促销品行业龙头,整合营销能力保证主业稳定增长。 1) 元隆雅图作为集创意设计能力、供应商管理能力、数字化营销创新能力、自媒体品牌传播和内容电商营销能力于一体的促销品行业龙头,拥有明确的市场竞争优势。 2) 元隆雅图的客户资源优势及客户拓展能力均领先于业内,其强大的资源整合能力、创新能力及流程管控能力铸就其竞争壁垒。 3) 元隆雅图形成了完善的供应商管理体系、积累了丰富的供应商资源,目前有一千多家签约供应商,涉及十几个大类,上百个小类、逾五千件产品。公司积极布局特许纪念品及贵金属工艺品业务,有利于提高行业地位。 子公司谦玛网络 MCN 业务模式壁垒更高。在网红经济产业链中,MCN机构连接上游 KOL、下游渠道及品牌商,为体系高效运营提供保障;通过广告营销、内容电商等多种形式,MCN 机构可以有效进行变现,并且在内容平台电商化、电商平台内容化等领域拥有广阔的未来空间。 谦玛网络作为老牌新媒体整合营销方案提供商,不仅具备网红经济时代的 KOL 运营基因,还拥有竞争对手无法比拟的客户资源、渠道资源及创意经验积累,背靠营销龙头元隆雅图更是获得了更充足的周转空间,具体体现在谦玛“整合”的业务与支持体系、丰富优质的客户资源、全面强势的渠道覆盖,以及难以复制的内容创意能力。 盈利预测与投资评级:预计公司 19-21年营业收入 14.95/19.22/24.46亿元,同比增长 42.1%/28.6%/27.3%;预计归母净利润 1.27/1.74/2.25亿元,同比增长 35.5%/36.9%/29.7%,对应 EPS 为 0.97/1.33/1.73元,对应 PE为 39.46/28.83/22.22倍,首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示:政策监管趋严,行业竞争加剧,宏观经济风险。

事件: 2020年2月14日,公司控股股东凯撒世嘉及一致行动人世嘉弘奇、世嘉元冠向战略投资者建投华文通过大宗交易方式转让其所持有的合计1,330万股股票,占公司全部股份的1.66%。 同时凯撒世嘉与建投华文签署一致行动人协议,约定成为一致行动人关系。 评论: 股权转让款约9204万,凯撒世嘉控股股东地位不变。本次转让价格为6.92元/股,相比2020年2月17日收盘价7.49元折价7.6%,涉及金额约9,204万元。由于双方签署一致行动人协议,因此凯撒世嘉控股股东地位未发生变更。 建投华文为国企中国建投旗下投资运营平台,在文化消费领域已有众多股权投资布局。建投华文投资有限责任公司成立于2013年10月,是中国建投在文化传媒、消费品及服务、医疗健康领域进行战略布局的专业投资和运营平台。公司相关股权投资主要包括:芒果TV、华策影视、文投控股、顺丰速运、达利食品、以及PTSDiagnostics(医疗诊断)。大股东中国建投是以股权投资为主业的综合性投资集团,属于国有独资的有限责任公司,业务范围涉及股权投资,金融信托等业务。目前集团员工人数1.5万名,分支机构200余家,遍布中国大陆、香港特区以及海外。 引入战投后公司产业链上游要素资源布局将加速。公司在创始人重新成为实际控制人后加速向产业链要素端布局,定位旅游全产业链公司,包括对境外旅行社的投资和收购,以及对境外当地生活服务的相关业务投入。近期公司在海南成立了海南免税集团,希望切入免税市场,与公司现有业务形成闭环。公司免税业务发展主要将通过与外部合作的方式获取资金支持。本次引入战略投资者后将为公司在文化旅游产业链领域进一步布局提供资金和资源方面的支持。 风险提示:宏观经济持续波动风险,目的地突发事件影响出境游客流。

从计量业务起家,打造全国一站式第三方综合检测机构。广电计量从计量业务起家,现已成长为全国性、综合性的独立第三方检验检测服务机构。经过多年的发展,公司现拥有覆盖全国的23个计量检测基地和56家分、子公司,可向客户提供包括计量校准、可靠性与环境试验、电磁兼容检测、环保检测、食品检测、化学分析在内的一站式检验检测服务。 业绩持续高速增长,收入结构逐渐多元化。公司营收从2012年的1.53亿元增长到2018年的12.28亿元,CAGR高达41.5%;公司归母净利润从2012年的0.12亿元增长到2018年的1.22亿元,CAGR高达47.2%。