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燕京啤酒 食品饮料行业 2019-11-04 6.01 -- -- 6.70 11.48%
6.70 11.48% -- 详细
产品结构升级+增值税率下调,19Q3公司盈利超预期 19Q1-3公司实现营收103.70亿元,同比+1.34%,折合Q3单季度实现营收39.08亿元,同比+1.30%;19Q1-3实现归母净利润6.39亿元,同比+4.65%,折合Q3单季度实现归母净利润1.27亿元,同比+21.76%,环比提升显著。总体看,19Q3公司收入增速符合预期,利润增速超市场预期,主要归功于产品结构升级。销量看,19Q1-3公司实现销量354.71万千升,同比-2.55%,其中Q3单季度销量为96.86万千升,同比-7.25%,销量下滑主要归因于燕京主品牌销量的下滑,19Q3主品牌实现销量56.99万千升,同比-16.51%,不过在主品牌销量显著下滑的背景下,三大副牌放量成亮点,19Q3漓泉/雪鹿/惠泉共实现销量31.9万千升,同比高增18.41%;从吨价上看,归功于产品结构升级持续推进及增值税率下调利好,公司19Q1-3吨价达2923.56元/千升,同比+4%,其中Q3单季度吨价达到4035元/千升,同比高增9.22%,环比提升明显。 毛利率提升+税金及附加营收占比下降促进净利率微涨 毛利率:19Q1-3公司毛利率为41.14%,同比下滑0.09%,其中Q3单季度毛利率达到38.78%,同比+1.51%,Q3毛利率提升主要归功于产品结构持续优化+增值税率下调;净利率:19Q1-3公司净利率达到6.73%,同比微增0.23个百分点,其中Q3单季度为3.31%,同比+0.56个百分点,Q3净利率提升主要归功于研发费用率的下降+产品结构推进带动下毛利率的提升及税金及附加营收占比的下降:19Q3公司研发费用率同比-1.01个百分点;19Q3税金及附加营收占比同比-0.8%,我们判断主要归因于产品吨价提升稀释消费税率从而导致消费税营收占比下降;期间费用率方面,19Q3公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.79ppt/+1.57ppt/+0ppt。 深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,持续看好公司盈利能力改善 公司在北京、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超75%,优势市场垄断地位是公司推动产品结构升级的重要前提。同时,增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大,预计增值税率下调3个百分点将会给公司带来约1个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,我们持续看好公司盈利能力改善。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为120.24亿元/125.15亿元/132.55亿元,同比+6.0%/4.1%/5.9%;实现归属上市公司净利润为2.67亿元/3.34亿元/4.01亿元,同比+48.6%/24.9%/20.0%,折合EPS为0.09元/0.12元/0.14元,对应PE为63X/50X/42X。当前啤酒板块整体市盈率为50倍,公司估值高于行业,考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,预计未来公司利润增速将快于行业平均水平。综上,维持“推荐”评级。 风险提示:市场竞争加剧超预期、成本上涨超预期、食品安全风险。
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-10-30 5.96 -- -- 6.70 12.42%
6.70 12.42% -- 详细
业绩符合预期:2019年前三季度,公司累计实现营业收入103.7亿元,同比增长1.3%;2019Q3公司实现营业收入39.1亿元,同比增长1.3%。2019年前三季度,公司累计实现归母净利润6.4亿元,同比增长4.6%,归母净利润率为6.2%;2019Q3公司实现归母净利润1.3亿元,同比增长达21.8%,单季度归母净利润率为3.3%。 不利宏观因素造成销量下滑,毛利率持续受益于结构优化:2019年前三季度,公司啤酒销量354.71万千升,同比下滑2.6%。其中燕京主品牌销量232.95万千升,同比下滑7.2%;“1+3”品牌销量327.01万千升,同比下滑2.1%。而受三季度人口流动因素及南方不利天气影响,2019Q3公司啤酒销量96.86万千升,同比下滑7.2%。燕京主品牌下滑16.5%至56.99万千升,“1+3”品牌下滑6.6%至88.89万千升。毛利率方面,结构持续调整下,吨价上涨的积极影响被销量下跌带来的经营杠杆下降部分抵消,2019Q3整体毛利率同比提升1.5pct至38.8%。 奥运赞助费用带动销售费用提升:期内,由于奥运赞助费用提前支付,Q3公司产生销售费用5.7亿元,同比增长7.04%,销售费用率同比提升0.8pct至14.7%。19Q3管理费用率同比提升1.6pct至12.2%,而研发费用率缩减1.01pct至0.5%。受益于增值税影响,公司19Q3税金及附加同比降低8.6%至2.9亿元。19年前三季度累计实现营业利润8.8亿元,同比增长4.2%,营业利润率同比提升0.23pct 至8.4%;19Q3公司实现营业利润1.6亿元,同比提升25.6%,营业利润率同比提升0.8pct 至4.1%。 维持“增持”评级:我们维持2019-2021年净利润分别为2.3/2.7/3.1亿元,对应EPS分别为0.08/0.09/0.11元人民币。公司的产品结构调整稳步进行,利润弹性存在较大提升空间。当前股价对应19年PE、EV/EBITDA分别为72x/17.0x。维持“增持”评级。 风险提示:市场竞争恶化;原材料成本上升;结构升级进程缓慢。
