事项： 公司公告： 公司于近日收到新疆维吾尔自治区应急管理厅（简称“自治区应急管理厅”） 下发的《关于核定伊吾广汇矿业有限公司白石湖露天煤矿生产能力的复函》（新应急函【2024】47号）， 复函要点内容如下： “1、 经现场核查， 伊吾广汇矿业有限公司所属白石湖露天煤矿符合生产能力核增条件。 经研究决定， 同意白石湖露天煤矿生产能力由 1800万吨/年核增至 3500万吨/年。 2、 请伊吾广汇矿业有限公司严格落实安全生产主体责任， 深入研判安全风险， 制定并落实管控措施， 合理安排生产计划， 均衡组织生产等。”。 国信化工观点： 1） 公司是我国唯一一家同时具备煤炭、 天然气、 石油资源的民营企业， 产能布局于新疆、南通、 中亚区域， 产能体量位于全国民营企业前列。 其中煤炭板块产能集中于新疆区域， 目前在产煤矿为白石湖煤矿， 产能核增至 3500万吨/年； 此外随着年内马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司煤炭产能预计增加 1000万吨/年， 将提升公司的营收及利润。 2） 白石湖露天煤矿已被列入国家自然资源部绿色矿山名录和国家发改委保供煤矿名单， 白石湖煤矿煤种优秀， 开采便捷， 对于保障我国能源安全具有重大意义。 3） 公司主营产品价格相对稳定， 公司煤炭、 天然气产销量环比提升。 4） 2023年年度权益分派实施在即， 公司总股本为 6565755139股， 扣除公司回购专用证券账户中的 69707300股， 最终将以 6496047839股为基数， 每股派发现金红利 0.70元（含税）， 以 6月 21日收盘价计算， 对应股息率为 9.35%。 公司在新疆及中亚拥有丰富的煤炭、 天然气、 石油资源， 马朗煤矿产能释放将带动公司盈利上行， 后续东部矿区产能释放以及白石湖煤矿产能核增有望在十四五末期完成， 公司煤炭产能增长具备可持续性。 此外公司 LNG 接收转运站有望于 2025年扩张至 1000万吨/年周转能力， 将持续增厚公司天然气板块盈利。 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润为 55/69/80亿元的预测， 当前股价对应 PE 分别为 8.9/7.1/6.1X，考虑到公司具备长期盈利增长驱动因素以及高分红比例， 维持“优于大市” 评级。 评论： 新疆维吾尔自治区应急管理厅下发复函， 同意白石湖露天煤矿生产能力由 1800万吨/年核增至 3500万吨/年白石湖煤矿是公司当前主要的在产煤矿， 具有固定碳含量高、 产气量高、 热值高、 内含水和含氧量低的特点， 属于高质量的气化原料煤和动力煤。 依托本次产能核增， 公司将加速释放白石湖露天煤矿优质产能，提升其稳产保供能力， 为国家能源保供及地方经济发展作出积极贡献。 国家能源局正式批复马朗煤矿由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 项目核准通过后公司煤炭产能将大幅增长， 带动公司营收利润上行。 根据公司 2024年 6月 3日公告， 国家能源局综合司正式印发了复函， 公司淖毛湖矿区马朗一号煤矿产能规模由原 500万吨/年新增至 1000万吨/年， 目前正基于新增产能规模积极推进必要的项目手续审批办理及项目前期开发准备， 力争及早实现煤矿优质先进产能的释放。 随着马朗煤矿产能的有序推进， 2024年内公司核准煤炭产能将增加 1000万吨/年。 我们按照 2024年一季度煤价下行至阶段性底部数据进行测算， 单吨煤炭净利润约为 90元， 对应新增 1000万吨产能将带来至少 9亿元/年的利润增厚， 占 2023年利润的17.4%。 主营产品价格相对稳定， 公司煤炭、 天然气产销量环比提升。 主营产品价格方面， 受今年初夏南方气温较低影响， 居民用电需求一定程度上影响了煤炭需求， 煤炭价格小幅下跌， 但整体价格保持相对稳定。 后续随着气温抬升， 用煤需求提升或会带动煤价上行。 截止至 2024年 6月 21日， 国内 5500K 动力煤价为 863元/吨， 相比年内 2024年 4月 9日的低位 801元/吨上涨 7.74%。 此外， 国内 LNG 市场价格也由 2024年 2月 21日的 3882元/吨上涨至 2024年 6月 24日的4352元/吨， 上涨 12.11%。 产销量方面， 2024年 5月公司实现煤炭销量 226.05万吨， 同比减少 25%， 环比提升 16%； 实现自产 LNG 产量 4.46万吨， 同比增长 276%（去年同期开展了年度检修）， 环比提升 12%， 实现天然气贸易销售量 19.95万吨， 同比减少 59%， 环比增加 42%。 股息率高达 9.35%， 长期持续的高股息政策凸显出公司的长期配置价值。 根据公司公告， 2023年年度权益分派将于 2024年 6月 27日完成， 公司总股本为 6565755139股， 扣除公司回购专用证券账户中的 69707300股， 最终将以 6496047839股为基数， 每股派发现金红利 0.70元（含税）， 以 6月 21日收盘价计算， 对应股息率为 9.35%。 后续公司在完成 2022-2024年既有分红方案的基础上， 会结合生产经营情况适时推出接续方案， 公司长期持续的高股息政策凸显出公司具备长期配置价值。 投资建议： 公司在新疆及中亚拥有丰富的煤炭、 天然气、 石油资源， 马朗煤矿产能释放将带动公司盈利上行， 后续东部矿区产能释放以及白石湖煤矿产能核增有望在十四五末期完成， 公司煤炭产能增长具备可持续性。 此外公司 LNG 接收转运站有望于 2025年扩张至 1000万吨/年周转能力， 将持续增厚公司天然气板块盈利。 我们维持对公司 2024-2026年归母净利润为 55/69/80亿元的预测， 当前股价对应 PE分别为 8.9/7.1/6.1X， 考虑到公司具备长期盈利增长驱动因素以及高分红比例， 维持“优于大市” 评级。

