约4亿人民币租赁德国海外仓。 为巩固公司在欧洲履约体系竞争优势，公司持续加大仓储物流资源的投入力度。公司二级全资子公司EUZIELInternationalGmbH拟向租赁位于Johanniskirchstrae63,71in45329Essen的仓库，合计面积4.2万方，固定租赁期限租期为自交接之日起10年，最晚于2025年2月1日前交接。 净租金35.5万欧元/月（不含税，租赁期开始的第13个月起，按照德国联邦统计局确定的德国消费物价指数调整租金）。租赁合同总金额约3.96亿元人民币（含税，按照2024年6月中国银行外汇牌价欧元兑人民币中间价7.6555估算所得，未考虑涨价因素）。 公司2024年新增自营海外仓面积约12.3万方。 除本次租赁的4.2万方外，Wrthstr.173,47053Duisburg仓库面积2.9万方，租赁期2024/1/1-2030/12/31，合同总金额1.8亿人民币；Mercatorinsel20in47119Duisburg仓库面积3.7万方，租赁期2024/6/1-2029/5/31，合同总金额1.4亿人民币；DC4PrologisParkRyton,OxfordRd,Ryton-on-Dunsmore,CoventryCV83LF仓库面积1.5万方，租赁期间2024/6/14-2034/10/13，合同总金额1.7亿人民币。 公司截至目前德国自营仓共20余万平，公司欧洲起家海外仓做的较早且发货量较大，在欧洲尾程配送环节，公司自发价格具有非常明显市场优势。 2024年公司将通过仓库前置分散德国中心仓直接面向全欧发货的分拨压力，逐步提高法国、西班牙等前置仓发货占比，进一步提升欧洲地区尾程履约时效。 线上家居消费显著快于线下。 欧美通胀环境下消费者对于产品“性价比”重视程度提升，呈现一定消费降级趋势。消费者转向“平替”与更具性价比零售渠道减轻家庭支出压力。 由于线上渠道的产品价格透明、选择多样性和性价比高的特点，线上市场增速高于线下零售。2023年美国无店铺零售（包含电子购物和邮购）销售额较2022同增8.0%，增速远超全美零售销售额3.2%。 据欧睿国际，2023年美国网络零售渗透率升至27.5%，欧洲网络零售渗透率增长至15.80%，较36.22%的中国网络零售渗透率仍有较大提升空间。就家具家居品类而言，大件家具由于其单价较高、物流成本高昂、运送安装难度大等原因线上渗透率低于小件家居。但是随着欧美消费者线上购物习惯的养成和海外市场仓储物流基础设施的完善，产品品类逐步从小件、中件向大件拓展，进一步提升市场空间。 公司深耕欧美线上家居零售市场十余年，积累了一定品牌影响力和认知力，并在产品系列化、柔性供应链、本土化运营、数字化等方面深入挖掘，让公司能够以成本最优和效率最高链接全链条。 一是产品方面以满足客户需求为理念，以研发创新提升产品价值；二是供应链规模效应凸显，效率高且成本优，三是持续提升的品牌和销售渠道优势助力公司销售目标达成。四是公司通过数字化管理赋能，持续优化经营管理体系，不断提高经营管理效率，完善人才培养激励机制，以实现公司可持续发展。 调整盈利预测，维持“买入”评级2024年公司将明确集团主品牌SONGMICSHOME作为品牌归一化的方向，实现流量转化更集中和高效，并进一步明确品牌三大核心价值，即设计感、性价比和高便捷。公司将持续加大研发投入，丰富产品布局，通过系列化产品打造，以统一的设计语言带动消费者的关联购买意向。并以系列化产品为基准，延展完善产品风格系列化罗盘，不断推陈出新，为消费者提供好看好用物超所值的家居产品。 同时，公司致力于产品结构优化升级，将生产环节材料、工艺、部件及连接件实现标准化和归一化，从产品五金运用、结构设计、工艺选择、制图标准上进行标准化管控，降低多SKU衍生的管理难度、提升生产效率和产品质量的稳定。在2023年成功推出免安装工具系列的基础上，公司将引入生态伙伴共创，以KD化，便捷安装为导向，持续迭代工艺。 我们预计公司24-26年归母净利润分别为5.0/6.1/7.3亿元，对应PE分别为17/14/11X，维持“买入”评级。 风险提示：全球海运费上涨，行业竞争加剧，海外需求下降，新品迭代不及预期，汇率波动风险等