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-09-09 6.09 6.60 4.93% 6.27 2.96%
6.70 10.02%
详细
品牌建设+新品推广,持续推进结构升级。公司是我国目前仅有的纯国资背景的大型啤酒企业。2014-2017年行业进入深度调整期,公司收入利润显著下滑,2018年,公司通过近几年的创新和聚焦,结构调整效果显现,业绩缓慢复苏。公司持续推进“1+3”品牌策略,梳理市场区域以及产品档次划分。同时,在现有产品基础上加速推出顺应消费升级趋势的中高档产品以补全价位空缺。其中,16年推出的中高档产品漓泉1998,在没有大力聚焦费用投放的情况下自然动销情况良好,17年销量小幅提升,18年加速增长。此外,17年底及18年初公司两次提价,叠加产品结构升级效果,吨酒价格18年同比提升加速,由于公司吨酒价格在行业中处于较低水平,且在基地市场市占率绝对领先,具备良好的升级基础,未来吨酒价格有望稳步提升。 聚焦基地市场,改善弱势市场。公司提出聚焦基地、聚焦餐饮、聚焦鲜啤战略,梳理了市场及产品线,明确统一了战略方向。在北京、广西、内蒙古公司三大传统基地市场,公司市占率领先,依托其品牌、渠道优势持续推进结构升级;而在基地市场的外围区域,如京津冀、环广西区域,通过基地市场带动增长,有望形成新的增长点;弱势市场地区,如华中、华东等,公司不再过多投入抢占市场,而是聚焦收缩,以实现减亏为目标。针对弱势市场,公司还成立了帮扶办公室,借鉴学习优势区域,逐步梳理生产销售各个环节,2018年,公司70%以上的企业实现了盈利,整体实现减亏,2019年效果将更明显,趋势向好。 关注效率提升,亟待盈利能力改善。公司盈利能力在行业龙头中处于较低水平,2018年净利率不及2%,有很大提升空间。产品结构提升带动毛利率提升,同时产能优化及经营效率提高是主要路径。而公司毛利率不低,主因公司自有麦芽厂、玻瓶厂,直接材料成本控制力强,具备产品结构升级带动毛利率的提升的基础。但公司人工成本过高,且弱势市场产能利用率明显偏低,包袱较重,以致公司整体折旧摊销水平较同行明显偏高,严重影响公司盈利能力。中长期看,公司需要通过精简人员配置及产能优化的持续推进来实现盈利能力的不断改善。 盈利预测与估值:我们预测公司19-21年归母净利润为2.01、2.15、2.30亿元,同比增速11.9%、6.9%、7.1%。每股收益为0.071、0.076、0.082元,当前最新收盘价对应19-21年PE为85.3x、79.8x、74.5x;EV/EBITDA为13.3x、12.2x、11.3x。我们采用EV/EBITDA相对估值,给予公司目标价6.60元,首次覆盖,给予增持评级。 股价表现催化剂:产品提价,关厂加速推进 核心假设风险:结构升级不达预期,行业竞争加剧。
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-09-04 6.17 -- -- 6.27 1.62%
6.70 8.59%
详细
半年度业绩稳中有升, 二季度有所下降: 2019年上半年,公司实现营业收入 646,186.06万元,同比增长 1.37%。期内公司啤酒销量 257.85万千升,同比降幅缩窄至-0.7%。其中燕京主品牌销量 175.96万千升, 同比下滑 3.7%。 3大子品牌销量 62.16万千升,同比增长 10.9%。 受益于产品结构优化, 啤酒吨价同比提升约 2.0%至 2325元, 公司整体毛利率同比提升 0.14pct 至 42.6%。由于二季度出货量同比下降 3.8%,降低了经营杠杆, 销售费用率及管理费用率分别增长 1.1pct 及 1.7pct,使得上半年公司归母净利润同比微增 1.13%至 51,237.23万元,净利率维持 7.9%。期内公司经营性现金流净额达 13.68元,同比增长 26.5%。 持续发力中高端酒,促进产品结构优化: 期内,公司坚持“ 以清爽酒为基础、以中档酒为主突破、以高档酒提升品牌价值”的战略,通过技术创新推动产品升级,陆续推出燕京 U8、燕京 7日鲜、燕京八景文创产品等中高端新品,及瓶装定制服务。同时,公司在品牌推广上采用多样化形式,并基于体育营销,拓展足协杯赞助商、冬奥会官方赞助商等权益,持续丰富品牌价值,期内公司广告宣传费用率提升 0.2pct 至 2.6%。 基地市场优势维持,新兴市场具备提升潜力: 截至 2019年中期,公司在主要市场华北/华南的销售占比维持 42.0%/32.7%,毛利率水平同比提升 0.59pct/0.38pct,优势市场的盈利贡献进一步提升。从区域市场来看,公司的品牌市占率在优势区域均超过 70%,易获得经营上的规模效应,为产品提价和高端化奠定基础;针对薄弱区域,公司则进一步加强市场维护,效益和份额并重。而从品类上看,目前中低端仍贡献主要销量,高端条线尚未出现高竞争力大单品,导致平均吨价位于同业低位。公司在基地市场的优势有助于推进高端品类的快速渗透,未来利润率提升具备较大弹性。 维持“ 增持”评级: 我们维持 2019-2021年净利润分别为 2.3/2.7/3.1亿元,对应 EPS 分别为 0.08/0.09/0.11元人民币。 公司的利润弹性存在较大提升空间,有望受益于行业资产整合风潮。 当前股价对应 19年 PE、EV/EBITDA 分别为 78x/18.3x。 维持“ 增持”评级。 风险提示: 市场竞争恶化;原材料成本上升;结构升级进程缓慢