事项： 公司公告： 公司拟以现金方式收购矽睿科技直接持有的麦歌恩 62.68%的股份， 拟以现金方式收购矽睿科技通过上海莱睿间接持有麦歌恩 5.60%的股份， 合计收购麦歌恩 68.28%的股份， 收购对价合计约 6.83亿元； 拟以现金方式收购朱剑宇、 姜杰所持上海莱睿出资总额的 13.51%的财产份额（对应所持麦歌恩 2.37%的股份） ， 拟以现金方式收购方骏、 魏世忠所持上海留词出资总额的 43.82%的财产份额（对应所持麦歌恩 8.66%的股份） ， 收购对价合计约 1.10亿元。 本次交易完成后， 公司将直接及间接持有麦歌恩 79.31%的股份，麦歌恩将纳入公司合并报表范围。 麦歌恩 2024-2026年承诺净利润分别为 3912万元、 5154万元、 7568万元。 国信电子观点： 公司与麦歌恩在产品、 技术、 市场及客户、 供应链等方面具有业务协同基础， 是公司基于聚焦主业发展做出的并购决策， 有助于公司围绕下游核心应用场景不断丰富产品品类， 提高核心竞争力。 1） 产品方面， 麦歌恩磁编码、 磁开关等磁传感器产品与公司现有的磁传感器产品形成互补， 有助于完善公司磁传感器的产品解决方案； 2） 技术方面， 公司将利用麦歌恩平面霍尔、 垂直霍尔、 磁阻效应等多种磁感应技术， 积极整合双方的研发资源， 增强公司整体的技术实力和产品竞争力； 3） 市场及客户方面，公司与麦歌恩将充分发挥各自的市场和客户优势， 促进市场与客户协同， 进一步提升公司在磁传感器领域的市场覆盖度和占有率； 4） 供应链方面， 通过供应链资源整合， 发挥规模效应， 有助于进一步提升原材料采购成本优势。 麦歌恩整体估值为 10亿元， 对应 2023年收入 3亿元的 PS 为 3.33倍， 对应 2023年净利润 1883.83万元的 PE 为 53倍， 对应 2024年承诺净利润 3912万元的 PE 为 26倍。 我们维持公司业绩预测， 预计 2024-2026年收入分别为 18.68/24.32/29.75亿元， 归母净利润分别为-1.72/+0.81/+1.91亿元， 对应 2024年 6月 21日股价的 PS 分别为 9.0/6.9/5.6x。 收购麦歌恩是公司基于聚焦主业发展做出的并购决策， 有利于整合双方的产品、 技术、 市场及客户、 供应链等资源， 将增强公司在磁传感器领域的竞争力， 维持“优于大市” 评级。 评论： 麦歌恩专注于以磁电感应技术和智能运动控制为基础的混合信号芯片上海麦歌恩微电子股份有限公司成立于 2009年， 是从中科院上海微系统所孵化出来的高科技企业， 总部位于上海， 在深圳、 重庆、 武汉、 韩国等地设有子公司和办事处。 公司专注于以磁电感应技术和智能运动控制为基础的混合信号芯片研发、 生产和销售， 目前主要产品为磁传感器芯片， 已形成磁开关业务、 电流/线性霍尔业务和磁编码业务三大业务线， 为工业、 汽车、 消费等领域众多客户提供位置、 速度、 角度、 智能交通领域， 麦歌恩的汽车级磁性传感器 IC 全部采用 AEC-Q100测试评估标准， 并逐步参照 ISO26262设计评估标准， 产品应用涵盖从轻便助力自行车到燃油机车、 新能源汽车等陆上交通行业， 可用于发动机、新能源动力电机、 底盘控制、 车身、 热管理系统、 OBC、 EPS 等。

国内精密节能温控领先企业。英维克成立于2005年，主要创始人具有华为及艾默生从业背景，在机房空调工艺和研发上具有较强积淀，形成机房温控、户外机柜温控、新能源及轨交空调几大业务板块，其中机房温控和储能温控2023年分别实现收入16.4/12.2亿元，市场份额靠前；公司新布局电子散热业务，面向液冷应用的算力设备冷板产品已开始批量发货。 AI时代数据中心热密度加速提升，液冷应用成为刚需。AI时代，算力芯片功率持续提升，设备功率密度触及风冷极限，液冷应用大势所趋。其中：1）数据中心：受AI数据中心热功率密度提升及PUE考核要求影响，国内液冷渗透率2024年进入加速期，预计2025年市场规模有望达百亿元；2）电子散热：服务器液冷均热板已开始加速使用，并有望逐步拓展至通信基站、新能源汽车、消费电子等领域。此前，电子散热市场以海外及台资企业为主，液冷时期大陆厂商有望实现份额提升。除此以外，3)电化学储能温控：全球储能已进入液冷时代，随着装机量增长，预计2025年全球电化学储能温控市场空间有望超过100亿元。 公司核心竞争力：平台化全链条能力，研发实力出众，深受大客户信赖：1）平台优势：公司形成平台化研发和布局能力，产品矩阵完善，是业内少有的AI数据中心端到端全链条解决方案供应商，解耦及全链条多种交付模式可充分满足不同客户需求。2）研发优势：公司注重研发投入，针对数据中心、储能等领域均进行了较为领先的研发布局。公司是Intel冷板参考设计厂商，与芯片方案的合作进一步加强竞争壁垒。3）客户及品牌优势：公司数据中心及储能产品已经是国内各类型主流企业的头部供应商，形成较强品牌效应，具有先发优势。 盈利预测与估值：公司在数据中心和储能温控领域已处于市场领先地位，有望持续受益数据中心液冷渗透率提升以及储能装机规模提升；同时公司新布局电子散热板块有望贡献新增长点。 基于此，维持此前盈利预测，我们预计2024-2026年公司收入分别为46.5/61.4/77.5亿元，归母净利润分别为5.4/7.0/8.9亿元，股价合理估值区间在25.3-28.9元之间，对应2024年PE区间为35-40倍，相对于目前股价有5%-20%的溢价空间，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧；液冷应用不及预期；原材料价格波动风险。

公司主营业务包括钻井工程服务、钻机装备销售与租赁、石油勘探开采，是国内领先的集油田服务与原油勘探开采一体的民营企业。中曼石油以油田服务业务起家，从国内走向海外，依靠人才与技术优势逐步发展壮大；2018年，公司成为国内首个通过挂牌交易获得自主油田的民营企业，2021年起，公司逐渐由油服赛道拓展至集钻机设备、钻井业务、石油开采于一体的民营企业，公司原油勘探开采业务开始贡献盈利，随着公司海内外油田区块的增产，公司营收利润将持续快速增长。 受益于高油价，上游油气投资规模巨大，公司持续拓展海外新业务。油服行业市场规模受油价影响较大，根据IHS预测，2024年全球上游油气投资将超6000亿美元，市场空间巨大。公司主创团队早年就职于“三桶油”，深耕石油行业三十余年，积累了丰富的技术经验，公司通过高效完成高难度钻井工程项目、有效缩短工期等优势，成功斩获海内外油气巨头客户订单。 国内新疆温宿油田快速放量，公司盈利能力稳步提升。2018年，公司以8.6687亿元竞拍获得温宿区块的探矿权，是国内首个通过挂牌方式获得常规石油天然气探矿权的民营企业。此后，公司凭借一体化优势实现“一年发现、两年探明、三年建产”，2021-2023年温宿区块的原油产能复合增长率高达85%，带动公司盈利水平快速提升，且公司作业费用与折旧摊销处于行业较低水平，成本优势突出。未来随着温宿区块产能持续提升，将带动公司盈利上行。 海外油田区块储采比高，长期增产空间较大。公司海外油田主要分布在哈萨克斯坦与伊拉克。目前哈国油田已有产出，合计探明储量近9000万吨，约为国内油田探明储量的3倍，储采比较高，未来增产空间较大。此外，今年5月公司成功中标伊拉克两区块开发权，伊拉克油田储量丰富，具有较高的开发潜力，未来公司将依托一体化业务布局，实现对伊拉克油气区块的高效开发利用，为公司高质量、可持续发展注入新动力。 盈利预测与估值：随着公司油服板块新增订单落地、现有油田区块的增产推进，公司未来3年将处于快速成长期，预计公司2024-2026年营业收入分别为46.54/55.38/64.31亿元，归母净利润分别为11.89/14.16/16.98亿元（+46.8%/19.1%/20.0%），每股收益分别为2.97/3.54/4.25元。通过多角度估值，预计公司合理股价为29.7-32.67元，相对目前股价有23%-35%溢价，给予“优于大市”评级。 风险提示：原油价格大幅波动的风险；项目进展不及预期的风险；自然灾害频发的风险；地缘政治风险；政策风险等。

