固定资产处置及新门店爬坡影响 Q4业绩，主业积极调整优化。 投资要点： 投资建议： 业绩预告低于预期， 考虑消费需求疲软，公司新店仍在爬坡阶段， 下调公司 2024-2026年 EPS 分别为 0.30（ -0.18）、 0.41（ -0.11）、 0.45（ -0.14） 元， 考虑公司免税业务发展潜力，给予 2025年高于行业平均的 40xPE， 下调目标价至 16.4元， 维持增持评级。 业绩简述： 预计公司 2024年归母净利润 2.6-3.5亿元，同比减少 51%到 63%； 2024年扣非归母净利润为 2.5-3.4亿元，同比减少 47%到61%。预计 2024Q4归母净利润为亏损 0.77-1.67亿元，同比转亏； 扣非归母净利润为亏损 0.19-1.09亿元，同比转亏。 多因素扰动， Q4利润不及预期。 业绩下滑主要原因： 1） 固定资产处置及相关费用：西单商场优化改造项目，受其停业改建影响，发生固定资产处置及相关费用。预计本次处置固定资产将减少公司当年度净利润不超过 9,472万元。 2） 新业态新门店培育：公司旗下新业态和新门店尚处于培育期， 新门店收入增幅尚不足以覆盖相对固定的成本支出。此外，新租赁准则使得长租约租赁门店前期成本较高，对新开租赁门店及续租存量门店影响较大。 3） 业态结构调整和门店经营转型： 2024年，公司持续推动业态结构调整和门店经营转型，新开 4家购物中心门店，关停部分长期亏损尾部门店，退出亏损业态，进一步精细化成本管控，优化成本费用结构，合理配置资源，全面巩固公司核心竞争力。 主业积极调整优化，免税项目有序推进。 2024年前三季度， 公司各业态总体客流均实现同比小幅增长。 Q2以来，受消费者购买意愿走低及购买力下降影响，客单价同比承压。 公司目前集中优势资源积极发展购物中心及奥莱业态，“一店一策”加快百货业态转型升级，购物中心及奥莱业态经营韧性较强。免税方面， 公司目前正在全力推进哈尔滨太平洋国际机场免税店和牡丹江海浪国际机场免税店开业筹备相关工作， 并中标了武汉市内免税店项目。 风险提示： 消费需求疲软，免税项目竞标不及预期。

公司发布2024年三季报。2024年三季度公司实现收入24.64亿元，同比下降14.61%；归母净利润1.34亿元，同比增长2.53%；扣非归母净利润0.39亿元，同比下降70.54%。摊薄每股收益0.118元，加权平均净资产收益率0.675%。 简评及投资建议。 1.2024年三季度收入同比下降14.61%，综合毛利率降1.09pct至38.29%。 2024年前三季度公司实现收入85亿元，同比下降8.27%，其中3Q实现收入24.64亿元，同比下降14.61%。前三季度综合毛利率降0.98pct至40.17%，其中3Q综合毛利率降1.09pct至38.29%。前三季度，各业态总体客流均实现同比小幅增长。 （A）分业态，1-3Q24百货收入32.42亿元，同比下降15.45%；购物中心收入22.54亿元，同比下降1.58%；奥特莱斯收入16.5亿元，同比增长4.37%；专业店收入10.78亿元，同比下降4.97%；免税收入2.04亿元，同比增长68.62%。 （B）分地区，1-3Q24华南收入3.12亿元，同比增长13.64%，主因区域内新增门店尚处于起步阶段；东北收入3.65亿元，同比增长7.91%，2家奥莱、1家购物中心销售均有较好增长；华东收入4.55亿元，同比下降2.93%；西南收入17.53亿元，同比下降14.75%，主因百货门店收入下降、重庆地区门店减少及市场环境影响。华北、华中、西北收入各45.78、6.33、8.85亿元，同比各降12.96%、11.02%、10.51%，主因市场环境及公司业态分布影响。 （C）分品类，数码类商品零售增长近28%，娱乐休闲增长超20%，儿童体验类销售增长近15%。运动类商品消费逐步占据市场优势，目前已成为公司销售规模最大的品类。 2.2024年三季度期间费用率增加2.63pct。公司三季度期间费用率31.57%，同比增加2.63pct；其中3Q销售费用率同比增加1.81pct至16.35%；管理费用率同比增加1.77pct至13.02%；财务费用率同比减少0.95pct至2.19%。 3.2024年三季度归母净利同比增长2.53%，扣非净利同比下降70.54%。3Q公允价值变动净收益6265万元，投资净收益1647万元，其他收益502万元；利润总额2.02亿元，同比下降14.44%；归母净利润1.34亿元，同比增长2.53%，扣非归母净利润0.39亿元，同比下降70.54%，非经常损益主为持有股票公允价值变动影响0.63亿元。维持对公司的判断。全国百货龙头，有税+免税双轮驱动。截至3Q24，公司共运营79家大型零售门店，覆盖全国七大经济区域，是A股为数不多的全国化布局且仍在积极拓店的百货公司，向购物中心和奥特莱斯方向进行创新；免税业态稳步推进，两处机场出境免税店项目中标，拓宽免税品经营渠道，丰富经营类型。 盈利预测与估值。预计公司2024-2026年收入各111亿元、122亿元、131亿元，同比增速各-9.3%、9.8%、7.6%，归母净利润各5.4亿元、7.1亿元、8.4亿元，同比增速分别为-24.1%、31.8%、18.8%。①PE估值方法：给予2025年25-30倍PE，对应合理价值区间15.63元-18.75元。②PS估值方法：给予2025年1.5-1.7倍PS，对应合理价值区间16.09元-18.23元。综合给予公司每股合理价值区间15.63元-18.75元，维持“优于大市”评级。 风险提示：新店培育期拉长；竞争压力风险；免税业务发展不及预期，有税业务转型进展及效果低于预期。

