事件：巨化股份12月5日发布公告，拟以现金收购加增资方式取得飞源化工51%股权。 收购飞源化工，对价合理。巨化股份拟以现金5.78亿元收购淄博飞源化工老股东5469.60万股权（占全部股权30.15%）同时增资8.16亿元，合计耗资13.94亿元取得飞源化工51%股权。飞源化工2023年1-5月合并收入10.50亿元，净利润0.26亿元；截止2023年5月末合并总资产27.43亿元，净资产6.73亿元。飞源化工100%股权对价19.18亿元，对应市净率2.85倍，低于同行业上市公司3.28倍平均市净率，对价较合理。 协同效应强，提升公司制冷剂竞争力。飞源化工拥有较完整氟化工、环氧树脂产业链，主要产品包括制冷剂R32、R125、R134a、R410A、R404A、R407C、R507；精细化学品R113a、三氟乙酸、三氟乙酰氯、三氟乙醇、硫酰氯；其它产品氟化氢、氟化氢铵、硫酸、环氧氯丙烷、环氧树脂等。百川盈孚数据显示，飞源化工拥有R32/R125/R134a产能分别为3万吨/2万吨/3万吨，巨化股份R32/R125/R134a产能分别为12万吨/4万吨/6.8万吨，双方产业链协同性强，收购完成后将增加巨化股份规模体量，提升公司竞争力和市占率。 配额管理在即，三代制冷剂有望景气反转。第二代HCFCs制冷剂配额正处于削减进程中，第三代HFCs制冷剂2024年将进入配额管理期。根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，包括我国在内的发展中国家应在其2020年至2022年HFCs使用量平均值的基础上，2024年冻结HFCs的消费和生产于基准，自2029年开始削减到2045年后将HFCs使用量削减至其基准值20%以内。2024年配额管理落地有望改善行业供需格局，推动三代制冷剂景气反转，产品价格及盈利情况得以提升。 公司正积极做好第三代氟制冷剂配额管控下的经营工作，持续研发第四代氟制冷剂等低GWP新型制冷剂单工质和混配品种研发，将享受制冷剂带来的业绩弹性。 投资建议：巨化股份为国内氟化工一体化龙头，形成了包括基础配套原料、氟致冷剂、有机氟单体、含氟聚合物、含氟精细化学品等在内的完整的氟化工产业链。三代制冷剂配额方案落地，供给约束有望开启景气反转，收购飞源化工提升公司制冷剂规模和市占率，增加业绩弹性，高附加值产品拓展提高盈利能力带来持续成长。 暂不考虑此次收购，调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为204.63/233.48/254.59亿元，同比增长-4.8%/14.1%/9.0%，归母净利润分别为11.74/26.43/35.14亿元，同比增长-50.7%/125.1%/32.9%，对应PE分别为37.1x/16.5x/12.4x；维持“增持-B”评级。 风险提示：收购交易及经营整合不确定性；下游需求不及预期；四代制冷剂替代速度超预期；原材料大幅波动；项目建设不及预期。

事件点评：2023年11月28日，2023龙芯产品发布暨用户大会在国家会议中心如约启幕。大会以“到中流击水”为主题，现场发布新一代通用处理器龙芯3A6000、打印机主控芯片龙芯2P0500重磅成果，并对外公布龙芯处理器核IP及龙芯自主指令系统架构授权计划。 u采用自主指令系统LoongArch（龙芯架构）：公司成立于2008年03月05日，主营业务包括处理器及配套芯片的研制、销售及服务，公司研制的芯片包括龙芯1号、龙芯2号、龙芯3号三大系列处理器芯片及桥片等配套芯片。龙芯1号系列为低功耗、低成本专用嵌入式SoC或MCU处理器，通常集成1个32位低功耗处理器核，应用场景面向嵌入式专用应用领域，如物联终端、仪器设备、数据采集等；龙芯2号系列为低功耗通用处理器，采用单芯片SoC设计，通常集成1-4个64位低功耗处理器核，应用场景面向工业控制与终端等领域，如网络设备、行业终端、智能制造等；龙芯3号系列为高性能通用处理器，通常集成4个及以上64位高性能处理器核，与桥片配套使用，应用场景面向桌面和服务器等信息化领域。公司多年来坚持自主研发的发展道路，在处理器及配套芯片的研发及系统软件方面形成了自己的核心技术。2020年，通过十余年的自主研发和市场化运作，在处理器研发、基础软件研发、生态体系建设等方面已具备充足的技术和经验积累的条件下，龙芯中科推出了自主指令系统LoongArch（龙芯架构）。LoongArch指令系统已通过国内权威第三方机构中国电子信息产业发展研究院的知识产权评估，认定LoongArch指令系统与ALPHA、ARM、MIPS、POWER、RISC-V、X86为不同的指令系统设计。LoongArch指令系统吸纳了现代指令系统演进的最新成果，运行效率更高，相同的源代码编译成LoongArch比编译成龙芯此前支持的MIPS，动态执行指令数平均可以减少10%-20%。扩展性方面，LoongArch指令系统采用基础集加扩展集的架构，目前已完成向量、虚拟化和二进制翻译扩展。 u发布3A6000和龙芯2P0500，自主可控芯片再升级：2023年11月28日，2023龙芯产品发布暨用户大会在国家会议中心如约启幕。大会以“到中流击水”为主题，现场发布新一代通用处理器龙芯3A6000、打印机主控芯片龙芯2P0500重磅成果，并对外公布龙芯处理器核IP及龙芯自主指令系统架构授权计划。龙芯3A6000处理器采用龙芯自主指令系统龙架构（LoongArch），是龙芯第四代微架构的首款产品，主频达到2.5GHz，集成4个最新研发的高性能LA664处理器核，支持同时多线程技术（SMT2），全芯片共8个逻辑核。集成安全可信模块，可提供安全启动方案和国密（SM2、SM3、SM4等）应用支持。根据中国电子技术标准化研究院赛西实验室测试结果，龙芯3A6000在2.5GHz频率下，SPECCPU2006base单线程定/浮点分值分别达到43.1/54.6分，多进程定/浮点分值分别达到155/140分；SPECCPU2017base单线程（rate1）定/浮点分值分别达到5.05/7.78分，单进程多线程（speed）定/浮点分值分别达到6.66/18.1分，多进程（rate8）定/浮点分值分别达到21.3/21.0分；Stream实测带宽超过42GB/s；Unixbench实测分值超7400分。综合相关测试结果，龙芯3A6000处理器总体性能与Intel公司2020年上市的第10代酷睿四核处理器相当。龙芯3A6000与龙芯3A5000等龙架构处理器软件兼容。统信、麒麟等操作系统企业在持续兼容的基础上均对龙芯3A6000新特性进行全面支持。龙芯3A6000完善了对软硬协同的二进制翻译的支持，可提高二进制翻译效率，运行更多种类的跨平台应用，满足各类大型复杂桌面应用场景。 龙芯2P0500是一款适用于单/多功能打印机的主控SOC芯片。该芯片采用异构大小核结构，集成DDR3内存、GMAC、OTG等多种功能模块，具有打印数据接收、解析和处理，打印引擎控制，扫描时序控制，数据扫描，图像处理，马达控制等功能，单芯片即可满足打印、扫描、复印等多种典型应用需求。龙芯中科基于龙芯2P0500推出打印机、扫描仪、复印机等多种解决方案，并与国内多个主流打印机整机厂家合作，完成打印、扫描、复印等多种应用适配。 u投资建议：我们预测2023年至2025年公司分别实现营收7.07亿元、10.79亿元、15.04亿元，分别实现归属于上市公司股东的净利润-1.68亿元、0.56亿元、2.84亿元，受电子政务市场停滞等需求不景气的影响，预计2023年净利润为负，因此采用PS方法进行估值，2023-2025年对应的PS分别为65.35倍、42.82倍、30.72倍。考虑到公司基于自主可控架构推出的CPU，新品发布且性能持续升级，产品所在的目标市场具备较大的市场空间，首次覆盖，给予增持-B建议。 u风险提示：下游需求不景气、同业竞争加剧、新品研发及导入不及预期

