业绩稳健,管线推进,目标价49.59-53.01元,维持“买入”评级 公司公告阿立哌唑/奥曲肽微球临床申报注册获得NMPA受理,进一步夯实微球管线,看好未来产品集群百亿市场空间。考虑疫情催化(1月销售数据显示抗病毒颗粒销售靓丽),西药制剂整体稳定(艾普及IVF品种等),诊断试剂新品(Elisa及胶体金)进入应急审评通道,有望1周后上市,成为大规模人群快速筛查新方案。我们维持公司全年20%业绩增速及19-21年EPS预测1.42/1.71/1.98元,给予20年PE 29-31倍(品种抗集采风险能力强,且试剂与微球管线有望加速兑现,给予可比公司20年24倍PE20-30%溢价),目标价49.59-53.01元,推荐买入。 微球平台:高壁垒蓝海品种,看好百亿市场空间 丽珠拥有全球领先的CMC及质控管理体系,管线丰富(曲普-1个月和亮丙-3个月预计3月开启3/1期临床),公司指引微球产品集群从21年有望陆续兑现,看好贡献百亿销售峰值。本次受理临床产品:1)阿立哌唑(精神分裂症药物)国内仅普通制剂,尚无微球或长效产品上市(18年全球长阿立哌唑普通剂型+长效销售额达15亿美金);2)奥曲肽微球(治疗肢端肥大症/胃肠胰内分泌肿瘤,月制剂,vs普通剂型一天三次),国内仅原研诺华上市(IQVIA 18年国内终端销售额1.1亿元vs 18年全球销售额16亿美元),及长春金赛获批临床,看好公司国产第一梯队进军十亿级重磅。 疫情影响:中药受益,西药趋缓,综合预期1Q仍有小幅增长 我们预计公司1Q收入实现小幅增长,全年仍有望冲击20%利润增速,1Q一过性影响体现在:1)西药预计增速趋缓,疫情期间部分科室门诊量下降,对于艾普针剂入院及IVF品种销售有阶段性影响,但考虑刚性制剂在疫情后需求有望快速恢复,预计全年整体板块仍能实现25%左右收入增速(艾普两剂型新医保驱动下,有望2020年合并实现50%+收入增速);2)中药板块1Q20整体有望收窄下滑幅度,主因抗病毒颗粒满产满销(1月完成10万盒销售,基本相当于往年的1/3,还有9万盒的订单在手),参芪扶正预计全年销量下滑幅度持续收窄。 试剂盒带来新期待 丽珠三类试剂盒产品均已进入国家应急通道报批,预计1周左右上市:1)核酸检测试剂盒(PCR-荧光):月产能达20万人份,全组份冻干技术单人份包装,可与2-8℃运输保存且方便快捷(30分钟),1月27日递交国家局应急审批;2)IgM/IgG酶联免疫试剂盒:月产能200万人份,降低早期病人核酸检测的假阴性,且过程方便易操作(无需P3实验室);3)IgM/IgG胶体金试剂盒:月产能200万人份。用于体外血清检测,过程仅需15分钟,适用于早期人群的大样本初筛,与RNA核酸检测试剂盒形成良好补充。 风险提示:试剂盒临床数据或获批进度不达预期,疫情持续发酵影响IVF后续表现。

全球领先的药物研发平台,目标价133.01-143.53元 公司2月17日发布公告,拟以3000万美元投资北海康成(其中2000万美元认购本次新发优先股,1000万美元为未来依据认股权证所能够认购优先股的最高金额)。本轮投资完成后,公司持有北海康成13.11%股份,其中通过全资子公司WuXi AppTec (HongKong) Limited持股5.61%,通过药明基金一期持股7.50%。考虑到公司小分子CMO/CDMO商业化项目加速落地、临床CRO与细胞&基因疗法CDMO高速增长,我们维持公司19-21年EPS1.24/1.48/2.00元,分部估值法下2020年合理估值为2196.22-2369.86亿元,对应目标价133.01-143.53元,维持买入评级。 北海康成:专注于首创罕见病药物的创新医药平台 北海康成及其子公司最早成立于2012年,专注于罕见病药物的开发,拥有多个罕见病产品管线,其中Hunterase(治疗亨特综合征)正处于申报生产阶段,另有治疗溶酶体贮积病、血液疾病、代谢紊乱病等5个项目处于临床前阶段。此外公司康普舒(口腔含漱液,用于预防和治疗由放疗或大剂量化疗引起的口腔粘膜炎)2018年4月在中国获批上市,奈拉替尼(HER2阳性乳腺癌的强化辅助治疗)2019年11月在香港获批上市。本轮募集资金主要用于加速、扩展北海康成原研和引进的罕见病产品管线,进一步扩建商业运营平台和能力,并增加营运资金。 布局前沿科技,打造健康产业生态圈 公司对医药大健康行业进行前瞻性的投资,投资领域主要集中于:1)创新生物技术;2)人工智能;3)变革性技术;4)医疗保健信息技术;5)医疗保健服务。截至1H19,公司共计对61家企业&基金进行风险投资,同时拥有10家联合营企业。风险投资使公司进一步接触到更多医药健康生态系统的参与者并保持科学前沿地位,同时带来丰厚回报。 分部估值法2020年目标市值2196.22-2369.86亿元 我们基于调整后的non-IFRS口径归母净利润,采用分部估值法计算公司公允价值:1)传统CRO与CMO/CDMO业务估值1938.98-2112.62亿元:我们预计公司传统业务2020年实现经调整non-IFRS归母净利润28.94亿元,给予67-73x PE(2020年行业平均PE为61x,考虑到公司的龙头地位及业绩增长可持续,我们给予10%-20%溢价);2)使用风险调整的DCF估值法测算DDSU业务估值165.79亿元;3)VC估值91.45亿元:截至9M19公司风险投资账面价值为36.58亿元,给予2.5xPB(根据公司既往投资退出收益计算)。 风险提示:投资标的后续发展受技术水平、行业发展、监管形势等多重因素影响,存在无法达到投资预期的风险;估值溢价较高的风险;投资标的短期内无法盈利的风险。

