公司2024年实现营收/归母净利润/扣非净利润189.25/25.99/23.16亿元，同降17%/14%/16%；其中2024Q4对应50.46/5.68/5.53亿元，同比-19%/-22%/+1%。2025Q1分别对应34.47/3.08/2.66亿元，同比-5%/+41%/+86%。 事件评论2024Q4-2025Q1国补订单传导下经营明显修复。2024Q4-2025Q1公司收入整体同降14%，环比24Q3的-21%已有收窄，国补显效。展望后续，Q1末合同负债同比+169%，Q2改善趋势延续可期。拆分看：1）分渠道：2024Q4零售/大宗/外销同比-22%/23%/+49%，其中整装表现相对韧性（全年铂尼思整装/零售整体分别+26%/-19%）。 2025Q1零售/大宗/外销同比-1%/-29%/+46%，零售中经销/直营分别-1%/+10%，直营趋势佳因广州和东莞国补政策环境更优。2）分品类：2024Q4厨柜/衣柜及配套/卫浴/木门同比-24%/-15%/-9%/-19%。2025Q1分别同比-8%/-6%/+10%/+1%。 截至2025Q1公司毛利率已连续8个季度同比改善，扣非盈利亦改善。2024Q4/2025Q1毛利率同比+2.3/+4.3pcts，主因：1）内部变革提效、考核机制优化等持续显效，2）结构性影响，高毛利率的直营业务增长更优，而大宗业务占比下降。2024Q4-2025Q1整体归母/扣非净利率同比+0.7/+2.6pcts，二者差异在于2023Q4在增值税加计抵减新政下录得非经收益1.5亿元，致使归母净利润基数升高。2024Q4减值同比有所减少（2024Q4/2023Q4分别0.9/2.1亿元）。 渠道结构优化&大家居转型并进，强化经营韧性与竞争力。2024年公司经销门店数净减少966家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌经销门店同比-936/-103/60/+81/+52家。同时，公司积极鼓励经销商转型大家居，通过集中相关资源、适当降低考核力度等加大赋能，2024年末已开出零售大家居有效门店净增450+家达到1100+家，其中部分城市经销商的运营生态已慢慢步入正轨，大家居订单高速增长，贡献客单增量。 公司直营门店作为零售大家居模式的探索先锋，其户均单值2018-2024年间CAGR达47%，多品类协同销售占比从30%提升至54%。 降本提效以赋能渠道，长期持续推进大家居战略。2025年公司将以净利润质量提升为核心目标，实现经营质量与规模发展的良性互动。主要包括：1）推行“分田到户”机制，提出“利润中心下沉、核算单元颗粒化”，有望加速推动内部变革降本提效。2）深化大家居运营能力，从产品研发变革、产品体系变革、产品质量变革与交付改革四方面全面优化，2024年已渠道成效包括：干线建设下覆盖货量占比突破93%，整装业务达成“10天快链”标准（准交率90%+）。3）赋能经销商走稳大家居&向泛大家居拓展，进一步扩大零售大家居门店运营提升战果。 近期国补节奏正迎加速，需求提振&格局改善持续可期。2024年公司分红15亿元，对应分红比例58%，股息率3.7%。预计公司2025-2027年归母净利润为28.9/31.7/35.7亿元，对应PE为14/13/11x，维持“买入”评级。 风险提示1、地产表现不及预期：2、家居国补显效低于预期；3、公司渠道拓展及运营不及预期。

25Q1国补带动下收入降幅收窄至-4.80%，归母净利润3.08亿元/+41.29%，得益于公司降本增效以及供应链改革优化，净利率升至近年高位。24年终端承压、渠道变革推进中，24年公司营收同比-16.93%、归母净利润同比-14.38%。公司加速推进大家居战略，多品类及定制装修一体化销售带动下，多品类协同销售占比从30%提升至54%。24年底、25Q1公司合同负债为19.64亿元、28.97亿元/+168%，主要系24Q4国补带动下前端及工厂接单改善明显，预计将于Q2逐步兑现至收入端。 事件公司发布2024年年报：2024年公司实现营收189.25亿元/16.93%，归母净利润25.99亿元/-14.38%，扣非归母净利润23.16亿元/-15.65%，基本EPS为4.29元/-13.86%，ROE（加权）为13.99%/-3.56pct。经营活动净现金流为55.0亿元/+12.73%。拟每股派发现金红利2.48元（含税）。 公司发布2025年一季报：25Q1公司实现营收34.47亿元/-4.80%，归母净利润3.08亿元/+41.29%，扣非归母净利润2.66亿元/+86.16%，基本EPS为0.51元/+41.67%，ROE（加权）为1.60%/+0.4pct。 简评25Q1国补带动下收入降幅收窄，降本增效助力盈利能力显著提升。25Q1营业收入34.47亿元/-4.80%，降幅明显收窄，主要得益于24Q4国补订单逐步交付，25Q1直营、经销、大宗营收为1.6、25.9、5.0亿元，分别同比+10.2%、-1.3%、-28.6%，零售业务营收27.5亿元/-0.7%。25Q1橱柜、衣柜、卫浴、木门营收同比8.5%、-5.6%、+9.7%、+1.0%。25Q1归母净利润3.08亿元/+41.29%、扣非归母净利润2.66亿元/+86.16%，主要得益于公司降本增效以及供应链改革优化，25Q1毛利率34.29%/+4.31pct、净利率8.97%/+2.94pct，25Q1销售、管理、研发费用率分别为11.7%、9.0%、4.8%，同比+0.1、+0.8、-1.5pct。 