国产人工晶体标杆企业，隐形眼镜业务有望成为新增长极公司主营业务为眼科医疗器械的研发、生产及销售，覆盖白内障手术、近视防控和视光消费三大领域。白内障手术领域，公司首款非球面衍射型多焦人工晶状体于 2022年获批， 有晶体眼人工晶状体有望陆续获批。近视防控领域， 普诺瞳?Pro系列 OK 镜等逐步获批放量。 视光消费领域，天眼医药及优你康产能快速爬坡，公司自研的高透氧硅水凝胶隐形眼镜有望陆续获批。 我们看好公司的长期发展，预计 2024-2026年归母净利润分别为 4.03/5.24/6.67亿元，对应 PE为 34.3/26.4/20.7倍， 考虑公司业绩快速增长且确定性高，首次覆盖，给予“买入”评级。 人工晶体及角塑业务快速增长， 在研项目持续推进公司旗下多个品牌人工晶状体产品涵盖多个种类和档次人工晶状体， 拥有有晶体眼人工晶状体（PR 晶体）、非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深(EDoF)人工晶状体等在研产品， 达到国际领先水平。 公司人工晶体营收高速增长，从2020年的 2.23亿元增长到 2023年的 5亿元，复合增长率达 30.88%。 爱博医疗于 2019年 3月取得角膜塑形镜产品注册证，是中国境内第 2家取得该产品注册证的生产企业。公司角膜塑形镜业务营收高速增长，角膜塑形镜板块收入从 2020年的 0.41亿元增长到 2023年的 2.19亿元，复合增长率达到 74.80%。 隐形眼镜业务产能爬坡， 业绩有望快速增长公司通过收购天眼医药和福建优你康公司，进入隐形眼镜行业。截至 2024年 Q1，公司开发多款近视矫正产品及配套的日常护理产品，包括“澜柏”“奥克拉”“TOPPOP”等自主品牌的透明隐形眼镜（蓝片）、彩色隐形眼镜（彩片）， 并提供产品代工服务。 随着天眼医药及优你康的产能爬坡和良率提升，隐形眼镜板块业务有望迎来快速增长。 风险提示： 国内政策变动、角塑行业竞争格局恶化、隐形眼镜业务不及预期等。

派格宾持续放量带动公司收入快速增长。特宝生物是一家专注于长效重组蛋白药物研发、生产和销售的生物科技公司，目前拥有5款重组蛋白上市产品，包括治疗血液肿瘤相关疾病的特尔津、特尔康、特尔立、珮金，以及治疗慢性病毒性肝炎的派格宾。2023年公司实现营业收入21.0亿元（+37.6%）。业绩同比大幅增长的主要原因是公司核心产品派格宾的持续放量，2023年派格宾收入17.9亿元（+54.2%），已占公司总营收的85%。 收入规模持续扩大带动费用端快速摊薄，叠加毛利率的一次性提升，使得利润增速高于收入增速。2023年公司归母净利润5.55亿元（+93.5%），扣非净利润5.79亿元（+73.6%）。毛利率达93.3%（+4.4pct），主要系公司和键凯科技的合作到期，公司不再支付相关专利费用。销售费用率40.4%（-5.6pct），我们认为主要系收入规模扩大带来的摊薄效应。管理费用率10.0%（+1.0pct），研发费用率11.0%（+1.1pct）基本保持稳定。 得益于上述因素，2023年公司净利率已达26.5%（+7.6pct）。我们认为，未来随着销售费用率的进一步摊薄，公司的净利率还有持续提升的空间。 慢乙肝临床治愈空间不断扩大，看好派格宾未来持续放量。派格宾是国内唯一上市的长效干扰素药物，目前主要用于治疗一线核苷酸类似物经治后HBsAg<1500IU/ml的慢性乙肝患者（优势患者），这部分患者数量目前约为150-250万人。根据我们测算，派格宾上市以来累计覆盖优势患者数量不超过15万人，渗透率仅为6-10%。我们注意到近期乙肝治疗扩空间和提渗透两个逻辑逐步落地，得益于自上而下的政策和行业利好，我们认为从中心医院到基层的乙肝诊疗有望加速，而作为乙肝一线用药的派格宾放量有望提速。2024年1月李兰娟院士起草的首版《乙型病毒性肝炎全人群管理专家共识（2023）》发布；3月，首版儿童慢性乙型肝炎防治专家共识发布；2023年底，由卫健委牵头的“乙肝临床治愈门诊规范化建设与能力提升项目”出台。 其他长效重组蛋白产品进入收获期，拉动第二成长曲线。公司长效升白药、生长激素和促红素均进展顺利。长效G-CSF产品珮金已于2023年6月30日获批上市并进入医保，这款产品由复星医药代理销售，半年收入达1006万元。长效生长激素已于2024年1月11日递交上市申请并获得受理。 长效促红素已完成II期临床并准备开启III期。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为7.51/10.51/14.38亿元，对应EPS分别为1.85/2.58/3.53元。参照可比公司，我们给予公司1-1.3倍PEG，对应2024年37-48倍PE，对应合理股价为68.62-89.20元，给予“优于大市”评级。 风险提示：主营产品销售不及预期的风险，药品未能中标及中标价格下降风险，技术升级迭代与市场竞争风险，新产品获批不及预期的风险。

