公司发布公告，拟使用自有资金 1亿元出资设立子公司，使用自筹资金 1亿元在巴克图经济技术开发区投资建设马铃薯全粉智能化生产加工项目。 1万吨马铃薯全粉智能化生产线及配套设施预计于 2024年建成投产 公司于2023年11月24日召开第四届董事会第五次会议，审议通过了《关 于投资建设马铃薯全粉智能化生产加工项目暨对外设立全资子公司的议案》， 拟与巴克图经济技术开发区签署《第九师白杨市马铃薯全粉智能化生产加工项目合作协议》，使用自筹资金 1亿元在新疆生产建设兵团第九师巴克图经济技术开发区投资建设马铃薯全粉智能化生产加工项目，项目计划总用地约 120亩， 规划建设 1条 1万吨马铃薯全粉智能化生产线及配套设施，预计于 2024年建成投产。 拟以自有资金 1亿元出资设立全资子公司新疆盐津铺子食品有限公司（暂定名）作为本项目的实施主体。 本次对外投资不构成关联交易或重大资产重组。 总成本领先，推进多品类扩张马铃薯粉生产加工项目的建设有助于公司延长产业链、提升成本优势，进一步推进总成本领先战略，且符合公司多品类扩张的方向。今年来公司将产品与渠道双轮驱动进一步升级至“渠道为王、产品领先、体系护航”，已推出两期股权激励计划，锚定 2022-2025年营业收入、净利润复合增长率分别为 25%/36%。 零食连锁、新兴电商等渠道蓬勃发展的背景下公司率先合作、积极转型，季度销售环比快速增长，前三季度收入同比增长 52.54%。 产品端，公司今年已陆续推出“蛋皇”“大魔王”等子品牌，进一步提升品牌力， 且当前仍有多个大单品储备，未来或以 2-3月周期主推 1个核心新品，带动收入业绩稳步增长。 盈利预测、估值与评级公司以多品类全渠道推进增长，预计 2023-2025年营业收入分别为41.26/51.96/62.63亿元，同比增长 42.61%/25.93%/20.52%，归母净利润分别为 5.46/6.88/8.52亿元，同比增长 81.06%/25.96%/23.96%，对应三年CAGR 为 41.40%， EPS 分别为 2.78/3.51/4.35元。鉴于强组织力下的供应链体系赋予公司总成本优势与快速适应渠道变革的能力，产品与渠道双轮驱动的战略有望推动公司进一步快速扩张，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 28倍 PE，目标价 98.28元，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道拓展不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险

盐津模式以变求存，效率为核，其商业模式契合休闲食品消费趋势，具备竞争优势； 从渠道视角看，渠道去中心化趋势延续，电商、量贩、流通渠道将持续贡献增量。 投资要点： 首次覆盖，给予“增持”评级，给予目标价 93.0元。预计公司 2023-25年 EPS 分别为 2.59元、3.42元、4.37元，综合 PE 及 PS 估值法，给予目标价 93.0元，对应 2024年动态 PE 为 27X。 业态决定商业模式，盐津铺子以变求存。休闲食品需求端呈现碎片化特征，消费环境决定渠道去中心化趋势，“强分散、快变革”的业态决定休闲食品公司需要具备产品和渠道迭代能力，复盘盐津历史，公司从早期的产品型公司进化为产品、渠道复合型，迭代能力强。 盐津模式：多品类+供应链优势实现全渠道，组织效率是关键。我们认为盐津模式的核心在于：基于供应链优势实现“高品质下的高性价比”；同时，多品类策略不受单品局限性的束缚，配合供应链优势保证盐津铺子持续、快速的调节渠道重心，实现全渠道布局；而盐津模式能够运转的关键是其基于市场化、多元化理念打造的团队，团队组织效率高，兼具市场敏锐度及强执行力。 基于渠道视角，乐观展望盐津成长性。展望后续，我们预计经销渠道去中心化趋势延续，结合灵活包装策略，盐津在 BC 超、便利店等渠道将持续挖潜；零食量贩业态虽迈入“S 曲线”后半段，但量贩渠道供货方尚未整合，量贩店盈利模式决定其对于盐津产品具备持续需求，盐津仍有市占率提升空间；我们认为电商仍将呈现结构性增长，盐津将依托算法优势及多品类策略把握内容电商红利。 风险因素：食品安全、管理层更替、消费趋势引致竞争格局变化。