重庆百货：百年零售龙头深耕西南，持续推进国改，多维度提升经营效率。重庆百货前身可追溯至1920年成立的宝元通，历经百年重点布局重庆等西南区域。公司经营多元零售业态，主要经营超市、汽贸、电器、百货四大业态，2023年占比分别为32.6%/32.0%/15.4%/10.6%。2015年公司发起设立马上消费金融公司，持股31.06%，通过投资收益持续增厚利润水平。作为国企改革先行试点单位，公司持续推进国改，2018年再次启动混改，于2020年3月最终落地，后续公司通过任命新任管理层（2020年10月）、推出股权激励（2022年7月）、吸并重庆商社（2022年底）等举措多维度推进国企改革，激发经营活力。同时，在业务端顺行行业趋势，推进多种业态协同创新，在技术端全面数字化转型、精细化管理，以技术赋能增长，在经营端推进内部资源整合，激发内生活力，从而多维度提升经营效率。 零售线上与线下业态逐渐融合，公司经营转型步伐加快，多业态协同创新，数字化、精细化管理，激发内生活力。线上零售占比趋于稳定，同时线上与线下零售业态出现融合趋势，企业顺应行业趋势推进数字化驱动效率提升，具体分业态来看：1）百货业态：作为重庆区域百货龙头，当前拥有存量门店50家，占据区域优势，以存量门店调改为主，整合战略资源，打造商业地标项目，顺应行业发展趋势打造“重百云购”线上平台。2）超市业态：作为重庆龙头之一，加速供应链变革，持续业态创新，发展自有品牌，多点Dmall深度赋能数字化，巩固当地优势。3）电器业态：受益国美与苏宁份额出清之剩者红利，立足重庆本地、广泛合作电器供应商，推出“重百小哥”电器服务平台，满足边远乡村的线下安装、送货等服务需求，跑通乡村“最后一公里”，持续推进下沉渠道布局。4）汽贸业态：利用自身实力，顺应细分行业趋势，扩展二手车、改装等衍生业务，拓展新能源品牌授权。整体而言，公司主营业务有望稳健增长。 投资：马消净利上行，登康口腔上市，共同增厚投资收益。1）马上消金：国内消费信贷行业规模持续扩充，目前市场供给主体以银行为主，在政策趋严推动下持牌类消金公司份额有望扩张。马上消金在持牌类消金公司中龙头地位稳定，“金融+科技”基因浓厚，净利规模有望持续上行。2）登康口腔：作为中国具有影响力的专业口腔护理企业，2023年4月10日公司在深交所上市，重庆百货持股1.74%，截至2023年底重庆百货实现公允价值变动收益0.64亿元。 投资建议：公司为“主营+投资”双轮驱动的西南地区零售龙头，从2018年开始持续推进国改，多维度提升经营效率。对于零售主业，公司推进存量场店调改，以全面数字化加速线上线下业态融合，积极探索业态模式创新。投资业务方面，消费信贷行业存量稳健扩充，马上消金兼具“牌照”与“科技”优势，持续贡献投资收益。预计公司2024-2026年EPS为3.21/3.50/3.80元/股，考虑公司历史估值水平与可比公司估值水平，及历史分红情况，给予目标市值171.8亿元（对应2024年12xPE），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济恢复严重不及预期；马上消金经营风险；政策监管趋严风险。

兰生股份作为国内会展龙头企业，背靠上海国资委，资源禀赋优越， 业务生态完备， 存量业务增速稳健； 同时公司通过外生内延持续贡献业绩增量，提升数字化能力提升效能。首次覆盖，给予增持评级。 支撑评级的要点 兰生股份： 背靠上海国资委， 重组聚焦会展业务。 公司自 20年完成资产重组之后，正式转型为以会展为主业的上市公司。 背靠上海国资委，股东资源雄厚，助力公司构建会展全产业链。重组后公司的展览组织业务迅速发展， 业务结构不断优化。 23年公司的会展赛馆业务齐发力，各项业务迎来全面复苏， 实现归母净利润 1.99亿元，已赶超疫前 19年的业绩。 会展行业：市场颇具增长潜力， 疫后资源向头部集中。 国内会展需求旺盛， 展馆展能位居世界第一， 政府机构占据行业主导地位， 疫后行业加速出清，头部企业有望受益。 当前各级政府对于会展行业支持力度较高，同时跨境便利度提升有望加速海内外的经贸往来，带动企业办展参展。 公司优势：业务生态完备， 存量资源优越。 1）掌握全产业链资源。 公司的主业涵盖展览组织、展馆运营、会议活动赛事和会展服务，各业务环节相互赋能。 旗下优质 IP 众多， 4个展会经 UFI 认证， “上马”为国内首个世界田联白金马拉松赛事，国际影响力高。 