派格宾持续放量带动公司收入快速增长。特宝生物是一家专注于长效重组蛋白药物研发、生产和销售的生物科技公司，目前拥有5款重组蛋白上市产品，包括治疗血液肿瘤相关疾病的特尔津、特尔康、特尔立、珮金，以及治疗慢性病毒性肝炎的派格宾。2023年公司实现营业收入21.0亿元（+37.6%）。业绩同比大幅增长的主要原因是公司核心产品派格宾的持续放量，2023年派格宾收入17.9亿元（+54.2%），已占公司总营收的85%。 收入规模持续扩大带动费用端快速摊薄，叠加毛利率的一次性提升，使得利润增速高于收入增速。2023年公司归母净利润5.55亿元（+93.5%），扣非净利润5.79亿元（+73.6%）。毛利率达93.3%（+4.4pct），主要系公司和键凯科技的合作到期，公司不再支付相关专利费用。销售费用率40.4%（-5.6pct），我们认为主要系收入规模扩大带来的摊薄效应。管理费用率10.0%（+1.0pct），研发费用率11.0%（+1.1pct）基本保持稳定。 得益于上述因素，2023年公司净利率已达26.5%（+7.6pct）。我们认为，未来随着销售费用率的进一步摊薄，公司的净利率还有持续提升的空间。 慢乙肝临床治愈空间不断扩大，看好派格宾未来持续放量。派格宾是国内唯一上市的长效干扰素药物，目前主要用于治疗一线核苷酸类似物经治后HBsAg<1500IU/ml的慢性乙肝患者（优势患者），这部分患者数量目前约为150-250万人。根据我们测算，派格宾上市以来累计覆盖优势患者数量不超过15万人，渗透率仅为6-10%。我们注意到近期乙肝治疗扩空间和提渗透两个逻辑逐步落地，得益于自上而下的政策和行业利好，我们认为从中心医院到基层的乙肝诊疗有望加速，而作为乙肝一线用药的派格宾放量有望提速。2024年1月李兰娟院士起草的首版《乙型病毒性肝炎全人群管理专家共识（2023）》发布；3月，首版儿童慢性乙型肝炎防治专家共识发布；2023年底，由卫健委牵头的“乙肝临床治愈门诊规范化建设与能力提升项目”出台。 其他长效重组蛋白产品进入收获期，拉动第二成长曲线。公司长效升白药、生长激素和促红素均进展顺利。长效G-CSF产品珮金已于2023年6月30日获批上市并进入医保，这款产品由复星医药代理销售，半年收入达1006万元。长效生长激素已于2024年1月11日递交上市申请并获得受理。 长效促红素已完成II期临床并准备开启III期。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为7.51/10.51/14.38亿元，对应EPS分别为1.85/2.58/3.53元。参照可比公司，我们给予公司1-1.3倍PEG，对应2024年37-48倍PE，对应合理股价为68.62-89.20元，给予“优于大市”评级。 风险提示：主营产品销售不及预期的风险，药品未能中标及中标价格下降风险，技术升级迭代与市场竞争风险，新产品获批不及预期的风险。

公司 2023 年营业收入为 29.11 亿元（同比下降 31.19%），归母净利润为-6.07亿元（同比下降 129.98%），扣非归母净利润为-6.93 亿元（同比下降358.54%）。 公司 2024 年 Q1 营业收入为 5.31 亿元（同比下降 14.26%），归母净利润为-2.01 亿元（同比下降 34.15%），扣非归母净利润为-2.13 亿元（同比下降29.02%）。 公司 2023 年基因测序板块业务营收 22.9 亿元（同比增长 30.31%），实验室自动化常规业务营收 1.53 亿元（同比增长 4.95%），新业务常规业务营收 2.54亿元（同比增长 21.41%）。 2024 年 Q1 基因测序仪业务营收 4.49 亿元（ 同比增长 4%）。 2023 年公司测序试剂耗材实现收入 13.54 亿元（同比增长 38.31%），测序仪器设备实现收入 8.98 亿元（同比增长 18.75%）。 2023 年公司基因测序仪业务各产品类型收入占比为，测序试剂耗材 59.80%，测序仪器设备 39.20%，测序其他 1.72%。 2023 年，公司基因测序仪全球新增销售装机量超 854 台，占全球新增装机市场份额 18.7%。中国新增销售装机量 695 台，占中国新增装机市场份额47.3%，蝉联第一。 盈利预测与投资建议。 我们预计公司 24-26 年 EPS 分别为-0.47、 0.18、 0.43元，归母净利润增速分别为 67.8%、 137.9%、 138.2%，参考可比公司估值，考虑公司所处基因测序行业的高景气度和领先地位，我们给予公司 2024 年7-9 倍 PS，对应合理价值区间 59.02-75.89 元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 估值波动风险，国际化进展不达预期，基因测序行业发展不及预期，基因测序行业贸易摩擦等