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-09-03 6.16 -- -- 6.27 1.79%
6.70 8.77%
详细
一、事件概述公司发布 19年中报。报告期内,公司实现营收 64.62亿元,同比+1.37%,实现归母净利润 5.12亿元,同比+1.13%。 一、 二、分析与判断? Q2收入、利润双放缓,副品牌放量成亮点19H1公司实现营收 64.62亿元,同比+1.37%,折合 Q2单季度实现营收 30.14亿元,同比-2.63%;19H1实现归母净利润 5.12亿元,同比+1.13%,折合 Q2单季度实现归母净利润 4.54亿元,同比+0.22%。19Q2公司业绩增速环比趋缓,收入端主因 Q2多雨对燕京主品牌产生较大冲击, 利润端主因 Q2冬奥会赞助费用首次计提对冲了增值税利好因素。从销量看,19H1公司实现销量 257.85万千升,同比-0.66%,主要是 19Q2销量下滑明显(19Q2销量 139.85万千升,同比-3.75%)。19H1燕京主品牌销量 175.96万千升,同比-3.71%,三个副品牌实现销量 62.16万千升,同比+10.88%,漓泉/雪鹿/惠泉三家公司均取得收入正增长,其中漓泉品牌表现尤其优秀(19H1漓泉公司收入+19.82%,雪鹿+6.07%,惠泉+0.45%) 。从吨价上看,归功于产品结构升级持续推进及增值税率下调利好,公司 19H1吨价达 2325.19元/千升,同比+2.03%,增速介于青啤(同比+5.42%)与重啤之间(同比+1.62%)。 ? 毛利率提升+税金及附加营收占比下降促进净利率微涨毛利率:19H1公司毛利率达到 42.56%,同比微增 0.14ppt,在今年上半年玻璃瓶及大麦价格持续上行的背景下,毛利率逆势提升,主要归功于产品结构持续优化+瓦楞纸及铝罐等包材价格回落+增值税率下调;净利率:归因于毛利率提升及税金及附加营收占比的下降,19H1公司净利率达到 8.80%,同比微增 0.04ppt,其中 19H1税金及附加营收占比同比-0.63ppt,主要归功于产品吨价提升稀释消费税率从而导致消费税营收占比同比-0.55%。期间费用率方面,19H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.45ppt/+0.15ppt/+0.22ppt/-0.10ppt,其中销售费用率增加主因 Q2冬奥会赞助费用计提导致广告费宣传费营收占比同比+0.21ppt,管理费用率增加主因职工薪酬营收占比同比+0.28ppt。 ? 深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,持续看好公司盈利能力改善公司在北京、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超过 75%,优势市场的垄断地位是燕京推动产品结构升级的重要前提。同时,增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大,我们预计 19年 4月份起增值税率下调 3个百分点将会对公司带来约1个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,我们持续看好公司盈利能力的改善。 三、投资建议预计 19-21年公司实现营业收入为 120.24亿元/125.15亿元/132.55亿元,同比+6.0%/4.1%/5.9%;实现归属上市公司净利润为 2.67亿元/3.34亿元/4.01亿元,同比+48.6%/24.9%/20.0% , 折 合 EPS 为 0.09元 /0.12元 /0.14元 , 对 应 PB 为1.35X/1.32X/1.28X。当前啤酒板块整体市净率为 2.95倍,公司估值低于行业,考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,预计未来公司利润增速将快于行业 平均水平。综上,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 市场竞争加剧超预期、成本上涨超预期、食品安全风险
燕京啤酒 食品饮料行业 2019-05-02 7.18 -- -- 7.98 10.83%
7.96 10.86%
详细
