公司发布新一期股权激励计划，激励对象共计56名员工2024年5月9日，公司发布新一期股权激励计划，拟以12.29元/股授予包括副董事长宋永波、公司董秘王鸣阳在内的56名员工175.00万股限制性股票，约占激励计划草案公布日公司股本总额56,830.85万股的0.31%。本次授予为一次性授予，无预留权益。 引入利润考核，两年复合35%增长此次激励计划相比之前激励计划除了对营收及各年度化学发光仪器装机数有考核外，还引入了利润考核指标，且两年复合增速高达35%。 具体业绩考核目标：（1）非新冠自产产品营业收入较2023年增长率（A）目标值：2024年+35.00%，2025年+75.5%（同比2024年+30%）。（2）自产化学发光业务营业收入较2023年增长率（B）目标值：2024年+35.00%，2025年+82.25%（同比2024年+35%）。（3）净利润较2023年增长率（C）目标值：2024年+35.00%，2024年+82.25%（同比2024年+35%）。 装机数考核目标：（1）国内发光仪器装机数（D）目标值：2024年第一个归属期1500台，第二个归属期1500台。（2）海外发光仪器装机数（E）目标值：2024年第一个归属期1200台，第二个归属期1200台。 公司新一期股权激励有利于进一步完善公司法人治理结构，建立、健全公司长效激励约束机制，吸引和留住公司核心管理和技术人才，充分调动其积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力。 投资建议公司发布新一期股权激励计划，除设置较高的营收及装机数考核外还引入了利润作为考核指标且两年复合增速高达35%，可见公司对未来发展充满信心。预计2024-2026年公司营收分别为22.68/29.10/36.85亿元，归母净利润分别为4.82/6.54/8.47亿元，对应EPS分别为0.85/1.15/1.49元，维持“增持”评级。 风险提示（1）产品价格下降风险；（2）抗原抗体外购风险；（3）新产品开发风险；（4）行业将竞争加剧风险。

新一轮激励方案落地，覆盖董事、高管及核心骨干24 年 5 月 9 日公司发布新一轮股权激励草案，拟向 56 名激励对象一次性授予 175.00 万股限制性股票（占总股本的 0.31%），授予价格 12.29 元/股，考核目标积极，彰显公司业绩高质量增长的信心。 我们预计 24-26 年 EPS 0.84/1.14/1.48 元。 考虑到公司自产化学发光业务高速发展，国内外均呈现快速突破之势，我们给予 24 年 35x 的 PE 估值（可比公司 24 年 Wind 一致预期均值为 26x），对应目标价 29.56 元， 维持“买入”评级。方案积极、覆盖较广， 调动核心人员积极性1） 覆盖员工： 激励对象 56 人，包括公司副董事长兼总经理宋永波、董事会秘书王鸣阳， 及其余 54 名核心骨干； 2） 激励力度： 授予限制性股票数量 175.00 万股（占总股本的 0.31%），授予价格 12.29 元/股； 3）首次授予对应 24-26 年摊销成本 919/968/223 万元，对利润影响相对可控。 我们认为公司此次激励覆盖度较广， 业绩增速目标积极，彰显公司对业绩增长的信心，有利于进一步提升员工的凝聚力、团队的稳定性， 充分调动核心人员积极性，共享发展成果。新增归母净利润增速目标， 彰显业绩高质量增长信心激励方案中两个归属期对公司 24-25 年考核目标如下： 1） 24-25 年非新冠自产产品收入较 23 年增长率不低于 35%/75.5%，即同比增长不低于35%/30%； 2） 24-25 年自产化学发光业务收入较 23 年增长率不低于35%/82.25%，即同比增长不低于 35%/35%； 3） 24-25 年归母净利润较 23年增长率不低于 35%/82.25%； 4） 24-25 年国内发光仪器新增装机数不低于 1500/1500 台； 5） 24-25 年海外发光仪器新增装机数不低于 1200/1200台； 6）以 1-5 项指标实际达成率分别按照 25%/25%/20%/15%/15%加权求和确定业绩考核指标达成率，若指标达成率≥80%， 则公司层面的归属比例即为业绩考核指标达成率。 此次股权激励考核相比 23 年股权激励新增归母净利润增速目标（比重 20%）， 彰显公司对未来利润增长信心。立足发光、 全线布局的国产 IVD 龙头， 维持“买入”评级根据股权激励目标， 公司对 24-25 年自产业务及发光业务收入增速提出较高目标，且首次加入利润考核指标彰显发展信心， 我们调整盈利预测， 预计24-26 年公司归母净利润 4.8/6.5/8.4 亿元（前值 4.5/5.8/7.6），同比增长35.2%/35.4%/29.6%，当前股价对应 24-26 年 PE 估值为 28x/21x/16x，我们调整目标价至 29.56 元（前值 25.34 元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发不如预期；产品价格低于预期；集采增量不如预期。