收入利润高速增长，维持“买入”评级公司 2023年前三季度实现收入 30.0亿元，同比增长 52.5%，实现归母净利润 4.0亿元，同比增长 81.1%，其中 2023Q3实现收入 11.1亿元，同比增长 46.2%，实现归母净利润 1.5亿元，同比增长 67.3%。公司收入利润保持高速增长，我们维持盈利预测，预计公司 2023-2025年实现归母净利润 5.6、6.8、8.6亿元，当前股价对应 PE 分别为 27.6、22.8、18.0倍，维持“买入”评级。 产品聚焦渠道全覆盖，收入延续高速增长公司 2023Q3收入同比增长 46.2%，表现优异，公司产品聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻、蛋类零食、果干坚果七大核心品类，其中辣卤魔芋产品保持强劲势能，新品鹌鹑蛋快速放量，蒟蒻果冻稳步爬坡；渠道端公司推动全渠道覆盖，原有 KA、AB 类超市保持优势，发展重点商超、便利店、校园店，与零食量贩渠道、抖音达播渠道深度合作，实现“渠道为王、产品领先、体系护航”的增长模式。 费率持续改善，利润表现优异公司 2023Q3毛利率为 32.9%，同比下降 1.6pct，而销售费用率同比下降 2.8pct，主因渠道结构变化，传统商超渠道占比下降，性价比高且销售费用率更低的新渠道占比提升。管理费用率同比提升 0.3pct，主因股权激励费用影响。在费用端逐步优化，规模效应持续体现的背景下，公司 2023Q3净利率为 13.5%，同比提升1.7pct，利润表现优异。 渠道维持高景气，股权激励布局长远公司重点布局的零食连锁量贩渠道及新兴内容电商渠道增长势能突显，在渠道红利下公司产品聚焦七大核心品类，高性价比策略深得终端消费者认可。公司已发布 2023年两期股权激励计划，健全长效激励机制，充分调动公司中高级管理人员和核心业务人员的积极性，看好公司长远持续成长。 风险提示：公司食品安全风险，原材料涨价风险，消费力下降影响需求风险。

公司发布2023年三季报，23Q1-3营业收入30.05亿元，同比+52.54%；归母净利润3.96亿元，同比+81.07%；扣非归母净利润3.76亿元，同比+95.03%。对应23Q3营业收入11.11亿元，同比+46.17%；归母净利润1.50亿元，同比+67.28%；扣非归母净利润1.45亿元，同比+82.89%。 费用管控持续优化，盈利水平持续提升。23Q3公司毛利率为32.94%，同比-1.58pct，大豆油、棕榈油、黄豆等部分原材料价格回落，白糖价格上涨，整体生产成本有所下降，毛利率同比下降预计主要由于产品及渠道结构变化导致。23Q3销售/管理/研发费用率分别为11.84%/4.45%/1.60%，分别同比-2.84pct/+0.33pct/-0.86pct，销售费用率下降较为明显，预计主要由于费用投放效率提升，以及量贩零食渠道占比增加导致。23Q3归母净利率为13.52%，同比+1.71pct，盈利水平有所提升。 产品领先+效率驱动，向上势能延续。产品方面，公司聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食、果干坚果七大核心品类，持续精进升级产品力；新品方面，鹌鹑蛋品类实现爆发式增长、魔芋品类近期推出全新子品牌“大魔王”，未来均有望打造成十亿级大单品。此外，除了优势散装，定量装、小商品以及量贩装持续发力，通过产品全规格布局，满足不同渠道端的相应消费需求。渠道方面，在保持原有KA、AB类超市优势外，加快发展新渠道，其中，零食量贩渠道与零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等热门品牌形成深度合作，电商渠道在抖音平台与主播种草引流，持续增强品牌影响力。公司具有领先的生产供应链体系和成本控制能力，未来随着规模效应的逐步显现，盈利水平有望实现进一步提升。 。连续实行股权激励计划，未来持续高增长可期。2023年公司战略主轴由“产品+渠道”双轮驱动增长升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”，持续强化渠道渗透与产品力的提升，加强组织架构体系化升级和创新。 此外，公司今年连续推出两期股票激励计划，有望充分调动公司员工积极性，从业绩目标看，对应2022-2025年营业收入、净利润复合增速分别为25%、36%，彰显公司未来发展信心。 投资建议：预计2023、2024、2025年公司归母净利润分别为5.4亿元、6.9亿元、8.6亿元，同比分别增长80%、28%、23%，当前股价对应PE分别为29、22、18倍。维持买入评级。 风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