一、事件概述 燕京啤酒发布2019年一季报。报告期,公司实现营业收入34.48亿元,同比+5.13%,实现归属于上市公司股东的净利润5884.48万元,同比+8.66%,实现基本每股收益0.02元/股。 二、分析与判断 19Q1销量及吨价均实现正增长 报告期内,公司营收同比+5.13%,归母净利润同比+8.66%,增速环比18Q1有所提升。从销量角度看,得益于去年同期低基数以及今年气温回暖较早,19Q1公司实现啤酒销量118万千升,同比+3.31%,延续18Q4以来销量反弹趋势,其中燕京主品牌销量78万千升,“1+3”品牌销量109万千升,即燕京外的三个副品牌实现销量31万千升。预计燕京主品牌销量仍小幅下滑,三大副品牌销量增长已可以实现对主品牌销量下滑的弥补,因此对今年整体销量增速转正予以乐观预计。从吨价角度看,主要归功于公司切实贯彻“1+3”品牌战略,聚焦中档产品(7-9元价格带),19Q1公司啤酒吨价维持上升趋势,预计本季度吨价同比+2%上下。 产品结构升级助毛净利率双提升 毛利率:受益于报告期内公司聚焦中档产品、推动产品结构升级,在大麦及包材仍处于上行通道的情况下,19Q1公司毛利率达到32.48%,同比18Q1提升了0.31个百分点;净利率:归功于毛利率以及其他收益营收占比的双提升(19Q其他收益营收占比同比提升0.2个百分点,主要系报告期内政府补助较上年同期增加所致),在期间费用率提升的背景下(19Q1期间费用率提升0.36个百分点,销售/管理(加回研发费用)/财务费用率分别变化-0.06/+0.53/-0.11个百分点,其中财务费用率下降主要系报告期内利息支出减少所致),19Q1公司净利率达到1.71%,较18Q1提升0.06个百分点。 深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,持续看好公司盈利能力改善 公司在北京、内蒙古、广西三大优势市场市占率均超过75%,优势市场的垄断地位是燕京推动产品结构升级的重要前提。17年公司在广西市场推出的高端产品“漓泉1998”终端动销良好,销量占比已经超过70%,因此深耕优势市场推进产品结构升级将有助于公司盈利能力的显著提升。同时,增值税率下调对盈利薄弱的啤酒行业弹性巨大,我们预计19年4月份起增值税率下调3个百分点将会对公司带来约1个百分点的利润率提升。深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,我们持续看好公司盈利能力的改善。 三、投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为120.24亿元/125.15亿元/132.55亿元,同比+6.0%/4.1%/5.9%;实现归属上市公司净利润为2.67亿元/3.34亿元/4.01亿元,同比+48.6%/24.9%/20.0%,折合EPS为0.09元/0.12元/0.14元,对应PB为1.50X/1.47X/1.42X。当前啤酒板块整体估值为2.78倍,公司估值低于行业,考虑到深耕优势市场推进产品升级叠加增值税下调,预计未来公司利润增速将快于行业平均水平。综上,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 市场竞争加剧超预期,天气不利于啤酒销售,成本上涨超预期
燕京啤酒 食品饮料行业 2018-11-02 5.67 -- -- 6.13 8.11%
6.27 10.58%
详细
业绩简评 燕京啤酒公布2018年三季报,报告期内公司实现营业收入102.33亿元,同比+0.39%;归属上市公司净利润6.11亿元,同比+0.09%,折合EPS0.217元;扣非净利润5.86亿元,同比+21.19%。单三季度公司实现营业收入38.58亿元,同比+0.10%;实现归属上市公司净利润1.04亿元,同比-12.21%;扣非净利润9817万元,同比-11.61%。 经营分析 Q3延续价升量跌,漓泉表现亮眼:前三季度,公司累计实现啤酒销售364万千升(同比下滑7.76%),其中燕京主品牌销量251 万千升(同比下滑14.79%),“1+3”品牌销量334万千升(同比下滑8.11%),即燕京外的三个副品牌实现销量83万千升(同比上涨20.50%),预计主要是漓泉品牌所贡献。单三季度,公司整体销量为104.43万千升,同比下滑14.25%;其中燕京主品牌销量68.26万千升(同比下滑27.81%),三个副品牌实现销量26.94万千升(同比增长29.89%)。三季度主品牌下滑幅度相比上半年有显著扩大,预计三季度主销区尤其是华北区域表现不甚理想。在销量显著下滑的情况下,收入端保持同比持平,因此单三季度ASP预计有两位数以上增幅。前三季度ASP累计预计有6-7%涨幅,延续年初以来价升量跌的趋势。 毛利率提升显著,实际期间费用率小幅上行:前三季度公司ASP提升幅度预计在7-8%,推动毛利率上行1.86ppt至41.23%。由于本期公司会计准则有所变更,将研发费用于利润表单独示列,在同比可比口径下公司实际期间费用率为23.51%,同比小幅提升0.97ppt,主要是管理费用(含研发费用)同比提升1.15ppt,主要是职工薪酬增加所致。销售费用率小幅下滑0.09ppt至11.62%。财务费用也小幅下滑0.09ppt至-0.05%。得益于毛利率改善幅度高于费用率,因此公司前三季度扣非净利润表现上佳,同比大增21.19%。由于去年同期非经损益金额较今年同期多出约1亿元,因此整体归母净利润增长被抹平,仅小幅增长0.09%。 盈利调整 预计2018-2020年公司实现营业收入117.5亿元/121.0亿元/123.5亿元,同比+5%/+3%/2%;归属上市公司利润为3.63亿元/4.51亿元/5.56亿元,同比+125%/24%/23%,折合EPS0.13元/0.16元/0.20元,目前股价对应PE为43X/35X/28X,维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧超预期,行业复苏仍呈现弱复苏态势,市场增量仍然有限。
