事件2024年6月8日，昆药发布公告，公司拟与控股股东华润三九签署股权转让协议，以17.91亿元收购华润三九持有的昆明华润圣火药业有限公司51%股权。 事件点评战略收购华润圣火，外延并购助力公司踏上新台阶昆明华润圣火的主要产品包括血塞通软胶囊（核心产品）、黄藤素软胶囊、磺胺嘧啶银乳膏、三七冻干系列产品及其他普药；旗下共有3家控股子公司，全资子公司包括昆明圣火和圣火三七，其中昆明圣火主要进行医药营销服务，圣火三七主要进行口服用三七总皂苷提取、血塞通制剂及GSP物流；另外控股子公司云南三九三七（持股70%）主要进行三七全产业链上游业务拓展（种植、种子种苗等）以及三七中药材、三七皂苷、三七资源等三七产业链相关业务。2023年，华润圣火实现营收7.51亿元，同比+1.61%，实现净利润2.03亿元，同比+0.88%。 另外，2023年10月27日，昆药与华润三九、华润圣火等关联方共同参与注册成立三七研究院，其中昆药以自有资金出资人民币4,000万元，持有三七研究院40%股权。 昆药将华润圣火收购后，不仅可以解决公司与华润三九在血塞通软胶囊上的同业竞争问题，而且还有助于公司整合和优化三七产业链，实现三七业务的整合。此次收购将充分发挥昆药与华润圣火在产品、渠道、品牌、供应链等方面的协同优势，助力昆药实现“银发健康产业引领者、精品国药领先者、老龄健康-慢病管理领导者”的战略目标。 业务板块优化，24Q1扣非净利润稳步增长2024Q1，公司实现营收18.53亿元，同比-3.01%，实现归母净利润1.19亿元，同比-9.41%，扣非归母净利润1.13亿元，同比+9.11%。 2024年是公司加入华润大家庭、与华润三九稳步推进融合重塑的第二年，现阶段是公司与华润三九在资源整合、业务拓展及组织文化方面深度整合的重要阶段。同时，公司发布了未来五年（2024年-2028年）的战略发展规划，围绕“传承精品国药，以三七产业链为核心，立足于老龄健康，拓展慢病管理领域，成为银发健康第一股”的战略核心，重点打造三七系列产品为核心的慢病管理以及“昆中药1381”系列为核心的精品国药两大平台。 2024年一季度，公司围绕重点产品进行品牌打造与推广，采用线上线下相结合的方式，进一步树立消费者的品牌认知、提升公司品牌价值。报告期内，昆中药参苓健脾胃颗粒营收同比增长48.42%、舒肝颗粒营收同比增长81.72%，香砂平胃颗粒营收同比增长26.03%。 同时，针对以三七为核心成分的产品群，公司正式推出“777”全新品牌。“777”品牌将以血塞通口服产品为基础，逐步拓展到健康管理、疾病预防、严肃治疗及病后康复等全系列产品线，并将三七应用延伸在口腔护理、美容护肤等大健康领域。“777”品牌的全系列推出将为公司品牌宣传以及市场渗透打开新的局面。 投资建议华润圣火并表后，公司营收和利润端将会有大幅提升，预计公司2024-2026年收入分别为86.47/95.16/104.95亿元（原值为85.18/96.00/109.43亿元），分别同比增长12.2%/10.1%/10.3%，其中华润圣火营收7.62/7.72/7.80亿元；归母净利润分别为6.25/7.75/9.52亿元（原值为6.39/8.02/9.91亿元），分别同比增长40.6%/24.0%/22.8%，预计华润圣火净利润2.04/2.05/2.06亿元；对应估值为23X/19X/15X。 维持“买入”评级。 风险提示行业政策变化风险，药品研发创新风险，产品市场推广不及预期风险。

血液制品老牌企业，不断优化业务结构博雅生物是华润大健康板块的血液制品平台，是全国少数人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子三大类产品齐全的企业之一。公司坚持以血液制品为主导的原则，持续推进血液制品业务健康、快速发展。在做优主业方面，不断优化业务布局，逐步完成了复大医药和天安药业等非血业务的剥离处置，解决了与控股股东同业竞争事项。 2023年公司实现营收 26.52 亿元，同比减少 3.88%，归母净利润 2.37 亿元，同比减少 45.06%，业绩下滑主要是受计提资产减值准备的影响。 聚焦主业实现突破，持续丰富在研管线公司血液制品业务 2023 年收入约为 14.52 亿元，同比增长 10.41%，且占总营收比逐年增加； 板块毛利率 69.74%，同比-0.80pct。 三大产品纤原、静丙、白蛋白业绩稳健，分别实现营收 4.19、 4.45、 4.38亿元， 同比-3.20%、 +15.55%、 +4.26%；分别实现毛利率 75.94%、66.61%、 65.39%，同比-2.25pct、 -0.32pct、 +1.10pct。未来血液制品板块业绩有望保持稳健增长，总体业绩有望企稳回升。2023 年公司实现多个新品立项。 C1 酯酶抑制剂取得发明专利，成为国内首家获得临床批件企业； vWF 因子等产品进展顺利；高浓度静丙被定位为升级产品，临床价值上尤其是安全性方面表现出较普通静丙更为显著的优势，拥有强劲的潜在市场需求。 此外，公司与中国医学科学院输血研究所建立战略伙伴关系，共同规划小核酸、基因治疗、免疫治疗等前沿研究，为打造国内领先、国际先进的血液制品企业打下坚实基础。 华润赋能助浆站拓展，吨浆效率行业领先在央企华润集团丰富的产业资源和强大的资金实力的支持赋能下，公司的浆站拓展能力得到显著提升。公司正向着在十四五期末浆站总数达 30 家的目标不断迈进，全面梳理全国范围内可设置浆站区域，明晰拓展规划，找准主攻方向和匹配策略，聚焦重点省份，借助华润平台持续整合内外部资源，完成多省实地调研、选址及申请材料递交等工作，待采的泰和、乐平浆站预计在今年下半年可以开采。公司持续提高浆站运营管理水平与效率，促进浆量提升， 2023 年采浆 467.3 吨，同比增长 6.47%，且在 2024 年一季度保持了强劲的浆量增长。预计 2024 全年采浆量增速在两位数。得益于优质的原料供应、丰富的产品种类、平衡的产销结构，公司的吨浆效率和吨浆毛利均位于行列前列，保持良好的竞争力和盈利能力。 投资建议我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 19.71/21.36/22.89 亿元，分别同比增长-25.7%/8.3%/7.2%，归母净利润分别为 5.57/6.18/6.80 亿元，分别同比增长 134.7%/11.0%/10.0%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新产品研发风险；产品质量控制风险；行业竞争加剧风险。