事件：5月9日，公司发布2024年限制性股票激励计划，公司拟向激励对象授予175万股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.31%，授予价格为12.29元/股，激励对象总人数共计56人，包括高级管理人员及核心骨干员工。 考核目标明确，彰显长期发展信心本激励计划的考核年度为2024-2025年两个会计年度，每年考核一次。在业绩层面，公司需考核非新冠自产营收、自产化学发光营收和归母净利润三个指标，根据我们测算，2024-2025年公司非新冠自产营收的目标值为17.90/23.26亿元（同比+35.00%/+75.50%，考核权重25%）；自产化学发光营收的目标值为15.77/21.29亿元（同比+35.00%/+82.25%，考核权重25%）；归母净利润的目标值为4.79/6.47亿元（同比+35.00%/+82.25%，考核权重20%）。同时公司考核化学发光仪器新增装机量，2024-2025年国内化学发光免疫仪新增装机（考核权重15%）的目标值为1500/1500台，海外化学发光免疫仪新增装机（考核权重15%）的目标值为1200/1200台。 我们认为业绩考核目标明确，彰显公司对于业绩长期增长的信心。 业绩持续高增，发光装机表现亮眼2024Q1，公司非新冠自产营收3.42亿元（yoy+43.33%），其中国内自产化学发光业务营收为2.74亿元（yoy+47.73%），海外自产化学发光业务营收为0.34亿元（yoy+49.76%）。在装机方面，2024Q1公司自产发光仪器新增装机418台，其中国内271台（高速机占比达47.23%），海外147台，流水线新增装机16条。截至2024Q1，公司自产化学发光仪器累计装机超9240台，流水线累计装机108条，新增装机有望带动后续试剂上量。 盈利预测、估值与评级参考公司最新股权激励计划，我们调整公司2024-2026年营业收入分别为21.82/28.24/35.97亿元，同比增速分别为6.26%/29.43%/27.37%，归母净利润分别为4.80/6.50/8.50亿元，同比增速分别为35.23%/35.48%/30.74%，3年CAGR为33.80%。鉴于公司为国内发光领先企业，发光仪器快速装机有望带动试剂放量。参照可比公司估值，我们给予公司2024年34.5倍PE，目标价29.14元，维持“买入”评级。 风险提示：集采政策落地不及预期、市场推广不及预期、海外地缘政治风险等

事件：公司发布新一轮股权激励计划方案。 2024年5月9日晚，公司发布新一轮股权激励计划方案。本激励计划拟授予股票数量为175.00万股，约占公司股本总额0.31%。本次授予为一次性授予，无预留权益。 积极分享公司成长红利，提升核心团队凝聚力本次激励对象共计56人，包括公司副董事长/总经理宋永波、董秘王鸣阳与54名核心骨干。本次授予价格为12.29元/股。我们认为，本次激励计划范围较广、激励力度可观，有望持续激发核心团队积极性，提升凝聚力，分享公司成长红利。 方案首增利润目标，多项考核彰显公司高质量发展信心业绩考核要求来看，公司首次提出利润目标，据换算24/25年归母净利润同比增速为+35%/+35%。 收入层面：24/25年增长目标分别为为非新冠自产业务同比+35%/+30%；化学发光业务同比+35%/+35%。 装机：24/25年装机目标均为国内1500台，海外1200台。 计划对以上目标考核达标率赋予不同权重：利润/自产/发光增速目标权重占比分别为20%/25%/25%，海内外装机目标占比均为15%。我们认为公司考核指标全面，同时本次首增利润目标，彰显公司高质量发展的信心。 盈利预测与投资建议根据激励计划，公司对于自身发展提出多项指标考核，并提出利润目标。公司24Q1增长表现亮眼，为全年增长奠定良好基础。我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年EPS为0.84/1.14/1.45元（前值为0.83/1.06/1.34元），以2024年5月9日收盘价计算,对应PE为28/21/17倍。亚辉龙是国内化学发光的领先企业，高增潜力有望持续释放，维持“买入”评级。 风险提示竞争加剧风险、政策风险、汇率波动风险、新品研发与推广不及预期风险、注册及认证相关风险.