燕京啤酒 食品饮料行业 2018-09-06 6.19 -- -- 6.65 7.43%
6.65 7.43%
详细
价升量跌,漓泉表现亮眼:今年上半年,公司实现营业收入63.75亿元,同比增长0.57%;实现啤酒销量259.57万千升(同比下滑4.87%),其中燕京主品牌销量182.74万千升(同比下滑8.64%),“1+3”品牌销量238.80万千升(同比下滑3.77%)。ASP为2279元,同比提升5.88%,提升幅度在已披露半年报的啤酒上市公司中居前,高于青啤、重啤、珠江,但低于华润。从品牌贡献来看,受核心市场北京人口净流出影响,燕京主品牌下滑约17.28万千升,“1+3”品牌总销量下滑9.36万千升,即3个副品牌同比增长近8万千升,主要是漓泉品牌所贡献。上半年漓泉公司实现收入19.60亿元,同比大幅增长19.82%,实现净利润3.70亿元,同比大增17.59%,表现极其亮眼。惠泉公司收入基本持平,考虑到上半年ASP提升也是大概率事件,因此惠泉销量预计也将有所下滑。 毛利率提升显著,费用率小幅下行:上半年ASP提升是公司毛利率提升的核心推手。上半年高端产品占比提升显著,漓泉1998增长亮眼带动漓泉品牌销量大增,以漓泉1998为原型的燕京新品帝道也表现超预期,同时叠加燕京清爽年初大幅提价,这两大核心因素推动上半年公司ASP提升近6%,推动毛利率上行1.78ppt至42.42%。期间费用率小幅走低0.25ppt至20.81%。得益于毛利率和期间费用率的双重向好,公司上半年扣非净利润表现上佳,同比大增30.98%。不过由于去年同期有1.12亿元非流动资产处置收益,导致去年上半年非经损益金额较今年同期多出约1亿元,因此整体归母净利润增长仅小幅增长3.06%。 盈利调整 我们维持先前的盈利预测,预计2018-2020年公司实现营业收入117.5亿元/121.0亿元/123.5亿元,同比+5%/+3%/2%;归属上市公司利润为3.65亿元/4.55亿元/5.61亿元,同比+127%/25%/23%,折合EPS0.13元/0.16元/0.20元,目前股价对应PE为47X/38X31X,维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧超预期,行业复苏仍呈现弱复苏态势,市场增量仍然有限。
燕京啤酒 食品饮料行业 2018-05-07 7.26 -- -- 9.33 28.16%
9.30 28.10%
详细
17年销量下滑,ASP下半年显著提升:2017年公司收入端下滑3.26%,主要受制于销量同比-7.63%,但ASP提升4.73%至2691元/千升。公司H1/H2表现迥异,H1销量同比+2.2%,ASP-2.1%;而H2销量则-21.9%,但ASP大幅+17.1%。主要在于下半年公司主动砍掉低附加值SKU所致,但同时公司主动推广白啤及扩大鲜啤罐装比例,推动高吨价产品占比提升。 成本上升影响盈利,提价是对应之策:在整体收入下滑的大背景下,营业成本金额仍同比上升约2.2%,其中主要是来自于非啤酒业务成本上升较多;而啤酒主业成本小幅提升,在原辅材料和制造成本均有小幅下滑的情况下,燃料动力成本及人工成本上升较多,也使得啤酒业务毛利率下滑2.9ppt至38%。因此,公司在今年开始对旗下燕京清爽系列提价,同时广西、内蒙等核心市场也部分提价,以应对低端产品毛利空间大幅萎缩局面。 18Q1收入恢复增长,全年收入正增长可期:18Q1实际销量下滑2.86%主要受制于1、2月份全国性低温气候,3月开始销量有所恢复,因此收入增长主要是核心市场部分产品提价贡献。公司近期将在环北京市场推出新品瓶装“帝道”(拉环装),将有助于进一步开发年轻消费者。而广西市场则表现出色,整体看市场并未如市场预期受百威等竞争对手挤压,16年推出的“漓泉1998”产品在今年一季度表现突出。今年Q2开始,男足世界杯将于俄罗斯举办,将大概率带动旺季啤酒消费;我们认为全年看销量恢复平稳是大概率事件,而依托于核心地区提价,全年收入端转正是大概率事件。 盈利预测 预计2018-2020年公司实现营业收入117.5亿元/121.0亿元/123.5亿元,同比+5%/+3%/2%;归属上市公司利润为3.65亿元/4.55亿元/5.60亿元,同比+127%/25%/23%,折合EPS0.13元/0.16元/0.20元,目前股价对应PE为56X/45X/37X,维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧超预期,行业复苏仍呈现弱复苏态势,市场增量仍然有限。
燕京啤酒 食品饮料行业 2018-04-12 7.85 8.12 29.09% 8.22 4.71%
9.33 18.85%
