康复医疗行业龙头，规模效应可期 三星医疗成立于2007年，以智能配用电相关设备的生产、研发与销售起家，2015年通过收购宁波明州医院进入康复医疗领域，从事医院管理、医疗项目投资等多元化业务，逐步成长为康复医疗行业领军企业。 从集团财务角度看，2021年公司实现总营收70.23亿元人民币（-0.98%），实现归母净利润6.90亿元人民币（-27.83%）；2022年一季度公司实现营业总收入6.4亿元人民币（+42.77%），实现归母净利润1.64亿元（-3.23%），实现扣非归母净利润2.02亿元（+40.63%），后疫情时代彰显强劲的运营管理能力。 从医院业务角度看，2021年公司医院业务实现收入13.70亿元，净利润96.52百万元。截至目前，公司通过奥克斯医疗集团、奥克斯投资管理两个医疗集群经营管理：1）8家医院（6家系收购），床位总数近2000张；2）2021年收购杭州明州脑康康复医院84%股权和南昌明州康复医院85%股权，持续发挥规模效应；3）体外孵化多家医院，总体床位约6000张，规模效应初现；4）22年4月22日，临时股东大会通过收购南京明州康复等5家康复医院100%股权决议，并购扩张战略持续推进，设立股权激励考核经营业绩；5）拟建立抚州医学院，在医教研一体的方向纵深发展。未来公司将持续以“综合+专科”的模式在康复领域纵深发展。 传统智能配用电业务保持稳定 智能配用电业务为公司传统强项，主营产品涵盖智能电表、变压器、箱式变电站等多种产品，涉及智能计量、新能源等多个领域。经历近30年的发展，公司积累了丰富的智能电表研发经验和良好的业内口碑，中标排名稳定在行业前列，未来将乘智能电表更新换代、需求爆发的东风和新能源领域下游应用领域的持续增广，持续贡献收入。2021年智能配用电领域实现收入53.83亿元人民币（+1.39%），占总收入77%，毛利率24.06%；2021年公司累计在手订单67.07亿元（+27%），其中海外累计在手订单21.54亿（+39.60%）、国内45.53亿（+21.32%）。 康复医疗行业仍处发展早期，供需失衡预示发展机会，具备差异化优势的康复专科医院将受益 2021年康复医疗服务市场规模达1032亿元，2025年预计将达到2207亿元，复合增速高，发展快；2020年我国康复医院总收入182亿元人民币，2005-2020 CAGR 21%。康复医疗行业产业链上游为康复医疗器械，中游为康复医疗流通，下游为康复医疗机构，总体来看集中度较低。从需求端看，随着医疗健康消费的升级和基本医疗保险渗透率的不断提高，我国康复医疗需求快速膨胀，且群体结构多样，老年人为主流群体，在人口老龄化不可逆的趋势下，我国康复医疗潜在需求将进一步被挖掘。从供给端看，我国康复医疗资源供不应求，存在缺口，2020年我国专科康复医院数量739家，仅占总体专科医院数量的8.2%，渗透率存在很大提升空间。此外，我国一直以来支持康复医疗行业发展，持续出台利好政策，民营康复医院作为医疗体系的重要补充，迎来发展窗口期。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 公司深耕智能配用电和医疗服务两个领域，其中智能电表方面公司经验丰富，有口皆碑，预计未来将持续保持业内领先；康复医疗领域公司运营明州系列医院，打造精品康复专科医院连锁品牌，复制性已经得到验证，体外孵化医院储备量大质优，若并表将进一步增厚未来业绩。我们看好公司在两个领域的运营管理实力。我们预计公司在2022-2024年将实现营业总收入87.90/109.71/136.32亿元人民币，同比增长25.2%/24.8%/24.3%；将实现归母净利润9.05/11.59/14.61亿元，同比增长31.1%/28.1%/26.1%，对应PE 14.27/11.14/8.84x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新建医院爬坡不及预期；医院收购不及预期；智能电表订单量不及预期；疫情反复造成影响。

? 事件 2022年5月23日，君实生物公布了VV116对比PAXLOVID早期治疗轻中度COVID-19的III期注册临床研究结果。结果显示，VV116用于轻中度COVID-19的早期治疗达到临床方案预设的主要终点。 ? 事件点评 III期研究达到主要终点，有望助力VV116后续上市及销售 该项与辉瑞的头对头的研究是一项多中心、单盲、随机、对照III 期临床研究，于2022年4月登记启动，旨在评价VV116对比PAXLOVID用于轻中度COVID-19患者早期治疗的有效性和安全性。该项研究由上海交通大学医学院附属瑞金医院宁光院士担任主要研究者。实际入组822例患者，试验组接受VV116治疗，对照组接受Paxlovid治疗。主要研究终点为“至持续临床恢复的时间”，次要研究终点包括“截至28天发生COVID-19 进展（定义为进展为重度/危重COVID-19或全因死亡）的受试者百分比”等。临床结果显示，VV116用于轻中度COVID-19的早期治疗达到临床方案预设的主要终点。公司将于近期与药物监管部门沟通递交新药上市申请事宜，本次试验结果有望助力VV116后续上市审批和销售。 针对不同人群的重点临床推进顺利，未来可期 新冠口服药VV116另外2项针对不同程度COVID-19患者的III期临床试验也在推进。（1）目前，已开展的针对COVID-19轻中症患者的III期临床试验还有：“JT001（VV116）用于COVID-19的早期治疗”，一项双盲、随机、安慰剂对照的国际多中心II/III期临床试验，已于2022年3月在上海市公共卫生临床中心完成首例患者入组及给药，同时，2022年4月底，香港中文大学临床研究中心与中大医院合作开展VV116香港临床试验，成为香港首个针对新冠肺炎研发的口服药物临床研究。该临床将在全球招募超过2000名18岁及以上新冠患者，有望进一步验证VV116在临床上针对轻中症患者（高风险）的治疗效果。（2）针对中重症患者有一项III期试验正在进行：“JT001 (VV116)与法匹拉韦的有效性和安全性对比”是一项国际多中心、随机、双盲临床研究，于2022年3月完成首例患者入组及给药。2021年年底，VV116已获批在乌兹别克斯坦使用。 IIT研究中VV116显著缩短5天内确诊患者核酸转阴时间 2022年5月18日，《Emerging Microbes & Infections》杂志发表了君实VV116对Omicron感染受试者临床研究数据，评估了VV116对非重症Omicron感染患者核酸转阴时间的影响，并取得积极结果。具体研究结果表明VV116在治疗新冠非重症患者时可以显著缩短5天内确诊患者核酸转阴时间：在使用VV116的奥密克戎感染者中，从开始用药到核酸转阴的平均天数为3.52天；在首次核酸检测阳性5日内使用VV116的患者中，其核酸从首次检测阳性到转阴的平均时间为8.56天，小于对照组的11.13天，并且安全性较好。 