公司收入主要来自检测服务和计量业务两大业务板块,计量业务毛利率稳定在50%左右;检测服务占比从2013年的50%逐年增加到2018年的66%,检测业务布局前期毛利率较低,对上市公司整体略有拖累。从衡量盈利能力的核心指标--人均创收方面,广电计量和华测检测相近,但和SGS等国际巨头相比,公司仍有很大的提升空间。 大行业、小公司,发展空间广阔。2013-2018年,国内检测市场营收规模从1399亿元增长到2811亿元,CAGR为15%。其中第三方检测行业市场规模从2012年的385.4亿元增长到2018的1004.3亿元,CAGR为17.3%。广电计量检测服务业务收入由1.53亿元增长12.28亿元,计算可得市占率由0.39%提高到1.22%,公司发展空间巨大。2018年我国检测机构为39472家,其中大型机构(员工300人以上)仅有200家,我们预计未来检测行业始终存在着收购兼并的动力,规模企业将会通过收购小检测机构,进入新的检测领域,不断整合市场,以提高自身的竞争优势,公司近期收购方圆广电补全安规认证业务亦是重要佐证。 国有体制优势明显,核心高管股权深入绑定。公司实际控股股东为广州市国资委,国资背景有利于公司赢得军工检测业务以及食品及环保检测的政府采购订单。以总经理等为代表的核心高管持股有效保障了企业增长的动力。考虑到公司近几年的资本开支计划,公司中长期增长潜力明显,另外,食品、环保检测业务培育下有望迎来盈利拐点。 盈利预测与估值。考虑到第三方检测市场增长平稳以及公司实验室布局的持续完善,在不考虑大规模并购前提下,预计公司2019-2021年净利润分别为1.61、2.3、3.25亿元,对应EPS分别为0.49、0.69、0.98元/股,按照最新收盘价41.86元计算,对应PE分别为86.1、60.3、42.6倍。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:外资企业竞争加剧、业务拓展不及预期、品牌公信力受不利事件影响的风险。

促销品行业龙头,核心主业稳健运营。礼赠品业务是公司的核心业务,收入约占公司的80%。近年来该业务增速稳定,公司2015-2018年3年CAGR达23.8%,归母净利润CAGR达30.95%,毛利率稳定在23%左右。 创意设计+客户资源稳固龙头优势。创意设计方面,公司曾先后取得了2008年北京奥运会、2010年上海世博会、2019年北京园博会和2022年北京冬奥会的经营资质,自主设计的品牌先后荣获多项国际设计大奖;客户资源方面,公司核心客户包括宝洁、中国移动、惠普、西门子、诺基亚、惠氏等,同时2018年进行新客户开发,获得可口可乐、欧莱雅、飞鹤奶粉、中国银行、中国工商银行、中信银行、中国平安、农业银行的礼赠品供应商资质。 特许业务:园博会+冬奥会增厚业绩。公司特许纪念品业务的收入贡献主要来自于两大主题盛会:1)2019年北京世界园艺博览会;2)2022年北京冬奥会。我们认为,冬奥会纪念品销售对业绩的影响将陆续在2019-2021年体现。 收购谦玛网络,新媒体业务弥补公司短板。2018年11月,公司以2.09亿元收购谦玛网络60%股权,正式涉足新媒体营销。谦玛网络是国内领先的“数据+平台+内容+服务”综合新媒体营销服务商,合作客户包括天猫、KFC、罗莱家纺、饿了么、红星美凯龙等。收购后谦玛为公司补足线上短板,公司为谦玛带来新客户和资金背书,二者完美结合,成功协同。 短视频广告崛起,公司紧随潮流抗风险。相较于图文,短视频承载更高的传播势能和内容密度,KOL(网红)+短视频的营销模式成为最新趋势。近年来,营销行业的重点渠道曾发生多次变化--从线下发展到线上,再到微信+微博的“双微”时代,再到短视频。公司通过收购谦玛网络,紧跟潮流,抗风险能力大幅增强。 盈利预测与估值。我们预计2019-2021年净利润1.26亿元、1.55亿元以及1.93亿元,对应EPS 0.97元、1.19元以及1.48元。给予公司2020年35-37XPE,合理价值区间为41.65-44.03元。首次覆盖,给予“优于大市”评级。 风险提示。主业规模萎缩,毛利率下滑,冬奥会项目不达预期,谦玛网络业绩不达预期。

