北京银行发布2024年年度报告，我们点评如下：24年营收、PPOP、归母利润同比增速分别为4.8%、4.5%、0.8%，增速较24Q1-3分别变动+0.74pct、+0.19pct、-1.09pct。累计业绩驱动看，规模扩张、其他非息高增形成正贡献，净息差收窄、净手续费承压、拨备计提为主要拖累。 亮点：（1）存贷规模保持高增。24年末公司生息资产和计息负债同比增速分别为12.1%、12.5%，贷款和存款同比分别增长9.6%、18.2%。 从结构来看，对公贷款提供信贷增量的87%，主要增量贡献来自制造业、租赁商服、科研技术服务业；零售贷款增速有所回落。（2）其他非息高增。24年其他非息同比增长26.2%，主要系公司根据政策导向和市场动向，灵活配置债券、基金、资管产品等，同时加速票据、福费廷等业务的流转。其中投资收益135亿元，占归母净利润52.3%，同比多增21亿元，公允价值变动损益7亿元，占归母净利润2.8%，同比多增0.9亿元，其他综合收益较年初增长42亿元，占归母净利润比例26.8%。24年受益于债市利率下行，公司浮盈较多，25Q1长债利率向上回调，关注对业绩扰动。 关注：（1）息差继续收窄，但降幅收窄。公司24年净息差1.47%，较24Q3维持不变、较23年下行7bp。24年资产收益率同比回落18bp，贷款收益率回落25bp，主要受LPR重定价、存量房贷利率调整及市场利率下行等因素影响。24年负债成本率同比回落12bp，存款成本率同比下降12bp，公司强调优化客户结构、提升精细化定价管理能力，强化负债成本管控。（2）手续费净收入负增长。24年手续费净收入同比下降28.4%、降幅进一步扩大，主要由于代理及委托业务手续费收入同比减少所致。 盈利预测与投资建议：预计公司25/26年归母净利润增速分别为1.20%/2.14%，EPS分别为1.08/1.11元/股，当前股价对应25/26年PE分别为5.61X/5.47X，对应25/26年PB分别为0.45X/0.42X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予公司最新财报每股净资产0.50倍PB，对应合理价值6.37元/股，维持“买入”评级。 风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化；（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重；（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。

精密级进冲压模具龙头，结构件业务高速成长。公司是全球领先的精密级进冲压模具及解决方案供应商，以精密模具技术为依托，拓展至精密结构件、电机铁芯业务，锂电池精密结构件成功进入宁德时代供应链。营收连续11年持续增长，主业基本盘稳固，24年盈利能力企稳回升。 公司2024年净利润大幅增长，盈利能力改善空间大。前几年受市场竞争激烈、公司新项目投入期等因素影响，公司净利率下滑较多。根据2024年度业绩快报，随着前期募投项目产能释放加快，整体产能利用率提升，叠加生产自动化水平提升，24年归母净利润同比增长496%，盈利能力开始大幅恢复。根据股权激励目标，2025-2026年净利润目标中间值分别为3.44/4.14亿元，盈利能力改善空间大。 依托精密制造能力，进入人形机器人行星滚柱丝杠。人形机器人对零部件精密度要求较高，公司精密制造能力和人形机器人行星滚柱丝杠具备同源性。公司在2024年已具备设计、生产及检测反向行星滚柱丝杠的全套成熟工艺，相关产品已得到下游多个客户验证并已实现销售收入。 兼具人形机器人线性执行器和灵巧手精密部件供应能力，成长空间大。根据2025年4月2日投资者活动记录表，公司已自主研发设计多款线性执行器产品，已向下游多位客户送样。此外，公司联合客户开发成功灵巧手微型丝杠产品并已送样，涡轮蜗杆已取得国内外客户小批量订单。 盈利预测与投资建议。我们预计24-26年公司归母净利润分别为2.55/3.88/5.44亿元。参考可比公司估值，考虑到公司在人形机器人零部件业务的成长潜力，给予公司2025年合理估值50xPE，对应合理价值为158.49元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。国际贸易环境相关风险、下游行业景气度周期波动、原材料价格波动、新项目进展不及预期、人形机器人产品落地不及预期等风险。