3CL在研药物VV993临床前开发表现良好，与VV116相得益彰 VV993是靶向3CL蛋白酶的可口服抗新冠病毒候选新药，目前处于临床前开发阶段。从临床前研究结果来看，VV993已展现出强效抑制新冠病毒复制、显著改善由新冠病毒感染造成的肺部病理改变和成药性上生物利用度高、安全性好的效果。VV116和VV993 针对病毒生命周期中不同的关键且保守靶点，在单独使用发挥各自的优势或特点外，联合使用还能达到更好治疗效果。总体上，公司综合布局抗新冠药物领域，在国内处于领先地位，未来有望为全球新冠患者提供更多的治疗选择。 投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为34.68亿元，48.11亿元，62.86亿元，分别同比增长-13.8%、38.7%、30.7%，归母净利润分别为-5.04亿元、2.68亿元、5.44亿元，同比增长30.2%、153.2%、103.2%，对应的PE为NA/363.80X/179.01X，我们看好公司现有肿瘤管线产品的销售前景以及新冠相关药物的市场空间，同时也看好公司全球一体化研发体系以及丰富的管线和不断优化的商业化队伍。维持公司“买入”的评级。

民营眼科医疗先行者，先发&规模优势滚雪球 爱尔眼科是目前全球规模最大、诊疗量最多的眼科医疗连锁机构和眼科医疗服务先行者，自2003年成立以来已有近20年发展史；截至2021年底，公司在全球范围内开设眼科医疗机构723家，其中国内上市公司旗下医院共292家，接近实现国内省市全覆盖；全球网络横跨中国内地、中国香港、欧洲、美国、东南亚，规模优势显著。2021年公司实现营业收入150.01亿元，2009~2021 CAGR 30.66%，实现归母净利润23.23亿元，2009~2021 CAGR 30.87%，净利率由2009年的14.83%提升至2021年的16.47%。借助长期积累的品牌口碑、深厚的品牌文化底蕴及标准化可复制的运营模式，公司旗下新增医院快速成熟、老牌医院持续升级，未来业务覆盖的密度、广度、深度将持续提升。 多维度竞争优势奠定高质量成长基石 1）“并购基金+合伙人”模式打破了民营连锁机构扩张过程中的“人才、资金”双瓶颈，驱动扩张提速。自2014年成立并购基金以来，公司旗下医院数量由2014年初的50家快速扩张至2021年底的292家，公司并购基金旗下仍有318家医疗机构（医院&诊所）存量，未来扩张需求可顺利落地。2）全面分级连锁及全球化生态战略帮助公司在优化资源配置、实现技术资源高效迭代的同时，将优质医疗服务持续下沉，高效满足患者的个性化就医需求。目前公司在部分省会城市已经拥有超越公立医院的技术水平，同时分级连锁网络已经完成省会城市90%覆盖、地级市80%覆盖，新十年1+8+N战略还将持续深化公司分级诊疗网络。3）医教研体系建设及人才培养计划为公司乃至行业输送眼科人才，为高速扩张提供了人员及技术支撑。截至2020年底，爱尔上市公司及并购基金旗下医疗机构眼科医生共计6000余人，约占全国总眼科医师的1/8，人才聚集效应明显。4）持续创新奠定公司长期发展基石。公司抓住新发展机遇。高端术式占比已达到较高水平，且仍处上升趋势；角膜塑形镜为公司视光业务主力，有望实现价量齐增；创新开设干眼门诊等特色门诊，利用全球化布局优势持续引进新技术，领跑新赛道。 眼科赛道持续扩容，爱尔引领行业发展 1）需求：我国老龄化程度的逐渐加深、不健康生活方式的逐渐普遍化等因素导致我国居民眼病发病率日趋提高；人均消费支出的增长及认知水平的提高导致居民对眼健康的关注度提升，眼科医疗服务的需求旺盛。2）供给：国家一以贯之鼓励社会办医，着力于发展眼健康行业，民营眼科医疗机构得以迅速发展，但人均可得眼科医疗资源相较发达国家仍较低，医疗优质的医疗资源处于稀缺状态。3）市场：眼科医疗服务市场整体规模稳增，各细分赛道渗透率较低，为行业发展持续扩容。4）趋势：术式、服务高端化转型带来客单价提升，干眼诊疗、老花手术等新兴赛道是未来增长点，市场空间广阔。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 公司是民营眼科医疗服务绝对领导者，新十年将按照1+8+n战略完善医院布局，打造世界级眼科医学中心，通过业务内生增长及医院外延并购扩张保持业绩增速，通过医教研创新平台打造医师资源壁垒，实现长期发展。预计公司2022-2024年将实现营业总收入185.74/229.23/281.63亿元人民币，同比+23.8%/23.4%/22.9%；预计实现归母净利润30.71/40.19/51.62亿元人民币，同比+32.2%/30.8%/28.5%；对应PE 60.44/46.20/35.96x；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 并购基金旗下医院管理风险；医疗事故风险；新建医院发展不及预期；疫情大面积爆发风险；行业竞争加剧。

事件 2022年5月18日，《Emerging Microbes & Infections》杂志发表了君实VV116对Omicron感染受试者临床研究数据。该研究由国家传染病医学中心、上海市传染病与生物安全应急响应重点实验室、华山感染张文宏教授团队与上海公共卫生临床中心范小红教授团队、临港实验室合作完成，评估了VV116对非重症Omicron感染患者核酸转阴时间的影响，并取得积极结果。 事件点评 VV116显著缩短5天内确诊患者核酸转阴时间 研究团队于2022年3月8日至2022年3月24日开展了这项开放、前瞻性队列研究，以评估其在感染Omicron的中国受试者中的安全性和有效性。本研究纳入136例确诊为COVID-19的住院患者，其中治疗组60例接受VV116治疗(300mg, BID 5天)，对照组76例只接受标准治疗。除对照组有症状患者比例较高外，VV116组与对照组在基线特征上无显著差异(P=0.021)。从第一次检测阳性到第一次给药的中位时间为5天(范围:2-10天)。在首次检测阳性后5天内接受VV116治疗的患者的核酸转阴时间比对照组短(8.56 vs 11.13天)，cox回归分析显示校正后的HR为2.37 [95%CI 1.50-3.75，P＜0.001]。在有症状患者的亚组中，VV116组核酸转阴时间短于对照组(P=0.016)。VV116组共报告9例不良事件，无严重不良事件发生，其中7例为轻度肝功能异常，均无干预解决。VV116是一种安全、有效的口服抗病毒药物，在Omicron感染早期使用疗效更好。 3项重点临床推进顺利，未来可期 公司已积极开展靶向RdRp的VV116针对COVID-19不同程度患者的多项临床试验：1）2022年4月在中国开展的与辉瑞Paxlovid头对头对比治疗轻中症新冠患者的安全性和有效性的III期临床试验正在迅速推进中。2）针对轻中症患者的一项双盲、随机、安慰剂对照的国际多中心II/III期临床试验，已完成首例患者入组及给药。