事件：公司发布23年报和24年一季报，23年实现营业收入227.8亿元，同比增长1.3%；归母净利润30.4亿元，同比增长12.9%，归母净利率13.3%，同比增加1.4pct；扣非归母净利润27.5亿元，同比增长5.9%，扣非归母净利率12.1%，同比增加0.5pct。 单季度来看，23Q1-24Q1公司实现营业收入35.7/62.7/67.2/62.2/36.2亿元，同比变化-13.8%/+13.0%/+2.2%/+0.1%/+1.4%；归母净利润1.5/9.8/11.8/7.3/2.2亿元，同比变化-39.8%/+28.1%/+21.1%/+4.0%/+43.0%。 23年公司综合毛利率为34.2%，同比增加2.5pct。期间费用率为18.4%，同比增长1.1pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/6.2%/4.9%/-1.4%，同比变化+1.2pct/+0.2pct/-0.1pct/-0.3pct。24Q1综合毛利率为30.0%，同增3.3pct。期间费用率为24.4%，同增2.8pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.6%/8.2%/6.2%/-1.6%，同比变化+1.8pct/-0.5pct/+1.0pct/+0.5pct。 分产品看，23年厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现营收70.3/119.5/11.3/13.8亿元，同比变化-2.0%/-1.6%/+9.0%/+2.4%，营收占比分别为30.9%/52.5%/5.0%/6.0%；毛利率分别为34.3%/36.5%/25.9%/21.5%，同比变化+0.3pct/+4.7pct/-0.3pct/+5.1pct。23年衣柜及配套品收入有所下降，主要由于公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，配套品的收入阶段性降低所致。 直营渠道表现靓丽，零售大家居不断迭代。分渠道看，23年经销店/直营店/大宗业务收入分别为175.7/8.3/35.9亿元，同比变化-0.04%/+17.4%/+2.6%；毛利率分别为33.9%/57.7%/25.6%，同比变化+3.2pct/+2.2pct/-2.2pct。 分品牌看，23年欧派品牌/欧铂丽品牌/欧铂尼品牌/铂尼思品牌分别实现营收186.7/13.8/13.8/8.7亿元，同比变化-0.75%/+2.8%/+2.4%/+76.7%；毛利率分别为34.2%/37.2%/21.5%/35.3%，同比变化+2.2pct/+2.7pct/+5.1pct/+2.4pct。盈利预测与评级：我们预计公司24-25年净利润分别为31.9/34.6亿元，同增5.1%/8.4%，当前收盘价对应PE分别为13/12倍。参考可比公司给予24年16-17倍PE估值，对应合理价值区间为83.79-89.03元，给予“优于大市”评级。 风险提示：地产行业下行风险，品类及渠道扩张不及预期风险，原材料价格波动风险，行业竞争加剧。

事件： 公司发布 2023年年度报告及 2024年一季度报告。2023年全年实现营业收入 227.82亿元，同比增长 1.35%，实现归母净利润 30.36亿元，同比增长 12.92%，扣非归母净利润 27.46亿元，同比增长 5.91%；经营活动产生的现金流量净额 48.78亿元，同比增长 102.43%；基本每股收益 4.98元,同比增长 12.93%；加权平均净资产收益率 17.55%，同比+0.18pct；拟向全体股东每 10股派发现金红利 2.76元(含税)，股利支付率 55.08%，分红总额 16.72亿元，以 5月 15日收盘价 69.03元/股计算，股息率达 4%。 2024年一季度，公司实现营业收入 36.21亿元，同比增长 1.43%，归母净利润 2.18亿元，同比增长 43%，扣非归母净利润 1.43亿元，同比增长10.03%。 投资要点: 推进“大家居”战略，全面控本提效，收入利润双增长。 公司持续推进“大家居”战略，重构营销管理体系，全面推进产品交付和服务质量改革，2023年收入同比增长 1.35%。公司全面实施控本提效，通过提升规模采购优势从而提升供应链管理效率，通过组织优化、交付及质量变革、自动化产线升级从而提升生产效率，加强对成本费用预算控制，增加对利润指标考核的权重比例等措施，2023年归母净利润同比增长 12.92%，实现双位数增长。 卫浴、木门品类收入增长，整装、直营、海外及工程渠道贡献收入增量。 分 产 品 来 看 ， 橱 柜 / 衣 柜 及 配 套 品 / 卫 浴 / 木 门 分 别 实 现 收 入70.31/119.49/11.28/13.78亿元，分别同比-1.99%/-1.56%/+9%/+2.42%，收入增量主要来源于公司积极开拓整装业务所带来的配套品销售规模的增长，以及大家居战略带动下卫浴、木门品类收入的增长，2023年卫浴、木门销量分别近 70万套、115万樘，分别同比+11.41%、+4.34%。公司主要产品衣柜及配套品收入同比略有下降主要由于配套品收入受供应链优化及阶段性经销政策调整影响同比下滑 27%左右，而公司自制衣柜实现营业收入近 100亿元，同比增长近 6%。 分销售模式来看，直营店/经销店/大宗业务分别实现收入 8.29/175.75/35.86亿元，分别同比+17.44%/-0.04%/+2.61%，收入增量主要来源于整装、直营、海外及工程渠道的收入增长，其中，直营事业部作为大家居模式的试点贡献收入增量 1.2亿元，海外事业部实现营业收入 3.2亿元，同比增长 46.5%。 开创并积极践行大家居商业模式，配套完成营销组织改革。 