公告： 药康生物发布 2023年报和 2024年一季报。 点评： 公司业绩稳健增长。 2023年，公司营业收入 62218.70万元，同比增长20.45%；归母净利润 15891.41万元，同比减少 3.49%；扣非归母净利润10718.09万元，同比增加 5.00%。其中，公司境内收入 52878.08万元，同比增长 17.70%；境外收入 9295.16万元，同比增长 39.94%。 2024年一季度。公司营业收入 15708.72万元，同比增长 11.96%；归母净利润 2947.94万元，同比减少 5.06%；扣非归母净利润 2286.81万元，同比增长 2.74%。 2023年分业务板块经营情况： （1）商品化小鼠模型销售：收入 36719.67万元, 同比增长 13.62%，保持快速增长趋势，占主营业务收入 59.06%。 （2）定制繁育业务：收入 7884.55万元，同比增长 22.24%，主要系商品化小鼠模型销售和模型定制业务快速发展背景下，不断新增客户定制繁育业务需求，占主营业务收入 12.68%。公司依托专业的繁育管理团队、标准的动物生产设施以及严格的质量控制体系，构建小鼠繁育与种质保存平台，为客户提供全面繁育解决方案，包括常规繁育、快速扩繁、冷冻保种、活体净化以及辅助生殖等。 （3）模型定制业务：收入 3478.14万元，同比增长 49.42%，占主营业务收入 5.59%，主要原因为：①公司在国内科研市场市占率稳步提升，项目数量整体增加；②公司标准品系库数量逐步扩容，可满足客户大部分需求，但部分特殊模型仍然需要通过模型定制获得，通常此类模型构建技术难度高，耗时长，项目整体价格呈现上升趋势；③公司持续拓展海外业务，模型定制海外收入高速增长。 （4）功能药效业务：收入 13210.59万元，占主营业务收入 21.25%，同比增长 36.09%，呈快速增长趋势，主要原因为随着公司小鼠品系库丰富、服务体系完善以及客户需求增长，功能药效业务收入规模实现快速增长。依托于公司人源化小鼠模型和疾病小鼠模型，公司建立创新药物筛选与表型分析平台，为客户提供一站式功能药效分析服务。

事件： 公司发布 2023年报与 2024年一季报。公司 2023年实现收入 33.12亿元，同比增长 10.31%，实现归母净利润 5.68亿元，同比增长 22.09%。 2024年一季度实现收入 9.09亿元，同比增长 15.27%，实现归母净利润 1.90亿元，同比增长 31.98%。 点评： 核心贴膏品种稳健增长，矩阵品牌优势持续升级。 2023年公司核心品种通络祛痛膏实现收入超过 10亿元，“两只老虎”系列年销量超 10亿贴。公司采取“1+N”品牌战略，在“羚锐”主品牌赋能下，聚焦“两只老虎”与“小羚羊”等子品牌建设，在骨科与儿童健康等领域持续打造品牌优势，形成品牌聚合效应，有望推动核心品种持续放量。 贴剂产品稳步提升，片剂产品实现较快增长。 2023年公司贴剂产品实现收入20.47亿元，同比增长 6.91%，毛利率为 75.8%，同比增长 1.33pp；片剂产品收入 2.62亿元，同比增长 34.66%，毛利率为 65.62%，同比增长 6.85pp； 胶囊剂收入 7.12亿元，同比增长 15.44%，毛利率为 74.66%，同比增长0.35pp；软膏剂收入 1.37亿元，同比下降 7.91%，毛利率为 74.95%，同比减少 1.27pp。片剂产品实现较快增长，主要原因是丹鹿通督片销售增长。 费用率持续优化，营销效率不断提升。 2023年公司销售期间费用率为52.92%，同比下降 4.09pp，销售费用率为 45.41%，同比下降 2.68pp，管理费用率为 5.26%，同比下降 0.38pp，研发费用率为 3.31%，同比下降 0.86pp。 2024年一季度公司销售期间费用率为 50.75%，同比下降 3.37pp，销售费用率为 45.55%，同比下降 2.17pp，管理费用率为 3.84%，同比下降 0.60pp，研发费用率为 2.24%，同比下降 0.45pp。我们认为公司稳步推进渠道创新与营销优化，叠加品牌优势升级，营销效率实现有效提升。 盈利预测与估值。 公司在中药贴膏领域具备品牌与渠道优势，核心品种销售保持稳健增长，营销效率改善促进盈利能力稳步提升。预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为 6.89亿元、 8.07亿元、 9.50亿元，同比分别增长21.3%、 17.2%、 17.7%，对应 EPS 分别为 1.22元、 1.42元、 1.67元。参考可比公司，我们给予公司 2024年 20-25X PE，每股合理价值区间为24.40-30.50元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示。 核心品种放量不及预期，市场竞争加剧风险，行业政策变化风险。

事件：公司2023年实现收入79.72亿元，同比增长12.25%，归母净利润23.96亿元，同比增长50.21%，扣非净利润18.36亿元，同比增长46.79%。2023年第四季度公司实现收入13.09亿元，同比减少34.08%，归母净利润2.05亿元，同比减少55.36%，扣非净利润1.65亿元，同比减少43.19%。2024年第一季度公司实现收入22.31亿元，同比减少17.44%，归母净利润6.59亿元，同比减少7.58%，扣非净利润5.51亿元，同比减少21.69%。 呼吸治疗板块实现显著增长，糖尿病护理板块加速发展。23年公司呼吸治疗解决方案板块业务同比增长50.55%，其中，制氧机产品业务规模同比增长近60%，呼吸机类产品业务增速超30%，雾化产品销售业务同比增长超60%。 