2020年6月,在财政部批准下,王府井获得免税经营牌照,这是继上世纪80年代以来,第一次正式批准新的免税零售经营牌照。 投资要点q王府井获得免税零售经营牌照,打开公司未来想象空间6月9日,王府井公告其获得免税牌照,这是自上世纪80年代初批准中免/中出服/珠免/深免/港中旅牌照以来,继海南离岛免税政策之后,第一次正式批准新的免税零售经营牌照。我们认为,免税行业空间巨大。2018年,中国人在海外消费免税品1800亿元,但仅在本国消费395亿元,随着国内对免税行业的政策进一步放松,叠加海南离岛免税新政鼓励适度竞争,王府井或大有可为。此外,我们认为,中期公司进入机场、其他市内免税店开店或将成为超预期因素。 q他山之石:韩国第三大免税零售商韩际新世界,亦是由百货业务起家韩国免税业务在全球处于领先地位,且以市内免税店为主导,2019年市内免税店销售额占比超过85%。韩际新世界前身是新世界百货商店,并于1930年开了第一家百货商店。韩际新世界于2013年进军免税业务,到2019年的市场份额达到了17%,仅次于乐天和新罗,2018年全球免税零售商排名中位列第九。 q王府井现有业务布局完善,助推免税业务的发展公司门店布局完善,在全国七大经济区域中拥有53家门店,自有物业面积达到113.8万平方米,深耕北京、布局全国。2019年,公司联营模式营收占比79%、自营模式营收占比14%。公司入驻品牌中多为国际一二线品牌,与热门免税购物品牌重合度较高,在品类经营上具有一定的优势。公司控股股东首旅集团旗下旅游、出行、住宿等其他业务板块,能够很好地与免税业务产生协同效应。 q盈利预测及估值我们假设公司2021年开始开展北京市内免税业务、2023年开始开展海南离岛免税业务,预计公司2020-2022年归母净利润分别为5.7/9.8/12.2亿元;其中,传统业务净利润分别为5.6/9.7/10.7亿元;免税业务净利润分别为0/0.8/1.8亿元。 基于分步估值,给予公司中期传统业务PE10倍、中期免税业务PE40倍,总体市值621.2亿元,对应股价80.05元,首次覆盖,“增持”评级。 q风险提示免税开业进度不及预期,免税政策变化等。

2020年7月8日,公司公告拟投资设立免税品经营公司,加速推进免税业务落地。 中国免税市场属于典型的寡头垄断格局,各类免税业态均以授权牌照、指定专营公司的模式运营,王府井免税品经营资质价值凸显。 引导海外消费回流成国家重要政策战略,发展国内免税业成重要途径。消费是拉动经济增长的主要动力,面对愈加严重的消费外流,国家政府出台大批政策降低关税、引导海外消费回流。伴随未来疫情影响带来的出境游增速放缓,进口关税降低,灰色市场监管收紧,交叉调整,国家政府政策有望将免税业作为引导消费回流重要手段,国内免税行业迎来发展机遇期。 国有商业企业免税运营资质未来有可能在其他出入境人口多的城市发起申请,其中王府井、百联股份,广百股份、重庆百货、鄂武商等上市公司有望受益。 王府井为全国性百货龙头,免税运营资质有望提升其整体估值。随着王府井东安股权无偿划转首旅集团,有利于加速推进资源共享,解决同业竞争。 通过推出股票期权激励计划,可以进一步建立、健全长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动员工的工作积极性。 投资建议:公司是纯正的全国百货龙头企业,百货业态保持稳定,奥特莱斯成为新的增长点,切入免税赛道加速发展。综合预计2020-22年净利润分别为4.1/9.5/10.5亿,当前市值对应52/22/20xPE,维持买入评级。 风险提示:免税业务推进不及预期,行业竞争加剧,经济下行

事件:王府井7月8日发布公告:1)布局动作:拟投资设立全资子公司北京王府井免税品经营有限责任公司,注册资本为5亿元,用于开展免税品经营等业务。2)具体措施:根据公告,公司将积极研究免税业务相关政策,加快组建专业经营团队,充分发挥公司现有资源优势,推动相关业务尽快落地。融合免税和有税业务,尽可能缩短新业务培育期。3)设立意义:根据公告,本次投资设立免税品经营公司,符合王府井战略发展方向;有利于公司将有税业务与免税业务相结合,助力现有零售业务的转型升级。 点评:1)对于公司:王府井本次设立免税品经营公司,距离获得牌照仅1个月,且相关举措均同期披露并指明推动免税业务尽快落地,彰显公司对免税业务布局的重视和迫切性。考虑到公司在北京市内黄金地段门店的卡位优势+环球影城&三亚南山景区大股东资源优势,我们认为公司未来免税业务发展或有望迎来多点开花!2)对于行业:本次王府井提出充分发挥现有优势,以及明确表明助力现有零售业务转型升级,且参考韩国首尔的明洞市内店模式,我们判断初期或大概率依托公司门店卡位,以市内免税的模式实施业务布局,对免税行业而言或预示着国人市内免税政策有望加速落地!