事件：公司发布2021年业绩报告，实现营业收入1519.9亿元，同比减少29.3%；归母净利润162.6亿元，同比增长128.3%，实现基本每股收益为3.34元，经营性净现金流为361.8亿元，同比增长62.7%。 受安全环保政策影响煤炭产量有所下滑，逐步剥离低毛利贸易煤业务。 公司煤炭板块2021年实现商品煤产量1.05亿吨（-12.86%），同比减少1525万吨；实现煤炭销量1.05亿吨（-28.4%），同比减少4197万吨，其中自产煤销量9383万吨（-16.8%），同比减少1894万吨，此外贸易煤销量减少2303万吨，导致整体销量出现较大幅度的下降。分区域来看，公司去年受陕蒙基地以及公司本部安全环保政策影响，导致部分矿区停产，其中陕蒙地区销量2512.6万吨（-32.56%），同比减少1213.1万吨；山东产区实现销量2507万吨（-19.98），同比减少625.9万吨，澳洲地区煤矿产销稳定。2021年停产矿区基本恢复正常生产，今年将正常投产，我们预计煤炭产销将回归正常水平；此外公司主动剥离低毛利率的贸易煤业务，以优化公司资产质量。公司3月9日公告陕蒙矿区所属的800万吨年产能的营盘壕煤矿也进入试生产阶段，产能扩张之下未来公司产量将继续稳步增长。 受益销售价格同比大幅上行，煤炭板块盈利驱动业绩冲高。公司煤炭业务板块，2021年实现营业收入838.0亿元（20.7%），同比增加143.5亿元，煤炭板块销量减少而收入增加主因为销售价格的同比大幅上涨，销售单价793元/吨（68.6%），同比上涨323元/吨，其中自产煤平均销售价格716.8元/吨（70.9%），同比增长297.4元/吨，毛利率为53.61%（+5.38pct）,成本方面，公司将报告期内运输费用转为了销售成本，实现吨煤成本445.1元（45.53%），同比增加139.3元/吨，毛利达到348.1元/吨，其中自产煤成本为332.6元/吨（53.2%），同比增加115.4元/吨，实现毛利为384.3元/吨。吨煤单价的大幅提升成为了公司煤炭板块净利润大增的主要原因，受益于海外局势以及国内煤炭供需格局偏紧影响，煤炭整体价格高涨，预计公司煤炭产品价格全年仍将保持高价运行。 化工板块实现量价齐升，高景气或将延续。化工板块实现营业收入214.0亿元（103.6%），营业成本145.5亿元（56.7%），实现毛利率32.0%（+20.3pct）。公司生产化工产品合计579.4万吨（26.6%），同比增加121万吨，其中主要增量来自于甲醇，2021年公司实现甲醇产量250万吨（37.3%），同比增加68万吨，新增乙二醇产量29.2万吨。公司煤化工板块持续稳健，行业景气度高，销售单价实现了大幅增长，平均售价达到4079.7元/吨（65.88%），同比增加1620.3元/吨。目前国际原油价格暴涨，预计公司化工板块将继续受益，未来煤化工清洁高效转型方向仍旧是增长的发力点。 高比例分红，彰显长期投资价值：根据公司分红派息方案，2021年公司向全体股东派发2021年度末期股息每股人民币2.0元（含税），分红合计约人民币 98.97亿元（含税），占 2021年度归属于股东净利润的60.87%，按照4月1日公司收盘价37.99元计算，股息率达到5.3%，大比例分红回报股东，良好的盈利能力及稳定的现金流入，持续保持高分红率，看好公司长期投资价值。 盈利预测以及投资评级：预计公司2022年-2024年归母净利润分别为221.3/242.1/245.5亿元，当前股价对应PE 为8.4/7.6/7.5倍。首次覆盖给予公司买入评级。 风险提示：宏观经济增长不及预期；煤价大幅下降；煤炭产销不及预期以及在建项目进展缓慢等。

事件：2022年 3月 30日，公司发布 2021年年度报告，报告期内公司实现营业收入1519.90亿元，同比下降29.30%；利润总额185.67亿元，同比增加171.54%；归母净利润162.59亿元，同比增加128.30%；扣非后归母净利润为162.12亿元，同比增加148.09%；基本每股收益3.34元，较2020年提升1.88元/股。根据公司分红派息方案，2021年公司分红为2.00元/股（1.6元/股普通股息+0.4元/股特别股息），分红总额98.97亿元（含税），分红比例超出公司分红规划承诺的最低50%比例达到60.87%。公司第四季度实现营业收入469.55亿元，同比降6.65%，环比增18.41%。归母净利润47.27亿元，同比增加3215.85%，环比下降13.89%；扣非后归母净利润44.53亿元，同比增加173.39%，环比下降21.70%。公司四季度归母净利润环比下降，主要原因为公司计提了17.04亿元资产减值准备，影响公司归母净利润减少9.38亿元。 点评：受地区安全环保政策影响，叠加贸易煤业务稳步剥离，公司商品煤产销量下降。公司2021商品煤产量1.05亿吨，较2020年下降1525万吨（-12.68%），自产商品煤销量9383.2万吨，同比下降1893.8万吨（-16.80%）。山东本部（公司+菏泽能化）销售商品煤2507.10万吨，同比下降625.9万吨（-19.98%）；陕蒙基地（未来能源+鄂尔多斯能化+昊盛煤业+内蒙古矿业）销售商品煤2512.6万吨，同比下降1213.1万吨（-32.56%），澳洲基地（兖煤澳洲+兖煤国际）销售商品煤4237万吨，同比下降15.8万吨（-0.37%）。21年上半年，山东基地、陕蒙基地受到安全、环保政策影响，产量、销量均出现明显下滑，下半年生产逐步恢复，但全年产销量承压。展望2022年，保供应背景下，产量压制因素有望改善；伴随公司营盘壕、石拉乌素两处千万吨煤矿产能逐步释放，澳洲基地产量维持稳定，预计公司煤炭整体产销量稳中有升。 受益煤价上行，公司煤炭业务盈利大幅增长。2021年公司自产商品煤平均售价716.8元/吨，同比增加297.37元/吨（70.90%），毛利率49.39%，同比增加2.25个pct，实现毛利332.23亿元。其中：山东本部商品煤平均售价919.09元/吨， 同比增加343.66元/吨（59.72%），毛利率57.4%，同比上升2.92个pct，实现毛利132.23亿元，占煤炭业务毛利的39.8%。陕蒙基地商品煤平均售价628.33元/吨，同比增加318.89元/吨（103.06%），毛利率55.9%，同比下降6.03个pct，实现毛利88.29亿元，占煤炭业务毛利的26.57%。澳洲基地商品煤平均售价657.04元/吨，同比增加250.8元/吨（61.74%），毛利率39.6%，同比增加9.49个pct，实现毛利110.37亿元，占煤炭业务毛利的33.22%。成本方面，报告期内公司将运输费用重分类至销售成本，对毛利率有所压制，剔除该部分成本后，毛利率的同比改善情况将更为显著。