公司发布 2023 年年度报告， 报告期内实现营业收入 14.71 亿元， 同比+27.20%， 实现归母净利润 1.00 亿元， 同比+116.85%， 扣非归母净利润 1.04 亿元， 同比+117.34%。 事件点评业绩强势恢复， 盈利能力总体提高2023 年公司恢复稳健增长， 医疗服务实现营收 11.49 亿元（同比+15.28%）； 医疗器械板块实现营收 3.22 亿元（同比+101.69%）。从盈利能力看， 报告期内公司整体毛 利率 28.57%， 同比+2.04pct； 期间费用率 18.03%， 同比+8.45pct； 其中销售费用率 4.30%， 同比+1.91pct； 管理费用率 10.07%， 同比-1.77pct；财务费用率 0.11%,同比-0.09pct； 研发费用率 3.55%,同比+1.13pct； 经营性现金流净额 1.90 亿元， 同比+18.26%。 2023年公司营收与归母净利润表现突出， 学科水平、 诊疗能力、 医院经营质量提升显著。 医疗服务&器械板块双轮驱动， 公司高质量发展迈上新台阶医疗服务： 聚焦肿瘤特色大学科体系建设， 持续提升能力四川友谊医院实现营收 5.26 亿元（+31.16%） ， 净利润 0.75 亿元（+20.16%） ， 净利率 14.3% （-1.20pct） ； 苏州广慈医院实现营收 5.38 亿元（+7.57%） ， 净利润 0.63 亿元（+25.01%） ，净利率 11.7%（+1.71pct） 。 2023 年肿瘤全场景收入 3.26 亿元， 占医疗服务营收的比重进一步提升至 28%。 公司经营及托管医院的学科能力提升， 报告期内手术量达到 24,178 例， 同比提升 20%， 其中三、 四级手术量同比提升 20%， 占比维持 70%以上。 报告期内公司医师资源持续丰富， 引进 17 位省级及以上专家；与北京协和医学院建立战略合作关系， 35 位核心成员参加 MLTP培训项目， 并派出 379 人次外出进修学习； 同时建立了 18 个月的管培生赋能成长体系， 为组织的持续发展储备人才。 医疗器械： 覆盖四大场景， 内生外延同步发展器械板块增速迅猛， 主要由于： 1） 报告期内公司完成对通达易、优尼器械的并购， 填补医疗服务数字化相关产业的空缺， 实现高压输注场景设备+耗材双轮驱动的场景闭环， 全场景数智化服务能力、 渠道能力、 产品丰富度进一步提升， 在放射治疗、 生命支持、 影像增强、 慢病治疗四大场景提供服务。 2） 报告期内公司医疗器械业务研发投入达 0.52 亿元， 同比提升 86.35%， 研发成 果显著， 新获批 17 项专利、 6 项软件著作权和 6 项医疗器械注册证。 投资建议我们看好公司医疗服务&器械双板块驱动战略， 器械板块内生+外延有望实现高增长； 医疗服务板块有望保持稳健增长。 预计公司 2024~2026 年将实现营业收入 17.65/20.48/24.29 亿元， 同比+20.0%/16.0%/18.6%； 实现归母净利润 126/154/197 百万元， 同比+25.2%/22.1%/28.5%， 对应 PE 40/32/25x,维持“买入” 评级。 风险提示政策不确定性风险， 器械板块发展不及预期风险， 医院扩张不及预期风险。

事件： 2024年 4月 15日，英诺特发布 2023年年报&2024年一季报。 2023年度，公司实现营业总收入 4.78亿元（+7.03%），归母净利润 1.74亿元（+15.44%），扣非净利润 1.47亿元（+10.99%）； 2024年第一季度，公司实现营业收入2.82亿元（+109.36%），归母净利润 1.46亿元（+171.44%），扣非净利润 1.37亿元（+198.41%）。 点评： 收入利润超高增长， 23年核心收入+205%2023年度报告期内，公司实现营业收入 4.78亿元，其中非新冠核心收入4.16亿元，同比增长 205.49%；非新冠业务的利润增速不低于收入增速，公司营业收入和归母净利润均实现超预期增长；公司全年计提减值损失合计 4943万元。 23Q4公司实现营业收入 2.00亿元，归母净利润 8817万元，收入、利润几乎均来自核心业务（新冠占比极低），第四季度计提减值合计 2180万元。截至 2024年 1月 26日，公司自有闲置资金管理额度上限增至 17亿元。 新冠出清带来利润释放， 1Q24归母净利润+171%公司去年同期（1Q23）收入 1.35亿元，其中新冠收入约 5800万元，常规呼吸道产品收入 7700万元；剔除新冠收入，公司 1Q24非新冠核心收入同比增长 266%。公司在 1Q23后不再有新冠收入，1Q23/2Q23/3Q23/4Q23/1Q24单季度核心产品收入分别为 7700万元/8900万元/5400万元/2亿元/2.82亿元，核心收入迅速提升。 1Q24公司归母净利润实现 1.46亿元（+171%），计提减值不到 2000万元， 1Q24净利率增长至 51.77%；随着新冠业务影响逐渐出清，公司净利率快速提升。 临床指南敦促对呼吸道病原体精确筛查，正确用药临床实践指南及专家共识均指出，针对不同的呼吸道病原体，如流感、肺炎支原体、新型冠状病毒等，需要鉴别诊断病原，方能正确用药。公司多种产品具备“快检”和“联检”两大特征，可实现 3-9种病原体联合检测， 15-25分钟即可判读结果，适合呼吸道疾病易感季节门急诊快速筛查，极大满足了检测时效性，加快医院诊疗流程。公司现有呼吸道联检产品均为国内稀缺品种，检测病原体种类涵盖甲流、乙流、肺炎支原体、肺炎衣原体、呼吸道合胞病毒、柯萨奇病毒、人偏肺病毒等超过15种呼吸道病原体，能够完全满足临床检测需求。 投资建议：维持“买入” 评级我们预测公司 2024-2026年营业收入有望实现 8.02/11.36/15.29亿元，同比增长 67.8%/41.7%/34.6%；归母净利润实现 3.96/5.69/7.59亿元，同比增长 127.6%/43.8%/33.2%；对应 EPS 为 2.91/4.18/5.58元，对应 PE 倍数为 11/8/6x。公司作为呼吸道病原体 POCT 检测多联检企业， 2023年全年业绩快速增长， 1Q24收入、利润超预期增长，公司成长性和持续性逐渐验证。维持“买入” 评级。 风险提示产品研发进度不及预期、 国际化不达预期、市场竞争加剧风险。