事件： 10月 30日，公司发布 2024年三季报， 2024Q1-3实现营业收入84.99亿元/同比-8.27%，实现归母净利润 4.27亿元/同比-34.13%，扣非归母净利润 3.59亿元/同比-39.12%；单 2024Q3实现营业收入 24.64亿元/同比-14.61%，归母净利润 1.34亿元/同比+2.53%，扣非归母净利润0.39亿元/同比-70.54%。 奥莱业态延续经营韧性， 部分细分类目表现较好。 1） 主业： 分业态看，公司 2024Q3百 货 / 购 物 中 心 / 奥 特 莱 斯 / 专 业 店 实 现 销 售 收 入9.23/7.12/5.10/3.20/0.32亿 元 ， 同 比 -19.66%/-4.86%/+15.08%/-9.14%/-26.29%， 奥莱业态和购物中心业态承载更多服务体验内容、高性价比内容， 经营韧性较强。 分类别看， 数码类商品销售增长近 28%， 户外运动、时尚运动、国潮运动商品持续产品创新， 具有较好的市场表现。 娱乐休闲增长超 20%，儿童体验类销售增长近 15%， 餐饮类销售占比已超过部分传统商品类别。 2）门店： 2024Q3期内公司贵阳国贸 CCPARK 购物中心对外营业，截至期末大型零售门店达 79家/环比+1家。客流方面，前三季度各业态总体客流均实现同比小幅增长。 毛利及费用表现承压，非经损益增厚利润。 1）毛利端。 2024Q3毛利率同比-1.09pct 至 38.29%，或系收入规模下降以及部分门店刚开业所致； 2）费用端， 2024Q3销售/管理/财务费用率同比+1.81pct/+1.77pct/-0.95pct至 16.35%/13.02%/2.19%，整体期间费用率同比+2.63pct 至 31.57%； 3）盈利端， 2024Q3公司归母净利润 1.34亿元/同比+2.53%，扣非归母净利润 0.39亿元/同比-70.54%，其中非经常性损益为 0.95亿元/上年同期为-0.01亿元，主要系所持股票公允价值变动影响。 投资建议： 公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建，万宁王府井离岛免税港已于 2023年 1月正式营业。 考虑公司 2024Q3业绩表现、当前线下消费仍然承压，我们调整 2024-2026年营业收入至 113.3/119.2/125.9亿元，归母净利润至 5.18/5.73/6.38亿元，当前股价对应估值分别为34.5/31.2/28.0X，维持“买入”评级。 风险提示： 消费增长严重不及预期；行业竞争严重加剧；宏观政策风险。

公司1-3Q2024营收同比减少8.27%，归母净利润同比减少34.13%公司公布2024年三季报：1-3Q2024实现营业收入84.99亿元，同比减少8.27%，实现归母净利润4.27亿元，同比减少34.13%，实现扣非归母净利润3.59亿元，同比减少39.12%。 单季度拆分来看，3Q2024实现营业收入24.64亿元，同比减少14.61%，实现归母净利润1.34亿元，同比增长2.53%，实现扣非归母净利润0.39亿元，同比减少70.54%。公司1-3Q2024综合毛利率下降0.98个百分点，期间费用率上升1.93个百分点1-3Q2024公司综合毛利率为40.17%，同比下降0.98个百分点。单季度拆分来看，3Q2024公司综合毛利率为38.29%，同比下降1.09个百分点。1-3Q2024公司期间费用率为29.87%，同比上升1.93个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为14.51%/13.45%/1.90%，同比分别变化+0.81/+1.47/-0.36个百分点。3Q2024公司期间费用率为31.57%，同比上升2.63个百分点，其中，销售/管理/财务费用率分别为16.35%/13.02%/2.19%，同比分别变化+1.81/+1.77/-0.95个百分点。 前三季度客流同比正增长，贵阳国贸CCPARK购物中心营业2024年二季度，公司综合考虑超市行业发展前景及旗下合营超市经营现状，决定终止公司旗下合营超市业务并实施退出。2024年9月21日，公司旗下贵阳国贸CCPARK购物中心整体对外营业，截至2024年三季度末，公司共运营79家大型综合零售门店，总建筑面积523.3万平方米。2024年前三季度公司各业态总体客流均实现同比小幅增长。公司持续完善门店生态，不断丰富完善多元配套项目,娱乐休闲和儿童体验类销售增长均增长较快。 下调盈利预测，维持“买入”评级公司业绩低于我们此前预期，主要是由于公司收入相对承压，鉴于未来线下消费复苏进程仍有一定不确定性，我们下调对公司2024/2025/2026年EPS的预测14%/15%/15%至0.51/0.55/0.58元。公司推出超市业态，重点项目进展顺利，门店生态不断完善，维持“买入”评级。 风险提示：免税业务推进不达预期，门店整合不达预期，消费复苏进程不及预期。