同时，2022年4月底，香港中文大学临床研究中心与中大医院合作开展VV116香港临床试验，作为香港首个针对新冠肺炎研发的口服药物临床研究。3）针对中重症患者也有一项国际多中心、随机、双盲III期试验正在进行，3月已完成首例患者入组及给药。2021年年底，VV116已在乌兹别克斯坦获批使用。同管线另一靶向3CL蛋白酶的候选抗新冠口服药VV993也处在临床前开发阶段，值得期待。总体上，公司综合布局抗新冠药物领域，在国内处于领先地位，未来有望为全球新冠患者提供更多的治疗选择。 投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为34.68亿元，48.11亿元，62.86亿元，分别同比增长-13.8%、38.7%、30.7%，归母净利润分别为-5.04亿元、2.68亿元、5.44亿元，同比增长30.2%、153.2%、103.2%，对应的PE为NA/363.46X/178.84X，我们看好公司现有肿瘤管线产品的销售前景以及新冠相关药物的市场空间，同时也看好公司全球一体化研发体系以及丰富的管线和不断优化的商业化队伍。维持公司“买入”的评级。

产品梯队清晰， 逐步摆脱疫情影响公司的药品产品线主要围绕儿科、妇科、呼吸科、消化科及老年病领域，主要产品为蒲地蓝消炎口服液、小儿鼓翘清热颗粒、雷贝拉唑钠肠溶胶囊；并有蛋白琥珀酸铁口服液、 健胃消食口服液、 黄龙咳喘颗粒等二线品种。 2021年，随疫情的有效控制，隔离措施逐步解除，医疗机构逐步恢复正常运行，疫情对公司经营带来的不利影响逐渐消除， 公司实现营业收入 76.31亿元，同比增长 23.77%；归母净利润 17.19亿元，同比增长 34.60%。 主力产品逐步恢复，二线品种储备充足， 推动公司业绩稳定增长1）小儿豉翘清热颗粒： 凭借产品优势和品牌优势， 2020年小儿豉翘清热颗粒在中国城市公立医院、零售药店儿科感冒中成药市场占有率分别为 60.43%和 28.01%，获多项荣誉，入选多个用药指南，深受医患认可，成长为儿科用药龙头品种。在行业利好政策背景下，公司通过调整核心产品结构，通过产品升级提价和推出桔子味新品种，有望带来儿科药品营收突破。 2）蒲地蓝消炎口服液： 凭借产品优势和品牌优势，在 2020中国城市公立医院、零售药店清热解毒类中成药市场占有率分别为 16.74%和4.09%， 荣获多项荣誉，入选多个用药指南。 2021年，公司通过调整产品销售渠道的结构，逐步消化退出医保目录的影响，营收出现拐点，实现营收 24.22亿元，同比增长 13.18%。未来，蒲地蓝通过零售端持续发力，有望抵消退出医保的负面影响，为公司发展提供稳定的现金流。 3）雷贝拉唑钠肠溶胶囊：拥有坚实的消费者口碑，荣膺江苏省高新技术产品、健康中国胃病用药品牌、中国化学制药行业消化系统类优秀产品品牌等殊荣。 2021年，公司逐步消化疫情不利影响，营收增速提升，逐步恢复。 4）二线品种： 公司采用专业化学术推广为主、渠道分销为辅的销售模式，不断深化学术平台的搭建。公司成立了专业化的学术推广部门，营销办事机构覆盖全国 30个省、市、自治区，拥有超过 3,000人的推广团队，营销渠道覆盖医院、 OTC 药店、基层医疗机构等。经过蒲地蓝、小儿豉翘和雷贝拉唑钠一线核心大品种积累了覆盖广、专业性强的销售网络有望推动公司蛋白琥珀酸铁口服液、健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒等二线品种的快速放量，为公司业绩增长提供新增量。 不断丰富产品管线，为公司业绩增长寻找新增量近年来公司研发费用持续上升， 2021年研发费用创历史新高，达 5.23亿元,同比增长 114.74%。截至 2021年年底，公司药品一致性评价研究阶段项目 5项，进入预 BE 或 BE 项目 8项， II 期临床 2项， III 期临床 4项，申报生产 9项。可以看出，公司不断寻求创新突破，为公司未来的业绩增长寻求新增量，推动公司进一步向好发展。 2021年11月，公司与天境生物签署长效生长激素 TJ101独家合作协议，进入生长激素领域。目前，伊坦生长激素正处在临床试验 III 期，进展顺利。未来，伊坦生长激素在巨大市场潜在空间+竞争格局好的背景下，可依靠公司覆盖广、专业性强的销售网络推动产品的迅速成长。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 84.0/91.6/101.6亿元，分别同比增长 10.0%/9.1%/10.9%，归母净利润分别为 19.5/21.4/23.8亿元，分别同比增长 13.4%/9.5%/11.7%，对应 EPS 为 2.19/2.40/2.68元，对应估值为 11X/10X/9X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示产品销售不及预期风险，核心品种价格波动风险，生长激素研发不及预期风险。

公司向有机国药第一品牌持续迈进 公司为百年老字号品牌，使用现代化科技传承，拥有独家育种技术，其培育的品种优势突出，主要产品灵芝孢子粉中药饮片、灵芝孢子粉保健食品产品及铁皮石斛类产品具有消费者基础，产品质量好，有效含量高于市场同类产品，极具发展优势。公司具有杰出的管理团队和科研团队，已形成公司人才优势，为未来公司的发展筑基。公司业绩高速增长，盈利能力突出，2021年收入达到7.67亿元，同比增长21%。利润端更是2019年以来增速保持上行，2021年归母净利润为2.01亿元，增速达到32%。 核心产品“一芝一斛”竞争优势显著 公司有两大核心产品：灵芝孢子粉和铁皮石斛。 灵芝孢子粉具有产品工艺保障：先进育种技术+仿野生有机栽培+超音速气流破壁技术三大壁垒。可持续育种为基，同时发展仿野生有机栽培，又具备超音速气流破壁技术灵芝孢子粉的有力加持，可以公司产品的质量提供有力的保障。并且公司核心产品灵芝孢子粉的产品剂型及规格丰富，有效成分下具备高性价比。自2016年至今，灵芝孢子粉销售收入占公司主营业务的比重一直在65%以上，2021年度占比为70.51%，并且同比增长率一直维持在10%以上。 另一核心品类铁皮石斛具备种植区位优势显著，产品营收稳定增长。寿仙谷作为目前唯一一个同时主导承担制定两项中药材国际标准的企业，通过灵芝孢子粉和铁皮石斛国际标准的制定，公司有望进一步夯实在行业中的领先地位，为企业的持续发展奠定坚实的技术基础。自2016年至今，铁皮石斛销售收入呈现增长趋势，虽然2020年受新冠疫情影响稍有下滑，但是下滑幅度较小。2021年铁皮石斛营收已恢复增长，同比增长率达到34.67%。 多销售模式助力公司增长，新渠道新市场打开空间 公司销售分为直销和经销，其中经销模式分为买断式销售和代销式销售。2021年底公司大力开拓省外渠道，通过开辟新的加盟商（城市代理商）的模式。截至2022Q1公司省外加盟商已经达到14家。实现快速拓张预计2022年目标新增30家城市代理商。2021年省外销售为9236万元，同比增长16.4%，省外市场收入有望快速提升。 直销模式分为零售和互联网销售，其中互联网快速增长。近几年来，随着人们健康意识的增强和对中药饮片认识的加深，结合近年来蓬勃发展的互联网，公司2021年度互联网销售达到1.85亿元，互联网销售收入的快速增长已成为公司传统销售渠道的重要补充。 投资建议 我们预计，公司2022~2024年收入分别9.7/12.2/15.3亿元，分别同比增长25.8%/25.9%/25.8%，归母净利润分别为2.6/3.4/4.4亿元，分别同比增长30.3%/29.7%/28.9%，对应EPS为1.72/2.22/2.87元，对应估值为29X/22X/17X。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 自然灾害风险、毛利率波动风险、种源流失风险等。

