2023 年全年业绩增长或承压，看好智能制造业务 2024 年发展外部市场增长有限及市场竞争加剧，公司预计全年外延并购目标较难完成，从而影响年初设定的全年业绩目标完成。但公司土壤三普业务及水泥业务合同金额实现突破，可转债发行后财务费用有望下行。我们维持公司 2023-2025 年归母净利 2.77/3.51/4.29 亿元。参考可比公司 2024 年 Wind 一致预期 PE 均值22x，考虑到公司 ROE 行业领先但建工检测未来增长仍有一定压力，给予公司24 年 28xPE，维持目标价 12.24 元，“买入”评级。 工信部双碳平台验收中，外延并购项目数量或不及预期公司牵头承担的工信部双碳平台于 2023 年 6 月 30 日已满计划实施期，目前正在验收过程中，课题验收会已经召开完毕。2023 年外延并购或不及预期，主要系 1）受外部经济形势影响，并购标的预期及估值发生较大变化，导致合作周期延长；2）协调存量法人压减与新外延并购的关系需要时间。 公司将持续优化内部管理和流程，积极解决外延并购遇到的阻力，继续推动跨地域、跨领域的外延并购战略，2024 年力争实现外延并购收入 1-2 亿元，利润总额 2000-3000 万元。 土壤三普业务合同金额超年初预期，2024 年智能制造板块或带来增量截至 2023 年 11 月，公司土壤三普业务已实现合同金额约 1.5 亿元，超过年初预期的 1 亿元，但公司预期大部分收入将于 2024 年确认，公司将继续重点推进该项业务。智能制造板块中水泥业务实现突破，2023 年以来上海美诺福积极拓展水泥领域市场，先后中标祁连山水泥、南方水泥等大型水泥企业自动化项目，1-9M23 实现合同金额约 2.4 亿元，同比+92%。除钢铁领域项目持续释放、水泥行业业务继续加大拓展外，公司将持续加大玻璃纤维等其他流程工业、智慧矿山项目等开拓力度，水泥行业智能化改造及整体智能制造业务的发展有望助力公司业绩增长。 目标价 12.24 元，维持“买入”评级我们预计公司23-25年公司归母净利2.77/3.51/4.29亿元，EPS为0.35/0.44/0.53元，给予 24 年目标 28xPE，目标价 12.24 元，维持“买入”评级。 风险提示：收购进度及整合能力不及预期，费用下降不及预期。

田湾河电站因大坝治理影响公司业绩，期待两杨发电量释放公司21年营业收入/归母净利润12.6/30.9亿元（ 低于我们预期的12.8/33.9亿元），同比+22.5%/-2.4%；1Q21营业收入/归母净利润为1.7/5.6亿元，同比减少18.2%/13.7%。公司21年DPS 为0.40元，对应派息率高达57.0%（高于承诺比例50%）。田湾河水电站仁宗海水库21年因大坝治理未蓄水，将影响2022年发电量，我们下调22-23年归母净利预测至36.8/38.8亿元（前值：38.4/39.0亿元），引入24年预测39.2亿元。参考可比公司Wind 一致预期22年平均PE16x，考虑两河口/杨房沟水电站产能释放带来长期价值提升，给予公司22年17x 目标PE，对应目标价14.18元（前值：15.37元），维持“买入”评级。 川投电力促21年发电量上涨，田湾河水电站负面影响1Q22已显现公司21年完成发电量/上网电量48.53/47.64亿千瓦时， 同比增长13.0%/12.9%，主要系公司控股子公司川投电力于2020年7月31日对所收购的信达水电资产包实现财务并表。公司21年归母净利同比下滑主要系：1）田湾河因仁宗海大坝治理导致净利润同比减少 0.5亿元；2）子公司嘉阳电力资产处置收益减少，净利润同比减少 0.17亿元。1Q22公司发电量同比-26.9%，田湾河仁宗海水库21年未蓄水导致的枯水期发电量下滑影响已显现。根据公司指引，田湾河22年预计同比减少发电量5-8亿千瓦时，因此其22年营收/净利润或同比减少1.4-1.8/1.0-1.3亿元。 两河口/杨房沟水电站已全部投产，期待其电量充分释放截至22年3月18日，两河口/杨房沟水电站的6台（300万千瓦）/4台（150万千瓦）机组已全部投运。1Q22，两河口/杨房沟发电量分别为6.87/5.26亿千瓦时，上网电价0.460/0.352元/千瓦时，较4Q21的0.333/0.212元/千瓦时同比增长较多，但我们判断上述电价均为临时电价（波动较大）。由于目前两河口水库仍未蓄满，雅砻江水电22年仍将在蓄水及发电之间权衡，所以我们认为两河口/杨房22年利用小时较难完全释放，具体发电情况与两河口水库蓄水安排及22年来水情况相关性均较大，预计雅砻江水电22年带来投资收益37.7亿元（同比+24%）。 目标价14.18元，维持“买入”评级综合考虑田湾河水电站收益同比下滑及雅砻江水电投资收益同比上涨，预计公司22-24年归母净利36.8/38.8/39.2亿元，对应EPS0.83/0.88/0.89元，根据可比公司Wind 一致预期22E PE 均值16x，给予公司17x 22EPE，目标价14.18元，维持“买入”评级。 风险提示：两河口/杨房沟发电量不及预期；经济下行拖累水电需求。