事件：2024年10月30日，王府井发布2024三季报，2024Q1-Q3公司实现营收84.99亿元，同比-8.3%；归母净利润4.27亿元，同比-34.1%；扣非归母净利润3.59亿元，同比-39.1%。 Q3营收同比-15%，业绩继续承压：Q3公司实现营收24.64亿元，同比-14.6%；归母净利润1.34亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润0.39亿元，同比-70.5%。Q3毛利率为38.3%，同比-1.1pct；销售、管理和财务三费率为31.6%，同比+2.6pct；归母净利率为5.4%，同比+0.9pct。 消费需求承压，万宁免税项目继续爬坡：分业态来看，2024Q1-Q3百货/购物中心/奥莱/专业店/免税分别实现营收32.42/22.54/16.50/10.78/2.04亿元，同比分别-15.5%/-1.6%/4.4%/-5.0%/68.6%，毛利率分别为33.4%/43.7%/59.6%/15.0%/16.8%。线下零售市场需求疲软，百货业态同比显著下滑，奥莱业态和购物中心业态有较强的经营韧性，超市业务终止并退出，免税业态继续爬坡；前三季度，各业态总体客流均实现同比小幅增长，客单价承压。 拟公开挂牌转让商业物业公司100%股权：商业物业公司主要业务为物业出租，其主要资产为位于武汉市江汉区中山大道888号武汉佳丽广场部分房产，总建筑面积35029.99平方米。截至2024年8月31日，商业物业公司资产总额为31039.62万元，负债总额18.83万元，净资产31020.79万元。2024年1-8月，商业物业公司实现营业收入761.90万元，净利润56.86万元。转让完成后将支撑Q4业绩。 盈利预测与投资评级：王府井作为全国连锁的老牌标杆百货零售集团，获批免税全牌照后，万宁离岛免税项目“王府井免税港”投运，打造特色免税业务。在出行和消费快速复苏的背景下，离岛免税有望持续放量，市内免税店落地拓宽想象空间，公司营收和利润前景向好。基于线下零售业态承压，下调王府井盈利预测，2024-2026年归母净利润分别为6.04/6.25/7.48亿元（原值为8.54/10.04/11.53亿元），对应PE估值为28/27/23倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险、免税项目业绩不及预期的风险、市场竞争加剧的风险

件2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现收入 85.0亿元，同比下滑 8.3%； 归母净利润为 4.3亿元，同比下滑 34.1%，扣非归母净利润为 3.6亿元，同比下滑 39.1%。单三季度，公司实现收入 24.6亿元，同比下滑 14.6%，归母净利润为1.3亿元，同比增长 2.5%，扣非归母净利润为 0.4亿元，同比下滑 70.5%。 零售市场趋势延续， 积极布局多元免税业态2024年前三季度， 零售市场延续结构性调整， 传统商品消费不旺，新生活方式品类不断崛起。 受此影响， 公司前三季度/单三季度收入分别下滑 8.3%/14.6%。 业态的分化也在三季度延续， 前三季度奥莱业态和购物中心业态收入同比分别+4.4%/-1.6%， 表现出一定抗冲击力和较强的经营韧性，成为支撑公司效益平台的重要力量。 前三季度百货/专业店收入同比分别-15.5%/-5.0%， 压力依然存在。 免税业态前三季度收入同比增长 68.6%， 且公司积极开拓口岸免税、 布局市内免税， 具体到市内免税方面，《市内免税店管理暂行办法》已出台，公司正在根据政策要求和公司总体战略布局，持续推动相关工作。 毛利率同比降低， 三季度扣非净利润同比下滑 70.5%2024Q3公司毛利率为 38.3%，同比降低 1.1pct，虽然百货、 购物中心、 奥莱等有税业态毛利率压力明显，但伴随业务持续发展， 前三季度免税业务毛利率为16.8%，同比提升 0.9pct。 单三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 16.4%、 13.0%及 2.2%，销售费用率、管理费用同比分别增长 1.8pct/1.8pct，但财务费用率同比降低 1.0pct。综合看下来，由于收入端压力， 公司利润仍存在一定压力， 2024Q3公司扣非归母净利润同比下滑 70.5%。 看好中期成长，维持“增持”评级考 虑 到 消 费 信 心 仍 有 不 足 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 营 收 分 别 为115.1/126.0/132.5亿元，同比增速分别为-5.8%/+9.5%/+5.2%，归母净利润分别为 5.0/7.3/8.3亿元，同比增速分别为-29.7%/+47.1%/+13.2%， EPS 分别为0.4/0.6/0.7元/股。鉴于公司坚定推进多业态发展和传统业态转型变革，免税业务持续发展，我们看好公司中期成长，维持“增持”评级。 风险提示： 经济增长放缓；零售复苏不及预期；免税进展不及预期风险。

需求仍待恢复，期待公司免税业务增量。 投资要点：投资建议：Q3扣非业绩低于预期，但有非经常性收益增厚利润，上调公司2024年EPS为0.48（+0.03）元，维持2025-2026年EPS为0.52、0.59元，考虑公司免税业务发展潜力，给予2025年高于行业平均的35xPE，上调目标价至18.2元，维持增持评级。 业绩简述：2024前三季度营收84.99亿元/同比-8.27%，归母净利润4.27亿元/同比-34.13%，扣非归母净利润3.59亿元/同比-39.12%。 其中2024Q3营收24.64亿元/同比-14.61%，归母净利润1.34亿元/同比+2.53%，扣非归母净利润3864万元/同比-70.54%。 Q3消费者购买意愿延续疲软，各零售业态均表现承压。