负极新星迎发展契机。公司相继在2017年/2018年并购星城石墨、格瑞特，成功进入锂电池负极材料领域。近年来，公司抓住电动车历史性发展机遇，锂电池负极成为公司核心主业，2020年负极业务收入达7.45亿元，占比约为77%，毛利率约35%，毛利贡献约72%。2019年/2020年公司负极销量分别为1.77/2.40万吨，YoY+71%/35%，呈现快速增长态势，2020年公司市占率约为6.7%。从销量结构上来看，公司销量集中于动力负极领域，2020年占比约95%。从单吨指标来看，公司2020年单吨收入为3.1万元，对应单吨毛利为1.1万元，对应单吨净利为0.62万元，整体盈利良好。 我们认为，公司客户优质，包括比亚迪、CATL、中航锂电、亿纬锂能、SKI、ATL等，此外成功开拓蜂巢能源、瑞浦能源等快速崛起的动力企业。全球电动化浪潮势不可挡，储能快速崛起，消费稳健增长，2025年全球负极需求有望超133万吨，2021~2025年CAGR为35%，公司赛道优质，客户开拓成效显著，迎来发展契机。 积极拓展产能，一体化提升核心竞争力。公司2019/2020/2021Q1资本支出分别为1.22亿元/1.11亿元/0.43亿元，2021Q1公司账面固定资产为4.8亿元。公司2020年底产能4.2万吨，2021年/2022年产能有望达10万吨/15万吨，分布在贵州、四川、湖南。公司积极布局负极石墨化一体化，当前格瑞特石墨化产能2万吨，参股公司集能新材料（持股37.5%）拥有1.5万吨石墨化产能，此外格瑞特/集能新材料分别规划4.5万吨/1.5万吨石墨化加工产能，届时将拥有近10万吨石墨化加工产能，一体化版图清晰。 重视研发，产能/客户积极配合，业绩高增可期。公司积极扩张产能，迎接负极旺盛需求，客户开拓成效显著，囊括海内外优质客户。公司2021Q1实现收入3.28亿元，YoY+97%，实现归母净利润0.67亿元，YoY+161%，实现扣非归母净利润0.65亿元，YoY+166%，QoQ+35%。公司重视研发投入，2020年研发强度为6%，截止2020年底公司拥有发明专利30项，正在申请发明专利89项。 整体来看，我们认为公司产能扩张迅速，积极迎合负极需求高增长；公司客户优质，成长路径清晰；积极布局石墨化加工一体化，重视研发，构建竞争壁垒，长期成长可期。 首次覆盖，给予公司“买入”评级：预计2021/2022/2023年公司归母净利润分别为3.3/4.8/6.3亿元，eps为0.51/0.75/0.99元，对应PE分别为41/28/21倍。基于公司卡位优质赛道，拥抱比亚迪、ATL、CATL、SKI等优质客户，产能积极扩张迎接旺盛需求，我们看好公司中长期向上的发展机会，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：政策波动风险；下游需求低于预期；产品价格不及预期；竞争格局恶化风险。

事件：2021年06月08日上午，公司在成都召开2020年度股东大会。 投资要点：投资要点：核心产品高增长，2021年目标明确年目标明确。公司2021Q1营收12.4亿元（+70%），归母净利润4.19亿元（+120%）；2021Q1高档酒营收12.13亿元（+69%），占比98%左右，预计臻酿八号和井台装合计占比90%左右。预计21Q1臻酿八号和井台装营收合计同增68%左右，典藏大师和菁萃营收合计同增80%左右。公司前八大市场占比从2018年56%提升至2020年58%，继续聚焦前八大市场。2021年公司经营目标（不含拟布局的酱酒）：力争实现主营业务增长增长43%左右，净利润增长左右，净利润增长35%左右左右，利润增速慢于收入增速，系公司加大品牌投入所致。 聚焦典藏大师，优化费用投放。公司聚焦打造典藏大师，高举高打，带动臻酿八号和井台装品牌提升，优化费用投放，主要聚焦三点：一是聚焦目标意见领袖，研究目标消费群体；二是倾斜典藏大师及以上产品的投入，继续聚焦狮王符号，搭建高端消费者圈层营销平台—“水井坊”狮王会”；三是加强消费者培育，做高端品鉴会、网球赞助等，将体验感和忠诚度转化为优势。公司目前对典藏大师渠道进行改革创新，预计明年将有具体结果。我们预计十四五期间典藏大师占比有望从目前5%左右提升至两位数。 消费升级迎机遇，入局酱酒享红利。行业中产品的消费升级趋势为次高端及以上产品带来增长空间，我们预计300元-400元价格带增速将放缓，400元-600元价格带和600元-800元价格带将高增长，预计2025年次高端及以上产品占比将超50%，300-600元价格带中400-600元增长率超越300-400元，新的次高端600-800元价格带正在形成。当前酱酒热下我们认为仍将持续3-5年，水井坊前瞻布局贵州国威酒业，切入酱酒板块，目前项目进行中，如果一切顺利，公司将享受本轮酱酒热的红利。 盈利预测和投资评级：2020年全年收入和利润均下滑，系2020年疫情对白酒产生影响下2020Q2主动去库存拖累全年收入和利润。 我们看好公司聚焦典藏大师，高举高打，聚焦前八大核心市场，打造浓香白酒头部品牌之一。预计2021-2023年EPS为2.06/2.83/3.83元，当前股价对应PE分别为60/43/32倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情拖累消费；典藏大师运作不及预期；前八大市场表现不及预期；酱酒项目进展不及预期。