2021年业绩转亏22亿元，高煤价压制盈利能力建投能源发布2021年业绩：收入150亿元（追溯前/后同比+6%/-2%），归母净利转亏22亿元，扣非后亏损23.6亿元，业绩低于华泰预测（盈利2.4亿元），主要是煤价大涨导致火电业务亏损。21Q4公司收入43亿元（同比-8%），归母净利转亏15亿元。调整煤价假设和毛利率，预计公司22-24年归母净利为-4.44/3.96/4.71亿元（前值：5.88/9.56/-亿元）。可比公司22年PB均值1.0x（Wind一致预期），公司当前股价对应22年0.82xPB。公司火电资产优质，给予公司22年1.0xPB，目标价5.11元/股（前值：5.40元，基于21年0.8xPB），维持增持评级。 发电量下滑，售热量增长，燃料成本大幅攀升2021年公司控股发电量同比下降7%至390亿千瓦时，平均利用小时数4261小时（2020：4657小时），较全国火电平均值低187小时，电量收入同比-7%；参股公司发电量同比上升11%至451亿千瓦时。供热规模扩大，2021年公司控股售热量同比增长2%，热量收入同比增长2%。燃料成本跟随煤价大幅上涨：2021年公司发电业燃料成本同比+43%，其中平均标煤单价同比涨54%至866元/吨；2021年公司长协煤到货率为73%，使得标煤单价优于同地区内其他发电集团。 制定“双碳”行动方案，开启绿色转型发展2021年公司新增光伏备案容量1.64GW，组建内蒙古冀能新能源，开展自治区境内清洁能源项目投资开发。公司积极推进河北和山西产业园区综合能源服务项目前期工作，科林电气产业园区综合能源服务项目一期配电网、屋面光伏、热泵冷热联供、电动车充电站工程建成。公司利用电源资源优势，向用电侧延伸，数据中心试点项目开建。2021年公司实现碳配额交易1.24亿元，启动国内首家碳资产核证及金融交易服务平台。 调整盈利预测，维持增持评级考虑到煤价高位震荡，上调煤价假设，下调发电量与毛利率。我们预计公司22-24年归母净利为-4.44/3.96/4.71亿元（前值：5.88/9.56/-亿元），BPS为5.11/5.33/5.59元（前值：7.04/7.47/-元）。可比公司22年PB均值1.0x（Wind一致预期），公司当前股价对应22年0.82xPB。公司火电资产优质，给予公司22年1.0xPB，目标价5.11元/股（前值：5.40元，基于21年0.8xPB），维持增持评级。 风险提示：煤价上行风险；电力需求不及预期；在建项目进度不及预期。

下调盈利预测，看好碳中和背景下火电龙头的新能源转型之路2020年华能国际营收/归母净利为1,694/45.7亿元，同比-2.4%/+191.5%（基于19年重述数据），低于华泰预测（1,732/96亿元），主要由大幅计提资产减值损失61.1亿元导致。20年公司售电量3,799亿千瓦时，同比-2.1%；市场电比例+2pct至58.3%，平均上网结算电价为413.63元/兆瓦时（同比-0.8%）；新增装机643万千瓦（风光占52.3%），高于公司20年年初指引614.7万千瓦。我们下调2021-22归母净利润至69.0/70.9亿元（前值107.5/110.8亿元）以反映煤炭价格假设的上调，给予公司21年11x目标PE，下调目标价至4.83元（前值6.08元），维持“增持”评级。 剔除减值影响，20年年归母净利略高于预期华能国际20年计提的资产减值主要缘由系部分电厂受当地煤炭供给紧张、环保要求、新能源竞争等因素影响经营不及预期。剔除资产减值后归母净利润为106.8亿元，略高于我们的预测（96亿元）。主营业务方面，华能国际20年售电量3,799亿千瓦时（火电占比89.9%），同比下降2.1%，主要系1Q20售电量受疫情影响同比减少17.9%导致；但是公司20年售电单位燃料成本同比-6.3%至209.1元/兆瓦时，除国内煤价中枢20年总体下滑（秦皇岛：动力煤Q5500同比-1.9%至576.7元/吨）外，还得益于公司采用煤炭中长协合同的保供稳价能力。 展望未来，公司将加大新能源装机力度截至20年底，华能国际控股装机容量11,336万千瓦，煤电装机占比79.4%，风电光伏装机占比9.4%。2020年风电光伏已贡献净利润28.0亿元（约占总发电净利润23.4%），未来会进一步增长。根据公司指引，21年华能国际将新增风电光伏装机合计834万千瓦；十四五期间，公司将控制煤电机组装机在9,400万千瓦以内，5年年均新增风电光伏装机800-1,100万千瓦，截至2025年，新能源装机占总装机比例将达到34%-45%，力争50%。在碳中和背景下，我们看好公司装机结构优化。 下调盈利预测，维持“增持”评级根据公司指引，21年煤价中枢将上移，我们预计全年煤价（610元/吨）或将高于我们此前的预测（548元/吨）。我们下调2021-22盈利预测，预计归母净利为69.0/70.9亿元（前值107.5/110.8亿元）以反映煤炭价格假设的上调，同时我们引入23年归母净利79.5亿元。参考同类公司21年的wind一致预期PE均值10x，我们看好公司碳中和背景下转型的决心，给予21年11x目标PE，目标价4.83元，维持“增持”评级。 风险提示：电价调整风险，煤价上行风险，未来潜在的减值。