血液制品老牌企业，不断优化业务结构博雅生物是华润大健康板块的血液制品平台，是全国少数人血白蛋白、人免疫球蛋白、凝血因子三大类产品齐全的企业之一。公司坚持以血液制品为主导的原则，持续推进血液制品业务健康、快速发展。 在做优主业方面，不断优化业务布局，逐步完成了复大医药和天安药业等非血业务的剥离处置，解决了与控股股东同业竞争事项。 2023年公司实现营收 26.52亿元，同比减少 3.88%，归母净利润 2.37亿元，同比减少 45.06%，业绩下滑主要是受计提资产减值准备的影响。 聚焦主业实现突破，持续丰富在研管线公司血液制品业务 2023年收入约为 14.52亿元，同比增长 10.41%，且占总营收比逐年增加； 板块毛利率 69.74%，同比-0.80pct。 三大产品纤原、静丙、白蛋白业绩稳健，分别实现营收 4.19、 4.45、 4.38亿元， 同比-3.20%、 +15.55%、 +4.26%；分别实现毛利率 75.94%、66.61%、 65.39%，同比-2.25pct、 -0.32pct、 +1.10pct。未来血液制品板块业绩有望保持稳健增长，总体业绩有望企稳回升。公司生化类用药业务 2023年实现营收 3.35亿元，同比减少 23.51%，板块毛利率 76.42%，同比-2.84pct。 2023年公司实现多个新品立项。 C1酯酶抑制剂取得发明专利，成为国内首家获得临床批件企业； vWF 因子及微量蛋白类等产品进展顺利；高浓度静丙被定位为升级产品，临床价值上尤其是安全性方面表现出较普通静丙更为显著的优势，拥有强劲的潜在市场需求。 此外，公司与中国医学科学院输血研究所建立战略伙伴关系，共同规划小核酸、基因治疗、免疫治疗等前沿研究，为打造国内领先、国际先进的血液制品企业打下坚实基础。 华润赋能助浆站拓展，吨浆效率行业领先在央企华润集团丰富的产业资源和强大的资金实力的支持赋能下，公司的浆站拓展能力得到显著提升。公司正向着在十四五期末浆站总数达 30家的目标不断迈进，全面梳理全国范围内可设置浆站区域，明晰拓展规划，找准主攻方向和匹配策略，聚焦重点省份，借助华润平台持续整合内外部资源，完成多省实地调研、选址及申请材料递交等工作，目前拿到县批文的有五十余个，拿到市批文三十余个，待采的泰和、乐平浆站预计在今年六月份可以开采。 公司持续提高浆站运营管理水平与效率，促进浆量提升， 2023年采浆 467.3吨，同比增长 6.47%，且在 2024年一季度保持了强劲的浆量增长。预计 2024全年采浆量增速在 14%左右，达到 530吨。得益于优质的原料供应、丰富的产品种类、平衡的产销结构，公司的吨浆效率和吨浆毛利均位于行列前列，保持良好的竞争力和盈利能力。 投资建议我们预计公司 2024-2026年营收分别为 19.71/21.36/22.89亿元，分别同比增长-25.7%/8.3%/7.2%，归母净利润分别为 5.57/6.18/6.80亿元，分别同比增长 134.7%/11.0%/10.0%，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新产品研发风险；产品质量控制风险；行业竞争加剧风险。

重新起航的综合医疗集团领跑者新里程健康集团是中国医疗健康领域的重要企业，拥有多家专业平台和共计约3万张床位的庞大医疗服务网络。公司以医疗服务为核心，集团构建了医疗、康养、医药和保险的“四位一体”健康产业格局，坚持推进多层次医疗保障体系的建设。新里程健康集团于2022年通过破产重整控股了前身为甘肃独一味生物制药的恒康医疗，并更名为新里程，目前控股11家医院，在成为“综合医疗集团第一股”路上持续前进。重组后，公司营收逐步恢复，2023年公司实现营业收入35.90亿元(+13.59%)，实现归母净利润0.31亿元(-80.29%)，业绩持续恢复。 体内：医院资产质量优异，有口皆碑截至目前，新里程旗下总共11家医院，其中3家三级医院、7家二级医院，瓦房店第三医院是东北地区重要的三级综合医院，拥有微创技术优势，特色专科有骨外科、普外科和神经内科。盱眙县中医院创建于1986年，优势科室包括妇产科、眼科、肝病科、心血管病科和泌尿外科。泗阳医院创建于1945年，即将升级为三级医院，总床位1600张。设有东院区专注肿瘤、康复、慢病，设有800床位。公司体内医院分布于人口密集的县域城市，公立医疗资源不足，新里程作为民营优质医疗服务供给者，对患者吸引力强。 体外：医院资产储备量大质优，注入体内节奏可控，长期发展可期新里程健康集团在河北、山东、河南、山西、陕西、川渝等地区布局区域医疗中心，其中兖矿新里程总医院是山东省邹城市的三级甲等综合医院；晋城大医院是山西领先的三级甲等区域医疗中心，拥有国家规范化培训基地；包钢三医院(包头妇产医院)是三级甲等医院，是包头市危重症新生儿救治中心；太原西山医院是三级乙等综合医院，位于山西太原中心区域，正在申请升级为三级甲等综合医院。东营鸿港医院是以老年病专科为特色的三级医院，国家卫健委评定的第一批全国医养结合示范机构。洛阳新里程医院是三级老年医疗中心是全国老年友善医院，是老年医院首个全国性团体标准起草单位；集团在重庆拥有7家综合医院和1家门诊部；另外在河北、河南、山西、陕西等地投资控股10余家二级以上医院。 投资建议：给予“买入”评级公司以“1+N”模式在医疗资源不足的区域打造区域医疗服务中心，体内资产质量优质，体外资产储备丰富，医药工业板块稳定增长。我们预计2024~2026年将实现营业收入40.98/48.48/54.79亿元，同比+14.1%/18.3%/13.0%；将实现归母净利润1.17/2.56/3.34亿元，同比+280.4%/118.5%/30.5%；首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示政策变化风险；区域竞争加剧风险。