公司发布2024年报，24年营收6.52亿元，YoY+25.34%；归母净利1.07亿元，YoY+63.83%；扣非归母净利0.79亿元，YoY+53.65%。单季度来看，24Q4营收1.85亿元，YoY+28.71%，QoQ-0.52%；归母净利润0.36亿元，YoY+96.72%，QoQ+19.01%；扣非归母净利润0.31亿元，YoY+110.10%，QoQ+23.34%。全年营收稳健增长的原因主要系，公司产品在国际一线品牌中的渗透率稳步提升。盈利能力方面，公司产品结构和客户结构持续优化，高毛利率产品销售占比持续提升，进一步提升了公司整体利润水平。 分产品来看，（1）端侧AI处理器芯片凭借低功耗、高算力的优势，出货量不断攀升，销售收入实现倍数增长；（2）低延迟高音质无线音频产品持续放量，销售额持续上扬；（3）蓝牙音箱SoC芯片持续加大在头部音频品牌的渗透力度，不断深化公司与客户合作的广度和深度。 在研发进展上，（1）公司研发布局低功耗端侧大算力，基于CPU、DSP加NPU三核异构的核心架构已研发成功。 （2）端侧AI的专用音频DSP处理器芯片在客户端导入中，集成存内计算NPU的端侧AI处理器新品已流片，正在向客户推广中。 （3）公司第一代集成存内计算NPU的高端蓝牙音箱SoC芯片ATS286X、低延迟高音质无线音频SoC芯片ATS323X均已正式推出。 （4）拓展UWB、WiFi、星闪等无线连接技术布局，持续升级迭代私有通信协议及蓝牙通信协议。 盈利预测与投资建议。我们看好公司深耕智能无线音频SOC领域，以及端侧AI处理器的布局，参考可比公司估值和公司业绩成长性，我们给予公司25年50xPE估值，对应合理价值为63.57元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。行业周期波动风险。AI行业发展不及预期风险。新技术进展不及预期风险。

顺丰控股发布 2024年年度报告。顺丰全年实现营业收入 2,844.20亿元，同比增长 10.07%；归母净利润 101.70亿元，同比增长 23.51%； 扣非归母净利润 91.46亿元，同比增长 28.20%。全年业务量 132.6亿票，同比增长 11.5%，票均收入 15.52元，同比-3.4%。 产能与管理周期共振，盈利能力持续提升。24年公司毛利率达13.93%，同比+1.11pps。主要得益于： （1）网络结构优化：中转场数量减少 22个，直发线路新增近 440条，产能利用率提升，票均运营成本持续下降； （2）科技赋能：投入 AGV、无人车等自动化设备，中转效能提升8%-13%； （3）费用节降：24年销售、管理与财务费用率合计同比下降 0.44pp。分板块看，时效快递收入 1,222亿元，同比+6%；经济快递收入 273亿元，同比+9%；快运收入 376亿元，同比+14%；冷链收入 98亿元，同比-5%；同城收入 89亿元，同比+22%；供应链及国际收入 705亿元，同比+18%。 国际化与行业转型并进，成长路径清晰。国际战略：24年全货机国际航班超 9,100架次，同比+19%，同时鄂州枢纽已开通国际航线 15条，加码国际网络建设。重视股东回报：全年分红总额 41.04亿元，分红率 40%。2024年，公司资本开支收缩，同时通过营运模式变革解决管理效率问题。展望 2025年，公司有望在跨境电商物流、国际快递等赛道持续突破，结合有望复苏的经济周期，实现三重周期共振向上。 盈利预测与投资建议。预计 25-27年公司 EPS 分别为 2.40、2.80与3.34元/股，参考可比公司，给予公司 A 股 25年 20倍 PE 估值，对应合理价值为 48.04元/股；考虑 AH 股溢价因素，给予公司港股 25年18倍 PE 估值，对应港股合理价值为 46.46港元/股。维持公司 A 股“增持”评级，给予公司港股“买入”评级。 风险提示。宏观经济环境复苏不及预期、精益化成本管控推进不及预期、国际业务扩张与经营不及预期等。

