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凯利泰 医药生物 2020-05-15 28.91 31.82 20.94% 29.28 1.28% -- 29.28 1.28% -- 详细
向顶级PE机构定增,引入战略投资者公司5月12日董事会通过,拟向淡马锡富敦投资、高瓴资本非公开发行合计不超过5850万股票,淡马锡富敦投资和高瓴资本分别拟认购3750万股和2100万股,拟发行价格18.73元/股,募资不超过10.96亿元,扣除费用后全部用于补充公司流动资金和归还银行借款。我们认为引入顶级战略投资者对公司长远发展具有重要意义,预计公司2020-2022年EPS分别为0.51/0.67/0.84元,目标价提高至31.82-32.85元,维持“买入”评级。 顶级战投为公司长期经营发展赋能本次引入战投对公司发展具有积极意义:1)参与经营:若成功发行后,我们估算淡马锡富敦投资将持有公司4.80%股权,高瓴资本将持有4.94%股权(2020一季报披露1Q20末高瓴资本已持有1762万股),均有权提名董事,参与实际经营,提高公司治理水平;2)对接全球核心技术资源:利用顶级战投全球化视野和医疗资源,加强公司战略发展方向的资源整合,协助上市公司全球化产业布局;3)推动医工合作:高瓴资本管理运营5家研究型医疗机构,战略合作可以推动公司在骨科、运动医学领域的医工合作和科研成果转化。 核心业务持续向好,股权激励改善治理我们看好公司在骨科行业的发展态势:1)骨科微创领域景气度持续提高,椎体成形2020年收入增速有望达到25%,收回Elliquence 国内总代理权,或进入加速发展阶段,在美国被纳入医保,放量可期;2)艾迪尔营销改革持续,我们预计2020年有望恢复至15-20%收入增长;3)公司是在运动医学领域布局最全面的国产企业之一,我们预计公司体内运动医学收入2020年有望达到3000-4000万元,同时参股主营运动医学的利格泰;4)针对董事长股票期权激励解锁条件是2020-2022年扣非归母净利润CAGR达到25-28%,激励到位,这有助于公司长期稳健增长。 多点开花的骨科龙头,维持“买入”评级因为定增方案尚需股东大会和证监会审批,因此我们盈利预期暂不考虑该影响,预计2020-2022年归母净利润为3.71/4.83/6.09亿元,同比增长23%/30%/26%,当前股价对应2020-2022年PE 为51x/39x/31x。鉴于公司在骨科赛道的领先优势,我们给予公司2020年62-64x 的PE 估值(可比公司2020年PE 均值是57x),对应目标价31.82-32.85元(前值是29.77-30.79元),维持“买入”评级。 风险提示:集采降价超预期;疫情稳定后医院诊疗人次恢复低预期。
深高速 公路港口航运行业 2020-05-14 9.39 11.57 26.45% 9.44 0.53% -- 9.44 0.53% -- 详细
高速公路重启收费,公司主业景气回升。 全国高速公路从5月6日起恢复收费,公司主业重回正轨,估值有望获得修复,基于:1)车流量基本面向好;2)潜在的政府补偿措施;3)外环高速即将通车,投资项目进入收获期。我们预计公司2020/21/22年度股息率为3.3/5.4/5.9%(假设分红率为45%)。在全球低利率环境,高股息资产对低风险偏好资金仍有吸引力。我们预计2020/21/22年公司EPS 为0.70/1.14/1.23元,目标价为11.57-11.65元。维持“买入”评级。 我们对车流量持乐观展望,ETC 优惠已反映在股价中。 据交通部,3月和4月全国高速公路车流量同比增加10.4%和21.4%;五一假期前一周,车流量同比增加37.0%。疫情期间用路需求不减,我们认为主要因为:1)私家车可避开拥挤人群;2)油价大幅下降,自驾边际成本减少;3)货车从普通道路驶入高速公路。恢复收费以来(5月6日至10日),全国高速公路车流量同比仅减少5.4%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例高,我们对车流量保持乐观展望。据广东交通厅,ETC 95折(2019年7月实施)优惠和第6类货车99折优惠(2020年2月实施)将继续对费率产生影响,但我们认为已反映在股价中。 环保转型初具规模,投资项目接连上市。 公司环保业务资产比例接近20%(2019年)。据2019年度业绩说明会,公司重点关注的是风电和餐厨垃圾处理业务,1)风电业务:公司在2019年收购南京风电和包头南风;2)餐厨垃圾处理业务:公司在2020年初收购蓝德环保(设计处理规模约3000吨/日),并且中标深圳市光明区环境园餐厨垃圾处理项目(设计处理规模约1000吨/日)。公司在2017年投资获取德润环境20%股权,其子公司三峰环境于2020年5月获得证监会IPO批文。公司参股3.44%股权的贵州银行也在2019年12月在香港上市。 拟进行H 股定增融资,未来投资项目多,资本开支较重。 公司拟非公开发行不超过3亿股H 股(约占总股本13.76%),事项已获股东大会通过,将报证监会审批。定价基准为不低于1)定价基准日前最新经审计的每股净资产和2)定价基准日前5个交易日H 股均价的90%。当前H 股收盘价为8.51港元/股(2020/5/11),低于2019BPS 约7.6%。据2019年报,公司预计2020-2022年资本开支约76.5亿元,主要投向外环高速、阳茂改扩建、蓝德餐厨与光明环境园项目。董事会(4/29公告)已批准机荷改扩建项目启动施工设计和造价咨询,我们预计资本开支将提高。 考虑交通部潜在的补偿措施,维持“买入”评级。 因恢复收费时间(5月6日)早于我们预期(7月1日),我们调整2020/21/22年归母净利预测至15.29/24.83/26.81亿元(前次11.43/24.66/26.62亿元)。基于分部估值法,调整目标价至11.57-11.65元(前次11.00-11.20元),测算过程详见正文。考虑政府潜在的补偿措施,维持“买入”评级。 风险提示:恢复收费后车流量低于预期;政府补偿方案进展迟缓。