预计2022年，海内外煤炭 中枢价格将显著高于2021年水平，公司煤炭业务毛利与毛利率方面将进一步提升。 化工板块产品价、量双升，发展蓄势扬帆。公司2021生产化工产品579.4万吨，同比增加121万吨（26.59%）；其中甲醇产量250.3万吨，同比增加68万吨（37.3%）；新增乙二醇产量29.2万吨。公司高端化工与新材料业务转型进展顺利，鄂尔多斯能化所属煤化工二期项目顺利投产，甲醇与乙二醇产量提升；鲁南化工30万吨/年产能己内酰胺设备21年底顺利投产，预计22年将进一步增厚公司煤化工产品产量与盈利。价格方面，化工板块盈利能力增幅显著。2021年公司化工业务实现毛利214.02亿元，同比增加103.5%，化工产品平均售价4079.68元/吨，同比增加1620.28元/吨（65.88%）；化工业务毛利率32.01%，较2020年增加20.33个pct。油气价格飙升背景下，结合国内原料用能不纳入能耗双控政策落实，有煤源的现代煤化工将显著受益，预计22年煤化工行业保持景气，公司将积极寻求在煤炭清洁高效利用等关键核心技术研究、转化应用方面攻坚突破。 保持战略定力，逆周期投资布局，铸就公司持续高增潜力。“十三五”期间，公司基于对能源格局、煤炭产业深刻理解，行业低迷期果断加大资本开支力度，在陕蒙地区逆周期布局多座千万吨级矿井并在山东建设180万吨年产的炼焦煤万福煤矿，17年在澳洲收购联合煤炭（澳洲顶级煤炭资产），20年重组内蒙古矿业（51%股权），同年又以183.55亿元现金对价向原兖矿集团收购未来能源49.315%股权、鲁南化工100%股权以及其他化工、装备公司股权，深度整合产业链条，实现了公司跨越式发展，强化了其行业竞争优势。2021年，仅未来能源与鲁南化工资产为公司创造净利润达89.90亿元，年化回报率超过49%。煤炭、化工板块的逆周期布局为公司未来一个时期的内生性成长奠定了坚实基础，成为极为稀缺的有成长属性的煤炭公司。 大力实施国企改革，开展两轮股权激励，充分调动员工干事创业热情。2018年至今，公司在内部与兖煤澳洲合计开展3轮股权激励方案，截止2021年末，公司现任及离任董事、监事和高级管理人员共持有公司A 股股票977,700股。公司混合所有制改革位居行业最前列，公司治理水平同侪居前。2021年，公司股息分红比例超过承诺比例达到60%，高分红与高成长并行不悖。 行胜于言，公司发展战略将有序稳步落地。在去年下半年公司发布《兖矿能源发展战略纲要》基础上，今年公司将制定实施5大产业“子规划”，在矿业方面，提出要寻求一批发展前景好、投资成本低的优质矿业资源获取机会，扩大资源和资本储备。高端化工新材料产业深入对标行业标杆企业，改进生产工艺，优化产品结构，降低生产成本。新能源产业抓住机遇、全面布局，加大资本运作力度，适时开展兼并收购，提高新能源产业比重。高端装备制造产业聚焦高端系列主打产品，以“兖矿”品牌开拓市场。加快建设鲁西智慧制造园区，加强战略项目合资合作，实现优势互补、资源共享、联动发展。 盈利预测与投资评级：基于去年四季度尤其今年一季度以来国内外煤炭均价继续抬升以及公司煤炭、化工业务的内生性增长空间，我们上调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为288.65、345.78、401.90亿元，EPS 分别为5.83、6.99、8.12元，对应PE分别为6.6、5.5、4.7倍（2022年3月31日收盘价38.34元）。我们看好公司内生外延的成长空间及降本增效落地，维持公司“买入”评级。 风险因素：宏观经济增长严重失速；在产或在建项目产能释放不及预期；安全生产事故风险；安全监管趋严限制煤矿生产。

事件：2021年 1月 25日，公司发布业绩预增公告，公司预计 2021年度实现归属于上市公司股东的净利润约 160亿元，与上年同期数据相比，将增加 88.78亿元或 124.67%。 2021年四季度业绩同比大增，环比下滑。公司预计 2021年度实现归属于上市公司股东的净利润约 160亿元，同比增长 124.67%，其中 2021年四季度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为 44.68亿元，环比下降 18.62%，同比增长 212.23%。 2021年产销量同比下降。据公告，2021年公司生产商品煤 10503万吨，同比下降 12.68%，2021年公司销售商品煤 10577万吨，同比减少 28.35%，公司商品煤销量下滑的主要原因有二，一是为提升资产质量，公司剥离贸易煤业务，贸易煤销量同比减少 2294万吨；二是公司商品煤产量下滑。单季度来看，2021年四季度，公司完成商品煤产量 2725万吨，同比下降 8.42%，环比增长1.45%。商品煤销量为 2858万吨，同比下降 16.55%，环比下降 21.03% 2021年化工品产销量上升。据公告，2021年公司甲醇产、销量分别为 250.3万吨以及 233.96万吨，同比增长 37.31%与 25.49%。2021年乙二醇销量为29.18万吨，醋酸销量为 75.72万吨，同比下降 0.26%;醋酸乙酯销量为 40.22万吨，同比增长 7.53%；液态粗蜡销量为 44.52万吨，同比增长 7.56%。 长期发展目标确立，转型趋势明确。2021年 12月 15日，公司发布长期发展规划，公司在现有产业布局的基础上，确定矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流五个产业发展方向。公司将推进风电、光伏及配套储能等新能源产业项目开发建设；依托现有煤化工产业优势，有序发展下游制氢等产业。力争 5-10年新能源发电装机规模达到 1000万千瓦以上，氢气供应能力超过 10万吨/年。公司向新能源转型发展趋势明确。 此外，煤炭主业方面，公司力争 5-10年煤炭产量规模达到 3亿吨/年，建成 8座以上千万吨级绿色智能矿山。2021年公司实现商品煤产量 1.05亿吨，达到 3亿吨的产量目标意味着 5-10年内公司产量增长 186%。同时，公司表示在现有多种非煤矿产资产的基础上，拓展钼、金、铜、铁、钾等矿产领域，实现由单一煤炭开采向多矿种开发转型。 投资建议：根据业绩预告，调整盈利预测，预计 2021-2023年公司归母净利为 160.19亿元、200.85亿元、204.46亿元，对应 EPS 分别为 3.29/4.12/4.19元/股，对应 PE 分别为 7倍、6倍、6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：1)宏观经济增速放缓，煤价大幅下跌；2）化工品价格大幅下滑； 3）转型发展慢于预期。