内河船舶动力龙头，发电机组业务打开快速增长曲线。公司主业包括船用发动机、发电机组，船用发动机在内河和近海运输船、渔船市场处于领先地位，发电机组被广泛应用于船舶、通讯、油田、医疗、数据中心等行业。公司船用中速机为自行生产，发电机组则以潍柴中高速发电用发动机为基础，组装集成后向下游客户销售。 发电机组：数据中心供需矛盾加剧，国产替代助力腾飞。AI 算力驱动数据中心扩张，云巨头的算力基建军备竞赛进入加速阶段，柴发需求显著增加。由于外资品牌产能扩张幅度有限，行业供需矛盾加剧，带动潍柴等国产品牌加速替代。根据 C114通信网，潍柴重机在中国移动高压水冷柴油发电机 10亿元招标中实现突破，2025-2026年招标中份额 40%，价格端改善明显，国产化加速的产业趋势浪潮已至。 内河船机：补贴换新政策叠加内需回暖共筑新机遇。受益于国内工程机械与基建的复苏，内河船机市场需求有望止跌企稳。由于内河船舶运力过剩+老龄化严重，更新补贴政策将加速存量运力退出、替代燃料船订单增长，为公司带来新的增长动力，且替代燃料船机订单有望提升公司盈利水平。通过双增压、低油耗产品的加速导入，公司进一步巩固了在内河和近海渔船市场的领先地位，未来市占率有望持续提升。 盈利预测与投资建议。发电机组业务受益数据中心建设的快速扩张，公司份额有望加速扩张、迎来量价齐升；船机业务受益于内河更新政策推动的需求增长，叠加新平台产品推出，收入和盈利能力有望提升。 预计公司 2025-27年归母净利润为 3.26/5.02/6.53亿元，给予公司 25年 40xPE，对应合理价值 39.35元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。数据中心扩建不及预期，行业竞争加剧，供应链成本波动风险。

永辉超市为国内商超龙头，门店数量和营收规模名列前茅。截至 24H1，公司门店总数达 943家，已覆盖 29个省市。 永辉超市的调改深度、决心领先于同行其他友商，公司破釜沉舟开始全盘梳理和调改，起底回升。 （1）调改进度：公司于 2024年 6月起在河南郑州开出首家胖东来调改店，到 2025年 1月底（春节前）在 18个城市总共调改了 41家门店，并计划于 2025年调改到 200家门店，明确全部调改完成时间点为 26年年底；25年计划关店 250-350家，提速超预期。 （2）主要调改动作：“人”方面，全面培训员工的服务力，同时增加员工福利，充分激励调动积极性。“货”方面，“宽类窄品”大幅汰换产品供给，直接上架胖东来自有品牌产品，同时胖东来遴选的商品直接通过供应链输送。“场”方面，取消动线，高投入全面升级门店装修，员工动态监督货架整洁。 （3）调改效果：调改完成后初期，调改店均迎来客流翻倍、日销破百万元的盛况，在经历数周旺季后，门店的客流会有所回落，但客流和日销仍稳定在了远高于调改前的水平。 我们认为调改成效短期关注客流，中期关注日销持续性、稳态日销水平等，长期关注公司所有门店营收和利润表现，当前公司调改仍处于前半场。随着调改门店城市的增加、以及自主调改店运营时间拉长，公司的各方面调改开始更追求细节和深度。 盈利预测与投资建议。预计 24-26年归母净利润分别为-14.1/0.7/2.2亿元，同比变化-5.8%/104.7%/237.5%。参考可比公司估值，永辉的调改力度之深、范围之广都领先于可比公司，因此调改对于永辉的业绩弹性也大于可比公司，我们给予公司 25年 0.8x PS，对应合理价值为 6.31元/股，给予“买入”评级。 风险提示。消费情绪不及预期；市场竞争加剧，国内商超企业前后启动调改，区域内竞对或将抢占公司市场份额；资金周转风险等。