糖尿病护理解决方案业务持续营收规模同比增长37.12%；感染控制解决方案板块业务规模相较2022年同期特殊市场需求的高基数下降36.15%；家用类电子检测及体外诊断业务同比增长10.05%，其中电子血压计产品营收规模同比增速超20%；急救板块业务实现8.04%业绩增速，自主研发的AED产品M600获证后海内外业务持续拓展；康复及临床器械业务整体规模同比下降12.82%，但主要产品如轮椅车、针灸针等业务增长趋势良好。 海外市场增速恢复，持续拓展海外市场潜力。2023年公司海外地区实现收入7.27亿元，同比增长2.45%。公司众多产品的海外注册工作正逐步落地，海外团队属地化布局日益完善。分产品线来看，24年一季度以来公司呼吸机产品在欧洲部分国家业务的开展取得显著进步，新推出的制氧机产品重要性能参数获得潜在客户的良好评价，公司计划重点开发呼吸治疗板块产品在欧洲、北美等区域的市场需求；公司判断糖尿病护理板块产品在拉美、非洲、中东、东南亚等地区存在较大发展潜力，CGM系列产品在西欧市场亦存在一定机会；同时公司会根据家用类电子检测产品在北美、西欧、东南亚等各地区的市场情况进行策略规划与业务拓展工作。 盈利预测。我们预计公司24-26年EPS分别为2.16、2.48、2.85元，归母净利润分别为21.66、24.91、28.59亿元，参考可比公司估值，我们给予公司2024年20-23倍PE，对应合理价值区间43.21-49.69元，给予“优于大市”评级。 风险提示：产品推广不及预期风险；市场竞争风险；海外拓展不及预期风险；研发进度不及预期的风险等

事件： 公司发布 2023 年报&2024 年一季报。 2023 年公司实现营收 391.11亿元，同比增长 7.19%，归母净利润 40.94 亿元，同比增长 36.41%，扣非归母净利润 37.64 亿元，同比增长 16.45%。 2024 年一季度公司实现营收107.74 亿元，同比增长 2.49%，归母净利润 17.02 亿元，同比增长 12.12%，扣非归母净利润 16.90 亿元，同比增长 20.51%。 点评：聚焦主业，提质增效，药品事业群稳健增长。 2023 年公司药品事业群实现收入 64.81 亿元，同比增长 8.16%，白药核心系列品种稳健增长，白药气雾剂收入超过 17 亿元，同比增长 15.27%，白药膏收入超过 9 亿元，白药胶囊收入超过 6 亿元。品牌中药较快增长，蒲地蓝消炎片与藿香正气水收入过亿元，同比增长近 16%与 124%，宫血宁胶囊收入同比增长 47%，气血康口服液收入 2.31 亿元，同比增长 15%。 我们认为药品业务是公司核心业务板块， 公司将利用院外 OTC 渠道优势与品牌优势，推动药品事业群快速发展。 健康品事业群发掘存量潜力，积极拓展多元化渠道。 2023 年公司健康品事业群实现稳健增长，实现营业收入 64.22 亿元，同比增长 6.50%。在口腔护理领域， 云南白药牙膏国内市场份额达到 24.6%，持续保持市场第一。 在防脱洗护领域， 核心产品养元青加速成长， 2023 年销售额突破 3 亿元， 同比增长36%，并在线上渠道实现快速增长。未来公司将持续聚焦口腔健康及洗护产品， 通过多元化渠道拓展带动核心品种放量。 中药资源事业部稳健发展，维持药材供应战略地位优势。 2023 年中药资源事业群实现对外收入 17.1 亿元，同比增长约 22%，其中三七中药材外销收入同比大幅增长 81%。 有效保障公司战略品种供应与价格稳定， 在中药材价格普涨的背景下，有效平抑公司投料药材价格上涨。我们认为公司中药资源事业群不断聚焦区域优势资源，保证公司供应前提下，打造持续领先的中药资源产业平台。 持续加大研发投入， 短、中、长期战略清晰。 公司布局四大研发中心，充分发挥中央研究院的中枢协调功能，整合、协调跨区域研发资源。公司科学规划短、中、长期研发项目，短期全力布局上市品种二次开发及快速药械开发，宫血宁胶囊二次开发项目、气血康口服液等项目取得阶段性进展；中期推进创新中药开发，深耕云南白药透皮贴剂制剂领域，并在创伤领域进行布局；长期聚焦创新药研发成果转化，聚焦优势独家品种，并以核药为中心进行多个创新药开发。我们认为公司制定不同时间周期的多层次研发战略目标， 有望通过研发创新驱动未来长期可持续发展。 盈利预测： 公司步入改革新阶段，聚焦主业、提质增效促发展。 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 46.8 亿元、 52.1 亿元、 57.3 亿元，增速分别为 14.3%、 11.4%、 10.1%，对应 EPS 为 2.62 元、 2.92 元、 3.21 元。 公司拥有中药资源品代表性品牌， 具备丰富创新产品矩阵， 我们给予公司 2024 年 23-28X PE，对应合理价值区间 60.26-73.36元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 中药材成本波动风险， 药品集采影响加剧， 核心产品放量不及预期。