事件： 10 月 30 日公司发布 2023 年三季报，前三季度实现营业收入 30.0亿元，同比+52.5%；实现归母净利润 4.0 亿元，同比+81.1%；实现扣非归母净利润 3.8 亿元，同比+95.0%。单季度来看， 23Q3 实现营业收入 11.1 亿元，同比+46.2%；实现归母净利润 1.5 亿元，同比+67.3%（此前业绩预告中枢同比+67.1%）；实现扣非归母净利润 1.4 亿元，同比+82.9%（此前业绩预告中枢同比+83.5%）。 Q3 业绩延续高增，渠道红利持续兑现。 23Q1-3 公司收入 30.0 亿元， 同比+52.5%，单 Q3 收入 11.1 亿元， 同比+46.2%。 产品端， 公司持续聚焦七大核心品类：辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食以及果干坚果， 我们预计 Q3 鹌鹑蛋、魔芋爽等新品在全渠道合力推动下持续高速增长；公司产品全规格发展， 除优势散装外，全力发展定量装、小商品以及量贩装产品，满足消费者各种场景的零食需求。 渠道端， 公司实现全渠道覆盖，在保持原有 KA、 AB 类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、 CVS、校园店等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等深度合作，在抖音平台与主播种草引流，品牌影响力和渠道势能持续增强， 全品类优势下销售规模持续提升，渠道红利持续兑现。 费效优化显著，盈利能力持续提升。 23Q1-3/23Q3 公司毛利率分别为34.5%/32.9%，同比-1.9/-1.6pcts， 预计主要系产品品类结构及渠道结构占比变化所致。费用端， 23Q3 销售费用率为 11.8%，同比-2.8pcts，预计主因“产品+渠道”双轮驱动增长下， 销售费用增幅低于营业收入增幅，规模效应释放所致；管理费用率为 4.5%，同比+0.3pcts，主要系股份支付费用影响， 23Q1-3 税前列支股份支付费用同比+614 万； 23Q3 研发费用率为 1.6%，同比-0.9pcts；23Q3 财务费用率为 0.3%，同比+0.2pcts。 费效提升明显下， 23Q3 录得扣非归母净利率 13.0%，同比+2.6pcts。 渠道为王、产品领先、体系护航，年内二发股权激励彰显发展信心。 23 年公司战略主轴由“产品+渠道”双轮驱动增长升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”， 努力实现“产品领先+效率驱动”，持续强化渠道渗透、提升品牌力。23 年二发股权激励绑定核心人员，彰显发展信心。 投资建议： 我们预计公司 2023~2025 年营业收入分别为 44/58/73 亿元，同 比 +51%/33%/27% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 5.6/7.4/9.8 亿 元 ， 同 比+84%/34%/32%， 当前股价对应 P/E 分别为 28/21/16X，维持“推荐”评级。 风险提示： 新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险

事件公司前三季度实现营业收入/归母净利润/扣非净利润30.05/3.96/3.76亿元，同比+52.54%/+81.07%/+95.03%。公司单Q3实现营业收入/归母净利润/扣非净利润11.11/1.5/1.45亿元，同比+46.17%/+67.28%/+82.89%，Q3收入端表现超预期，利润增速落于预告中枢。核心观点公司不断提升供应链能力、围绕“产品领先、效率驱动”战略主轴构建品牌竞争力。产品方面聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食以及果干坚果七大核心品类，重点单品鹌鹑蛋、蒟蒻、魔芋持续起量，公司在7-9月逐月均实现了高速增长，三季度延续了高速增长态势。渠道方面在保持KA、AB类超市稳定发展的基础上，在电商、CVS、零食量贩渠道高实现速发展，不断加深与零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等品牌的深度合作，渠道势能持续增强。 Q3毛利率同环比下滑因公司产品结构、渠道结构占比变化所致。