全力支持疫区需求,彰显实力与担当,看好20年业绩增长 自新型冠状病毒疫情爆发以来,公司全线支持疫区需求。公司的移动DR、DR、16排CT等产品齐发力,其中移动DR是武汉火神山、雷神山医院的较大设备供应商之一,充分彰显国产影像设备领先者的责任与担当。我们认为2020年,移动DR势头强劲有望贡献最大增量,传统核心业务DR、MRI有望稳健,小体量新兴业务CT、DSA等有望快速放量。我们上调20年盈利预测,预计公司19-21年EPS为0.33/0.45/0.52元,调整目标价至14.44-15.35元,上调为“买入”评级。 移动DR:高度匹配疫区需求,有望成为全年最大增量 移动DR因可移动、成像质量佳、可远程操控并传输结果等优势很好地契合了疫区防止交叉感染且需快速报告检测结果的诉求,因此需求旺盛。我们预计公司移动DR1Q20销量有望达到约300台,全年保守估计有望实现约600台销量(vs19年70-80台),贡献约2亿元收入增量,基于:1)本次疫情中的采购相对紧急,更看重企业的品牌力和紧急供应能力,公司为国产DR绝对龙头,品牌力深厚;2)相比外资具有较高性价比优势;3)多地陆续在建临时医院,预计后续需求持续旺盛;4)疫情反映了国内移动DR配置不够完善且提升了市场认知,后续各地有望逐渐掀起配置浪潮。 DR及MRI相对稳定,DSA及CT有望快速放量,万里云进展顺利 1)DR:我们预计19年销量超1700台,疫区需求促进及零售端发力下,20年有望实现1800-2000台销量;2)MRI:公司的1.48T超导于19年底获批,其成像性能优异,且进院时无需配置证,可较好的解决传统痛点,预计后续永磁相对稳定,超导逐渐发力;3)CT:体量尚小,本次疫区需求旺盛但受限于产能,预计20年有望实现约20台销售;4)DSA:取消配置证+县级医院升级改造背景下,DSA迎来放量契机,我们预计19年销量接近翻倍,20年有望继续维持高增长;5)万里云:远程影像诊断及第三方影像中心业务齐发力,我们预计其19年收入超1亿元,且首年实现盈利。 国产领先的医疗设备供应商,上调为“买入”评级 考虑疫情带动下公司移动DR、DR、16排CT等产品2020年的放量,我们上调20年盈利预测,预计公司19-21年归母净利润为1.80/2.44/2.80亿元(前值为1.89/2.27/2.71亿元),同比增长18%/35%/15%,当前股价对应19-21年PE估值为37x/28x/24x。与可比公司相比,公司19-21年归母净利润的复合增速略低(22%VS可比公司平均值的28%),我们给予公司2020年32x-34x的PE估值(可比公司2020年PE平均估值为35x),调整目标价至14.44-15.35元,上调为“买入”评级。 风险提示:产品销售不达预期,产品招标降价,持续复工下疫情出现恶化。

新园区口苗新产线首次通过认证,行业中率先达到口苗P3生产车间标准。本次通过GMP认证的生产线为新园区一期工程的口蹄疫细胞悬浮培养灭活疫苗生产线,年设计产能7.5亿头份,主要用于生产口蹄疫O型、A型二价灭活疫苗,为新建成后的首次认证并获得GMP证书。根据农业农村部2016年印发《口蹄疫、高致病性禽流感疫苗生产企业设置规划》要求,口蹄疫、高致病性禽流感疫苗生产企业,涉及口蹄疫、禽流感活病毒操作的生产区域、质检室、检验用动物房、污物(水)处理设施以及防护措施等应符合生物安全三级防护要求,且应当于2020年11月30日前达标,逾期未达要求的,依法注销口蹄疫、高致病性禽流感疫苗产品批准文号。此次口苗产线顺利通过认证并获得GMP证书,标志其已满足上述文件要求,在行业中率先达到口苗P3生产车间标准,能够实现生产工艺流程智能化和产品全生命周期可追溯管控,有利于公司口蹄疫疫苗集约化生产,扩大现有产能,提升产品质量,满足市场需求。 公司新园区一期设计9条产线已全部通过GMP认证,智能制造全面落地。今年1月初公司新园区包括细胞悬浮培养灭活疫苗生产线在内的5条产线通过认证并获得GMP证书,加上此次通过认证的口蹄疫疫苗悬浮培养产线,新园区一期设计共9条智能化生产线中已顺利全部通过认证,智能化新线全面投产,新园区智能制造将疫苗生产工艺参数、质量标准、操作规程和数字化产线与西门子工业4.0控制技术深度融合,实现了疫苗制造全生命周期在最优选工艺参数下完成,公司疫苗产品质量和竞争力再度升级。 