综合性检测国企龙头,受益第三方检测业高成长性与优商业模式 1)综合性检测国企龙头,全国布局20多个实验基地、超70个实验室,规模与效益提升快。2012-2018年,营业收入、归母净利润CAGR达42%、47%;预告2019年归母净利润1.45-1.85亿元,同比增长19%-52%。 2)第三方检测行业兼具高成长性与优商业模式。检测行业具“GDP+”增长动力,“大容量+市场化+全球化”使中国市场相比欧美更具成长性,2018年我国检测市场规模为2811亿元,过去10年CAGR高达19%;同时,检测是现金流创造机器,随着实验室使用效率提升,盈利能力有望不断增强。 “深度+广度”双向拓展,形成显著差异化竞争优势,培育业务未来可期 1)公司“深度+广度”双向拓展,形成计量校准及检测服务共六大业务板块,可提供“一站式”服务。2018年,公司国内市占率约为0.4%,仅次于华测检测与SGS、BV等外资在华规模。 2)三大业务差异化优势显著,是公司业绩贡献主力。得益于军工背景与广东无线电大股东优势,公司在计量校准、可靠性与环境试验、电磁兼容检测上已形成显著竞争力。我们判断,三大优势领域增长叠加公司市占率提升,未来2-3年收入规模有望维持20%至45%的增速。 3)环保、食品等培育业务布局快速,客户由政向企拓展。2017年起,公司加大对环保、食品领域的布局,收入规模增长快速,客户结构有待改善。结合行业及公司所处阶段,判断收入规模未来2-3年有望实现约25%的增速。 阶段性进入提升效率期,2020年公司业绩加速释放,盈利能力改善空间大 2017-2018年公司加大投入建立实验室,我们预计2019年约有1/3的实验室仍处于盈亏平衡线之下,公司投入产出比、利润率处于近年低点,现阶段将以提升效率为重点。我们以各类业务实验室所处阶段、效率提升情况为预测基础,预计2020年公司业绩加速释放,增速有望超55%。 投资建议与估值 预计公司19-21年营收16/21/26亿元,同比增长30%/28%/26%;归母净利润1.5/2.4/3.1亿元,同比增长25%/56%/29%,复合增速36%。给予公司55倍PE,20年合理市值131亿元、目标价40元,首次覆盖,增持评级。 风险提示 公司声誉受不利事件影响;企业客户开拓不及预期;应收账款风险;公司精细化管理不善;收购及拓展下游领域不及预期;检测行业受到政策冲击。

市场部分观点认为,考研市场高度分散,难以做大;我们认为,中公教育凭借深耕公考领域的经验优势和架构优势,能够以全专职教师+标准化研发+全自营高校网点模式破局,打破行业瓶颈,有望成为考研培训市场龙头。 考研市场规模多大?预计2025年市场规模260亿。1)就业+录取压力推动研培市场扩容:本科学历含金量下降+经济结构性调整致就业压力高企,推动考研人数不断扩容,叠加名校接收推免生的比例上升,竞争愈加激烈,推动参培率及客单价提升。2)考生要公共课更要专业课&复试辅导,要知识培训更要配套服务:①高校自主命题致专业课及复试个性化强,38.1%的考生有被辅导专业课的需求;②普通高校为考研主力,80%左右的考生都来自于双非院校,学习效率及自制力相对较低;③考研备考中59%的人都在孤军奋战,氛围不足,叠加往届生占比高,缺乏合适学习环境。我们根据2019年中国教育在线调查的考研情况估测19年考研市场规模约58亿元。假设2025年:参考近3年市场CAGR,保守估算考生数量658万人左右;以K12参培率估算考研市场参培率30%左右;以公考客单价及市面课程为基估测考研客单价达1.3万元。中性假设下2025年市场规模约260亿元,6年CAGR28.5%。 传统考研市场现状如何?教研依赖名师、渠道依赖加盟&租赁,存在课程细化不足和配套服务缺失两大痛点。1)市场上存在全国性与区域性考研机构两类参与者,竞争格局相对分散,头部培训机构的营收6亿元以下,目前多数机构的发展模式为教研扩张依赖名师,渠道扩张依赖加盟&租赁模式。2)“名师模式”扩张能力有限,名师来源、IP打造、辐射、留取教师环节均受限制,直接导致授课环节名师上课依赖大班/直播,普通教师授课质量难以保证,同时机构未掌握研发等核心资源,大多数机构仅针对统考或热门专业设置专业课,且受师资限制,辅导方式单一,多数机构无复试培训课程。教学服务方面存在较大提升空间,全国性机构服务参差不齐,地方性机构无相关服务。 中公教育如何破局?依靠专职教师+标准研发+直营网点有望成为市场龙头,测算2025年营收57.4亿。与市场上普通考研机构不同,中公拥有深耕公考领域的经验优势和易于横向扩张的架构优势,因此建立起异于传统市场的独特经营模式。