5 月生猪黄鸡盈利提速，成本低位再降5 月公司生猪出栏量增价涨。猪价上行、鸡价回暖叠加公司养殖成绩改善，我们判断公司单 5 月养猪或已盈利 3.3~4.8 亿元、 黄鸡或已盈利 2.6~3.6 亿元，环比 4 月盈利幅度均有所扩大。 我们维持盈利预测，预计公司 24-26年归母净利润为 39.4/134/131 亿元、预计 BVPS 分别为 5.56/7.37/9.25 元，参考可比公司 24 年 4.29X PB 均值（Wind 一致预期），考虑到公司养殖成绩稳定，成本管理出色， 我们给予公司 24 年 4.59 倍 PB，目标价 25.52 元，维持“买入”评级。猪鸡价格上升、成本再度拓潜， 5 月猪鸡盈利提速1） 公司 5 月销售生猪 238 万头，同比+13.6%，实现销售收入 46.6 亿元，同比+27.2%； 我们估算肥猪出栏体重为 124 公斤/头。 商品猪销售均价 15.8元/公斤，同比+10.5%、环比+4.3%。猪价上涨提速叠加公司成本再度拓潜，我们估算公司 5 月养猪或已盈利 3.3~4.8 亿元， 4 月仅为 0.9~2.4 亿元，盈利幅度再次扩大、同比实现扭亏。 2） 5 月销售肉鸡 9422 万只，同比+2.2%，环比+0.6%；黄鸡销售均价 13.8 元/公斤，同比-1.3%、环比+4.7%；我们估算黄鸡业务单月盈利约 2.6~3.6 亿元， 4 月为 1.0~2.1 亿元，黄鸡盈利同比、环比增幅均扩大。猪价上涨行情启动，中期供应收缩支撑截至 6 月 5 日，全国生猪均价为 18.4 元/公斤，较 4 月底的 14.8 元/公斤价格底部上涨约 3.6 元/公斤。近期猪价的快速上升虽有部分压栏及二育情绪带动，但二者实际入场比例并不大，本质还是来自 23H2 能繁母猪的加速去化。考虑到 2023 年 1 月~2024 年 4 月能繁母猪存栏累计去化 11.5%， 其去化幅度较 2022 年更深， 同时今年压栏、 二育也更为理性，我们认为这轮猪价涨幅以及持续性或更值得期待。成本低位拓潜，公司生产成绩表现优异据公司公告，温氏 24Q1、 4 月、 5 月的养猪综合成本分别为 15.2 元/公斤、14.4 元/公斤、 14.2 元/公斤，公司成本控制理想，疫病防控效果显著、叠加饲料价格下降，公司成本低位再降。公司预计全年养猪平均综合成本为14.2~14.8 元/公斤。 温氏黄鸡养殖成绩领先， 5 月毛鸡出栏完全成本约 12元/公斤，环比 4 月下降 0.2 元/公斤。 风险提示： 生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。

5月生猪出栏维持同比增长，成本下降继续超预期。公司发布月度经营公告，24年 5月销售生猪 237.89万头，环比减少 4.2%，同比增长13.6%；实现收入 46.6亿元，同比增长 27.2%；销售均价 15.83元/公斤；测算出栏均重 123.75公斤，环比下降 0.24%。1-5月，公司累计销售生猪 1204万头，同比增长 22.9%。公司生猪生产保持高质量稳定，成本下降继续超预期，据投资者关系活动记录表，4月公司养殖综合成本为 14.4元/公斤。母猪产能方面，截至 4月底公司能繁母猪存栏量为 157万头，较 3月底增长 2万头。 肉鸡业务持续稳健经营，成本优势持续凸显。24年 4月公司销售肉鸡0.94亿只，环比增长 0.61%，同比增长 2.17%；实现收入 27.19亿元，同比增长 2.6%；销售均价为 13.83元/公斤，估算单羽利润超 3.5元/羽。1-5月，公司累计销售肉鸡 4.55亿只，同比减少 0.8%。公司肉禽生产保持高水平稳定，成本优势明显，据投资者关系活动记录表，24年 4月毛鸡完全成本降至 12.2元/公斤。 当前行业重回盈利状态，未来猪价有望超预期表现。受益前期产能去化以及部分区域二次育肥积极性较高，近期猪价快速上行，行业整体重回盈利状态。当前行业资产负债率整体处于高位，预计行业产能恢复速度或较为缓慢。据农业农村部数据，24年 4月全国能繁母猪存栏量环比下降 0.1%。随着供给下降以及需求季节性提升，看好未来猪价上涨幅度、企业盈利情况均有望超出市场预期。 盈利预测与投资建议。我们预计 2024-26年公司 EPS 分别为 1.27、1.90、2.55元/股，参考可比公司估值，给予公司 24年 21倍 PE 估值，对应合理价值 26.73元/股，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等。