2） 依托上海的资源与区位优势。 借助大股东资源，公司获得了稀缺展馆资源上海世博展览馆的运营权， 出租率名列前茅； 以上海为大本营，也充分享受了会展经济高地优势。 未来看点：“会展中国”拓市场，“数字会展”提效能。 1） 存量展会异地扩张。 工博会、广印展等成熟展会已实现异地扩张， 同时也在采取国际合作的模式拓展海外市场。 2）兼并收购持续推进。 公司先后收购了 CMM 电子制造自动化&资源展与 TOPS 它博会，布局电子和新型消费行业。 目前公司在手资金充沛，世博馆与会展基金可助力前期项目考察与孵化，后续外延扩张有望加速。 3） 升级数字化能力。 公司从多维度构建“数字会展”管理体系，从展馆运营、 数字营销等多项服务全方位赋能主业。 估值 公司坐拥会展行业全产业链资源，国资背景下资源禀赋突出， 存量业务增长稳健； 通过内生培育、外延收购持续贡献业绩增量，持续提升数字化能力有望提升效能。 我们预计 24-26年公司的归母净利润为 3.03/3.40/3.86亿元， 对应 P/E 为 14.3/12.8/11.2倍。首次覆盖，给予增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

首次覆盖，给予增持评级。公司是上海自贸区的开发和运营主体，基于区位优势，依托以外高桥保税区、外高桥港综合保税区为代表的园区，主营园区物业运营、贸易和专业服务以及城市更新业务。综合考虑公司业务发展趋势以及行业现状，预计2024~2026年公司EPS为0.88元、0.90元、0.97元，增速为7.9%、2.5%、7.2%，目标价11.83元，增持。 公司持有470万方优质租赁物业资产，2023年带来17.8亿元租赁收入，未来仍有37%~79%的收入弹性增长空间。公司可租资产中85%为产业物业，15%为商业物业，客群广泛分布在“三基四重”核心行业，空置率仅为8%。展望未来，随着增量空间的不断投入，存量空间的有序改建，配合运营管理、招商引资能力的提升以及宏观环境的改善等，租赁收入有望迎来面积扩张及单位面积创收能力提升的双重驱动。测算得，若单位租金在2023年水平±10%浮动，空置率在2023年水平±3%浮动，则租赁收入尚有37%~79%的潜在增长空间。 多元融资渠道创新同步开展，重资产模式下的高资金需求得以通过更低成本的资金进行满足，能够在支撑规模扩张的同时，实现资产负债率和融资成本的压降。公司具备重资产投资特征，资金需求量大，过去以银行贷款、债务融资以及经营资金等为主要来源，目前正在尝试A股定增发行、仓储物流REITs发行、直接融资比例提升、非核心资产处置等融资渠道的创新。 资产荒格局下，公司有稳健增长的租赁收入，配合高分红特征，是市场风险偏好下行背景下的优选标的，将迎来价值重估。资产荒不是真正意义的没有资产，而是资产的风险偏好和资产的风险收益之间不匹配，从而形成部分资金找不到匹配资产的局面。2022年以来，宏观层面M2增速整体大于社融增速，行业层面房企融资渠道未得到明显改善、缩表持续进行，资产荒格局尤为凸显。在前述稳健向好的租赁收入外，公司提出将2023~2025年的现金分红比例提升至50%以上，高分红的特质进一步催化公司在资产荒格局下的价值发现。 风险提示：国际贸易活动减弱影响贸易服务业务开展；房地产市场需求修复不及预期公司住宅销售承压；A股定增发行、REITs发行等融资渠道创新的结果不及预期

百洋医药：成熟的品牌商业化平台，经营效率持续优化。公司拥有多年的品牌运营经验，成功孵化出迪巧、泌特等多个品类领导品牌，产品矩阵覆盖OTC及大健康、OTX等处方药、肿瘤等重症药以及高端医疗器械四大品类，在零售渠道和医疗终端等形成了成熟的营销模式和领先的推广能力，近年来公司利润快速增长，经营效率持续提升。我们认为公司基本面在短中长期均有看点。核心品种迪巧在进口钙补充剂市场排名第一，龙头地位稳固，未来市占率仍有提升空间；公司加大线上和新媒体渠道推广力度，并通过品类拓展逐步覆盖全年龄段人群，我们认为迪巧依然具有较大增长潜力。公司在院外市场推广具有丰富的运营经验，凭借差异化的推广策略和产品优势，海露滴眼液有望继续保持较快增长。其他品种方面，纽特舒玛凭借独特的市场品牌定位，预计将保持快速增长，泌特和安斯泰来系列等多个经营多年的品牌产品也有望保持平稳增长。