西达本胺拟纳入突破性治疗品种，III期临床试验申请已获得受理。5月31日国家药监局药审中心官网公示，微芯生物西达本胺拟纳入突破性治疗品种，拟定适应症为“联合信迪利单抗和贝伐珠单抗用于既往≥2线标准治疗失败的晚期微卫星稳定或错配修复完整（MSS/pMMR）型的结直肠癌”，公示截止日期为6月7日。此前5月13日，微芯生物公告该适应症III期已获得药审中心受理。 第二大瘤肿结直肠癌，初现免疫治疗曙光。结直肠癌是国内第二大瘤肿，2022年发病51.7万例，但占比90%以上的pMMR/MSS型患者对PD-1基本不响应。呋喹替尼等新药取得巨大突破，但三线治疗结直肠癌的ORR仅4.7%、中位OS仅9.3月。免疫联合抗血管TKI疗效在末线pMMR型患者疗效亦有限，“可乐”组合III期OS未获益。 徐瑞华教授、王峰教授牵头开展的CAPabiity-01研究（研究者发起临床）荣登全球顶尖学术期刊NatureMedicine（IF=82.9），显示西达本胺+信迪利单抗+贝伐珠单抗三药治疗pMMR末线结直肠癌的巨大潜力，ORR达44.0%，中位OS随访19.0月尚未成熟，并显示肝转移患者获益潜力。活检样本测序结果显示三药有效的患者肿瘤组织微环境变“热”。（详见《月报及专题：第二大肿瘤结直肠癌，免疫治疗曙光初现》）大适应症突破，有望打开西达本胺市场空间。根据CAPabiity-01研究用药方案（信迪利单抗200mgq3w+西达本胺30mgbiw+贝伐珠单抗7.5mg/kgq3w），中位PFS=7.3个月，按药品现价计算中位每个患者用药至进展需花费17.8万元（其中信迪利单抗2.1万元、西达本胺11.3万元、贝伐珠抵抗4.4万元，均为医保报销前费用）。假设西达本胺大适应症进医保后降价50%，则现方案患者报销前费用12.1万元。三线结直肠癌估计每年新发10-12万患者，假设该方案在三线治疗中渗透率占40%，则对应西达本胺新发结直肠癌患者治疗三线市场规模24.9亿元。 盈利预测与估值。我们预计2024-26年公司营收分别7.1亿元、9.4亿元、12.2亿元，分别同比增长34.5%、33.1%、30.5%；2024-26年归母净利润-1.6亿元、-0.8亿元、0.1亿元。我们假定永续增长率1.35~1.65%，WACC值5.94%~6.54%，则公司DCF估值合理市值区间104.4~130.7亿元，对应合理价值区间25.61~32.06元/股，维持“优于大市”评级。 风险提示：西达本胺专利风险、研发风险、商业化进展不达预期风险。

事件：公司2023年全年营收245.31亿元，同比增长15.45%，归母净利润11.67亿元，同比增长12.63%，扣非归母净利润11.41亿元，同比增长13.56%.24年一季度营收67.52亿元，同比增长13.54%，归母净利润3.98亿元，同比下降19.79%，扣非归母净利润3.96亿元，同比下降20.40%。 点评：门店内生外延持续扩张，加盟业务快速提升。2023年公司新开自建门店1382家，加盟门店2158家，并购门店750家，新进3省（自治区、直辖市），2023年底公司门店数量达到14074家，其中直营门店9909家，加盟门店4165家。公司通过自建形式在优势区域逐季加速扩张，加盟业务快速发展，并通过并购形式进入新区域。公司未来门店规模有望保持快速扩张节奏。 主营业务增长良好，加盟及分销业务营收增速较高，中西成药引领营收稳定增长。2023年公司零售业务营收205.09亿元，同比增长6.58%，批发业务营收34.23亿元，同比增长122.46%，批发业务收入快速提升。分产品来看，中西成药营收176.99亿元，同比增长16.62%，非药品营收32.59亿元，同比增长7.93%，参茸滋补药材营收29.74亿元，同比增长15.04%。 三项费用率不断优化，营运能力持续提升。2023年公司销售费用率22.92%（-1.36），管理费用率4.83%（-0.39pp），财务费用率0.78%（-0.20pp），三项费用率合计28.86%（-1.97pp），销售净利率5.02%（-0.06pp）。公司费用率水平不断优化。 新零售业务规模快速增长，利润率水平稳步提升。公司积极发展新零售商业模式，线上线下积极融合发展。2023年公司新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长45.25%，毛利率与净利率水平稳步提升。公司加大全渠道一体化运营，积极推动私域流量发展，逐步提升私域流量占线上销售比例，2023年公司O2O送药服务覆盖门店上线率达到79.17%。 盈利预测：公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，秉承以区域规模化和管理精细化的经营方针，扩张节奏保持稳定态势。我们预计公司2024-26年归母净利润为14.4、17.4、20.8亿元，增速分别为23.0%、20.9%、20.0%，公司保持稳健高增长，有相应估值溢价，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间25.20-31.50元，我们认为公司自建逐季加速，加盟并购扩张持续推进，业绩有望持续高增长，维持“优于大市”评级。 风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，处方外流不及预期。