“公司+农户”模式下的畜禽养殖龙头，双轮驱动稳健增长。公司以齐创共享为核心文化，深耕养殖业40余年，现已发展成一家以畜禽养殖为主业、配套相关业务的跨地区现代农牧企业集团。公司生猪与肉鸡养殖业务营收合计占比超过90%，2024Q1实现收入218.42亿元，同比增长9.37%；实现归母净利润-12.36亿元，同比减亏。 投资逻辑生猪养殖：生产效率行业一流，长期成长可期。截至2024年4月全国能繁母猪存栏量为3986万头，行业产能去化幅度已经超过2022年4月，2022H2生猪月均价超过27元/公斤，行业在猪价头均盈利为1228元/头。今年在行业成本中枢下行的背景下猪价高点可能不及2022年，但是生猪价格大概率超过20元/公斤，头均盈利有望阶段性超过700元/头；行业高负债背景下补充产能速度较慢，周期景气度与盈利水平有望超预期。 公司作为生猪养殖龙头企业存在以下优势：1.养殖成绩优异：截至24M4养殖综合成本下降至14.4元/公斤，重回行业第一梯队，养殖成本有望长期领先行业。2.养殖布局优秀：公司在华东与华南高售价区合计收入超过65%，公司生猪销售均价行业领先。3.轻资产稳健扩张：截至24M4公司能繁母猪存栏157万头，2024年生猪计划出栏3000-3300万头，预计同比增长14%-26%之间；公司已建成种猪场产能可支撑仔猪出栏4600万头，育肥阶段有效饲养能力约3500万头，中长期有望稳步增长。 肉禽养殖：龙头地位稳固，深耕全产业链。2023年出栏肉鸡11.83亿羽，同比增长9.4%，出栏量行业遥遥领先，且常年稳步增长。肉鸡养殖成本常年位于领先地位，截至24M4毛鸡完全养殖成本为12.2元/公斤。黄羽鸡父母代产能位于2018年以来的低位，下半年随着猪周期景气度回升，公司有望迎来猪鸡共振。 盈利预测、估值和评级预计下半年猪鸡价格景气上行，公司养殖体量稳步增长，叠加饲料成本处于低位，业绩弹性可期。我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入1091/1266/1367亿元，同比+21.33%/16.1%/8.0%；分别实现归母净利润67/134/121亿元，同比扭亏为盈/+100%/-10%；对应EPS为1.01/2.02/1.83元。参考可比公司估值表，给予公司2024年估值对应28XPE，目标价为28.28元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示猪价不及预期；原材料价格波动；动物疫病风险；可转债风险。

4月养猪、养鸡双双盈利，成本改善超预期4月公司生猪出栏量增价涨。猪价上行、鸡价回暖叠加公司养殖成绩改善，我们判断公司单四月养猪或已盈利0.9~2.4亿元、黄鸡或已盈利1.03~2.05亿元。我们维持盈利预测，预计公司24-26年归母净利润为39.4/134/131亿元、预计BVPS分别为5.56/7.37/9.25元，参考可比公司24年4.31XPB均值（Wind一致预期），考虑到公司成本管理出色，我们给予公司24年4.59倍PB，目标价25.52元，维持“买入”评级。 成本下降&价格上升，4月养猪、养鸡双双盈利1）公司4月出栏生猪248万头、同比+18%；我们估算肥猪出栏体重124公斤/头、环比3月增加约1.6公斤。商品猪销售均价15.2元/公斤，同比+5.7%、环比+3.1%。猪价上行叠加成本下降，我们估算4月公司养猪或已实现盈利0.9亿元~2.4亿元，头均盈利35元~97元，同比、环比均实现扭亏。2）4月出栏黄鸡9364万羽，同比下降6.4%、环比下降4.0%；黄鸡销售均价13.0元/公斤，同比-0.2%、环比+1.8%；我们估算黄鸡业务单月实现盈利1.03~2.05亿元，单羽实现盈利1~2元，同比扭亏。 猪周期右侧行情启动，后市猪价或易涨难跌我们判断，目前猪价已步入周期右侧。考虑到：1）2023年至今生猪养殖行业的持续亏损及能繁母猪存栏的持续下降或带动2024年生猪供应压力逐季缓解、2）每年5月起猪肉消费逐步转旺、3）前期压栏/二育的生猪出栏压力或已释放殆尽而新的压栏/二育群体正观望等待进场、4）多家上市猪企下调出栏指引导致TOP10上市猪企2024年合计出栏量或难有增长，我们预计后市猪价易涨难跌。历史经验来看，猪周期反转行情中，右侧猪价上涨带动的股价上涨阶段弹性更高，其中成本优秀、出栏兑现度高的猪企还可能走出业绩兑现带动的又一波股价上涨，建议积极布局生猪养殖板块。 生产成绩稳中向好，公司养殖成本显著拓潜年初至今公司生产成绩稳定，养猪成本控制较为理想。4月生猪养殖综合成本为14.4元/公斤，在2024年3月份14.8元/公斤的基础之上又下降了0.4元/公斤，主要系疫病防控效果显著、叠加饲料原料价格下降因素所致。我们此前在前瞻报告中预测24Q1公司生猪养殖完全成本是15.6元/公斤，实际是15.2元/公斤，公司4月养殖成本在24Q1、3月的低位水平上再度拓潜、再度超出我们预期。公司肉鸡养殖成绩领先，4月毛鸡出栏完全成本约12.2元/斤，环比3月下降0.4元/公斤。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩张节奏与市场需求不匹配等。