长期来看，公司围绕创新药械进行了多项布局，获得了多款创新药械的商业化权益，我们认为公司创新药械收入占比将逐年提升，成为业绩增长的新动能。 拟并购百洋制药，完善上游工业领域布局。2024年5月，公司公告拟以收购百洋制药60.199%股权，百洋制药核心产品包括扶正化瘀系列和奈达等。扶正化瘀系列产品用于治疗肝纤维化，具有丰富循证医学证据积累，临床价值突出，我们认为凭借良好的临床疗效，在并购完成后借助公司丰富的品牌运营经验，未来扶正化淤系列产品仍有较大增长空间。盐酸二甲双胍缓释片（III）（商品名：奈达）是国谈品种，与传统与骨架型缓释片相比具有诸多优势，二甲双胍作为糖尿病患者基础用药，需求量庞大，凭借突出的临床价值优势，我们认为奈达有望逐步替代原有剂型，未来增长潜力充足。除了补充产品线外，公司业务也将从品牌运营延伸至上游医药制造领域，有助于公司从健康品牌商业化平台升级为支持源头创新的医药产业化平台，提供从生产到营销的全产业链解决方案，为后续承接创新药CXO业务（CDMO+CSO）奠定良好基础。 盈利预测和估值。不考虑并购，我们预计2023年至2025年公司营业收入分别为81.69亿元、91.28亿元和101.65亿元，同比增速分别为8.0%、11.7%和11.4%；归母净利润分别为8.77亿元、11.36亿元和14.37亿元，同比增速为33.8%、29.3%和26.6%，以6月14日收盘价计算，对应PE分别为17.2、13.3和10.5倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：存量品种由于市场竞争激烈，消费能力下滑等因素导致销售收入不及预期；创新药械上市进度低于预期，上市后销售金额不及预期；并购事项进度低于预期；产品代理销售推广协议出现不利变化。

23年扣非净利润 2.01亿元，同比增长 0.83%。 2023年，公司实现营业收入104.60亿元，同比下降 10.59%。主要原因在于 2023年国内农化市场处于去库存阶段，大多数原药价格持续走低。 2023年扣非净利润 2.01亿元，同比增长 0.83%。全年毛利率 7.38%，同比提升 0.82个百分点，净利率 2.37%，同比提升 0.25个百分点。研发费用 6536万元，同比增长 42.76%，研发投入提升较多，此外资产减值损失 6985万元，同比有所增加。 2024年一季度扣非净利润 0.54亿元，同比增长 7.5%。 2024年第一季度，中农立华实现营业收入 23.97亿元，同比增长 2.32%；扣非净利润 0.54亿元，同比增长 7.5%。毛利率 6.94%，同比减少 0.01个百分点。净利率 2.63%，同比提升 0.1个百分点。 l 制剂产品销售维持增长。 农药原药营业收入 43.92亿元，同比下降 30.17%，毛利率 5.93%，同比增加 0.39个百分点， 受原药价格持续走低影响，农药原药产品销售有一定程度的下降。农药制剂营业收入 60.16亿元，同比增长11.49%，毛利率 8.46%，同比增加 0.68个百分点，其中作物营养产品销售额同比增长 100%以上，重点产品芙利亚销售额接近 2亿，公司在增加一线服务人员的基础上加强中国农资?·服务中心建设。 从分地区情况来看，境外业务销售相较上年有一定程度的下降，但境内业务比上年同期增长 4.10%。 l 开展国际 C 端业务，提升全球运营能力。 2023年，公司国际业务出货量实现增长，增幅约 20%左右，但受到产品价格下跌的影响，销售收入同比有所下滑。 2024年已在阿根廷地区进行 C 端业务的试点工作，面向国际市场输出自主品牌，加强供应链能力建设，持续推进国外市场产品登记。一是对品牌形象进行焕新，展示公司实力和全新品牌理念；二是加强供应链能力建设，加大与业内头部企业的合作力度，成立新加坡公司，创新业务运营模式；三是加强自主产品登记， 2023年新获登记 50项。 l 加深战略协同，强化技术创新。 2024年 1月底，公司与扬农化工、清原作物科学正式结为战略合作伙伴。约定充分发挥中农立华在农药流通领域“国家队”的渠道优势，通过资源共享、专利授权、技术协同方式在原药、中间体、制剂及国际市场开发等领域达成全方位战略合作。 l 盈利预测。 我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 2.54、 2.96、 3.44亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予 2024年 22-25倍 PE，对应合理价值区间为 20.90-23.75元， 维持“优于大市”评级。 l 风险提示。 市场竞争加剧； 原药价格波动。