大家居商业模式迎合了消费者轻松一站式的装修及家居需求，能够持续获得流量，符合提升客单值、摊薄单客引流成本的良性商业逻辑，预计未来将演变成为家居产品消费的主要形态。欧派家居是大家居商业模式的开创者和积极践行者，早在 2014年就提出了“大家居”的战略方向，并用 10年时间持续对自身的信息化、生产制造、供应链、经销服务、品牌等各方面能力进行系统建设。截至 2023年末，申请开设欧派零售大家居的城市约 800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约 600多个。为了进一步从组织形态上向大家居战略方向匹配，公司启动了全方位的营销组织改革，将原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，进行全品类、全渠道的统一管理。公司实现大家居战略的各项支撑能力已日渐成熟，未来将持续推进大家居战略落地。 原料价格低位叠加全面控本提效，盈利能力保持增长。 2023年公司毛利率 34.16%，同比+2.55pct，主要由于原材料价格处于低位，公司通过采购降本等措施提升毛利率水平；净利率 13.28%，同比+1.35pct，主要得益于全面控本提效。期间费用方面，2023年公司期间费用率 18.44%，同比+1.13pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 8.70%、6.15%、4.94%、-1.35%，分别同比+1.23、+0.21、-0.06、-0.25pct，销售费用和管理费用有所增长。 2024Q1公司毛利率 29.98%，同比+3.3pct，主要是原材料采购规模优势及持续降本措施成效显现。2024年公司启用了更为灵活、更具竞争力的销售策略，让利于经销商及终端消费者，同时公司将提升管理效率，开展流程精细化管理，控本降费，多维度对冲外部环境变化及公司阶段性营销策略对利润率的波动影响。 持续分红积极回报股东，股份回购彰显发展信心。 2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利 2.76元（含税），拟派发现金红利 16.72亿元（含税），股利支付率 55.08%，以 5月 15日收盘价 69.03元/股计算，股息率达 4%，公司始终牢固树立股东回报意识，自上市以来每年均实施现金分红，结合本次拟发红利计算，公司累计分派现金股利将超 57亿元。 基于对公司未来持续发展的信心，公司实施了两期股份回购计划，2023年公司已经实施的回购资金总额累计 3.12亿元。2023年度拟派现金额+2023年回购金额合计为 19.84亿元，占公司 2023年度归母净利润的 65%。 首次覆盖，给予公司“买入”评级。 存量房翻新需求有望为家居行业提供新的增量，我国存量房平均楼龄持续提升，根据第七次人口普查数据，截止 2020年，居住在 10年以内/11-20年/21-30年 /31-40年 /41-50年 /50年 以 上 的 房 龄 房 屋 的 家 庭 户 分 别 占36.7%/32.03%/19.65%/8.63%/1.91%/1.08%。近期地产优化政策持续发布落地，家具出口数据保持增长态势，家居板块估值仍处于历史较低水平，板块估值未来有望提升。同时，未来大家居销售模式将演变为行业主流形态，对企业的信息化、生产制造、供应链、经销服务、品牌等各方面能力提出更高要求，龙头企业市占率有望进一步提升。欧派家居作为定制家居行业龙头，在设计研发、品牌、服务、渠道等方面具有较强的优势，并且坚定推行大家 居的战略部署，未来有望受益行业发展趋势。 首次覆盖，给予公司“买入”评级。预计 2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为 32.35亿元、34.72亿元、37.75亿元，对应 EPS 分别为 5.31元、5.70元、6.20元，按 5月 15日 69.03元/股收盘价计算，对应PE 分别为 13.00倍、12.11倍、11.14倍。 风险提示：市场需求不及预期的风险；经销商管理风险；原材料价格大幅波动的风险；行业竞争加剧的风险。

公司发布 24Q1 业绩公告：24Q1 公司收入 36.21 亿元，同比增长 1.4%，归母净利润 2.18亿元，同比增长 43.0%，扣非净利润 1.43 亿元，同比增长 10.1%。24Q1 非经常性损益增加主要系公允价值变动损益、处置金融资产和金融负债产生的损益增加所致。 分渠道看：大家居战略稳步推进，零售增长有望修复；整装渠道依然为重要增长引擎；大宗渠道严控风险，稳中有进。 1）零售渠道：24Q1 年公司零售业务（直营+经销渠道，含整装）收入 27.69 亿，同比下滑 2.7%，其中直营店收入 1.49 亿元，同比增长 67.0%，直营事业部为大家居桥头堡，全面践行公司“蝌蚪式”、“蝶变式”等大家居理论，持续在模式探索、流量获取、团队迭代重塑等方面不断地将公司零售大家居理论演化为现实。截至 2023 年末，申请开设欧派零售大家居的城市约 800 多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约 600 多个；整装渠道由欧派和铂尼思品牌双线推进，预计延续高增。 2）大宗渠道：24Q1 大宗渠道收入6.95 亿，同比增长 18.8%，公司面对着房地产行业的深度调整，一边严控传统商业精装修项目风险，一边全力开辟较低风险的大宗新形态业务，稳中求进。 分品类看：套餐带动下木门、卫浴保持增长；终端调整及多渠道发力下，橱衣柜增长有望修复 1）衣柜及配套品：24Q1 衣柜及配套品收入 19.06 亿元，同比下滑 3.55% 2）橱柜：24Q1橱柜收入 10.68 亿，同比下滑 1.6% 3）木门：24Q1 木门收入 2.17 亿元，同比增长 5.0% 4）卫浴：24Q1 卫浴收入 2.03 亿元，同比增长 10.2%。