福建高速 公路港口航运行业 2020-05-14 2.73 3.23 19.19% 2.73 0.00% -- 2.73 0.00% -- 详细
高速公路主业景气回升,但ETC优惠与路产折旧上调有一定负面影响全国高速公路从5月6日起恢复收费,公司主业重回正轨,估值有望获得部分修复,基于:1)车流量基本面向好;2)潜在的政府补偿措施。同时,ETC通行费优惠将使恢复收费后的实际费率下降,路产折旧上调将拖累全年盈利。我们预计公司2020/21/22年度股息率为2.8/6.1/6.6%(假设分红率为50%)。我们预计2020/21/22年公司EPS为0.15/0.33/0.36元,目标价为3.23-3.37元。维持“增持”评级。 我们对车流量持乐观展望,期待后续的政府补偿公路免费政策实施后,车流量已迅速恢复。据福建省交通厅,全省高速公路出口车流量在2月1-16日同比降低71.5%,在2月17-29日同比降低20.6%,在3月同比增长12.7%。疫情期间高速公路用路需求不减,我们认为主要因为:1)私家车可避开拥挤人群;2)油价大幅下降,自驾边际成本减少;3)货车从普通道路驶入高速公路。高速公路恢复收费以来(5月6日至10日),全国高速公路车流量同比仅减少5.4%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例提高,我们对后续车流量保持乐观展望。政府补偿或部分弥补免费政策产生的损失。 ETC95折继续影响客车费率,货车费率下调的影响将在2Q体现2019年7月起,福建省全面推广ETC通行费95折优惠,伴随ETC使用率的提升,客车实际支付费率小幅下降。我们认为,市场对客车优惠已有充分预期。5月2日,福建省交通厅挂网货车通行费标准。与年初相比,3、4类货车/专项作业车被额外给予通行费减征9%的优惠。我们认为货车降费的影响将从2Q起在业绩中有所体现。 重估车流量使折旧费用上升,受益利率下行使财务费用下降公司每三年重新预测剩余收费期限的车流量,并调整以后年度每标准车流量应计提的折旧。据4月30日公告,泉厦、福泉、罗宁高速公路的标准车折旧自2020年1月1日起上调,采用未来适用法做会计估计变更。公司测算,假设从2017年初起运用该会计估计,2017-2019年归母净利润将分别下调5.4%、5.2%、5.5%。“15闵高速”公司债(票面利率4.9%; 约占公司2019年付息债务的45%)将于2020年8月到期,考虑年初至今市场利率已大幅下降,我们预计债务置换或使公司财务费用进一步降低。 考虑交通部潜在的补偿措施,维持“增持”评级因恢复收费时间(5月6日)早于我们预期(7月1日)及货车费率下降,我们调整2020/21/22年归母净利预测至4.13/9.13/9.88亿元(前次2.78/9.52/10.25亿元)。我们认为采用不受公路免费影响的2021年作为估值基础。考虑公司过往分红率高于行业,在行业中枢8.5x2021PE上给予约15%溢价(溢价率与前次相同),基于9.8-10.2x2021PE(前次8.9-9.1x2021PE)给予目标价3.23-3.37元(前次3.12-3.19元)。维持“增持”评级。 风险提示:恢复收费后车流量低于预期;政府补偿方案进展迟缓。
司太立 医药生物 2020-05-14 70.25 63.35 3.80% 87.97 25.22% -- 87.97 25.22% -- 详细
合作框架落地,强强联合拉开成长序幕,维持买入评级 公司5月12日公告与恒瑞医药就碘海醇、碘帕醇两制剂达成合作,公司负责产品的研发、注册与生产,恒瑞医药负责商业化,两者就销售所得毛利润五五分成,合作期为销售之日起五年。公司为造影剂API龙头,与制剂龙头恒瑞强强联手,有望在全国掀起替代浪潮。20-22年公司业绩迎来多点催化:1)碘帕醇、碘海醇制剂获批贡献利润;2)募投产能释放,API高速增长;3)出击海外市场。我们维持公司20-22年EPS1.68/2.81/4.12元,给予20年53-57xPE(高增长行业龙头,携手恒瑞强化行业地位,高于可比公司wind一致估值预期均值41x),给予目标价89.04-95.76元(前值75.60-85.68元)。 生产及销售费用恒瑞承担,毛利润五五分账 合作框架主要内容包括:1)合作方式:公司负责合作产品的研发注册工作,并承担相应费用,恒瑞将提供自有品牌及商标,负责产品商业化;2)产品生产:公司负责生产并按照制造成本向恒瑞销售产品;3)利润分成:每季度末双方就合作产品商业化运营相关的收入、成本、费用进行结算,对所得毛利润五五分成;4)知识产权:恒瑞就每一个合作产品向公司支付500万元合作费用,在合作期内,公司将产品批件转让给恒瑞,合作期满后,批件转回;5)合作期限:自合作产品上市销售之日起5年。 制剂获批打开成长天花板 公司产业链向下游制剂延伸,碘帕醇(三合一审评)有望于20年5月获批,碘海醇(二补资料审评)有望于20年年中获批。公司在国内市场将携手恒瑞展开销售,我们预计22E-23E造影剂制剂销售规模有望达15-20亿元,参考恒瑞造影剂毛利率水平(2019:73%)与整体销售费用率水平(2019:36%),我们假设合作产品毛利率为73%,商业化运营总体费用率为40%,则对应净利润2.5-3.3亿,考虑API部分利润后净利率约为20%。在国际市场,公司将灵活运用“原料药+制剂”组合策略,与战略伙伴携手实现造影剂全线出海,海外碘造影剂市场有望成为公司新的业绩增长点。 造影剂原料药:产能释放在即,夯实龙头地位 公司深耕造影剂行业,原料药横向拓展产品品类,纵向提升产能水平,横纵联合巩固龙头地位。新一轮募投产能当前认证备案工作进展顺利,公司预计新产能将于2H20逐步释放(20年有望增加400-500吨造影剂产能,21E产能释放近8成),至2022年产能实现翻番。短期内疫情催高原料药景气度,助力业绩高增长,长期公司有望凭借技术与产能优势,进一步巩固行业地位。 风险提示:制剂审批不达预期,环保风险,产能释放进展不达预期。