1)全专职教师,倾向有考研经历毕业生:公司目前有800余位内部孵化的全职师资,侧重从985/211招聘对口专业且有考研经历的毕业生,采用“老带新”导师制及系统性培训控制授课质量;2)标准化研发,总部×地域针对调研考情:拥有200余人的全职研发团队,设置22大专业课研究院和6大公共课研究院,此外还有复试研究院和保研研究院。公司积极与各大高校展开合作,高校内获取信息渠道丰富,并形成各地研发人员调研考情并反馈至总部后,总部研发人员针对性调研模式。3)全直营网点,尚存较大开拓空间:公司目前有500余个考研网点,基本都紧挨高校,目的单一。一种类型为协助覆盖普通网点未覆盖到的高校,另一种类型为高校集群附近加密网络。2018年我国有本科院校1245所,考研网点还有较大扩张空间。4)预计2025年营收57亿:参照中公在公考市场的市占率,假设2020/2025年中公教育在考研市场市占率可达17.5%/22%,对应考研板块营收为14.8/57.4亿元。 中公模式优势在哪?解决市场痛点:专业课&复试定向到学校,教学服务弥补市场空白,同时价格合理。1)课程:专业课细化到学校,复试产品梯度丰富。初试环节公共课多种班型选择,专业课具体到学校,复试环节根据细化程度设置不同梯度课程,并通过定向课程拉高单价,同时价格梯度、班次设置覆盖不同基础,不同经济实力和在职/在校人群。作为非垂直类MBA培训机构,中公MBA提面课程种类媲美垂直类MBA机构。2)服务:一站式保姆督学服务,完善市场空白。公司在公职类赛道上,已经建立了标准化督学服务体系,可直接顺延至考研赛道。附加服务协助公司课程拉高客单价,复试规划指导、学管老师1V1督学服务,VIP专属学习老师督学、暑期陪伴式教学管理等教学服务项目均包含在课程体系当中。3)价格:单价略低,总价稍高,服务更丰富。通过对比文都考研和公司课程价格发现,中公总价高20%,单价低26%,但相比文都,全部为面授课,有针对性一对一课程和多种服务类型;对比MBA课程价格发现,公司价格与泰祺、华是两家机构课程差别不大,相比价格较高的社科塞斯有较大提升空间。 投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司19年-21年的营业收入为87.0/115.0/152.0亿元,对应增速为39.5%/32.1%/32.2%,净利润分别为17.2/23.0/30.9亿元,对应增速为48.9%/34.2%/34.2%,对应PE分别为64x/48x/36x,6个月目标价为22.1元。 风险提示:行业政策风险;市场竞争风险;经营管理风险;计算假设不符合预期等。

事件:公司发布2019年业绩预告,预计实现归母净利润1.41~1.53亿元、同增19.41%~30.02%。 点评: 业绩符合预期,内生增速环比继续改善。根据业绩预告,全年归母净利润约1.41~1.53亿元,同增19.41~30.02%,基本符合预期。剔除Investigo并表影响,内生净利润约1.23~1.35亿元、同增10%~21%,中位数15.5%略高前三季度内生增速(13.9%)。其中前三季度内生净利润0.99亿元,则Q4内生净利润约0.24~0.36亿元,中位数0.3亿元较去年Q4同比增长20%,增速较Q3(14.7%)进一步提升,估计主要受猎头业务回暖所致。 Investigo全年贡献0.18亿元,Q4略低于预期。Investigo全年贡献净利润约1800万元,其中Q1、Q2、Q3、Q4分别贡献约400、614、586、200万元,Q4略低于去年同期的229万元。 科技赋能,丰富产品、扩大客户覆盖。公司自2016年底以来持续加强技术赋能,先后打造多款适合长尾客户需求的新技术产品和服务的模块产品,包括基于互联网和手机端的各类OMO产品、基于APP及微信小程序的垂直细分平台以及针对企业整体人力资源管理、简历管理的SaaS云软件产品。H1追加投资上海客汗、才到等,试运营“禾蛙网”,Q3追加投资上海云武华科技,打造SaaS产品系列,不断加大客户覆盖面。 年末推出股权激励计划,有望进一步激发团队积极性。公司10月末公告限制性股票激励计划(草案),拟授予96名激励对象合计360万股限制性股票,占草案公告日总股本的2%,其中首次授予已于12月完成。