全球化布局的呼吸机国产龙头，业绩有望迎来拐点公司深耕呼吸健康领域20余年，是国内领先的呼吸健康领域医疗设备研发和制造龙头企业。公司特有的三横两纵战略布局，横向覆盖家用、医用和耗材三大领域、纵向及产品服务相互协同，全面扩展产品线，打造全球化市场布局。已成为国内市场呼吸机国产龙头、美国市场龙二。2023年疫情及飞利浦退出影响减弱，渠道库存消化影响业绩承压。2024年7月公司与美国经销商RH续签合作协议，同时开拓加拿大新市场，库存消化+耗材上量，Q3公司业绩有望迎来拐点向上阶段。 国内低渗透率+广阔进口替代空间，公司产品力及性价比优势突出我国人口老龄化趋势严重，COPD和OSA高发呼吸慢病患者持续增长，家用呼吸机为非药物治疗首选方案，但渗透率远低于欧美发达国家，根据怡和嘉业招股说明书转引弗据若斯特沙利文数据，预计21-25年市场规模CAGR可达22%。当前瑞思迈及飞利浦仍占据国内市场超过50%份额，进口替代空间广阔。公司产品持续迭代更新，性能比肩进口，同时性价比优势突出，构建强核心竞争实力。公司国内市占率15.6%，通气面罩市占率37.7%，为国产呼吸机龙头企业。后续随着呼吸机市场扩容+公司产品进口替代，市占率有望进一步提升，同时当前高毛利率的耗材业务收入占比仅为17.4%，后续呼吸机销售带动耗材上量有望打开第二增长曲线。 全球市场竞争格局重塑，海外经销商稳定合作、续签协议拓展新市场2025年全球无创呼吸机市场有望达55亿美金级，2021年起飞利浦呼吸机因健康风险召回，全球市场竞争格局重塑。公司海外先发布局优势明显，于2010年与RH（原3B）公司开始合作，在美国市场搭建了良好的销售渠道以及品牌知名度，抓住时机快速抢占市场份额，2022年全球市占率提高到17.7%，行业排名第二。目前公司为国产稀缺的获FDA、CE认证，并进入美国、德国、意大利、土耳其等医保市场的国产家用呼吸机制造商。2024年7月，公司与合作多年的美国经销商RH签订独家经销协议，拓展肺病机新产品及加拿大新区域；同时欧洲建立数据子公司，海外布局推进进一步打开成长天花板。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年收入增速分别为-12%、26%、24%，归母净利润增速分别为-20%、43%、27%。采用可比公司估值法，2025年可比公司的平均PE为22倍。考虑到公司作为呼吸机国产龙头企业，在美国市场市占率领先，布局全球呼吸机广阔市场，享有较大的收入天花板，业绩有望迎来拐点，赋予公司一定估值溢价。当前股价对应25年PE为21倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示呼吸机需求不及预期风险；市场竞争风险；新品放量不及预期风险

国资背景下的工程机械行业龙头，自上而下打造核心竞争力。中联重科成立于1992年，脱胎于建设部长沙建设机械研究院，目前已成长为国内工程机械行业龙头之一，2023年，公司国内工程机械行业中排名第3、全球工程机械行业中排名第12。复盘公司发展历程，我们认为：公司的差异化竞争的α属性根本源自于①混合所有制下塑造的现代化治理机制以及②创新变革的“端对端”直销模式，在公司上层建筑的引领指挥下，公司底层业务的竞争力不断提升，最终兑现为“国际市场+新兴业务”的强劲成长动能。 顶层架构：混合所有制企业典范，成功打造现代化治理机制。公司于2012年完成混合所有制改革，脱胎为国资背景下的混合所有制企业，形成了国资、外资、管理层以及战投四方接壤的多元化股权结构。2024年上半年，湖南省国资委间接持有公司股份14.48%，公司管理层与员工持有公司股份20.25%（包含A+H股员工持股平台），国资地位稳固的同时，管理层与员工充分持股。同时，公司董事会结构均衡，由“1名管理层+1名国资代表+1名战投代表+4名独董”共同构建。公司所有权与经营权有机结合，打造国资、管理层与中小股东三方利益高度一致的现代化治理机制。 商业模式：打造“端对端、数字化、本土化”的海外直销体系。公司首先于国内市场开启直销模式“端对端、数字化”的变革，运行成熟后辅以“本土化”的新内核移植海外市场，最终形成具有“中联特色”的海外直销模式。凭借该模式，公司实现总部与客户的直接联接，并对研发、生产、服务、风控等业务流程进行一体化管理，最终兑现为公司较高的盈利能力与健康的资产质量。2023年，公司海外业务毛利率达32.23%，盈利能力领先行业；销售费用率为7.56%，直销模式的搭建成本可控；应收账款坏账计提比例合计17.97%，其中账龄组合计提比例7.12%，单项计提比例10.85%，公司资产质量保持健康，“端对端”业务模式对于账款风险精准评估的优势显现。 国际化拓展与新兴战略业务是公司成长的动力源泉。 1）国际化拓展：凭借坚定不移推行直销模式，2020-2023年，公司海外收入实现跨越式发展，由38.32亿元增长至179.05亿元，3年CAGR达67.18%；2024H1海外收入同比+43.9%，海外收入占比达49.11%。凭借直销模式的差异化竞争路线，公司海外收入增长良好，相较行业具备后发优势。 2）新兴战略业务：公司起重机、混凝土机械传统优势业务市场地位稳固的同时，公司积极拓展土方机械、高空机械、农业机械、矿山机械等战略新兴业务，2023年分别实现66.48、57.07、20.92、8亿元，分别同比+89.29%、+24.17%、-2.15%、+140%，增长动力强劲。