事项：近日，金风科技中标江苏国信大丰85万千瓦海上风电项目风力发电机组及附属设备（含塔架），中标金额31.6亿元。该项目总投资约106亿元，拟安装99台单机容量8.5MW的海上风力发电机组和1台单机容量13MW及以上的海上试验机型。 国信电新观点：江苏国信大丰海风项目是今年江苏省首批平价海风项目，该项目的开工也标志着我国“十四五”期间海上风电进入第二个集中建设期。公司是全球风机龙头企业，2023年全球新增风电装机容量16.4GW（含外销和自用），市场份额13.90%。公司在全球累计装机超过114GW，在海上风电市场也处于领先地位。目前国内海风市场蓄势待发，预计公司2024年海风机组交付实现高速增长；展望未来公司将充分受益于新兴市场风电需求的增长，和自身技术路线切换带来的降本效应。公司当前动态估值处在历史低位，2023年PB为0.8倍。我们预计2024-2026年公司实现归母净利润16.5/24.1/32.3亿元，对应当前股价对应PE分别为19/13/10倍，给予“优于大市”评级。 评论：业绩回顾国内风电市场在2020-2021年经历了补贴时代的抢装潮，设备企业普遍实现增长的经营业绩。进入2022年一方面国内平价项目建设需要降低建设成本，设备企业利润承压；另一方面国内疫情也导致下游项目建设延迟，2023年行业出现装机需求负增长的情况。2024年新能源大基地带动国内机组大型化趋势，价值量和盈利能力更强的出口和海上机型因下游建设推迟而未对整体市场有明显拉动。在经历2022-2023年的蛰伏期之后，我们预计2024年风电市场迎来企稳回暖的趋势。 由于上述行业变化的挑战，再叠加公司原来所采用的直驱永磁路线，在机组大型化的行业背景下，难以与采用双馈技术路线的竞争对手拉开设备成本的距离，盈利能力明显承压。2023年公司实现营业收入504.6亿元，同比+8.7%，2020-2023年CAGR为-4%。2022年以来，公司收入呈现下降趋势，2023年收入同比增速转正，主要系风电场转让规模及收益增加所致。2024年一季度，公司实现营业收入69.8亿元，同比+25.4%。 单季度来看，公司收入呈现明显季节性波动。 2023年公司实现归母净利润13.3亿元，同比-44.2%，2020-2023年CAGR为-23%。2021年以来，公司归母净利润持续下滑，主要原因系风电市场竞争加剧导致毛利率下滑以及期间费用率水平的增长。2024年一季度，公司实现归母净利润3.3亿元，同比-73.1%，利润同比下滑主要原因系2023年一季度有大额电站转让，同比基数较高。 盈利能力方面，受风机大型化和竞争加剧影响，2021年以来公司毛利率呈现逐年下滑趋势，2024年一季度毛利率26.1%，较2023年全年毛利率水平提升幅度较大，主要系季节性原因所致。销售净利率波动趋势与毛利率基本一致。 期间费用方面，公司销售费用率相对稳定，维持在6.5%附近；管理费用率从2020年的3.2%提升至2023年的3.9%；研发费用率从2020年的2.6%提升至2023年的3.7%。经营数据2023年公司风电机组对外销售13.8GW，同比基本持平。产品结构方面风电机组大型化持续加速，2023年4MW(含）-6MW机组销售占比超过50%。截至2023年末，公司在手外部订单29.8GW，其中海外订单4.7GW。2023年公司国内外自营风电场新增权益并网装机容量1.8GW，转让权益并网容量822MW；截至2023年末，公司全球累计权益并网装机容量7.3GW，权益在建风电场容量2.3GW。2023年公司国内外合并报表范围发电量149.5亿KWh，上网电量145.9亿KWh。盈利预测展望未来，我们预计行业和公司层面将出现积极的变化。行业层面，首先国内海上风电市场在2024-2026年进入密集建设期，公司作为龙头企业将充分受益于海风领域的景气度；其次海外尤其是新兴市场国家，在未来5年将进入风电高速发展期，这一方面得益于风电成本经济性较好，另外一方面也与新兴市场国家能源转型战略贯彻较为坚决，同时增量电力需求较大相关。公司是国内出口业绩最久、全球可融资性较强的中资风机品牌，在出口市场拥有竞争优势。在公司层面，公司继续贯彻技术路线的切换，2024年公司加快对技术降本的计划，预计2024-2025年制造成本进一步优化；同时公司积极做大做强风电开发板块，电站产品业务板块继续增长。综上，我们预计公司2024-2026年实现营业收入490.8/550.1/592.8亿元，同比变动-2.7%/+12.1%/+7.8%；实现归母净利润16.5/24.1/32.3亿元，同比增长23.9%/46.2%/34.1%。当前股价对应PE分别为18.8/12.9/9.6倍。投资建议预计公司2024-2026年实现归母净利润16.5/24.1/32.3亿元，同比增长23.9%/46.2%/34.1%，当前股价对应PE分别为18.8/12.9/9.6倍，给予“优于大市”评级。 风险提示原材料价格上涨；行业装机需求不及预期；公司风电开发板块业务发展不及预期；市场竞争加剧；地缘政治风险。

事件： 1）2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了股份回购方案，计划使用自有资金通过集中竞价交易 方式回购公司已发行的人民币普通股（A 股） 股票， 用于股权激励或员工持股计划。 回购资金总额预计在1亿元至 2亿元之间， 回购股份的价格为不超过人民币 32.10元/股， 预计回购股份数量在 311.5万股至 623.1万股之间，占公司总股本的0.13%至0.26%，回购期限为董事会通过方案之日起12个月内。公司已 开立股票回购专用证券账户， 并声明董事、 监事、 高级管理人员、 控股股东、 实际控制人及其一致行动人尚无明确的在回购期间的股份增减持计划， 公司持股 5%以上股东及其一致行动人暂无关于在未来六个月的明确的减持计划。 2）2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了《关于投资建设钪钒新材料产业园项目的议案》，计 划由公司控股子公司湖南东方钪业股份有限公司或其下属子公司投资 10.8亿元人民币， 在焦作市分期建设包括高纯五氧化二钒、 钒电解液、 铝球、 氟化钪、 铝基中间合金及新型含钪高性能铝合金等项目， 资金来源为自有及自筹资金或其他股权或债权社会融资方式。 3） 2024年 6月 13日晚， 欧盟委员会发布对我国钛白粉的反倾销调查初裁前事实披露材料， 显示拟对中国钛白粉企业加征关税， 其中对龙佰集团拟加征关税达 39.7%。 