事件2024年 4月 16日，艾迪药业发布 2023年年报， 公司实现营业收入4.11亿元，同比+68.44%；归母净利润-0.76亿元，同比+38.70%；扣非归母净利润-0.88亿元，同比+42.55%。 其中，抗 HIV 创新药收入预计为 7,357.88万元（+119.67%），人源蛋白粗品收入预计为 2.56亿元（+78.93%）。 点评 销售 Q4环比季度改善明显， ACC008销售提升显著公司整体毛利率为 46.19%，同比+3.29个百分点；期间费用率 66.45%，同比-28.50个百分点；其中销售费用率 25.38%，同比-5.53个百分点； 管理费用率 23.16%，同比-14.54个百分点；研发费用率 15.36%，同比-10.81个百分点； 财务费用率 2.54%，同比+2.38个百分点；经营性现金流净额为-1.66亿元，同比+79.60%。 2023年研发投入总额 0.84亿元，占营业收入比例 20.46%，符合科创板亏损企业不分红条件。 单季度来看， 23Q4营收 1.10亿元（同比持平），归母净利润-0.42亿元（同比减亏 6.38%），扣非净利润-0.42亿元（同比减亏 22.81%）。 HIV 口服新药方面，艾诺米替（ACC008）实现 4884万元销售收入，艾诺韦林（ACC007）实现 2474万元销售收入。 23Q4单季度 HIV 创新药收入为 2709.22万元（同比增加 80%，环比增加 98.33%），季度改善明显。 公司团队全新架构，直营+招商模式扩大渗透市场公司于 23Q2开始逐步调整创新药商业化模式及销售策略，充分发挥“医学、市场、销售”三驾马车的拉动作用，强化市场部职能，以学术带领销售为指引，采用学术推广及多模式覆盖，将直营和招商业务模式进行有效结合；根据医院规模、影响力、学术地位及 HIV 患者人数进行分级管理，划分为核心医院及基层医院，聚焦重点核心医院，同时关注提升药物可及范围，业务下沉，逐级扩展到三四线城市与基层医院。 自 2023年下半年，公司聘任新任公司总裁，同时担任公司首席执行官管理公司运营事务，并陆续引进分管 HIV 创新药商业化领域高级副总裁、市场总监、财务总监、 HR 总监等。新管理团队调整之余，公司陆续启动营销团队专业人员扩充，为准入后首年的商业化加速奠定基础。 HIV 在售药物扩大进院，整合酶抑制剂临床推进中2023年公司成功推动两款创新药分别成功纳入及续约国家医保目录，支付范围调整为“限艾滋病病毒感染”，其中，艾诺米替片医保支付价格为 724元，艾诺韦林片维持原支付标准 515元，进入医保目录将进一步提高临床先进药物的可及性，降低患者的用药负担。公司在新的一年将着力推动药品进入大型传染病医院，提高药占比，目前针对头部传染病医院的覆盖、 DTP 药房的渗透正在持续扩大范围中。 公司全新机制的口服 HIV 新药，整合酶抑制剂（INSTIs） ACC017目前已开展临床试验，患者入组持续推进中， 未来有望完善公司 HIV 产品靶点矩阵，带动新增长曲线， 投资建议：维持“买入”评级公司核心产品艾诺韦林（ACC007）及艾诺米替（ACC008） 作为国产首个 HIV 第三代口服新药、首个口服三联复方单片，我们看好核心产品的市场稀缺性及放量能力，以及公司在艾滋病领域的大单品领先优势及全面的产品布局。 我们预计，公司 2024~2026年收入分别 5.0/8.2/10.9亿元，分别同比增长 21.1%/64.0%/33.6%，归母净利润分别为-0.6/0.2/1.1亿元，分别同比增长 18.2%/132.8%/434.5%，对应估值为亏损/310X/58X。 维持“买入”评级。 风险提示艾诺韦林、艾诺米替销售浮动的风险；人源蛋白订单持续性不达预期的风险；医保政策不确定性的风险等。

事件达仁堂发布2023年年度报告。公司23年营业收入为82.22亿元，同比-0.33%；归母净利润为9.87亿元，同比+14.49%；扣非归母净利润为9.52亿元，同比+23.80%；经营性现金流净额为6.88亿元，同比+1.66%。 事件点评公司盈利能力持续提升，毛利率持续优化2023年公司销售毛利率为44.01%，同比增长4.08个百分点；销售净利率为11.78%，同比增长1.19个百分点；销售费用率25.86%，同比增长1.99个百分点；管理费用率4.64%，同比增长0.06个百分点；研发费用率2.25%，同比增长0.39个百分点；财务费用率-0.19%，同比增长0.29个百分点。 2023Q4营业收入为24.29亿元，同比-9.57%；归母净利润为1.29亿元，同比-3.25%；扣非归母净利润为1.10亿元，同比-8.50%。 公司核心产品持续放量，速效救心丸销售额突破20亿元分行业来看，工业板块收入49.30亿元，同比+10.34%，商业板块收入37.62亿元，同比-11.19%；分产品来看，中成药板块58.36亿元，同比+3.26%，西药板块16.97亿元，同比-4.84%。公司核心产品持续放量，速效救心丸销售额首次突破20亿元，23年全年销售5776万盒，同比+14.16%；呼吸类产品持续维持高需求，23年清咽滴丸销售702万盒，同比+80.79%、清肺消炎丸销售575万盒，同比+16.5%。同时公司主要产品清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。核心产品持续放量，呼吸类产品维持高增长。 达仁堂参股子公司中美天津史克制药有限公司（持股25%），2023年净利润9.80亿元，同比+39.01%。 公司持续推进“三核九翼”和“1+5”新布局达仁堂全面推进布局“三核九翼”和“1+5”战略布局，产品端，23年公司市场开拓工作围绕“三核九翼”战略，持续深耕主品发展，销售额过亿品种达到10个。“1+5”战略布局聚焦“达仁堂”主品牌，精心布局中医药相关产业，同时，公司进一步布局上游中药材基地建设，23年公司建设川芎、金银花、五味子种植基地4000亩。 按照十四五发展规划，公司心脑血管核心产品速效救心丸，力争突破收入达到20亿；“中国心·健康行”行动主推产品通脉养心丸和呼吸系统主打产品清咽滴丸，达到5-10亿元规模；胃肠安丸，癃清片和痹祺胶囊达到3-5亿元规模。投资建议：维持“买入”评级达仁堂拥有百年历史，公司拥有知名产品“速效救心丸”，23年销售额突破20亿元。考虑到根据公司23年年报披露业绩，23年收入受商业板块影响较大，但核心业务仍具活力，我们下调了盈利预测，公司2024-2026年收入预计分别91.2/101.8/113.8亿元（24-25年前预测值为94.5/105.5亿元），分别同比增长11%/12%/12%；归母净利润预计分别为11.5/13.9/17.0亿元（24-25年前预测值为11.8/14.4亿元），分别同比增长17%/21%/23%，对应估值为21X/18X/14X。我们维持“买入”投资评级。 风险提示政策风险，成本上升风险，研发风险等。

事件公司发布年报，2023年实现营收43.90亿元，同比+13.00%；实现归母净利润7.08亿元，同比+18.40%，扣非归母净利润7.04亿元，同比+38.97%。 事件点评点评利润端表现强势，进一步加强费用控制费用控制业绩增长迅猛，盈利能力持续提升。单季度来看，2023Q4公司实现营收12.50亿，同比+23.67%，收入端势头强劲；实现归母净利润1.19亿，同比+30.39%；实现扣非归母净利润1.45亿元，同比+156.01%，利润端的快速增长主要得益于降本增效等工作的持续推进。 落实新发展理念，控费成效显著。2023年公司推进生产线的改造升级，提升产能利用效率，优化生产工艺，压缩采购成本，2023年主营业务毛利率为65.28%，同比+0.35pct。期间费用率为43.56%，同比-2.41pct。 其中销售费用率37.09%，同比-1.77pct；管理费用率4.80%，同比-0.5pct；财务费用率-1.37%，同比-0.73pct。经营性现金流10.36亿元，与上年基本持平。整体而言，公司成功地控制了各项开支，在成本管理方面取得进步。 现金分红方面，根据公司2023年度利润分配预案，2023年末公司共计派发4.41亿元，每10股派发7元（含税），占归母净利润的62.20%；同时，公司于2023年11月完成2023年前三季度利润分派，分派金额共计3.78亿元；故2023年年度现金红利总额合计为8.18亿元，占2023年度归母净利润的115.52%。 