24年终端承压、渠道变革推进中，大家居战略深化布局。2024年公司营收189.25亿元/-16.93%、归母净利润25.99亿元/-14.38%，对应24Q4营收50.46亿元/-18.84%、归母净利润5.68亿元/-21.71%，主要系家居市场需求收缩以及竞争加剧。其中：1、分渠道：1）零售渠道：2024年直营店、经销业务营收分别为8.3亿元、140.4亿元，同比+0.6%、-20.1%。 直营渠道全面践行“大家居”战略，营收逆势增长，近五年复合增长率达20.2%。公司继续整合门店，截止25Q1公司拥有经销店门店数7729家/较年初减少84家，其中欧派、欧铂丽、欧铂尼、铂尼思、其他品牌门店数分别为5033、985、920、551、240家，较年初分别-97、持平、-21、+5、+29家。公司零售大家居有效门店已超过1100家，较期初增加450多家。2）大宗渠道：2024年营收30.5亿元/-15.1%，下滑幅度低于新房竣工下滑幅度（24年为-27.7%），主要系公司深挖各类大宗业务新业态，非地产开发项目业务量增长近50%、多品类大宗项目占比已超50%。3）海外渠道：24年海外渠道营收4.3亿元/+34.4%，公司已在全球146个国家和地区构建了稳固的销售网络。 2、分业务：2024年橱柜、衣柜及配套品、卫浴、木门、其他产品营收分别为54.5、97.9、10.9、11.3、8.9亿元，同比-22.5%、-18.1%、-3.6%、-17.7%、+7.8%。公司在多品类及定制装修一体化销售带动下，20182024年客户户均单值复合增幅达47%，多品类协同销售占比从30%提升至54%。 2024年盈利能力稳健，25Q1合同负债增速亮眼。2024年公司毛利率为35.91%/+1.76pct，主要系公司主动实施供应链改革、自动化产线迭代升级、工艺研发升级等项目，推动营业成本下降明显。24年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为10.01%/+1.31pct、6.88%/+0.73pct、5.41%/+0.46pct、-1.31%/+0.04pct。公司合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核。2024年净利率13.76%/+0.48pct。24年底、25Q1公司合同负债为19.64亿元、28.97亿元/+168%，主要系24Q4国补带动下前端及工厂接单改善明显，预计将于Q2逐步兑现至收入端。 投资建议：预计2025-2027年营收为197.8、208.1、218.7亿元，同比+4.5%、+5.2%、+5.1%，归母净利润为27.9、30.1、31.9亿元，同比+7.2%、+8.2%、+6.0%，对应PE为14.3X、13.2X、12.5X，维持“买入”评级。 风险提示：1）地产竣工下行、市场需求变化的风险：经济形势依然处于相对羸弱的状态，社会因流通已经开始活跃，经济也因活跃逐步复苏，但国内外市场的经营环境、供应链也将面临不确定性，或对于生产经营目标达成带来不确定性。2）市场竞争加剧的风险：公司所在的定制家具行业属于家具细分行业，作为行业龙头，公司在设计研发、品牌、服务、渠道等方面具有较强的优势。但由于定制家具行业正处于从高速步入中高速增长的换挡期，加之行业跨界进入者增多、上市公司募投项目产能释放、客流碎片化等因素相互交杂，内外部因素的变化导致行业竞争将从产品价格的低层次竞争进入到由品牌、网络、服务、人才、管理以及规模等构成的复合竞争层级上。3）原材料价格波动的风险：公司生产的定制家具产品原材料包括刨花板、中纤板、功能五金件、石英石板材及外购的部分电器。若未来原材料采购价格发生剧烈波动，可能对公司盈利水平带来不确定性影响。

一季度收入小幅下滑， 盈利能力显著提升。 2024年公司实现收入 189.2亿/-16.9%， 归母净利润 26.0亿/-14.4%， 扣非归母净利润 23.2亿/-15.7%； 其中 2024Q4收入 50.5亿/-18.8%， 归母净利润 5.7亿/-21.7%， 扣非归母净利润 5.5亿/+1.4%； 2025Q1收入 34.5亿/-4.8%， 归母净利润 3.1亿/+41.3%，扣非归母净利润 2.7亿/+86.2%。 随着家居补贴政策与公司改革成效逐步显现， 2025Q1收入降幅收窄。 盈利端， 受益于供应链改革、 组织架构优化与精准控费， 盈利能力持续提升。 2024年公司拟每股派发现金红利 2.48元， 股利支付率同比+2.7pct 至 57.8%。 经销零售逐步改善， 大宗承压， 直营与海外渠道增长亮眼。 2024年公司直营、经销、 大宗与海外渠道收入分别同比为+0.6%/-20.1%/-15.1%/+34.4%，2025Q1收入同比分别为+10.2%/-1.3%/-28.6%/+46.2%。 在国补政策带动下经销零售接单数据环比改善； 大宗受地产深度调整影响而下滑； 公司大家居战略稳步推进， 零售大家居有效门店超 1100家/+450家， 直营作为大家居转型先锋实现逆势增长； 此外公司海外业务顺势突围， 实现快速增长。 一季度卫浴与木门实现增长， 其他品类降幅均有收窄。 