公司事件迈普医学发布《广州迈普再生医学科技股份有限公司 2024年限制性股票激励计划（草案）》 。 2024年限制性股票激励计划在 2024年-2026年会计年度中，分年度对公司的业绩指标进行考核，以达到业绩考核目标作为激励对象当年度的归属条件之一。其中公司 2024年-2026年公司营业收入增长率目标值分别为 23.00%、 61.00%和103.00%，触发值分别为 18.40%、 48.80%和 82.40%。 点评分析预计 2024年限制性股票激励计划有望对公司经营发展产生的正向作用。 预计 2024年限制性股票激励计划将激发管理、技术和业务团队的积极性，提高经营效率，降低经营成本，将对公司长期业绩提升发挥积极作用。 2024年限制性股票激励考核目标相比 2023年限制性股票激励考核目标有所上调。 对比 2023年限制性股票激励考核目标， 2024年限制性股票激励考核目标上调了 2024年和 2025年考核的目标值和触发值，同时新增了 2026年的考核目标。若按股票激励目标中 2026年营业收入同比 2023年增长 103.00%计算， 2023-2026年公司营业收入CAGR 为 26.6%。 盈利预测公司 2023年主要产品受到带量采购和经销商去库存影响，公司营收增速放缓；随着带量采购政策落地执行，消极因素逐渐消除；PEEK颅颌面修补产品有望在中短期内持续提供快速增量；公司新产品业务快速放量，未来有望成为公司新的增长点。预计公司后续盈利能力将进一步提高，有望逐步消化估值。 预计公司 2024-2026年收入端分别为 2.90亿元、 3.88亿元和5.29亿元，收入同比增速分别为 25.61%、 33.79%和 36.34%，归母净利润预计 2024年-2026年分别为 0.55亿元、 0.82亿元和 1.21亿元，归母净利润同比增速分别为 35.27%， 47.61%和 48.40%。 风险提示： 带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。

十年聚焦神外新材料领域， 提供整体解决方案公司是国内神经外科领域同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的企业，覆盖主流神外手术所需的多种核心植入医疗器械品种。公司业务处于快速成长阶段， 2020-2023 年营收 CAGR 高达 23%。 截至2023 年底，公司产品进入国内超 1600 家医院，国际市场覆盖欧洲、南美、亚洲、非洲等近 90 个国家和地区。 脑膜收入占主体， PEEK 集采受益成为中短期主要增长点人工硬脑（脊）膜补片是公司的主要收入来源， 公司在国内市占率约12%， 2022 年该板块收入贡献 1.45 亿元，占总营业收入 74%。 随着脑膜产品集采常态化， 公司相关产品陆续在各省入围中选， 同价位中公司脑膜产品性能优异， 市占率有望稳步提升。 根据南方所测算， 2023 年我国颅颌面修补及固定产品市场规模约 17.5 亿元， 其中出现了新材料聚醚醚酮（PEEK） 对传统钛金属的替代： 2017-2019 年中国 PEEK 修补产品市场规模 CAGR 超过 80%， 而钛金属复合增速仅 3.8%。 PEEK材料相比传统钛金属有着材料性能优势， 竞争格局较好， 行业增速较快。 公司三款 PEEK 产品在河南 24 省际联盟集采中成功中选， 本次集采有望进一步加速 PEEK 材料在神外修补市场渗透率，利好公司 PEEK营收快速起量。 止血纱+脑膜胶获批上市， 打造第二成长曲线公司历时 8 年研制出国产首款可吸收再生氧化纤维素止血产品（止血纱） ，产品性能不弱于强生； 目前该细分领域由强生长年垄断， 公司积极探索应用场景，延伸至外科等其他领域， 未来迅速放量有望打破外资垄断格局。 公司自主研发的硬脑膜医用胶于 2023 年 2 月上市， 医用胶在美国市场使用的数量约为脑膜的 2.5 倍， 而国内市场相对空白， 目前国内仅有两家获批，市场空间广阔。 公司止血纱+脑膜胶 2023 年营收约2400 万元， 同比增长 346%； 公司止血纱产品成功中标内蒙古 11 省际联盟集采， 止血纱有望搭配其他神外品种通过集采加速放量。 