事件： 2024年 5月 9日，公司发布新一轮股权激励，拟授予限制性股票数量175.00万股（一次性授予），约占股本总额 56,830.85万股的 0.31%； 激励对象共计 56人，包括任职董事、高管及核心骨干（不含独立董事、监事及 5%以上大股东），授予价格为 12.29元/股。 点评： 24-25年自产化学发光收入、 归母净利润 CAGR 35%本次股权激励具体考核要求如下： 1）非新冠自产收入： 2023年 13.26亿元， 24-25年目标 35%/30%，对应 24-25年 17.90/23.27亿元。 2）自产化学发光收入： 2023年 11.68亿元， 24-25年目标 35%/35%，对应 24-25年 15.77/21.29亿元。 3）归母净利润：2023年 3.55亿元， 24-25年目标 35%/35%，对应 24-25年 4.79/6.47亿元。 4）化学发光仪器新增： 2024年 2700台（国内 1500台，海外 1200台），2025年 2700台（国内 1500台，海外 1200台）。 股权激励新增利润指引，增强市场信心本次股权激励的最大不同，是增加了归母净利润的指引：24-25年 CAGR35%，突显公司对自身成长的信心，以及净利润释放的决心。此外，非新冠自产收入、自产化学发光收入增速均符合 2023年度指引，装机量目标基本符合预期。我们认为，随着公司降本增效持续优化，化学发光超高速机单产提升，发光集采国产企业受益等因素加持下，公司非新冠自产收入维持高增速，利润释放逻辑得到初步验证。 坚持创新+出海战略是公司成长核心动力公司是国内化学发光 IVD 领先企业，多年深耕自身免疫病，同时拓展多项特色创新领域，打造生免一体机和高端流水线，形成核心优势高举高打，三甲医院覆盖率全国第一。公司是创新驱动型 IVD 企业，截至 2023年底，公司化学发光国内外注册证合计 163项，其中重点项目包括磷脂综合征、高敏肌钙蛋白、自免性肌炎 17S 联检等，国内覆盖三甲医院超1188家。未来三年公司重点发展海外市场，重视独联体、中东、拉美及南亚等新兴市场，新增装机指引 1200台/年，海外收入同比增速预计40%以上，高速机、超高速机占比快速提升。 投资建议：维持“买入”评级我们预测公司2024-2026年营业收入有望实现21.71/27.36/33.76亿元，同比增长 5.7%/26.0%/23.4%；归母净利润实现 4.85/6.60/9.00亿元，同比增长 36.5%/36.2%/36.4%；对应 EPS 为 0.85/1.16/1.58元，对应PE 倍数为 28/21/15X。公司作为国内“自免+常规+多项特色”的稀缺化学发光 IVD，报告期内非新冠收入高增长。维持“买入”评级。

事件：公司发布2023年度报告和2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入20.53亿元（-48.42%），实现归母净利润3.55亿元（-64.92%），实现扣非归母净利润2.20亿元（-77.00%）。2024年Q1公司实现营业收入4.31亿元（-34.65%），实现归母净利润0.66亿元（-18.72%），实现扣非归母净利润0.57亿元（-31.29%）。23年及24Q1业绩下滑主要为相较于去年同期新冠业务均同比大幅下降所致，公司业绩符合预期。 非新冠自产业务表现亮眼。2023年公司非新冠自产业务营收13.26亿元（+46.61%），其中国内非新冠自产业务营收11.74亿元（+47.80%），海外非新冠自产业务营收1.52亿元（+38%）；2024Q1，公司非新冠自产业务营业收入3.42亿元（+43.33%），其中国内非新冠自产业务营收3.03亿元（+44.10%），海外非新冠自产业务营收0.39亿元，（+37.56%）。 化学发光装机加速，高速机占比提升。2023年公司实现化学发光仪器装机2080台，其中国内新增装机1396台（600速的iFash3000G新增装机488台，占新增装机比例34.96%），海外新增装机684台。2024Q1公司自产化学发光仪器新增装机418台；其中，国内新增装机271台（600速的iFash3000G新增装机128台，占新增装机比例47.23%），海外新增装机147台。此外，2024Q1公司新增流水线装机16条。装机量的提升有望带动公司试剂持续放量。 特色项目高举高打，加强三甲医院覆盖。公司“特色入院，常规放量”的策略成效明显，2023年术八、肿标、甲功及心肌常规诊断试剂营收同比增长50.20%，自免特色诊断业务收入同比增长26.57%。截至2024年3月31日，公司主要自有产品覆盖境内终端医疗机构客户超5440家，较2023年末增加超150家。其中：覆盖三甲医院超1180家，全国三甲医院数量覆盖率超69%（2023年末三甲医院覆盖率超67%）。 盈利预测与估值：我们维持此前盈利预测，预计2024-2025年归母净利润为4.91/6.92亿元，新增2026年预测，归母净利润8.29亿元，当前股价对应2024-2026年EPS分别为0.86/1.22/1.46元。公司特色项目推陈出新+发光集采加速放量+海外布局不断完善，我们认为公司24年自产业务仍将维持高速增长，维持“买入”评级。 风险提示：业务推广不达预期；行业竞争加剧；产品研发不及预期。

