心血管平台型领先企业，构筑底层研发平台及渠道优势公司已从单一的支架企业转变为国内领先的心血管大健康平台型企业，涵盖“器械+药品+服务”全产业链，拥有底层研发平台、渠道协同等绝对优势，一方面持续产品梯队形成底层研发平台，螺旋式迭代的器械新品在此基础上效率加倍，公司常规心血管器械从产品定型到申报注册速度快（约2 年）、耗费低（减约50%），且可以聚合不同代际产品形成组合矩阵强化竞争力，另一方面强大销售网络已构筑成型，渠道协同及品牌效用延长创新产品的生命周期和商业化价值。 扛住集采压力，股权激励保障业绩稳健增长历经2019-2021 年氯吡格雷、阿托伐他汀钙、冠脉钴铬合金支架三大品类国采，公司通过多元化组合扛住压力，2019-2021年营收/扣非利润复合增速约16.9%/22.3%，2022 上半年国采金属支架仅占比冠脉总营收的12%，主要集采药品基本实现集采周期有序衔接，集采影响基本到底，且从冠脉支架续标及创新器械暂不纳入集采也可窥见政策面边际缓和趋势，另外股权激励驱动22-23 年扣非归母净利润分别不低于21.33/24.5 亿元，同比增速不低于14.99%/14.86%，叠加注销1240.28 万股回购股份，均彰显公司发展信心。 行业需求旺盛，构建全面创新产品矩阵保障长期发展随着老龄化加速以及精准诊治普及，心血管行业需求仍处于上行趋势，集采常态化下丰富优质的在研储备及有选择的上市梯队尤其重要，近年来公司研发投入比重达10%，其中75%以上专注聚焦医疗器械创新，目前公司有22 个重磅产品，每年有4-5 个新品上市，鉴于公司强大的商业化能力预期每个产品峰值销售超4-5 亿，建立全面创新产品矩阵以及丰富的多层次梯队，此外公司也在向国际化和消费端拓展，多样化加持保障长期稳定发展。 盈利预测与投资建议综上，考虑到公司在心血管领域具有领先平台优势，创新研发管线丰富且上市梯队安排合理，我们预计2022-2024 年公司实现营业收入为96.06、109.36、127.31 亿元，分别同比增长-9.88%、13.84%、16.41%，对应归母净利润分别为21.42、24.52、29.14 亿元，分别同比增长24.56%、14.50%、18.83%，对应每股收益分别为1.13、1.30、1.54 元/股，对应2022 年9 月28 日20.41 元的收盘价，PE 分别为18/16/13倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集采丢标或降价超预期风险，产品研发失败或进度慢于预期风险，市场竞争加剧风险，产品质量风险，业务整合/ 规模扩大带来的集团化管理风险，疫情超预期风险等。

事项：近日，公 司中药创新药金草片治疗盆腔炎性疾病慢性盆腔痛的 III期临床试验获得牵头单位首都医科大学附属北京中医医院伦理委员会审查通过的批件。 金草片III 期临床获得伦理审查批件，试验方案已获CDE认可。金草片III 期临床试验采取多中心、随机、双盲、安慰剂平行对照试验设计，比较金草片与安慰剂治疗盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛的有效性和安全性，筛选合格受试者按照2：1比例被随机分配到试验组和安慰剂组，计划入组414 例，其中试验组276 例，安慰剂组138 例，所有受试者的治疗周期为12 周。本试验主要疗效指标为治疗12 周后的疼痛消失率。 金草片（筋骨草总环烯醚萜苷片）是首个以“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”适应症精准复批的中药1.2 类创新药品种，预期2024 年获批上市。相比已上市及在研治疗盆腔炎的复方制剂，金草片是从单一中药筋骨草全草中提取的有效部位制剂，主要成分为“总环烯醚萜苷”，其物质基础、作用机制更加明确，且精准定位于“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”，临床应用场景明确，在国内尚无治疗药物获批该适应症。 金草片Ⅱ期临床结果在大小剂量水平均表现出显著消除慢性炎症、镇痛疗效，且安全性和耐受性良好，用药依从性高。Ⅱ期临床有效性结果显示金草片镇痛疗效明显优于安慰剂组，能明显降低VAS 评分，并显著提高患者的疼痛消失率。 在疼痛消失率方面，连续治疗12周后，金草片高、低剂量组疼痛消失率为53.45%和43.33%，均明显优于安慰剂组11.86%，具有统计学差异。安全性结果显示，金草片安全性和耐受性良好，受试者依从性高，未观察到潜在安全性风险，高、低剂量组的发生率分别为3.45%和1.67%，均低于安慰剂组发生率（5.08%）。 公司致力打造“全球新”首创新药，多措并举完善创新体系布局，形成以新药为主、疗效显著、市场竞争力突出的产品体系。两个抗肿瘤创新药KC1036 和CX1003 处于临床阶段，KC1036 项目Ib/II 期临床试验已成功完成首例受试者入组。CX1003 处于临床Ⅰ期阶段。CX1026 处于临床前阶段。重组人凝血七因子（FVIIa）KC-B173 已进入临床试验用样品制备阶段。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024 年归母净利润分别为1.6 亿元、1.8 亿元和2.1亿元，对应PE 分别为27X/24X/20X。随着公司现有业务巩固，多措并举完善创新体系布局，苏灵有望通过进军宠物用药打开增长空间，密盖息快速放量，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争风险、药品价格下行风险、新药研发风险。