核心品类持续增长，大健康成为发展新引擎四大核心品类均保持增长态势，继续发挥成长压舱石作用。23年公司非处方药类实现营收30.50亿元，同比+16.46%，板块毛利率为71.70%，同比+1.63pct。脾胃品类核心大单品健胃消食片收入规模重回11亿元，销售量同比+6.06%，持续巩固助消化领导地位。肠道品类中乳酸菌素片和双歧杆菌三联活菌肠溶胶囊（贝飞达）收入规模均突破5亿元，其中乳酸菌素片销量23年同比+18.89%，贝飞达销量同比+37.59%。咽喉咳喘和补益品类开拓延伸，打造第二增长曲线，复方草珊瑚含片持续品牌唤醒，2023年实现销量3509万盒，同比+18.23%，收入增速超20%，与复方鲜竹沥液合计收入突破3亿元；多维元素片收入规模稳定，进一步巩固市场占有率和终端推荐率。 23年公司大健康业务实现营收6.5亿元，同比+49.96%，成为业务增长，成为业务增长新引擎。参灵草系列产品收入规模过亿，延续稳定增长趋势；初元系列产品不断丰富业务布局，收入增速约40%；胃肠健康的益生菌系列产品及肝健康的肝纯片实现突破性增长，有望成为新的过亿业务。 23年公司处方药业务实现营收6.64亿元。亿元。院内和基层医疗市场不断促进业务合规发展，积极参与国家和省级集采，加快推进药品一致性评价工作；院外市场借力“江中”品牌优势，拓宽品类赛道，搭建慢病特色产品矩阵雏形，探索营销新模式。 创新推动科技转型。二期股权激励彰显信心研发投入持续加大，智能制造成效显著。2023年公司研发费用率为3.04%，同比+0.47pct，主要由于公司持续加大研发投入布局，不断推进创新研发。公司吸引业内优秀人才及创新药物团队，加强与京津冀、长三角、粤港澳等科研院所和高校合作，聚焦胃肠等领域研发，获得两款特殊医学用途配方食品注册证书。同时推进智能制造，优化生产线布局，提升产能利用效率，实现产能提升与市场供需矛盾缓解。 二期股权计划推出彰显长期发展信心。公司于2024年1月披露《第二期限制性股票激励计划》，基于首次股权激励实施经验，优化多元化考核激励机制，拟将第二期股权激励计划覆盖的员工提升至不超过213人，进一步向科研人员和核心基层员工延伸，充分激发组织和人才活力。 投资建议根据公司最新披露23年年度报告数据显示，公司2023年业绩基本符合预期，江中药业主营业绩稳步增长，降本增效渐入佳境，我们预计公司2024-2026年收入分别为50.69/59.08/68.82亿元，分别同比增长15.5%/16.6%/16.5%，归母净利润分别为8.32/9.73/11.32亿元，分别同比增长17.5%/16.9%/16.3%，对应估值为18X/16X/13X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示药品降价的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

事件2024年3月26日，信立泰发布2023年年报，公司实现营业收入33.65亿元，同比-3.35%；归母净利润5.80亿元，同比-8.95%；扣非净利润5.26亿元，同比-4.73%。其中23Q4，公司实现营业收入9.09亿元，同比-2.64%；归母净利润1.01亿元，同比+3.51%；扣非净利润1.01亿元，同比+18.52%，四季度扣非恢复明显。 点评成本控制度过经营阵痛，集采降价影响陆续出清报告期内，公司整体毛利率为68.58%，同比-2.89个百分点；期间费用率49.25%，同比-1.30个百分点；其中销售费用率30.18%，同比-1.25个百分点；管理费用率8.52%，同比+1.7个百分点；财务费用率-1.60%，同比+1.43个百分点；研发费用率12.16%，同比-3.17个百分点。报告期内影响总体业绩的主要因素为氯吡格雷片（泰嘉）的业绩下滑，泰嘉在集采期满后参与地方续标，中标后单价下降，此外受到天津、福建地区续约未中标的影响，收入及利润贡献下降。 新产品医保准入新动能，老产品续约企稳增长可期随着公司落实推进仿创转型，公司创新药收入占比逐渐增加，信立坦增长成为公司营收最大单品，23年成功完成医保续约，本次谈判协议到期后，信立坦将会被列入医保药品常规目录乙类范围管理，不再另行谈判，未来将维持价格稳定；欣复泰Pro（特立帕肽水针）上市后已替代粉针成为主要销售剂型，报告期内，欣复泰（粉针及水针）收入放量增长，最新医院渠道滚动数据显示，欣复泰占据了特立帕肽市场70%以上的PTD（病人治疗天数）份额；器械产品方面，“腔静脉滤器系统”（SaExten）获批上市并已经开始销售，公司介入领域的器械产品线进一步丰富。 今年上半年公司肾性缺血新药恩那度司他（恩那罗）获批上市，为国产首个HIF-PHI口服药，在23年成功通过国家医保谈判，今年为医保内首年，有望实现快速增长。 心血管代谢全面布局，积极推进创新出海发展研发方面，公司优化研发流程，实现降本增效，2023年研发费用总额为4.09亿元，同比-23.34%。申报方面，公司多个产品处于NDA或III期临床阶段。SAL0107、SAL067（苯甲酸福格列汀）、S086（高血压适应症）、SAL0108均已申报NDA，正在CDE审核阶段。 临床阶段，SAL056（长效特立帕肽）完成III期临床试验阶段并已锁库；S086（慢性心衰适应症）正在III期临床试验的患者入组阶段；SAL003（重组全人源抗PCSK9单克隆抗体注射液）完成III期临床试验的首例患者入组，进展顺利。S086/苯磺酸氨氯地平复方制剂（SAL0130）正在开展联合给药的III期临床。 海外方面，中美双报的创新生物药JK07（SAL007）已获批可以在美国开展II期临床试验（HFrEF和HFpEF适应症），将于2024年上半年正式启动II期临床患者入组，公司计划在美国、中国、加拿大等地开展国际多中心MRCT临床试验。JK08（重组人IL15-IL15Rα-抗CTLA-4抗体融合蛋白）正在欧洲开展I/II期临床试验，并进行第七组患者的入组，并取得与帕博利珠单抗联合治疗的启动批准。JK06预计将于2024年下半年正式启动I期临床患者入组。后续早期临床管线中，不乏有望开展海外临床的产品，有望继续推动公司国际化进程。 投资建议考虑到公司目前的经营现状，我们下调盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别40.5/47.1/53.1亿元（2024~2025年前值为48.4/58.6亿元），分别同比增长20.4%/16.2%/12.8%，2024~2026年归母净利润分别为7.0/8.3/9.4亿元（2024~2025年前值为8.5/10.7亿元），分别同比增长20.2%/18.7%/13.5%，对应估值为47X/39X/35X。我们看好公司创新转型带来的收入结构重塑，在心血管领域的多年耕耘，老产品医保及集采降价即将触底，维持“买入”评级。 风险提示新药研发失败风险：医药行业创新研发投入高、周期性长，风险大，研发需承担相应的失败风险；审批准入不及预期风险：公司药品及器械申报临床及注册等环节可能面临审批进度不及预期的风险；公司产品进入医保获集采可能会面临丢标等风险；行业政策风险：国家带量采购政策的全面实施，一系列政策趋势或将影响药品招标价格。市场竞争较大的创新药品种或面临医保谈判降价幅度超预期的风险，或面临集中采购降价幅度超预期的风险；成本上升风险：原材料成本、人力资源成本以及环保成本均呈现刚性上涨趋势，给公司的成本控制带来持续压力；销售浮动风险：市场竞品及未来上市新药可能对产品销售造成一定影响，导致销售不及预期。

