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华能水电 电力设备行业 2019-09-20 4.40 -- -- 4.54 3.18% -- 4.54 3.18% -- 详细
国内第二大水电公司,深耕澜沧江水域开发。 华能澜沧江水电股份有限公司深耕澜沧江水域开发,是实施“西电东送”、“云电外送”的核心企业和龙头企业,目前已投运水电装机规模达 2294.88万千瓦,位居国内第二。 2018年澜沧江上游云南段机组进入密集投产期且新机组送电广东、电价较高,公司各项盈利指标迎来大幅增长。 2019年随着澜沧江上游云南段机组装机继续释放,叠加 18年投产机组可实现满发, 2019H1公司营收和归母净利润同比大增 63.66%和 224.77%。 装机容量稳步提升、电站梯级联调能力强。 公司开发的澜沧江属十三大水电基地之一, 截至 2018年 12月 31日,澜沧江干流已投产的水电装机容量为 1937.50万千瓦,仅占可开发总装机量的 60.55%,后续仍有大量水电资源可供开发利用。 自 2017年开始公司澜沧江上游云南段水电机组开始陆续投产, 2018、 2019年分别投产 325.5和 134万千瓦,装机容量稳步提升。 公司当前已投产水电站中小湾电站和糯扎渡电站均具备罕见的多年调节能力,使得公司拥有整个南方区域最强的反季节调节能力, 梯级水电站群的联合优化调度能力较强,当前枯、汛期电量比已基本达到 1:1左右,提升了公司的竞争力和盈利能力(云南省枯水期电价相比丰水期更高) 。 云南省电力供需改善带来利用小时回升。 近年来云南省内供需格局发生明显改善,其中供给端,“十三五”期间国家政策转为科学有序开发大型水电、严格控制中小水电。受此影响,云南省内电力装机增速放缓, 2018年电力新增装机和水电新增装机分别为 476.36亿千瓦和 479.61亿千瓦,下降到 2015-2016年的一半左右; 需求端, 2017年起云南省持续大力发展电解铝、光伏制造等高耗能行业,二产用电量企稳回升,使得省内用电量增速扭负转正, 2017-2018年增速均逼近两位数且随着西电东送配套线路的不断落地、加之广东地区对煤电双控导致省内对于外调电量需求攀升,云南省年输出电量近年来大幅提升。 由于供需格局显著好转,公司机组利用小时大幅回升,由 2015年的 3550h 上升至 2018年的 4128h,提升幅度明显。 澜沧江上游云南段新机组送电广东,带来量价双升。 公司澜沧江上游云南段机组 5座水电站(苗尾、大华桥、里底、乌弄龙、黄登)均参与西电东送,受电地区为广东地区。 广东省标杆电价较高,对应落地段回推上网电价也具备显著优势。近年来广东省市场电竞价趋于理性,省内月度竞价价差不断收窄后基本稳定在 30厘/千瓦时。因此自 2018年起公司度电均价边际提升, 2018、 2019H 度电均价分别同比上涨 8.19%和 4.14%。 投资策略: 高股息率资产价值性凸显。 随着澜沧江云南段全部机组投产,目前公司在建项目仅剩托巴水电站, 2018年年报中公司披露 2019年资本性开支计划仅为 39.17亿元,较之前大幅下降, 预计后续公司 CAPEX 仍将会继续下降,充沛的净利润预计将更多的通过分红的形式回馈投资者并使股息率稳定在高位。 在当前经济增速缓慢下行预计带动利率趋势向下的大背景下,想要获得资产的资本利得将会变得越来越困难,业绩稳健且愿意回报股东的权益资产的价值性在新的背景下无疑显得更为珍贵。 当前固定利率国债一年期、三年期、五年期、十年期利率分别为 2.59%、 2.82%、 2.96%和 3.21%, 相比之下华能水电等高股息率资产更加具备战略配置的价值。 首次覆盖给予“增持”评级: 考虑到澜沧江上游云南段机组投产完毕,后续公司CAPEX 有望显著下降,假设分红率维持在 55%以上, 则公司股息率有望长期高位稳定在 3.5%-4.5%区间内,在利率预期下行的大背景下价值性不断凸显。 我们测算公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.30、 0.32、 0.31元,当前股价对应 PE 分别为 14.9X/14.2X/14.3X,首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示: 来水波动风险; 水电消纳能力不足风险; 市场电占比扩大风险等。
中恒电气 电力设备行业 2019-09-19 12.18 -- -- 12.54 2.96% -- 12.54 2.96% -- 详细
公司发布公告:公司收到浙石油综合能源销售有限公司综合供能服务站2019-2020年度采购框架协议电动车充电设备竞争性谈判采购项目《中标通知书》,本次项目招标总金额2818.28万元,公司中标金额达1550.06万元,份额55%(按照金额),排名第一,本次中标金额占2018年度营收的1.58%。 充电桩竞争力凸显,打造“车+桩+后市场”全产业链。公司深耕高频开关电源领域多年,技术积累深厚,掌握大功率转换模块核心技术与高质量硬件设备,搭建“光+储+充”整体解决方案平台,已成为滴滴全国独家充电设备供应商,为国内新能源充电设备领先企业。2019年8月公司与小桔新能源、浙江交投投资签订充电桩投资运营合作协议,发挥协同优势,塑造“车+桩+后市场”全产业链经营模式,并借交投集团资源切入广阔充电桩制造及运营市场。 中标份额第一验证优势地位,为后续合作奠定基础。根据《关于浙江省综合供能服务站与配套储运设施建设规划》,2020年前浙江省计划新建约700座综合供能服务站,以形成遍布全省的能源网络。本次招标为综合能源站第一批次充电设施招标项目,公司以第一名入围中选人,验证了公司在充电桩领域优势地位,利于公司充电桩业务可持续、规模化发展,同时为后续设备招标、已有充电桩运营、运维平台搭建以及光伏、储能、充电桩等云能源管理整体解决方案建设奠定了良好基础。 高压直流电源领导者,5G+IDC需求双轮驱动。