全国化布局领先 的连锁药店企业，股权激励彰显业绩增长信心公司是一家总部位于湖南，以药品零售为主营业务，同时经营药品批发与制造业务的全国化连锁药店企业。通过直营、星火、加盟、联盟“四驾马车”齐头并进的发展战略，聚焦重点省份的布局，目前已经覆盖湖南、江苏等 20 个省级市场，在多个省份市占率领先。2022 年6 月公司门店数量突破10000 家，成为中国首家门店数量破万的民营上市连锁药店，率先进入万店时代。公司在2022 年8 月1 日发布股权激励计划草案，拟授予激励对象限制性股票不超过310.54 万股，授予对象包括公司高管、中层管理人员及核心骨干共321 人，覆盖范围比较广泛，能够有效调动员工积极性。该股权激励考核要求以以 2021 年归母净利润为基数，2022-2024 年增长不低于15%/40%/65%，彰显了公司对未来发展的信心。 行业趋势持续向好，处方外流空间广阔连锁率和行业集中度提升仍然是行业主旋律。药店连锁率由2011年的35%提升至2021 年Q3 的57%，TOP10 连锁药店市占率由2015 年的16%提升至2021 年的21%，但与发达国家比仍具有较大提升空间。院外渠道处方药销售占比仍然较低，对比日本经历10 年左右时间处方外流率提升30%，中国经历的时间预计更短。 一方面有望参考日本医药分离改革及连锁药店发展经验，另一方面国内促进处方外流政策不断推动，根据预测，2025 年零售药店承接处方外流后的市场规模有望达到6367 亿元，市场空间阔。 内生+外延增长动能充足，稳扎稳打不断强化区域优势公司通过直营、星火、加盟、联盟四轮驱动门店扩张，推动横向和纵向发展的立体化深耕模式。2022 年上半年公司门店数量达10009 家，其中直营门店数量达7254 家，华中、华东区域门店数量分别达到2748、1961 家， 2017-2021 年直营门店数量复合增长率20.68%、33.36%，在优势区域门店数量保持较快增长，为区域扩张打下坚实基础。星火并购方面，公司2022 年上半年以16.37亿元收购湖南怀仁大健康产业发展有限公司 71.96%的股权，在4月份完成并表，并于7 月份收购怀仁药房3.88%少数股权，公司目前合计持有其80%股权。收购完成后老百姓在湖南地区的门店数超过 3000 家，进一步提升公司的规模效应和竞争优势。公司对怀仁药房整合达到既定目标，从管理、商品、品牌多方面进行赋能提升精细化运营能力，体现公司强大的并购整合能力。加盟门店达2755 家，公司加盟业务运营经验丰富，帮助公司门店网络下沉至县域乡镇市场。公司不断优化门店布局，新开门店对于商圈、人流等把握更加精准，坪效、租效等经营效率指标稳步提升。此外，公司不断推动数字化建设，通过对门店、商品、人事等基础数据的分析，构建以数据驱动的药品供应链体系，加强商 品采购、物流运输等方面的协同效应，降低采购、运输成本，提升公司精细化管理能力，实现降本增效。 盈利预测考虑到疫情对药品销售影响，下调2022-2023 年盈利预测，2022-2023 年营业收入从213.2/259.0 亿元下调至189.33/231.93 亿元，归母净利润由9.5/11.8 亿元下调至7.85/9.72 亿元。新增2024 年盈利预测，预计2024 年营业收入为269.75 亿元，归母净利润为11.40 亿元。我们预计公司在2022/2023/2024 分别实现营业收入189.33/231.93/269.75 亿元，同比增长20.63%/22.50%/16.30%，归母净利润7.85/9.72/11.40 亿元，同比增长17.34%/23.78%/17.27%,对应2022 年09 月27 日收盘价31.43 元/股，EPS 分别为1.35/1.67/1.96 元，PE 分别23.31/18.83/16.06，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复对药品销售造成影响、处方外流进度不及预期、门店扩张速度不及预期、新开门店盈利不及预期、行业竞争加剧导致盈利能力下滑。