在门墙柜、厨卫套餐带动下，公司木门、卫浴保持增长；伴随终端调整及多渠道发力下，橱柜、衣柜增长有望修复。 精益管理提质增效，毛利率改善趋势明显。24Q1 公司毛利率为 30.0%，同比提升 3.3pct；净利率为 6.0%，同比提升 1.9pct。降本提效及原材料价格下行，带动公司毛利率同比提升。公司 24Q1 期间费用率为 24.5%，同比提升 2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 11.6%、8.2%、6.2%、-1.5%，分别同比变动+1.9、-0.5、+1.0、+0.5pct，公司销售费用率同比提升主要系营销投放增加，及人员优化的一次性补贴所致微软雅黑微软雅黑 2023 年公司主动破局求变，从品类经营管理全面转向以城市为中心的经营模式，整装大家居+零售大家居+零售整装全面加速推进大家居战略，优化经销商及门店，动员终端往全品类转型，多渠道引流模式下 2024 年增长修复可期。公司前瞻战略+优异战术执行力，积极破局求变，竞争力仍在，增长有望修复。公司在年报中提出：2024年，公司将力争实现营业收入同比增长 5%-10%，力争实现净利润同比增长5%，表明其增长信心。 地产放松政策持续推出，有望提振家居行业估值；公司积极顺应市场变化，突破行业传统管理惯性，进行组织架构调整，促进品类融合，整装大家居+零售大家居+零售整装多模式全面挺进大家居，前瞻战略+优异战术执行力，积极破局求变，竞争力仍在，增长有望修复。维持公司 2024-2026 年归母净利润为 32.42、35.35、38.26 亿元，分别同比增长 6.8%、9.1%、8.2%，当前股价对应 2024-2026 年 PE 分别为12/11/10 倍，看好公司长期成长性，当前估值安全边际充足，中长期配置价值凸显，股息率提供安全边际，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求疲软，新模式推进不及预期。

公司发布2023年年报及2024年一季报24Q1收入36.2亿，同比+1.4%；归母净利润2.2亿，同比+43.0%；扣非归母净利润1.4亿，同比+10.0%；利润增长主要系公司①持续推行降本增效；②原材料采购价格同比下降，集团集中采购优势凸显。 23Q4收入62.2亿元，同比+0.1%；归母净利润7.3亿元，同比+4.0%；扣非归母净利润后5.5亿元，同比-18.8%；23年公司收入227.8亿，同比+1.4%；归母净利润30.4亿，同比+12.9%；扣非归母净利润27.5亿元，同比+5.9%。 23年公司一手调整规划，一手迅速完成机构改革，通过重构营销管理体系，构筑适配未来大家居战略布局的架构基础，重塑大家居系统交付能力，全面推进产品交付和服务质量改革，实施全面控本提效，效果显著。 目前公司已基本完成了匹配大家居商业模式的营销、制造业务调整；基本完成了大家居产品、战法、机制等的打造换新；经营团队已在局部市场竞争中积累了经验及树立了信心。24年将力争实现营业收入同比增长5%-10%，力争实现净利润同比增长5%。 23年拟派发现金红利16.7亿元，占归母净利润65.28%，分红比例提升。 橱衣木卫融合，配套品短期受供应链阶段性调整影响23年橱柜收入70.3亿，同比-2.0%，毛利率34.3%，同比+0.3pct；衣柜及配套收入119.5亿，同比-1.6%，毛利率36.5%，同比+4.7pct；卫浴11.3亿，同比+9.0%，毛利率25.9%，同比-0.3pct；木门收入13.8亿，同比+2.4%，毛利率21.5%，同比+5.1pct。其中衣柜及配套品收入略有下降，主要是公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，配套品销售收入阶段性降低所致。 24年公司计划分别从空间大家居研发、大家居软件重构、大家居智能设计、大家居色差管理、整装渠道产品竞争力提升等维度优化产品体系，提升大家居源头竞争力；此外计划产品持续升级并启用更具性价比、竞争力的价格策略。 组织架构变革成效渐显，零售大家居效果斐然23年经销店收入175.7亿，同比持平，毛利率33.9%，同比+3.2pct；大宗收入35.9亿，同比+2.6%，毛利率25.6%，同比-2.2%。 截至23年末欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思门店数分别为6013/1078/1001/465家，分别同比-36/+24/-55/+80家；截至24Q1末门店数分别为5848/1027/991/489家，较23年末分别-165/-51/-10/+24家。 在先发优势及企业组织运营协调能力的双轮推动下，欧派大家居战略将持续向前推进：一方面迅速感知、深化多种大家居模式的研究和打造，探索出符合欧派企业情况、适应市场形势的大家居发展道路；另外一方面不断迭代整装大家居、零售大家居等品类+服务融合创新商业模式。截至2023年年末，申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。 盈利能力稳健提升，大交付改革多维度赋能23年毛利率34.2%，同比+2.5pct，净利率13.3%，同比+1.3pct；24Q1公司毛利率30.0%，同比+3.3pct，净利率6.0%，同比+1.9pct，降本增效及原材料集采优势下，盈利能力稳健提升。 基于公司大家居战略及信息化战略，制造端高效实现产品从单渠道到多渠道、从单品类生产交付到全案交付的不断进化，最终实现接单、计划、生产、物流、安装验收全链条大交付体系的系统性升级；24年计划进一步结合集团基地布局，通过装卸模式变革、打托改革、货运班车排产改革、物流信息化等实现“完好、齐套、准时、低成本”完美交付。 调整盈利预测，维持“买入”评级公司打造以城市为中心的运营模式，在新的营销组织架构下，将在终端逐步推进1）“1+N”的灵活布局，零售大家居、整装大家居兵分两路向前推进；2）通过区域择优机制，畅通各品类、各渠道经营权的融合优化；3）通过公司管理、制造、供应链等方面的释能，因地制宜地制定更具竞争力、进取力的价格策略，普惠于消费者的同时，增强终端的可持续经营能力。 根据23年报及24年一季报，考虑当前经营环境，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为31.9/35.3/38.9亿（24-25年前值分别36.5/42.7亿元），对应PE分别为13/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：国内地产持续疲软；组织架构变革摩擦；零售大家居推进不及预期等