事件：2023年全年，公司实现营业总收入899亿元，同比增长7.40%；实现归母净利润-64亿元，上年同期净利润53亿元。2024年一季度，公司实现营业总收入218亿元，同比增长9%；实现归母净利润-12亿元，去年同期亏损27亿元。同时，公司公布了年度分配预案，拟向全体股东每10股派发现金1元（含税），合计派发现金6.362亿元（含税）。 猪鸡养殖量快速增长，行业低迷拖累业绩1）主营产品生猪和肉鸡出栏量快速增长。2023年生猪出栏量2626.22万头，同比增长46.65%；销售肉鸡11.83亿只，同比增长9.51%。2023年生猪行业持续亏损，销售价格大幅下降致使养猪业务深度亏损，肉鸡业务利润同比下降。2）2024年，公司肉鸡销售量计划同比增加5%-10%，生猪出栏计划为3000-3300万头，同比增加400-700万头。截至2月末，公司能繁母猪约155万头，年底预计增加5-10万头。公司母猪产能充裕，预计能够完成出栏目标。 核心生产指标持续向好，生产成本控制较好1）2023年毛猪成本同比下降3.44%，肉猪上市率92%，同比增加2pct；种猪PSY22.1，比上年增加2.1头。2024年一季度，生猪养殖成本继续降至7.6元/斤左右，季度环比下降0.5元/斤左右。3月养殖成本降至7.4元/斤左右，单头肉猪基本实现盈亏平衡。2）2023年毛鸡成本同比下降0.66%，肉鸡上市率94.9%，维持高位水平。 2024年一季度毛鸡出栏完全成本降至6.4元/斤左右，3月份已降至6.3元/斤左右。 资金储备较为充裕，分红派息彰显发展信心公司现金流状况良好，2023年经营性现金净流量为76亿元，现金利息保障倍数处于较高水平，可用资金库存充足。2024年一季度末公司各类可用资金约110亿元，其中非受限资金近100亿元。公司债务结构较为合理，有息债务中短债约占45%。 公司分红派息持续稳定，亏损期现金分红彰显发展信心。本次利润分配是公司自2015年底上市以来的第12次现金分红，累计向股东现金分红总额将超过258亿元。 盈利预测、估值与评级由于猪价周期性波动较大，调整盈利预测。我们预计2024-26年公司营收分别为1115.99/1214.52/1288.66亿元，同比增速分别为24.13%/8.83%/6.11%，归母净利润分别为69.20/122.96/158.02亿元,同比增速分别为扭亏为盈/77.69%/28.51%。 23-25年EPS分别为1.04/1.85/2.38元。参考公司历史估值中枢与可比公司平均估值，给予公司2024年24xPE,目标价24.96元，维持“买入”评级。 风险提示：出栏量不及预期；猪价波动风险；动物疫病风险;

4月生猪出栏保持同比增长，销售均重环比继续增长。公司发布月度经营公告，24年4月公司销售生猪248.29万头，环比减少5.25%，同比增长17.88%；实现收入46.75亿元，同比增长25.57%；销售均价15.18元/公斤，估算生猪养殖重回盈利；测算出栏均重124.04公斤，环比增长1.29%。1-4月，公司累计销售生猪966万头，同比增长25.46%。公司持续降本增效，1季度成本下降超预期，据投资者关系活动记录表，24Q1公司养殖综合成本约为15.2元/公斤。母猪产能方面，截至24Q1公司能繁母猪存栏量为155万头，基本保持稳定。 肉鸡生产保持高水平稳定，当前养殖处于盈利状态。24年4月公司销售肉鸡0.94亿只，环比减少4.1%，同比减少6.4%；实现收入26.77亿元，同比减少5.3%；销售均价为13.21元/公斤，估算当前肉鸡养殖业务处于盈利状态。1-4月，公司累计销售肉鸡3.61亿只，同比减少1.6%。公司肉禽生产保持高水平稳定，成本优势明显，据投资者关系活动记录表，24Q1毛鸡完全成本降至12.8元/公斤。 23年以来母猪存栏持续去化，产能缺口或逐步显现。截至1季度末，统计局公布全国能繁母猪存栏量约3992万头，同比下降7.3%；生猪存栏量为40850万头，同比下降5.2%，季度环比下降5.9%，存栏水平处于21年以来最低值。随着后续产能去化效应体现以及需求季节性回暖，2季度猪价有望趋势上行，关注未来猪价、企业利润等因素超预期表现的催化作用。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-26年公司EPS分别为1.06、1.87、2.56元/股，维持合理价值22.92元/股的判断不变，对应24年PE估值22倍，维持“买入”评级。 风险提示。猪价波动风险、原料价格波动风险，疫病风险、食品安全等