国信化工观点： 1） 公司回购股份展现对未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可， 通过回购股份，公司可以进一步建立和健全长效激励机制， 吸引和留住优秀人才， 维护公司全体股东的合法权益， 并促进公司的稳定健康发展； 2） 投资建设钪钒新材料产业园， 可提高公司市场竞争力和盈利能力， 同时响应国家推动新能源发展和实现碳达峰、 碳中和目标的战略； 3） 欧盟反倾销或将影响龙佰集团在欧盟地区的市占率， 但公司自身生产成本优势、 矿自给率高的核心竞争力不变， 或将通过增加其他地区市场份额、 布局海外产能等举措来应对； 4） 截至目前， 二季度国内钛白粉及钛精矿市场均价同环比提升。 尽管近期钛白粉淡季价格有所下降， 钛精矿价格坚挺， 保障公司盈利。 投资建议： 公司钛白粉行业龙头地位稳固， 钛精矿自给率逐步提升， 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 40.1/47.5/48.8亿元， 对应 EPS 为 1.68/1.99/2.05元， 当前股价对应 PE 为 11.4/9.6/9.4X，维持“优于大市” 评级。 评论： 股份回购彰显信心 2024年6月17日，龙佰集团董事会审议通过了股份回购方案，计划使用自有资金通过集中竞价交易方式 回购公司已发行的人民币普通股（A 股） 股票， 用于股权激励或员工持股计划。 回购资金总额预计在 1亿元至 2亿元之间， 回购股份的价格为不超过人民币 32.10元/股， 预计回购股份数量在 311.5万股至 623.1 万股之间，占公司总股本的0.13%至0.26%，回购期限为董事会通过方案之日起12个月内。公司已开立股 票回购专用证券账户， 并声明董事、 监事、 高级管理人员、 控股股东、 实际控制人及其一致行动人尚无明 确的在回购期间的股份增减持计划， 公司持股 5%以上股东及其一致行动人暂无关于在未来六个月的明确的减持计划。 公司回购股份是基于对公司未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。 通过回购股份， 公司可以进一步建立和健全长效激励机制， 吸引和留住优秀人才， 维护公司全体股东的合法权益， 并促进公司的稳定健康发展。

风电塔筒管桩领先企业，海外业务布局领先。公司深耕风电塔架/管桩市场超过20年，产品已出口至包括英国、德国、法国在内的30多个国家和地区。 公司是亚洲首家出口欧洲超大型单桩的海工装备企业，与国际知名企业建立长期合作关系；2023年公司实现营收43.3亿元，归母净利润4.3亿元。 海工产能优势突出，海外收入订单快速增长。公司蓬莱海工基地具有深水良港和对外开放口岸资质两项硬件优势，可实现超大单桩制造与出口；公司新增布局唐山、盘锦两大出口基地，未来还将打造风电装备特种运输船队。2023年公司出口发运总量同比增长超60%，其中海工达10万吨，出口收入占比40%，达到17亿元。2023年公司欧洲单桩签单量同比增长50%，正在参与竞争的海外海工项目总需求超300万吨。 国内海风蓄势已久，欧亚海风拐点在即。国内海风蓄势已久，2024年交付招标预计同时回到正增长趋势；2023-2027年国内海风年新增装机CAGR预计达26%。欧洲海风资源禀赋优秀，2023-2030年累计新增装机有望达140GW；欧洲市场此前受供应链、劳动力、利率等因素开发进度有所放缓，预计2025-2026年进入建设加速期。亚洲地区海风开发潜力巨大，2023-2030年新增装机CAGR预计超40%（不含中国），其中日本、韩国和越南是重点市场。 欧洲大单桩需求外溢，中国企业迎来发展契机。由于欧洲人工、能源和材料成本较高，欧洲市场海风单桩加工费持续上涨且远高于国内水平。考虑欧洲企业已有扩产计划，2027年起欧洲本地单桩需求进一步外溢，目前中国管桩企业在欧洲已获取批量订单或产能布局。我们预计2025-2026年欧洲管桩市场有望迎来招标窗口期，中国管桩领先企业有望充分受益。 中国企业成本优势突出，已深度参与日/韩/越南海风市场。中国具有较为成熟的海风产业链，成本与交付速度具有较强的竞争力，国内风电企业布局日本、韩国和越南市场较早，目前已深度参与当地海风开发与供应链配套。越南未来有望成为中国海风企业重要市场。 盈利预测与估值：预计2024-2026年公司实现归母净利润6.46/9.30/13.19亿元（+52%/44%/42%），EPS分别为1.01/1.46/2.07元。通过多角度估值，预计公司合理估值25.68-28.28元，相对目前股价有8%-19%溢价，首次覆盖，给予“优大于市”评级。 风险提示：海外市场开拓进度不及预期；欧洲海风新增装机不及预期；竞争加剧；原材料价格大幅上涨；公司电站开发进度不及预期。

事项：事件：2024年6月11日，万华化学（烟台）石化有限公司100万吨/年乙烯装置原料多元化改造项目环境影响报告书征求意见稿公示。该项目位处山东省烟台化工产业园，公司对现有100万吨/年乙烯装置进行原料多元化改造，改造后原料由丙烷变为乙烷，公辅工程均依托万华已有设施。 国信化工观点：1）乙烷较丙烷存在价格优势，乙烯装置原料由丙烷变为乙烷，可降低原料成本；2）原料由丙烷变为乙烷后，双烯收率将得以提升，且公司可通过灵活调整进料，优化项目的经济效益；3）乙烷制乙烯物耗及能耗更低，碳排放降低，环境效益更佳；4）公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.0/12.1/11.6X，维持“优于大市”评级。 评论：乙烷制乙烯成本较低且收率较高选择合适的裂解原料并对其进行优化配置，对于提高乙烯装置的经济效益至关重要。在蒸汽裂解制乙烯工艺中，原料成本占据了总生产成本的约70%~80%。由于丙烷价格的不断上涨，乙烯生产装置的盈利能力急剧下降，甚至出现了亏损，因此通过改进原料选择来降低乙烯生产成本成为解决方案。万华化学为了提高其聚氨酯产业链的综合效益，规划实施100万吨/年乙烯装置原料多元化改造项目。项目实施完成后，万华化学可根据国际国内经济形势和大宗原料市场的变化，灵活调整进料，确保以乙烯为龙头的产业链一体化项目获得最大的社会效益和经济效益。同时，乙烷制乙烯工艺收率更高，物耗及能耗更低，也能带来良好的环境效益。 乙烷供给宽松，价格相对低位。随着美国页岩气的开采，乙烷资源大幅增加，供给愈发宽松的情况下，乙烷价格低位运行。而受到PDH装置大幅扩产的推动，丙烷需求得以增长，价格相对较高。将乙烯装置原料由丙烷变为乙烷后，原料成本随之降低。主流乙烯裂解原料中，乙烷制乙烯的双烯收率最高。随着裂解原料由轻质到重质，主要裂解产物乙烯收率逐步降低，乙烷裂解制乙烯的收率最高，达到77.65%，显著高于丙烷的44.82%。主流乙烯裂解原料中，乙烷制乙烯的投资额及物耗能耗最低。双烯收率也展现出随着裂解原料由轻质到重质逐步降低的总体趋势。因此，在乙烯裂解装置一次性投资中，随着裂解原料由重质到轻质，后续分离系统的处理量、负荷等都相应降低，装置固定资产投资和运行能耗等也得以下降。同等产能规模的情况下，乙烷作为乙烯裂解原料具有投资小、物耗能耗低等显著优势。乙烷制乙烯碳排放相对较低改造后碳排放绩效有较大提高，单位产品温室气体排放量显著减少。项目在工艺技术、节能设备和能源及碳排放管理等方面均采取了较完善的减污降碳措施，有利于减少温室气体排放。