生物安全风险防控升级背景下,公司全流程P3条件(P3实验室+P3车间)有望奠定持续竞争优势。上周中央全面深化改革委员会第十二次会议强调,把生物安全纳入国家安全体系,并尽快推动出台生物安全法,加快构建国家生物安全法律法规体系、制度保障体系。公司P3实验室近期获得农业农村部《实验活动批复》,成为国内首家可以同时开展口蹄疫和非瘟疫苗研究开发相关实验活动的动物疫苗企业,叠加口苗P3车间通过认证,公司已经具备从研发端到生产端全流程P3条件。我们认为,生物安全风险防控升级背景下,公司研发能力+产业化能力得到进一步增强,核心竞争优势得以进一步强化。 盈利预测、估值及评级:据农业农村部数据,2019年底全国能繁母猪存栏量环比增加2.2%,连续3个月环增,生猪存栏量环比大增14.1%,连续2个月环增,下游生猪养殖业产能正逐步恢复。我们重申,本轮周期产能恢复是伴随着行业集中度加速提升而实现的,增量则将主要由规模养殖场贡献。公司客户主要定位规模养殖企业,有望率先受益,综合考虑我们暂维持预计公司2019-2021年实现营收11.46/17.18/24.73亿元,实现归母净利润2.47/5.17/8.52亿元,对应EPS为0.22/0.46/0.76元,对应PE为104/49/30倍。我们认为,公司口苗P3车间获认证,全流程P3布局奠定关键一环,有望进一步推动公司打造研发、生产、销售闭环生态,可对标研发、生产、销售一体化发展的国内人用生物制品公司(华兰生物、天坛生物、智飞生物、沃森生物与康泰生物)进行参考估值(2020年平均PE预期为47倍,净利润平均增速预期为33.1%)。因此综合对标并考虑公司未来业绩高成长性预期,我们维持目标价23.32元,对应2020年51倍PE,考虑公司作为后周期受益确定性更加明确的动保龙头,维持“强推”评级。 风险提示:下游产能恢复不及预期,市场竞争加剧。

扎根基层,拥抱创新 我们看好智飞生物的长期逻辑在于:1)疫苗不同于创新药、渠道天然分散且营销难度高,公司具备强大且稀缺的渠道价值,不断驱动产品快速达峰;2)公司是非免疫规划疫苗在研数量最多、布局领域最广的疫苗企业之一,2020年起利润结构将从代理为主回归自研为主,并在十年内从高端疫苗工厂转型为创新疫苗龙头。我们预计公司2019-22年EPS1.50/2.06/2.72/3.56元,同比增长65%/37%/32%/31%,首次覆盖给予“买入”评级。 HPV存量消化期超五年,默沙东将以全年龄组独占 我们预计4v/9vHPV疫苗将在2022/24年达到约70亿元/150亿元的收入峰值,销量2023~24年剑指600万人份:1)我们估算美国四价上市初五年在存量成年组累计渗透率约20%、九价上市首年在存量中年女性组渗透率近1%;2)我们预计四价国产冲击(预计2023年上市)早于存量消化;3)我们预计九价大龄组率先于2024年消化完毕、中龄组渗透率减速但消化周期可能超10年、低龄组成为长期普种对象,国产上市推动峰值出现。 市场低估中国治理结核决心,EC与母牛分枝杆菌疫苗立于新技术之涛头 2019年八部委联合出台的《遏制结核病行动计划》可类比1989年美国出台的《消除结核病战略计划》,后者是美国80年代应对结核病反弹的计划,核心是筛查高危人群并治疗潜伏性结核,鼓励研发并应用新技术。公司的EC诊断试剂与母牛分枝杆菌疫苗属于诊疗新技术,有望于1Q20获批、4Q20销售,前者有望全面替代PPD,初期面向入学人群、未来扩大至体检人群与高危人群,后者有望承接潜伏性结核感染者,成为其在依从性差、护肝成本高的传统化疗之外的更优选择,我们预计两者均为50亿级品种。 流脑疫苗:以销售之长,博一时之短 AC-Hib三联苗水针剂型尚未通过再注册、于4M19停产,我们预计无佐剂的冻干新剂型2022年上市销售,2020-2021年北京绿竹预计将凭借规格升级的MCV2、Hib、MPSV4维持13~14亿元的收入体量,2021-22年起AC-Hib新剂型、MenACYW有望陆续上市,维护公司流脑领域强势地位。下一个十年:从高端疫苗工厂转型为创新疫苗龙头我们预计公司在2021-2024年有望通过HDCRV(人二倍体狂苗)、IIV4(四价流感裂解苗)、MenACYW(四价流脑结合苗)等转型为高端疫苗工厂,2024年起再通过PCV15(15价肺炎结合苗)、SCV2(痢疾双价结合苗)、4vNV(四价诺如重组苗)、DTaP-AC/ACYW-Hib等重磅成为创新疫苗龙头。 首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司2019-22年归母净利为24.0/33.0/43.6/57.0亿元,同比增长65%/37%/32%/31%,给予代理产品2020年PE估值30x、自研产品2020年PE估值72x~83x(基于PEG=1.3~1.5,可比公司均值1.4),对应市值1272~1347亿元,对应股价79.53~84.21元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:政策风险,销售不达预期,HPV疫苗竞争加剧,研发不达预期。

