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孙建

浙商证券

研究方向: 医药行业

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工作经历: 证书:S1230520080006,曾就职于中泰证券、海通证券、民生证券...>>

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孙建 1
纳微科技 2022-05-19 70.96 -- -- 74.47 4.95% -- 74.47 4.95% -- 详细
报告导读公司定增募资用于并购赛谱仪器,我们认为有助于扩大公司层析介质产能、强化设备布局,我们看好公司赛普仪器整合下一揽子的产品组合,产能释放下周转率和利润率提升潜力。 投资要点 定增公告:定增302万股、募集1.97亿元强化上下游布局2022年5月16日,公司公告以简易程序向特定对象发行的股票数量为302万股,发行价65.02元/股,拟募集资金总额为1.97亿元;其中约57.5%将用于收购赛谱仪器部分股权,约15%将用于常熟纳微淘汰1000吨/年光扩散粒子减量替换生产40吨/年琼脂糖微球及10吨/年葡聚糖微球层析介质技术改造项目,约27.4%将用于补充流动资金。此次定增预计对总股本摊薄0.8%左右。 收购:赛谱仪器整合,完善耗材-设备一体化服务能力公司拟使用1.1亿元用于收购赛谱仪器44%股权,并购完成后公司将合计持有赛谱仪器76.7%的股权,赛谱仪器将成为公司控股子公司。根据公司公告,2021年赛普仪器收入约8467万元、净利润2071万元、净利率24.5%,我们预计收购后有望明显贡献收入、拉低净利率水平。此外,“赛谱仪器2022年度、2023年度和2024年度期间自有产品销售收入的年均复合增速不低于(含本数)20%,且赛谱仪器每年自有产品的整体毛利率不低于2021年的实际水平(以本协议中约定的审计报告结果为准)”,结合后续股权激励和收购安排,我们持续看好赛谱仪器的增长潜力。 我们认为,公司此次收购赛谱仪器助力公司产品线从色谱填料、色谱柱拓展到蛋白纯化设备,有助于进一步完善公司业务和产品布局,强化色谱填料和蛋白纯化设备在业务端与客户端形成的协同效应(根据公司公告,“2019年至2021年公司持续向赛谱仪器采购蛋白纯化设备并向生物客户协同销售,实现销售收入分别为386.50万元、462.83万元和567.98万元”,约占公司总收入比例约3.0%、2.3%和1.3%),为下游客户提供包括色谱填料和蛋白纯化系统在内的一揽子解决方案。我们看好公司在客户服务能力的提升。 产能:增加层析介质产能,提升产品附加值公司拟使用2954万元用于产线技术改造,项目建成后常熟纳微将形成年产40吨琼脂糖微球和10吨葡聚糖微球层析介质的生产能力,以更好应对和满足下游医药客户对层析介质的市场需求。我们认为以琼脂糖、葡聚糖为基质的层析介质多用于大分子蛋白的工业分离纯化,市场需求大且附加值高,优化产能布局可进一步提升公司产品附加值,增强市场竞争力;更换交联工艺生产下,安全性增强、能耗排放降低,我们看好产能释放后生产周转率和利润率提升潜力。 盈利预测及估值暂不考虑定增对股权的摊薄影响,我们预计公司2022-2024年EPS 分别为0.74、1.11和1.64元/股,2022年5月17日收盘价对应公司2022年PE 为96倍,我们认为公司作为国产色谱填料的龙头生产企业,将受益于市场空间扩张叠加份额提升的双重红利,我们看好公司的成长能力,维持“增持”评级。 风险提示新客户拓展不及预期的风险、存量客户采购存在周期性导致业绩波动风险、市场竞争加剧风险、新产品研发或进度不及预期风险、海外业务拓展风险
孙建 1
药明康德 医药生物 2022-05-18 98.74 -- -- 99.99 1.27% -- 99.99 1.27% -- 详细
报告导读公司拟新增发行H 股,用于海外业务拓展。全球化关键节点下,看好公司渗透率再提升。 投资要点公告:拟新增发行H 股,主要用于拓展海外业务公司公告:拟新增发行H 股,发行数量不超过已发行的H 股股份数量的20%,即不超过78,434,254股H 股。约70%将用于拓展公司及其子公司的海外(美国和亚太地区)业务,约15%将用于偿还银行贷款及其他借款,剩余金额将用于补充一般运营资金。计算后发现此次H 股增发预计对A 股总股本摊薄2.6%附近。 全球化产能布局提速,强化国际影响力虽然公司2021年海外收入占比高达75%,但是海外产能仍然偏小:CDMO 业务美国圣地亚哥2700m2,瑞士库威19000m2,国内CDMO 产能已达到48.88万平米,药物发现美国旧金山有7000平方英尺实验室。此次融资通过进一步加大海外产能投入,有望与客户建立更强粘性,为中长期业绩可持续性稳定增长提供产能支撑。 全球化关键节点,看好公司渗透率再提升随着公司收入体量快速增加,对于新产能建设的投资成本也在提升,2020年公司定增募资65亿,2022年在大订单驱动以及2021年新增14个商业化CDMO项目的大量新产能需求前提下,资本开支绝对值有望再创新高。本次H 股增发募集资金也是公司从本土化产能到全球化产能布局跨越的重要节点。我们看好海外大规模产能投产后公司在全球CRDMO 供应链渗透率进一步提升。 盈利预测及估值我们预计2022-2024年公司EPS 为2.87、3.29和4.28元/股,2022年5月16日收盘价对应2022年PE 为35倍(对应2023年PE 为30倍),仍处于相对低估位置,维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑风险;国际化拓展不顺造成业务下滑风险;各竞争风险;汇兑风险;公允价值波动带来的不确定性风险。
孙建 1
药康生物 2022-05-18 23.50 -- -- 25.28 7.57% -- 25.28 7.57% -- 详细