事件：公司拟在南通市投资100亿元，建设30亿平方米湿法隔膜和涂覆隔膜，分三期建设。 投资要点：投资要点：积极产能扩张，迎接全球电动化浪潮。公司当前已在常州、深圳、合肥、瑞典等地建立生产基地，合计拥有基膜产能约16亿平，其中干法产能6亿平，湿法约10亿平。涂覆产能方面，公司当前在江苏基地拥有10亿平产能。此外，公司在瑞典规划建设7亿平湿法隔膜及4.2亿平涂覆膜产能，供应Northvolt等海外客户。到2025年公司有望形成基膜产能超50亿平，涂覆产能超40亿平。全球电动化大势所趋，2025年全球电动车销量有望超1600万辆，在消费电池平稳增长，储能及动力电池高速增长拉动下，2025年全球锂电池需求有望达1400GWh，2021~2025年CAGR达38%，对应隔膜需求达222亿平方米，对应2021~2025年CAGR达35%。公司积极加码产能，迎接全球电动化浪潮。 开拓全球优质客户，量利齐升迎拐点。公司客户开拓见成效，2020年大客户分布更加均衡，包括LGC、CATL、BYD、国轩等，对单一客户依赖度明显弱化。2020年公司与Northvolt签订战略合作协议，约定2024年公司欧洲工厂将向Northvolt提供包括基膜、涂覆和分切在内的超过50%需求量的隔膜，2021年3月公司与Northvolt签订33.4亿元供货合同。2018年~2020年，公司海外收入占比分别为44%、39%、24%，伴随海外客户Northvolt、SKI、三星SDI、LGC等逐渐放量，预计公司2022、2023年海外业务占比有望不断提升。 由于隔膜价格不断走低，公司2018/2019/2020年毛利率分别为48%/42%/35%，呈现下滑态势。2021年全球电动车产销两旺，拉动动力电池需求旺盛，隔膜价格止跌，部分产品已开始涨价。公司2020年出货量约7亿平，扣非后单平盈利约0.13元，2021Q1公司扣非后单平盈利已提升至0.22元。 我们认为，公司盈利拐点已现，若隔膜价格上涨，公司盈利弹性大，预计公司2021年出货量有望达12亿平，若价格上涨0.1元，对应业绩将增厚超1亿元。公司积极扩张湿法产能，优化产能结构，伴随明后年海外客户持续放量，公司长期成长路径亦清晰。 铁锂持续回暖，公司地位有望持续巩固。伴随特斯拉Model3、小鹏P7、比亚迪汉、MINIEV等重磅车型纷纷搭载铁锂，铁锂需求明显回暖，国内铁锂装机量占比由2019年的29%提升至2021年1-4月的40%，提升幅度明显。公司2020年干法市占率24%，排名第一，湿法市占率19%，仅次于恩捷。铁锂需求回暖，拉动干法需求回升，公司作为干法领域头部企业，技术沉淀深厚，有望持续巩固其行业地位。 整体来看，我们认为公司面临多重催化：1）铁锂回暖带来干法需求回升，有望持续巩固公司干法地位；2）湿法产能积极扩张，客户结构不断优化，公司湿法份额有望提升；3）公司整体盈利水平与恩捷差距大，长期或具备修复空间；此外，短期来看，隔膜在需求高景气拉动下存在涨价诉求，公司盈利弹性佳；4）电动车行业长期需求向好，2020年欧洲崛起，2021年中美欧三重共振，美国政策迎拐点，2022年有望持续爆发，中欧等核心经济体电动车渗透率已迈过10%，迈向10%→20%→50%，迎来最佳成长周期。 首次覆盖，给予公司“买入”评级：我们预计2021/2022/2023年公司归母净利润分别为3.0/4.2/6.0亿元，eps为0.68/0.94/1.35元，对应PE分别65/47/33倍，基于公司行业地位凸显，客户开拓见成效，盈利拐点已现，迎量利齐升，首次覆盖，给予公司“买入”“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；产能扩张不及预期；市场竞争加剧。

事件：2021年05月27日，公司在江苏省宿迁市洋河总部召开2020年度股东大会。 投资要点：投资要点：股东大会反馈积极，双品牌多品类战略。整体来看，公司反馈积极。 我们认为公司拐点趋势明朗，加速回归正轨。未来公司将深度构建双名酒战略，强化双沟品牌运作，全面开创洋河的精彩年代、双沟的多彩时代和贵酒的光彩当代。关于双沟，公司董事长亲自兼任，独立运作。关于贵酒，公司先后在贵州贵阳修文和遵义仁怀茅台镇布局生产基地，已构建四个销售大区和一个大客户部，相关人员架构已得到进一步扩充和完善。 梦之蓝向上势能明确，天之蓝升级规划已形成。近两年艰苦卓绝的调整变革，公司已于2020Q4完成，主要表现在五个方面：第一，销售态势发生逆转，近五年累计问题解决；第二，市场库存水平大幅下降；第三，市场秩序大幅改善，变革重心到消费者身上；第四，品牌格局发生巨大变化，先变革M6+后变革M3水晶瓶，后对天之蓝变革，不同于M6和M3模式，将采取新举措；第五，内外环境发生变化，经销商从怀疑质疑变成担心失去合作，员工从不知所措提升为坚定信心。当前M6+是主导战略，水晶梦是跟随战略，M3水晶瓶已恢复同期七成，我们认为今年十一有望恢复同期体量，天之蓝升级产品将在今年十一接受第一次旺季考验。考虑梦之蓝势能已起，M6+放量加快，M3水晶瓶加速复苏，海天库存良性及价格稳定，我们认为接下来海天升级换代对公司增长势能拖累减弱，全年10%以上增长目标完成概率较大。 未来四大看点，十四五大有可为。公司未来四大看点：第一，M6+是公司未来动力引擎，通过M6+放量实现两个目标：销售口径和财务口径均超100亿元；第二，M3水晶瓶卡位400-500元价格带，有望加快恢复，海之蓝和天之蓝保证基本盘稳定同时价格带上移（预计海之蓝卡位150-200元，天之蓝卡位300-400元）；第三，复苏双沟品牌，未来双沟体量有望超100亿；第四，当前酱香热下贵州贵酒（洋河于2016年6月收购）有望分一杯羹，获得较快发展。随着M6+逐步成为公司动力引擎，将继续巩固公司白酒前三甲地位，同时也为公司进入高端酒阵营提供一定机遇。 盈利预测和投资评级：我们继续看好公司较强的纠错能力及加速回归正轨，预计2021-2023年EPS分别为5.57/6.29/7.16元，当前股价对应PE分别为39/35/30倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情拖累消费；M6+增长不及预期；M3水晶瓶旺季不及预期；海之蓝和天之蓝调整不及预期。