2024年橱柜、 衣柜及配套品、 卫浴与木门收入分别同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%， 2025Q1收入同比分别为-8.5%/-5.6%/+9.7%/+1.0%。 公司实现全品类布局与全渠道融合， 大宗业务中的多品类项目占比超 50%， 2018-2024年直营的多品类协同销售占比从 30%提升至 54%。 毛利率大幅提升， 精准控费， 盈利持续改善。 2024年毛利率 35.9%/+1.8pct，2025Q1毛利率34.3%/+4.3pct， 预计毛利率提升主要系由于供应链效率提升、产品结构优化等多维降本逐步显现成效； 2025Q1公司强化费用管控， 销售/管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为 11.7%/9.0%/4.8%/-3.6% ， 同 比+0.1pct/+0.8pct/-1.5pct/-2.1pct， 净利率同比+2.9pct 至 8.9%。 风险提示： 地产销售竣工不及预期； 消费复苏不及预期； 行业竞争格局恶化； 原材料结构大幅波动； 大家居战略推进不及预期。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 公司深入推进大家居战略， 营销体系组织改革提效、 供应链优化降本提升盈利能力。 考虑到地产进入深度调整期， 公司内部转型大家居处于磨合阶段，下调盈利预测， 预计公司 2025-2027年归母净利润 27.6/30.3/32.6亿（前值 29.4/31.4/-亿） ， 同比+6.0%/10.0%/7.6%， 对应 PE=14.6/13.3/12.3x，维持“优于大市” 评级。

业绩摘要：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年公司实现营收189.2亿元，同比-16.9%；实现归母净利润26.0亿元，同比-14.4%；实现扣非净利润23.2亿元，同比-15.7%。单季度来看，2024Q4公司实现营收50.5亿元，同比-18.8％；实现归母净利润5.7亿元，同比-21.7%；实现扣非净利润5.5亿元，同比+1.4%。25Q1实现营收34.5亿元，同比-4.8%；实现归母净利润3.1亿元，同比+41.3%；实现扣非净利润2.7亿元，同比+86.2%。由于市场需求偏弱、竞争加剧导致收入承压，25Q1毛利率费用率同比改善，利润增速较高。 毛利率同比改善，盈利能力稳中向好。2024年公司整体毛利率为35.9%，同比+1.8pp。毛利率增加主要系公司实施供应链改革、自动化产线迭代升级与工艺研发升级推动营业成本下降。分产品看，24年橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门/其他产品毛利率分别为35.6%/39.4%/27.8%/25.7%/13.8%，同比+1.3pp/+2.9pp/+1.8pp/+4.2pp/-2.3pp。费用率方面，24年总费用率为21%，同比+2.5pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为10%/6.9%/-1.3%/5.4%，同比+1.3pp/+0.7pp/+0pp/+0.5pp，综合来看，24年公司净利率为13.7%，同比+0.4pp。公司通过合理配置资源，优化组织架构，精准实施费控绩效考核，盈利能力稳中向好。25Q1毛利率为34.3%，同比+4.3pp；总费用率为21.8%，同比-2.7pp；净利率为8.9%，同比+2.9pp。 直营渠道逆势增长，“大家居”战略持续深化。分渠道看，2024年直营店/经销店/大宗业务分别实现收入8.3/140.4/30.5亿元，同比+0.6%/-20.1%/-15.1%。 直营渠道全面践行“大家居”战略，营收逆势增长，近五年复合增长率达20.2%。 公司优化整合已有门店，截至24年末，公司拥有经销店门店数7750家，同比减少966家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌门店数分别为5077/975/941/546/211家，较23年末同比变化-936/-103/-60/+81/+52家，营收分别为141.1/12.1/12.2/11.0/7.1亿元，营收同比-22.8%/-12.8%/-11.4%/+26.2%/+74.7%。此外，24年国内/海外渠道实现营收179.2/4.3亿元，同比-18.5%/+34.4%，公司已在全球146个国家和地区构建了稳固的销售网络。 多品类协同销售提升客户户均单值。分产品看，2024年橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门/其他产品营收分别为54.5/97.9/10.9/11.3/8.9亿元，同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%/+7.8%。量价拆分来看，2024年整体橱柜/衣柜及配套家具产品/整体卫浴/整体木门销量为68.6/280.5/68.5/96.5万套，单价为7940.9/3490.3/1587.5/1176（元/套），同比-2.8%/-2.8%/-1.5%/-2.3%。公司在多品类及定制装修一体化销售带动下，2018-2024年客户户均单值复合增幅达47%，多品类协同销售占比从30%提升至54%。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为4.66元、5.06元、5.55元，对应PE分别为14倍、13倍、12倍。考虑到公司大家居模式逐步理顺，行业龙头韧性凸显，给予公司目标估值18倍，对应目标价83.88元，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，市场竞争加剧的风险。