事件：公司发布2023年业绩快报。 据公司公告，公司2023年实现营收20.4亿元（同比-49%），归母净利润3.6亿元（同比-65%），扣非归母净利润2.3亿元（同比-76%），主要系新冠业务收入及毛利率大幅下降所致。 单Q4来看，实现营收5.0亿元（同比-42%），归母净利润0.7亿元（同比-47%），扣非归母净利润0.6亿元（同比-56%）。 自产业务业绩表现亮眼，化学发光业务收入逐季抬升。 公司自产业务增速亮眼。据公司公告，公司非新冠自产业务主营收入13.2亿元（同比+46%），其中化学发光业务主营收入11.7亿元（同比+50%）。据公司公告，我们测算23年公司Q1/Q2/Q3/Q4的发光业务收入分别为2.1/2.8/3.2/3.6亿元，同比增速达39%/67%/41%/53%。随着终端诊疗常态化开展，公司销售渠道不断拓展，化学发光仪器装机逐步提升，带动试剂收入快速放量。 差异化战略成效逐显，产品创新叠加化集采催化24年有望保持高增公司以自免项目开展差异化竞争，树立品牌标杆带动化学发光业务的快速增长。公司常规项目认可度快速提升，23年Q1-3术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能、心肌标志物等常规检测项目增幅超58%。 随着公司持续产品创新，在风湿免疫、呼吸道检测、心肌心梗等领域推出特色新品，陆续获证，持续加深自身竞争优势。24年化学发光集采落地催化国产替代加速，公司有望保持业务高增长潜力。同时受益于化学发光业务高毛利率，公司利润水平有望迎来快速提升。 盈利预测与投资建议我们认为公司差异化战略将会逐渐提升自身竞争优势，业务仍有望维持高增。根据公司快报公告，我们预计公司2023-2025年EPS为0.63/0.88/1.15元（前值0.64/0.88/1.15元），以2024年2月23日收盘价计算,对应PE为39/28/21倍。亚辉龙是国内化学发光的领先企业，高增潜力有望持续释放，给予公司2024年的PE为34倍，对应2024年目标价29.88元，维持“买入”评级。 风险提示竞争加剧风险、政策风险、汇率波动风险、新品研发与推广不及预期风险、注册及认证相关风险

事件： 公司发布2023年业绩预告，归母净利润预计3.4~3.9亿元。 公司2023年度归母净利润3.4~3.9亿元（同比减少61.5%~66.4%），归母扣非净利润2.3~2.8亿元（同比减少71.2%~76.4%） ； 单Q4来看，预计归母净利润0.55~1.0亿元（同比减少25%~60%），归母扣非净利润0.50~1.0亿元（同比减少25%~62%） 。 自产化学发光业务保持快速增长符合预期。 据公司公告， 2023年公司新冠业务营业收入及毛利率较去年同期大幅下降，致公司归母净利润同比大幅下滑。 2023年，随着终端诊疗活动逐步恢复常态，公司化学发光仪器累计装机量逐步提升，自产化学发光及其它自产产品业务收入保持快速增长符合预期。 疫情扰动因素出清+集采催化国产替代， 24年有望延续高增。 公司23年Q1-3化学发光业务同比增长48.4%，其中术前八项、肿瘤标志物、甲状腺功能、心肌标志物等常规检测项目增幅超58%。 我们认为随着终端的诊疗常态化，扰动因素出清会带来公司24年业绩的表观改善。同时化学发光集采预计24年执行，本次集采规则温和，国产企业具备价格优势加速国产替代进程。公司装机稳健提升+产品品牌认可度高，有望受益于集采催化因素， 24年延续化学发光业务高增长。 盈利预测与投资建议： 维持“买入”评级。 行业尚存政策因素扰动的潜在影响，我们认为公司业务仍有望维持高增。 我们预计公司2023-2025年EPS为0.64/0.88/1.15元（前值0.63/0.90/1.20元） ， 以2024年1月23日收盘价计算,对应PE为34/25/19倍。 亚辉龙是国内化学发光的领先企业，高增潜力有望持续释放， 给予公司2024年的PE为30倍， 对应2024年目标价26.40元， 维持“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧风险、 政策风险、汇率波动风险、新品研发与推广不及预期风险、注册及认证相关风险。