公司整体经营稳健， 传统中药板块品牌优势明显，股权激励绑定业绩增长桂林三金作为老牌中药 OTC 企业，核心品种三金片和西瓜霜系列产品家喻户晓，品牌认可度高，长期以来为公司贡献稳定现金流。若拆分还原亏损业务之后，公司 2019-2021年净利润为 4.23亿元、 3.35亿元、5.50亿元， 2021年同比增长 64%。公司资金面充足，资产负债率优良，截止 2022Q1公司账面货币资金为 16.01亿元，资产负债率基本保持在30%以下。 同时 2021年 12月，公司发布第一期员工持股计划，解锁条件为 2022年主营业务收入不低于 19.25亿元，估算对应同比增速 11%，解锁比例50%； 2023年主营业务收入不低于 21.25亿元，估算对应同比增速 11%，解锁剩余 50%，为业绩增长目标增加保障。 战略转型切入生物药板块，开启第二增长曲线目前桂林三金通过子公司上海三金生物以全资控股宝船生物和白帆生物的方式，战略进军生物药板块。由于尚处在研发管线和生产基地前期投入阶段，目前上海三金仍处在亏损状态。 公司 2013年全资收购宝船生物，经过多年布局，目前宝船生物技术平台优良，研发管线充足，覆盖生物创新药和生物类似药，进展最快的全人源抗 PD-L1抗体注射液， 2021年 11月已进入 II 期临床阶段，预计未来 3-5年可迎来收获期。白帆生物抗体基地已正式投产，由于处于刚刚起步阶段， 2021年暂时定位在满足自身产品的生产需求同时，富余产能承接 CDMO 业务。但公开信息显示已与 10余家生物医药公司达成合作，产能释放将贡献可观的业绩增长，是公司当前最值得期待的战略板块。 结构调整阵痛期将过，新业务带来估值重塑公司由于上市时间较长，传统中成药产品的高速增长动力已不足，目前维持在市场平稳期，未来依靠互联网营销发力，线上线下联动，延续稳健业绩表现。因此公司也在积极进行战略拓展，实施以中药制药为主体，生物制药和大健康产业为“一体两翼” 的发展战略。 CDMO 业务为公司增量业务，由于 2020年底白帆基地才正式投产， 2021年刚刚贡献业绩，我们预计 2022年开始 12000L 产能逐步释放， 2022-2024年营收分别为 2.3/5.0/8.5亿元。我们认为公司存在预期差，需要重新考量桂林三金的业务版图，对 CDMO 业务给予相应估值。 投资建议我们预计，公司 2022~2024年收入分别 21.3/26.0/31.5亿元，分别同比增长 22.4%/21.8%/21.4%，归母净利润分别为 4.0/4.6/5.4亿元，分别同比增长 16.2%/15.5%/16.0%，对应 EPS 为 0.68/0.78/0.91元，对应估值为 19X/16X/14X。考虑公司主业稳健，增量业务 CDMO 板块潜力强劲，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示业绩增长不及预期；疫情进展超预期；生物药 CDMO 业务订单和产能不及预测。

听力验配中心：健耳听力验配门店，品牌初具，远期可对标听力保健领军企业安湃声 我国听力验配市场呈现品牌多、代理商多，验配机构分散，全国性的专业连锁机构少，验配品牌不突出的特点。“健耳”听力验配中心，采取直营和统一管理运营模式，面向中高端助听器需求人群。2021年底公司健耳听力门店数量359家，保持快速增长，预计2025年将达到3000家。同时，公司在听力设备、助听器方面也有布局，门店固定设备投入低，未来公司自产助听器产品也会导入门店，自产品牌比例增加也有利于缩短单个门店的盈利周期，提升门店盈利能力。我们认为中国听力保健市场刚刚起步，人口老龄化和消费升级双重背景下，听力保健市场大有可为，公司远期可成长为行业领军企业，对标国际巨头安湃声。 常规家用器械：公司整体SKU丰富，且不断推陈出新，非新冠品类快速恢复，叠加自产率提升，将进一步提升公司的盈利水平 （1）新冠肺炎疫对医疗器械行业及消费者健康观念产生了较为深远的影响，公众健康意识不断增强，个人医疗器械需求进一步增长医疗器械行业呈现出从“医院用医疗器械”到“个人医疗器械”的发展趋势。 （2）公司现有产品丰富，有健康监测类、康复辅具类等五大系列，SKU丰富，已经迭代推出如电动轮椅、血压计、护理床、红外体温计、雾化器等多款高品质畅销产品，积累了良好的市场口碑和品牌知名度。2021年，公司康复辅具板块同比增长41.28%，呼吸支持板块同比增长26.44%，健康监测板块剔除体温计影响后，其他产品同比增长32.58%，展现出良好的发展韧性。另外，2021年公司新冠疫情相关品类收入占比下降至28%，非新冠疫情相关品类收入同比增速约25%，疫情相关品类对公司收入的影响越来越小。 （3）公司通过提升自主生产能力，提升公司自有品牌在中高端产品线的行业地位。2021年公司自产产品收入占主营业务收入达到50.60%，自有品牌产品收入占主营业务收入达到81.15%。随着长沙、湘阴生产基地陆续投产，公司将进一步提升生产能力，增强产品市场竞争力与中长期盈利能力。 渠道优势显著：公司线上店铺运营经验丰富，线下线上渠道优势突出 公司与不同的电商平台，通过线上自营店铺、直发、平台入仓多种模式开展合作，且公司店铺运营时间久，店铺运营经验丰富，客户转化率和复购率高，2021年公司线上销售收入实现14.81亿元，收入占比约65.11%。同时，公司依托线下自营门店和连锁药店合作，触达更广泛的人群，利用产品、服务、消费体检一体化的优势，增强与消费者的粘性。2021年，公司在全国设有40家子公司、376家分公司，搭建了庞大的销售网络。同时公司组建了国际业务部，积极进行国外产品注册，积累海外销售渠道、客户资源以及运营经验，加速布局海外销售网络。 投资建议 我们预计公司2022-2024收入有望分别实现29.35亿元、36.18亿元和45.32亿元，同比增速分别约29.0%、23.3%和25.3%。考虑到公司自产率提升，公司整体的毛利率也会有所增长，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别实现5.24亿元、6.57亿元和8.39亿元，同比增速分别约22.1%、25.5%和27.6%。2022-2024年的EPS分别为2.85元、3.58元、和4.57元，对应PE估值分别为17x、13x和11x。鉴于公司产品丰富，防疫用品高基数的影响逐渐消除，健耳听力门店连锁成型，而且公司渠道优势突出，触达人群广泛，打造一站式家用医疗器械解决方案，增长动力足，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示 新品种推出不及预期。 阿里电商平台依赖风险

