2020年度分红率超预期，因土地处置进度延后盈利低于预期 按重述后口径，山东高速2020年实现营业收入114亿元（同比+9%）、归母净利20.4亿元（同比-35%）（公告3/30）。因土地项目处置进度延后，2020年归母净利低于我们预期（23.9亿元）。2020扣非净利同比下降27%，主要受到疫情期间公路免费通行政策冲击。公司2020年度拟派息0.38元/股（同比持平），分红率达90%（高于我们预期的60%），股息率为6%。公司核心路产京台高速正在改扩建，项目完成后有望量价齐升；公司土地处置进度亦有望加快。我们预计，公司2021/2022/2023年EPS为0.69/0.79/0.90元，股息率为6.8%/7.7%/8.7%。目标价7.44元，维持“增持”评级。 2020年回顾：免费通行使1H20盈利下滑，盈利已在2H20恢复增长 公司1H20扣非净利同比下降91%，受到疫情期间公路免费通行政策冲击；2H20扣非净利同比增长73%，受益于济青高速改扩建后收费标准提高与车辆回流、轨道交通公司并表增厚盈利。2H20通行费收入同比增长13%。其中，济青高速（占2H20通行费收入49%）通行费收入同比增长53%；京台高速（占2H20通行费收入14%）因实施改扩建工程，通行费收入同比降低30%；其他路产2H20通行费收入同比增长1%。新收购的轨道交通集团在2020年实现净利3.25亿元，同比增长101%；考虑财务费用影响（按收购对价与假设4%利率测算），该收购增厚2020年净利约0.6亿元。 2021年展望：京台高速改扩建加速，项目完工后有望量价齐升 公司核心资产京台高速正在实施改扩建，待项目完工后，交通管制解除有望促进车流量大幅增长，收费标准亦有望提高。截至2020年底，德州至齐河段、济南至泰安段的项目进度达到52%、7%。据2020年报，烟台合盛公司正在与烟台福山区政府进行第二次土地置换，处置进度亦有望加快。 高股息率有吸引力，维持“增持”评级 我们上调2021年归母净利至34.1亿元（前次33.0亿元），考虑恒大地产股权转让协议（公告2020/11/23）调增恒大项目分红收益。我们下调2022年归母净利预测至38.9亿元（前次40.3亿元），考虑京台高速改扩建分段施工而下修车流量预期。高速公路行业估值中枢为9.4x2021PE（前次7.9x2021PE），公司分红率高于行业均值；我们在行业估值中枢上给予约30%溢价（与前次相同），基于12.2x2021PE（前次10.3x2021PE）与不含恒大项目分红的扣非EPS0.61元，估算目标价7.44元（前次7.11元）。维持“增持”评级。 风险提示：车流量低于预期、路网分流高于预期、资本开支高于预期。

经营逐渐修复， Q4营收同比增长 19.4% 大亚圣象发布 2020年年报， 2020年公司营收同比下滑 0.5%至 72.64亿元， 归母净利润同比下滑 13.1%至 6.26亿元， 归母净利润不及我们此前 7.26亿 元的预测值，主要系由 2020年确认大额汇兑损益及利息支出增加所致， 扣 非归母净利润同比下滑 15.0%至 6.00亿元。 分季度看， 20Q1/Q2/Q3/Q4单 季 营 收 同 比 分别 变 动 -46.6%/6.9%/4.2%/19.4% 至 7.55/17.85/21.16/ 26.08亿元，单季归母净利润同比分别变动-188.0%/59.9%/-0.5%/-21.5%至 -0.56/2.14/2.69/1.98亿元。我们预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 1.35、 1.48、 1.68元，维持“买入”评级。 木地板业务收入同比增长 4.1%，中高密度板业务逐渐修复 地板方面，疫情后公司率先进行全系列产品升级，推出的抗菌地板深受消费 者欢迎， 同时公司加大广告投放及营销创新， 2020年木地板业务收入同增 4.1%至 53.29亿元，其中 20H1/H2营收分别同比变动-9.2%/14.7%。 板材 方面， 受疫情下家具企业复工延迟等因素影响， 2020年中高密度板收入同 比下滑 20.0%至 14.80亿元，其中 20H1/H2营收分别下滑 42.1%/3.8%， 下半年明显好转。 2020年木门及衣帽间业务收入同比下滑 9.3%至 562万 元。 毛利率方面，由于新准则下销售运费、安装费归类至业务成本，木地板、 中高密度板业务毛利率分别同比下滑 9.5/4.4pct 至 33.6%/15.7%。 品牌形象深入人心，不断创新营销模式 公司系地板与人造板行业龙头企业，竞争优势突出。品牌方面， 2020年“中 国 500具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值达 572.59亿元，多年位 居家居行业榜首，大亚人造板以 182.81亿元品牌价值蝉联中国人造板行业 榜首； 产品方面， 成功推出抗菌板、 无醛认证系列地板和运动地板，人造板 持续推出新品完善产品矩阵； 此外，公司拥有年产 8000万平方米地板、 185万立方米中高密度板和刨花板生产能力，规模化生产优势明显； 营销方面， 国内拥有近 3000家地板专卖店，积极开拓营销模式，推出全国线上线下直 播活动和“圣象社区”数字营销平台，不断提升产品市占率。 