受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，24Q1公司降本成效显著，同环比实现减亏，出栏量稳步增长或在猪价上行期充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。 降本稳步推进，23年业绩符合预期。公司披露2023年报。报告期内，公司实现收入899亿元（yoy+7.4%）、归母净利润-63.9亿元（同比增亏）。单四季度来看，公司实现收入252亿元（yoy-9.5%）、归母净利润-18.6亿元（同比转亏）。公司2023年业绩表现符合预期。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪2626万头（yoy+47%），估算综合成本16.4-16.9元/公斤，头均亏损200-250元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡11.8亿羽（yoy+9.5%），估算完全成本13.6-14.1元/公斤，预计黄鸡业务小幅亏损。3）此外，公司计提资产减值2.4亿元。 成本显著改善，24Q1同环比减亏。24Q1，公司实现收入218亿元（yoy+9.4%）、归母净利润-12.4亿元（同比减亏）。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪718万头（yoy+28%），估算综合成本15.3-15.8元/公斤，头均亏损130-180元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡2.7亿羽（yoy+0.2%），估算完全成本12.7-13.2元/公斤，预计黄鸡业务基本实现盈亏平衡。3）此外，预计投资业务浮亏2-3亿元。整体来看，24Q1，受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，公司生猪养殖降本效果显著。 成本仍有下行空间，出栏或稳步增长。成本方面，公司生产效率持续提升，3月，PSY提升至23左右、猪苗成本370元/头左右、肉猪上市率提升至92%。 在生产效率持续提升加持下，公司养殖成本环比明显改善。随着饲料成本下行、生产成绩的持续精进以及出栏规模的扩大，公司综合成本仍有下行空间。 产能方面，截至目前，公司能繁母猪存栏155万头，生猪饲养能力提升至3500万头以上，或支撑公司24-25年出栏量维持稳步增长。 维持“强烈推荐”投资评级。受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，公司24Q1养殖成本显著改善、且仍有进一步下行空间。母猪产能持续去化，猪价蓄势反转，公司产能稳步扩张，有望在猪价上行期充分释放利润弹性。 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为34.1亿元、113亿元、103亿元。结合以往猪价上行期的头均市值水平以及对2024年的出栏量预测，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情

业绩总结：公司发布2023年年报及2024年一季报。公司2023年实现营收899.21亿元，同比+7.4%，归母净利亏损63.90亿元，同比-220.81%。2024Q1实现营收218.48亿元，同比+9.38%，归母净利亏损12.36亿元，同比减亏55.03%。 点评：规模逆势增长，养殖成绩持续好转竞争力增强。公司利润同比出现大幅下降主要原因系报告期内黄羽鸡价格总体相对低迷，猪价持续低迷。2023年公司销售肉猪2626万头，同比增长46.65%，收入462.56亿元，同比增长12.67%，毛猪销售均价14.81元/公斤，同比下降22.26%；销售肉鸡11.83亿只，同比增长9.51%，收入346.95亿元，同比增长2.21%。2024一季度分业务来看，公司养猪业务亏损约9亿元。养鸡业务在低迷行情下，一季度仍实现微利。2024Q1生猪行情仍处低谷，公司生猪及肉鸡养殖成绩持续改善，带动公司亏损收窄。 公司生猪产能稳步发展，养殖成绩持续改善。2023年公司销售肉猪2626万头，同比增长46.65%。截至3月末，公司能繁母猪约155万头，后备母猪较为充足。 3月份，公司养猪业务PSY已提升至23左右；猪苗生产成本约370元/头；肉猪上市率92%。