核心逻辑:免税业务重磅加码,公司市内&离岛免税或有望多点开花,发展有望迎来新篇章!1)公司于6月9日公告披露获得免税品经营资质,为上世纪80年代初以来,继海南离岛免税政策之后,第一次正式批准新的免税零售经营牌照,具备划时代意义,同时或将预示着国人市内免税店政策有望加速落地。2)公司在区位优势+营销品类+电商布局+全国经营下,发力北京市内免税业务优势凸显;叠加控股股东首旅集团为北京环球影城第一大股东,且不排除在园区内打造“旅游+免税”商业模式,公司未来在北京免税业务布局潜力可期。3)保守假设下,我们预计北京市内免税店2023年/2025年有望分别实现营收33亿元和52亿元,对应净利润分别6.2亿元和10.5亿元(净利率为18.7%/20.3%);免税牌照加持下,公司发展有望迎新篇章。4)6月29日财政部明确公告:具有免税品经销资格的经营主体均可平等参与海南离岛免税经营等。王府井作为拥有免税资质的新参与者,或同样不排除以有序竞争方式参与海南离岛免税可能性;有望推动公司免税业务在全国版图的布局扩张。 投资建议:买入-A 投资评级。我们基于公司北京市内免税业务在2021年有望开业运营假设下,预计公司2020-2022年存量百货收入为189亿元/264亿元/281亿元,对应增速-29%/+39%/+7%,存量业务净利润为4.64亿元/9.63亿元/11.82亿元;2020-22年市内免税收入为0亿元/15.6亿元/23.8亿元,对应免税净利润为0亿元/2.46亿元/4.25亿元; 对应整净利润为4.64亿元/12.10亿元/16.07亿元, 对应增速-51%/+161%/+33%,叠加公司的市内免税和离岛免税或均有望实现布局,继续维持公司买入-A 投资评级。 风险提示:假设与实际不相符风险、市内免税业务发展进度低于预期、离岛免税发展低于预期、疫情影响超预期、宏观经济下行、新开店数不及预期。

王府井:免税牌照加持,发展拟迎新篇章。①根据公告,公司于6月9日日收到控股股东首旅集团转发的《财政部关于王府井集团股份有限公司免税品经营资质问题的通知》,授予公司免税品经营资质,允许公司经营免税品零售业务。王府井本次获得免税品经营资质,为自上世纪80年代初以来,继海南离岛免税政策之后,第一次正式批准新的免税零售经营牌照,具备划时代意义,同时或将预示着国人市内免税店政策有望加速落地。虽然本次财政部文件中并未明确界定公司免税牌照的经营范围、地域、类型等条件,但在中央政府高度重视促进内需和海外消费回流的背景下,结合DFE(免税零售专家)预判,王府井集团获得免税零售全牌照是大概率事件。②2019年韩国免税购物总额213亿美元计算,对应当年中国居民在韩国免税购物金额达1168亿元,仅该部分回流50%(对应584亿元),已超2019年中国整体免税销售额540亿元体量,且韩国仅占国人全球免税消费占比36%,若再叠加欧洲等消费回流,未来潜力巨大。乘政策东风,公司本次获免税品经营资质后,我们认为或有望进一步优化现有国内特定地点免税消费局限,共同推动免税市场消费回流。 区位+品类+电商+全国布局,王府井发力市内免税优势凸显。①区位优势:王府井门店位于北京市核心地段王府井商圈,日均客流量25万人次,年客流量高达8000万人次,区位优势赋予更好客流基础,且王府井百货大楼经营面积达10.6万平米,相比机场免税店而言,能够打破时间及空间上的限制,且免税类目有望更加丰富,消费者体验感更佳。②营销优势:根据公司公开交流,王府井2019年主营品类中的高端香化产品占营收20-25%,且近年销售增速一枝独秀,始终保持两位数高增长速度;与免税业经营品类高度重合,未来开展市内免税可直接引用现有营销及客户资源。③线上优势:根据TheBell数据,韩国2018年线上免税占整体免税销售额21.2%,为免税销售的重要渠道之一。公司近年来积极推进线上线下一体化,加速完善全渠道建设,有望为免税业务线上销售奠定平台基础。④采购合作:从韩国免税的发展经验来看,规模化的采购对免税商品的进货成本和产品定价至关重要,王府井虽为全国规模的百货零售龙头之一,但自营体量相对较小(2019年为38.7亿元,占比约15.3%);未来王府井在发力免税过程中,不排除供应链上与第三方公司的采购渠道合作可能,并实现双方共赢,做大国内免税消费市场。⑤全国布局:截至2019年,公司已在全国33个城市布局54家门店,其全国经营网络有望同免税牌照相互呼应,中长期维度下或有望最大程度释放免税牌照效益。 首旅集团资源支持,公司同环球影城发力“旅游+免税”潜力可期。①根据北京青年报此前的新闻报告,首旅集团董事长段强在2016年3月的采访中表示,环球影城内将设三座主题公园,以及在景区内部不排除将引入免税店;此外,根据北京市政协调研组同样在2019年建议在环球影城主题公园等重点区域规划建设进出口商品展销中心促进消费回流。