报告导读我们认为公司药康生物发展核心来源于“创新基因”。从优势基因工程小鼠模型构建平台启程,奠定自身产品创新性及稀缺性,用创新药物筛选与表型分析平台及繁育与种质保存平台丰富服务能力,持续创新、不断完善,最终打造成为品系资源数量最丰富的小鼠产品+服务平台。我们认为,公司商品化小鼠平台构建已经逐渐进入较成熟阶段,未来有望基于此优势不断拓展服务能力、打开海外市场。 投资要点公司概况:创新基因的本土模式动物提供商药康生物成立于2017年,是一家专业从事实验动物小鼠模型的研发、生产、销售的公司。公司基于优势四大技术平台,公司为全球客户提供具有自主知识产权的商品化小鼠模型及模型定制、定制繁育、功能药效分析等一站式服务。截至2021年,公司生产、销售布局逐渐成熟,研、产、销三位一体。 研:①品类覆盖广,高效满足客户多样需求。截至2021.06.30公司已构建了约20,000个品系,成为全球最大的小鼠模型资源中心,且拥有自主IP 以产品型销售。平台化、广覆盖有利于提高效率、满足多样化需求、降低成本、提高毛利率。②研发技术能力强,小鼠模型制备效率高,成本控制强,全球领先。 产:无菌小鼠生产平台具有行业稀缺性,提升小鼠生产门槛。生物净化成功率达100%,繁育按期达成率超过99%,辅助生殖、遗传物质复苏成功率超过90%。 销:公司总部位于南京,在国内江苏常州、四川成都、广东佛山、北京大兴、上海均设立子公司或分支机构,销售网络覆盖全国,海外设立美国子公司及欧洲办事处积极布局海外市场研发及生产产能。 公司创新基因的背后是优秀的管理团队。管理层深耕模式动物领域超20年,其中,董事长高翔博士是推动我国模式动物行业发展的关键人物(教育部长江学者特聘教授、国家遗传工程小鼠资源库主任,主持国家科技部十五攻关重点项目“国家遗传工程小鼠资源库”的建立等)。 创新能力体现在高成长,高毛利率。2019-2021年收入、利润体量CAGR 60%+。 盈利能力在产品结构的改善下持续提升,创新产品及商业模式支撑盈利能力显著高于同行。2018-2021年,扣除股权激励影响公司毛利率由68.24%提升至75.58%,显著高于同行10-45pct。 研发景气推动行业增长,技术迭代带来行业变革 (1)行业:实验动物市场超百亿,本土增速远超全球。根据Frost&Sullivan数据,到2024年全球动物模型市场预计增长至226亿美元,2019-2024CAGR9.2%。2024年,本土啮齿类实验动物产品和服务市场总规模达98亿元,2019-2024CAGR 24.2%。行业主要受①新药研发高景气;②政策推动行业快速发展;③创新门槛的增高,风险前置,打开临床前空间等因素推动。 (2)技术迭代带来市场变局:从ES 细胞打靶到CRISPR 基因编辑的技术变革提高了小鼠模型精准度的同时降低了实验成本,使快速构建、规模生产基因编辑商品化小鼠成为可能。 (3)当前市场格局分散,但我们认为未来有望随着①模式动物壁垒提高、新技术、新产品的到来;②国家政策不断出台对行业市场的规范;③成熟企业有望通过know-how 能力及多点布局解决地域限制,不断集中。 创新驱动高盈利快速发展,服务+海外提高长期天花板多品类、高质量商业化小鼠是公司发展的奠基石。我们认为,国内模式动物行业仍处于快速发展阶段,在创新药持续高景气的大背景下,公司有望借助开拓性的创新产品快速抢占市场:①品系完善能够满足多样需求,公司累计形成了约20000种自主产权小鼠模型;②创新产品有望满足未满足需求;③平台化的品牌效应有望吸引更多客户。 产品推动服务需求,提升长期天花板。公司基于优势商业化小鼠业务进一步拓展出模型定制、定制繁育以及功能药效分析等方面的技术服务,加强产业链一站式服务优势。其中,①定制繁育业务壁垒高,公司经验充足,体系完善;②功能药效业务客户结构不断优化,盈利能力持续提升;③模型定制业务通过客户需求补缺品系库,提升平台完善性。 长期发展:多点布局解决运输半径,创新产品开拓海外空间。公司通过多地建立子公司及产能的方式快速辐射国内主要市场,同时积极开拓海外市场。我们认为,公司拓展海外市场的优势主要体现在:①庞大品系库产品优势;②前任国际小鼠表型项目联盟执行主席加入的管理优势;③与加州大学戴维斯分校合作的产能优势;④与Charles River 合作的渠道优势。 前瞻性布局真实世界小鼠模型技术平台,有望改变行业格局。公司募投项目搭建真实世界小鼠模型技术平台,有望解决当前实验动物的问题①遗传多样性极低;②微生物环境一致性;③营养和物理环境一致等问题,旨在建立更加贴近真实世界的小鼠模型,有望极大的扩充模式小鼠的市场空间。 盈利预测及估值我们认为,公司作为深耕实验小鼠模型的模式动物供应商,在优势产品平台逐渐搭建完善后将进入服务延伸及海外拓展新阶段。我们预测,2022-2024年公司收入5.57、7.90和11.32亿元,YOY 41%、42%和43%;归母净利润达到1.79、2.51和3.55亿元,YOY 43%、41%及41%,对应2022年5月16日,2022年PE 53倍,参考可比公司,给予“增持”评级。 风险提示产品销售不及预期,下游景气度下滑,毛利率下滑风险。
孙建 1
纳微科技 2022-05-18 71.15 -- -- 74.47 4.67% -- 74.47 4.67% -- 详细
报告导读 我们认为,在下游生物制药产业飞速发展,行业扩容及进口替代的背景下,公司色谱填料业务迎来市场扩张+份额提升的双重红利,2022-2024 年收入端有望维持高速增长。 投资要点 纳微科技:专注于高性能纳米微球的领军企业 如何看待相对高估值下的纳微科技?我们认为支撑公司高估值背后存在三大因素,分别是成长性、持续性和中国要素。 ① 成长性:进入下游大药企供应链,项目“漏斗”奠定成长确定性,预计2022 年-2024 年收入CAGR50%+。随着持续的高研发强度、产品注册案例逐步丰富,客户认可度建立,公司客户结构和项目数量拓展可能超预期,我们认为短中期来看早期项目扩充+单项目附加值提升,将成为公司业绩重要成长驱动。微球应用领域众多,除生物医药领域外,公司已经布局平板显示、体外诊断等多项业务,长期我们看好公司凭借微球制备底层技术积累纵向产品迭代,横向品类拓展带来的天花板提升。 ② 持续性:色谱填料产品采购具有持续性。色谱填料属于药物生产过程中使用的分离纯化耗材,产品的使用寿命在1-5 年不等。因此,一旦导入下游客户供应链,在实验室分析、药品中试放大、生产线建设、药品获批上市量产等应用场景中采购将具有重复性,持续带来业绩贡献。 ③ 中国要素:其一,全球产业转移叠加中国医药创新崛起带来巨大市场需求;其二,疫情对供应链稳定性影响,下游客户对本土供应及时的国产填料采购意愿加强。国产替代背景下,具有先发优势的纳微科技被寄予厚望。 色谱填料业务:市场扩张+份额提升,成长潜力大 行业:终端市场快速扩容,进口替代空间巨大。 ① 下游生物制药快速发展,推动色谱填料行业天花板提升。我们根据市占率反推估算2021 年国内色谱填料市场空间大约44-50 亿元;根据我们测算若采用进口填料,2000L 抗体发酵体积年填料成本约1400 万元,随着药品临床及商业化进程的推进,我们预计后续将有更多产能投入,新增产能将带动色谱填料行业天花板提升。 ② 产品性能比肩外资,供应链优势打开进口替代窗口。色谱填料行业具有高品牌效应与高客户粘性,国内市场长期依赖进口。