随着5G进入商用时代,5G基站密度及功耗激增,对应通信电源市场规模大幅上台阶,预计5G基站对应通信设备电源需求空间有望超500亿元;当前全球大数据、云计算等分布式计算场景迅速增长,从而催生广阔数据中心电源需求,对应主流供电技术HVDC将迎来需求加速阶段。公司深耕通信电源领域多年,为高压直流电源技术领导者,将充分受益于5G及IDC电源设备广阔需求。 能源互联网平台初现,泛在建设重要参与者。公司2012年通过并购中恒博瑞切入电力信息化领域,2016年募资10亿元建设能源互联网云平台,逐步打造聚焦于能源互联网的产业主体。当前“泛在电力物联网”与“数字南网”建设背景下,电网信息化投资有望爆发式增长,公司已搭建能源互联网研究院平台、推出泛在电力物联网解决方案,有望借能源互联网产业体系全力支撑泛在建设,有望充分受益于电力信息化与能源互联网行业需求增长。 投资建议:公司深耕电力电子与电力信息化多年,电动车充电桩与HVDC领域优势明显,当前时点受益于5G建设、IDC供电需求加速、“泛在”全面推进及能源互联网建设,本次中标验证了公司在充电桩领域优势地位,并为后续合作奠定良好基础。我们预计公司2019-2021年归母净利润将分别达1.51/2.23/2.76亿元,EPS分别为0.27/0.40/0.49元,对应2019年9月17日收盘价PE分别为45.1/30.5/24.7倍,维持增持评级。 风险提示:新能源汽车产销不及预期、5G投资不及预期、宏观经济增速不及预期。
科力尔 机械行业 2019-09-19 54.71 -- -- 52.49 -4.06% -- 52.49 -4.06% -- 详细
客户结构偏高端化,技术领先助力公司业绩增长。 1)公司主要为全球高端客户供应微特电机,市场遍及全球。研发投入不断加大助力公司产品核心性能指标达国际先进水平。 2)大宗商品价格趋势下行,公司盈利能力有望步入上升通道。公司各类电机产销量稳步提升,外销保持持续增长,重点开拓国内市场。公司主要原材料包硅钢片、漆包线等大宗商品价格趋势下行,盈利能力有望步入上升通道。 公司所属高端机电一体化领域前景广阔。 1)国内微特电机市场规模持续增长,全球产量占比超70%。2015年全球微特电机产量已达到175亿台,预计2020年产量可增长至230亿台,2015-2020年CAGR为5.6%左右。 2)新兴领域方兴未艾,微特电机前景广阔。随着智能化、自动化、信息化大潮在各个领域推进,微特电机产品已有数千品类,应用领域非常广泛。目前,应用最多的领域是信息行业,占比为29%。 3)募投项目稳步推进,产能扩张成长可期。公司募投项目以单相罩极电机的产能扩张为主,项目达产后将新增罩极电机产能800万台/年,总产能将达3300万台/年。产能的大幅扩张表明公司对未来市场需求的增长持乐观态度。 布局智能制造,逐步向工业自动化、人工智能转型升级。 1)伺服系统技术已成为工业自动化支撑性技术之一。随着交流伺服系统技术日益成熟,伺服电机供需缺口持续扩大,2017年国内伺服电机需求达872万台,产量仅为458万台,供需缺口达414万台,市场需求空间广阔。 2)多年研发助力公司伺服电机技术达日系同类产品水平。公司于2014年开始研发伺服系统,目前产品性能达到日系同类产品水平,且在自动化设备、工业机器人和3C市场批量投入应用。 3)伺服系统市场空间测算。我们预计中国伺服系统市场规模会以较高的增速增长。2019-2020年市场需求为491亿元。 4)公司从电极出发,布局伺服系统,逐步向机器人、工业自动化和人工智能领域转型升级,产品战略具备梯度,打开长期市场空间。 首次覆盖,给予“增持”评级。我们预计2019-2021年公司净利润分别为1.24亿元、1.56亿元、1.97亿元,对应PE分别为33、27、21倍。随着近年来大宗商品价格趋势下行,公司成本优势日益显现,盈利能力有望步入上升通道。此外,公司较早布局伺服系统,并逐步向机器人、工业自动化和人工智能领域转型升级,技术具备先发优势,且伺服电机已批量投入市场,有望成为公司新的业绩增长点。 风险提示:中美贸易加征关税的风险;原材料价格波动的风险;技术突破不及预期的风险;市场竞争加剧的风险;伺服电机市场拓展不及预期的风险。
西安银行 银行和金融服务 2019-09-19 7.52 -- -- 7.69 2.26% -- 7.69 2.26% -- 详细
中报亮点: 1、 息差带动净利息收入环比增 8.9%, 2季度单季年化净息差2.28%,环比提升 12bp,来自资负两端的同时贡献。 2、 资负结构优化,存贷占比持续攀升。 信贷和存款占比生息资产、计息负债比例皆有提升,且高收益个贷占比总贷款的比例上升,带动生息资产收益率上行。 3、资产质量稳中向好,不良率及不良生成率整体改善,拨备覆盖率进一步提升至 249%。 中报不足: 1、手续费增速较弱,同比增速-22%,受代理服务和信贷承诺拖累。 2、 逾期率小幅上行, 主要是逾期 90天以内贷款增多。 2季度逾期率 1.83%,环比上升 42bp, 单季年化逾期净生成 1.26%,较年初上升 59bp。 业绩增速高位小幅回落, 同时公司 2季度加大拨备计提力度, 归母净利润增速下行幅度高于营收增速下行幅度,但仍维持 10%以上的增长。 1H18、2018、 1Q19、 1H19营收、 PPOP、归母净利润同比增速分别为15.6%/21.2%/29.5%/26.9%、 18.2%/24.7%/35.1%/30%、9.3%/10.8%/15.1%/11.1%。 2019上半年业绩同比增长拆分:本期除拨备呈负向贡献,规模、息差、非息、成本、税收皆为正向贡献因子。 细看各因子贡献变化情况, 边际对业绩贡献改善的是: 1、规模较 2018年增速小幅走阔、 同时息差正向贡献增强。 2、 非息贡献较 2018年方向由负转正。 3、税收节约效应进一步增强。 边际贡献减弱的是: 1、 加大拨备计提力度, 拨备负向贡献增强 2、成本正向贡献减弱。 投资建议: 公司 2019E、 2020E PB 1.40X/1.27X; PE 13.23X/11.91X(城商行 PB 0.97X/0.87X; PE 8.13X/7.18X),公司是西北首家上市城商行,股权结构多元均衡,营收增速在资负结构的不断优化下持续回暖,资产端高收益贷款占比提升带动收益率提升,同时负债端存款绝对高占比夯实了公司低付息率的优势,资产质量稳步向好,资本夯实。首次覆盖,给予增持评级,建议关注。 风险提示: 经济下滑超预期、公司业务推进不及预期。