叠加首旅集团通过间接持股北京环球影城总股本的35%,为第一大持股股东,以及本次王府井获得免税品经营资质加持,我们认为未来或不排除让王府井在环球影城的购物区域开展市内免税店的可能性。②根据证券日报新闻,北京环球影城一期预计2021年5月有望开业,且开业后直接和间接产生的年经济效益增量或接近1000亿元,相当2019年北京市GDP的3%,具备重大经济效益;再从环球影城的客流性质(出入境的游客占比高)+旅游人次(预计仅一期年接待客流1200万人次)+商业模式(调研反馈游客最期待环球影城的配套为市内免税店,具体来源见下文)来看,其余与市内免税店的客群高度重合,借助后续环球影城的一期、二期及水世界等项目陆续落地,王府井与环球发力“旅游+免税”的模式潜力可期。 顶层设计支持免税回流,对标韩国下市内免税发展潜力可期。①我国在今年3月已从顶层设计出台,提出完善市内免税店政策,建设一批中国特色市内免税店,鼓励有条件的城市对市内免税店提供建设土地、融资等支持。根据勾股大数据,2018年国内市内店免税销售仅占比不到1%,主要的业务仍集中在机场及口岸,相比韩国差距大。未来在开发市内店牌照&发展市内免税消费渠道吸引中国游客消费回流下,公司未来市内免税业务潜力可期。②对标韩国,免税店规模+店面选址+网上免税店,三大核心优势推动韩国市内免税店相比机场店需求更大。根据勾股大数据,韩国市内免税销售额在2018年占整体免税销售总额达49%;复盘乐天来看,规模效应持续扩大优势+市区黄金地段提升购物体验,为推动其市内免税发展至韩国龙头的关键。 北京市内免税店预计2025年净利润10.5亿元,中长期发展潜力可期。①韩国明洞:根据前瞻产业研究院数据,其2018年单店销售额35亿美元,相较机场店50%左右的扣点率与高租金,市内店租金相对低廉,市内店利润空间也更高;三亚海棠湾:根据我们已外发的中国国旅最新盈利预测,三亚海棠湾的单店2019年实现营收105亿元,预计2022年有望实现营收181亿元/净利润23亿元(净利率约13%,不含渠道批发利润);日上北京:根据中国国旅公告,2019年已实现营收86亿元。②根据阳光海南网数据,海南省离岛免税的购物客流在整体游客中2018-19年占比约为13%和17%;我们保守假设在未来3-5年下,预计北京出入境客流的市内免税购物渗透率在2023和2025年为2.25%/3.00%,客单价5000元/5500元,则对应王府井市内免税业务的营收分别至33亿元和52亿元,对应净利润预计分别6.2亿元和10.5亿元(净利率为18.7%/20.3%)。 投资建议:买入-A投资评级。我们基于公司北京市内免税业务在2021年有望开业运营假设下,预计公司2020-2022年存量百货收入为189亿元/264亿元/281亿元,对应增速-29%/+39%/+7%,存量业务净利润为4.64亿元/9.63亿元/11.82亿元;2020-22年市内免税收入为0亿元/15.6亿元/23.8亿元,对应免税净利润为0亿元/2.46亿元/4.25亿元;对应整净利润为4.64亿元/12.10亿元/16.07亿元,对应增速-51%/+161%/+33%。基于分布式估值,存量业务PE10x,免税业务中期PE30-40x,预计公司中期整体市值空间350-500亿元,给予公司买入-A投资评级。 风险提示:假设与实际不相符风险、市内免税业务发展进度低于预期、疫情影响超预期、宏观经济下行、新开店数不及预期。

事件描述公司于2020年6月9日收到控股股东北京首都旅游集团有限责任公司转发的《财政部关于王府井集团股份有限公司免税品经营资质问题的通知》,授予公司免税品经营资质,允许公司经营免税品零售业务。 事件点评亚太地区免税业发展较快,市内免税店牌照含金量高。2019年全球免税及旅游零售市场保持平稳增长态势(+7.8%),其中亚太地区销售额占比超过50%,是免税行业发展的重心,区域销售额超过300亿、增速超过20%,均领先于其他区域。随着人均可支配收入的提升、消费升级拉动相关品类需求增长,以及供给侧的免税政策逐渐放宽、海南离岛免税店品类扩充及限额提升,免税行业集中度日渐上涨,中国消费者逐渐成为影响全球免税业的重要驱动力。境内免税店分为五类九渠道,其中机场和市内免税店是排名第一和第二的重要渠道,但机场免税多为招标或自营项目,收益多为机场所得;而市内免税则以亚洲国家为主,其中离境市内免税牌照含金量较高。目前我国仅有中免、日上免税行(中免收购)、海免(中国国旅收购)、珠免、深免、中出服、中侨七家企业拥有免税业牌照,牌照资源较为稀缺,市内免税牌照将有助于本土龙头企业的做大做强。 王府井集团获免税经营资质,政策层面高度认可免税渠道。