AI技术正驱动ICL行业发生深刻变革，金域医学积极推进数智化转型。当前AI技术的快速发展正在驱动ICL行业检测效率提升与数智化转型，加速行业技术迭代与服务模式创新。根据金域医学财报及公众号，其在成立初期就较为注重信息化和数字化建设，近年来加速推进“数智化转型”，积极打造医检行业生产与服务的全流程数智化。基于丰富的数据基础，公司已于24年下半年发布了“域见医言”医检大模型，并上线智能体应用“小域医”，支持多个应用场景。 数据资产成为AI医疗核心驱动力，金域医学数据价值凸显。在AI技术快速迭代的背景下，数据资产的核心价值正从资源储备向生产要素跃迁。根据金域医学公众号，公司累计数据量超过23.6PB，同时在数据链完整性、标准化程度及后续的合规流通等多个维度领先市场，公司参与了27个国家级疾病联盟和平台的建设，打通门诊、住院、诊断及用药数据，形成覆盖全病程的高质量专病库。当前，公司已有多款数据产品上架广州数据交易所，且已有产品达成交易。 金域医学AI创新应用场景有望持续拓展。参考海外AI医疗龙头TempusAI，根据财报，其24年数据服务收入已达2.4亿美元，剩余合同价值达9.4亿美元。金域医学也已构建起了多模态、全病程的数据链条，并在疑难疾病诊断、转化医学和药物研发等多个应用场景取得突破，未来也有望持续拓宽更多的应用领域，构建新的业务增量。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润分别为-4.24、4. 13、7.55亿元。我们看好公司在行业内稳固的龙头地位以及未来AI驱动下创新业务增量空间的拓展，参考可比公司，给予金域医学26年PE25X估值，对应合理价值为40.26元/股，给予“买入”评级。 风险提示。行业竞争加剧风险，资金流动风险，上游价格变动风险。

行业下行叠加公司加强项目选择致收入下滑。公司发布2024年年报，报告期内实现营收39.58亿元，同比-23.94%；归母净利润3.80亿元，同比+16.62%。收入下降系银行经营承压导致IT投入趋于谨慎，且公司主动优化业务结构、积极选择和管理项目。而也正因此，公司实现了项目、产品精细化管理，运营效率取得显著提升，毛利率达29.02%，同比增加3.08pct，公司归母净利润和扣非净利润亦均有不错增幅。 四大产品线持续升级，AI应用落地加速有望推动公司营收重回增长。24年公司信贷产品斩获多个信贷系统千万级订单，智能贷后管理、智能一体化催收管理、数字化不良资产管理三大业务系列产品均有新的中标斩获。公司上线“星链”数据要素SAAS运营服务平台，助力客户在精准营销与风险运营等领域快速产品创新。此外，公司监管业务新增订单额同比翻倍增长；创新研发的“一表通”信BOX系列一体机完成产品化落地；将AI应用到营销运营工具当中，大幅提高人效和业务指标的达成；逐渐起构建以大模型为技术突破口的新一代银行智慧渠道整体方案，25年公司营收有望重回增长。（资料来源：24年报）精细化管理初显成效，人均创利重回增长。截至24年底，公司员工数11539人，同比-8%，人均创利重回增长至3.29万元（同比+26.81%）。 筹划香港上市，彰显长期发展信心。3月30日公司发布公告，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市。（资料来源：公告2025-026）盈利预测与投资建议。考虑到公司是银行IT龙头，预计25-27年eps为0.60/0.69/0.82元/股，参考可比公司估值，给予25年45倍PE，合理价值为26.79元/股，维持“买入”评级。 风险提示。客户需求修复不及预期。新产品研发进度不及预期。行业竞争加剧风险。