一季度，公司养猪成本控制较为理想。一季度肉猪养殖综合成本降至7.6元/斤左右，季度环比下降0.5元/斤左右。其中3月份肉猪养殖综合成本降至7.4元/斤左右。公司2024年肉猪销售目标为3000-3300万头，相比2023年增加400-700万头。目前公司肉猪有效饲养能力已提升至3500万头以上。 黄鸡养殖稳步发展，高景气度具有可持续性。2023年公司销售肉鸡11.83亿只，同比增长9.51%。一季度毛鸡出栏完全成本降至6.4元/斤左右，其中3月份已降至6.3元/斤左右。黄鸡行业当前产能低位，高景气度具有可持续性。全周期看，公司每只鸡可盈利2-3元。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.09元、1.69元、1.35元，对应动态PE分别为18/11/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期、下游需求不及预期、养殖端突发疫情等风险。

生猪成本下降出栏稳增，黄鸡经营稳健保持盈利，维持“买入”评级公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年营收899.21亿元(+7.40%)，归母净利润-63.90亿元(-220.81%)。2024Q1营收218.48亿元(+9.38%)，归母净利润-12.36亿元(+55.04%)。2024Q1猪价淡季不淡，公司归母净利润已同比大幅减亏。 伴随2024H2猪周期反转，公司利润有望改善，我们上调公司2024年盈利预测，下调2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为113.42/175.79/88.87（2024-2025年原预测分别为99.71/264.46）亿元，对应EPS分别为1.71/2.64/1.34元，当前股价对应PE为11.2/7.3/14.4倍。公司生猪成本下降出栏稳增，黄鸡经营稳健保持盈利，维持“买入”评级。 生猪：养殖成本稳步下降，轻资产助力公司持续扩张2023年公司生猪养殖营收485.04亿元(+13.75%)，出栏2626.22万头(+46.45%)，全年生猪销售均价14.81元/公斤(-22.26%)，完全成本16.7元/公斤(2022年17.26元/公斤)。2024Q1营收123.1亿元(+24.45%)，生猪出栏718万头(+28.32%)，销售均价14.26元/公斤，完全成本降至15.2元/公斤，预计2024全年完全成本降至15.6元/公斤以内。截至2024年3月末，公司肉猪有效饲养能力已提升至3500万头以上，能繁存栏155万头(预计2024年底达160万头)，肉猪上市率92%，PSY提升至23，窝均健仔数11头，预计2024年生猪出栏3000-3300万头(+14.23%~25.66%)。公司成本稳步下降，轻资产持续扩张。 黄鸡：成本控制行业领先，稳步增量利润有望扩大2023年公司肉鸡业务营收366.64亿元(+3.04%)，销量11.83亿只(+9.51%)，销售均价13.69元/公斤(-11.51%)，完全成本约13.6元/公斤。2024Q1营收76.52亿元(-0.98%)，销量2.67亿只(+0.20%)，销售均价13.02元/公斤(+1.29%)，完全成本12.8元/公斤，3月降至12.6元/公斤，预计2024年肉鸡销量同比+5%~10%。公司黄鸡养殖成本控制行业领先，销量保持增长，预计2024年伴随猪周期反转，板块利润有望扩大。 风险提示：生猪存栏恢复不及预期、行业竞争加剧、动物疫病扰动。

温氏股份发布 23年年报及 24年一季报： 公司 23年实现营业收入 899.2亿元（同比+7.4%），归母净利润-63.9亿元（前一期为+52.9亿元）， 每股收益为-0.97元。 每 10股派发现金红利 1元（含税）。 243Q1实现营业收入 218.5亿元（同比+9.38%），归母净利润-12.4亿元（去年同期为-27.5亿元）。 生猪养殖成绩稳步向好， 受制于低猪价，全年大幅亏损。 23年公司销售肉猪2626.22万头，同比+46.65%， 实现销售收入 462.56亿元，同比+12.67%。 销售均价 14.81元/kg，同比-22.26%。 主要生产指标方面， 23年全年肉猪上市率 92%，比上年提升 2pct；种猪 PSY 为 22.1，比上年增加 2.1头， 23年全年养殖综合成本为 8.3-8.4元/斤，较前一年下降约 0.3元/斤，但受制于猪价偏低，公司养猪业务有较大幅度亏损。 