事件2022年4月28日，公司披露2021年年报及2022年第一季度报告。公司2021年度实现营业收入49.66亿元，同比增14.45%，归属于上市公司股东的净利润5.45亿元，同比增长23.34%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润5.10亿元，同比增长30.17%。 基本每股收益为1.21元/股。2022年第一季度实现营业收入9.01亿元，同比增长2.48%，归属上市公司股东的净利润（不含股份支付费用）0.84亿元，同比增长19.64%。归属上市公司股东的扣除非经常损益的净利润0.57亿元，同比增长-14.92%。基本每股收益为0.14元/股。 事件点评 上市产品多领域覆盖，主要产品销量增速迅猛，新产品放量可期公司业务涵盖药品研发、制造、流通和销售全产业链，上市产品覆盖心脑血管、消化系统、抗感染、内分泌、以及抗肿瘤以及生殖健康等12个用药领域。核心产品银杏叶提取物注射液、奥美拉唑肠溶胶囊、盐酸二甲双胍缓释片、注射用头孢呋辛钠等市场占有率处于行业优势地位。主要产品销量增速迅猛，2021年度银杏叶提取物注射液实现销量1.5亿支，同比增长44.32%，2022年一季度实现2627.46万支，同比增长44.32%。新药枸橼酸爱地那非片是我国首个1.1类抗ED 领域的国产专利新药，用于治疗男性勃起功能障碍，其具有全新化学结构，将为患者提供新的治疗选择，作为近期上市新药，有望成为新一年的盈利增长点。 研发管线多领域布局，创新专利数量众多公司2021年研发投入达2.26亿元，同比增长了67.49%，2022年第一季度加大研发力度，研发投入达1.08亿元，同比增长192.96%。公司创新药项目涵盖小核酸、mRNA 疫苗、抗新冠多肽、小分子化药和中药创新药，管线研发项目合计62项，包括在研创新药项目14项，在研仿制药及一致性评价项目39项等。公司目前有处于临床阶段的重点在研品种6项，包括两个进入Ⅲ期的中药产品注射用羟基红花黄色素A 及复方银杏叶片和Ⅱ期阶段的核酸药物CT102。 公司新申请专利达到54项，新获授权专利26件，省部级以上科技项目42项，国家级重大专项22项，国家科技进步二等奖2项。 新专利LNP 递送系统获批，助力公司核酸领域技术创新公司在2022年4月获批了名为“一种阳离子脂质化合物、包含起的组合物及用途”的专利，LNP 递送系统是目前唯一经过大规模临床试验验证的mRNA 药物递送系统，具有极高的技术壁垒，该专利将极大的提升核酸药物的递送水平，对核酸药物平台具有里程碑式的意义，标志着公司拥有了独立自主知识产权的可电离阳离子脂质，可极大的增强公司核酸药物的研发能力，拓展核酸药物管线，并且有利于公司持续的技术创新，提升核心竞争力。 深化组织和人才建设，股权激励方案调动积极性公司2021年限制性股票激励计划向激励对象授予1300万股限制性股票，约占激励计划草案公告时公司股本总额4.5亿股的2.89%。 其中首次授予1051.90万股，约占激励计划草案公告时公司股本总额的2.34%。限制性股票的授予价格（含预留授予）为10.97元/股。考核目标包括2022、2023、2024年度的业绩考核目标和创新药考核目标。业绩考核目标以2021年净利润（股权激励“净利润”指标以经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润，且剔除本次及其它激励计划股份支付费用影响的数值为计算依据，下同）为基数，首次授予的第一个归属期2022年净利润增长率不低于30%，第二个归属期2023年不低于69%，第三个归属期2024年不低于119%。创新药考核目标中，2022年新申报并获得受理的IND 申请不少于2项，取得药品注册证书不少于1项；2023年新申报并获得受理的IND 申请不少于2项，申报并获得受理的新药NDA 或者扩展适应症（sNDA）不少于2项；2024年新申报并获得受理的IND 申请不少于3项，申报并获得受理的新药NDA 或者扩展适应症（sNDA）不少于2项。现有商业化产品和渠道为股权激励的实现提供了强有力的保障。 投资建议我们预计公司2022-2024年营业收入分别为57.86/72.24/95.30亿元，分别同比增长16.5%/24.9%/31.9%，归母净利润分别为6.45/8.41/11.04亿元，同比增长18.3%/30.3%/31.3%，对应的PE 为13.16/10.10/7.69X，维持“买入”评级。 风险提示行业政策风险；产品研发风险；药品销售不确定性等。

事件： 欧林生物发布 2021年报及 2022年一季度报2022年 4月 28日， 欧林生物发布 2021年年报， 报告期内，公司实现营业收入 4.87亿元，同比增长 52.18%；实现归母净利润 1.08亿元，同比增长 198.82%；实现扣非净利润 0.97亿元，同比增长253.54%。同时，公司发布 2022年第一季度报告。报告期内，公司实现营业收入 5353万元，同比下降 15.61%；实现归母净利润-680万元，同比下降 133.3%；实现扣非净利润-686万元，同比下降134.51%。 点评： 受益产品快速推广， 2021年公司业绩高速增长； 2022Q1公司产品发货受到疫情影响。 2021年度， 公司吸附破伤风疫苗销售持续增长； AC 结合疫苗取得首次批签发上市销售，为公司带来销售收入。 2022年第一季度，公司营业收入以及净利润下降，主要系一季度公司产品发货受疫情影响，导致收入减少，同时公司加大研发投入力度，研发费用上升导致利润下降。 费用支出方面， 2021年公司的研发费用/ 销售费用/ 财务费用/ 管理费用占营业收入的比重分别为 11.57%/ 50.4%/ 11.57%/ 10.43%，相比 2020变化-1.78/ -7/ -1.78/ -2.07pct， 费用支出结构优化。 2022Q1，研发费用占比升高，系公司加大研发投入力度，研发费用上升。 2021年公司产品销售稳健增长， 2022年发货恢复后公司有望延续增长趋势。 2021年，公司吸附破伤风疫苗共售出 319万瓶，销量同比增长31.56%，销售收入 3.9亿元，占比 80.6%。 Hib 疫苗共售出 29万瓶，销量同比增长 16.33%，销售收入 0.33亿元，占比 6.71%。年底上市销售的 AC 流脑结合疫苗售出 38万瓶，销售收入 0.6亿元，占比12.31%。 