Q3 亏损小幅缩窄， 商业化进程进一步拓展。 2023 年前三季度， 公司实现营收 99.51百万元（+387.22%， 同增， 下同）， 主要系子公司迈威（美国）就 9MW3011 项目与美国 DISC MEDICINE,INC.达成独家许可协议于本期确认收入金额较高， 以及迈利舒于 2023 年 3 月底上市以来实现药品销售收入 23.43 百万元； 归母净利润亏损 673.29 百万元， 亏损同比缩窄 2.76%； 扣非归母净利润亏损 677.69 百万元， 亏损同比缩窄 3.23%。 单 Q3 来看， 公司实现营收 9.55 百万元（+1.92%）； 归母净利润亏损 259.76 百万元， 亏损同比缩窄 3.48%； 扣非归母净利润亏损 262.16 百万元， 亏损同比缩窄 3.63%。 费用方面， Q3 销售费用 74.10 百万元（+167.02%），主要系商业化进程进一步拓展； Q3 研发费用 153.68 百万元（-30.03%）， 主要系随着研发项目进度推进投入金额阶段性变化所致。 生物类似药销售预期良好， 新兴市场注入增量。 （1）君迈康（阿达木单抗）： 由公司与君实生物合作开发， 公司负责全球市场推广， 已在国内获批 8 项适应症， 2023年前三季度实现销售收入约 99.40 百万元。 国内商业化方面， 截至 2023Q3， 2023年新准入医院 87 家， 累计准入医院 192 家， 销售支数 12.26 万支； 海外商业化方面， 已与巴基斯坦、 摩洛哥、 菲律宾 3 个国家签署正式协议， 并于印尼提交上市申请、 埃及提交预注册。 （2）迈利舒（地舒单抗， 骨质疏松）： 于 2023 年 3 月底上市。 国内商业化方面， 截至 2023Q3 准入医院数量 327 家， 销售支数 4.70 万支；海外商业化方面， 已与巴基斯坦、 埃及 2 个国家签署正式协议。 根据 2018 年国家卫健委发布的骨质疏松症流行病学调查结果数据， 我国 50 岁以上人群骨质疏松症患病率为 19.2%， 其中女性为 32.1%， 男性为 6.9%； 根据流行病学资料估算， 目前我国骨质疏松症患病人数约为 9000 万， 其中女性约 7000 万。 骨质疏松症患者基数大， 需长期用药， 迈利舒作为全球第 2 款获批上市的普罗力?生物类似药， 一年用药两支， 患者依从性良好； 叠加医生对地舒单抗认可度较高， 期待该产品后续市场表现。 Nectin-4 ADC 展现积极疗效， 临床高效推进。 9MW2821 作为研发进度国内第一、全球第二的 Nectin-4 ADC， 与全球首款上市的 Nectin-4 ADC 药物 Padcev 相比，组分更均一、 结构更稳定、 肿瘤递送能力更优， 已在多个癌种中观察到具有前景的抗肿瘤活性。 尿路上皮癌方面， 2023 年 10 月 17 日披露的最新 I/II 期临床数据显示， 115 例实体瘤患者的 ORR 及 DCR 分别为 43.5%及 81.7%， 37 例尿路上皮癌患者的 ORR 和 DCR 分别为 62.2%及 91.9%， 其二三线疗法的Ⅲ期注册性临床方案正与 CDE 积极沟通中， 与 PD-1 联用一线疗法已进入 I/II 期临床； 宫颈癌方面，9MW2821 为全球同靶点药物中首个在宫颈癌适应症中读出初步临床数据的品种，2023 年 4 月 6 日披露的初步Ⅱ 期临床数据显示， 6 例宫颈癌患者的 ORR 及 DCR分别为 50%及 100%， 目前该项临床积极推进中。 产品管线陆续收获， 创新靶点在研进度靠前。 公司临床后期品种丰富， 增长动能充 足。 9MW0321（迈卫健， 肿瘤骨转移领域）有望 2023 年获批上市， 预计为国内第一梯队上市的安加维生物类似药； 8MW0511（新一代长效 G-CSF）国内商业化已授权至圣森生物， 预计 2023 年内申报 NDA； 9MW0813（Eylea?生物类似物）Ⅲ期入组已完成； 9MW0211（VEGF）进入Ⅲ期入组阶段。 公司创新品种差异化优势明显， 早期研发顺利推进。 6MW3211（CD47/PD-L1）中美国际多中心Ⅰ /Ⅱ期研究推进至Ⅱ 期临床入组阶段； 9MW1411（α -toxin）进入Ⅱ 期入组阶段；9MW1911（ST2， 国内首家临床， 全球第二梯队）正开展 COPD 适应症Ⅰ b/Ⅱ a期临床； 9MW3011（TMPRSS6， 国内首家临床， 全球第一梯队）国内进入Ⅰ 期入组阶段， 美国处于启动临床阶段， 有望未来获得孤儿药资格， 其中大中华区及东南亚以外的权利已于 2023 年 1 月授权给 DISC； 9MW3811（IL-11）先后于澳大利亚、 中国及美国获批临床， 处于全球研发第一梯队。 此外， 基于新一代定点偶联技术平台 IDDC?， 公司除了布局 Nectin-4 ADC 外， 9MW2921（Trop-2 ADC）及7MW3711（B7-H3 ADC）已推进至Ⅰ 期临床， 期待后续数据读出。 投资建议： 公司商业化进程进一步拓展， 生物类似药销售预期良好， 有望快速放量；后期管线品种丰富， 长期动能充足； 前瞻布局创新靶点， ADC 领域差异化布局，研发实力雄厚。 我们调整原有盈利预测， 预计公司 2023-2025 年营业收入分别为2.37/8.38/15.17 亿元， 同比增长 754%/254%/81%。 维持“买入-A”建议。 风险提示： 尚未盈利风险、 产品研发进展不及预期风险、 产品上市申请审批不确定性风险、 产品销售不及预期风险、 生物类似药竞争加剧风险等

事件： 12月 3日， 启明星辰获得证监会批复， 同意向特定对象发行股票注册。 本次发行完成后中移资本直接持有上市公司 23.08%的股份， 控股股东变更为中移资本， 实际控制人更变为中国移动集团。 公司与中国移动的协同合作从去年起开始持续推进， 本次发行募集资金不超过40.63亿元， 为公司后续战略落地实现提供充足资金保障。 去年以来， 中国移动在DICT 领域为公司提供 5G、 专线、 IDC 资源、 云基础设施等产品及服务， 并在移动云开放市场上架了启明星辰相关产品， 公司能够借助中国移动渠道拓宽业务边界，创造新的收入增长点； 对于中国移动而言， 启明星辰可根据中国移动需求进行安全产品及解决方案的定制化服务， 并作为其安全子公司快速拓展网络安全市场。目前，根据 2024年关联交易公告显示， 启明星辰与中国移动发生的日常关联交易总金额不超过 21亿元， 其中启明星辰向中国移动销售商品及提供劳务合同签订金额或预计金额为 18.50亿元， 且截止 11月 15日， 已发生金额为 4.66亿元， 相比去年发生额提升了 26.5%。 本次发行募集资金不超过 40.63亿元， 将为公司战略实现提供充足资金保障， 用于持续加大数据安全、 云安全、 算力网络安全、 工业数字化安全、车联网安全等新安全方向的投入。 