胞磷胆碱钠片为公司主要品种，苯甲酸利扎曲普坦胶囊、阿咖酚散增长快梓橦宫为“中华老字号”、国家高新技术企业、四川省“专精特新”中小企业。 截至2023年12月31日，公司拥有99个药品生产批准文号，形成以神经系统类、消化系统类药品为主导，以神经系统类、消化系统类、内分泌系统类、镇痛类药品为重点的开发格局。2023年公司苯甲酸利扎曲普坦胶囊等品种实现较快增长，普瑞巴林口服溶液等新品种开始销售，为公司未来业绩增长奠定良好基础。2023年公司营收4.08亿元，同比-7.71%；2024Q1营收0.94亿元，同比+3.61%。公司归母净利润2016年至今保持稳定增长，2023年达1.02亿元，同比+0.25%；2024Q1归母净利润1988.62万元，同比+22.99%。我们预计公司2024年-2026年的归母净利润为1.12/1.24/1.36亿元，EPS为0.77/0.85/0.93元/股，对应当前股价的PE分别为8.9/8.0/7.3倍，考虑公司新药产品价值，首次覆盖给予“增持”评级。 2022年胞磷胆碱钠片市场规模10亿，梓橦宫销量市占率29%2023年，全国样本医院用药市场总销售额2253亿元，同比增长2.2%。其中2023年神经系统用药销售额134亿元，镇痛药为占比最大的小类。根据米内网数据，2020-2022年，胞磷胆碱钠片终端市场规模复合增长率为10.11%，2022年度市场规模已增长至约10亿元；消化系统中成药在2023年重点省份实体药店销售规模突破200亿元，同比增长8.76%。销售数量维度上，华润双鹤销量占比最高，力捷迅与梓橦宫的销量占比相近，分别为29.54%、28.64%。 亮点：普瑞巴林口服溶液等新品已上市，开展“十五五”管线布局公司“十三五”、“十四五”期间新药研发项目步入收获期，新药品种塞来昔布胶囊、维格列汀片取得药品注册证书；普瑞巴林口服溶液上市销售；原研抗癌中药项目马甲子胶囊启动药品临床试验。截至2023年12月31日，公司拥有专利84项，其中发明专利26项。同时，公司积极寻找新药研发品种，丰富镇痛类产品线。2023年末，公司新立项3个研发项目，“十五五”产品管线提前布局。 风险提示：单一产品依赖风险、药材质量控制风险、配送渠道集中度提高风险。

报告关键要素:公司内生外延拓展采浆量，2023年全年采浆量超过1200吨，进入千吨级血液制品第一梯队。新实控人陕煤集团实力雄厚，有望推动新浆站拓展。随着新产品的上市并放量，收率的提升和精细化管理的提升，公司盈利能力提升可期。 投资要点:2023年公司控股股东及实际控制人分别变更为胜帮英豪和陕煤集团，陕煤集团是陕西省最大的国有企业，实力雄厚，有望赋能公司浆站资源扩张。公司通过并购派斯菲科、合作新疆德源，2023年拥有浆站总数量38个，年采浆量超1200吨，进入千吨级血液制品第一梯队。2024年预期推动广东双林和派斯菲科多个浆站完成验收采浆，同时深化与新疆德源合作，实现存量浆站持续爬坡和新浆站拓展双轮驱动。血制品品种数量11个，吨浆盈利水平提升显著。截至2023年年报，广东双林和派斯菲科分别有血制品品种8个和9个，公司合计有11个品种。公司吨浆净利润从2018年的20万元左右增长至2021年50万元左右、2023年70万元左右。对比同业水平以及参考公司在研管线布局，公司血制品品种数量未来有望进一步增加，吨浆净利润水平提升可期。纤原和PCC有望贡献净利润。公司在研管线包含新一代静注人免疫球蛋白、人凝血因子Ⅸ、人纤维蛋白原、人纤维蛋白粘合剂等。此外公司积极探索研究血制相关的非血源业务或重组产品等拓展机会，持续提升公司核心竞争能力。目前在研管线进展最快的有广东双林的人纤维蛋白原和派斯菲科的冻干人凝血酶原复合物。PCC和纤原毛利率水平相较静丙和人血白蛋白高，未来有望提升公司血制品净利润水平。 盈利预测与投资建议：血制品赛道具备高壁垒特性，陕煤入主后有望赋能公司内生和外延双轮拓展浆站资源，保障血制品业务稳健增长。基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分 别为781.61百万元/934.42百万元/1065.62百万元，对应EPS1.07元/股、1.27元/股、1.45元/股，对应PE为25.63/21.44/18.80（对应2024年6月24日收盘价27.33元），首次覆盖给予“买入”评级。风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险