①分业态：奥莱和购物中心韧性较强，2024前三季度百货/购物中心/奥莱/专业店/免税收入分别同比-15.45%/-1.58%/+4.37%/-4.97%/+68.62%，毛利率分别同比-1.27pct/-4.73pct/-3.49pct/-2.58pct/+0.93pct，超市业务已退出。②分经营类别：数码类商品销售增长近28%，消费热度持续较高。运动类商品消费逐步占据市场优势，目前已成为公司销售规模最大的品类。娱乐休闲增长超20%，儿童体验类销售增长近15%。 ③拆分量价：前三季度，各业态总体客流均实现同比小幅增长。Q2以来，受消费者购买意愿走低及购买力下降影响，客单价同比承压。 中标哈尔滨和牡丹江机场免税项目，有望受益于市内免税新政。 2024年8月13日，王府井集团收到招标代理公司中招国际招标有限公司发来的《中标通知书》，确定王府井为哈尔滨太平国际机场、牡丹江海浪国际机场出境免税项目的中标人。8月27日，财政部等五部门联合印发通知完善市内免税店政策，明确自2024年10月1日起实施，经国务院批准在全国范围内具有免税品经营资质的企业，可平等竞争市内免税店经营权，王府井有望参与竞标。 风险提示：消费需求疲软，免税项目竞标不及预期。

公司发布2024年第三季度报：（1）2024年前三季度：公司实现营业收入84.99亿元/-8.27%，实现归母净利润4.27亿元/-34.13%，实现扣非归母净利润3.59亿元/-39.12%。报告期内，由于市场环境、消费者行为及消费结构的快速变动，公司收入出现了下滑。 （2）2024Q3：公司实现营业收入24.64亿元/-14.61%，实现归母净利润1.34亿元/+2.53%，实现扣非归母净利润0.39亿元/-70.54%。 市场环境艰难，盈利能力有所下滑：(1)2024年前三季度公司毛利率40.17%/-4.95pcts，净利率5.17%/-2.38pcts。销售费用率14.51%/+0.81pct，管理费用率14.94%/+2.95pcts，财务费用率1.90%/-0.36pct。 (2)2024Q3：公司毛利率38.29%/-13.84pcts，净利率5.08%/-0.28pct。销售费用率16.35%/+1.81pcts，管理费用率18.13%/+6.88pcts，财务费用率2.19%/-0.95pct。 多数业态营收下滑，免税业态表现亮眼:在经营业态方面，王府井百货业态营业收入32.42亿元/-15.45%，毛利率33.35%/-1.27pcts。购物中心业态营业收入22.54亿元/-1.58%，毛利率43.65%/-4.73pcts。奥特莱斯业态营业收入16.50亿元/+4.37%，毛利率59.59%/-3.49pcts。专业店业态营业收入10.78亿元/-4.97%，毛利率14.99%/-2.58pcts。免税业态营业收入2.04亿元/+68.62%，毛利率16.75%/+0.93pct。系在报告期内，公司成功获得了哈尔滨太平国际机场和牡丹江海浪国际机场的出境免税经营权，并与北京首都机场商贸有限公司哈尔滨分公司签署了《哈尔滨太平国际机场新设免税店项目合同》及《牡丹江海浪国际机场免税店项目合同》所致。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价16.18元。我们预计公司2024年2026年的收入增速分别为-3.0%、7.6%、6.5%，净利润的增速分别为-13.7%、28.8%、15.4%；给予买入-A的投资评级，6个月目标价为16.18元，相当于2024年30x的动态市盈率。 风险提示：线下消费需求不及预期，行业竞争加剧，管理运营风险，新业态发展不及预期等。

公司发布2024年半年报。1H24公司实现收入60.35亿元，同比下降5.40%，剔除门店变动，同店下降7.33%；归母净利润2.93亿元，同比下降43.36%；毛利率同比减少1.01pct至40.94%。摊薄每股收益0.258元，加权平均净资产收益率1.478%，经营性现金流净额8.67亿元，同比下降53.28%。 简评及投资建议。 1.1H24收入降5.40%，同店降7.33%，综合毛利率降1.01pct至40.94%。1H24公司收入60.35亿元，同比下降5.40%，剔除门店变动，同店下降7.33%，其中2Q24收入27.27亿元，同比下降9.49%。1H24毛利率降1.01pct至40.94%。 上半年新开店1家、关店1家，年内计划再开4家购物中心。 （A）分业态，百货门店持续深化转型、打造精品百货，但受商品消费低迷、消费习惯变化及门店转型调整影响，收入23.19亿元降13.65%，收入占比降至35.6%；奥莱业态加强高性价比运营，收入11.4亿元略增0.2%，收入占比17.51%；购物中心收入15.42亿元基本持平，收入占比23.68；专业店业态收入7.58亿元降3.09%，收入占比11.64%；免税业态收入1.71亿元增121.17%，收入占比2.64%。合营超市业务终止并退出。 （B）分地区，华北地区受益于北京地区新增门店影响，收入增0.62%至32.45亿元，收入占比50.68%；东北地区2家奥莱和1家购物中心均较好增长，收入增8.83%至2.43亿元；华中、西南、西北地区受市场环境和公司业态分布影响，收入同比下降。 （C）分品类，代表新生活方式品类、科技创新产品、优质体验方向的品类表现较好。商品消费方面，运动、女装、珠宝、化妆、男装和数码家电为销售前6类商品，总销售中占比68%，其中数码家电品类同比增长超36%。服务零售方面，餐饮及儿童体验表现相对较好。 2.客流小幅提升，客单1Q略增、2Q略降。公司客流量同比小幅提升，购物中心体验功能丰富，客流量增幅好于其他业态。