展望未来， 与中移动的进一步合作将加速公司在安全产品端和市场端的拓展： 安全市场拓展： 1） 政企市场： 双方在总部-省-市三级全面开展对接， 各层级设置专职人员， 实现信息互通、 工作互联， 其中中国移动输入品牌、 渠道、 应用场景等资源， 负责 DICT 信息化建设， 启明星辰注入安全服务、 安全产品及解决方案能力，负责安全项目建设。 在政企信息化项目合作方面， 中国移动在 DICT 建设项目将优先使用双方联合发布的解决方案， 并优先推荐启明星辰产品及方案； 而启明星辰在网信安全相关项目， 也将优先使用双方联合发布解决方案并向客户推荐中国移动云网资源， 且优先选择中国移动负责集成交付； 2） 个人/家庭/新兴市场： 启明星辰根据中国移动需求， 通过自研/联合研发等模式为中国移动提供相关网信安全产品以及定制化方案， 并依托中国移动规模、 渠道优势扩大业务体量。 安全产品协作： 1） 升级云网安全能力： 启明星辰协助中国移动集团建设算力网络基础安全能力， 由中国移动开放移动云底座接口， 启明星辰开展安全产品上云用云开发， 双方联合打造云安全桌面、 安全云等云网产品及服务； 2） 扩大安全产品规模： 基于自身产品体系级研发实力， 启明星辰可快速推出标准化程度更高的安全产品， 并依托中国移动的政企客户资源和渠道优势进行销售， 扩张收入规模； 3） 打造行业融合安全解决方案： 围绕双方行业布局， 推动启明星辰安全能力及中国移动DICT 行业解决方案的深度融合， 为中国移动行业信息化平台增加安全模块， 加强在政务、 金融、 工业、 医疗、 交通等重点行业的合作； 4） 联合开展城市安全运营中心服务： 将中国移动的服务能力与启明星辰的安全资质及区域服务技术团队优势联合， 打造包括安全规划咨询、 风险评估、 重保服务、 安全托管等在内的安全服务 业务体系， 以安全服务为切入点带动全业务拓展， 开创安全服务运营新模式。 投资建议： 公司是国内网络安全行业龙头厂商， 在中国移动变更为实控人后， 有望为公司带来产品端和市场端的赋能， 预期带动公司业绩增长。 我们预计公司2023-2025年实现收入分别为 57.27/74.47/95.47亿元， 实现归母净利润分别为8.79/11.58/15.72亿元， 首次覆盖， 给予公司“买入” 评级。 风险提示： 产品推进不及预期； 技术发展不及预期； 下游客户需求不及预期。

事件： 23年前三季度公司实现营业收入 6.75亿元， 同比+8.21%； 归母净利润 3300万元， 同比+32.41%； 第三季度， 公司实现营业收入 2.58亿元， 同比+17.27%； 归母净利润 693万元， 同比+30.92%。 公司业绩边际改善， 铁路投资维持高位水平。 前三季度， 公司实现营业收入 6.75亿元， 同比+8.21%； 归母净利润 3300万元， 同比+32.41%； 第三季度， 公司实现营业收入 2.58亿元， 同比+17.27%； 归母净利润 693万元， 同比+30.92%。 公司开发支出 3183.74万元， 同比增长 131.75%， 报告期内货币资金同比减少 34.65%，系支付“阶段性税费缓缴政策” 到期的税款、 对外投资及固定资产购置增加所致。 8月 25日， 公司审议通过了《关于回购公司股份方案的议案》 ， 本次回购股份的最高成交价为 6.45元/股， 最低成交价为 6.39元/股， 成交总金额为 3,718,111.00元（不含交易费用） 。 23年前三季度全国铁路共完成固定资产投资 5089亿元， 同比增长 7.1%， 投产新线 1402公里， 其中高铁 1276公里。 铁路 5G-R 实验频段正式获批， 正式吹响铁路 5G 建设号角。 10月 9日， 工信部批复基于 5G 的铁路新一代移动通信系统 5G-R 试验频率， 支持开展 5G-R 系统外场技术实验。 此次 5G-R 试验频率的批复， 对于铁路新一代移动通信技术演进和装备研制将快速推动铁路通信技术升级换代。 在 5G-R 试验频率获批后， 未来铁路系统还需进一步从“试验场” 走向“竞技场” ， 从“象牙塔” 走向“应用场” ， 在高速铁路、 高原铁路、 高寒铁路、 重载铁路上进行充分的试验验证与应用示范； 公司围绕铁路行业列控、 指挥调度等业务场景， 基于多年的铁路专用通信技术积累， 已率先研发出如 5G-R 接口监测系统、 5G-R 双模终端等相关应用场景的关键技术产品，并积极开展 5G-R 应用解决方案创新。 今年 8月， 由公司牵头， 与北交大、 铁四院等机构共同编写了《铁路 5G-R 可视技术应用白皮书》 。 公司将受益 5G-R 升级的需求增量。 与华为签署《全面合作协议》 ， 拥抱铁路智能化升级。 11月 28日， 公司与华为技术有限公司在深圳华为总部签署《全面合作协议》 。 本次的合作协议， 标志着双方将面向铁路、 城市轨道交通、 民航等垂直行业， 基于人工智能、 5G、 安全可靠等核心关键领域， 开展技术研发、 市场拓展、 行业共建等全方位的战略生态合作， 探索更高效、 更智能的行业解决方案， 共同为智慧交通建设全面提速赋能。 当前， 我国交通运输业正处于数字化、 智能化建设全面提速的关键期。 今年 9月， 中国国家铁路集团有限公司印发《数字铁路规划》 ， 提出到 2035年我国铁路数字化转型全面完成。 公司已在调度指挥、 综合运维、 安防监控、 信息化建设等领域， 积累了丰富的实践经验与多元化的产品线及解决方案。 此次签约后， 双方将在通信和信息化技术领域展开全面合作。 公司将加入华为生态， 深度绑定华为技术路线， 依托其在根技术的操作系统（鸿蒙、 欧拉） 、 服务器（鲲鹏、 昇腾） 、 5G、 云计算、 大模 型等基础信息技术和设备， 开发面向垂直行业的安全可靠的产品和解决方案。 投资建议： 公司处于铁路 5G-R 景气赛道， 我们认为公司将保持长期成长性。 预测公司 2023-2025年收入 12.70/ 14.25/ 16.37亿元，同比增长 10.9%/12.2%/14.9%，公司归母净利润分别为 0.87/ 1.19/1.64亿元， 同比增长 40.1% / 36.4% / 37.8%，对应 EPS 0.15/0.20/ 0.28元， PE 55.1/ 40.4/ 29.3； 首次覆盖， 给予“增持-B”评级。 风险提示： 5G-R 技术研发不及预期； 市场拓展不及预期； 产品竞争加剧； 应收账款回收不及时。

2023年 11月 17日， 公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券预案》 ， 根据公告披露， 本次向不特定对象发行可转换公司债券拟募， 集资金总额不超过人民币58,920.93万元（含本数）， 扣除发行费用后拟投入： 智能制造基地建设项目、 艾比森（惠州）研发中心项目及全球市场拓展及营销服务网点建设项目。 智能制造基地建设项目提高产能及生产自动化水平， 降低生产成本。 智能制造基地建设项目通过购进国内外先进生产设备建立自动化生产线， 并通过智能设计软件对各生产工序进行信息化整合控制管理， 以进一步提升公司现有产能， 并增强公司生产制造和仓储的自动化、 智能化和信息化水平， 实现智能技术赋能、 数据化思维、信息化应用程度共融的整体解决方案， 提高公司生产运营效率， 改善生产流程的自动化程度和柔性化生产水平， 减少劳动力消耗、 降低生产成本， 并提高产品一致性及稳定性， 从而提升企业竞争力和盈利水平。 智能制造基地建设项目总投资26,144.18万元， 达产后将新增 LED 显示屏产能 9.65万平方米。 