经营逐渐修复，维持“买入”评级 地板业务与板材业务逐步修复， 结合 2020年财务数据、略微下调地板零售 及人造板收入预测， 预计公司 2021-2023年归母净利润为 7.38、 8. 12、 9.20亿元（2021-2022年原值 8.08、 8.50亿元），对应 EPS 为 1.35、 1.48、 1.68元。参考可比公司 Wind 一致预期 2021年 16倍 PE 均值，给予公司 2021年 16倍 PE，对应目标价 21.60元（前值 29.26元），维持“买入”评级。

业绩符合预期，维持“买入”评级 3月 25日公司发布年报： 2020年实现营收/归母净利 36.52/4.41亿元，同 比+10.45%/+24.40%，符合业绩预告（4.3-4.6亿元）。其中 Q4单季度收入 /归母净利 12.02/1.39亿元，同比+19.52%/+33.64%。 考虑 21年新项目投 产的规模效应， 以及功能材料和检测板块收入持续扩张， 我们上调预测，预 计 21-23年归母净利 5.98/7.88/10.68亿元（前值 21-22年 5.83/7.53亿元）， 21年外加剂/检测业务 EPS 1.51/0.19元（前值 1.48/0.18元），可比公司平 均 21/29xPE，考虑公司作为外加剂龙头定价权更高，给予外加剂/检测业务 21年 PE 22/29x，目标价 38.95元（前值 37.51元），维持“买入”评级。 Q4高效减水剂销量保持强劲， 但成本及售价均承压 20年公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量 109/15/23万吨， 同比 +10%/-1%/+15%； Q4同比+25%/+12%/-6%， 环比+18%/+22%/+142%， Q4减水剂产品销量均同环比提升。 全年三者吨售价同比-6%/-4%/+2%，其 中 Q4同比-9%/-1%/-1%、环比-5%/+14%/-44%，高效减水剂价格下降较多， 或与提价滞后于成本上涨以及公司产品结构变化有关。 20年毛利率 38.3%， 同比+0.6pct（考虑运费同口径下），主要系原料价格下降，同期环氧乙烷市 价同比-8%。 Q4环氧乙烷市价环比+3%， 成本压力有所上升。 检测业务发 力， 20年收入 5.2亿， 同比+68%，除建筑外逐步向交通/市政等领域拓展。 20年净利率同比提升，有息负债改善明显 20年期间费用率 20.7%， 同比-1.8pct（考虑运费同口径下，下同）， 其中销 售/管理/研发/财务费用率同比-1.5/+0.5/-0.4/-0.5pct， 销售费用率下降较多 系职工薪酬下降。 20年公司归母净利率 12.1%，同比+1.4pct； Q4为 11.5%， 同/环比+1.2/-1.8pct， 环比下降系 Q4成本端环氧乙烷市场价环比+3%及公 司高性能减水剂单价下跌， 以及费用的集中确认。 20年有息负债占总资产 比例 12.8%， 同比-5.1pct， 债务结构显著改善， 系短期借款减少较多。 此 外，公司 20年经营性净现金流 3.33亿元，同比-0.9亿元，系存货增多导致。 看好公司市占率持续提升， 净利率有望继续改善 我们认为随着基建集采和化工入园的推进带来行业供需优化，以及公司泰兴 和大英基地投产，公司市占率有望加速提升。公司依托研发/服务优势+基本 实现自供聚醚，产品价格和成本或有望改善；产能布局扩张有望带来运费下 降，以上将继续优化净利率。 我们认为供给压力下，环氧乙烷价格因油价复 苏而上涨的动力或较小（21Q1环比 20Q4下跌 0.2%），有望在低位震荡。

国内军用 MLCC 核心供应商，首次覆盖给予“增持”评级 公司是国内军用 MLCC（多层瓷介电容器）核心供应商，业务涵盖以 MLCC 为核心的自产业务及以电子元器件经销为核心的代理业务。我们预计 20-22年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为 4.87/7.63/11.06亿 元 ， 分 别 同 比 增 长 74.6%/56.7%/45.0%，对应 EPS 分别 2.10/3.29/4.78元/股，对应当前股价 PE 分别为 60/38/26倍。可比公司 21年 Wind 一致预期 PE 平均值为 34倍， 考虑到公司在 MLCC 领域的技术优势、未来高端民用 MLCC 领域及高可靠 直流滤波器领域的良好发展前景，给予公司 2021年 42倍 PE 水平，目标 价 138.38元，首次覆盖给予“增持”评级。 受益电子元器件下游高景气度，公司业绩增长提速 公司 2020年前三季度已实现营收及归母净利润分别为 11.41亿元、 3.20亿 元，分别同比增长 42.5%、 34.9%，均已超过 2019年全年营收 10.54亿元 及归母净利润 2.79亿元。