事件:2月16日,公司公告国际著名肿瘤学期刊《临床肿瘤研究》(ClinicalCancerResearch)在线发表了埃克替尼加量治疗EGFR21外显子L858R突变(21-L858R)晚期非小细胞肺癌(NSCLC)的II期临床研究论文。这一重要研究由北京首都医科大学附属北京胸科医院张树才教授团队牵头,联合包括北京协和医院、河北医科大学附属第四医院、中国医科院肿瘤医院等20余家分中心共同完成,从最初的设想到实施、最终完成历时9年。 观点:埃克替尼加量可以使21-L858R突变患者获益,改变常规剂量治疗效果欠佳的现状,进一步增强埃克替尼竞争力。常规疗法对于21-L858R突变肿瘤患者临床疗效略显逊色。非小细胞肺癌(NSCLC)约占肺癌的85%,其中EGFR基因突变为最常见类型,占比50.30%,对应患者人数约30万人。19外显子缺失(19-Del)和21-L858R突变又是EGFR突变最常见的亚型,占EGFR突变NSCLC的90%。在EGFR-TKIs靶向治疗时,21-L858R突变肿瘤患者临床疗效略显逊色。 历经九年,终证实埃克替尼加量疗法改善21-L858R突变患者使用常规疗法临床疗效欠佳的现状,达到与19-Del患者相近的疗效。2011年,北京胸科医院张树才教授有了开展相关课题研究的最初设想。后期经程刚教授、张力教授、王燕教授、姜达教授等多位肺癌领域专家多次论证,于2015年4月正式启动研究,主要研究终点是中位无进展生存期(mPFS)。研究结果显示,21-L858R突变高剂量患者组mPFS明显长于常规剂量患者组(12.9个月vs.9.2个月),客观缓解率(ORR)也更高(73%vs.48%),与19-Del突变常规剂量患者组相近(分别为12.9个月vs.12.5个月;73%vs.75%)。 药物相关不良反应大多数为1/2级且可控。高剂量疗法进一步提高埃克替尼竞争力。高剂量埃克替尼可以成为21-L858R突变NSCLC患者一种新的治疗选择。也为加量联合抗血管治疗、联合化疗开辟了一个新的思路,为一线治疗开拓更好的模式。埃克替尼的竞争力进一步提高。 盈利预测与估值。公司是A股稀缺的创新药标的,埃克替尼持续贡献稳定现金流,恩沙替尼上市在即,后续研发管线梯队已逐步形成,研发团队具备海外研发经验+过硬的研发实力,销售团队实力强劲,看好公司长期发展,维持“买入”评级。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为15.89亿元、20.85亿元、27.12亿元,同比增长29.8%、31.2%、30.1%;归母净利润分别为2.16亿元、2.90亿元、3.93亿元,同比增长29.5%、34.4%、35.3%;EPS分别为0.54元、0.72元、0.98元;对应PE分别为139倍、104倍、77倍。 风险提示:海外业务增速低于预期;创新药研发失败风险;仿制药放量不达预期等。

新和成是我国精细化工行业的龙头企业。公司坚持创新驱动和均衡、永续发展理念,业务涵盖营养品、香精香料、原料药、高分子新材料等领域。公司各业务板块协同发展,其中核心业务维生素和香精香料占公司营收80%以上,市场占有率高。公司立足维生素生产工艺,坚持自主研发和技术创新,不断完善产业链。 研发创新驱动的成长型公司。创新发展的基因、“老师文化”深入公司的价值观。公司自成立到现在,始终坚定不移的走自主创新之路。每个发展阶段所布局的核心产品均是当时国内无法自给,生产难度超高、填补国内空白的品种。如VA、VE、柠檬醛、芳香醇、PPS、蛋氨酸等。在长期的发展中,公司积累了化工行业最为宝贵的研发和工程化经验,带出了一支高效率、高产出、善于实战的化工研发队伍。公司的创新研发也获得了丰厚的回报,ROE水平始终处于大化工行业金字塔尖。 产业链一体化的平台型公司。围绕上下游产业链、下游应用行业及客户,公司聚焦于营养品、香精香料、新材料三大领域,不断完善产品线和布局,形成了一体化、平台化的发展趋势。一体化强化了公司供应链稳定的优势和成本优势。最近几年行业内各种生产事故频发,公司依靠安全运营,持续为客户提供稳定的产品供应,实现了客户利益、股东利益的双赢。凭借一体化和精益管理,公司的生产运营成本也实现了行业内最低,不断深挖低成本优势的护城河。公司产品不断多样化,盈利能力也不依赖于任何一个品种,尽管维生素产品的价格波动性大,但公司多产品发力,东方不亮西方亮,始终保持高质量的盈利能力,展现了化工平台型公司的独特优势。 继续保持高强度的资本开支,锐意进取的创业精神始终未丢。公司近几年在潍坊基地、黑龙江基地持续大规模投入,包括新建25万吨蛋氨酸项目、黑龙江生物发酵项目、2X2万吨营养品项目以及年产11000吨营养品及9000吨精细化学品项目,合计投资超过百亿。超高资本开支为未来公司的业绩增长奠定了扎实的基础,也是公司锐意进取的绝佳体现。 估值和盈利预测。我们预计公司19-21年净利润分别为22.0/30.9/38.3亿元,对应EPS分别为1.02/1.44/1.78元,目前股价对应PE分别为25/18/14倍;结合20年业绩及20XPE水平,给予目标价28.77元,维持“推荐”评级。 风险提示:产品价格大幅下滑;下游需求大幅下滑;环保及生产风险。