深耕医疗器械精密组件，业绩稳健增长美好医疗成立于 2010年，自成立以来一直专注于医疗器械精密组件及产品领域，致力于为国内外医疗器械客户提供从产品设计开发到批量生产交付的全流程服务。公司发展稳健， 2018~2022年公司营收复合增长率达 24.87%，归母净利复合增长率达 32.25%。 2023年，公司营收和归母净利润分别为 13.38/3.13亿元，同比减少 5.49%/22.08%，业绩波动主要原因系传统业务家用呼吸机组件下游客户阶段性去库存影响呼吸机交付节奏。 2024Q1，公司营收和归母净利润分别为 2.82亿元/5803.99万元，同比减少 23.34%/46.46%，公司家用呼吸机板块客户是全球家用呼吸机市场核心企业，短期业务波动不改公司业务长期向好发展趋势。 基石业务：家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件公司基石业务为家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件，家用呼吸机主要用于 OSAHA 与 COPD 患者症状改善，相关疾病诊疗率提升加速家用呼吸机市场规模扩张， Frost&Sullivan 数据显示，全球 OSAHA 和 COPD 患者人数预计 2025年分别达 11.58/5.33亿人，目前中国两种疾病的诊疗率均远低于美国，随着患者对呼吸和睡眠疾病的了解不断深入，家用呼吸机市场将稳步扩大，预计 2025年全球家用无创呼吸机与通气面罩市场规模将 分 别 达 55.77/28.99亿 美 元 ， 2020~2025年 复 合 增 长 率 分 别 为15.54%/12.38%。 市场扩张与大客户竞争力提升，助力公司家用呼吸机组件营收高速增长。 2018~2023年，公司家用呼吸机组件营收由 4.80亿元增长至 8.67亿元，复合增长率达 12.55%。 人工植入耳蜗市场亦是高集中度市场， CR3=95%， QYResearch 数据显示，2015年至 2019年，全球人工植入耳蜗植入系统市场规模从 10.51亿美元增长至 14.50亿美元，复合增长率为 8.38%， 2020年受疫情影响全球人工植入耳蜗需求下滑至 13.38亿元，预计未来几年全球人工植入耳蜗市场将恢复增长趋势。 2020~2023年，公司人工植入耳蜗组件营收由 5515.23万元增长至 1.14亿元，复合增长率达 27.22%。 技术为基，主要客户粘性强医疗器械精密组件制造需要具备模具设计、工程技术、自动化生产到组装、成品功能测试等批量化生产制造能力。公司精密模具设计与制造达到国际先进水平，自动化生产系统助力公司生产效率优于大客户海外供应商，先进设备及设施保障产品质量。医疗器械企业更换供应商成本大，公司早期介入客户新产品设计与开发，深度绑定大客户，保障业务稳健性。 增厚产品管线，加强公司成长韧性公司十余年在家用呼吸机和人工耳蜗行业树立的较高品牌知名度和良好口碑，叠加精密模具、液态硅胶等核心技术与能够广泛应用于多个领域的产品设计开发到批量生产交付的全流程服务能力，助力公司不断拓展全球优质客户，为飞利浦、雅培、强生、西门子、迈瑞等企业提供组件的开发及生产服务；产品线持续增加， 公司在家用呼吸机和人工植入耳蜗两大基石业务的基础上陆续拓展发展自产产品业务、 家用及消费电子组件业务、 精密模具及自动化设备等， 为企业提供新增长驱动，加强公司成长韧性。 投资建议我们预计公司 2024~2026年营收分别为 16.93/21.16/26.59亿元，同比增速为 26.5%/25.0%/25.7%；归母净利润分别为 3.97/5.05/6.41亿元，同比增速为 26.6%/27.2%/27.0%；对应 2024~2026年 EPS 为 0.98/1.24/1.58元/股；对应 2024~2026年 PE 为 26x/20x/16x。考虑到美好医疗为国内器械精密组件领先企业，技术沉淀深厚，客户合作关系稳固。我们首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示单一客户重大依赖风险；汇率波动风险； 原材料涨价风险。

事件公司2023年实现营业收入173.80亿元，同比-0.29%；归母净利润5.49亿元，同比-45.60%；扣非归母净利润7.33亿元，同比-25.94%。 公司2024Q1收入为51.00亿元，同比+14.96%；归母净利润为2.42亿元，同比+1.03%；扣非归母净利润为2.46亿元，同比+2.14%。 事件点评2023净利润受税收短期影响23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为45.67亿元，同比-15.51%；归母净利润为-1.36亿元，同比-141.03%，主要受补税及税收滞纳金2.4亿影响；扣非归母净利润为0.53亿元，同比-84.34%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为33.00%，同比-2.05个百分点；期间费用率27.24%，同比+0.75个百分点；其中销售费用率24.36%，同比+1.01个百分点；管理费用率（含研发费用）2.52%，同比-0.05个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.20个百分点；经营性现金流净额为21.15亿元，同比-15.29%。 门店布局稳健，各业态持续扩张2023年各季度营业收入分别为44.36亿、42.40亿、41.37亿、45.67亿，各季度经营情况平稳。收入构成中，药品零售收入占比72.66%，药品批发业务收入占比22.45%，便利品销售收入占比2%。公司目前在云南、贵州、海南、四川、重庆、广西、山西、天津8个省/市中3,000多家门店中开展了“药店+彩票”业务试点，面向广大居民提供购药外的购彩服务，2023年一心堂彩票销售流水7,698万元，彩票业务一定程度上提升了客流量。 2023年，公司新开门店1,381家，其中搬迁198家，关闭134家，截至2023年底连锁门店达到10,255家。云南省内门店数为5,397家，占比52.63%，云南省以外区域门店数为4,858家，占比47.37%，较年初增长4.12%。截至2024年一季度末，公司门店数10,746家，云南省门店5,455家，占比50.76％；云南省以外的门店数量5,291家，占比49.24％。其中，川渝区域有2,260家，占比21.03％。 