客单价一季度同比小幅上升，二季度同比小幅下降。1H24会员人数同比上升，会员消费在总销售中占比70%。 3.1H24期间费用率增加1.68pct。1H24销售费用率增加0.44pct至13.76%，主因年终奖错期发放以及新开门店和开业筹备期门店新增人工成本影响；管理费用率增1.32pct至13.63%；财务费用率降0.08pct主因利息收入增加；最终期间费用率增1.68ct至29.17%。4.1H24归母净利润2.93亿元，同比下降43.36%。1H24公允价值变动净收益-6892万元，资产减值损失1076万元，信用减值损失237万元，资产处置损益-28万元，其他收益816万元。最终1H24归母净利润2.93亿元，同比下降43.36%。 5.免税业态持续丰富。公司首个离岛免税项目王府井国际免税港于2023年1月18日对外营业。同时，公司积极发展跨境电商业务，目前共拥有1家离岛免税门店及7家跨境电商线下体验店。此外，公司已中标哈尔滨太平国际机场、牡丹江海浪国际机场出境免税项目，免税店种类得到进一步丰富。 6.重点项目持续推进。①西单商场改建项目：全面推进方案准备与报规，目前已取得入场招标许可，基本完成方案设计，同时全面推进开工证、先行拆除、电力迁改、人员安置、资产处置等各项工作。②通州文旅区商业配套综合体项目：已完成股权转让协议、委托管理协议的签署，设计确定了标识方案，同时全面开展招商谈判工作。 维持对公司的判断。全国百货龙头，有税+免税双轮驱动。截至1H24，公司共运营78家大型零售门店，356家专业店，覆盖全国七大经济区域，是A股为数不多的全国化布局且仍在积极拓店的百货公司，向购物中心和奥特莱斯方向进行创新；免税业态稳步推进，两处机场出境免税店项目中标，拓宽免税品经营渠道，丰富经营类型。 盈利预测与估值。预计公司2024-2026年收入各116亿元、123亿元、132亿元，同比增速各-4.8%、5.9%、7.5%，归母净利润各5.9亿元、7.1亿元、8.4亿元，同比增速分别为-16.7%、19.6%、19.2%。 我们对①PE估值方法：给予2024年23-28倍PE，对应合理价值区间11.97元-14.57元。②PS估值方法：给予2024年1.2-1.4倍PS，对应合理价值区间12.3元-14.35元。综合给予公司每股合理价值区间11.97元-14.57元，给予“优于大市”评级。 风险提示：新店培育期拉长；竞争压力风险；免税业务发展不及预期，有税业务转型进展及效果低于预期。

事件：8月29日，公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入60.4亿元/同比-5.4%，归母净利润2.93亿元/同比-43.4%，扣非归母净利润3.2亿元/同比-30.1%；2024Q2实现营业收入27.27亿元/同比-9.5%，归母净利润0.91亿元/同比-68.6%，扣非归母净利润1.27亿元/同比-45.8%。 百货业绩承压加速转型，免税门店种类将进一步丰富。1）主业：百货加速转型，终止并退出超市业务。报告期内，西单商场天通苑店转型为购物中心业态，焦作王府井百货转型为奥莱业态；公司综合考虑超市行业发展前景及旗下合营超市经营现状，决定终止公司旗下合营超市业务并实施退出；购物中心业态聚客能力突出，客流增幅好于其他业态。分业态看，百货/购物中心/奥莱/专业店/免税实现营收23.2/15.4/11.4/7.6/1.7亿元，分别同比-13.7%/+0.0%/+0.2%/-3.1%/+121.2%。2）门店：大型门店数量保持稳定。截至期末，公司共拥有百货/奥莱/购物中心/免税门店29/17/31/1家，分别环比-2/0/+2/0家（对比2024Q1期末），共计78家，总数未发生明显变化；专门店业态下睿锦尚品/法雅商贸分别拥有29/327家，与2023年底相比分别-3家/-7家。3）免税：布局离岛免税+口岸免税，市内免税推进可期。报告期内，公司在已有万宁王府井国际免税港基础上，新中标哈尔滨太平国际机场、牡丹江海浪国际机场出境免税项目，进一步丰富免税店种类。8月27日《市市内免税店理暂行行法法已已出，公司后续将根据政策要求和公司总体战略布局积极推进相关工作。4）线上：公司实现线上销售7.3亿元/同比+1.4%。 Q2费用端承压，盈利能力下滑。1）毛利端，公司2024Q2毛利率同比-0.4pct至40.6%；2）费用端，2024Q2期间费用率同比+4.11pct至29.31%，其中销售/理暂/财务费用率同比分别+0.90/+1.28/+1.92pct至14.28%/11.71%/3.32%，其中理暂费用主要受年终奖错期发放以及新开门店和开业筹备期门店新增人工成本共同影响。3）盈利端，2024Q2公司归母净利率同比-6.31pct至3.35%。2024Q2投资收益实现0.26亿元/去年同期为-0.03亿元，主要系上年同期部分合营公司亏损金额较大影响所致。 投资建议：公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建，万宁王府井离岛免税港已于2023年1月正式营业。考虑公司2024H1业绩表现、当前线下消费仍然承压，我们调整2024-2026年营业收入至120.9/128.1/136.5亿元，归母净利润至5.88/6.59/7.41亿元，当前股价对应估值分别为23.2/20.7/18.4X，维持“买入”评级。 风险提示：消费增长严重不及预期；行业竞争严重加剧；宏观政策风险。