青农商行 银行和金融服务 2019-09-18 6.46 -- -- 6.55 1.39% -- 6.55 1.39% -- 详细
中报亮点:1、业绩保持向上高增趋势,营收同比近30个点,PPOP同比近40个点:营收、拨备前利润、净利润1Q19-1H19以来的同比增速分别为27.9%/28.6%、35.7%/37.0%、11.4%/12.9%。2、净利息收入环比增长2.6个百分点,量价齐升推动,其中生息资产环比增长3.4%,累积年化日均息差环比上升6bp至2.59%。净息差的上升来自资负两端的贡献。3、净非息收入同比增长449%,较1季度297%有较大幅度的提升,主要为净其他非息收入的拉动:1H19中收同比增长47%,与1季度的49%高增速持平;净其他非息同比增长860%,较1季度493%进一步提升。4、资产质量总体平稳:逾期有所改善,对不良认定趋严。逾期率、逾期90天以上占比贷款均较年初有改善,分别下降55bp、8bp至1.98%、1.13%,逾期3个月内信贷情况改善较多。中报不足:拨备计提力度小于核销力度,风险抵补能力环比稍有下降。拨备覆盖率、拨贷比环比下降1.55%、0.02%至308%、4.49%。 公司业绩自1H17触底开始逐步回暖,1H19营收和PPOP增速保持高位稳定,净利润增速略有向上实现同比13%的高增长。青农商行营收、拨备前利润、净利润1Q19-1H19以来的同比增速分别为27.9%/28.6%、35.7%/37.0%、11.4%/12.9%。 2019年中报业绩累积同比增长拆分:除息差、拨备负向贡献业绩以外,其余各因子均为正向贡献。其中边际改善的有:1、息差负向贡献较1季度缩窄。2、非息贡献进一步提升。3、成本节约对业绩贡献进一步提升。4、税收节约对业绩正向贡献加大。边际贡献减弱的有:拨备计提力度加大,对业绩负向贡献增大。 投资建议:公司2019E、2020E PB 1.41X/1.28X;PE 13.19X/11.57X(农商行PB 1.17X/1.08X;PE 11.63X/10.31X),公司深耕青岛,区域优势明显,青岛经济的发展为公司经营发展提供较广阔的空间;公司在当地网点数量最多,具遍布城乡的服务网络,对公司经营的稳健发展形成一定支撑,首次覆盖,给予增持评级,建议关注。 风险提示:宏观经济面临下行压力,业绩经营不及预期。
景嘉微 电子元器件行业 2019-09-18 50.24 -- -- 58.28 16.00% -- 58.28 16.00% -- 详细
信息化升级进程加快,国产GPU空间广阔。 1)受“棱镜门”事件等影响,信息安全被提升到战略高度。目前信息技术设备严重依赖进口的模式存在重大安全风险。国家对此高度重视,政策面持续加码,尽早实现关键软/硬件的自研自产,加快GPU自主研发进程,公司有望充分受益。2)根据英伟达中国区收入及其市占率测算,国内独立GPU市场空间达250亿元。公司作为国内唯一具备GPU量产能力的企业,其技术实力不断向国际先进企业靠近,渗透率持续提升,国产GPU空间广阔。 AI产业热度不减,人工智能芯片大有可为。 1)以人工智能为基础的产业革命正在兴起,对各个领域都将产生深远影响。人工智能的持续发展离不开硬件支撑,AI芯片正是发挥这一功能的重要载体。产业热度的持续高涨引起了资本市场的密切关注,2017年,智能芯片产业完成并购28起;初创企业融资频次高达104起,融资总额超22.2亿美元。智能芯片产业进入扩张阶段。 2)2020年全球人工智能芯片市场有望突破100亿美元大关。GPU由于其在算法层面上的优化设计,在AI深度学习领域具有先天优势,已成为当前主流的人工智能芯片。公司乘AI产业东风,经营业绩有望进一步提升。 第二代芯片有望贡献业绩,定增落地助力第三代芯片研发。 1)公司第二代GPU芯片-JM7200已成功研发,且于2018年9月完成流片、封装阶段工作。截至2019年6月底,公司已与国内多家主要CPU和操作系统厂商完成适配工作,并已获得部分产品订单,有望拉动业绩增长。 2)2018年底,公司定增股票成功上市,募集资金主要用于第三代GPU芯片JM9系列的研发。根据公司公告,JM9系列浮点运算能力接近2016年英伟达旗舰级显卡GTX1080水平,该系产品若能在2020年问世,国产GPU与国际先进水平的差距可以缩短至4年内,有望实现国产显卡在民用市场上零的突破。 给予公司“买入”评级。我们预计2019-2021年公司净利润分别为1.79亿元、2.68亿元、3.84亿元,对应PE分别为86、57、40倍。给予公司“买入”评级。 风险提示:客户集中度较高的风险、技术创新和产品开发不及预期风险、自主研发GPU新入竞争者的风险、研发支出不断增加的风险。
卓胜微 电子元器件行业 2019-09-18 341.99 -- -- 359.83 5.22% -- 359.83 5.22% -- 详细