24Q1财务数据恢复稳健，门店扩张步伐加快24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为30.36%，同比-3.16个百分点；期间费用率23.91%，同比-2.30个百分点；其中销售费用率21.41%，同比-1.85个百分点；管理费用率（含研发费用）2.14%，同比-0.43个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.02个百分点；经营性现金流净额为5.21亿元，同比+41.72%。2024年第一季度新开门店579家，主要以自建及并购为主，新开门店需要一定的筹备周期，今年将会正常推进门店数量扩张，继续向县级、乡镇级扩张。统筹持续推进，云南2023年下半年开始推动门店统筹政策，目前承接了处方外流的门店不多。川渝区域2023年底开始试点门店统筹政策，但承接处方流转和处方外流的门店不多，绝大多数还是以个人账户支付为主。 投资建议我们下调盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别201.8/236.8/277.2亿元（前值24-25年为233.8/272.0亿元），分别同比增长16.1%/17.3%/17.1%，归母净利润分别为9.8/11.8/13.9亿元（前值24-25年为13.6/16.0亿元），分别同比增长79.2%/19.8%/17.8%，对应估值为13X/11X/9X。维持“买入”投资评级。 风险提示行业管理政策变化、市场竞争加剧、门店租赁房产不能续租等。

十年聚焦神外新材料领域， 提供整体解决方案公司是国内神经外科领域同时拥有人工硬脑（脊）膜补片、颅颌面修补及固定系统、可吸收再生氧化纤维素、硬脑膜医用胶等植入医疗器械产品的企业，覆盖主流神外手术所需的多种核心植入医疗器械品种。公司业务处于快速成长阶段， 2020-2023 年营收 CAGR 高达 23%。 截至2023 年底，公司产品进入国内超 1600 家医院，国际市场覆盖欧洲、南美、亚洲、非洲等近 90 个国家和地区。 脑膜收入占主体， PEEK 集采受益成为中短期主要增长点人工硬脑（脊）膜补片是公司的主要收入来源， 公司在国内市占率约12%， 2022 年该板块收入贡献 1.45 亿元，占总营业收入 74%。 随着脑膜产品集采常态化， 公司相关产品陆续在各省入围中选， 同价位中公司脑膜产品性能优异， 市占率有望稳步提升。 根据南方所测算， 2023 年我国颅颌面修补及固定产品市场规模约 17.5 亿元， 其中出现了新材料聚醚醚酮（PEEK） 对传统钛金属的替代： 2017-2019 年中国 PEEK 修补产品市场规模 CAGR 超过 80%， 而钛金属复合增速仅 3.8%。 PEEK材料相比传统钛金属有着材料性能优势， 竞争格局较好， 行业增速较快。 公司三款 PEEK 产品在河南 24 省际联盟集采中成功中选， 本次集采有望进一步加速 PEEK 材料在神外修补市场渗透率，利好公司 PEEK营收快速起量。 止血纱+脑膜胶获批上市， 打造第二成长曲线公司历时 8 年研制出国产首款可吸收再生氧化纤维素止血产品（止血纱） ，产品性能不弱于强生； 目前该细分领域由强生长年垄断， 公司积极探索应用场景，延伸至外科等其他领域， 未来迅速放量有望打破外资垄断格局。 公司自主研发的硬脑膜医用胶于 2023 年 2 月上市， 医用胶在美国市场使用的数量约为脑膜的 2.5 倍， 而国内市场相对空白， 目前国内仅有两家获批，市场空间广阔。 公司止血纱+脑膜胶 2023 年营收约2400 万元， 同比增长 346%； 公司止血纱产品成功中标内蒙古 11 省际联盟集采， 止血纱有望搭配其他神外品种通过集采加速放量。 我们认为，止血纱+脑膜胶会在中长期成为公司更快的增长点。 投资建议我们预计公司 2024-2026 年营业收入有望分别实现 2.80/3.61/4.76 亿元，同比增长 21.3/28.9/31.7%；归母净利润分别实现 0.55/0.85/1.30亿元，同比增长 35.2/54.2/52.9%； 对应 EPS 为 0.84/1.29/1.97 元；对应 PE 倍数为 47/31/20X。公司短期收入来自神经外科耗材的集采放量和技术迭代，止血类+脑膜胶新品放量叠加海外预期则贡献第二成长曲线。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示集采放量不及预期、产品研发不及预期、新产品推广不及预期。

事件： 2024年 5月 9日，公司发布新一轮股权激励，拟授予限制性股票数量175.00万股（一次性授予），约占股本总额 56,830.85万股的 0.31%； 激励对象共计 56人，包括任职董事、高管及核心骨干（不含独立董事、监事及 5%以上大股东），授予价格为 12.29元/股。 点评： 24-25年自产化学发光收入、 归母净利润 CAGR 35%本次股权激励具体考核要求如下： 1）非新冠自产收入： 2023年 13.26亿元， 24-25年目标 35%/30%，对应 24-25年 17.90/23.27亿元。 2）自产化学发光收入： 2023年 11.68亿元， 24-25年目标 35%/35%，对应 24-25年 15.77/21.29亿元。 3）归母净利润：2023年 3.55亿元， 24-25年目标 35%/35%，对应 24-25年 4.79/6.47亿元。 4）化学发光仪器新增： 2024年 2700台（国内 1500台，海外 1200台），2025年 2700台（国内 1500台，海外 1200台）。 股权激励新增利润指引，增强市场信心本次股权激励的最大不同，是增加了归母净利润的指引：24-25年 CAGR35%，突显公司对自身成长的信心，以及净利润释放的决心。此外，非新冠自产收入、自产化学发光收入增速均符合 2023年度指引，装机量目标基本符合预期。我们认为，随着公司降本增效持续优化，化学发光超高速机单产提升，发光集采国产企业受益等因素加持下，公司非新冠自产收入维持高增速，利润释放逻辑得到初步验证。 坚持创新+出海战略是公司成长核心动力公司是国内化学发光 IVD 领先企业，多年深耕自身免疫病，同时拓展多项特色创新领域，打造生免一体机和高端流水线，形成核心优势高举高打，三甲医院覆盖率全国第一。公司是创新驱动型 IVD 企业，截至 2023年底，公司化学发光国内外注册证合计 163项，其中重点项目包括磷脂综合征、高敏肌钙蛋白、自免性肌炎 17S 联检等，国内覆盖三甲医院超1188家。未来三年公司重点发展海外市场，重视独联体、中东、拉美及南亚等新兴市场，新增装机指引 1200台/年，海外收入同比增速预计40%以上，高速机、超高速机占比快速提升。 投资建议：维持“买入”评级我们预测公司2024-2026年营业收入有望实现21.71/27.36/33.76亿元，同比增长 5.7%/26.0%/23.4%；归母净利润实现 4.85/6.60/9.00亿元，同比增长 36.5%/36.2%/36.4%；对应 EPS 为 0.85/1.16/1.58元，对应PE 倍数为 28/21/15X。公司作为国内“自免+常规+多项特色”的稀缺化学发光 IVD，报告期内非新冠收入高增长。维持“买入”评级。

