品的发货，墨西哥基地有助于公司把握北美市场（家电、医疗、工业控制等领域）的机会。25年2月启动泰国丝杆电机系列产品制造基地建设，公司已启动其他生产基地的考察工作。后续随着公司全球化产能网络逐步建成，将巩固公司在全球微电机及组件市场的竞争力。 盈利预测与估值我们维持预测公司25-27年归母净利润为4.01亿元/4.64亿元/5.35亿元，对应EPS分别为1.25/1.45/1.68元。可比公司25年Wind一致预期PE均值为38.00倍，考虑到公司与头部客户合作拓展人形机器人等领域，持续取得突破，多元布局驱动成长，给予公司25年48倍PE估值，上调目标价为60.19元（前值55.18元，对应25年44xPE，估值较可比公司溢价20%）。 风险提示：原材料价格波动风险，研发创新不及预期，汇率波动风险。