进入 2022年一季度后， 疫情防控压力较大， 破伤风疫苗订单数未减少， 但发货受到物流管控影响， 确认收入减少。 后续， 随着新冠疫情防控常态化， 在手订单陆续顺利发货，公司业绩有望恢复增长趋势。 2022年， 公司三大主营产品拉动业绩稳健增长。 2022年，物流恢复正常后，公司三大主营产品有望拉动公司全年业绩恢复增长趋势。 ①破伤风疫苗： 2022Q1犬伤接种患者数量稳定，门诊的外伤、创伤部分患者数量增长， 因此从订单量角度，公司销售情况优于去年与同期。 但疫情防控影响了订单发货。 后续随着防控政策的放松， 订单将通过协调物流逐步完成向外发放。 吸附破伤风疫苗的销量有望在 2020年~2030年以约 24%的复合增长率高速增长，在 2030年成长为销售额近 20亿元的大单品。②AC 流脑结合疫苗：公司正在积极推进各省准入工作， 2022年计划实现 1亿元以上的销售额。 ③Hib： 公司成功获得药品再注册批准，该产品将继续为公司贡献收入现金流。 未来，“自主+合作”架设研发管线，联苗、创新疫苗自主研发同步进行中，合作的重组金葡菌疫苗是值得期待的重磅品种合作： ①公司与陆军军医大学合作开发的重组金葡菌疫苗属于 1类创新疫苗。 针对闭合性骨折适应症的 II 期临床试验总结报告显示安全性良好。 目前在全面推进临床 III 期试验，生产车间全部建成并投入使用，预计 2022年上半年完成三期临床首次开针。 若该产品成功获批上市， 保守预测单个适应症即创造 10亿元以上收入，是市场空间广阔的重磅大单品。 ②公司与格里菲斯大学合作开发广谱 GAS 疫苗，理论上可覆盖所有 A 群链球菌血清型，属于 1类创新疫苗，正在国内外申请专利。 自主： 在三款单苗的基础上，①利用多糖蛋白结合技术平台，公司 AC-Hib 联合疫苗已获得 III 期临床总结报告，待申报生产，预计将于 2023年获批上市，三年内收入有望达数亿元。同类产品仅智飞三联苗处于 III 期临床研究阶段；②吸附无细胞百（三组分）白破-ACHib 六联苗进入临床前研发阶段。另外还有 13价肺炎结合疫苗及 23价肺炎多糖疫苗处于临床前阶段。 此外， 2021年 9月公司新设全资子公司信诺明生物，为病毒类疫苗平台进行相应准备。 投资建议： 维持“买入”评级我们预计公司 2022~2024年营业收入分别为 6.44/ 9.14/ 11.29亿元，同比增长 32.1%/ 42%/ 23.5%；归母净利润分别为 1.12/ 2.04/ 3.04亿元，同比增长 3.7%/ 82.4%/ 48.6%；公司 2022~2024年 PE 分别为： 65X/ 36X/ 24X。 考虑到公司主营产品销售端受疫情影响较小， 物流恢复后公司恢复正常发货， 以及成人疫苗行业的持续快速发展我们维持“买入”评级。 风险提示临床试验失败风险；“新冠肺炎”疫情可能对公司正常生产经营造成不利影响的风险；产品市场拓展风险；审批失败风险等。

事件：泰坦科技2022年4月27日晚间发布2021年年报称，2021年营业收入21.64亿元，同比增长56.32%；归属于母公司所有者的净利润1.44亿元，同比增长40.09%；基本每股收益1.89元，同比增长11.18%。 同日，公司发布2022年第一季度报告，报告期营业收入5.82亿元，同比增长41.87%，归属于上市公司股东的净利润1943.15万元，同比增长25.55%。 分析点评收入快速增长，利润端剔除激励股权支付费用后增速更快。2021年公司实现销售收入21.64亿元，同比增长56.32%；2022Q1营业收入5.82亿元，同比增长41.87%，持续高速增长。利润端2021年净利润实现1.44亿元，同比增长为40.09%，而若扣除激励股权支付费用后净利润为1.64亿元，同比增长为59.6%，高于收入增长。 毛利率和费用率基本持平，季度增速加快。2021年公司整体毛利率为21.25%，同比-0.03个百分点；期间费用率13.45%，同比+0.58个百分点；其中销售费用率5.85%，同比+0.11个百分点；管理费用率7.31%，同比+0.58个百分点；财务费用率0.29%，同比-0.11个百分点。分季度来看，公司21Q4和22Q1收入分别为6.61、5.82亿元，同比增速分别为+37.67、+41.87%；归母净利润分别为0.58、0.19亿元，同比增速分别为+11.00、+25.55%；扣非归母净利润分别为0.44、0.16亿元，同比增速分别为-2.98、+32.75%。 自主品牌占比保持稳定占比，第三方品牌持续导入。整体而言，2021年自主品牌贡献52.66%的收入和67.95%的毛利，其中自主高端试剂部分收入为2.26亿元，同比增速为+67.42%；自主通用试剂部分收入为1.14亿元，同比增速为+38.14%；自主特种化学品部分收入为5.87亿元，同比增速为+51.08%；自主科研仪器及耗材部分收入为1.54亿元，同比增速为+139.58%。而第三方品牌整体收入占比47.3%，其中的第三方高端试剂部分收入为2.74亿元，同比增速为+92.81%；第三方品牌特种化学品部分收入为2.16亿元，同比增速为+58.76%；第三方品牌科研仪器及耗材部分收入为5.34亿元，同比增速为+46.97%。 华东区域绑定客户深度合作，华北、华南一站式服务实现高速增长。从区域来看华东区域通过抓客户合作深度，依托不断丰富的产品矩阵和自主品牌，提升老客户采购占有率，全年实现销售收入16.10亿，同比增长51.24%，发挥了业绩基石作用。华北、华南区域依托于仓储配体系的建设完善，提升客户对一站式购买模式的认可度，逐步提升合作深度，分别实现销售收入1.87亿、1.29亿，同比增长122.10%、66.32%。华中、东北、西北区域针对重点客户进行突破，分别实现销售收入0.57亿、0.22亿、0.24亿，同比增长158.40%、69.82%、67.85%。 企业客户增长迅猛，生物医药类、新材料类客户收入占比稳定。从行业领域来看，销售收入中终端客户占比93.13%，经销商客户占比6.87%。 企业类客户作为公司收入的主体，保持了持续高速增长，销售收入占比86.36%，高校科研院所作为战略型的客户，销售收入占比13.10%。生物医药、新材料两类客户仍是公司收入的主体，在企业类客户中收入占比35.55%、39.72%，保持了持续高增长，分析检测领域作为公司2021年重点突破的行业领域，在企业类客户中收入占比2.04%，实现新突破。 SKU、产品矩阵持续丰富，覆盖客户需求广度增加。公司销售的产品SKU超过350万，是行业内产品最丰富的公司之一。并且拥有六个自主品牌，可全方位为客户提供完整的科学服务解决方案。研发投入持续增长，2021年研发费用为8408万元，同比增长71%，研发费用率为3.88%，相比2020年提升0.34个百分点，研发投入的持续增长有力支撑新产品的持续开发，进一步覆盖客户需求。 投资建议由于公司年报更新，调整此前盈利预测。我们预计公司2022~2024年收入分别29.3/39.6/53.8亿元（前预测值为2022/2023年营业收入23.20亿元、30.16亿元），分别同比增长35.2%/35.3%/35.9%；归母净利润分别为2.0/2.8/3.8亿元（前预测值为2022/2023年归母净利润2.0亿元、2.7亿元）， 分别同比增长39.7%/39.7%/35.1% ， 对应估值为52X/37X/28X。维持“买入”投资评级。 风险提示竞争风险；区域拓展风险。