欧派家居发布年报：24全年实现营收189.2亿元/yoy-16.9%，归母净利26.0亿元/yoy-14.4%，符合此前业绩预告指引区间（收入同降10%-20%，归母净利同降5%-15%），收入及利润下行主要系行业终端需求偏弱所致；但24年公司归母净利率13.7%/同比+0.4pct，盈利能力提升，主要系公司主动进行供应链改革并升级自动化产线，推动营业成本下降明显。展望25年，国内地产&以旧换新政策密集落地，有望带动需求回暖及产业链情绪修复，公司作为定制家居龙头有望受益；同时公司有望继续精细化运营实现控本增效，看好25年公司营收及利润表现迎来改善，维持“增持”评级。 24年零售及工程渠道营收均有所承压，零售大家居业务稳步开拓1）分渠道看，24年零售渠道同降19.2%至148.8亿元，其中经销店/直营店分别同比-20.1%/+0.6%至140.4/8.3亿元，经销渠道收入下滑主要系行业需求承压、公司主动整合存量门店资源并关闭低效门店（截至24年底经销店总计7,750家，较年初净减966家）；工程端，24年大宗渠道收入同降15.1%至30.5亿元。此外，公司零售大家居业务稳步推进，截至24年已有过半经销商启动业务，有效店面数量超1100家，较年初增450余家，24年大家居订单额保持高增。2）分品类看，24年橱柜/衣柜及配套品/卫浴/木门营收分别同比-22.5%/-18.1%/-3.6%/-17.7%至54.5/97.9/10.9/11.3亿元。 盈利能力延续改善，Q4合同负债同环比均有提升，在手订单有望陆续转化24年销售毛利率同增1.8pct至35.9%，我们判断主要系公司持续打磨供应链、自动化产线迭代、工艺研发升级等多维降本措施成效显现。24年期间费用率同增2.5pct至21.0%，其中销售/管理+研发/财务费用分别同比+1.3/+1.2/+0.04pct至10.0%/12.3%/-1.3%，费用率上升主要系收入下行对费用摊薄效应减弱所致；24年归母净利率同增0.4pct至13.7%，盈利能力优化。此外，截至24Q4，公司合同负债19.64亿元/同比+97%/环比Q3+80%，我们判断主要系Q4国补发力带动在手订单提升，后续有望兑现至报表端。 盈利预测与估值考虑到需求有待复苏，我们下调公司25-26年收入预测，新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利润分别为28.52/30.87/33.25亿元（25-26年较前值分别下调5.6%/5.3%），对应EPS分别为4.68/5.07/5.46元。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为13倍，考虑公司大家居战略领先，同时积极推动组织变革、管理能力优秀，且以旧换新政策下头部企业有望优先受益，给予公司25年19倍PE，目标价88.92元（前值94.24元，基于25年19倍PE，对应EPS为4.96元），维持“增持”评级。 风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。

短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能。1）外部：2024年新一轮以旧换新政策刺激家居行业向上，2025年政策延续有望进一步催化短期需求，欧派亦从企业端积极加码补贴。2）内部：契合“大家居”战略方向，营销组织架构积极改革，门店经营持续优化。我们认为，政策补贴延续之下，欧派作为头部企业有望率先受益，组织架构优化亦使公司具备短期效率提升逻辑。 中长期逻辑：强调渠道优化，产品与品牌多维度支撑成长。渠道端看，公司三大主线优势互补，有望贡献中长期增长主动力。a）整装大家居：我们认为整装赛道具备较强成长性，公司占据行业领跑地位，“欧派”与“铂尼思”双品牌共同赋能，期待规模化优势持续放大。b）零售大家居：发挥经销商运营动能，契合消费者一站式购买需求，门店升级+服务体系持续优化，或进一步促进多品类融合与高效协同。c）零售整装：布局加速，看好“ABC”模式充分发挥公司、经销商、装企多方优势，形成资源高效整合与互补。产品端看，由单品向整家定制演进，公司多品类收入规模行业领先。供应链角度看，积极推进大供应链改革，优材平台赋能竞争力提升。品牌营销端看，代言人形象高度契合，多元化营销注入活力。 投资建议：虽板块具有较明显的地产后周期属性，整体需求有待提振，但公司的行业龙头地位稳固，大家居战略持续升级，看好整装拓展与零售大家居齐头并进，叠加内部组织架构持续优化，信息化赋能运营效率提升，我们认为公司成长动力依旧充足。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为26.14/27.93/30.31亿元，对应EPS分别为4.29/4.58/4.98元，当前股价对应PE分别为15.34/14.36/13.23倍。 维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、地产不确定性、行业竞争加剧、经销商统筹风险等