公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收60.35亿元，同比-5.40%；归润母净利润2.93亿元，同比-43.36%。消费信心不足以及培育新业务等因素导致短期业绩承压，中长期内增长潜力充足，维持增持评级。 支撑评级的要点受制于消费信心不足，公司业绩同比下滑。24H1公司实现营收60.35亿元，同比-5.40%，剔除新店因素同店同比-7.33%；归母净利润2.93亿元，同比-43.36%。其中24Q2实现营收27.27亿元，同比-9.49%；归母净利润0.91亿元，同比-68.65%。消费信心不足，消费增长乏力，导致公司营收同比下滑，此外业绩下滑还受培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高、持有的股票公允价值变动等因素影响。 有税业务相对承压，免税业务逐步放量。分业态来看，24H1百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税的营收分别为23.19/15.42/11.40/7.58/1.72亿元，同比分别-13.65%/+0.01%/+0.20%/-3.09%/+121.17%；毛利率分别为34.77%/44.41%/60.83%/16.36%/16.30%，同比分别-0.83/-3.46/-2.16/-1.98/-4.93pct。免税业务尚处于起步阶段，低基数下快速增长，其中部分合同的收入确认由总额法变更为净额法，导致毛利率受到影响。 市内免税新政落地有望受益，中标口岸免税项目。8月，公司成功中标哈尔滨和牡丹江的机场免税项目。近日，财政部等五部门联合印发通知完善市内免税店政策，明确自2024年10月1起实施，在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等8个城市，各设立1家市内免税店，经国务院批准在全国范围内具有免税品经营资质的企业，可平等竞争市内经营权，公司有望参与竞标，进一步丰富免税店业务类型。 估值考虑到短期内消费信心恢复仍需时间，零售业务整体增长乏力，我们调整公司24-26年EPS为0.51/0.66/0.80元，对应市盈率为23.7/18.4/15.0倍。 中长期来看，奥莱/购物中心有望维持稳健增长；离岛免税持续放量，市内免税新政落地，拓宽想象空间。并维持增持评级。 评级面临的主要风险免税业务推进不及预期，居民消费恢复不及预期，市场竞争加剧风险。

事件：王府井发布2024年半年报。1H24公司实现收入60.35亿元/yoy5.4%，剔除新店因素，同店同比下降7.33%，主要受到消费者信心不足、消费增长不及预期影响，公司归母净利润2.93亿元/yoy-43.36%，扣非归母净利润3.20亿元/yoy-30.13%。2Q24公司实现收入27.27亿元/yoy-9.49%，归母净利润0.91亿元/yoy-68.65%，扣非归母净利润1.27亿元/yoy-45.81%。整体来看，上半年归母净利润下降主要是受营业收入下降、培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高、持有的股票公允价值变动等因素影响。 受收入下降及费率上升影响，公司盈利能力下降。盈利能力方面，1H24实现毛利率40.94%/-1.01pcts，主要受到收入下滑影响，费用率方面，1H24公司销售/管理/财务费用率分别为13.76%/13.63%/1.78%，同比变化+0.44/+1.32/-0.08pcts，综合影响下，公司归母净利率4.86%/-3.26pcts。2Q24公司实现毛利率40.60%/-0.41pcts，2Q24实现销售/管理/财务费用率14.28%/11.71%/3.32%，分别同比变化+0.91/+1.28/+1.92pcts，综合影响下，公司归母净利率3.34%/-6.32pcts。 低基数下免税业务快速增长，购物中心和奥莱业务维持韧性增长。1H24公司百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税业务收入分别为23.19/15.42/11.40/7.58/1.72亿元，同比各变化-13.65%/0.01%/0.20%/3.09%/121.17%；同时，公司对应业务营业收入占比分别为35.60%/23.68%/17.51%/11.64%/2.64%；从毛利率来看，百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税毛利率分别为34.77%/44.41%/60.83%/16.36%/16.30%，同比变化-0.83/-3.46/-2.16/-1.98/-4.94pcts。由于公司综合考虑超市行业发展前景及旗下合营超市经营现状，决定终止公司旗下合营超市业务并实施推出。从整体经营表现来看，受消费结构转变的影响，购物中心业态收入占公司营业收入的比重进一步提升，达23.68%，免税业态尚处于起步阶段，收入较同期增长121.17%，受经营面积等因素影响，收入占比仅为2.64%。 公司营业收入主要来自华北、西南和西北地区，其中华北地区收入占比达到50.68%。1H24公司华北/华中/华南/西南/西北/华东/东北收入分别为32.45/4.53/2.49/12.62/6.14/3.38/2.43亿元，对应地区收入增速同比各变化+0.62%/-13.39%/+32.03%/-12.62%/-10.20%/+3.89%/+8.83%，营业收入占比分别为50.68%/7.07%/3.89%/19.70%/9.59%/5.28%/3.79%。华南地区营业收入同比增幅较高，主要是区域内门店尚处于起步阶段；东中地区、西南地区及西北地区营业收入同比下降主要受市场环境及公司业态分布影响所致。 投资建议：上半年公司受消费增长不及预期影响业绩承压，我们预计将对全年业绩造成影响，据此，我们下调全年业绩。我们预计24-26年公司归母净利润分别为6.50/9.35/12.39亿元，对应24-26年PE为22X/15X/12X，维持“推荐”评级。 风险提示：客流恢复不及预期、租金下降、消费者信心不足。