人力资源服务行业高度依赖人才且灵活用工主业正处在快速发展期,适当的股权激励有利于激发管理、技术、业务团队的积极性,绑定核心团队。 投资建议:2019年业绩符合预期,内生增速环比继续改善。公司作为行业龙头,长期受益我国灵活用工行业的快速发展,首次实施股权激励有利于激发管理、技术、业务团队的积极性,绑定核心团队。看好公司在人力资源服务行业尤其是灵活用工板块的龙头地位,以及管理改善下的效能提升。暂不考虑限制性股票摊销成本,维持2019/20/21年净利润1.50/1.91/2.38亿元的盈利预测,目前股价对应20/21年估值32x/26x,维持“买入”评级。 风险提示:三大业务板块增速不达预期;Investigo业绩不达预期;宏观经济对人力资源服务业造成的系统性风险。

1月22日,公司公告2019年业绩预告,预计全年实现归母净利17.2-18.2亿,同比增长49.19%-57.86%,对应19Q4归母净利7.6-8.6亿,同比增24%-41%。 公司收入利润大幅度增长主要得益于市场领先地位及规模优势不断强化,研发能力与管理效率提升,产品与服务科技化、互联网化深化,品牌和平台综合优势更加显现,加速市场向行业龙头集中。同时公司在职业培训领域的全品类与全产业布局更加深入、快速,增长也尤为强劲,促成公司规模与增长优势。 公司核心竞争力体现在持续以供给创造需求,增长模式可在新赛道复制;“多品类增长飞轮效应”逐级放大增长愿景;三位一体的经营基础设施硬资源实力;经营架构兼容度高,可支撑大规模的组织与产能扩张。 公司通过持续的供给创造需求,公司率先在招录考试培训领域建立了领先地位,并通过持续的积极投资形成了高壁垒的企业能力,进而得以在新赛道复制增长模式,形成供给创造需求快速循环,抬升新赛道的发展曲线斜率,再现公司在招录领域不断做大行业规模的历程。持续的规模扩张和多品类飞轮效应拉动下,公司不断提升经营基础设施的投资水平,形成了领先的“教研-渠道-管理”三位一体的硬资源实力。 维持盈利预测,给予买入评级 中公教育是国内领先的职业教育机构,也是招录考试培训领域的开创者和领导者。公司通过高效的企业平台持续创造新的市场,以友善利他之心服务社会。中公教育主要服务于大学生、大学毕业生和各类职业专才等知识型就业人群。其中,大学应届毕业生是最为活跃的用户人群,而考研和职业专才训练的潜在市场则最为庞大。中公教育具有全国范围的垂直一体化快速响应能力。近年,持续累积的企业能力进一步在考研、IT和财经等职业提升领域获得释放,公司正快速将职业教育行业带入空间更为广阔的第三阶段。我们预计公司2019-21年EPS分别为0.28元、0.39元、0.52元,PE分别为62x、45x、34x。 风险提示:招录人数下滑,核心管理人员流失,网点扩张不及预期

净利润增长+49%~+58%,符合预期。17.2-18.2亿元(+49%~+58%),符合我们的预期。2019年中公一直在努力的几个方向:1)增强研发能力和管理效率;2)产品科技化和互联网化;3)职业培训全品类布局。我们也看到公司在考研、教师、IT等细分领域一直在超预期发展。 渠道扩张持续下沉,从区域到高校。2019H1 直营分支机构880 个,渠道持续下沉,速度和广度在持续的提升。渠道拓展维度以前是区域,现在是从区域到高校。职业培训行业需求长尾,中国拥有2876 个县级市和2663 所高校,县级市渠道延伸+高校持续覆盖,四五线城市的就业培训需求或将被进一步激发。 事业单位改革强化其公益属性,更加市场化竞争。少部分承担行政职能的事业单位人员往公务员行政编制转,从事经营类的事业单位逐步转向企业,事业单位改革更偏民生,用人刚性更足,引入市场化竞争。事业单位2018 年招录17 万人,2019 年招录23 万人,涨幅明显。 考试业态发生变化,创新培训方式的中公教育未来将持续抢占市场份额。考试正规化、考试难度提升、考试性质从资格类转为类似竞争性考试等都会增加参培率。新浪教育数据,2019 年教师考试参加人数约900 万人、考研290 万,庞大的考试人群目前参培率较低,仍有较大的提升空间。小班化培训、全过程服务正在改变教招考研等业态,中公是行业变革的驱动力量也在持续的寻求规模增长。 盈利预测、投资评级和估值。考虑到公司教师考试培训、考研及IT业务的快速增长以及公务员考试培训业务和事业单位考试培训业务的回暖,以及双师课堂带来公司盈利能力的提升,我们维持中公教育19~21年净利润预测分别为17.46/25.39/34.95亿元。当前约1100亿元市值对应19-21年P/E约为62/43/31x,维持中公教育“买入”评级。 风险提示:无法完成承诺业绩、招生人数下滑的风险。