四开处于新老交替期， 对开产品暂未升级。 公司新四开已于 5月开 始全面铺货上市，目前处于新老交替期，老四开处于低库存，新四 开处于铺货期。 我们认为公司对四开实施控盘分利，利于加强渠道 和终端掌控，便于分配渠道利润价值链。近期公司对部分国缘产品 上调出厂开票价，继续推动国缘系列价格稳定，为新老四开完成交 替奠定基础。目前公司对开产品暂未升级。 国缘占比持续提升， V 系列未来动力引擎。 一季度公司营收 23.96亿元（ +35.35%），归母净利润 8.05亿元（ +38.78%），开门红效应 比较明显。 2021Q1特 A+类营收 15.47亿元（ +56.99%），占比提至 65%，特 A 类营收 6.35亿元（ +9.05%），占比提至 27%，预计国缘 系列占比超 75%，四开增长 40%以上， V 系列增速翻倍。 当前公司 聚焦打造 V9（ V9有望趁酱酒热分一部分市场份额）， V3未来有望 成为既四开后新的大单品，目前处于市场培育期。 2020年全年 V 系 列营收 2.6亿元，预计 V3营收 1.3亿左右。 省外重点突破，渠道进一步下沉。 目前公司省内市占率 10%左右， 预计十四五有望提至 15%以上。公司以长三角为中心，加快形成战 略板块；以京津冀、广东、江西、湖南、湖北重点区域为核心，培 育重点市场；地市市场开发采取市县区互动布局开发策略，县区市 场开发坚持“聚焦法则”。 未来三大看点，十四五机遇挑战并存。 第一， V 系列未来十年百亿 目标， V3和竞品 M6+提前卡位 600-700元价格带；第二，苏南地 区十四五规划预计近 40亿，未来增长空间较大；第三，十四五规划 省外占比 20%以上，省外扩张是公司打开天花板上行的必选题。 盈利预测和投资评级： 今世缘品牌使公司站起来，国缘品牌使公司 富起来， V 系列将使公司强起来。 我们继续看好国缘系列占比持续 提升带动产品结构持续优化， V 系列将成为公司动力引擎。省外公 司长期跟随苏酒构建周边板块机会，预计 2021-2023年 EPS 为 1.47/1.78/2.14元，当前股价对应 PE 分别为 40/33/28倍，维持“买入”评级。

事件： 2021年05月25日，公司在安徽省亳州市召开2020年度股东大会。 投资要点： 公司战略清晰，明确今年目标。未来公司坚持“全国化+次高端”战略不变，主推古20次高端产品，十四五200亿目标清晰。此外，公司在2020年年报中已给出2021年经营目标：营收120亿元（+16.59%），利润总额28.47亿元（+15.08%）。 产品结构持续优化，主推次高端产品古20。2020年年份原浆系列营收78.34亿元（+6.52%），占比近78%，我们预计其中古8以上占比30%-35%，预计十四五期间古8以上占比有望超40%，远期目标五五开。对于献礼和古5，近两年虽增速放缓，目前公司提出保盘、保价、保量、保位，继续强化该价格带优势。黄鹤楼2020年营收因去年湖北疫情下滑53%至4.22亿元，已协商顺延至2021年考核营收17亿目标。公司已于去年收购省内老明光酒业，意图强化省内龙头地位同时继续收割省内百元以下价格带产品的市场份额。当前千元价位带在扩容上升，公司坚定战略主推次高端古20，同时积极储备高端产品如古香型的年三十。 全国化稳步推进，环安徽市场卓有成效。目前公司省内外营收比重约65:35，近期目标六四开，远期目标五五开。区域扩张方面，省内主要有三种模式：1)经销商主导，公司指导、监督和检查。2)能力较强的大商可自己运作。3)运作能力较弱的，则以厂商为主导，实行1+1深度分销模式。目前省外主要是招大商的模式。环安徽市场表现良好，江苏河北势头良性，公司一手抓产品结构，一手抓重点市场招商布局；河南市场公司布局较早，产品结构低，近年来公司提出再造一个新安徽市场，提升产品结构。 盈利预测和投资评级：当前安徽省内呈现出一超多强格局，公司作为徽酒龙头将继续收割省内其他地产酒份额。2020年收入和利润下滑系去年疫情影响特别是影响公司在湖北地区业务开展。当前省内消费升级从80-120元价格带向200元以上升级，我们继续看好公司古8及以上产品占比持续提升及全国化扩张路径，预计2021-2023年EPS分别为4.55/5.67/6.96元，当前股价对应PE分别为53/43/35倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情拖累消费；古8及以上增长不及预期；黄鹤楼增长不及预期；省外扩张不及预期。

事件：与宁德时代签订物料供货协议：协议约定至2022年6月，公司全资子公司宁德凯欣向宁德时代预计供应六氟磷酸锂使用量为1.5万吨对应的电解液产品。采购数量可以根据协商上浮或下浮不超过20%。 投资要点：深度绑定大客户，持续巩固龙头地位。协议约定宁德凯欣至2022年6月预计向宁德时代供应含六氟磷酸锂1.5万吨对应的电解液产品。 按照每吨电解液含0.12吨六氟磷酸锂测算，对应电解液为12.5万吨，假设每GWh 电解液需求1000吨，预计可满足125GWh 动力电池需求。2018年/2019年/2020年宁德时代分别向公司采购4.57亿元/7.75亿元/9.97亿元电解液产品，分别占公司锂离子电池材料业务比重为36%/46%/37%，按照公司均价测算预计对应采购量分别为1.4万吨/2.3万吨/3.1万吨。宁德时代2018/2019/2020年动力电池产量分别为26GWh/47GWh/52GWh，按照电解液需求1000吨/GWh 测算，对应电解液需求分别为2.6万吨/4.7万吨/5.2万吨，按此测算我们预计公司占宁德时代约50%~60%采购份额。 