欧派家居发布2024年一季报24Q1收入36.21亿（+1.43%），归母净利2.18亿（+43%），扣非净利1.43亿（+10%）。24Q1非经常性损益0.75亿（23Q1为0.23亿），差额主要体现在公允价值变动损益24Q1为4000万（23Q1为232万）。24Q1公司经营稳健增长，扣非后盈利能力亦有提升。 铂尼思整装持续扩张，直营渠道表现亮眼1）零售：24Q1门店总数8568家（较年初-148家），主要系公司持续优化招商与经销商管理政策。24Q1经销店收入26.2亿（同比-5%）、直营店1.49亿（同比+67%），公司在广州践行零售大家居、为全国经销商提供可参考、可复制经营样板，表现亮眼。 其中→零售大家居：至2023年底申请开设欧派零售大家居的城市约800多个，零售大家居门店已经正常运营的城市约600多个。 其中→整装大家居：欧派+铂尼思双品牌推进，其中24Q1铂尼思23年共有489家门店（较年初+24家）。 2）大宗：24Q1大宗业务收入6.95亿（同比+19%）。 品类拆分24Q1橱柜收入10.7亿（同比-1.62%），衣柜+配套品收入19.1亿（同比-3.55%），卫浴2亿（同比+10%），木门2.2亿（同比+5%），其他（优材等）1.54亿（同比+334%）。 24年渠道展望：重视旧房改造增量，传统店态迭代升级1）旧房改造：24年4月30日董事长姚总指出，旧房改造是未来欧派发展重要的增长点，欧派家居针对装修需求通过整装大家居、零售大家居布局家装市场，前端引流，针对旧改需求推出“48小时旧厨焕新套餐”和“10天全厨空间改造”服务。虽然旧房改造业务难度较大，但欧派此前的旧厨改造和厨卫改造业务已经有了一定的基础，而其他城市以正在以厨卫为切入点打通旧房改造流量入口，具有较大潜力。 2）传统渠道重整：分为社区店、大家居店、高端店、工厂折扣店四种模式，经销体系立体分层化。高端店保持欧派原有高格调，大家居店主打一站式服务，工厂折扣店充分发挥价格优势，社区小店低投入高效益，满足市场多层需求，同时减少了部分经销商的投资压力。 3）预计24年终端门店数量结构进一步优化，传统单品门店减少。同时公司增加对线上、拎包等渠道的投入，摊薄综合引流成本，改善终端盈利水平。 4）组织调整在23年9-10月逐步适应，下一步将通过引导经销商通过合并、改建等将原有单品店迭代为大家居门店，合理配置资源，全面加速构建终端大家居店态。 财务指标24Q1毛利率29.98%（同比+3.3pct），期间费用率24.44%（同比+2.83pct），其中销售费用率同比+1.84pct，管理+研发费用率同比+0.49pct，财务费用率同比+0.5pct。欧派家居是家居行业份额提升强确定性的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的一站式解决方案，并从中收获业绩的稳健增长。预计24-26年收入244.21亿（同比+7.19%）/263.93亿（同比+8.07%）/284.99亿（同比+7.98%），归母净利润32.00亿（同比+5.4%）/34.30亿（同比+7.19%）/37.39亿（同比+9.01%），对应PE为11.88X/11.08X/10.17X，维持“买入”评级。风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期

欧派家居发布24年一季报。24Q1实现营收36.21亿元，同比增长1.43%，归母净利2.18亿元，同比增长43.00%，扣非归母净利1.43亿元，同比增长10.03%，符合预期。 消费压力下收入稳定，经历内部调整期。（1）分渠道看，24Q1直营收入同比+66.95%，领航零售大家居模式蝶变，低基数上恢复性增长；大宗收入同比+18.78%，低风险大宗业务稳中求进，客户逐步落地；经销收入同比-4.95%，仍受内部调整和外部消费压力影响；其他收入同比+45.59%，海外市场快速发展。（2）分产品看，24Q1公司橱柜收入同比-1.62%，仍有压力；衣柜及配套家具产品收入同比-3.55%，系受配套品供应链优化调整影响阶段性下滑；卫浴和木门营收同比分别增长10.22%和4.96%，门店优化升级、后续渠道协同可期。 盈利能力稳步改善。24Q1公司毛利率同比提升3.3pct至30.0%，受益于采购降本及产品结构优化；净利率6.02%，同比+1.8pct。下行周期公司开展全方位控本降费措施，提升人效和材料利用率，成效显著，另外公允价值变动收益与其他收益有所增长。 盈利预测与投资建议。欧派战略前瞻、执行力强，在完成营销组织架构改革及交付体系重塑强化后的当下，大家居战略持续推进，中长期彰显竞争优势、破局突围可期，预计24-26年归母净利32.1/36.6/41.6亿元。参照历史PE估值，给予24年18倍PE，合理价值94.71元/股，维持“买入”评级。 风险提示。地产需求不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动等。