根据中国免税品(集团)有限责任公司发布的数据显示,2018年中国免税业销售收入达395亿元,同比增长26.5%,按此增速测算,预计2020年中国免税业销售额有望突破500亿。自上世纪80年代初批准中免/中出服/深免/珠免/港中旅牌照以来,继海南离岛免税购物政策大幅放宽,王府井成为第一批正式获批的免税品经营资质拥有者,同时也意味着我国政策层面在短期吸收疫情影响下的免税消费,长期扩大消费内需、促进海外消费回流方面,对于免税渠道重要地位的高度认可。当前我国免税业市场维持垄断内有限竞争格局,根据我国免税企业的销售额进行划分,中免以及日上的市占率高达82%。 王府井集团获批免税品经营资质,有助于促进国内免税零售商之间的有序竞争,同时推动我国免税业的进一步发展。 公司全渠道建设能力领先,综合竞争力进一步增强。公司拥有成熟的经营管理模式,日趋完善的市场化运行机制,经验丰富的运营管理团队和良好的品牌合作关系,积累了规模庞大的会员体系,形成了稳固的业绩平台和多种主力业态,全国连锁布局的良好发展态势,市场影响力进一步增强。公司善于把握行业发展趋势,积极实施转型变革,全面提升商品和服务经营能力,不断推进全渠道建设,大力发展购物中心及奥莱业态,借力资本手段发展商品自营及超市业态,坚持市场化体制机制改革,不断增强企业经营活力。2019年首旅集团成为公司控股股东,借助首旅集团酒店、餐饮、旅游等多板块资源优势,叠加市场稀缺的免税品经营资质,积极打造生活方式服务业产业集团的新定位,加强各业态和业务间的互联互通,提高整体资源配置效率。同时在体制机制,薪酬激励等多个方面加快推进市场化进程,有效提升了公司的综合竞争能力。 投资建议公司在全国连锁发展战略上具备先发优势,坚持“4+2”的业务格局,业态布局更趋合理,重要资源掌控能力进一步增强,新业态收入利润占比继续增长。我们看好公司在全渠道建设优势下,多年来深耕商品和顾客经营、强化各业态创新转型、以及重点区域业态协同的能力,未来免税资质将成公司新的盈利增长点,但考虑到疫情以来门店营业时长缩短及客流锐减带来的负面影响,公司2020年经营业绩仍将受到一定冲击,预计2020-2022年EPS分别为0.86/1.28/1.58元,对应公司6月9日收盘价27.38元,2020-2022年PE分别为31.96X/21.37X/17.31X,维持“增持”评级。 风险提示宏观经济增速放缓;市场竞争激烈;运营管理风险;疫情带来的经营风险。

营收保持增长,四季度销售承压,新店增长可观。受宏观经济影响,公司Q4销售有所回落。按业态情况,2019年公司百货销售实现营收176.25亿元(-3.52%),占比65.79%;奥特莱斯营收45.05亿元(+24.75%),占比16.82%;购物中心营收30.64亿元(+0.67%),占比11.44%;按地区看,华北地区营收占比最高,实现营收84.15亿元(-2.87%),占比31.41%。报告期内公司新开门店4家(购物中心3家、奥特莱斯1家),关店1家,截止报告期末公司门店总数达到54家,可比同店增长0.23%。 主业毛利率降低,期间费用率上升,整体净利率有所下降。公司2019年主业毛利率为16.09%,同比下降0.42pct,主要受到奥莱业态销售规模提升、新开门店及商品结构变化影响,分业态看,百货/购物中心/奥特莱斯毛利率分别为17.36%/17.06%/10.46%,分别同比变动-0.10pct/-0.49pct/-0.37pct。报告期内公司期间费用率为14.30%,同比+0.22pct,其中销售、管理、财务费用率分别为10.90%、3.40%、0.00%,分别同比+0.05pct、-0.28pct、+0.45pct。公司净利率下降1.06pct至3.53%,系主业毛利率下降、财务费用增加等因素导致。 新业态贡献长期增长来源,经营效率有望持续提升。公司2015年开始加快购物中心与奥莱业态布局,每年以2-3家门店的速度进行展店,为公司贡献可持续的增长来源。2018年公司划转至首旅集团旗下,报告期内公司加快与首旅集团的机制文化融合与市场化激励进程,经营效率有望持续提升。 投资建议:考虑疫情影响,调整公司2020/2021归母净利润分别为7.63/10.09亿元。公司作为全国百货龙头,资产优质现金流充足,短期疫情不改长期价值,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:疫情影响超出预期;电商冲击加大。