根据物料平衡和碳质量平衡可得项目工业生产过程温室气体排放量，改造后比改造前工业过程排放减少12286tCO2/a。以乙烯产品计，改造前，单位产品温室气体排放量为1.23tCO2/t产品；改造后，单位产品温室气体排放量为0.91tCO2/t产品。 根据节能报告分析，《乙烯装置单位产品能源消耗限额》（GB30250-2013）中乙烯装置单位乙烯能耗先进值为≤610kgoe/t，单位双烯能耗先进值为≤400kgoe/t。万华化学该改造项目单位乙烯综合能耗为372.7kgoe/t，单位双烯综合能耗为359.2kgoe/t，均优于行业先进值。根据《工业重点领域能效标杆水平和基准水平（2023年版）》，以石脑油烃类为原料制乙烯的单位产品能耗标杆水平为590kgoe/t，该改造项目单位乙烯综合能耗为372.7kgoe/t，低于标杆水平限值。 乙烷资源供应稳定性存约束，万华相关布局有保障乙烷资源供应稳定性存在条件约束。美国出口终端能力、海运能力以及中国进口乙烷接卸和储运能力等是我国进口乙烷增长的制约条件。尽管美国乙烷资源丰富，但从长远来看，受限于出口终端及海运能力等，美国对中国的乙烷出口量有限。预计到2030年，美国的乙烷出口量只有大约1000万吨/年，远低于中国乙烷裂解制乙烯项目的总产能需求。另外，乙烷作为轻质烃，对出口海运、接卸存储有着极高要求和标准。 我国目前尚无乙烷码头建设标准及乙烷码头装卸工艺设计要求细则，建设大规模接卸乙烷的码头存在难度。 万华化学已有布局或可保障乙烷等原料运输。2020年，万华化学下属子公司万华石化与阿布扎比国家石油公司(ADNOC)旗下船运物流公司ADNOCL&S正式宣布成立战略合资公司AWShippingLimited(AWShipping)。 ADNOCL&S成立于2016年，主要运营原油、石油产品、干散货和液化天然气等船舶，2019年运输量超过2000万吨。万华化学与ADNOC及其他生产商签有长期LPG供应合约，AWShipping负责将来自ADNOC和全球供应商的LPG货物和其他石油产品运输到万华集团在中国和全球的制造基地。AWShipping于2020年在江南造船订造了5艘86000立方米双燃料VLGC系列船，这些船于2022年和2023年陆续交付完毕。 主营产品聚合MDI景气度回暖在下游冰柜及家用电冰箱需求增长的推动之下，公司主营产品聚合MDI景气度有所回暖。据Wind数据，截至2024年6月16日，2024Q2公司主营产品聚合MDI/纯MDI/TDI市场均价分别为17002/18970/15107元/吨，同比+11%/+0.4%/-17%，环比+6%/-7%/-10%；价差分别为7581/9549/9744元/吨，同比+11%/-8%/-26%，环比-1%/-20%/-18%。聚合MDI价格及价差同比均有提升，纯MDI和TDI价差同环比下降。2024年4月，我国冰柜、家用电冰箱产量同比继续保持增长，增速分别达到25%、15%；出口冰箱数量同比达到21%。下游冰箱冷柜产量、出口等市场较好，支撑聚合MDI景气度回暖。受检修停车等因素影响，MDI供给端短期有所收缩。以下统计的国内外1056万吨MDI装置中，约10%左右的产能存在停车检修停车的情况，约52%的产能处于低负运行状态，供给端短期有所收缩。投资建议公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，同时新项目稳步推进。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为193.84/224.73/233.37亿元，同比增速+15.3%/+15.9%/+3.8%，对应EPS为6.17/7.16/7.43元，当前股价对应PE为14.0/12.1/11.6X，维持“优于大市”评级。风险提示项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

事项：公司公告：公司制定《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》，规划2024-2026年，公司全年现金分红金额分别为7.50/8.50/10.00亿元。同时制定特别现金分红规划，在公司业绩满足考核要求时将启动当年度特别分红计划，且现金分红金额下限为0.2亿元。 公司制定第二期员工持股计划，资金规模不超过9877.5万元，资金到位后全部用于购买公司股票，合计不超过750万股，占公司股本总额的1.18%，持股计划受让价格为13.17元/股，存续期48个月，持股期限不低于12个月。 重要事件：6月6日，位于文昌的海南商业航天发射场二号发射工位竣工，系我国首个液体通用型发射工位。此前一号发射工位已于2023年12月竣工。目前，海南商业航天发射场加注供气系统已完成设备调试，具备特燃特气使用条件，并按照年度发射计划转入CZ-8A和CZ-12首发箭全系统合练阶段，预计下半年将实现常态化发射。 国信公用环保观点：1）公司投资建设海南商业航天发射场特燃特气项目，锚定商业航天发挥特气业务成长属性，预计将增厚公司利润，并随着我国商业航天规模扩大而进一步增长；2）公司清洁能源业务顺价能力彰显，LNG、LPG业务在产销量平稳增长的基础上保持毛差相对稳定。考虑到公司分红比例提高、国内外天然气价格变化等因素，调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润15.5/17.8/20.3亿元（原为15.4/18.2/20.0亿元），同比增速18%/15/15%，对应当前股价PE为12.2/10.6/9.3X，维持“优于大市”评级。 评论：制定固定分红规划，具备高股息潜力公司制定《未来三年（2024-2026年）现金分红规划》，规划2024-2026年，公司全年现金分红金额分别为7.50/8.50/10.00亿元，各年度固定现金分红发放频次为2次，分别为半年度现金分红和年度现金分红，原则上半年度和年度现金分红分别占该年度固定现金分红的30%-40%和60%-70%。当公司董事会认为二级市场股价与公司真实价值出现偏离时，将择机启动回购股份计划以维护公司市值，且将回购的股份予以注销并减少公司注册资本，实际回购股份金额纳入该年度固定现金分红额度。 同时，公司制定特别现金分红规划，以2023年度归母净利润13.06亿元为基数，2024-2026年连续三年，公司实现的截至当年的归母净利润持续增长，且当年实现的归母净利润较上年度同比增长超过18%时，公司将启动当年度特别分红计划，且现金分红金额下限为0.2亿元。公司现金流充足，支撑分红比例提高。2023年公司实现经营性净现金流21.58亿元，同比增加27.2%，现金及现金等价物净额增加了10.25亿元，实现连续三年净增长。截至2024年一季度，公司在手现金及现金等价物52.41亿元，货币资金54.06亿元，资产负债率41.42%，保障公司提高分红能力。 