业绩摘要：公司发布2023年年报，2023年公司实现营收227.8亿元，同比+1.3%；实现归母净利润30.4亿元，同比+12.9%；实现扣非净利润27.5亿元，同比+5.9%。单季度来看，2023Q4公司实现营收62.2亿元，同比+0.1％；实现归母净利润7.3亿元，同比+4%；实现扣非后归母净利润5.5亿元，同比-18.8%。2024Q1公司实现营收36.2亿元，同比+1.4％；实现归母净利润2.2亿元，同比+43%；实现扣非后归母净利润1.4亿元，同比+10%。24Q1延续增长态势，彰显龙头经营韧性。 毛利率同比改善，盈利能力稳中向好。报告期内，公司整体毛利率为34.2%，同比+2.5pp；2023Q4毛利率为34.6%，同比+4.1pp。受益于原材料价格低位及公司采购降本措施，毛利率同比改善。分产品看，橱柜毛利率为34.3%（+0.3pp）；衣柜及配套品毛利率为36.5%（+4.7pp）；卫浴毛利率为25.9%（-0.3pp）；木门毛利率为21.5%（+5.1pp）；其他产品毛利率为16.1%（-5.7pp）。 分渠道来看，零售门店实现毛利率35.0%（+3.3pp）；大宗业务实现毛利率25.6%（-2.2pp）。费用率方面，公司总费用率为18.4%，同比+1.1pp，费用率略增，其中销售费用率为8.7%，同比+1.2pp，主要受广告展销费上升所致；管理费用率为6.2%，同比+0.2pp；财务费用率为-1.4%，同比-0.3pp；研发费用率为4.9%，同比-0.1pp。此外公司对部分应收账款计提信用减值损失约2.4亿元。综合来看，2023年净利率为13.3%，同比+1.4pp，公司通过规模化采购、精细化管理保持了盈利能力稳中向好。2023年公司经营性现金流净额为48.8亿，同比+102.4%，现金流良好。2024Q1毛利率为30%，同比+3.3pp；总费用率为24.4%，同比+2.8pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别+1.8pp/-0.5pp/+0.5pp/+1pp；净利率为6%，同比+1.7pp，延续改善趋势。 零售+整装大家居模式持续迭代，大家居有望保持行业领先优势。2023年内公司推动全方位的营销组织变革，将原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（厨衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配。集团直营事业部先行探索大家居实践模式，逐步为全国经销商建立了可参照的、可复制的经营样板。分渠道来看，2023年公司门店合计贡献收入184亿元，同比增长0.6%，其中直营店收入8.3亿元，同比+17.4%，经销店收入175.7亿元，同比持平；大宗业务实现营收35.9亿元，同比增长2.6%。 直营、经销、大宗营收占比分别为3.7%、78.8%、16.1%。公司23年净新开门店52家，期末共8786家门店，欧铂丽净开24家，现存1078家；欧铂尼木门净关55家，现存1001家，店效优化。同时海外事业部多线布局，2023年海外渠道实现营业收入3.2亿元，同比增长46.5%。 橱衣柜增长暂时承压，欧铂丽增长稳健。分产品看，2023年橱柜营收达到70.3亿元（-2.0%）；衣柜及配套品营收达到119.5亿元（-1.6%）；卫浴营收达到11.3亿元（+9%）；木门营收达到13.8亿元（+2.4%）；其他产品收入8.2亿元（+167.3%）。其中衣柜及配套品收入略有下降，主要是公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，销售增长暂时承压。分品牌看，欧派品牌营收达到186.7亿元（-0.8%）；欧铂丽营收达到13.8亿元（+2.8%），通过结合欧派商业模式与自身特色创新迭代式稳步推进大家居，欧铂丽产品力不断提升；欧铂尼营收13.8亿元（+2.4%），欧铂尼加快向大家居业务转型，实现稳步增长。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为5.48元、5.90元、6.25元，对应PE分别为11倍、11倍、10倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策波动风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报：2023年公司实现收入227.82亿元，同比+1.35%；归母净利润30.36亿元，同比+12.92%。其中，2023Q4公司实现收入62.18亿元，同比+0.11%;归母净利润7.26亿元，同比+4.00%。营收稳步向上，利润表现好于收入，组织改革积极成效逐步显现。 2024Q1公司收入36.21亿元，同比+1.43%；归母净利润2.18亿元，同比+43.00%，利润高增，主要为公司持续推行降本增效，原材料采购价格下行，集团集中采购优势凸显以及上年同期低基数等原因。 此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利2.76元（含税），当前股息率达4.4%。 大家居经营模式迭代，组织改革积极成效显现分产品看，2023年公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门收入分别同比-1.99%、-1.56%、+9.00%、+2.42%，毛利率分别同比+0.31pct、+4.73pct、-0.28pct、+5.09pct；2024Q1公司以上业务收入分别同比-1.62%、-3.55%、+10.22%、+4.96%，毛利率分别-3.77pct、+7.89pct、+4.24pct、+7.28pct。 分渠道看，2023年直营店、经销店、大宗业务收入分别+17.44%、-0.04%、+2.61%，毛利率分别同比+2.21pct、+3.22pct、-2.23pct；2024Q1以上渠道收入分别为+66.95%、-4.95%、+18.78%，毛利率分别同比+0.62pct、+5.11pct、-4.09pct。