兰生股份作为国内会展龙头企业，背靠上海国资委，资源禀赋优越， 业务生态完备， 存量业务增速稳健； 同时公司通过外生内延持续贡献业绩增量，提升数字化能力提升效能。首次覆盖，给予增持评级。 支撑评级的要点 兰生股份： 背靠上海国资委， 重组聚焦会展业务。 公司自 20年完成资产重组之后，正式转型为以会展为主业的上市公司。 背靠上海国资委，股东资源雄厚，助力公司构建会展全产业链。重组后公司的展览组织业务迅速发展， 业务结构不断优化。 23年公司的会展赛馆业务齐发力，各项业务迎来全面复苏， 实现归母净利润 1.99亿元，已赶超疫前 19年的业绩。 会展行业：市场颇具增长潜力， 疫后资源向头部集中。 国内会展需求旺盛， 展馆展能位居世界第一， 政府机构占据行业主导地位， 疫后行业加速出清，头部企业有望受益。 当前各级政府对于会展行业支持力度较高，同时跨境便利度提升有望加速海内外的经贸往来，带动企业办展参展。 公司优势：业务生态完备， 存量资源优越。 1）掌握全产业链资源。 公司的主业涵盖展览组织、展馆运营、会议活动赛事和会展服务，各业务环节相互赋能。 旗下优质 IP 众多， 4个展会经 UFI 认证， “上马”为国内首个世界田联白金马拉松赛事，国际影响力高。 2） 依托上海的资源与区位优势。 借助大股东资源，公司获得了稀缺展馆资源上海世博展览馆的运营权， 出租率名列前茅； 以上海为大本营，也充分享受了会展经济高地优势。 未来看点：“会展中国”拓市场，“数字会展”提效能。 1） 存量展会异地扩张。 工博会、广印展等成熟展会已实现异地扩张， 同时也在采取国际合作的模式拓展海外市场。 2）兼并收购持续推进。 公司先后收购了 CMM 电子制造自动化&资源展与 TOPS 它博会，布局电子和新型消费行业。 目前公司在手资金充沛，世博馆与会展基金可助力前期项目考察与孵化，后续外延扩张有望加速。 3） 升级数字化能力。 公司从多维度构建“数字会展”管理体系，从展馆运营、 数字营销等多项服务全方位赋能主业。 估值 公司坐拥会展行业全产业链资源，国资背景下资源禀赋突出， 存量业务增长稳健； 通过内生培育、外延收购持续贡献业绩增量，持续提升数字化能力有望提升效能。 我们预计 24-26年公司的归母净利润为 3.03/3.40/3.86亿元， 对应 P/E 为 14.3/12.8/11.2倍。首次覆盖，给予增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

公司发布 2023 年和 2024 年一季度报告。 公司营收皆实现良好同比增长，但受新开店费用、爬坡期和租赁准则影响，利润增长慢于收入增长， 利润仍未完全释放， 我们维持增持评级。 支撑评级的要点收入修复符合预期，利润仍未完全释放。 2023 年公司实现营业收入 5.34亿元，同比增长 56.16%；归母净利润 3051.99 万元，同比增长 2.60%；扣非归母净利润 2759.35 万元，同比增长 8.31%。 2024 年一季度，公司实现营业收入 1.60 亿元，同比增长 67.28%；实现归母净利润 466.00 万元，同比增长 13.94%、实现扣非归母净利润 467.04 万元，同比增长52.45%。公司收入端实现良好修复，但利润端受新开店费用和租赁准则影响，仍有待释放。 酒店经营方面，多经营指标较 19 水平提升明显， 公司直营酒店在 2023 年 RevPAR/ADR/OCC 分别为 332.78 元/490.46 元/67.85%，分别为 2019 年的 115.89%/114.82%/100.94%水平。分季度看，2023Q1-Q4 直营酒店 RevPAR 分别为 280.46、 350.63、 369.89、 320.45元。 2024 年一季度，直营酒店 RevPAR 为 314.77 元，为 19 年的120.97%水平，较 23 年同期提升 12.23%。 门店拓张仍在持续，或试水酒店资产管理。 公司门店拓展仍在进行，2023 年新签约酒店 55 家，新开业酒店 34 家。 23 全年君亭系列品牌在长三角地区外， 完成了华北、华南、西南三个区域的布局；君澜品牌则继续加大与国有企业和国内一流公司合作，重点深化北京、上海、广东等战略布局；关注在地文化特征的景澜品牌也在加大全国区域拓展的力度，首次进驻江西、山东、陕西、宁夏。 此外，公司在 23 年设立上海君达城合资公司，试水酒店类 Pre-REITs 业务及酒店类资产证券化业务，有望助力公司发展酒店资产管理业务。估值公司营业收入和酒店经营指标皆实现良好增长，但受租赁准则、新开店费用等因素影响利润表现低于收入增长， 我们调整公司 24-26 年 EPS 为0.64/0.94/1.17 元，对应市盈率为 36.9/25.3/20.3 倍， 并维持增持评级。 评级面临的主要风险市场竞争加剧，拓店不达预期， 新品牌发展不达预期。