公司发布2024年业绩预告，利润表现好于预期。2024年公司预计实现营业收入182.26-205.04亿元，同比下滑10%-20%；预计归母净利润25.80-28.84亿元，同比下滑5%-15%。若按中枢计算，2024Q4公司营业收入54.86亿元，同比下滑11.8%，归母净利润7.01亿元，同比下滑3.4%。 以旧换新补贴拉动下，预计2024Q4公司收入及利润降幅均有所收窄。2024年9月底以来各省陆续落地家居以旧换新补贴政策，根据商务部统计，2024年家装厨卫“焕新”带动销售相关产品近6000万件，销售额约1200亿元。公司及时把握补贴机遇，充分调动经销商积极性，积极灵活参与各省市补贴政策，拉动终端消费。根据预告中枢计算，2024Q4公司收入及归母净利润降幅较前三季度有所收窄。 坚定大家居发展战略，全面推进营销体系大家居转型步伐。2023年公司将欧派品牌原有的以品类为中心的经营模式重构为以城市为中心的经营模式，2024年公司持续推进营销体系大家居转型变革：一是深入推进流量赋能建设，多形态迭代拎包业务形态，通过私域流量、会员系统建设、老客户转介绍等方式获取更为碎片化的需求流量；二是坚持以城市为运营中心的全新管理理念，分区域因地制宜、渐进地推行适配当地市场实际经营现状的大家居破局策略；三是跨体系搭建经销商体系的学习型互通赋能平台，创新总部赋能培训机制，共同探索大家居业务新路径。同时广大零售经销商开始接受并逐步认可大家居发展模式，截至2024H1，公司零售大家居有效门店已超过850家，较期初增加200多个。 地产定调提升、以旧换新政策持续加码，有望提振家居行业估值；公司积极顺应市场变化，突破行业传统管理惯性，进行组织架构调整，促进品类融合，整装大家居+零售大家居+零售整装多模式全面挺进大家居，前瞻战略+优异战术执行力，积极破局求变，竞争力仍在，增长有望修复。我们维持2024-2026年归母净利润为26.67、27.84、29.45亿元，分别同比-12.2%、4.4%、5.8%，对应PE分别为15、14、14倍，看好公司长期成长性，中长期配置价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求疲软，新模式推进不及预期。

2025年 1月 17日， 欧派家居发布 2024年业绩预告， 业绩预告区间符合我们的预期。 投资要点: 受市场需求变化冲击明显， 2024年度营收同比下滑。 面临新房销售承压， 存量房市场交易虽复苏但短期拉动不足， 家居产品总体需求萎缩的情况下， 行业生态、 流量入口、 销售渠道构成快速变迁， 整装和大家居稳步推进， 传统零售有所承压。 公司预计 2024年度实现营业收入 182.26-205.04亿元， 较 2023年的 227.82亿元减少22.78-45.56亿元， 同比下降 10%-20%。 公司积极变革创新， 利润指标同比表现优于收入指标。 公司预计2024年实现归属于母公司股东的净利润 25.80-28.84亿元， 较 2023年的 30.36亿元减少 1.52-4.55亿元， 同比下降 5%-15%。 预计 2024年实现扣非归母净利润 23.34-26.08亿元， 较 2023年的 27.46亿元减少 1.37-4.12亿元， 同比下降 5%-15%。 2024年公司积极变革创新， 努力向内求效益， 向外稳根基， 利润指标同比表现略优于收入指标。 大家居战略布局难而正确， 国内海外业务多维出击， 2025年国补陆续落地， 中长期有望打开潜在增量。 面对外部竞争加剧、 流量分散等多重因素， 公司坚定实施大家居战略， 努力对冲行业下行压力，整装拓展与零售大家居齐头并进， 零售大家居的先行者广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷， 销售模式迭代创新和帮扶让利并举， 稳健开展传统经销商转型， 得益于多线布局及合作模式创新， 海外业务实现稳健增长。 我们认为公司在行业关键转折与变化敢为人先， 具备先发优势， 随着零售大家居逻辑逐步理顺， 2025年各地促消费政策及国补陆续落地， 中长期有望打开潜在增量市场。 盈利预测和投资评级： 公司顺应行业趋势， 坚定积极推进大家居战略， 随着营销组织架构变革落地， 品类融合将进一步加快， 优化业绩表现， 维持“买入” 评级。 我们预计 2024-2026年公司营业收入为 195.25/206.30/222.56亿元， 归母净利润为 27.48/28.90/31.27亿元， 对应 PE 估值为 14/14/13x。 风险提示： 地产恢复不及预期， 终端消费力恢复不及预期， 行业竞争加剧， 品类融合销售不及预期， 宏观经济波动。