事件：到期赎回金额为1200万元，年化收益率为2.31%。公司继续使用自有资金购买理财产品，金额分别为2500万元和4000万元。西点药业目前拥有22个制剂品种的药品注册批件以及16个原料药注册批件，重点涵盖抗贫血、循环障碍、精神障碍以及原料药等生产领域。 点评：产品体系新老更替，新产品迅速放量。目前，公司拥有9种上市产品，成熟的产品体系稳定提供收入及现金流：支柱产品复方硫酸亚铁叶酸片销售额1.16亿元（同比-8.93%），占据药物收入半壁江山，销量下降系营销方式变革导致；利培酮口崩片2023年销售额0.75亿元（同比-13.62%）；利培酮口崩片已向CDE申请增加0.5mg和2mg规格的补充申请，拓展了市场覆盖范围，有望带来增量；此外，注射用盐酸罗沙替丁醋酸酯、盐酸艾司洛尔注射液等新产品上市放量。 瑞香素多种新适应症在研中，启动新增量。公司通过开发瑞香素新适应症进军新领域。药理学上，瑞香素具有神经保护，抑制炎症信号通路及抗癌三方面的作用。目前已上市适应症为血栓闭塞性脉管炎及其他闭塞性血管疾病。公司计划基于已有的研究结果，立项增加瑞香素胶囊的新适应症包括病毒性肺炎、淋巴回流障碍等。已完成的试验结果显示，瑞香素在这些适应症中具有良好的安全性和有效性，有望带来新增量。 草酸艾司西酞普兰片进入集采，实现以量换价。抑郁症是目前全球第四大疾病，药物治疗是其主要治疗手段。草酸艾司西酞普兰片在治疗抑郁症的药物中具有起效快速，疗效确切、不良反应发生率低的优势，是治疗抑郁症的首选药物，市场占比约25%。2023年已进入河南省和江苏省的集采，实现以量换价。 市场布局与营销方式变革，提升市场竞争力。2023年，西点药业逐步调整为自营模式、提升学术化推广水平和数字化管理手段，快速适应国家产业政策变化并提高了营销效率。同时，公司也在积极拓宽网售及OTC市场的销售，进一步提升市场竞争力盈利预测与投资建议：公司系化药头部企业，基本面稳健，考虑到瑞香素有望放量，预计2024-2026年公司营收分别为2.95/3.71/4.30亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：新品准入进度不及预期、研发进度不及预期等。

悦康药业是一家以高端制药为主导、以研发创新为驱动的大型医药企业集团。公司成立于2001年，在传统制药方面有20多年的积累，产品丰富，适应症广阔，包括心脑血管、糖尿病、消化系统、抗肿瘤等多个治疗领域。 集采影响逐步出清，主力品种销售稳健。随着仿制药集采的常态化发展，对于公司的影响逐步出清。公司主力品种银杏叶提取物注射液增长稳健，活心丸持续放量：1）银杏叶提取物注射液：公司核心品种银杏叶提取物注射液为国内首仿，作用机制明确、应用时间较长，应用范围较广，该产品经过快速放量期后进入相对稳健的增长阶段，2023年银杏叶提取物注射液在样本医院销售额为16.7亿元，同比增长15%；2）活心丸：活心丸为老牌中药品种，2017年调入医保目录，2018年调入基药目录，公司加强市场学术推广，随着终端渗透加速，产品持续放量，有望给公司贡献一定业绩增量。 重磅品种陆续兑现，市场空间值得期待。公司重磅产品羟基红花黄色素A和通络健脑片已报产受理。1）羟基红花黄色素A：根据沙利文报告统计，从2017年到2021年，我国急性缺血性卒中发病人数从323.2万人增长到376.6万人，复合年增长率为3.9%。公司羟基红花黄色素A能够改善脑血循环、维持血管稳态、起到神经保护作用，具有较高的临床价值，有望成为20亿级别的大单品；2）通络健脑片：随着我国社会老龄化的进展及脑血管疾病的高发，可以预见血管性痴呆发病人数也会快速增长。目前，血管性痴呆尚无特效药物治疗，主要以改善认知功能和缓解症状为主。公司的通络健脑片处方来源于经验方，三期临床试验疗效显著。 搭建核酸药物平台，加码创新驱动。