按照公司分红规划和截至2024年6月7日公司股价，公司2024-2026年股息率不低于3.9%/4.4%/5.2%，公司上市以来积极回报投资者，2021-2026年分红金额CAGR达39.4%，股息率逐年提高。启动二期股权激励，彰显发展信心公司制定第二期员工持股计划，资金规模不超过9877.5万元，资金到位后全部用于购买公司股票，合计不超过750万股，占公司股本总额的1.18%，持股计划受让价格为13.17元/股，存续期48个月，持股期限不低于12个月。结合公司一期员工持股计划，2024-2027年公司业绩考核指标为归母净利润不低于15/17.25/19.84/22.81亿元，对应业绩年度增速15%，与特别分红业绩考核指标相近，同时彰显了公司发展信心。 锚定商业航天，特气业务进入成长轨道6月6日，位于文昌的海南商业航天发射场二号发射工位竣工，系我国首个液体通用型发射工位。此前一号发射工位已于2023年12月竣工。目前，海南商业航天发射场加注供气系统已完成设备调试，具备特燃特气使用条件，并按照年度发射计划转入CZ-8A和CZ-12首发箭全系统合练阶段，预计下半年将实现常态化发射。 4月17日，九丰能源投资建设的海南商业航天发射场特燃特气配套项目正式开工，总投资4.93亿元，包括1套9400吨/年液态甲烷纯化装置、1套333吨/年液氧和4.8万吨/年液氮空分制备装置、1套384000标方/年氦气储存及液氦气化装置、1套7114吨/年的航天煤油储存装置及配套的公用工程和辅助设施。 2024年《政府工作报告》提出：大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力，积极培育新兴产业和未来产业，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。商业航天作为新质生产力之一，有望迎来快速增长期。液态甲烷、氦气等均为商业航天所需的特燃特气，公司作为我国重要的天然气供应商和稀缺氦气资源标的，将特气业务锚定商业航天，有望与商业航天实现同步增长。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级1）公司投资建设海南商业航天发射场特燃特气项目，锚定商业航天发挥特气业务成长属性，预计将增厚公司利润，并随着我国商业航天规模扩大而进一步增长；2）公司清洁能源业务顺价能力彰显，LNG、LPG业务在产销量平稳增长的基础上保持毛差相对稳定。考虑到公司分红比例提高、国内外天然气价格变化等因素，调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润15.5/17.8/20.3亿元（原为15.4/18.2/20.0亿元），同比增速18%/15/15%，对应当前股价PE为12.2/10.6/9.3X，维持“优于大市”评级。 风险提示气价波动、下游需求减弱、项目进度不及预期。

从数据流的角度看未来汽车核心要素。汽车智能化包括数据的获取、传输、计算和应用四个环节，经由传感器-域控制器-线控底盘，中间由线束串联各个环节零部件。沪光股份主业汽车线束，为数据传输环节的核心标的。 汽车线束自主龙头，营收稳健增长，盈利能力持续改善。沪光股份为国内汽车线束自主龙头，受益于线束产品下游客户放量，公司2023年营收40亿元，同比增加22%，归母净利润5410万元，同比增加233%。公司业务涵盖成套线束（75%）、发动机线束（4%）、其他线束（18%）。 行业端，电动化与智能化趋势下，汽车线束空间广阔。单车价值量角度，传统线束以低压线束为主，单车价值量预计2500-3500元；电动化新增对高压线束的需求，单车价值量预计2500-3500元；智能化新增对高速线束的需求，单车价值量预计1000-1500元。市场空间角度，传统低压线束和高压线束市场，2025年全球空间超3300亿元，国内超1000亿元；高速线束市场，2025年全球空间超500亿元，国内超150亿元。竞争格局角度，国内汽车线束市场以矢崎、住友、莱尼等为代表的外资线束厂占主导地位，沪光股份国内市占率约3-4%。我们认为，沪光股份为国内少有的长期配套合资车企的自主线束厂，近年公司积极开拓新势力客户，丰富的线束生产经验叠加快速响应优势，后续国产替代空间大。 公司端，主营高低压线束的自主优质线束企业，量、价、利三升。1）价升：沪光股份深耕汽车线束业务，从传统的低压线束产品，向高附加值线束新品（高压、低压、高速线束）升级，此外沪光股份也加大对高压连接器的布局，推出高压连接器产品。2）量增：2020年至今，公司积极拓展新客户，成功配套华为问界、理想汽车、蔚来汽车、T公司等优质新能源客户，公司客户结构多元化，前五大客户销售收入占比总体呈下降趋势，从2015年的99%下滑至2023年的79%。3）利升：展望未来，一方面，公司持续推进智能制造与数字化转型，降本增效；另一方面，随着下游客户线束产品的放量，受益于规模效应，公司盈利能力有望持续改善。 风险提示：上游原材料涨价风险；下游产销风险。 投资建议：考虑到公司新项目持续放量，我们上调公司业绩预期，预计公司24/25/26年营收分别为70.9/89.8/110.2亿元（原24/25年预计70.6/89.5亿元），归母净利润分别为4.6/6.3/8.4亿元（原24/25年预计4.1/5.8亿元），维持“优于大市”评级。

横向对比： 改革是公司突破发展瓶颈的关键， 山西汾酒发展潜力充足。 以史为鉴， 我们复盘了贵州茅台、 五粮液、 洋河股份等公司， 当酒企收入突破 300亿体量后， 通常会进入低增长的经营周期阶段， 或面临产能、 渠道、 组织、品牌等考验， 例如 2014年的茅台、 2023年的洋河等。 汾酒从 100亿跨越到300亿的速度快于其他酒企， 我们认为未来两年汾酒不会出现明显降速： 1）汾酒全价位布局， 产品结构调整速度较快， 青花 20和玻汾仍处于高势能阶段； 2） 山西、 环山西等基本盘市场稳定， 为价位升级提供基础， 也为全国化扩张提供人才、 渠道模式等； 3） 积极改革补足渠道短板， 汾酒以“汾享礼遇” 为抓手， 强化控盘分利和精细化运作的能力， 优化经销商队伍； 4）青花 30·复兴版引领， 价位升级思路清晰。 居安思危： 组织先行， 进行渠道改革， 赋能产品升级。 历史复盘看， 每轮国企改革均能对内部机制、 组织等进行系统性梳理， 2023年汾酒进行全方位改革， 管理深度赋能， 进而适配发展新阶段。 1） 组织配称， 公司相继成立青花事业部、 数据管理部， 赋能高端酒培育和渠道改革， 进入组织驱动阶段。 2） 人才梯队， 公司开始加大外聘人员， 搭建内部系统性培养体系。 3） 渠道改革， 2023年开始公司以“汾享礼遇” 为工具， 补齐渠道短板， 对经销商分层、 渠道分级管理， 进而识别有效终端， 提高费投效率。 增长逻辑： 构筑环山西区域基本盘， 多价位带布局， 发展行稳致远。 汾酒多价位带布局， 2024年增长重心更多依靠青花 20+老白汾， “环山西市场” 或逐步走向“类山西市场” ， 产品结构和消费习惯对标山西省内， 侧面印证省外市场进入 3.0阶段。 