24Q1公司共销售肉猪 717.99万头，同比 28.3%，实现销售收入 123.09亿元，同比+24.4%，销售均价 14.3元/kg。 整体而言， 23年和 24Q1公司生猪养殖成绩持续稳定提升， 养殖成本显著下降， 出栏量稳步增长。我们认为，出栏量增和成本下降的趋势将在 24年得到延续，我们预计 24年公司肉猪出栏量或在 3000-3300万头，全年养殖成本将进一步降至 7.5-7.8元/斤。 毛鸡养殖成本下降，全年实现微利。 23公司销售肉鸡 11.83亿只，同比+9.51%， 实现销售收入 346.95亿元，同比+2.21%， 销售均价 13.69元/公斤，同比-11.51%。 24Q1公司销售肉鸡 2.67亿只，同比+0.2，实现销售收入 76.51亿元，同比-1.0，销售均价为 13.0元/kg。 23年公司毛鸡养殖持续保持稳定，核心生产成绩指标良好，毛鸡成本同比-0.66%，但受制于价格下行，导致毛鸡业务利润同比下降，全年实现微利。 我们认为， 24年公司黄鸡销量或增长5-10%，毛鸡养殖综合成本或将进一步下降。 “公司+农户”模式升级，助力可持续发展。 公司+农户的养殖模式是公司主要生产方式，公司也不断丰富其内涵， 进行模式升级。 23年公司推广“政银企村”共建模式，建立健全农户、政府、村集体与企业多方共赢的利益联结机制，开辟出公司可持续发展的新路径。 盈利预测及投资建议。 我们认为， 24年猪鸡价格有望好转，公司养殖成绩持续改善。 我们预计 24~25年 EPS 分别为 0.94/1.01/1.76元，考虑到公司行业龙头地位， 经营稳健， 且生猪出栏增速相对较高，当前给予公司 24年 25-30倍 PE，对应合理价值区间为 23.5~28.2元。维持“优于大市”评级。 风险提示。 消费大幅不及预期， 出现超预期疫病， 畜禽价格显著低于预期。

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入899.2亿元，同比+7.4%，实现归母净利润-63.9亿元，同比转亏（22年盈利52.9亿元）。全年业绩表现符合预期。2024年一季度，公司实现营业收入218.5亿元，同比+9.4%，实现归母净利润-12.4亿元，同比大幅减亏（23Q1亏损27.5亿元）。公司业绩表现符合我们此前预期（我们在2024年一季报前瞻中预计公司24Q1亏损10亿元）。 生猪养殖：出栏规模维持较快增长，成本逐季优化，静待周期回暖。2023年全年，公司共销售肉猪（含毛猪和鲜品）2626万头，同比+46.7%，超额完成年初制定的2600万头出栏目标。毛猪销售均价为14.81元/kg，同比-22.3%。参考公司投资者关系活动记录表及月度销售公告，2024年一季度，公司累计销售肉猪（含毛猪和鲜品）718万头，同比+28%，维持了较快的出栏增速。但整体行情仍然低迷，24Q1公司毛猪销售均价为14.3元/kg，同比-4%。24Q1肉猪养殖综合成本下降至15.2元/kg左右（23年全年约16.7元/kg），环比23Q4下降约1元/kg，24Q1养猪业务亏损约9亿元。公司现有产能、资金储备均较为充裕。截至3月末，能繁母猪存栏约155万头，养猪业务PSY已提升至23左右（23年全年为22，22年为20），肉猪上市率92%，肉猪的有效饲养能力已提升至3500万头以上。同时，公司资金储备较为充裕，24Q1末公司资产负债率63%，有息债务中短债约占45%，长债比例高于短债。各类可用资金约110亿元。预计公司全年仍将高效完成全年3000-3300万头的年出栏目标。 肉鸡养殖：肉鸡销量稳健增长，鲜销率提升，养殖成本下行明显。参考公司投资者关系活动记录表及月度销售公告，2023年公司共销售肉鸡11.8亿只（含毛鸡、鲜品和熟食），同比+9.5%，完成年初制定肉鸡销量增长5%-10%的目标。受市场行情低迷的影响，全年毛鸡销售均价为13.69元/kg，同比-11.5%。2024年一季度，公司销售肉鸡2.67亿只，同比+0.2%，其中鲜品销售约3500万只（鲜销率达13%），熟食280万只。毛鸡销售均价约13.0元/kg，同比+1.3%。参考公司投资者关系记录表，24Q1毛鸡出栏完全成本下降至12.8元/kg左右（23年全年约13.6元/kg），预计单季度养鸡业务盈利超1亿元。 看好年内畜禽养殖周期回暖，维持“增持”评级。2023年至今，生猪与肉鸡价格持续低迷，养殖环节深度亏损，全国能繁母猪产能已连续去化五个季度。我们看好2024年内整体生猪供应趋势性减少，价格逐季上行。与此同时，受益于原材料价格的下跌，养殖企业成本端有望实现明显优化。看好公司业绩逐季改善，底部回升。由于行业景气回升的节奏慢于我们此前预期，我们下调了2024年公司生猪和肉鸡销售价格的假设（将生猪销售均价预测值从18.0元/kg下调至16.7元/kg，肉鸡销售均价从14.5元/kg下调至14.0元/kg）。基于此，我们下调了公司24盈利预测，上调了25年盈利预测，并新增26年预测值。预计公司2024-2026年实现营业收入1118/1216/1277亿元，实现归母净利润80.1/103.3/68.5亿元（调整前24-25年预测值为119.7/97.3亿元），当前股价对应PE估值为16X/12X/19X，参考可比公司24年估值水平（见表1），维持“增持”评级。 风险提示：畜禽价格持续低迷；原材料价格大幅波动；养殖疫情风险。