公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报。 23 年公司实现营收 19.38 亿元，同比-31.83%；归母净利润 1.01 亿元，同比-64.81%。 24Q1 公司实现营收 2.90亿元，同比-13.14%；归母净利润 0.34 亿元，同比+58.77%。 23 年公司业绩短期承压， 24Q1 已现改善趋势，且公司主业优势显著，文旅运营转型颇有成效，看好第二成长曲线的打造， 维持买入评级。 支撑评级的要点 开工不足及费用增加致业绩承压， PPP 项目投运经营现金流显著改善。23 年公司收入端下滑主要系新开工率不足，交付进度不如预期；而个别项目毛利率低于平均水平，同时新业务拓展费用增加， 致使业绩端承压。23 年公司的毛利率为 25.03%，同比-4.89pct；期间费用率为 22.74%，同比+8.34pct。 23 年公司经营性现金流为 1.69 亿元，同比显著改善增 7.79亿元， 主因 PPP 项目步入运营期， 且公司主动加强各项目款项回收所致。 传统主业短暂承压， 文旅运营转型颇有成效。 分业态来看， 23 年文体装备/数艺科技/轨道交通/文旅运营分别实现营收 13.87/2.30/1.06/1.82 亿元，同比分别-36.35%/-42.72%/-32.06%/+125.74%，毛利率同比分别-5.66/-2.13/-20.94/+13.27pct。 文体旅运营营收及毛利增速亮眼，主要是由于公司运营的剧院数量增加，截至 23 年末公司共有 13 个场馆在运营； C 端文旅融合运营项目《今夕共西溪》保持全年正常演出，阶段性实现观演人数突破增长；多个项目成功落地实现异地复制，业绩第二增长曲线初步成型。 Q1 业绩显著回暖，在手订单充足复苏可期。 24Q1 公司实现营收 2.90 亿元，同比-13.14%；归母净利润 0.34 亿元，同比+58.77%；毛利率为 37.01%，同比+10.77pct。 24 年初至今，公司已中标多个文体旅项目，在手订单充足，后续业绩有望逐步复苏。估值 受项目开工影响公司业绩短期承压， 我们预计公司 24-26 年 EPS 为0.49/0.68/0.82 元，对应 PE 分别为 20.9/14.9/12.5 倍。 公司主业优势显著，在手订单充足复苏可期；文体旅运营转型初显成效，有利于增强公司盈利水平和现金流的持续性。 维持买入评级。 评级面临的主要风险 项目建设及回款进度不及预期、新业务开拓不及预期、消费复苏不及预期

公司发布 2024年一季报。据公告，公司 24年一季度营业收入和归母净利润实现平稳增长，扣非归母净利润有一定下滑。酒店经营表现在走出 23年的快速修复期后趋于平稳， 24Q1海外部分利息费用拖累利润表现， 我们维持增持评级。 支撑评级的要点 收入平稳增长，利息因素拖累利润表现。 据公司公告， 一季度公司实现营业收入 32.06亿元，同比增长 6.77%；实现营业利润 3.32亿元，同比增长 28.08%；归母净利润 1.90亿元，同比增长 34.56%；实现扣非归母净利润 0.62亿元，同比减少 31.19%。非经常性损益共 1.28亿元，其中 1.20亿元资产处置收益主要为卢浮集团等处置若干酒店物业取得处置收益。 此外，海外利率上涨导致的海外借款利息费用增长，对 24Q1利润表现造成一定影响。一季度实现毛利率 35.38%、净利率 7.94%，分别同比-0.40pct、+1.53pct。 高基数下 RevPAR 同比未有增长，复苏期后或回归常态经营水平。 24年一季度，公司境内有限服务型酒店 RevPAR 为 145.25元/间，同比减少1.55%；境外有限服务型酒店 RevPAR 为 35.65欧元/间，同比减少 0.06%。 境内有限服务型酒店中， ADR/OCC 分别为 242.41元/59.92%， 同比分别+1.31%/-1.71pct；中端酒店 RevPAR 同比减少 4.05%；经济型酒店 RevPAR同比减少 1.20%。在经历 23年的业绩快速修复期后，酒店多类经营指标或回归常态增长区间。 开店计划持续推进。 公司 24年一季度新开酒店 222家， 开业退出酒店 75家，净增开业酒店 147家。新开店中全服务型酒店新增 1家；有限服务型酒店新开业 221家； 有限服务型酒店中直营酒店减少 7家，加盟酒店增加 153家。较 23年年报提及的 1200家全年开业目标已完成 18.50%。 估值 公司一季度业绩在高基数背景下表现平稳，后续在经营改革发力下仍具备利润增长潜力。 展望后市，公司增长或将趋于稳健，注重质量， 我们维持公司 24-26年 EPS 为 1.40/1.61/1.79元的预测，对应市盈率为21.4/18.6/16.7倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧风险、扩张受阻风险、汇率变动风险。