中煤能源 能源行业 2020-05-14 3.78 3.88 1.31% 3.87 2.38% -- 3.87 2.38% -- 详细
中煤集团旗下上市公司,首次覆盖给予“增持”评级 公司是国内、全球唯一能够从事煤机制造、煤炭开采、洗选加工、物流贸易,并具有煤炭全产业链优势的大型能源企业,公司现以煤炭为基础,发展煤化工等相关多元化业务。我们认为公司优势主要在:1)煤炭有产能增长,且新产能更优质,煤化工已成为重要盈利点,且产能仍有增量;2)2020-2021年煤价可能面临下行压力,2021年煤化工或受益于油价反弹,有望部分对冲煤炭业绩下行。我们预计公司20-22年EPS为0.32/0.45/0.58元,对应PE分别为11.9/8.4/6.6倍,首次覆盖给予“增持”评级。 公司煤炭资源储量多,未来仍有新增产能 2019年末,公司可采储量138亿吨,矿井主要分布在山西平朔、内蒙古呼吉尔特、陕西榆横及新疆等矿区。公司目前合并口径在产年产能1.24亿吨,在建产能包括苇子沟、里必、大海则及依兰第三煤矿,核定年产能分别为240、400、1500、240万吨。公司产品以动力煤为主,焦煤、无烟煤为辅。此外,公司参股38.75%的中天合创拥有呼吉尔特矿区葫芦素矿(年产能1300万吨)、门克庆矿(年产能1200万吨),均于2018年进入联合试生产,产量不计入公司煤炭产量,但按投资收益计入。 煤化工发力,新增产能将优化煤化工布局 公司煤化工主要生产烯烃、尿素、甲醇等,截止2019年底,公司烯烃年产能120万吨、尿素年产能175万吨,其中图克尿素项目为亚洲最大单体尿素工厂。公司仍有两个在建项目——鄂煤化合成气制年产100万吨甲醇技术改造项目、榆林能化烯烃二期(75万吨烯烃/年),公司预计投产日期分别为2021年4月、2020年10月。此外,公司参股的中天合创是目前世界上最大规模的煤制烯烃项目,年产360万吨甲醇、137万吨聚烯烃。 2021年油价反弹或提振煤化工盈利,对冲煤价下行 因海外疫情、全球经济低迷及减产协议不顺利,油价大跌,华泰化工在2020年4月13日发布报告《油价重挫下的化工行业:复盘与推演》,认为可参考2016年反弹,本次下跌后可能导致供给端出现新的协同;叠加各国宽松货币政策,我们认为2021年油价或反弹,煤化工产品价格将获改善。公司煤化工产品成本端主要为煤炭,我们判断2020-2021年煤炭价格将处于低迷状态,2021年煤化工产品或有盈利改善,对冲传统煤炭业务下行。 2020年煤炭盈利承压,首次覆盖给予“增持”评级 我们采用分部估值法对公司进行估值。煤炭、煤化工可比公司PE(2020E,Wind一致预期)均值分别为11.0、12.6倍,考虑公司煤炭产能增长且资源优化,煤化工产能亦增长,我们分别对煤炭、煤化工部分2020年PE取12.0-13.0、13.5-14.5倍;此外,我们假设2020年公司煤炭、煤化工归母利润占比分别为87%、13%。综上,我们预测公司合理市值为514.6-556.8亿元,对应目标价3.88-4.20元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:油价持续下跌,新增产能投产不及预期,投资收益不及预期。
东华软件 计算机行业 2020-05-13 13.71 18.72 65.37% 13.65 -0.44% -- 13.65 -0.44% -- 详细
东华与华为鲲鹏合作,有望迎来二次腾飞机遇 东华与华为鲲鹏合作的意义在于1)服务器产销是全新业绩增长点。2)扩大软件市场份额。公司软件率先融入鲲鹏的同时,也将受益鲲鹏计算产业的成长,在不断磨合中抢占先机。3)云MSP转型良机。传统IT服务公司以系统集成和软件开发业务为主,毛利率低,人效低。借助华为生态,公司有望加速转型。预计公司2020-2022年EPS分别为0.36、0.44、0.51元,首次覆盖给予“买入”评级。 公司是国内首屈一指的IT集成商 首屈一指的IT集成商,掌握优质客户资源。公司在全国拥有70余家分支机构,形成遍布全国的营销服务渠道。渠道之外,凭借长期积累的客户资源以及对行业的深刻理解,公司能够高效对接上游产品与下游需求,快速打通巨头们与行业客户间的隔阂。对于腾讯、华为等之前不涉足行业IT市场的科技巨头来说,与优秀的集成商合作是双赢之举。 腾讯参股共探云医疗,后疫情时代发展潜力大 2017年,公司与腾讯签订协议,合作正式启动。2019年3月双方联合发布iMedicalCloud,同时上线云HIS,“一链三云”战略逐步落地。通过与腾讯的合作,公司在原有高端客户的基础上,能够服务更多中小客户,提高产品化率,提高业绩弹性。新冠疫情突发,东华积极抗疫,此次疫情也给互联网医疗、区域卫生、医保控费等医疗IT细分领域带来了机会,行业有望保持高景气。 有望在IT国产化浪潮中占得先机,首次覆盖给予“买入”评级 我们预计2020-2022年公司营业收入分别为101.75、119.97、140.87亿元,实现归母净利润11.37、13.83、16.01亿元,对应EPS0.36、0.44、0.51元,对应PE38、31、27倍。我们选择政务IT系统集成商太极股份、中国软件、华宇软件和国产计算机硬件生产商中国长城作为可比公司。可比公司2020年Wind一致预期平均市盈率为52倍。考虑到公司与华为鲲鹏合作,有望在行业IT国产化浪潮中占得先机,给予公司2020年52-55倍目标PE,对应目标价18.72-19.80元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:鲲鹏生态落地进度低于预期;下游支付能力不及预期;商誉减值风险。