据公司预增公告， 2020年公司归母净利润预计为 4.62-4.93亿元，同比增长 66%-77%。受益于光伏、汽车电子、 5G 通讯等 工业及消费用电子元器件高景气度，公司代理业务营收增长迅猛；国防信息 化建设的加速推进拉动公司自产业务业绩提速。在军工、民用电子元器件市 场的高景气度加持下，公司业绩有望延续加速增长态势。 深耕 MLCC 细分行业，坚持技术创新 公司掌握从瓷粉配料到 MLCC 产品生产的全套技术， 形成了从材料开发、 产品设计、生产工艺到可靠性保障等一系列多层瓷介电容器生产的核心技 术， 截至 2020H1共拥有 76项专利， 特别是在对材料的认定和高温负荷控 制工艺中具有独特的成熟技术，并在进行高可靠产品的生产加工过程中拥有 大量自有专利技术和技术秘密。公司还与清华大学、天津大学、北京航空航 天大学、北京工业大学等建立了“产、学、研”合作关系，充分利用高校资 源实现企业技术水平提升。 国防信息化建设提速，下游需求有望长期放量 据解放军和武警部队代表团新闻发言人吴谦， 2021年全国财政安排国防预 算支出共 13795.44亿元， 较上年预算执行数增长 6.8%，增加的国防费将 主要用于保障重大工程和重点项目启动实施以及加速武器装备升级换代，推 进武器装备现代化建设等方面。 我国武器装备仍有较大一部分是机械化、半 机械化装备，信息化装备发展落后， 军用 MLCC 等军用电子产品有望受益 于武器装备的加速升级换代而长期放量，公司有望显著受益。

非制冷红外芯片领军者、首次覆盖给予“买入”评级 睿创微纳是国内非制冷红外探测器龙头企业，截至 2020H1，研发人员占比 45.6%，已获国内外授权 182项专利。我们预计公司 2020-2022年实现归 母净利润 5.9亿元、 8.5亿元、 12.3亿元， EPS 分别为 1.32、 1.91、 2.77元， 对应 PE 估值分别为 67x、 46x、 32x。 根据 Wind 一致预期可比公司 2021年平均 PE 估值为 39x， 考虑到公司是国内首家成功研制出 10微米非制冷 红外探测器， 2021年 PEG 为 0.84x，低于可比公司（高德红外、安克立新 和大族激光分别为 1.5， 2.1和 2.4）， 给予公司 2021年 55倍的 PE 估值水 平，目标价为 105.05元，首次覆盖给予“买入”评级。 军民两用，营收保持高增长 睿创微纳是专业从事专用集成电路、红外热像芯片及 MEMS 传感器设计与 制造技术开发的国家高新技术企业。 公司产品广泛应用于军民两大领域。受 益于集成电路成本下降带动下游需求，公司营收从 2016年 0.6亿元增长至 2019年的 6.8亿元， 17-19年的 CAGR 达 126%， 整机和探测器为主要收 入和利润来源。 2019年整机营业收入 3.3亿元，探测器 2019年营业总收入 为 2.5亿元， 整机和探测器业务共实现收入占比 84.29%，共实现毛利 2.8亿元，占比 80.2%。 公司 2020前三季度实现营业收入 10.78亿元，同比增 长 168%，实现归母净利润 4.65亿元，同比增长 359%，业绩增长亮眼。 国产化趋势显著，行业壁垒高 非制冷红外焦平面阵列探测器是从 20世纪 80年代在美国军方的支持下发 展起来的。由于在军事方面的诸多应用，美国对中国一直实行严格的禁运措 施。 睿创微纳已填补了我国在该领域高精度芯片研发、生产、封装、应用等 方面的一系列空白，成为国内为数不多的具备探测器自主研发能力并实现量 产的公司之一。 风险提示： 技术和产品研发不及预期、原材料及委托加工服务采购集中度较 高的风险、税收优惠政策下调的风险。

深耕电容行业，军民两大领域翘楚，首次覆盖给予“买入”评级 火炬电子主要从事以电容器为主的电子元器件的研发、生产和销售，公司产 品在航天航空、通讯、电力、汽车等军民高端领域广泛应用。我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别 1.31/1.58/2.00元/股。 据 Wind 一致预期，可比公 司 2021预测 PE 均值 37x。公司自产业务中电容器板块通过投建项目扩大 产能、提升效率，外加代理销售业务收入业绩保持稳定，电容器业务持续向 好， CASAS-300项目建成后新材料业务产出量有保证，我们预计公司未来 业绩有望保持快速增长，因此给予公司 2021年 42倍的 PE 估值水平，目 标价为 66.50元，首次覆盖给予“买入”评级。 自产代理双线并行， 公司业绩增长提速 公司代理业务是通过买断式代理的方式销售 AVX、 KEMET 和太阳诱电等品 牌的多种电子元器件； 公司近年来积极布局特种陶瓷新材料业务,于 2016年 定增募投实施 CASAS-300特种陶瓷材料项目, 进军高性能特种陶瓷材料领 域， 依托“立亚系” 3家子公司开展陶瓷新材料业务； 其余子公司致力于生 产、研发、销售各类电容器。公司 2020年前三季度营收为 24.74亿元，同 比增长 43.3%；归母净利润为 4.25亿元，同比增长 46.3%。 