专注于射频前端芯片设计,伴随智能手机浪潮快速成长。卓胜微于2012年成立,专注于射频开关与射频低噪声放大器产品的研发设计。公司作为国内稀缺的射频芯片供应商,在移动通信制式由3G向4G演变的过程中迅速崛起,而在5G浪潮中公司将进一步壮大,目前仍具备良好的成长性;同时公司有着良好的盈利能力,毛利率保持在50%+,人均营收与利润均位于电子行业前列。 射频前端是智能手机的核心部件,随着5G来临而进化。射频前端芯片包括射频开关、射频低噪声放大器、射频功率放大器、双工器、滤波器等。5G带来射频前端材料和工艺的变化,模组化成为趋势同时分立器件也存在空间;同时5G也将带来射频前端芯片市场扩容,据第三方机构统计,2011-2018 年,全球射频前端市场规模从63亿美元增长至149亿美元,年均复合增长率13.10%;预计至2023年,市场规模将达313.10亿美元。目前射频前端市场由日美主导,基本由美日两国巨头垄断,短期内这一态势仍将维持,而公司作为国内稀缺射频芯片设计企业,已经实现从0到1的突破。 深度布局射频前端,公司具备竞争优势。纵观公司成长史,最擅长察觉市场需求并准确将产品付诸量产,公司在业内率先基于RFCMOS工艺实现了射频低噪声放大器产品化,成功实现市场突破;目前已经建立完善的技术平台,覆盖RF CMOS、SOI、锗硅、砷化镓各种材料工艺。通过深耕供应链,公司与顶级晶圆厂和封装厂绑定,快速响应客户需求;公司主要客户均为手机头部企业,优质供应链与客户是公司竞争优势的体现也构筑了公司的护城河。公司IPO募投项目将针对现有的射频开关和射频低噪声放大器系列产品进一步升级,并开发满足5G通信高频需求的射频开关和射频低噪声放大器产品,更好的贴合5G时代的需求。 盈利预测与估值。我们预测公司2019~2021年营业收入为10.99亿、16.41亿、21.69亿元,同比增长96.20%/49.29%/32.18%;归母净利润为3.38亿、5.12亿、6.74亿元,同比增长108.48%/51.23%/31.63%。公司作为A股乃至国内稀缺射频芯片标的,考虑到公司优良成长性与市场地位,应给予较高估值溢价。结合A股可比公司来看,目前公司估值已经到达合理区间,随着业绩高增长兑现,估值将逐步消化。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:手机销量下滑;公司研发与新产品开拓不及预期;市场竞争加剧。
石英股份 非金属类建材业 2019-09-18 15.72 -- -- 16.17 2.86% -- 16.17 2.86% -- 详细
高端业务拓展卓有成效,光纤半导体领域成为收入和利润主要来源,盈利能力稳步提升。公司主营中高端石英管、石英棒、高纯石英砂及石英坩埚等其他石英制品,下游应用于电光源、光纤半导体、光伏及光学领域。公司中高端领域近年来拓展卓有成效,2018年光纤半导体营收和毛利占比分别达到44%/50%,首次超越传统业务电光源的42%/41%。光纤半导体领域具有更高的毛利率,结构改善带动公司综合毛利率稳步提升,盈利能力持续上行(18H1至19H1,毛利率由41.7%提升至45.1%,净利率由19.4%提升至24.8%)。 认证推进+高纯石英砂提纯技术优势有望持续打开半导体领域市场,可转债募资扩张电子级产能奠定增长基础。 “石英材料à石英制品à半导体设备商”产业链中,半导体设备商对于其设备上使用的石英耗材有严格的筛选标准,且在产业链中拥有强势话语权。不管是石英材料还是制品均需通过设备商的认证,才能成为产业链当中的一环。公司生产的电子级石英管棒主要应用于扩散设备,设备商的高集中度(扩散设备市场中,日立、东京电子和ASML市占率为95%)决定了头部设备商的认证是市场准入及获得市场份额大小的关键因素。公司近几年正积极开展东京电子的认证申请,若认证成功,公司的半导体业务将进一步打开国际市场,需求有望大幅提升。 公司是全球少数几家、国内唯一一家拥有大规模高纯石英砂提纯技术的企业,技术壁垒和成本优势是公司市占率持续提升的内在保障。 公司发布的“年产6000吨电子级石英产品”可转债项目已经获得证监会审核通过,产能扩张将保障中高端产品供应,奠定持续增长基础(完全投产后预计新增年收入6.5亿,相比18年6.3亿营收,边际带动明显)。 光纤领域用石英套管研发成功,下游需求增长叠加国产替代有望带动业绩高增。石英套管是光纤光缆产业链最上游光纤预制棒生产及拉丝的核心材料,18年公司利用连熔法制备出的高质量石英套管获得成功。由于石英套管具备较强的技术壁垒,目前国内光纤生产企业使用的套管大多依赖进口。随着5G带来光纤需求增长、下游光纤生产企业对公司产品的认可、成本和技术优势带来的国产替代的推进,未来石英套管或将成为公司业绩的重要增长点之一。 持续研发特种电光源领域产品,稳收入、提利润是主旋律。传统光源市场受到LED冲击达到饱和,未来公司将向着特种应用领域深度发展。新领域对石英制品要求更高,产品具有更高的毛利率。公司有望凭借在电光源领域的深耕抢占高端光源领域的制高点,迅速提升市占率,逐步摆脱对传统光源的依赖。 光伏领域多晶坩埚销售下滑明显,单晶用高纯石英砂有望迎来国产替代机遇。光伏行业受政策等影响周期性波动较为明显,公司用于多晶领域的石英坩埚销售下滑较为明显。在单晶领域,公司的高纯石英砂是单晶石英坩埚生产的主要原材料。随着未来国家对光伏行业补贴力度的下降,光伏企业对于成本的考核将趋严,作为国内唯一的大规模生产高纯石英砂的企业,将受益于国产替代。 投资建议:我们预计2019、2020年公司营收为7.2和8.65亿元,归母净利为1.91和2.42亿,当前股价对应19、20年PE为29和23倍,相比于其他半导体材料企业估值较为便宜,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:产能扩张不及预期;下游需求增长不及预期;东京电子认证进度及其他客户拓展不及预期;石英套管国产替代不及预期;传统电光源领域超预期下滑;光伏领域高纯石英砂销售不及预期。
江琦 3
恒瑞医药 医药生物 2019-09-13 78.48 86.00 5.52% 83.44 6.32% -- 83.44 6.32% -- 详细