23年前三季度，公司毛利率/归母净利率为34.45%/13.18%，分别同比-1.9/+2.08pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为12.3%/4.32%/2.1%/0.38%，分别同比-4.94/-0.5/-0.34/+0.02pct。23Q3，公司毛利率/归母净利率为32.94%/13.52%，分别同比-1.58/+1.71pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.84%/4.45%/1.6%/0.1%，分别同比-2.84/+0.33/-0.86/-0.73pct。展望全年，我们认为公司在渠道深耕和产品放量的双重带动下，有望打开更大成长空间。分渠道看，电商渠道预计全年可实现翻倍式增长；零食量贩渠道月度销量环比持续增长，第一大客户零食很忙自身扩展叠加扩SKU、其他客户梯次拓展，长维度来看增量空间仍充足；除了新兴渠道增量显著外，定量流通渠道通过持续在弱势地区发力，今年将实现快速增长，另外直营渠道战略调整后在会员店系统将有所突破。分产品看，三大单品潜力十足、未来空间无限，魔芋、鹌鹑蛋、蒟蒻兼具健康属性，顺应当下消费趋势放量，未来均有望成长为超级大单品，未来成长空间十足。 盈利预测与投资建议公司三季度收入增速超预期，我们略上调23年营收预测至41.60亿元（前预测值为40.81亿），维持2024-2025年收入增速预测，对应营收分别为52.90/65.27亿元（前预测值为51.90/64.04亿），2023-2025年收入增速分别为43.76%/27.17%/23.39%，2023-2025年归母净利润预测随营收变动而相应上调至5.33/7.03/8.85亿元，同比增长76.76%/31.9%/25.86%。对应三年EPS分别为2.72/3.59/4.51元，对应PE分别为28/21/17倍，维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险；原材料价格波动；食品安全风险。

事件： 公司 2023年前三季度营收 30.05亿元，同增 52.54%，归母净利润 3.96亿元，同增 81.07%，扣非归母净利润 3.76亿元，同增 95.03%。其中 2023年三季度营收 11.11亿元，同增 46.17%，归母净利润 1.50亿元，同增 67.28%，扣非归母净利润 1.45亿元，同增 82.89%。 线上线下数据领先行业，三季度实现同比高基数上高质量增长公司聚焦七大核心品类，全规格、全渠道扩张。样本数据显示公司线下线上增速均领先行业，马上赢数据显示公司 23Q1、 23Q2、 23Q3分别同增189.33%、 200.33%、 50.29%（零食整体 23Q1、 23Q2、 23Q3分别同比+0.59%、-7.73%、 -9.15%），而魔镜数据显示公司淘宝天猫+京东+抖音 23Q1、 23Q2、23Q3分别同增 187.21%、 96.88%、 31.04%（零食整体淘宝天猫+京东+抖音23Q1、 23Q2、 23Q3分别同比-8.38%、 24.68%、 6.62%）。收入增长的同时，公司今年来整体生产成本有所下降，带动业绩进一步提升，实现高基数上的高质量增长。 净利率同环比持续提升公司前三季度实现销售毛利率 34.54%， 毛利率同比去年前三季度、 环比今年上半年略有下滑， 主要由于公司产品品类结构和渠道结构占比发生变化。 前三季度公司销售费用率／管理费用率／研发费用率／财务费用率分别为12.30%/4.32%/2.10%/0.38%， 综合而言前三季度实现销售净利率 13.43%。 渠道为王、产品领先、体系护航，增长延续可期公司将产品与渠道双轮驱动进一步升级至“渠道为王、产品领先、体系护航”，今年已推出两期股权激励计划，锚定 2022-2025年营业收入、净利润复合增长率分别为 25%/36%。 零食连锁、新兴电商等渠道蓬勃发展的背景下公司率先合作、积极转型，季度销售环比快速增长。 今年已陆续推出“蛋皇”“大魔王”等子品牌， 进一步提升品牌力。 且当前仍有多个大单品储备，未来或以 2-3月周期主推 1个核心新品，进一步带动业绩增长。 