近期，苏美达发布2023年报。报告期内，实现营业总收入1229.8亿，同比去年减少-12.87%；归母净利10.3亿，同比去年增加+12.4%；2023年，公司每股收益0.79元，加权平均净资产收益率15.75%，以23年末总股本为基数，每股派发现金红利0.33元（含税），按照4月12日披露日收盘计算，股息率3.75%。 公司发布2024年Q1季报，实现营业总收入237.45亿，比去年同期减少-23.4%；归母净利2.66亿，同比增加+5.2%。 点评公司实控人为中国机械工业集团有限公司，直接持股41.6%。主营业务包括产业链、供应链两大类。供应链即供应链集成服务，指大宗商品运营与机电设备进出口。产业链是各类产品或服务等。投资评级我们看好公司的发展，特别是净利润实现三年复合增长率23.5%，经营质量稳步提升。建议继续关注，给予“增持”评级。 风险提示宏观经济不及预期；产业链需求下滑过快；消费超预期下降。

公司以盐为轴、 持续进化， 并通过内生、 外延双轮驱动， 持续深化“盐+食品、 化工、 新能源” 的产业布局公司于2011年成立， 深耕湖南、 面向全国， 系盐行业第一家产销一体、跨省联合的现代股份制企业。 公司盐矿资源充沛， 战略端以盐为轴， 并通过内生、 外延等策略持续深化盐产业链布局； 其中， 食盐业务通过全国化扩张、 高端化升级实现稳健增长， 盐化工在并购整合湘渝盐化后顺势快速发展， 其中纯碱成为公司近年业绩增长的重要来源， 23年毛利润占比达38%。 盐改催生供需机遇， 公司食盐高端化、 全国化有条不紊盐改政策落地， 驱动食盐业供需两端优化升级， 其中需求端迎来健康化、 高端化机遇； 尤其核废水事件进一步催化消费者对食盐品类、 品牌认知。 同时盐改加速行业内部整合趋势， 市场集中度也在不断提升； 其中， C端小包盐升级、 整合空间更大， 率先布局的行业龙头有望享受到全国化扩张与结构升级的红利。 对此， 公司率先开启并坚定高端化、 全国化战略，推动食盐业务量价齐增； 其中， 省内加速结构升级， 省外持续全国化扩张。 供需变局下， 两碱进入发展新周期； 公司以纯碱为主， 扩产、 并购把握区域市场机遇同时释放业绩潜力尽管近年天然碱产能扩张使得我国纯碱市场呈现供大于求态势， 但光伏等新能源行业快速发展提供了需求支撑， 叠加行业集中度高、 头部企业存在一定价格默契度； 因此， 预计纯碱行业进入发展新周期。 而公司纯碱产能集中在华南、 西南片区， 覆盖区域存在460万吨纯碱外采需求， 公司积极扩产同时深化成本优势； 预计衡碱项目投产后将提振整体业绩表现。 此外， 公司采取联碱工艺， 衡碱项目促进氯化铵产能扩张； 而烧碱业务增长主要靠拓展新客户与市场价格改善。 最后， 公司积极布局盐穴储能， 跻身高附加值储能赛道。 盈利预测与投资建议预计公司 2024-26年归母净利润将达到 7.8/8.8/10亿元， 分别同增10%/13%/13%。 考虑到公司盐矿资源充沛、 治理能力强、 发展势能高， 预计公司可通过内生、 外延等实现稳健快增。 故首次覆盖给予“买入” 评级。 风险提示： 盐化工产品价格下行； 盐化工板块新增产能不及预期； 食盐产品推广及渠道建设不及预期； 食品质量安全风险