核心观点:医药行业政策法规发生一系列变化, 市场环境由过去销售驱动的模式正逐渐转换为产品驱动, 创新药将逐渐占据市场主导, 研发实力已成为企业的核心竞争力。 公司是国内创新药龙头, 潜心创新药研发近 20年,现已进入丰收期, 18年以来吡咯替尼、 19K、 卡瑞利珠单抗等重磅产品陆续获批, 到 2020年初有望实现 6个创新药在售,创新药占比的提升有望带动公司业绩加速,同时随研发实力的不断提升,公司创新药正逐渐走向世界。 本文对公司的研发实力和进步变化情况, 以实际案例从多角度进行了详细的分析, 同时对公司已上市和年内即将上市的合计 6个创新药,包括产品特点、竞争力和市场潜力等进行了全面深入的研究。 近二十载磨砺铸造今日创新药龙头, 立足中国走向全球。 不断研发创新药是公司根深蒂固的发展战略, 过去 10年间研发费用支出超过 100亿元。 从已上市的艾瑞昔布、阿帕替尼到吡咯替尼、卡瑞利珠单抗等, 再到临床阶段免疫治疗领域处于全球前沿的 SHR1501、 SHR1701等项目, 公司已经走出了一条从 me-too 到 fast-follow 再到原创型新药的发展道路。 现拥有处于临床阶段的创新药管线超过 30项,其中 III 期阶段的超 10项,预计未来 5年公司将保持每年2-3个新药的上市速度, 到 2021年创新药收入占比有望超过 50%。 目前多个新药在海外处于临床阶段, 第一个有望 2021-2022年上市, 创新药之路将逐渐由中国走向全球。 阿帕替尼: 以胃癌适应症为基石, 以临床实际需求出发大量的新适应症在研究中, 丰富的研究者发起研究为特色, 与卡瑞利珠单抗的协同性强,卡瑞利珠单抗上市后有望带动阿帕替尼再次进入快速成长期,销售峰值有望达 30亿元。 卡瑞利珠单抗: 国内 PD-1/L1市场潜力有望超 400亿元, 2019年即将进入爆发期。 卡瑞利珠单抗在适应症开发、产品定价、销售推广能力及联合用药方面均具有显著竞争力, 未来有望实现 80亿销售峰值。 吡咯替尼: 临床数据表现出色,有望成为国内 HER2+乳腺癌二线治疗的标准疗法,多个临床研究推动有望成为 HER2+乳腺癌的全过程用药, 国内有望达到 30亿销售峰值,后续有望进军海外市场。 19K: 拥有独立通用名的长效升白药,具有 me-better 潜力, 下半年有望实现全国医保准入, 有望实现 20亿销售峰值。 艾瑞昔布: 骨关节药物市场潜力大, 艾瑞昔布所在细分领域的竞争格局好, 产品受益于营销分线改革,有望实现 10亿以上销售峰值。 瑞马唑仑: 有望 2019年底前上市, 安全性好, 相对咪达唑仑药代性质显著改进,有望成为丙泊酚和咪达唑仑的部分替代品, 具有 10亿以上销售峰值潜力。 盈利预测与投资建议: 我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 53.4亿元、 67.8亿元、 87.2亿元,同比分别增长 31.2%、 27.2%和 28.5%。 我们给予公司仿制药及已上市创新药阿帕替尼、吡咯替尼利润 30-35倍估值,对应2020年市值 1800-2100亿元; 对公司创新药梯队进行 DCF 估值,折现系数8%,已考虑后续不同阶段创新药的上市概率, 对应 2020年价值 2013亿元,公司 2020年合计整体市值 3813-4113亿元,对应目标区间 86-93元,维持“买入”评级。 风险提示事件: 新药研发不达预期的风险;药品降价风险。
亿纬锂能 电子元器件行业 2019-09-12 43.50 -- -- 44.42 2.11% -- 44.42 2.11% -- 详细
公司战略:聚焦“锂电池”,巩固锂原,战略发展动力电池,麦克韦尔贡献稳定现金流。近10年亿纬利润复合增速高达约40%。公司自2001年成立以来,专注于锂电池领域,通过收购德赛聚能、孚安特、金能不断巩固锂原全球领先地位,扩大在高端消费锂离子电池优势,并携手全球动力电池龙头韩国SKI跻身国际车企戴姆勒等供应链。其参股公司麦克韦尔受益电子烟高景气,业绩爆发式增长助力公司业绩高增。 麦克韦尔电子雾化器全球龙头,下游电子烟、工业大麻领域上千亿空间,业绩加速高增。麦克韦尔2014年被亿纬以4.39亿元收购50.1%股权,后亿纬为支持其独立IPO,逐步降低持股比例至37.55%,其成为参股公司贡献投资收益。麦克韦尔下游行业增长强劲,有2个增长点:其一,新型烟草渗透率提升,全球高速增长;其二,工业大麻CBD合法化对雾化器需求快速增长。麦克韦尔作为电子烟ODM全球龙头,其核心竞争力在于:1)具备较强的研发设计能力,具有全球领先的雾化技术平台(CCell、FEELM雾化芯和METE),突破国际专利和技术垄断,雾化芯技术应用全球市占率领先;2)生产规模国内领先,成本控制力强:规模化下成本下降,人均创收从19万左右提升至18年50万左右;3)供货跨国烟草巨头,掌握全球顶级客户资源,主要有奥驰亚集团、JULL、日本烟草、英美烟草、雷诺烟草等等。麦克韦尔17/18/19H1净利润爆发式增长,分别为2.20/7.85/9.70亿元,未来公司未来有望凭借其研发设计、规模优势、客户资源,伴随行业高速增长。 与SKI合作动力软包电池,跻身国际一线车企。公司动力电池领域技术路线多样化,拥有三元软包、方形LFP/三元、圆柱三元产能,合计约9Gwh,并持续扩产:1)扩建方形铁锂3.5Gwh;2)与SKI合作扩建软包电池产能,目前1期3Gwh已投产,计划2期新增6GWh,预计2020年软包产能达9GWh;全部投产后,将拥有19.5GWh产能(含3.5GWh圆柱)。公司携手SKI合作软包动力电池,切入戴姆勒、现代起亚等国际车企供应链,提升公司生产、供应链管理体系,助于打造标杆效应持续开拓高端客户;19年下半年,海外客户开始批量供应。未来增长点:公司在手订单充足,下游国际一线客户持续开拓,据公司公告,乘用车领域主要客户,未来5年总需求已超过10GWh,放量可期。 锂原电池全球领先,业务稳健,3C锂离子电池新星冉冉升起。锂原电池凭借其极宽温度使用范围、极高比能量和极低自放电率,在特定细分领域不可替代性,公司通过技术创新,产品升级,牢牢把握全球领先地位,并通过将锂原电池成功经验复制到3C消费类电池,我们认为公司有望成为3C类锂电池细分领域龙头厂商。公司下游目前有几个变化:变化1:公司ETC市场国内70%市占率,将受益高速路ETC全面普及(2019年保有量提升至1.8亿,新增0.6-0.7亿),停车场ETC收费渗透率提升;变化2:智能电表替换周期来临,招标进入回升期。