公司发布 2024年业绩预告公司预计 24Q4收入 43.5~66.3亿元，同比-30%~+7%；归母净利润 5.5~8.5亿，同比-24%~+18%；扣非归母净利润 5.7~8.5亿，同比+5%~55%； 公司预计 24年收入 182~205亿，同减 10%~20%；归母净利润 25.8~28.8亿，同减 5%~15%；扣非归母净利润 23.3~26.1亿，同减 5%~15%。 2024年在多重因素影响下，公司面临严峻挑战，收入及利润同比下滑： 在需求方面，新房销售承压，存量房市场交易虽复苏但短期拉动不足，家居产品总体需求萎缩；在渠道方面，行业生态、流量入口、销售渠道构成快速变迁，整装和大家居发展如火如荼，传统零售和工程业务渠道承压明显。 以业绩预告中值计算， 24Q4公司收入同比降幅收窄，我们预计主要系前期国补成效显现。 积极应对市场环境挑战，利润表现优于收入为了应对极端市场环境的挑战，公司积极变革创新，努力向内求效益，向外稳根基， 24年主要盈利指标同比均有不同幅度上升，利润指标同比表现略优于收入指标，主要原因有： 1） 坚定实施 “大家居战略”，国内业务多维出击，努力对冲行业下行压力，整装拓展与零售大家居齐头并进（零售大家居的先行者—广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷），销售模式迭代创新和帮扶让利并举，稳健开展传统经销商转型；得益于多线布局及合作模式创新，海外业务本期实现高速增长。 2） 充分发挥公司规模及资金优势，确保科学合理的供应链效率。 3） 公司一直以来实施的交付、质量、自动化及产品改革逐渐显现出管理效益， 2024年公司继上年度的改革后，陆续开展“监察、审计制度变革” “大供应链体系改革”和“内部激励机制深度变革”。 4） 公司全员费用考核机制有效贯彻。 维持盈利预测，维持“买入”评级2025年国家发改委&财政部表示积极支持家装消费品换新， 加大对个人消费者在开展旧房装修、厨卫等局部改造、居家适老化改造过程中购置所用物品和材料的补贴力度，积极促进智能家居消费等。 我们预计公司有望持续受益于各地补贴落地及消费景气回暖， 预计 24-26年公司归母净利润分别为 27.0/28.8/31.7亿元，对应 PE 分别为 14/13/12X。 风险提示： 房地产销售情况持续低迷； 内需持续疲软； 以旧换新补贴不及预期； 业绩预告数据仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的年报为准

2024年四季度公司业绩有所改善，大家居及以旧换新政策支撑下经营复苏值得期待。 投资要点： 调整盈利预期，维持“增持”评级。 公司业绩略低于预期， 我们调整公司盈利预期， 预计 2024-2026年公司 EPS 为 4.50/4.65/4.80元（前值为 4.74/5.04/5.56元）。参考可比公司估值，考虑公司作为定制龙头企业竞争优势稳固，前期组织架构调整有望释放成效，给予公司 2025年 18X PE， 下调目标价至 83.63元，维持“增持”评级。 2024Q4业绩有望改善。 2024年公司营收同降 10%-20%；归母同降5%-15%；扣非同降 5%-15%。按中值算， 2024Q4营收同比-12%（ Q3-21%），归母同比-4%（ Q3-12%），扣非归母同比+30%，若考虑 2023Q4计提约 3pct 信用减值，扣非同比-6%（ Q3-13%）。 2024Q4基本面改善我们认为主要得益于行业以旧换新落地，拉动需求提升。从前端到报表有一定滞后期，因此我们判断 2025Q1或呈现持续改善趋势。 短期看， 24Q4验证了国补对订单景气度的提振作用。从历史及海外财政刺激复盘来看，需求边际改善空间仍存。此外， 2025年竣工或依然形成一定负向影响。但当前房地产需求二手房占比持续提升，在刺激政策下二手房销量边际改善，或一定程度上对冲新房竣工影响。此外，以旧换新对于行业集中度提升亦或有正向拉动。 展望未来， 公司坚定推进大家居战略，份额提升和品类扩张打开未来成长空间。 2025年以 wind 一致预期来看，当期估值 13X PE 处历史 15%分位，假设维持 23年分红比例， 25年对应当前股息率 4.2%。 风险提示： 原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。

事件：公司发布业绩预告，预计2024年实现营业收入182.26亿元-205.04亿元、同比下降10%-20%，归母净利25.8亿元-28.8亿元、同比下降15%-5%，扣非归母净利23.3亿元-26.1亿元、同比下降15%-5%。以预告区间中值测算，对应单Q4收入同比-12%，归母净利同比-3.4%，降幅环比均明显收窄，Q4扣非归母净利同比+30%。 Q4国补拉动下营收降幅收窄，预计25年持续改善。2024受地产和内需消费低迷影响，公司传统零售和工程渠道承压，整装和海外是主要增长点。公司坚定实施“大家居战略”，整装拓展与零售大家居齐头并进（零售大家居的先行者—广州直营分公司在业务拓展上继续交出亮眼答卷），销售模式迭代创新和帮扶让利并举，稳健开展传统经销商转型；得益于多线布局及合作模式创新，海外业务实现高速增长。Q4以来在国补拉动下，家居产品销售量价改善、终端接单回暖，家居社零增速抬升明显，行业格局略有好转。进入2025年，随着各地促消费政策和新一轮国补陆续落地，看好消费回暖&国补加持下行业景气持续回升，龙头有望率先受益。 盈利指标同比提升、利润表现好于营收，彰显龙头盈利强稳定性。2024年公司主要盈利指标较去年同期均有不同幅度的上升，利润指标同比表现略优于收入指标，主要原因有三：一是通过规模及资金优势优化供应链效率，二是交付、质量、自动化及产品改革逐渐显现出管理效益，2024年公司继上年度的改革后，陆续开展“监察、审计制度变革”、“大供应链体系改革”和“内部激励机制深度变革”；三是全员费用考核机制有效贯彻。