2020年扣非归母净利润同比增长23.6%，维持“买入”评级 公司2020年实现营收/归母净利/扣非归母净利45.12/6.25/6.18亿元，同比增长23.7/1.5/23.6%，归母净利基本符合预期（6.50亿元），其中工程收入大幅增加驱动营收快速增长，收入结构变化影响综合毛利率同比下滑1pct至28.4%，费用率同比下降2pct至10.5%，共同促进扣非归母净利率同比持平（13.7%）。根据公司的项目建设情况，我们下调21-22年归母净利润预测至7.61/9.91亿元（前值：8.90/12.94亿元），引入23年归母净利为12.46亿元，给予公司21年22x目标PE，目标价14.96元，维持“买入”。 工程收入大幅增加，驱动2020年营业收入同比增长23.7% 分板块看：1）固废处理：2020年收入20.45亿元/yoy+14%，毛利率同比提升2pct至37.2%，其中新投运太原和漳州二期垃圾焚烧项目（产能合计2550tpd），全年垃圾入厂量同比增加6%至704万吨；垃圾填埋/中转量59.7/95.5万吨，因老港四期和蒙城填埋场停运、杨浦中转项目技改、上海施行垃圾分类导致同比均有所下降；2）污水处理：营收4.02亿元/yoy-3%，提标改造水价提升及转让子公司后折旧摊销减少共同驱动毛利率同比+7pct至61%；3）承包及设计规划：垃圾焚烧项目集中建设带来工程收入大幅增加，该业务营收同比+50%至16.40亿元，毛利率同比-0.8pct至13.9%。 垃圾焚烧在建项目稳步推进，危废处理、土壤修复齐头并进 截至2020年底，公司垃圾焚烧在手产能3万吨/日（不含委托运营），其中已投运产能1.7万吨/日，根据公司年报公告的项目建设进度，我们预计2021年垃圾焚烧有望新投运产能约1万吨/日。在项目拓展方面，2020年公司新增松江区危废项目（一期规模2万吨/年），累计承接24项污染场地和环境修复业务，新签技术服务类合同260项，为公司的转型升级、持续发展夯实基础。 垃圾焚烧刚需属性不变，维持“买入”评级 2020年以来垃圾焚烧发电补贴政策密集出台，明确坚持以收定补的原则，存量项目逐批被纳入补贴清单，且补贴发放速度有所加快。我们认为垃圾焚烧的刚需属性不变，结合公司在建项目的建设情况，我们下调垃圾焚烧运营收入、进而下调2021/2022年归母净利至7.61/9.91亿元（前值：8.90/12.94亿元），引入2023年归母净利为12.46亿元，对应2021-2023年EPS为0.68/0.88/1.11元，参考可比公司21年Wind一致预期PE均值16x，考虑到公司作为上海固废龙头，在手项目优质，给予公司21年22x目标PE，目标价14.96元（前值：16.10元），维持“买入”评级。 风险提示：垃圾发电电价下调风险、项目进度不达预期、项目运营风险。

2020年净利润符合预期，上调盈利预测 谱尼测试于3月18日发布2020年业绩：收入同比增长11%至14.3亿元，归母净利同比增长31%至1.64亿元，符合业绩预告区间（1.50-1.75亿元）。20Q4公司收入5.0亿元（同比+12%），归母净利1.12亿元（同比+23%）。食品环境业务维持强势，消费品质量鉴定与医学检测有望成为新增长点。内生+外延加快实验室布局，21-23年有望迎来收入增速向上拐点。预计21-23年EPS为2.74/3.56/4.59元，上调目标价至115.08元，维持“增持”评级。 食品环境保持强势地位，医学检测异军突起 2020年分板块业绩来看：1）健康与环保收入11.8亿元（同比+10%），毛利率47.5%（同比-0.9pct），食品环境业务在公司内部保持强势地位；新增医学检测收入0.8亿元，2021年预期保持快速增长；2）消费品质量鉴定收入1.6亿元（同比+25%），毛利率55.6%（同比+3.9pct），随着募投项目上海与武汉新实验室投产，2021年增长预期乐观。 内生与外延双重发展路径，加快实验室布局和业务扩张速度 2020年公司完成5座实验室扩建（深圳、长春、宁波、西安、内蒙），新增7座医学检验实验室，累计投产实验室面积超过13万平米，检测能力强化。公司拟投资1.5亿元投资建设山东总部大厦，总面积4.3万平米，计划21年4月开工、23年6月竣工，有利于提升山东区域竞争力。公司也有望利用上市公司的平台，加快在检测行业的并购整合，快速提升检测服务能力。 上调盈利预测与目标价，“增持”评级 消费品质量鉴定与医学类检测业务增长前景好于此前预期，净利率改善，上调盈利预测。我们预测公司21-22年归母净利分别为2.08/2.70亿元（前值：1.75/2.28亿元），新增23年预测3.49亿元，对应EPS分别为2.74/3.56/4.59元。当前股价对应21-23年P/E为32/25/19x。参考行业内可比公司2021年Wind一致预期P/E均值为43x，21-23年公司有望迎来收入增速向上的拐点，给予公司21年42x目标PE，对应目标价为115.08元（前值：103.81元），维持“增持”评级。 风险提示：品牌和公信力受到不利影响；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。