其中，以挖机为代表的土方机械逆势增长，补齐公司顺周期增长弹性；高机成长迅速，2023年已位列全球第七；农机补强研发，产品力逐步提升，2024H1收入同比+112.41%；矿机加速开拓，步入万亿级大赛道。公司新兴战略业务的全方位开拓有望成为公司未来增长的重要动能。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为502.7、585.6、687亿元，增速分别为6.8%、16.5%、17.3%，净利润分别为40、54.3、67亿元，增速分别为14.2%、35.7%、23.3%，对应PE分别为15.5X、11.4X、9.2X；公司传统业务市场份额稳固，有望充分受益于行业需求筑底复苏；土方、高空、农业、矿山机械等新兴业务为公司注入成长新动能，“端对端”直销模式助力公司持续较好开拓国际市场，成长性突出；给予买入-A的投资评级，12个月目标价为8.82元，相当于2025年14X的动态市盈率。 风险提示：内需复苏不及预期、全球宏观经济波动风险、贸易摩擦加剧风险、传统业务市场竞争加剧风险、新兴业务拓展不及预期风险、海外业务拓展不及预期、盈利预测假设不及预期。

微型传动龙头企业，多行业拓展。公司以技术创新为核心，在微型传动领域拥有深厚的技术积累和丰富的产品线，能够提供定制化的解决方案，满足不同行业客户的需求。微型传动应用领域广泛，公司不断开拓下游应用领域，目前已经应用于汽车电子、智慧医疗、智能家居、消费电子和工业设备、机器人等。受到升降式摄像头模组的式微，公司最主要应用领域从2020年前的通讯类调整为汽车电子，公司积极拓展下游行业，推动公司业绩企稳回升。 人形机器人市场前景广阔，有望为公司产品打开新市场。人形机器人的灵巧手是高度复杂且至关重要的执行部件，它模仿人手设计，需要紧凑且高性能的电机来实现精细动作。特斯拉Optimus机器人的灵巧手采用空心杯电机和微型齿轮箱，具备高功率密度和精准控制能力，能够执行自适应抓取和负重等任务。随着人形机器人行业的增长，预计到2030年，相关电机和齿轮箱市场将有望扩张至数百亿规模。公司专注于微型传动技术的创新，开发了适用于机器人的高精度、小体积电机和齿轮箱产品，公司还开发了高转矩直流电机、无刷直流电机、微型无刷空心杯电机和永磁步进电机等，不断推进行星齿轮箱和蜗杆的技术升级和产品优化，以期满足人形机器人等高端应用的需求。 硬件发展助力XR行业，公司前瞻布局占先机。XR行业的发展紧密依赖于硬件技术的创新和迭代。2012年，OculusRiftVR原型机的推出标志着行业进入公众视野，2023年苹果推出MR头显AppleVisionPro，成为行业新标杆。IPD瞳距调节是XR的核心组件，改善观看效果，提升用户体验。公司IPD瞳距调节已经在2023年实现出货，占据行业先机。随着XR的硬件水平及内容生态的完善，XR有望成为手机之后又一个重量级的智能设备终端。 汽车电子基本盘稳定，新能源市场预期向好。中国新能源汽车市场自2021年起显著增长，预计到2024年总销量将超过3100万辆，其中新能源汽车占1150万辆。市场对智能化汽车接受度越来越高，公司已经和博世、比亚迪、长城等展开合作，微型传动系统已应用于智能座舱、车身、底盘和动力等多个领域。 投资建议：公司是国内领先的微型驱动系统制造商，应用领域广泛。我们预计公司24-26年的收入分别为15.20/20.89/26.74亿元，归母净利2.08/2.59/3.35亿元。可比公司平均25年PE为37xPE。公司同时布局机器人和XR两条高景气度赛道，XR的瞳距调节与机器人灵巧手方案与公司微型传动的技术同源性高，将来XR及机器人的发展有望带动公司收入快速增长，考虑到公司在微型传动领域的龙头地位，我们给予公司25年50倍PE，对应目标价54.0元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：人形机器人行业发展不及预期；XR行业发展不及预期；下游行业竞争加剧；地缘政治风险。

投资逻辑：国内压裂设备、固井设备龙头，24H1新签订单同比+18.9%。根据公司公告，2023年公司压裂设备、固井设备占全国50%以上份额，稳居市占率第一的龙头地位。24H1公司实现收入/归母净利为49.6/10.9亿元，同比-8.5%/+6.8%，利润保持正增长。受益于海外需求高景气，24H1公司新签订单为71.8亿元，同比+18.9%。国内：“三桶油”资本开支保持稳健，公司有望受益于电驱压裂需求扩张。非常规油气景气度高：24年“三桶油”资本开支预算为5610亿元，维持高位水平；根据RystadEnergy预测，2025年国内致密/页岩油、非常规天然气产量将相对23年提升15.9、10.1pct。根据《国内电驱压裂经济性和制约因素分析》测算，电驱相对柴驱标准机组购置成本、能耗成本可降低45%、31%，成本优势突出，渗透率有望继续提升。公司压裂设备国内市占率超50%，23年中标中石油全部电驱压裂设备采购（带量）共37台，在国内市场具备较强的竞争优势，有望受益于电驱替代柴驱浪潮。 海外布局持续兑现，北美电驱压裂订单加速。1）空间大，景气度高：根据Spears&Associates，23年海外油服市场规模超2700亿美元，占全球90%以上。根据各公司公告指引，24年海外头部油气公司资本开支将达1179.2亿美元，同比+4.1%。