华东区动力煤龙头，背景强，实力优，后劲足。 公司为华东地区最大的煤炭生产商，所属兖煤澳洲是澳大利亚最大专营煤炭生产商，市场地位显著。公司背靠全国第三大煤企、唯一省属煤炭集团，省内地位独一无二，作为集团唯一煤炭产业上市整合平台，有望持续并购集团优质煤炭资产，成长潜力巨大。公司深耕煤炭主业， 2020年收购集团优质资产后，煤炭产能进一步提高，化工产品由原来单一甲醇，拓展为拥有甲醇、醋酸、煤液化制油三条产业链，新材料转型加快；同时，公司在建项目充足，发展后劲蓬勃有力。公司将积极落实国家“双碳”战略部署、贯彻新发展理念、拓展新产业布局，致力于打造全球一流清洁能源综合服务商。为更加全面反映公司业务内涵和产业布局，适应经营管理及业务发展需要，公司拟于 12月 9日变更名称为“兖矿能源集团股份有限公司”、简称变更为“兖矿能源”。 煤炭：国内外三地布局，潜力十足、未来可期。 现货： 预计 2022年国内动力煤现货价格呈现先抑后扬格局（上半年探底），价格中枢 800元/吨左右，仍保持较高水平。 长协： 长协基准价大幅上调至 700元/吨，预计全年长协中枢上升至 750左右，同比上涨100元/吨左右，长协中枢确定性提高；且本次长协首次提出合理区间，“550~850元/吨”，允许价格宽幅震荡，打消市场对于煤炭重回“计划煤”的担忧，行业盈利整体更为稳定，利于行业估值整体提升。 海外： 耗煤仍有增量预期，明年价格有望维持高位。公司深耕主业、厚植优势，持续推进山东（本部）、晋陕蒙、澳洲“三大基地”建设，手握亿吨级优质资源，产能规模居行业前列。基于公司资源禀赋的优势，盈利能力强劲， Q4产销量逐步恢复下，板块业绩有望持续高速增长。未来，公司山东基地将持续挖潜、提质增效，且高长协占比优势有望放大，盈利能力持续增强；晋陕蒙基地产能持续释放，成长潜力巨大；澳洲基地业绩迎来拐点，境外协同未来可期。 煤化工：板块日渐成熟， 新材料转型提速。 煤化工生产过程具有节碳能力，发展煤化工契合“双碳”要求，且政策驱动下，产业向现代煤化工加速转型，煤化工产业潜力巨大、大有前途。公司收购集团优质资产后，产业版图逐渐明晰，截至 2020年末，公司拥有甲醇产能 240万吨/年（其中榆林能化 60万吨/年，鄂尔多斯能化 180万吨/年），醋酸 100万吨/年，醋酸乙酯 38万吨/年，油品和化工产品 100万吨/年，另有费托蜡精加工年产能 10万吨。未来，公司将在省内向高端化工&新材料纵深，省外持续壮大化工原料生产基地，进一步推动煤炭由单一燃料向燃料与原料并重转变，由排碳向固碳转变，实现华丽转身。 投资建议。 公司为华东区动力煤龙头，背靠全国第二大煤企山东能源，区位优势突出。公司煤炭板块三地布局，手握亿吨级优质资源，产能规模居行业前列， Q4产销量逐步恢复下，板块业绩有望持续增长。此外，公司大力发展现代煤化工产业，实现从基础化工向高端化工的延伸，进一步推动煤炭由单一燃料向燃料与原料并重转变，由排碳向固碳转变，实现华丽转身。 长协基准大幅上调，行业估值亟待修复，公司作为区域龙头标的，背景强，实力优，后劲足，估值有望持续提高。 我们预计公司 2021年~2023年实现归母净利分别为 173.3亿元、 157.8亿元、 165.1亿元，EPS 分别为 3.56元、 3.24元、 3.39元，对应 PE 为 7.2、 7.9、 7.6。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 煤价大幅下跌，资产注入存在不确定性，在建矿井投产进度不及预期，新材料务发展存在不确定性。

事件与摘要 12月 15日，公司公告《发展战略纲要》对未来转型发展方向做出长期规划：公司在聚焦主业、做强做大基础上，谋划向矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流五个产业转型发展，由单一煤炭、化工企业向综合能源矿业服务商转型。结合国家“双碳”战略，我们认为兖矿能源的发展战略高度契合中央碳达峰碳中和精神，尤为体现了近期中央经济工作会议提出的：要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。综合考量公司及大股东山东能源集团的产业资源与业务基础，兖矿能源发展战略具有前瞻性、科学性和可操作性，其向成长性综合能源矿业商转型发展值得期待！点评： 矿业产业：力争 5-10年煤炭产量规模达到 3亿吨/年，并拓展钼、金、铜、铁、钾等矿产领域，实现由单一煤炭开采向多矿种开发转型。2021年我们预计公司商品煤产量约 1.05亿吨（前 11月产量年化），公司控股股东山东能源集团 2020年实现煤炭产量 2.7亿吨，公司拟通过集团资产注入、适时并购及内生开发等方式 5-10年产量规模提升 2倍达到3亿吨/年。2011年原兖矿集团收购加拿大一座储量 85.76亿吨的优质钾矿资源目前已在开发；2017年与委内瑞拉签署了组建合资公司，全面开发委内瑞拉三个区块的黄金矿产；此外公司在 2020年控股的内蒙古矿业有金、钼等矿产资源，伴随相关资源的开发、并购，公司实现由单一煤炭开采向多矿种开发转型可期。 化工业务方面公司拟按照高端绿色低碳发展方向，延伸现有化工产业链，力争 5-10年化工品年产量 2000万吨以上，其中化工新材料和高端化工品占比超 70%。今年 9月 13日习总书记在陕西榆林考察时提出煤化工产业潜力巨大、大有前途；11月 17日国常会决定设立 2000亿再贷款支持煤炭清洁高效利用，12月中央经济工作会议将煤炭清洁高效利用列为与发展新能源同等重要的位置，而发展现代煤化工是煤炭清洁高效利用的重要的方式，是未来极具前景的产业方向。公司在过去十多年间，通过既定项目建设和一系列资产并购，目前公司已建成煤化工产业集群化发展体系，拥有煤气化、煤液化多条完整产业链，2020年公司化工产品产量 458万吨（其中甲醇 182万吨、醋酸 107万吨、粗液体蜡 41万吨），若规划目标实现，则公司化工产量将提高 3倍，并且产品有望更加高端化、具备更高附加值。 公司首提新能源产业布局：推动风电、光伏及配套储能等新能源产业项目开发建设，力争 5-10年新能源发电装机规模达到 1000万千瓦以上，氢气供应能力超过 10万吨/年。公司控股股东山东能源集团作为山东省政府确定的省级新能源投资平台，主导开发渤中区域海上风电；此外在山东省“十四五”光伏装机 57GW 的规划中，山东能源集团也扮演重要角色。公司首提新能源产业布局，基于避免同业竞争的考虑，公司应 该是控股股东唯一一个风电、光伏及配套储能等新能源产业的上市平台，依托山东能源集团在省内的定位及地位优势，公司新能源产业空间广阔。