消费类锂离子电池:驱动力来自可穿戴设备对小型锂电池需求(特别是蓝牙耳机),以及电子雾化器(电子烟、工业大麻)。 三元圆柱转型卓有成效,进入电动工具全球龙头客户。公司三元圆柱电池建设之初对标松下,定位高端,凭借产品高品质、成本优势,开拓全球电动工具龙头TTI等客户,并涉入电动自行车领域成为小牛电动车核心供应商,我们预计下半年开始批量供应,未来增长点:行业上电动工具、自行车锂电化,国际电动工具新客户等开拓。 投资建议:公司聚焦“锂电”业务,巩固锂原,携手SKI战略发展动力电池,进入国际一流车企供应链,有望持续开拓优质车企。麦克韦尔全球电子烟制造龙头,未来望受益于电子烟及CBD市场需求提升持续增长。我们预计2019-2021年公司业绩分别为13.8/17.8/22.98亿元;对应PE分别为:27/21/16倍,维持买入评级。 风险提示:下游消费类电池需求下滑,新能源汽车下游需求不及预期,产能投放不及预期,电子烟政策风险带来行业增长受限;
中颖电子 电子元器件行业 2019-09-11 30.74 -- -- 29.70 -3.38% -- 29.70 -3.38% -- 详细
中颖电子的两个预期差。 1、估值的预期差:公司成立于1994年,主要营收来自于家电MCU,过去一年公司的PE(TTM)在26-40之间,按照我们的预测当前股价对应2020年估值为28,估值存在低估:(1)锂电池管理芯片进入品牌客户中,从高端手机计量到全部手机计量,从维修到前装,未来和家电mcu规模相当,市场规模及天花板打开1倍,也将是未来几年主要的增长驱动;(2)大家电受益变频及国产替代助力公司业绩中枢上台阶;(3)AMOELD我们看到销售已超千万,未来几年扭亏为盈业绩弹性就比较大,我们预计2020-2022年复合增速33%;如果参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间。 2、业绩的预期差:市场主要集中于手机端的国产替代,但供应链依赖国外芯片的其他电子领域也在发生国产替代变化,如大家电等,加上本身变频化渗透率低,2019年约为40%,今年国产替代大背景下公司业绩增速中枢有望上台阶;(2)锂电池管理芯片有后装到前装等ASP提升叠加计量芯片推广到普通机等带来量价齐升贡献新空间。我们预测2020年后公司业绩增速中枢有望到30%以上。 两个预期基于中颖电子的三大变化。 1、家电MCU盈利超预期或强化趋势。公司8月20日发布半年报,单算Q2营收2.15亿,同比+15%,归母利润0.55亿,同比增加22%,创历史单季度最好成绩,我们预计大家电MCU受益国产替代加速贡献增长,且目前公司在小、大家电MCU市占率分别为20%、10%左右,考虑到市场规模33亿,后续具备持续提升的空间。 2、锂电池管理芯片加快品牌客户导入。虽然锂电池管理芯片上半年的手机用市场比较清淡,但是公司对于全年锂电池管理芯片的销售持续实现增长很有信心,根据中报,公司相关产品在在多家大型品牌客户积极导入,我们测算手机新领域带来天花板打开到36亿元,看好在品牌客户中的国产替代空间。 3、AMOLED芯片出货占比明显提升。公司2019H1来看芯颖科技营收为3022万元,其中PMOLED显示驱动芯片明显下降,而公司去年9月开始量产的AMOLED显示驱动芯片,实现销售已超过千万元,占比明显提升,但根据IHSMarkit预测2021年AMOLED驱动芯片市场规模约30亿,公司占比较小后续空间大;同时根据公司半年报,公司也规划在下半年再推出新产品,我们看好AMOLED随着规模化提升盈亏平衡点将加速到来,公司后续净利率有望快速提升。 盈利预测:我们预测公司2019-2021年归母净利润为2.02、2.63、3.50亿,同比增长20%/30%/33%,EPS0.80/1.03/1.38,对应PE37/28/21,我们看好国产替代大趋势下公司在锂电池管理以及大家电MCU等放量,同时对于OLED驱动芯片我们长期看好,业绩扭亏为盈进入拐点后有望释放更大业绩弹性。综合考虑公司在家电MCU的市场地位、2020-2022三年的复合增速33%,参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:国产替代不及预期,新产品开发,市场竞争风险。
中国人寿 银行和金融服务 2019-09-11 29.47 -- -- 29.85 1.29% -- 29.85 1.29% -- 详细
长期和保障型产品增速较快,2019上半年新业务价值增长在上市同业中领先 国寿创造自由现金流的能力开始改善。我们使用核心资本减去最低资本的方法来测算偿二代口径下自由盈余的创造能力,2012-2018年国寿自由盈余复合增速仅为3.7%,表现较弱。但2019上半年创造的自由盈余达到了774.5亿元,公司的经营情况发生了改变。 负债端结构优化,2019上半年表现显著强于上市同业。在保单结构上,国寿10年期及以上新单保费方面同比增加68%至380.8亿元,在产品类型上,2019上半年国寿长期保障类新单规模占首年期交的比重提升5%,当前针对高、中、低客户群,国寿形成了差异化的产品线,长期保障型和储蓄型并重的发展势头较为明确,上半年新业务价值率同比提升4.6ppts至27%。在人力发展上,国寿上半年保持较快的增员率,开展高产能人力发展项目,上半年月均星级人力同比增加46.9%至15.62万人,新晋升主管培育加速,一季度晋组率3.11%,较去年同期高出1.3ppts,同时由于月均销售保障型产品的人力大幅提高52.1%,而保障型产品佣金率较高,使得留存有所优化,上半年国寿代理人月均Nbv同比上升26.5%至3362元,位列行业第二。下半年要面临的挑战可能在于新人高增长之后如何转化为举绩人力,如何提高连续举绩人力数量以及高产能代理人的占比。 负债端的优秀表现来源于逐渐适应长期保障销售和机制改革红利的释放国寿保障型保单基数较小,存量和增量客户空间充足。