事件:2月17日公司公告阿立哌唑微球和奥曲肽微球临床试验申请获得受理。阿立哌唑微球注册分类为化药2.2类,“注射用阿立哌唑微球”是长效缓释制剂,历经五年研发,每月注射一次,可降低给药频次,改善患者依从性,用于治疗成人精神分裂症。目前国内未有该产品获批上市,未有厂家申报及获批临床。奥曲肽微球注册分类为化药4类,“注射用醋酸奥曲肽微球”为长效缓释制剂,每月注射一次,用于肢端肥大患者和伴有功能性胃肠胰内分泌肿瘤相关症状患者。2018年国内终端销售约1.09亿元,2019年前三季度国内终端销售约1.16亿元。有一家企业已经获批临床(长春金赛)。 观点:微球品种集中进入临床,瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽管线已经确立。 丽珠的微球平台为国内第一。微球技术壁垒高,很多企业可以在实验室完成研发,但在放大过程中,由于微球自身的特性,过程非常难。所以最大技术壁垒在于放大过程中的参数摸索,需要有足够的经验。这点国内许多厂家和研发单位很难做到。公司是国内唯一微球产品国产化的厂家,质量工艺好,是国内为数不多解决了放大工艺的微球平台,因而稀缺、价值高。 微球平台目前临床进度有所加速。丽珠目前已经获得临床批件的是亮丙瑞林微球(3个月)、曲普瑞林微球。当前又申报了阿立哌唑微球和奥曲肽微球。所以丽珠微球已经形成了“瑞林类全覆盖+精神线三代药物阿立哌唑+多肽类重磅炸弹奥曲肽”管线。丽珠申报临床的这四个品种已经解决了后续放大及工艺的问题,申报临床的品种公司信心都非常足。前期因为微球国内产业化经验少,所以跟CDE经历了反复沟通,才确定临床的方案。前两个品种走通之后,后面的品种沟通会更顺畅,有望加速推进。我们认为后续品种都可以参考曲普瑞林的进度。 微球作为创新剂型,独居临床优势,也正符合国家鼓励创新的大方向。随着单病种、DRGs付费模式的推进,未来临床效果好、性价比突出的药物将享受更大的市场占比,丽珠微球产品剂型创新、性价比突出,符合政策趋势。微球平台承担国家科技重大项目多项子课题,既是对于国家对于剂型创新的肯定,也是对于丽珠微球研发实力的肯定。未来丽珠微球产研过程都将享受政策福利,绿色通道加速推进。 盈利预测与估值。展望2019,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,生物药+微球长远布局符合产业方向。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元,增速分别为20.5%、20.4%、20.2%,对应PE分别为28x、23x、19x。扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低。维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。

事件 公司2月16日晚发布《关于终止2019年非公开发行股票并撤回相关申请材料的公告》及《2020年度非公开发行股票预案》。根据2020年最新非公开发行股票预案情况,本次发行对象为高瓴资本管理有限公司共1名特定对象。全部特定发行对象均以现金方式认购公司本次非公开发行的股份。本次非公开发行股票募集资金总额不超过231,057.20万元,扣除发行费用后将全额用于补充公司流动资金。本次非公开发行股票的价格为123.56元/股,拟募资不超过1870万股股份。? 点评 高瓴全额认购,战略合作望实现共赢,公司长期投资价值凸显。本次非公开发行的对象仅为高瓴资本,由竞价发行转为锁价发行,本次非公开发行后,高瓴资本将成为公司持股5%以上股东,此举将完成战略投资者的引入,一方面,彰显其对公司未来发展的信心,另一方面,其与公司将在全球创新药领域建立全面、深入的战略合作关系。公司已在创新药服务领域积累了较好的技术、经验、产能和平台体系,高瓴则在全球创新药市场具有较好的投资布局和创新药资产,通过此次合作,高瓴将有望推动公司与其投资的生物科技公司建立业务合作关系,并在核酸、生物药的CDMO,以及创新药临床研究服务等公司的新业务领域开展深入战略合作,为公司的战略布局提供有力帮助。增强资金实力,为公司未来战略布局提供充分保障。此次预案披露募集资金总额不超过231,057.20万元,扣除发行费用后将全额用于补充公司流动资金。相信这将会进一步增强公司的资金实力,为公司持续强化与欧美大制药公司合作、布局开拓中小创新药公司提供充分保障,并降低财务风险,帮助公司增效提速,加快提升公司的市场份额和行业地位。? 盈利预测:我们预计2019-2021年公司营业收入分别为24.27/32.81/44.18亿元,归属于上市公司股东的净利润分别为5.72/7.85/10.85亿元,对应EPS分别为2.48/3.40/4.70元/股,对应PE分别为65/47/34倍。继续给予“增持”评级。? 风险提示:非公开发行进程不及预期,创新药政策推进不及预期。