立足发光、全线布局的国产IVD龙头，首次覆盖给予“买入”评级亚辉龙主要聚焦以化学发光法为主的体外诊断领域产品，在自身免疫、生殖健康等细分领域具备领先优势，逐步扩展传染病等常规领域。我们预测公司23-25年EPS为0.62/0.87/1.17元，同比-65%/+39%/+35%。考虑到公司化学发光业务高速发展，国内外均呈现快速突破之势，我们给予24年32x的PE估值（可比公司24年Wind一致预期均值为24x），对应目标价27.77元，首次覆盖给予“买入”评级。 大力发展化学发光为核心的自产业务，紧追第一梯队，其他领域逐步拓展公司化学发光仪主要指标已达世界先进水平，自免等项目优势推动高端三甲医院装机突破，9M23公司国内新增装机1033台，其中600速仪器iFlash3000G新装机367台，9M23国内外发光仪累计保有量超7800台，股权激励目标是24年国内/海外分别装机1500/1200台，延续快速发展势头。 公司2022年和9M23化学发光收入为7.8/8.0亿元，是国产第二梯队领头羊，同比增长31%和48%（国产第一梯队同期增速12+%和20+%），加速弯道超车。此外，公司在其他免疫方法、生化、基因测序、微流控（参股）等领域布局逐步完善。公司9M23非新冠自产业务收入9.2亿元，同比+48%。 自免等特色项目高举高打，带动常规项目放量公司通过自免、生殖、呼吸道、心肌心梗等特色项目拓展头部医院，同时带动入院后常规试剂销售：1）自免：公司是国产自免第一品牌，截至23年9月末公司累计拥有48项自免检测项目，自免覆盖病种多样，业界翘楚，且方法学领先（海外龙头欧蒙无化学发光法），市占率有望持续提升（20年中国市占率亚辉龙18%vs欧蒙47%）；2）生殖：覆盖剩余健康周期的整体检测解决方案，AMH、抑制素B等成为拳头项目；2）常规项目：22年化学发光试剂收入中传染病等常规项目占比约50%，并有望借集采东风拓展入院、加速增长。公司还深耕心肌心梗检测，高敏肌钙蛋白有望成为拳头产品。 国内进院持续突破，国际化扬帆起航国内入院持续推进，截至3Q23末公司产品已成功入驻全国1125家三级甲等医院（三甲医院覆盖率66%）。公司发挥新冠产品出海的品牌效应，突破高壁垒的日本市场，并积极推进海外市场本地化布局。公司2022年海外常规自产业务收入1.1亿元，同比增长20%，占整体常规业务收入12%。我们预计2023海外常规自产业务延续高增长态势，收入增速或达50%。随着特色项目境外获批，公司海外市场影响力或进一步提升。 风险提示：新产品研发不如预期；产品价格低于预期；集采增量不如预期。

当前国内化学发光市场规模约 400亿元，国产替代空间与赛道发展潜力广阔。根据测算，当前我国化学发光市场规模约为 400亿，未来仍将维持双位数的稳定增长。从远期维度来看，由于发展时间较短，我国人均 IVD 支出与发达国家相比，仍有翻倍的提升空间。化学发光作为 IVD 的最大细分市场，未来随着人口老龄化进程的加深以及特殊检测项目的常规化发展，市场规模将迎来长足攀升，预期 2030年将触及 800亿市场空间。从竞争格局上看，2021年我国化学发光市场中外资品牌市占率仍超过 70%，国产替代方兴未艾。 2023年安徽化学发光集采范围向 25省拓宽，国产产品性价比优势将在集采中得到进一步凸显，有望加速实现国产替代。从 IVD 领域内三次较大范围的集采事件来看，集中带量采购对于弱化外资企业先发优势有着重要作用。1）2021年安徽化学发光集采，国际发光巨头罗氏、贝克曼两家弃标，国产企业份额持续快速提升。2）2021年安徽凝血检测集采，进口企业沃芬掉标，其原有市场份额将被中选企业代替；3）2022年江西生化肝功集采，国产产品性价比优势明显，有望在后续执行中获得更大市场份额。立足当前时点，2024年预期是化学发光的大范围集采元年，在大赛道的行业β中，集采有望推动国产品牌突出重围。 亚辉龙特色项目优势明显，差异化战略助力仪器快速入院。化学发光主流检测市场（肿标、甲功、激素、传染病）均被“罗雅贝西”强势占据。截至当前，公司自免诊断检测项目数已处于国产品牌第一位置，同时在生殖健康等领域实现了全生命周期的完整覆盖。公司已成为常规项目布局丰富度高、特色检测领域具备差异化的新锐化学发光厂商。独特的差异化优势帮助公司检测仪器顺利进入终端医院，2019-2022年公司新增装机保持 31%的年化复合增长率，2023H1新增装机仍同比增长 46%，持续拔高未来试剂&耗材收入的成长天花板。 三级医院客户占比高，仪器单产提升空间广阔。截至 2023H1，亚辉龙国内客户结构中三级医院数量占比达到 28%，其中三甲医院覆盖率超 66%，处于行业第一梯队。未来随着 Iflash 9000/Ifash 3000-G 等高速机型的替换，预计公司仪器单产将得到明显提升。此外，医疗新基建及化学发光领域集采的大范围推行，可为国产品牌带来结构性的成长机会，公司的常规诊断试剂有望借此实现快速放量。公司 2023前三季度非新冠业务收入 12.1亿元，同比增长 39%，其中自产化学发光业务收入 8.0亿元，同比增长 48%，疫情后期常规业务恢复态势十足。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年收入分别为 20.3/21.5/26.8亿元，对应增速为-49%/6%/25%，归母净利润为 3.7/5.0/6.7亿元，对应增速为-64%/37%/34%，PE 为 35/26/19倍。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。 风险提示：试剂原材料进口受阻风险、代理业务变动风险、新产品注册失败风险、细分市场竞争加剧风险、在研项目不及预期风险。