建设艾比森（惠州）研发中心项目， 有利于提升产品创新及软件配套研发实力。 LED显示行业近几年呈现出设备要求高、 技术变革快及下游应用领域多样化等特点， 对LED 显示屏的显示寿命、 对比度、 分辨率、 响应速度、 视角效果、 色彩、 亮度和功耗等都提出更高要求。 LED 显示屏作为信息展示和数据可视化载体之一， 产品可广泛应用于安防、 交通、 医院等监控中心、 应急指挥中心及指挥调度中心以及 XR、家庭影院等应用场景， LED 显示技术持续进步对 LED 显示屏在各应用场景中渗透起到关键作用。 因此， 面对未来下多样化需求， 公司需持续在技术领域进行研发投入， 提升产品视效体验和智能化水平， 加速公司产品在更多应用场景中应用。 在研发中心项目中， 艾比森将进一步加强 LED 家庭影院音视频系统、 XR 虚拟拍摄系统研究、 平台控制系统软件、 安卓播控系统软件、 大屏场景仿真系统、 COB/MIP 光学及视效研究等产品及其系统层面的研发， 以持续扩大在智慧显示、 智能控制、 产品品质效果等方面的综合实力， 以及在 LED 显示产品创新和升级能力上的核心竞争优势。 全球市场拓展及营销服务网点建设， 推动境内外市场拓展， 助力公司业务扩张。 艾比森拟在包含北京、 上海、 纽约、 伦敦等境内外 15个城市建立和升级营销服务网点。 艾比森坚持自主品牌全球运营， 通过直销与经销双驱动模式， 建立起高效畅通的国际、 国内销售渠道网络， 夯实公司渠道壁垒。 在全球 LED 显示屏市场中， 中国大陆企业占据 LED 显示屏市场主导地位。 根据集邦咨询统计， 2022年公司在全球 LED 显示屏市场份额为 5.7%， 排名第 6； 预计 2023年公司在全球 LED 显示屏市场份额将上升至 6.8%， 排名第 5。 根据集邦咨询统计， 全球 LED 显示屏市场规模在 2022、 2023年继续保持增长， 其中 2023年全 LED 显示屏市场规模达到 75.64亿美元， 同比增长 7.86%， 预计到 2025年全球市场规模有望达 109.21亿美元。 据 GGII 预计， 2025年全球 Mini LED 市场规模将达到 53亿美元， 年复合增长率超过 85%。 投资建议： 我们预测公司 2023年至 2025年营业收入分别为 38.24/51.15/64.80亿元， 增速分别为 36.8%/33.8%/26.7%； 归母净利润分别为 3.27/4.31/5.68亿元， 增速分别 60.9%/31.8%/31.9%； 对应 PE 分别 16.7/12.7/9.6。 考虑到艾比森是全球LED 显示屏产品细分品类涉足最为全面的公司之一，可为全球客户提供丰富产品选择， 叠加公司品牌在全球 LED 显示领域具有极高知名度和美誉度， 在多个细分市场地位较高。 随着募投项目建设完毕并逐步实现预设目标， 公司经营规模和盈利能力将得到进一步提升， 市场占有率有望提升， 首次覆盖， 给予买入-A 建议。 风险提示： 下游需求不及预期； 新技术/产品/项目进展不及预期； 汇率波动引发的风险； LED 显示技术发展引发的风险。 财务数据与估值

政策红利+顺周期， 煤企智能投资意愿高， 赛道高确定性。 《关于加快煤矿智能化发展的指导意见》 提出了智能煤矿发展任务， 到 2035年基本实现煤矿智能化， 赛道发展目标清晰； 另一方面， 煤炭产能持续扩大， 煤价呈上升趋势， 行业进入了新一轮产能扩张期， 企业在盈利能力良好的情况下， 具有较高的投资意愿。 根据新华社数据， 目前全国煤矿智能化采掘工作面已经达到 1300余个， 有智能化工作面的煤矿达到 694处（全国煤矿总数 4400处） ， 渗透率 15.8%， 智能化渗透率还处于较低水平， 当前智能化建设投资总规模接近 2000亿元， 已完成投资超过 1000亿元， 煤矿智能化市场弹性广阔。 能力深度覆盖煤矿智能化环节， 华为煤矿军团重要生态。 公司目前拥有完善的智能矿山产品体系， 包含智能矿山通信、 监控、 集控、 装备配套及其他智能系统， 是国内少有业务可涉及煤炭智能化各个层级的厂商。 北路智控作为华为重要矿山生态合作伙伴受邀参加华为 2023全连接大会， 成为华为矿山军团元图工坊联合解决方案合作伙伴， 此前， 公司与华为在通信模组、 服务器等产品方面均有合作。 深度布局煤矿 AI 应用， 公司已掌握了专业化运用于煤矿工作应用场景的矿用多协议融合通信技术、 煤矿井下特殊环境和场景的 AI 视频分析技术、 智能矿山管控一体化平台构建技术、 以及煤矿井下精确定位技术等 14项核心技术， 是国内少数产品能够覆盖其全部层级的智能矿山领先企业。 行业煤炭信息化 20强企业， 外延机器人+化工新曲线可期。 在煤炭工业深度融合方面， 北路智控入围 2023煤炭行业信息技术产业 20强， 位列第三， 受到社会各界的广泛关注和肯定。 同时， 公司不断完善产业布局， 横向外拓方面， 公司积极延拓智能化工产业链， 开发适用化工场景下智能巡检、 人员精确定位、 危险源管理等系统， 并与北元集团合作， 成果落地智能化工项目。 纵向延伸方面， 公司在 2023“第二十届中国国际煤炭采矿技术交流及设备展览会”亮相井下无人运输机器人， 该产品可以在复杂条件下实现井下 360°全方位感知与障碍物识别和脱网运行， 安全高效完成运输任务， 机器人+化工有望成为未来业务新增长极。 投资建议： 北路智控深耕矿山智能化多年， 着力构建多元化产品及业务格局， 在通信、 集控、 监控、 装备配套等多个细分领域业务突破较快。 我们预计公司 2023-2025年收入 10.16/13.47/17.57亿元， 同比增长 34.5% /32.5% /30.5% ， 归母净利润分别 为 2.49/3.28/4.26亿 元 ， 同 比 增 长 25.6%/31.8%/29.7% ， 对 应 EPS 为1.89/2.50/3.24元， PE 为 22.0/16.7/12.9， 维持“增持”评级。 风险提示： 项目拓展不及预期， 业务拓展不及预期， 政策落地不及预期， 市场竞争加剧及人才流失风险。

事件：2023年10月28日，盛路通信发布2023年第三季度报告，2023Q3公司实现营业收入2.36亿元，同比下降30.71%；归母净利润0.15亿元，同比下降77.82%。 Q3业绩短期波动承压，研发投入持续高水平。2023年前三季度，公司实现营业收入9.75亿元，同比下降10.24%；归母净利润1.63亿元，同比下降14.93%。从单季度来看，2023Q3公司营业收入2.36亿元，同比下降30.71%；归母净利润0.15亿元，同比下降77.82%。公司前三季度的生产经营均有序推进，业绩下滑系客观因素影响，整体业绩表现不达预期。公司第三季度研发费用为2921万元，前三季度总体研发费用为8217万元，公司拥有2个博士后科研工作站、2个省级工程技术研究中心和2个省级企业技术中心。通过校企合作等方式，公司多个项目取得阶段性成果，同时搭建技术协作平台，有利于公司的人才梯队培养。 立足研发坚持产品创新，卫星赛道技术储备厚实。公司掌握了微波/毫米波、有源相控阵、卫星通信等关键技术，通信产品频段覆盖1000KHz至80GHz，拥有数百项专利。在基站天线方面，公司开发出新一代无电缆技术方案，进一步降低基站天线成本并提升了产品的一致性和稳定性。在民用通信方面，公司加大与与中国移动、华为、中兴等国际国内大型通信设备集成商的深度融合和全方位的合作。