事件 2022年4月26日，公司披露2022年第一季度报告。公司2022Q1实现营业收入3.02亿元，同比增长45.73%，归属于上市公司股东的净利润0.74亿元，同比增长123.36%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润0.75亿元，同比增长129.14%。基本每股收益为0.84元/股。 事件点评 2022年Q1实现归母净利123.36%同比高增长，业绩符合预期 销售端，2022年Q1公司营收达到3.02亿元，同比增速为45.73%，主要系公司核心产品快速放量以及公司前期不断加大的学术推广力度。 利润端，2022年Q1公司归母净利润达到0.74亿元，同比增速为123.36%；毛利率、净利率分别为80.21%(+3.25pct)、24.56%(+6.44pct)，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为31.54%、18.97%、-0.64%。 研发费用持续提升，近视新药低浓度阿托品滴眼液研发进展顺利 公司积极开展覆盖近视、真菌性角膜炎等多适应症的23项研发项目，2022年Q1研发费用为2231.21万元，同比增长11.42%。其中，重磅在研近视新药低浓度阿托品滴眼液Ⅲ期临床试验进展顺利，包括三个临床试验（浓度分别为0.01%；0.01%；0.02%&0.04%）。0.01阿托品滴眼液能够有效控制近视屈光度和眼轴增长程度，不良反应发生率低，用药后期反弹效应小，具有优良的疗效和安全性；且为国内首家进入Ⅲ期临床，研发进度遥遥领先，竞争格局极好，有望成为全球首批药物。 治疗干眼症的0.05%环孢素滴眼液竞争格局良好，有望实现快速放量 公司重磅产品兹润?0.05%环孢素滴眼液拥有抗炎和促进泪眼分泌双重功效，疗效优良，并采用独家Ailic-Tech创新技术以提升用药依从性。兹润?为国内首家获批上市（2020年6月）用于干眼症的环孢素类并成功进入国家医保目录，主要竞品为兆科眼科的环孢素A眼用凝胶、康哲生物的Ceque和恒瑞医药的SHR8028等，从中长期看公司环孢素滴眼液竞争格局良好。同时，公司持续加大市场推广力度，以学术推广为主导，开展多项干眼教育学苑学术会议，且兹润?已进入国内专家共识，未来有望实现快速放量。 投资建议 我们预计公司2022-2024年收入分别为14.71/21.19/28.90亿元，分别同比增长43.2%/44.0%/36.4%。归母净利润分别为3.06/4.97/7.86亿元，分别同比增长57.2%/62.4%/58.2%，对应PE为23.67/14.58/9.22X，对应EPS为3.47/5.64/8.92元/股。考虑到公司快速增长的业绩、成熟的产品市场、环孢素滴眼液(Ⅱ)和0.01%阿托品滴眼液的重磅新品，维持“买入”投资评级。 风险提示 药品推广不及预期风险；新药研发和审批风险；医药政策波动风险等。

事件： 2022年4月23日，九芝堂发布转让子公司部分股权公告，公司拟向益丰药房出售所持的湖南九芝堂医药有限公司51%的股权，交易对价为2.04亿元。本次交易完成后，公司将持有九芝堂医药47.57%的股权，九芝堂医药及其下属子公司将不再纳入公司合并报表范围。 本公司控股股东、董事长李振国拟将其持有的公司5.00%的股份转让给益丰药房，每股转让价格9.85元/股，本次交易对价总额4.28亿元。 公司发布2021年年度报告，公司2021年实现营收37.84亿元，同比增长6.31%，实现归母净利2.71亿，同比下滑0.59%。公司拟10派4元（含税）。 公司发布2022年一季报，2022年第一季度公司实现营业收入11.96亿元，同比增长4.40%；归属于上市公司股东的净利润1.24亿元，同比增长15.58%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.14亿元，同比增长11.05%。 分析点评 强强联手，相互赋能。 九芝堂药店聚焦中医药特色，拥有直营连锁门店190家，加盟店359家，均位于湖南省内。九芝堂医药商业（子公司湖南九芝堂医药）2021年收入为10.4亿元，同比增长约4%，净利润为842万元，净利率仅为0.81%，经营相对落后。交易完成后，湖南九芝堂将不再纳入公司合并报表范围，但根据本次交易的对价，本次交易预计增加本公司当期净利润（非经常性损益）约1.58亿元。 益丰药房作为全国医药零售龙头，2021前三季度实现主营收入109.38亿元，归母净利润6.96亿元，公司门店总数为7246家，经营效率突出。根据中康药店通数据显示，湖南区域连锁药店中益丰为1608家门店，并购九芝堂药店后益丰药房在湖南的门店数将突破2000家，有望重回湖南门店数第一。本次交易标的湖南九芝堂作价为4亿元，对应PS约为0.4X。 九芝堂门店出售给益丰药房后，虽然不再并表，但预计经营效率将大幅改善。根据益丰药房的公告，经营整合完成后，预计目标公司第一个年度销售额将不低于11.4亿元，净利润不低于1,840万元。即2022年归属于九芝堂的投资收益为约875万元，仍旧高于2021年全年利润。并且益丰药房成为公司股东后，将进一步绑定双方利益，未来两者能够互相合作、协同发展。 一季度销售费用全面下降，导致净利增速快于营收增速。2022Q1公司整体毛利率为58.04%，同比-4.64个百分点；但期间费用率43.52%，同比-4.85个百分点；其中销售费用率36.98%，同比-3.81个百分点，预计为调整大单品销售政策所致；管理费用率6.44%，同比-1.06个百分点。经营性现金流净额为1.39亿元，同比+678.27%，。 积极拓展营销渠道，中药OTC板块稳健增长。2021年OTC板块实现营收17.90亿元，同比增长16%。公司持续深耕市场，与超50万家连锁终端合作，并积极通过多种形式的线上中医药文化普及和产品推广，助力线下经营。五款重点中成药产品实现销售收入过亿元，分别为六味地黄丸、驴胶补血颗粒、阿胶、安宫牛黄丸、足光散，其中安宫牛黄丸销售收入同比增长22%；26个产品实现销售收入过千万元，其中杞菊地黄丸、补中益气丸、乌鸡白凤丸等产品销售收入同比均增长20%以上。 多款核心产品提价，彰显品牌价值。2022年1月1日，公司因考虑部分产品原材料涨价影响，对部分中成药产品进行提价。其中安宫牛黄丸每盒零售价格提价10-20%；六味地黄丸主力品规出厂价格上调10%；其他OTC产品出厂价也均出现不同程度的上调。预计提价后不仅仅能覆盖原料成本上涨影响，还有望增厚公司利润。 