事件概述公司发布 2024半年度财务报告。2024H1公司实现营业收入 60.35亿元，同比-5.4%，实现归母净利润 2.93亿元，同比-42.3%，实现扣非归母净利润 3.2亿元，同比-30.13%。 分析判断: 市场环境影响下传统业态承压，持续推动门店结构优化以及新店储备根据公司公告，市场环境超出预期，受此影响，公司上半年营业收入同比下降 5.4%，剔除新店因素，同店同比下降 7.33%；总体来说，公司客流小幅回升，但进入二季度以来消费者购买意愿及消费力走低，客单价有所下滑。分业态来看，24H1公司百货/购物中心/奥莱/专业店收入分别同比-13.65%/+0.01%/+0.2%/-3.09%,毛利率分别同比-0.83/-3.46/-2.16/-1.98pct。 报告期内公司持续推进业态调改以及门店结构优化。公司综合考虑超市行业发展前景及旗下合营超市现状，决定终止公司合营超市业务并实施退出。奥莱业态方面，上半年公司奥莱业态品牌调整率总计达到 29%，重庆王府井奥莱提前终止营业；购物中心方面，贵阳新印 1950Discovery 购物中心已于 5月 25日对外营业，贵阳CCPARK 购物中心、苏州王府井购物中心、临汾王府井购物中心、拉萨王府井购物中心预计年内开业。 成本刚性以及新店开业影响下利润率同比下滑24H1公司归母净利率 4.86%，同比-3.25pct。归母净利率下滑主要由于：1）收入承压成本刚性下毛利率下滑，24H1公司综合毛利率 40.94%，同比-1.01pct；2）受到年终奖错期发放以及新开门店和开业筹备期门店新增人工成本影响，公司管理费用同比+4.73%，管理费用率同比+1.32pct。 中标机场免税项目，积极筹备市内免税项目24H1公司免税收入 1.71亿元，同比增长 121.17%。报告期内，公司已中标哈尔滨太平国际机场、牡丹江海浪国际机场出境免税项目，免税店种类得到进一步丰富。同时《市内免税店管理暂行办法》已出台，根据公司公告公司后续将根据政策要求和公司总体战略布局积极推进相工作。 投资建议公司传统业务积极转型，免税业务长期有望贡献增量，未来成长潜力大。鉴于当前消费环境变化，我们下调24-25年盈利预测，新增 26年盈利预测。预计公司 24-26年营业收入分别为 117/122/127亿元（原 24-25年预测为 120/167亿元），同比-4%/+4%/+4%，24-26年实现归母净利润分别为 6.3/8.1/9.3亿元（原 24-25年预测为 8.8/13.5亿元），EPS 分别为 0.55/0.72/0.82元（原 24-25年预测为 0.77/1.19元）。对应最新 PE 分别为23X/18X/15X（参照 24年 8月 30日收盘价 12.31元/股），维持“增持”评级。 风险提示消费力恢复不及预期；新店经营不及预期；免税政策变动。

事件公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现收入60.4亿元，同比下滑5.4%，归母净利润为2.9亿元，同比下滑43.4%，扣非归母净利润为3.2亿元，同比下滑30.1%。单二季度，2024Q2公司实现收入27.3亿元，同比下滑9.5%，归母净利润为0.9亿元，同比下滑68.6%，扣非归母净利润为1.3亿元，同比下滑45.8%。 经营压力逐季度上行，商品类消费普遍低迷2024H1线下消费行业面临严峻的市场环境，公司营收同比下降5.4%，剔除新店影响，同店同比下降更甚为7.3%，主要受制于客单价低迷。分季度来看，受制于消费信心不足，公司Q2营收同比下降9.5%，环比下滑。分业态看，百货/购物中心/奥莱/专业店/免税收入同比分别-13.7%/+0.0%/+0.2%/-3.1%/+121.2%，受商品消费低迷、消费习惯变化以及门店转型调整影响，百货类营收同比下降明显，免税业态尚处于起步阶段，收入大幅增长，同时公司终止旗下合营超市业务并退出。 全业态毛利率均下行，培育新业务及新门店拖累业绩2024H1公司毛利率为40.9%，同比降低1.0pct，全业态毛利率均有压力，百货/购物中心/奥莱/专业店/免税毛利率同比分别-0.8pct/-3.5pct/-2.2pct/-2.0pct/-4.9pct，其中免税业态有收入确认方法变更的影响。同期开店带来费用端压力，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别+0.4pct/+1.3pct/-0.1pct，管理费用率增长明显主要系年终奖错期发放以及新开门店和开业筹备期门店新增成本共同影响所致。由于营收下降、培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高等因素影响，公司利润仍存在明显压力。2024H1公司归母净利润为2.9亿元，同比下滑43.4%，其中Q1/Q2归母净利润同比分别-10.9%/-68.6%。 看好中期成长，维持“增持”评级考虑到消费信心仍有不足，我们预计公司2024-2026年营收分别为115.1/126.0/132.5亿元，同比增速分别为-5.8%/+9.5%/+5.2%，归母净利润分别为5.6/8.0/9.8亿元，同比增速分别为-21.1%/+42.6%/+22.2%，EPS分别为0.5/0.7/0.9元/股。鉴于公司坚定推进多业态发展和传统业态转型变革，免税业务持续发展，我们看好公司中期成长，维持“增持”评级。 风险提示：经济增长放缓；零售复苏不及预期；免税进展不及预期风险。