公司发布2023年年报及2024年一季报。据公告，公司23年及24年一季度的营业收入、归母净利润、扣非归母净利润均在快速修复中实现同比高增，且未来修复仍有较足空间，我们维持增持评级。 支撑评级的要点业绩表现同比高增，复苏预期逐步兑现。据公司公告，2023年实现营业收入32.98亿元，同比增长558.96%；实现归母净利润3227.42万元，同比增长114.58%；实现扣非归母净利润911.80万元，同比增长103.56%。 2024年一季度实现营业收入10.25亿元，同比增长643.38%；实现归母净利润2804.53万元，同比增长174.79%；实现扣非归母净利润2783.54万元，同比增长171.52%。伴随出入境资源供给逐步修复，2023年实现毛利率11.57%，同比下降1.52pct。在出入境旅游逐步复苏背景下，公司已步入业绩加速修复期，且后续仍有较好修复空间。 出入境旅游恢复空间仍较足。据文旅部数据，2023年我国入出境旅游人数超过1.9亿人，2024年有望超过2.6亿人次，对应增长率为36.84%。 此外，据航班管家数据，最近一周（4.22-4.28）国际客运航班执行航班量已恢复至19年同期的73.06%水平，整体来看修复空间较足。 政策有望持续助推出入境旅游修复。在宣布单方面免签政策外，我国已与马来西亚、泰国、新加坡达成互免签证协定，叠加假期等因素催化，出境需求有望进一步修复。入境方面，除了免签政策和航线支持外，文旅部也在多次强调优化入境游客生活便利度，解决支付场景、外语服务、证件互通等领域的问题，有望提升入境旅游体验，促进入境旅游恢复。 公司是首批参与《世界旅游城市联合会与亚太旅游组织关于文化带“入境旅游协作”的倡议书》的企业，常态化接待入境旅游团组，未来也有望与多地文旅局、旅游协会合作，深挖入境旅游市场机遇。 估值公司23年步入业绩加速修复期，业绩实现扭亏，营收同比高增。考虑到出入境旅游市场修复进度预期，我们调整预测24-26年EPS为0.12/0.22/0.27元，对应市盈率为54.2/30.2/24.4倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险出入境旅游政策不确定性风险、行业恢复不及预期、市场竞争风险。

公司发布 2023 年年度报告及 2024 年一季度报告。据公告，公司 2023 年实现营业收入 24.01 亿元，同比增长 43.76%；归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长 224.91%、 240.03%，全年利润实现高同比增长。 2024 年一季度，公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别同比+28.01%、 -8.84%、+5.32%。公司餐饮+宾馆+食品三轮驱动战略初步成型，业务或迎来高速发展期， 我们维持公司增持评级。 支撑评级的要点营收和利润同比高增。 据公司公告， 公司 2023 年实现营业收入 24.01 亿元，同比增长 43.76%；归母净利润 3.04 亿元，同比增长 224.91%；扣非归母净利润 2.53 亿元，同比增长 240.03%， 23 年全年业绩实现同比高增。2024 年一季度，公司实现营业收入 6.91 亿元，同比增长 28.01%；归母净利润 6589.91 万元，同比减少 8.84%；扣非归母净利润 6449.86 万元，同比增长 5.32%，受去年获得部分补偿款、新开门店一次性投入影响、资产折旧摊销、新门店爬坡期、营销和数字化费用投入增长等因素影响， 24 年一季度利润同比表现低于营业收入表现，但据公司公告，如剔除此类因素，公司扣非净利润表现与营收增长幅度或趋同。 三轮驱动战略成型，有望推动公司步入高速增长期。 公司餐饮+宾馆+食品三轮驱动战略已初见成效，公司餐饮业务持续扩张，在新开门店、改造门店的同时，深挖自身在传统美食和喜宴方面服务优势。宾馆业务方面， 23年全年业绩提升显著，全年实现营业收入4.45亿元，同比增长140.84%。