其次， 我们认为青花 20位于高势能增长区间， 由商务单一场景增长进入到多场景增长， 横向对比发现青花 20处于全国化扩张中期， 发展阶段介于水晶剑和 60版特曲之间， 短期不会进入存量的量价博弈。 因此， 青花 20未来全国化扩张能支撑汾酒营收进入 500亿阵营。 投资建议： 汾酒或进入发展历史机遇期， 维持“优于大市” 评级。 上修此前盈利预测， 预计 2024-2026年公司实现营业总收入 384.7/454.1/522.5亿元（前值为 384.7/451.7/519.3亿元， 上修 0%/0.5%/0.6%） ， 实现归母净利润131.8/161.7/189.6亿 元 （前 值 为 131.2/160.6/189.6亿 元 ， 上 修0.4%/0.7%/0%） ， 对应 PE 21.5/17.5/14.9X。 考虑到增长势能延续、 渠道改革稳步推进， 给予 2024年 23-27X 估值水平， 对应目标价 248.40-291.60元（中值约 270.00元） ， 维持“优于大市” 评级。 风险提示： 竞争加剧； 青花 30·复兴版推广不及预期； 需求复苏不及预期等。

中兴通讯发展稳健， 布局“算力+连接” ， 经营业绩持续创新高。 公司是全球稀缺的 5G 端到端设备解决方案提供商， 产品覆盖无线、 有线、 云计算、终端产品和专业通信服务， 业务覆盖 160 多个国家和地区。 2023 年全年实现营收 1242.5 亿元（同比+1.1%） ， 归母净利润 93.3 亿元（同比+15.4%） 。 行业： 运营商及互联网厂商均加大算力部署， 5G-A 今年开启商用。 （1） 算力方面， 中央及地方政府频出政策明确算力规划。 IDC 数据显示， 2023年中国加速服务器市场规模达 94 亿美元， 同比增长 104%。 2024 年运营商资本开支继续向算力侧倾斜， 移动近期集采 PC 服务器（约 164 亿元）和 AI 服务器（约 191 亿元） 总额创历史新高， 中兴通讯在 PC 服务器中标份额持续第一。 互联网厂商近期资本开支同比环比均有所提升， 公司已与百度等厂商开展合作。 （2） 连接方面， 2024 年为 5G-A 商用元年，运营商及华为均积极部署 5G-A 网络。 公司领先行业发布 5G-A 通感一体技术并已应用在低空经济飞行器上， 该技术是低空飞行器位置感知核心技术。 我国低空经济行业市场规模超万亿， 5G-A 技术受益低空经济发展。 竞争力： 中兴通讯深耕行业 30 年客户壁垒高； 研发投入领先同行， 核心底层技术坚持自主创新。 （1） 通信网络部署具有继承性， 下游客户倾向于“单一来源” 采购方式， 公司深耕行业 30 年， 已形成较高客户壁垒。（2） 公司重视研发创新， 2023 年研发费用在上市公司中排名第二。 公司是国内唯二量产 7nm 导入 5nm 芯片企业， 子公司中兴微电子 2022 年收入已超 100 亿元， 在国内芯片设计企业中排名前五。 （3） 自研能力强， 在通用服务器和 AI 服务器均积极部署。 中兴微电子自研 CPU 芯片已于今年 2 月工商注册。 基于自主可控技术， 公司推出 3 种不同形态通用服务器平台， 包括国产 X86 架构 CPU 平台、 自研 ZFX CPU 平台等。 AI服务器已针对不同规模大模型和中小型模型场景发布系列化产品， 其中R6900 G5 GPU 服务器支持 8 个英伟达 H20 或壁仞芯片。 2024 年 Q1 公司AI 服务器在运营商和互联网公司都有发货。 盈利预测与估值： 维持盈利预测， 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 103/110/115 亿元， 对应当前 A 股 PE 分别为 13/12/11X、 H 股 PE分别为 8/7/6X。 结合绝对和相对估值法， 预计 A 股股价合理区间在32.3-34.0 元， 相对于目前股价有 20%~28%空间， 给予“优于大市” 评级。 风险提示： 激烈竞争导致产品价格下降、 毛利下滑的风险； 海外订单拓展的风险； 算力网络等下游需求假设不及预期风险， 贸易摩擦等其他风险。

公司主做畜禽动保， 积极拓展宠物动保。 公司主业为兽用生物制品、 兽用化药的研发、 生产、 销售及动物疫病整体防治解决方案的提供。 1998年成立以来， 公司以兽用高端制剂业务起家， 此后聚焦动保领域， 积极开展外延并购，不断扩张丰富动保业务版图。 2023年公司营业收入达 22.49亿元（近 10年CAGR 为 11%） ， 收入规模在国内动保企业中仅次于中牧股份， 已成为国内产品最全、 规模最大的畜禽动保企业之一。 近年公司宠物动保板块正进入收获期， 自研猫三联疫苗等多款产品陆续获批上市， 后续有望持续贡献增量。 畜禽动保业务： 积极拓展集团客户， 有望受益下游养殖景气改善。 成长方面，公司作为国内规模最大、 品类最全的动保企业之一， 研发端投入领先同行，产品矩阵不断丰富， 渠道端与大型养殖企业的合作日趋紧密， 在养殖规模化浪潮下， 与养殖集团直接建立销售合作的直销模式收入后续有望持续扩大。 周期方面， 受产能调减和北方疫病影响， 生猪价格在今年春节后呈现淡季不淡特征， 基于去年以来的产能去化情况判断， 我们认为猪周期已进入右侧，生猪价格有望自年中开启上行， 且届时有望同步带动禽产业景气回升。 后续随下游养殖环节现金流及盈利修复， 养殖户用药需求有望迎来改善， 届时公司畜禽动保产品销售规模和利润表现有望自底部持续向上改善。 宠物动保业务： 新品密集上市， 板块进入收获期。 产品方面， 公司产品矩阵不断丰富， 已具备提供从预防、 诊断到治疗的整体防治解决方案能力， 产品涵盖生物制品、 化药及营养保健品等 9大领域， 共计 20余款宠物用产品。 渠道方面， 公司已布局形成了“优质经销商+三瑞齐发（公司、 瑞派宠物医院、 中瑞供应链渠道深度协同） ” 的销售渠道护城河。 大单品方面， 公司自研的猫三联疫苗“瑞喵舒” 于 2024Q1正式推向市场， 实现销售收入 1200万元， 后续有望依靠渠道优势快速放量， 进而带动公司宠物板块营收规模再上新阶。 盈利预测与估值： 瑞普生物作为国内最大的动保企业之一， 后续有望受益下游畜禽养殖景气回暖， 同时宠物板块有望为公司开启新曲线。 预计公司2024-2026年归母净利润分别为 5.3/6.3/6.5亿元（同比+16%/20%/3%）， EPS分别为 1.1/1.3/1.4元。 通过多角度估值， 我们预计公司股票合理估值区间在 17.8-19.1元之间， 较目前股价约有 20%-30%溢价空间， 给予“优于大市”评级。 风险提示： 不可控的动物疫情引发的潜在风险； 下游养殖规模化进程不及预期的风险； 疫苗批发进度不及预期的风险。