投资要点： 化学发光诊断景气度高，国产潜在市场空间大。 据华经产业数据，2021年我国化学发光市场空间超320亿元，我们认为化学发光整体市场增长趋势将与IVD行业趋同，保持18%左右的增速。 外资品牌在检查规模更大的三级医院仪器保有量远高于国产厂家（比例为8： 3）主导国内化学发光市场，国产潜在市场空间高。 国产技术追赶、差异化竞争叠加控费驱动，行业格局待重塑。 海外企业技术领先，早期阶段利用先发优势快速切入国内医疗机构，建立壁垒并长期处于主导地位。对比早期，影响化学发光行业格局的内外关键因素已然不同，在于： 1）先发者技术“停滞”，国产企业实现技术追赶； 2）国产企业发力细化检测需求，差异化竞争； 3）医保改革持续深化，“性价比”的重要性提升。因此我们认为国产企业有望实现进口替代以释放其潜在增量空间。 亚辉龙：自免龙头驶入发光主赛道，战略路径明确后发崛起。 作为行业的后发者，亚辉龙利用具备优势的自免诊断项目带动仪器入院，进而由小项目向大品种过渡，提升仪器单产实现业务放量，延申至多平台，走向平台化、规模化、国际化的巨头之路。 短期来看，自免诊断行业扩容在即，公司技术实力强与顶级医院合作树立自免诊断的标杆，三甲医院覆盖率有望持续提升； 中期来看，公司常规试剂质量临床端认可度高，支撑业务持续放量； 长期来看， 公司规模有望不断提升，横向拓展平台满足两极化需求，前瞻布局新前沿技术平台，自上而下建设国际化品牌，未来可期。 盈利预测与投资建议： 以2023年11月2日收盘价计算，可比公司2023-2025年PE均值为36.4/28.5/23.1倍。我们预计公司2023-2025年EPS为0.63/0.90/1.20元，对应PE为35.7/25.1/19.0倍，估值低于平均水平。根据预测结果，公司2025年对应利润增速CAGR高于可比公司，给予公司2024年PE为30倍，目标价为27.14元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 政策风险、汇率波动风险、新品研发与推广不及预期风险、注册及认证相关风险、竞争风险。

事件： 10月 28日， 公司发布 2023年第三季度报告: 前三季度实现营业收入 15.45亿元，同比下降 50.63%；归母净利润 2.85亿元，同比下降 67.36%；扣非净利润 1.75亿元，同比下降 78.76%；经营性现金流量净额-4.90亿元，同比下降 161.10%， 主要是大部分新冠业务已于 2022年底预收款项所致。 其中， 2023年第三季度营业收入 4.70亿元，同比下降 40.66%； 归母净利润 1.43亿元，同比下降 30.85%；扣非净利润 0.46亿元，同比下降 78.14%。 公司的表观收入和利润下滑明显，主要是新冠抗原产品市场变化，新冠业务营业收入 3.37亿元同比下滑 85.10%，以及新冠业务毛利率同比大幅下降所致。 非新冠自产业务及自产化学发光业务实现 40%以上的高速增长2023年前三季度，公司自产化学发光仪器新增装机超 1,500台（因子公司卓润生物已不纳入合并报表，化学发光仪器装机已不含iStar500机型），新增流水线装机 35条； 截至 2023年三季度末，自产化学发光仪器累计装机超 7,860台，流水线累计装机 77条。 随着公司终端累计装机持续增加以及产品质量与服务能力的不断提升， 2023年前三季度公司自产非新冠业务实现营业收入 9.18亿元，同比增长 47.91%，其中自产化学发光业务营业收入 8.03亿元，同比增长 48.44%；代理业务实现营业收入 2.70亿元，同比增长 21.77%。 2023年第三季度，公司自产化学发光仪器新增装机超过 450台，其中 600速的 iFlash3000G 新增装机 125台； 公司自产非新冠业务实现营业收入 3.69亿元，同比增长 42.01%， 其中自产化学发光业务营业收入 3.20亿元，同比增长 40.94%。 