其中，受益于 军用电子信息化需求增加以及国产替代订单持续增长， 自产元器件收入同比 增长 33.58%；在下游需求量增加的背景下， 贸易业务收入同比增长 47.56%。 电子元器件下游高景气，陶瓷业务开辟新增长点 据中国产业信息网预测， 2024年我国 MLCC 市场规模将达到 894.7亿元， 2020-2024年 CAGR 达到 7.0%。我们认为，公司作为国内军用电容主要供 应商有望长期受益于 MLCC 陶瓷电容、钽电容等需求的持续增长。 同时， 公司生产的特种陶瓷材料具有替代高温合金在发动机等高温部件上应用的 潜力， 据前瞻产业研究院预测，随着我国空军向战略空军转型， 2021-2030年歼-20系列战机数量 CAGR 为 45.7%。 随着下游应用需求增长，产线陆 续投产， 新材料业务有望成为公司业绩的新增长点。 我们预计 2020-22年 公司实现营业收入 37.5/50.0/66.8亿元，对应归母净利润 6.0/7.3/9.2亿元。 风险提示： 下游市场需求变动风险；市场竞争风险。

2020净利润表现基本符合预期， 维持“买入” 评级 公司披露 2020年报，全年实现营收 440.51亿元， 同比+0.27%（调整后）； 归母净利 36.10亿元， 同比+12.82%（调整后），与我们此前预期的 35.98亿元基本相当。 同时， 20Q4营收同比-7.67%，归母净利+1.69%， 增速环 比有所放缓， 我们认为主要系珠宝春节备货延后、 房地产销售减少所致。 年 报拟每股派发现金红利 0.33元（含税）。 2020年受疫情影响， 公司餐饮、 度假村等业务遭受较大冲击， 但凭借“产业运营+产业投资”双轮驱动业绩 整体仍实现正增长。 通胀预期下我们继续看好黄金珠宝高景气， 预计 2021-2023年 EPS 分别为 1.08、 1.21、 1.35元， 维持“买入” 评级。 珠宝时尚:净新开门店 620间， 收入同比+8.36% 公司珠宝时尚业务不改扩张趋势， 截至 2020末， 公司“老庙”、 “亚一”品牌连 锁网点达到 3367家，其中直营 207家、 加盟 3160，直营与加盟分别净新 增 8家、 600家。 此外， 豫园珠宝时尚集团控股法国时尚珠宝品牌 DJULA， 2020年净新开 12家门店。 2020年公司珠宝时尚业务实现营收 221.68亿 元，同比+8.36%；占总营收 50.32%，占比提升 0.03pct。 盈利能力方面， 珠宝时尚业务毛利率达 7.83%，同比-0.57pct；豫园珠宝时尚集团净利率达 2.22%，同比-0.22pct， 盈利能力基本保持稳定。 物业开发与销售业务发展放缓，运营更侧重丰富消费场景 2020年公司物业开发与销售业务实现收入 171.75亿元，同比-10.64%；毛 利率达 30.06%， 同比+0.75pct。 2020年全年公司共新增 8个房地产项目， 规划计容建筑面积达 173.9万平方米。 我们认为公司房地产项目储备充足， 整体发展放缓主要是公司房地产业务侧重 “丰富消费场景”而非追求“地产库 存快周转”。 2020年新获取的 8个项目将作为蜂巢产品，围绕金融、文化、 旅游、科创、健康进行展开， 赋能更多消费场景。 黄金珠宝景气上行， 消费场景进一步丰富， 维持“买入”评级 原预测 21-22年 EPS 为 1.07、 1.22元， 一方面公司通过产业投资加速外延 扩张，进一步拓展化妆品、宠物业务、 时尚表业业务、 酒业业务（20Q4并 表金徽酒），持续开拓收入新增量；另一方面伴随婚庆需求释放、渠道渗透 并逐步成熟， 公司时尚珠宝业务有望继续快速发展。 调高 21-22年盈利预测 并新加 23年预测，预计 21-23年 EPS 为 1.08、 1.21、 1.35元。 2021年 Wind 珠宝时尚、 地产可比公司一致性预期 PE 分别为 18.5、 8.4倍， 给予 2021年以珠宝时尚为主的产业运营、地产业务 18.5、 8.0倍 PE， 目标价 13.50元（前值 11.37元），维持“买入” 评级。

2020年业绩略超预期；2021年有望恢复较快增长华域汽车3月24日发布2020年年报：全年营业收入1,336亿元（同比-7%），归母净利润54.0亿元（同比-16%），高于华泰此前预期（51.6亿元）。展望未来，随着国内外汽车产销在疫情之后恢复正常，华域汽车持续调整业务结构并加大对新客户、新业务的开拓，营业收入和利润有望恢复较快增长。预计公司2021-2023年EPS为2.19/2.51/2.73元，目标价32.85元，上调评级至“买入”。 220020年营收和归母净利润逐季恢复华域汽车2020年全年营业收入1,336亿元，同比下滑7%，主要原因是上半年疫情影响了下游整车企业的生产和零配件需求。分季度来看，1-4季度营业收入同比增速分别为-33%、-15%、+9%、+9%，呈逐步恢复态势。全年归母净利润为54.0亿元，同比下滑16%，主要是上半年受疫情影响较大。 分季度来看，归母净利润1-4季度分别为1.3、11.7、18.0、23.0亿元，同比增速为-93%、-23%、+15%、+50%，总体恢复较快。 