盈利预测、估值与评级量贩零食渠道红利延续， 公司业绩再次超预期， 我们上调盈利预测，预计公司 2023-2025年营业收入分别为 41.26/51.96/62.63亿元（前值39.15/49.90/61.78亿元），同比增长 42.61%/25.93%/20.52%， 归母净利润分别为 5.46/6.88/8.52亿元（前值 5.06/6.53/8.26亿元），同比增长81.06%/25.96%/23.96% ， 对 应 三 年 CAGR 为 41.40% ， EPS 分 别 为2.78/3.51/4.35元。鉴于强组织力下的供应链体系赋予公司总成本优势与快速适应渠道变革的能力，产品与渠道双轮驱动的战略有望推动公司进一步快速扩张，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 28倍 PE，目标价98.28元，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道拓展不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险

2023年 10月 30日， 盐津铺子发布 2023年前三季度报告。 投资要点 业绩符合预期， 向上势能强劲2023Q1-Q3总营收 30.05亿元（同增 53%），归母净利润3.96亿元（同增 81%），扣非净利润 3.76亿元（同增95%） ，其中 2023Q3总营入 11.11亿元（同增 46%），归母净利润 1.5亿元（同增 67%），业绩符合预期， 系公司聚焦七大核心品类和多个渠道、多个品类实现快速发展所致。 盈利端， 2023Q1-Q3毛利率 34.45%（-2pct），净利率 13.43%（+2pct ） ； 2023Q3毛 利 率 32.94% （-2pct ） ， 净 利 率13.54%（+2pct）。 费用端， 2023Q3销售费用率为 11.84%（-3pct），管理费用率为 4.45%（+0.3pct）， 系日常管理费用增加所致； 营业税金及附加占比为 0.81%（-0.3pct）。 现金流端， 2023Q1-Q3经营活动现金流净额为 4.31亿元（同增20%） ， 2023Q3经营活动现金流净额为 1.87亿元（同增38%）。截至 2023Q3末，合同负债 0.72亿元（环比+22%） 。 聚焦七大品类， 零食量贩势能不减当前公司势能持续向上， 公司聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食及果干坚果等七大核心品类；全力打磨供应链，精进升级产品力。 公司推动产品全规格发展：除优势散装外，发展定量装、小商品以及量贩装产品，满足消费者各种场景的零食需求。公司推动全渠道覆盖：在保持原有 KA、 AB 类超市优势外，重点发展电商、 CVS、零食专卖店、校园店等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等深度合作，在抖音平台与主播种草引流，持续打造新的爆品，品牌影响力和渠道势能持续增强。公司 2023年顺利推行第一期和第二期《限制性股票激励计划》 ， 建立、健全公司长效激励机制。 盈利预测根 据 三 季 报 ， 我 们 调 整 2023-2025年 EPS 分 别 为2.72/3.90/5.24元（前值分别为 2.50/3.43/4.53元） ，当前股价对应 PE 分别为 29/20/15倍， 维持“买入” 投资评级。

事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入30亿元（+52.5%），实现归母净利润4亿元（+81.1%），实现扣非归母净利润3.8亿元（+95%）。其中2023Q3实现营业收入11.1亿元（+46.2%），实现归母净利润1.5亿元（+67.3%），实现扣非归母净利润1.4亿元（+82.9%）。 贴近业绩预告上限。高基数下继续实现高速增长。1、分品类看，公司聚焦辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蛋类零食、蒟蒻果冻、果干坚果七大核心品类，致力于打造“低成本之上的高品质+高性价比”的产品，鹌鹑蛋等新品实现爆发式增长。此外，除散装外，发力定量装、小商品以及量贩装等规格，与渠道端协同发展。、分渠道看，在保持KA、AB超优势外，公司积极拥抱电商、CVS、零食专营店、校园店等，形成全渠道覆盖，充分享受渠道变革红利。盈利能力逐渐恢复至高位。1、毛利率方面，整体毛利率34.5%，同比下降1.9pp，大豆油、棕榈油、黄豆等原材料价格下降，白糖价格上涨。 公司提高供应链效率，整合上下游延伸打造全产业链，毛利率有望进一步提高。