我们认为，止血纱+脑膜胶会在中长期成为公司更快的增长点。 投资建议我们预计公司 2024-2026 年营业收入有望分别实现 2.80/3.61/4.76 亿元，同比增长 21.3/28.9/31.7%；归母净利润分别实现 0.55/0.85/1.30亿元，同比增长 35.2/54.2/52.9%； 对应 EPS 为 0.84/1.29/1.97 元；对应 PE 倍数为 47/31/20X。公司短期收入来自神经外科耗材的集采放量和技术迭代，止血类+脑膜胶新品放量叠加海外预期则贡献第二成长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集采放量不及预期、产品研发不及预期、新产品推广不及预期。

神外高值耗材全产品线布局，销售放量在即。 公司成立于 2008年， 2019-2023年间业绩稳定增长，营收 CAGR 达到 20%。 公司通过自主研发建立了多元化的核心技术平台，并依托技术平台聚焦神经外科高值耗材产品的研发，成为国内神经外科高值耗材布局最全面的上市企业。 我国神经外科高值耗材市场规模在 2021年已达到 59亿元，并持续增长。公司全面的产品布局能够在神经外科科室发挥更多协同作用，增强市场竞争力。 随着潜力新品的相继获批，目前公司产品体系已经覆盖了神经外科脑膜修复、颅骨修补固定及快速止血等多方位临床需求，销售放量在即。 1、 硬脑（脊）膜： 随着生物增材制造技术的快速发展，公司的人工合成材料相比动物源性材料优势更加显著。 2、 颅颌面修补固定： PEEK 材料有效弥补了传统钛材料的缺点，有望实现快速替代。 3、可吸收止血纱： 可吸收止血纱是神外手术止血中使用占比最高的医用耗材， 公司的吉速亭?打破神外高端止血产品的进口垄断，有望实现进口替代。 4、脑膜胶： 国内市场处于快速普及阶段， 海内外竞争格局优异，公司的脑膜胶有望重现赛克赛斯脑膜胶的收入增长曲线。 业绩持续高增长的四大驱动因素。 1）集采影响由负面转利好： 公司的产品均为神经外科高值耗材，大多被纳入集采，集采对于公司存量产品是负面影响，但对于其他新产品更多是正面利好。 集采对硬脑膜产品的影响已经触底，后续该业务有望稳步增长。对于 PEEK 颅颌面修补固定、可吸收止血纱、脑膜胶三项业务，我们认为集采有望加速三个细分市场在旧有技术替代、进口产品替代、新产品市场导入方面的进程，从而对公司形成利好。 2） 拓展已有产品适应症和应用科室，并持续开拓新产品： 基于已有产品，公司以临床需求为导向，持续拓展产品的适应症和应用科室， 可吸收止血纱、脑膜胶产品的潜在市场空间有望进一步扩大。此外公司发挥多元化先进制造技术平台的优势，持续开拓止血粉、口腔可吸收修复膜等新产品。 3） 海外市场持续高增长： 根据 Research and Markets 的预测， 2022年全球神经外科器械市场规模达到 71.7亿美元， 2022-2027年间 CAGR 可达 12.5%。公司产品在海外陆续获批，营销体系逐渐完善，海外收入实现持续高增长。 4） 重视员工激励， 2023年股权激励计划落地。 投资建议： 公司是国内神经外科高值耗材布局最全面的上市企业，主要产品具备独特优势且协同效应显著。集采对公司的影响已从负面转为正面，新产品将在集采落地和适应症拓展过程中逐渐受益。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.6、 0.8、 1.2亿元， 同比增长 49.1%、 38.1%、 45.5%，对应 EPS分别为 0.92、 1.27、 1.85元。 考虑到公司受到的集采影响正处于从正面到利好的切换阶段，未来利润将随着多个高潜力产品的放量快速增长， 我们给予公司2024年 55倍估值，对应目标价约 51元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 1、集采降价超出预期； 2、集采落地执行不及预期； 3、新产品推广不及预期。