19年营收基本持平,奥莱驱动增长。2019年实现营业收入267.89亿元(YoY+0.29%),归母净利润9.61亿元(YoY-19.98%),扣非归母净利润9.20亿元(YoY-13.65%)。其中4Q19单季度营收73.87亿元(YoY-1.67%),归母净利润1.14亿元(YoY-46.31%)。截至2019年底,公司运营54家门店,对比2018年底净增加3家。分业态看,百货营收小幅下降3.52%;购物中心营收同比增长0.67%;奥莱营收同比增长24.75%。分区域看,华北和西南占据营收一半以上;西北地区增速5.0%,收入占比达到16.8%;华东区受益于新店拓展营收同比增加15.9%。从储备项目来看,公司边际增长倾向于华南及西南地区。 综合毛利率下滑0.54pp,期间费用率保持平稳。2019年综合毛利率同比-0.54pp至20.65%,主要受奥莱业态销售规模逐步提升、新开门店以及商品结构变化综合影响所致。2019年期间费用率为14.30%,同比上升0.23pp,主要由于公司年内新开4家门店导致费用率上升(去年同期新增1家)。2019年公司经营性净现金流13.4亿元,净现金流/净利润倍数1.42倍;账面现金86.2亿元,流动性充沛。 盈利预测与投资建议。公司是国内少数被验证具有跨区域扩张能力的龙头,行业下行压力中具备整合市场、扩大份额的机遇。考虑到本次新冠疫情对百货、购物中心等实体业态影响较大,我们预计20-22年营收240/272/288亿元,归母净利润8.1/9.6/10.1亿元。参考公司历史估值,给予公司20年15xPE估值(14年以来历史平均估值为15.2xPE),对应合理价值15.72元/股,维持“买入”评级。 风险提示。疫情影响超预期;线上、便利店、超市等业务尝试失败;门店租金压力持续增大;治理机制改革效果低于预期。

2019营收同增 0.29% ,归母净利润同减 19.98%2019年实现营业收入 267.89亿元,同比增长 0.29%;实现归母净利润 9.61亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 1.24元,同比减少 19.98%;实现扣非归母净利润 9.20亿元,同比减少 13.65%,业绩低于预期,主要系 4Q19计提收购睿颐国际贸易有限公司所形成商誉的减值损失及无形资产减值损失,造成归母净利润减少 3993.6万元所致。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.8元(含税)。 单季度拆分来看,4Q2019实现营业收入 73.87亿元,同比减少 1.67%; 实现归母净利润 1.14亿元,同比减少 46.30%;实现扣非归母净利润 1.72亿元,同比增长 47.39%。 综合毛利率下降 0.54个百分点,期间费用率上升 0.22个百分点2019年公司综合毛利率为 20.65%,同比下降 0.54个百分点。 2019年公司期间费用率为 14.30%,同比上升 0.22个百分点,其中,销售/ 管理/ 财务费用率分别为 10.90%/3.40%/0.00%,同比分别变化 0.05/-0.28/0.45个百分点。 各业态延续分化表现, 奥莱业态表现相对良好报告期内公司净开店 3家,全国门店总数达到 54家。公司收入端表现平淡,主要受百货业态拖累。受关店及部分门店装修影响,报告期内百货收入同降 3.52%。奥莱成长相对良好,报告期内收入同增 24.75%,其营收占主营业务收入比例达到 17.9%,有望成为未来业绩增长的重要动力。公司前期受成都工投增持,截至报告期末成都工投持有公司 5.02%股份。 下调 盈利预测 ,维持“买入”评级考虑到疫情对可选消费的冲击,我们下调对公司 2020-2021年 EPS 的预测至 0.96/ 1.27元(之前为 1.52/ 1.65元),新增对 2022年预测 1.41元,公司市净率远低于近三年均值(1.17X),维持“买入”评级。 风险提示 : 疫情影响超预期,租赁物业提租幅度超预期,门店整合速度未达预期。

公司发布2020年股票期权激励计划草案,本计划拟向激励对象授予不超过775.5万份股票期权,约占总股本的1%。本计划首次授予的股票期权的行权价格为12.74元/股,首次拟授予激励对象不超过130人,包括:公司董事、高级管理人员及公司董事会认为应当激励的管理骨干、其他核心人员。 推出股票期权激励计划,彰显管理层稳健发展信心。公司拟向激励对象授予不超过775.5万份股票期权,约占总股本的1%,激励对象不超过130人,行权价格为12.74元/股,公司当前股价为12.62元/股。本计划首次(含预留)授予的股票期权行的业绩条件为:①第一行权期:以2016-2018年度扣非净利润平均值为基数,2021年的扣非净利润增长率不低于20%,加权平均净资产收益率不低于8%,购物中心和奥莱业态门店营业收入占比例低于30%;②第二行权期:以2016-2018年度扣非净利润平均值为基数,2022年的扣非净利润增长率不低于30%,加权平均净资产收益率不低于8.5%,购物中心和奥莱业态门店营业收入占比例低于40%;②第三行权期:以2016-2018年度扣非净利润平均值为基数,2023年的扣非净利润增长率不低于40%,加权平均净资产收益率不低于9%,购物中心和奥莱业态门店营业收入占比例低于50%。