事项：公司公告：2024年05月31日，重庆啤酒召开2023年年度股东大会。 国信食饮观点：面对当前持续变化的消费环境，重庆啤酒在产品组合、渠道策略、市场拓展策略方面已作出相应调整，经营韧性强化。公司第一季度取得良好开局，第二季度南方雨水天气可能对销售造成影响但影响程度有限。第三季度起，天气升温叠加大型体育赛事揭幕预计将对啤酒销售有一定的拉动作用，公司全年完成年初目标的确定性较强。故维持盈利预测，预计2024-2025年公司实现营业总收入156.3/165.4亿元，同比+5.5%/+5.8%；实现归母净利润14.6/15.9亿元，同比+8.9%/+9.5%。当前股价对应PE分别为23/21倍，维持“优于大市”评级。 评论：产品组合积极应变，新旧动能承接良好产品方面，2023年疆外乌苏销量承压，但乐堡等产品在基地市场韧性增长。2024年公司将继续依托以乌苏、乐堡、嘉士伯为基础的优势产品组合进行市场拓展，同时加大对重庆品牌的推广力度，紧抓8-12元档细分市场发展机遇。当前乐堡、嘉士伯、重庆品牌保持较好增长势能，品牌认知度逐步提升，公司也正通过解决渠道价盘问题、丰富产品矩阵、维持品牌投入的方式，致力于恢复乌苏品牌的增长势能，调整优化后的产品组合可帮助公司更好适应当前消费环境变化。 把握非现饮渠道发展机遇，大城市计划更重视市场质量渠道方面，当前餐饮、夜场渠道恢复速度持续偏慢，而非现饮渠道发展势能较好，故公司相应提升对非现饮渠道的重视度，并针对非现饮场景做精准化的场景营销，后续非现饮渠道发展有望提速。非现饮渠道罐装产品更快增长也有助于公司产品结构进一步优化。此外，公司的市场扩张思路亦有转变，在继续推进“大城市计划”的基础上，今年将更加重视市场质量。虽今年新增大城市数量较去年下降，但公司将对大城市进行精细化管理，有针对性的进行资源投放。 2024年第一季度开局良好，下半年旺季销售表现有望环比提升2024年第一季度公司销量增速显著快于行业，为全年业绩奠定良好基础。4月南方暴雨天气或对华南区域销量有所拖累，5月开始暴雨天气影响逐渐消退且北方区域开始升温，因此预计天气影响有限。展望第三季度，啤酒行业进入销售旺季且今年夏季大型体育赛事较多，预计行业景气度将边际改善，公司旺季销售表现有望进一步提升。 投资建议：经营韧性强化，维持“优于大市”评级综上所述，面对当前持续变化的消费环境，重庆啤酒在产品组合、渠道策略、市场拓展策略方面已作出相应调整，经营韧性强化。公司第一季度取得良好开局，第二季度南方雨水天气可能对销售造成影响但影响程度有限。第三季度起，天气升温叠加大型体育赛事揭幕预计将对啤酒销售有一定的拉动作用，公司全年完成年初目标的确定性较强。故维持盈利预测，预计2024-2025年公司实现营业总收入156.3/165.4亿元，同比+5.5%/+5.8%；实现归母净利润14.6/15.9亿元，同比+8.9%/+9.5%；EPS分别为3.01/3.29元。当前股价对应PE分别为23/21倍，维持“优于大市”评级。 风险提示宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；公司核心产品渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。

事项：公司公告：2024年06月06日，燕京啤酒召开2024年度投资者交流会。公司董事长、总经理、常务副总经理等高管出席会议。 国信食饮观点：公司改革的决心与信心十足，管理层着眼长远，现阶段改革重在全面强基础，目前公司在生产、供应链、运营、市场、人才体系等方面已有不同程度的改善，但改革成效还未充分释放，后续随着生产体系、供应链体系的升级优化完成、核心产品组合进一步完善，未来改革红利还将有更大程度释放，公司有望持续展现较强业绩弹性。维持盈利预测，预计2024-2025年公司实现营业总收入152.5/163.2亿元，同比+7.3%/+7.0%；实现归母净利润9.2/11.7亿元，同比+42.2%/+28.0%。当前股价对应PE分别为30/24倍，维持“优于大市”评级。 评论：全面改革红利正释放，2023年业绩表现佳本次投资者交流大会以”践行变革的力量“为主题，公司向投资者展示了近年来的改革成果，如各地分公司、子公司的组织架构优化、劳动生产率明显提升、产品结构优化、重点产品U8销量快速增长、员工激励机制优化、市场管控能力显著强化等。在深化改革的促进作用下，公司2023年实现营业总收入142.13亿元，同比+7.66%，其中啤酒总销量同比+4.6%，销量表现优于行业，啤酒销售均价同比+2.8%，持续受益于产品结构优化。2023年公司归母净利率4.54%，同比+1.9pct，盈利能力显著提升主要系产品结构改善、降本控费增效所致，充分反映公司深化改革后业绩成长能力强化。 彰显改革决心与信心，公司业绩增长潜力预计将有更大程度的释放2024年进入“十四五”的第四年，公司管理层表示将继续坚定不移向既定的“十四五”发展目标迈进，目标实现的方式主要在于三个方面：1）推动生产端卓越管理体系全面落地；2）继续推进市场建设；3）构建数智化供应链体系。其中管理层特别强调了生产体系、供应链体系升级优化的重要性，认为这是公司在中长期赶超国内、国际头部啤酒公司的重要基础。预计生产端卓越管理体系的全面落地与供应链数智化建设将给公司带来更大的降本增效成效，最终将体现在盈利能力的显著改善。市场建设方面，公司要求所有分公司、子公司建立起各自的基地市场，作为未来利润稳定增长的重要基点。得益于以U8为核心的产品矩阵打造成熟，以及考核、激励机制改革后各地销售人员、管理人员的工作积极性显著提升，我们认为公司的市场开拓能力明显增强。 核心单品U8产品力提升，积极拓展渠道、突破弱势市场与成长性市场2023年公司核心大单品U8销量已突破53万吨，目前产品美誉度仍高，且公司继续向其倾注营销资源。为促进U8品牌的进一步成长，公司将新增U8品规并适时开发U8新品来丰富U8产品矩阵，也将加大U8在流通渠道的渗透。市场方面，目前U8已在北京、河北、内蒙三大优势市场具备较强基础，公司正加大成长性市场建设，如东三省、四川、山东地区，同时加快弱势市场开发，如华中、华东、华南地区。因此我们认为U8正处于全国化发展初期，渠道渗透及市场扩展能力亦在持续强化，未来有望成为百万吨级大单品。 投资建议：改革红利将持续释放，维持“优于大市”评级综上所述，我们认为公司现阶段改革重在全面强基础，改革成效还未充分释放，后续随着生产体系、供应链体系的升级优化完成、核心产品组合进一步完善，未来公司业绩弹性还将持续展现。维持盈利预测，预计2024-2025年公司实现营业总收入152.5/163.2亿元，同比+7.3%/+7.0%；实现归母净利润9.2/11.7亿元，同比+42.2%/+28.0%；EPS分别为0.33/0.42元。当前股价对应PE分别为30/24倍，维持“优于大市”评级。 风险提示宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；燕京U8渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。