事件：4月19日，公司发布2023年报，实现营业收入122.24亿元/同比+13.19%，实现归母净利润7.09亿元/同比+264.14%，扣非归母净利润6.36亿元（上年同期亏损0.10亿元）；单Q4实现营业收入29.59亿元/同比+26.80%，归母净利润0.61亿元（上年同期亏损2.20亿元），扣非归母净利润0.46亿元（上年同期亏损2.51亿元）；同时公告拟收购首旅集团持有的北京环汇置业有限公司部分股权及债券。4月26日，公司发布2024Q1业绩，实现营业收入33.08亿元/同比-1.74%，归母净利润2.02亿元/同比-10.86%，扣非归母净利润1.93亿元/同比-13.72%。 业态场景优化，奥莱、购物中心拉动业绩增长，免税业务仍处爬坡期。2023年消费温和修复，公司仍有扩张，同时因店施策，坚持经营调整，其中：1）百货业态一店一策转型，奥莱继续主打“大品牌、小价格”经营理念发展，购物中心业态持续引领时尚优质购物环境，超市及专门店业态稳健经营，同时涉足免税业务。报告期内，王府井国际免税港、王府井海垦购物中心、王府井奥莱UPTOWN、金街喜悦购物中心项目相继开业；2）截至期末，公司共拥有百货/奥莱/购物中心/超市门店31/17/29/10家，分别同比-5/+1/+6/-4家，专门店业态公司共拥有睿锦尚品32家/同比+8家、法雅商贸334家/同比-24家；3）公司全年百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店分别实现营业收入56.1/25.8/20.3/3.7/15.1亿元，分别同比+6.2%/+7.7%/+35.1%/-18.5%/+16.4%，免税业态实现收入1.9亿元，剔除门店变动因素，全年同店同比上升11.19%；4）免税业态实现营业收入1.9亿元，免税一期引入400多个国际一线品牌、有税区拥有国际国内知名品牌300余个，二期、三期积极筹备中；由于免税公司根据与个别供应商签订的经营合同将相关收入确认由总额法变更为净额法，免税业态收入、毛利率较前期产生变化；整体而言，项目仍处爬坡期。 持续强化重点品牌合作，同时打造线上线下融合商业模式。报告期内，公司持续强化重点品牌合作，主业门店全年共调整品牌6041个，综合调整率38%，新进品牌2601个，首店441个，首店占新进资源比重17%；积极打造“王府井在线平台”，并已有60余家门店实现线上线下双栖运营，覆盖有赞、抖音、小红书等主流渠道，全年集团客流同比增长43.9%，线上引流作用强化：925美好生活节期间，集团客流同比+38%，线上业务营销导流同店同比大幅增长73.6%，占线上总销7成，较同期占比提升10pct。2023年，公司实现线上销售14.4亿元/同比+60%。 毛利率同比提升，费用率亦有所优化。1）毛利端，公司综合毛利率同比+3.55pct至41.84%，分业态看，百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店业态毛利率为36.44%/49.39%/68.72%/13.96%/14.99%，分别同比+4.83/+1.23/+5.49/-0.89/+0.71pct，免税业态毛利率为19.19%。2）费用端，期间费用率同比-2.94pct至29.68%，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率为15.16%/12.14%/2.38%，分别同比-0.59/-2.31/-0.04pct。 2024Q1经营相对稳健。1）期内公司大型综合零售门店数量无变化，截至2024年3月，公司拥有百货/奥莱/购物中心/免税业态门店31/17/29/1家，共计78家。2024Q1百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店/免税业态实现营业收入14.5/6.7/5.9/0.8/3.8/1.2亿元，分别同比-11.25%/+3.52%/+9.45%/-31.06%/-4.98%/+116.78%;2）免税业态方面，报告期离岛免税门店王府井国际免税港营业收入同比增长81%，客流同比增长33%，销售、客流均创新高；3）毛利端，毛利率24Q1同比-1.6pct至41.2%，主要系新业态、新门店尚处于培育期，收入增幅尚不足以覆盖相对固定的成本费用支出；4）费用端，销售/管理/财务费用率同比+0.07/+1.21/-1.76pct至13.34%/15.21%/0.51%，费用有所优化。 投资建议：公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建，万宁王府井离岛免税港已于2023年1月正式营业。考虑公司2023&2024Q1业绩表现，我们调整2024-2026年营业收入至128.57/134.67/141.29亿元，归母净利润至7.52/8.12/9.27亿元，当前股价对应估值分别为21X/19X/17X，维持“买入”评级。 风险提示：消费增长严重不及预期；行业竞争严重加剧；宏观政策风险。