事件: 2024年 4月 28日， 温氏股份发布 2023年报及 2024一季报： 2023年公司营业总收入 899.21亿元， 同比增长 7.4%， 归母净利润为-63.9亿元，业绩亏损； 2024Q1营业总收入 218.48亿元， 同比增长 9.38%， 归母净利润为-12.36亿元， 业绩亏损。 投资要点: 营收稳定增长， 猪、 黄鸡价格低迷拖累业绩。 2023年公司营业总收入 899.21亿元， 同比增长 7.4%， 其中销售肉猪、 肉鸡收入占营业总收入 90.02%， 公司营业总收入增长的主要原因是肉猪、 肉鸡销售收入增长， 而肉猪、 肉鸡收入增长的主要原因是销售数量的增长。 其中， 销售肉猪（含毛猪和鲜品， 毛猪占 96%以上）2,626.22万头，同比增长 46.65%， 收入 462.56亿元， 同比增长 12.67%， 毛猪销售均价 14.81元/公斤， 同比下降 22.26%， 毛猪价格下降导致肉猪收入增长率小于销售数量增长率； 销售肉鸡 11.83亿只（含毛鸡、 鲜品和熟食， 毛鸡占 85%以上）， 同比增长 9.51%， 收入 346.95亿元， 同比增长 2.21%， 毛鸡销售均价 13.69元/公斤， 同比下降 11.51%，毛鸡价格下降导致肉鸡收入增长率小于销售数量增长率。 公司按照企业会计准则的有关规定和要求， 对消耗性生物资产和生产性生物资产执行减值测试， 计提了减值准备， 合计金额为 1.61亿元， 对比同期下降 14.33%。 养殖指标优化， 生产成绩向好。 公司不断加强基础生产管理， 肉猪生产成绩持续向好， 养殖成本持续降低。 根据公司披露的投资者关系活动记录（20240428）， 截至 3月末， 公司能繁母猪约 155万头，后备母猪较为充足。 3月份公司养猪业务 PSY 已提升至 23左右； 猪苗生产成本约 370元/头； 肉猪上市率 92%， 一季度肉猪养殖综合成本降至 7.6元/斤左右， 其中 3月份肉猪养殖综合成本降至 7.4元/斤左右， 月度环比下降 0.4元/斤左右。 2024Q1公司肉鸡生产继续保持高水平稳定状态， 肉鸡养殖上市率保持在 94%-95%； 料肉比约2.83， 一季度毛鸡出栏完全成本降至 6.4元/斤左右， 其中 3月份已 降至 6.3元/斤左右。 盈利预测和投资评级 近期猪价有同比上涨趋势， 我们预计今年下半年猪价中枢不断上移， 公司盈利能力有望提升， 因此我们调整公司业绩， 预计 2024-2026公司营收为 1014/1189.8/1153.2亿元，归母净利润为 67.77/152.12/84.92亿元， 对应 PE 分别 19/8/15倍，公司生猪、 黄鸡体量较大， 后续随着价格恢复， 我们看好公司业绩改善， 维持“买入” 评级。 风险提示 饲料原料价格波动风险； 生猪养殖中的疫病及价格波动风险； 猪价上涨不及预期的风险； 消费复苏不及预期的风险； 养殖疾病的风险； 公司业绩不及预期的风险等。

公司公告 2024 年一季报。 公司 2024 年一季度实现营业总收入 218.5 亿元，同比增长 9.4%；归母净利润-12.36 亿元，同比增长 55%；扣非归母净利润-10.52 亿元，同比增长 62.2%。 拆分来看，公司养猪业务亏损 9 亿元、养鸡业务微利、其他相关及配套业务盈利 1 亿元、投资业务浮亏 3 亿元、总部及其他费用约 1-2 亿元。猪业扩量提质，成本竞争力增强。 2024 年一季度公司销售肉猪（ 含毛猪和鲜品） 718 万头，同比增加 28%，我们测算销售均重 120.2kg，销售均价14.26 元/kg。盈利方面，公司生猪养殖成绩提升明显，成本明显下降，一季度肉猪养殖综合成本降至 15.2 元/公斤，季度环比下降 1 元/公斤，其中 3月已降至 14.8 元/公斤，月度环比下降 0.8 元/公斤；伴随公司成本降低叠加公司高价区产能布局较多，公司 3 月单头肉猪基本实现盈亏平衡；总体看一季度公司养猪业务亏损约 9 亿元。