业务结构逐步调整，新客户、新业务开拓顺利华域汽车2020年在业务机构和新业务开拓方面进展顺利。公司完成了子公司延锋汽车内饰30%少数股权的收购，同时退出部分非核心业务（比如退出线束业务），从而进一步聚焦核心的汽车内外饰业务。新客户获取方面，公司的内饰、转向机、车灯等产品新获得欧洲豪华品牌汽车公司以及日系客户的定点，进一步增加在手订单。在智能化、电动化领域，公司的毫米波雷达产品顺利量产，电驱动系统开始量产并出口欧洲。总体而言，华域汽车在核心的汽车内外饰领域业务领域和规模进一步扩大，新业务进展较为顺利，为未来营收和利润的增长奠定了良好的基础。 盈利增长加速，上调评级至“买入”考虑到华域汽车2020年业绩超预期，且公司新业务开拓顺利，我们稍上调2021-202年归母净利润预测至69.0、79.2亿元（上调2%、1%），预计2023年归母净利润为86.0亿元。可比公司2021年平均估值为18.4xPE（Wind一致预期），考虑到华域汽车以成长性较弱的内饰业务为主，给予公司2021年15xPE估值（前值17x），对应目标价32.85元（前值36.55元）。由于公司2021年盈利增长加速，且年初至3月25日股价回调9%，我们上调公司评级至“买入”。 风险提示：疫情反复导致汽车需求不及预期；原材料成本上升导致公司利润率大幅下滑；成本控制不及预期。

2020年归母净利同增8.03%，作业量稳定，毛利率提升显著20年实现营业收入289.59亿元/yoy-6.99%，归母净利润27.03亿元/yoy+8.03%。在20年低油价背景下，公司受中海油（0883HK）国内资本开支支撑，作业量基本稳定。且公司通过1）持续践行轻资产模式+降本增效；2）优化技术研发水平降低分包率，实现毛利率的显著提升，20年实现毛利率23.05%，超出我们预期（18.40%），归母净利润也高于我们预期（24.6亿元）。综合考虑1）中海油21年资本开支计划；2）公司降本增效进程，上调盈利预测，预计21-23年EPS为0.81/1.02/1.23（21-22前值0.61/0.69）元，PE为18/15/12倍，维持“增持”评级。 中海油资本开支托底，船舶及钻井平台作业日数维持高位2020年公司钻井平台作业日数为14,569天，同比下滑1.1%，日历天使用率为71.6%，相比2019年的78.5%降低了6.9pct，实际工作的平台数多于2019年。2020年外租船舶共运营17,887天，同比增长17.2%，自有船队工作30,151天，同比减少2.7%。钻井业务2020年实现毛利率26.00%，相比2019年的11.73%提升14.3pct，提升主要系公司通过集中采购/维修及长期战略协议等模式有效降低材料/维修成本及分包商报价。 油田技术服务毛利率水平稳增，竞争优势显现公司通过持续的研发投入，提升油田技术服务技术含量，有效减少分包比例，优化收入结构。油田技术服务的收入占比从12年的22%提升至2019年48%的高点，20年占比受全球油气资本开支下行影响，降至46%。但该业务的毛利率从12年的15.2%提升至20年28.8%，20年毛利率同比增2.40pct。 21年年中海油计划资本开支增速可观，油价逐步复苏，基本面持续向好截止3月25日，布伦特原油价格60.79美元/桶,1-3月份均价为61.05美元/桶/yoy+15.15%。据中海油2021战略指引，预计其2020年资本开支为795亿元，2021年计划为900-1000亿元，同比增长13.2%-25.8%。我们认为，短期油价有望复苏企稳，长期考虑中海油21年可观的资本开支增速及“七年行动计划”，国内需求有望支撑公司中长期发展。 上调盈利预测，维持“增持”评级上调盈利预测，预计21-23年归母净利润为38/49/59（21-22年前值为29/33）亿元，对应PE分别为18/15/12x。参考可比公司Wind一致预期21PE均值26倍，给予21PE26x，目标价21.06元（前值18.21元），“增持”。 风险提示：原油价格波动、中海油勘探开发资本开支投入不及预期、服务日费率下滑超预期、油气产业政策波动的风险。

疫情拖累公司 20年业绩， 21年公司各项业务有望回暖 20年公司营收 71.51亿元/yoy-49.12%，归母净利-2.32亿元（19年 5.68亿元）， 符合此前业绩预告（预计 20年归母净利-2.39亿元）， 扣非归母净 利-3.95亿元（19年 4.32亿元）。 20年疫情对公司各项业务均造成较大拖 累。 21年伴随疫情好转， 商务会议、旅游市场有望逐渐修复， 公司各项业 务有望回暖。疫情加速旅游市场转型升级，公司旗下古镇品牌优势不断彰显， 作为综合型度假景区有望长期受益。大股东光大集团（未上市）疫情期间对 公司提供较多支持，后续资源协同等可期。预计 21-23年 EPS0.76/0.97/1.11元， 目标价 17.51元。 20年乌镇、古北经营情况持续修复 受疫情影响， 20年乌镇游客 301.99万人次/yoy-67.11%，营收 7.95亿元 /yoy-63.53%，净利润 1.35亿元/yoy-83.22%（含政府补贴 2.87亿元），随 国内疫情形势好转，整体呈现稳步复苏态势。