此次股权激励是可以进一步建立、健全长效激励机制,吸引和留住优秀人才,充分调动员工的工作积极性。 全国性百货龙头企业,百货&奥莱协同发展。公司作为纯正的全国百货龙头企业,形成集百货、奥特莱斯、购物中心和超市四大业态协同发展的业务格局。公司加速全面提升百货业态商品经营能力和顾客经营能力,持续深化创新模式,推进全渠道建设,大力发展购物中心及奥莱业态,借力资本手段发展商品自营及超市业态。截至2019年9月,公司共运营52家大型门店,其中百货37家,奥特莱斯9家,购物中心6家。 王府井东安股权无偿划转首旅集团,加速推进资源共享&解决同业竞争。随着王府井东安股权无偿划转首旅集团,首旅集团直接持有公司26.73%的股份,首旅集团成为上市公司控股股东。股权划转将进一步深化北京国资委对于零售国企的改革,进一步推进首旅集团“6+2”产业布局,实现资源共享与优势互补,解决同业竞争问题。 公司是纯正的全国百货龙头企业,传统百货业态稳定增长,奥特莱斯成为新的增长点,估值处于历史底部。受疫情影响,我们将公司2020-21净利润预计从12/13亿下调至8/12亿。综合预计2019-21年净利润分别为11/8/12亿,当前市值对应9/13/8xPE,维持买入评级。 风险提示:宏观经济增速不达预期,社会零售消费增速不达预期,公司同店增速不达预期,公司开店进展不达预期。

公司股东成都工投增持公司股份至5.00% 公司公告称于2019年12月17日收到股东成都工投资产经营有限公司(以下简称“成都工投”)发来的《王府井集团股份有限公司简式权益变动报告书》,成都工投于2019年12月9日至17日以集中竞价方式累计增持公司股份1917.05万股,占公司总股本的2.47%。本次增持后,成都工投持有公司5.00%股份,成为公司第六大股东。 看好公司发展前景,拟继续增持,不谋求控制权 权益变动报告书中,成都工投称本次增持是基于对行业投资机会的看好,以及对公司持续稳定发展的信心以及对公司股票价值的合理判断。成都工投同时计划在2019年12月23日起不超过6个月继续通过集中竞价增持公司0.01%-0.02%股份,增持计划未设定价格区间,且不谋求公司控制权。 全国性百货龙头,具备长期投资价值 公司是全国性百货龙头,截至3Q2019共运营52家门店,经营面积287.55万平方米,业态涵盖百货/购物中心/奥特莱斯。近期公司百货/购物中心业务受业态调改推进影响,收入端表现相对平淡,而奥莱业务成长性相对较高。公司在行业整体景气度平淡的大环境下估值偏低,但这为具备长远眼光的投资者提供了更广阔的的价值区间,成都工投的增持或将引发市场对龙头百货股价值的关注。 维持盈利预测,维持“买入”评级 我们维持对公司19-21年全面摊薄EPS分别为1.42/1.52/1.65元的预测,公司PB(TTM)0.95X远低于近三年均值(1.22X),维持“买入”评级。 风险提示: 物业续租后租金标准升幅过大,门店整合速度未达预期。

1. 事件公司于 2019年 12月 17日收到公司股东成都工投发来的《王府井集团股份有限公司简式权益变动报告书》,成都工投于 2019年 12月 9日至 2019年 12月 17日期间累计增持公司股份 2.47%。本次权益变动后,成都工投持有公司股份 5.00%。 2. 点评成都工投增持股份至 5%,低估值全国百货龙头价值凸显。本次权益变动前,成都工投持有公司 2.53%股份。此次成都工投增持公司股份 2.47%,本次权益变动后,成都工投持有公司股份 5%。成都工投作为公司长期投资者,与公司在业务层面一直有合作,此次基于行业投资机会的看好,以及对公司持续稳定发展的信心,成都工投进行增持公司股票,并且在未来 12个月有继续增持公司股份的计划,增持计划不谋求控股权。 全国性百货龙头企业,百货&奥莱协同发展。 公司作为纯正的全国百货龙头企业,形成集百货、奥特莱斯、购物中心和超市四大业态协同发展的业务格局。公司加速全面提升百货业态商品经营能力和顾客经营能力,持续深化创新模式,推进全渠道建设,大力发展购物中心及奥莱业态,借力资本手段发展商品自营及超市业态。截至 2019年 9月,公司共运营 52家大型门店,其中百货 37家,奥特莱斯 9家,购物中心 6家。公司涉及东北、华北、华中、华南、华东、西南、西北七大经济区域,已覆盖北京、内蒙古、山西、河南等共计 22个省、市、自治区, 32个城市。 王府井东安股权无偿划转首旅集团,国企改革有望加速推进。 随着王府井东安股权无偿划转首旅集团,首旅集团直接持有公司 26.73%的股份,首旅集团成为上市公司控股股东。股权划转将进一步深化北京国资委对于零售国企的改革,进一步推进首旅集团“ 6+2”产业布局,实现资源共享与优势互补,解决同业竞争问题。 3. 投资建议公司是纯正的全国百货龙头企业,传统百货业态稳定增长,奥特莱斯成为新的增长点,估值处于历史底部。综合预计 2019-21年净利润分别为11/12/13亿,当前市值对应 9/9/8xPE,维持买入评级。 风险提示: 宏观经济增速不达预期,社会零售消费增速不达预期,公司同店增速不达预期,公司开店进展不达预期