结合学术研究及产品说明手册性能指标比较,可以看出在亲和填料分离纯化效果方面国内龙头品牌已追赶Cytiva 上一代主流产品MabSelect SuRe,但在载量以及耐碱性方面与Cytiva 新一代产品MabSelect PrismA 还有一定差距。总体来看我们认为经过多年快速发展,国产填料技术与品质已 大幅改善,部分产品的性能已达到甚至超越进口产品水平,在质量保证的前提下,国产品牌还具备优异的性价比以及供货周期短的优势。我们建议追踪国产填料在性能指标、应用案例等方面能力提升带来的在新建产能以及原有产线工艺变更产生的大量国产替代增量。 能力:质量+产能+稳定性三重共振。公司在色谱填料领域已有丰富的技术积累和大规模生产经验,可同时满足客户对产品质量、数量及稳定性三方面要求。 ① 技术能力:公司技术优势强,产品性能可达到国际水平,并且可以通过不断优化满足各种下游产品分离纯化遇到的新问题,进一步吸引客户建立广泛深入的合作关系。 ② 稳定性方面:从产品说明书的案例可以看出公司产品的批间稳定性表现优异;此外公司拥有完整质量控制体系,部分产品出口至韩国、欧美等发达国家和地区,可以从侧面印证公司产品具有较好的质量及稳定性。 ③ 产能方面:通过对公司公告以及环评报告的产能规划梳理,我们认为常熟新厂产能较大,预计投产后可以支撑公司中期快速发展的生产需要。同时我们关注到公司计划在浙江独山港区购买约60 亩化工用地建设新生产基地,化工产能建设时间比较长,新生产基地将支撑公司长期发展生产需求。我们认为公司产能储备丰富,可以满足生物药企对关键生产耗材稳定供应的要求,在保障产品质量的同时实现批量生产与稳定供应。 成长驱动:早期项目扩充+单项目价值提升。通过下游客户的供应链导入情况可以直观地验证公司的产品力和业绩释放节奏: ① 早期项目快速扩充:2021 年公司应用于药企正式生产或III 期临床项目的色谱填料和层析介质产品销售收入约1.64 亿元,占总营收36.8%。此外2021 年公司色谱填料和层析介质产品的客户数量达到500 家,同比增加101 家。我们认为持续扩充早期项目可以使公司形成良好的漏斗型订单结构,一方面后续放大生产需求将逐步兑现,另一方面也会有效减缓由于单个客户采购需求波动较为明显带来的业绩波动。 ② 单项目价值提升:对于在研项目,客户一般在药品中试放大、生产线建设、产品即将获批上市等环节进行色谱填料集中大批次采购,随项目推进,订单采购量及订单金额指数级增长。根据公司披露的部分客户项目与销售匹配关系结合公司重点客户临床进展,我们看好由于存量客户临床项目推进带来的需求放大,我们关注由单项目价值提升带来的边际变化,将直接拉动公司业绩增长。 小结:色谱填料业务2022 年-2024 年收入CAGR 在50%+。 ① 大分子领域:市场扩张+份额提升双重红利带来公司大分子领域业绩高成长,2022 年-2024 年收入CAGR 达到58%。我们假设至2024 年下游药企出于供应链稳定性以及性价比考虑,对国产填料接纳度增加,进口替代率由15%增加至33%,则2024 年大分子用色谱填料市场空间将达到65 亿元(2022-2024 年CAGR 在22%);假设纳微科技受进口替代红利,早期项目持续扩充且随着项目单价值提升市占率每年提高3%,则2022-2024 年公司在大分子领域收入CAGR 将达到58%。 ② 中小分子领域:市场需求稳定,预计2022-2024 年收入CAGR 将维持23%。中小分子领域作为公司上市多年的基础产品系列,订单主要来源于客户的商业化生产使用,市场需求及销售收入增长较为确定;我们关注公司在促进传统中小分子领域工业升级,提供整体解决方案(包括原料、设备、工艺等各个环节)带来的新增量,参考近两年收 入增长趋势,我们保守估计2022-2024 年公司在小分子领域收入CAGR 将维持23%。 长期:多领域布局,提高发展天花板 收购赛普仪器,完善耗材设备一体化服务能力。公司使用自主生产的高性能单分散色谱填料作为基础,产品线从色谱填料、色谱柱拓展到蛋白纯化设备,增强了设备耗材一体化服务能力。其中分析色谱柱市场分散,单笔订单小,但替代相对容易,重点看品牌积累,由于公司基数尚小,且具备一定客户基础,我们参考公司色谱柱业务收入增长趋势预计2022-2024 年色谱柱业务收入CAGR 有望达到70%,此外我们关注公司收购赛普仪器后在蛋白纯化设备领域的拓展以及与公司色谱填料业务在业务端与客户端形成的协同效应。 微球材料横向拓展,进军体外诊断领域。国内IVD 微球具有十亿级市场规模,增长较快。公司IVD 用核心微球产品处于起步阶段,2021 年收入1580 万元主要来自用于新冠检测核酸提取的氧化硅磁性微球放量,长期来看我们认为公司IVD 用核心微球产品业绩增长速度取主要决于市场拓展能力以及公司产品在市场的验证情况。在新冠疫情反复波动,核酸检测常态化的背景下,结合公司在年报中披露“化学发光用磁珠、乳胶微球、荧光微球等产品逐步转向量产,并在国内多家诊断试剂厂商开展验证测试工作和部分实现应用”。我们保守估计2022-2024 年IVD 用核心微球产品CAGR 将达到50%,关注下游产品注册节奏加快带来的业绩超预期。 盈利预测及估值 我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.74、1.11 和1.64 元/股,2022 年5 月11 日收盘价对应公司2022 年PE 为98 倍,我们认为公司作为国产色谱填料的龙头生产企业,将受益于市场空间扩张叠加份额提升的双重红利,具有显著的业绩增长潜力,我们看好公司的成长能力,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 新客户拓展不及预期的风险、存量客户采购存在周期性导致业绩波动风险、市场竞争加剧风险、新产品研发或进度不及预期风险、海外业务拓展风险。
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益丰药房 医药生物 2022-05-17 41.65 -- -- 47.66 14.43% -- 47.66 14.43% -- 详细