20年古北水镇接待游客 116.55万人次/yoy-51.31%，营收 5.72亿元/yoy-39.81%，净利润-1.71亿元 /yoy-217.12%， 受益周边游市场需求快速释放， 古北 20H2经营情况迅速回 暖。京哈高铁以及北京市郊铁路怀密线均已正式全线贯通，交通渠道的优化 有助古北后续拓展辐射范围、提升知名度。 濮院景区目前仍处于建设阶段， 根据现阶段疫情防控及旅游市场恢复情况，公司预计将于 2021年开业。 整合营销、酒店业务等净利润有较大下滑 因深受疫情影响，诸多重大项目被迫延期或取消， 20年整合营销业务（中 青博联）营收 11.76亿元/yoy-55.96%，净利润 123.84万元/yoy-98.25%， 毛利率 23.81%/yoy+3.66pct；酒店业务营收 2.99亿元/yoy-34.84%， 毛利 率 25.81%/yoy-61.64pct， 亏损 6085万元（19年盈利 3525万元）。科技业 务（中青旅创客、中青旅风采）实现收入 41.37亿元/yoy +7.48%，毛利率 6.86%/-1.62pct，风采科技顺利续签云南福彩服务项目，在疫情特殊情况下 为公司业绩提供有力支持。 期待两大古镇 21年经营转好，维持增持评级 原预测 21-22年 EPS0.71/0.91元，两大古镇在疫情压力下彰显较强的运营 管理能力及产品升级能力，濮院开业有助与乌镇形成客流协同、古北交通条 件优化有利于后续客流修复，调高 21-22年盈利预测并增加 23年预测，预 计 21-23年 EPS0.76/0.97/1.11元， 可比公司 21年Wind一致盈利预测 PE26倍， 公司低毛利率的旅行社业务占比较高，给予 21年 23倍 PE，目标价 17.51元（前值 12.09元），维持增持评级。

2020年年报收入、净利、派息超我们预期按重述后可比口径，深高速2020年实现营业收入80.3亿元（同比+25.6%）、归母净利20.5亿元（同比-19.9%）（公司公告3/24）；剔除2019年沿江公司所得税抵减的影响后，净利同比增长约0.32%。2020年收入和净利分别高于我们预测38%和36%。2020年收入增长主要来自新收购的环保项目并表。在公路主业，外环高速于2020年底通车，2021年1月车流量表现强劲；在环保产业，公司处于加速扩张期，我们预计其利润占比将逐步提高。 我们预计公司2021/22/23年EPS为0.95/1.04/1.16元，目标价为10.93元。 公司宣派2020年度股息0.43元/股，对应股息率4.7%。维持“买入”。 业务亮点：环保产业加速扩张、外环高速车流量表现强劲公司的第二主业环保产业加速扩张。公司在2020年收购蓝德环保（非上市），拓展厨余垃圾处理业务，并且中标深圳光明环境园特许经营项目。公司曾在2019年收购南京风电（非上市）、包头南风（非上市），环保资产的并表贡献了2020年报收入的主要增量。2020年第四季度，公司主要路段的日均收入已基本恢复到2019年同期水平。其中，机荷东、机荷西、沿江、清连、水官、武黄高速同比变化-0.6%、-7.2%、+7.6%、+13.5%、-2.9%、+6.2%。 2021年1月，外环高速通车首月的日均收入达到233万元，远超车流量预测报告（公司通函2016/4/25）提及的日均收入中性预期157万元。 潜在担忧：未来资本开支较重、定增可能引起摊薄考虑环保业务扩张、机荷改扩建、潜在资产收购，公司未来三年资本开支与投资支出预计较高。据2020年报，公司预计2021-2023年累计资本开支约72亿元，主要投向外环高速、沿江二期、阳茂改扩建、蓝德餐厨与光明环境园等；此外，董事会已批准机荷改扩建等项目的前期资本开支约26亿元。 据公司公告（2021/3/16），公司拟向深投控（非上市）收购湾区发展（737HK）71.83%股权，湾区发展当前市值约为93亿港币；若交易达成，我们预计深高速的投资支出较高。为了项目融资，公司拟非公开发行不超过3亿股H股（约占总股本14%），事项已获中国证监会核准通过，定增可能引起摊薄。 维持“买入”评级因外环高速开通后车流量表现强劲，我们小幅上调2021/22年归母净利预测至22.6/24.6亿元（前次：22.5/24.4亿元），并且引入2023年归母净利预测27.1亿元，预计2021/22/23年股息率为4.7%/5.2%/5.8%（假设分红率维持46%）。基于分部估值法，我们小幅上调目标价至10.93元（前次10.92元），测算过程详见正文。维持“买入”评级。 风险提示：车流量增速低于预期，环保项目、梅林关项目进展不及预期。