事件：2022.9.27，九洲药业发布公告，公司将变更募投项目部分募集资金用途用于收购山德士（中国）所属中山制剂工厂 100%股权并对其增资的。 标的公司制剂产能较大，收购取代自建有助于公司快速提升CDMO 原料药制剂一体化能力。标的公司由山德士（中国）剥离出来的制剂生产制造资产、生产和管理团队等整合而得，拥有先进的生产工艺和制造技术，该生产基地不仅符合中国GMP 标准，更是严格执行结合了欧盟、FDA 等国际GMP 标准的诺华集团全球统一的质量标准。工厂厂区占地面积5 万平方米，其中一期建筑面积约7700 平方米，主要从事固体制剂和口服液体制剂的生产，其中固体制剂的生产水平处于国际最高水准，生产能力达6 亿片/年，液体制剂的生产能力达400 万瓶/年。公司原募投项目“四维医药CDMO 制剂项目”建成后能够形成年产4.5亿片片剂的商业化生产能力，税后投资回收期为7.90 年（含建设期）。此次部分募投资金变更用途，将收购代替自建（山德士原有项目仍继续生产），使公司快速拥有6 亿片/年的制剂产能，节约了投资成本，提高募集资金使用效率。标的公司将作为公司的高水准CDMO 制剂生产基地，承接康川济医药CDMO 制剂研发后的产能承接，然后方便再接新的项目结合公司现有原料药CDMO 业务优势和康川济医药CDMO 制剂研发服务能力，推动公司CDMO 原料药和制剂一站式业务的更好发展。 公司研发项目储备和广泛的客户覆盖为公司CDMO制剂新产能的收购奠定坚实基础。公司凭借领先的研发技术、完善的质量标准体系和EHS 管理体系，在创新药定制研发和生产服务（CDMO）领域，向客户提供创新药临床前CMC，临床I、II、III 期，NDA 至上市全产业链的一站式优质服务，服务项目主要涉及抗抑郁、抗帕金森、抗丙肝、抗糖尿病、抗呼吸系统感染、抗肺癌、降血糖等治疗领域。。截至2022 年6 月30 日，公司已承接超过700 个CDMO 项目，其中II 期及I 期临床试验CDMO 项目662 个。上述研发项目储备为公司向下游延伸 CDMO 制剂业务提供坚实基础。另外，这是公司第二次收购诺华相关资产，本次收购符合公司长期发展战略，将进一步巩固公司作为诺华集团全球供应链中核心战略供应商的地位。 投资建议：公司作为原料药成功转型CDMO 的优秀典型，同下游药企关系紧密，新并购产能有力支撑后备充沛管线持续快速放量，并推动公司CDMO 原料药和制剂一站式业务的更好发展，我们预计2022-2024 年归母净利润分别是9.15、12.18 及15.11 亿元；2022-2024 年对应当前股价的估值为35、26 和21 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：医药行业政策变化的风险，CDMO 行业市场竞争加剧的风险，收购整合风险。

事件2022年 9月 26日，公司公众号发文，公司美国子公司 MeithealPharmaceuticals 与双城药业达成合作，取得注射用紫杉醇（白蛋白结合型）在美国市场的独家代理权。 点评Meitheal 实力再升级，助力海南双成白蛋白紫杉醇，进军抗肿瘤重磅药市场。 （1）注射用紫杉醇（白蛋白结合型）是一种由白蛋白包裹紫杉醇形成的纳米颗粒制剂，较普通紫杉醇细胞毒性的副反应更小；可通过提高剂量来增强药物的抗肿瘤效果。注射用紫杉醇（白蛋白结合型）具有靶向性，可集中在肿瘤细胞中释放。 （2）白蛋白紫杉醇已广泛用于乳腺癌、卵巢癌、肺癌等的治疗，是一种常见的广谱抗癌药物。根据公众号显示，2021年紫杉醇在美国的销售额超过 9.3亿美元，且市场还会随着人口和肿瘤患者的人数增加持续扩大。 （3）此次合作，公司将向海南双成药业支付 600万美元的一次性里程碑款项，子公司 Meitheal 将负责该产品在美国地区的市场规划及销售，产品上市后也会向双成药业支付美国地区销售产生的利润分成。竞争格局方面，白蛋白紫杉醇的原研药为 BMS 的凯素（Abraxane），2021年美国销售额为 8.98亿元；首款仿制药为 Apotex的白蛋白紫杉醇，已于 2022年 4月取得批准；双成药业的白蛋白紫杉醇已完成临床试验，于 2022年 3月递交了 ANDA 申请。FDA 对药品的纯度、杂质、工艺水平等要求比国内申报要求更高，产品在美国获批难度更大，公司已成功在美国取得 60余个 ANDA，借助公司药品申报累计的经验，若双成药业的注射用紫杉醇（白蛋白结合型）出海，将利好公司海外销售业务。 上半年多个批件取得进展，海外业务提速。1H2022公司获得美国 FDA 的注射剂 ANDA 批件 7个，累计获 ANDA 批件 64个，位于中国本土注射剂企业FDA 批准 ANDA 数之首。同时，公司美国子公司 Meitheal，已构建在美国的稳固销售体系。 盈利预测及投资建议我们维持盈利预测，预计 2022/23/24年营业收入 43.45/55.05/69.22亿元，同比增长 17.86%/26.69%/25.74%；归母净利润 12.53/16.42/21.41亿元，同比增长 18.26%/31.09%/30.30%。维持“买入”评级。 风险提示高货值库存与较长的库存周转时间、制剂出口不达预期、原料涨价等风险。

