事件：公司发布 2023年三季报，前三季度实现营收 165.65亿元，同比+1.82%；归母净利润 23.10亿，同比+16.04%；实现扣非归母净利润 22.00亿元，同比+14.57%。 点评： Q3经营表现符合预期，衣柜及配套品表现稳健 。单季来看，2023Q1/Q2/Q3公司实现营收 35.70/62.73/67.21亿元，同比分别 -13.85%/+13.05%/+2.22%；实现归母净利润 1.52/9.80/11.77亿元，同比分别-39.79%/+28.10%/+21.09%。分品类看，前三季度，公司核心品类橱柜/衣柜及配套家具产品营收同比-5.24%/+1.90%，木门、卫浴及其他品类收入规模相对较小，营收同比分别+6.34%/+12.49%/+105.49%。预计后续随公司渠道改革持续落地及大家居战略融合深化，公司收入业绩有望保持稳健增长。 降本提质带来毛利率进一步提升。2023年前三季度公司毛利率同比+1.95pct 至 33.99%，我们认为主要在于原材料采购价格降低、组织架构优化及公司自身运营提质增效。2023年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别+0.55pct/-0.21pct/-0.11pct/-0.21pct 至 8.64%/5.85%/4.55%/-1.50%。综合影响下公司前三季度的净利率同比提升 1.68pct 至 13.90%。 预计后续随公司品牌力持续提升，人员及费用管控进一步加强，公司盈利水平有望进一步改善。 门店优化调整，助力长期发展。分渠道看，公司前三季度，直营店、大宗 业 务 及 经 销 店 营 收 同 比 分 别 +9.94%/+10.10%/-1.02% 至5.67/26.78/128.15亿元。数量方面，2023年第三季度末，欧派橱柜（含橱衣综合）/欧派衣柜（独立）/欧铂丽/欧铂尼/欧派卫浴门店分别较年初-139/+43/+13/-30/-126家至 2,340/2,253/1,067/1,026/690家。短期受渠道改革影响，欧派橱柜及卫浴门店数量净减少较多，但预计随公司渠道改革理顺以及整装渠道获客优势强化，公司有望在消费复苏中优先受益。 投资建议：公司聚焦效率提升优化组织结构，竞争实力凸显。但考虑到消费环境复苏力度及公司渠道调整影响，我们调整公司盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 30.11/33.83/37.88亿元（原值31.22/36.18/41.81亿），对应当前市值 PE 17/15/13X，维持“买入”评级。 风险提示：组织架构优化不及预期，原料成本大幅波动，行业竞争加剧。

2023Q3业绩超预期， 盈利能力持续提升，维持“买入”评级2023Q1-Q3公司实现营收 165.6亿元（+1.8%），实现归母净利润 23.1亿元（+16.0%），实现扣非净利润 22.00亿元（+14.6%）； 2023Q3，公司实现营收 67.2亿元（+2.2%），实现归母净利润 11.77亿元（+21.1%），实现扣非净利润 11.3亿元（+20.2%），公司营收保持稳健，利润受益于原材料下行及控费降本推进表现亮眼。 公司采取积极市场推广策略， 9月初推出“699元/平方米”普惠套餐， 以性价比引流，我们看好其成为 2023Q4业绩有效拉动。 地产行业仍处恢复区间，我们下调盈利预测， 预计 2023-2025年归母净利润为 30.89/36.51/43.07亿元(原为31.45/36.61/42.21亿元)， 对应 EPS 为 5.07/5.99/7.07元，当前股价对应 PE 为17.4/14.7/12.5倍， 大家居战略稳步推进， 龙头增长韧性彰显， 维持“买入”评级。 收入拆分： 衣柜及配套品、卫浴及木门保持稳健增速， 整装大家居稳步推进分产品看， 在地产下行压力下衣柜及配套品、卫浴及木门保持稳健增速，2023Q1-Q3橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门收入分别为 51.64/88.73/8.13/9.96亿元，分别同比-5.24%/+1.90%/+12.49%/+6.34%。 分渠道看， 公司持续推进整装大家居战略， 经销渠道或因渠道磨合同比略微下降，大宗及直营渠道实现稳健增长。 经销渠道/大宗渠道/直营渠道营收分别为 128.15/26.78/5.07亿元，分别同比-1.02%/+10.10%/+9.94%。门店方面， 2023Q1-Q3公司共有门店 7376家（-239家），其 中 欧 派 橱 柜 / 欧 派 衣 柜 / 欧 铂 丽 / 欧 派 卫 浴 / 欧 铂 尼 门 店 数 量 分 别 为2340/2253/1067/690/1026家，相对于 2022年末分别-139/+43/+13/-126/-30家。 盈利能力： 毛利率上升、期间费用率稳定助力净利率提升公司 2023Q1-3毛利率 34.0%（+2.0pcts）， 毛利率提升亮眼或主系外部受益于原材料下降、内部供应链精细化降本推进； 期间费用率为 17.5%（+0.03pcts）， 费用控制平稳， 销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.6%/5.9%/4.6%/-1.5%，同比分别+0.6/-0.2/-0.1/-0.2pcts；综合影响下 2023Q1-Q3净利率 13.9%（+1.7pcts）。 公司2023Q3季度毛利率为 37.6%（+4.5pcts），期间费用率为 16.8%（+1.1pcts），其中销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 8.2%/5.0%/4.7%/-1.0% ， 同 比 分 别+0.6/-0.5/+0.6/+0.4pcts，综合影响公司 2023Q3单季度净利率 17.5%（+2.7pcts）。 风险提示： 终端需求回暖不及预期；整装拓展速度放缓；疫情反复。