零售卖场： 现金流为王，强者恒强强现金流+轻资产重运营，打造泛家居服务生态。 直营+加盟模式并举进行卖场连锁扩张，其中一二线城市以直营门店为主，低线级城市加盟加速下沉。截至 23年末直营/加盟卖场数量分别为 86家/328家，其中轻资产模式卖场数量占比保持在 96%左右。在轻资产、重运营模式下，公司经营坪效（2020-2023年直营卖场坪效 CAGR 为 6.2%）、资产周转率（23年为0.25次）、 ROE（23年为 6.6%）等运营指标均领先竞争对手。 此外，公司积极通过公域私域运营、直播矩阵打造、联合营销 IP、数字化平台等方式聚合流量，通过提升“先行赔付”等提升消费者服务质量； 23年创新提出固定租金和销售分成的“一店两制”招商模式，有利于突破传统固定租金模式下公司营业收入天花板。 数智化升级：以“洞窝”为核心，三大数智平台赋能成长公司率先在家居行业内开展数字化转型，通过收取平台服务费的方式有望赋能收入增长： 1.洞窝：家装家居数字化产业服务平台。 2022-2023年销售净额从 346亿元提升至 974亿元，平台用户规模及单用户品类连带率水平持续提升， 23年客单值、客单量均实现约 10%增长。 2.居然设计家（原每平每屋设计家）： AI 家装设计平台。 截至 2023年年末全球注册用户数量超 1477万，同比增长 19%；设计案例数超 3268.6万，同比增长 18.5%；模型数量超 1244万，同比增长 27.4%。 3.居然智慧家：智慧生活服务平台。 2023年新开门店 57家，销售额超 44亿元，同比增长 58.4%；截至 2023年末互联互通合作品牌超 200家，接入设备超 12万， APP 注册用户数超 20万。 加速国际化战略： 落实国际化， 加大走出去步伐与国内市场激烈竞争形成鲜明对比是国际市场供给不足，我国家居产业链十分丰富，在头部企业引领之下，国产家居品牌出海将大有所为。公司将以柬埔寨金边店为试点，加快国际化布局，为发展注入新引擎。 2024年完成澳门店及金边店开业， 5年内完成东南亚大部分国家的实体店连锁布局。推进“洞窝”国际化，拓展家居跨境电商业务。在实体店和“洞窝”出海基础上，居然设计家、居然智慧家也将加速出海。 调整盈利预测，维持买入评级公司系泛家居服务生态龙头，主业破局成长，数字化打造新增长曲线；此外组织结构持续按照 S2B2C 模式转型、实施精细化营销模式，经营调整成效有望逐渐显现。我们预计 24-26年公司归母净利润分别为 14.5/15.9/17.4亿元（前值分别为 14.7/15.7/17.2亿元），对应 PE 分别为 12/11/10X。 参考可比公司均值，给予公司 24年 18-19倍 PE，对应目标价 4.1-4.4元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，行业市场竞争加剧风险，新开卖场经营不及预期风险，家居卖场业务开发风险

在胖东来、青海一家亲的帮扶下， 永辉郑州首家调改门店信万广场店于 5月 31日闭店进入全面调改阶段， 预计 6月 19日恢复正常营业。 此次调改， 将从商品结构、品质、价格及卖场布局、动线、环境、服务和员工待遇等方面做全面调改。 在卖场商品上将全面参照胖东来商品结构，以永辉现有供应链体系为主，胖东来做结构性补充，以大幅度提升商品品质。同时，提升员工薪酬和缩短工作时间也将优先同步调整，提升员工幸福感，以便更好地服务顾客。 本次调改以胖东来团队管理为主，由胖东来超市总经理关娜、胖东来新乡王明总经理为两地指挥。永辉超市张轩松董事长将亲自坐镇郑州，并抽调全国精英组建“永辉超市调改小组”，配合胖东来进行现场调改。后续调改在总结先行调改门店的经验基础上，在胖东来团队指导下，由永辉超市调改小组分区域、分时段逐步进行。 本次调改具体举措包括： 1.商品： 保留一线品牌，优选特色、质量可靠的商品，对品质没有保障的商品坚决淘汰，同时规划补充时尚商品品类。 据第一财经报道，信万广场店将淘汰下架 70%的商品，参考胖东来的商品结构进行重新梳理，未来商品结构要达到胖东来的 90%以上； 同时门店将引进部分胖东来的爆款商品， 包括 DL 自有品牌系列。 2.价格： 优化采购渠道，过滤商品价格，保证实在定价，合理利润。 3.环境： 调改卖场布局，不再强制动线，提供安全、方便、舒适的购物环境。 4.员工： 提高薪资，减少工时，增加福利。 据第一财经报道，目前信万广场店在职员工 79人，门店编制已调整为 149人，并启动新员工招聘计划；薪酬方面已实现全员加薪， 基层员工涨薪 1000多元。 5.营业时间： 调改为 9:30-21:30，缩短 3小时。 永辉超市 2023年收入 786亿元，同比下降 12.71%，归母净亏损 13.29亿元，同比减亏 51.90%； 2024年一季度收入 217亿元， 同比下降 8.98%，归母净利润 7.36亿元，同比增长 4.57%， 扣非归母净利润 5.99亿元，同比下降 3.08%。 