氢能方面，山东能源集团是山东氢能源与燃料电池产业联盟的主要发起单位，同时也深度参与了《山东省氢能源产业中长期发展规划》，连续四届牵头主办中国制氢与氢能源产业大会。山东作为化工大省，氢气资源丰富，据国家能源局统计每年可从煤化工驰放气及其他工业尾气中回收氢气约 96.2万吨。战略纲要提出依托现有煤化工产业优势，有序发展下游制氢等产业，值得期待。 高端装备制造产业和智慧物流产业：在现有装备制造产业基础上，专注发展高端煤机制造等传统优势产品，拓展风机等新能源装备制造，培育中高端系列产品。统筹产品、用户、第三方服务商，构建智慧化物流体系。值得注意的是：12月 14日，山东能源集团与京东集团签署了战略合作协议，双方将在智慧物流等领域开展全面合作。 公司战略规划为煤炭与新能源优化组合的典范。12月中央经济工作会议指出：“要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合”。公司战略规划完全符合中央指导思想：在做大做强煤炭主业的同时，大力发展现代煤化工和新能源，积极稳妥推动“双碳目标”下的能源转型。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为175.61、282.53、329.36亿元，三年业绩年化增速约 63%，EPS 分别为 3.59、5.78、6.74元，对应 PE 分别为 7、4、4倍（2021年 12月15日收盘价 24.42元），股息率约 7.4%、11.8%、13.9%。我们认为兖州煤业被严重低估，看好公司战略转型发展、内生外延的成长空间及降本增效落地，维持目标价为 42.44元/股（对应 2022年业绩 7倍 PE）以及对公司“买入”评级不变。 股价催化剂：发展战略项目落地；煤炭、原油、醋酸、甲醇等产品价格继续上涨或保持高位。 风险因素：政策超预期调控煤价的风险；“疫情”反复压制国内外经济复苏动力；在产或在建项目产能释放不及预期；安全生产事故风险；安全监管趋严限制煤矿生产。

一、事件概述2021年 12月 1日，公司披露 2021年 A 股限制性股票激励计划草案，拟向激励对象授予 6298万份限制性股票，约占计划公告日公司股本总额的 1.29%，股票来源为公司向激励对象定向发行的 A 股普通股；授予价格 11.72元/股；激励对象共计 1268人。 二、分析与判断 股权激励提升核心队伍积极性，有利于公司长远健康发展公司本次股权激励计划为 2018年以来第二次股权激励，涉及人员包含董事（不含外部董事）、高级管理人员、中层管理人员以及核心骨干人员。股权激励计划有助于充分调动公司管理团队及骨干员工积极性，将股东利益、公司利益和核心团队个人利益紧密结合，提升公司的市场竞争能力与可持续发展能力。 行权条件的业绩考核彰显公司对未来发展信心草案中提出，股权激励的行权条件包括：以 2020年净利润均值为基数，2022-2024年净利润增长率分别不低于 20%、30%、40%，每股收益分别不低于 1.60元/股、1.74元/股、1.87元/股，且净利润增长率和每股收益均不低于同行业平均水平。根据上述 EPS，以目前股本测算，2022-2024年公司净利润分别为 77.98亿元、84.81亿元、91.14亿元，对应 PE 分别为 14.83倍、13.63倍以及 12.68倍（12月 1日收盘价）。 煤与化工业务全面走强，公司业绩弹性有望持续释放四季度以来，煤价保持高位，据 Wind 数据，截至目前，四季度秦皇岛动力煤市场价均价环比三季度上涨 34.3%，同比增长 135.88%，化工品方面，四季度醋酸价格同比增长112.85%，环比增长 12.82%。煤与化工品价格上涨有望带动公司业绩释放。 三、投资建议随着海内外煤价持续上涨，公司业绩弹性有望持续释放。预计 2021-2023年公司归母净利为 196.85亿元、200.85亿元、204.46亿元，折合 EPS 分别为 4.04/4.12/4.19，对应 PE5.87倍、5.76倍、5.65倍，行业中估值较低。公司逐步聚焦主业，剥离非煤贸易资产，估值有望提升，首次覆盖给予“推荐”评级。 四、风险提示： 1)宏观经济增速放缓，煤价大幅下跌；2）新建产能释放超预期；3）煤化工产品价格大幅下滑。

事件：2021年10月21日，公司发布三季度业绩预告，公司预计2021年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润约115亿元，与追溯调整前上年同期数据相比，将增加58.1亿元或102.09%；与追溯调整后上年同期数据相比，将增加45.21亿元或64.78%。 点评 三季度业绩大增：三季度单季度实现归母净利润54.58亿元，环比二季度增长43.97%，同比增长400%（与追溯调整前）。三季度业绩大增的原因主要由于在煤价持续上行的背景下，公司煤炭产销环比提升。 同时由于国际油价走高，公司煤化工产品盈利能力提升。 三季度煤炭产量环比增长：：公司前三季度实现商品煤产量7777万吨，同比下降14.07%，实现商品煤销量7747万吨，同比下降31.67%，其中自产煤销量为6875万吨，同比下降18.73%。三季度单季度公司生产商品煤2680万吨，比第二季度商品煤产量增长8.85%，较去年同期下降-15.3%，销售商品煤2656万吨，比第二季度商品煤产量增长4.24%，较去年同时下降33.15%三季度化工品产量环比下滑：三季度公司生产甲醇52万吨，同比增长29.6%，环比下降21.2%，销售甲醇70万吨，同比增长68.75%，环比增长12.9%；乙二醇三季度产量环比下降50%至4万吨，销量环比下滑25%至6万吨。醋酸三季度产量为26万吨，同比下降8.23%，环比下降10.34%；三季度醋酸乙酯产量为9万吨，同比下降18.76%，环比下降18.18%；液体粗蜡产量为11万吨，环比持平，同比下降7.18%。 投资建议：随着海内外煤价持续上涨，公司业绩弹性有望持续释放。 预计2021-2023年公司归母净利为200.41/226.16/236.48亿元，折合EPS分别为4.11/4.64/4.85。公司逐步聚焦主业，剥离非煤贸易资产，股息率高，业绩弹性大，估值有望提升。给予买入-A评级，6个月目标价36.99元。 风险提示：)1)宏观经济下行，煤价大幅下跌；22）新建产能释放超预期；33）煤化工产品价格大幅下滑