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燕京啤酒:立足强势区域,盈利能力有望提升 按2016年销量计算,燕京啤酒是中国排名第四的啤酒厂商,公司以“燕京”为主品牌,以“惠泉”、“漓泉”、“雪鹿”为三大地方性辅品牌,主要销售区域集中在北京、广西、内蒙古地区。2011-2016年啤酒行业深度调整期间,燕啤销量增速表现欠佳,但三大强势区域仍然保持了较高的市场份额和核心竞争力。随着行业销量增速筑底回升,行业竞争要点由市场份额转为利润导向,燕啤有望在强势区域推进产品升级,在相对弱势区域进行产能整合,从而提升整体盈利能力,首次覆盖给予公司“增持”评级。 供给侧出清有望开启,燕啤改善空间较大 产能过剩严重是导致啤酒行业深度调整的重要原因之一,2016年不足60%的行业综合产能利用率与2011年82%的水平相比有明显的下滑,我们认为啤酒行业供给侧出清2018年有望加速。燕京啤酒已于2017年下半年开始系统性梳理产能情况,面对目前产能过剩的现状,公司制定策略为“抓两头,带中间”。我们的调研显示,目前公司强势区域的10个工厂产能利用率可达80%,而20个亏损工厂的产能利用率不到50%,如果关厂或减亏措施能得以实施落地,我们预计公司盈利能力或将明显改善。 强势市场形成垄断格局,产品升级可显著改善盈利水平 燕啤毛利率水平长期落后于其他啤酒上市公司,其原因之一在于公司低端产品占比50%,比例较高,因此燕啤具备较大的产品升级潜力。公司在北京、广西、内蒙古三大强势市场市占率均达70%以上,强势市场的垄断地位使得燕啤具备推动产品结构升级的重要条件。此外,2017年公司在广西推出高端单品“漓泉1998”,在没有大力进行渠道推广的情况下顺利推广,侧面反映出强势市场强烈的消费升级需求。由于燕啤强势市场收入占比很高,我们认为强势市场向中高端产品升级可以带来公司盈利能力的显著提升。 直接提价应对成本上涨,消费升级环境下市场敏感度低 2017年底开始啤酒企业接连发布涨价通知,我们预计2018年啤酒行业生产成本整体上涨幅度在5-10%。燕京啤酒在2017年11月发布涨价通知,对“本生”和“清爽”产品提价。渠道调研显示市场对燕啤此次提价敏感性较低,且并未伴随明显的市场费用增加。我们认为本轮提价反映出市占率较大的龙头企业对利润的诉求和提高利润水平的信心,未来如果成本继续有上涨压力,不排除啤酒企业继续提价的可能性。 盈利预测及估值 燕京啤酒强势市场经营稳固,且具备较强的盈利能力提升潜力,根据我们的盈利预测,预计公司2017-2019年EPS分别为0.11元、0.19元和0.25元。2018年A股可比公司平均估值为32倍,H股华润啤酒估值为47倍,考虑到燕京啤酒2016及2017E净利率水平均仅为2.7%,与2010年产能利用率较高时7.5%的净利率水平有较大差距,公司当前处于历史净利率水平低点,未来盈利能力回升可能性较大。由于净利率回升将使公司有望实现较高的净利润增速,因此给予一定估值溢价。根据2018年43-45倍PE,对应目标价8.17-8.55元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:产品升级速度不达预期,关厂进度不达预期,食品安全问题
燕京啤酒 食品饮料行业 2018-02-15 7.07 -- -- 7.98 12.87%
9.09 28.57%
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行业弱复苏转向正和博弈:我们认为啤酒行业“16年见底、17年筑底并稳步向好,18年将加速向好”。预计18年产量仍是微增局面、但竞争趋缓已成事实,因此今年在收入端不下滑的前提下,上市公司EBITDA增速显著反弹。18年行业盈利端改善速度取决于提价、费用压缩及关厂动作。(1)提价方面,受制于成本压制,18年低端提价及产品结构升级需求将更加迫切,而低线城市消费升级大势也将推动18年行业产品结构升级;(2)费用方面,18年行业竞争整体加剧的可能性极低,费用整体下滑趋势将大概率维持;不过18年是世界体育大年,后续还要密切跟踪赛事营销费用支出情况;(3)关厂方面,预计个别关厂动作仍会持续。 燕京啤酒多个提价动作获证实:目前北京地区“清爽”及浙江仙都“本生”提价已获证实,主要是受制于包装物及燃料成本提升。浙江仙都量能占比总体不超5%,提价意义有限;但北京区域“清爽”为基础产品,预计北京区域此次提价产品覆盖面为燕京总体量的10-15%,终端提价约30%会对业绩有较大贡献。同时根据近期跟踪显示,近期广西漓泉及内蒙雪鹿两厂也均有提价动作,预计提价幅度5%上下。漓泉和雪鹿两厂合计产量超过100万吨,若正式提价后能够覆盖大部分产品,预计也将对燕京18年利润产生较为明显的正贡献。 是否能顺利实施关厂计划是18年的核心看点:目前燕京啤酒总产能在800万千升上下,但整体产能利用率仅为55%左右,因此关厂动作若实施将极大地利好于利润端。由于行业关厂高峰在15-16年已过,17年以来行业实际关厂动作较前期已相对较少,因此关厂与否对于燕京而言仍是不确定项,份额和利润仍是两难抉择。市场更乐见关厂提利润的行为,后续仍需保持跟踪。 投资建议 预计17-19年营业收入分别为118.8亿元/125.7亿元/136.6亿元,同比+2.7%/5.7%/8.7%,归母净利分别为3.32亿元/5.45亿元/6.25亿元,折合EPS分别为0.118元/0.193元/0.222元,目前股价对应18/19年PE为35X/30X,维持“买入”评级。 风险提示 市场竞争加剧超预期:目前行业复苏仍呈现弱复苏态势,市场增量仍然有限。天气因素不利:低温雨雪天气对啤酒销售显著不利。
燕京啤酒 食品饮料行业 2017-08-30 6.48 6.96 10.65% 6.63 2.31%
7.26 12.04%