宇信科技 通信及通信设备 2020-05-12 40.38 52.25 20.78% 47.50 17.63% -- 47.50 17.63% -- 详细
推出股权激励方案,维持“增持”评级公司9日发布2020年限制性股票激励计划,拟向435名 (1)董事、高级管理人员,以及 (2)核心管理人员、技术(业务)骨干授予1400万股限制性股票,占公司总股本的3.50%,其中首次授予1209.67万股(3.02%),预留190.33万股(0.48%)。激励业绩考核要求为2020-2022年净利润增长不低于2019年基数的15%、30%、60%,对应净利润约3.03亿元、3.43亿元、4.22亿元。首次授予产生需摊销的总费用2.33亿元,2020-2023年分别摊销0.88、0.97、0.38、0.10亿元。股权激励方案彰显公司高成长信心,预计2020-2022年EPS分别为0.92/1.20/1.55元,维持“增持”评级。 激励对象范围较广,有助于提升公司凝聚力公司此次股权激励覆盖董秘、副总经理等高管人员6人,核心管理人员、核心技术(业务)人员429人,共435人,占公司2019年总人数(10084人)的4.25%,股票授予价格为草案摘要公布前1个交易日内股票交易均价(前1个交易日股票交易总额/前1个交易日股票交易总量)的50%,即每股20.29元。本次股权激励对象范围较广,我们认为这对于公司凝聚核心力量具有重要意义。 传统银行IT业务稳健增长公司拥有从渠道、业务到管理的完整的产品结构,近年来软件产品稳定增长。另一方面,公司客户覆盖大型银行、城商行、中小银行等机构,且收入结构较为均衡,与客户合作历史悠久,合作关系较为稳定,有助于减缓收入的波动性。根据IDC报告,在中国银行业IT解决方案服务商市场,宇信的市占率2010-2017年连续八年稳居第一。 创新业务推动商业模式升级,联合运营模式或提升盈利能力创新业务主要包括金融业务系统平台、智能柜员机的联合运营。创新业务通过商业模式创新,将公司的运维、咨询、实施能力整合。在收费方式上,则由传统项目制改为根据业务量收取服务费的形式。由于服务费模式的毛利率和净利润率较高,商业模式的转变,有助于提升公司盈利能力。另一方面,公司近年来不断增加研发投入,并在与客户合作过程中不断进行技术迭代,将云计算、分布式等技术运用于解决方案中,并陆续推出“统一开发平台”、“金融开放平台”等产品,未来或推动ARPU提升。 激励方案助力公司价值成长,“增持”评级我们预计2020-2022年公司归母净利润分别为3.66/4.79/6.21亿元,EPS分别为0.92/1.20/1.55元。我们选取了金融IT领域具备一定产品化能力的公司作为可比公司,2020年可比公司PE均值为57倍。考虑到宇信在创新业务和海外市场潜在的高增长,我们给予宇信2020年PE估值为57-58倍,对应2020年目标价为52.44-53.40元,维持“增持”评级。 风险提示:银行对IT投入规模低于预期;海外业务拓展低于预期;创新业务进展低于预期。
南京银行 银行和金融服务 2020-05-12 7.76 9.37 18.31% 7.95 2.45% -- 7.95 2.45% -- 详细
优质城商行标杆,定增完成再出发南京银行股东以国资和外资为主,具有市场化的公司治理体系。南京银行立足江苏,并将业务辐射至经济发达的京沪浙等地区,良好的地理区位叠加完善的风控能力,造就了同业领先的资产质量水平。公司对公业务基础扎实,将大零售战略作为转型的重点方向,注重客户质量的提升和综合金融服务的输出。借助良好的管理体系、优越的地理条件和明确的战略定位,南京银行取得了良好的业绩表现。我们认为南京银行估值压制因素已解除,股息率优势突出,有较高的配置价值。我们预测公司 2020-2022年 EPS为 1.40/1.62/1.90元,目标价为 9.37-9.81元,维持“买入”评级。 定增夯 实资本, 区域优势突出公司股东以国资和外资为主,法国巴黎银行为第一大股东。公司具有市场化治理体系。2020年 4月定增引入江苏交通控股和江苏省烟草公司两大股东,江苏省国企的进入利于公司在江苏省的业务布局。定增完成后,公司核心一级资本充足率可较 Q1末提升 1.25pct,资产投放能力大幅提升。公司业务分布在苏京沪浙等经济发达地区,区域优势突出,经营风险可控。 对公业务做精做实,推进大零售转型南京银行对公业务基础较好,是较早从客群经营角度提出经营计划的城商行。2017年以来推出三大计划夯实客户基础,优化贷款结构,并为其提供综合金融服务。2019年末,南京银行对公贷款占总贷款比例位列上市城商行第三。夯实对公业务基础的同时,公司推进大零售战略。凭借自有渠道和独立自主的风控模型,以消费金融中心和“你好 e 贷”两大产品为特色,发力消费金融业务。截至 2019年末,南京银行零售贷款占总贷款比例达到 30%,与同业差距不断缩小,消费贷款占零售贷款比例达到 48.7%。 聚焦优质客户 ,资产质量优异区位优势突出、聚焦优质客户叠加科技赋能,奠定资产质量同业领先地位。 截至 2020年 3月末,南京银行不良贷款率仅为 0.89%,拨备覆盖率高达423%,在上市城商行中均仅次于宁波银行。贷款结构的主动调整,导致近年来隐性不良贷款指标改善。疫情虽导致关注率上行,但公司凭借其优质的客群基础、较强的风险抵御能力,有望保持资产质量的相对稳健。 估值压制因素解除价 ,目标价 9.37-9.81元公司区位优势突出,聚焦优质客户,零售转型有望驱动其基本面持续向好。 定增落地夯实资本,建议把握投资机会。我们预测公司 2020-22年归母净利润增速 12.7%/15.8%/16.8%,EPS 1.40/1.62/1.90元,2020年 BVPS预测值 8.92元,对应 PB 0.87倍。可比上市银行 2020年 Wind 一致预测PB 0.76倍,我们认为公司估值压制因素解除,股息率优势明显,业务经营与风控能力良好,应享受一定估值溢价,给予 2020年 1.05-1.10倍目标PB,目标价 9.37-9.81元,维持“买入”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超