低估值动力煤龙头，海内海外显亮点。首次覆盖，给予“买入”评级兖州煤业作为华东动力煤龙头，积极布局山东、陕蒙、澳洲三大煤炭基地，是国际化程度最高的国有大型煤企，产能规模庞大，产销量平稳增长，疫情后期国内外煤价上涨将改善业绩。煤化工板块通过收购集团资产实现快速扩张，伴随化工周期上涨行情，有望实现量价齐升释放盈利弹性。同时，公司兼具高分红高股息率以及低估值特点，凸显长期投资价值。我们预计2021/2022/2023年度分别实现归母净利润118.6/129.8/133.1亿元，同比增长66.5%/9.42%/2.6%；EPS分别为2.43/2.66/2.73元，对应当前股价，PE为5.4/4.9/4.8倍。看好公司在后疫情时期。周期上行阶段的业绩表现，以及低估值修复行情。首次覆盖，给予“买入”评级。 煤炭业务：国内外三大基地布局，产能规模超亿吨公司在产核定产能合计达2.1亿吨（澳洲产能按合并口径计算），权益产能达1.59亿吨，规模仅次于中国神华，且包含营盘壕、石拉乌素、莫拉本等7座千万吨大矿，具备规模优势。矿区分布在山东、陕蒙、澳洲三大基地，其中澳洲权益产能占比近五成，实现国际化布局。伴随金鸡滩矿并表，营盘壕、石拉乌素矿产能利用率提升，陕蒙基地具备增量潜力。同时，在建矿井万福矿180万吨产能有望在2022年贡献增量。随着疫情后期景气度回升，煤价中枢明显上移，其中海外煤价更具弹性，公司煤炭业绩有望在价格修复行情中取得亮眼表现。 煤化工业务：集团资产注入，化工品涨价释放业绩弹性公司主要煤化工产品为甲醇（240万吨）、醋酸（100万吨）及其他精细化工品。 2020年末，通过收购鲁南化工、未来能源等集团资产，扩充了醋酸、煤制油产线，由甲醇向精细化工延伸。自身方面，荣信二期、榆林二期甲醇项目建成投产将贡献增量。同时化工行业景气度大幅回升，化工品价格显著上涨，煤化工板块将实现量价齐升，释放强劲业绩弹性，预计2021年煤化工贡献业绩约20亿元。 高分红低估值标的，凸显投资价值公司承诺2020-2024年度现金分红比例不低于50%，保底0.5元/股。2020年拟分红48.7亿元，每股分红1.00元，分红率达77%（IFRS准则下），A股/H股股息率可达7.6%/12.6%，凸显长期投资价值。公司估值被市场明显低估，H股低估尤为明显，AH股溢价率达70%，有望实现估值修复。 风险提示：经济恢复不及预期，煤炭价格下跌，汇率波动，新增产能进度落后

事件：3月26日公司发布2020年报，报告期内公司实现营业收入2149.92亿元，同比增0.14%；其中主营煤炭业务收入694.47亿元，同比增8.89%。 利润总额92.54亿元，同比降43.38%；归母净利润71.22亿元，同比降28.20%；扣非后归母净利润为65.35亿元，同比降10.60%；基本每股收益1.46元，同比降0.30元。向股东派发2020年现金股利0.6元/股（含税），另派发特别现金股利0.4元/股（含税），合计1元/股（含税），对应3月26日收盘价的A股股息率7.59%、H股股息率14.44%。 点评：点评：陕蒙基地产能利用率提升带动公司煤炭产量大增。公司2020年实现商品煤销量14761.9万吨，同比增2203.0万吨（17.54%）；其中自产商品煤销量11277.6万吨，同比增791.6万吨（7.55%）。山东本部销售商品煤2823.7万吨，同比降180.9万吨（-6.02%）；陕蒙基地（未来能源+鄂尔多斯能化+昊盛煤业）销售商品煤3725.7万吨，同比增756.1万吨（25.46%），澳洲基地（兖煤澳洲+兖煤国际）销售商品煤4252.8万吨，同比增147.6万吨（3.6%）。2020年公司因石拉乌素煤矿和营盘壕煤矿产能利用率提升使得产量大增。 “疫情”冲击，下，公司煤炭业务盈利能力整体下滑，陕蒙基地逆势提升。 2020年公司自产商品煤平均售价419.44元/吨，同比降84.77元/吨（-16.81%），毛利率47.14%，同比降4.6个pct，实现毛利222.98亿元，占公司主营业务毛利的78.46%。其中：山东本部商品煤平均售价543.19元/吨，同比降88.38元/吨（-13.99%），毛利率54.18%，同比降0.57个pct，实现毛利83.10亿元，占煤炭业务毛利的32.47%。陕蒙基地商品煤平均售价309.45元/吨，同比降5.98元/吨（-1.90%），毛利率61.95%，同比增8.87个pct，实现毛利71.42亿元，占煤炭业务毛利的27.9%。澳洲基地商品煤平均售价406.23元/吨，同比降119.40元/吨（-22.72%），毛利率30.16%，同比降19.35个pct，实现毛利52.10亿元，占煤炭业务毛利的20.36%。受益产能利用率提升和盈利强劲的金鸡滩煤矿并表，2020年陕蒙基地盈利能力逆势提升。 收购集团优质资产包，极大丰富公司化工品类，在产及在建化工产能超过过700万吨，具有较强的盈利能力万吨，具有较强的盈利能力。2020年底公司现金收购集团优质资产包交易后，化工品类在原有甲醇业务基础上，拓展了醋酸及脂、粗液体蜡、油品等产品。公司全年生产化工产品457.7万吨，同比增18.6万吨（4.24%）；其中甲醇产量182.3万吨，同比增6.1万吨（3.46%）；醋酸产量107.2万吨，同比增3.9万吨（3.78%）；粗液体蜡产量41.3万吨，同比降1.6万吨（-3.73%）。2020年公司化工业务实现毛利12.28亿元，占公司主营业务毛利的4.32%。其中甲醇单位毛利212.00元/吨，同比降123.24元/吨（-36.76%）；毛利率16.24%，同比降3.6个pct；贡献化工业务毛利的32.19%。醋酸单位毛利441.67元/吨，同比降277.71元/吨（-38.60%）；毛利率19.77%，同比降8.93个pct；醋酸及脂贡献化工业务毛利的37.34%。粗液体蜡单位毛利446.68元/吨，同比降414.49元/吨（-48.13%）；毛利率12.58%，同比降5.42个pct；贡献化工业务毛利的15.06%。 公司公司2020年多项非主营业务年多项非主营业务对归母净利产生重大影响，对冲后影响较小。2020年公司以增资方式获得内蒙古矿业51%的股权，一次性确认利得影响归母净利增加4.41亿元；此外20年公司增持莫拉本煤矿10%的股权一次性确认利得影响归母净利增加2.87亿元，同时对原持有85%的权益按公允价值重新计算后确认投资收益影响归母净利增加21.50亿元；此外公司2020年重新并表“沃特岗”公司，因其负债价值高于资产估值，产生一次性非现金损失影响归母净利减少42.61亿元。此外，公司收购控股股东资产包2020年实现盈利24.37亿元，影响公司归母净利增加约14.27亿元。以上重大事项合计增加公司归母净利约0.44亿元，综合影响较小。 公司经营回现良好，偿债压力较小，公司经营回现良好，偿债压力较小，2020率年分红率77.13%，大超预，大超预期。2020年公司实现经营性净现金流222.33亿元，净利润现金含量312.2%，经营回现良好。2020年公司现金利息保障倍数为6.83倍，现金到期债务比51.89%，偿债压力较小。