2）深度布局中东辐射中亚，设备、EPC项目两开花：公司固井、连续油管等高端装备竞争力强，在中东市占率逐年提升；24H1公司在中亚获最大单笔设备订单后，9月又获巴林22亿元天然气EPC订单。3）北美需求景气度高，电驱压裂成功突围：我们测算24-26年北美电驱压裂设备更新需求为15.8/22.1/42.3亿元。公司电驱压裂设备单机水马力最高达8000HHP，优于海外头部公司。24年7月公司又获北美老客户电驱压裂设备订单，电驱压裂成功突围。24H1公司海外收入为23.8亿元，毛利率为37.2%，高于国内的34.6%，预计随着中东高端装备市占率提升、北美电驱压裂订单释放，海外收入有望继续提升，带动公司整体盈利能力提升。 盈利预测、估值和评级：我们预计24-26年公司营收为142.86/169.16/191.64亿元、归母净利润为27.03/32.08/37.31亿元，对应PE为11/10/8倍。给予公司24年14倍PE，对应目标价36.97元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：原油、天然气价格大幅波动风险；原材料价格上涨风险；汇率波动风险。

受总体单位合同签订进度影响，公司2024年上半年业绩阶段性承压。长期旺盛需求拐点将至，公司紧盯十四五中后期任务调整，业绩有望复苏并实现高速增长。 投资要点：维持目标价为12.22元，维持“增持”评级。公司受益“十四五”期间下游需求高景气，业绩有望实现高增长。受相关产品订单签订节奏等因素影响，下调2024~26年EPS为0.16/0.22/0.27元(原值为0.16/0.26/0.32元)，参照可比公司62倍平均PE，考虑下游需求确定且公司产业链卡位优势显著，给予公司2024年77倍PE，维持目标价为12.22元，维持“增持”评级。 短期订单不及预期，业绩阶段性承压。1）受总体单位合同签订进度影响，相关产品既定需求未如期签订合同，公司2024年上半年营业收入同比减少，实现营收2.93亿元（-82.98%），实现归母净利润-0.74亿元（-150.49%），业绩阶段性承压。2）公司2024年上半年毛利率有所提升，为40.09%（+13.27pct），管理费用率、研发费用率分别为38.05%（+31.69pct）、37.06%（+30.94pct），同比大幅提升。 长期需求拐点将至，业绩有望迎来复苏并实现高速增长。1）精确制导武器在现代战争中的消耗速度惊人，火箭弹在精确制导武器中作战效果好，成本低于导弹。参考俄乌冲突和巴以冲突，火箭弹等高费效比武器装备在实战中消耗巨大，国防建设中相关行业需求有望长期维持高景气。2）公司作为兵器集团下属核心企业，聚焦主业“导航控制和弹药信息化技术”，是我国精确制导弹药惯导控制仓的核心供应商，卡位优势显著。3）公司紧盯“十四五”中后期任务调整的增量变化和客户的订货需求，积极争取订货任务。伴随下游旺盛需求逐步落地，叠加公司经营效率不断改善，业绩有望迎来复苏并实现高速增长。 催化剂：公司配套的下游相关装备开始放量。 风险提示：回款情况不及预期，下游需求不及预期。

高端产品乘势而上，新能源产品稳步增长公司将高端产品作为结构性调整的主攻方向，塑造产品差异化竞争力，在公司多元化布局方面成效显著。2024年上半年，高端产品收入同比增长10.0%以上，占总收入的比重超过32.0%，同比增长4个百分点，产品结构性调整取得较好效果。新能源产品进入增长快车道，收入同比增长26.8%。新能源装载机收入同比增长近2倍，占总收入23.3%，行业销量稳居第一。徐工消防在锂电直臂平台车的带动下，新能源产品收入占比已达到74.0%，同比增长6.7个百分点，领跑行业。徐工特机聚焦新能源叉车赛道，新能源叉车收入同比增长80.6%。随着新能源产品渗透率问稳步增长，产品结构持续优化，预计产品竞争力会进一步提升。 海外收入占比提升，全球布局逐步完善公司坚定不移推进“国际化主战略”，深耕国际化发展布局。2024年上半年，公司海外业务收入为219.01亿元(同比+4.80%)，海外收入占比为44.13%(同比+3.38pct)。其中海外产品终端销量综合占有率同比提升0.58个百分点，挖机、装载机、压路机、高空作业平台等主要产品海外占有率均实现增长，全地面起重机和越野轮胎起重机海外收入接近翻倍，挖掘机海外收入同比增长16%，混凝土设备全球协同成效初显。在海外收入增长的同时，2024年上半年海外毛利率为24.41%(同比+1.22pct)，较国内毛利率高2.72pct，盈利能力也有所提升。随着巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外产能布局逐步完善，预计能够进一步拓展海外市场。 盈利能力有所提升，经营性现金流持续改善2024年H1公司销售毛利率为22.89%(同比+0.03pct)，销售净利率为7.52%(同比+0.67pct)，盈利能力有所提升。期间费用率为15.07%(同比+2.83pct)，销售费用率为6.31%(同比-0.41pct)，管理费用率为2.5%(同比+0.4pct)，研发费用率为3.58%(同比-0.46pct)，期间费用率增加主要系报告期内汇兑损失较2023年同期增加导致的财务费用大幅增加所致，2024H1公司汇兑损失为7.40亿元，2023年同期为-9.48亿元。2024年上半年，公司经营性现金流净额为17.06亿元(同比+10.96%)，经营性现金流持续改善。 盈利预测预计：公司受益于新能源产品渗透率提高带来的产品结构调整，海外产能的逐步释放将拓展海外市场并推动盈利能力大幅提升。预测公司2024-2026年收入分别为99.93、109.56、127.46亿元，EPS分别为0.54、0.68、0.87元，当前股价对应PE分别为13.7、10.9、8.5倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：国际贸易风险；行业竞争加剧风险；主要原材料价格波动的风险；海外经营风险；客户集中风险；汇率波动的风险。