直营渠道经营业绩靓丽，零售大家居改革效果显现。 降本增效推进，盈利能力提升明显2023年公司毛利率、净利率分别为34.16%、13.28%，同比分别+2.55pct、+1.35pct；2024Q1毛利率、净利率分别为29.98%、6.03%，同比分别+3.30pct、+1.88pct，盈利能力提升明显，主要得益于公司持续推行降本增效以及原材料采购价格下行，集团集中采购优势凸显。 投资建议：持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能、信息化等全方位优势带来的业绩提升。考虑行业需求端恢复以及竞争压力，预计公司2024-2026年归母净利润分别32.66/35.61/38.63亿元，同比分别+7.60%/+9.02%/+8.48%，对应PE分别为12/11/10倍，维持“买入”评级。风险提示：下游消费需求不及预期风险；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；厨柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅波动风险。

事件：公司24Q1业绩，业绩基本符合预期。公司24Q1实现营业收入36.21亿元，同比+1.43%；实现归母净利润2.18亿元，同比+43%；实现扣非净利润1.43亿元，同比+10.03%。 卫浴品类延续较快增长，大宗业务修复明显。分品类看，卫浴品类延续较快增长。 24Q1年厨柜、衣柜及配套、卫浴、木门收入分别为10.68、19.06、2.03、2.17亿元，同比分别-1.62%、-3.55%、+10.22%、+4.96%。分渠道看，直营及海外渠道表现靓丽。24Q1直营、经销、大宗、其他（海外）分别实现营业收入1.49、26.2、6.95、0.84亿元，同比分别+66.95%、-4.95%、+18.78%、+45.59%。门店数量方面，24Q1欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思、其他品牌门店数量截至24Q1分别为5848、1027、991、489、213家，合计8568家，较23年末减少148家。 盈利能力持续改善，衣柜、卫浴、木门毛利率提升显著。盈利能力方面，24Q1毛利率同比+3.31pp至29.98%；其中橱柜、衣柜及配套、卫浴、木门毛利率分别为25.51%、35.57%、21.36%、15.03%，同比分别-3.77pp、+7.89pp、+4.24pp、+7.28pp。24Q1销售净利率同比+1.88pp至6.03%。期间费用率方面，24Q1期间费用率同比+2.84pp至24.44%；其中，销售费用率+1.84pp至11.59%；管理费用率同比+0.49pp至14.4%；研发费用率同比+0.98pp至6.21%；财务费用率同比+0.51pp至-1.55%。盈利能力改善主要受益于降本增效的持续推行及原材料采购价格下降。 现金流受销售回款时点影响有所下滑。现金流方面，24Q1公司实现经营现金流-4.52亿元，同比-161.28%。现金流下降主要由于销售现金流下降所致，24Q1销售现金流40.53亿元，23Q1为51.82亿元。营运效率方面，24Q1存货周转天数37.63天，同比下降8.97天；应收账款周转天数35.61天，同比上升2.67天；应付账款周转天数54.88天，同比下降4.33天。 投资建议：中长期看，公司大家居战略深化，零售大家居模式成长空间充足。我们预期公司2024-2026年归母净利润为32.33、34.87、37.20亿元，对应PE为12、11、10倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险

公司 2023年实现营收/归母净利润/扣非净利润 227.82/30.36/27.46亿元，同增 1%/13%/6%，其中 2023Q4对应 62.18/7.26/5.45亿元，同比+0.1%/+4%/-19%。 事件评论 2023Q4整装大家居&零售大家居为增长核心。 分渠道： 2023Q4零售/大宗/海外分别+4%/-15%/+62%， 1）零售： 2年 CAGR 角度 Q4与 Q3相似（分别为 3%和 2%），其中整装大家居&零售大家居贡献零售业务的核心增量，估计 Q4整装大家居增长较优，零售大家居低基数下倍数级增长； 2）大宗： Q4有所下降或与项目履约节奏有关； 3）海外：低基数下快速增长。 分品类： 2023Q4厨柜/衣柜及配套/卫浴/木门/其他主营产品分别+8%/-10%/+1%/-7%/+262%，其中衣柜及配套承压主因配套品缩量，全年维度柜体类仍有中高个位数的增长；其他主营业务产品包括主辅材类配套品，与欧派优材&零售大家居起量有关。 2023Q4毛利率显著改善， 经营层面盈利稳定。 2023Q4毛利率同升 4.1pcts，延续改善趋势，与原材料降价、采购降本及其他内部优化举措有关，其中零售/大宗毛利率+5.8/-7.2pcts。Q4销售/管理/研发/财务费用率同比+3.0/+1.3/+0.1/-0.4pcts，其中销售费用增长（ +52%）主因员工薪酬与广告宣传费投入增加（ 2023H2分别同增 47%/22%）。 2023Q4归母/扣非净利率分别同比+0.4/-2.0pcts，其中扣非净利率下降主因计提约 2.1亿元信用减值损失（ 22Q4为 0.9亿元），与对合景控股的其他应收款计提减值（约 1.1亿元，计提比例为 70%）等有关，而经营层面利润率保持平稳。归母与扣非净利率趋势之间的出入主由增值税加计抵减新政下录得收益导致（记入非经常性损益中的其中项目一栏，2023Q4/2022Q4分别为 1.5/0.2亿元）。 全年展望：整装&零售大家居持续推进，侧重增长提份额。