食品业务方面， 23 年全年在前期培育沉淀下相关收入再次收获高增长，全年实现营收 1.67 亿元，同比增长 177.77%。此外，鲜肉大包门店在 23年全年已开业 80 家，待开业 60 家，相关连锁加盟业务有望进一步增长。 门店拓展持续推进。 据公告，公司 23 年新开门店 8 家，其中餐饮门店 6家，宾馆门店两家，新增门店面积 122534 平方米。 2024 年公司预计餐饮门店拓展 8-12 家，宾馆拓店 4-6 家，预计新增门店面积 264851 平方米。24 年第一季度，公司已新开两家富茂宾馆和一家餐饮门店。 估值公司三轮驱动战略初见成效，业绩有望步入加速成长期。 考虑到公司或进入业绩快速增长期，收入规模或有较好提升，但新开店短期内可能对利润增长有影响， 我们预测 24-26 年 EPS 分别为 1.47/1.84/2.29 元，对应市盈率分别为 18.3/14.7/11.8 倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险市场竞争加剧风险，后续餐饮等消费需求恢复及门店拓展不达预期风险

公司发布 2024 第一季度报告。 24Q1 公司实现营收 3.36 亿元，同比-0.43%；实现归母净利润 0.25 亿元，同比-60.51%；扣非归母净利润 0.22 亿元，同比-62.77%。 受多重因素影响 Q1 业绩承压，中长期仍看好新增高铁、减免政策对景区客流的提振，以及各业务逐步完善贡献增量， 维持增持评级。 支撑评级的要点收入端：免票政策致门票收入下滑。 24Q1 黄山景区累计接待进山客流82.72 万人次，同比-2.12%；同时 23 年黄山自 4 月起开始实行免票政策，而 24 年从年初即开始实施减免政策，导致景区门票收入同比减少。 成本费用端： 餐饮门店扩张新增折旧，上年同期所得税费用减免致基数较低。 1） 23 年公司的徽菜板块快速扩张， 23Q2 新开业多家徽商故里门店， 由此新增的折旧摊销导致营业成本同比增加； 24Q1 公司的营业成本为 2.04 亿元，同比+15.34%，期待门店爬坡逐步贡献增量。 2） 22 年公司尚未实现盈利， 产生的亏损在 23Q1 可减免部分税费， 导致 23Q1 税费基数较低； 24Q1 所得税费用为 2180 万元，同比+82.61%。 业务结构变化致毛利下滑， 期间费用率同比基本持平。 景区毛利率相对较高， Q1 门票收入下降导致业务结构发生变化，毛利率有所下滑。 24Q1公司的毛利率为 39.47%，同比-8.28pct。 期间费用率方面， 24Q1 公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 2.30%/20.85%/0.16%，同比分别+0.54/-0.41/+0.16pct。 高铁线路完善叠加延续免票活动，有望助推景区客流提升。 池黄高铁于 4月 26 日正式运营，此线路开通后，将连通九华山、黄山、太平湖，形成“两山一湖”的黄金旅游路线， 新建的黄山西站至池州站仅需 30 分钟，有望吸引更多优质客源。此外， Q2 主景区延续“免减优”活动，每周三对游客免票。外部交通网络完善叠加减免优惠， 有望提振景区游客数量。 估值考虑到受多重因素影响， 公司 Q1 业绩承压， 我们调整公司 24-26 年 EPS为 0.64/0.72/0.76 元，对应市盈率分别为 19.9/17.8/16.8 倍。 短期内免票政策仍将助力；中长期来看，外部交通线路逐步完善，公司各项业务持续完善增量可期， 维持增持评级。评级面临的主要风险客流恢复不及预期、业务整合落地难度大等风险。

公司发布 2024年一季度业绩报告。 24Q1公司实现营收 1.28亿元，yoy+83.73%；归母净利润 0.11亿元， 扣非归母净利润 0.12亿元， 同比大幅扭亏。冰雪游高景气驱动公司 Q1业绩实现高增，看好外部交通改善及项目扩容对公司业绩的持续推动， 维持增持评级。 支撑评级的要点 冰雪游持续高景气，客流高增带动业绩增长。 24Q1实现营收 1.28亿元，同比+83.73%；归母净利润 0.11亿元，扣非归母净利润 0.12亿元，同比大幅扭亏。 Q1冰雪游景气度高，长白山旅游也正在加快从单季避暑游向“避暑+冰雪”双季游、双旺季的转变。 24年春节长白山客流达 76100人次，同比+127.8%； Q1主景区共接待游客 46.5万人次，同比+138.6%，其中 1/2/3月客流同比分别+146.1%/+182.7%/+15.7%。 景区客流实现显著增长，带动公司业绩高增。 沈白高铁开通有望提振客流，积极推进定增促进项目扩容。 