事件:中公教育发布2019年业绩预告,预计2019年净利润区间在17.2-18.2亿元,净利润同比增速49.19%-57.86%。 本次业绩预告符合市场预期,略超我们此前对公司19年17亿的盈利预测。 “教研、渠道、管理”,推动公司平台化发展。公司依靠高频考核、高颗粒度管理、系统数字化响应,形成一个高效的中后台管理支持。此外,公司持续投入研发,不断深挖护城河形成品牌优势;全国门店持续以30%左右的速度下沉扩张,成为营销获客的最直接抓手。教研、渠道、管理三位一体,成为公司平台化发展的有力支撑。 三大板块阶梯式成长,市场空间将持续扩大。第一板块招录板块仍然动力强劲,为短期内公司营收增长的最主要支撑。二三板块不断积累,为公司未来长期持续增长蓄力。培训市场有一定的产品供给推动属性,优质培训供给的增加能带来市场规模的快速增长。 第一板块公司依靠品牌与研发优势,在招录需求收缩时仍能实现公务员招录的持续稳定增长,板块其他细分赛道亦有较高的增长势头,尤其是教师业务持续高双位数增长。目前多数招录仍以补足退休人员空缺为主,但通过“强化公共服务管理”、“推行小班化教学”可以看出未来事业单位、教师和其他综合招录业务仍有很大的市场增长空间,我们预计到2025年招录板块市场规模将有望超过700亿元。 第二板块学历提升是以考研辅导为核心,由于与第一板块关联性较高,跨板块研发壁垒较低,短期内都有望呈现三位数的高速增长。随着本科教育的普及化,考研比例持续提升,考研培训需求也将得到提升,预计2025年市场规模将超250亿元。 第三板块为职业能力提升,这一板块细分赛道多,但当前单个赛道市场规模小,需要在供给端推动规模扩张。目前公司IT培训最为突出,我们预计到2025年公司将涌现一批拥有一定营收规模的细分业务。 公司盈利预测及投资评级:中公教育依靠研发优势实现多领域平台化发展,市场空间增长潜力大。预计公司2019-2021年净利润17/25/34亿元,对应EPS为0.27/0.40/0.56元,对应PE为66/45/32倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:赛道扩张不及预期,超预期政策,教育恶性事件发生。

事件:公司发布2019年业绩预告,预计实现归母净利润17.2~18.2亿元、同增49.19%~57.86% 点评: 业绩略超预期。根据业绩预告,中性预测下,全年归母净利润约17.7亿元,略超我们此前预期的17.2亿元,业绩对赌完成率达136%。分季度来看,Q1-3分别实现归母净1.06、3.87、4.66亿元,同比增速分别为扭亏、47%、42%,推测Q4实现归母净利润7.61~8.61亿元、同增24%~41%。 机构改革短期影响消退,公考、事业单位有望回暖向好。2020年国考计划招录2.4万人,同比增长66%,通过资格审查人数达143.7万,整体招录比60:1;各地省考招录人数也有望提升。事业单位序列19H1增速放缓主要是受分类改革的影响,预计随着机构改革整体影响消退,整体也有望逐渐回暖。 考研人数突破300万人体量,考培市场有望受益。研究生报考人数从2015年的165万人增长至2020年的341万人,CAGR达16%。另据研究生招生信息网数据,近五年来,江苏、四川、福建、广东等多个省市考研人数翻番。一方面报名人数持续攀升,另一方面录取人数则维持相对稳定,近三年录取人数均在70万附近,考研难度不断加大,19年考研录取率不足25%。在此背景下,无论是线下还是在线考研培训机构都进入产品升级提质阶段,推出直通车、协议班、封闭式培训等针对性更强、高附加值产品。我们认为,报名人次持续增长、参培率及客单价提升有望推动考研培训市场规模突破百亿量级(假设参培率40%,客单价1万+)。 投资建议:2019年业绩预告略超此前预期。2020年国考招录人数大幅反弹、考研人数持续攀升,培训行业有望享受免征增值税待遇,中公作为行业龙头有望持续受益。暂不考虑免征增值税的影响,调整19/20/21年盈利预测为归母净利润17.77/24.93/34.67亿元、每股收益0.29/0.40/0.56元/股。当前股价对应市值1088亿元,对应20/21年估值44x/31x,维持“买入”评级。 风险提示:随着协议班占比提升,若通过率不达预期,退费率将提升,将影响面授培训业务增长;公考培训行业的天花板较为明显;品类拓展不及预期。