2021年公司收购天龙药业，切入核酸药物领域。公司自主研发的首款小干扰核酸药物YKYY015完成候选化合确认并推向了临床前研究，该品种发明专利已获得授权。公司治疗原发性肝癌的国内首款反义核酸药物CT102正在中国人民解放军总医院第五医学中心开展临床IIa期试验。 盈利预测与估值。我们预测公司2024-2026年营业收入分别为43.70/47.14/53.55亿元，同比增长4.1%/7.9%/13.6%；归母净利润分别为3.06/4.10/5.06亿元，同比增长65.6%/33.9%/23.5%。参考可比公司的平均PE，我们给予公司2024年36倍PE，对应合理市值为110亿元，目前市值87亿元，仍有27%的增长空间。考虑到公司后续重磅新品种陆续兑现，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：产品集采降价风险；产品研发及注册不及预期风险；行业竞争加剧风险。

农药原药行业景气下行业绩同比承压：公司前期发布2024年一季报，一季度实现营业收入11.47亿元，同比-6.70%；实现归母净利润0.91亿元，同比-40.37%。公司净利润及盈利能力同比下滑主要是受到原药行业景气下行因素拖累，公司一季度农药板块销售均价同比下滑23.60%；然而另一方面公司一季度农药销量同比增长8.76%，以量补价部分对冲了价格下跌的负面影响。 全球农药去库周期走过下半场，曙光有望出现：过去两年全球农化行业经历了供应链危机下的主动累库的上行周期及见顶后的去库周期，行业走出了一波过山车行情。据中农立华原药价格指数，当前综合价格指数/除草剂价格指数/杀虫剂价格指数/杀菌剂价格指数相对22年初分别-62.17%/-67.32%/-56.31%/-47.04%，下游跨国公司去库周期中原药价格杀跌惨烈程度可见一斑。然而截至24Q1末，大部分跨国公司的期末存货相比高位有所下行，去库压力持续缓解。当前农药原药景气位置处于近年历史新低，下行风险有限。虽然目前海外粮食价格较高位有所回调，但依旧高于疫情前的长期中枢水平，我们认为农化真实需求还在高位，待去库周期完结后，跨国公司采购需求有望复苏，支撑公司经营改善。 原药及制剂品类规模扩张，储备未来成长：公司持续布局农药和原药制剂产品，扩充产品序列和产能规模。青岛奥迪斯生物科技有限公司20,000T农用化学品制剂及肥料制造项目和50,000T农用化学品制剂及肥料制造项目正在实施过程中，前者预计2024年建设完工，后者预计2027年建设完工。山东海利尔绿色高效杀虫剂原药及中间体技术升级改造项目已于2023年建设完工。青岛恒宁生物科技有限公司二期项目已于2022年开工建设，其中一批项目预计将于2024年建设完工。尤其是公司今年投资重点的青岛恒宁子公司2023年亏损1.41亿，未来随着新产品落地及产能爬坡有望实现扭亏，为公司带来利润增量。 考虑农药行业景气磨底，公司主要产品价格下滑，故下调盈利预测，我们预测24-26年公司EPS为1.24、1.65和2.15元（原24-25年预测为2.68和3.27元），按照可比公司24年15倍市盈率，给予目标价18.60元并维持买入评级。 风险提示新产能投放不及预期；终端市场开拓不及预期；产品和原材料价格波动。 盈利预测与投资建议

公司多款管线数据披露于 ADA 协会，其中 GZR18（GLP-1周制剂）减重数据亮眼，展现同类最优潜力。胰岛素集采提价落地，有望增厚业绩，维持“增持”评级。 投资要点： 维持“增持”评级 。 近日，公司自研产品 GZR18（GLP-1受体激动剂）在中国肥胖/超重人群中的 Ib/IIa 期临床研究结果和其他两项胰岛素新药临床前研究结果在 2024年美国糖尿病协会（ADA）第 84届科学会议上以壁报的形式展示，研发管线展现优异潜力。 维持公司 2024-2026年 EPS 预测 1.17/2.01/2.62元，维持 2025年目标 PE 30X，对应目标价60.03元，维持增持评级。 GZR18减重数据亮眼， 展现同类最优潜力。 本次披露于 ADA 年会的临床数据中， 36名肥胖受试者接受 1.5mg 至 30mg 的 GZR18注射液或安慰剂的剂量滴定治疗， 研究结果显示， 治疗 35周后 QW、 Q2W组体重与安慰剂组的差值分别达-18.6%、 -13.5%；类似的患者群体中，2.4mg 剂量司美格鲁肽的中国患者 44周相比安慰剂减重比例为 8.5%（STEP7研究）； 10mg、 15mg 剂量替尔泊肽的中国患者 52周相比安慰剂减重比例分别为-11.3%、 -15.1%（SURMOUNT-CN 研究）。 