事件： 公司 2023年实现营业收入 100.58亿元，同比+15.69%；归母净利润27.97亿元，同比+13.15%；扣非归母净利润 28.54亿元，同比+15.26%。 公司 2024Q1收入为 31.71亿元，同比+20.58%；归母净利润为 9.75亿元，同比+26.61%；扣非归母净利润为 9.88亿元，同比+28.23%。 分析点评2023年：收入增长稳定，净利润波动，毛利率持续提升23Q4：单季度来看，公司 2023Q4收入为 24.59亿元，同比+18.30%； 归母净利润为 3.93亿元，同比-6.47%；扣非归母净利润为 4.13亿元，同比-0.31%。 23全年财务数据： 2023年公司整体毛利率为 46.76%，同比+1.12个百分点；期间费用率 13.66%，同比+2.37个百分点；其中销售费用率7.78%，同比+2.22个百分点；管理费用率（含研发费用） 5.96%，同比-0.49个百分点；财务费用率-0.08%，同比+0.64个百分点。 医药销售韧性显现，化妆品增速持续医药制造业部分收入为 48.02亿元，同比增速为+25.94%；毛利率为75.77%，同比减少 2.93个百分点，主要系原材料成本提升。其中，肝病用药部分收入为 44.63亿元，同比增速为+24.26%；毛利率为 78.79%，同比减少 2.11个百分点。销售量同比增长 34%，库存量同比下降 60.5%，彰显销售韧性。心脑血管用药部分收入为 2.66亿元，同比增速为+60.57%；毛利率为 38.71%，同比减少 8.44个百分点。 医药流通业部分收入为 42.05亿元，同比增速为+3.60%；毛利率为13.85%，同比增加 0.07个百分点。化妆品业部分收入为 7.07亿元，同比增速为+11.42%；毛利率为 62.18%，同比增加 1.58个百分点。 品牌持续突破，大品种二次开发蓄势待发做优片仔癀、做强大品种、做大化妆品。安宫牛黄丸、片仔癀含片、肝宝，这三个单品实现销售额过亿元。化妆品方面，皇后牌片仔癀珍珠霜销售额实现过亿元；保健食品 5个自有“蓝帽子”产品销售翻番。 深化大品种二次开发，加快新药开发进程。开展片仔癀及优势中成药品种二次开发临床研究 11项，完成临床研究 3项，不断挖掘大品种价值； 同时 3个化药 1类新药、 3个中药 1.1类新药和 1个中药 1.2类新药进入临床研究阶段。 24Q1：肝病治疗药物销售增长显著，毛利率微降费用控制显著2024年第一季度，公司在肝病治疗药物领域的销售收入实现了显著增长，同比增长 27.84%，达到了 15.05亿元人民币。这一增长得益于产品价格的上调，使得国内外市场的销售额均有所提升。心脑血管药物的营收表现则有所下滑，同比减少了 3.23%，降至 1.17亿元人民币，这主要与去年同期较高的营收基数有关。化妆品业务的营收表现强劲，同比增长 83.18%，达到 2亿元人民币，显示出业务正在持续恢复并保持良好势头。 投资建议我们预计，公司 2024~2026年收入分别 114.9/129.8/147.7亿元，分别同比增长14.2%/13.0%/13.8%，归母净利润分别为33.8/40.6/48.9亿元，分别同比增长 20.8%/20.3%/20.3%，对应估值为 43X/36X/30X。维持“买入”投资评级。 风险提示公司推广不及预期、原材料价格波动、日化/化妆品业务增速不及预期等。

事件： 近日公司发布 2023年年度报告及 2024年一季度报。 23全年实现营收 114.63亿元（+26%）； 实现归母净利润 19.04亿元（+101%），毛利率 33.99%（同比+5.11pct）， 净利率 16.76%（同比+6.15pct）。 24Q1公司实现营收 30.25亿（+35%） ； 实现归母净利润 3.64亿元（+35%)。 点评： 业绩超预期， 电表业务高增长， 行业景气度向上拆分收入结构， 2023年智能配用电收入86亿元（+24%） ， 毛利率34.12%， 净利率18.84%。 截至 24Q1公司电表业务在手订单125亿（+33%）， 其中海外占比44%， 国内/海外在手分别同比+18%/+58%。 公司持续拓展业务版图， 截至报告期末共有5座海外基地、 31个海外办事处， 配电与用电业务均有业务落脚点的新突破。 国内角度， 公司持续巩固电网份额， 同时扩充光伏逆变器、 充电桩、储能等新品类。 医疗服务板块稳健发展， 体内医院量大质优23年医疗服务实现营收 28.1亿元（+34.6%） ， 毛利率 31.73%，净利率 10.42%。 其中康复医疗业务实现营收 13.1亿元（+65%） ； 综合及其他医疗业务实现营收 15.0亿元。 截至报告期末， 公司下属医院共 28家， 总床位数约 8,868张； 其中 23年体内新增医院 10家， 收购/自建各 5家， 持续夯实康复医疗领域竞争力。 投资建议： 维持“买入”评级我们上调盈利预测， 预计公司 2024~2026年将实现营业收入144.75/181.92/225.17亿元（24/25年前值 140.17/166.91亿元） ，同比+26.3%/25.7%/23.8%（24/25年前值 23.1%/19.1%）； 实现净利润 22.95/27.52/32.93亿元（24/25年前值 16.63/20.68亿元） ，同比+20.6%/19.9%/19.7%（24/25年前值 22.5%/20.6%）； 维持“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧风险； 原材料价格波动风险等