事件: 2019年 10月 30日王府井发布 19年三季报, 截止至 2019年三季度, 公司实现营业收入 194.01亿元,同比增加1.06%;实现归属母公司股东净利润 8.47亿元,同比下降 14.33%。 基本每股收益 1.091元, 低于我们的预期。 点评: 受行业景气度影响,业绩进一步承压。 截止至 2019年三季度, 百货/购物中心业态实现营业收入 149.59亿元,同比减少3.04%,我们认为主要是行业承压和 9月底公司北京门店受国庆影响停业导致;奥特莱斯业态实现营业收入 32.06亿元,同比增长 24.03%。 综合百货业态仍然在公司营业收入构成中占据主体的地位,奥特莱斯体量相对百货/购物中心业态体量较小,但是增速较快。 三季度新开/关店各 1家。 2019年三季度, 公司新开 1家大店, 为昆明王府井滇池小镇奥特莱斯项目, 该项目总建筑面积12.8万平方米,租赁面积 6.85万平方米,为全国首家滇文化主题奥特莱斯。三季度关店 1家。 截止至 2019年三季度,公司在国内 21个省市自治区, 31个城市持有 52家大店(百货、购物中心、奥特莱斯)。 毛利率微降,财务费用提升影响业绩。 2019年前三季度公司毛利率下降 0.21个百分点至 21.11%。分业态看,百货/购物中心毛利率同比增加 0.07个百分点至 17.47%,奥特莱斯毛利率同比减少 0.43个百分点至 10.45%。 三费方面, 销售费用同比增加 0.12个百分点至 10.99%,管理费用率同比增加 0.11个百分点至 3.59%,财务费用率同比增加 0.8个百分点至-0.02%,主要是利息收入减少以及利息支出增加所致。在毛利率和三费费率综合影响下, 2019年前三季度公司净利率同比减少 0.9个百分点至 4.36%。 分地区看, 东北地区增速显著。 公司华中、西北、华东、东北地区营收同比实现正增长, 截止至 2019年三季度这四个地区分别实现营业收入 23.43/30.46/3.28/10.0亿元,同比增速分别为 0.94%、 4.29%、 2.55%、 69.22%,东北地区营收增长显著。毛利率方面,华中、西北、东北地区较去年同期实现正增长, 毛利率分别为 17.08%、 15.08%、 16.22%; 毛利率同比增加 0.19/0.39/2.74个百分点。 盈利预测及评级: 基于可选消费受到的压力以及公司三季报披露的公司净利润情况,我们下调了公司盈利预测。 我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 11.70亿元、 12.35亿元、 13.26亿元; 摊薄每股收益分别为 1.51元、 1.59元、1.71元。 维持“增持”评级。 风险因素: 消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。

1-3Q2019营收同比增长 1.06%,归母净利润同比减少 14.33%1-3Q2019实现营业收入 194.01亿元,同比增长 1.06%;实现归母净利润 8.47亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 1.09元,同比减少 14.33%;实现扣非归母净利润 7.48亿元,同比减少 21.18%,业绩低于预期。 单季度拆分来看, 3Q2019实现营业收入 59.80亿元,同比减少 0.33%实现归母净利润 1.48亿元,折合成全面摊薄 EPS 为 0.19元,同比减少36.57%;实现扣非归母净利润 2.03亿元,同比减少 6.47%。 综合毛利率下降 0.21个百分点,期间费用率上升 1.03个百分点1-3Q2019公司综合毛利率为 21.11%,同比下降 0.21个百分点。 1-3Q2019公司期间费用率为 14.56%,同比上升 1.03个百分点,其中销售/ 管理/ 财务费用率分别为 10.99%/3.59%/-0.02%,同比分别变化0.11/ 0.12/0.80个百分点。 业态表现分化,奥莱业态持续向好报告期内公司百货/购物中心及奥特莱斯两大业态类型在收入端的表现出现一定分化,百货/购物中心业务受调改推进影响收入端表现相对平淡,营收同比降幅由中报的同降 1.67%扩大至三季度的同降 3.04%。但奥特莱斯业务受业态景气度提升及新开店影响延续优异表现,营收同比增幅由中报的同增 22.75%提升至三季度的同增 24.03%,随着公司不断拓展奥莱业务规模,该业务有望成为未来公司业绩增长的主要动力。 下调盈利预测,维持“买入”评级考虑到门店调改进程相关费用对公司未来业绩的压力,我们下调对公司 19-21年 EPS 的预测至 1.42/ 1.52/ 1.65元(之前为 1.48/ 1.62/ 1.81元)公司 PB 0.9X(2019X)远低于近三年均值(1.32X),维持“买入”评级风险提示: 物业续租后租金标准升幅过大,门店整合速度未达预期。