事件概述： 根据 2024年三季度业绩预告，预计 2024Q3公司归母净利 2.5-2.7亿元，同比+13.21%~22.26%；预计 2024Q3公司扣非归母净利 2.42-2.62亿元，同比+15.79%~25.36%。 24Q3业绩符合预期 环比稳定增长。据公告，根据中枢值计算，预计2024Q3公司归母净利 2.6亿元，同比+17.7%，环比+3.2%；预计 2024Q3公司扣非归母净利 2.52亿元，同比+20.6%，环比+3.7%， 业绩符合我们预期。 我们预计2024Q3乘用车批发销量 690万辆，同比微增，环比约+10%； 预计 2024Q3新能源乘用车批发销量 310万辆，同比+30%，环比+14%。 公司业绩增长一方面受益智能驱动机构板块（智能办公、智能汽车、智能家居及未来生活等）客户及产品拓张，特别是智能家居领域齿轮营收和利润同比高增；一方面，新能源汽车齿轮伴随行业快速增长，公司凭借在高性能、低噪音的精密齿轮领域的技术领先性、规模优势及稳定的配套能力取得良好增长。 全球客户持续开拓 2024海外建厂加速。 2023年公司新能源齿轴在国内新能源市场份额在 40%~50%；同时积极拓展海外客户，相继获得丰田、某欧洲知名豪华品牌等客户的新能源车齿轮项目。截至 2023年末，公司已建成 500万台套新能源汽车驱动齿轮产能，并稳步推进匈牙利建厂。 2024年公司一方面依托国内 500万台套新能源齿轮产能继续受益国内新能源增长，一方面积极推进匈牙利工厂建设，引进欧洲本土优秀人才、加强团队的国际化水平，助力全球化扩张。 智能执行机构加速成长 机器人减速器星辰大海。 智能执行机构： 2024H1，公司智能执行机构营收 2.8亿元，同比+82.2%，增长亮眼； 公司依托环驱科技平台，深入发展智能执行机构技术，推动产品在扫地机、智能汽车、无人机、 eBike等智能终端领域的广泛应用，全面覆盖智能办公、智能汽车、智能家居及未来生活四大核心市场，积极探索并培育新的增长点，后续有望加速放量； 机器人高精密减速器： 2023、 2024H1公司减速器及其他业务毛利率 40.3%、 32.0%，盈利能力强，后续环动科技有望持续提供涵盖 3—1000KG 负载范围的机器人解决方案，包括 RV 减速器、 谐波减速器及机电控一体化关节模组、驱动执行器等，稳步开拓机器人减速器业务。 投资建议： 公司是精密驱动系统齿轮龙头， 正在加速全球化，同时开拓智能驱动机构、 机器人关节业务， 我们看好公司中长期成长， 调整盈利预测， 预计2024-2026年 收 入 分 别 103.2/124.5/149.4亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别10.5/13.4/16.6亿元， EPS 分别 1.24/1.58/1.97元，对应 2024年 9月 26日23.43元/股收盘价， PE 分别为 19/15/12倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 新能源乘用车销量、 智能驱动机构客户拓展、海外建厂不及预期。

深耕医疗器械精密组件十余载，家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件两大基石业务稳健，多元化横向拓展新业务谋求长远发展。 美好医疗成立于2010年，深耕医疗器械精密组件及产品领域，家用呼吸机与人工植入耳蜗为两大基石业务，通过与家用呼吸机市场龙头客户 A、人工植入耳蜗市场龙头客户 B 深度合作，两大基石业务发展稳健。基于液态硅胶、精密模具、自动化等技术的领先优势，公司逐渐开拓血糖、体外诊断、心血管、给药、助听、监护等其他医疗产品组件领域，以及咖啡壶组件、手机组件等家用及消费电子领域，多元化发展打开成长空间。 家用呼吸机市场持续扩容，随着下游客户去库存接近尾声，业绩有望恢复稳健增长。 OSA 与 COPD 全球患者基数庞大，带动全球呼吸机市场持续增长。呼吸机市场集中度较高， 2020年瑞思迈及飞利浦合计占据了 78%的市场份额。公司主机、面罩、原料等均实现自主化突破，与龙头客户 A 长期深度合作，随着下游市场扩容，公司呼吸机组件业务稳健增长。 2018-2022年，公司呼吸机组件收入由 4.80亿元增至 10.59亿元， CAGR 为21.87%。 2023年受下游客户阶段性去库存影响，呼吸机组件业务有所波动。随着下游客户去库存接近尾声，呼吸机组件业务有望重回增长态势。 人工耳蜗市场高度集中，绑定核心客户实现稳健增长。 人工植入耳蜗市场稳定增长， 2022年全球市场规模已达 19.0亿美元，预计 2022-2030年CAGR 为 8.43%。 人工植入耳蜗技术壁垒较高，行业高度集中，全球 CR3高达 95%。自 2011年开始，公司与下游龙头客户 B 建立合作关系，超 10年的深度合作提升了双方的信任度，公司产品质量获得了对方的高度认可。 