事件:公司2月17日晚公告,拟通过药明基金一期投资CANBRIDGEPHARMACEUTICALSINC.(简称“北海康成”),投资额3000万美元,其中2000万美元用于认购本次新发优先股,1000万美元为未来可依据认股权证所能够认购优先股的最高认购金额。本轮投资完成后,公司持有北海康成13.11%股份,其中通过药明基金一期持有北海康成7.50%股份(全面摊薄和转换基础上)。此外,本次对北海康成投资构成关联交易。 北海康成,优质创新平台型医药科技公司。1)重点开发领域:恶性肿瘤生物靶向创新药和以罕见病为代表的精准治疗等前沿技术。2)产品管线:两款抗肿瘤产品康普舒?和奈拉替尼(已分别在中国大陆和香港地区上市),治疗亨特综合征的Hunterase?(正在新药报批),多个罕见病与抗肿瘤产品管线。3)财务数据:2018年与2019Q1-Q3分别实现净利润-2380万美元与-1130万美元。4)募资用途:加速扩展北海康成原研和引进的罕见病产品管线,进一步扩建商业运营平台和能力,并增加营运资金。 投资罕见病领域,生态圈布局持续完善。药明康德深耕药物研发外包服务的同时,持续完善医疗健康生态圈建设,为公司打造长期成长引擎,此次投资北海康成再一次折射出公司长远发展的战略眼光。相较于常见疾病领域,国内罕见病领域同样有着巨大的未满足的患者需求,北海康成专注于首创罕见病药物的研发,具备多个罕见病药物管线,同时拥有研发经验丰富的管理团队和顾问,广泛的国际资源整合能力,卓越的项目执行能力和创新的业务模式,有望树立业内标杆。通过本次投资,公司持续布局的医疗健康生态圈在罕见病领域得以进一步完善,同时公司得以更好地了解罕见病药物开发领域的创新技术等,间接提高罕见病领域的新药研发服务能力。 盈利预测与评级:预计公司2019-2021年归母净利润分别为21.5亿元、27.2亿元、34.7亿元,同比增长-5.1%、27.0%、27.4%;对应PE分别为88倍、69倍、54倍。公司是全球领先的药物研发外包服务龙头,行业高景气下持续享受赛道红利,本次投资北海康成进一步完善医疗健康生态圈布局,提供长期成长引擎,我们坚定看好公司发展,维持“买入”评级。 风险提示:行业监管政策变化风险,医药研发服务需求下降风险,市场竞争加剧风险,核心技术人员流失风险,汇率变动风险,海外经营风险。

民营医药商业龙头,具备覆盖全国的渠道网络 公司是全国医药商业企业销售规模第四位,民营医药商业排名第一位的医药分销龙头。2008-2018年十年收入CAGR18.3%,归母净利润CAGR20.1%。与排名前三位的国控、上药、华润相比,公司的优势渠道为基层医疗市场以及院外市场。依靠优质的配送能力,公司在行业的口碑以及市场地位进一步提升。我们认为公司未来有望受益政策推动,继续保持稳步提升:(1)各渠道的增长带动,其中城市医疗机构、基层医疗机构以及零售药店,未来三年有望分别保持25%、30%、20%的增长,器械配送有望保持35-40%增速;(2)全国仓储物流信息化系统、渠道网络建设完成,资本投入有望减少,成本端逐步降低;(3)总代理业务带动盈利能力提升,有望持续改善ROE。 受益政策催化,龙头价值凸显 2017以来医药政策频出,“两票制”、“分级诊疗”、“带量采购”对行业的发展都带来了深远的发展影响。根据米内网数据,2019年H1全国药品销售总额为9087亿,公立基层医疗机构与零售药店的药品终端销售占比分别为9.9%、23.10%,较2018年占比分别提升了0.2pp/0.2pp。我们认为药品终端市场的变化会带来渠道价值的重构。公司的优势渠道是基层医疗机构以及零售药店,凭借专业化的服务能力,高效的供应链管理能力有望持续受益这部分市场的增长。另一方面,2017年“两票制”后,渠道整合的趋势增加,公司作为龙头企业有望受益行业集中度的进一步提升;同时“4+7”利好具备全国性渠道布局的企业,带动公司医院开户数量的提升,城市医疗机构市场逐步打开。 总代理业务快速发展,带动盈利能力逐步增强 受益政策推动,我国药品终端销售市场结构正在逐步向基层以及零售渠道转移,公司已经完成了在全国的仓储物流信息化建设,具备覆盖全国的渠道能力,在此背景下诞生的总代理业务迎来快速发展,从单纯的配送商向具备推广服务职能的代理商转变,对公司盈利能力以及现金流的改善均带来积极作用。目前公司已经获得了东阳光药奥司他韦(OTC渠道)、华海药业“4+7”中标品种厄贝沙坦片等产品的代理权,我们预计在当前医改背景下,院内产品继续向院外转移的趋势依旧,公司总代理业务有望持续稳步发展,未来三年预计实现超200亿的销售收入,对公司整体盈利能力、ROE的提升有较好的带动作用。 