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经营状况缓慢改善:上半年,公司收入端实现0.71%的增长,但是二季度在旺季出现负增长,略逊于我们此前预期。而从区域结构上看,华北(主要是北京)市场因上半年雨水较少,天气炎热H1的增速为4.70%,符合我们预期,而华南地区-5.74%的增速拖累了公司整体表现,华南地区并非公司传统优势市场,增速受限展现出公司上半年整体状态尚处于防守阶段,料随新任管理层上任后对区域分公司的梳理工作完成,外围市场表现能有所改善。在产品结构方面,本期公司共销售啤酒272.86万千升,同比增长2.19%,其中燕京主品牌销量200.02万千升,同比增长4.72%,“1+3”品牌销量248.16万千升,同比增长2.55%。燕京主品牌占比较去年同期进一步提升,但燕京主品牌的占比提升并没有带来公司整体吨价的提升,本期公司整体啤酒产品吨价为2152.13万元/吨,较去年同期下滑2.03%,这或许是因为主品牌中增速较高的主要是吨价较低的产品。 费用控制出色,净利率提升明显:本期公司费用控制整体较为出色,其中销售费用为6.77亿元(-yoy7.87%),销售费用率下降至10.68%(-1.00ppt),拆分显示这下滑主要是因为广告费用的减少。管理费用本期也出现明显的下滑,同比下降8.95%至6.53亿元,管理费用率下滑至10.29%(-1.1ppt),这其中员工薪酬的明显降幅应是公司裁退冗员的结果。本期公司的财务费用下降72.30%至502.70万元,降幅明显,这主要是因为本期公司的贷款额度有所减少。受原材料成本影响,公司本期毛利率有所下滑,至40.64%(-2.28ppt)。上半年天然气改造的压力以及较高的人员费用是毛利率下滑的主要原因,同时,公司一直致力于产品罐化率的提升,本期铝材价格的上涨或也是公司成本上升的另一原因。而受益于公司整体费用控制得当公司本期净利润率同比提升至8.34%较去年同期提升0.65个百分点。 新任管理层有望增添新活力:本次管理层换届完成后,公司核心管理团队年轻化趋势明显。新任董事长赵晓东为1972年出生,年仅45岁,是4大啤酒上市公司掌门人中第一位70后。公司管理团队的年轻化有望给公司未来的经营管理带来更加积极的改变。在最近一次调研中,公司表示将持续大力推进市场化的管理和用人机制。我们认为,在公司第七届董事会任期内,由年轻化管理层主导的市场化机制有望提速且日趋完善。目前新任管理层已经完成了各地分公司的梳理工作,提出了各种改善方案,同时出要公司上下重视成本控制。我们认为随着各项举措的推进,公司的竞争力有望加强,业绩表现将继续改善。 预计2017~19年公司有望实现营业收入119/131/151亿元,同比增长2.9%/10.3%/14.7%;实现归属母公司净利润6.03/7.04/8.12亿元,同比增长93.06%/16.78%/15.44%,对应EPS为0.21/0.25/0.29元,目前股价对应PE31X/27X/23X,上调至“买入”评级。
燕京啤酒 食品饮料行业 2017-06-13 6.65 6.92 10.02% 6.79 1.49%
6.78 1.95%
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经营分析与判断。 换届顺利完成,年轻化管理层将主导未来发展:本次管理层换届完成后,公司核心管理团队年轻化趋势明显。新任董事长赵晓东为1972 年出生,年仅45 岁,是4 大啤酒上市公司掌门人中第一位70 后。公司管理团队的年轻化有望给公司未来的经营管理带来更加积极的改变。在最近一次调研中,公司表示将持续大力推进市场化的管理和用人机制。我们认为,在公司第七届董事会任期内,由年轻化管理层主导的市场化机制有望提速且日趋完善。 啤酒行业基本面见底,行业产量恢复性增长与高端化演进改善上市公司盈利能力:我国啤酒行业自2014 年增速出现负值以来,行业持续了为期两年多的低迷,到2016 年三季度行业基本面见底,行业产量增速开始恢复同比增长。至2017 年一季度啤酒行业上市公司盈利状况已连续两个季度得到同比改善,尤其是去年年初以来低端天气引致的低基数背景下,今年以来的改善有环比提速趋势。自去年以来行业竞争态势有趋缓势头,我们认为今年在行业产量大概率恢复同比正增长的大背景下,行业低价竞争趋弱、企业高端产品占比提升将是今年啤酒行业上市公司提升盈利能力的核心推动因素。 燕京主品牌及中高端产品有望延续尚佳表现,技术控掌舵为企业凭添助力。 在啤酒行业整体低迷的环境下,公司品牌收缩明显,而在这种环境中燕京主品牌销售情况好于三大副品牌。公司的中高端产品保持稳健增长态势,2014年至今,公司中高端产品销量占总销量的比重均超过30%,同时量在以每年超过10%的速度增加。此外,新董事长赵总为设备管理和研发出身,有深厚的技术背景,践行企业技术改革结构升级,有望为企业长远发展带来帮助。 盈利预测&估值。 预计2017~19 年公司有望实现营业收入121/136/156 亿元,同比增长4.8%/12.4%/14.7%;实现归属母公司净利润5.7/7.1/8.2 亿元,同比增长81.2%/25.4%/14.9%, 对应EPS 为0.20/0.25/0.29 元,目前股价对应PE34X/27X/23X,维持“增持”评级。 风险提示。 低价竞争更趋激烈,产品结构升级受阻。
燕京啤酒 食品饮料行业 2017-06-05 6.37 6.92 10.02% 6.81 6.24%
6.78 6.44%