沈白高铁预计于 2025年开通，届时北京至长白山最短运行时间将压缩至 4小时，外部交通显著改善有望提振客流。据公司公告，公司拟向特定对象发行股票募集约 5亿元资金，其中 3.5亿元用于长白山火山温泉部落二期， 1亿元用于长白山旅游交通设备提升项目。火山二期项目注重全季节运营，补齐冬季冰雪游板块，丰富公司的旅游产品体系；且二期项目面向大众亲子旅游，可以与当前一期的高端酒店形成互补。交通设备提升主要用于购置客运车辆，有望承接外部客流的增长，提升景区内部的交通运力。 吉林财政扩大对冰雪产业支持。 吉林省政府在《吉林省旅游万亿级产业攻坚行动方案（2023-2025年）》中提及，省财政每年将安排 1亿元资金用于冰雪产业的发展，将长白山建成全国首个接待游客量突破 300万的冰雪景区，公司有望受益于财政支持。 估值 公司的优质冰雪旅游项目构筑核心优势，冰雪第二旺季打造初具成效，逐步贡献业绩，看好外部交通改善叠加公司积极推进项目建设改造对客流的吸引。我们预计公司 24-26年 EPS 为 0.71/0.86/0.96元，对应市盈率分别为 29.7/24.7/22.1倍，继续维持增持评级。 评级面临的主要风险 极端气候影响，新项目推进不及预期，居民消费恢复不达预期风险。

公司发布 2023年年报。 23年公司实现营收 8.35亿元，同比+139.72%；归母净利润 1.88亿元，同比+273.54%； 非归母净利润 1.82亿元，同比+406.04%。 境外自办展持续恢复，公司业绩高速增长，看好后续公司的专业展、数字展转型持续贡献增量， 维持增持评级。 支撑评级的要点 境外自办展持续恢复， 23年业绩高增。 23年公司实现营收 8.35亿元，同比+139.72%；归母净利润 1.88亿元，同比+273.54%；扣非归母净利润 1.82亿元，同比+406.04%。其中 23Q4营收 3.66亿元， 同比+75.10%； 归母净利润 1.06亿元，同比+68.55%；扣非归母净利润 1.04亿元， 同比+91.06%。 聚焦主营发展， 实现全球布局。 一方面，公司重点布局 RCEP 和“一带一路”等外贸相对景气的国家，构筑业绩基本盘；另一方面，积极布局新兴市场国家，并努力拓展发达国家市场，逐步打响公司品牌。 2023年公司分别在“一带一路”重要节点国家（波兰、阿联酋、土耳其）、 RCEP 国家（日本、印尼、越南）、新兴市场国家（巴西、墨西哥、南非）以及新拓展的展会发达国家（德国）共十个国家成功举办境外线下自办展，共计 8800家企业参展，展位总数超过 13000个，总办展面积 26万㎡，其中展位净面积近 12万㎡。 据公司公众号， 24年公司预计将在 11个国家办展， 减少土耳其， 新增印度和美国， 逐步扩大业务版图，实现全球布局。 升级打造专业展， 带动业绩快速回升。 2023年公司自原有的综合展全线创新升级，推出了首批 8大专业展同档期举办， 包括建材家装展、纺织服装展、家居礼品展、家用电器及消费电子展、工业装备和零部件（联）展、塑料印刷包装及食品加工设备展、电力新能源展、 孕婴童展。其中12月迪拜建材展规模已超过 2万㎡， 12月迪拜纺织服装展、家电 3C 展规模均超过 1万㎡， 专业展转型发展趋势良好。 估值 随企业境外参展需求上升， 23年公司业绩快速增长。展望后续，随着公司业务版图拓张和专业化、数字化转型， 有望驱动业绩持续增长。 我们预计公司 24-26年 EPS 分别为 1.77/2.39/2.75元 ，对应市盈率为22.8/16.9/14.7倍，并维持增持评级。 评级面临的主要风险 地缘政治风险，参展需求恢复不及预期风险，客户变动风险。

公司发布2023年年报，入公司实现营业收入34.04长亿元，同比增长229.02%；润实现归母净利润6883.78万元，实现扭亏为盈。全年商旅出行市场迎来全面复苏，公司在此背景下紧抓市场机遇，经营业绩同比增长明显，且后续出入境游业务仍有望持续恢复，带动收入与利润规模增长，我们维持增持评级。 支撑评级的要点商旅出行市场景气度高，经营业绩同比高增。据公司公告，伴随23年全年商旅出行业务全面复苏，公司实现营业收入34.04亿元，yoy+229.02%；实现归母净利润6883.78万元、实现扣非归母净利润5977.44万元，利润端实现大幅扭亏为盈，全年毛利率、净利率分别为20.87%/2.39%。单四季度实现营业收入9.19亿元，yoy+409.32%；实现归母净利润1155.87万元、实现扣非归母净利润760.40万元，相较去年同期也均实现良好扭亏。 初步复苏中财务指标表现良好，业务范围持续扩大。23年公司随营收规模恢复，销售、管理费用率较疫情期间有所好转，全年分别为7.68%/9.37%。