估值与评级 公司是全国民营医药商业龙头,有望持续受益行业的政策推动下药品市场销售结构的转变;而在此背景下诞生的总代理业务,是公司逐步由单纯的配送商向具备推广销售职能的服务商的转变,对盈利能力与现金流均有积极的作用。根据2019年前三季度经营情况以及新冠病毒疫情影响,我们对公司盈利预测进行调整,由2019-2021年的17.39/21.95/27.42亿元,调整为2019-2022净利润为16.91/22.52/26.03/31.76亿元(不考虑土地退还补偿款),对应EPS为0.9/1.2/1.39/1.69元/股,目标价19.2元,维持“买入”评级。 风险提示:政策推进不及预期,行业并购整合不及预期,市场竞争加剧的风险,药品减价风险,应收账款坏账等风险。

事件:公司于2月16日晚间公告公司2020年度非公开发行股票预案。 募集资金:23.11亿; 定价:123.56元/股,非公开发行股票的定价基准日为公司第三届董事会第三十三次会议决议公告日,发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的80%; 非公开发行股票数量:不超过1870万股; 发行对象:1名特定对象,高瓴资本管理有限公司(HillhouseCapitalManagementPtd.Ltd.)。 发行后总股本:2.5亿股。 限售期:18个月。 资金用途:扣除发行费用后将全额用于补充公司流动资金。 观点:战略投资者为一级市场明星机构,公司有望再上一个台阶。一级市场明星机构现金认购全部非公开发行股票,高瓴资本和凯莱英双赢合作,意义非凡。此次非公开发行之后,高瓴资本将成为公司持股5%以上股东,并与公司在全球创新药领域建立全面、深入的战略合作关系。凯莱英依托自身在创新药服务领域积累的技术、经验、产能和平台体系,可以为高瓴资本及其相关方投资的创新药公司提供高质量的CMC研发和生产服务。而对凯莱英来说,高瓴资本可以积极推动凯莱英显著提升服务创新药公司的广度和深度,并在核酸、生物药CDMO、以及创新药临床研究服务等公司新业务领域开展深入战略合作,可谓是双赢。 定增补充流动资金,为后续战略布局及技术研发提供充分保障。公司下一阶段业务方面战略包括大分子、小分子(API+制剂一体化)、CRO+CDMO一体化,药品研发的全生命周期服务。在客户方面,一方面要强化欧美大制药公司的管线渗透率,另一方面还要提高客户的“广度”,拓展中小创新药公司。在技术方面,公司将进一步加大研发投入力度,保持公司在行业内的技术领先地位。此次定增为公司各方面布局提供充足的资金保障,帮助公司增效提速,加快提升公司的市场份额和行业地位。 盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021年归母净利润分别为5.73亿、7.69亿、10.26亿元,增长分别为33.8%、34.1%、33.5%。EPS分别为2.48元、3.32元、4.44元,对应PE分别为65x,48x,36x。若考虑增发摊薄后EPS分别为2.29元、3.08元、4.10元,对应PE分别为69x,51x,39x。我们认为公司是技术推动型的国内CDMO龙头企业,受益于国内MAH制度的持续推进。未来几年公司有望随着商业化项目的增多业绩呈现高速增长,定增引入战投后服务创新公司的深度和广度有望提升,后劲十足。未来三年业绩增速有望维持30%-35%,维持“买入”评级。 风险提示:临床阶段项目下滑风险;商业化阶段项目波动风险;大分子CDMO战略执行情况低于预期风险;项目发行不及预期的风险。

2020年度非公开发行预案主要事项:①发行对象为1名特定对象,高瓴资本;②募集资金总额不超过23.1亿元,全额用于补充公司流动资金;③发行价格123.56元/股,不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的80%;③发行数量不超过1870万股,锁定期18个月。 引入战略投资者,优化股东结构,促进公司长远发展:本次非公开发行的对象为高瓴资本,本次非公开发行后,高瓴资本将成为公司持股5%以上股东。高瓴资本在全球医疗行业,尤其是创新药领域有非常广泛的赛道布局,包括百济神州、天境生物、基石药业、信达生物、君实生物、再鼎医药、创胜生物、海和药物、加科思及众多海外创新药公司。后续凯莱英将与高瓴资本在全球创新药领域建立全面、深入的战略合作关系,一方面凯莱英将为高瓴资本及其相关投资的创新药企提供高质量的一站式CMC研发和生产服务,另一方面高瓴资本将依托其全球的创新药赛道布局提升凯莱英服务创新药公司的广度和深度,在核酸、生物药CDMO及创新药临床CRO服务等新业务领域开展深入战略合作。 本次非公开发行,有利于增强公司资金实力,为公司战略发展提供保障:中国CDMO行业快速发展,公司的服务领域、服务能力、订单数量快速增长,本次募集资金有助于公司进一步扩大产能、加大研发投入力度、拓展新业务领域,提升公司综合CMC一站式服务能力,巩固和提升公司的技术领先地位、市场份额和行业地位。 盈利调整及投资建议 我们预计2019-2021年公司的归母净利润分别为5.71/7.34/9.60亿元,同比增长33%/29%/31%,维持“买入”评级。 风险提示 下游新药产品销售不达预期,上游原材料涨价,汇率波动,环保和安全生产,新业务拓展不达预期,核心技术(业务)人员流失。