与已上市同类产品公布的减重数据相比， GZR18在相似给药周期中的减重效果优于司美格鲁肽和双靶点的替尔泊肽（非头对头对比），具备同类最优潜力。安全性方面， GZR18注射液在肥胖受试者中表现出良好的耐受性，以轻、中度胃肠道相关不良事件， 与 GLP-1类药物的常见反应一致。 在研管线稳步推进。 目前 GZR18已完成成人 2型糖尿病、成人体重管理两项 Ib/IIa 期临床试验，并分别达到主要终点和全部次要数据终点；公司正在开展中国成年肥胖/超重受试者适应症的多中心、安慰剂对照 II 期临床， 入组 338名超重/肥胖成年人，探索更宽的剂量范围和给药频率，目前所有受试者均已出组， 初步研究数据进一步验证了 Ib/IIa 研究结果，尤其双周给药取得了积极的效果。 此外，公司还于本届 ADA 年会中公布了在研新药胰岛素周制剂 GZR4和双胰岛素复方制剂 GZR101的临床前试验结果。目前 GZR4和 GZR101均处于 II 期临床阶段。 胰岛素业务国内集采提价，生产线已获欧盟 GMP 认证。 胰岛素专项接续采购拟中选结果于 4月发布，公司 6款产品在中选的同时全线提价，尤其核心产品甘精胰岛素中选价格为 65.30元/支、 中选 A 组的同时提价34.1%，预计将在新一轮集采中量价齐升、 带来业绩增厚。公司的甘精胰岛素、赖脯胰岛素、门冬胰岛素在美国及欧洲均处于上市审评阶段， 生产线已于 5月通过欧盟 GMP 检查，有望在欧美市场取得突破。 风险提示。 研发进度不及预期、产品销售推广不及预期、欧美药物审评进展不及预期、集采降价风险。

报告关键要素:2024年一季度，公司实现营业收入4.48亿元，同比减少44.36%；归母净利润1.52亿元，同比减少10.74%；扣非归母净利润1.27亿元，同比减少7.63%，整体业绩下滑主要是因为公司2023年下半年剥离部分非血制品业务。 投资要点:剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道。公司2023年9月和10分别剥离了复大医药和天安药业，目前公司非血制品业务主要为新百药业的生化类药物，后续有望剥离。受资产剥离影响，公司2024Q1收入和利润有所下滑，预计血制品业务依旧保持稳增长。 公司盈利水平提升，费用率同比环比增加。2024Q1，公司毛利率为67.79%，同比增加20.41个百分点，环比增加15.03个百分点；净利率33.84%，同比增加12.20个百分点，环比增加24.48个百分点。未来随着非血制品业务的继续剥离，以及公司新产品研发，收入结构持续优化，公司整体毛利率和净利率水平提升可期。费用率方面，2024Q1，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为23.20%/8.46%/-1.83%,分别同比增加3.53/2.92/-0.81个百分点，分别环比增加1.23/1.12/-0.68个百分点。三项费用率合计29.83%，同比增5.64个百分点，环比增加1.67个百分点。 研发费用率提升，新产品拓展有望提升盈利能力。2024Q1，公司研发费用率为4.24%，同比增加3.00个百分点，环比增加1.69个百分点。截至2023年年报，公司在研管线包括静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）、血管性血友病因子（vWF）、C1酯酶抑制剂，其中静注人免疫球蛋白（IVIG)（10%）已申报生产，公司产品矩阵拓展可期，吨浆盈利能力提升可期。 盈利预测与投资建议：血制品赛道具备高壁垒特性，产品需求稳定，公司逐步剥离非血制品业务，聚焦血制品赛道，有望在华润赋能下提升浆站资源获取能力，推动业绩稳步增长。基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为5.33亿元/5.54亿元/5.94亿元，对应EPS1.06元/股、1.10元/股、1.18元/股，对应PE为31.11/29.89/27.87（对应2024年6月21日收盘价32.85元），给予“买入”评级。 风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险