国寿虽然在00年代就推出过康宁系列保障型产品,但过去几年长期保障业务发展较为滞后,2018全年的长期保障新单(包括主险)规模约在220亿元左右,小于总保费规模体量仅为其38%的太保,较体量接近的平安相差接近300亿,基数较小,但自2019年以来,国寿逐渐培育出了长期保障产品销售的能力,后续发展空间较大。从存量客户来看,当前国寿有2.97亿份有效长期保单;从增量空间来看,根据高盛对中国城镇人口的拆解,中国潜在的重疾险客户数约在2亿人左右。 生产单位活力激发,鼎新工程持续推进。国寿2018年末提出的重振国寿的内核是“三大转型,双心双聚和资负联动”,其中双心双聚指的是以客户为中心和以生产单元(县支公司和职场)为中心,2019年上半年国寿各生产单元按照自身体量和经营现状,开展了多个卓有成效的专项项目,例如江苏实施“机构分类分级”,湖北开展“康宁+”,陕西聚焦“保障型连续举绩”,重庆建设“双高体系”,南京实施“二早管练”等销售模式创新,释放改革红利;国寿当前正在推进“鼎新计划”,目标是强总部,精省域,优地市,活基层。 国寿经营性现金流改善,2019上半年投资收益理想 经营现金流改善提高投资效率。受益于退保率的优化(由去年同期的4.30%下降至当期的1.43%)和赔付支出的大幅减少(由去年同期的956亿元下降27.6%至692亿元),国寿经营性现金净流入1503亿元,较去年同期的441亿元增加240%,经营现金流的改善拉动国寿上半年投资资产同比增长15.07%至33041亿元,自2012年以来增速首次超过平安,经营现金流的改善在防范风险的同时拉升投资效率,提升投资收益。 国寿上半年投资收益率较为理想,加大长期股权投资。国寿上半年投资正偏差占期初内含价值的3.3%,高于平安的2.57%,8.24%的综合投资收益率也处于历史高点。国寿加大长期股权投资的力度,分别在7月30日和8月5日以保险资金港股通二级市场买入的形式举牌中广核电力和中国太保港股,账面价值分别为10.88亿元和41.11亿元,以当前的股价测算中广核电力和太保H股的股息率分别为3.85%和5%,我们认为加大长期股权投资是国寿应对2022年即将实施的IFRS9财务法则和增强稳定投资收益的合理举措。 投资建议:我们认为国寿2019年以来偿二代口径下自由盈余的有效增长,保障型新单销售能力的逐渐体现,代理人增速优于同业,双心双聚的改革红利释放,投资端通过市场对标等机制竞争力加强,国寿的公司经营有了明显的改善,我们预测国寿2019-2021年每股内含价值为33.29,37.96和43.24元,当前股价对应PEV分别为0.89,0.78和0.68,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率持续大幅度下行,新单保费增速不如预期。
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大参林 批发和零售贸易 2019-09-10 59.39 78.04 34.20% 59.80 0.69% -- 59.80 0.69% -- 详细
华南地区药店龙头,跨省扩张加速。大参林成立于1999年,起步于我国重要的医药消费市场--广东省。公司自茂名起家,深耕华南地区,目前已成为广东省市占率第一,全国排名第三的大型民营连锁药店企业,拥有相当重要的行业地位。公司实际控制人股权集中,股权释放空间大,长期融资能力强。2015年,实际控制人通过转让财产份额的方式对员工实施股权激励,高管及骨干员工激励充分,保障持续发展动力。 “集中度提升+处方外流”,双轮驱动药店行业变革。当前国内药店行业仍较为为分散,具备较强整合前提。相较美国日本成熟市场,国内药店集中度、连锁率、店均服务人口均有提升空间。此外,国内处方药销售主要在公立医院进行,零售药店的销售占比不到为10%。随着处方外流政策的持续推进,零售药店有望成为药品销售第一终端,潜在增量可达5000亿元。电子处方流转,处方共享平台等多项政策密集出台,推动处方外流加速落地。 拐点向上,扩张步伐加速。大参林于2017、2018实现门店快速扩张,2019年迎来大批次新店快速增长及盈利阶段,业绩拐点向上。我们预计2019年新增门店950家,门店总数达4780家,新店占比23%,次新店及第三年店占比分别达到23%和14%,占比均处于历史高位,带动盈利增长提速。此外,公司现金流充裕,股权释放空间大,多种再融资方案可选,中长期助力并购扩张。未来2-3年跨省扩张步伐有望加大,全国版图加速布局,有望凭借华南地区优势,快速发展成为全国范围连锁药店龙头。 优势突出,发展动力强劲。我们认为公司具备四大优势:1)深耕华南地区,广东、广西优势地区市占率分别第一、第二,预计有望保持领先优势并进一步提升市占率。2)率先探索零售新业态,积极承接处方外流。2018年初大参林率先介入梧州处方信息共享平台,积极推动“三医联动”的处方信息共享体系;同时开展DTP药房建设,O2O电商业务等。3)参茸滋补药材品牌凸显,保障盈利水平及稳定性。公司自成立以来就紧密契合华南地区消费者对于滋补养生产品的消费需求,持续大力发展参茸滋补药材业务,形成了差异化的竞争优势。4)盈利能力优异,管理效率高。公司毛利率、净利率位于行业上游,盈利能力优异;费用率则处于偏低位置,管理效率高。 盈利预测:我们预计2019-2021年营业收入110.02、133.34、160.93亿元,同比增长24.19%、21.20%、20.69%;归母净利润7.19、9.02、10.86亿元,同比增长35.21%、25.46%、20.37%;EPS为1.38、1.73、和2.09元。目前股价对应2019-2021年PE为43/34/28倍。公司当前正迎来次新店高增长带来的业绩增速拐点,长期受益集中度提升大逻辑;且处方外流短期增量已现,长期空间广阔。公司作为优质龙头企业,有望享受估值溢价。我们给予公司45-50倍PE,对应目标区间78.04-86.71元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示事件:并购整合不达预期的风险,门店扩张不达预期的风险,医药政策扰动的风险。