过敏性鼻炎（AR）发病率高，脱敏治疗渗透率极低，市场空间巨大。近年来，中国过敏性鼻炎患病率有上升趋势，《Allergy》数据显示国内 AR 患病率为 17.6%，患病人数约 2.4亿人。脱敏治疗发展时间较短、但临床优势明显，近年来经过市场推广，关注度和渗透率不断提高。 脱敏治疗市场格局好，“南螨北蒿”确立公司领先地位。公司为国内脱敏治疗绝对龙头，已上市粉尘螨滴剂和黄花蒿滴剂两款国内唯一舌下脱敏治疗产品。国内目前有三款尘螨脱敏治疗产品，粉尘螨滴剂为仅有舌下治疗产品，效果、便捷性以及性价比优势突出，市占率连续多年超过 70%，未来仍将是公司业绩增长主要驱动力之一。此外，公司上市全球首款针对蒿属过敏的舌下脱敏治疗产品，主要针对北方最常见的黄花蒿属花粉过敏，目前获批成人适应症，如果儿童适应症获批有望进一步打开市场空间。我们经过测算，粉尘螨滴剂针对过敏性鼻炎、过敏性哮喘以及特应性皮炎（临床Ⅲ期）三种适应症潜在市场规模有望达到 266亿元，黄花蒿滴剂针对过敏性鼻炎的市场规模有望达到 186亿元。 持续扩大医院终端覆盖，加强学术推广和营销。市场覆盖方面，公司黄花蒿滴剂已经完成超 20个省份的挂网工作，针对不同省份公司持续加强区域等级医院的覆盖和不同专科医生覆盖；销售人员方面，截止 2021年公司共有销售人员 927人，占总员工数量比达 62.3%；学术推广方面，2022上半年度，针对黄花蒿滴剂主办了 14场省级区域自主会，同时组织 39场省级区域《变应性鼻炎及过敏性哮喘舌下免疫治疗中国指南》与临床规范化诊疗系列巡讲会，公司近几年持续加强市场推广。 短期疫情不改公司长期增长趋势。公司近几年受到疫情持续干扰，尤其在2020年和 2022上半年受到影响较大，我们认为随着国内疫情逐步得到控制，公司产品新患增速有望逐步回归到高增长状态。 盈利预测及投资建议。我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为9.7/12.7/15.9亿元，同比增长 20.4%/30.2%/25.4%，归母净利润 4.1/5.3/6.6亿元，对应当前股价 PE 分别为 53X/41X/33X，与可比公司相比我武生物PE 估值较高，考虑到公司是国内脱敏治疗独角兽企业，两款产品均为国内唯一上市的舌下脱敏产品，公司未来成长空间巨大，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期的风险；在研产品研发进度不及预期的风险； 相关产品市场竞争加剧的风险；产品收入依赖单一品种的风险。

公司目前的主营业务包括血液制品业务、天安药业的糖尿病用药业务、新百药业的生化类用药业务、博雅新和的化学药业务、复大医药经销业务，其中血制品是公司的主营业务，其他业务公司将在未来几年内剥离。 血制品行业具备较强的资源属性，上游的采浆量多少决定了血制品公司的利润规模。从我国的血制品采浆量来看，上一轮采浆高峰在 2015年-2016年附近，近年来由于浆站审批趋严，采浆增速放缓，2020年由于受到新冠疫情的影响，采浆量首次呈现负增长态势，较 2019年下滑 8.79%，2021年随着国内疫情的良好管控，采浆量有回升。预计“十四五”行业采浆量有望提升，行业景气度有望回升。集采对血制品行业影响有限。 “十四五”公司采浆量有望突破千吨。考虑到公司的大股东为央企华润集团，目前该集团与战略省份合作，明确力争“十四五”期间，实现浆站总数量 30个以上，采浆规模 1000吨以上的目标。随着采浆规模的提升、产品结构的丰富，公司吨浆产值将进一步得到提高。 预计公司 2022年、2023年、2024年每股收益分别为 1.18元，1.23元和 1.37元，对应 9月 21日收盘价 31.85元，动态 PE 分别为 26.99倍，25.89倍和 23.25倍。给予公司“增持”的投资评级。 风险提示：新冠疫情超于预期。

投资逻辑：公司经过三年的结构调整，已经逐渐走出药品、支架集采的困境，其中氯吡格雷和阿托伐他汀在2021 年年底已完成续标工作，价格降幅较温和，公司基本实现了药品在集采周期的平稳过渡，器械方面，2022H1 传统金属支架收入已下降至冠脉总营业收入的12%，冠脉创新产品（药可切）占比已达69%，创新器械已成为公司主要增长动力。随着公司创新器械产品的持续上市，公司收入有望重回高增长。 支架集采压力释放，创新器械产品已成主要增长动能。公司是国内心血管医疗器械龙头，2019 年冠脉常规支架产品带量采购给公司业绩带来巨大压力，但公司通过创新积极应对，推出可降解支架、药物球囊、切割球囊（药可切）等创新产品，使得公司器械业务在核心产品支架集采后仍实现增长。2022 年上半年医疗器械实现营收29.9 亿元，扣除新冠产品后同比增长43.3%，其中冠脉创新产品（药可切）在疫情影响下仍实现61%增长，占冠脉总营收比例已达到69%，创新器械产品已成为公司的主要增长点。 其中药可切同比增长55%，于冠脉中同比增速达61%、占比增至69%，而集采金属支架仅占12%，可见创新产品的超预期快速增长，已完全覆盖器械集采的影响。 此外，外科麻醉业务也实现了稳健增长，其中吻合器产品储备丰富，有望借助集采快速提升市场覆盖与份额。 药品集采影响减弱，丰富药品储备有望借助集采放量带动业绩平稳增长。2019 年公司两款仿制药阿托伐他汀钙片和硫酸氢氯吡格雷纳入各地联盟集采，并于2021年底完成续标。