我们认为，宁德时代本次锁定数量大，截止2022年6月（即约1年左右时间周期），本次采购量预计可满足125GWh 动力电池电解液需求，从侧面进一步反映大客户及行业需求端非常景气。 强化大客户战略，长期份额提升平滑增长曲线。2020年7月至今，六氟磷酸锂价格由约7万元/吨上涨至约30万元/吨（含税），涨幅高达328%。本次宁德时代锁定1.5万吨六氟磷酸锂，根据付款协议，宁德时代预付6.75亿元，按照约25%左右预付款测算，预计锁定价格15万元~20万元/吨。此外，本次协议明确规定，电解液原材料除六氟磷酸锂之外，若其他原材料价格涨跌幅超过10%，双方将重新报价，有望进一步稳定双方盈利能力。我们认为，在六氟磷酸锂供不应求背景下，公司通过短期让利进一步巩固与大客户的关系，在公司得到合理盈利水平背景下，持续抢占市场份额，公司未来3年市场份额有望持续向上，公司此举有望弱化周期，平滑增长曲线，长期成长属性更强。 不止于短期β，彰显中长期α。我们判断，六氟磷酸锂偏紧有望维系到2022年上半年，供给端新增产能有限，且集中于头部企业，宁德时代此举或进一步验证六氟磷酸锂供应偏紧有望持续到2022年上半年。此外，宁德时代采取锁定价格模式，进一步验证本轮价格上涨不会快速回落到较低水平。我们认为，公司当前不仅享受六氟磷酸锂紧缺带来价格上涨的β，此外，公司此举也明示了对行业清晰的判断，着眼于长期，通过份额提升平滑增长曲线。客户优质，公司主供CATL，拿下LGC、Tesla 等国际化企业，此外，与AESC、Northvolt、Dyson、SDI、 BMW、Panasonic 等进入密切合作阶段，大客户战略带来格局进一步优化，公司α属性亦强。 维持公司“买入”评级：基于审慎性原则，暂不考虑增发对业绩及股本的影响。鉴于六氟磷酸锂价格大幅上涨，我们上调盈利预测，预计2021/2022/2023年公司归母净利润分别为17.6/23.5/29.9亿元，eps为1.89/2.53/3.22元，对应PE 分别42/32/25倍，基于公司一体化战略优势凸显，成本领先，量价齐升，迎戴维斯双击，维持公司“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；产能扩张不及预期；市场竞争加剧；增发进展不及预期。

检测行业赛道优异，国内市场格局有望重塑：全球检测行业规模从2011年的8470亿元提升至2018年的16010亿元，平均增速9.6%，高于同期GDP增速且波动较小，预计2020年规模已提升至18949亿元。国内检测市场近几年正高速发展，2020年有望达到3737亿元。国内检测市场正朝着集约化和第三方趋势发展，公司作为体量较大的第三方检测机构有望顺潮流发展。 广电计量：一站式计量检测国产品牌龙头：广电计量始于计量业务，逐步向计量检测一站式服务拓展。计量服务受外界影响因素较少是公司稳定的毛利贡献；可靠性与环境检验及电磁兼容检测是公司优势业务板块，特殊行业为第一大下游，整体毛利率水平较高；化学分析、环保检测、食品检测收入基数小，具备较大的业绩弹性。公司背靠广州国资委，同时管理层参与持股。近几年，公司收入及利润持续增长，2014年-2020年实现营收从2.80提升至18.40亿元，6年CAGR达36.5%，同期归母净利润从0.25提升至2.35亿元，CAGR为45.1%，业绩稳健增长。 下游市场规模正在扩大，传统与新兴业务共发展：在国航军工领域，公司背靠国资委在取得资质方面具有优势，形成壁垒，国家财政国防支出有望提升检测需求；在汽车领域，需求增量主要来自于整车企业新车型的推出和新能源汽车的发展；环保领域，短期土壤检测需求受政策影响有望增加，长期环境检测市场化将成为趋势；食品检测零食，检测需求来自于检测标准趋严，食品检测范围的扩大以及检测服务外包趋势的必然。公司传统及新兴业务下游的检测需求都在增加。 战略与技术优势凸显，叠加产能释放周期：一方面，公司经过几年的迅速扩张，公司已在广州、天津、长沙、无锡、郑州、雄安等全国主要经济圈拥有57家分、子公司；另一方面，公司通过不断的收购，进入更多检测领域，横向拓宽自己的业务范围，提供一站式的检测服务。公司资质的全面性反映了领先且全面的技术能力，且公司一直保持较高技术改造投入，2016-2019年公司的研发支出从0.7亿元提升至1.81亿元，保障自身差异化的竞争力。目前，公司正处于产能释放阶段，前期固定资产投入基本进入尾期，2021年有望成为公司利润释放的拐点。 给予“买入”评级。基于审慎性考虑，暂不考虑增发对公司业绩及股本的影响，我们预计公司2021-2023年营业收入分别为24.1亿元、30.07亿元、36.93亿元；归母净利润分别为3.35亿元、4.39亿元、5.54亿元，对应当前动态市盈率分别为54倍、41倍、33倍。考虑检测计量行业的弱周期强成长属性，以及公司正处在产能释放的扩张期，给予公司“买入”评级。 风险提示：政策变动风险；行业竞争格局加剧，毛利率下滑风险；品牌公信力受到不利事件影响而下降风险；业务开拓不及预期；定增发行结果不确定风险等；公司与华测检测及海外龙头检测行业公司业务不完全相同，相关比较仅供参考。