我们预计公司19年业绩为17.7亿元,此次业绩预告符合我们预期,略高于市场预期。四季度为公司收入和业绩确认高峰,在2019年政府机构精简改革,公务员、事业单位缩招背景下能取得此成绩实属不易。 近期公司股价有所回调,但我们坚定看好公司2020年业绩增长。主要基于以下三方面原因: 一是2020年国考招录回暖的风向标已经很明确,根据中公教育官网数据,截至10月28日,2020年国考报名过审人数已达143.7万人,同比增长13.0%。本轮国考拟招录24128人,同比增长66.0%,国考报录比从去年的87.5降至59.6:1,同比下降31.9%,预计今年省考、事业单位招录都将回暖,利好通过率提升和收入业绩增长。基地班模式的推广也有助于公司培训学员的通过率提升。 二是公司网点下沉快速推进,2019年6月份网点数量达到880个,半年时间增长25.5%,网点的下沉有利于公司争夺长尾市场及非应届生群体。另外,教师招录市场景气度高,增长弹性大。 三是考研、考证新业务预计今年开拓顺利,不同于主流的大班面授+录播制、课模式,公司以小班模式授课,针对性的提分效果更为明显,2019年上半年综合面授(考研、IT培训、考证等)培训收入为7.02亿元,同增89.4%,预计全年考研、IT培训、考证业务有望实现翻倍增长。 盈利预测:预计2020、2021年公司业绩分别为25.0、33.6亿元,对应20、21年PE分别为44、32倍PE,维持买入评级。 风险提示:事业单位去编制化影响报考人数

事件:公司公告业绩预告,19年预计实现归母净利 1.41-1.53亿元,同比增长 19.4%-30.0%;扣非后归母净利预计为 1.22-1.34亿元,同比增长13.1%-24.2%,因收到政府补助,19年非经常性损益约 1900万,高于 18年的 979.06万;Investigo 实现归母净利约 1800万元。 剔除 Investigo 影响,19年业绩内生增速约为 11.7%-22.6%。19年 Investigo预计实现归母净利 1800万,与 18年基本持平。剔除 Investigo 影响后,公司预计实现归母净利 1.23-1.35亿元,同比增长 11.7%-22.6%。 分季度看,积极进行战略调整,Q4呈现一定回暖迹象。19年面对宏观环境不确定性,公司积极进行战略调整,技术赋能+垂直商圈构筑竞争壁垒,Q4业绩呈现一定回暖迹象,以业绩预告区间中值计算,19Q4预计实现归母净利 3209万元,19Q1-Q4增速分别为 68%/19%/14%/25%。 科技赋能挖掘长尾客户,垂直商圈构筑专业壁垒。公司积极推进内部发展,一方面加大技术投入,新产品“全薪全 E”、“禾蛙网”叠加原有 SaaS、OMO产品,产品矩阵不断多元化,旗下即派面向长尾客户,精准匹配 B 端客户与 C 端候选人,与公司传统灵活用工所面向的高粘性头部客户形成互补,即派收入逐步放量。另一方面专注发展财会、通用类灵活用工,提升公司运营效率及服务质量,构筑专业壁垒。 投资建议:我国经济结构变革、社保税收改革、企业用工成本提升背景下,人力资源行业迎重大发展机遇,科锐作为国内领先的以技术驱动的人力资源整体解决方案提供商,在技术创新、人才、数据库、品牌方面优势明显,随着公司主业灵活用工高速发展、即派等其他业务不断拓展以及海外业务的跟进,未来业绩加速增长可期。我们预计公司 20-21年对应净利润 1.8亿/2.3亿,PE 为 34X/27X。 风险提示:宏观经济下行,业务扩张不及预期,海外扩张不及预期