公司 2023年新开门店 12家、关闭门店 45家， 2024年一季度新开门店 3家，持续通过关闭尾部门店、推动全渠道数字化、提升门店运营效率和门店优化等措施，不断转型升级、降本增效。 本次调改为胖东来继帮扶步步高后，再一次与商超龙头携手以共同推进行业升级转型的有力举措。永辉在全国 29省开设 964家门店，其中河南 42家、郑州20家。 我们认为， 短期局部门店甚至区域的调改对整体业绩影响几乎可忽略，但更重要的在于后续经营思路与管理体系的持续优化。若后续供应链改革、管理优化等举措能有效转化为同店和利润，或有望引领行业实现效率提升。

事件：公司2023年全年营收245.31亿元，同比增长15.45%，归母净利润11.67亿元，同比增长12.63%，扣非归母净利润11.41亿元，同比增长13.56%.24年一季度营收67.52亿元，同比增长13.54%，归母净利润3.98亿元，同比下降19.79%，扣非归母净利润3.96亿元，同比下降20.40%。 点评：门店内生外延持续扩张，加盟业务快速提升。2023年公司新开自建门店1382家，加盟门店2158家，并购门店750家，新进3省（自治区、直辖市），2023年底公司门店数量达到14074家，其中直营门店9909家，加盟门店4165家。公司通过自建形式在优势区域逐季加速扩张，加盟业务快速发展，并通过并购形式进入新区域。公司未来门店规模有望保持快速扩张节奏。 主营业务增长良好，加盟及分销业务营收增速较高，中西成药引领营收稳定增长。2023年公司零售业务营收205.09亿元，同比增长6.58%，批发业务营收34.23亿元，同比增长122.46%，批发业务收入快速提升。分产品来看，中西成药营收176.99亿元，同比增长16.62%，非药品营收32.59亿元，同比增长7.93%，参茸滋补药材营收29.74亿元，同比增长15.04%。 三项费用率不断优化，营运能力持续提升。2023年公司销售费用率22.92%（-1.36），管理费用率4.83%（-0.39pp），财务费用率0.78%（-0.20pp），三项费用率合计28.86%（-1.97pp），销售净利率5.02%（-0.06pp）。公司费用率水平不断优化。 新零售业务规模快速增长，利润率水平稳步提升。公司积极发展新零售商业模式，线上线下积极融合发展。2023年公司新零售业务（O2O+B2C）销售同比增长45.25%，毛利率与净利率水平稳步提升。公司加大全渠道一体化运营，积极推动私域流量发展，逐步提升私域流量占线上销售比例，2023年公司O2O送药服务覆盖门店上线率达到79.17%。 盈利预测：公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，秉承以区域规模化和管理精细化的经营方针，扩张节奏保持稳定态势。我们预计公司2024-26年归母净利润为14.4、17.4、20.8亿元，增速分别为23.0%、20.9%、20.0%，公司保持稳健高增长，有相应估值溢价，给予公司2023年20-25倍PE，合理价值区间25.20-31.50元，我们认为公司自建逐季加速，加盟并购扩张持续推进，业绩有望持续高增长，维持“优于大市”评级。 风险提示：医保政策收紧风险，门店扩张不达预期风险，处方外流不及预期。

事项：2024年6月3日，公司发布《关于控股股东增持股份计划的公告》、《关于公司部分董事、监事及高级管理人员增持股份计划的公告》。 评论：大股东及董监高计划增持公司股份，对未来持续发展有信心。基于对公司的长期价值的认可和信心，控股股东及董监高计划利用自有资金增持公司股份，并承诺增持期间及法定期限内不减持：1)控股股东广汇集团拟增持不低于5000万、不高于10,000万元，增持前其股份占比为32.5%；2）董事长马赴江、总裁王胜等共8名董事、监事及高级管理人员共计增持不低于130万元、不高于230万元，增持前除总裁助理彭松持有0.0001%股份，其他人未持有公司股份。 市场竞争激烈，大股东及董监高宣布增持彰显了对公司未来持续发展的信心。 24年公司将推进品牌结构优化，深入布局新能源、出海二手车。2024年公司将推进翻建、盘活弱势品牌和低效门店，23年已关闭50家低效门店，转换17家品牌，布局超豪华、豪华品牌网点达245家。