报告导读公司为国内精细化管理的连锁药店龙头,毛利率与净利率维持行业较高水平,门店扩张驱动业绩稳定增长,首次覆盖给予“增持”评级。 投资要点行业分析:门店扩张为核心,处方药占比增长为长期趋势供给端:连锁率提高、十强占比明显提高,行业集中趋势明显。需求端:处方外流、集采降价、两票制等政策促使了院外药品需求的增加,类比日本处方外流过程,我们认为我国处方外流正处于医生利益机制逐步解决、拐点逐步来临的窗口。分析2014-2020年处方外流情况,我们认为处方外流并不是在存量市场上的简单加总,更多是连锁药店竞争新市场、产品结构转变与客流量提升。 对比海外连锁药店发展路径,我们认为连锁药店集中度提升是核心逻辑,处方外流是长期趋势。所以,对于公司的评价,需要考虑其营收规模、门店增长带来的盈利能力变动,以及处方外流准备程度。 益丰药房:中西成药毛利率最高,精细化管理的连锁药店龙头从区域聚焦到可复制拓展,成长空间打开。公司坚持“区域聚焦、稳健扩张”的发展战略和“重点渗透、深度营销”的经营方针,深耕湖南,加密门店、树立品牌,而后向全国拓展。我们认为,区域聚焦是大部分连锁药店龙头早期的策略,有利于在一个区域深化影响力,提升其在一个区域的议价能力,关键是要看其跨区域可复制能力,能否跨区域有效复制,是评价公司门店数量未来增速的有力指标。2018年,公司并购河北新兴药房;2022年并购九芝堂,充分体现了公司的并购能力和可复制水平。 精细化管理,提升毛利率与净利率。2021年,公司毛利率与净利率均为四家连锁药店龙头之最,我们拆分公司的产品结构,发现主要是由于占比近70%的中西成药毛利率远高于其他公司,得益于公司对产品的精细化管理,公司与近500家生产厂商建立精品战略合作关系,高毛利率产品结构占比持续提升。我们认为,在药店整体毛利率呈现下降趋势的当下,公司对产品更新换代从而保持较高毛利率,对保持公司稳定利润水平、从而保持公司稳健发展有一定优势。 加盟并购、门店下沉,提升销售效率与租金效率。我们认为门店数量的增长,是连锁药店业绩增长的核心驱动,加盟并购是连锁药店门店扩张快速有效的方式,加盟也是门店下沉最有效的手段。公司自2016年开启加盟战略以来,加盟门店数量快速增长,并且随公司直营布局深化,加盟门店数有进一步快速提升趋势。综合考虑公司租金效率较低,我们认为下沉将成为公司重要发展方向,下沉市场毛利率与租金效率均相对较高,布局下沉市场,有助于对冲处方药带来的整体毛利率的降低、提升租金效率。 盈利预测及估值基于以上假设, 我们预计, 公司2022-2024年营业总收入分别192.41/242.23/297.34亿元,分别同比增长25.5%、25.9%、22.8%;归母净利润11.15/14.20/17.66亿元,分别同比增长25.5%、27.4%、24.4%,对应2022-2024年EPS 为1.23/1.57/1.95元,当前股价对应PE 为34/27/21倍,考虑到公司持续 较高的利润率水平与增速,给予2022年40倍PE,对应股价49.00元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示行业竞争加剧的风险;集采药品降价超预期的风险;并购扩张不及预期的风险;处方外流规模不及预期的风险
孙建 1
心脉医疗 2022-05-06 163.00 234.61 40.27% 183.58 12.63% -- 183.58 12.63% -- 详细
报告导读公司为主动脉介入国产龙头企业,拓展产品线至外周介入板块,打开成长天花板。2023年前后,公司多个创新产品有望获批放量,公司收入高增长有望持续。 投资要点心脉医疗:血管介入龙头,产品与渠道同步拓展 产品线由主动脉介入拓展至外周介入。公司为国产主动脉介入龙头,公司2021年年报显示国内市占率28%。但我们认为主动脉支架市场空间有限,我们拆分量价后,估计2024年市场规模约15亿元;公司进入规模更大的外周介入方向,我们认为2024年市场规模有望超100亿元,且国内有竞争力厂家少,产品放量快,比如公司外周药物球囊2020年获批,2021年外周板块收入同比增长222%。我们认为随新品获批,该板块有望持续高增长,打开成长天花板。 渠道拓展至海外,国际化加速。2019-2021年,公司海外收入CAGR122%,2021年收入占比4.4%,海外布局加速。我们认为,随着国内高值耗材降价时代的来临,产品全球化为必然趋势,提前的海外布局或可降低公司在国内的竞争风险,有助于公司收入的稳步增长。 成长能力:多产品获批放量,2021-2024年收入CAGR 约32.8% 存量:主动脉支架稳定增长,收入CAGR26.3%。主动脉支架是公司收入的主要来源,2021年虽有外周新品放量,主动脉支架收入占比仍有82%。 公司拥有国产唯一用于主动脉弓的支架、外径最细的腹主动脉支架等,产品创新性强、有一定不可替代性。我们认为,随着适应症拓展与检出率提升,我国主动脉支架的市场规模将稳定增长,作为主动脉介入龙头企业,随市场规模增长与国产替代率提升,我们认为公司该板块收入有望保持稳定增长,预计2021-2024年收入CAGR26.3%。 增量:外周介入新品放量,收入CAGR87.5%。外周介入涉及众多动静脉血管,相关产品多、国内厂家少、市场空间大。2020年,公司外周药物球囊获批,作为国产第二个获批厂商,带动2021年公司外周板块收入同比增长222%,我们认为2022年公司药物球囊有望持续放量,且2023年前后,公司髂静脉支架、静脉取栓系统、TIPS 覆膜支架等多个国产尚无竞品、创新性较强的产品均有望获批, 带动2022-2024年该板块收入CAGR87.5%,拉动整体收入增长。 结合上述假设,我们认为2022-2024年公司收入分别为9.17/12.24/16.04亿元,分别同比增长34.0%、33.4%、31.1%,2021-2024年收入CAGR 约32.8%。 盈利能力:规模效应下,盈利能力有望维持高位期 间费用率略呈下降趋势。公司产品主要涉及主动脉及外周血管方向,随新产品商业化、新管线拓展与新品研发的持续投入,销售、管理与研发费用均有望稳步提升,但随收入增长,规模效应下,销售、研发费用率有望维持稳定,管理费用率略有下降,带动2022-2024年归母净利润4.26/5.65/7.37亿元,分别同比增长34.9%、32.6%、30.4%,盈利能力稳定在较高水平。 盈利预测及估值基于以上假设,我们预计,公司2022-2024年收入分别为9.17/12.24/16.04亿元,分别同比增长34.0%、33.4%、31.1%,归母净利润4.26/5.65/7.37亿元,分别同比增长34.9%、32.6%、30.4%,对应EPS 分别为5.92、7.85、10.24元,参考可比公司,考虑到公司持续较高的利润增速,给出2022年40倍PE,对应目标价234.61元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:产品研发及商业化不及预期的风险;行业政策变动的风险;行业竞争加剧的风险;海外市场变动的风险
孙建 1
伟思医疗 2022-04-29 46.76 -- -- 54.50 16.55% -- 54.50 16.55% -- 详细