2024年前三季度，公司毛利率35.5%、同比+1.6pct、归母净利率14.63%、同比+0.7pct。 看好25年行业复苏龙头先行，维持买入评级。公司自2023年以来开启重大组织架构改革，总部和渠道体系大范围调整、聚势攻克大家居，24年作为改革深化之年，大家居战略快速落地。公司作为行业龙头，管理层高度危机意识、内部狼性文化人性化、终端渠道强执行力，持续引领商业模式变革；截至1H24，公司在手净现金90亿，承诺未来3年固定分红金额15亿元，稳定股东回报、彰显发展信心。我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为27.2亿元、28.5亿元、31.2亿元（前期预测归母净利分别为25.8亿元、25.9亿元、27.2亿元），同比增速分别为-10%、+5%、+10%，目前股价对应2025年PE为13x，维持“买入”评级。 风险提示市场需求变化的风险、市场竞争加剧的风险、经销商管理风险

概况：深化整装大家居战略，引领家居发展新模式欧派家居是国内领先的一站式高品质家居综合服务商，主要从事全屋家居产品的个性化设计、研发、生产、销售、安装与室内装饰服务。2023/2024前三季度，公司分别实现营业收入227.82/138.79亿元，同比+1.35%/-16.21%；归母净利润分别为30.36/20.31亿元，同比+12.92%/-12.08%。2023年衣柜/橱柜/卫浴/木门/其他/其他业务分别实现营业收入119.49/70.31/11.28/13.78/8.23/4.73亿元，分别同比-1.56%/-1.99%/+9.00%/+2.42%/+167.30%/-1.23%。2023/2024H1，公司综合毛利率分别为34.16%/32.57%，分别同比提高2.55/1.05pct。 行业：政策刺激吸引客流，大家居模式提升客单值随着地产政策组合拳出台，以旧换新政策持续落地，有望带动家居消费回暖向好，头部公司由于合规性较高，有望更明显受益于以旧换新政策。根据我们的测算，2023年定制橱柜、定制衣柜、定制木门市场规模分别为1133亿元/2208亿元/1268亿元，定制家居市场规模总计达到4609亿元。同时，定制家居企业积极推动品类扩张，从单品类向全屋定制发展，借助自身品牌力、渠道力、产品力、服务力等优势，针对消费群体进行有效信任转移，从而实现一站式产品销售，不断扩大市场占有率。整装大家居行业逐步朝着“品牌化、多品类、一站式”的路径推演，传统的家居企业必须快速适应并进行转型调整，打造能与未来行业发展方向相契合的跨品类综合引流、销售、交付、管理、运营、整合能力，才能更好地抢占行业先机，并持续扩大先发的优势。 公司：事业部改革推进品类融合，深化全渠道发展战略品类拓展方面，公司推动事业部重大改革，组织形态进一步“大家居化”，通过构建以城市为中心的经营模式，进行全品类（橱衣木卫配）、全渠道（零售+整装）的统一管理，公司组织形态进一步匹配大家居战略方向，多品类融合通道持续拓宽，组织改革所带来的积极成效已逐步显现。渠道拓展方面，公司深化全渠道发展战略，经过多年的渠道投入和建设，公司构建了合作紧密且遍布全国的家居行业内规模最大的营销服务网络，拥有最具实力的经销商资源。此外，公司通过整装大家居、零售大家居和零售整装三条路线，积极推动大家居战略发展。业内首推整装大家居模式，“欧派”和“铂尼思”双品牌运营，发力拓展获客来源；零售大家居迎合一站式购买需求，以点带面拉动增长；零售整装“ABC模式”全方位赋能装企，优势互补潜力较大。 投资建议公司正处于“大家居”深化改革阶段，2023年积极推进组织架构改革，变“垂直产品条线组织”为“横向区域块状组织”，随着营销组织架构变革落地，品类融合将进一步加快，提升公司核心竞争力和市场份额，业绩有望稳定增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为194.75/206.28/215.62亿元，分别同比变化-14.5%/+5.9%/+4.5%；归母净利润分别为26.52/28.24/29.72亿元，分别同比变化-12.7%/+6.5%/+5.2%。截至2024年12月3日，EPS分别为4.35/4.64/4.88元，对应PE分别为17.17/16.12/15.32倍。维持“买入”评级。 风险提示市场需求变化的风险，市场竞争加剧的风险，原材料价格波动的风险，应收账款、应收票据无法收回的风险，经销商管理风险。

事项：公司公布2024年三季报。前三季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润138.8/20.3/17.6亿元，YoY-16.2%/-12.1%/-19.9%；24Q3实现营收/归母净利润/扣非归母净利润53.0/10.4/9.9亿元，YoY-21.2%/-11.6%/-12.6%。评论：Q3营收端压力延续，门店结构持续优化。家居市场景气度低迷，公司三季度收入承压。分产品看，24Q3公司橱柜/衣柜及配套家具产品/卫浴/木门分别实现营收14.7/27.7/3.0/3.3亿元，同比-29.7%/-19.6%/-15.9%/-21.9%。 分渠道看，单三季度公司直营/经销/大宗渠道分别实现营收1.9/40.0/8.5亿元，同比-12.9%/-20.9%/-28.9%；公司坚持大家居发展战略，积极鼓励经销商转型，截至Q3末，公司大家居门店接近930家，较Q2末新增约80家。