营收体量下降影响净利率水平， 盈利能力依旧良好2023年前三季度，公司的综合毛利率同比降低 2.99pct至 53.37%，我们预计主要是新冠业务的毛利率大幅下滑所致；销售费用率同比提升 4.23pct 至 18.22%，我们预计主要是疫后加强市场推广活动所致； 管理费用率同比提升 4.26pct 至 8.11%， 主要是增加昭蓝生物、南京亚辉龙纳入合并报表范围，相应费用增加所致；研发费用率同比提升8.19pct 至 13.87%，主要是公司在微流控、测序、生化以及抗原抗体原材料方面研发投入增加所致；财务费用率同比降低 0.14pct 至-0.69%；综合影响下，公司整体净利率同比降低 12.95pct 至 15.68%。其中， 2023年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率、整体净利率分别为 62.60%、 23.01%、 8.60%、16.34%、 0.22%、 27.40%，分别变动+5.73pct、 +12.02pct、 +3.68pct、+10.18pct、 +0.70pct、 -2.81pct。 心肌领域新品拿证， 推出股票激励计划挑战更高的目标 （1） 2023年 9月，公司高敏肌钙蛋白 I 测定试剂盒（化学发光法）获得了广东省药品监督管理局批准的医疗器械注册证，该产品将搭配公司心梗五项在心肌心梗领域为临床提供更全面的检测产品，公司也将致力于将心肌心梗打造为公司又一优势领域。 （2） 2023年 9月，公司推出了 2023年限制性股票激励计划，并于 10月进行了授予，共向 60名核心骨干授予 198.30万股第二类限制性股票。分别设置了非新冠自产产品营业收入增长率、自产化学发光产品营业收入增长率、国内及国际化学发光仪器装机数等考核指标，以激励团队挑战更高的目标。 （3） 2023年 9月公告， 全资子公司大德昌龙将其持有的卓润生物 21.05万元注册资本转让予淳辉昭润，交易完成后公司通过大德昌龙持有卓润生物的股权比例由 46.99%降至 39.76%。本次交易有利于公司业务更加聚焦，集中精力做优做强主营业务的长远目标和战略布局。 （4）2023年 9月，公司推出的一款全自动样品处理系统 iTLA mini获得深圳市市场监督管理局批准的第一类医疗器械备案凭证，与公司iTLA 及 iPAM BCIM 流水线一起，三款流水线形成了可覆盖“大、中、小”全场景的实验室智能化解决方案。 盈利预测与投资评级:我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.67亿/ 5.00亿/ 6.43亿元，分别增长-64%/36%/29%,按照 2023年 11月 1日收盘价对应 2023年 35倍 PE, 维持“买入” 评级。 风险提示： 反腐活动影响医院招标进度的风险，集采降价幅度超预期风险，竞争激烈程度加剧风险，研发进展不及预期风险。

业绩概况： 2023年 10月 27日公司发布 2023年三季报，具体看： 2023Q1-3， 公司实现营业收入 15.45亿元，同比减少 50.63%；归母净利润 2.85亿元，同比减少 67.36%；扣非净利润为 1.75亿元，同比减少 78.76%。 主要为新冠业务营业收入 3.37亿元，同比下滑 85.10%， 以及新冠业务毛利率较去年同期大幅下降所致。 2023Q3， 公司实现营业收入 4.70亿元，同比减少 40.66%；归母净利润 1.43亿元，同比减少 30.85%；扣非净利润为 4633万元，同比减少 78.14%。 成长能力： 非新冠业务增长迅猛， 化学发光装机亮眼业务结构： 2023Q1-3， 公司自产非新冠业务实现营业收入 9.18亿元，同比增长47.91%，其中自产化学发光业务营业收入 8.03亿元，同比增长 48.44%；公司代理业务实现营业收入 2.70亿元，同比增长 21.77%。 2023Q3： 公司自产化学发光仪器新增装机超过 450台，其中 600速的 iFlash3000G 新增装机 125台，公司自产非新冠业务实现营业收入 3.69亿元，同比增长 42.01%，其中自产化学发光业务营业收入 3.20亿元，同比增长 40.94%。 装机量： 2023Q1-3，公司自产化学发光仪器新增装机超 1,500台， 新增流水线装机 35条，截至 2023年三季度末，自产化学发光仪器累计装机超 7,860台，流水线累计装机 77条。 新产品获批： 2023年 9月，公司高敏肌钙蛋白 I 测定试剂盒（化学发光法）获得注册证，该产品在中国医学科学院阜外医院通过了性能验证，性能优异能满足高敏感肌钙蛋白认定标准。其将搭配公司心梗五项在心肌心梗领域为临床提供更全面的检测产品， 我们看好公司将心肌心梗逐步打造为公司又一优势领域的潜力。 我们认为， 公司采取差异化竞争策略，从特色项目入手， 树口碑建标杆， 陆续补齐项目菜单并开发自身免疫领域、生殖健康领域、糖尿病、肝病检测领域等的特色项目，以及常规项目（如甲功套餐）中的特色指标，现已初具成效。