事件： 公司发布 2023年年报。 2023年公司实现营业收入 12.1亿元（yoy+0.6%），归母净利润 2.8亿元（yoy-9.7%），扣非归母净利润 2.5亿元（yoy-8.3%）。 销售毛利率 72.5%（-3.55pp）， 销售净利率 23%（-2.6pp）。 2023年第四季度实现营业收入 4.2亿元（yoy-5.7%），实现归母净利润 0.97亿元（yoy-0.83%），实现扣非归母净利润 0.92亿元（yoy-0.23%）。 2023Q4销售毛利率 75.92%，净利率 23.38%。 点评： 关节： 2023年销量增长 3%，收入增长 5%， 2024年公司膝关节有望进入关节国采续标名单2023年公司关节假体类产品实现收入 11.01亿元，同比增长5.26%，销售毛利率约为 73.70%，较 2022年的 76.80%下滑约 3.1个百分点。 2023年公司关节假体销量约 113万件，较 2022年增长约 3%，从公司核心关节品类看， 由于 2023年下半年医疗合规政策的影响， 预计髋关节 2023年销量基本与 2022年持平，膝关节 2023年销量仍保持双位数增速增长。 展望 2024年，关节行业续采正在进行，集采 1号文件规则设置相对温和，公司膝关节有望进入关节国采续标名单，市场份额有望回到其集采前水平。同时，医疗行业合规要求提升，时间持续已经接近 1年，预计后续也会呈现常态化，对行业内医生的临床行为影响冲击逐渐结束，我们预计 2024年下半年终端手术量、植入量均较 2023年同期有较高增长。 公司在关节领域深耕多年，竞争优势突出，解决方案丰富。 公司关节业务已经覆盖髋、膝、肩、肘四大人体关节， 同时拥有 PRP、 3D 打印植入物、 VE 植入物、半肩、全肩、反肩、肘关节、桡骨小头、肿瘤关节、双动全髋、单髁、翻修髋膝系列、个体化定制、黑晶球头、趾关节、截骨导板等产品的企业，并且上述产品均已在阳光采购平台挂网。 除此之外，公司布局关节机器人领域，研发了全膝置换导航机器人设备“长江 INS”智能机器人系统。 其次，公司在生产供应链方面， 也在打造自给自足的上游产业链，涵盖锻造、铸造和涂层等领域，预计在 2024年实现 100%的自给自足，以此来持续降低生产成本。 海外市场： 2023年海外市场实现收入 1.98亿元（yoy+ 81.7%）， 2024年预计高增速持续随着国家带量采购的落地执行，公司加速了国际化的进程，海外市场快速增长， 2023年收入同比增长约 81.73%， 海外收入占公司营收比例也提升至 16.41%。 2023年公司陆续取得了多个国家的注册证，同时公司髋、膝、脊柱三个系列的产品均顺利通过 CE 年度体系审核和监督审核。公司已在全球 50多个国家和地区建立了广泛的销售网络，关节产品出口量及销售额连续多年位列国产第一。 投资建议我们增加了对公司 2026年的盈利预测， 预计 2024-2026年公司收入分别为 15.05亿元、18.70亿元和22.86亿元，收入增速分别为 24.6%、24.2%和 22.2%， 2024-2026年归母净利润分别实现 3.44亿元、 4.42亿元和 5.37亿元，增速分别为 23.8%、 28.5%和 21.5%， 2024-2026年 EPS 预计分别为 0.90元、 1.15元和 1.40元， 对应 2024-2026年的PE 分别为 21x、 16x 和 13x， 维持“买入”评级。 风险提示公司手术量增长不及预期风险。 公司行业竞争格局恶化风险。 公司非集采产品拓展不及预期风险。

事件12024年3月28日，公司发布2023年年报，公司实现营业收入10.83亿元，同比+40.26%；归母净利润-15.11亿元，同比亏损扩大51.30%；扣非归母净利润-15.43亿元，同比亏损扩大38.19%。其中23Q4，公司营收3.13亿元，同比+54.83%，归母净利润-4.81亿元，同比亏损扩大54.74%。 事件22024年3月30日，公司发布《2024年度向特定对象发行A股股票预案》，拟发行股票数量不超过公司原总股本的13%，总额不超过25.5亿元，用于公司新药产品管线的研发项目。 点评投入加大使财务一时承压，厚积薄发显后进潜力报告期内，公司整体毛利率为77.43%，同比+12.67pct；期间费用率219.80%，同比+9.83pct；其中研发费用率120.62%，同比-6.57pct；销售费用率71.58%，同比+14.50pct；管理费用率28.09%，同比-6.40pct；财务费用率-0.50%，同比+8.29pct；经营性现金流净额为-15.03亿元，同比+19.25%。公司耕耘创新药多年，成长为平台化ADC制剂公司，多年维持高研发投入，随着在研管线的逐渐丰富，研发投入逐年增长，未来有望持续厚积薄发。2020~2022年研发费用总额由4.66亿元增长至9.82亿元，2023年研发投入总额为13.06亿元，绝对值同比增加3.24亿元。为配合核心产品商业化，公司在2023年着重发展商业化团队，销售费用随之有所大幅增加，由22年的4.41亿元增长至23年的7.75亿元，目前整体团队已搭建就位，未来销售费用将降低至合理水平。 两大核心产品放量显著，商业化取得长远进展2023年国家医保谈判中，公司的两款核心产品泰爱（泰它西普）和爱地希（维迪西妥单抗）继续成功续约并维持原销售价格。截至2023年12月31日止，公司自身免疫商业化团队已有约750人，肿瘤科商业化团队已有近600人。泰爱于2023年11月在中国由附条件批准转为完全批准上市，并在系统性红斑狼疮（SLE）、重症肌无力（MG）和原发性干燥综合症（pSS）等疾病的治疗方面取得了重要进展，2023年销售持续放量。 ADC海外临床实质进展，全球化创新药企成长中公司目前共有八个分子处于临床开发阶段。已进入商业化阶段的药物泰它西普(RC18，商品名：泰爱)和维迪西妥单抗(RC48，商品名：爱地希)正在中国及美国进行针对多种适应症的临床试验，并取得了多项积极进展。此外，RC28、RC88、RC118、RC148、RC198、RC248等其他分子临床进展顺利。在规模化生产方面，公司已建立符合全球GMP标准的生产体系，包括21个2,000升一次性袋式生物反应器在内的细胞培养、纯化、制剂及罐装等生产车间及配套设施，公司正在稳步推进生物新药产业化项目建设。 定向增发显信心，加强公司产品管线推进速度公司本次定增案，拟发行股票数量不超过本次发行前公司总股本的13%，即70,763,170股（含本数），最终发行数量上限以中国证监会同意注册的发行数量上限为准，向特定对象发行股票募集资金总额不超过25.5亿元（含），募集资金总额扣除相关发行费用后的净额将用于投资新药研发项目，以支持公司产品管线海内外研发所需，为公司全球化进程提供充分的资金支持。 [Table_Profit]重要财务指标单位:百万元主要财务指标2023A2024E2025E2026E营业收入1083139722133009收入同比（%）40.3%29.0%58.4%36.0%归属母公司净利润-1511-1285-826-680净利润同比（%）-51.3%15.0%35.7%17.7%毛利率（%）77.4%81.2%85.6%87.8%ROE（%）-44.0%-27.3%-21.3%-21.3%每股收益（元）-2.80-2.36-1.52-1.25P/E————P/B9.836.247.579.18EV/EBITDA-27.21-33.72-85.93-328.57资料来源：Wind，华安证券研究所测算投资建议我们预计2024-2026年公司营收分别为13.97亿元、22.13亿元、30.09亿元，分别同比增长29.0%、58.4%、36.0%；2024-2026年归母净利润分别为-12.85亿元、-8.26亿元、-6.80亿元，分别同比增长15.0%、35.7%、17.7%。我们看好公司ADC平台的持续研发及出海进程、泰它西普在自身免疫病领域的拓展能力，维持“买入”评级。风险提示销售不及预期风险；研发审批进度不及预期风险；新药研发失败风险；政策不确定风险。