经过两轮集采，公司两款核心仿制药价格降幅已基本到位，实现了两个药品集采周期间的无缝过渡。2022 年上半年药品业务实现营收17.48 亿元 ，同比降低1.9%，基本与去年持平。随着更多心血管疾病仿制药产品陆续上市、不断拓展新的适应症和患者群体，药品业务有望实现平稳增长。 平台型企业，多项创新医疗器械产品蓄势待发。公司作为创新驱动的平台型医疗器械企业，近些年持续加大研发投入，2019-2021 年研发投入分别为6.3 亿、8.05亿和11.12 亿，2020、2021 年研发投入占公司总收入均超过10%。基于成熟的医疗器械开发平台和人工智能平台，公司可协同各技术平台拓展冠脉至外周、结构心等细分领域心血管创新医疗器械和人工智能产品，目前已有多项产品处于不同研发及申报阶段，产品线覆盖冠脉、外周、结构心脏病、心脏节律管理&神经调控、电生理、心衰等。 投资建议：公司是国内心血管医疗器械龙头企业，随着集采业务占比下降，创新器械产品加速放量，且短期内无集采压力；此外药品集采已见底部，新制剂药品相继上市，有望实现药品业务平稳增长。我们预计2022-2024 年将分别实现扣非归母净利润22、25 和31 亿元，同比增长19%、14%和25%。给予公司2023 年20倍PE，对应目标价27.8 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：高值医用耗材、药品集采风险，产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，疫情反复风险。

深耕儿童药、慢病领域，技术储备丰富。一品红成立于 2002年，经过多年发展已形成以“特色儿童药+创新慢病药+生物基因疫苗”为重点的业务发展格局，已构建有儿童药、慢病药和生物基因疫苗三大研发技术平台，全方位布局公司研发技术能力。2017-2021年，公司营业收入 CAGR 为12.35%，归母净利润 CAGR 达到 18.25%，保持稳健增长。2021年儿童药收入 11.3亿元，同比+59.68%，慢病药收入 8.23亿元，同比+23.03%。 2021年 5月发布股权激励计划，解锁目标为以 2020年自研产品的收入为基数，2021-2024年自研产品实现收入增长率分别不低于 25%、56%、95%、144%，看好公司中长期发展。 政策支持下儿童药景气度提升，公司领先优势明显。近几年国家从保障需求、鼓励研发、优先审评、简化采购程序、扩大医保支付范围等多个方面，频繁出台儿童用药相关政策，大力扶持儿童药发展。截至 2022半年报，公司共有 22个儿童药注册批件，其中 8个为儿童药独家品种，治疗范围覆盖了 0-14岁儿童全年龄段，儿童疾病领域 70%以上病种。根据公司统计，2021年除盐酸克林霉素棕榈酸酯分散片在二级及以上等级医院覆盖率约为 19.43%外，其他特色儿童药如芩香清解口服液、馥感啉口服液、益气健脾口服液和参柏洗液等在等级医院覆盖率均在 3%以内，公司儿童药成长空间广阔。 慢病受短期因素扰动，AR882等创新药空间大。2022H1慢病板块收入3.05亿元（-18.31%），主要受注射用乙酰谷酰胺退出地方医保影响，为一过性因素。截至 2021年末，公司慢病药产品在等级医院覆盖率均在 5%以内，后续慢病板块有望恢复增长态势。依托慢病药技术创新平台，公司不断研发高端药品，在研的高尿酸血症&痛风创新药物 AR882是具备全球竞争力的选择性尿酸转运蛋白 1（URAT1）靶向创新药，已取得临床Ⅱ期阶段性研究成果，过往实验结果已表现出优秀的疗效、药代动力学和安全性，后续 AR882将开展全球多中心临床Ⅲ期临床试验，有望成为 BIC。

至纯科技是中国半导体清洗设备巨头企业。公司主业包括半导体制程设备、工艺支持设备的研发和生产销售，以及由此衍生的高纯工艺系统建设、电子材料、部件清洗及晶圆再生等服务。至纯科技半导体湿法清洗设备控股子公司至微科技通过增资扩股引入战略投资者，目前战略投资者持有至微科技比例约 22%，增资方包括大基金二期、混改基金、中芯聚源、装备材料基金、芯鑫鼎橡、远致星火等。公司 2022H1实现收入 11.2亿元；实现扣非归母净利润 0.97亿元，同比增长 128%。公司 2022年目标新增订单 40亿元，其中湿法设备订单 20亿元以上（单片设备占比 60%），2022H1公司新增订单 23.62亿元，同比增长 37%。 半导体湿法清洗设备业务步入高速成长期。至纯科技提供湿法设备，包含湿法槽式清洗设备及湿法单片式清洗设备。该类设备可以应用在先进工艺上，主要为存储（DRAM，3D Flash）、先进逻辑产品等。目前至纯科技是国内能提供到 28nm节点全部湿法工艺的本土供应商。目前公司湿法设备客户包括中芯国际、华虹集团、长鑫存储、华为、华润、燕东、台湾力晶等。公司已陆续在 2022年交付 4台 14nm 以下制程的设备。2022H1至纯半导体制程设备新增订单 8.06亿元，同比增长 87%；实现收入 4.66亿元，同比增长 73%，毛利率提升 11.21pcts达 35.11%。