事件：公司发布2023年半年报。2023年H1公司实现营收98.4亿元，同比+1.5％；实现归母净利润11.3亿元，同比+11.2%；实现扣非后归母净利润10.7亿元，同比+9.2%。单季度来看，2023年Q2公司实现营收62.7亿元，同比+13.0％；实现归母净利润9.8亿元，同比+28.1%；实现扣非后归母净利润9.4亿元，同比+26.0%。公司营收稳步提升，净利润保持稳健增长。 盈利能力凸显韧性，成本管控能力表现突出。2023年H1公司整体毛利率为31.5%，同比+0.2pp；2023Q2毛利率为34.3%，同比+0.3pp，毛利率总体稳定。 分产品看，橱柜毛利率为30.3%（-0.8pp）；衣柜及配套品毛利率为33.6%（+0.9pp）；卫浴毛利率为26.3%（+0.1pp）；木门毛利率为21.0%（+0.1pp）；其他产品毛利率为40.2%（+0.1pp）。费用率方面，2023年H1公司总费用率为18.0%，同比-0.7pp，费用率略减，降本控费成效逐步显现。2023年H1销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为9.0%/6.4%/-1.8%/4.5%，同比+0.5pp/0pp/-0.6pp/-0.6pp，品牌投入不断加大。综合来看，公司净利率为11.5%，同比+1.0pp；单Q2净利率为15.6%，同比+1.8pp。2023H1公司经营性现金流净额为20.8亿，同比+120.5%，现金流充裕；应收款项14.9亿，同比16.1%；期末公司预收账款（合同负债）17.8亿元，同比-3.5%，在手订单仍然充足。 大家居战略效果突出，厨卫空间释放新的增长点。分产品看，2023年H1橱柜营收达到30.7亿元（-6.0%），受公司组织架构调整和渠道优化影响橱柜收入略下滑；衣柜及配套品营收达到54.3亿元（+4.1%），优势品类衣柜仍保持稳健增长态势；卫浴营收达到4.6亿元（+12.6%），木门营收达到5.8亿元（+6.7%）；其他产品收入1.3亿元（+16.5%），卫浴木门增长亮眼，主要由于工程渠道业务范围拓展。随着公司渠道结构完善和大家居战略的稳步推进，预计公司的竞争优势将不断夯实。 直营&工程渠道稳健增长，经销渠道有望较快恢复增长态势。分渠道看，2023年H1公司直营/经销/大宗渠道收入分别为2.9亿元（+7.0%）/77.6亿元（-0.6%）14.8亿元（+8.4%），其中直营、大宗渠道保持稳健增速，主要系地产商竣工修复改善所致。经销渠道收入同比略下降，上半年公司主动推进组织架构和门店业态调整，公司着力建立专项制度，明确零售经销商的市场主体地位，并对各渠道业务形态边界加以规范，科学调整下有望支撑经销渠道恢复稳健增长区间。 2023年H1末公司门店总数7532家，净减少83家，其中欧派橱柜（含厨衣综合）2358家，上半年净关121家；欧派衣柜（整家定制）2370家，上半年净开160家；欧铂丽1079家，上半年净开25家；欧派卫浴店面数量700家，上半年净关116家；欧铂尼1025家，上半年净关31家。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025年EPS分别为5.06元、5.83元、6.78元，对应PE分别为20倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产行业变化风险，原材料价格大幅波动风险，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布 2023年半年度报告。报告期内，公司实现营收98.43亿元，同比增长 1.55%；归母净利润 11.33亿元，同比增长11.22%；基本每股收益 1.86元。其中，公司第二季度单季实现营收 62.73亿元，同比增长 13.05%；归母净利润 9.8亿元，同比增长 28.1%。 毛利率略有增加，费用率实现改善，净利率同比提升。毛利率方面，报告期内，公司综合毛利率为 31.52%，同比提升 0.22pct。其中，23Q2单季毛利率为 34.27%，同比提升 0.26pct，环比提升 7.59pct。费用率方面，2023年上半年，公司期间费用率为 18.02%，同比下降 0.71pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.95%/ 6.44% / 4.46% / -1.83%，分别同比+0.52pct / -0.04pct / -0.6pct / -0.59pct。净利率方面，报告期内，公司净利率为 11.44%，同比提升 0.95pct；23Q2单季净利率为 15.58%，同比提升 1.8pct，环比提升 11.43pct。 多品类协同稳健扩张，衣柜及配套品小幅增长。报告期内，公司橱柜/衣柜及配套/卫浴/木门分别实现营收 30.72/ 54.3/ 4.6/ 5.76亿元，同比分别变动-5.97% / +4.05% / +12.61% / +6.71%。其中，预计配套产品实现营收约 12亿元，同比下降约 4%。公司以厨卫空间为切入口，加速在终端推进适旧、适老的产品套餐及快速换新服务，逐步拓展存量需求市场。 持续深化全渠道布局，经销渠道略有下滑。零售方面，改革优化部分门店，整体数量略有下滑，截至报告期末，公司厨柜/衣柜/欧铂丽/卫浴/欧铂尼门店数量分别为 2,358/ 2,370/ 1,079/ 700/ 1,025家，较 22年末分别变动-121/ +160/ +25/ -116/ -31家。报告期内，公司经销店实现营收 77.6亿元，同比下降 0.6%。大宗方面，公司坚持控制业务风险，积极拓展多元化业务模式，包括公共设施等领域，报告期内实现营收 14.85亿元，同比增长 8.42%。整装方面，报告期内，预计公司整装大家居实现营收约 13亿元，同比增长约 22%，增速较之前略有放缓，预计全年仍有望实现超 30%增长。 积极推动营销组织架构改革，自我革命着眼长期布局。公司自2023年 4月以来推动营销体系组织架构改革，将品类营销事业部调整为三大区域事业部，分管所辖区域内欧派、铂尼思品牌全渠道经销商。本次改革打破品类之间壁垒，为大家居跨品类融合提供基础，并优化公司管理体系，提高事业部经营决策效率。截至报告期末，公司各方面改革均已迅速调整到位，未来将带动公司经营持续向好发展。 投资建议：公司为家居行业引领者，前瞻性、全方位布局打造强护城河，自我革命推动组织架构改革，坚定推动大家居战略发展，长期成长性显著，预计公司 2023/ 24/ 25年能够实现基本每股收益 5.08/ 5.91/ 6.93元，对应 PE 为 19X / 16X / 14X，维持“推荐”评级。