事件：2024 年 3 月 31 日，英诺特发布 2024 年第一季度业绩预告，预计公司 2024年第一季度实现营业收入 2.57-2.85 亿元，同比增长 91.06%-111.88%；归母净利润 1.38-1.54 亿元，同比增长 156.42%-186.15%。 点评： 新冠出清， 24Q1 非新冠核心收入增长约 250%公司去年同期（23Q1）收入 1.35 亿元，其中新冠收入约 5800 万元，常规呼吸道产品收入 7700 万元；剔除新冠收入，公司 24Q1 非新冠核心收入同比增长 233.77%-270.13%。公司在 23Q1 后不再有新冠收入， 2023 年1-4 季度核心产品收入分别实现 7700 万元/8900 万元/5400 万元/2 亿元。2023 年公司资产和信用减值损失总计约 5000 万元，随着新冠业务影响逐渐出清，公司净利率处于快速提升阶段。 截至 2024 年 1 月 26 日， 公司自有闲置资金管理额度上限增至 17 亿元。 临床指南敦促对呼吸道病原体精确诊断，正确用药临床实践指南及专家共识均指出，针对不同的呼吸道病原体，如流感、肺炎支原体、新型冠状病毒等，需要鉴别诊断病原，方能正确用药。公司多种产品具备“快检” 和“联检” 两大特征，可实现 3-9 种病原体联合检测， 15-25 分钟即可判读结果，适合呼吸道疾病易感季节门急诊快速筛查，极大满足了检测时效性，加快医院诊疗流程。公司现有呼吸道联检产品均为国内独家品种，检测病原体种类涵盖甲流、乙流、肺炎支原体、肺炎衣原体、呼吸道合胞病毒、柯萨奇病毒、人偏肺病毒等超过15 种呼吸道病原体，能够完全满足临床检测需求。 投资建议：维持“买入” 评级我们预测公司 2023-2025 年营业收入有望实现 4.78/8.02/11.36 亿元（24-25年原预测值为 5.96/8.32 亿元），同比增长 7.0%/67.8%/41.7%；归母净利润实现 1.75/3.96/5.69 亿元（24-25 年原预测值为 2.77/4.04 亿元），同比增长 15.9%/126.8%/43.7%；对应 EPS 为 1.28/2.91/4.18 元，对应 PE 倍数为 29/13/9x。公司作为呼吸道病原体 POCT 检测龙头， 24Q1 收入、利润增速超预期，业绩持续性逐渐显现。维持“买入” 评级。 风险提示产品研发进度不及预期、 国际化不达预期、市场竞争加剧风险。

事件：公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入约 3.29 亿元，同比增长 26.46%，归母净利润 568.85 万元，同比增长 85.17%；扣非净利润-3547 万元，同比减少 214.09%。其中， 2023 年第四季度营业收入 0.93 亿元，同比增长 36.11%；归母净利润-0.06 亿元，扣非净利润-0.18 亿元。 2023Q4 销售毛利率约58.34%。 点评： 全年三维手术量高速增长， 压力监测指导下的射频消融手术超 1000 例2023 年公司导管类产品实现收入 2.19 亿元（ yoy+32%）， 销售毛利率约在 65.97%，由于执行集采价格，导管类产品毛利率有所下降，预计随着公司导管中消融类，尤其是带压力感应功能的消融导管使用量提升，毛利率会有所恢复。截至 2023 年末，公司产品累计覆盖全国 1000 余家医院，三维手术累计突破 5 万例。其中 TrueForce 压力导管作为首款获得 NMPA 批准上市的国产压力导管已在多家中心完成了 1000 余例压力监测指导下的射频消融手术，开启房颤术式国产化替代进程。公司在房颤领域上持续丰富解决方案，目前公司已经完善了射频消融（ 高密度标测、压力消融导管）和冷冻消融两类产品的布局，在脉冲消融方面，公司的压力脉冲消融导管项目已进入随访阶段， PFA 产品的布局将推进公司“射频+冷冻+脉冲电场”三大能量平台协同布局，预计在2025 年新一轮福建电生理耗材集采联盟的续采中将进一步扩展市场份额。 海外市场拓展顺利，增速亮眼2023 年，公司海外业务实现收入 0.69 亿元，同比增长 60%，占主营业务收入比例 21.5%，国际业务占比快速提升。 2023 年 8 月公司TrueForce?压力导管获得欧盟 MDR 认证和英国 UKCA 认证，国内外房颤市场拓展开始协同推进，在西班牙、希腊，波兰等国家顺利开展首批临床应用。 截至 23 年底，公司产品已覆盖法国、意大利、俄罗斯等35 个国家和地区， 累计 21 款产品获得 CE 认证， 4 款产品获得美国 FDA注册许可， 1 款产品获得英国 UKCA 认证， 20 款产品获得巴西注册证，预计随着过去一年公司产品在海外医院临床等场合的展示及使用，会进一步增强公司海外品牌形象，促进公司海外市场收入增长。 研发费用投入继续保持高增长，在研产品丰富2023 年，公司研发费用约 0.91 亿元，同比增长约 18.69%，占营 收比例约为 28%。公司在研项目众多，其中（ 1） 压力脉冲消融导管项目完成临床入组，已进入随访阶段，公司通过投资上海商阳医疗科技有限公司，加快完善 PFA 领域研发布局； （ 2） 肾动脉消融项目进入临床试验阶段，通过与 Columbus?三维心脏电生理标测系统联用以实现更加精准的靶点消融，降低 X 射线对术者和患者的伤害；（ 3） 对已上市产品 TrueForce?压力导管、 EasyStars?星型标测导管、 IceMagic?球囊型冷冻消融导管等重点产品进行持续优化迭代研发，以更好满足房颤及复杂术式的临床需求；（ 4） 持续推进与 Stereotaxis 的合作，其核心产品第五代“泛血管介入手术机器人磁导航系统”（ Genesis RMN? System）已由公司提交注册申请，预计 2024 年获得 NMPA 注册批准；（ 5） 完成 Columbus?三维心脏电生理标测系统磁导航模块开发，具备支持远程手术的条件，可实现设备远程操控。 投资建议我们增加对 2026 年业绩预测， 预计 2024-2026 年公司收入分别为4.86 亿元、 6.62 亿元和 9.51 亿元，收入增速分别为 47.6%、 36.3%和43.7%， 2024-2026 年归母净利润分别实现 0.16 亿元、 0.46 亿元和 1.01亿元，增速分别为 182.2%、 188.6%和 118.9%， 2024-2026 年 EPS 预计分别为 0.03 元、 0.10 元和 0.22 元， 对应 2024-2026 年的 PE 分别为762x、 264x 和 121x， 对应的 PS 倍数分别为 25x、 18x 和 13x， 公司是行业里三维手术解决方案较早完整推出的厂家， 房颤术式解决方案丰富，未来房颤手术放量可期， 维持“买入”评级。 风险提示公司新产品商业化不预期风险。公司行业竞争格局恶化风险。公司在研临床进展不及预期风险