技术迭代加速与消费升级双重影响，消费级投影机赛道火热，市场向国内龙头集中。随着DLP方案和LED光源的发展，分辨率和亮度提高给消费级投影机的成熟提供了技术基础。消费升级趋势下，消费者对家用影音娱乐的需求呈现大屏化和追求极致体验的趋势，消费级投影机市场需求广增速快。根据IDC数据，2020中国消费级投影设备出货量达300万台，近三年CAGR为32.2%，占据总投影机市场的72%。目前市场上充斥着低端产品，消费者呈现青睐高端品牌趋势，公司有进一步挤压杂牌的空间。 公司重研发，多方面彰显技术基因。公司重研发，2020年公司研发人员占比22.82%，大体上高于行业水平，研发费用率持续增长，从2017年3.31%增至2020年4.92%。同时，公司管理层大部分有技术背景，百度、芒果传媒战略参股加盟，在软件和内容片源方面提供支持。 产品端：公司在整机、软件、算法存在技术壁垒，多项参数占优。产品矩阵丰富，迭代快速，先发优势和换新活动增强用户黏性。整机方面和DLP芯片供货商TI、音响供货商哈曼卡顿保持良好关系，在自研光机、外形设计、降噪方面占优。算法方面在画质表现和易用性上有领先行业的技术突破。软件方面通过GMUI提供互联网增值服务，与芒果、爱奇艺、百度、华为达成合作共建生态，有望成为新增长点。公司产品矩阵丰富覆盖不同价格段触达不同人群，同时较早进入消费级投影机行业的先发优势和稳定的产品迭代使公司增强溢价能力的同时保持用户黏性。 渠道端：国内以线上渠道为主，粉丝经济增强品牌忠诚度，海外市场广阔。公司70%的收入来自于国内线上渠道，电商渠道对于新锐小家电的发展非常合适。公司注重粉丝和流量，通过极友会凝聚粉丝团体，增强口碑和品牌忠诚度。境外收入目前仅占总收入的6%，但市场广阔且海外定价更高，公司在日本市场的成功将进一步为开拓美国和欧洲发达国家市场积攒更多经验。 盈利预测和投资评级：预计2021-2023年公司归母净利润分别为4.68亿元、6.90亿元、9.99亿元，对应EPS分别为9.36元、13.80元、19.98元，对应当前股价PE分别为75倍、51倍、35倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：1）部分核心零部件依赖外购风险；2）原材料价格波动风险；3）自研光机比例较低风险；4）市场竞争加剧风险。

事件：1、公司发布2020年年报和2021Q1一季报：2020年公司实现营收32.7亿元(-4.67%)，归母净利润8.06亿元(+98.74%)。其中2020Q4单季度实现收入9.50亿元(+0.91%)，归母净利润1.22亿元(+199.55%)。2021Q1实现营收9.52亿元（+47.44%，环比+0.25%），归母净利润3.24亿元（+70.31%，环比+165.65%）。 2、公司预计2021H1将实现归母净利润6.03-8.04亿元，同比增长50%-100%。 投资要点：投资要点：特种集成芯片业务表现亮眼，下游需求强劲叠加自主可控行业发展空间广阔。2020年公司部分存储业务出表，剔除报表合并范围影响，2020年同口径营收增长26.38%，主要得益于部分高毛利产品放量以及用户规模持续扩大。分产品来看，2020年智能安全芯片业务实现营收13.63亿元（+3.13%），毛利率24.83%（+2.56pct）；特种集成芯片业务实现营收16.73亿元（+55.03%），毛利率79.64%（+5.21pct）；晶体元器件业务实现营收1.97亿元（+16.85%），毛利率19.75%（+0.83pct）。 费用方面，公司费用把控能力稳步提升，2020年公司期间费用率(不含研发)9.83%(-1.03pct)，其中销售、管理和财务费用率分别为5.81%(+1.71pct)、4.00%(-1.91pct)，0.02%(-0.83pct)，销售费用增加主要系人工费用、市场营销费用增加所致，2021Q1期间费用率进一步降至9.47%（-0.71pct）。受益于国内厂商技术突破、下游需求强劲，叠加国产替代趋势，特种集成电路和智能安全芯片行业发展空间广阔。特种集成电路方面，2019年FPGA全球市场规模达69亿美元，下游主要应用于通讯（~40%）、消费电子（~23%）、汽车电子（~16%）、数据中心（~8%）等领域，受益于5G、AI等不断突破，以及下游汽车电子、数据中心等领域快速发展，2025年FPGA全球市场规模有望达到125.21亿美元，2019-2025年CAGR为10.44%。从竞争格局来看，FPGA市场呈现双寡头垄断格局，赛灵思和阿尔特拉在国内市场份额分别为52%和28%，国产化率不足一成，随着国产厂商技术突破，FPGA领域国产替代空间广阔。智能安全芯片方面，2018年中国智能安全芯片行业市场规模为1063.8亿只，5G时代已来，交通、日常消费、公共服务等多领域需求快速增长，2023年预计中国智能安全芯片市场规模将以11%年复合增长率增至1793.9亿只。我国政府推动IC卡快速应用，银行IC卡芯片国产替代化进程加快，逐步实现批量商用，渗透率逐步提高，未来三年全面换卡时代来临，市场空间广阔。产品研发多点开花，公司成长动能充足。公司持续推进新产品研发，为公司长期发展注入动能，2020和2021Q1研发费用分别为3.47亿元（+97.23%）和0.80亿元（-20.08%），2021Q1下降主要系报表合并范围变动所致。从研发成果来看：1））特种集成电路领域，公司2020年新增116个新产品立项、67款可销售产品，公司凭借品牌优势扩大客户粘度，业务整体进入高速阶段。其中FPGA业务国内领先，已广泛应用于电子系统、信息安全、自动化控制等领域。2018年紫光同创PGT180H芯片通过中兴通讯和新华三通信测试，是国产FPGA芯片首次在通信市场量产应用。最新开发的基于2x纳米的新一代大容量高性能FPGA系列产品也开始批量应用；2））智能安全芯片领域，紫光国微开创小容量eSIM细分市场，紫光芯成为国内首款通过联通eSIM发卡能力测试的中国芯，同时作为第一候选人中标中移物联7000万颗eSIM晶圆大单和安全芯片招标项目大份额订单。当前数字货币快速发展，公司多种数字货币电子钱包应用芯片处于开发中，此外得益于汽车芯片市场需求旺盛，公司车规级安全芯片已导入众多知名车企，公司成长动能充足。 发行可转债深化布局高端安全芯片及车规领域，面向增量市场公司乘风而起快速成长。