积极转型光伏平价发电运营商 公司是国内光伏发电投资运营领域重要厂商，运营规模居于第一梯队。在“碳达峰”与“碳中和”目标驱动下，光伏发电作为重要支柱之一，有望获得长足发展。光伏运营竞争格局正从分散向集中转折，头部企业强者恒强。公司把握上市契机，打通融资渠道，改善资产质量，持续强化运营属性。预计公司20-22年EPS为0.22/0.29/0.36元，21年目标PE 25x，对应目标价7.33元/股。首次覆盖，“增持”评级。 坚定执行存量补贴置换战略，着力于扩大平价项目优势 截至2019年末，公司光伏发电并网容量为3GW，在国内光伏运营商中排名第9、民企中排名第3。公司承受较大的补贴回款压力，为快速回笼资金，正逐步出售存量补贴电站。基于公司在光伏项目开发上的优势，在手光伏平价项目陆续投产，我们认为公司有望维持运营规模竞争优势。我们测算20-22年公司期末并网容量分别为2,950/3,950/5,950MW，且平价项目占比上升。我们预测光伏电站运营业务收入将分别达到27.7/30.0/34.4亿元，同比-6.3%/+8.4%/+14.7%，“十四五”期间CAGR有望达到16%。 光伏电站的长期价值有望重估，扩张运营布局势在必行 我们认为，平价时代光伏发电运营的中长期价值将逐步显现，表现为：1）光伏技术进步逐渐拉低初始投资，公司新的光伏平价项目依然可实现7-11%的IRR；2）长期稳定的发电收入，不依赖于政府补贴，账面收入可快速转化为现金流；3）较低的发电边际成本，折旧占比75%左右，自用电消耗不到0.5%。平价时代对项目收益与成本的把控提出更高要求，项目开发与融资能力相对不足的参与者将陆续退出市场，行业“头部效应”有望显现。受行业竞争加剧影响，光伏电站EPC业务整体利润率或维持较低水平，更加凸显电站运营的长期价值。 看好中长期业绩增速，首次覆盖给予“增持”评级 公司通过置换存量补贴电站，加速光伏平价电站运营布局，长期价值有望厚积薄发。我们预测公司20-22年收入分别为44.5/48.0/53.7亿元，归母净利润分别为6.2/8.1/10.0亿元，对应EPS分别为0.22/0.29/0.36元。当前股价对应20-22年P/E为28/22/18x，P/B为1.55/1.45/1.35x。参考可比公司21年Wind一致预期P/E均值为24x，公司积极转型平价电站运营商，资产与负债结构更加优化，21-22年EPS CAGR有望达到27.0%，略高于行业平均值（26.6%），给予公司21年25x目标PE ，对应目标价为7.33元，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：光伏发电竞争加剧；电站转让进度不及预期；弃光限电风险。

全年归母净利同比增增12%，维持“增持”评级利安隆发布2020年年报，全年实现营收24.83亿元（yoy+25.5%），实现归母净利2.93亿元（yoy+11.7%），对应EPS为1.43元，扣非后2.89亿元（yoy+17.0%），略低于我们前期预测（2020年归母净利3.31亿元）。 基于全年业绩，公司2020Q4实现营收7.45亿元（yoy+36.8%），实现归母净利0.80亿元（yoy+83.8%）。我们认为公司作为国内抗老化助剂龙头，在疫情缓解海外经济回暖背景下，伴随自身产能扩张叠加外延收购整合，预计2021-2023年EPS分别为1.98/2.35/2.67元，维持“增持”评级。 疫情冲击致毛利率下滑，并购凯亚贡献增量据公司年报，2020年公司出口业务营收同比微增6.9%至9.28亿元，尽管公司抗老化助剂实现销量6.03万吨（yoy+44.5%），但受需求弱化及原材料整体价格下跌影响，公司产品单价下跌13.2%。分品种来看抗氧化剂实现营收9.58亿元（yoy+12.1%），光稳定剂实现营收12.37亿元（yoy+28.9%），综合毛利率下滑2pct至27.3%。分子公司来看，2020年宁夏中卫、浙江科润分别实现净利0.90（yoy+19%）、-0.11（同比转亏）亿元，凯亚化工实现净利1.50亿元（yoy+168%）贡献显著业绩增量。公司销售、管理、财务费用率分别为3.4%/8.4%/1.2%，同比变动+1.9/-0.2/+0.2pct。 内生外延齐头并进，疫情后需求回暖有望助力公司经营向好伴随疫情改善，下游塑料、涂料需求持续回暖，我们预计公司出口业务有望在2021年迎来显著改善。据公司公告，珠海一期在建6万吨抗氧剂项目有望于2021Q4投产，凯亚3200吨光稳定剂项目有望于2021Q2开建，未来内生增长可期。