宁沪高速 公路港口航运行业 2020-05-12 10.49 11.38 12.90% 10.50 0.10% -- 10.50 0.10% -- 详细
高速公路重启收费,估值有望获得修复 全国高速公路从5月6日起恢复收费,公司主业重回正轨,估值有望获得修复,基于:1)车流量基本面持续向好;2)潜在的政府补偿措施。我们预计公司2020/21/22年度股息率为3.2/4.7/5.2%(假设分红率为55%)。在全球低利率环境,低Beta高股息资产对低风险偏好资金仍有吸引力。我们预计2020/21/22年公司EPS为0.60/0.91/0.99元,目标价为11.38-12.18元。维持“增持”评级。我们对车流量持乐观展望,期待后续的政府补偿3月和4月全国高速公路车流量同比增加10.4%和21.4%;五一假期前一周,车流量同比增加37.0%。疫情期间高速公路用路需求不减,我们认为主要因为:1)私家车可避开拥挤人群;2)油价大幅下降,自驾边际成本减少;3)货车从普通道路驶入高速公路。高速公路恢复收费以来(5月6日至8日),全国高速公路车流量同比仅减少4.8%。考虑油价大幅降低、促进汽车消费政策、疫情期间自驾比例提高,我们对后续车流量保持乐观展望。交通部表示正在制定保障政策,包括延缓付息、本金展期或者续贷及适当延长经营期限等。政府补偿或部分弥补免费政策产生的损失。 因新建高速公路,2020-2021年资本开支较重 公司在建4个路桥项目,总投资约260亿元,其中:五峰山、常宜、宜长项目进度为73.26%、76.21%、50.11%,公司预计在2021年完工;龙潭大桥项目进度为5.93%,预计在2024年建成。公司2019年实际资本开支为80.86亿元,2020年计划资本开支为95.31亿元。根据项目进度,2020-2021年为公司的资本开支高峰。我们预计,建设期现金流受到较大影响,因贷款利息资本化,建设期净利润受影响不大。 ETC95折继续影响客车费率,货车费率下调的影响将在2Q体现 2019年7月起江苏省ETC通行费折扣由98折调整至95折,伴随ETC使用率的提升,客车实际支付费率小幅下降。我们认为,市场对客车优惠已有充分预期。5月3日,江苏省交通厅挂网货车通行费标准。与年初相比,二至六类货车的收费标准小幅下降,并且可叠加ETC95折。我们认为货车降费的影响将从2Q起在业绩中有所体现。 考虑交通部潜在的补偿措施,维持“增持”评级 因恢复收费时间(5月6日)早于我们预期(7月1日)及货车费率下降,我们调整2020/21/22年归母净利预测至30.47/45.65/49.86亿元(前次22.86/47.58/51.17亿元)。我们调整目标价至11.38-12.18元(前次10.20-10.66元),基于:1)采用不受公路免费影响的2021年作为估值基础,基于12.5x2021PE(行业估值中枢为8.4x2021PE,因高分红给予约50%溢价,溢价比例与前次相同),估算目标价11.38元;2)DCF:基于WACC=7.71%(前次8.41%)测算目标价12.18元。维持“增持”评级。 风险提示:恢复收费后车流量低于预期;政府补偿方案进展迟缓。
大秦铁路 公路港口航运行业 2020-05-12 6.95 7.60 10.47% 7.03 1.15% -- 7.03 1.15% -- 详细
下游用煤需求依然疲弱,大秦线4月运量同比降低9.50%5月8日,大秦铁路发布月度数据。4月,大秦线完成货运量2972万吨,日均运量99.07万吨,同比下降9.50%;1-4月,大秦线完成货运量11705万吨,同比下降17.89%。国内疫情得到控制但国外疫情冲击加大,致使东南沿海火电用煤需求同比下降。大秦线在5月开启春季检修,考虑港口和电厂存煤量较高,我们预计5月日均运量约为100万吨。在全球降息背景下,高股息股票对低风险偏好资金仍有吸引力。 我们预计2020-2022年EPS为0.76、0.88、0.86元,目标价为7.6-8.0元。维持“增持”评级。沿海用煤需求疲弱,来自进口煤与蒙冀线的通道竞争加剧大秦线主要目的地为东南沿海,因外贸订单受到国外疫情拖累,下游发电用煤需求不佳。4月,六大电厂耗煤量同比降低13%。原煤生产已全面恢复,1-3月,我国原煤产量同比下降0.5%,其中山西省煤炭产量同比增加1.1%。4月,秦港、黄骅港、曹妃甸港、京唐东港的煤炭铁路调入量同比变化-36%、-21%、+16%、-31%。我们从港口数据判断,4月蒙冀线对大秦线的铁路通道竞争加剧。来自进口煤的竞争压力仍较大。4月,全国进口煤同比增加22.3%;1-4月,进口煤增加26.9%。(数据来源:Wind)大秦线进入检修期,我们预计检修对运量影响小煤炭生产和运输环节已恢复常态,但需求复苏进度缓慢,使库存累加至高位。 4月底,秦港库存有578万吨;电厂库存可用天数达到30天(数据来源:Wind)。据山西日报,大秦线计划在5月1日至30日进行春季检修(每天停运3小时),比往年推迟约1个月。我们预计检修期间大秦线的运能约100-110万吨,因运输需求小于运能,5月运量受大修影响小。