2、费用率方面，销售费用率12.3%，同比下降4.9pp；管理费用率4.3%，同比下降0.5pp；研发费用率、财务费用率分别为2.1%、0.4%，基本保持稳定。整体净利率13.4%，同比提升2.3pp，恢复至历史高位水平。连续实行股权激励，成长动力充足。公司发布2023年第二期限制性股票激励计划，拟向31名公司核心技术（业务）人员授予140万股限制性股票。本次激励计划要求公司2023-2025年营业收入不低于36.2亿元、45.1亿元、56.4亿元，净利润不低于4.8亿元、6.2亿元、8.1亿元，业绩目标彰显公司发展的信心。连续实行股权激励计划，充分调动员工积极性。盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为5.0亿元、6.5亿元、8.2亿元，EPS分别为2.53元、3.32元、4.19元，对应动态PE分别为31倍、24倍、19倍，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格或大幅波动、渠道拓展不及预期、新品开拓不及预期等风险。

事件：9月18日晚，公司发布2023年第二期限制性股票激励计划（草案），拟向公司（含子公司）高管、核心技术（业务）人员共31人以37.89元/股授予140万股，占本激励计划草案公告时公司股本总额0.71%，本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。同时发布集中竞价交易方式回购公司股份方案的公告，拟以自有资金以不超过95元/股，通过竞价交易回购不低于120不超过140万股，用于股权激励计划。 持续锚定高成长目标，彰显公司发展信心。23年第二期激励计划拟以37.89元/股授予140万股，来源于为公司从二级市场回购或定向增发的公司A股普通股股票。此次考核目标与2023年第一期相同，业绩考核目标以22年为基数，23-25年营业收入增长率不低于25%/56%/95%（CAGR3=25%），且净利润（剔除激励计划股份支付费用后的扣非净利润）增长率不低于50%/95%/154%（CAGR3=36%）。此次激励待摊费用共计5005万，2023-2026年预计分别分摊608/2607/1262/528万元，激励对象包括副总张磊、董秘张杨及核心技术（业务）人员29人，授予价格为37.89元/股。 回购价格高于市价，拟用于股权激励。公司此次回购价格不超过95元/股，高于9月18日收盘价29%左右，回购数量不低于120万股（含本数）且不超过140万股（含），对应比例为不低于股本总额的0.61%（含）且不超过0.71%（含）。按本次回购股份价格上限95元/股测算，预计回购金额约为1.14-1.33亿元，资金来源为公司自有资金，本次回购股份将用于股权激励计划。 百亿征程，产品领先，发展动能充足。2023年为公司新三年战略目标元年，我们认为短期公司在积极拥抱渠道变革、把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长；中长期看，公司在“产品领先“战略下持续打造增长飞轮，通过供应链转型升级及数字化改革提升经营效率，渠道层面敏锐度高、执行力强，未来伴随体量扩大进一步释放规模效应，有望带动公司盈利能力持续提升。 投资建议：公司完善“产品+渠道”双轮驱动增长模式，努力实现“产品领先+效率驱动”，全力打磨供应链精进升级产品力，覆盖全渠道把握新流量红利。 销售产品及销售渠道实现结构性持续优化下，各核心品类通过全渠道拓展实现增长。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为39.4/50.7/63.8亿元，同比+36%/29%/26%；归母净利润分别为5.1/6.8/9.1亿元，同比+71%/33%/33%，当前股价对应P/E分别为28/21/16x，维持“推荐”评级。 风险提示：新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险。