事件：公司2023年实现营业收入96.55亿元，同比+7.32%；归母净利润28.23亿元，同比+30.04%；扣非归母净利润26.92亿元，同比+32.72%。 公司2024Q1收入为24.03亿元，同比+0.60%；归母净利润为8.45亿元，同比+24.90%；扣非归母净利润为7.26亿元，同比+19.83%。 分析点评2023年：四季度利润增长亮眼，费用率控制成效显著23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为31.18亿元，同比+0.49%；归母净利润为8.79亿元，同比+51.84%；扣非归母净利润为8.64亿元，同比+48.48%。公司拟向全体股东每股派发现金红利1.30元（含税），合计拟派发现金红利为11.97亿元（含税），占2023年公司归母净利润的42.41%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为81.52%，同比-1.39个百分点；期间费用率47.50%，同比-7.46个百分点；其中销售费用率41.50%，同比-4.22个百分点；管理费用率（含研发费用）8.67%，同比-1.53个百分点；财务费用率-2.67%，同比-1.71个百分点；经营性现金流净额为34.64亿元，同比+32.17%。 核心产品稳健，儿科呼吸突出分产品来看，清热解毒类（蒲地蓝消炎口服液）部分收入为33.80亿元，同比增速为+17.68%；毛利率为78.03%，同比减少1.41个百分点。 消化类部分（雷贝拉唑钠肠溶胶囊、健胃消食口服液）收入为16.87亿元，同比增速为-4.60%；毛利率为89.93%，同比减少0.90个百分点。 儿科类部分（小儿豉翘清热颗粒）收入为27.41亿元，同比增速为+13.01%；毛利率为87.30%，同比减少1.85个百分点。 呼吸类部分（三拗片、黄龙止咳颗粒）收入为6.40亿元，同比增速为+9.74%；毛利率为85.29%，同比减少0.88个百分点。心脑血管类（川芎清脑颗粒）部分收入为0.84亿元，同比增速为-12.75%；毛利率为39.62%，同比减少2.19个百分点。 外延式BD持续推进，员工持股计划落地公司药品一致性评价研究阶段项目4项，进入预BE或BE项目6项。与此同时，公司紧密围绕中长期发展战略和市场的实际需求，通过BD来实现公司的外延式增长。在这一年中，公司成功达成了四项重要的商务合作项目，具体包括：ZX7101A，这是一种聚合酶酸性蛋白抑制剂，旨在用于治疗或预防流感；1种创新的中医定向透药治疗仪；2个分别针对妇科和眼科领域的医疗器械产品。 拟推2024年员工持股计划。参与员工总人数不超过70人，员工持股计划的设立规模不超过1430.55万元。本期员工持股计划的考核指标为个人绩效考核指标，考核年度为2024年-2026年。 24Q1：公司整体毛利率微降，期间费用率大幅下降24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为81.12%，同比-0.91个百分点；期间费用率45.86%，同比-6.10个百分点；其中销售费用率41.19%，同比-4.41个百分点；管理费用率（含研发费用）8.57%，同比+0.60个百分点；财务费用率-3.90%，同比-2.28个百分点；经营性现金流净额为13.39亿元，同比+2.86%。 投资建议我们预计，公司2024~2026年收入分别101.9/110.6/120.6亿元，分别同比增长5.6%/8.6%/9.0%，归母净利润分别为30.2/34.0/38.3亿元，分别同比增长7.0%/12.6%/12.6%，对应估值为13X/11X/10X。维持“买入”投资评级。

事件： 2024年 4月公司发布 2024年第一季度报告和 2023年年度报告，2023年报告期内公司实现营收 91.47亿元（-12.8%）； 2024Q1实现营收 20.72亿元（-4.9%） 。 2023年实现归母净利润 2.73亿元（-34.6%） ;2024Q1归母净利润实现 2.26千万元（-72.1%） 。 2023年扣非归母净利润 1.49亿元（-62.2%） ； 2024Q1扣非归母净利润1.86千万元（-74.3%） 。 基本每股收益 0.47元。 点评： 商业板块短期承压， 整体符合预期报告期内公司营业收入下降主要系上年第三方实验室检测业务受新冠检测影响基数较高。 另一方面受国内宏观经济和医疗政策影响， 公司拓展集约化客户速度有所下降， 同时为控制账期， 公司也主动终止了与部分客户的合作， 23年末公司服务的集约化及区域检验中心客户达409家。 23年公司集约化区检业务实现营收 26.33亿元， 同比下滑1.23%。 从盈利能力看， 公司服务成本、 固定资产折旧等固定开支未减少， 净利润下降比例高于收入下降比例。 从现金流角度看， 公司报告期末经营性净现金流 7.3亿元， 医院客户回款工作正在恢复正常，经营性净现金流保持了与归母净利润匹配的较健康状态。 展望后续， 我们认为随着医疗反腐的常态化， 公司将快速做出应对，利用自身规模优势和全产业链的服务提供能力， 持续提高市占率， 实现稳定增长。 工业板块稳定增长， 研发赋能市场份额提升， AI 打开想象空间2023年公司工业板块实现营收5.61亿元（+15.73%） ， 其中医疗信息化业务实现营收1.33亿元（+10.42%） ， 业绩稳健增长。 公司持续聚焦数字化和智慧检验， 自有产品慧检持续提高医院端渗透率， 此外公司和华为开展深度合作， 推出基于华为盘古的医疗AI大模型并已实现商业化， 未来随着模型的持续迭代， 以及院内对检验数据分析需求的持续扩张， 公司AI医疗业务有望蓬勃发展。 公司将数字医疗和AI技术延伸到药店和体检应用领域， 实现一站式健康管理服务闭环。 在药店领域， 公司与柳药合作推动智慧药房和智慧医院的建设， 实现医药健康一体化管理。 在体检领域， 公司与美年健康合作， 推出了健康管理AI机器人“健康小美”， 为用户提供个性化、 精准化的健康管理服务。 投资建议： 维持“买入”评级预计公司 2024~2026年将实现营业收入 106.36/123.31/140.08亿 元， 同比+16.3%/15.9%/13.6%； 实现净利润 371/471/565百万元，同比+35.6%/27.0%/20.0%； 维持“买入”评级。 风险提示政策变化风险； 行业竞争加剧风险。