华菱钢铁 钢铁行业 2019-09-10 4.18 -- -- 4.54 8.61% -- 4.54 8.61% -- 详细
事件概要:公司控股股东华菱集团为避免与上市公司的潜在同业竞争,现拟由公司控股子公司华菱湘钢支付现金16.55亿元收购阳春新钢51%股权,并于2019年9月6日签署收购协议; 华南地区精品棒线材生产基地:阳春新钢现有烧结、炼铁、炼钢、轧材全流程工艺装备,主要生产线设备包括1250m3高炉、120T转炉等,产品涵盖线材和棒材两大类,主要品种有螺纹钢、建筑线材、盘螺、拉丝材、圆钢,具备年产钢280万吨的生产能力,其中棒材160万吨线材120万吨,是华南地区精品线、棒材重要生产基地。2018年实际钢产量316万吨,棒材和线材产量分别为196.73万吨和119.02万吨,根据披露的2019年1-4月生产情况,假设全年生产分布均匀,预计2019年全年棒材和线材产量将分别达到211万吨和129万吨,合计340万吨,产能利用率高达121.43%; 阳春新钢财务、地理优势明显:从财务情况来看,2016-2018年盈利稳步增长,净利润由0.86亿元增长至10.24亿元,复合增长率达34.69%和244.48%,2018年合并归母净利润10.37亿元,按4月30日评估值计算PE为3.31X,低于同行业上市公司可比交易平均水平。此外,根据公告披露情况,2019年1-4月净利润2.15亿元,吨钢净利194元,较2018年有所下滑,但符合行业整体趋势;期间费用率4.14%,吨钢期间费用147元,截止4月末资产负债率57.53%,均为2016年至今的最佳表现,持续降本增效或对冲行业景气下滑影响。从地理位置来看,阳春新钢南临阳江深水海港宝丰码头,东接云阳高速,交通便利,矿石从沿海运入,产品在广东地区销售,物流成本优势明显,且公司辐射珠三角、广西、海南等钢铁净流入区域,建筑用钢需求旺盛,区域市场优势明显; 收购意义:本次收购完成后,阳春新钢将成为华菱湘钢的控股子公司,有助于上市公司进一步完善、丰富现有产品结构,优化在沿海经济发达地区的市场布局,同时能够实现上市公司收入规模和利润水平的提升,有助于上市公司进一步增厚业绩,增强综合竞争能力和持续发展能力,有利于保护上市公司股东尤其是中小股东的利益。另外,本次收购将减少上市公司与华菱集团之间的日常关联交易; 投资建议:作为中南地区的钢材龙头企业,公司盈利跟随行业基本面变化。在行业需求并不悲观的情况下,未来随着公司减轻财务负担效用体现及阳春新钢注入,有助于进一步提升归属上市公司股东的利润水平。预计公司2019-2021年EPS为0.94元、0.98元、1.03元(未剔除“三钢”少数股权影响),维持“增持”评级; 风险提示:宏观经济大幅下滑导致需求承压;供给端压力持续增加。
美吉姆 传播与文化 2019-09-10 12.88 -- -- 13.18 2.33% -- 13.18 2.33% -- 详细
事件: 公司发布非公开发行预案,拟向珠海融远、霍晓馨(HELEN HUOLUO)和刘俊君募资不超过 16.5亿元用于支付收购美杰姆 100%股权事项尾款及偿还借款。 本次非公开发行 A 股股票数量为募集资金总额除以发行价格,且不超过本次非公开发行前总股本的 20%,即不超过 118,176,298股(含本数) 。 点评: 募资缓解资金压力,节省财务费用。 去年收购美杰姆 100%股权时, 以子公司启星未来为实施主体, 上市公司持股 70%, 合计需投入 23.1亿元, 其中前次募集资金 6.5亿元、 自有资金 0.5亿元,剩余资金通过向银行及股东借款等方式筹集。本次定增拟募资不超过 16.5亿元,扣除发行费用后,其中 12.57亿元同于支付收购美杰姆的尾款, 3.93亿元用于偿还股东及银行借款,将极大程度缓解公司资金压力,节省财务费用开支。 解植锟实际增持。 本次定增前, 公司控股股东为珠海融城(持股 30.0026%、约 1.77亿股)、实控人为解植锟。 本次定增拟发行股份不超过定增前总股本的20%, 珠海融远拟认购定增股份的 80%(不超过 0.95亿股)。 以上限计, 收购完成后, 珠海融城持股约 25%, 仍为公司控股股东,解植锟持股约 38%,仍为公司实控人。 进一步绑定核心管理层。 此前收购时, 美杰姆原 5个自然人股东承诺增持公司股票金额不低于交易价款(税后)的 30%,截至 19年 6月底,原股东合计持股 5%,其中刘俊君持股约 1.73%(个人增持及通过天津迈格理增持) 。 根据本次定增预案, 霍晓馨和刘俊君拟分别认购本次定增股份的 10%, 在原有增持安排基础上进一步提高持股比例, 将进一步绑定美杰姆核心管理层,增强公司发展早教业务的信心。 美杰姆加速开店,业绩稳定增长。 美杰姆作为国内早教龙头,品牌优势显著,加盟粘性强,在一二线城市加密门店的同时积极向三四线城市拓展, 截至 19H1末,美杰姆在全国 29个省份开有早教中心合计 478个。在行业增长率仅为 3%的背景下,美杰姆开店趋势良好,预计全年开店超过 100家。 美杰姆自去年12月开始并表,今年 H1实现收入 1.77亿元、同增 18.5%,实现净利润 0.92亿元、同增约 49%,以 70%的权益比例计算,贡献并表净利润 0.64亿元,对上市公司的业绩增厚效应明显。 投资建议: 定增有利于缓解资金压力、进一步绑定美杰姆管理层。 美杰姆作为国内早教龙头, 品牌优势显著,加盟粘性强, 开店趋势良好,业绩增长确定性 较强。 调整 19/20/21年盈利预测为归母净利润 1.45/2.16/2.43亿元,目前市值 75亿元, 考虑股本摊薄影响, 对应 20/21年估值 42x/35x,维持“买入”评级。 风险提示: 加盟中心扩张进度不及预期;早教行业的政策风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名