交投活跃市场回暖驱动业绩同比高增。公司发布 2024年度报告，全年营业收入 433.97亿元，同比增加 20.1%；归母净利润为 130.24亿元，同比增加 39%，扣非归母净利润 124.40亿元，同比增加 42.7%。 将华安基金全年业绩纳入合并范围，此外投资收益增加对收入贡献显著；2024年调整后杠杆持续提升至 5.17，加权 ROE 升至 8.14%。 多项业务表现亮眼，期待合并后协同发力成效。 （1）财富管理转型成效渐显。2024年经纪业务手续费净收入为 78.40亿元，同比增加15.46%。公司持续推进财富管理转型，金融产品销售额 9,505亿元，同比增长 27.7%。君弘 APP 用户+3.0%，平均月活+11.1%，富裕用户及高净值客户数+17.9%。以科技铸造公司经纪业务护城河。机构客户全年股基交易额+34.8%； （2）投行业务净收入-21%，但优势地位稳定。公司投行业务净收入为 29.22亿元，公司主承销额 9,967.14亿元，同比增长 16.9%，排名稳固行业第 3位。 （3）资管业务收入和管理规模不断扩大。公司大资管业务净收入为 38.93亿元，同比-5%。其中资产管理业务收入同比+6%，基金管理收入同比-8%。国泰君安资管管理规模+6.5%，华安基金的公募管理资产规模+14.7%，非货币公募规模+17.5%。 （4）自营投资业务收入显著提升，业务持续向低风险、非方向性转型。2024年公司自营投资收益合计值+49.66%，2024年末跨境衍生品名义本金余额 1172.37亿元，较上年末下降 28%。 盈利预测与投资建议：建设一流投行背景下公司有望实现跨越式发展。 公司业务发展均衡，综合实力居前，资管业务优势增强，跨境衍生品业务快速发展助力国际化进程。预计 2025-2026年 BVPS 为 19.18、20.95元/股。结合历史估值中枢 0.8x-1.4x，给予公司 A 股 2025年1.2XPB 估值，对应合理价值 23.02元/股，考虑 A 股/港股溢价，对应H 股合理价值 15.32港元/股，均给予“买入”评级。（HKD/CNY=0.93） 风险提示：资本市场波动；行业监管趋严；政策推进不达预期等。

农业银行发布 2024年度报告，我们点评如下：24年营收、PPOP、归母净利润同比分别增长 2.3%、1.6%、4.7%，增速较 24Q1-3分别变动+0.98pct、+0.09pct、+1.34pct，营收和利润增速环比回升，经营质效持续提升。从累计业绩驱动来看，规模增长、拨备计提、其他收支和有效税率是主要正贡献，净息差、净手续费、成本收入比形成一定拖累。 亮点： （1）规模稳步扩张，重点领域持续加力。 24年末贷款同比增长10.1%；结构上，对公贷款贡献 59%增量，支持实体经济步履坚实；个人贷款同比增长 9.4%。其中按揭需求依旧偏弱，公司聚焦以旧换新加大消费贷营销力度，以“惠农 e 贷”为抓手加大农户贷款投放。24年末金融投资同比增长 23.5%，主要是政府债券投资增加。 （2）存款成本改善亮眼。24年净息差 1.41%，较 24Q1-3/23年下降 3bp、18bp。24年贷款、金融投资收益率为 3.41%、2.99%，同比回落 38bp、29bp； 存款、同业负债成本率分别为 1.63%、2.46%，同比回落 15bp、17bp，公司落实存款利率市场化调整，负债成本明显改善。 （3）其他非息高增。 24年其他非息同比增长 26.3%，其中投资收益 311亿元，同比多增 34亿元；公允价值变动损益 80亿元，同比多增 50亿元。其他综合收益较年初增长 346亿元，占归母净利润 12.3%。 关注： （1）存款增长承压，主动负债扩张。24年末存款同比增长 4.9%，增速同比回落 10.17pct，预计受手工补息整改、同业存款自律管理影响，对公存款同比减少 4.0%。公司加大主动负债扩张，24年末同业负债、发行债券同比增长 36.5%、16.7%，25年公司同业存单备案额度为2.18万亿元，提升 28.2%。 （2）零售风险上行。24年末不良率 1.30%，较 24Q3末/23年末分别回落 2bp、3bp；关注率、逾期率较 24H1末分别变动-2bp、+12bp；测算 24年不良生成率同比上升 12bp。