此外，公司23年期末资产负债率为36.28%，货币资金占总资产比例40.32%，良好的财务结构为公司后续的扩张战略提供了财务支撑，公司也在寻求战略合作和资本项目布局上不断发力。业务方面，公司仍在扩大布局范围，商旅出行方面，近年来广之旅已达成“华南总部+华北、华中、西北、华东、西南运营中心”的全国战略性布局，广之旅全国战略下，23年分支机构营收占比达38%，较2019年提高21pct。 住宿业方面，营收规模较19年增长9.21%，酒店管理方面，23年新增酒店管理项目31个。 出入境游业务恢复弹性仍存。据公司公告，23年广之旅实现收入22.50亿元，其中出境游营收达7.59亿元，而疫情前出入境游相关业务占公司收入比例过半，该类业务仍未完全修复。据航班管家，2024年前11周国际客运航班执行航班量为19年的65-71%左右水平，修复空间仍存。 且公司在相关领域资源掌控力好，公司新增资源供应商超百家，23年公司组织了50个出境游首发团。后续出入境游业务有望进一步修复。 估值公司紧抓商旅出行业务复苏大势，营收同比高增，利润实现扭亏为盈。 此外公司积极扩大业务布局范围，多财务指标良好，出入境游仍有望在未来持续弹性修复。结合公司公告，我们调整24-26年EPS预测为0.34/0.42/0.43元，对应市盈率为26.3/21.3/21.0倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险出入境恢复不及预期，居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险

公司发布 2023 年年报。 23 年公司实现营收 6.20 亿元，同比+218.73%；归母净利润 1.38 亿元，同比+340.59%；扣非归母净利润 1.38 亿元，同比+330.42%。23 年公司业绩实现高增， 看好后续项目建设及冰雪第二旺季打造对公司业绩的持续催化，维持增持评级。 支撑评级的要点 23 年景区客流高增，带动公司业绩创历史新高。 23 年公司实现营收 6.20亿元， 同比+218.73%；归母净利润 1.38 亿元， 同比+340.59%； 扣非归母净利润 1.38 亿元， 同比+330.42%。 受益于客流高增，公司业绩创下历史新高。 其中 23Q4 实现营收 1.23 亿元， 同比+263.18%； 归母净利润-0.14亿元， 同比减亏 0.18 亿元； 扣非归母净利润-0.12 亿元。 客运业务量价齐增，酒店业务逐步贡献业绩。 1）客运： 23 年客运板块实现实现量价齐升， 营收 4.20 亿元，较 19 年+30.3%。 外部交通改善叠加疫后文旅需求集中释放， 景区全年游客接待量达 274.8 万人次，较 19 年+9.4%； 客运业务向景区外拓展，叠加北山门功能下移促使客单价提升，23 年客单价为 153 元，较 19 年提高 25 元。 2） 酒店： 23 年板块实现营收 1.38 亿元，较 19 年+189.6%；实现净利润 2872.76 万元，其中皇冠假日酒店实现盈利 2387.56 万元，贡献主要业绩。 冰雪游火爆出圈， 打造第二旺季。 过往冬季为公司的经营淡季， 年初哈尔滨凭借冰雪游火爆出圈，长白山与哈尔滨临近，也受益于游客外溢。且公司积极布局冰雪项目， 增加雪季车辆和设备保障，冬季日最大承载量翻一番。新雪季，增设雪地摩托穿越，岳桦林雪踏徒步、粉雪谷雪踏穿越、跳雪跳台等多个沉浸式体验项目。 冬季接待能力大幅提升，逐步由过往的暑期旺季向一年双旺季过渡。 春节假期长白山景区累计接待游客 7.61 万人次，按可比口径同比增 127.84%。 24 年 1-2 月主景区共接待游客 42.9 万人次，同比增 161.8%。估值 公司的优质冰雪及温泉旅游资源构筑核心优势，看好外部交通改善叠加公司积极推进项目建设改造对客流的吸引， 同时看好冰雪第二旺季打造对公司业绩的催化。我们预计公司 24-26 年 EPS 为 0.71/0.86/0.96 元，对应市盈率分别为 36.2/30.1/26.9 倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 季节特征风险，新项目推进不及预期风险，居民消费恢复不达预期风险。