卫星互联网在全球覆盖、6G通信、特种通信等方面具有战略价值，成为全球竞争的“新战场”，公司在相关技术方面的深厚积累以及军民协同方面的资源优势，将会在卫星互联网建设领域中发挥重要作用。目前，公司的卫星互联网天线、上下变频组件等产品可应用于低轨卫星通信领域，相关业务正在有序推进。 军工电子技术突破明显，有望受益军工赛道回暖。2023年，是我国“十四五规划”的第三年，我国武器装备体系正加快推进机械化、信息化、智能化融合发展。武器装备的加速升级换代和推进新域新质作战力量的建设，为军工电子行业的发展注入动能。公司军工电子产品持续聚焦小型化微波模组、小型化微波分系统的迭代研发，于产品开发和技术创新方面均取得新进展。在产品开发方面，基于薄膜电路技术的小型化平面滤波器形成产品系列，丰富了公司军工电子的产品结构；在技术创新方面，小型化80MHz-20GHz超宽带通用频综、宽带捷变频频综研制取得阶段性成果，毫米波新型模块的技术和应用继续深入研发，增强了公司军工电子的研发实力和竞争优势。随着产品研发和技术创新，叠加未来赛道企稳回暖，公司有望受益武器装备的信息化进程。 布局自动驾驶高精度定位，部分量产有望塑造新增长极。随着自动驾驶产业发展进步，5G通讯、北斗导航应用日渐成熟，高精度定位市场迎来发展机遇。自动驾驶已经成为汽车产业的一个重要的发展方向，并已开始逐步实现。2022-2025年，自动驾驶等级将由L2/L2+逐步向L3/L3+演进，高等级自动驾驶对定位精度的要求更高，定位精度需达厘米级，推动高精度组合定位技术持续发展。针对自动驾驶方向，公司目前GNSS双频多模有源技术的研发，有利于发挥公司的科研资源优势，推动高精度定位技术在自动驾驶领域的广阔应用。公司在自动驾驶领域已经取得了数个新项目并部分实现了量产交付，随着自动驾驶应用的提速和公司市场占有率的提升，有望为公司业绩增长带来新动力。 投资建议：盛路通信是国内领先的天线、射频产品提供商，产品技术成熟，竞争力较强，随着卫星互联网建设逐步加速，公司业务有望迎来持续扩张。考虑到行业短期承压，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年，公司营业收入分别为15.15/20.47/25.75亿元，同比增加6.5%/35.1%/25.8%，净利润分别为2.63/3.72/4.73亿元，同比增加8.0%/41.3%/27.0%，EPS分别为0.29/0.41/0.52元，PE为32.8/23.2/18.3，维持“增持-B”建议。 风险提示：卫星互联网建设不及预期；市场竞争持续加剧；主营业务成本上升。

持续巩固液晶显示模组/光学摄像头模组等传统业务。 2023H1 液晶显示模组营业收入为 27.59 亿， 占总营收比例为 75.35%， 毛利率为 8.29%。 公司液晶显示模组主要产品包括智能手机类、 平板及笔记本电脑类、 智能穿戴类及专业显示类。 子公司赣州同兴达作为公司液晶显示模组业务的载体， 自 2017 年起不断投入优质资源，着力打造高端制造平台， 现拥有智能手机类、 智能穿戴类和平板电脑/笔记本电脑等一体化生产线 40 余条， 已成为行业标杆智慧化工厂； 2023H1 光学摄像头模组营业收入为 7.95 亿， 占总营收比例为 21.71%， 毛利率为 2.18%。 公司光学摄像头模组业务主要产品包括手机摄像头、 平板及笔记本电脑摄像头、 智能产品类（智能手表、 视讯通话等） 摄像头、 感知类（扫地机器人等） 摄像头、 识别类（智能门锁、人脸识别等） 摄像头。 子公司南昌精密作为公司光学摄像头模组业务的载体， 自2017 年 9 月投产以来， 凭借内部精细化管理及精益求精的质量要求， 得到了下游优质大客户的认可， 主流产品由目前 8M 至 104M 的手机类高像素产品逐步扩充到笔记本电脑、 平板至工控、 智能家居等更多领域。 布局半导体先进封测业务， 打造第二增长极。 在半导体先进封测技术研发方面， 公司在显示驱动芯片的金凸块制造（Gold Bumping） 、 晶圆测试（CP） 、 玻璃覆晶封装（COG） 、 薄膜覆晶封装（COF） 等主要工艺环节拥有雄厚技术实力， 掌握了“微细间距金凸块高可靠性制造” 、 “高精度高密度内引脚接合” 等核心技术，拥有目前行业内最先进 28nm 制程显示驱动芯片的封测量产能力， 主要技术指标在行业内属于领先水平， 所封装的显示驱动芯片可用于各类主流尺寸的 LCD 或可折叠 AMOLED 面板； 在非显示类芯片封测领域， 公司开正在开发铜镍金凸块、 铜柱凸块、 锡凸块等各类凸块制造技术， 并对 Chiplet 等相关先进封装技术进行预研及储备。 子公司昆山同兴达作为公司半导体先进封测业务载体， 拟投建全流程金凸块制造（Gold Bumping） +晶圆测试（CP） +玻璃覆晶封装（COG） 及薄膜覆晶封装（COF） （一期） 等完整封测制程， 同时考虑 GoldBump（金凸块） 制程兼容铜镍金凸块、 厚铜、 铜柱凸块， 建成月产能 2 万片 12 寸全流程 GoldBump（金凸块）生产工厂， 主要应用于显示驱动 IC（含 DDIC 和 TDDI） ， 目前项目整体顺利推进，首批优质大客户导入工作已完成， 进入小规模量产期， 同时组织研发队伍开展相关先进封测技术的研究及储备。 公司昆山芯片金凸块（GoldBump） 全流程封装测试项目计划分三期完工， 根据公司内部测算， 一期项目 2 万片产能预计在明年年底完成； 在满产情况下， 预计全年产生 6 亿左右营业收入， 1 亿左右净利润； 二期满产后能实现累计 4 万片； 三期视具体市场情况投入。 坚持精耕细作” 品牌大客户战略， 实现客户波动风险最小化。 公司实施“精耕细作”品牌大客户战略， 紧紧围绕核心客户做大做强， 持续优化客户结构和服务的终端品牌手机厂商体系， 将研发、 生产、 销售资源向知名手机品牌厂商（华为、 OPPO、vivo、 传音、 三星、 小米、 荣耀、 联想、 TCL 等） 倾斜； 公司与主要 ODM 厂商（闻泰科技、 华勤通讯、 龙旗控股） 保持多年深度合作； 与全球主流面板厂（京东方、 群创光电） 均保持了良好的合作关系。 公司已建立起全方位、 深层次、 高优质的客户合作体系， 为主营业务收入快速增长打下良好基础， 随着上述大客户对公司的认可度持续增加， 销售占比不断提高。 公司液晶显示模组最终应用于国内外一线品牌产品， 包括华为、 OPPO、 vivo、 传音、 荣耀、 联想、 TCL、 小米、 三星、 亚马逊、MOTO、 海康威视、 伟易达等。 公司光学摄像头模组客户包括华为、 三星、 闻泰、华勤、 传音、 大疆等。 公司坚持梯队式客户发展战略， 在巩固既有核心客户合作基础上， 不断实现增量核心客户及非手机行业品牌客户的开发， 实现客户波动风险的最小化。 多核心客户合作关系的建立， 有效避免公司单一客户依赖问题， 形成公司持续稳定发展雄厚基础。 投资建议： 我们预测公司 2023 年至 2025 年营业收入分别为 85.21/95.02/104.98亿元， 增速分别为 1.2%/11.5%/10.5%； 归母净利润分别为 0.23/0.38/0.95 亿元，增速分别 156.5%/65.3%/154.0%； 对应 PE 分别 265.7/160.7/63.2。 考虑到未来算力需求增加将提升先进封装在整体封装市场占比， 且公司昆山芯片金凸块全流程封装测试项目将在未来持续落地， 带来产能释放， 夯实业绩增长基础， 首次覆盖， 给予增持-B 建议。 风险提示： 行业竞争风险加剧； 智能手机等下游需求不及预期； 公司新技术/项目落地不及预期； 昆山芯片金凸块全流程封装测试项目无法实现预期收益的风险。