事件：2024年5月16日恒瑞医药发布公告，公司与Hercues达成协议，将自研的3款GLP-1产品组合的海外权益授权给后者，获得授权许可费以及Hercues19.9%的股权。具体情况如下：Hercues将获得恒瑞医药在研的三款产品：1）HRS7535（一款口服小分子GLP1R激动剂，目前在进行国内减重和糖尿病的II期临床）；2）HRS9531（GIPR/GLP1R双靶点激动剂和口服片剂，目前在进行国内减重的III期临床，和糖尿病、多囊卵巢综合征等适应症的II期临床）；3）HRS4729（下一代肠促胰岛素，目前在临床前阶段）；恒瑞医药将获得Hercues支付的1亿美元的首付款和1000万美元的技术转移费，后续不超过2亿美元的临床开发里程碑，不超过57.25亿美元的销售里程碑，以及低单位数至低双位数的销售分成。恒瑞医药还将获得Hercues19.9%的股权。 Hercues是一家成立于2024年5月的生物科技公司，由贝恩资本、RTW、Atasventures和希诺投资分别出资2.25亿美元、1.1亿美元、0.5亿美元、0.15亿美元成立，本次交易后各家的股权占比分别为39.4%、19.3%、8.8%和2.6%，合计70.1%。剩余的29.9%股权为恒瑞医药持股的19.9%和Hercues预留的10%员工持股计划。 点评：我们认为本次交易展现了近年来恒瑞医药提升国际化能力的阶段性成果，也开拓了中国创新药出海的新模式。 盈利预测与投资建议。我们预测公司2024-2026年净利润分别为57.98、68.26、79.55亿元，同比增长34.8%、17.7%、16.5%，EPS分别为0.91、1.07、1.25元。考虑到公司作为国内创新药领域的龙头，利用PEG估值法，我们给予其2024年46-58倍PE，对应合理价值区间42.00-52.50元，给予“优于大市”评级。 风险提示：研发创新不及预期风险；行业政策风险；市场竞争加剧风险；

事件：公司2023年总收入11.87亿元（+32.43%），归母净利润4.92亿元（+37.98%），扣非净利润4.62亿元（+42.74%）。2023年第四季度，公司总收入2.99亿元（+28.63%），归母净利润1.04亿元（+85.74%），扣非净利润0.97亿元，同比增长100.91%。2024年一季度公司收入3.58亿元（+25.38%），归母净利润1.84亿元（+47.62%），扣非净利润1.78亿元（+48.91%）。24年一季度销售费用率7.42%（-1.36pct），管理费用率3.52%（-1.10pct），研发费用率6.48%（-6.21pct），公司优化研发团队结构，评估优化项目的商业化潜力，研发投入产出比提高。 明星产品继续稳步增长，新产品加速入院推广。2023年，公司主动脉支架收入9.40亿元，同比增长28.07%，术中支架收入1.32亿元，同比增长54.59%，外周及其他收入1.15亿元，同比增长49.30%。公司创新性产品Castor分支型主动脉支架、Minos腹主动脉支架、ReewarmPTX药物球囊持续发力，新产品Taos胸主动脉支架及Fontus术中支架系统入院家数及终端植入量均增长较快，促使公司销售收入以及利润稳步增长，进一步提高了公司在主动脉及外周血管介入市场的竞争力。 加强下沉市场渠道布局，市场覆盖率进一步提高。公司继续着力于对二、三、四线城市及部分人口大县的营销渠道布局，加大市场下沉力度。截至24年一季度末，公司Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖超1000家终端医院、Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统累计覆盖超850家终端医院、ReewarmPTX药物球囊扩张导管累计覆盖超950家终端医院；新产品加速入院推广，Fontus分支型术中支架系统累计进入超200家医院，Taos直管型胸主动脉覆膜支架系统累计进入超200家医院。 全球化发展加速推进，23年海外销售增长超55%。2023年公司海外销售收入较同比增长超过55%。截止2023年末，公司目前已销售覆盖31个国家，业务拓展至欧洲、拉美和亚太其他国家和地区；其中，Castor分支型覆膜支架及输送系统累计已进入16个国家，Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统累计已进入19个国家；HercuesLowProfie直管型覆膜支架及输送系统累计已进入21个国家；ReewarmPTX药物球囊扩张导管在巴西实现首例植入。 盈利预测。我们预计公司24-26年EPS分别为5.31、6.83、8.71元，归母净利润分别为6.54、8.42、10.74亿元，参考可比公司估值，考虑公司所处主动脉及外周介入行业的高景气度和领先地位，我们给予公司2024年30-35倍PE，对应合理价值区间159.19-185.72元，给予“优于大市”评级。 风险提示：主动脉介入器械集采等政策风险；市场竞争风险；研发进度不及预期的风险；手术量不及预期风险。