报告导读2021年公司已逐步构建成以磁刺激产品为主体,以康复机器人和医美能量源产品为“两翼”的战略布局,成长天花板正逐步打开。在康复政策利好的大环境下,我们持续看好公司的未来发展前景,维持“增持”评级。 投资要点财务表现:疫情影响严重,收入及利润略低于预期公司发布2021年报及2022年一季报,2021年收入4.30亿元,同比增长13.7%;归母净利润1.78亿元,同比增长23.8%(在不考虑股份支付影响下,同比增长36.4%)。单季度看,2021Q4收入1.27亿元,同比增长2.8%;2022Q1收入0.54亿元,同比下降32.5%。单季度净利润看,2021Q4归母净利润为0.70亿元,同比增长21.0%,2022Q1归母净利润为0.17亿元,同比下降45.6%。2022Q1新冠疫情对华东地区影响较大(2021年公司华东地区收入约占总营收的30%),公司收入及利润端略低于我们先前预期。 成长能力:磁刺激高增长持续,新业务布局有望贡献第二成长曲线磁刺激高增长持续:公司磁刺激产品自2016年上市以来,通过首推“磁电联合”理念得到了市场的广泛认可。2021年公司磁刺激产品收入1.69亿元,同比增长67.59%(2018-2021年CAGR 为60.1%),营业收入占比达到39.3%,现已成功超越电刺激产品,成为公司第一大销售品类。单纯从存量客户市场空间来看:公司磁刺激产品累计销量达到约2600台,即使按照老客户两台电刺激配置一台磁刺激次计算,单纯存量客户市场仍有近66%待转化(公司电刺激累计销售超过15000台)。我们认为,随着盆底磁刺激成功纳入《盆腔器官脱垂的中国诊治指南(2020年版)》,以及公司磁刺激的多款产品陆续推出(包括第二代经颅磁刺激仪、第二代盆底磁刺激仪以及塑形磁刺激仪),公司磁刺激产品有望保持持续高增长态势,预计到2021-2024年复合增速在40-50%左右。 电刺激产品短期承压,天花板有望在1-2年内逐步打开:公司电刺激产品应用场景主要集中在盆底及产后康复领域,2021年受疫情、分娩量下降以及现有渠道饱和等不利影响,收入短期承压:2021年收入1.28亿,同比下降17.6%。我们认为,随着公司今年加速布局基层及民营医疗市场,并加强销售渠道的拓展以及逐步向妇科、肛肠泌尿等科室的布局,电刺激产品应用场景及市场空间有望在1-2年内逐步打开。 盈利能力:磁刺激产品有望拉动毛利率进一步提升2021年,公司毛利率同比上升1.15pct、净利率同比上升3.45pct。毛利率的提升主要来自于高毛利率磁刺激产品占比的提升(该品类2021年毛利率为81.4%,高于总体毛利率6.62pct,收入占比由2020年26.7%提升至2021年39.3%)。从费用率来看:公司2021年期间费用率为37.9%,同比提升2.46pct,主要与研发费用率大幅提升有关(2021年,由于公司重点布局康复机器人及医美领域,研发投入同比提升5.71pct,占营业总收入14.77%)。我们预计,随着新产品的逐步成熟,研发费用率有望逐步降低到12%附近。另外,随着公司磁刺激产品持续高速增长,销售收入占比提升有望继续带动毛利率及净利率进一步提升。 战略布局:“一体两翼”战略升级,逐步打开成长天花板公司持续加大对康复机器人及医美能量源两个领域的布局以及研发投入,并已逐步取得阶段性进展:康复机器人布局:X-walk 康复机器人已于2021年上市销售,X-locom 预期将在2022年下半年陆续上市销售。医美能量源布局:塑形磁预计2022年下半年上市非医疗版本;射频系列及皮秒激光产品公司有望成为国内第一批获批三类注册证厂商,相关产品预期2023年陆续推出。我们认为,公司现已逐步构建成以磁刺激产品为主体,以康复机器人和医美能量源产品为“两翼”的战略布局,并通过构建全面领先的产品矩阵,将细分市场从盆底及产后康复、神经康复、精神康复,战略升级至康复全场景以及医美能量源器械两个优质赛道,成长天花板正逐步打开。 盈利预测及估值考虑到公司2022Q1受疫情影响,收入及利润端略低于我们预期,我们下调2022-2024年公司EPS 为3.29、4. 13、5.42元/股(原2022-2023年EPS 为3.34、4.62元/股),2022年4月27日收盘价对应2022年PE 为15倍(对应2023年PE 为12倍),参考可比公司估值及行业地位,目前具有较高的性价比,维持“增持”评级。 风险提示股权激励对表观业绩影响的波动性、毛利率下降风险、新产品销售不及预期风险、政策性事件等。
孙建 1
泰格医药 医药生物 2022-04-28 85.33 -- -- 90.23 5.74% -- 90.23 5.74% -- 详细
报告导读收入和扣非净利润均超我们预期,扣除新冠贡献,主业强劲增长,看好新冠外主业全年延续高增长。 投资要点拆分:超预期,新冠有驱动2022Q1业绩:公司实现收入18.18亿(YOY 101.55%),归母净利润5.18亿(YOY13.82%),扣非净利润3.78亿(YOY 65.31%)。经营活动产生的现金流量净额3.03亿(YOY 27.16%),显示较强的经营质量。Q1收入端和扣非净利润均超出我们先前预期,我们预计主要是新冠相关临床收入确认超预期+主业收入高增长所致。 拆分:主业强劲,预计大临床和实验室服务拉动大根据我们先前对新冠收入确认节奏预测以及业务拆分,我们预计2022Q1确认新冠临床体量可能在4-5亿,拉动公司整体收入端高增长,扣除新冠外主营业务收入增速预计在45%-55%,表现出强劲的增长势头。我们预计大临床(订单支撑)、实验室服务(产能释放+订单景气支撑,港股公告方达控股收入YOY51.7%)等仍然是收入高增长主要驱动因素,两项业务收入YOY 预计超过50%+。在2021年底高在手订单(114.05亿)支撑下,我们预计2022年大临床、实验室服务等有望延续Q1收入增速水平。 盈利能力:利息收入下降有拖累,全年有望提升2022Q1毛利率38.83%同比下降8.09pct,我们估计主要是新冠过手费率占比提升导致。扣非净利率20.79%,同比下降4.60pct,主要是财务费用率提升5.23pct(预计利息收入同比下降导致)拖累,销售+管理+研发费用率下降7.39pct。我们假设随着2022年投资业务的拓展,现金减少,2022年利息收入贡献边际下降,但随着新冠项目2022H2贡献降低(低毛利率)、其他费用率下降趋势,我们预计2022年扣非净利率逐季环比可能会有所提升。 盈利预测及估值我们预计2022-2024年公司EPS 为3.92、4.61、5.66元/股,2022年4月26日收盘价对应2022年PE 为23倍(对应2023年PE 为20倍)。公司估值处于历史低位,龙头壁垒持续体现,看多中国创新药临床CRO 市场及泰格医药作为龙头未来成长性,维持“买入”。 风险提示创新药投融资恶化的风险,临床试验政策波动风险,新业务整合不及预期风险,业绩不达预期风险。