公司预计今年收入 5%~10%增长，利润约+5%。拆分看，整装大家居通过拓店延续较优扩张态势，零售大家居加速模式培育带动快速放量，传统零售稳步增长，大宗严控风险下维持平稳运行。公司坚持大家居路径发展路线，三大事业部分别牵头聚焦产品大家居/全案大家居/整装大家居模式的探索优化，着力推升各渠道客单值，并加大发力旧改&老客户渠道模式探索，完善多流量入口布局。今年公司将加大对渠道及终端的支持力度，强化竞争力，推动份额提升。 现阶段红利投资价值提升， 长期仍看好公司在大家居新架构下持续兑现由内而外的成长势能。 公司 2023年分红率提高至 55%，对应当前股息率约 4.9%，且全年累计回购 3.1亿元股票（不含交易费用）。在当前地产竣工筑底阶段，公司通过提升分红率带来股权回报；而展望长期空间，家居消费将去地产化，回归到份额提升逻辑，欧派正处于“大家居”深化改革阶段，相信管理层创新-反馈-迭代的能力能够实现全面“大家居”战略，打造下一阶段持续份额提升的核心竞争力。预计公司 2024-2025年归母净利润 31.9/36.0亿元，对应 PE 为 11/9x，维持“买入”评级。

事件： 公司披露 23 年报， 业绩符合预期。 公司 23 年实现营业收入 227.82 亿元，同比+1.35%； 实现归母净利润 30.36 亿元， 同比+12.92%； 扣非后归母净利润 27. 46 亿元， 同比+5.91%。 其中 Q4 单季实现营业收入 62.18 亿元， 同比+0.11%； 实现归母净利润 7.26 亿元， 同比+4%； 扣非后归母净利润 5.45 亿元， 同比-18.84%。 23 年度非经常性损益增加主要由增值税减免带来， 23 年增值税减免收益 1.67 亿元，22 年为 0.11 亿元， 该增值税优惠政策持续至 2027 年。 卫浴品类增速较快， 海外渠道表现靓丽。 分品类看， 卫浴品类增速领先。 23 年厨柜、 衣柜及配套、 卫浴、 木门收入分别为 70.3、 119.5、 11.3、 13.8 亿元， 同比分别-1.99%、 -1.56%、 +9%、 +2.4%。 分渠道看， 直营及海外渠道表现靓丽。 23 年直营、 经销、 大宗、 其他（海外） 分别实现营业收入 8.29、 175.75、 35.86、 3.2亿元， 同比分别+17.44%、 -0.04%、 +2.61%、 +46.54%。 分品牌看， 欧派、 欧铂丽、 欧铂尼、 铂尼思分别实现营业收入 186.7、 1.38、 1.38、 0.87 亿元， 同比分别-0.75%、 +2.79%、 +2.43%、 +76.69%。 23 年公司对主品牌进行组织架构调整， 将欧派品牌原有的以品类划分的营销事业部调整为按照区域划分的三大营销事业部，构建以城市为中心的经营模式， 进行全品类（厨衣木卫配） 、 全渠道（零售+整装）的统一管理， 从组织形态上进一步向大家居战略方向匹配， 在组织架构调整及行业压力下， 主品牌欧派体现出一定韧性。 此外， 贴合大家居生态， 公司上线独立 AIOT 物联网科技品牌海烈鸟， 全面赋能欧派旗下各品牌的智能化升级， 入选广州市工业和信息化局、 广州市住房和城乡建设局 2023 年“智慧+品质” 住宅解决方案， 并成为全屋智能方向仅入选的两个方案之一。 大家居及性价比套餐深化下， 24 年有望维持稳健增长。 23 年公司毛利率同比+2.55pp 至 34.16%； 其中厨柜、 衣柜、 卫浴、 木门毛利率同比分别+0.31pp、 +4.73pp、-0.28pp、 +5.09pp， 原材料低位+降本增效下毛利率提升明显。 23 年期间费用率同比+1.13pp 至 18.44%； 其中， 销售费用率+1.23pp 至 8.7%； 管理费用率（含研发费用率 4.94%） 同比+0.16pp 至 11.1%； 财务费用率同比-0.25pp 至-1.35%。 净利率同比+1.35pp 至 13.28%。 判断期间费用增长主要受组织架构调整中人员优化带来的短期支出增加影响， 预计后续该影响逐步消退。 现金流表现靓丽， 运营效率维持高位。 现金流方面， 23 年公司实现经营现金流 48. 78 亿元， 同比+102.43%； 经营现金流/经营活动净收益比值为 153.52%； 销售现金流/营业收入同比+4pp 至 113.96%。 其中 23Q4 经营现金流 11.2 亿元， 同比+151%。 运营效率方面， 23 年存货周转天数 30.56 天， 同比下降 3.13 天； 应收账款周转天数 21.48 天， 同比上升 2.51 天。 投资建议： 中长期看， 公司大家居战略深化， 零售大家居模式成长空间充足。 我们预期公司 2024-2026 年归母净利润为 32.33、 34.87、 37.20 亿元（24-25 年前值为 35.30、 40.00 亿元， 据 23 年业绩有所调整） ， 对应 PE 为 12、 11、 10 倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险； 市场竞争加剧风险； 原材料价格大幅波动风险；产能建设进度不及预期风险