我们预计 22-24年该业务收入为 13.1、18.7、24.9亿元。 半导体工艺支持设备有望快速增长，长存大单彰显实力。公司该业务包括高纯特气设备、高纯化学品供应设备、研磨液供应设备、前驱体供应设备、工艺尾气液处理设备、干法机台气体供应模块等。该类设备作为和氧化/扩散、刻蚀、离子注入、沉积、研磨、清洗等工艺机台的工艺腔体连为一个工作系统的支持性设备，和工艺良率息息相关，相当于工厂的心血管系统。目前公司该业务客户包括中芯国际、华虹华力、华润、士兰微、长江存储、长鑫存储、海力士、三星、台积电、力晶等。2022年 8月，公司中标长江存储 2.76亿元特殊气体系统包，主要供货各类工艺气体（含用于氧化/扩散、刻蚀、离子注入、沉积等干法工艺）的特气设备。我们预计 22-24年该业务收入为 12.5、15.0、18.0亿元。 半导体服务业务空间广阔。 （1）半导体级大宗气体整厂供气服务：公司建设国内首座完全国产化的 12英寸晶圆先进制程大宗气体供应工厂，2022年年初已顺利供气，该工厂将向先进制程客户持续供应电子级氢气、氮气、氧气。 （2）晶圆再生及部件清洗服务：公司在合肥投产国内首条 12英寸晶圆再生产线。 盈利预测、估值与评级。我们维持公司 2022-2024年的归母净利润为 3.81、5.55、7.26亿元，当前市值对应 PE 分别 35x、24x、18x，维持“买入”评级。 风险提示：国产化进度不及预期，晶圆厂扩张不及预期，技术研发不及预期。

推荐逻辑：仿制药集采影响见底，光脚品种市占率迅速提升 ] ；深耕院内的同时重点布局院外线下和线上市场，院外 2022年起有望迎来快速增长，形成新的收入和利润增长点；创新管线初见成效，首款 1类新药于 2022年 4月申报上市，有望改变失眠市场格局，贡献未来业绩增量；12.95倍 PE 处于历史低位，且远低于行业平均水平。 仿制药集采影响见底，光脚品种市占率迅速提升，院外收入迎来快速增长。公司 3个精神神经产品中标集采后市场份额迅速提升，米内网数据显示，2021年公司左乙拉西坦片、普拉克索片及缓释片、盐酸舍曲林片在重点省市公立医院终端市场排名均为国产第一。公司深耕院内的同时重点布局院外市场，营销人员已近 900人，近三年持续保持 20%以上的增长，其中互联网电商渠道2021年销售收入超 5000万元，同比增长 378%，已成新的收入和盈利增长点。2022年拟建设千人以上的营销团队，预计院外收入实现翻倍增长。 引进+自研构建创新管线，首款 1类新药申报上市。公司在研新药品种已达 10个，其中 6个为精神神经类，3个为心脑血管类，1个为消化系统用药。核心品种 EVT201胶囊用于失眠障碍治疗，是对传统失眠治疗药物的重要改进，提高了服用者白天的精神状态，Ⅲ期临床主要研究终点结果达到方案预设的优效标准，可以显著延长失眠患者的总睡眠时间。目前，EVT201的 NDA 已获NMPA 受理，预计于 2023H1获批上市。 器械子公司和成品药 CMO 业务维持快速增长。器械子公司深圳巨烽 2019年以来收入规模保持 20%左右的快速增长，在国内医疗影像显示终端的市场占有率超过 50%，医院用户超过 8000家，产品出口 100多个国家和地区。2021年成品药 CMO 收入增速约 40%，业务体量达 2亿元，跻身国内成品药 CMO第一梯队，预计 2024年大明市基地投产后，固体制剂产能可达 180亿。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 6.9亿元、8.3亿元、10亿元，CAGR 为 17.6%。公司仿制药集采影响见底，院外收入预期迎来快速增长，创新管线有望驱动未来增长，给予公司 2023年 14倍估值，对应目标价 13.44元，维持“买入”评级。 风险提示：创新研发不及预期风险，销售不及预期风险，药品降价风险。

2022 年9 月19 日，公司发布全资子公司增资扩股引进战略投资者的公告，负责公司急救业务板块的全资子公司迅捷医疗拟以增资扩股的方式引进战略投资者深圳市社创向善科技有限合伙企业（腾讯），腾讯以现金出资2.91 亿元认购迅捷医疗新增注册资本，增资后持股比例达到19.5%。 经营分析 急救业务板块快速发展，增资有望加速AED 产品放量。此次增资的全资子公司迅捷医疗是公司急救板块业务主体，旗下德国普美康Primedic GmbH在医疗急救领域拥有40 余年的经验，其自动体外心脏除颤器（AED）与心脏除颤监护产品在全球医疗急救行业具备较高的知名度。此次增资后鱼跃AED 业务研发与推广投入有望进一步提高，产品将迎来加速放量。 优化子公司股权结构，充分发挥战略投资者资源优势。此次引入腾讯作为战略投资者，一方面能够优化迅捷医疗股权结构，为其生产、研发与经营提供资金支持，另一方面能够充分结合公司自身及战略投资者资源优势，提高资产运营效率，并进一步推动公司急救板块业务的拓展。腾讯作为战略投资者未来有望在订单获取与渠道搭建方面为迅捷医疗提供支持。 上半年国内AED 注册证获批，板块盈利能力有望提升。