事件： 公司发布年度报告， 2023年公司实现营收 247.39亿元，同比+36.83%； 实现归母净利润 28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润 27.11亿元，同比+22.18%。 分析点评战略融合昆药，实现营收端和利润端双增长2023年，公司依托清晰的商业模式和业务发展逻辑，坚持“品牌+创新”双轮驱动，战略性融合昆药业务，实现营业收入 247.39亿元，同比+36.83%；实现归母净利润 28.53亿元，同比+16.50%，扣非归母净利润 27.11亿元，同比+22.18%。 剔除昆药并表影响，公司营业收入稳健，符合预期。 四季度营收稳健增长。 单季度来看，公司 2023Q4实现营收 63.5亿，同比+2.72%；实现归母净利润 4.5亿，同比-9.29%，扣非归母净利润4.1亿元，同比-6.57%。 公司整体毛利率为 53.24%，同比-0.78个百分点。 期间费用率 34.22%，同比+0.25个百分点，费用率提升主要系并购昆药集团所致。 其中销售费用率 28.16%，同比+0.08个百分点；管理费用率 6.16%，同比+0.30个百分点；研发费用率 2.89%，同比-0.40个百分点；财务费用率-0.10%，同比-0.13个百分点。经营性现金流净额为 41.9亿元，同比+39.43%。 坚持战略引领，凝聚增长势能，勇攀发展新高峰CHC 健康消费品业务： 公司 CHC 健康消费品业务持续丰富品牌矩阵，多措并举推动大单品建设，升级“三九商道”体系强化渠道及终端管理能力，巩固自我诊疗领域的行业地位， 2023年实现营业收入 117.07亿元，同比增长 2.83%。 其中，品牌 OTC 业务增长较好，康慢业务消化集采影响保持稳定增长，专业品牌业务由于普药品种规模调整略有下滑。 处方药业务： 处方药业务因中药配方颗粒业务受国标切换及 15省启动联盟集采影响，实现营业收入 52.20亿元，同比下降 12.64%，表现大幅低于预期。 后期公司将以“推学术、强招标、创模式”为关键举措，持续强化医学引领， 从循证医学角度积极开展研究，不断提升产品学术价值和产品竞争力， 积极应对配方颗粒业务多地区集中带量采购工作，实现全品种入围；同时加速国标省标工艺优化工作，通过新技术实现降本增效。 昆药业务： 2023年公司与子公司昆药集团围绕“四个重塑”的融合工作稳步推进，确立了将其打造成为“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康/慢病管理领域领导者”的战略目标。 昆药集团重点聚焦慢病管理和老龄健康领域， 2023年实现营收 77.03亿元，因商业板块业务结构优化及对外援助业务减少，同比下降 6.99%。昆药集团产品结构持续优化、多举措推进降本增效，实现归母净利润 4.47亿元，同比增长16.05%；实现扣非归母净利润 3.35亿元，同比增长 33.45%。 研发引领，创新驱动，赋能企业核心竞争力打造2023年，公司研发投入 8.89亿元，在研项目共计 112项，主要围绕抗肿瘤、骨科、皮肤、呼吸、抗感染等治疗领域；获得发明专利授权 71项，实用新型专利 64项。 公司获得奥美拉唑碳酸氢钠胶囊、注射用阿莫西林克拉维酸钾（II）等 5个《药品注册证书》，进一步丰富消化、心脑血管、呼吸及抗感染产品，其中盐酸乌拉地尔注射液中选第九批国家药品集中采购。此外，注射用头孢呋辛钠通过国家仿制药质量和疗效一致性评价。昆药集团双氢青蒿素磷酸哌喹片 40mg/320mg 获得 WHO 的PQ 认证，列入世界卫生组织及公立机构抗疟药采购范围。 公司以“参附注射液”“红花注射液”“参麦注射液”“新泰林”“999理洫王牌血塞通三七软胶囊”“青蒿系列产品”为研究对象的科研项目先后荣获国家科学技术进步奖二等奖。 投资建议考虑到昆药并表，且根据公司最新披露的 23年年度报告数据， 我们调整了此前盈利预测， 预计公司 2024-2026年收入分别为279.20/313.66/349.97亿元（24-25年原预测值为 300.33/336.61亿元），分别同比增长 12.9%/12.3%/11.6%，归母净利润分别为33.02/38.00/43.74亿元（24-25年原预测值为 31.28/36.01亿元），分别同比增长 15.8%/15.1%/15.1%，对应估值为 16X/13X/12X。维持“买入”投资评级。 风险提示市场及政策风险； 研发创新风险； 并购整合风险。

整体解决方案提供商，康复医疗器械领头企业翔宇医疗20年专注康复医疗器械领域，是国内目前少有的具备全系列康复医疗器械研发、生产能力的企业之一。2017～2022年，公司营收由2.89亿元增长至4.89亿元，复合增长率为11.09%；归母净利润由0.64亿元增长至1.25亿元，复合增长率为14.33%。根据公司2023年业绩快报，2023年公司营收达7.45亿元，同比增长52.46%，归母净利润达2.30亿元，同比增长82.96%。其中，2022年公司营收和归母净利润均下滑原因系多重超预期因素造成公司营销活动及物流运输受到不同程度影响。公司各类产品收入比例基本稳定，康复理疗设备与康复训练设备为公司的主要收入来源，占比85%以上。 康复医学如日方升，康复医疗器械蓄势待发康复治疗介入率低，康复医疗器械市场潜力庞大。康复医学与临床医学并列为四大现代医学门类之一，对于改善患者功能能力，提高生活质量，促进其回归社会具有重要意义。目前国内康复医学理念尚未完全普及，中国康复医疗市场仍有极大提升空间。2021年国内骨科、神经内科、重症医学科早期（术后24-48h）康复介入率分别为13.2%、18.9%、29.25%，根据毕马威统计，2017年美国康复医疗总收入是中国的2.35倍，人均康复医疗花费是中国的9.82倍，究其原因是中国缺乏与手术匹配的康复体系。《中国卫生健康统计年鉴》显示，2018年中国康复医疗市场总消费约为582亿人民币，预计中国康复医疗服务市场在2021年已进入千亿规模。 下游需求带动市场增长，市场潜力释放在即。2011～2021年中国康复医院数量从301家提升至810家，年复合增长率10.41%。康复医院建设热情、各级医疗机构对康复科建设的不断重视、老龄化社会加速到来，促成中国康复设备需求量的快速增长，2014至2018年康复器械市场规模复合增长率达24.92%。据测算未来仅综合医院康复科建设新增康复医疗器械的市场规模已达836亿元，发展空间广阔。 政策全方位支持，推动康复医疗器械企业快速发展。2012～2023年，各项政策的密集出台和落实加速康复医疗器械行业发展，为康复医疗器械企业提供多重支持。 产品体系+销售渠道+研发产出，稳固优势地位产品体系：截至2023年上半年，公司自有产品已形成20大系列、500多种自有产品的丰富产品结构，多项产品入选优秀国产医疗设备目录。