事件: 公司1月21日发布2019年业绩预告:报告期内,公司预计实现归属于上市公司股东的净利润约8764.48万元–10577.82万元,同比增长45%-75%。对此,我们点评如下: 投资要点: 业绩略超预期,运营和工程业务齐增长 公司预计实现归属于上市公司股东的净利润约8764.48万元–10577.82万元,同比增长45%-75%,业绩略超市场预期,业绩增长主要是因为运营和工程业务同增长,上半年公司污水处理业务实现营收0.93亿元,同比增长43.60%,环境工程实现收入1.23亿元,同比增长60.06%。其中第四季度实现净利润2703.92-4517.26万元,均值3610.59万元,同比去年第四季度的1998万元增长80.71%,较第三季度净利润增长62.08%,业绩增速有所提高。 在手订单充足,多渠道融资保障项目落地 公司主营城市污水处理和工业废水治理业务,同时拓展垃圾焚烧发电等固废业务,公司深耕安徽、山东等区域市场,不断获取订单提高市场影响力,2019年上半年公司新增工程类订单4个,总金额3.80亿元,新增特许经营类订单3个,总的投资金额6.76亿元,下半年以来获得了泰安是岱岳PPP项目(2.39亿元)、衢州城东污水处理厂三期(3.16亿元)、蜀山小庙污水厂二期(3.43亿元)、桐城市龙腾大道工程(1亿元)、承德县垃圾焚烧发电项目(800吨/天),2020年1月又中标了大连市红凌路污水处理厂工程PPP项目(2.68亿元),在手订单充足。 2019年6月公司成功发行可转债2.9亿,分别投资于桐城市农村生活污水处理PPP项目和滨州市阳信县河流镇陆港物流园区污水处理厂工程PPP项目。2019年10月公司发布非公开发行A股股票预案:拟募集5.5亿元资金用于惠民县生活垃圾焚烧发电项目和泰安市岱岳新兴产业园供排水一体化PPP项目。多渠道融资缓解公司资金紧张局面,募集资金到位后能够保障项目加速落地,进而提升公司的盈利能力。 盈利预测和投资评级:维持“增持”评级。根据公司业绩预告,我们上调公司的盈利预测,暂不考虑此次非公开发行股份对公司业绩和股本的影响,预计公司2019-2021EPS分别为0.59、076、1.01元,对应当前股价PE为21、17、13倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:项目拓展不及预期的风险、应收账款大幅增加的风险、利率上行风险、项目推进低于预期的风险、非公开不能顺利完成的风险、股东减持的风险、宏观经济下行风险。

一、事件概述 公司发布2019年业绩预告,预计全年实现归母净利润0.88~1.06亿元,同比增长45%~75%。 盈利略超市场预期,环境工程+污水处理齐放量 本次预增中位数60%,略超此前42%的WIND一致预期。其中Q4单季度盈利预计在3600万元左右,同比增长接近100%,增速较前三季度持续提升。我们判断利润增量主要来自于公司环境工程业务的放量。公司2018年公告桐城市农村生活污水处理PPP项目等订单,投资额近14亿元,创公司新纪录。上半年公司污水处理及环境工程业务营收分别增长44%和60%,在手项目的按期投建成为公司业绩的主要驱动力。 经营稳健、项目优质,水务工程及垃圾发电提振业绩弹性 公司经营风格稳健,2018年2/3的毛利来自于污水处理运营。2019年公司公告新中标泰安、蜀山及衢州等污水处理项目,总投资额约10亿元,项目工期在1~2年,业绩有望快速释放。同时公司5.5亿元定增已在近期上报证监会,将为后续项目的落地提供资金保障。2018年起公司通过承接盛运环保旗下待建项目的形式进入垃圾发电领域,目前在手4个垃圾焚烧发电项目,一期总规模约2100吨/日。其中贵州德江项目按工期已于年内投运,惠民及承德项目也有望于未来两年逐步落地。德江项目与承德项目垃圾处理费分别为75与95元/吨,高于2019年行业65元/吨的平均水平,彰显较高的项目质量。 财务状况优于同业,未来集团有望提供更多支持 剔除污水处理项目相关投资款计入经营活动现金流的影响后,公司2018年经营活动净流入8000万元,与利润基本匹配。Q3末资产负债率60.5%,低于同业,且债务结构以长期借款为主,与业务久期较为匹配。公司控股股东张伯中,旗下中辰集团业务以房地产为主,实力强劲。年内实控人为公司提供了3亿元关联借款,支持公司业务。依托上市平台优势,未来集团资源有望逐渐向环保业务倾斜。 三、投资建议 公司经营风格稳健,在手优质项目有望于近两年逐步落地,同时新进入垃圾发电业务领域。我们看好公司未来的成长空间,预计2019~2021年EPS分别为0.61/0.86/1.17,对应当前股价PE 21/15/11x,低于行业18x的2020年预测PE中位数,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示 1、在手项目建设不及预期;2、融资环境持续收紧。