事件：公司公告 2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营收 98.43 亿元，同比增长1.55%，实现归母净利润 11.33 亿元，同比增长 11.22%；单二季度公司实现营收62.73 亿元，同比增长 13.05%，实现归母净利润 9.80 亿元，同比增长 28.10%。 二季度零售渠道增长稳健，大宗业务表现优异。分产品，二季度公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门业务分别实现营收 19.87/34.54/2.76/3.69 亿元，同比分别增长2.2%/19.2%/14.1%/14.5%。其中公司橱柜业务增速转正；衣柜及配套家具产品业务依托整装渠道深化延续亮眼增长；卫浴、木门业务实现稳健增长，推测大宗、整装渠道贡献主要增量。分渠道，二季度公司经销/大宗/直营渠道分别实现营收50.03/8.99/1.96 亿元，同比分别增长 9.2%/29.2%/36.5%，零售渠道增速回暖，大宗渠道积极开拓新兴业务模式，叠加保交付等政策催化，实现亮眼增长。 毛利率基本稳定，费用率下行带动盈利改善。2023 年二季度公司实现毛利率34.27%，同比小幅提升约 0.3pct。分产品，二季度橱柜/衣柜及配套家具产品毛利率同比分别-0.7pct/+1.0pct，橱柜毛利率同比下降推测主要系大宗业务占比提高，衣柜及配套家具产品毛利率小幅提升推测主要系低毛利配套品占比有所降低。分渠道，二季度经销/大宗渠道毛利率同比分别-0.3pct/+4.1pct。同期公司实现期间费用率15.97%，同比下降 1.5pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别+0.6pct/-0.8pct/-1.1pct，降本增效成果显现。2023 年二季度公司实现归母净利率 15.62%，同比提升 1.8pct，盈利有所改善。 组织架构变革落地，全面发力大家居。2023 年 4 月公司为顺应终端需求的变化趋势，果断推进营销组织架构改革，将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商。本次事业部结构的改革统一了公司大家居战略目标与营销事业部的经营目标，为大家居跨品类融合提供坚实基础，同时有效提升各事业部的响应速度与决策效率，为大家居业务发展注入新动能。公司组织架构调整迅速落地，三大区域营销事业部已于近期召开中期大会，各事业部因地制宜施策，推出特点鲜明的差异化销售政策与营销打法，上下一心、全面发力大家居业务。 适当调整橱柜、衣柜收入增速假设与费用率假设，预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 30.64/34.68/39.76 亿元（此前预测 2023-2024 年为 30.97/34.95 亿元），给予 DCF 目标估值 105.58 元，维持“买入”评级。 风险提示 地产竣工不及预期的风险；行业竞争加剧的风险

事件：8月29日，欧派家居发布2023年半年度业绩报告：2023H1公司实现营业收入98.43亿元/同比+1.55%，归母净利润11.33亿元/同比+11.22%，扣非归母净利润10.71亿元/同比+9.22%；其中2023Q2实现营业收入62.73亿元/同比+13.05%，归母净利润9.80亿元/同比+28.10%，扣非归母净利润9.42亿元/同比+25.97%。 投资要点：高基数影响下，Q2营收业绩依旧表现靓丽。在2022Q2基数较高，以及今年4月以来房地产市场走弱、公司营销组织架构尚在变革等因素同时影响下，公司2023Q2仍然实现收入利润同比双位数增长，业绩靓丽。 衣柜仍为营收增长主要引擎，木门卫浴保持较快增长。2023H1公司橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门/其他品类实现营业收入为30.72/54.30/4.60/5.76/1.27亿元，同比分别变动-5.97%/+4.05%/+12.61%/+6.71%/16.50%，占收入比重分别为31.79%/56.18%/4.76%/5.96%/1.32%。其中2023Q2橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门/其他品类实现营业收入19.87/34.54/2.76/3.69/0.92亿元，同比+2.24%/19.17%/14.05%/14.56%/35.16%，占收入比重分别为32.16%/55.91%/4.47%/5.97%/1.49%。 Q2经销渠道增速转正。2023H1公司直营/经销/大宗营业收入分别为2.85/77.60/14.85亿元，同比分别+6.97%/-0.60%/+8.42%，占收入比重为2.95%/80.28%/15.36%，其中2023Q2直营/经销/大宗营业收入为1.96/50.03/9.0亿元，同比分别+36.46%/9.17%/29.16%，占收入比重分别为3.18%/81%/14.56%。在组织架构调整期间，经销渠道营业收入同比增速仍实现环比转正，体现强大经营韧性。 组织架构调整，梳理优化门店。2023H1末，公司存量门店7532家，其中厨柜/衣柜独立/欧铂丽/欧铂尼门店数分别为2358/2370/1079/700/1025家，较2022年末净变动为-121/+160/25/-116/-31家。