分红承诺稳定派息预期,类债属性得到增强公司拟发行不超过320亿元A股可转债,债券期限6年。公司目前股价低于1倍PB(LF),假设初始转股价格为7.66元(2019年BPS),可转债全部转股对股本的摊薄比例约28%。资金计划用于收购太原局集团公司持有9162万平方米土地使用权(对价283亿元)及西南环铁路公司51%股权(对价40亿元)。因发行可转债,公司提出2020/21/22年分红规划,即每年每股股息不低于0.48元,对应股息率6.9%(2020/5/8)。 因分红承诺,公司未来派息的可预见性提升,类债属性增强,稳定的高股息率有吸引力。因高股息具有吸引力,维持“增持”评级我们预计,2020/21/22年大秦线运量为3.97/4.35/4.35亿吨(前次4.08/4.35/4.35亿吨),公司归母净利润为113/131/128亿元(前次120/131/128亿元)。在煤炭需求下行时期,考虑公司给出的分红承诺,我们预计公司实际分红率将上升,因此将估值中枢提高至10.0-10.5x2020PE(历史PE中枢为10x;前次估值基础9.5-10.0x2020PE),调整目标价至7.6-8.0元(前值7.7-8.1元)。因高股息率具有吸引力,维持“增持”评级。 风险提示:经济快速下行,浩吉、蒙冀、瓦日铁路分流,公路治超放松。
大悦城 房地产业 2020-05-11 5.22 6.44 26.03% 5.28 1.15% -- 5.28 1.15% -- 详细
核心观点。 一季度公司实现营收54.6亿元,同比-35.1%;归母净利1.9亿元,同比-84.0%;加权平均ROE0.97%,同比-6.3pct。我们预计公司2020-2022年EPS为0.56、0.69和0.85元(前值为0.64、0.80、0.98元),目标价6.44-7.00元(前值7.04-7.68元),维持“买入”评级。 结算节奏以及疫情影响归母净利大幅下降。 一季度公司归母净利大幅下降主要原因在于:1)一季度地产开发业务竣工及结算体量较小,同时疫情影响下,投资物业及相关服务收入下降,导致营收同比-35%;2)表外项目出现亏损,一季度投资收益-0.4亿元,同比去年同期-1.7亿;3)表内项目权益比例下降,少数股东损益占比同比+23.1pct至58.9%。报告期末公司预收款及合同负债346.8亿,同比+24.8%,对19年开发业务收入覆盖率达129%,构筑未来业绩增长韧性。 销售拿地或将发力,全年销售目标800亿。 据克而瑞数据,一季度公司实现全口径签约金额68亿元,位居行业第59位。一季度公司新增土地储备共4项,分别位于廊坊、眉山、以及成都,拿地总额约18.7亿元。公司维持全年销售额800亿的目标,我们预期二季度公司或将加大推盘力度。此外倚赖集团存量资源、城市更新以及产业整合能力,后续拓展空间为2021年销售突破千亿打下基础。 疫情对持有物业运营产生一定冲击,全年有望修复。 一季度疫情对持有运营板块业务的影响主要体现在:1)客流骤减导致购物中心抽成租金下降,平均租金同比-32%,同时酒店入住率也大幅下滑;2)公司积极履行社会责任,实施了部分租金减免。但我们预计全年持有运营板块收入会有所修复。截至一季度末,公司购物中心内商户复工率已达95%以上,公司也针对性采取促销及节流措施,随着疫情风险逐步下降,客流有望恢复,同时公司也在积极与各地政府沟通,争取税收以及补贴优惠。 凭借央企背景与商业地产运营优势,把握股债双机遇。 报告期末公司负债结构稳健,短期偿债能力进一步强化。一季度末净负债率106.0%,较19年底+8.3pct,现金覆盖倍数200.5%,较19年底+36.1pct。报告期子公司中粮置业发行15亿公司债,票面利率3.14%-3.60%,央企背景以及商业地产运营为公司带来的融资优势持续凸显。 商业地产陌上花开,维持“买入”评级。 因疫情或将影响商业地产运营及资本化节奏,我们预测2020-2022年EPS为0.56、0.69和0.85元(前值0.64、0.80、0.98元),参考可比公司2020年平均11.4倍PE估值,公司作为地产+商业双轮驱动的央企典范,商业运营板块收入占比高,规模成长空间大,给予公司2020年11.5-12.5倍PE估值,目标价6.44-7.00元(前值7.04-7.68元),维持“买入”评级。 风险提示:疫情不确定性;一二线销售不及预期;商业地产竞争激烈。
联美控股 电力、煤气及水等公用事业 2020-05-11 15.31 17.22 14.04% 16.27 6.27% -- 16.27 6.27% -- 详细
兆讯传媒分拆上市有望实现双赢,维持“买入”评级。 公司19年实现营业收入/归母净利润34.0/15.9亿元,同比+11.8%/+20.9%,扣非净利润15.4亿元,同比+35.8%,略超我们此前19年归母净利润预测15.1亿。19年业绩增长主要由接网费及供暖面积提升和兆讯传媒业绩稳健增长推动。公司同时公布一季报,1Q20归母净利润9.0亿元,同比+15.1%。公司供暖业务内生外延助力供暖业务营收增长,同时3月10日公司公告兆讯传媒将分拆至深交所创业板上市,分拆上市后,高估值传媒资产或推动公司价值重估。我们预计20-22年公司EPS0.84/0.99/1.14元,维持“买入”评级。 内生加外延驱动19年业绩增长,现金流稳步提升。 19年公司实现营收34.0亿,同比+11.8%,归母净利15.9亿,同比+20.9%,业绩增长主要受以下因素驱动:1)19年供暖和接网面积稳步增长,分别达6580万平米(+6.1%)和8475万平米(+4.6%),驱动供暖及蒸汽实现营收18.8亿(+7.8%)、接网费实现营收4.8亿(+15.9%)、供暖工程营收3.7亿(+41.1%);2)19年控股子公司兆讯传媒实现营收4.4亿(+16.3%),净利润1.9亿元(+20.7%)。