另外， 公司借助新冠检测在海外产品注册及市场拓展方面均已进入快车道， 2023年随着临床检验需求快速复苏，带来常规检测业务景气度回暖，公司常规业务全年高增长态势持续性较强。 盈利能力： 期间费用逐步回归，毛利率净利率仍有提升空间毛利率及净利率： 2023Q1-3， 公司销售毛利率为 53.37%， 同比降低 2.99pct，主要系新冠业务毛利率同比大幅下降所致。 销售净利率为 15.68%，同比下降12.95pct。 期间费用率： 公司销售费用率为 18.22%，同比增加 4.23pct，管理费用为 8.11%，同比增加 4.26pct，研发费用为 13.87%，同比增加 8.19pct，主要系新冠业务收入大幅减少所致。我们预计，随着高毛利率化学发光业务快速增长，公司毛利率及净利率仍有提升趋势。 经营质量： 2023Q1-3， 公司经营性现金流净额为-4.90亿元， 同比减少 161.10%，占经营活动净收益比例为-295.44%。 2023Q1-3经营性现金流净额同比大幅下滑主要为大部分新冠业务已于 2022年底预收款项所致（2022年合同负债为 5.26亿元，同比增长 388.09%），值得注意的是， 2023Q3公司经营性现金流净额为 5563万元，环比已明显改善。 盈利预测与估值： 考虑到亚辉龙有着更为鲜明的产品特色及行之有效的差异化发展路径，随着入院仪器检测项目由特色向常规项目渗透并放量，公司业绩有望表现出较长时期的高增速。 我们预计， 2023-2025年公司 EPS 为 0.69、 0.87、 1.07元，当前股价对应2023年 PE 为 29.9X，维持“增持”评级。 风险提示股权激励影响表观业绩风险、 行业政策变化风险、汇率波动风险、集采等带来产品价格下降风险、新产品推广不及预期风险。

事件： 公司发布 2023 年限制性股票激励计划， 拟向部分高级管理人员、 核心技术人员及核心骨干授予 198.30 万股限制性股票， 占本激励计划草案公告时公司股本总额的 0.35%， 授予价格为 9.10 元/股， 激励对象总人数共计 60 人。 股权激励方案对非新冠自产产品业务和化学发光业务业绩指标进行考核， 2023-2024 年非新冠自产收入营收增速目标为 35.00%/82.25%， 2023-2024 年化学发光营收增速目标为 40.00%/89.00%， 2023-2024 年国内化学发光仪器新增装机数为 1400/1500 台，2023-2024 年海外化学发光仪器新增装机数为 1000/1200 台， 彰显公司对未来业绩高速增长的信心。 化学发光业务快速发展， 特色自免检测业务打开渠道。 2023H1 公司非新冠业务营业收入 7.28 亿元（+41%） ， 其中： （1） 国内非新冠自产业务实现营业收入 4.82亿元（+51%） ； （2） 海外非新冠自产业务收入 6,703.75 万元（+ 62%） ； （3）代理业务收入 1.69 亿元（+21%） 。 另外， 公司自产化学发光业务实现营收 4.83亿元（+54%） ， 实现高速发展。 公司“特色入院， 常规放量”的策略成效明显， 凭借自免诊断优势快速推动院内装机量提升， 同时带动公司常规化学发光业务快速放量。 2023H1 公司化学发光常规项目诊断试剂营业收入同比大幅增长， 其中术前八项、 肿瘤标志物、 甲状腺功能及心肌标志物诊断试剂营收同比增长 69%， 进入快速放量期。 同时， 公司加快中高端产品迭代， 推出高速仪器 iFlash3000G 发力主流大型终端市场， 加快三级医院终端市场突破， 2023H1 实现 iFlash3000G 装机 247台， 终端装机量快速增加， 未来有望凭借大型仪器， 推动流水线业务发展。 海外装机表现亮眼， 国际化进程加速推进。 2023H1 公司化学发光仪器新增装机超400 台， 同比增长 34%， 海外装机量表现亮眼。 目前， 公司海外业务覆盖美洲、欧洲、 亚洲、 非洲超过 100 个国家和地区， 持续加大专业队伍建设。 2022 年公司成立埃及服务中心， 并同步规划沙特（已于 2023 年 2 月成立） 、 南亚、 非洲、拉美、 独联体等区域的服务中心， 完善海外本地化布局。 随着未来海外业务及渠道布局快速铺开， 提升公司品牌知名度， 推动公司海外业务快速增长。 投资建议： 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.68/5.11/6.83 亿元， 增速分别为-64%/39%/34%， 对应 PE 分别为 28/20/15 倍。 考虑到公司特色自免检测项目进院带动常规化学发光项目快速放量， 凭借超高速机突破高端三甲医院， 建立品牌知名度， 高速仪器装机量提升有望带动单机产出快速提升。 同时海外市场布局稳步推进， 打开公司成长空间。 首次覆盖， 给予“增持-A” 评级。 风险提示： 产品销售不及预期风险， 市场竞争加剧风险， 海外市场开拓不及预期风险