公司加速大家居业务布局，积极进行营销组织架构调整，优化招商政策等导致门店数量存在短期波动。毛利率稳中略升，期间费用率控制良好。2023H1，公司毛利率31.52%/同比+0.23pct，2023Q2为34.27%/同比+0.26pct，衣柜毛利率同比0.93pct，驱动收入增长的同时也带动整体毛利率优化。 2023H1，公司期间费用率18.02%/同比-0.71pct，销售/管理/研发/财务费用费别为8.95/6.44/4.46/-1.83%，同比+0.52/-0.04/-0.6/-0.59pct。 组织架构变革坚定及时，加速大家居布局。2023年4月，公司顺应大家居布局，开启营销体系组织架构改革，统一公司大家居战略目标与营销事业部的经营目标，各营销事业部因地制宜施策，深耕做大每个城市业绩总量，加速零售体系大家居的布局进程，巩固欧派树根体系，实现厂商共赢，良性发展。 盈利预测和投资评级：公司率先顺应行业趋势，坚定积极推进大家居战略，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，优化业绩表现。我们预计2023-2025年公司营业收入为254.99/291.83/333.40亿元，归母净利润为30.40/34.86/40.08亿元，对应PE估值为20/18/15x。维持“买入”评级。 风险提示：地产恢复不及预期，终端消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，品类融合销售不及预期，宏观经济波动。

事件：公司发布 2023 年半年报。23H1 营收 98.43 亿元，同比+1.55%，归母净利润 11.33 亿元，同比+11.22%；23Q2 营收 62.73 亿元，同比+13.05%，归母净利润 9.80 亿元，同比+28.10%。 衣柜及配套品、卫浴木门 23Q2 营收高增，改革叠加大宗渠道拓展助力23Q2 营收修复。23Q2 营销体系架构改革正面效果逐步显现，新型大宗业务需求逐步释放。分品类，1）衣柜及配套品 23H1 营收 54.30 亿元，同比+4.05%，23Q2 营收 34.54 亿元，同比+19.16%，主因终端市场平稳复苏，定制订单带动品类增长；2）厨柜、卫浴、木门 23H1 营收 30.72、4.60、5.76 亿元，同比分别为-5.97%、+12.61%、+6.71%。23Q2 营收19.87、2.76、3.69 亿元，同比+2.23%、+14.05%、+14.55%，卫浴、木门增速亮眼主因 1）大宗业务渠道拓展带来卫浴品类需求增长；3）6月欧铂尼推出主打门墙的整家定制 1+N 套餐。分渠道，公司转换大宗业务拓展思维，新型大宗业务需求释放。23Q2 经销、大宗业务、直营渠道营收 50.04、8.99、1.96 亿元，同比+9.16%、+29.16%、+36.47%。 截至 2023H1 末，欧派厨柜/衣柜/卫浴门店分别 2358、2370、700 家，较 2022 年末分别-121、+160、-116 家，欧铂丽/欧铂尼较 2022 年末分别+25、-31 家。门店短期波动主因营销系统组织架构调整带来的终端门店优化。此外，23H1 整装大家居加速推进，整装渠道营收稳步增长。 23Q2 大宗、直营渠道毛利率显著改善，齐套交付模式及组织结构优化下仍有增效空间。23H1 公司毛利率 31.52%，同比+0.22pcts，23Q2 毛利率 34.27%，同比+0.26pcts，增长主因 1）齐套交付模式降本增效；2）组织结构优化降低部门摩擦成本，利润考核权重大于收入；3）原材料价格回落。23Q2 厨柜、衣柜及配套品、卫浴、木门毛利率 30.82%、36.97%、32.49%、28.44%，同比-0.74pcts、+1.04pcts、+2.27pcts、+0.26pcts。 23Q2 直营/经销/大宗渠道毛利率 60.57%、33.52%、33.30%，同比+3.38pcts、-0.26pcts、+4.11pcts。23Q2 销售、管理、财务费用率 8.50%、5.16%、-1.70%，同比+0.59pcts、-0.83pcts、-0.12pcts。销售费用率增长主因公司逆势投入加大品牌建设力度。截至 23H1 末预收账款 2.98 亿元，同比-16.28%，较 2022 年末-18.13%。合同负债 17.79 亿元，较 2022年末+127.46%，判断主因客户订单转化增加。 投资建议：架构持续迭代，家居龙头α彰显。公司组织架构改革正面效果逐步显现，整装势能在持续释放，欧派及铂尼斯整装大家居加速推进，公司逆势加大品牌建设力度，在前置流量入口从布局到放量。公司各事业部中层以上骨干深入新划分各区域营销事业部，品类融合及经营效率提升值得重点期待。我们预计 23-25 年净利润分别 31.03、35.22、39.81亿元，对应 PE 分别为 19X、17X、15X，维持“买入”评级。 风险提示。地产政策不及预期、原材料成本大幅波动、行业竞争加剧。

事件：公司发布 2023 年半年度报告：2023H1 公司实现收入 98.43 亿元，同比+1.55%；归母净利润 11.33亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润 10.71 亿元，同比+9.22%。其中，2023Q2 公司实现收入 62.73 亿元，同比+13.05%;归母净利润 9.80亿元，同比+28.10%;扣非后归母净利润 9.42 亿元，同比+25.97%。公司收入端稳中有增，利润端则受益于公司内部组织架构改革成效显现，表现靓丽。 现金流表现良好，2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额20.78 亿元，同比+120.53%；其中，Q2 单季度经营活动产生的现金流量净额 13.41 亿元，同比+5.90%。 