公司2017 年2 月完成对德国Metrax GmbH公司100%股权收购，获得了世界一流的AED 品牌；2022 年4 月公司获得了半自动体外除颤器产品的国内医疗器械注册证；未来公司还将推出自主研发的新款型AED，其在产品方案设计、性能、价格、供应链保障度等方面将得到较大的提升。AED 产品实现国产化后，成本端优势将进一步强化，急救板块整体毛利率有望提升。 盈利预测与投资建议 预计2022-2024 年公司归母净利润分别为15.46、17.96、21.04 亿元，同比增长4%、16%、17%，EPS 分别为1.54、1.79、2.10 元，现价对应PE 为18、15、13 倍，维持“买入”评级。 风险提示 收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；新产品研发不及预期风险；商誉风险。

事件：9月19日，公司发布关于全资子公司增资扩股引进战略投资者暨公司放弃优先认缴权的公告，腾讯以现金出资2.91亿元认购讯捷医疗新增注册资本，其中0.36亿元计入注册资本，2.54万元计入资本公积，公司放弃本次增资的优先认缴权。本次增资完成后，讯捷医疗注册资本增至1.86亿元。 全资子公司获腾讯19.50%股权投资，共同助力急救业务发展。讯捷医疗于2021年注册成立，是专注于急救业务的全资子公司，2022年上半年实现营业收入6648.87万元，亏损2584.40万元，交易投前估值12亿，腾讯入股后持有股权19.50%，鱼跃医疗持股72.45%。腾讯在互联网、新媒体、新消费等领域具有运营管理、渠道营销等多方面优势，本次参股有望增强公司在急救领域的综合竞争力，持续赋能急救板块业务，加速优质资源整合。 急救AED产品组合持续丰富，有望持续扩大市场占有率。急救AED业务是公司近年来重点孵化的高潜力业务之一，国内AED保有量与海外相比严重不足，我们预计AED行业有望保持每年18%左右增速，2026年国内规模有望超过30亿元（数据来源：前瞻经济学人，上海医疗器械行业协会），目前行业尚被飞利浦、卓尔医学、日本光电等外资品牌垄断。公司2021年收购德国普美康切入急救业务，其在医疗急救领域拥有40余年经验，旗下AED与心脏除颤监护产品享有全球知名度，目前已转移到讯捷医疗主体下，协同中国本土团队共同开发急救产品。公司通过海外引进、进口转国产等途径已在国内上市两代产品，我们预计纯国产设备M600有望于2023年上市，产能、成本有望进一步优化，竞争力或将持续加强，腾讯此次增资入股后公司有望在市场渠道、客户资源等方面进一步巩固优势，AED业务有望进入快速成长期。 CT3注册受理+Q3业绩环比改善，多重催化下有望迎来估值重塑。公司糖尿病领域的重磅产品新一代CGM已进入注册阶段，我们预计有望于2023Q1上市，产品综合性能行业领先，上市后有望借助公司强品牌和渠道力，实现快速上量；同时三季度以来随着国内疫情形势的持续好转以及海外疫情订单基数影响的逐渐褪去，公司业绩有望迎来向上拐点，龙头估值或将迎来修复。 盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司收入73.33、87.24、103.47亿元，同比增长6%、19%、19%，归属母公司净利润15.02、18.04、21.47亿元，同比增长1%、20%、19%，对应EPS为1.50、1.80、2.14。考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务CGM、AED成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，疫情持续时间不确定风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。

国内高纯工艺系统龙头，半导体设备成为新增长点公司主要从事高纯工艺系统和半导体湿法清洗设备，覆盖中芯国际、北京燕东、TI、华润等高端客户资源，业绩持续快速增长。1：）收入端：2015-2021年营业收入CAGR为47%，2021年达到20.84亿元，同比+49%。2020年以来半导体清洗设备快速放量，2021-2022H1分别实现收入7.01和4.66亿元，分别同比+222%和+73%，2022H1收入占比达到42%，成为收入端增长重要驱动力。2：）利润端：2015-2021年归母净利润CAGR达到59%，高于收入端。2022H1为0.81亿元，同比-46%，主要系非经常性损益影响，2022H1扣非归母净利润达到0.97亿元，同比+128%，大幅提升。2022H1公司新增订单单23.62亿元，同比+37%，其中半导体制程设备新增订单8.06亿元，充足订单支撑下，2022年业绩有望延续快速增长。 半导体清洗设备：进口替代加速，公司市场份额有望持续提升晶圆产能东移背景下，仅华虹集团、中芯国际、长江存储、合肥长鑫四家晶圆厂过未来合计扩产产能将过100万片/月，本土半导体设备行业景气度有望延续。