20Q4业绩超预期，21年有望高增长 公司3月25日发布2020年报，2020年实现营收25.9亿元（同比-1.4%），归母净利润4.26亿元（同比-3.1%），扣非归母净利润3.60亿元（同比-8.8%）；业绩超我们预期（华泰预期2020年实现归母净利润3.90亿元）。4Q20实现营收8.5亿元，同比+20.9%，环比增长18.6%；归母净利润1.73亿元，同比+18.7%，4Q20营收增长主要是国内汽车市场全面恢复、海外汽车工厂复工复产。展望未来，随着国内外汽车市场恢复正常，以及公司新能源汽车项目落地，2021年有望实现新老项目的同步增长。我们预计公司2021-2023年EPS为0.68/0.78/0.88元，维持“买入”评级。 4Q20毛利率同比有所下降，主要是会计准则变更所致 公司4Q20毛利率25.9%，同比下降7.7pct，净利率20.7%，同比下降0.8pct，主要是会计准则变化，从2020年起，原列示“销售费用”项下的“产品运费”计入营业成本，导致4Q20销售费用年报中显示为-3689万元，以及4Q营业成本中计入了全年的运输费用。4Q20管理费用率7.57%，环比提升0.04pct，研发费用率3.93%，环比下降0.92pct，主要是4Q20收入规模环比增长19%所致；4Q20财务费用-933万元，主要是利息收入增加所致。 新能源汽车项目占比提升，拓展大型压铸产品 新能源汽车推动轻量化铝合金压铸件需求增长。根据公司2020年报，公司新能源汽车项目占新项目比重持续提高，2020年度获得的新能源项目寿命期内预计新增销售收入占比约为28%。其次，公司2021年1月在深圳成立研发中心，推广高固相半固态成型技术在汽车轻量化、新能源汽车等领域的应用。不断拓宽产品系列，进军大型压铸模具设计与制造、大型压铸机的生产、加工，我们认为这有助于获得更多新能源铝合金零部件大件项目。 2021年收入有望实现高增长，维持“买入”评级 公司2020年出口业务占比达66.5%，同比2019年的70.4%有所下降，主要是海外疫情影响。随着海外生产恢复、新能源产品持放量和拓展大型压铸产品，公司2021-2022年有望实现更高增长，我们上调2021-2022年归母净利润，预计2021-2023年归母净利润为5.8/6.7/7.5亿元（2021-2022年前值5.3/6.3亿元），对应EPS为0.68/0.78/0.88元。2021年可比公司PE均值为23倍（Wind一致预期），鉴于公司新项目中新能源产品占比提升、拓展大型铝合金压铸件产品，业务与旭升股份更接近，给予公司2021年28倍PE估值，上调目标价至19.04元（前值18.0元），维持“买入”评级。 风险提示：汽车行业周期性波动风险；市场竞争加剧的风险；出口业务风险；原材料价格波动风险。

军用连接器核心企业，成长有望提速，首次覆盖给予“买入”评级 航天电器是我国军用连接器、继电器、微特电机和光电子产业的核心骨干企业，受益于全球连接器市场规模稳步上升，以及我国军队现代化建设进程的加快和5G 建设的持续发展，公司军品和民品业务有望进一步增长。我们预计2020-2022年公司实现归母净利润4.73/6.20/7.97亿元，EPS 为1.10/1.45/1.86元，对应PE 估值为42/32/25x，可比公司2021年Wind 一致预期平均PE 估值为32x，考虑到公司是军用连接器、继电器、微特电机的核心骨干企业，较可比公司给予一定溢价，给予公司2021年40倍PE的估值水平，目标价58.00元，首次覆盖给予“买入”评级。 特种领域大幅扩产，业绩释放进入快车道 根据公司招股说明书，公司70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户，军品基本覆盖全部军工装备领域，其中连接器业务为公司主要收入来源。2019年公司连接器、电机以及继电器业务营收占比分别为62.7%、24.4%以及8.9%，业务收入同比增长分别为34.3%、16.2%以及13.8%。公司2021年拟定增扩产特种连接器、特种继电器产业化建设项目，产能瓶颈得以突破，未来公司业绩将进一步释放。 连接器市场规模稳步上升，业务未来提升空间大 随着下游产业的发展和连接器产业本身的进步，连接器已经成为设备中能量、信息稳定流通的桥梁，总体市场规模基本保持着稳定增长的态势，根据Bishop&Associate 的统计，2018全球连接器市场规模达667亿美元。2010年到2018年，我国连接器市场规模由108.33亿美元增长到209亿美元，年复合增长率8.56%，占据了全球31.4%的市场份额。随着国防信息化程度不断提高，我们预计2020年国内军用连接器的市场规模将达124亿元。同时，受益于新能源汽车行业的快速增长和5G 建设进一步完善，公司连接器业务有望迎来新的增长点。 风险提示：宏观经济波动风险；军费下降或采购规模下降风险。