衣柜及配套品收入贡献扩大，营销体系改革有序落地分产品看，2023H1 公司橱柜、衣柜及配套品、卫浴、木门、其他产品分别实现收入 30.72、54.30、4.60、5.76、1.27 亿元，同比分别-5.97%、+4.05%、+12.61%、+6.71%、+16.50%；毛利率分别为 30.27%、33.59%、26.34%、21.00%、40.17%，同比分别-0.84pct、+0.93pct、+0.14pct、+0.12pct、+0.06pct。橱柜业务收入端略有下滑，毛利率表现平稳；衣柜及配套品稳步增长，上半年收入占比同比+1.5pct 至56.18%，对收入贡献进一步扩大。 分渠道看，2023H1 公司直营店、经销店、大宗业务和其他渠道分别实现收入 2.85、77.60、14.85、1.36 亿元，同比分别+6.97%、-0.60%、+8.42%、+35.03%，经销渠道稳步变化，大宗业务有所提升。公司为顺应行业变化趋势，于今年 4 月开启营销体系组织架构改革，将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调”，截至报告期末，改革涉及管理架构等调整到位，预计管理效率逐步体现。 分门店看，2023H1 欧派厨柜（含厨衣综合）、欧派衣柜（独立）、欧铂丽、欧派卫浴、欧铂尼较年初分别净变化-121/+160/+25/-116/-31 至 2358/2370/1079/700/1025 家，欧派厨柜门店有所下滑，欧派衣柜、卫浴等门店均有所增加。 改革成效逐步显现，盈利能力同比提升2023H1 公司毛利率、净利率分别为 31.52%、11.44%，同比分别+0.22pct、+0.95pct；其中 Q2 单季度公司毛利率、净利率分别为34.27%、15.58%，同比分别+0.26pct、+1.80pct，盈利能力同比提升，内部管理改革成效逐步显现。 期间费用率方面，2023H1 公司期间费用率为 18.02%，同比-0.71pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 8.95%、6.44%、4.46%、-1.83%，同比分别+0.52pct、-0.04pct、-0.60pct、-0.59pct；其中 Q2 单季度公司期间费用率为 15.97%，同比-1.49ct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 8.50%、5.16%、4.02%、-1.70%，同比分别+0.59pct、-0.83pct、-1.13pct、-0.12pct，公司期间费用管控良好。 投资建议：持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，渠道、产品、产能、信息化等全方位优势带来的业绩提升。考虑到上半年公司营销体系改革，我们调整此前预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润分别由31.34/36.18/41.27 亿元调整至 30.82/35.76/41.13 亿元，同比分别+14.62%/+16.06%/+14.99%，对应 PE 分别为 20/17/15 倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游消费需求不及预期风险；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；厨柜零售渠道受精装市场冲击超预期；原材料价格大幅波动风险。

欧派家居发布 2023年中报23H1收入 98.43亿元(+1.5%)，归母净利 11.33亿元(+11.2%)，扣非归母净利 10.71亿(+9.2%)；23Q2收入 62.73亿元(+13.0%)，归母净利 9.8亿(+28.1%)，扣非归母净利 9.42亿元(+26%)，收入在 22Q2较高基数（+13%）下快速增长，利润率表现超预期。 衣柜是 Q2增长主驱动，厨柜环比改善，木门、卫浴快速增长分品类来看： 1）衣柜及配套品：23H1收入 54.3亿（+4.05%），23Q2单季收入 34.54亿（+19%），作为公司第一大业务的同时保持了最快的增速；23H1毛利率33.59%，同比+0.93pct，规模效益持续释放。 2）厨柜：23H1收入 30.72亿（-5.97%），23Q2单季收入 19.87亿（+2%）、环比Q1显著向好；23H1毛利率 30.27%，同比-0.84pct。 3）卫浴：23H1收入 4.6亿（+12.61%），23Q2单季收入 2.76亿（+14%），以厨卫空间为切入口，逐步布局存量需求市场；毛利率 26.34%，同比+0.14pct。 4）木门：23H1收入 5.76亿（+6.71%），23Q2单季收入 3.69亿（+15%），增长优于整体，6月公司推出欧铂尼 25800元套餐，主打护墙板和门体的高性价比套餐、预计形成拉动；毛利率 21%，同比+0.12pct。 大宗渠道 Q2拉动增长，零售大家居快速推进 （1）大宗渠道 23H1收入 14.85亿（+8.42%）、Q2为 8.99亿（+29%），增长提速，保交付拉动显著、同时公司客户结构不断丰富。 （2）零售渠道 23Q2直营收入 1.96亿（+36%）、经销收入 50亿（+9.16%），门店总数 7532家（-83家），厨柜-121家、衣柜+160家、欧铂丽+25家、卫浴-116家，预计系改革过程中调整了店态、优化了部分门店；衣柜和欧铂丽保持快速招商开店节奏。 （3）整装大家居装企合作持续推进，22年底家装渠道合作装企超 4000家（21年为超 3000家），预计 Q2延续快速增长。 （4）零售大家居新模式推进顺利，零售大家居店 23Q1门店数量达到 179家，23年计划新增 200+门店，平台监管、联合交付、体系交付、社区微改等多种模式同步推进，持续前置布局流量。 降本增效显成效，23Q2利润率超预期公司今年注重降本提效，具体降本空间及措施包括：1）原材料成本下行：23年截至 6月 30日，板材平均价格同比下降 15.4%；2）生产优化：自动化水平提升，利用人工智能提升材料利用率，精简 SKU，降低采购成本；3）费用优化： 人工配置和成本严格控制；去年对经销商临时帮扶、补贴返利政策相关费用减少；4）效率优化：组织架构变革落地后，不同品类部门摩擦成本降低，橱衣木等多品类互相导流顺畅，内部流量充分激活。