产能方面，截止 2024 年 3 月末，公司能繁母猪约 155 万头，后备母猪充足， 3 月份 PSY 已提升至 23 左右，对于公司 2024 年 3000-3300 万头的销售目标而言，公司产能储备充裕。禽业优势维持，成本精进优化。 2024 年一季度公司销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食） 2.67 亿只（其中鲜销 13%），同比微增 0.2%，我们测算销售均价 13.02 元/kg。盈利方面，一季度公司毛鸡出栏完全成本 12.8 元/公斤，季度环比下降 0.2 元/公斤，其中 3 月已降至 12.6 元/公斤，依托公司优异的成本控制水平，公司在春节后鸡价不佳的环境下依然实现盈利。债务结构较优，资金储备充足。 2024 年一季度末，公司账面货币资金 58.8亿元，季度环比+38%， 各类可用资金约 110 亿元， 资产负债率 63.4%，较上季度末+1.96pct， 主要系公司年初低迷行情、借款利率较低时提前储备充足现金及一季度亏损所致，公司有息债务结构中，短债占比 45%，结构较优，资金稳健性佳、储备充足。 公司确定 2024 年固定资产投资计划 20-30亿元。投资建议。 结合公司 2024 年一季度成本表现和 2023 年年报财务数据，我们调整 2024-2025 年、引入 2026 年盈利预测，预计 2024-2026 年归母净利润分别为 79.15 亿元、 127.35 亿元、 141.96 亿元，同比分别+223.9%、+60.9%、 +11.5%， 当前对应 2024、 2025 年 PE 分别为 16.1、 10.0x，公司成本优化显著，猪鸡双主业表现亮眼，伴随周期景气有望充分兑现价格弹性，维持“买入”评级。 风险提示： 发生重大疫病的风险、生猪价格波动的风险、原材料价格波动的风险、现金流风险、食品安全风险。

3月肉猪出栏量和均重均有所增长。 公司2024年3月销售肉猪262.05万头， 环比+36.34%，同比+26.42%； 收入47.27亿元， 环比+41.61%，同比+26.02%； 销售均价14.73元/公斤，环比+3.08%，同比-3.09%；测算头均出栏体重122.5公斤， 环比+0.8%， 同比+2.9%， 3月出栏体重小幅上升。 2024Q1销售肉猪718万头，同比+28.3%；测算销售均价14.3元/公斤，同比-4%。 2月公司肉猪养殖综合成本约15.6元/公斤，较1月环比下降， 2024Q1生猪板块环比或减亏。 根据投资者关系记录表， 截至2024年2月末，公司能繁母猪存栏约155万头，与2023年底持平， 预计2024年底再增加5-10万头。 同时，公司积极布局屠宰产能，目前有4个生猪屠宰项目已投入运营，合计年屠宰产能约400万头。另外还有3个生猪屠宰在建项目， 建成后合计年屠宰产能约300万头。 公司2024年肉猪养殖综合成本目标为15-15.6元/公斤，出栏目标为3000-3300万头。 3月肉鸡价格下降， 生产成绩保持高水平。 公司2024年3月销售肉鸡9759.60万只， 环比+40.02%，同比+1.77%； 收入27.85亿元，环比+33.77%，同比-2.79%； 毛鸡销售均价12.98元/公斤， 环比-4.49%，同比-2.70%。 2024Q1销售肉鸡2.67亿只，同比+0.2%，测算销售均价13元/公斤， 环比-5.7%， 同比+1.29%， 肉鸡价格环比下降， 2024Q1肉鸡板块盈利环比或收窄。 根据投资者关系记录表， 公司肉鸡生产成绩持续保持高水平状态， 2月毛鸡出栏完全成本约13元/公斤， 成本稳中有降。 预计2024年公司黄羽鸡出栏量同比增长5%-10%， 毛鸡出栏完全成本目标为13.2-13.6元/公斤。 公司经营稳健，资金支持保障。公司债务结构较为合理，根据投资者关系记录表，截至2023年末， 债务中长债约占55%，短债约占45%，短期偿债压力较小。 目前公司资金储备较为充足。 截至2024年2月末，公司各类可用资金超100亿元，其中非受限资金超80亿元。 债务压力不大， 整体经营情况稳健。 投资建议： 公司是生猪和黄羽鸡养殖龙头企业， 出栏量稳健增长， 生产成绩保持高水平，随着猪鸡价格逐步向好， 盈利能力有望逐季改善。由于猪鸡价格的波动， 我们调整2023-2025年盈利预测， 预计2023-2025年公司归母净利润分别为-63.29/54.73/179.90亿元，对应EPS分别为-0.95/0.82/2.70元， 当前股价对应PE分别为-/23/7倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 猪鸡价格上涨不及预期； 原材料价格波动； 大规模疫病风险；需求不及预期。