另外，公司将积极整合资源，扩大新能源品牌覆盖，23年已申请54家新能源门店授权，与赛力斯、阿维塔、小鹏等20多个新能源品牌建立密切联系与沟通。二手车方面，23年已获取出口资质，公司将积极拓展平行出口业务。子公司广汇宝信参股的二手车交易平台汽车街于港股挂牌上市，或将获得业务的反向赋能。另外，公司将重点构建高效财务管理体系，通过财务共享机制、集团化采购持续实现“降本增效”。 车市价格竞争激烈，传统经销商集团处于转型阶段。汽车市场自主与合资、新能源与燃油的份额竞争愈发激烈，在2023年已经有较大规模的价格竞争基础上，2024年仍然延续了这一趋势。另一方面，整车出口增速亮眼、国家推动汽车市场以旧换新及梯次利用，均是国内汽车市场发展的新增长点。传统汽车经销商集团以合资品牌为主，市场份额、业绩表现当下均承压。头部经销商集团正谋求积极转型，瞄准了新能源以及二手车市场。行业格局稳定后，经销商模式有望助推头部车企完成下沉渠道布局，届时经销商业绩有望回归增长轨道。 投资建议：大股东及董监高计划增持，经销商模式价值静待重估。考虑当前市场竞争状态，我们调整公司24-25年盈利预测，引入2026年预测：1）营收：1,449/1,519/1,589亿元，同比+5%/+5%/+5%；2）归母净利：5.8/8.1/11.7亿元，同比+48%/+40%/+45%；3）EPS：0.07/0.10/0.14元。 公司处于业务转型阶段，且市场竞争激烈背景下盈利承压，结合过去2年的估值水平，我们给予2024年PB0.3倍估值，目标市值119亿元。下调目标价至1.46元，维持“推荐”评级。 风险提示：价格竞争超预期、合资品牌份额下降超预期、汽车需求不及预期等。

24Q1收入31.4亿同增4.6%，归母净利3.5亿同增11.4%24Q1收入31.4亿同增4.6%。全系统终端零售（包括线上/线下、直营/加盟）24Q1同增1.6%，其中森马同减1.5%，巴拉巴拉同增3.3%；若分渠道看，线上同增7.7%，线下同减0.3%。4月全系统终端零售保持个位数增长。 24Q1公司归母净利3.5亿，同增11.4%，扣非归母3.4亿，同增15.6%。 24Q1毛利率46.6%同增2.3pct，净利率11%同增0.7pct24Q1毛利率46.6%，同增2.3pct，儿童与休闲服业务毛利率均有所提升；一方面系公司产品力及产品附加值提升，销售折率相应提高；另一方面得益于公司供应链管理能力提升，有效控制产品成本。 24Q1期间费率同增0.1pct，其中销售费率24.5%同增1.1pct，管理费率4.4%同增0.1pct，研发费率1.5%同增0.1pct，财务费率-2.1%同减1.1pct，财务费用减少主要系本期定期存款利息收入增加所致；24Q1公司净利率11%，同增0.7pct休闲装门店继续优化调整，儿童门店Q1净增120家截至24Q1末，公司店铺总数为7911家，其中休闲服饰2557家（Q1净减146家），儿童服饰5354家（Q1净增120家）；分渠道看，直营721家，联营103家，加盟7087家。伴随渠道结构调整、数字化赋能深度拓展，公司店效、坪效明显改善。 存货优化轻装前行，提升运营效率截至24Q1末，公司存货25.9亿，同比减少23.3%，环比减少5.8%；存货周转天数151天，同比减少51天。 公司存货水平持续改善，结构进一步优化，得益于：①公司自商品计划环节加强消费者研究、制定销售策略及OTB计划，同时加大柔性供应比例；②销售过程中动态分析实际与计划的偏差，及时调整策略；③加大库存结构管控，提高售罄率。 公司继续深化全域数字化零售门店部署，推动线上线下业务融合与数字化转型，经营效率大幅提升；同时着重优化商品运营机制，围绕全域库存通、会员通、单店运营管理，提升商品运营效率。 维持盈利预测，维持“买入”评级公司持续推进新零售模式落地，24年拟着重提升商品运营效率，加速渠道构建，继续提升数字化运营能力，同时加速海外业务布局挖掘增量市场；我们预计公司24-26年归母净利分别为13.47/15.17/16.86亿元，EPS分别为0.50/0.56/0.63元/股，对应PE分别为13/11/10X。 风险提示：行业竞争风险加剧；宏观经济形势变动产生的风险；关键人才流失风险。