事件： 1、 公司发布自愿性信息披露， 对 2023Q4 及 2024 年经营进行展望。 2、 公司发布公告， 将利用超额筹集的资金用于新项目的建设投资。 2023 全年预计出货 30.2 至 30.7GW、 2024 全年预计出货 42 至 47GW： 公司预计2023Q4 组件出货 7.6-8.1GW， 全年出货 30.2GW 至 30.7GW， 主要出货市场为中国、 欧洲、 美洲， 今年全年与明年来看预计公司出货的市场结构不会有太大变化。2024 年组件出货 42GW 至 47GW， 同增 40%至 53%。 公司今年 N 型 TOPCon 扩产分为三个基地： 首先是宿迁基地 8GW TOPCon 电池片产能已于今年 4 月份投产，其次是扬州基地 14GW TOPCon 电池片产能和泰国基地 8GW TOPCon 电池片产能， 均正常爬坡推进中。 公司今年 TOPCon 产量还没完全释放， 预计明年会有大幅提升。 储能订单达 26 亿美元、 24 年预计出货 6GWh 至 6.5GWh： 2023Q4 预计储能系统出货量在 1.4 GW 至 1.5GW， 其中约 720MWh 预计将在 2024 年初产生收入, 2024年全年预计储能系统出货量在 6.0GWh 至 6.5GWh 之间。 截至 2023 年 9 月 30 日，CSIQ 旗下阿特斯储能科技(e-STORAGE)拥有约 43GWh 的储能系统订单储备。 截至 2023 年 11 月 14 日， 已签署合同的在手订单金额 26 亿美元， 其中包括长期服务合同。 预计到 2023 年底， Solbank 储能系统的制造产能将由目前的 8GWh 扩大至 10GWh。 预计到 2024 年底， 其制造产能规模将进一步扩大至 20GWh。 顺应行业趋势， 扩大大尺寸光伏硅片产能： 公司于 2023 年 11 月 28 日召开公司第一届董事会第二十九次会议和第一届监事会第十五次会议， 审议通过了《关于公司使用部分超募资金投资建设新项目的议案》 ， 同意公司使用部分超募资金投资建设新项目。 项目投资总额预计为 90,000.00 万元（含流动资金） ， 拟使用超募资金50,000.00 万元， 占公司超募资金总额的 19.02%。 本项目主要建设切片车间、 仓库、 废水处理站等建筑工程， 并购置相应设备， 以规模化量产太阳能单晶硅片产品，巩固公司市场优势地位。 投资建议： 我们维持盈利预测， 我们预计公司 2023-2025 归母净利润分别为 44.04、55.94 及 78.45 亿元， 对应 EPS 分别为 1.19、 1.52 及 2.13 元/股， 对应 PE 分别为9.8、 7.7 及 5.5 倍， 维持“买入-A” 评级。 。 风险提示： 原材料价格的波动风险、 技术迭代风险、 光伏行业竞争加剧的风险、 汇率波动风险

事件点评2023年 11月 28日， 京东方发布关于投资建设京东方第 8.6代 AMOLED 生产线项目的公告。 京东方拟与成都高新区指定的投资平台成都市重大产业化项目一期股权投资基金有限公司及成都高新区电子信息产业发展有限公司在四川省成都市高新西区投资建设京东方第 8.6代 AMOLED 生产线项目。 G8.6可有效提升中尺寸产品切片效率， 依托 G6产线成熟工艺技术保障顺利量产。 G8.6（玻璃基板尺寸 2,290mm*2,620mm） 产线在现有 G6（玻璃基板尺寸1,500mm*1,850mm） OLED 产线工艺技术基础上进一步提升背板与 OLED 发光器件制备工艺， 使用该技术的产品较上一代产品具有更低功耗和更长的寿命。 由于G8.6项目基板尺寸更大， 切片效率更高， 生产成本将更低。 G8.6项目采用在 G6产线已较为成熟的背板技术和发光器件制备技术， 相关技术在手机产品上已实现稳定批量生产。 对应中尺寸产品开发， 前期使用 G4.5测试线和 G6量产线为 G8.6项目进行技术开发储备和产品开发测试。 目前相关技术开发已经取得阶段性成果， 可最大程度降低 G8.6项目未来产品开发和量产的技术风险， 各关键设备检讨与部品测试也已取得阶段进展。 G8.6项目作为新型半导体显示器件属于国家鼓励类产业，采用 OLED 发光器件制备工艺等新型显示技术， 京东方提前布局高世代 OLED 产线， 占领战略制高点和技术制高点， 完善产线结构， 进一步提升京东方在半导体显示领域竞争力。 跟进 OLED 市场未来需求， 抢占中尺寸市场份额。 随着 OLED 下游各应用领域的显示面板更新换代， 市场规模持续提升。 据 Omdia 数据显示， 2022年 OLED 笔记本电脑面板出货量约 600万片， 同比增长 19%。 据 DSCC 预测， 到 2026年 OLED在高端 IT 市场将以 51%的年复合增长率到 44百万片， OLED 面板将占据 75%高端 IT 市场份额。 同时， DSCC 预测 2026年 OLED 平板电脑面板营收将超 20亿美元； 在此期间， 预计 OLED 平板电脑屏幕的出货和营收的复合年均增长率大约在49%和 46%。未来随着消费者对笔记本电脑和平板电脑更轻薄、便携性更高的需求，IT 产品将逐步向 Hybrid、 柔性平面型过渡， 最终朝着柔性折叠、 卷曲、 大曲率乃至自由形态终极推进。 因此， G8.6项目对应的中尺寸 IT 类产品市场未来具有广阔市场前景。 高端手机带动 OLED 面板量价齐升。 终端市场回暖， 带动上游手机面板行业的增长， 三季度面板迎来“量价齐升” ， 根据群智咨询数据显示， 2023年三季度全球智能手机面板出货约 5.1亿片（Open Cell 口径） ， 同比增长约 18.7%。 其中， 在iPhone15系列以及华为 Mate 60系列等中高端旗舰新机型发布潮的带动下， 三季度全球柔性 OLED 出货约 1.3亿片， 同比增长约 23%， 出货量持续大增。 厂商方面， 京东方的柔性 AMOLED 屏幕出货量也快速增加， 从上半年突破 5000万片到三季度末突破 8000万片， 再到 10月下旬已完成 1亿片， 预计全年出货量超过 1.2亿片。 受需求高涨影响， 面板产能出现结构性紧缺， 四季度部分产品价格回暖趋势明显。 CINNO Research 预测， 11月和 12月 LTPS/柔性 AMOLED 整体价格将有机会小幅上涨， a-Si 低价产品亦将小幅上涨。 投 资 建 议 ： 我 们 预 测 公 司 2023年 至 2025年 营 业 收 入 分 别 为1,805.73/2,013.74/2,331.51亿元， 增速分别为 1.2%/11.5%/15.8%； 归母净利润分别为 22.31/39.35/97.12亿元， 增速分别-70.5%/76.4%/146.8%； 对应 PE 分别66.2/37.5/15.2。 考虑到京东方在半导体显示传统应用领域领先优势， 叠加公司在车载、 MR、 商用显示等众多新兴应用领域推动新技术的应用落地， 逐渐实现从“单一器件价值创造” 向“屏之物联全产业链价值创造” 转变， 首次覆盖， 给予增持-A建议。 风险提示： 国际贸易摩擦风险； 市场竞争风险； 公司研发进展不及预期； 下游需求不及预期。