5）考核侧重：23年事业部考核利润权重大于收入。 从财务指标结果来看：1）Q2期间费用率为 16.0%（-1.5pct），其中销售/管理+研发费用率/财务费用率分别同比+0.6pct/-2pct/-0.1pct。2）23H1/23Q2毛利率为31.51%/34.27%，分别同比+0.22pct/+0.26pct。 本轮改革已完成定员定岗、开始下市场磨合，后续跟踪渠道梳理节奏本轮改革已完成定员定岗，终端细则逐步匹配落实。本轮改革将原各品类事业部中层以上骨干导入新的按区域划分的营销事业部，由区域营销事业部统筹厨衣木融合发展，目前中层管理人员已到位，终端营销人员、拿货政策、考核制度、经销商经营权归属等细则视各区域市场不同，正在匹配落地，中长期有助于橱衣品类互相导流、零售大家居快速推进、区域营销管理效率提升，效益将逐步显现。 我们预计随组织架构落地，营销渠道支持助力，公司经营订单短期承压已过，环比向上拐点已至。 盈利预测与估值欧派家居是家居行业份额提升强确定性的龙头，我们看好公司以厨衣木卫为核心，以领先的信息化系统为桥梁，持续向软体、主辅材等领域延伸，提供真正的一站式解决方案，并从中收获业绩的快速增长。预计 23-25年收入 248.02亿（+10.33%）/285.89亿 （+15.27%）/327.44亿 （+14.54%）， 利 润 30.85亿（+14.75%）/35.74亿 （+15.85%）/41.59亿 （+16.38%）， 对 应 PE 为18.99X/16.39X/14.08X，维持“买入”评级。 风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期

事件概述欧派家居发布 2023 半年报。2023H1 公司实现营业收入 98.43 亿元，同比+1.55%；归母净利润 11.33 亿元，同比+11.22%；扣非后归母净利润 10.71 亿元，同比+9.22%。单季度来看，2023Q2 公司实现营收 62.73 亿元，同比+13.05%；归母净利润 9.80 亿元，同比+28.10%。现金流方面，2023H1 公司经营活动产生的现金流量净额为20.78 亿元，同比+120.53%，主要系报告期内增加销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。此外，2023H1 公司合同负债金额为 17.79 亿元，同比+127.5%，订单充足，后续业绩有望陆续释放。 分析判断: 收入端：市场短期仍有需求压力，保交付下大宗渠道增长稳定报告期内，国内经济较疲软，房地产一二手市场活跃度下降明显，地产销售端仍然面临压力（2023 上半年国内商品住宅销售面积同比-2.80%），终端家居需求维持低位复苏（2023 上半年国内家具类社零总额同比+3.80%），公司收入因而受到一定不利宏观环境拖累。而随着相关政策陆续出台与落地，房地产市场信心有望提振，并逐步传导至定制、软体等家具产品的终端需求，看好公司后续作为家居定制龙头的优先受益。 分产品看，2023H1 公司橱柜、衣柜及配套家具产品、卫浴、木门分别实现收入 30.72 亿元、54.30 亿元、4.60 亿元、5.76 亿元，同比-5.97%、+4.05%、+12.61%、+6.71%，大部分产品均有所增长。分渠道看，2023H1 公司直营店、经销店、大宗业务分别收入 2.85 亿元、77.60 亿元、14.85 亿元，同比+6.97%、-0.60%、+8.42%，公司零售渠道保持韧性，大宗渠道受益于保交付成效显著下地产竣工端的持续回暖（2023H1 同比+18.50%）表现较好。门店来看，2023H1 公司共净减少 83 家门店至 7532 家，其中，欧派橱柜（含橱衣综合）、欧派衣柜（衣柜独立）、欧铂丽、欧派卫浴、欧铂尼分别净变化-121、+160、+25、-116、-31 家至 2358、2370、1079、700、1025 家，门店变动主要与公司经销商经营计划调整、优化招商及经销管理政策等因素相关，存在短期波动特点。 盈利端：降本增效下盈利能力有所上升2023H1 公司毛利率、净利率分别为 31.52%、11.44%，同比+0.22pct、+0.95pct，我们预计公司盈利能力提升的主要原因是公司期间费用率有所下滑，降本增效明显叠加原材料成本压力减小所致。期间费用率方面，2023H1 公司期间费用率为 18.02%，同比-0.71pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别8.95%、6.44%、4.46%、-1.83%，同比分别+0.52pct、-0.04pct、-0.60pct、-0.59pct。 营销体系组织架构及时改革，有利于公司后续长久发展从本次改革的内容来看，公司将原厨卫、整家、整装大家居营销事业部，调整为按区域划分的三大营销事业部，分别管理所辖区域内欧派品牌、铂尼思品牌全渠道经销商，更好地做到“同城同规划同步调”。从截至报告期末的改革推行情况来看，本次改革涉及的管理架构、岗位、激励机制、绩效考核等已经迅速调整到位，改革效益逐渐显现，看好公司内部优化后的持续蜕变。 投资建议2022 年以来公司将整家定制迅速迭代至“整家定制 2.0” ，升级“全屋六大空间咨询规划 +柜门墙配产品+菜单式计价”模式，迎合了消费者实际需求；同时，公司整装大家居品牌“铂尼思”在行业内率先提出“一站式超 级集成服务商”的愿景，在“增流量、拓渠道、提单值”的基础上，持续开辟整装大家居新路径与新模式，引领行业新发展。我们持续看好欧派家居在定制家居行业龙头地位，维持此前盈利预测，预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 260.10/301.65/346.93 亿元，EPS 分别为 5.16/5.97/6.87 元，对应 2023 年 8 月 29 日收盘价96.15 元/股，PE 分别为 19/16/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示家居需求不及预期；竣工数据不及预期；渠道变革、竞争加剧带来的不确定性；原材料价格大幅上涨风险。