分板块来看，个人不良率 1.03%，较 24H1末/23年末上行 25bp、38bp，按揭、消费贷、经营贷（含农户）、信用卡分别同比上行 22bp、30bp、74bp、23bp。24年末拨备覆盖率 299.61%，同比下降 4.26pct，安全垫扎实。 盈利预测与投资建议：预计公司 25/26年归母净利润增速分别为 1.07%/2.28%，EPS 分别为 0.80/0.82元/股，当前股价对应 25/26年 PE 分别为 6.35X/6.21X，对应 25/26年 PB 分别为 0.64X/0.60X，综合考虑公司历史 PB（LF）估值中枢和基本面情况，给司 25年 PB 估值 0.75X，对应合理价值 5.55元/股，按照当前 AH 溢价比例，H 股合理价值 5.12港币/股，均维持“买入”评级。 风险提示： （1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化； （2）消费复苏不及预期，存款定期化严重； （3）市场利率上行，交易账簿浮亏。

常熟银行发布 2024年年度报告，我们点评如下：24A 营收、PPOP、归母利润同比增速分别为 10.5%、10.6%、16.2%，增速较 24Q1-3分别变动-0.77pct、-7.87pct、-1.97pct。从累计业绩驱动看，规模扩张、拨备计提、非息收入为主要贡献，息差收窄、有效税率提升等形成拖累。 亮点： （1）资产质量前瞻指标明显改善。公司 24A 末不良率 0.77%，环比持平；拨备覆盖率 501%，环比下降 28pct，拨备余粮充足，风险抵补能力夯实。从前瞻指标看，24A 末关注贷款率 1.49%，环比 24Q3下降 3bp；24A 末逾期率 1.43%，较 24Q2末下降 12bp；测算 24A 不良生成率 0.84%，同比下降 8bp，前瞻指标均明显改善。分行业看，零售不良率较 24Q2末上行 3bp，对公不良率较 24Q2末下行 1bp。经营贷不良率较 24Q2末略升 0.04PCT 至 0.95%；信用卡不良率较 24Q2末明显提升 1.40PCT 至 4.14%，可能由于信用卡风险暴露下，公司加大力度压降信用卡贷款，进一步加速了信用卡不良率上升（24年信用卡不良额增加 0.52亿元，信用卡贷款额下降 19.18亿元）。 （2）其他非息高增。24年受益于债牛行情，公司其他非息同比增长 26%，其中投资收益、公允价值变动损益、其他综合收益占归母净利润的比重分别为39%、4%、4.4%，预计公司兑现了部分债市浮盈。考虑到年初以来债市利率明显上行，须密切关注利率上行风险和其他非息对业绩扰动。 （3）核心一级资本充足率提升，内生资本能力加强。24A 末核心一级资本充足率为 11.18%，环比 24Q3末提升 0.60pct；24A 公司内生资本增速（ROE*（1-上年分红率））11.4%，超过当前风险加权资产增速。 关注： （1）小微需求偏弱，对公贷款发力。24A 贷款同比增速 8.3%，较前期有所回落。零售小微为常熟优势业务，受需求偏弱和风险暴露承压，信贷增长以对公为主，24A 个人、对公占全年信贷增量的占比分别为 15.5%、67.7%。 （2）息差边际继续收窄。24A 公司净息差 2.71%，较 24Q1-3下降 4bp，测算 24Q4单季度净息差环比收窄 10bp，主要由于资产端收益率大幅下行。公司不断加强负债主动管理，优化定价策略，持续调优存款结构，负债成本的改善有望带动息差边际企稳。 盈利预测与投资建议：预计公司 25/26年归母净利润增速为 10.18%/8.15%，EPS 分别为 1.39/1.51元/股，当前股价对应 25/26年 PE 分别为 5.15X/4.76X，对应 25/26年 PB 分别为 0.68X/0.61X，综合考虑公司历史 PB（LF）估值中枢和基本面情况，给予 25年 1.0倍 PB 估值，对应公司合理价值 10.49元/股，给予“买入”评级。 风险提示： （1）经济增长超预期下滑； （2）存款成本上升超预期； （3）国际经济及金融风险超预期； （4）政策调控力度超预期。