事件：亚钾国际发布公告，拟向不特定对象发行可转债募集资金总额不超过20亿元，用于老挝甘蒙省钾盐矿彭下-农波矿区200万吨/年钾肥项目（二期）。 公司发布三季度报告，前三季度实现收入28.91亿元，同比增长19.81%；归母净利润9.94亿元，同比增长-34.54%；扣非归母净利润10.06亿元，同比增长-33.39%；毛利率59.95%，净利率34.09%。 钾肥价格下跌，Q3业绩承压。单季度看，Q3实现收入8.69亿元，同比增长33.83%环比增长-25.55%；归母净利润2.78亿元，同比增长-34.20%环比增长-26.98%；扣非归母净利润2.82亿元，同比增长-32.54%环比增长-27.30%；毛利率54.67%同比降低22.29pct环比降低4.59pct；净利率31.59%同比降低33.24pct环比略降0.65pct。公司前三季度实现氯化钾产量117.67万吨销量119.01万吨，其中Q3单季度产量41.49万吨环比Q2（44.40万吨）减少6.55%，销量42.36万吨环比Q2(50.12万吨)减少15.48%。从价格来看，亚钾国际Q3单吨不含税售价约为2052元/吨环比Q2单吨不含税售价2329元/吨下降约11.89%。根据wind和隆众数据，国内23Q3氯化钾均价2442元/吨同比下降45.12%环比下降11.72%。 产能迎来快速放量期，发行可转债助力项目建设。公司目前已取得老挝甘蒙省35平方公里东泰矿区和179.8平方公里彭下-农波矿区两个优质钾盐矿开采权以及48.52平方公里农龙矿区钾盐矿探矿权，预计折纯氯化钾资源储量将超过10亿吨。 随着项目投产爬坡，公司氯化钾产销快速增长，2021年产量33万吨销量35万吨，2022年产量91万吨销量91万吨，2023年前三季度产量118万吨销量119万吨，2023年全年力保180万吨力争200万吨。公司在第一个100万吨/年钾肥项目平稳生产的基础上，2023年1月第二个100万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，第三个100万吨/年钾肥项目力争在今年底建成投产。10月27日，公司用两条100万吨生产线创造了9116吨的钾肥最高日产记录，成功超越300万吨产能的单日产量标准，展现公司强大执行力。公司拟通过发行可转债筹措资金，快速推进现有矿区合计300万吨/年钾肥生产项目的建设达产，2025年力争实现500万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000万吨/年钾肥产能。产品升级方面，2023年11月10日，大红颗粒钾年产50万吨生产装置实现达产，日产产量稳定达到1500吨以上最高1731吨，公司已合计拥有近90万吨颗粒钾产能。四期新增颗粒钾产能30万吨项目现已启动，投产后将形成颗粒钾近120万吨的产能，未来根据公司500万吨钾肥的中期产能规划将匹配250万吨颗粒钾产能。 钾肥价格企稳回升，冬储旺季上涨可期。钾肥价格今年持续回落并于7月中旬触及2250元/吨开始企稳回升。根据隆众数据，截至2023年11月29日60%粉状青海氯化钾价格为2860元/吨较前日小幅上涨10元/吨，相比2023年7月中旬低点2250元/吨上涨27%。冬储旺季来临，在刚需的拉动下，钾肥价格或存继续上调的空间。 投资建议：亚钾国际拥有稀缺老挝钾矿资源，正处快速释放期，规模和成本优化潜力巨大，非钾业务拓展有望培育新的增长点。当前钾肥价格企稳上涨可期，四季度有望迎来量价齐升。维持盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为40.84/61.46/78.74亿元，同比增长17.8%/50.5%/28.1%，归母净利润分别为16.03/25.29/32.46亿元，同比增长-21.0%/57.8%/28.3%，对应PE分别为15.8x/10.0x/7.8x；维持“增持-B”评级。 风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期；地缘政治和贸易政策变化。

事件：2023年10月24日，新雷能发布2023年第三季度报告。2023年公司前三季度实现营业收入10.94亿元，同比下降18.17%，归母净利润1.58亿元，同比下降44.63%。其中第三季度实现营收2.06亿元，同比下降54.21%，归母净利润-0.32亿元，同比下降132.28%。 短期业绩承压，高研发投入巩固领先优势。2023年前三季度，公司实现营业收入10.94亿元，同比下降18.17%，归母净利润1.58亿元，同比下降44.63%。按行业应用领域，公司特种领域业务实现收入7.19亿元，同比下降9.47%，通信业务实现收入3.35亿元，同比下降31.74%，公司航空航天等特种业务收入下降主要受下游订单需求放缓及部分发出验收滞后影响；通信业务收入下降主要受国内外5G建设放缓等因素影响。2023年前三季度，公司研发费用达到2.37亿，研发费用率21.7%，同比提升7.76pct，公司持续加大研发投入，常年维持在同行业较高水平，积累大量知识产权和核心技术，保持在业内的技术领先地位。 多产线布局完善业务结构，打造高水平供给能力。1月10日公司拟以西安雷能为主体投资建设电机驱动及电源研发制造基地项目，项目投资总额预估约17000万元，预计建设周期24个月；6月27日，公司拟以深圳雷能为主体投资建设通信及数据中心电源研发制造基地项目，项目投资总额预估约2.9亿元，预计厂房2025年3月建成交付；10月23日，为进一步扩大产能，完善公司产业布局，公司拟在成都投资建设功率半导体研发及结算总部项目，从事功率集成电路设计和销售业务，5年内预计总投资5亿元，预计2024年6月前投入运营。目前，公司已在北京、深圳、武汉、西安等地建立多条特种电源、通信及服务器电源生产线，近两年为满足市场需求和提升制造水平，北京公司通过新建产线、工艺升级及自动化设备扩充等持续提高产能和制造水平。 拟回购用于股权激励，彰显长期发展信心。为进一步健全公司激励机制，提升团队凝聚力和企业竞争力，促进公司健康可持续发展，同时，基于对公司未来发展前景的信心以及对公司股票价值的认可，公司拟通过集中竞价交易方式回购部分公司股票，并将回购股份用于公司员工持股计划或股权激励。本次回购资金总额3000-6000万元，回购价格不超过25元/股，预计回购股份数量约为120-240万股，约占当前总股本的0.22%-0.45%。 夯实电源产品基本盘，构建电子装备新增长点。目前，公司已成为通信、航空、航天、船舶等领域整机设备企业重要的电源供应商。航空、航天等特种领域，具备从电源管理芯片、电驱芯片、功率微模组、模块电源、定制电源、大功率电源及供配电电源系统的研发和生产能力；通信领域，公司电源产品取得国内外客户广泛认可，国内客户有中信科（包括大唐移动、烽火通信和武汉虹信），国外大客户有三星电子、诺基亚等。在夯实电源系列产品的基础上，公司目前新业务主要分为集成电路方向、电机驱动方向和服务器电源方向，已研制出应用于高可靠电子装备领域的电源管理芯片、电机驱动芯片和集成电路微模组等多系列模拟集成电路（IC）类产品。 2023年上半年，公司定增项目之一5G和服务器电源的自动化产线已经完成了建设，目前已经在试生产。 投资建议：公司成为通信、航空、航天、船舶等领域整机设备企业重要的电源供应商，看好公司长期价值。我们预测2023-2025年实现营业收入17.50/22.42/28.30亿元，同比增长2.1%/28.1%/26.2%，归母净利润分别为3.02/4.10/5.21亿元，同比增长6.9%/35.8%/27.1%，对应EPS为0.56/0.76/0.97元，PE为31.0/22.8/18.0，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，业务拓展不及预期，项目交付、验收及回款进度不及预期。