孙建 1
泰格医药 医药生物 2022-04-28 85.33 -- -- 90.23 5.74% -- 90.23 5.74% -- 详细
拆分: 主业强劲, 预计大临床和实验室服务拉动大根据我们先前对新冠收入确认节奏预测以及业务拆分, 我们预计 2022Q1确认新冠临床体量可能在 4-5亿, 拉动公司整体收入端高增长, 扣除新冠外主营业务收入增速预计在 45%-55%, 表现出强劲的增长势头。 我们预计大临床(订单支撑)、 实验室服务(产能释放+订单景气支撑, 港股公告方达控股收入YOY51.7%)等仍然是收入高增长主要驱动因素, 两项业务收入 YOY 预计超过50%+。 在 2021年底高在手订单(114.05亿)支撑下, 我们预计 2022年大临床、实验室服务等有望延续 Q1收入增速水平。 盈利能力: 利息收入下降有拖累, 全年有望提升2022Q1毛利率 38.83%同比下降 8.09pct, 我们估计主要是新冠过手费率占比提升导致。 扣非净利率 20.79%, 同比下降 4.60pct, 主要是财务费用率提升 5.23pct(预计利息收入同比下降导致)拖累, 销售+管理+研发费用率下降 7.39pct。 我们假设随着 2022年投资业务的拓展, 现金减少, 2022年利息收入贡献边际下降, 但随着新冠项目 2022H2贡献降低(低毛利率)、 其他费用率下降趋势, 我们预计 2022年扣非净利率逐季环比可能会有所提升。 盈利预测及估值我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 3.92、 4.61、 5.66元/股, 2022年 4月 26日收盘价对应 2022年 PE 为 23倍(对应 2023年 PE 为 20倍)。 公司估值处于历史低位, 龙头壁垒持续体现, 看多中国创新药临床 CRO 市场及泰格医药作为龙头未来成长性, 维持“买入”。 风险提示创新药投融资恶化的风险, 临床试验政策波动风险, 新业务整合不及预期风险,业绩不达预期风险。
孙建 1
复星医药 医药生物 2022-04-28 41.33 -- -- 46.15 11.66% -- 46.15 11.66% -- 详细
展望: 创新转型进入加速期, 看好持续兑现展望 2022-2023年, PD-1斯鲁利单抗 MSI-H 已获批上市, 进入放量期。 大适应症 sqNSCLC 也有望今年获批上市, 临床优势显著的 ES-SCLC 适应症也已经处于 NDA 阶段, 曲妥珠、 阿伐曲波帕、 CAR-T 奕凯达、 贝伐珠单抗仍处于加速放量期。 在创新增量持续进入加速期情况下, 我们看好公司 2022-2023年成长性。 盈利预测及估值我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 2. 14、 2.47、 2.83元/股, 2022年 4月 26日收盘价对应 2022年 PE 为 21倍(对应 2023年 PE 为 18倍), 维持“买入” 评级。 风险提示审评进度不及预期风险; 产品销售不及预期; 市场竞争风险; 临床结果不及预期风险; 政策风险。
孙建 1
阿拉丁 2022-04-27 34.60 -- -- 79.68 63.48%
56.56 63.47% -- 详细
报告导读2022Q1公司业绩略超预期,收入同比增长46.49%,我们认为这兑现了我们基于2021年财报的判断“2021大投入,2022看弹性”。2022Q1公司存货仍在加速增长为22-23年长期高增长奠定坚实基础。 投资要点业绩概览:收入、利润超预期,2021高投入Q1初兑现2022年Q1公司收入9200万元,YOY 46.49%;归母净利润3102万,YOY 54.82%;扣非归母净利润2827万,YOY 47.54%,略超预期。公司Q1毛利率62%,同比下降2pct。净利率33.72%,如还原税率影响,净利率较2021年同期下降约3pct。 经营活动现金流-1408万,YOY 743.26%,主要是受到了存货及预付账款高增长的影响。 成长性:淡季实现环比正增长,Q2关注疫情复苏节奏Q1受春节假期影响,作为科研服务行业的传统淡季,公司环比仍实现正增长。 我们认为这符合我们在对公司2021年报现金流分析后对公司的判断,“2021大投入,2022看弹性”。作为存货驱动型公司,我们认为2022年公司将进入业绩兑现阶段。 考虑到公司约20%的收入及主要仓储位于上海、主要原材料来自于海外,我们认为2022Q2的业绩仍需要跟踪疫情复苏节奏。但由于公司存货驱动的商业模式、2021已经建立的较完善的华北、西南、华南仓及较充足的现货率,短期受疫情影响较小,但长期需求端及上游供应链的影响仍需跟踪评估。根据公司官方公众号显示,2022年4月24日,公司已经进入上海奉贤区重点企业复工复产白名单,上海仓可以正常发货。鉴于2021年Q2的低基数及对疫情的判断,我们仍看好Q2高增长。 盈利能力: 可转债资金到账后有望抹平股权激励对费用端影响公司毛利率下降2pct,主要受运费、材料费用涨价影响,综合看与去年全年基本持平。扣非净利率30.73%,主要受到研发费用率提升影响,基于股权激励、可转债摊销及之后可转债利息的贡献,我们认为2022公司净利率有望维持约33%。 现金流分析:投入持续加大,公司或进入良性循环期公司经营活动现金流净额-1408万,YOY 743.26%,主要由于存货、预付款项明显增长。我们发现公司单季度存货增加值创历史最高,约4145万;预付账款增加1724万。我们认为,公司仍在快速扩张期,为22-24年长期高增长奠定基础。 盈利预测及估值鉴于公司2022Q1收入及利润端的超预期表现,我们上调2022-2024年归母净利润由为1.34、1.79及2.39亿至1.40、1.88及2.54亿,对应2022年4月25日收盘价2022年PE 约为34倍。参考可比公司估值及行业地位,维持“增持”评级。 风险提示品类扩张过程中人员流动性风险;物流过程中的安全性风险;电商新模式对公司品牌带来的不确定性风险。
孙建 1
奕瑞科技 2022-04-27 307.89 -- -- 402.69 30.79%
402.69 30.79% -- 详细