外延方面，公司于20年12月18日公告，拟通过发行股份及支付现金收购康泰股份92.21%股权，作价5.96亿元，另外拟募集配套资金用于现金对价支付、补充流动资金及投入康泰股份在建项目，康泰股份是国内润滑油添加剂领先企业，公司2018-2020H1分别实现净利0.39、0.53、0.21亿元，承诺2021-2023年实现平均净利0.57亿元。 维持“增持”评级基于公司年报及产品销量、价格情况，我们下调公司2021-2022年销量增速及销售价格水平，下调公司2021/2022年归母净利预测至4.07/4.82亿元（原值4.24/5.22亿元），并引入2023年5.46亿元的预测，对应2021-2023年EPS分别为1.98/2.35/2.67元，结合可比公司估值水平（Wind平均一致预期20xPE），我们给予公司2021年20xPE，对应目标价39.60元（原值38.64元），维持“增持”评级。 风险提示：行业政策实施进度低于预期风险，汽车行业景气度低于预期风险，公司产品认证进度低于预期风险。

宇通重工重组上市，新能源环卫王者归来 宇通重工重组上市，业务聚焦于环卫与工程机械。公司是新能源环卫车行业 领跑者， 17年以来销量稳居国内前三， 20年市占率 20%；背靠宇通集团， 技术与品控实力一脉相承，自制底盘+电池集采造就行业领先的毛利率。环 卫服务 19年在河南市占率第一， 20年底以来省外项目接连落地。我们认为 工程机械行业 21年景气度有望延续。我们预计 20-22年归母净利为 2.89/ 3.30/4.90亿元，给予 21年 29x 目标 PE，目标价 18.27元，给予“增持”。 环卫设备：新能源环卫车 5年 10余倍行业空间，优质企业享高速成长 公司背靠宇通集团，研发及品控能力出众，售后服务壁垒坚实；得益于自制 底盘+电池集采，环卫设备毛利率行业领先（19年 39.7%）；环卫设备与军 用工程机械可柔性生产，生产和质控经验互通。公司领跑新能源环卫车行业， 20年市占率 20%，同比+4pct。在碳达峰碳中和的远景目标下，环卫车新能 源化有望提速。我们测算， 20年国内新能源环卫车市场规模约 31亿元， 25年有望达到 323亿元， CAGR 达 60%，优质龙头有望与高成长赛道共发展。 环卫服务：深耕河南，省外拓展初见成效，有望借助上市契机加速发展 我们测算， 20年中国环卫服务市场规模 3275亿元，第三方运营比例约 55%； 环卫第三方运营规模有望从 20年的 1787亿元增至 25年的超 3600亿元， CAGR 达 21%。公司的环卫服务业务深耕河南， 19年市占率河南省第一， 登陆资本市场后接连中标省外项目，未来有望加速业务版图向全国拓展。 工程机械： 军品积淀深厚，民品错位竞争， 21年行业景气度有望延续 公司军品业务历史悠久，是部队高速推土机和高速装载机的主要供应商。民 品与行业龙头错位竞争，主打旋挖钻/强夯/桥检车/矿用车， 19年强夯/桥检 车市占率 57/35%，国内领先； 旋挖钻性能出众， 新能源矿用车开创行业先 河。新基建助力+环保趋严加速老旧设备淘汰，工程机械业务有望平稳增长。 首次覆盖给予“增持”评级，目标价 18.27元 我们预计公司 20-22年归母净利润分别为 2.89/3.30/4.90亿元，对应 EPS 为 0.55/0.63/0.94元，当前股价对应 PE 为 30/26/18x。参考可比公司 2021年 Wind 一致预期 PE 均值为 20x，考虑到公司新能源环卫业务占比高（2019年环卫设备收入中新能源占比 51%，可比公司均值为 15%）、弹性大、盈利 能力强、 ROE 高，政策助力下成长前景可期，可享受一定估值溢价，给予 公司 2021年目标 PE29x，对应目标价 18.27元，给予“增持”评级。

持续推进上下游一体化，“十四五”城燃前景乐观2021年3月1日公司董事会同意向香港深燃增资1.4亿美元，成立控股单船公司采购LNG运输船舶，中长期有望提升公司LNG气源采运能力，利好上游资源的多元化布局。公司城燃业务跨区域经营初具规模，“十四五”有望持续受益于深圳本土渗透率提升与异地项目扩张。上调盈利预测，预计公司2020-22年EPS为0.47/0.58/0.69元，给予2021年15xPE，目标价8.7元，维持“买入”评级。“30/60”目标加速行业发展，支撑城燃业务做大做强中国提出2030年“碳达峰”、2060年“碳中和”目标，展现减碳决心。2020年中国煤炭占一次能源消费比重仍在57%左右，天然气不足10%。 “减煤、压油、增气”将是“十四五”能源结构转型的重要路径之一，我们认为中国天然气行业仍有较长增长期。公司管道燃气业务以深圳为基础，跨区域经营初具规模，2020年天然气销售收入95亿元，同比+5%，销气量38.6亿方，同比+22%。我们看好公司管道燃气业务“十四五”发展前景，主要基于：1）深圳本地通气用户逐年增长，将得益于城中村改造、工商业“瓶改管”与新气电厂投产；2）异地城燃项目扩张以及工业煤改气。