现金满足投资比率为94.79%，经营获现覆盖资本开支和利息支出能力较强。此外经股东大会审议批准：公司2020-2024年度现金分红比例确定为：每年现金股利总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约50%且不低于0.50元/股，2020年派息1元/股（0.6元/股现金红利+0.4元/股特别派息），对应3月26日收盘价的A股股息率7.59%、H股股息率14.44%，处于两市最高水平序列，煤炭公司最高水平。 量价齐升叠加成本管控，公司今年业绩更值期待，长期成长潜力大。 2021年公司计划自产商品煤销量1.15亿吨，化工产品销量592万吨，分别同比20年增加约220万吨和160万吨。此外，我们预计2021年动力煤价中枢为630元/吨，显著高于2020年的571元/吨；同时国际油价中枢同比抬升确定性高，公司主营的煤炭、化工业务有望量价齐升。 叠加公司在成本管控方面计划境内自产煤单位销售成本同口径降低20元/吨；主要化工产品单位销售成本同口径降低100元/吨。量价齐升叠加成本管控有望带动公司2021年业绩大幅上行。此外，公司体外集团层面仍有近1亿吨盈利强劲的优质煤炭产能，在集团提高资产证券化率的趋势下，公司持续外延式成长的潜力大。 盈利预测与投资评级：我们上调公司盈利预测，预计2021-2023年归母净利润分别为110.61、125.89、133.24亿元，三年业绩年化增速约23%，EPS分别为2.27、2.58、2.73元，对应PE分别为6、5、5倍（2021年3月26日收盘价），按50%分红水平的A股股息率约8.6%、9.8%、10.4%。结合信达能源开采团队3月2日发布的公司深度报告《最具成长潜力的低估值能化龙头》，我们认为兖州煤业依然被严重低估，且看好公司内生外延的成长空间及降本增效落地，对应目标价为20.2元，维持公司“买入”评级。股价催化剂：在建化工项目顺利投产；营盘壕煤矿证照办理进展顺利，万福煤矿顺利转产；国际煤价在油价带动下逐步提升（利好兖煤澳洲）；煤炭、原油、醋酸、甲醇、乙二醇等产品价格继续上涨或保持高位。 风险因素：“疫情”反复压制国内外经济复苏动力；在产或在建项目产能释放不及预期；安全生产事故风险；安全监管趋严限制煤矿生产。

2020年归母同比下降17.84%，股息率7.59%：：2020年公司实现收入2149.92亿元，同比增长7.15%，实现归母净利71.22亿元，同比增长-17.84%；毛利率为13.22%，同比下降0.69个百分点；净利润率为3.31%，同比降1.01个百分点，EPS为1.46元；分配方案为每股派现金1元（含税），按照报告日收盘价计算股息率为7.59%。 煤炭量增价跌，盈利收窄：2020年公司煤炭产量1.20亿吨，同口径调整后同比增长9.70%，销量1.48亿吨，增长17.54%；公司煤炭板块实现收入694.47亿元，同比增长3.43%，实现毛利237.77亿元，同比下降14.70%，毛利率为34.24%，同比下降7.3个百分点。煤炭板块毛利下降的主要原因有：一是低毛利贸易煤的增加拉低了整体盈利水平，2020年公司贸易煤2.21亿吨，同比增加55.17%，占销量比重为31.89%，同比提升11个百分点；二是自产煤销售价格下降，除内蒙古板块因产能利用率提升影响毛利得以恢复外，其余板块吨煤毛利均受价格挤压下降，公司整体吨煤价格470.45元，同比下降14.34%。煤炭板块对公司收入和毛利的贡献比重分别为84.36%和93.38%，尽管因收购集团煤化工资产后，煤炭毛利贡献下降2.5个百分点，但仍是核心利润来源。 从区域来看，澳洲板块拖累，蒙西恢复增长：2020销量占比31%的兖煤澳洲吨煤毛利为126元，同比下降54.66%，此外，沃特岗重新纳入合并报表，产生一次性非现金损失68.44亿元，导致兖煤澳洲亏损44.37亿元，拖累了公司整体盈利；内蒙古板块在产能释放后摊低成本，鄂尔多斯能化和昊盛煤业商品煤产量分别同比增14.78%和110.95%%，在价格同比持平的情况下，吨煤毛利分别回升59.05%和246.76%至156元/吨和152元/吨，昊盛煤业全年实现净利5.48亿元，扭亏为盈，并超过2017年创历史新高。 Q4公司煤价触底回升：4季度煤炭板块合并金鸡滩煤矿，部分环比数据不具可比性，从各区域来看呈现量减价升趋势，其中兖煤澳洲吨煤价格381元/吨，尽管仍低于上半年，但较3季度环比回升8.69%；鄂尔多斯板块吨煤价格环比回升17%-18%。 2021年主业聚焦叠加行业景气回升，盈利重归增长：2020年公司逐步剥离贸易、金融等非主业板块，并通过收购集团资产进一步聚焦煤炭、煤电、煤化工主业，包括：收购莫拉本10%股，增加240万吨权益产能；增资内蒙古矿业至51%股权比例，保证对营盘壕的绝对控股，并增加嘎鲁图、刘三圪旦煤矿等资源储备；收购集团7项资产等，承诺20-22年盈利不低于43.14亿元；煤炭板块盈利触底，特别是澳洲板块受全球经济复苏的影响，价格快速回升，NEWC动力煤价格已经从2020年Q4最低的54美元/吨回升至2021年3月下旬的104美元/吨，2021年Q1均价88.56美元/吨，环比2020年Q4升32.69%，澳洲板块的见底复苏将提振公司盈利。 投资建议：我们公司预测2021年至2023年每股收益分别为2.33、2.57和2.69元，净资产收益率分别为15.6%、15.1%和14.4%，公司承诺2020-2024年分红不低于50%，且不低于0.5元/股，公司盈利重归增长，我们上调评级至买入-B。 风险提示：煤价下跌超预期风险；环保监管风险；汇兑风险；项目投达产进度不及预期的风险。

事件：2021年3月26日公司披露2020年年度报告，报告期实现营收2149.92亿元，同比增长0.14%;归母净利润71.22亿元，同比下降28.2%。 点评 四季度业绩下滑：2020年公司实现归母净利润71.22亿元，同比下降28.2%，其中四季度实现归母净利润14.31亿元，同比下降15.02%，环比增长31.22%。 煤炭产销大增，价格下降：2020年公司生产商品煤12027万吨，同比增长9.7%；销售煤炭14762万吨，同比增加17.5%。价格方面，商品煤综合售价470.45元/吨，同比下降12%。据年报测算，2020年自产煤吨煤成本221.72元/吨，同比下降8.89%，贸易煤平均成本593.08元/吨，同比下降10.59%，商品煤综合成本309.38元/吨，同比下降1.06%。2020年煤炭业务实现综合毛利率34.98%，同比减少7.66个百分点。 化工品价格下滑，毛利率压缩：煤化工业务方面，公司化工产品产量合计457.7万吨，同比增长4.23%。