2018-2023年，公司人工植入耳蜗组件收入由 0.33亿元增至 1.14亿元， CAGR 高达 27.95%。随着人工耳蜗渗透率持续提升+客户 B 收入不断扩大，公司人工植入耳蜗组件业务有望保持稳健增长。 基于底层技术优势开拓新领域，多元化业务布局打开成长空间。 公司精密模具、液态硅胶、自动化等技术领先，且具备较好的业务延展性， 助力公司持续拓展下游应用领域。通过咖啡壶组件、手机防水组件等产品切入家用及消费电子领域，该项业务收入由 2018年的 639万元增至 2023年的1.50亿元， CAGR 高达 88.04%。同时公司加强与全球医疗器械龙头企业的合作，业务延伸至血糖、体外诊断、心血管、给药、助听、监护等细分领域，尤其加大了对胰岛素笔业务的布局，已成功实现量产。公司多元化业务布局持续推进， 横向拓展打造增长极。 盈利预测与估值： 我们预计 2024-2026年公司营收分别为 16. 14、 19.75、24.06亿元，分别同比增长 20.7%、 22.4%、 21.8%；归母净利润分别为3.80、 4.65、 5.75亿元，分别同比增长 21.3%、 22.3%、 23.7%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 客户集中度高风险，新业务拓展不及预期风险，汇率波动风险，数据滞后风险

电动化趋势显著，新能源产品前瞻布局展现优势2024年上半年I、II、III类车销量都实现同比增长，电动叉车占比已经达到70.77%，平衡重式叉车中电动化比例达31.97%，以电动叉车尤其是新能源锂电池叉车为代表的车型竞争力明显提升，电动化趋势显著。公司敏锐把握行业发展趋势，大力实施“新能源战略”，抢抓“双碳”发展机遇，规划以锂电、氢能、混合动力为代表的新能源工业车辆产品体系，前瞻布局锂电池、驱动电机、整车电控等关键零部件供应链体系，对新能源工业车辆核心技术进行持续高强度研发投入，建成新能源叉车零部件和整机制造未来工厂并投产。公司现已掌握多项新能源工业车辆核心技术，还在行业内率先推出多个行业首创新能源产品，为行业中新能源产品系列最齐全的制造商之一。依托在新能源产品方面形成的竞争先发优势，公司将夯实行业领跑者的地位。 深耕开拓国际市场，海外业绩稳健增长近年来，公司相继在美国、德国、荷兰、巴西、泰国、澳大利亚等国家投资设立十余家直营销售公司，实现自有营销服务网络在欧洲、北美洲、南美洲、澳洲、东南亚、大洋洲等全球重要工业车辆产品市场全覆盖。2024上半年公司加快推进国际化进程，分别在日本、印度尼西亚投资设立销售旗舰店，投资设立杭叉欧洲租赁有限公司以拓展境外租赁业务。 2024年9月18日，公司召开第七届董事会第十五次会议，审议通过两项议案，拟分别在马来西亚、泰国投资设立杭叉马来西亚有限公司和杭叉集团泰国制造公司，进一步优化产业布局，提升公司国际市场竞争力。2020年至2023年，公司外销收入占比逐年上升，由15.23%增至40.16%，预计未来海外市场将给公司营收贡献更多增量。 打造智能制造超级工厂，激发生产新动能公司深入实施智能制造，基于数字孪生、5G应用技术、工业互联网、智能焊接、自动涂装等智能制造工艺技术革新生产方式，以数据驱动生产流程再造，持续建设智能超级工厂。 公司现已成功打造以青山和横畈两大园区为核心，涵盖零部件产业、工业车辆整机产业、智慧物流产业、现代服务产业等多产业协同发展，供应链、产业链、创新链深度融合，具有杭叉特色的智能制造超级工厂。2024年5月，宝鸡杭叉新厂区落成暨智能环保大规格输送机投产仪式顺利举行，杭叉横畈科技园四期杭叉智能年产万套自动化设备生产基地项目全面开工建设，进一步扩大产能规模，推动公司提质提速发展。 盈利预测公司深耕叉车行业多年，作为国内行业龙头企业，提前布局新能源产品和智慧物流解决方案，确立了竞争优势，同时海外市场前景广阔，增长动能充足，预测公司2024-2026年收入分别为178.48、199.93、225.77亿元，EPS分别为1.54、1.77、1.97元，当前股价对应PE分别为13.2、11.5、10.3倍，给予“买入”投资评级。 风险提示海外经营风险；行业竞争风险；规模扩大导致的管理风险；汇率波动风险。

产品销量增长带动公司 2024上半年收入稳定增长， 在研和储备项目丰富。 根据公司 2024年半年报， 2024年 1-6月份， 公司主营业务收入为 383,628.12万元， 同比增长 28.15%。 其中智能电控产品销量 1,997,738套，同比增长 32.04%； 盘式制动器销量 1,397,998套， 同比增长 14.99%； 轻量化制动零部件销量 6,129,602件， 同比增长 61.17%。 机械转向产品销量 1,327,995套， 同比增长 21.34%，公司各项业务的产品销量同比均有显著增长。 此外， 公司在稳固现有客户的基础上， 加大国内外市场开拓力度， 积极开发新客户， 进一步优化客户结构。 2024年上半年， 公司新增定点项目总数为 196项， 较去年同期增长 35%。 新技术、 新产品持续稳步推进， 国内外产能布局持续完善。 2024年上半年， 公司持续加大研发投入， 稳步推进新产品、 新技术研发及量产交付。 WCBS1.5成功在多个客户项目上成功量产， WCBS2.0成功在首个客户项目上实现小批量供货， 电动尾门即将量产， EMB和悬架新产品研发进展顺利， 公司将致力于打造一体式汽车底盘域控系统。 