2021年4月，公司发行可转债获批，公司拟募资15亿元主要用于：1）新型高端安全系列芯片研发及产业化项目（本次募资拟投入6亿元）；2）车载控制器芯片研发及产业化项目（本次募资拟投入4.5亿元）；3）补充流动资金（本次募资拟投入4.5亿元）。新型高端安全系列芯片项目：该项目包含自主知识产权内核的安全芯片、面向5G多应用的大容量芯片、面向5G车联网V2X的高性能安全芯片以及面向服务器和云计算的高性能安全芯片。项目完成后可大幅度提高芯片算法性能，同时可以填补安全芯片采用开源安全内核的空白，确保公司安全芯片产品的供应链安全；车载控制器芯片项目：该项目针对国内车载控制器芯片日益旺盛的市场需求设计，项目达产后可形成工艺技术能力和量产能力，培育新的利润增长点。目前我国汽车芯片市场规模大约为450亿元，随着汽车“三化”趋势，预计到2025年国内汽车芯片的市场规模将超过1200亿元，目前汽车芯片整体国产化率不足5%，国产替代空间广阔。公司经过二十余年的芯片市场开拓，已形成强大的销售网络，现已成功切入车规级通用安全芯片和车规级晶振等多个汽车细分赛道，我们认为车规芯片认证严苛，借助公司强大的销售网络和客户优势，公司新产品推广阻力将大大减轻，此项目利于公司进一步打破国外厂商垄断，抢位车载芯片国产化先机，开辟新的利润增长点。 盈利预测和投资评级：公司作为国内特种集成电路和智能安全芯片龙头，产品技术领先，在下游高景气度及国内半导体产业链自主可控的大背景下有望持续受益。公司抢位车载芯片国产化先机，已成功打开车规级通用安全芯片等多个市场，同时拟发行可转债加码布局车载芯片领域，培育新的利润增长点。基于审慎原则，暂不考虑可转债发行对公司业绩及股本的影响，我们预计2021-2023年公司实现归母净利润分别为13.94/18.13/22.70亿元，对应EPS分别为2.30/2.99/3.74元/股，对应当前PE估值分别为58/45/36倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；产品研发进度不及预期风险；客户导入进度不及预期风险；可转债发行进度不及预期风险。

一季度开门红，十四五开局有益。公司一季报显示营收同增77%，归母净利润同增78%，超市场预期，实现一季报开门红。2021Q1营收已超2017年全年营收，2020年营收近140亿，实现历史新突破。回顾汾酒三年国改，公司于2017年签署三年国改目标，2018年自我加压，提出三步并作两步走，三年任务两年完成的口号，高质量提前完成三年经营任务。2020年公司把“中国酒魂、活态为魂”作为新的战略定位，当前公司目标对标茅台，已制定十年改革的发展战略。到十四五末，公司目标是跻身行业前列，未来跻身世界一流企业，实现汾酒复兴。 十三五梳理四大方面，国企改革释放活力。十三五期间，公司梳理四大方面：体制机制方面，公司通过纵深推进国企改革，收购汾酒集团公司所持山西杏花村汾酒集团51%股权，大幅减少关联交易。精简职能部门数量，优化公司治理结构。在营销系统深入推行“组阁聘任制”，进一步下放运营自主权，营销动力、活力得到充分释放。市场营销方面，统筹全国化市场布局，全面构建“2+2”品牌整体结构。强力推进“打过长江”战略布局，长江以南核心市场增速均超50%，江、浙、沪、皖、粤等市场实现高速增长，省外市场占比持续上升，收入占比达到56.7%。此外，公司加速启动竹叶青大健康产业项目+杏花村酒持续推进“双百工程”+系统梳理并明确系列酒品牌定位。产品结构方面，分为以汾酒、杏花村为代表的白酒系列和竹叶青为代表的保健配制酒系列。文化品牌方面，聚焦“活态文化”，以“中国酒魂，活态为魂”的新战略定位，提升品牌价值。公司将“文化”与“品质”深度融合，高频多点展示汾酒形象。 十四五多措并举，目标三分天下有其一。2021年公司通过对青花汾酒复兴版一系列营销活动，提升高端产品形象及占位。大区、省区、直属区经理完成新老交替，大量90后、00后营销人员充实到基层一线，进一步焕发活动。截止2021Q1，汾酒产品（非全部产品）省外市场占比已提至61.67%，长江以南显著增长，实现开门红，奠定全年基础。市场布局逐步调整，由最初的13320战略（“1+3板块”市场（山西大本营、豫鲁板块、内蒙陕西板块、京津冀华北板块）进行资源聚焦，针对“3+20”（三个亿元市场辽宁、广东、海南，20个千万级以上重点低级市场）市场进行重点市场筛选打造）向2017年-2018年提出的13313战略（1个大本营市场（山西），3大重点板块（京津冀、豫鲁、陕蒙），3小市场板块（华东、两湖、东南），13个机会型省外市场组成的市场格局）后调整为现在的1357+10（在巩固“1+3”板块（山西市场、京津冀板块、豫鲁板块、陕蒙板块）市场的基础上略有增长，适度加大“5小板块”（江浙沪皖板块、粤闽琼板块、两湖板块、东北板块、西北板块）市场的拓展力度，加快7个机会型市场（四川、云南、重庆、广西、贵州、江西、西藏）的拓展速度）转变。“10”是指成立10个直属管理区，直属管理区等同于省区平行管理，区域营销组织持续推进扁平化。公司通过三个统一和两个协同，完成五大任务。三个统一指的是阶段性局部市场突破要与全国均衡性发展统一、阶段性销量突破要与持续性高速发展统一、阶段性的营销管理突破要与系统性营销管理相统一。两个协同指的是进一步协同汾酒现有的渠道、客户、产品资源，理顺杏花村酒、系列酒两大品牌发展思路，构建科学、良性的品牌运营模式，推动汾酒、杏花村酒、系列酒互相补位，共同发展的一体化运营局面；进一步协同国内、国际资源，实现汾酒国内、国际白酒市场板块的共同发展，将汾酒打造为国内、国际双一流白酒品牌。五大任务指的是全面推进清香品类的价值传播，发挥汾酒品牌的引领作用；全面推进汾酒品牌价值的不断提升，加速汾酒全品系系统升级，实现汾酒产品战略突围；全面推进全国市场规模化发展的加档提速；全面推进青花汾酒品类的快速发展，实现汾酒专营店全线升级改造，在全国范围内有序推进青花汾酒品牌体验中心建设；全面推进营销前端数字化赋能的精准落地。 盈利预测和投资评级：通过三年改革以及一年的成果巩固，公司内部梳理已经相对清晰，解决关联交易问题，发生大型关联交易概率低。营销团队的组织建设趋于完善，队伍培养、架构设置较为合理。内部建立股权激励制度，决策机制引入独立董事制度，为未来发展进行制度准备。我们看好公司品牌复兴，青花引领公司品牌高度，预计2021-2023年EPS为5.34/7.50/9.80元，当前股价对应PE分别为84/60/46倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情拖累消费；白酒政策调整；青花增长不及预期；省外扩张不及预期。