公司完善的产品体系，能够为医院康复科提供一站式解决方案，并实现多个专科常见疾病的临床康复路径及康复诊疗方案的标准化及其普及应用。 销售渠道：公司建立了覆盖全国的销售渠道网络布局和学术推广体系，为上万家终端机构提供了服务，拥有近700人的营销团队、500余家代理商。 研发产出：公司以市场需求为导向，持续增加研发投入，搭建更好的研发实验环境，为技术突破和产品创新提供重要的基础和保障。公司建立多个研发中心，注重产学研合作与人才储备，同时投入模块化和组件化建设，提升研发活力与效率。2020～2022年，公司新增发明专利/软件著作权/医疗器械注册证数量持续上升，公司累积的核心技术增强公司研发能力，不断丰富产品种类满足康复市场变化的需求，驱动公司稳健发展。 投资建议我们预计，2023～2025年公司营业收入分别为7.45/9.77/12.50亿元，同比增长52.47%/31.18%/27.88%，归母净利润分别为2.30/2.88/3.59亿元，同比增长83.18%/25.24%/24.68%，对应2023年至2025年EPS分别为1.44/1.80/2.24元，对应PE为29x/23x/19x。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示集采风险，新产品注册及产品延续注册审核风险，政府补贴变动风险。

事件：公司发布2023年年度报告，2023年实现营收18.25亿元，同比增长70.30%；归母净利润5.01亿元，同比增长175.98%；扣非归母净利润4.93亿元，同比增长195.86%，收入增速的弹性主要由带疱贡献，业绩符合预期。 点评：业绩符合预期，盈利能力提升单Q4公司实现营收5.81亿元（同比+182.65%），实现归母净利润1.70亿元（同比+661.07%），实现扣非归母净利润1.68亿元（同比+604.01%），整体毛利率90.23%，净利率27.46%（去年同期19.90%）。费用端看，新单品推广带来收入和费用的同步增加，报告期内管理费用1.59亿元（+10.30%），管理费率8.73%（-4.75pp）。 带状疱疹疫苗进入放量期，开启新增长阶段分产品看，2023年带状疱疹疫苗收入8.83亿元，销量66.35万支，毛利率97.5%；水痘疫苗收入8.20亿元，同比下滑14.36%，销量671.14万支，毛利率85.35%；鼻喷流感疫苗收入1.22亿元，同比增长6.85%，销量41.96万支，毛利率70.60%。公司新单品带疱的销售持续贡献增量。 在研产品矩阵丰富，具备长期发展动力2023年公司研发费用1.99亿元（+48.34%），研发费用率10.86%（-1.61pp）；从研发布局看，公司液体鼻喷流感疫苗即将申请上市许可，组分百白破疫苗正在进行Ⅲ期临床样品准备（Ⅰ期已完成）；人二倍体狂苗以及全人源抗破伤风毒素单抗的临床试验申请已获批，即将开展临床研究；佐剂流感疫苗、重组带状疱疹疫苗、Hib、HSV-2疫苗计划于2024年开展临床试验申报工作，在研产品矩阵丰富，中长期发展具备动力。 盈利预测与投资建议：维持“买入”评级公司带疱疫苗重磅产品上市以来表现亮眼，期待后续放量，水痘疫苗仍将保持市场占有率；在研管线丰富，长期成长性足，预计2024~2026年将实现营业总收入25.15/32.89/37.57亿元，同比+37.83%/30.80%/14.22%；将实现归母净利润7.49/10.22/11.87亿元，同比+49.46%/36.45%/16.19%，维持“买入”评级。 风险提示新产品市场推广不及预期；产品实验及报批不及预期等。

事件公司发布年报， 2023年实现营收 47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润 11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润 10.83亿元，同比+54.70%。 事件点评 营收利润双增长， 毛利率进一步提升持续打造滋补行业引领品牌， 23年利润端增速亮眼。 2023年公司实现营收 47.15亿元，同比+16.66%；实现归母净利润 11.51亿元，同比+47.55%，扣非归母净利润 10.83亿元，同比+54.70%。 其中，公司阿胶系列产品实现营收 43.64亿元，同比+17.98%，板块毛利率为 72.37%，同比+1.71pct。 核心产品复方阿胶浆在大品种战略的推动下，收入增长超过 40%；桃花姬以代言人为杠杆，深耕数字化，收入同比+46%。 四季度营收端和利润端持续高增速。 四季度为公司传统销售旺季， 23年四季度也保持了良好的增势。2023Q4公司实现营业收入 12.87亿元，同比+29.30%；实现归母净利润 3.67亿元，同比+37.48%；实现扣非归母净利润 3.82亿元，同比+54.41%。 毛利率持续提升， 成本控制与效率提高。 2023年公司毛利率为 72.31%，同比+1.93pct。 期间费用率为 37.56%，同比-2.96pct； 其中销售费用率为 31.52%，同比-1.08pct；管理费用率为 8.00%，同比-1.58pct； 财务费用率为-1.96%，同比-0.30pct； 整体而言，公司有效控制了各项费用，在成本管理方面实现了提升。 股权激励计划落地，助力长期稳健发展发布第一期股权激励计划，利于公司业绩稳步增长。 2024年 1月 3日，公司发布第一期限制性股票激励计划(草案)，拟授予不超过 151.23万股限制性股票，占公司股本总额的 0.23%，授予对象共有 185名员工，包括高管 7人，中层管理人员及核心业务(技术)骨干 178人。激励计划限售期分别为自限制性股票授予登记完成之日起 24个月、 36个月、 48个月。对于解除限售条件，激励考核要求以 2022年为基准， 2024-2026年净利润复合增速均不低于 20%，且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平； 2024-2026年净资产收益率分别不低于 10%、 10.5%、11%，营业利润率分别不低于 23%、 23.5%、 24%。此外，对个人绩效也有相应考核要求。 此次股权激励计划覆盖了广泛的员工群体，将管理层和业务骨干与公司及股东的利益紧密联系起来，以更有效地激发团队的积极性和凝聚力，为公司发展提供有力支持。 守正传承东阿故事， 创新驱动高质量发展加大研发投入， 积极打造品牌。 2023年公司研发费用率为 3.67%，同比+0.26pct。 公司系统布局“一中心三高地”研发体系， 正在进行多个重要研发项目，包括复方阿胶浆改良型新药、中药大品种培育以及新产品开发。 同时， 公司积极推进阿胶文化国际化，发展美食、研学、理疗一体化养生业态， 举办“中华医圣故里行”活动，参与第九届尼山世界文明论坛，用“滋补国宝”讲好阿胶故事、讲好东阿故事、讲好中医药故事。 引领胶类产业链新发展， 多方措施并举。 一方面，公司聚焦原料保供，增强产业链供应链韧性和安全水平，加快“智改数转”，推进“两化融合”，持续争创国家 5A 级景区。另一方面，公司战略布局“皇家围场1619”子品牌， 持续推进鹿角胶、龟甲胶、海龙胶等胶类药材医理创新研究，加快海龙胶口服液、龟鹿二仙口服液和鹿角胶等男科产品布局，探索第二增长曲线。 投资建议我们调整了此前盈利预测，根据公司最新披露 23年年度报告数据显示，公司主业业绩稳步增长， 产品持续放量维持高速增长， 因此略微上调了公司 24-25年的盈利预测，我们预计公司 2024-2026年收入分别为56.95/68.53/82.33亿元（24-25年原预测值为 56.92/67.41亿元），分别同比增长 20.8%/20.3%/20.1%，归母净利润分别为14.23/17.23/20.77亿元（24-25年原预测值为 13.55/16.18亿元），分别同比增长 23.6%/21.1%/20.6%，对应估值为 27X/22X/19X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示市场竞争加剧风险；产品推广不及预期风险。