公司发布2023年年度报告。23年公司实现营收7.99亿元，同比+152.37%；；润归母净利润2.27亿元，同比+5971.91%。23年公司业绩持续回暖，并积极分红提升股东回报，看好后续新项目建设贡献业绩增量，维持增持评级。 支撑评级的要点旅游市场快速复苏，23年年公司业绩持续回暖。23年公司实现营收7.99亿元，同比+152.37%；归母净利润2.27亿元，同比+5971.91%；扣非归母净利润2.35亿元，同比扭亏2.55亿元。其中Q4实现营收1.57亿元，同比+161.40%；归母净利润1560.24万元，同比扭亏3860.58万元；扣非归母净利润1950.45万元，同比扭亏5036.85万元。 游客接待量明显回升,各业务板块稳步恢复。1）索道：23年公司三条索道共计接待游客612.11万人次,同比+215.67%，其中两条中小索道增速显著，云杉坪/牦牛坪索道接待游客人次同比分别+346.89%/+514.46%。成本刚性导致板块毛利率有所提升，同比+8.76pct。2）酒店：23年丽江和府酒店有限公司实现营收1.48亿元，同比+71.74%；实现净利润368.34万元，同比+120.38%。迪庆香巴拉旅游投资有限公司实现营收3,783万元，同比+64.86%；亏损同比减少。3）演出：23年印象丽江共接待游客156万人次，同比+419.57%；实现营收1.38亿元，同比+383.56%。 加强现金分红，提升股东回报。根据公司的2023年度利润分配计划，公司拟定以现有股本为基数，每10股派发现金红利3.5元（含税），分红力度较历史年度有所提升，着力提升股东回报。 春节旅游市场开门红，新项目建设稳步推进增量可期。24年春节期间，公司旗下景区实现开门红，三条索道共计接待游客19.13万人次，同比+48.02%；印象丽江接待游客数量6.35万人次，同比+67.41%。据公司公告，泸沽湖英迪格酒店计划于2024年6月开业，牦牛坪旅游索道改扩建项目稳步推进，泸沽湖摩梭小镇总体建设进展已达到12.63%。旅游市场延续高景气，公司供给侧持续优化增量可期。 估值国内旅游市场维持高景气度，公司旗下旅游资源优质，看好景区、酒店等供给侧优化带来的增量。鉴于24年公司旗下新酒店投入运营，成本端面临较大压力，我们调整24-26年EPS为0.43/0.47/0.52元，对应市盈率为21.9/20.0/18.3倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险市场竞争风险，新项目建设周期风险，自然灾害等不可抗力风险。

公司发布 2023 年业绩预告，预计全年随商旅需求释放，业绩端实现同比高增，酒店经营指标 RevPAR 明显复苏。预计 23 年全年实现归母净利润9.50~10.50 亿元，较 22 年同期增加 8.37~9.37 亿元，或受四季度经营淡季及海外负债利息影响，全年盈利水平略低于预期，我们维持增持评级。 支撑评级的要点 全年业绩同比快速修复，四季度为经营淡季。 23 年全年公司预计实现归母净利润 9.50~10.50 亿元， 较 22 年同期增加 8.37~9.37 亿元；预计实现扣非归母净利润 7.40~8.40 亿元，较 22 同期增加 9.44~10.44 亿元。其中四季度预计实现归母净利润-0.25~0.75 亿元，预计同比增长-0.97~0.03 亿元；预计实现扣非归母净利润-0.62~0.38 亿元， 预计同比增长 0.23~1.23亿元。或受四季度商旅出行需求淡季、人事调整影响， 以及海外负债利息拖累， 23 全年利润表现略低于先前预期水平。 境内外酒店经营全年持续复苏。 据公司预告， 23 年境内酒店整体 RevPAR在差旅需求复苏的大背景下修复良好，低基数下实现同比增长 46.87%，等 同 于 19 年 106.28% 水 平 。 Q1-Q4 分 别 同 比 增 长41.31%/56.63%/40.02%/51.05%；分别为 19 年的 103%/109%/113%/100%水平。境外酒店 RevPAR 同比增长 11.8%，为 19 年同期的 111.4%。 Q1-Q4分 别 同 比 增 长 37.46%/13.91%/5.17%/0.82% ； 分 别 为 19 年 的110%/111%/114%/110%水平。境内外 RevPAR 在需求复苏叠加酒店改造后带来的单价提高共同作用下已略超过 19 年疫情前水平。 期待后续运营管理能力提升带动利润释放。 公司在 23 年四季度成立改革小组，并任命新 CEO，并于 24 年 1 月宣布新的组织架构，初步完成管理团队变革。此外，公司经营中一直坚持数字化转型、内部结构优化和酒店扩张与中高端升级，期待后续随运营能力提升带来更多利润释放空间。 估值 公司全年酒店经营情况随商旅出行需求复苏得到良好修复，境内外酒店RevPAR 均超过 19 年水平。后续期待公司运营能力持续提升进而带动利润增长。结合四季度出行淡季表现及公司业绩预告， 我们调整公司 23-25年 EPS 预测为 0.94/1.42/1.84 元，对应市盈率为 26.1/17.3/13.4 倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧风险、扩张受阻风险、汇率变动风险。