业绩简评公司发布 2023年年报和 2024年一季度报， 2023年公司实现营业收入 2.31亿元，同比增长 18.24%； 实现归属于母公司所有者的净利润 0.41亿元，同比增长 13.89%；公司 2023年度归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为 0.37亿元，同比增长 55.54%。 2024年 Q1公司实现营业收入 0.57亿元，同比增长 28.59%； 实现归属于母公司所有者的净利润 0.15亿元，同比增长 91.19%； 2024年 Q1归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为 0.12亿元，同比增长 87.05%。 23年经营分析公司的人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、新产品（可吸收再生氧化纤维素止血和硬脑膜医用胶）分别占营业收入60.47%、 26.41%和 10.41%。 2023年公司颅颌面修补及固定系统实现销售收入 6,096.67万元，比上年同期增长 61.13%。 我国颅骨缺损修复需求持续增长，预计2023年我国颅颌骨修补固定产品市场规模将达到 17.5亿元。公司为临床提供覆盖小儿到成人、颅面与颌面的修复固定解决方案， 2023年公司颅颌面修补及固定系统实现销售收入 6,096.67万元，比上年同期增长 61.13%。随着颅颌面修补产品带量采购的陆续落地， PEEK 材料终端价格得到明显下降， PEEK 颅颌面修补系统产品优势越发突出，我们预计 PEEK 材料手术的渗透率将迎来持续快速增长。 2023年可吸收再生氧化纤维素止血产品在海内外临床使用超过100,000片。 公司开发的可吸收再生氧化纤维素止血产品，是国内少数实现产业化的氧化再生纤维素产品，具有良好的止血效果，其产业化将打破我国神经外科可吸收再生氧化纤维素止血产品的长期进口垄断。2023年可吸收再生氧化纤维素止血产品在海内外临床使用超过100,000片。我们预计随着止血材料带量采购落地，产品终端价更为合理，有望提高止血材料渗透率和国产品牌份额。 同时公司可吸收再生氧化纤维素有望扩大产品适应症，延伸至其他外科领域，未来业务增速有望进一步提升。 2023年公司积极参与硬脑膜医用胶相关的招投标工作。 公司自主研发的硬脑膜医用胶产品具有低溶胀性、成胶后 pH 呈中性等特点，解决现有产品密封效果不佳、易堵塞等问题，并降低了现有产品存在的对脑组织产生压迫等临床应用风险。我们认为迈普医学深耕神经外科领域，产品间组合协同效应明显，公司硬脑膜医用胶发展潜力巨大。 同时随着硬脑（脊）膜补片带量采购的落地执行，手术原有耗材费用下降，有利于增加硬脑膜医用胶的使用机会，公司硬脑膜医用胶未来有望成为行业第一。 公司积极布局国内和海外医疗器械市场。 公司 2011年就已设立德国子公司，开启了国际化发展之路。在服务于国内市场的同时，积极参与国际市场竞争，目前销售和服务网络覆盖近 90个国家和地区。 在国内市场中，公司产品已进入国内超 1,600家医院，产品和品牌渗透率不断攀升。 24年经营计划2024年公司将关注产品研发、市场销售和产品质量保障工作。 公司将有针对性地拓展新的科室、新的适应症或改进原有产品的使用形式等，积极做好更长远的产品预研储备工作，并继续关注尚处于临床试验阶段的在研产品，推进产品尽快拿证； 深耕国内市场，拓展国际市场， 扩大品牌影响力和提升市场渗透； 通过成本优化管理，提高生产效率，确保产品质量，持续提供市场与生产的联动性。 盈利预测公司 2023年主要产品受到带量采购和经销商去库存影响，公司营收增速放缓；随着带量采购政策落地执行，消极因素逐渐消除；PEEK颅颌面修补产品有望在中短期内持续提供快速增量；公司新产品业务快速放量，未来有望成为公司新的增长点。预计公司后续盈利能力将进一步提高，有望逐步消化估值。 预计公司 2024-2026年收入端分别为 2.90亿元、 3.88亿元和5.29亿元，收入同比增速分别为 25.61%、 33.79%和 36.34%，归母净利润预计 2024年-2026年分别为 0.55亿元（原值为 0.51亿）、 0.82亿元（原值为 0.81亿元）和 1.21亿元，归母净利润同比增速分别为35.27%， 47.61%和 48.40%。 风险提示： 带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。