事件：公司发布2023年年报。公司实现营业总收入13.00亿元，同比下降2.69%，归母净利润2.07亿元，同比增长11.92%。 其中，血液净化类：2023年血液净化类产品实现营业收入94,934.14万元，比上年同期增长7.62%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为73.02%。 输注类：2023年输注类产品实现营业收入23,395.62万元，比上年同期下降33.51%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为18%。 剔除疫苗注射产品影响，输注类产品（不含疫苗注射器）实现营业收入21,647.97万元，比上年同期下降1.17%。 心胸外科类：2023年心胸外科类产品实现营业收入7,058.55万元，比上年同期增长7.78%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为5.43%。 其他类：2023年其他业务实现营业收入4,617.79万元，该类业务营业收入占公司总收入的比重为3.55%。 点评：血液净化业务线稳步增长，产品布局多元，集采落地促进行业集中度继续提升续提升2023年公司血液净化类产品实现营业收入9.49亿元，比上年同期增长7.62%，其中2023年上半年公司血透业务实现收入4.16亿元，同比增速2.89%，2023年下半年呈现加速增长态势。血液透析是目前应用最广泛的血液净化治疗方法，其作为一种维持患者生存所必需的肾脏替代治疗方式，适用于绝大多数急、慢性肾功能衰竭患者，需求较为刚性。 我国慢性肾病及终末期肾病的患者人数不断增长，根据弗若斯特沙利文分析数据，中国2017年至2022年终末期肾病患者人数从250万人增长至391万人，复合增速为9.12%。预计2023年-2030年从424万人增长至689万人，复合增速为7.17%。根据国家肾脏病医疗质量控制中心统计的数据，2022年我国血液透析在透人数为84.4万人，我国存量透析治疗需求仍远未被满足。而且，截止到2022年底，血液透析患者的平均透析龄达53.8个月，相比2011年增加了22个月；透析龄超过5年的患者数量比例为33.7%，超过10年的患者数量比例为9.8%。 我国终末期肾病患者透析治疗率将不断提升，透析人数将保持继续增长，同时伴随透析龄的延长，血液透析产业具有广阔的增长空间。 公司在血透领域已经具体完整的产业布局，产品包括透析粉液、透析管、透析器、透析机，还包括针对早中期肾病的肠道无创介入治疗装置（结肠透析机）以及针对晚期透析病人内瘘保护的PTA高压球囊、血管鞘组等血管介入类产品线。在透析设备方面，公司子公司成都威力生的血液透析机、透析滤过机、血液透析制水系统2022年入选由国家卫健委委托、中国医学装备协会组织专家遴选的“第八批优秀国产医疗设备产品目录”。在透析耗材方面，牢牢掌握了透析器、透析膜、透析液、透析管等产品的核心技术与关键工艺；迅速完成了江西、云南、黑龙江、四川等全国多制造基地产能布局。 近年来，血液净化领域头部企业持续加大对血液净化产业链的布局，全产业链趋势明显。同时，二十三省（区、兵团）血液透析类医用耗材省际联盟带量采购落地，供应能力强的头部企业中选比例大。随着集采政策的落地，头部企业在全产业链优势和规模经济优势的加持下，市场竞争力进一步强化，部分规模小、品种单一的企业处于竞争劣势，将被淘汰出局，血液净化行业整体集中度有望逐步提高。而且血液透析设备及透析器仍有广阔国产替代空间，2021年国内透析机和透析器的国产占比分别为19.2%和44.7%，头部国产企业在相关技术领域已经具备替代进口的基础，此次血透耗材联盟集采落地预计会加速国产替代进程。 公司已经初步形成“糖尿病形成“糖尿病-早中期肾病-终末期肾病（血液净化、血管终末期肾病（血液净化、血管介入）介入）”的肾脏病患者全周期医疗器械产业布局公司立足医疗器械领域，依托深耕终末期肾病（尿毒症）血液净化治疗领域形成的深厚技术积累和渠道优势，以肾脏病治疗为核心，持续延伸产业链，逐步形成“糖尿病-早中期肾病-终末期肾病”的肾脏病患者全周期医疗器械产业布局。 糖尿病：公司于2023年7月获得医用无针注射器注册证，其主要用于糖尿病患者注射胰岛素，目前主要在电商平台销售。根据中国医师协会肾脏内科医师分会2023年学术年会数据，2022年全部透析患者透析原因中糖尿病肾病占比为21.1%，位居第二；在2022年新增透析患者透析原因中，糖尿病肾病首次以29.9%的比例超过了原发性肾小球肾炎28.7%的比例，成为血液透析的主要原因，糖尿病治疗是预防终末期肾病的重要方向。 早中期肾病：子公司圣丹康以中医药早期干预慢性肾病管理为切入点，旨在保护肾功能不全患者的残余肾功能，造福于数量庞大的早、中期慢性肾病患者。江西圣丹康分别于2023年6月、2024年2月获得一次性使用无菌直肠导管注册证和肠道水疗机注册证，两者配套使用，可实现高位结肠清洗。 血管介入：内瘘是血液透析治疗中重要的血流通道，是终末期肾病患者维持长期透析所必需依赖的基础，被称为透析患者的“生命线”。 透析内瘘因长期透析反复穿刺易导致狭窄、血栓发生，从而影响透析治疗，严重时会导致内瘘功能丧失，需要住院治疗。公司围绕内瘘保护深度布局血管通路研究和血管介入产品开发，已取得一次性使用透析用留置针、PTA高压球囊扩张导管、血管鞘组等多张注册证，其中一次性使用透析用留置针为国产第一张注册证，填补了国内空白。 公司一次性使用透析用留置针自上市以来，因国产首发优势，引起血液透析患者的极大关注，入院速度不断加快，该产品已中选二十三省（区、兵团）血液透析类医用耗材省际联盟带量采购产品，销量预计将实现放量增长。目前公司血管介入产品在研项目10余项，随着注册证的陆续获取，公司将进一步构建针对内瘘狭窄、堵塞及病变治疗的介入/植入产品群。 投资建议我们增加对公司2026年业绩的预测，预计2024-2026年公司收入分别为15.01亿元、17.12亿元和20.17亿元，收入增速分别为15.5%、14.0%和17.8%，2024-2026年归母净利润分别实现2.37亿元、2.80亿元和3.29亿元，增速分别为14.9%、18.0%和17.3%，对应2024-2026年的PE分别为15x、13x和11x。考虑到血透行业尤其是透析机和透析器还存在较大的进口替代空间，以及公司向糖尿病、血管介入等领域拓展，公司新业务将打开公司盈利能力天花板，维持“买入”评级。 风险提示公司血透设备销售不及预期。 集采导致产品价格大幅下降风险。