5G驱动射频前端芯片量价齐升，模组化趋势愈发显著。5G加速落地打开了射频行业的天花板，射频前端芯片价值量持续升高。从产业发展趋势来看，受益于4G到5G的产业升级以及宅经济催发的电子终端产品消费热情驱动，叠加国产替代，射频产业迎来景气周期：根据Yole Development的统计与预测，2019年射频前端市场为152亿美元，到2025年有望达到254亿美元，年均复合增长率将达到11％。与此同时，随着射频前端器件的数量和复杂度大幅增加，射频前端模组化已经成为产业趋势。根据Yole的预测，2025年射频前端模组市场规模将达到177亿美元，约占射频前端市场总容量的69%，年均复合增长率达到8%，其中分集接收模组市场规模将达到45.72亿美元，年均复合增长率达到13%，含PA的主集射频模组规模将达到89.31亿美元，而WIFI端模组将占据23.95亿美元的市场份额。此外，分立器件市场也将继续维持增长趋势，与射频模组产品形成长期共存的状态。从竞争格局来看，射频器件行业前五大龙头均为国外企业，合计占据射频前端市场份额的79%，集中度较高，国内供给严重不足。而当下中国正是承载5G商用落地的最大市场，5G产业链在未来几年有望迎来爆发式的增长，射频前端芯片国产替代空间广阔。 国内射频芯片龙头厂商，立足射频前端分立器件领域，持续推动产品模组化进程。公司深耕射频前端领域十数年，已在国内射频前端细分领域具有领先优势，是国内少数对标国际领先企业的射频器件提供商之一。公司在研发投入、产品布局和下游客户等方面具备强大优势。研发投入方面，公司坚持自主研发核心技术，近年来研发投入持续增长，2020年研发投入达到1.82亿元，同比增长32.43%；产品布局方面，公司于2019年顺利推出了包括DiFEM、LFEM、LNA bank在内的数个类型的接收端模组产品，成功实现了从分立器件产品向射频模组产品的延伸，成为国内企业中率先推出接收端射频模组系列产品的厂商。与此同时，公司通过各类募投项目及投资芯卓半导体项目积极布局SAW高端滤波器的设计与制造、4G/5G PA产品的设计及射频模组产品的封装测试，进一步丰富产品线布局，有望在未来成功抢位高端滤波器国产化赛道并切入价值量更高的主集射频模组领域，实现射频前端模组全覆盖；客户方面，公司产品已实现覆盖三星、华为、小米、vivo、oppo等国内外知名移动智能终端厂商，其产品市场规模有望受益于国内手机厂商市占率的提高而进一步上升。短期来看，公司有望充分受益于其在射频分立器件领域的深厚积累和下游客户粘性优势增厚业绩；中长期来看，公司有望受益于射频模组产品的广泛应用，叠加国产替代，持续高速发展。 盈利预测与投资评级：公司作为国内射频前端龙头，围绕建立全球领先射频领域技术平台的战略目标，凭借不断增强的创新驱动力和日趋完善的产品线布局，在5G商业化和国产替代驱动下具备较强的长期成长确定性。公司在保持分立器件业务竞争优势的同时，持续推动分集模组市场化进程并积极布局主集模组产品，力争实现射频前端产品的全覆盖，在国产替代的大背景下，未来成长可期。预计2021-2023年公司实现归属母净利润分别为22.34/29.60/37.82亿元，对应EPS分别为6.70/8.87/11.34元/股，当前股价对应PE估值分别为55/42/33倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；原材料供应及外协加工风险；募投项目及对外投资项目建设进度不及预期风险；相关产品国产化替代进程不及预期的风险；公司与Murata、Skywork、Qorvo等公司并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。

n 菱电电控：国内自主电控领军厂商。公司主营业务由发动机管理系统（EMS）、纯电动汽车动力电子控制系统、混合动力汽车动力电子控制系统及设计开发服务四部分组成，其中发动机管理系统是公司最重要的收入来源。受益于国六政策实施，公司近两年业绩实现高增，毛利率稳步增长。 n EMS产品向主流乘用车拓展，成长空间大。发动机或汽车与EMS的配比关系为1:1，因此，发动机、汽车的产量情况反映了EMS的销量情况。根据Markline数据，2018年-2020年我国汽车产量分别为2780.92万辆、2572.07万辆、2522.52万辆，EMS市场空间巨大。目前公司EMS产品已在轻型商用车领域取得一定市场份额，未来将依托GDI平台先发技术优势，持续开拓空间更大的主流乘用车市场，增长可期。 n 电控技术持续变革，市场结构改变将催生更多红利。我们预计短期EMS渗透率尚有提升空间，长期电动/混动电控系统将对其实现替代。我们认为电动/混合动力车电控系统逐步替代EMS不会制约公司成长，反之将助其获得更大市场红利。主要原因为：1.公司已实现电动/混合动力车电控系统产业化，且产品技术在市场上具有一定竞争力，未来将随着电动/混动力车电控系统市场占比增加，公司对应业务收入将同步增长。