其中甲醇产量182.3万吨，同比增长3.64%，销售甲醇186.4万吨，同比下降14.53%。甲醇平均售价为1305.45元/吨，同比下降22.73%，平均成本为1093.45元/吨，同比下降19.3%。醋酸销量为75.9万吨，同比增长3.69%，平均售价为2234.25元/吨，同比下降10.88%，销售成本为179259元/吨，同比增长0.3%；醋酸乙酯销量为37.4万吨，同比增长15.08%，平均售价为5040.98元/吨，同比增长4.94%；销售成本为4711.73元/吨，同比增长8.9%；2020年公司液体粗蜡销量为41.4万吨，平均售价为3350.98元/吨，同比下降25.77%，平均销售成本为3104.3元/吨，同比下降20.9%。煤化工业务毛利率为11.68%，同比减少4.45个百分点。 高分红，高股息：公司拟每10股派发现金股利10元，合计现金分红48.73亿元，分红比率77.13%（按国际财务报告准则数据测算），以2021年3月26日股价测算，股息率7.59%。 业绩影响不利因素消退，煤与化工品价格上涨，公司业绩有望释放：2020年沃特岗回表，因沃特岗负债价值高于资产估值，使本集团产生一次性非现金损失68.44亿元，影响报告期内归属于母公司股东净利润同比减少42.61亿元，2021年影响业绩的不确定性因素消除。此外，截至目前纽卡斯尔动力煤均价同比增长30.79%，国内山东地区动力煤价格均价同比上涨11.67%。国际油价上涨背景下，甲醇、醋酸、醋酸乙酯分别同比上涨14.76%、111.72%、31.44%，价格全面上涨背景下，公司业绩有望释放。 投资建议：给予买入-A评级，6个月目标价18.62元。预计2021-2023年公司归母净利为129.62/139.63/146.62亿元，折合EPS分别为2.66/2.87/3.01。 风险提示：外部经济形势恶化；煤炭价格大幅下降，化工品价格大幅下滑

兖州煤业披露2020年年度报告，主要财务数据如下： 2020年全年实现营业收入2149.9亿元（+0.14%），归属于上市公司股东净利润71.2亿元（-28.2%），扣除非经常性损益后的归母净利润为65.3亿元（-10.6%），每股收益为1.46元/股（-27.7%）。 煤炭业务：内蒙石拉乌素煤矿产量贡献显著，销售价格下滑&成本增加影响盈利水平。 报告期内，公司商品煤产量12027万吨（+9.7%），商品煤销量14761.9万吨（+17.5%），其中公司山东本部商品煤产量3066万吨（-1.6%），菏泽能化商品煤产量328.2万吨（+20.4%），未来能源商品煤产量1776万吨（+17.2%），鄂尔多斯能化商品煤产量1582万吨（+14.8%），昊盛煤业商品煤产量824万吨（+110%），兖煤澳洲3778万吨（+6.4%），兖煤国际商品煤产量512万吨（-9.4%）。昊盛煤业（石拉乌素煤矿）商品煤产量同比大幅增加主要是由于2019年末证照办理齐全后产量释放所致。 公司商品煤销售均价470元/吨，同比下降12.0%；商品煤单位销售成本306元/吨（-2%）；商品煤单位毛利165元/吨（-27.6%），煤炭业务毛利率为35%（同比下降7.6个百分点）。由于销售价格下滑，煤炭业务毛利为243亿元，同比下降15%。 煤化工业务：2020年售价下滑导致盈利减少。 2020年末，上市公司收购了集团的鲁南化工及未来能源，煤化工业务实现大幅增长。煤化工业务共实现销售收入105.1亿元，同比下降14%。销售均价2458元/吨，同比下降10%；平均销售成本2171元/吨，同比下降6%；单位毛利287元/吨，同比下降35%，毛利率11.7%，同比下降4个pct，实现煤化工板块毛利12.3亿元，同比下降38%。 2020年分红比例达到68.4%，A/H股股息率达到7.6%/14.4% 兖州煤业拟每股派发现金1元/股（含税），合计48.73亿元，分红率高达68.4%，对应3月26日A股收盘价（13.18元）股息率为7.6%，港股收盘价（折合6.925元）股息率为14.4%。前期公司发布公告，上调公司2020-2024年度现金分红比例，每年分红总额应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约50%且每股现金股利不低于人民币0.5元（原先为35%）。当前煤企现金流充沛、资本开支低，提升分红比例有利于提升板块估值。 盈利预测与估值：我们预计公司2021-2023年归属于母公司的净利润分别为110.6/120.6/129.7亿元，折合EPS分别是2.28/2.48/2.67元/股，当前13.18元的股价，对应PE分别为5.8/5.3/4.9倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：经济低迷造成煤炭需求不及预期；新能源持续替代等；进口煤政策变动风险。

公司既有成长性与未来成长空间行业最佳。煤炭产量近公司既有成长性与未来成长空间行业最佳。煤炭产量近10年年化增速为年年化增速为11.75%，产能释放、并购注入与新增产能齐头并进且背靠新组建的山东，产能释放、并购注入与新增产能齐头并进且背靠新组建的山东。能源集团，后续仍有较大成长空间。公司煤炭业务分布山东、陕蒙和澳洲，资源可采储量超30亿吨，近十年产量连续扩张，已超亿吨；且煤种齐全，优质动力煤产量占比约75%，仍有望提升。2019年公司本部煤炭业务毛利占比为49.66%，澳洲基地为44.26%，陕蒙基地为6.08%，伴随去年底注入的高产高效金鸡滩煤矿并表（1500万吨/年）以及石拉乌素煤矿（800万吨/年）、营盘壕煤矿（1200万吨/年）产能利用率提升，规模效应将明显摊薄陕蒙基地吨煤成本，提升盈利能力和利润贡献度。远期看，背靠近3亿吨产量的“山东能源集团”，极大拓展公司吸收集团优质煤炭资产的空间和可能性。 公司化工资产业务竞争力强，多项优质产能有待投放，目前尚未得到市场关注与重视。公司2020年底收购集团7项资产包后，化工产品由原来单一甲醇，拓展为拥有甲醇、醋酸、煤液化制油三条产业链。公司甲醇在产产能合计280万吨/年（此外仍有在建产能80万吨/年），主要位于陕蒙，定位于产品向高端精细化升级的二期项目将产业链延伸至乙二醇（40万吨/年）和DMMn（10万吨/年）。位于山东的鲁南化工拥有醋酸产能100万吨/年，居全国前三，2019年公司醋酸业务吨毛利833.62元/吨，毛利率33.47%；略低于华鲁恒升，但明显高于华谊集团和江苏索普，鲁南化工在建的30万吨/年己内酰胺产能，有望进一步拓展化工业务品类和规模，且公司化工产品具备成本竞争优势。伴随国际油价中枢抬升，相关化工品价格大幅上扬，公司化工资产业迎来周期反转，盈利向上弹性十足。 