上游资源多元化布局，自建LNG船解决运输短板公司自有LNG接收站于2019年8月投产，设计周转能力为10亿方/年，2020年仍处于产能爬坡期。船期是制约LNG接收站产能利用率提升的因素之一。该接收站储罐为8万方，船型匹配方面5-10万方可选择空间较小，且存量LNG船大多已绑定项目资源。公司此次增资1.4亿美元采购LNG运输船舶，有望提升公司自主采购的灵活性和成本控制力。船期问题解决也利好自有接收站盈利能力，根据我们的测算，在产能利用率达到60%/100%时，接收站净利润分别为3.9/6.9亿元，对应每方0.65/0.69元。 上调盈利预测，维持“买入”评级根据下游销气量结构和上游气源采购变化，上调盈利预测，预计公司2020-22年归母净利为13.4/16.7/19.9亿元（前值12.3/15.2/17.0亿元），对应EPS0.47/0.58/0.69元，PE14/11/10x。考虑到深圳燃气自有LNG投产带来的增量贡献，可适当给予估值溢价，参考可比公司21年平均PE10x（华泰预测&Wind一致预期），给予公司2021年15xPE（前值为2020年20xPE），目标价8.7元/股（前值8.6元/股）。我们认为，当前股价已充分反映气价极端波动的悲观预期，随着公司气源多元化逐渐成型，成本控制力有望强化，公司长期价值或被低估，维持“买入”评级。

拟收购大陆集团全球商用车后处理喷射系统相关业务，进军海外市场公司3月1日晚发布公告（编号：2021-026），拟以不超过1910.55万欧元（约人民币1.49亿元）与关联方（董事长兼总经理刘屹、监事会主席朱弢、董事兼副总朱庆）共同购买VTFaulquemont100%股权及其他商用车后处理喷射系统的相关资产。此次交易有望丰富公司的产品结构、完善产业布局，向公司的战略目标持续迈进。我们维持21-23年归母净利润预测为2.28/3.75/5.48亿元，给予21年40x目标P/E，目标价114元，维持“买入”。 营标的公司主营SCR尿素泵和喷射系统，2020年年为运营净利率为18%此次交易中，公司拟购买一项股权（VTFaulquemont100%股权）、三项固定资产（纬湃芜湖、纬湃长春、VTEmitecGmbH的部分固定资产）和两项无形资产（纬湃芜湖、VTGmbH的部分IP），其中股权收购价格不超过1800万欧元，对应2020年运营净利润P/E为2.9x、P/B为2.9x。VTFaulquemont成立于2003年，主营SCR尿素泵和喷射系统，客户覆盖欧洲/亚洲/北美等，2020年受疫情影响整体需求下滑，叠加进行重组优化、调整业务和人员结构，营收/净利润分别为3429/-3万欧元，剔除一次性因素的影响后，实现运营净利润616万欧元，运营净利率为18%。 公司与核心管理层共同持股，彰显对收购标的的长期发展信心此次交易中，中国境内的资产（芜湖资产、长春资产、芜湖IP）将由公司直接购买。境外股权及资产交易方面，公司联合主要创始人（董事长兼总经理刘屹、监事会主席朱弢、董事兼副总朱庆）通过SPV分别持有HKSPV64.66%、25.33%的股权，其余10%由外部投资人或公司员工认购；HKSPV或其子公司购买VTFaulquemont100%股权（含偿还公司间贷款）、VTEmitecGmbH的资产和VTGmbH的IP。公司的核心管理层深度参与此次交易，彰显对收购标的的长期发展信心。 价维持“买入”评级，目标价114元/股随着机动车国六排放标准步入实施期，公司主要产品有望迎来量价齐升。我们暂不考虑此次收购事项对公司业绩的影响，维持21-23年归母净利润为2.28/3.75/5.48亿元，对应EPS为2.85/4.69/6.86元。参考可比公司2021年Wind一致预期P/E均值36倍，考虑到尾气后处理快速增长的市场容量及公司净利润增速可观（2021-2023年CAGR64%），给予一定的估值溢价，给予公司2021年40倍P/E，维持目标价114元，维持“买入”评级。 风险提示：收购进度不及预期、行业政策实施低于预期、公司产品认证进度低于预期的风险。

全年归母净利同比增55%，略低于预期 奥福环保发布2020年年报，全年实现营收3.14亿元（yoy+17.2%），实现归母净利0.80亿元（yoy+55.0%），对应EPS为1.04元，扣非后0.69亿元（yoy+41.8%），业绩略低于预期（预期0.87亿元）。其中2020Q4公司实现营收0.90亿元（yoy+22.3%），实现归母净利0.17亿元（yoy+32.4%）。我们认为公司作为国内尾气蜂窝陶瓷领域龙头企业，在“国六”升级的背景下，有望充分受益于行业需求增长及进口替代，预计2021-2023年EPS分别为1.62/2.08/2.61元，维持“增持”评级。 蜂窝陶瓷销量大增带动业绩，年降及产品结构变化导致价格回落较多 据公司年报，2020年疫情影响下，公司出口业务营收同比大跌44%至0.29亿元，但在中国“国六”产品推动下，蜂窝陶瓷载体销量同比增长42%至886万升，出口产品的下滑及国内气体机等低价产品销量的增长导致蜂窝陶瓷单价同比下跌12%至31.9元/升，最终该业务营收同比增长26%至2.82亿元，毛利率同比下跌1.4pct至55.9%。