产能布局方面， 公司依据在手订单情况， 结合对新能源汽车未来发展预判及公司国际化业务布局， 持续加快产能建设， 2024年上半年， 新增主要产能布局情况如下： ①为满足整车轻量化的需求， 公司实施轻量化新产品的布局， 在国内轻量化生产基地正在进行三期项目建设， 主要满足汽车副车架、 空心控制臂等轻量化产品生产； ② 新增 EPS 年产能 30万套、 EPS-ECU 年产能 30万套生产线； ③墨西哥二期项目顺利推进中。 盈利预测和投资评级 公司为线控制动自主龙头， 产品技术壁垒高并持续升级， 竞争优势突出； 公司不断拓展能力边界， 积极布局转向、 悬架、 分布式驱动及轻量化领域， 有望逐步成长为底盘平台化企业。 根据公司最新情况， 我们调整公司的盈利预测， 预计公司2024-2026年实现营业收入 96.5、 118.7、 152.3亿元， 同比增速为29%、 23%、 28%； 实现归母净利润 11.7、 14.5、 18.8亿元， 同比增速 31%、 24%、 29%； EPS 为 1.93， 2.40、 3.10元， 对应 PE估值分别为 23、 19、 14倍， 我们看好公司未来发展， 维持“买入” 评级。 风险提示 1） 汽车销量不及预期； 2） 零部件行业竞争加剧； 3）原材料价格上涨； 4） 客户拓展不及预期； 5） 海外拓展不及预期。

24年H1：公司实现营业收入2.44亿元，同比-29.93%；归母净利润0.05亿元，同比-91.64%，实现归母扣非净利润-0.21亿元，同比-139.53%；24年Q2，收入1.23亿，同比-34%，环比+2%；毛利率44.2%，同比-8.0pct，环比-11.4pct。归母净利0.04亿元，同比-86.9%，环比提升+301%；扣非归母净利润-0.19亿元，同比-177.1%，环比显著下降；Q2的非经常性损益共0.23亿。分析：收入减少主要系受下游新能源电池行业周期影响销售额大幅下降，线束连接器超声波设备和半导体超声波设备业务收入贡献尚有限，公司持续加大产品开发投入以及销售和管理方面的费用增加，半年度股权激励费用为0.133亿元。 业务分析-分业务看24年H1：1）新能源电池超声波设备业务收入为0.74亿元，同比减少70.89%。受下游动力电池客户去库存影响，设备需求弱；2）线束连接器超声波设备业务：收入0.33亿元，同比增加220.5%。主要系公司紧抓下游新能源汽车高低压线束、充电桩、储能场景等领域市场机遇，积极提升市场份额；3）半导体超声波设备业务：收入0.25亿元，同比增加3329.43%。超声波端子焊接机、超声波Pin针焊接机持续获得行业头部客户批量订单。4）非金属超声波设备业务：收入0.22亿元，同比增加337.39%。5）配件业务：收入0.51亿元，同比增加54.20%。超声波配件产品持续起量。6）服务及其他：收入0.38亿元，同比减少14.50%。 投资建议：公司着力发展半导体高端设备，超声波键合机、超声波扫描显微镜等是功率半导体封测工序的关键设备，产品持续获得行业内知名客户小批量订单，与上汽英飞凌、中车时代、振华科技、宏微科技、士兰微、芯联集成等行业内知名企业保持良好合作。考虑到传统锂电设备受扩产周期影响，收入下滑，我们下调此前盈利预测，预计公司24-26年归母净利润有望达0.03/0.87/1.28亿，当前市值对应PE分别为1592/53/36X，维持“增持”评级。 风险提示：锂电行业需求不及预期、新产品开发不及预期、原材料价格波动。

2024H1营收4.32亿元（+9.13%）、归母净利润2081万元（-58.18%）公司专注于车用胶管及其总成，为整车厂商及其零部件配套厂商、售后零部件供应商等供货。2024H1营收4.32亿元（+9.13%）、归母净利润2081万元（-58.18%）、扣非归母净利润1904万元（-39.10%），毛利率同比上升。2024Q2营收2.21亿元，环比增长4.8%，归母净利润1518万元，环比提升170%，毛利率单季度同比环比均有所提升。考虑到补助款减少及美国政府调查造成的管理费用提升，我们下调2024-2025年、新增2026年盈利预测，预计公司归母净利润分别为0.50（原1.05）/0.88（原1.33）/1.43亿元，对应EPS分别为0.51/0.90/1.46元/股，对应当前股价的PE分别为15.4/8.7/5.3倍，我们继续看好公司在新能源车渗透率提升下的空调管等业务增长潜力，维持“增持”评级。 国内空调管销售增加致使胶管产品创收+57%，两项业务毛利率均爬升5%2024H1总成产品及胶管产品分别创收3.42亿元（+3.62%）、0.83亿元（+57.12%），毛利率分别为35.04%（+4.5pcts）、38.65%（+4.8pcts）。受美国通用业务下滑、售后业务占比增加影响，总成业务整体增速不高但毛利率提升明显；公司加大空调管开发力度、提高产能、增加出口业务，致使胶管收入同比增长，同时改进工艺和配方，不断降低生产成本，致使胶管毛利率上升。在空调管销售增加、主机项目量产情况下，2024H1内销收入达1.8亿元（+24.61%），占比升至42%。 全球布局、前/后装市场双侧发力打开成长空间，完善产业协同效应巩固壁垒上半年公司紧跟市场发展趋势，积极布局新能源市场赛道，持续进行产品工艺升级，降低生产成本，2024H1研发费用达1639万元（+12%）。近年来，公司坚持全球发展战略布局，在中国、美国和泰国均设有生产基地，并拥有北美销售公司。 同时，为贯彻主机售后双侧发力，除汽车主机配套市场外，公司还设立北美销售公司深耕境外售后市场，已进入境外知名贸易商及北美大型汽配连锁商超供货体系。未来，公司有望通过持续完善橡胶软管生产、金属连接件生产以及总成产品组装的全产业链生产模式，增强各环节战略协同效应，促进业绩增长。 风险提示：原材料价格波动风险、市场开拓风险、国际贸易局势变动风险