整体稳健回暖，杠杆持续提升。公司披露 2024年年报，全年营业收入637.89亿元，同比+6.20%，归母净利润 217.04亿元，同比+10.06%，分 季 度 归 母 净 利 润 Q1/Q2/Q3/Q4分 别 为 -8.5%/-4.7%/+21.9%/+48.3%，2024年加权 ROE 为 8.09%，调整后杠杆率为 4.51倍，提升 0.24。 境内外协同叠加龙头优势助力轻资产业务凸显韧性。2024年 （1）经纪业务收入 107亿元，同比+5%，交易席位和代销为主要拖累，代销收入14.8亿元，同比-12%，占经纪业务比重 14%，客户数量较上年末增长12%，境外财富管理产品规模收入同比翻倍增长。 （2）资管收入 23亿元，同比+5%；基金业务实现收入 82亿元，同比+7%，华夏基金管理规模同比+35%，营收同比+10%，净利润同比+7%。 重资产业务触底修复，投行业务注重境内外协同增强韧性。2024年 （1）自营投资收益 194.6亿元，同比+12%。金融投资资产同比+21%，其中股票投资占比持续提升至 31.5%，场外衍生品业务趋稳，2024年末应付客户保证金 1343亿元，同比-0.4%。 （2）资本中介收入 81.6亿元，同比-7%，其中融资融券利息收入同比-14%；买入返售利息收入+25%。 （3）投行业务收入承压，发展多元化与境外融资，投行业务收入 41.6亿元，同比-34%，境内股权承销规模市占率 22%，子公司投行业务收入同比+89%至 6.9亿元。 盈利预测与投资建议。顺周期修复叠加资本市场内在稳定性提升保障市场活跃度，头部券商在建设一流投资银行的过程中更加受益。公司多项业务稳居行业第一，国际化布局领先，综合优势突出。预计公司 2025-2026年 EPS 为 1.98/2.2元，鉴于近五年 PB 中枢 1.3-1.8倍，给予 2025年 1.6倍 PB 估值，A 股合理价值为 32.93元/股，鉴于 AH 溢价对应 H股合理价值 26.36港币/股，维持 A、H 股“买入”评级。（HKD/CNY=0.93） 风险提示。经济下行超预期，行业政策变动，权益及债券市场波动等。

立足佛教名山，丰富产品增强营销，提升客流与游客停留时间。峨眉山景区自然资源丰富，佛教底蕴浓厚，公司依托峨眉山自然资源客流表现良好。此外，公司积极丰富景区内产品，向“商、养、学、闲、情、奇”新旅游六要素转变。公司聚焦冰雪经济赛道布局，深耕国潮文化创新表达，注重热点事件营销，致力于客流提升与“慢游”网络构建，延长游客停留时间。 区位交通持续改善，金顶索道扩容有望赋能业绩增长。景区区位交通持续改善，九寨沟直达高铁开通、川零公路全线通车，有望进一步提升景区客流；金顶索道改造提升项目拟于2025年年底前完工，将有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，有望进一步拓展公司成长空间，并为业绩增长提供更强有力的支撑。 业务多元联动，提升销售转化。公司立足双遗产名山峨眉山，积极整合资源，完善业务链，逐步转型为集多元化业务于一体的综合性智慧旅游文旅企业。公司以峨旅八大文旅产业为核心抓手，强化景区品牌和公司产业一体化营销，提升二销和客单价。通过“一张票、一根绳”旅游刚需，带动“一张床、一杯茶、一台戏、一张网、一文创、一营地”等二销产品，整体提升公司产业销售转化，打破单一业务依赖，推动从“流量经济”向“体验经济”转型。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年收入分别为10.49、11.13、12.17亿元，同比增速分别为0.4%、6.2%、9.4%；归母净利润分别为2.71、3.23、3.57亿元，同比增速分别为18.9%、19.4%、10.3%。参考可比公司，给予2025年27倍PE估值，对应合理价值16.57元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济及旅游业景气度波动风险，自然灾害与恶劣天气风险，项目建设不及预期风险。