1.大健康大南药大商业三足鼎立稳健发展，华南医药消费龙头再出发白云山业务涵盖保健饮料、医药健康和商业，公司是工商业一体化的华南地区医药行业龙头。2023年公司营收达755亿元，大健康、大南药和大商业三大业务占营收比例约为14.72%、14.42%、69.87%；占毛利比重为34.80%、37.41%、26.00%。 2.大健康：“品牌+产品+渠道”王老吉持续构筑核心竞争力，控费维价提升盈利能力2023年大健康业务营收约111.2亿，凉茶饮料市场规模有望稳健增长，呈现“双寡头”竞争格局，2018年以来，王老吉和加多宝的价格战结束，王老吉持续发力“品牌营销+新品推出+渠道开拓”助王老吉收入增速有望高于凉茶行业增速，我们预计24-26收入有望维持8%左右CAGR。近年公司持续控费维价，大健康业务的净利率由2016年的5.52%提升至2023年的14.58%，我们认为依然存在提升空间。 3.大南药：中药化药均衡发展，OTC品牌驱动稳健增长2023年公司大南药板块营收108.9亿，其中中药占比57.59%，化药占比42.41%，均衡发展。旗下中药老字号众多，主要知名产品有消渴丸、滋肾育胎丸、小柴胡颗粒、华佗再造丸、夏桑菊颗粒、小儿七星茶颗粒、清开灵颗粒和安宫牛黄丸。化药板块近年受到集采降价影响渐入尾声，抗ED药物金戈为知名品牌，在零售终端价格不受集采影响。我们认为消渴丸、金戈等大单品持续发力，有望带动公司大南药板块5-10%稳健增长。 4.大商业：结构优化实现高质量发展，盈利能力有望持续提升2023年公司大商业板块营收527.6亿。行业方面，两票制与集采政策大背景下医药流通行业集中度提升，公司大商业全产品分销覆盖+供应链及物流增值服务，分销网络持续完善。业务层面，零售业务和直销业务占比提升，整体和局部业务结构同时优化，大商业盈利能力提高，净利率从2018年的0.86%提升至2023年的1.21%。在分销端，供应链增值服务以物流服务为核心，客户结构稳定，分销网络庞大。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为813.5亿元、879.9亿元、953.0亿元，同比增速分别为7.7%、8.2%、8.3%，归母净利润分别为44.28亿元、49.41亿元、54.9亿元，对应当前估价PE分别为11、10、9X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，研发风险，产品推广风险，市场竞争风险。

事件：公司发布2024半年度业绩预告。预计2024H1归母净利润1.8~2.5亿元（同比+330%~497%，下同），扣非后归母净利润1.8~2.5亿元（+319%~481%）；经测算2024Q2，归母净利润预计1.14~1.84亿（+443%~776%），扣非归母净利润1.15~1.85亿元（+475%~825%，环比+77%~185%）。 多肽原料药持续发力，利润端远超预期。公司2024H1扣非后归母净利润已超过2023年的1.68亿元，该业绩大幅超过市场预期。据公告公告，业绩增长得益于自主选择产品，考虑到目前流感非高发期，奥司他韦非旺季，我们认为利润的贡献主要来自多肽原料药，尤其是GLP-1原料药。若根据中报业绩进行线性外推，我们预测2024年扣非归母净利润预计将达到3.6~5亿元（同比+114%~198%）。 GLP-1系列多肽供不应求，市场持续高景气。GLP-1市场持续增长，2022年GLP-1药物销售额已高达225亿美元，2023年迅速增长至370亿美元（同比+64%），2024年有望再创新高。据摩根大通预测，2032年GLP-1市场规模将达到710亿美元。巨大的市场潜力刺激着后来者涌入。头部厂家诺和诺德、礼来等也纷纷积极投资扩产，缓解产能压力。 大力推进车间建设，持续释放多肽业务产能。公司连云港工厂已有2个多肽原料药生产车间，其中第三代车间（106车间）已投产，司美格鲁肽等多个长链修饰多肽原料药单批次产量已超10公斤，多肽原料药总产能已达吨级。 BD能力决定着发展上限，董事长挂帅BD团队，赋能公司发展。近年来，公司持续加强BD团队的建设，积极吸纳海内外优秀人才，通过矩阵式布局提升市场份额，全面覆盖中国、欧美及亚太市场，并持续开拓巴西、希腊、意大利等地重要客户。 以多肽原料药为核心，前瞻性布局获先发优势。