报告期内新开1家大店,奥莱业态维持较快增长。2019年上半年公司新开出南昌王府井购物中心一家大店,没有关店。截止至2019年上半年,公司在国内21个省市自治区,31个城市持有52家大店(百货、购物中心、奥特莱斯)。综合百货业态仍然在公司营业收入构成中占据主体的地位。上半年公司同店增长1.82%。分业态看,奥特莱斯业态仍然保持较快增速,上半年营收同比增长22.75%,二季度增幅超过30%。而百货/购物中心业态上半年上半年压力较大,营收同比增速为-1.67%。 运动品类化妆品类增长明显,主营毛利率微增。报告期内公司运动品类和化妆品品类保持较快增长态势。奥莱业态的运动品类增长近31%,百货业态的化妆品类增幅超过18.5%。毛利率方面,2019年上半年公司主营毛利率为16.39%,同比提升0.03个百分点。分业态看,公司百货/购物中心业态毛利率为17.59%,较去年同期提升0.34个百分点;奥特莱斯业态毛利率为10.58%。较去年同期下降0.38个百分点。三费费率方面,报告期内公司销售费用率为10.46%,同比减少0.11个百分点,管理费用率为3.65%,同比增加0.17个百分点。财务费用方面,利息收入减少了1.23亿元。 西北华东东北地区贡献主要增长。西北、华东、东北地区营收较去年同期有增长,营收增速分别为4.79%、0.15%、74.2%;华北、华中、华南、西南地区上半年营收较去年同期均出现下滑。从区域销售情况看,华北、华中和西南地区保持了同比持平或小幅下降态势。其中,北京地区受关店影响,同比小幅下降;太原王府井受门店面积增加影响收入较上年同期增长7.5%;贵州地区收入仍然保持小幅上升态势;在奥莱门店收入快速增长拉动下,西北地区收入小幅上升;东北地区因新增长春王府井奥莱,收入较上年大幅上升;受新增2家子公司影响,华东地区收入同比小幅增长。 盈利预测及评级:我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为12.32亿元、13.34亿元、14.49亿元;摊薄每股收益分别为1.59元、1.72元、1.87元。维持“增持”评级。 风险因素:消费复苏不达预期、门店扩张不达预期、同店增长放缓。

王府井发布2019年中报,1H19实现营收134.2亿元,同比增长1.7%,归母净利润6.99亿元,同比下降7.5%。剔除财务费用和其他经营收益影响后,可比口径下经营利润下滑1.8%。 Q2新开南昌王府井购物中心,年内拟新增西宁王府井新千购物中心。 同店逆势增长1.82%,奥莱维持高成长 奥莱增长再提速,百货基本平稳。奥莱业态1H19/Q2单季营收分别增长22.8%/34.9%,贡献收入端主要增长;百货收入1H19同比下降1.7%,考虑部分联营及自营面积转租赁造成的影响(联营/自营/租赁分别增长0.9%/5.2%/8.2%),估计百货业态经营基本平稳。 门店调整成效显现,同店增长1.82%。根据公司中报,1H19百货业态的化妆品增幅超过18.5%,珠宝、运动亦保持较快增长;奥莱业态前四大销售品类中运动品类增长近31%,男女装均保持增长。1H19会员对总体消费的贡献率达58.6%,客单价同比小幅上升,但增幅逐渐下降;奥莱交易次数保持近10%增幅,百货交易次数小幅下降,Q2实现了同比持平。 盈利能力保持稳定。1H19主营业务毛利率为16.4%,同比增长0.03pp。销售+管理费用率同比升0.05pp至14.1%,其中人力成本提升0.28pp至4.6%,租金费用降0.24pp至3.3%。 四季度低基数下有望迎来增速回暖,带来估值修复行情 王府井是国内少数被验证具有跨区域扩张能力的龙头,目前1xPB的估值水平反应出市场对终端消费的悲观预期,四季度低基数下有望迎来增速回暖,带来估值修复行情。预计19-21年营收275/285/294亿元,EPS1.62/1.72/1.83元/股,参考可比公司约13xPE的估值水平,给与王府井19年13xPE估值,对应合理价值21.02元/股,维持“买入”评级。 风险提示:消费回暖、同店改善低于预期;线上、便利店、超市等业务尝试失败;门店租金压力持续增大;治理机制改革效果低于预期。