事件： 欧派家居发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润 227.82/30.36/27.46 亿元，同比增长 1.35%/12.92%/5.91%。 2023Q4实 现 营 收 / 归 母 净 利 润 / 扣 非 净 利 润 62.18/7.26/5.45 亿 元 ， 同 比 变 动+0.11%/+4.00%/-18.84%。 23Q4 零售、厨柜恢复增长。 分产品看， 2023 年公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入 70.31/119.49/11.28/13.78 亿元，同比分别变动-1.99%/-1.56%/+9.00%/+2.42%，其中 23Q4 橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入 18.7/30.8/3.2/3.8 亿元，同比分别变动+8.3%/-10.3%/+0.9%/-6.5%，其中衣柜及配套品收入下滑主要系公司对衣柜配套品进行了供应链优化调整，配套品收入降低所致。 分渠道看， 23 年公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他分别实现收入 8.29/175.75/35.86/3.20/亿元，同比分别变动+17.44%/-0.04%/+2.61%/+46.54%。 23Q4 公司直营门店/经销门店/大宗业务/其他实现收入 3.2/47.6/9.1/0.9 亿元，同比变动+31.6%/+2.7%/-14.5%/+62.2%，零售渠道恢复增长，主要系零售大家居持续推进，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品 牌 / 直 营 门 店 分 别 为 同 比 变 动 -36/+24/-55/+80/+27/+12 家 至6013/1078/1001/465/159/70 家，低效门店融合及关店持续推进，零售大家居方面，申请开设的城市约 800 多个，门店已经正常运营的城市约 600 多个。 23Q4 毛利率持续优化，盈利能力提升。 毛利率方面，公司 23A/23Q4 公司毛利率同增 2.55/4.11pct 至 34.16%/34.60%，主要系 1） 加强内部管理， 打造匹配大家居商业模式的组织、管理、制度变革，提升精细化管理水平； 2） 供应链管理效率提升，规模采购优势进一步凸显。 费用方面， 23 年公司销售/管理/研发/财务费率分别为 8.70%/6.15%/4.94%/-1.35%，同比变动+1.23/+0.21/-0.05/-0.25pct 。 23Q4 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率 分 别 为8.85%/6.95%/5.99%/-0.95%，同比变动+3.00/+1.32/+0.11/-0.35pct，销售费用率增长主要系品牌投入加大及职工薪酬增加所致。 毛利率提升带动净利率增长，公司 23A/23Q4 归母净利率 13.32%/11.67%，同比变动+1.37/+0.44pct。 投资建议： 公司控本降费措施成果显著，大家居推进顺利，零售大家居开店迅速，以橱衣木卫全品类为核心，结合自身领先的信息化系统和供应链，为消费者提供一站式解决方案，长期市场份额提升确定性强。 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 32.45/35.15/38.00 亿元，同增 6.9%/8.3%/8.1%，当前股价对应 PE 分别为 12/11/10X，维持“推荐” 评级。 风险提示： 房地产复苏不及预期； 大家居业务推进不及预期

事件：2024年1月29日，欧派家居发布2023年业绩预增公告，预计2023年公司营业收入为224.80~236.03亿元，同比增长0%-5%。归母净利润29.57~32.26亿元，同比增长10%~20%，扣非归母净利润27.22~29.81亿元，同比增长5%-15%，业绩符合我们此前预期。2022Q4单季营业收入为59.15~70.39亿元，同比变化-4.8%~+13.3%，归母净利润6.47~9.16亿元，同比变动-7.2%~+31.3%，扣非归母净利润5.21~7.81亿元，同比变动-22.4%~+16.2%。 大家居战略持续推进，营收稳步上行。按业绩预告中值计算，23Q4公司实现营收64.77亿元，同增4.29%，主要系22Q4基数较高（收入62亿元），23Q4增长有压力。战略推进和营销组织优化效果显现，23年10-12月，我国家具零售额分别同增1.7%/2.2%/2.3%，欧派营收增速高于行业。我们认为主要系：1）大家居持续推进：公司零售及整装大家居推进顺利，年内打造与大家居商业模式相匹配的组织架构，从品类经营管理全面转向以城市为中心的经营模式，深化渠道变革和经销商转型力度，大家居战略对公司业务的正向拉动逐步显现，助力公司营业收入保持稳健增长。2）699及29800套餐引流转化：在“金九银十”的家居消费旺季，欧派家居推出限时699及29800优惠政策，引流效果较好。 多因素共振，盈利能力提升。按业绩预告中值计算，23Q4公司实现归母净利润7.82亿元，同增12.03%，实现归母净利率12.07%，同增0.83pct。净利率提升主要系：1）原材料价格下降，2023年10-12月PPI指数单月分别同比-2.6%/-3.0%/-2.7%；2）降本增效成果显著，公司加强内部管理，实施匹配大家居商业模式的组织、管理、制度变革，重点推进研发、制造及交付系统改革及企业数字化、智能化、流程化管理和建设，提升企业精细化管理水平；持续打造多元化、高效完整的韧性供应链管理体系，供应链管理效率提升明显，规模采购优势进一步凸显，综合管理降本、采购降本等各类降本增效措施严格执行，2023年度公司毛利率同比上升，整体盈利水平提升。3）费用管控，提升费用投放效率，通过线上引流赋能线下经销商。4）受益于国家先进制造业等扶持优惠政策，公司非经常性收益同比增加，对年度归属于母公司股东的净利润产生了积极影响。 投资建议：地产政策利好持续释放，公司控本降费成果显著，大家居推进顺利，零售大家居开店迅速，以橱衣木卫全品类为核心，结合自身领先的信息化系统和供应链，为消费者提供一站式解决方案，长期份额提升确定性强。预计公司2023-2025年归母净利润30.92/34.90/39.33亿元，同增15.0%/12.9%/12.7%，当前股价对应PE分别为13/11/10X，维持“推荐”评级。 风险提示：房地产复苏不及预期；大家居业务推进不及预期。