看好 2022年业务结构持续优化, 带动毛利率进一步提升。 从毛利率水平看: 2021年公司积极拓展齿科及工业等细分领域, 并成功导入了新的齿科 CBCT 及工业动力电池检测大客户, 随着公司产品在这些大客户的导入和量产, 拥有较高毛利的齿科及工业业务迎来了较快发展(同比增速达到约300%和 150%, 总营收比例从 2020年 14%上升到了 2021年 30%左右), 并带动公司整体毛利率提升了 3.45pct。 2021Q1, 公司高毛利率产品如齿科、 医疗动态及工业探测器收入仍保持较高增速, 带动公司毛利率再创历史新高, 达到57.28%(2020年毛利率 56.18%), 另外, 静态产品如普放及口内探测器在疫情扰动下仍然保持相对稳定增长, 我们预计, 随着齿科及工业领域大客户合作的不断深入, 该部分业务占比仍会进一步提升, 使得毛利率水平仍有一定提升空间。 从净利率水平来看: 2021Q1, 公司净利率为 30.99%, 同比下降 2.94pct,环比下降 12.38pct。 主要受非经常性损失增加, 研发投入增加(2022Q1研发投入为 5,242.82万元, YOY 119.19%) 以及股权激励费用支付所致。 考虑到股权激励费用主要摊销在 2022年, 我们预计 2023年开始公司净利率水平会逐步恢复。 从经营活动产生的现金流量净额来看: 2021Q1, 公司经营活动产生的现金流量净额为 0.34亿元(YOY -50.00%), 主要是 2022年全年高景气订单催化下原材料备货增加所致(存货 2021Q1同比 2021年末增加 30%)。 由于公司产品采用“以销定产” 的销售模式, 并且在年初会与重要客户签订订单框架协议,原材料的备货增加, 再次体现公司订单的景气程度。 我们持续看好公司 2022年齿科及工业领域大订单持续释放带来的业绩高增长。 盈利预测及估值我们预计 2022-2024年公司 EPS 为 7.95、 11.01、 14.64元/股, 2022年 4月 25日收盘价对应 2022年 PE 为 40倍(对应 2023年 PE 为 29倍), 考虑到公司作为上游制造属性, 下游覆盖全球众多头部整机厂商, 且齿科及工业领域新业务拓展顺利, 业绩高增长确定性强, 目前公司仍处于相对低估位置, 维持“增持”评级。 风险提示股权激励对表观业绩影响的波动性、 毛利率下降风险、 新产品销售不及预期风险、 原材料供应风险、 汇兑风险等。
孙建 1
海泰新光 2022-04-27 72.55 -- -- 83.88 15.62%
83.88 15.62% -- 详细
史赛克订单有望大幅增长。 公司年报中显示, 美国客户研发的 4K 荧光腹腔镜已经完成了研发和试生产过程, 准备在 2022年下半年实现量产。 对应公司客户情况, 公司正在为史赛克供应新的荧光产品, 为其 AIM 平台提供补充, 我们认为公司与史赛克的合作持续加深。 正如我们在覆盖报告中分析的, 公司与史赛克合作将持续稳定, 并随着其供应产品的逐步增加, 加深公司在史赛克供应链的不可替代性。 我们估计随着 2022年下半年出货量的增加, 公司 2022年收入快速增长确定性较强。 整机获批, 打开成长开花板。 公司向产业链下游拓展, 自主研发的白光内窥镜整机 2021年 11月获得产品注册与生产许可证,荧光内窥镜整机 2022年 2月获批, 公司一方面以自有品牌面向山东直销推广; 另一方面, 与国药合作, 借助品牌与渠道优势进行推广。 我们认为, 在国产替代与医疗新基建的大背景下,二级医院对内窥镜的需求逐步增加, 国产替代率稳定提升, 公司有望立足山东、拓展全国, 借助其整体产业链优势、 出口欧美的质量优势与研发生产一体化的技术优势, 实现整机的快速推广, 打开成长天花板。 总资产大幅提升, 2022年收入增长确定性强、 未来增长有望持续2021年公司总资产同比增长 183.19%, 除上市融资外, 得益于存货、 在建工程、固定资产的增加。 (1) 2021年存货 0.66亿元, 同比增长 42.3%, 2022年收入确定性强。 公司 2021年存货 0.66亿元, 同比增长 42.3%; 2022Q1公司存货 0.7亿元, 同比增长 47.3%, 主要为生产订单增加, 增加物料库存。 我们认为, 随着公司订单的逐步发货确认, 公司 2022年收入增长确定性较强; (2) 工业厂房(二期) 项目以及机器设备采购增加, 量产可期。 我们认为, 随着公司工厂的搭建完成以及设备的配置增加, 公司产能将逐步释放, 拉动未来收入增长。 得益于史赛克订单的增长、 公司产品规模的扩张以及整机销售的增加,2022-2024年公司收入有望维持 57.26%、 39.67%、 35.46%的同比增长。 整机推广期, 费用率提升, 盈利能力或缓降费用率提升, 高盈利能力持续。 (1) 销售费用率稳定增长。 2021年由于整机推广, 公司销售费用率由 1.96%提升至 3.34%, 我们认为 2022-2024年, 公司整机推广持续, 销售费用率有望稳定增长, 给出 4%-6%的费用率区间; (2) 研发费用率与管理费用率有望相对稳定。 公司产品研发稳步推进, 我们认为公司研发费用有望提升, 但得益于收入规模的增长, 费用率有望维持 12%的稳定状 态; 公司新建管线稳步推进, 且 2022年或有股权激励, 但随着收入的增长,2022-2024管理费用率有望维持 10%-11%的区间。 综合上述假设, 我们认为公司 2022-2024年盈利能力或缓降, 但基于公司比较强的产业链定价能力, 仍将维持较高的利润率水平。 盈利预测及估值基于以上假设, 我们预计, 公司 2022-2024年营业总收入分别 4.87/6.80/9.21亿元, 分别增长 57.26%、 39.67%、 35.46%; 归母净利润分别为 1.70/2.25/2.94亿元, 分别同比增长 44.35%、 32.55%、 30.64%; 对应 EPS 为 1.88/2.50/3.26元,维持“增持” 评级。 风险提示: 史赛克营收波动的风险; 整机销售不及预期的风险; 新冠疫情持续的风险; 研发不及预期的风险; 政策变动的风险
孙建 1
诺唯赞 2022-04-25 70.00 -- -- 79.75 13.93%
79.75 13.93% -- 详细