主业经营稳健，高质量增长有信心，维持“增持”评级上半年公司通过渠道升级克服行业压力，智能电工照明业务营收实现平稳增长。电连接业务营收有韧性，新能源业务弹性增长逻辑不变。我们认为虽然当下房屋装修需求低迷，但公司不断优化业务布局，拓宽发展纵深。我们维持公司 24-26年归母净利预测值分别为 44.67亿元、47.52亿元和 53.13亿元。可比公司 2024年 Wind 一致预期 PE 均值为 21x，公司行业龙头地位稳固，渠道护城河深，盈利能力优异，给予公司 2024年 27x PE，对应目标价 93.42元（前值：72.66元），维持“增持”评级。 智能电工照明业务：加快渠道升级步伐，稳健增长智能电工照明业务与新房销售密切相关，为克服新房销售、竣工弱于预期带来的压力，公司聚焦零售和装企业务，大力推动全品类旗舰店建设及装企渠道拓展工作。同时，通过新零售销售团队对终端门店运营的赋能，门店客流逐步多样化。上半年智能电工照明营收同比+12%，渠道升级效果已见成效。 随着下半年传统装修旺季的到来，全品类旗舰店的竞争优势将进一步彰显。 电连接业务：产品年轻化，经营有韧性随着消费群体的年轻化以及使用场景的细分，公司围绕需求进行产品创新升级，持续完善货品矩阵，挖掘新增长点。比如近年来轨道插座、旅行转换器等创新细分品类在线上受到年轻消费者的青睐。营销方面，公司优化传播策略，围绕重点产品开展多渠道曝光，在抖音、B 站等社交平台持续破圈。从早期的“店招”到如今的“种草”，电连接业务在加快品牌的年轻化转型。 新能源业务：渠道扩张带来增长弹性在产品线布局完善的基础上，今年公司重点补齐品牌营销短板，扩大线下渠道覆盖面。5月公司签约雷佳音为新能源充电桩/枪的产品代言人，并开展一系列的品宣、推广活动。根据国家能源局的数据，截至今年 7月底国内私人充电桩保有量为 739.4万台，较年初增加 152.4万台。随着新能源车销量的增长，公司的新能源业务有望加速进入收获期。 复用供应链优势，积极探索全球化扩张顺应出海浪潮，24H1公司通过围绕海外本土化市场需求进行产品创新、完善当地销售团队建设来进一步推动国际化战略实施落地。公司针对越南、菲律宾、泰国等市场开发并上市了等多款新品，广受市场好评。同时，公司通过近 20家本土经销商对东南亚国家的经销体系完成初步布局，同步开始在不同的区域开拓线上旗舰店。 风险提示：市场竞争加剧；原材料价格上涨；房地产行业波动风险。

核心观点公司主要从事弹簧的研发、生产和销售，产品包括悬架弹簧、稳定杆、制动弹簧、阀类及异形弹簧等，下游主要为汽车行业。受益于公司主要客户比亚迪、吉利等自主品牌汽车的快速成长，公司悬架弹簧国内市场占有率由2020年的10.81%快速提升至2023年的22.25%，2024年进一步提升，此外新能源汽车市占率的持续提升以及对轻量化的需求有望带动公司悬架弹簧、稳定杆产品量价齐升。公司目前多个项目产能持续释放，重庆生产基地的推进有望为未来几年增长奠定基础，同时公司拟收购德国公司，若收购成功有望加速公司国际化布局。 简评公司主要从事弹簧的研发、生产和销售，产品包括悬架弹簧、制动弹簧、阀类及异形弹簧、稳定杆等，其中悬架弹簧及稳定杆为车辆悬架系统的结构部件，悬架系统是车身和车轮之间的连接系统，决定着汽车的稳定性、舒适性和安全性，2024H1悬架系统零部件占公司营收比例达83.38%。近年来，随着公司业务的持续拓展，公司弹簧产品应用领域不断延伸，已涉及轨道交通、工业机器人、工程机械、电气能源、农用机械等领域。公司2019-2023年营收由4.15亿元增长至12.43亿元，CAGR达31.54%，2024H1公司营收为7.07亿元，同比增长40.71%，公司2019-2023年归母净利润由0.45亿元增长至1.64亿元，CAGR达38.54%，2024H1公司归母净利润为0.81亿元，同比增长26.80%。 随自主品牌车企快速成长，新能源及轻量化带动量价齐升。公司的产品已成功进入了比亚迪、吉利、长城、长安、红旗、北汽、上汽、奇瑞、江淮、理想、小鹏、蔚来、领克、Stellantis、赛力斯、一汽东机工、南阳淅减、万都、瑞立集团、万安科技、法士特等客户供应链体系中；同时还进入了采埃孚、瀚德、克诺尔、班迪克斯等海外知名汽车零部件供应商的全球供应链体系，其中比亚迪及吉利为公司前两大客户，23年分别占公司营收比例29.43%及13.35%。我国自主品牌汽车的快速成长为国内零部件企业带来了重大发展机遇。根据汽车工业协会数据，2024年1-8月我国乘用车产量1614.1万辆，同比增长3%。公司主要客户比亚迪2024年1-8月新能源乘用车累计产量231.02万辆，同比增长26.66%；吉利集团2024年1-8月汽车累计销量128.77万辆，同比增长34%，增速明显快于行业整体，伴随自主品牌客户的崛起，公司悬架弹簧国内市场占有率由2020年的10.81%快速提升至2023年的22.25%，2024年进一步提升。