营销方式与产品组合引领行业，持续推进大家居发展战略。公司深耕用户需求，自2014年起启动大家居战略，在品牌架构与新渠道探索方面持续推进，作为定制行业的先行者在多维度积极探索并引领行业发展，截至2022年整装大家居实现收入25.74亿元，占收入比重达11.45%，整装大家居收入及占比快速提升。橱柜品类向全橱配套的销售策略拓展，各品类创新引领营销变化，从全屋到整家持续推进。我们认为整家模式正在从消费者教育阶段向消费者普及阶段过渡，展望后续发展或将与家装服务标准化进行组合搭配，充分满足消费者对一体化家装的产品与服务需求。 树根理论打造优质经销商团队，营销组织架构调整布局长期发展。公司践行50+50理论，总部和终端经销商利益共享、互相依赖，经销商体系的发展历经“合-分”，从前期体系内构建基础到后续独立快速发展。随着营销组织架构的调整逐步落地，经销商渠道有望基于消费者需求与效率提升等方面实现再度融合，在橱柜衣柜两大优势品类的基础上，充分挖掘渠道潜力，积极推动整家定制，引领行业发展新路径，实现品类拓展并打开客单价提升天花板。 CAXA 打通前中后端流程，干仓配助力物流提质降本。公司通过信息化系统升级，实现了从前端产品设计、下单、审核、报价、扣款，到后端订单排产、组织生产、成品出货等环节的信息技术串联。2018年欧派在家居行业率先开始推行干仓配模式（统仓统配），选择少量质量有保障的承运商，由承运商大规模建立标准仓库整车发运，后由仓库进行末端派送，助力物流端降本增效。 盈利预测及估值：欧派家居有望逐步提升市场份额，大家居战略持续推进，长期成长路径明确，维持“买入”评级。我们预计2023-2025年公司实现营收254.99/291.83/333.40亿元，同增13.43%/14.45%/14.24% ；归母净利润30.40/34.86/40.08亿元，同增13.09%/14.67%/14.96%，对应 PE 分别为18.43X/16.08X/13.98X。 风险提示：原材料价格波动的风险，地产销售修复不达预期的风险，疫情扰动的不确定性风险，行业竞争加剧的风险，汇率波动的风险。

公司5月组织架构调整陆续落地，预期对经营短期冲击逐步消散，且新代言人品牌投放、欧铂尼新套餐等动作频频，降本增效显成效，经营企稳回升。近期城中村改造&促家居消费政策催化家居板块，估值低位持续推荐。 本轮改革逐渐定员定岗，经营短期承压已过本轮改革逐渐定员定岗，开始下市场磨合，后续跟踪渠道梳理节奏。本轮改革将原各品类事业部中层以上骨干导入新的按区域划分的营销事业部，统筹厨衣木融合发展，目前逐渐定员定岗，终端细则视各区域市场不同正匹配落地，我们预计中长期有助于橱衣品类互相导流、零售大家居快速推进、区域营销管理效率提升，效益将逐步显现。 公司营销支持稳过渡，经营短期承压已过。在组织架构逐步落地同时，公司加强渠道营销支持，品宣方面6月8日官宣胡歌为欧派品牌全球代言人，618前夕匹配线上线下多渠道投放，品牌曝光提升显著，渠道方面加强新媒体引流，新套餐更迭凸显性价比。我们预计随组织架构落地，营销渠道支持助力，公司经营订单短期承压已过，环比向上拐点已至。 欧铂尼新套餐高性价比，匹配消费降级趋势欧铂尼定位“大众品牌、亲民价格”，6月推出25800整家套餐、15800衣柜套餐、7999厨柜套餐等。对比公司主品牌欧派的套餐有三大特征：性价比更高，更侧重护墙板与门体，区分毛坯房和精装房两个场景选项，符合欧铂尼主打门墙柜一体化的品牌定位。目前终端客流注重高性价比，欧铂尼套餐价格具有市场竞争力，我们预计终端落地有助于延伸性价比客群，提高交易转化率，同时套餐主要作为引流，我们预计终端客户仅购买套餐占比较小，利润率可控。 零售大家居稳步推进，新渠道模式增量持续释放公司持续强调“无意于做装修，无意于抢占渠道商利润”，且零售大家居门店仅承担管家角色、只提供标准化的管理，不参与硬装实施过程。该模式下有利于公司更好地掌握品牌流量入口，零售大家居店23Q1门店数量达到179家、今年快速拓展中，平台监管、联合交付、体系交付、社区微改等多种模式同步推进。 23Q1零售大家居门店的整装订单2151户、下单业绩4282万元（+648%，且3月环比高增），且达到22年全年业绩的43.7%，按次同比、环比增长趋势，我们判断23H1业绩有望超过22全年。 降本增效显成效，预计23Q2利润超预期公司今年注重降本提效，具体降本空间及措施包括：1）原材料成本下行：23年截至6月30日，板材平均价格同比下降15.4%；2）生产优化：自动化水平提升，利用人工智能提升材料利用率，精简SKU，降低采购成本；3）费用优化：人工配置和成本严格控制；去年对经销商临时帮扶、补贴返利政策相关费用减少；4）效率优化：组织架构变革落地后，不同品类部门摩擦成本降低，橱衣木等多品类互相导流顺畅，内部流量充分激活。5）考核侧重：23年事业部考核利润权重大于收入。我们预计公司降本增效成效渐显，23Q2利润有望超预期。 盈利预测与估值看好公司组织架构调整效益长期释放，短期经营承压期已过，降本增效成果已现。且近期促家居消费&城中村改造政策频发，有助于带动家居终端消费，增强板块信心。我们预计23-25年收入253亿（+12.47%）/294亿（+16.23%）/338亿（+15.15%），归母净利润30.9亿（+15.06%）/35.46亿（+14.65%）/40.83亿（+15.13%），对应PE为17.99X/15.69X/13.63X，维持“买入”评级。 风险提示政策落地不及预期；改革落地不及预期；地产销售波动风险；消费需求疲弱；行业竞争加剧等