处方药顺应医疗体制改革趋势，稳步推进再评价工作。公司加大疏血通产品学术推广力度，主动应对包括集采和医保谈判等市场变化，多措并举保持疏血通产品稳定发展，以提供稳定的现金流。公司目前稳步推进疏血通注射液再评价工作，并在中国卒中学会第七届学术年会（CSA&TISC2021）卒中二级预防论坛上重点介绍《疏血通注射液用于预防急性栓塞性卒中复发的研究（SPACE研究）》，解读了疏血通注射液预防卒中复发的研究成果和临床意义。公司将通过相关学术研究论证疏血通产品的安全性和有效性，形成专家共识，充分提升产品的临床价值。 持续加大研发投入，产品线有望持续丰富。2021年公司研发投入1.18亿元，同比增长3.85%。公司积极拓宽研发管线，主要布局了干细胞、创新药抗凝一类新药LFG项目、创新型环脂肽类抗生素YB211项目，以及即将开展临床III期的胰高血糖素受体的抗体药物REMD-477项目等，各项临床研究进展顺利。 投资建议 由于公司年报更新，并且拟出售核心子公司股权，调整此前盈利预测。我们预计，公司2022~2024年收入分别32.7/36.9/42.4亿元，分别同比增长-13.6%（调整后增速为20%）/12.9%/14.8%，，归母净利润分别为5.3/5.6/7.4亿元，分别同比增长97.1%/4.3%/33.1%，对应EPS为0.61/0.64/0.85元，对应估值为16X/16X/12X。维持“买入”投资评级。 风险提示 营销拓展不及预期；大品种依赖风险；集采影响超出预期等。

事件2022年一季度公司实现营业收入41.94亿元，同比增长2.81%；归母净利润8.39亿元，同比增长30.45%；扣非归母净利润7.97亿元，同比增长27.96%。 事件点评利润端超预期，费用率下降带来利润快速增长。公司整体毛利率为55.06%，同比-4.40个百分点；期间费用率30.00%，同比-9.33个百分点；其中销售费用率23.23%，同比-9.96个百分点；管理费用率6.98%，同比+0.51个百分点；财务费用率-0.22%，同比+0.12个百分点；经营性现金流净额为4.59亿元，同比+64.73%。 收入端持续恢复中。最近3个季度的营收上看21Q3、21Q4、22Q1单季度收入分别为33.43、42.21、41.94亿元，同比增速分别为-2.70、-2.38、+2.81%，疫情影响下持续恢复中。 大品牌优势明显，研发持续推进。CHC作为公司的核心业务，实现快速增长。感冒用药不断强化品牌，拓展线上渠道，三九品牌优势明显。 处方药中专科和中药配方颗粒业务实现快速增长。研发方面围绕肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等战略领域，仿创结合，进行产品布局。 投资建议维持此前盈利预测。我们预计公司2022~2024年收入分别178.3/207.2/241.5亿元，分别同比增长16.4%/16.2%/16.6%，归母净利润分别为23.5/26.0/29.0亿元，分别同比增长14.6%/10.8%/11.4%，对应EPS为2.40/2.66/2.96元，对应估值为14X/13X/12X。维持“买入”投资评级。 风险提示行业政策风险不及预期；新品种推广不及预期；疫情影响超出预期。

事件：2022年4月21日，公司披露2021年年度报告。报告期公司实现营收9.39亿元，同比增长48.99%；归母净利润1.52亿元，同比增长62.08%；扣非净利润1.36亿元，同比增长45.25%；基本每股收益0.37元。 同时，公司披露2022一季报，2022Q1公司主营收入1.59亿元，同比上升22.86%；归母净利润2372.96万元，同比上升1.23%；扣非净利润2114.85万元，同比下降4.54%。 分析点评开喉剑恢复增长，梯队产品开始突破。分产品来看，开喉剑喷雾剂（含儿童型）收入为8.79亿元，同比增速为+46.64%；毛利率为69.96%，同比增加2.64个百分点。强力天麻杜仲胶囊收入为0.35亿元，同比增速为+21.28%；毛利率为64.49%，同比增加7.81个百分点。其他梯队产品开始突破，收入为0.25亿元，同比增速为+1283.51%。 2021年公司整体毛利率为70.50%，同比+3.66个百分点；期间费用率53.34%，同比+4.70个百分点；其中销售费用率48.01%，同比+4.10个百分点；管理费用率5.28%，同比+0.03个百分点；财务费用率0.05%，同比+0.57个百分点；经营性现金流净额为1.55亿元，同比+145.13%。 汉方药业稳健发展，德昌祥重组扩充产品线。 （1）参股的公司汉方药业（持股比例25.64%）2021年收入4.22亿元，利润0.26亿元。 （2）2021年底，公司参与了德昌祥破产重整投资人公开招募，并于2022年1月经贵阳市中级人民法院裁定成为德昌祥重整投资人。2022年破产重整工作结束后，公司将正式取得德昌祥95%股权。期待2022年 “德昌祥”并表后为公司带来业绩增量。 市场和研发双轮驱动。市场开发上，医疗机构布局初显成效，新开发第一终端340余家，百强连锁药店20余家、基层医疗机构6000余家。并且全资子公司三力众越逐步发展，其营销策划及推广服务能力开始展现。 研发上，借助苗药、儿童药特色，着手开发中药新药。公司开始进行了大量的新药研究，包括： （1）斥资共计约5000万元，将摘自《国家中医药管理局发布的古代经典名方目录》中的古代经典名方进行现代制剂新药开发； （2）来自儿科中医大家、辽宁中医药大学第一附属医院张君教授的独家专利中药处方，用于儿童紫癜疾病的紫丹颗粒（中药新药1类），进行探索性新药开发研究。 公司开始着手布局DTP 药房。2021年成立了小芄医药科技公司及湖南丸小二连锁大药房，以线上诊疗+院边药房的结合，开始探索向下游零售端进行布局。其中2021年7月投资成立的小芄医药科技（成都）有限公司（持股53%），主要与医院合作，开展互联网医院、线上诊疗、慢病管理等业务。目前小芄医药科技还处于早期亏损状态，2021年亏损为720万元，预计2022年Q1扣非归母净利润受其影响较大。 业绩增强股票激励计划完成信心：公司 2021年发布的限制性股票激励计划（草案）中，2022-2024年的业绩考核目标水平分别是1.8亿元、2.15亿元和 3.3亿元，复合增速约为 37%。在2021年良好的业绩基础上，期待公司未来在公司战略逐步落地的情况下持续的业绩兑现。 投资建议由于公司年报更新，调整此前盈利预测。我们预计公司2022~2024年收入分别12.2/15.3/18.6亿元，分别同比增长29.9%/25.4%/21.6%；考虑到新设立子公司开拓业务前期带来的潜在亏损，预计归母净利润分别为1.8/2.5/3.4亿元，分别同比增长19.8%/38.7%/34.2%，对应EPS 为0.44/0.62/0.83元，对应估值为31X/23X/17X。维持“买入”投资评级。 风险提示营销拓展不及预期；大品种依赖风险；收购战略推行不及预期风险；新公司亏损超出预期等。