此外，新能源汽车市占率不宋体断提升，其车身较重，相应悬架弹簧价值量明显提升；同时轻量化也成为汽车零部件行业发展的重要方向，目前乘用车上大量应用实心稳定杆，质量较重，而空心稳定杆可以在保证相同性能的前提下实现明显轻量化效果，渗透率有望提升，带动稳定杆价值量提升。 新产能持续释放，拟收购德国公司进军海外。公司“新增年产8000万只各类高性能弹簧及表面处理技改项目”、“高精度新能源汽车悬架弹簧智能化生产线项目”、“年产900万根新能源汽车稳定杆和年产10万套机器人及工程机械弹簧建设项目”等多个项目积极推进中，相应产能陆续落地，为公司近两年收入业绩带来明显增量。 公司于2024年4月30日与重庆战新科技产业集团有限公司签署了《华纬科技重庆生产基地项目投资协议》，拟在重庆市渝北区投资建设“华纬科技重庆生产基地”，项目计划总投资约6亿元人民币，有望为公司未来数年增长奠定基础。2024年8月29日公司公告拟通过购买子公司作为收购主体，参与竞拍MSSCAHLEGmbH名下的部分资产，若收购成功有望加速公司国际化布局，更好的服务于海外客户，有助于公司进一步拓展海外客户。 盈利预测：预计公司2024-2025年归母净利润分别为2.05和2.59亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汽车行业景气度变化风险、原材料成本上升的风险汽车行业景气度变化风险：公司主要从事弹簧产品的研发、生产和销售，产品主要应用于汽车行业，所以其经营情况与整个汽车行业发展息息相关。汽车行业为我国国民经济的战略性、支柱性产业，其受宏观经济周期性波动的影响较大，经济增长水平将刺激或抑制汽车消费。当宏观经济整体向好时，国民经济行为趋向扩张，消费者的购买力以及对汽车消费品的需求将会提升，反之则会下降。如果未来宏观经济发展态势不及预期，将对整个汽车行业的景气度带来不确定性，进而可能对公司的销售规模、经营业绩和财务状况带来一定程度的不利影响。同时汽车行业竞争越来越激烈，为应对行业“价格战”，保证自身盈利空间，车企可能会将降价压力向上传导至零部件企业。 原材料成本上升的风险：公司产品的主要原材料为弹簧钢材，其占总成本的比重较大，原材料价格波动对公司生产成本及经营业绩产生影响。近年来国内钢材价格波动幅度较大，如果未来原材料价格出现持续大幅上涨，而公司不能有效地将原材料价格上涨的压力转移，将会对公司的经营成果产生不利影响。 敏感性分析：公司23年以来稳定杆产能持续快速释放，在产能落地爬坡时，利润率将受到一定程度影响，该影响将随产能利用率提升逐步消退，本盈利预测中假设24、25年公司稳定杆毛利率分别为14%、18%，若其提升不及预期，毛利率每下降1pct，24、25年归母净利润将分别下降387、508万元。

核心观点公司在轻型特种装备板块实现了谱系、口径、市场的“三个全覆盖”，全面装备各武装力量，成为国内最大、世界领先的轻型特种装备应用研究制造企业。民品方面，汽车连杆传统业务稳定发展，市占率位于行业前列；同时顺应电动化趋势，大力发展新能源车用零部件。随着我国新一代枪械快速发展，与新能源车渗透率持续提升，后续公司业绩有望持续稳健增长。 源于汉阳兵工厂，枪械类底蕴深厚公司是中国兵器装备集团有限公司所属骨干企业，是国防科技工业重要力量。公司前身为张之洞创办的汉阳兵工厂，系中国民族工业的摇篮、国防工业的先驱。2022年公司重大资产重组后，主营业务以轻型特种装备为主，以汽车零部件和战略性新兴产业为支撑。公司主营业务涵盖“轻型特种装备、汽车零部件、军民结合战略性新产业”三大产业板块。重组后，营业收入平稳增长，经营能力稳健发展。 枪械类轻武器：枪族发展持续推进全球对枪械类轻武器的需求持续存在，尤其是在军事和执法、个人防卫、狩猎、及体育射击等领域。根据GMInsights的数据，2022年全球枪械市场规模约为394亿美元，2023年约为417亿美元，并预计在2024至2032年间以超过6%的复合年增长率增长。根据国际和平局（IPB）的统计，全球有大约1000家公司参与轻武器的生产，分布在大约100个国家，其中约30个国家是主要的生产国。海外方面，以美国、俄罗斯、德国、意大利等为主要生产国。目前，枪械类轻武器发展聚焦新材料、模块化、轻量化、智能化等多个维度。 新一代枪族需求叠加全球外贸热度美陆军已开始小批量换装“下一代班组武器”计划（NextGenerationSquadWeapon，简称NGSW）中的XM5步枪和XM250轻机枪，用于代替现役的M4A1和M16A4突击步枪及M249轻机枪。 全球地缘冲突不断，我国军贸蓄势待发。近20年，全球军贸热度呈现螺旋向上增长趋势。2022年，随着疫情逐渐退出，加之俄乌冲突、巴以冲突等地缘事件的爆发，全球军贸迎来复苏增长，达到334.42亿TIV新高，同比增长28.62%。我国军贸产品在国际市场上的竞争优势正在不断提升。经过几十年的艰苦奋斗，中国军工行业已基本具备“内循环”的技术基础和物质条件，未来10到15年将是武器装备建设的收获期和井喷期。 做强做大民品业务，积极向新能源方向拓展公司以兵器装备集团“133战略”和公司“一核两翼”为指引，积极整合民品资源，持续加大投资力度，做强做大汽车零部件产业。公司汽车零部件产业涵盖传动系统、转向系统、制动系统、汽车连杆、新能源汽车电机轴等产品。公司汽车零部件主要布局方向为连杆业务和转向系统业务，转向业务主要面向新能源汽车，将成为公司未来主要的增长点。