报告导读公司2021年常规业务增长迅速,2022Q1在抗原增量贡献下实现营收和利润超预期。我们认为公司三大主营板块协同效应显现,一体化拓展能力持续获得验证,有望保持高增长。 投资要点 业绩表现:常规业务增长迅速,新冠业务贡献超预期2021年公司收入18.69亿元,同比增长19.44%,归母净利润6.78亿元,同比减少17.46%,均符合业绩快报值;主营业务毛利率81.34%,同比下降10.21pct;净利率36.30%,同比下降16.22pct。我们认为,新冠核酸原料受集采及竞争加剧影响的价格下降及新冠抗原检测试剂盒放量带来的成本提升为公司利润端下滑主因。 2022Q1公司收入9.75亿元,同比增长80.07%,环比增长68.16%;归母净利润4.31亿元,同比增长28.18%,环比增长236.8%。我们认为,2022Q1国内抗原检测试剂盒获批带来的营收及净利润增量超预期。 经营分析:三大业务驱动,继续看好一体化拓展下的成长性?成长性分析:公司2021年报分业务来看:生命科学业务收入13.39亿元,其中常规业务5.33亿元,同比增长66%,新冠业务8.06亿元,同比增长21%;体外诊断业务收入4.33亿元,其中常规业务0.89亿元,同比增长104%,新冠业务3.44亿元,同比下降34%;生物医药业务收入达0.97亿元,同比增长774%。 我们认为,从业绩表现上看,2021年常规业务增长迅速,且三大板块协同效应显现,公司一体化拓展能力获得验证。2022年在抗原利好政策催化下,新冠业务有望稳定贡献现金流。 ?盈利能力分析:公司2021年报分产品来看:生物试剂毛利率91.79%,同比减少3.75pct,我们认为主要受到新冠核酸原料降价拖累,常规试剂毛利率变化不大;诊断试剂毛利率51.24%,同比减少33.64pct,我们认为主要受新冠抗原试剂盒销量提升及相关成本影响;诊断仪器毛利率7.22%,同比增加4.4pct;技术服务毛利率67.47%,均有望保持稳定水平。 2021年和2022Q1销售费用率分别为17.10%(YOY+5.1pct)、9.22%,研发费用率分别为12.33%(YOY+4.3pct)、7.30%。截至2021年底,公司员工数量2380人,同比增长94.44%,其中销售人员972人,研发人员652人并预计于2022年增至1000人。我们认为,公司各产品应用场景丰富度的提升、销售及研发费用率的增加反映了公司的强拓展能力与差异化战略。 ?经营质量分析:2021年公司经营活动产生的现金流量净额6.17亿,与净利润体量相当,体现公司经营质量较高,2022Q1经营性现金流近7273万元,同比减少69.29%,我们估计主要是抗原检测业务快速增长导致,为了应对抗原检测 的需求,公司出于产品备货考虑存货与预付账款大幅增长(2022Q1存货YOY+72.2%、预付账款YOY+1400.22%)。我们认为,伴随业务拓展下的前置成本消化及产品上量节奏带动,盈利能力及经营质量回升趋势有望持续。 战略布局:“新兴业务+海外市场”赋能未来新增长?新兴业务:公司依托自身核心原料的自产优势与关键共性技术平台支持,在已有成熟业务的基础上持续沿产业链布局,新开拓了动物检疫终端产品线和耗材产品线,孵化工业酶制剂、高端分子材料等新兴业务,有望为公司长期发展贡献新的增长点。?海外业务:公司海外业务布局加速、效益明显,2021年境外销售收入2.7亿元,营收占比14.49%。在经历业务模式验证期后,我们预计2022-2023年海外市场有望放量。?生产投入:公司在生产和研发保障方面持续投入,根据公司2021年报,“截至报告期末,公司拥有共计超过64000m2的生物试剂生产基地、体外诊断洁净生产车间和GMP 级别发酵纯化车间,新投产了高通量测序和分子诊断酶原料标准化独立生产车间”、“公司拟投资13亿元在南京经济技术开发区规划建设约20万平方米的生产基地”。 盈利预测及估值基于公司成熟业务的稳定增长与新兴业务的贡献弹性,我们调整2022-2023年EPS 预测分别为2.39、2.72元/股(原分别为2. 10、2.64元/股),新增2024年EPS 预测为3.05元/股。2022年4月22日收盘价对应2022年30倍PE,参考可比公司估值及公司一体化拓展优势,我们继续看好公司2022-2024年成长性,维持“增持”评级。 风险提示新冠疫情波动风险;行业政策变动风险;产品质量及批间稳定性风险;研发不及预期风险;进口替代不及预期风险;市场开拓不及预期风险。
孙建 1
凯莱英 医药生物 2022-04-22 290.38 -- -- 291.00 0.21%
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报告导读大订单持续推进,看好全年盈利能力提升趋势。我们强调公司2022-2025年收入复合增速加速确定性,维持“买入”评级。 投资要点业绩概览:我们预计Q1大订单10亿附近,大订单外业务增长强劲2022Q1业绩:收入20.62亿(YOY 165.28%),归母净利润4.99亿(YOY223.59%),扣非净利润4.86亿(YOY 275.76%)。经营活动产生的现金流量净额2.05亿(YOY 103.27%),低于净利润,主要是大订单执行推进下Q1存货增加较多导致。 成长分析:亮点不仅仅是大订单大订单外,存量业务收入保持快速增长。核心结论:我们预计美国药企大订单确认收入9.7-10.5亿,非大订单小分子CDMO 收入在8.6-9.3亿,新兴业务收入在1.4亿附近。扣除美国药企大订单外,收入YOY 预计在30%-39%(主要驱动是新兴业务高增长),增长强劲,趋势望延续。业务分析:根据一季报公告,我们拆分如下:2022Q1小分子CDMO 业务同比增长165.9%,2021年港股招股书披露2021Q1收入结构,我们预计2022Q1小分子临床+商业化CDMO 收入在19亿附近,我们假设非新冠小分子CDMO 增速20%-30%,意味着非大订单小分子CDMO 收入在8.6-9.3亿,对应大订单可能在9.7-10.5亿。2022Q1新兴业务收入在1.4亿附近(按照一季报披露收入YOY157.4%计算),因此,大订单以外业务收入YOY30%-39%(新兴业务驱动)。 盈利能力:同比提升,看好全年提升趋势2022Q1毛利率45.24%同比提升2.37pct,我们认为毛利率提升一方面来自于大订单执行下规模化效益提升,另一点可能来自于2020Q1汇兑影响下低基数。 净利率24.22%同比提升4.36pct,主要是费用率下降7.36pct(其中管理费用率和研发费用率分别下降4.78pct 和4.39pct)。我们看好大订单执行中规模化效益提升带来全年盈利能力提升趋势。 盈利预测及估值我们预计2022-2024年公司EPS 为10. 12、10.55和11.30元/股,2022年4月20日收盘价对应2022年PE 为29倍(2023年PE 28倍),维持“买入”评级。 风险提示全球创新药研发投入景气度下滑的风险、新业务拓展不及预期风险、竞争风险、汇兑风险、订单交付不达预期风险、新产能投放不及预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名