X86架构CPU国产稀缺厂商，海光三号成为主力销售产品：：公司的主营业务是研发、设计和销售应用于服务器、工作站等计算、存储设备中的高端处理器。公司的产品包括海光通用处理器（CPU）和海光协处理器（DCU）。海光CPU系列产品兼容x86指令集以及国际上主流操作系统和应用软件，软硬件生态丰富，性能优异，安全可靠，已经广泛应用于电信、金融、互联网、教育、交通等重要行业或领域。 公司研发出的CPU产品包括海光一号、海光二号、海光三号，海光三号是公司2022年推出的新产品，得到客户的充分认可，形成良好开局，使公司营业收入实现稳中有升，盈利能力进一步提升。公司下一代CPU产品海光四号、海光五号的研发也进展顺利。海光CPU主要具有三大技术优势：一是优异的产品性能，海光CPU使用先进的处理器微结构和缓存层次结构、高主频设计技术，依托先进的SoC架构和片上网络，集成了更多处理器核心，使产品性能优势显著；二是良好的系统兼容性，海光CPU可以兼容国内外主流操作系统、数据库、中间件等基础软件及广泛的行业应用软件；三是较高的系统安全性。根据IDC的报告显示，2021年，中国服务器市场出货量达到412万台，同比增长9.6%；厂商收入达到264.5亿美元，同比增长15.4%。按处理器类型划分，X86服务器厂商收入达到254.6亿美元，同比增长15.2%；RISC/EPIC服务器厂商收入达到2.5亿美元，同比下滑36.5%；CISC服务器厂商收入达到1.6亿美元，同比增长31.7%；ARM服务器厂商收入达到5.7亿美元，同比增长85.4%。我们认为，公司CPU产品具备广阔的市场空间，将会显著受益于国产替代渗透率持续提升的产业大趋势。 AI大时代已至，DCU持续升级前景可期：：海光DCU属于GPGPU的一种。CUDA是一种由NVIDIA推出的通用并行计算架构，包含了应用于NVIDIAGPU的指令集（ISA）以及GPU内部并行计算引擎。海光DCU协处理器全面兼容ROCmGPU计算生态，由于ROCm和CUDA在生态、编程环境等方面具有高度的相似性，CUDA用户可以以较低代价快速迁移至ROCm平台，因此ROCm也被称为“类CUDA”。 因此，海光DCU协处理器能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，软硬件生态丰富，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等计算密集类应用领域，主要部署在服务器集群或数据中心，为应用程序提供高性能、高能效比的算力，支撑高复杂度和高吞吐量的数据处理任务。以ChatGPT为代表的大模型发布后引发了AI产业的又一轮大发展，其核心我们认为是在算法、数据和算力为代表的AI三大基本要素全面发展背景下的必然结果。国内大模型的发展时间整体来看慢于海外，但在政策、资本、产业等多方推动下，发展迭代的速度较快。 大模型从通用走向垂直场景更多的是对商业化落地的探索，是大模型从训练走向推理的动能，伴随着垂直大模型的发展完善，大模型的应用才是打开更大成长空间的关键。根据公司2023年09月19日发布的投资者调研纪要显示，海光DCU对文心一言等大多数国内外主流大模型适配良好，依托DCU可以实现LLaMa、GPT、Bloom、ChatGLM、悟道、紫东太初等为代表的大模型的全面应用，从大模型生态上DCU已经达到国内领先水平。在互联网领域，公司的DCU产品已得到百度、阿里等互联网企业的认证，并推出联合方案，打造全国产软硬件一体全栈AI基础设施。公司深算二号已经发布并实现商用，深算二号实现了在大数据处理、人工智能、商业计算等领域的商业化应用，具有全精度浮点数据和各种常见整型数据计算能力，性能相对于深算一号实现了翻倍的增长。深算三号研发进展顺利。 投资建议：我们预测公司2023-2025年分别实现营收57.10亿元、79.70亿元、107.92亿元，同比增速分别为11.4%、39.6%、35.4%，分别实现归母净利润11.70亿元、16.67亿元、23.02亿元，同比增速分别为45.6%、42.5%、38.1%，对应PE分别为140.2倍、98.4倍、71.3倍。考虑到公司是X86架构CPU的国产龙头厂商，且CPU+DCU持续升级，首次覆盖，给予增持-A建议。 风险提示：下游需求不景气、行业竞争加剧、公司产品研发及导入不及预期

事件：2023年11月28日，公司发布公告称KC1036对比化疗治疗晚期食管鳞癌（ESCC）的Ⅲ期临床获CDE同意，该临床将于近日启动。 KC1036针对ESCC展现更优疗效，Ⅲ期临床即将启动。KC1036为公司自研ALX、VEGFR、CSF-1R等多靶点受体酪氨酸激酶抑制剂，目前正积极推进涵盖消化系统肿瘤、胸腺肿瘤等适应症的多项临床，入组患者超200例，现有临床研究结果已显示突出的抗肿瘤活性与安全性。KC1036治疗ESCC患者临床数据显示，截至2023年7月31日，ORR为26.1%，DCR为69.6%，mOS为7.1月，体现了明显优于现有临床结果的疗效，其Ⅲ期临床将于近日启动。此外，KC1036儿童用药II期临床申请已获受理，期待后续更多阶段性成果读出。 KC1036有望提供ESCC患者后线用药新选择。据IQVIA数据推算，2022年中国食管癌存量患者人数74.2万人，其中晚期转移性食管癌比例约70%，其中可接受系统性治疗者约占80%，约为41.6万人。根据文献报道，食管癌5年生存率约18.4%，转移性食管癌5年生存率约5.6%。CSCO指南提示，食管癌标准一线治疗为PD-1单抗联合含铂化疗，二线可选方案为PD-1或单药化疗，二线后无优选方案，因此存在极大未满足的临床需求。国内ESCC适应症竞争格局看，除了PD-1药物外，KC1036已获批Ⅲ期临床，在研进展靠前；勃林格殷格翰的阿法替尼（第二代EGFRTKI）及百济神州的欧司珀利单抗（TIGIT）国内均处于Ⅱ期临床，正大天晴的TQB-2618（TIM3）及TQB-3617（BET）处于临床Ⅰ/Ⅱ期。 公司在研管线稳步推进，宠物药赛道有望迎来突破。公司其他在研管线方面， （1）苏灵：犬用适应症NDA已获受理。近年来随着国内宠物犬数量的增加，宠物医疗市场规模逐渐扩大，对“安全、有效”的止血药需求日趋强烈。苏灵在宠物药赛道的开拓有望延长其生命周期，进一步打开产品空间；同时公司有望以此为契机不断丰富宠物药产品管线。 （2）金草片：作为国家药监局批准临床的唯一一个以“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”适应症精准定位的中药有效部位制剂，目前Ⅲ期临床已完成患者入组。 （3）KC-B173（重组人凝血七因子）：正按计划进行非临床研究。 投资建议：我们维持原有盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.28/1.42/1.67亿元，增速分别为26%/11%/18%，对应PE分别为51/46/39倍。 苏灵放量+股权激励保障公司业绩快速增长，KC1036创新药前景可期，维持“买入-B”建议。 风险提示：KC1036研发失败或进度低于预期、苏灵销售不及预期等。