19年公司综合毛利率同比提升2.0pct 至54.6%,同时现金流实现稳步增长,19年实现经营性现金流14.3亿元,同比+27.0%。 供热面积扩大推升1Q20业绩,分拆上市助力估值提升。 公司1Q20营收/归母净利润17.6/9.0亿元,同比+25%/+15.1%,主要由1Q20供暖面积继续扩大至约6700万平米,公司结算清欠接网费,及账面现金带来的利息收入等因素驱动。2020年3月10日,公司公告将其控股子公司兆讯传媒分拆至深交所创业板上市,仍拥有兆讯传媒控股权。因公司主营清洁供暖,目前股价对应2020E P/E 为18x,对比中信一级行业传媒板块平均2020E P/E 54倍,估值差明显,我们预计分拆上市后,高估值传媒资产或推动公司价值重估。此外,分拆上市后,联美控股和兆讯传媒可以分别聚焦各自主营业务,有助于长期发展。 目标价17.22-18.06元,维持“买入”评级。 考虑到公司1Q20业绩强劲增长,公司供热面积不断提升,叠加2020年煤价中枢下行应能带动成本降低,兆讯传媒分拆上市后的分业经营有助于公司长期增长,我们上调20-21年归母净利润预测至19.2/22.7亿元(前值: 17.9/20.3亿元),引入22年盈利预测26.1亿元, 对应20-22年EPS 为0.84/0.99/1.14元,参考同类公司Wind 一致预期2020E PE 均值为14.3x,考虑到兆讯传媒分拆上市,或推动公司估值提升,应给予一定估值溢价,给予公司2020年20.5-21.5x 目标P/E,目标价17.22-18.06元/股(前值12.54-13.86),维持“买入”评级。 风险提示:接网面积增速不达预期,兆讯传媒分拆上市带来的估值重构不及预期。
中国国旅 社会服务业(旅游...) 2020-05-11 92.88 110.16 9.78% 104.54 12.55% -- 104.54 12.55% -- 详细
公司积极应对疫情,海免股权注入有望落地2020年5月7日公司公告全资孙公司中免海南公司拟收购中国旅游集团持有的海免51%股权,支付对价20.65亿元。如果海免股权注入落地,若按海免19年归母净利润2.62亿元计算,将增厚国旅19年业绩2.9%。此时启动股权注入体现公司积极应对疫情,以及海南省政府重点支持态度。中免强化海南离岛免税布局,我们认为公司规模协同优势进一步提升,未来有望充分受益离岛免税政策红利。中免为免税龙头,疫情之下离岛免税市场具有韧性,公司竞争力有望提升。预计20/21/22年EPS为1.13/3.06/3.62元,维持原21年目标价区间110.16~116.28元,维持“买入”评级。 海免股权注入程序启动,深度整合增强规模效应18年10月海南省国资委将海免51%股权划转给中国旅游集团,集团将上市公司2%股权作为对价划转给海南省国资委,作价22.43亿元。此次中免海南公司拟收购海免51%股权拟作价20.65亿元,估值变化小。海免旗下有海口机场免税店、海口市内店、博鳌店,18/19/20Q1海免营收分别为20.94/32.27/8.50亿元,归母净利润分别为-0.48/2.62/0.92亿元。如果海免股权注入落地,若按海免19年归母净利润计算,将增厚国旅19年业绩2.9%。18年底海免划转后海口机场店由中免供货,海口店和博鳌店由中免托管。19年海免向中免采购23.62亿元。双方有望深度整合增强规模效应。 疫情之下离岛免税具有韧性,有望受益政策扶持根据商务部,受疫情影响,20Q1离岛免税销售额同比下降30%。国际品牌加大促销回补销售额,离岛180天内电商直邮补购新政实施,促使离岛免税持续回暖。根据海口海关,清明节海口免税销售额同比增长32%。根据商务部,五一期间海南4家免税店销售额同比增长28.1%,增速靓丽。 政策扶持离岛免税态度坚决。5月6日海南省出台《关于进一步采取超常规举措确保完成全年经济目标的实施意见》,提出“积极推动离岛免税新政”以及“加快落地离岛免税购物新政策,推动中免集团全年免税品销售额突破300亿元”,相较于19年中免离岛免税销售额136.1亿元有较大幅提升。 海免注入预案提振市场信心,免税有望持续回暖,维持“买入”评级本次海免股权注入预案落地彰显公司应对疫情积极态度,深度整合海免有望进一步强化公司在离岛免税市场优势,发挥规模协同效应。20年突发疫情对离岛免税有阶段性冲击,然而公司积极应对,政策扶持,离岛免税市场边际上持续转暖,五一假期免税店销售额同比增长28.1%,增速亮眼。 交易仍需提交股东大会审议。暂维持原盈利预测20/21/22年EPS为1.13/3.06/3.62元,对应PE为82/30/26倍。近5年公司平均PE为35倍,我们认为公司牌照和规模优势显著,疫情不改长期成长逻辑,有望获得估值溢价,维持原21年目标价区间110.16~116.28元,维持“买入”评级。 风险提示:全球疫情持续时间超预期;政策落地时间不及预期。
上海洗霸 基础化工业 2020-05-11 73.48 75.82 53.95% 75.50 2.75% -- 75.50 2.75% -- 详细