2016年以来公司现金盈利明显改善，并年以来公司现金盈利明显改善，并于去年底实施了大幅提高派息率的连续的连续5年高分红方案，现金股息回报高年高分红方案，现金股息回报高。2016年供给侧改革以来，煤炭行业景气度提升，同时伴随公司内生、外延带来煤炭产量增长，公司盈利能力在2017年明显提升，并在2018、2019年保持高位。2019年公司净利率、ROE分别为4.51%和13.95%。受“疫情”冲击，2020前三季度公司盈利能力随煤炭价格下跌有所回落。16年以来，公司经营性净现金流与净利润同步增长，公司经营获现能力保持较好水平。2020年底公司明确“2020-2024年连续5年以税后净利50%和0.5元/股孰高的原则进行分红派息”，为动力煤煤炭上市公司中约定分红比例最高且久期最长的分红政策，在当前煤炭、化工顺周期叠加公司内生性产能释放的背景下，极具价值。 2021年年能源化工价格中枢同比较大幅度上行确定性高，中长期煤炭有望保持高景气。2021年煤炭供给侧产能释放明显收敛，新增煤矿项目投产接近尾声，内蒙产量有所释放，需求端在经济复苏下有所扩张，供需整体偏紧。中长期看，“十三五”期间表外产能合法化带来供给增量边际收敛；新建煤矿大型化、智能化、规范化以及碳达峰、碳中和目标使得行业进入门槛明显提升，企业新建煤矿的能力和意愿明显收敛，未来供给端增量呈边际收缩态势，年均增量或低于5000万吨，且每年有约3000~4000万吨左右自然枯竭产能衰减叠加去产能的持续；需求方面，即便考虑新能源替代，“十四五”期间煤炭消费量在经济走出疫情的周期性增长拉动下，有望在前期依然保持年均超4300万吨增量，行业有望维持高景气度。 有别于市场的观点：：（ （1）市场忽视了公司的）市场忽视了公司的持续成长潜力。伴随1500万吨/年的金鸡滩煤矿并表、公司陕蒙基地石拉乌素、营盘壕煤矿手续完备后产能利用率提升以及万福煤矿（焦煤）投产，2021和2022年公司煤炭产量分别增加1590、290万吨，此外公司2020年增资控股“内蒙古矿业集团”储备产能，且背靠总产量近3亿吨的“新山东能源集团”，中长期优质资产注入可期。（ （2）市场未给予公司合计超500万吨/年在产煤化工产年在产煤化工产能及在建能及在建120万吨化工产能充分定价：由于大部分化工资产于2020年底注入上市公司，尚未得到充分认识，且在当前海外经济复苏、油价回暖带动化工产品景气度明显提升下，公司化工板块对比“华鲁恒升、江苏索普”业绩弹性不容小觑；（ （3）过往压制公司估值的“减值压力”“非主）过往压制公司估值的“减值压力”“非主业问题”等因素逐步消除：“沃特岗”回表计提减值已落地，公司“包袱资产”已得到消化，轻装上阵；聚焦主业方面，2020年剥离营收近千亿的三个贸易公司，且在积极处置金融资产，提高公司盈利确定性；第一期管理层股权激励计划顺利落地，公司治理有望进一步改善。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为70. 14、109.81、124.29亿元，今明两年业绩年化增速约33%，EPS分别为1.44、2.25、2.55元，对应PE分别为7、5、4倍（2021年3月1日收盘价），股息率约7%、11%、12%。我们认为兖州煤业被严重低估，基于可比公司估值，分别给予公司煤炭、煤化工部分业绩8倍、15倍PE，公司2020和2021年公司业绩对应预测市值分别为567.32、984.43亿元。基于21年预测市值，按照3月1日48.73亿总股本，对应目标价为20.20元，维持公司“买入”评级。 股价催化剂：在建化工项目顺利投产；营盘壕煤矿证照办理进展顺利，万福煤矿顺利转产；国际煤价在油价带动下逐步提升（利好兖煤澳洲）；煤炭、原油、醋酸、甲醇、乙二醇等产品价格继续上涨或保持高位。 风险因素：“疫情”反复压制国内外经济复苏动力；在产或在建项目产能释放不及预期；安全生产事故风险；安全监管趋严限制煤矿生产。

事件：中证网讯，中国证券报记者从兖州煤业获悉，自去年四季度以来，公司化工产品迎来新一轮上涨，甲醇、丁醇、醋酸、醋酐、聚甲醛等多个产品价格大幅上涨，涨幅均超过20%。其中公司主要产品醋酸价格自去年四季度以来已实现翻番。 点评化工品上涨有望带动公司业绩释放：据公告，公司新收购资产鲁南化工主要产品为醋酸（100万吨/年）、醋酸乙酯（30万吨./年）、聚甲醛（8万吨/年），中证网新闻显示，以鲁南化工为参考风向的山东地区醋酸报价达到5700-5750元/吨左右，比月初高出近1000元。公司去年收购鲁南化工后，醋酸价格上涨近3000元。此外，公司在产甲醇产能150万吨/年，据Wind数据，榆林能化截至目前甲醇均价为1798元/吨，较去年一季度均价上涨10.36%，较四季度均价上涨6.01%。此外，在建的榆林甲醇厂二期和荣信甲醇厂二期项目投产后将为公司带来80万吨/年二甲醚与40万吨/年乙二醇产能，油价上涨背景下，公司化工品价格的升高有望促使公司业绩释放。 未来能源并表，有望增厚利润：公司2020年12月16日公告显示，公司收购大股东资产已完成交割，标的资产的交割日为2020年12月15日。收购标的中最主要的资产为未来能源49.315%股权，收购完成后公司对未来能源的持股比例提升至73.9725%。兖矿集团债券募集说明书显示，未来能源的核心资产为金鸡滩煤矿，产能规模1500万吨/年，开采工艺先进，成本较低。Wind数据显示，年初至今榆林地区动力煤均价同比上涨23.7%。未来能源并表有望增厚公司业绩。 沃特岗矿业回表导致海外子公司业绩下滑：据公告，兖煤澳洲2020年税后净利润为-10.4亿澳元，较2019年减少17.59亿澳元，我们认为业绩下滑的主要原因一方面是2020年海外煤价下跌，造成的经营性利润下滑，另一方面是沃特岗矿业回表，公告显示，重新合并沃特岗财务报表后，将导致兖煤澳洲公司2020年度确认一次性非现金损失约13-15亿澳元。Wind数据显示，海外煤价也在回升，截至目前纽卡斯尔动力煤均价同比增长27.24%，预计2021年海外子公司业绩拖累也有望减少。 投资建议：给予买入-A评级，6个月目标价14.00元。预计2020-2022年公司归母净利为69.83/119.56/141.54亿元，折合EPS分别为1.43/2.45/2.90。风险提示：外部经济形势恶化；煤炭价格大幅下降，化工品价格大幅下滑

投资策略：维持“审慎增持”评级。在公司煤炭售价明显下行的假设下，我们修改了盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为72.0/80.4/85.6亿元，对应EPS为1.48/1.65/1.76元，对应2020/10/26收盘价的PE分别为6.4X、5.7X、5.4X，维持“审慎增持”评级。