事件：公司拟以自有资金集中竞价回购公司股份，拟回购价格不超过 95元/股，拟回购数量 120-140万股（占股本总额 0.61%-0.71%），计划用于股权激励计划。 公司计划推出 2023年第二期股权激励，此次股权激励数量为 140万股（占股本总额 0.71%），本激励计划授予的激励对象总人数为 31人，包含张磊（副总，30万股）、张杨（董秘，3万股）以及 29名核心技术人员（主要为各事业部负责人及核心业务人员，包括新引入的品牌团队及部分电商人员），此次激励计划的授予价格为 37.89元/股，解锁目标与 2023年第一期股权激励目标一致，此次费用摊销合计 5005.33万元，23/24/25/26年分别计划摊销608.29/2606.94/1261.76/528.34万元。 点评： 此次股权激励主要考虑近期股价低位以及进一步完善内部股权激励机制（包括新引入团队激励的补充覆盖），进一步表明公司内部机制乐于分享、激励到位，组织活力强。 公司新引入品牌团队，提前布局加码定量流通装的发展，后续核心关注公司定量流通装的发展，以及新品牌团队加码下的产品下沉和区域扩张的进度。 盈利预测与投资评级：往后展望，公司多品类多渠道多轮驱动，新品培育明显加快，品牌定位好吃不贵，顺应性价比消费趋势，内部打造企业家精神的高管团队+激励机制到位，收入增长确定性强。供应链精细化管理及规模效应下，全年的盈利能力有望进一步提升。我们预计 23-25年公司每股收益分别为 2.59、3.30、4.17元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：原材料价格波动风险、商超人流量进一步下滑、烘焙等品类竞争加剧

事件：9 月 19 日，公司发布以集中竞价交易方式回购公司股份公告与 2023 年第二期限制性股票激励计划（草案），拟以 37.89 元/股向 31 名激励对象授予140 万股（占股本总数 0.71%）限制性股票。 拟向 31 名激励对象授予 140 万股限制性股票，折价 51.45%，考核目标与第一期股权激励一致本次限制性股票授予价格 37.89 元/股，为前收盘价 73.64 元/股的 51.45%。 公司拟向副总经理张磊、董事会秘书张杨、核心技术（业务）人员 29 人等共 31 人授予限制性股票合计 140 万股，占公司股本总数 0.71%。对应考核目标与 2023 年第（第一期）限制性股票激励计划一致，即相比 2022 年，2023/2024/2025 年营业收入增长率分别不低于 25%/56%/95%，且净利润增长率分别不低于 50%/95%/154%，对应的 2022-2025 年营业收入、净利润复合增长率分别为 25%/36%。公告称激励有助于进一步完善公司治理结构，建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动高级管理人员、核心技术（业务）人员的积极性。 渠道为王、产品领先、体系护航，核心品类与渠道增速高零食连锁渠道蓬勃发展的背景下公司率先合作，季度销售环比快速增长，2023 年上半年销售占比达约 17%。同时，公司电商渠道亦增长较快，2023年上半年同比增长 155%、销售占比约 20%，其中鹌鹑蛋、鱼豆腐、零食礼包等多个品类取得领先优势，以鹌鹑蛋为主的蛋类零食品类上半年营业收入同比增长 582.38%，且当前仍有多个大单品储备，未来或以 2-3 月周期主推 1 个核心新品。 盈利预测、估值与评级我 们 维 持 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2023-2025 年 营 业 收 入 分 别 为39.15/49.90/61.78 亿元，同比增长 35.29%/27.47%/23.80%，对应三年 CAGR为 28.77% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 5.06/6.53/8.26 亿 元 ， 同 比 增 长67.75%/29.07%/26.54% ， 对 应 三 年 CAGR 为 39.93% ， EPS 分 别 为2.58/3.33/4.21 元。鉴于强组织力下的供应链体系赋予公司总成本优势与快速适应渠道变革的能力，产品与渠道双轮驱动的战略有望推动公司进一步快速扩张，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 30 倍 PE，目标价99.9 元，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险