门店端，公司全面制度性减负措施逐步落地，截至三季度末动态优化减少实体店面536家，其中欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思品牌门店较年初分别净-509/-76/-28/+84家至5504/1002/973/549家。盈利能力继续修复，期间费用率改善。24Q3，公司实现毛利率40.4%，同比+2.7pcts/环比+5.9pcts，主要系1）公司降本增效成果显著；2）毛利率高的定制品类收入占比提升。费用端，公司三季度实现期间费用率16.0%/同比-0.9pcts，其中销售/管理/财务费用率分别为8.1%/6.1%/-2.7%，同比-0.05/+1.1/-1.7pcts。综合来看，公司24Q3实现归母净利率19.7%，同比+2.1pcts。 投资建议：公司是定制家居行业龙头，市场承压背景下仍保持积极动作，对外稳步推进渠道变革赋能大家居战略，对内持续聚焦降本增效求效益。随着家居以旧换新政策逐步推进，有望带动终端需求回暖。考虑到目前需求端仍有压力，我们预计公司24-26年归母净利润分别为26.69/28.52/30.82亿元（24-26年前值为27.87/30.12/32.44亿元），当前股价对应PE分别为16/15/14X。参考可比公司估值，我们给予公司2025年19倍PE，对应目标价89.0元/股，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等。

事件： 欧派家居发布 2024年第三季度报。 2024Q1-3公司实现营业收入 138.79亿元，同比下降 16.21%；归母净利润 20.31亿元，同比下降 12.08%；扣非后归母净利润 17.63亿元，同比下降19.88%。 24Q3公司实现营业收入 52.96亿元，同比下降 21.21%； 归母净利润 10.41亿元，同比下降 11.56%；扣非后归母净利润9.87亿元，同比下降 12.62%。 积极落地以旧换新， 坚定贯彻大家居战略2024年家居定制行业需求压力延续，公司收入持续承压。 Q3以来，各地政府陆续推出各类家居消费、以旧换新的优惠补贴政策， 定制需求逐步提振。 公司持续响应政府号召，积极参与各项补贴， 终端反馈效果较好。 分品类看， 24Q1-3公司衣柜及配套家具产品、橱柜、卫浴、木门、其他分别实现收入 71.87/40.29/8.00/8.25/7.21亿元，同比分别-18.99%/-21.99%/-1.62%/-17.10%/+80.40%。分渠道看， 24Q1-3直营店/经销店/大宗业务/其他分别实现收入 5.28/103.93/23.48/2.93亿元，同比分别+4.09%/-18.90%/-12.33%/+28.54%。 从线下门店看，截至 24Q1-3，欧派/欧铂丽/欧铂尼/铂尼思/其他品牌分别开设 5504/1002/973/549/152家门店，相较 2023年末，分别变动-509/-76/-28/+84/-7家门店。 公司全面制度性减负措施逐步落地，降低经销商经营成本， 24Q1-3减少实体店面 536家。此外， 公司坚定贯彻大家居战略， 积极鼓励经销商向大家居转型， 截至 2024年 9月 30日，公司大家居门店接近 930家。 降本增效内部挖潜， 盈利能力逆势提升盈利能力方面， 24Q1-3公司毛利率为 35.54%，同比增长 1.55pct； 24Q3公司毛利率为 40.36%，同比增长 2.75pct。 1）集团集中采购优势凸显，采购成本持续优化； 2）产品结构影响； 3）动态优化制造成本，提高生产效能，信息化、精细化管理、大供应链改革初见成效； 4）公司持续向内要效益，通过交付改革、设备升级、工艺改善等途径多维度降本增效。 期间费用方面， 24Q1-3公司期间费用率为19.71%，同比增长 2.17pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.15%/6.66%/4.71%/-1.81% ， 同 比 分 别 +1.51/+0.81/+0.16/-0.31pct。 24Q3公司期间费用率为 15.99%，同比下降 0.85pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.14%/6.10%/4.44%/-2.69%，同比分别-0.05/+1.11/-0.25/-1.67pct。综合影响下， 24Q1-3公司净利率为14.66%，同比增长 0.77pct；其中， 24Q3公司净利率为 19.68%，同比增长 2.18pct。 投资建议： 欧派家居作为家居领军品牌，商业模式创新迭代能力领跑，大家居战略持续深化，未来公司市场份额有望加速提升。 我们预计欧派家居 2024-2026年营业收入为 192.53、 205.50、216.53亿元，同比增长-15.49%、 6.74%、 5.37%；归母净利润为25.64、 26.60、 28.25亿元，同比增长-15.53%、 3.74%、 6.19%,对应 PE 为 16.2x、 15.6x、 14.7x,给予 24年 23xPE，目标价 96.82元，维持买入-A 的投资评级。 风险提示：市场需求变化风险；市场竞争加剧风险;原料价格波动风险；经销商管理风险。