军工连接器领军者、首次覆盖给予“买入”评级 中航光电是国内最大的军工连接器供应商之一， 在 5G 建设加速和武器装备 更新换代需求双重释放的背景下， 我们预计公司 20-22年归母净利润分别为 14.5/17.5/22.7亿元， EPS 分别为 1.31、 1.59、 2.06元。 根据 Wind 一致预 期可比公司 2021年平均 PE 估值 33x，考虑到公司在国内率先突破万米深 水环境下密封连接技术；产品覆盖面广，其中，防务、航空航天、 5G 等高 端制造领域将迎来新一轮产业发展机遇，给予公司 2021年 48倍的 PE 估 值， 目标价为 76.32元，首次覆盖，给予“买入”评级。 产品涉及光、电、流体连接器等多个领域， 研发技术突出 公司主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、流体器件及液冷设备等， 应用面广泛，主要用于航空、航天等防务领域以及通讯与数据传输、新能源 汽车、轨道交通、消费类电子、工业、能源、医疗、智能装备与机器人等民 用高端制造领域。公司具有研发技术能力优势，自主研发各类连接器产品 300多个系列、 25万多个品种，截至 2020年底累计获得授权专项 3500余项。业绩增长稳健， 装备领域的稳增长和新兴领域的需求共振向上 2016-2019年，公司营收 CAGR 达 22.08%，归母净利润 CAGR 达 23.61%。 电连接器贡献主要收入和利润，根据 2020半年报，公司主营业务电连接器 营业收入比重为 75.4%，毛利率为 37.81%，毛利润占比高达 85.7%。连接 器行业正处于以 5G 通信商用及新能源汽车需求的新一轮需求上升阶段，公 司是目前国内连接器产品覆盖下游细分市场最多的企业之一，装备领域的稳 增长叠加新兴领域的需求共振，我们认为未来业绩有望保持高速增长态势。 必不可少的关键元件，市场随信息化发展快速增长 连接器系统或整机电路单元之间电气连接或信号传输必不可少的关键元件。 在军用连接器领域， 2019年中航光电占据了国内市场 64%的份额。随着武器 装备的信息化发展，连接器产业快速增长。根据中国产业信息网，预计 2010年到 2025年，我国连接器市场规模 CAGR 为 7.7%。公司作为我国高端连接 器的领军企业，和军工行业上游元器件公司，将率先受益于行业的高景气。 风险提示： 汇率风险、 5G 通信商用及新能源汽车业务拓展不及预期。

被动元件持续高景气， 4Q20公司业绩创历史新高，三类电容器齐头并进 2020年公司实现营收 26.35亿元(YoY 24.12%)，归母净利润 3.73亿元(YoY 54.95%)，位于业绩预告 3.61~3.85亿元中值附近。4Q20营收 8.85亿元(YoY 38.60%)，归母净利润 1.52亿元(YoY 114.46%)，均创历史新高，同时公司 预计 1Q21归母净利润 0.74~0.91亿元(YoY 80%~120%)。 我们认为， 5G、 新能源、电动汽车等新基建项目带动被动元件高景气，同时新冠疫情加速行 业国产替代进程。随着公司铝电解电容器竞争力日益提升，薄膜/超级电容 器盈利拐点显现，我们看好公司三类电容器齐头并进、全面开花，预计公司 21-23年 EPS 为 0.60/0.76/0.94元，目标价 18.55元，维持买入评级。 20年毛利率同比下滑主要系运输费用重分类所致，公司产能扩张逐步兑现 公司 2020年毛利率同比下降 1.55pct 至 27.87%， 4Q20毛利率同比下降 5.95pct 至 22.61%，主要系原销售费用中运输费用约 4000万元重分类到营 业成本中所致，与此对应 2020年销售费用率同比下降 2.01pct 至 2.09%。 2020年公司管理、研发费用率同比基本持平，财务费用率同比提升 1.14pct 至 0.99%，主要系因人民币升值产生 2357.94万元汇兑损失所致。 此外， 公司产能扩张逐步兑现， 2020年末固定资产 13.12亿元(YoY 47.07%)，超 容产业化项目已投资 5.33亿元，投资进度 66.65%，产品技术成熟度、产业 化进程有望加速；同时薄膜电容器扩产项目已投资 1.19亿元，进度 29.80%。 铝电解电容竞争力日益增强，薄膜电容整合见成效，超容进入快速发展期 分产品来看， 2020年铝电解电容收入 20.52亿元(YoY 23.85%)，其中工业 类占比超过 73%，新能源、汽车充电桩领域分别增长 2.6倍和 65%以上。 此外， 根据年报， 湖北海成小型电容器项目已投入 2.7亿元， 已形成 4.5亿 元/年产出能力； 21年 3月公司在互动易表示今年以来日立 AIC 已实现盈利。 2020年薄膜电容业务收入 1.94亿元(YoY 29.03%)， 三大实体的整合与协同 初见成效；超级电容业务收入 1.63亿元(YoY 139.25%)，公司超容进入快速 发展期，已完成大规模量产所需基础设施投入， 风电、智能表、轨道交通、 电网成为成熟市场， 新能源客车等领域的创新应用开始起步。 上调 21-22年归母净利润预期至 4.90/6.21亿元，维持买入评级 考虑到被动件市场持续高景气，结合公司 1Q21归母净利润高增长的预期， 我们上调 2021-2022年归母净利润预期至 4.90/6.21亿元（前值： 4.66/5.64亿元），预计 2023年归母净利润为 7.70亿元。 参考可比公司 2021年 Wind 一致预期均值 31.49倍 PE，给予公司 2021年 31倍 PE 估值， 对应目标价 18.55元（前值： 14.80元）， 维持买入评级。