水大鱼大,资本青睐有加 药物研发外包具有规模化效应、集成加速、技术优化等优势,叠加国内创新驱动、新药评审改革、MAH落地、全球产业区域倾斜等因素,行业增势喜人,据Frost&Suivan数据,2018年全球CMO/CDMO规模达664亿美元,2013年以来增速超过10%,预期未来三年将保持12%以上的增长。公司作为全球领先的服务于新药研发和生产的CDMO企业,经过二十余年的发展,服务客户囊括默沙东、辉瑞等全球制药巨头以及再鼎、和记黄埔等国内新兴医药公司,共计数百家,此外基于小分子创新药CDMO领域的竞争优势,逐渐延伸服务链条至核酸、多肽、多糖等化学大分子和生物药CDMO以及临床研究服务等领域,加速多领域一体化覆盖,预期将充分受益行业高景气红利。高瓴资本作为专注于长期结构性价值投资的专业投资公司,旗下投资企业包括百度、腾讯、君实生物、信达生物、药明康德等优质企业,此次全额认购公司发行股份,表明对公司长期发展逻辑的充分认可。 增强资金实力,促进公司长远发展 高瓴资本以现金认购公司全部发行股份,将增强公司产能建设和运营投入的资金保障,降低财务风险。另外本次非公开发行后,高瓴资本将成为公司持股5%以上股东,将与公司在全球创新药领域建立全面、深入的战略合作关系,公司为高瓴资本及其相关方投资的创新药公司提供高质量的CMC研发和生产服务,高瓴资本依托在全球创新药市场的投资布局提升公司服务的广度和深度,促进公司长远发展。 盈利预测与投资评级 公司为国内CDMO领先企业,受益于全球创新产业发展、孤儿药红利、资本牵引等因素,正处于快速发展时期。我们预计2019-2021年公司归母净利润分别5.65亿元、7.48亿元、9.88亿元,EPS分别为2.45元、3.24元、4.28元,当前股价对应PE分别为66X、50X、38X。 风险提示:违约风险,行业政策变动风险。

事件:公司于2月13日晚间公告公司新冠检测试剂(酶联免疫法、胶体金法)最新进展:2月9日,公司控股附属公司丽珠试剂与中国科学院武汉病毒研究所联合研制的新型冠状病毒IgM抗体检测试剂(胶体金法)、新型冠状病毒IgG抗体检测试剂(胶体金法)已通过体外诊断试剂应急审批答辩,并于2月11日正式进入快速审批通道,待取得注册证后即可展开量产并加急投入临床一线使用。另外,由中国食品药品检定研究院、中国科学院武汉病毒研究所和丽珠试剂共同申报的科技部应急项目,新型冠状病毒IgM抗体检测试剂盒(酶联免疫法)也于2月11日正式进入国家应急审批通道。 观点:抗体检测是核酸检测的重要补充。丽珠抗体检测速度快(目前尚无同类产品上市,有望首家获批)且质量高(抗原和武汉所独家合作),未来应用范围广阔,意义重大。 对于核酸检测存在的“假阴性”的情况,目前一个行之有效的办法,就是补充新型冠状病毒特异抗体检测,丽珠的抗体检测试剂研发进度名列前茅。疫情发生以后,中国科学院武汉病毒所迅速制备了病毒主要结构蛋白核衣壳蛋白(Nucleocapsid)。而丽珠试剂拥有成熟的ELISA 试剂盒研制和生产平台。丽珠和武汉病毒所通力合作,在短时间内完成了新冠病毒IgM抗体和新冠病毒IgG抗体 ELISA检测试剂盒的研发。包括了酶联免疫法和胶体金法两种检测方式,目前都无同类产品上市。 产品适用场景(作为核酸的补充):ELISA作为检测方法,适合比较大规模的筛查,包括疑似人群和接触人员。通量比较大,对实验室要求比较低。可以作为核酸检测的互补。更适合初筛和基层筛选(复工筛查)。通过补充抗体检测手段,减少核酸诊断的“假阴性”情况。 产能:酶联免疫法和胶体金法月产能均为200万人份 竞争情况:目前尚无同类产品上市。酶联免疫法暂时只有丽珠一家申报,胶体金法也有其他厂家申报。但丽珠和武汉所是独家合作,能够获得最优质的抗原,这对于抗体检测试剂而言至关重要。 预计获批时间:参照前期核酸检测试剂盒进入国家应急审批通道后的进度,我们预计丽珠的试剂盒有望在1周之内获批。 盈利预测与投资建议。展望2019,我们认为公司收入结构在持续改变,基于公司优秀的管理层、销售团队、单抗平台、微球平台等,公司长期投资价值凸显。预计2019-2021年归母净利润分别为13.04亿元、15.70亿元、18.86亿元,增速分别为20.5%、20.4%、20.2%,对应PE分别为27x、23x、19x。(扣除激励摊销后实际内生业绩增速更高,扣现金后估值更低)。维持“买入”评级。 风险提示:参芪扶正销量下滑、单抗研发风险。