1）受益于晶圆产能东移，我们判断2021和2023年中国大陆半导体清洗设备市场规模分别为15和21亿美元，其中单片清洗设备需求约10.0和14.3亿美元。2）全球清洗设备市场仍由日企主导，盛美、至纯等已实现国产替代突破，我们预估2019-2021年公司在本土市场份额分别为2%、4%、7%，正在快速提升。据据2021年年报披露，公司半导体清洗在设备已在28纳米节点获得全部工艺的设备订单，在14纳米以下制程也拿到4台湿法设备订单。2022年年公司半导体制程设备标新签订单目标20亿元，同比+50%以上，同时单片式清洗设备占比快速提升，国产替代驱动下，有望延续快速发展。 耗材&服务：晶圆再生、气体和零部件打开成长空间1）晶圆再生：我们预计2026年中国大陆市场规模可达19亿元（仅考虑12英寸），全球晶圆再生产能高度集中于日本和中国台湾，公司领域布局较早，合肥一期产能7万片/月已经投产，是国内首条投产的12英寸晶圆再生产线，预计2023年达产；二期规划产能14万片/月，正在投资建设中，先发优势明显。2））大宗气体：公司高纯工艺系统主业的纵向延伸，二者客户端协同性较强。公司正在投资建设半导体级的大宗气体工厂，为用户提供至少15年的高纯大宗气体整厂供应。3）零部件：我们预估2021年中国大陆半导体设备零部件市场规模约117亿美元。2021年公司可转债募投项目拟募集11亿元，重点加码半导体设备零部件研发&制造业务，在垂直整合降本的同时，将逐步打开后服务市场，同时有望单独外售，将成为后续发展重点。 盈利预测与投资评级：考虑到公司半导体清洗设备快速放量，我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为3.81、5.57和7.42亿元，当前股价对应动态PE分别34、24和18倍，估值显著低于可比公司，维持“买入“评级。 风险提示：晶圆厂资本开支不及预期、新品研发&客户验证进程不及预期等。

事件：公司发布2022年限制性股权激励计划（草案），拟向激励对象授予 1200万股限制性股票，约占公告时公司股本总额7.3亿股的1.64%，其中首次授予1150万股，预留授予50万股，授予价格为5.66元/股。 深度绑定核心业务骨干，提升员工积极性，彰显对未来发展信心 公司此次激励计划首次授予激励对象总人数为74人，包括公告时于公司（含子公司）任职的董事、高级管理人员、高层管理人员以及核心骨干。业绩考核方面，本次激励计划业绩考核目标为以2021年营业收入为基数，2022年、2023年和2024年营业收入增长率分别不低于30%、60%和90%，对应22-24年营业收入考核要求分别不低于13.69/16.85/20.01亿元。我们认为，此次激励计划有助于帮助公司绑定核心员工利益，提升核心团队工作积极性，为业绩稳健增长提供保障。 替糖行业隐形冠军，天然甜味剂业绩高增，国内市场开拓成效显现！ 公司天然甜味剂产品已与可口可乐、百事等众多国际知名客户建立合作关系，2018年与美国最大香精香料公司芬美意签订累计目标收入4亿美元的独家分销合同，战略绑定大客户；国内市场公司亦依托上海亚太营销中心及桂林销售部，与众多知名食饮品牌达成合作，签订子承生物（原太子奶团队）1亿元订单，共同推出减糖、无糖产品，市场开拓成效显现。22H1公司天然甜味剂业务实现收入3.88亿元，同比+47.09%，同时公司定增落地，预计新增甜叶菊提取物年产量4000吨，产能加速扩张，持续夯实天然甜味剂业务核心竞争力。 联邦层面医用大麻合法化持续推进，CBD提取物需求有望加速释放 公司于2019年正式布局工业大麻，累计投资8000万美元在美建设“工业大麻提取工厂”，于6月底正式量产，为目前全球最大工业大麻提取工厂，被印第安纳州政府列为示范项目，预计年处理原料5000吨，项目毛利率可达50%；已与一家全球工业大麻主流企业签订《受托加工意向协议》，后续预计还有更多订单意向。政策方面，4月1日美国众议院第二次通过联邦医用大麻合法化法案（MORE Act）；同时参议院联邦合法化法案《大麻管理与机会法案》（CAOA）于7月底正式提交，联邦层面医用大麻合法化持续推进。我们认为，随着美国工业大麻相关法规政策持续向好，未来公司有望复用其在植物提取领域打造的渠道、客户、品牌优势，快速打开CBD国际市场，享受行业快速增长红利。 盈利预测及投资建议：我们认为，公司受益于“减糖”大趋势，天然甜味剂业务进入高速增长期；同时美国工业大麻相关政策持续向好，CBD提取物需求有望加速释放，预计公司22-24年营收为17.45/25.74/36.38亿元，同比增长65.69%/47.52%/41.34%，净利润为2.56/3.91/5.94亿元，同比增长115.87%/53.02%/51.74%，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，技术风险，汇率波动风险，疫情风险；政策风险；工业大麻与中间型大麻、娱乐大麻与毒品严格区分，坚决反对娱乐大麻等合法化；我国目前从未批准工业大麻用于医用和食品添加；相关业务或有政策变动/法律/经营管理/自然/研发操作风险。