VOCs废气处理设备实现营收0.25亿元（yoy-37.3%），毛利率同比增7.3pct至22.1%。子公司方面，重庆奥福受新项目放量带动，全年实现净利0.17亿元（19年亏损），德州奥深实现净利0.05亿元。 国内市场“国六”全面落地带来契机，海外需求有望逐步恢复 2021年7月1日柴油车“国六”标准将全面落地，公司在该领域的产品历来具备优势，2020年报显示，由于“国六”备货需求，公司蜂窝陶瓷载体库存量达277.6万升，同比增加52.3%，在建工程中山东基地400万升DPF项目、重庆基地560万升蜂窝陶瓷项目均持续转固。我们认为2021年公司有望凭借行业发展契机，迎来销量持续大幅增长。另一方面，2020年受到海外疫情影响，公司出口北美等地的高附加值产品销量下降较多，2021年伴随疫情缓解，公司出口收入有望迎来恢复性反弹。 维持“增持”评级 我们维持公司2021/2022年归母净利1.26、1.61亿元的预测，并引入2023年2.01亿元的预测，对应2021-2023年EPS分别为1.62/2.08/2.61元（2021-2022年维持原值），结合可比公司估值水平（Wind一致预期35xPE），考虑国瓷材料医疗器械业务导致估值偏高，我们给予公司2021年32xPE，对应目标价51.84元（原值61.56元），维持“增持”评级。 风险提示：行业政策实施进度低于预期风险，汽车行业景气度低于预期风险，公司产品认证进度低于预期风险。

领先的综合科学服务供应商，首次覆盖给予“买入”评级公司聚焦实验室场景，深耕科学服务行业十余年，17-19年收入/归母净利润CAGR分别为41/67%；产品矩阵完善，自主品牌和第三方品牌相结合，覆盖客户从研发准备到生产质控等各个阶段的需求；19年直销比例为93.8%，能够更好地把控和理解终端客户的需求；基础网络平台开发和仓储物流建设共助成长。我国R&D经费持续增加，行业有望维持高景气。公司正在进行业务领域和地域的双重扩张，预计20-22年公司EPS分别为1.31/1.85/2.87元，结合PE和PEG估值法，给予目标价179.40元，给予“买入”评级。 一站式科学服务供应商，计预计2020-2022年归母净利润CAGR达达43%公司通过线上平台和线下销售人员组合直销，服务直达终端客户；自有品牌和第三方品牌产品同步销售，为下游生物医药/新材料/新能源等多行业及高校客户提供一站式科学解决方案；渠道替代+产品替代的递进替代法有效提升客户粘性。泰坦ERP系统与“探索平台”内外互通，大幅提升订单和供应链管理效率；仓储、物流同步发展，为公司业务全国扩张提供配套服务保证。我们认为公司作为科技研发的“卖水人”，有望与国内高增长产业相伴成长，复制海外巨头的成长路径，预计20-22年归母净利CAGR达43%。 计预计20-25年我国科学服务行业规模CAGR达达15.9%，国内龙头后起直追科学服务行业与R&D支出紧密相关，R&D支出持续增长有望驱动科学服务行业维持高景气，据我们测算，2019年我国科学服务行业规模超4000亿元（vs.全球近2万亿元），2025年将达1.1万亿元，CAGR达15.9%。2006年以来科学服务行业并购盛行，行业集中度迅速提高，赛默飞、丹纳赫、德国默克等综合性国际巨头成为行业领导者，同时在我国市场中占据主导地位。随着国家对行业的大力扶持，国内厂商不断加大研发力度，内资品牌产品质量不断提高，叠加价格和服务优势，有望破局外资主导的竞争格局。 业务领域及地域扩张进行时，首次覆盖给予“买入”评级公司产品矩阵完善，经营管理高效，借助上市契机强化核心竞争力并加速全国扩张。我们预计公司20-22年归母净利润分别为1.00/1.41/2.19亿元，对应EPS为1.31/1.85/2.87元，当前股价对应PE为98/70/45x。参考可比公司2021年Wind一致预期PE/PEG均值为72x/2.1，由于公司一站式服务优势突出，募投项目有望助力公司加快业务领域及地域扩张，给予公司2021年目标PE/PEG96x/2.3，参考PE和PEG估值法计算的目标价均值，给予公司目标价179.40元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：新区域业务拓展不及预期、物流及仓储风险、供应链管理风险、募投项目实施不及预期。