1Q20归母净利润同比+30% ,下调至“增持”评级根据公司年报及一季报,19年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利 5.8/0.4/0.6亿,同比+41%/-49%/+2%,归母净利低于预期(前次预测 0.8亿),归母净利下滑主要系私募产品未能如期兑付,全额计提 3400万减值;1Q20营收/归母净利同比-12%/+30%,主要受疫情影响,净利增长较快,调整20-21年 EPS 为 1.68/1.89元(前值 1.41/1.83),引入 22年 EPS2.28元,给予公司 20年 45-47x P/E,对应目标价 75.82-79.19元,下调至“增持”。 2019年营收同比+41% ,民用/ 石化/ 钢铁/ 造纸业务皆有增长19年营收保持高增长,主要系新增斯道拉恩索造纸/天津西青区河道治理/成都万达水乐园项目,乐亭 EPC 进入全面施工阶段,设备/工程收入确认大幅增加;分下游行业看,民用/石化/汽车/钢铁/造纸领域营收同比+27%/+23%/-16%/+136%/+204%,毛利率同比-7.7/+7.4/-13.7/-4.1/+2.5pct,汽车收入大幅下滑系大众相关车厂减产导致项目收入减少,叠加环保趋严导致危废处置成本提高,板块毛利率下滑明显;民用板块系成都万达水乐园项目毛利率较低,抬高整体成本;钢铁系新增 EPC 订单拖低板块毛利率。 运营稳增长, 经营性现金流大幅改善运营板块(水处理系统运行管理+化学品销售与服务)稳健增长(19年营收增速 21%,营收/毛利润占比 56%/74%),下游客户主要来自石化/汽车/钢铁/造纸/民用领域,客户以服务多年的大型国企为主,项目资源优质且稳定。19年公司加大应收账款催收力度,且新承接的 EPC 项目预收款增加,经营活动现金流净额为 0.5亿,18年同期为-0.2亿,现金流大幅改善。公司轻资产运营,资金充足,1Q20在手现金 4.0亿,资产负债率仅 24%。 疫情带来的消杀需求大增,1Q20归母净利润+30%1Q20公司实现营收 1.3亿元,同比-12%,主要受复工复产延迟/上汽大众相关工厂减产/工程建设与设备交付进度受阻等影响,毛利率相对较低的汽车及钢铁板块收入下滑明显;同时,疫情带来的消杀需求大幅增长,毛利率较高的民用化学品销售与风管清洗消毒服务业务增长较快,此外,疫情期间公司各类经营性项目费用减少,共同影响归母净利同比+30%至 0.2亿元,我们认为疫情带来的消杀景气度有望持续,看好公司全年表现。 看好全年业绩表现,下调至 “ 增持 ”评级受非经常性损益影响,公司 19年业绩下滑,但相关资产减值已于 19年全额计提,20年有望摆脱阴霾;受益于疫情带来的消杀需求增长,我们调整 20-21年归母净利润1.7/1.9亿元(前值1.4/1.9),EPS1.68/1.89元(前值1.41/1.83),引入 22年归母净利 2.3亿, EPS2.28元。参考可比公司 20年平均 P/E33x,考虑到公司轻资产运营属性强、现金流充裕、成长性突出,给予 20年 45-47xP/E,目标价 75.82-79.19元/股,考虑到公司股价近期涨幅较大,市盈率/市净率高于多数可比公司,我们下调至“增持”评级。 风险提示:消杀业务进展不及预期、项目进度不达预期、毛利率下滑等。
吉祥航空 航空运输行业 2020-05-11 9.33 12.78 36.25% 9.67 3.64% -- 9.67 3.64% -- 详细
疫情打击一季度录得亏损;国内疫情缓解,航班开始恢复,维持“买入”吉祥航空2020年一季度营业收入23.8亿,同比下降42.4%,归母净利润-4.91亿,去年同期为4.0亿,亏损额比我们此前预期(-3.66亿)多34%。新冠疫情对于航空出行需求形成巨大打击,折旧、租金等成本刚性,宽体机运营压力较大,公司录得上市以来最大单季度亏损。考虑B787引进延后以及国际疫情不确定性较高,我们下调2020E/21E/22E年净利润至-0.3/17.8/20.2亿,更新目标价区间为12.92-14.21元。国内疫情逐步缓解,航班处于恢复中,政府扶持政策以及国际油价大跌将边际利好航司业绩,维持“买入”。 一季度疫情冲击航空需求,国内疫情逐步缓解一季度公司营收大幅下滑,主要因为新冠疫情爆发对航空需求造成重大打击。公司为减少损失,大幅缩减运力投放。一季度整体ASK同降34.3%,但需求下滑更为剧烈(-48.5%),拉低整体客座率18.4pct至66.8%。由于2019年新开辟洲际航线,公司国际线ASK降幅稍小(同降25.9%),国内线同降35.4%,但海内外航空需求均被严重拖累,国内线和国际线RPK分别同降48.4%和45.9%,客座率分别同降17.3pct和22.1pct,达到68.6%和60.1%。但是伴随国内疫情缓解,航班量正逐步恢复,我们测算2020年夏航季国内航班同比增长9.2%,为时刻总量控制以来最高。 经营现金存在缺口,改变股权投资科目降低外部业绩影响一季度公司营业成本达到25.8亿,同降24%,毛利润为-2.0亿。公司大幅削减运力,我们认为可变成本将显著降低,但折旧、人工等固定成本压力依然较大,叠加全额退票等政策,公司经营现金净流出额达到-13.9亿。不过公司通过短期借款等方式,共取得借款57.7亿,季末货币资金提升,渡过现金流难关。另外,公司对东航等股权投资计入其他权益工具投资核算,以减小投资收益波动对公司业绩的影响。 下调盈利预测,调整目标价区间至12.92-14.21元,维持“买入”评级新冠疫情对航空业需求造成惨重影响继续,我们下调2020E净利润预测值由3.4亿下调至-0.3亿,并下调2021E/22E净利润37%/36%至17.8/20.2亿。国内疫情逐步好转,民航出行需求存在边际复苏迹象;长期看,公司总共将引进10架B787宽体客机,有利于充分利用一线机场稀缺时刻资源,看好公司引入宽体机后发展潜力。参考公司上市以来至20Q1年估值倍数(均值为3.0xPB),给予2.0-2.2x2020PB(反映较低的ROE,预测2020年BPS为6.46元),调整目标价区间12.92-14.21元(前值13.28-14.61元),维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫情影响超预期,经济低迷,国际贸易与政治摩擦,市场竞争加剧,油价大幅上涨,人民币大幅贬值,高铁提速,737MAX8复飞时点超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名