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投资逻辑 啤酒行业基本面见底,集中度提升与提价引领行业好转:啤酒行业自2014年增速出现负值以来,行业状况持续低迷,到2016年三季度行业基本面见底,此后啤酒产量增速同比恢复增长,同时啤酒行业上市公司盈利状况至2017Q1已连续两个季度得到改善。我们认为未来行业集中度提升趋势将延续,同时,国产啤酒的高端占比提升是在啤酒行业整体消费量弹性不足的前提下提升企业盈利能力的必由之路。 燕京啤酒顺应行业消费升级趋势,品牌力较强的主品牌以及中高端产品延续尚佳表现。在啤酒行业整体低迷的环境下,燕京啤酒品牌收缩明显,公司“1+3”品牌中燕京主品牌销售情况好于三大副品牌。尤其是在作为基地的华北市场影响最小,彰显燕京品牌价值,同时中高端产品同样保持增长,2014年至今,公司中高端产品销量占总销量的比重均超过了30%,同时量正在以每年超过10%的速度增加。品牌力的彰显和中高端产品销量占比的提升从另一侧面印证行业整体消费升级的趋势。 管理层换届靴子即将落地,利好改革后续推动:公司第七届董事会换届名单于近期公布,原董事长李福成将不会成为公司新一届董事会非独立董事候选人,这也意味着公司新一届董事会将大概率朝着班子年轻化的方向发展,我们预计赵晓东有望接任李福成成为公司新任董事长。 盈利预测&估值 随着公司产品结构的升级,高端占比提升以及未来对亏损工厂的关停,我们预计2017~19年公司有望实现营收121.28/136.32/156.36亿元,同比增长4.8%/12.4%/14.7%。实现净利润5.65/7.09/8.15亿元,同比增长81.16%/25.37%/14.92%,对应EPS为0.20/0.25/0.29元,PE32X/26X/22X,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示 低价竞争更趋激烈,产品结构升级受阻。
燕京啤酒 食品饮料行业 2017-06-02 6.44 9.77 55.33% 6.81 5.09%
6.78 5.28%
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近日,公司董事会收到李福成先生、王启林先生分别提交的《关于不再作为北京燕京啤酒股份有限公司第七届董事会非独立董事候选人的请求》。 老董事长功成身退,新管理层6 月9 日走马上任。因年龄原因,为保证公司长期稳定发展,实现公司董事会、管理团队年轻化,顺利完成管理层的新老交替,李福成先生、王启林先生请求不再作为公司第七届董事会非独立董事候选人。李总和王总均在燕京啤酒工作三十多年,对公司发展做出了卓越贡献。李福成先生作为公司带头人,使公司从一个不足一万吨的小型地方啤酒厂发展成为中国最大的啤酒企业集团之一,在全球啤酒行业排名前八名,燕京品牌已成为全国最知名、最具影响力的品牌之一。根据最新燕京啤酒第七届董事会非独立董事候选人名单排序,赵晓东、刘翔宇、谢广军、邓连成、戴永全、丁广学、张海峰、李光俊、杨毅、吴培,我们预计公司现任副董事长、饮料公司总经理赵晓东先生有望出任公司董事长,现公司副总经理、董秘刘翔宇先生有望出任总经理。 新管理层上任后,其他工作有望陆续展开。纵观食品饮料各子行业和优质公司的发展,我们认为良好的激励制度和优秀的管理团队是公司的核心竞争力。 公司近年来已逐渐改善薪酬体系,比如在分、子公司实行个人收入与公司效益挂钩的考核机制,在车间推动减员不减总薪,压缩后台部门员工数量增加研发部门人员等。虽然公司股权激励计划事项仍未有确定公告,但公司公告表示将与相关部门沟通,积极筹备激励的前期工作,三年内提出激励预案。 根据国企改革的指导意见和公司的公告内容,燕京的改革大概率将集中在混合所有制改革和股权激励计划这两个方向。我们认为百威米勒并购案后,面对强大的海外竞争对手,燕京、华润和青啤等国内巨头均有寻找新合作伙伴的需求和动力。 关厂提质增效,有望优化结构。嘉士伯去年共关闭17 家工厂,而百威、华润在16 年也关厂,近日珠江啤酒也公告关厂。我们预计燕京啤酒也有望开始关厂。关厂虽然短期会造成资产减值损失,但从中长期看,优化网络结构有望从固定资产摊销费用率下降(行业平均5%)和减亏两方面提高盈利。燕啤北京和广西地区的净利率水平都超过10%,而合并报表净利率水平不足3%。 受益行业整合趋势,扭转持续下滑局面。若华润或嘉士伯再拿下青岛啤酒19.99%股权,我们认为行业的变化将加速到来,燕京啤酒或许也不得不寻求新的合作伙伴。我们保持对啤酒行业竞争格局趋缓的判断不变。啤酒行业整体萎缩,加之进口、精酿来势汹汹,各啤酒巨头将势必从“抢份额”转向“提利润”。重庆啤酒和华润啤酒均已率先关厂,优化网络布局。我们也看到即使增加费用投放,公司也很难在其他巨头占有的地区获得高增长(公司在华北地区营收下滑较行业少,在其他地区比行业下滑多)。而先行业布局的百威、珠啤、重啤2016 年均出现量虽跌,但利润反升的良好现象,所以未来一旦行业格局出现变局,燕京啤酒的净利率水平有望进一步大幅提升。 盈利预测与投资建议。公司作为国有企业,内部考核与激励机制虽已现落后,但如若行业整合持续,公司净利率水平有望进一步提升。从PE 估值角度来看,公司的估值可能较高,但从行业并购整合的角度看,根据统计的过往10年的并购均值来看,燕京啤酒的产业并购价值应在280 亿人民币左右,公司现在估值180 亿左右。我们预计公司2017-2019 年EPS0.19/0.23/0.30 元,可比公司2018 年39 倍PE,给予公司2018 年43 倍PE,维持目标价9.89元,维持“买入”评级。 主要不确定因素。啤酒消费大幅下降、改革进展缓慢、食品安全问题。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名