聚焦神经外科领域，公司规模近年快速成长公司是国内神经外科领域唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的企业，2018-2022年营业收入年复合增长率为22.8%。由于主要产品受到带量采购和经销商去库存影响，预计2023年公司营收增速放缓；但随着带量采购政策落地执行，消极因素逐渐消除；PEEK颅颌面修补产品有望在中短期内持续提供快速增量；公司新产品硬脑膜医用胶和可吸收再生氧化纤维素将迎来快速放量，未来有望成为公司新的增长点。我们预计公司2023-2025年营收分别为2.28亿元，2.87亿元，3.81亿元，2023-2025年净利润0.36亿元，0.51亿元和0.81亿元，对应2023-2025年PE分别为58.9倍,41.9倍和26.5倍，2024-2025年PEG分别为1.03和0.45。我们预计公司后续盈利能力将进一步提高，有望逐步消化估值。首次覆盖，给予“买入”评级。 高颅骨缺损材料集采有望提高KPEEK材料颅骨缺损修复手术渗透率我国颅骨缺损修复需求持续增长，预计2023年我国颅颌骨修补固定产品市场规模将达到17.5亿元。目前迈普医学赛卢颅颌面修补系统是国内少数基于PEEK材料并用于颅颌面缺损修补的产品，公司颅颌面修补系统2018-2022年均复合增长率为64.2%。随着国内不同省份颅颌面修补产品带量采购的陆续落地，PEEK材料终端价格得到明显下降，PEEK颅颌面修补系统产品优势越发突出，我们预计PEEK材料颅颌面修补手术的渗透率将迎来快速增长。 公司新产品睿固硬脑膜医用胶和吉速亭可吸收再生氧化纤维素有望打造第二成长曲线可吸收止血纱是外科手术常用耗材之一，预计国内市场2024年可吸收止血纱销售规模将达到9.85亿元。公司吉速亭可吸收再生氧化纤维素分别在2020年和2021年获得CE认证和NMPA批准，2022年公司吉速亭收入实现500多万，未来增长空间大。我们预计随着内蒙古医保局牵头止血材料带量采购落地，产品终端价更为合理，有望提高止血材料渗透率和国产品牌份额，公司以产品质量和价格优势将逐步实现进口替代。同时公司可吸收再生氧化纤维素有望扩大产品适应症，延伸至其他外科领域，未来业务增速有望进一步提升。 可吸收硬脑膜医用胶临床需求不断扩大，根据GlobalData以及iDataResearch研究所数据显示，2020年医用胶在美国市场使用的数量约为脑膜的2.5倍。国内医用胶市场竞争格局较好，目前国内脑膜胶市场仅有赛克赛斯和迈普医学两家企业有相关产品布局。公司睿固硬脑膜医用胶于2023年2月获批上市，我们认为迈普医学深耕神经外科领域，产品间组合协同效应明显，公司硬脑膜医用胶发展潜力巨大。同时随着硬脑（脊）膜补片带量采购的落地执行，手术原有耗材费用下降，有利于增加硬脑膜医用胶的使用机会，迈普医学硬脑膜医用胶未来有望成为行业第一，产品初期放量可参照赛克赛斯可吸收硬脑膜封合医用胶。 风险提示：带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。

报告要点： 快速成长的神经外科植入医疗器械领先者公司是国内神经外科领域唯一同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的高新技术企业，覆盖开颅手术所需要的关键植入医疗器械。公司规模近年快速成长：2018-2022年营收 CAGR 达 22.8%。 神经外科开颅手术量快速增长，耗材市场规模快速扩大交通事故脑出血方面，据国家统计局，2021年我国交通事故受伤人数为28.1万人，2015-2021年均 CAGR 为 5.9%。高血压脑出血及脑部肿瘤方面，根据《中国卫生健康统计年鉴》，2019年我国公立医院高血压患者出院人数134.3万人，2015-2019年均 CAGR 为 5.5%，；脑恶性肿瘤患者出院人数为 3.3万人，2015-2019年均 CAGR 为 9.1%。