再发股权激励，深度绑定核心骨干利益公司以不超过 95 元/股拟回购不低于 120 万股，不超过 140万股，本次回购股份用于 2023 年第二期股权激励计划。本次激励计划拟授予限制性股票 140 万股，占本激励计划草案及其摘要公告日公司股本总数 0.71%。本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。激励对象包括张磊总、张杨总等合计31 人，授予价 37.89 元/股。考核要求（与 2023 年 5 月发布的股权激励计划的考核目标增速一致）：以 2022 年为基准，营收端 2023/2024/2025 年相比于 2022 年增长率不低于25%/56%/95%；扣非利润端（扣非净利润并剔除本次及其它激励计划支付费用影响数值为准），2023/2024/2025 年相比于2022 年增长率不低于 50%/95%/154%。本次股权激励总费用5005 万元，2023-2026 年摊销分别为 608/2607/1262/528 万元。此次股权激励深度绑定核心员工利益，进一步激发经营活力。 产品+渠道加速驱动，增长势能向上当前公司聚焦辣卤零食、深海零食、烘焙、薯片、蒟蒻以及果干六大品类，提升规模效应，深化全渠道战略，电商、零食渠道等加速释放红利，助力业绩稳健增长。产品端：持续聚焦核心品类，辣卤零食、深海零食、烘焙、薯片、蒟蒻以及果干，全力打磨供应链，持续精进升级产品力。产品全规格发展，除优势散装外，全力发展定量装、小商品以及量贩装产品，满足消费者各种场景零食需求。渠道端：当前公司全渠道覆盖，电商渠道、零食系统渠道、定量流通渠道加速放量，与热门零食量贩品牌零食很忙、戴永红等深度合作，零食专营渠道实现高速增长。 盈利预测我们预计 2023-2025 年 EPS 分别为 2.50/3.43/4.53 元，当前股价对应 PE 分别为 31/22/17 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、零食专营渠道下沉不及预期、商超客流量减少、原材料成本上涨风险等

强组织力下的供应链体系赋予公司总成本优势与快速适应渠道变革的能力。产品与渠道双轮驱动的战略下，“高品质+高性价比”的产品力、多品类大单品带来的品牌力有望推动公司全渠道进一步快速扩张。 多产品与全渠道带动快速扩张公司专注七大零食品类的生产与销售，2023年上半年辣卤零食销售额占比40%、新增核心品类蛋类零食同比增速超500%。产品与渠道双轮驱动战略转型成果初显，2022年电商、零食量贩等渠道增长显著，2023年上半年收入18.94亿元，同比增长56.54%，归母净利润2.46亿元，同比增长90.69%。 零食行业渠道变革与市场下沉共振2022年我国人均零食消费量价与全球市场比较均有接近1倍的差距，国内企业较有优势的中式零食增速预期更高而集中度更低。我们测算今年以来下沉市场恢复优于市场整体，体现在2023Q1以农民工行业分布占比进行加权计算得到的GDP增速5.32%，高于整体增速（4.5%），而适应下沉市场的零食量贩业态等业态也在今年延续高增，推动零食行业渠道结构变革，带动中式小零食持续高增，我们测算至2027年全国量贩门店或接近8万家。 公司核心竞争力：产品与渠道共驱增长强组织力带动强经营能力，支撑战略落地。产品端：多品牌+核心大单品战略，聚焦七大品类打造规模优势，全产业链布局+95%自产保障品质，多品类克均价格低于同行。渠道端：发力经销并迅速反应开拓新渠道，全渠道增速快且费用结构优化。22年转型成果显现，经销及其他渠道、电商渠道分别同增41.81%/201.38%，19-22年CAGR分别为36.26%/81.3%，23年5月零食量贩、线上渠道月销已分别超过7000万、8000万。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年营业收入分别为39.15/49.90/61.78亿元，同比增长35.29%/27.47%/23.80%，对应三年CAGR为28.77%，归母净利润分别为5.06/6.53/8.26亿元，同比增长67.75%/29.07%/26.54%，对应三年CAGR为39.93%，EPS分别为2.58/3.33/4.21元。FCFF绝对估值法测得公司每股价值99.10元，可比公司2024年平均PE17.18倍，鉴于公司强组织力支撑快速增长、渠道与产品双轮驱动的战略效果已初现，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司24年30倍PE，目标价99.9元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：渠道拓展不及预期；成本波动；行业竞争加剧；食品安全风险