增资中衡计量，“一站式”综合服务能力再升级，维持“增持”评级公司公告（编号：2021-006）拟以自有资金 400万元增资中衡计量，交易完成 后，公司将控股并持有其80%的股权，目前该议案已通过董事会审议。中衡计 量具备在海南省开展强检业务的资质，已获得水表、电能表、压力表等 16个项目的法定计量检定授权，公司有望通过投资中衡计量快速填补计量业务的短板，增强其行业竞争力。公司 2020/12/22公告，预计 2020年实现归母净利润2.3亿元/yoy+34.4%，我们调整 20-22年归母净利润预测为 2.3/3.2/4.5亿元，给予公司 2021年 66x 目标 PE，目标价 40.26元，维持“增持”。 增资中衡计量，继方圆广电（CCC 资质）后强检再下一城中衡计量成立于 2019年 4月，具备在海南省开展法定计量检定（即强检）业务的资质，已获得授权的检定项目共有 16项，集中在水表、电能表、压力表、真空表、传感器等项目；2020年实现营业收入 23.9万元，净利润亏损 32.7万元。广电计量通过投资控股中衡计量，有望快速填补计量业务的短板，巩固其在计量领域的领先地位（根据市场监管总局的数据，2019年广电计量在国内的计量校准领域的市占率为 5.3%，同比+0.7pct），强化“一站式”服务能力，同时，广电计量将中衡计量纳入其统一的质量控制体系，有望完善其内控制度、提升运营管理效率。 公司预计 2020年归母净利润同比增长 34.4%，精细化管理效果显著公司预计 2020年实现收入 18.5亿元/yoy+16.5%，实现归母净利润 2.3亿元/yoy+34.4%，收入/归母净利润低于我们前期预测的 21.2/2.6亿元，主要系计量检测板块收入受疫情影响，恢复进度不及预期。若剔除并表中安广源的影响，公司 4Q20实现收入约 7.3亿元/yoy+23%，实现归母净利润约 1.2亿元/yoy+25%；单四季度扣非归母净利率为 18%，同比提升 6pct，公司加强应收账款回款管理、精细化管理成效显著。 下调 2020年盈利预测，维持“增持”评级考虑到公司 2020年收入低于预期，我们下调 2020-2022年收入预测，同时公司精细化管理效果显著，我们预计期间费用率有望走低，因此我们预计20-22年归母净利润为 2.3/3.2/4.5亿元（前值 2.6/3.2/4.5亿元），对应 EPS0.43/0.61/0.84元（前值 0.50/0.61/0.84元），参考可比公司 21年 Wind 一致预期 P/E 均值 53x，考虑到公司“一站式”服务优势明显/大客户合作稳定/行业竞争力强，给予 21年 66x 目标 PE，目标价 40.26元（前值 36.81元），维持“增持”评级。 风险提示：业务开拓不及预期、利润率提升速度不及预期、品牌公信力下降风险。

重组带来质变，天然气龙头重新启航重组后新奥股份主营业务可细分为天然气零售业务、天然气批发业务、能源工程业务、综合能源业务、增值服务、煤炭业务和能源化工。1-3Q20公司实现营业收入595.37亿元，其中天然气业务包括零售气和批发气收入占比75%、能源工程业务占比11%、综合能源占比7%，增值服务占比2%、煤炭和化工业务分别占比2%和3%，相比于2019年，新奥股份主要业务已由煤炭化工向天然气业务转变。预计公司20-22年EPS为0.75/1.10/1.27元/股（前值：0.86/1.09/1.24元/股）。给予公司21年15x目标P/E，目标价16.50元，维持“买入”评级。 20H1完成收购新奥能源股权，A/H双平台链接产业链上下游新奥能源和新奥股份同属清洁能源产业链，前者主营下游城市燃气业务，后者业务涵盖中上游包括煤炭生产、能源工程、煤制甲醇及煤层气制LNG等综合一体化业务。此次重组是公司链接和打通产业链上下游的重要一步，新奥股份向大股东王玉锁购买其所控制的全部新奥能源32.80%股份，对价为258.4亿元，支付方式为：1）55亿元通过现金方式支付；2）132.5亿元通过向大股东发行股份方式支付，发行价格为9.88元/股（除权除息后9.67元/股）；3）70.9亿元以联信创投（9.97%Santos股权）通过资产置换方式支付。 战略定位为天然气产业智能生态运营商在管网公司成立，天然气产运分离、上游价格市场化的条件下，公司依托舟山接收站发展和运营，在锁定海外低价气源上占据主动。下游方面，根据20年公司半年报数据，截至2020H1，公司掌握229个城市燃气项目的特许经营权、对接可接驳城区人口1.08亿，分销网络庞大且稳固。公司致力于数字技术链接上游气源和下游分销渠道，实现各区域资源、输配、市场智能匹配；同时基于大客户群体积极开展保供、调峰和管容等创新型业务。20Q3业绩会上，公司规划20-23每年天然气零售气量增长不低于10%，2023年达到300亿方，上游控制气量2023年达到120亿方。 价维持“买入”评级，目标价16.50元随着新奥股份20H1成功并表新奥能源，公司全面向天然气一体化转型，我们预计公司20-22年实现归母净利润19.4/28.7/33.0亿元（前值：10.6/13.4/15.2亿元），对应EPS为0.75/1.10/1.27元/股（前值：0.86/1.09/1.24元/股）。参考可比公司21年Wind一致预期平均P/E10x，考虑到重组完成后新奥股份已成为国内天然气上下游一体化稀缺标的，给予公司一定估值溢价，给予21年15x目标P/E，对应目标价16.50元（前值：11.19-12.05元），维持“买入”评级。 风险提示：经济下行拖累天然气需求、煤炭与甲醇价格波动。