公告： 华厦眼科发布 2023年年度报告、 2024年一季报 收入利润稳健增长。2023年营业收入 40.13亿元（+24.12%），毛利率 49.03%（+0.98pp），归母净利润 6.66亿元（+29.60%），扣非归母净利润 6.62亿元（+22.37%）。2024年一季度营业收入 9.78亿元（+5.09%），毛利率 48.97%（+0.80pp），归母净利润 1.56亿元（+3.75%），扣非归母净利润 1.57亿元（+6.89%）。 以“内生增长”战略连锁布局全国，业务体量持续扩大。 公司已在全国 18个省和直辖市的 47个城市，开设 57家眼科专科医院， 60家视光中心（同比新增 37家）。门诊量 186万余人次（同比+21%）；手术量 37万余例（同比+23%）。医疗人员数量 2301人（同比+23%），护理及服务人员 3470人（同比+17%）。 以“外延并购”逻辑寻求新增长点。 2023年，公司新收购 1家眼科医疗公司，合肥视宁眼科医院有限公司。此外，公司于 2024年 4月 24日审议通过以50250.00万元的交易对价， 收购聚信壹号咨询公司 100%股权，其总资产（内含债权+股权）估值为人民币 50298.48万元， 主要资产包括成都爱迪眼科医院（三甲）、微山医大眼科医院、睢宁复兴眼科医院等四家医院。 需求驱动业务稳步增长，消费眼科业务持续提升。 分业务看，白内障项目收入 9.87亿元（+31.38%），毛利率 43.69%（+5.68pp）。眼后段项目收入5.35亿元（+26.94%），毛利率 44.63%（+3.60pp）。屈光项目收入 12.07亿元（+12.43%），毛利率 54.51%（-0.36pp）。眼视光综合项目收入 10.17亿元（+14.94%），毛利率 50.06%（-1.97pp）。其他业务收入 2.68亿元（+160.29%），毛利率 48.96%（+4.31pp） 。 诊疗实力不断提升，学术及品牌影响力持续增强。 公司新申请专利 40项，新增专利授权 39项；新增发表科研文章 103篇（SCI 收录 30篇），新增获批医学科研项目 36项，新增开展各类临床试验项目 11项并担任 PI，新增参与制定或修订的行业标准 15项。旗下厦门眼科中心眼表与角膜病重点实验室通过验收并获授牌（福建省眼科学领域的第一个省级重点实验室）。人才引进方面，公司引进了朱思泉教授、张学东教授等多位国内眼科知名专家，学科建设及人才实力进一步增强。 积极引进前沿诊疗技术及设备，满足个性化诊疗服务需求。 ①眼科手术 3D 可视化：引进了中国首台蔡司 3D 数字导航手术显微镜、中国首台爱尔康眼科手术显微镜；②干眼新治疗方案：爱尔康全国首台爱来视? 睑板腺光热脉动复合治疗仪正式投入临床使用；③AI+屈光手术：全国首次引入爱尔康最新的“全光塑”屈光手术技术。④引入并投用多款全球领先的人工晶体。 盈利预测与投资建议： 我们预测公司 2024-2026年营业收入分别为 47.30、 57.01、 68.11亿元，同比增长 17.9%、 20.5%、19.5%；归母净利润分别为 8.27、 10.28、 12.53亿元，同比增长 24.2%、 24.3%、 21.9%。 （1） PE 估值法：参考可比公司估值水平，我们给予公司 2024年 PE 倍数 35-45倍，对应公司合理价值区间 289.5-372.2亿元，对应每股合理价值区间 34.46-44.30元。 （2） DCF 估值法： WACC 值取 10.13%，考虑到医疗通胀特点，永续增长率 2.0%合理，根据敏感性分析，我们测算华厦眼科每股合理价值区间为 39.91-44.47元。综合 PE 估值、 DCF 绝对估值法两种方法对公司进行估值取交集，我们认为华厦眼科每股合理价值区间为 39.91-44.30元，给予优于大市评级。 风险提示： 部分下属眼科专科医院处于亏损状态并可能面临持续亏损的风险；医保控费的风险；发生重大医疗纠纷和事故的风险；行业竞争加剧风险；连锁扩张不达预期风险；监管与政策风险。

强者恒强： 医改政策执行带来医药行业重塑， CRO/CMO企业快速崛起弥补了日益增长的研发需求与研发能力缺失带来的问题。根据诺思格招股书，预计2023年国内临床CRO行业市场超百亿美元，行业空间巨大。从2004年成立至2023年期间，公司累计为中国61%的已上市I类新药研发提供了服务。根据泰格医药年报援引Frost&Sullivan显示，公司已多年连续在中国临床外包服务市场份额排名第一，也是唯一进入全球临床前十的公司。 短期业绩： 2023年公司在业务拓展端新增合同金额78.5亿，同比下降18.8%，主要是部分客户取消订单与新增订单过手费大幅下降等因素影响；截至2023年末累计待执行合同金额140.8亿元，同比增长2.1%； 2023年公司服务了22个中国已上市1类新药的研发，以及6个中国已上市创新医疗器械的研发。 中长期业绩：公司2023年加大了对新兴业务和技术的投入和生态圈的建设，以满足客户对公司的新兴服务的需求，不断拓展跨国药企和国内大型药企客户，通过收购和并购提升美国和欧洲等地的商务和运营能力，进一步提高全球市场份额，实现业绩长期增长与发展。 投资建议： 泰格医药所处的CRO行业景气度高，公司不断完善产业链布局与延伸，打造国际多中心临床平台，预计会继续维持高增长。我们预计2024-2026年EPS分别为2.64、 3.05、 3.57元，参考可比公司估值，我们给予其2024年25-30倍 PE，合理价值区间66.00-79.20元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；药企研发需求下降；业务扩展不及预期；投资收益受市场波动影响。