据公司招股书估算，2019年我国神经外科开颅手术量约 70万台且预计将稳定增长。根据南方所数据，2023年国内神经外科耗材市场规模达 61亿元，2018-2023年期间年均 CAGR 为 11.1%。 神经外科产品不断丰富并往多科室延伸，平台化医疗器械品牌正发展公司围绕着神经外科手术需求，提供了整体解决方案覆盖了神经外科脑膜修复、颅骨修补固定及快速止血等多方位临床需求，其中人工脑脊膜和颅骨修补固定产品有望受益于带量采购进一步提高市占率，新推出的睿固?硬脑膜医用胶和吉速亭?可吸收再生氧化纤维素止血产品推进了止血类、医用胶类产品线的建立，且两者竞争格局优秀，有望实现高速增长。另外，在保持神经外科领域竞争优势的基础上，公司延伸技术平台的应用至口腔科及其他外科领域，有望逐步成长为平台型医疗器械公司。 投资建议与盈利预测因外部政策变化及营销政策的调整，PEEK 材质产品的快速渗透，及新产品的不断获批，预计公司 2023-2025年营收分别为 2.1/2.7/3.5亿元，增速分别为 9.2%/26.2%/29.2%；归母净利润分别为 37.1/49.9/78.7百万元，增速分别为 3.3%/34.5%/57.7%；EPS 为 0.6/0.8/1.2元/股，对应 PE 为77.4/57.5/36.5X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧风险，国家带量采购降价风险，海外发展不及预期等风险。

事件: 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业收入 1.46亿元，同比增长 4.69%，归母净利润 2542万，同比下降 15.35%，扣非归母净利润 2212万，同比增长 0.95%。三季度单季实现收入 6006万，同比增长 35.81%，归母净利润 1353万，同比增长 53.63%，扣非归母净利润 1270万，同比增长77.32%。 点评: 脑膜产品贡献主要营业收入，颅颌面修补系列实现快速增长公司三季度单季毛利率 82.72%，同比下降 2.25个百分点；期间费用率同比改善，经营性现金流同比提升 172.93%。 2023年前三季度，公司营业收入增长主要得益于公司通过打造多产品协同策略和提供整体解决方案，积极参与集中带量采购，继续积极开拓全球市场等方面。 公司人工硬脑（脊）膜补片在公司总营收中的贡献度最大，仍然系公司的主要收入来源。公司颅颌面修补产品销量快速增长。硬脑膜医用胶产品及可吸收再生氧化纤维素止血产品也对销售收入实现了贡献。 积极参与集中带量采购，继续开拓全球市场根据河南省医保局 2023年 9月 15日发布的《关于公示通用介入和神经外科类医用耗材省际联盟集采拟中选结果的公告》，公司颅骨修复固定产品已入围拟中选，公司依托在颅骨修复领域的全方位布局，有望未来扩大产品销售规模，提高产品市占率。 截至 2023年 7月，公司已在全球范围内申请超过 300项专利，产品已进入包括欧洲、美洲、中东、亚洲等 80多个国家和地区，服务近 50万患者。 2023年三季度，公司境外收入同比上年增长超 30%。 股权激励落地，彰显发展信心2023年 8月，公司限制性股票激励计划落地，有望调动核心员工积极性。 此激励计划首次授予激励对象共计 49人，8月 24日授予限制性股票 176.80万股，约占此激励计划草案公布日公司股本总额的 2.68%，占此激励计划拟授予限制性股票总数的 94.65%。 此次股权激励对应的 2023-2025的营业收入触发值分别是 2.19/2.66/3.36亿元，目标值分别是 2.25/2.83/3.71亿元。 本次股权激励有望充分调动公司中高层管理人员及骨干员工的工作积极性，有利于稳定核心团队和业务骨干，进一步提高公司凝聚力。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2.29/2.88/3.77亿元，归母净利润分别为0.43/0.68/1.05亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发及技术迭代的风险、政策变动存在的风险、终端医院市场拓展的风险、市场竞争加剧的风险