截至2023年，公司已完成16个原料药品种的国内注册和12个原料药品种的美国FDA注册，管线涵盖司美、利拉、替尔泊肽、兰瑞肽、胸腺法新等多肽大品种。2023年司美、利拉等原料药先后获得FDA的FAletter。待2026年中国司美的专利到期时，仿制药客户将从研发和申报阶段转向商业化阶段，市场需求将迎来首个大增长点，具备先发优势的企业值得重点关注。乘GLP-1市场增长东风，公司业绩有望持续攀升，我们持续重点看好。 盈利预测：我们看好公司客户持续拓展，自主产品随下游客户产品逐步上市而加速放量。结合业绩预告上调盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为3.74亿元、5.39亿元、8.27亿元，分别同比130%、44%、54%，对应PE分别为35X、24X、16X，维持“买入”评级。 风险提示：销售不及预期，产品研发进展不及预期，行业竞争加剧。

事件：公司发布 2024年半年度业绩预告，2024年上半年公司预计实现归母净利润1.80-2.50亿元，同比增长 330.08-497.34%；预计实现扣非净利润 1.80-2.50亿元，同比增长 318.59-481.38%。 业绩超预期，多肽领域优势持续兑现，有望持续维持高增态势。2024H1公司预计实现归母净利润中值 2.15亿元（+413.71%）；预计实现扣非净利润 2.15亿元（+400.00%），分季度看，2024Q2预计实现净利润中值 1.49亿元（+613.40%）；预计实现扣非净利润 1.50亿元（+662.54%），归母净利润及扣非均持续表现强劲。我们预计主要源于： ①自主选择产品业务中部分多肽重磅商业化品种迎来收获期，呈持续放量趋势；②全球多肽产业链需求持续提升，公司部分多肽原料药验证批及商业化高速放量；③公司小分子 CDMO 技术优势显著，定制类服务呈逐步恢复态势所致。 多肽、特色原料药为主的自主选择产品持续高速增长，小分子 CDMO 呈逐步恢复态势。1）自主产品：在研管线持续推进，新品获批有望带来增长新动能。公司公布成功签约国内重磅 GLP-1原料药 CDMO、欧洲司美格鲁肽注射液、口服司美格鲁肽原料药战略合作协议等，中长期持续快速增长态势有望延续。此外，公司 2023年 10月及 12月分别收到 FDA 签发的利拉鲁肽与司美格鲁肽原料药 First Adequate Letter。106车间第三代多肽生产车间顺利投产，预计有望达吨级产能，连云港生产基地规划新建多肽生产车间，有望达数吨级多肽产能。我们预计伴随新产能的持续爬坡，公司自主产品业务有望持续维持高增态势。2）C(D)MO：大订单签约，2024年有望逐步恢复。凭借两大技术平台优势，公司同吉利德、英赛特、硕腾、Mirati 等知名药企建立长期合作关系，公司于 2023年 5月同欧洲大型药企客户签订了累计合同金额约 1.02亿美元的cGMP 医药高级中间体 7年供货合同，在手订单充裕夯实逐步恢复确定性。 盈利预测及估值：考虑公司自主选择产品需求旺盛，我们调整盈利预测，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为 15.67亿元、22.53亿元、32.11亿元（调整前 14.17亿元、20.03亿元、28.61亿元），增速分别为 51.62%、43.77%、42.53%；考虑 2024年公司可转债、股权激励等费用摊销较大，费用率有望逐步回升，我们预计 2024-2026年归母净利润分别为 3.52亿元、4.63亿元、6.05亿元（调整前 2.21亿元、3.12亿元、4.51亿元），增速分别为 116.07%、31.39%、30.85%。公司自主选择产品管线丰富，C(D)MO 技术平台优势显著，未来有望通过自主产品+C(D)MO 双轮驱动带来长期成长性，维持“买入”评级。 风险提示事件：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；产能提升不及预期风险；核心技术人员流失风险；毛利率下降的风险；原材料供应及其价格上涨的风险，环保和安全生产风险；汇率波动风险。