锦江航运：从东北亚龙头到东南亚新极。根据公司年报及招股说明书，公司经营以“一主两翼”为战略核心，以班轮运输为主要业务，深耕亚洲市场数十年，通过提供高准班率的“精品航线”服务，错位竞争，做到日本航线市占率第一。同时，公司也积极开拓东南亚新增量，培育第二个业绩增长极。 需求：稳健与弹性兼备。（1）东北亚区域：成熟市场提供稳定运输需求。东北亚市场成熟，运价波动微小，区域贸易量巨大，且客户对“精品航线”高效准时服务具有较高粘性，且能够接受一定服务溢价。东北亚航线成为公司业绩的稳定支撑；（2）东南亚区域：区域经济快速发展+承接中国制造业转移，潜在弹性较大。东南亚经济快速发展以及随着东南亚制造业升级，工业原材料及中间产品运输需求与日俱增。 尽管东南亚航线易受国际干线影响，业绩水平波动较大，但需求扩张预计会给公司未来业绩带来向好预期。同时公司有望将东北亚“精品航线”成功经验在东南亚逐步进行复制，提高该区域业务的利润水平。 供给：供给投放高峰已过，中期相对偏紧。根据Clarksons，除红海问题可能带来的短期运力扰动外，截止2025年2月，3,000TEU以下集装箱船运力规模为534.49万TEU，在手订单占比下降至3.56%的历史低位，运力投放高峰期已过。预计未来三年新船交付减少，且20年以上的老船占比27.32%，中期运力整体偏紧。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润分别为9.40、7.81和8.47亿元。考虑行业及公司历史PB值，我们给予锦江航运2025年1.5倍PB，同时预测2025年归母净资产88.63亿元，对应合理价值为10.27元/股，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示。宏观经济震荡、3,000TEU以下船供给偏多、东北亚贸易需求趋弱、新增航线收益不及预期、原油价格向上波动等。

公司披露2024年年报。24年公司实现收入51.2亿元，同比增长12.4%，归母净利润16.5亿元，同比增长24.8%。 AI赋能下，个人业务稳健增长。WPS个人业务24年实现收入32.83亿元，同比增长18.0%。在付费用户数量同比增长17%的情况下，ARPU仍实现了正增长，这其实反应了AI接入后为公司带来量和价的齐升。我们认为，伴随相关AI应用的持续优化以及消费者在AI办公应用对于效率提升的认知逐渐加强的情况下，AI商业化落地前景可期。 WPS365开启新的增长引擎。该业务24年实现收入4.37亿元，同比增长149.33%。我们认为，收入的大幅增长主要得益于大语言模型重构办公场景以及协同办公需求持续上涨的双重驱动。具体来看：①在AI与办公场景相融合的过程中，将不断帮助用户降低重复性工作时间，提高效率。②协同需求方面，在办公软件与业务流程深度融合的过程中，内置的BI工具将逐步把数据转换为可供决策的资产，随着公司产品的持续渗透，用户粘性有望进一步加强并驱动收入的显著增长。 WPS软件业务25年增长有望加速。24年实现收入12.68亿元，同比减少8.6%，主要系24年上半年信创需求放缓。展望25年全年，国内稳经济政策迭出，经济增长预期发生积极变化，党政信创推进节奏有望加速，该部分业务后续的想象空间仍然较大。 盈利预测与投资建议。预计公司25-27年归母净利为17.92亿元、21.28亿元、25.46亿元。对公司采用分部估值法，即订阅业务采用PS估值，机构数量授权业务及其他采用PE估值。参考可比公司估值，给予订阅业务25年PS估值35倍，给予机构数量授权及其他业务25年PE估值35倍，则每股合理价值约403.42元，维持“买入”评级。 风险提示。C端用户支付意愿仍有待时间考量；国内其他平台公司自研办公应用的潜在竞争可能；企业内部应用效率提升较难量化。