事件：公司2023年实现营业收入225.88亿元，同比+13.59%；归母净利润14.12亿元，同比+11.90%；扣非归母净利润13.62亿元，同比+10.92%。 公司2024Q1收入为59.71亿元，同比+13.39%；归母净利润为4.07亿元，同比+20.89%；扣非归母净利润为3.99亿元，同比+24.26%。 分析点评23Q4收入稳健增长，经营现金流亮眼23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为67.00亿元，同比+2.47%；归母净利润为4.13亿元，同比-5.81%；扣非归母净利润为3.95亿元，同比-8.65%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为38.21%，同比-1.32个百分点；期间费用率29.08%，同比-0.65个百分点；其中销售费用率24.29%，同比-0.24个百分点；管理费用率（含研发费用）4.41%，同比-0.26个百分点；财务费用率0.38%，同比-0.15个百分点；经营性现金流净额为46.24亿元，同比+17.94%。 门店扩张速度加快，新零售体系运作高效，医院处方外流拓展成效显著公司坚持“区域聚焦，稳健扩张”的发展战略，通过“新开+并购+加盟”的门店拓展模式，深耕中南华东华北市场。2023年新增门店3,196家，其中包括自建门店1,613家，并购门店559家，加盟店1,024家。另，报告期内迁址门店61家，关闭门店153家。2023年末，公司门店总数13,250家（含加盟店2,986家），净增门店2,982家。 新零售体系高效运行。O2O上线直营门店超过9,000家，24小时营业配送门店600多家，覆盖了公司线下所有主要城市。在O2O、B2C和处方流转三引擎的策略支撑下，依托公司区域聚焦战略，智能化供应链系统以及精细化运营，B2C、O2O全年实现销售收入18.18亿元（不含税），其中，O2O（不含加盟）实现销售收入13.99亿元，B2C实现销售收入4.19亿元。 承接医院处方外流。公司拥有院边店（二甲及以上医院直线距离100米范围内）675家，DTP专业药房305家，其中已开通双通道医保门店246家，开通门诊统筹医保药房4,200多家。 一季度新增门店数量增加，加盟店持续增长24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为39.25%，同比-0.42个百分点；期间费用率29.21%，同比-0.94个百分点；其中销售费用率24.40%，同比-1.20个百分点；管理费用率（含研发费用）4.34%，同比+0.17个百分点；财务费用率0.47%，同比+0.09个百分点；经营性现金流净额为6.50亿元，同比-49.56%。2024年一季度，公司新增门店701家，其中，自建门店364家，并购门店166家，新增加盟店171家。24Q1内迁址门店8家，关闭门店23家。 24Q1公司门店总数13,920家（含加盟店3,157家），较上期末净增670家。 投资建议我们预计，公司2024~2026年收入分别275.1/337.2/412.8亿元，分别同比增长21.8%/22.6%/22.4%，归母净利润分别为17.2/21.6/26.9亿元，分别同比增长21.5%/25.9%/24.5%，对应估值为27X/22X/18X。维持“买入”投资评级。 风险提示政策调整不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

事件：公司2023年实现营业收入3.08亿元，同比-4.59%；归母净利润0.60亿元，同比-48.13%；扣非归母净利润0.45亿元，同比-53.27%。 公司2024Q1收入为0.36亿元，同比-41.85%；归母净利润为0.05亿元，同比-47.28%；扣非归母净利润为0.05亿元，同比-46.52%。 分析点评2023年：行业性影响带来业绩承压23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为0.66亿元，同比+41.12%；归母净利润为-0.14亿元，同比-146.79%；扣非归母净利润为-0.14亿元，同比-185.75%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为54.82%，同比-4.76个百分点；期间费用率25.26%，同比+5.96个百分点；其中销售费用率8.23%，同比+0.71个百分点；管理费用率（含研发费用）17.42%，同比+4.65个百分点；财务费用率-0.39%，同比+0.61个百分点；经营性现金流净额为-0.35亿元，同比-5.01%。 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为78.15%，同比+36.86个百分点；期间费用率74.41%，同比+48.89个百分点；其中销售费用率24.39%，同比+15.52个百分点；管理费用率（含研发费用）48.63%，同比+31.20个百分点；财务费用率1.40%，同比+2.18个百分点；经营性现金流净额为-0.65亿元，同比+37.78%。 整体而言，公司所在行业处于疫情后的恢复阶段，医院及医药流通企业客户资金面较为紧张；受外部因素影响，公司所处行业供需关系阶段性发生变化，公司业务和项目实施节奏严重受阻，业务没有实现预期结果。 智慧药房项目增长稳健分产品来看，智慧药房项目部分收入为2.00亿元，同比增速为+6.88%；毛利率为63.70%，同比增加1.87个百分点。 智能化静配中心项目部分收入为0.15亿元，同比增速为-73.69%；毛利率为46.41%，同比减少15.36个百分点。 智能化药品耗材管理项目部分收入为0.04亿元，同比增速为-56.21%；毛利率为47.35%，同比减少3.74个百分点。 海外开拓持续推进，医药零售市场战略合作开拓海外：与阿吉兰兄弟控股集团在沙特首都利雅得设立合资公司，拟通过双方长期积累的商业实力、业务经验和优势资源将公司产品迅速推广到沙特、中东及北非市场，目前合资公司与沙特卫生部指定的信息系统集成商Lean公司，签署了共同对沙特2300余家基层医院进行数字化改造的合作备忘录，并已开始向合资公司小批量供货。