2.电动/混合动力车电控系统相较于EMS产品具有更高的产品附加值。因此，在总销量不变的前提下，电动/混合动力车电控系统销量占比提升意味着更多的毛利，利好公司业绩增长。 n 坚持技术驱动，电控国产替代先锋成长可期。目前我国电控市场主要由海外大厂垄断，国产替代空间大。公司作为国内自主电控领军厂商，已取得国内领先的电控技术水平，未来随着研发投入不断增加，技术实力有望持续提升，国产替代可期。此外，与跨国厂商相比，公司拥有新车型开发速度优势与车型后续特殊功能添加与改动便利优势。 n 盈利预测及评级：我们预计公司2021年-2023年实现主营业务收入10.22亿元、13.31亿元、16.70亿元，同比增速为34.10%、30.22%25.45%；实现归母净利润2.36亿元、3.18亿元、3.94亿元，同比增速为50.32%、34.72%、24.20%；对应EPS为4.57元、6.16元、7.65元。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 n 风险提示：1）公司经营不及预期的风险；2）核心技术人员流失的风险；3）客户集中度较高的风险；4）外资品牌大规模进入商用车市场的风险；5）电控市场国产化替代进程不及预期的风险。

国内非离子型纤维素醚龙头，往产业下游医药和食品领域扩张业绩高增长。公司产品以HPMC(羟丙基甲基纤维素)为主，应用端分为建材级、医药级和食品级，现有产能3.5万吨以上，国内第一。公司沿着纤维素醚往下游医药、食品等领域扩张，开发出植物胶囊、人造肉等新的增长点。2020年公司实现营收13.1亿元，同比+17.6%，归母净利润2.5亿元，同比+60%；2021年1季度营收3.3亿元，同比24.8%，归母净利润0.8亿元，同比+107.5%。 植物胶囊业务高速增长。植物胶囊安全性和环保性优于传统的明胶胶囊，在政策和健康意识的影响下，海外植物胶囊的渗透率逐步提高，目前已经进入高速增长期。公司2020年植物胶囊的销量接近90亿粒，近3年复合增速在60%以上。 人造肉业务有望成为高增长点。纤维素醚是植物蛋白人造肉的核心配方原材料之一，2020年末公司公告与高起在上海共同投资设立米特加，发展人造肉业务，有望成为公司新的盈利增长点。 盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级。公司的非离子纤维素醚的壁垒高、成长空间广，植物胶囊和人造肉发发展迅速。我们预计，2021-2023年公司EPS分别为1.96、2.88和3.63元/股，对应2021年市盈率分别为36.88、25.15和19.95倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游植物胶囊、人造肉需求不及预期，新产能投放不及预期，安全生产和环保风险，汇率波动风险。

扫地机器人市场已经成熟，国内外市场都有较大发展空间。扫地机器人经历了从随机清扫到规划清扫，单一功能到多功能的演变，产品愈发成熟，消费升级和懒人经济的兴起进一步催生了市场，呈现出集中度提高，国产品牌崛起和产品结构升级的趋势。国内市场保持高增长态势，近五年销量/销额CAGR为24.3%/25.4%，扫地机器人渗透率在我国沿海地区为4%-5%，相比美国16%，日本和欧洲10%，国内市场存在较大发展空间。海外市场美/日/英吸尘器销量与扫地机器人销量的比率分别为13/11/37倍，随着扫地机器人对吸尘器的替代能力增强，海外市场对扫地机器人的需求也将不断增长。 剥离小米初见成效，轻资产和先单后货模式使公司专注于高附加值的设计研发环节，提高运营效率，提供健康现金流。公司2017-2020营收和归母净利润高增长，CAGR为59%/174%，2020年毛利率/净利率为51%/30%高于行业可比公司，主要受益于1）日渐剥离小米，高毛利率自主品牌营收占比2020年增至90.72%；2）轻资产模式下公司仅保留高附加值的研发设计带来高溢价。3）先单后货模式下公司减少产品储存费用和产品积压浪费，带来充足现金流，反哺研发。4）产品少而精提高销售效率，销售费用率低于同行业公司。 产品端：公司重研发，有一定技术壁垒且快速迭代升级，自主品牌在高端市场兼具性能和性价比优势。公司重研发，2020年技术人员占比56%，研发费用率5.8%，都高于同行业公司，在核心技术SLAM算法、路径规划算法、运动控制算法等方面有一定技术壁垒。公司针对用户痛点快速迭代，保持约一年的迭代频率，高于iRobot的2-3年。在高端市场上公司产品参数表现优异，且在同等条件产品中价格较低，受到消费者欢迎。随着消费者对高端扫地机器人接受程度不断提高，公司有望挤压落后技术产品的生存空间，进一步提升市占率。 渠道端：小米渠道起家，线上线下同步推动，积极开拓海外市场，2020年海外收入占比41.2%，有望成为新增长点。最初公司依托小米渠道增强品牌知名度，随后积极拓展自主渠道，线上加强与第三方平台合作，线下拓展经销商，至2019年经销商已达39家。海外市场方面，公司通过美国亚马逊和海外经销商积极布局海外，与小米海外经销商慕辰科技达成合作。海外市场对扫地机器人需求大定价高，公司产品性价比高广获好评，海外收入快速增长，2020年海外收入占比达41.2%，有望成为新增长点。 盈利预测和投资评级：预计2021-2023年公司归母净利润分别为17.88亿元、22.90亿元、29.04亿元，对应EPS分别为26.82元、34.35元、43.56元，对应当前股价PE分别为48倍、37倍、29倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：1）新品推进不达预期2）市场竞争加剧3）海外市场开拓不达预期