公司发布2023年年度业绩预告，随所管理的多个景区和餐饮酒店等业务收入增长明显，公司利润实现扭亏为盈，我们维持增持评级。支撑评级的要点 市场复苏，带动利润实现扭亏为盈。据公司业绩预告，23年全年预计实现归母净利润1700~2300万元，去年同期为亏损2.49亿元，实现扭亏为盈；预计实现扣非归母净利润-1000~-400万元，相较去年亏损2.61亿元显著减亏。四季度通常为西安旅游淡季，同时多类费用成本集中确认，导致四季度利润表现不佳。四季度公司实现归母净利润/扣非归母净利润-4533~-3933万元/-5024~-4424万元，相较22年四季度的-1.49/-1.46亿元减亏明显。旅游市场持续回暖，24年国内游预期增势延续。据公司预告，23年全年大唐芙蓉园、海洋极地公园等核心景区，以及酒店餐饮、体育赛事等收入在市场回归正常后收入实现良好增长。24年元旦，西安曲江旅游资源仍保持较高吸引力，据西安文旅局，元旦期间西安旅游订单同比增长395%，曲江新区接待游客共111.52万人次，实现旅游综合收入5亿元，公司所管理的大唐不夜城等核心景区也是当地重要旅游目的地，在出行需求持续增长的背景下，地缘优势或有望持续赋能公司经营水平。此外，据中国旅游研究院预测，24年全国旅游收入和人次有望持续增长，预期分别同比+22.45%/+24.48%，增长空间较好。在此背景下，公司有望进一步紧抓时代机遇，凭借其资源禀赋优势，在旅游资源供给上提质升级。 估值公司全年顺应出行需求复苏，业绩实现扭亏为盈，且未来修复和增长空间依然存在。结合公司业绩预告及四季度经营数据，我们调整23-25年EPS预测为0.09/0.25/0.34元，对应市盈率为136.2/47.1/35.3倍,维持增持评级。评级面临的主要风险应收账款及坏账风险、宏观环境变化风险、文旅消费需求复苏不及预期。

公司发布2023年度业绩预告，预计全年在出行、住宿、餐饮需求快速释放下利润端实现扭亏为盈，公司业绩得到阶段性修复。展望后市，国内游相关业务初步已实现初步修复，提质增效仍具备空间；出境游业务仍具备高度修复弹性，我们维持增持评级。支撑评级的要点全年扭亏为盈，四季度延续复苏。据公司业绩预告，23年全年预计实现归母净利润0.61-0.77亿元，相较去年同期亏损1.78亿元，增长2.39-2.55亿元；预计实现扣非归母净利润0.53-0.69亿元，相较去年同期亏损2.42亿元，增长2.92-3.11亿元，利润端实现良好扭亏。此外四季度旅游淡季依然延续复苏态势，并在去年同期低基数影响下持续实现同比高增长，四季度实现归母净利润372.09-1972.09万元，相较去年同期亏损8236.19万元，增长8608.28-10208.28万元；四季度实现扣非归母净利润62.96-1662.96万元，较去年同期亏损1.03亿元，增长1.04-1.20亿元，复苏仍在持续。 国内游复苏良好，国内旅游24年有望持续增长。23年公司国内游相关业务快速修复，实现业务良好增长。住宿业方面，酒店管理业务品牌输出力度较足，收入已超过19年水平；酒店经营业务全年收入表现接近19年水平。24年国内旅游延续复苏，元旦假期期间国内游收入和人次皆超过19年水平。公司也紧抓市场机遇积极经营，元旦商旅出行业出团人数同比翻3倍，营收同比翻7倍；住宿业营收同比增长155.54%。后续随寒假到来，相关旅游产品热度也持续走高，开年后出行需求表现良好，全年有望持续增长。 出境业务仍处恢复期，期待弹性修复。疫情前，出入境游相关业务为公司收入重要组成部分，占比过半。23年全年出入境游业务处于高速修复期，但仍受供需和国际航班修复较缓影响，未能得到完全修复。据航班管家，截至1月28日，24年前四周国际航班执飞量恢复率均在65%以上，修复空间仍存。在此基础上，公司也在持续发力，结合市场需求开发相关旅游产品，期待后续出入境游业绩表现实现弹性修复。 公司业务广泛布局文旅上下游产业链，全年国内游业务方面修复良好，未来有望延续增长势头，出入境游方面则期待后续实现弹性复苏。结合公司业绩预告和恢复表现，我们调整23-25年EPS预测为0.11/0.36/0.42元，对应市盈率为67.0/20.5/17.3倍。维持增持评级。评级面临的主要风险出入境恢复不及预期，居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险。