事件：据欧派官微，近期公司进行组织结构及人事重大调整，本次组织架构调整主要针对欧派橱卫、欧派整家、整装大家居，将原各品类事业部中层以上骨干导入按区域划分的营销事业部，由品牌事业部统筹厨衣木融合发展，同时考核权重中利润大于收入。 点评： 对于总部，我们认为有望加快品类融合、强化管理效率。本次调整最主要的变化为由原来“三大品类”事业部改为“三大区域”事业部，即橱卫、整家、整装大家居三大事业部融合重组，改为按区域划分的第一/二/三营销事业部。高层人事变动方面，据欧派官微报道，原整家营销事业部总经理刘顺平、厨卫营销事业部总经理张秀珠、欧派整装大家居负责人张晓锋，分别被新任命为第一/二/三营销事业部总经理，分别对应分管华东华北东北、西北华中华南、西南三大区域。我们认为，本次调整对于总部层面影响主要有二：1）加快多品类融合、聚焦品牌战略，22年欧派品牌营收占比84%，三大事业部融合重组后每个区域事业部将统一对全品类进行管理，有望更好协调多品类的供应链、产品研发、交付物流等融合战略落地，同时进一步聚合“欧派”主品牌势能，更有针对性地进行区域营销资源投放；2）提高管理效率， 22 年公司销售人员数量3231 人，随着过去品类、渠道和子品牌布局的不断拓展，销售人员人均管理门店数量从2016 年的5.4 家降至2022 年的2.4 家。我们认为，事业部融合重组后将提升人效，减少内部沟通成本，同时区域管理精细化也将促使管理人员从单一职能逐步实现到全职能跨越。 对于渠道，我们认为组织架构调整影响短期无需过于担忧，调整将促进大家居模式探索，加快长期战略落地。部分投资者担心由于公司代理商体系的分商比例较高，本次调整的融合导向对渠道影响较大。我们认为本次调整对分商体系影响有限，最主要的变化或将在于提高代理商开展大家居的积极性。首先，公司体系内经销商集中度不高，22 年前五大客户销售额占年度销售总额仅为5.94%，在总部战略落地过程中没有严重的大商依赖现象；其次，从橱衣两个品类连单角度，传统的卖场销售方式下，由于橱衣消费次序有差异，并非单纯的同商零售就可实现橱+衣的单值提升。22 年公司橱柜（含橱衣）经销商、独立衣柜经销商数量分别为1516 家、1062 家，比例为59%：41%，我们预计公司现有的单品类门店在未来一段时间内仍将延续独立经营。再次，也是与早期的大家居店态不同的是，如今的欧派大家居进一步推进的核心是在欧派的品牌背书下，通过合作的装修业务将多品类串联起来销售，从而实现装修链条上全品类的连单，而非简单的将多品类在门店展示销售。因此，我们认为多品类统一管理后将提高代理商探索大家居的积极性，同时由于大家居模式对代理商的综合能力也要求更高，长期来看有望带动门店收款能力再上台阶、进一步提升渠道战斗力。 历史估值底部关注配置机会，维持“买入”评级。回顾公司过去几次业务模式创新，从行业首创19800 全屋定制套餐到29800 整家套餐，从整装大家居到零售整装到大家居，均切实帮助到了代理商更好地面对消费者需求的变化，共同迎接渠道变革给传统经营模式带来的诸多挑战，也体现了管理层对于消费趋势的深刻洞察和强大执行力。欧派家居对于商业模式的创新迭代能力业内领先，行业调整期加速长期战略落地。我们预计公司 2023~2025 年归母净利分别为30.66 亿元、35.70 亿元、41.06 亿元，同比分别增长14.0%、16.4%、15.0%，目前股价对应2023年PE 为17.8x，处于上市以来估值底部，建议关注配置机会，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动风险，大家居业务进展不及预期风险。

事件：公司发布2022年报与2023年一季报，2022年实现营收224.8亿，同比+9.97%；归母净利润26.88亿，同比+0.86%，拟每股派发现金红利1.768元（含税）。23Q1公司实现营收35.7亿，同比-13.85%；归母净利润1.52亿，同比-39.79%。 点评：收入短期承压，大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品较快增长。分季度看，公司2022Q4/2023Q1分别实现营收同比+2.83%/-13.85%，归母净利润同比+26.41%/-39.79%，在22Q4疫情扰动之下，公司收入及新接订单承压明显；同时在22Q1高基数背景下，23Q1收入及业绩同比下滑。分品类看，2022年公司厨柜/衣柜及配套家具品/卫浴/木门品类分别实现营收71.73/121.39/10.35/13.46亿元，分别同比-4.73%/+19.34%/+4.63%/+8.85%。其中厨柜业务受整体家装环境影响承压下滑；大家居战略推进助力衣柜及配套家具产品较快增长，预计后续随家装行业需求回补，公司收入端有望恢复稳健增长。 23Q1盈利水平下降，后续有望改善。2022年公司毛利率同比-0.01pct至31.61%，销售/管理及研发/财务费用率分别同比+0.69/+0.96/-0.54pct至7.47%/10.94%/-1.10%，综合影响下22年净利率同比-1.1pct至11.93%。 23Q1公司毛利率26.68%（同比-0.98pct/环比-3.81pct），净利率4.15%（同比-1.93pct/环比-7.04pct），预计主要受前期疫情扰动及费用集中支付影响，后续随前期费用投放效果显现，公司盈利水平有望拐点向上。 定制家具全渠道领先，门店持续拓展。分渠道看，全年直营/经销/大宗业务分别贡献营收7.06/175.82/34.95亿元，分别同比+20.12%/+12.13%/-4.85%。渠道数量方面，截至2022年末，欧派橱柜（含橱衣综合）/欧派衣柜（独立）/欧铂尼/欧铂丽/卫浴门店数量较2022年初分别净增20/9/35/65/11家至2479/2210/1056/1054/816家，门店数量行业领先，预计公司凭借整装等流量获取优势有望在消费复苏中优先受益。 投资建议：公司聚焦效率提升优化组织结构，持续修炼内功提升核心竞争力。考虑到短期组织架构调整影响，我们微调盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为31.22/36.18/41.81亿元（原预测23/24年32.39/37.38亿元），对应当前市值PE21/18/16X，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，房地产市场波动，渠道开拓不及预期。