事件：6月18日，上海莱士发布关于公司股东协议转让公司股份进展暨完成过户登记的公告，于2024年6月18日完成了相关股份的过户登记手续。海盈康持有公司20%的股份并通过海盈康合计控制公司26.58%股份所对应的表决权，成为公司控股股东，海尔集团将成为公司实际控制人。同日，公司还公告了与基立福签订的《独家代理协议的第九次修正案》和《排他性战略合作总协议》。 股权转让正式落地，公司开启新征程：2023年12月29日，上海莱士与基立福签署《战略合作及股份购买协议》，海尔集团或其指定关联方拟协议收购基立福持有的公司13.29亿股股份，占公司总股本的20.00%，转让价款125亿元人民币。按照2024年6月18日收盘公司市值514亿市值计算，溢价率16.7%。2023年上海莱士共有5家血制品企业牌照，浆站总数量达43家（在营41家），采浆量超过1500吨，位于我国血制品行业第一梯队。海尔集团的入主有望在浆站拓展开发、经营管理、渠道销售、上下游产业链等多方位赋能上海莱士发展，进一步打开公司成长天花板。 基立福合作持续深入，获得独家代理白蛋白长期权益：《排他性战略合作总协议》中，基立福和海尔约定在血制品业务代理、经销、研究开发、联合研发等多方面开展深度合作；血制品业务之外，在核酸检测、生物科学、诊断领域也绑定了现有和未来产品的合作权益。《独家代理协议的第九次修正案》中，海尔和基立福已就2024年1月1日至2028年12月31日期间适用的最低年度数量达成一致意见，该数量应适用于全部产品；之后五年，双方进一步同意将在不迟于2028年底前六个月对于2029年1月1日后的接下来五年应适用的最低年度数量进行善意讨论并达成协议，但该等最低年度数量不得低于本协议所列的2028年最低年度数量。价格方面：对于经销商在2024年6月18日之前已经下的订单中的产品，原老价格应继续适用；对于经销商在2024年6月18日及之后直至2026年12月31日下的订单中的产品，应适用新的产品价格；在该等价格的有效期届满后，双方应就适用于产品的新价格进行磋商，但前提是基立福全球应保证2024年1月1日至2028年12月31日产品的价格不高于基立福全球过往在交割日前收取的价格，以及届时的市场上具有竞争力的价格。未来十年，上海莱士独家代理基立福白蛋白业务稳定性得以进一步提高。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.94/26.49/30.85亿元，对应EPS分别为0.35/0.40/0.46元，当前股价对应PE分别为22.42/19.41/16.67倍，持续推荐，给予“买入”评级。 风险提示：采浆量不及预期风险；产品销售不及预期风险；新品上市不及预期风险。

公司业绩实现稳步增长。 2023年，公司实现营业收入 40.13亿元，同比增长 24.12%；实现归母净利润 6.66亿元，同比增长 29.60%；实现扣非归母净利润 6.62亿元，同比增长 22.37%。 2024年一季度保持良好增长态势，实现营业收入 9.78亿元，同比增长 5.09%；实现归母净利润 1.56亿元，同比增长 3.75%。 各业务模块均呈增长态势，其中白内障业务增速最为显著。 2023年，屈光项目营业收入达 12.07亿元，同比增长 12.43%，其中全飞秒和ICL 等中高端术式占比较同期提高；眼视光综合项目营收为 10.17亿元，同比增长 14.94%，眼视光中心的布局将进一步推动视光业务的发展；白内障项目实现营收 9.87亿元，同比增长 31.38%，前期积压需求得到释放，随着我国老龄化的加剧以及中高端术式的比例提升，白内障业务有望保持强势的增长态势；眼后段项目营收为 5.35亿元，同比增长 26.94%。整体来看，眼病诊疗与消费眼科实现均衡发展。 公司整体毛利率小幅提升。 2023年公司整体毛利率为 49.03%，主营业务毛利率为 49.04%，较 2022年小幅提升 0.88%。其中，白内障项目和眼后段项目的毛利率分别较上年增长了 5.68%和 3.60%，随着业务量的持续增长，毛利率有望实现进一步提升；屈光项目和眼视光项目的毛利率较同期有小幅降低，购买力不足影响消费眼科项目的发展，行业内竞争加剧导致毛利率下滑。 “内生增长+外延并购”战略发力。 截止 2023年底，公司已布局 60家视光中心，较 2022年末新增 37家，今明两年规模将持续增长，以实现新增 200家视光中心的募投项目既定目标。 2024年 4月，公司收购厦门华厦聚信壹号投资咨询有限公司 100%股权，进一步加速全国眼科医疗网络的布局。 公司回购股份提振信心。 截止 2024年一季度末，公司已斥资 1.51亿元用于回购 523万股公司股份，彰显发展信心。