近期更新：普瑞眼科发布2023年年度报告和2024年一季度报告点评：23年收入稳定增长，利润大幅提升。2023年，公司实现营业收入27.18亿元，同比增长57.50%；归母净利润2.68亿元，同比增长1202.56%；扣非归母净利润1.98亿元，同比增长967.07%。2024年Q1，公司实现营业收入6.76亿元，同比增长4.01%；归母净利润1692.49万元，同比减少89.58%；扣非归母净利润1908.41万元，同比减少73.28%。 整体业务重心持续调整，强调提升白内障和综合眼病项目收入。公司屈光业务是传统优势项目，2023年屈光业务营业收入12.96亿元（+33.52%），保持快速增长趋势。随着中国人口老龄化加速，老年人眼健康出现供需矛盾，公司顺势而为，提升白内障业务和综合眼病业务的收入，2023年白内障业务营业收入5.94亿元（+137.96%），综合眼病业务营业收入4.17亿元（+78.66%）。2023年视光业务营业收入3.97亿元（+52.65%），得益于公司品牌建设、客群维护、组织调整和人才引进。 多地医院在建，持续完善全国布局。截至2023年12月31日，公司已在21个城市开业运营27家眼科专科医院、3家眼科门诊部，覆盖全国所有直辖市及十余个省会城市及中心城市，形成了在全国主要城市的连锁布局。2023年，公司控股并购东莞光明眼科医院，上海奉贤普瑞和湖北普瑞完成执业验收并正式开诊，现阶段在建医院分布在乌鲁木齐、哈尔滨、上海、深圳、广州、福州、昆明等地。成熟期医院是公司业绩增长的基础，同时带动同城二院渗透当地市场；成长期医院是公司后续收入和利润增长的储备力量；初创期医院虽然短期内经营亏损，但积累品牌口碑之后，是长期收入增长的重要来源。 外延式投资扩张策略初显成效。2023年初公司完成对东莞光明眼科医院的并购工作并纳入合并报表范围，2023年东莞光明眼科医院营业收入2.13亿元（+18.40%），净利润5231.24万元（+51.8%），其良好的业绩为公司整体利润增长作出较大贡献。同时，东莞光明眼科医院深耕眼科医疗二十余年，在东莞地区具有竞争优势，为公司未来扩大华南地区的市场布局并形成优势互补的协同效应奠定坚实基础。23年消费复苏，眼健康需求增加。公司2023年抓住消费复苏以及患者对眼健康需求增加的机遇，整体业绩较快增长，业务量迅速提升，年门诊量150.65余万人次，年手术量超17.57万台。 盈利预测与投资建议：我们预测公司2024-2026年营业收入分别为30.98、37.27、43.46亿元，同比增速14.0%、20.3%、16.6%，2024-2026年归母净利润分别为1.98、3.06、3.76亿元，同比增速-26.2%、54.7%、22.9%，给予2024年PE合理区间为40-50倍，对应公司合理市值区间79.1-98.8亿元，对应每股合理价值区间52.84-66.05元，维持“优于大市”评级。 风险提示：医疗事故风险；新开门店亏损风险；宏观经济变化的风险；体外并购基金设立运作的风险；医保政策收紧风险；行业竞争加剧的风险。

事件： 公司发布 2023 年报与 2024 年一季报。 23 年全年营收 224.38 亿元（ +11.21%），归母净利润 9.29 亿元（ +18.35%），扣非归母净利润 8.44 亿元(+14.68%)， 23 年 Q4 营收 63.96 亿元（ -0.05%），归母净利润 2.12 亿元（ +21.17%），扣非归母净利润 1.98 亿元（ +17.89%）。 24 年 Q1 营收 55.39亿元（ +1.81%），归母净利润 3.21 亿元（ +10.27%），扣非归母净利润 3.11亿元（ +10.35%）。 点评：主营业务持续提升，中药收入较快增长。 公司 2023 年零售业务收入 193.49亿元，同比增长 9.96%，加盟、联盟及分销业务收入 29.31 亿元，同比增长19.62%。 分产品看， 中西成药收入 176.27 亿元，同比增长 12.59%，非药品收入 31.50 亿元，同比增长 1.13%，中药收入 16.60 亿元， 同比增长 18.19%。 门诊统筹落地进展顺利，行业龙头有望受益。 截至 2024 年一季度末，公司拥有门诊统筹门店 4673 家，其中直营门店落地门诊统筹占比为 39.78%，直营可用互联网处方的统筹医保门店占比 30.67%。从各地医保局已公布的情况来看，老百姓多数核心经营区域如湖南、内蒙古、天津等地统筹基金运行情况稳健、可持续。我们认为伴随药店门诊统筹政策的逐步落地，公司作为行业头部连锁有望持续受益。 门店规模持续扩张， 积极布局下沉市场。 截至 2024 年一季度末，公司门店总数达到 14109 家，其中直营门店 9470 家，加盟门店 4639 家， 2023 年公司新增门店 3388 家。 公司门店规模预计将保持稳健扩张节奏， 2024-2026年公司计划开店数量分别为 4000、 5000 与 6000 家。截至 2024 年一季度末，公司县域+乡镇门店数占比 45%，公司正在积极布局下沉市场。 盈利能力持续提升，利润率有所增长。 2024 年一季度公司各区域毛利率均实现正增长， 综合毛利率达到 35.2%，同比增加 2.20pct，净利率为 6.61%，同比增加 0.41pct。 