公司亦与中国香港、中国澳门等多个国家或地区的经销商和意向客户签署了相关协议，除稳定供应中国台湾市场之外，已开始向俄罗斯市场供货。 战略布局医药零售市场：先后与医药零售领域的多家行业龙头达成战略合作，公司进一步与互联网平台头部企业合作，双方将以“健麾智慧药店”+“互联网平台企业买药提供技术支持”作为“智慧药店”联合展示形式呈现。在平稳交接某互联网平台企业已运营的20多家门店设备和快速交付在手的100余家门店的商务合同的基础上，“智慧药店”模式计划在全国范围内进行批量复制推广。 投资建议我们预计，公司2024~2026年收入分别3.7/4.5/5.5亿元，分别同比增长19.2%/22.4%/21.9%，归母净利润分别为1.3/1.6/1.9亿元，分别同比增长115.7%/20.9%/21.0%，对应估值为38X/31X/26X。维持“买入”投资评级。 风险提示应收账款坏账损失风险；客户、供应商集中的风险；新业务拓展不及预期等。

事件公司2023年实现营业收入90.81亿元，同比+20.84%；归母净利润4.14亿元，同比+10.72%；扣非归母净利润3.99亿元，同比+7.26%。 公司2024Q1收入为23.14亿元，同比+6.79%；归母净利润为0.52亿元，同比-31.51%；扣非归母净利润为0.50亿元，同比-32.32%。 事件点评23Q4业绩承压，财务数据稳健23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为25.81亿元，同比-8.00%；归母净利润为1.36亿元，同比-23.72%；扣非归母净利润为1.28亿元，同比-26.63%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为35.88%，同比-0.26个百分点；期间费用率29.89%，同比+0.31个百分点；其中销售费用率26.32%，同比+0.90个百分点；管理费用率（含研发费用）2.17%，同比-0.62个百分点；财务费用率1.39%，同比+0.04个百分点；经营性现金流净额为10.24亿元，同比-13.96%。 全国门店网络有序扩张，线上业务增长强劲2023年公司自建、收购以战略性扩展实体门店网络，公司自建门店799家，收购门店272家，因发展规划及经营策略调整关闭门店10家，净增门店1,061家，期末门店总数达到5,116家，较年初门店数增长26.17%。通过次新店、老店内生增长夯实实体门店营运力根基，全渠道线上业务较上年同期快速增长54.58%，社会药房终端专业价值凸显，带动供应商服务收入稳步提升，共同拉动营业收入较上期增长20.84%。 深耕云南、立足西南、向全国发展。 第一梯队：云南、河北两大利润中心云南以自建为主，河北自建+收购，持续巩固、深耕，密集布点、渠道下沉；云南药房门店数达2,759家，保持持续、稳健的发展态势，在全国医药门店数的结构占比下降至57.76%；川渝桂冀辽药店数结构占比提升至42.24%。 云南药房、便利店门店数3,098家，药房门店数较上年同期增长15.25%；河北门店数479家，店数较上年同期快速增长25.72%，优势区域市场规模稳步提升。 第二梯队：重庆、辽宁自建、收购快速推进，重庆取得第一阶段突破，店数近600家，省地县市场持续渗透，店数较上年同期增长87.97%；辽宁沈阳及5地市门店规模403家，快速突破，店数较上年同期增长36.15%。 第三梯队：四川、广西薄弱区域持续加密布点；自建、收购稳步发展，四川期末店数达281家，增幅51.89%，广西期末店数达267家，增幅36.65%。 线上渠道持续提升2023年，线上业务项目的总收入合计达到21.64亿元，占公司总营业收入的23.83%，与2022年的14.00亿元相比，实现了54.58%的同比增长。具体来看，第三方平台B2C业务收入同比增长21.15%，达到6.45亿元，占总营业收入的7.10%；第三方O2O平台业务收入同比大幅增长85.73%，达到8.30亿元，占总营业收入的9.14%；自营平台业务收入同比增长63.75%，达到6.90亿元，占总营业收入的7.60%。整体线上业务的增长显著，特别是第三方O2O平台业务的增长尤为突出。 24Q1新店整合压力导致净利润承压，门店持续扩张推进由于公司新店、次新店占比仍保持22.10%较高的水平，近期收购店尚在整合，短期内营业收入低，店均收入下降。并且，低收入增幅贡献的综合毛利额无法覆盖门店增长25.55%带来的期间费用19.98%的刚性增长，导致归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5,043.21万元，较基数略高的2023年1季度同比降低32.32%。 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为34.36%，同比+1.75个百分点；期间费用率31.56%，同比+3.47个百分点；其中销售费用率27.79%，同比+3.21个百分点；管理费用率（含研发费用）2.30%，同比+0.29个百分点；财务费用率1.48%，同比-0.03个百分点；经营性现金流净额为1.01亿元，同比-69.56%。 2024一季度门店新店、次新店合计1,163家，占比由上年同期的24.98%略下降至22.10%仍较高；其中，公司2023年自建799家门店多为新店、2024年1季度自建134家门店。2023年年末并购重庆190家店，以及2024年1季度并购成都德仁堂门店，尚未完成整合工作。 2024年1-3月，线上渠道实现营业收入总计5.4亿元，较上年同期增长12.78%，占营业收入比重为23.38%，较上年同期占营业收入比重22.14%提升1.24%，线上线下全渠道服务模式稳健、快速发展。第三方平台O2O业务增速仍达48.84%。 投资建议我们预计，公司2024~2026年收入分别110.3/134.6/165.3亿元，分别同比增长21.5%/22.0%/22.8%，归母净利润分别为4.8/5.7/6.8亿元，分别同比增长15.6%/18.6%/20.4%，对应估值为14X/11X/10X。维持“买入”投资评级。 风险提示并购及跨区域经营风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险等。