2023 年公司销售毛利率为 32.55%，同比增加 0.67pct，销售净利率为 5.01%，同比增加 0.17pct。 公司整体盈利能力明显提升。l 盈利预测： 老百姓作为“自建+并购+加盟+联盟”特色突出的全国龙头药店，轻资产扩张深入各级市场，我们认为目前正进入内部精细管理和对外有序扩张的红利释放阶段，有望迎来快速发展期。 预计公司 2024-26 年归母净利润为 11.3、 13.7、 16.4 亿元，增速分别为 21.9%、 20.6%、 19.8%， 根据可比公司估值，给予公司 2023 年 20-25 倍 PE，合理价值区间 38.80-48.50 元，维持“优于大市”评级。 风险提示： 医保政策收紧风险， 门店管理风险， 门店扩张不达预期风险。

公告： 奥浦迈发布 2023 年报和 2024 年一季报。 2023 年，公司营业收入 2.43亿元，同比下降约 17.41%。归母净利润 5403.85 万元，同比减少 48.72%。扣非归母净利润 3472.49 亿元，同比减少 60.89%。 2024 年第一季度，公司营业收入 7970.68 万元，同比增长 17.36%，归母净利润 1957.86 万元，同比下降 19.07%。 2023 年分业务板块经营情况：（ 1） 培养基产品：营业收入 171.99 百万元，同比减少 15.46%，毛利率 69.50%，同比减少 4.72pcts。目前公司建有两个符合 GMP 要求的细胞培养基生产基地，其中，干粉产线可实现单批次 1-2000Kg、液体产线可实现单批次 2000的培养基大规模生产。① CHO 培养基业务：收入 133.49 百万元，同比下降约 11.11%。毛利率71.55%，同比减少 4.23pcts。除了丰富的定制化培养基产品，奥浦迈还完成了多款针对不同 CHO 细胞亚型的高性能的新补料培养基开发，其中 OPM-AF169， OPM-AF72V2， OPM-AF132 三款补料已被客户用于中试规模生产。② 293 培养基业务：收入 22.56 百万元，同比减少 44.94%。毛利率70.32%，同比减少 0.04pcts。公司自主研发的 HEK-293 CD05 已完成美国 FDA的 DMF 备案。③ 其他产品：收入 15.93 百万元，同比增长 29.78%。毛利率 51.16%，同比减少 16.86pcts。（ 2） 抗体药物开发 CDMO 服务：营业收入 70.70 百万元，同比下降 22.17%，毛利率 33.37%，同比减少 7.62pcts。募投项目“奥浦迈 CDMO 生物药商业化生产平台”已完成建设，进入试生产阶段。平台拥有三个独立的细胞株建库车间，两条 2000L、两条 200/500的上下游产线以及一条水针制剂生产线，该制剂产线采用一次性系统的设计方式，能够有效避免产品共线导致的交叉污染。同时， D3 工厂的建设已顺利完成， 公司已具备了临床 1I 期及商业化生产能力。 分地域经营情况： 2023 年，公司境内营业收入 203.98 百万元，同比下滑16.02%，毛利率 58.10%，同比降低 1.44pcts。境外收入 38.71 百万元，同比下滑 24.67%，毛利率 63.62%，同比降低 21.28pcts， 境外业务剔除 2022年某海外重大客户采购额影响，收入显著上升。 2024 年一季度，培养基产品增速强劲，海外收入增长超过 7 倍。 2024 年一季度，营业收入 7970.68 万元，相较上年同期上升 17.36%，其中培养基产品收入 7154.50 万元，同比增长 71.00%， CDMO 服务收入 804.53 万元，同比减少69.15%。公司境外收入 3280.51 万元，同比大幅增长 795.66%。 公司秉承“Cell Culture and Beyond"的战略方针，持续加大研发投入， 拓展客户合作。 2023 年，公司研发投入 43.06百万元，占营业收入的 17.71%，同比增长 29.70%。研发人员 63 人，占员工总数的 22.11%，同比增长 21.15%。 2023年，奥浦迈与多个国内外知名药企、 Biotech 和科研院所建立了合作关系，累计服务了超过 1400 家客户。 盈利预测。 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 3.64、 5.30、 7.23 亿元，同比增长 49.7%、 45.6%、 36.3%，公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1.02、 1.60、 2.17 亿元，同比增长 89.1%、 56.9%、 35.1%。考虑到公司作为国内培养基龙头企业，产品具备出海竞争力，参考可比公司，我们认为培养基业务具备客户黏性强、品牌壁垒高的特点，我们给予其 2024 年 50-60 倍 PE，对应公司合理价值区间 51.08-61.30 亿元，对应每股合理价值 44.51-53.41 元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 市场竞争加剧风险，全球生物医药研发支出下降风险，客户产品管线拓展不达预期风险，客户产品管线变更进度不达预期风险，海外市场拓展风险。